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Fusões e Aquisições (M&A)
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Disciplina: Finanças Aplicadas IIIObjetivo da aula: Discutir os tipos de aquisições. Entender a reação dos preços ao anúncio dos takeovers. Avaliar criticamente as razões para se adquirir. Passos para o takeover. Discutir as defesas contra takeovers. Identificar quem adiciona valor em uma fusão.Conteúdo: (1) background e histórico; (2) reação do mercado aos takeovers; (3) razões para adquirir; (4) defesas; (5) valor adicionado; (6) Valuation; e (7) tópicos especiais.
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• O que é uma fusão? O que é uma aquisição?• Já estudaram sobre o tema?• Conhecem exemplos de fusões e aquisições?• Exemplos recentes e relatório da PwC:
Compradora CompradaDellFacebookBradescoGoogle
EMC CorporationWhatsAppHSBC BrasilWaze
JBS Seara
Introdução
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Maiores Ofertas
Fonte: Business Insider.
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Fonte: Fusões e Aquisições.
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Trabalho• Por que essas aquisições deram tão errado?
1. AOL e Time Warner – é o pior negócio de todos os tempos. Em 2001 a Time Warner resolveu unir-se com o provedor American OnLine, com um valor de 111 bilhões de dólares. Tinha tudo para dar certo: juntava o conteúdo da Time com o acesso da AOL. Destruíram 200 bilhões de dólares de valor de mercado e tiveram o maior prejuízo da história.
2. Vodafone e Mannesmann – a empresa de telecomunicações Verizon fez um takeover da rival alemã Mannesmann também no início dos anos 2000. Um negócio de 112 bilhões de dólares. Em 2006 a Vodafone perdeu 23 bilhões com o negócio.
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Trabalho1. .2. .
3. A junção das duas maiores empresas farmacêuticas do Reino Unido, Glaxo Wellcome e SmithKline Beecham. As ações caíram de 21 libras para 15 e os acionistas perderam 30 bilhões de dólares.
4. Carlton e Granada se juntaram para criar a ITV, no setor de televisão. Apesar do sucesso de Downtown Abbey, a ITV perdeu, por exemplo, mais de 1 bi com sua TV por assinatura em 2004.
5. Um caso clássico na área de finanças: RJR Nabisco, uma empresa na área de cigarros e alimentos, adquirida pelo fundo KKR. Clássico pela grande quantidade de erros.
Fonte: Contabilidade Financeira
As duplas dos casos deverão buscar algumas explicações para isso,semelhantes ao exemplo dado para a AOL.
Próxima aula discutiremos sobre os problemas encontrados.
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Definições básicas• Empresa adquirente (bidder): a empresa que, em
um takeover, adquire outra empresa.• Empresa objetivo (meta ou target): a empresa que é
adquirida por outra, em uma fusão ou aquisição.• Takeover: refere-se, genericamente, à fusão ou
aquisição (M&A), onde o controle e a propriedade da empresa target pode mudar.
Takeover nos remete à tomada de poder.
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Sites• PwC – Fusões e Aquisições:
http://www.pwc.com.br/pt/publicacoes/servicos/fusoes-aquisicoes.jhtml
• Blog sobre M&A: http://fusoesaquisicoes.blogspot.com.br/
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Artigos no Brasil• FUSÕES E AQUISIÇÕES: APRENDENDO COM A
EXPERIÊNCIA BRASILEIRA: http://www.redalyc.org/articulo.oa?id=155116029002
• Casamento, Estupro, ou Dormindo Com o Inimigo? Interpretando Imagens e Representações dos Sobreviventes de Fusões e Aquisições: http://www.portalseer.ufba.br/index.php/revistaoes/article/view/10602/7594
• Fusões e aquisições no Brasil: reflexões acerca da evolução do volume de transações: http://www.uff.br/pae/index.php/pca/article/view/463
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Outras pesquisas• Pesquisa da KPMG (2º Semestre 2015): http://
www.kpmg.com/br/pt/estudos_analises/artigosepublicacoes/paginas/fa-2-semestre-2015.aspx
• Pesquisa da PwC (Dez 2015): https://www.pwc.com.br/pt/publicacoes/servicos/assets/fusoes-aquisicoes/2015/pwc-fusoes-aquisicoes-dezembro-15.pdf
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Notícias• Após ano com recorde de fusões, expectativa é boa
para 2016 no mundo http://exame.abril.com.br/economia/noticias/apos-ano-com-recorde-de-fusoes-expectativa-e-boa-para-2016
• Brasil tem queda de 44% nas fusões e aquisições em 2015 http://exame.abril.com.br/negocios/noticias/brasil-tem-queda-de-44-nas-fusoes-e-aquisicoes-em-2015
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Fusão
CIA A
CIA B CIA AB
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Aquisição
Aquisição
CIA B CIA ACIA B
CIA A
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Background e tendências históricas
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Background e tendências históricas
A fusão acontece, em muitos casos, com a união de dois grupos, por diversos motivos (quais?).
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Background e tendências históricas
Todavia, grupos menores apenas têm uma saída, em muitos casos.
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Background e tendências históricas
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Background e tendências históricasONDAS DE M&A• Períodos de tempo de alta atividade, seguidos de
períodos de baixa atividade.• As atividades de M&A são mais altas em períodos de
expansão econômica do que em períodos de contrações e alta no mercado (bull).
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Background e tendências históricas
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Background e tendências históricas
A onda dos conglomerados: eram adquiridas empresas de diversos setores, esperando que a experiência gerencial pudesse ser aproveitada entre os setores. A moda do conglomerado passou, dando início à nova onda: “bust-up takeovers” (desfazendo os conglomerados e vendendo as empresas individuais mais caras do que o preço de compra).
Na década de 1990 começaram os takeovers estratégicos (empresas da mesma área).Em meados de 2004 começou a última grande onda, objetivando a consolidação de várias indústrias (principalmente tecnologia e telecomunicações). Em 2008 tudo acabou.
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TIPOS DE FUSÕES • Fusão horizontal:
Background e tendências históricas
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Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES (refiro-me à M&A)• Fusão horizontal:– Por que efetuar uma fusão horizontal?1. Minimizar a competição (isso é bom para quem?);2. Efeito sinergia (nem sempre acontece: Romário,
Edmundo e Sávio);3. Ganho de escala;4. Aumento do market share; etc.
CADE
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Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES• Fusão vertical:
Empresa A (produz o cacau)
Empresa B (usa o cacau e produz o chocolate)
Target
Bidder
Isso é bom ou ruim?Existe diversificação, nesse caso?
Qual é o “X” da questão?....
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Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES• Compensação para os acionistas da target:– Dinheiro;– Ações da nova companhia (stock swap);– Instrumentos de dívida;– Opções;– Um mix de várias formas de pagamento; etc.
• O mais comum é dinheiro ou stock swap.
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Questões conceituais1. O que são ondas de fusões (merger waves)?2. Defina fusão horizontal e fusão vertical.3. Qual é a diferença entre fusão horizontal e vertical?4. Em uma fusão de duas empresas, o que acontece com elas?
Continuam com o mesmo nome? Assumem o nome da maior? Formam uma nova empresa? Ou outra opção?
5. Quais as possíveis consequências que a administração pode ter por recusar uma oferta tida pelos demais acionistas como “irrecusável” ou "oferta Godfather”?
6. Muitas vezes ocorre um sobrevalorização do preço da empresa-alvo, Por que um adquirente superestimar o valor de um alvo?
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Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)
• Ver Seção VII, a partir do artigo 257 da Lei 6.404/76 (principalmente).
• Ver a partir do artigo 9º da Instrução CVM 358/02 e 361/02.
• Mais informações no Portal do Investidor.
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Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)
• Objetivo da OPA: igualdade de direitos na venda de ações em um takeover.
• OPA obrigatória (Lei 6.404):1. Cancelamento de registro na bolsa (Art. 4o, § 4o);2. Aumento da participação direta ou indireta do
controlador de modo que impeça a liquidez das ações remanescentes (Art. 4o, § 6o); e
3. Pela alienação do controle (Art. 254).• Nesses casos a OPA deve ser
registrada na CVM.
O mesmo no art. 2º, § 1º da ICVM 361/02
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Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)
• Princípios gerais da OPA (ICVM 361, art. 4º):1. a OPA será sempre dirigida indistintamente aos titulares
de ações da mesma espécie e classe daquelas que sejam objeto da OPA;
2. a OPA será realizada de maneira a assegurar tratamento equitativo aos destinatários;
3. quando for o caso (art. 2º, § 1º), a OPA será previamente registrada na CVM;
4. a OPA será intermediada por uma sociedade CTVM, DTVM ou IF com carteira de investimento;
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Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)
• Princípios gerais da OPA (ICVM 361, art. 4º):1. .2. ..3. .4. .
5. a OPA será lançada por preço uniforme, salvo a possibilidade de fixação de preços diversos conforme a classe e espécie das ações objeto da OPA (deve haver parecer de justificativa da avaliação);
6. sempre que se tratar de OPA formulada pela própria companhia, pelo acionista controlador ou por pessoa a ele vinculada, a OPA será instruída com laudo de avaliação da companhia objeto, conforme estabelecido nesta Instrução;
7. a OPA será imutável e irrevogável, após a publicação do edital, exceto nas hipóteses previstas no art. 5º.
8. Etc. OPA cancelada
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Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)• Avaliação da OPA (ICVM 361, art. 8º):• Quando a OPA for motivada pela Cia., controlador ou pessoas
ligadas a ele, deverá haver um laudo contendo:– Preço médio das ações na bolsa ou no balcão organizado, nos últimos 12
meses, se houver;– PL por ação a partir das últimas informações divulgadas;– Valor econômico por meio de múltiplos ou FCD (Ver Breaking Bad
S04E02-34’10”);– Valor da companhia segundo o critério de avaliação adotado pelo
ofertante para a definição do preço justo, se for o caso, e não estiver abrangido nos incisos anteriores;
– Declaração do avaliador (critérios, conflito de interesse etc); e– Planilhas de cálculo e projeções utilizadas na avaliação, com destaque
para as principais premissas utilizadas e justificativa para cada uma delas. Exemplos de laudos: verifiquem se contem
esses itens
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Reações do mercado ao takeover• OFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover
brasileiro)• Edital da OPA da Redecard.• Notícia sobre anúncio de OPA da Coelce.• OPA voluntária: ocorre quando não se enquadrada
nos três casos da obrigatória. Exemplo da DASA.• OPA para aquisição de controle em Cia pulverizada:
não há controlador para negociar, então é facultativo efetuar uma OPA.
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Questões sobre OPA• ANOTEM – Entregar antes do início da próxima aula.
Feito à mão. Com base na ICVM 361.1. A OPA poderá ter preços à vista e a prazo distintos para
os mesmos destinatários. Qual é a condição para que isso aconteça?
2. O que pode motivar a CVM a suspender uma OPA?3. O que pode motivar a CVM cancelar uma OPA?4. Como se dá a liquidação financeira da OPA?5. Quando deverá haver um laudo de avaliação da
companhia objeto da OPA? Por que você acha que isso é necessário?
6. O que é tag along?
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Reações do mercado ao takeover
No Brasil também ocorre de forma semelhante, porém os ajustes se dão por alguns dias após o anúncio (mercado parcialmente eficiente). Ver artigo de Camargos e Barbosa (2006).
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Supondo que as expectativas do mercado e todos os especialistas que participam dele estejam precificadas, por que um bidder pagaria um prêmio pelas ações? (escrevam dois motivos no caderno).– Prêmio pelo controle, pode ser uma explicação; porém nosso
foco é a...– Sinergia.
• O que é sinergia?• Tipos: (a) aumento de receita e (b) redução de custos.• Como fica o valor de mercado da empresa criada a partir
da fusão de duas outras quando há sinergia?Apresentarei os principais argumentos usados pelas empresas (BERK;
DEMARZO; HARFORD, 2010).
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Economia de escala (impactam o FC futuros, consequentemente....):
• Exemplo: Anhanguera e Kroton estimam economias de escala superiores a R$ 150 milhões. Sinergia permitirá alta de 9,25% no investimento.
• Exemplo 2: A fusão do Itaú com o Unibanco proporcionará maior economia de escala, ou seja, o banco poderá reduzir despesas com funcionários (departamentos). Exemplo disso é atender um maior número de clientes ao mesmo tempo (produtividade)".
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Economia de escopo:• A escala está ligada à quantidade. O escopo está
ligado à aproveitar melhor as oportunidades.• No caso das fusões, as empresas só precisarão gastar
com uma campanha publicitária por exemplo.• “Faço isso, aproveito e faço aquilo”.
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Integração vertical:• O principal objetivo é a coordenação.
• Empresas maiores são mais difíceis de gerenciar: especialistas sugerem que o sucesso da Microsoft nas décadas de 2000 e 2010 foi porque ela não era integrada verticalmente, diferente da Apple e IBM.
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Capital intelectual:
• Acontece geralmente em empresas de tecnologia (ex no Brasil: RJCP).
• A Cisco Systems é conhecida por comprar novas startups que desenvolveram tecnologias promissoras.
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Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Ganho de monopólio:• Muitos países têm leis que limitam esses ganhos (No Brasil temos o CADE).
•Fusão da Nestlé com a Garoto foi negada pelo CADE – elas somariam 65% do market share em alguns mercados (fonte 1 e 2).
40Felipe Ponteswww.contabilidademq.blogspot.com
Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR
• Outras razões:– Motivos gerenciais (conflitos de interesses e excesso de
confiança);– Diversificação (redução de risco, capacidade de dívidas e
liquidez);– Economia de tributos por prejuízos;– Ganho de eficiência; – Entre outros.
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Há também ganho na separação...
• http://www.valor.com.br/impresso/wall-street-journal-americas/hp-se-divide-em-duas-para-ganhar-agilidade-e-dar-enfase-servic
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Referências• Berk, Demarzo e Harford.• FERREIRA, T. S. V.; CALLADO, A. L. C. FUSÕES E
AQUISIÇÕES NO BRASIL: REFLEXÕES ACERCA DA EVOLUÇÃO DO VOLUME DE TRANSAÇÕES/MERGER AND AQUISITIONS: REFLECTIONS OVER THE EVOLUTION OF THE VOLUME OF TRANSACTIONS. Revista Pensamento Contemporâneo em Administração, v. 9, n. 2, p. 70, 2015.
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