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Análise de Investimentos imobiliários com base no custo
de ciclo de vida e com informação do risco
Miguel Alexandre de Matos Costa
Dissertação para obtenção do grau de mestre em
Engenharia Civil
Orientador:
Professor Doutor Vítor Faria e Sousa
Júri
Presidente: Professor Doutor Albano Luís Rebelo da Silva das Neves e Sousa
Orientador: Professor Doutor Vítor Faria e Sousa
Vogal: Professor Doutor Pedro Manuel Gameiro Henriques
Outubro 2017
i
Resumo
A Estratégia Europa 2020 tem como objetivos promover um crescimento sustentável da União Europeia
e uma utilização eficiente dos fundos públicos. Uma correta gestão e alocação de recursos pressupõe
a tomada de decisões com um horizonte temporal suficientemente longo. É no processo de tomada de
decisão que metodologias com base no custo de ciclo de vida fornecem o seu contributo.
A presente dissertação pretende contribuir para a implementação da filosofia do custo de ciclo de vida
no setor da construção e redução da incerteza associada. Deste modo, foi desenvolvida uma
metodologia para a análise de investimentos imobiliários com base no custo do ciclo de vida e risco,
compatível com as normas ISO 15686-5 e ISO 31000. Para testar a exequibilidade da metodologia
desenvolvida, aplicou-se a mesma a um caso de estudo.
No caso de estudo foi analisada a viabilidade de um empreendimento imobiliário, da perspetiva do
investidor. Desta forma, foram não só definidas diretrizes a um nível estratégico, mas também
detalhadas todas as parcelas de custos e benefícios para cada alternativa de investimento de modo a
quantificar qual a alternativa mais atraente para o investidor.
Após a realização do caso de estudo, é evidente que através da aplicação de uma metodologia
sistematizada e atendendo a uma perspetiva de longo prazo é possível hierarquizar alternativas,
segundo critérios pré-estabelecidos, pelo que esta constitui uma forte ferramenta no processo de
tomada de decisão.
Por fim, foram descritas as conclusões obtidas através do desenvolvimento e aplicação da referida
metodologia e formulados possíveis desenvolvimentos futuros.
Palavras-Chave: Custo de ciclo de vida, risco, setor imobiliário, investimento, processo de tomada de
decisão
ii
iii
Abstract
The Europe 2020 Strategy promotes a sustainable growth in the public sector. Consequently, to achieve
a sustainable growth it is essential to manage and prioritize resources, and make correct long-term
decisions. Essentially, it is in the decision-making process that life-cycle costing reaches its best
potential.
The main goal of the present study is to promote the implementation of life-cycle costing in the
construction industry and to reduce the associated uncertainty. Therefore, in the present dissertation a
life-cycle cost methodology was developed to analyze the viability of real estate investments, with the
guidelines of ISO 15686-5 and ISO 31000. For practical application, the developed methodology was
applied to the case study.
In the case study and from an investor’s perspective, the viability of a real estate investment was
analyzed. Here, the analysis was developed with strategic and operational guidelines. Furthermore,
through the income and costs estimation it was possible to quantify the best investment alternative for
the defined criteria.
After analyzing the case study, one aspect was very clear: a life-cycle cost methodology is a tool that
enhances the decision-making process and enables the decision maker to prioritize alternatives with a
long-term frame.
Finally, concluding remarks and future progress recommendations were made.
Key-words:
Life cycle cost, risk, real estate investment, decision making-process
iv
v
Agradecimentos
Em primeiro lugar gostaria de agradecer ao meu orientador, Professor Doutor Vítor Faria e Sousa, não
só pelos conhecimentos transmitidos ao longo das cadeiras por ele lecionadas em que tive o prazer de
participar, mas também pelo apoio, sugestões de melhoria, empenho e incentivo que me transmitiu ao
longo do desenvolvimento da presente dissertação e sem os quais tal não seria possível.
À minha mãe pelos bons hábitos e base emocional que sempre me deu incondicionalmente, ao meu
pai pela força e atitude, camufladas de descontração que sempre me transmitiu e à minha irmã pelo
carinho, amizade e boa energia que sempre me deu.
Por fim, à minha família, amigos, colegas e todas as pessoas que se cruzaram no meu caminho e
directamente ou indirectamente fizeram com que fosse possível percorrê-lo.
vi
vii
“Ser breve sem ser omisso, ser consiso sem ser obscuro (…)”
Armando Lencastre
viii
ix
Índice Geral
Resumo i
Abstract iii
Agradecimentos ..................................................................................................................................................... v
Índice Geral ........................................................................................................................................................... ix
Índice de Figuras .................................................................................................................................................. xi
Índice de Tabelas ............................................................................................................................................... xiii
Índice de Equações............................................................................................................................................. xv
Lista de acrónimos ............................................................................................................................................ xvii
1 Introdução .............................................................................................................................................. 1
1.1 Enquadramento Geral ......................................................................................................................... 1
1.2 Objetivos, Âmbito e Metodologia ....................................................................................................... 2
1.3 Organização da Dissertação .............................................................................................................. 3
2 Estado da Arte ...................................................................................................................................... 5
2.1 Considerações Gerais ......................................................................................................................... 5
2.2 Investimento Imobiliário ....................................................................................................................... 5
2.2.1 Conceito....................................................................................................................................... 5
2.2.2 Setor Imobiliário segundo Eichholtz ........................................................................................ 6
2.2.3 Metodologia para medição do desempenho no setor imobiliário ....................................... 7
2.3 Custo de Ciclo de Vida ........................................................................................................................ 7
2.3.1 Conceito....................................................................................................................................... 7
2.3.2 Metodologia de custo de ciclo de vida .................................................................................... 9
2.3.3 Compatibilização entre metodologias e enquadramento normativo ................................ 13
Métodos de avaliação económica .................................................................................................. 13
2.3.4 ............................................................................................................................................................. 13
2.3.5 Metodologias com base no custo de ciclo de vida aplicadas ao setor imobiliário ......... 14
2.4 Risco ..................................................................................................................................................... 14
2.4.1 Conceitos................................................................................................................................... 14
2.4.2 Modelo de gestão do risco ...................................................................................................... 15
2.4.3 Processo e apreciação do risco ............................................................................................. 16
2.4.4 Técnicas para suporte da apreciação do risco .................................................................... 17
2.4.5 Gestão do Risco em Empreendimentos ............................................................................... 18
3 Metodologia ......................................................................................................................................... 21
3.1 Considerações gerais ........................................................................................................................ 21
3.2 Detalhe dos passos da metodologia proposta ............................................................................... 24
x
3.3 Considerações Finais ........................................................................................................................ 34
4 Caso de Estudo .................................................................................................................................. 35
4.1 Considerações gerais ........................................................................................................................ 35
4.2 Descrição do caso de estudo ........................................................................................................... 35
4.3 Aplicação da metodologia proposta ................................................................................................ 36
Parâmetros financeiros ............................................................................................................................. 60
Fim de vida ................................................................................................................................................. 61
5 Considerações Finais ........................................................................................................................ 77
5.1 Conclusões .......................................................................................................................................... 77
5.2 Desenvolvimentos futuros ................................................................................................................. 78
Referências Bibliográficas.................................................................................................................................. 79
Livros, Artigos e Teses ................................................................................................................................... 79
Anexos 81
Anexo A: Relatório final - IS0 15686-5 ............................................................................................................. 81
xi
Índice de Figuras
Figura 2-1 - Elementos do setor imobiliário (Eichholtz 2006) ........................................................................ 7
Figura 2-2 - Interação entre os elementos do setor imobiliário (Eichholtz 2006) ....................................... 7
Figura 2-3 - Metodologia proposta (MSCI 2016) ............................................................................................. 7
Figura 2-4 - Custo de ciclo de vida total,(ISO 15686-5 2008) ....................................................................... 8
Figura 2-5 - Diferentes fases de análise do custo de ciclo de vida, (ISO 15686-5 2008) ......................... 8
Figura 2-6 - Metodologia proposta (Forte 2015) .............................................................................................. 9
Figura 2-7 - Estrutura de repartição de custos (Forte 2015) ....................................................................... 10
Figura 2-8 - Metodologia proposta por NSW Treasury (NSW Treasury 2004) ......................................... 10
Figura 2-9 - Metodologia proposta (Langdon,2007) ..................................................................................... 12
Figura 2-10 - Princípios, estrutura e processo do risco (ISO 31000 2013) ............................................... 16
Figura 2-11 - Processo do Risco (ISO 31000 2013) ..................................................................................... 17
Figura 2-12 - Técnicas para as várias etapas do processo de risco, (Peace 2016) ................................ 18
Figura 3-1 - Esquema ilustrativo com passos e etapas para metodologia proposta ............................... 22
Figura 3-2 - Análises contidas na análise de investimento imobiliário ....................................................... 24
Figura 3-3 - Estrutura de repartição de custos e exemplos, (Requisito 4.2.2 da ISO 15686-5) ............ 30
Figura 3-4 - Nível de detalhe e outros fatores associados ao detalhe de opções e custos (UN EN 60300
- 3 - 2009; Requisito 4.4.2 da ISO 15686-5) .................................................................................................. 31
Figura 3-5 - Ilustração análise económica (Langdon 2007b) ...................................................................... 32
Figura 4-1 - Principais etapas metodológicas na análise do caso de estudo ........................................... 35
Figura 4-2 - Zona de estudo, cidade de Portimão ......................................................................................... 35
Figura 4-3 - Edifício modelo: alçado principal ................................................................................................ 36
Figura 4-4 - Parcelas a incluir na ACCV, cinzento ........................................................................................ 38
Figura 4-5 - Estrutura de repartição de custos, alternativa A1 .................................................................... 43
Figura 4-6 - Estrutura de repartição de custos, alternativa A2 .................................................................... 43
Figura 4-7- Estrutura de repartição de custos, alternativa A3 ..................................................................... 44
Figura 4-8- Função de densidade PERT, Valor de mercado para um apartamento ............................... 45
Figura 4-9 - Função de densidade PERT, Renda mensal para um apartamento .................................... 45
Figura 4-10 - Relação entre valor pedido recolhido por unidade de área, e estimativa do valor pedido
por unidade de área ........................................................................................................................................... 47
Figura 4-11 - Valor médio de rendas (Euros) para apartamentos T2, Portugal
(https://www.confidencialimobiliario.com/) ...................................................................................................... 48
Figura 4-12- Função de densidade PERT, Custo de construção do edifício pretendido ........................ 50
Figura 4-13 - Função de densidade PERT, Custo de aquisição do terreno.............................................. 52
Figura 4-14 - Função de densidade Uniforme, taxas que ocorrem em instantes específicos do período
de análise associadas ao terreno .................................................................................................................... 54
xii
Figura 4-15 - Função de densidade Uniforme, Taxa de IMI para um apartamento ................................. 56
Figura 4-16 - Função de densidade Normal, Custos de manutenção unitários, para cada elemento fonte
de manutenção ................................................................................................................................................... 58
Figura 4-17 - Função de densidade Uniforme, Taxa de atualização ......................................................... 60
Figura 4-18 - Função de densidade Uniforme, Taxa de crescimento ........................................................ 61
Figura 4-19 - Função de densidade PERT, Benefício líquido com a venda final A2 ............................... 63
Figura 4-20 - Função de densidade PERT, Benefício líquido com a venda final A3 ............................... 63
Figura 4-21 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A1 ......................................................................... 67
Figura 4-22 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A2 ......................................................................... 67
Figura 4-23 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A3 ......................................................................... 67
Figura 4-24 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente,
A1.......................................................................................................................................................................... 72
Figura 4-25 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A2 ..................................................... 72
Figura 4-26 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A3 ..................................................... 72
Figura 4-27 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A2 .......................... 73
Figura 4-28 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A3 .......................... 73
Figura 4-29 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do
valor atual líquido, para A1 ............................................................................................................................... 74
Figura 4-30 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do
valor atual líquido, para A2 ............................................................................................................................... 74
Figura 4-31 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do
valor atual líquido, para A3 ............................................................................................................................... 74
Figura 4-32 - Comparação do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente para A1, A2 e A3,
respetivamente ................................................................................................................................................... 75
xiii
Índice de Tabelas
Quadro 2-1 - Formas de investimento no setor imobiliário (Eichholtz 2006) .............................................. 6
Quadro 2-2 - Correspondência entre metodologias e a norma ISO 15686-5 ........................................... 13
Quadro 2-3 - Definições do risco (ISO 31000 2013) ..................................................................................... 15
Quadro 2-4 - Técnicas para gestão do risco aplicadas a empreendimentos ............................................ 19
Quadro 3-1- Resultado esperado para cada passo da metodologia proposta ......................................... 23
Quadro 3-2 - Exemplos de necessidades do investidor para a análise de investimento e respetiva
contribuição da mesma (Langdon 2007b) ...................................................................................................... 25
Quadro 3-3 - Exemplos de riscos identificados e respetiva decisão (Langdon 2007b) ........................... 28
Quadro 3-4 - Exemplos de requisitos associados a um dado ativo (Langdon 2007b) ............................ 28
Quadro 3-5 - Exemplos de aspetos associados a um dado empreendimento (Langdon 2007b) .......... 29
Quadro 4-1 - Características do edifício de referência ................................................................................. 36
Quadro 4-2 - Estratégia de investimento e período de análise, para cada alternativa ............................ 40
Quadro 4-3 - Elementos fonte de manutenção considerados e ações a desenvolver para cada elemento
fonte de manutenção ......................................................................................................................................... 42
Quadro 4-4- Escalas utilizadas para atributos da regressão linerar múltipla obtida ................................ 47
Quadro 4-5 - Comparação dos valores estimados de venda e arrendamento anual, para diferentes
abordagens ......................................................................................................................................................... 48
Quadro 4-6 - Benefício com a venda inicial e benefício anual com o arrendamento, para cada alternativa
.............................................................................................................................................................................. 49
Quadro 4-7 - Dados para estimar o custo de construção, segundo uma abordagem paramétrica ....... 51
Quadro 4-8 - Comparação dos valores estimados do custo de construção do edifício pretendido, para
diferentes abordagens ....................................................................................................................................... 51
Quadro 4-9 - Comparação dos valores estimados do custo de aquisição do terreno, para diferentes
abordagens ......................................................................................................................................................... 52
Quadro 4-10 - Estimativa das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análises
consideradas em função do valor de mercado do imóvel, e quem as deverá suportar .......................... 53
Quadro 4-11 - Valor médio das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
estimado, euros .................................................................................................................................................. 54
Quadro 4-12 - Valor estimado das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
associadas à venda, para um apartamento ................................................................................................... 54
Quadro 4-13 - Valor estimado das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
associadas à venda para cada alternativa, euros ......................................................................................... 55
Quadro 4-14- Valor estimado da taxa de IMI anual, para um apartamento .............................................. 55
Quadro 4-15 - Valor estimado da taxa de IMI anual para cada alternativa ............................................... 56
Quadro 4-16 - Valores estimados de custo de intervenções de manutenção por unidade de área, para
cada elemento fonte de manutenção- ............................................................................................................. 57
xiv
Quadro 4-17 - Valores estimados da periodicidade entre intervenções de manutenção, para cada
elemento fonte de manutenção ........................................................................................................................ 57
Quadro 4-18 - Valores estimados de custo de intervenções de manutenção (euros) para cada elemento
fonte de manutenção e periodicidade associada .......................................................................................... 59
Quadro 4-19 - Quantidades associadas às intervenções de manutenção, para cada elemento fonte de
manutenção......................................................................................................................................................... 59
Quadro 4-20- Custos totais de manutenção mais prováveis para cada elemento fonte de manutenção
e respetiva periodicidade, associados a cada alternativa ............................................................................ 59
Quadro 4-21 - Valor de taxa de atualização segundo diferentes fontes de referência ........................... 60
Quadro 4-22 - Valores da média da taxa de variação do índice de preços no consumidor total dos
últimos 10 anos (INE 2012) .............................................................................................................................. 61
Quadro 4-23 - Estimativa do valor de venda de um apartamento, no fim do período de análise .......... 61
Quadro 4-24 - Estimativa do valor de imposto sobre mais-valia e comissões imobiliárias, por
apartamento ........................................................................................................................................................ 62
Quadro 4-25 - Estimativa do benefício líquido com a venda de apartamentos no fim do período de
análise, para cada alternativa........................................................................................................................... 62
Quadro 4-26 - Desvio-relativo entre valor definido para a variável e o valor estimado segundo uma dada
abordagem .......................................................................................................................................................... 64
Quadro 4-27 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A1 ...................................................... 64
Quadro 4-28 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A2 ...................................................... 65
Quadro 4-29 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A3 ...................................................... 66
Quadro 4-30 - Indicadores financeiros para todas as alternativas ............................................................. 68
Quadro 4-31 - Identificação do potencial risco associado à definição de cada fluxo monetário ............ 69
Quadro 4-32 - Distribuição de probabilidades e valores necessários para a sua definição ................... 71
Quadro 4-33 - Características principais da distribuição de probabilidades do valor atual líquido, para
cada alternativa .................................................................................................................................................. 73
Quadro 4-34 - Características principais da distribuição de probabilidades do valor anual uniforme
equivalente, para cada alternativa ................................................................................................................... 73
Quadro 4-35 - Desvio-relativo entre os valores de VAL e VAUE de A1 e restantes alternativas .......... 75
Quadro 4-36 - Hierarquização das características das funções de probabilidades do valor atual líquido
para as três alternativas, a verde (1), amarelo (2) e vermelho (3) as alternativas mais vantajosa,
intermédia e menos vantajosa, respetivamente ............................................................................................ 76
xv
Índice de Equações
(4-1) ....................................................................................................................................................... 46
(4-2) ....................................................................................................................................................... 50
(4-3) ....................................................................................................................................................... 51
(4-4) ....................................................................................................................................................... 55
(4-5) ....................................................................................................................................................... 62
xvi
xvii
Lista de acrónimos
A1 - Alternativa 1;
A2 - Alternativa 2;
A3 - Alternativa 3;
ACCV - Análise de Custo de Ciclo de Vida;
HVAC - Heating, Ventilation, and Air Conditioning;
IMI - Imposto Municipal sobre Imóveis;
IMT - Imposto Municipal sobre as Transmissões Onerosas de Imóveis;
IRC - Imposto sobre o Rendimento de pessoas Coletivas;
IRS - Imposto sobre o Rendimento de pessoas Singulares;
IS - Imposto de Selo;
ISO - International Organization for Standardization;
IVA - Imposto sobre o Valor Acrescentado;
NA - Não Aplicável;
PR - Período de Retorno;
TIR - Taxa Interna de Retorno;
TIRM - Taxa Interna de Retorno Modificada;
VAL - Valor Atual Líquido;
VAUE - Valor Anual Uniforme Equivalente.
xviii
1
1 Introdução
1.1 Enquadramento Geral
A Estratégia Europa 2020 tem como objetivos promover um crescimento sustentável da União Europeia
e uma utilização eficiente dos fundos públicos, neste sentido a contratação pública é vista como um
instrumento para alcançar os referidos objetivos. Neste contexto, a legislação comunitária relativa à
contratação pública, nomeadamente, com a publicação da Diretiva 2014/24/EU é introduzido
explicitamente o custo de ciclo de vida como uma abordagem alternativa para determinar a hipótese
economicamente mais vantajosa. Nos sectores da água, energia, transporte e serviços postais a
2014/25/EU, do Parlamento Europeu e do Conselho, recomenda que essa opção seja a regra a seguir
com o intuito de se alcançar a sustentabilidade nas especificações de produtos, serviços e obras a
contratar, realçando a importância de se integrar o custo de ciclo de vida nas várias fases do que será
contratado.
A Diretiva 2014/25/EU do Parlamento Europeu e do Conselho indica que se devem contemplar todos
os custos associados às várias fases, nomeadamente:
• Custos internos
o custos com a aquisição;
o custos com a utilização;
o custos de manutenção;
o custos de fim de vida;
• Custos com externalidades ambientais.
Adicionalmente, recomenda que seja estudada a viabilidade de criar uma metodologia comum para o
cálculo dos custos sociais do ciclo de vida.
Nos dias de hoje, o setor imobiliário passa pela época mais instável e incerta das últimas décadas
(Carvalho 2010) Tal é o resultado da crise mundial de 2008 que afetou todos os setores, sendo que o
setor imobiliário foi um dos mais afetados. Porém, a recuperação do setor imobiliário passa por uma
mudança do paradigma existente, mais especificamente, através da regeneração dos centros urbanos,
nomeadamente, a sua reabilitação e desenvolvimento do mercado de arrendamento habitacional
(Ferreira 2015).Para uma mudança do setor é necessário a realização de boas decisões de
investimento imobiliário, o que pressupõe a análise das várias alternativas e seus impactes num
horizonte suficientemente longo, é precisamente neste tipo de análises que metodologias de apoio à
decisão desempenham o seu papel.
Existem vários problemas e desafios associados à integração da metodologia ciclo de vida como
ferramenta de apoio à decisão no setor público e a nível global. Um dos desafios que se apresenta está
associado ao facto da metodologia de custo de ciclo de vida não ser uma ciência exata, sendo que a
qualidade da informação e hipóteses assumidas têm o enorme impacto nos resultados
(Perfrement 2009). Assim, lidar com os níveis de incerteza associados é o desafio que se coloca.
2
1.2 Objetivos, Âmbito e Metodologia
A presente dissertação pretende contribuir para a implementação da filosofia do custo de ciclo de vida
no setor da construção e deste modo reduzir a incerteza associada aos empreendimentos de
construção. Assim, é esperado o desenvolvimento de uma metodologia para a análise de investimentos
imobiliários com base no custo do ciclo de vida e com informação do risco compatível com as exigências
comunitárias e as melhores práticas internacionais, nomeadamente ISO 15686-5 e ISO 31000. Para
testar a exequibilidade da metodologia desenvolvida, pretende-se aplicar a mesma a um caso de
estudo, seguindo-se a análise dos resultados obtidos.
O enfoque da presente dissertação centra-se no setor imobiliário, nomeadamente, na aplicação do
conceito de ciclo de vida ao mesmo. Mais especificamente, na definição de um método que permita
melhorar a determinação da viabilidade financeira de investimentos imobiliários.
A metodologia desenvolvida apenas permitirá auxiliar o investidor no seu processo de decisão, assim
a presente dissertação apenas tem enfoque na referida metodologia, pelo que estão excluídas outro
tipo de análises económicas e urbanas quantitativas. Apesar do investimento no setor imobiliário ser
uma forma de investimento bastante específica, existem diversas maneiras de o fazer, pelo que esta
dissertação tem enfoque no investimento mais tradicional no setor imobiliário, nomeadamente,
investimento direto.
A metodologia do custo de ciclo de vida está longe de ser uma metodologia exata, existe um dado nível
de incerteza associado às variáveis de entrada, bem como hipóteses admitidas, e por isso se optou por
integrar o conceito de risco. Na prática comum é usual proceder a análises do risco na avaliação de
investimentos imobiliários, mas geralmente estas constituem exercícios destacados da análise
financeira global.
A metodologia seguida no desenvolvimento desta dissertação consiste:
• levantamento bibliográfico de informação associada ao tema da dissertação, nomeadamente
avaliação de investimentos imobiliários, análise dos custos do ciclo de vida e gestão do risco;
• desenvolvimento da metodologia para avaliar investimentos imobiliários com base no custo do
ciclo de vida e com informação do risco;
• aplicação da metodologia a um caso de estudo, propondo ferramentas e abordagens para
operacionalizar a metodologia e análise dos resultados obtidos.
3
1.3 Organização da Dissertação
A presente dissertação encontra-se organizada em 5 capítulos. De modo a apresentar as várias ideias
e conceitos que a constituem, os seus capítulos foram apresentados numa sequência lógica,
nomeadamente:
• Capítulo 1 – Após a apresentação do enquadramento e contexto da presente dissertação foram
apresentados os objetivos e a metodologia que deverá ser realizada para os alcançar.
• Capítulo 2 – De modo a realizar-se a metodologia proposta, realizou-se uma revisão
bibliográfica de todos os conceitos e informação de referência existente.
• Capítulo 3 – Neste capítulo foi realizada uma metodologia para a análise de investimentos
imobiliários com base no custo do ciclo de vida e com informação do risco, sendo esta
constituída por 5 etapas e 14 passos.
• Capítulo 4 – Com o intuito de testar a metodologia desenvolvida, aplicou-se a mesma a um
caso de estudo conceptual.
• Capítulo 5 – Por fim, foram retiradas as conclusões da presente dissertação e realizadas
recomendações para desenvolvimentos futuros.
4
5
2 Estado da Arte
2.1 Considerações Gerais
No presente capítulo pretende-se apresentar todos os conceitos essenciais para a realização e
compreensão da metodologia proposta. A metodologia proposta tem como intuito a análise de
Investimentos imobiliários com base no custo de ciclo de vida e com informação do risco, pelo que se
dissociou a mesma em três conceitos, correspondendo um subcapítulo a cada conceito,
nomeadamente: i) investimento imobiliário (2.2); ii) custo de ciclo de vida (2.3); iii) risco (2.4);
No subcapítulo 2.2 foi apresentada a definição de investimento imobiliário (2.2.1), as várias formas de
investimento associadas, definição do de setor imobiliário como um sistema (2.2.2), terminando com a
apresentação de uma metodologia associada ao desempenho do setor imobiliário (2.2.3).
No subcapítulo 2.3 foi apresentada a definição de custo de ciclo de vida, bem como as várias parcelas
e fases associadas (2.3.1).De seguida apresentou-se várias metodologias de ciclo de vida que serviram
de base para a definição da metodologia proposta (2.3.2), métodos de avaliação económica (2.3.4),
culminando com o estabelecimento da relação entre estas e a ISO 15686-5 (2.3.3). Para terminar foram
apresentadas aplicações de metodologias de custo de ciclo de vida ao setor imobiliário (2.3.5).
No subcapítulo 2.4 são apresentados não só os conceitos associados ao risco, mas também as
definições propostas pela ISO 31000 (2.4.1). De seguida é apresentada o modelo de gestão do risco
(2.4.2), dando especial enfoque aos aspetos essenciais da mesma na presente dissertação,
nomeadamente, processo e apreciação do risco (2.4.3) e técnicas associadas (2.4.4). Por fim, são
apresentados alguns exemplos associados à aplicação da gestão do risco em empreendimentos,
nomeadamente, especificação das técnicas aplicadas (2.4.5).
2.2 Investimento Imobiliário
2.2.1 Conceito
É possível definir investimento com base em três aspetos, nomeadamente, recursos, benefícios e risco.
Deste modo, investir implica aplicar recursos, designadamente dinheiro, com o intuito de se obter
benefícios futuros. Devido ao facto de se sacrificar algo de valor no presente, esperando receber
potenciais benefícios no futuro, implica que todos os investimentos tenham uma parcela de risco
associada, podendo esta ser maior ou menor consoante o tipo de investimento (Marcus 2011) .
Investimento imobiliário é a aplicação de capital num dado ativo, o imóvel, esperando receber retorno
futuro (Enever 2010) . Os mesmos autores referem que o investimento imobiliário é apenas uma de
várias alternativas de investimento, sendo que existem dois métodos de investimento imobiliário,
nomeadamente, investimento direto e indireto. O investimento direto está associado à aquisição ou
desenvolvimento de um dado imóvel, sendo a forma mais tradicional. Por outro lado, como formas de
investimento indireto destaca-se a aquisição de unidades de participação em empresas que investem
no setor imobiliário, tais como fundos de investimento imobiliário. No quadro em baixo identificam-se
quatro grandes classes de tipologias de investimento no setor imobiliário em função da natureza do
mercado e a forma de investir, elencando-se formas de investimento em cada (Quadro 2-1 ).
De entre as formas de investimento definidas, a forma mais tradicional consiste em investir no mercado
privado e em participação (Eichholtz 2006). Assim, a presente dissertação incide sobre uma das formas
mais correntes de investimentos imobiliários, que consiste na aquisição do direito de posse do imóvel
por parte do investidor de modo a receber retorno através do seu arrendamento.
6
Quadro 2-1 - Formas de investimento no setor imobiliário (Eichholtz 2006)
Mercado Público Mercado Privado
Participação Fundos de Investimento
Imobiliário
Fundos Mútuos
Imóveis
Dívida Instrumentos Monetários
Títulos
Empréstimos para
habitação
2.2.2 Setor Imobiliário segundo Eichholtz
O setor imobiliário pode ser modelado conceptualmente como um sistema (Eichholtz 2006). É
precisamente essa perspetiva que este subcapítulo pretende abordar, tal é essencial para se
compreender melhor alguns dos fatores que condicionam o investimento no setor imobiliário, bem como
as várias formas de investir no mesmo.
Entre os vários elementos que constituem e interagem o sistema imobiliário, é possível destacar três,
nomeadamente:
• mercado de arrendamento;
• mercado de ativos imóveis;
• indústria da construção.
De referir que é de elevada importância não só distinguir os referidos componentes, mas também
perceber como estes interagem, de modo a compreender melhor como se processa o investimento no
setor imobiliário, pelo que se analisará cada um destes elementos. As características dos elementos
que constituem o sistema imobiliário encontram-se ilustradas em baixo (Figura 2-1 ).
Um mercado é um mecanismo que permite a troca de bens e serviços entre vendedores e fornecedores.
Ao conjunto de vendedores que estão dispostos a vender uma dada quantidade de um produto num
dado instante, por um dado preço, designa-se de oferta. Por outro lado, ao conjunto de compradores
que estão dispostos a comprar uma dada quantidade de um produto num dado instante, por um dado
preço, designa-se de procura (Eichholtz 2006).
7
Figura 2-1 - Elementos do setor imobiliário (Eichholtz 2006)
Além de se identificar os vários elementos constituintes do setor imobiliário é importante possuir uma
noção genérica de como estes três componentes interagem entre si (Figura 2-2 ).
Figura 2-2 - Interação entre os elementos do setor imobiliário (Eichholtz 2006)
2.2.3 Metodologia para medição do desempenho no setor imobiliário
O MSCI é uma organização americana responsável pela publicação de índices de mercado,
nomeadamente, índices associados ao investimento imobiliário. De modo a delinear bons princípios
para o investimento em imobiliário, a mesma organização publicou um guia que ilustra os príncipios
seguidos na medição do desempenho no setor imobiliário (MSCI 2016). A metodologia utilizada MSCI
na medição do desempenho do setor imobiliário pode ser agrupada em três passos como se pode
observar em baixo (Figura 2-3 ).
Figura 2-3 - Metodologia proposta (MSCI 2016)
No primeiro passo o MSCI apresenta não só os requisitos que aplica à informação que serve de base
para o cálculo dos seus índices, mas também os princípios que aplica na seriação e uso da mesma.
No cálculo dos indicadores de desempenho o MSCI separa os indicadores em duas classes distintas
consoante estes meçam o desempenho de agregados de imóveis individuais ou de fundos de
investimento de imobiliário. No passo 2 são apresentados os vários indicadores que o MSCI utiliza para
medir o desempenho do mercado e a sua formulação matemática. Por fim, no último passo o MSCI
apresenta todas as regras que aplica para garantir a representatividade e fiabilidade das suas variáveis
de saída pois estas servirão de base ao processo de decisão de investidores no setor imobiliário (MSCI
2016).
2.3 Custo de Ciclo de Vida
2.3.1 Conceito
A norma ISO 15686-5 apresenta diretrizes para a aplicação do conceito do custo de ciclo de vida,
distinguindo entre custo de ciclo de vida e custo total de ciclo de vida. O custo de ciclo de vida
corresponde ao custo de um ativo e seus componentes ao longo da sua vida útil cumprindo os requisitos
de desempenho. Por outro lado o custo total de ciclo de vida é mais abrangente, tendo em conta todos
os custos/benefícios iniciais e futuros de um ativo e seus componentes ao longo da sua vida útil
Definição da informação de entrada, fontes e sua
validação
Cálculo dos indicadores de desempenho
Documentação e relatação do desempenho
8
cumprindo os requisitos de desempenho (ISO 15686-5 2008) . Assim, o custo de ciclo de vida
corresponde a uma parcela do custo de ciclo de vida total, tal encontra-se sintetizado na Figura 2-4.
Figura 2-4 - Custo de ciclo de vida total,(ISO 15686-5 2008)
A análise do custo de ciclo de vida pode ser realizada para diferentes fases, detalhadas em baixo
(Figura 2-5 ). A definição do âmbito e objetivo da análise condiciona as fases do ciclo de vida do
empreendimento que serão abrangidas, bem como os elementos de custos a incluir ou excluir (ISO
15686-5 2008).
Figura 2-5 - Diferentes fases de análise do custo de ciclo de vida, (ISO 15686-5 2008)
O custo de ciclo de vida é o custo total de posse de um ativo durante a sua vida esperada,
nomeadamente, custo de aquisição, operação, manutenção e fim de vida (Hui 2015) . Sendo que o
ciclo de vida corresponde ao período de tempo que vai desde a aquisição do ativo até ao instante em
que o mesmo se encontra totalmente depreciado economicamente/contabilisticamente ou no fim de
vida útil (Forte 2015).
Como o custo de ciclo de vida de um ativo engloba custos provenientes de diferentes instantes
temporais é necessária a conversão dos mesmos para o mesmo instante temporal, isto é, atualizá-los.
Assim, o custo de ciclo de vida é o custo total atualizado de possuir, operar, manter e outros custos de
fim de vida de um edifício ou sistema durante um dado período de tempo (National Institute of Standards
and Tecnhology 1995).
9
2.3.2 Metodologia de custo de ciclo de vida
Na presente dissertação utilizar-se-á o termo metodologia ou análise como método que permite aplicar
o conceito de custo ciclo de vida, risco (2.4 Risco) ou outro conceito e desta forma auxiliar no processo
de tomada de decisão.
Uma metodologia de custo de ciclo de vida consiste num método que permite determinar o custo de
ciclo de vida de várias alternativas de investimento, atendendo ao seu período temporal, e desta forma
possibilita a realização de uma comparação entre alternativas numa base igual (NSW Treasury 2004).
Assim, através da aplicação do conceito de custo de ciclo de vida a uma ou diversas alternativas de
investimento é possível analisar a sua viabilidade. Metodologias de ciclo de vida também podem ser
usadas não só para comparar várias alternativas, mas também com o intuito de se orçamentarem
custos (Langdon 2007b).
O grande desafio que se coloca consiste em utilizar análises com base no ciclo de vida no processo de
tomada de decisão (Perfrement 2009). A aplicação de metodologias de custo de ciclo de vida permite
não só minimizar o custo total, mas também monitorizar o perfil de custos ao longo do tempo(Hui 2015).
Forte propõe uma metodologia simples para a análise de alternativas de investimento com base no seu
custo de ciclo de vida. A mesma parte de um número limitado de variáveis de entrada e tem como
objetivo minimizar o custo total ou maximizar o lucro total (Forte 2015). A metodologia proposta por
Forte é constituída por 6 passos como se pode observar na figura em baixo (Figura 2-6).
Figura 2-6 - Metodologia proposta (Forte 2015)
De referir que nos primeiros 4 passos assume-se uma abordagem determinística, ou seja as variáveis
de entrada assumem um e só valor. Porém, na grande maioria dos casos tal não corresponde à
realidade, existe sempre um grau de incerteza associado às variáveis de entrada, isto é, não é possível
associar uma confiança de 100% para as mesmas (Forte 2015). Deste modo, o autor propõe uma
abordagem estocástica através da realização do quinto passo. (Forte 2012)
Forte refere que todos os custos relevantes e seus componentes devem de ser definidos e organizados,
tal é possível através de uma estrutura de repartição de custos, que consiste num esquema hierárquico
onde os níveis superiores representam as várias fases do ciclo de vida do ativo. A partir dos níveis
superiores, vão sendo definidos níveis inferiores até se alcançar o nível mínimo de detalhe para o
estudo (Forte 2015). Pode-se observar um exemplo de uma estrutura de repartição de custos na figura
em baixo (Figura 2-7 ).
Definição do Âmbito
Identificação de custos relevantes
Recolha de informação e estimativa de
custos
Cálculo de indicadores financeiros
Realização de análise de incerteza e
risco
Tomada de decisão
10
Figura 2-7 - Estrutura de repartição de custos (Forte 2015)
Metodologias com base no custo de ciclo de vida podem não terminar na análise de alternativas,
seguindo-se uma fase de monitorização. A NSW Treasury sugere a realização de seis passos para a
aplicação de uma metodologia de custo de ciclo de vida (NSW Treasury 2004), como se pode observar
na figura em baixo (Figura 2-8).As primeiras quatro fases estão associadas à análise e comparação de
alternativas durante a fase de conceção e aquisição, designando-se ao seu conjunto planeamento do
custo de ciclo de vida. As duas últimas fases estão associadas à preparação, implementação e
monitorização do custo de ciclo de vida da alternativa adotada, tendo em vista a sua otimização e a
melhoria contínua. Ao seu conjunto designa-se de avaliação do custo de ciclo de vida (NSW Treasury
2004).
Figura 2-8 - Metodologia proposta por NSW Treasury (NSW Treasury 2004)
Como modelo a referida metodologia define o seguinte procedimento (NSW Treasury 2004):
• Definição de uma estrutura de repartição de custos que deve de ser detalhada até que os
componentes de custos possam ser facilmente estimados;
• identificação dos custos com menor impacto no custo de ciclo de vida e com pouca oscilação
entre alternativas de modo a serem excluídos;
• seleção do método mais adequado para a determinação dos componentes de custos;
• recolha da informação necessária para o cálculo dos componentes de custos;
• identificação da incerteza associada às estimativas realizadas;
• agregação de todos os componentes de custos num modelo final que forneça o resultado final,
nomeadamente, o custo de ciclo de vida, tal pode ser realizado através de uma folha de cálculo
ou software específico.
Assim, o planeamento do custo de ciclo de vida corresponde a todas as etapas que antecedem, definem
e aplicam o modelo. A avaliação do custo de ciclo de vida está associada a todas as fases que se
seguem à aplicação do modelo, o seu objetivo consiste em monitorizar os resultados obtidos e
11
compará-los com as previsões realizadas no modelo, de modo a compreender a fiabilidade do mesmo.
Tal informação constitui uma mais-valia em empreendimentos futuros (NSW Treasury 2004).
Com o intuito de desenvolver uma metodologia unificada de custo ciclo de vida comum para a União
Europeia, no setor da construção, Langdon desenvolveu uma metodologia constituída por 13 passos
(Langdon 2007b), detalhados na figura em baixo (Figura 2-9 ). Estes passos podem ser agrupados em
6 etapas mais genéricas, nomeadamente:
• definição do objetivo da análise de custo ciclo de vida;
• identificação preliminar de parâmetros e requisitos da análise
• confirmação dos requisitos do empreendimento e ativo e as alternativas a analisar;
• estruturação de custos e informação associada ao desempenho;
• realização da análise, iterando sempre que necessário;
• interpretação e documentação dos resultados.
12
Figura 2-9 - Metodologia proposta (Langdon,2007)
13
2.3.3 Compatibilização entre metodologias e enquadramento normativo
As diferentes metodologias de análise de custo de ciclo de vida apresentadas assentam em princípios
comuns, sendo possível compatibilizá-las não só entre si, mas também com base na norma
ISO 15686-5. No quadro em baixo estabelece-se a correspondência entre várias metodologias e a
referida norma (Quadro 2-2 ).
Quadro 2-2 - Correspondência entre metodologias e a norma ISO 15686-5
2.3.4 Métodos de avaliação económica
Na análise do custo de ciclo de vida, a comparação de alternativas de investimento é realizada através
de métodos de avaliação económica, sendo que todos estes partem do mesmo princípio, isto é, a
atualização dos fluxos monetários (Forte 2015).
Metodologia Langdon,2007
Metodologia NSW Treasury, 2004
Metodologia Forte,2015
ISO 15686-5
Objetivo 1 - Propósito
Planeamento da análise
Definição do âmbito da análise
4.1, 4.2, 4.5
Definição preliminar de parâmetros e
requisitos
2 - Âmbito
3 - Sustentabilidade 6
4 - Período de análise e indicadores financeiros
5.3, 7
5 - Análises adicionais (risco)
--
Modelação do empreendimento
6 - Identificação de requisitos do
empreendimento Desenvolvimento do Modelo
4.4
7 - Identificação das opções a incluir na análise de custo de ciclo de vida
Identificação das componentes de custos relevantes
5.4
Recolha de dados de custo e desempenho
8 - Recolha de dados
Aplicação do modelo
Recolha de dados e realização de
estimativas de custos 4.6
9 - Verificação dos parâmetros financeiros e
período de análise
Cálculo de indicadores
financeiros chave
-- 10 - Revisão da estratégia de risco e
apreciação do risco preliminar
(opcional)
Realização de análise de risco e incerteza
Análise da informação obtida
11 - Avaliação Económica
Cálculo de indicadores
financeiros chave 4.7,4.8
12 - Análise do risco detalhada (se requerido)
Realização de análise de risco e incerteza
8.2, 8.3
13 - Análise de sensibilidade (se requerido)
8.4
Interpretação e reporte
14 - Resultados preliminares
Processo de tomada de decisão
4.9
15 - Resultados finais e preliminares
Documentação e revisão 4.10,9
Implementação e monitorização
--
Preparação da avaliação de custo de ciclo de vida
--
-- Implementação e Monitorização da
avaliação do custo de ciclo de vida
14
Dos vários métodos existentes destacam-se:
• VAL;
• VAUE;
• TIR;
• TIRM;
• PR.
2.3.5 Metodologias com base no custo de ciclo de vida aplicadas ao setor imobiliário
Análises e metodologias com base custo de ciclo de vida apresentam um espectro de aplicação
bastante amplo pelo que têm sido aplicadas a diversos setores, nomeadamente, investimento no setor
imobiliário.
Na Alemanha, com o intuito de arrendar um edifício ao governo alemão, a organização GBA utilizou
uma análise de custo de ciclo de vida como ferramenta de apoio ao processo de tomada de decisão,
esta análise consistiu numa análise absoluta, pois o seu objetivo era orçamentar uma alternativa
previamente debatida, ao longo do seu ciclo de vida. Assim a análise de custo de ciclo de vida permitiu
compreender melhor o custo a longo prazo de uma alternativa e satisfazer os requisitos do inquilino
(Langdon 2007a).
De modo a incorporar metodologias de custo de ciclo de vida, custo de ciclo de vida total, e taxas
ambientais na análise de investimento em empreendimentos no setor imobiliário, foi realizado um artigo
científico na Universidade Panteion em Atenas, Grécia. Mais especificamente este foca-se em
propriedades com uso comercial, nomeadamente, edifício de escritórios. O artigo apresenta uma
metodologia de apoio ao processo de decisão através de uma formulação matemática, nomeadamente,
o valor atual líquido e a sua aplicação (Kantianis 2014).
2.4 Risco
2.4.1 Conceitos
A gestão do risco é cada vez mais um dos temas com mais interesse quer de investigação quer de
implementação nas mais variadas áreas, devido aos benefícios associados. A gestão do risco é
bastante utilizada em organizações e no setor público de modo a aumentar a segurança, fiabilidade e
minimizar as perdas (Al-Thani 2005).
Todas as atividades de uma organização envolvem risco. As organizações gerem operacionalmente o
risco mediante a sua identificação e análise, após o que avaliam a necessidade da sua alteração,
tratando-o de forma a satisfazer os seus critérios do risco (ISO 31010 2009).
A gestão do risco constitui uma ferramenta de suporte ao processo de tomada de decisão, devendo ser
realizada como preparação dos acontecimentos e não como resposta aos mesmos. A gestão do risco
permite “detetar e analisar potenciais variações relativamente aos objetivos planeados (e desejados) e
a definir, implementar e monitorizar medidas ou ações tendo em vista a otimização do desempenho
global da atividade” (Sousa 2012).
O risco define-se como o “efeito da incerteza na consecução dos objetivos” (ISO 31000 2013) . A norma
ISO 31000 define vários conceitos associados ao risco, sendo que os mais relevantes encontram-se
apresentados em baixo (Quadro 2-3 ).
15
Quadro 2-3 - Definições do risco (ISO 31000 2013)
Conceito Definição
Risco Efeito da incerteza na consecução dos objetivos.
Gestão do
risco
Atividades coordenadas para dirigir e controlar uma organização no que respeita
ao risco.
Estrutura da
gestão do risco
Conjunto de elementos que fornecem os fundamentos e disposições
organizacionais para conceber, implementar, monitorizar, rever e melhorar
continuamente a gestão do risco, em toda a organização.
Política da
gestão do risco
Declarações das intenções gerais e da orientação de uma organização em
relação à gestão do risco.
Atitude face ao
risco
Abordagem da organização para apreciar, e segundo o caso, perseguir, reter,
aceitar ou rejeitar o risco.
Dono do risco Pessoa ou entidade com a responsabilização e com a autoridade para gerir o
risco.
Partes
interessadas
Pessoa ou organização que pode afetar, ser afetada ou sentir-se afetada por
uma decisão ou atividade.
Processo da
gestão do risco
Aplicação sistemática de políticas, procedimentos e práticas da gestão às
atividades de comunicação, consulta, estabelecimento do contexto e
identificação, análise, avaliação, tratamento, monitorização e revisão do risco.
Apreciação do
risco
Processo global de identificação do risco, de análise do risco e de avaliação do
risco.
Evento Ocorrência ou alteração de um conjunto particular de circunstâncias
Consequência Resultado de um evento que afeta objetivos
Verosimilhança Possibilidade de algo ocorrer
Critérios do
risco
Termos de referência em relação aos quais a significância de um risco é
avaliada
Nível de risco Magnitude de um risco ou combinação de riscos, expressa em termos da
combinação de consequências e respetivas verosimilhanças
2.4.2 Modelo de gestão do risco
A norma ISO 31000 estabelece um conjunto de requisitos para a gestão do risco enquadrados numa
arquitetura específica envolvendo a definição de princípios, estrutura e processo do risco, como se
pode observar na figura em baixo (Figura 2-10). Estes elementos apresentam diferentes níveis
hierárquicos, isto é, os princípios e estrutura estão associados a um nível organizacional, enquanto o
processo do risco encontra-se associado a um nível mais operacional (ISO 31000 2013).
16
Figura 2-10 - Princípios, estrutura e processo do risco (ISO 31000 2013)
No âmbito da presente dissertação insere-se a gestão do risco com enfoque na implementação do
processo gestão do risco, especialmente na atividade da apreciação do risco.
2.4.3 Processo e apreciação do risco
O processo de gestão do risco é constituído pelas seguintes etapas:
• comunicação e consulta;
• estabelecimento do contexto;
• apreciação do risco;
• tratamento do risco;
• monitorização e revisão.
A apreciação do risco é a parte da gestão do risco que fornece um processo estruturado que identifica
como os objetivos podem ser afetados e analisa o risco atendendo às suas consequências e
probabilidades de modo a decidir a necessidade ou não de tratamento. A apreciação do risco, bem
como as restantes etapas do processo do risco, deve ser realizadas não de forma isolada mas como
parte integrante de todo o processo de gestão do risco (ISO 31000 2013).
O processo da gestão do risco é um processo constituído por atividades que antecedem, precedem e
interagem com a apreciação de risco. A apreciação do risco é um processo iterativo integrado no
processo de gestão do risco que risco permite compreender os riscos, suas causas e consequências
fornecendo deste modo informação útil para o agente decisor (ISO 31000 2013). A figura em baixo
esquematiza a informação apresentada (Figura 2-11).
17
Figura 2-11 - Processo do Risco (ISO 31000 2013)
2.4.4 Técnicas para suporte da apreciação do risco
A ISO 31010 lista uma vasta gama de técnicas e ferramentas que podem auxiliar na apreciação do
risco, referindo as principais características e respetivos campos de aplicação. Estas técnicas
representam formas estruturadas de abordar o problema atendendo ao que foi utilizado em casos
particulares, pelo que estas técnicas são originárias de diversos setores, evoluíram e continuam a
evoluir ao longo do tempo (ISO 31010 2009).
Na gestão do risco temos dois extremos, sendo que um corresponde a uma situação corrente, onde os
riscos estão bem definidos, com reduzidas implicações nas partes interessadas. Neste caso podemo-
nos basear em experiências passadas. O outro extremo corresponde a situações complexas e
totalmente novas, em que as partes interessadas apresentam perspetivas distintas e existe um elevado
nível de incerteza associado. Nesta situação as técnicas convencionais não se aplicam. Ora, as
técnicas de apreciação do risco apresentadas estão entre estas duas situações extremas (ISO/TC 262
2016).
Existem técnicas não só para apoiar a apreciação do risco, mas também para todo o processo do risco.
Na figura em baixo são ilustradas diversas técnicas associadas às várias etapas do processo do risco
(Figura 2-12 ).
18
Figura 2-12 - Técnicas para as várias etapas do processo de risco, (Peace 2016)
Embora possamos agrupar as várias técnicas existente em diversas categorias, nomeadamente,
qualitativas quantitativas, não existe uma técnica totalmente adequada para um dado conjunto de
situações, pelo que cada caso deve ser detalhadamente analisado (ISO/TC 262 2016).
As técnicas qualitativas permitem comparar a significância entre vários riscos, nomeadamente, através
das suas consequências. As técnicas quantitativas permitem obter intervalos de valores e funções de
probabilidades para as variáveis em estudo, pelo que tendem a utilizar técnicas mais sofisticadas (Al-
Thani 2005).
As técnicas qualitativas apesar de requererem informação com elevada qualidade, tendem a fornecer
uma melhor conceção e modelação do problema (ISO/TC 262 2016).
Na escolha de um método para a apreciação do risco deve-se atender à sua utilidade, facilidade de
aplicação e interpretação dos resultados. Como métodos populares temos a matriz do risco e registo
do risco, para a identificação do risco; e abordagens estatísticas e análise multicritério, para avaliação
e análise do risco (Dziadosz 2016).
2.4.5 Gestão do Risco em Empreendimentos
Várias indústrias têm beneficiado da análise do risco como ferramenta de auxílio na tomada de decisão,
o mesmo aplica-se ao setor imobiliário que apresenta várias oportunidades de desenvolvimento futuro
a um nível lucrativo, nomeadamente, terrenos e outros locais com elevado potencial (Mun 2006).
A gestão do risco é transversal ao setor da construção, mais especificamente no caso do setor do
imobiliário diversas técnicas do risco têm sido aplicadas a empreendimentos. O quadro em baixo expõe
as várias técnicas utilizadas para gerir o risco em empreendimentos (Quadro 2-4).
19
Quadro 2-4 - Técnicas para gestão do risco aplicadas a empreendimentos
Caso de Estudo Tipo de empreendimento Área de
Aplicação
Técnica de Gestão
de risco utilizada Fonte
Compreensão do risco e
tempo ótimo para
desenvolvimento de
empreendimentos no setor
imobiliário, utilizando
análise de opções reais
Desenvolvimento de área
urbana de Croydon em
Inglaterra, através da
criação de espaços com
diversos usos,
nomeadamente,
estacionamento, zona
comercial ente outros
Setor
imobiliário
Simulação de Monte
Carlo (Mun 2006)
Aplicação de metodologia
de custo de ciclo de vida a
empreendimento para o
Ministério das Finanças da
Holanda
Edifício de escritórios,
sendo que o cliente é uma
organização que opera no
setor imobiliário e que tem
como principal objetivo
desenvolver e operar o
edifício para o Ministério
das Finanças Holandês,
Holanda
Setor
imobiliário
Modelos
probabilísticos,
nomeadamente,
modelação de
variáveis através de
funções de
distribuição de
probabilidades
(Langdon
2007a)
Eficácia de modelo ANP no
desenvolvimento de um
empreendimento imobiliário
Empreendimento
constituído por conjunto de
edifícios com uso misto,
nomeadamente, residencial
e comercial, Liverpool,
Inglaterra
Setor
imobiliário
Analytic Network
Process (ANP),
técnica que integra
princípios da análise
multicritério com a
matriz do risco
(Chen 2010)
Avaliação do risco no setor
imobiliário em regiões com
valor especial e beleza
natural
Empreendimentos
genéricos localizados em
Costa Smeralda, Itália
Setor
imobiliário
Poperty and Market
Rating, técnica que
dissocia o valor de
mercado de um
empreendimento, do
de construção
depreciado. Deste
modo é possível
compreender o valor
intrínseco do
empreendimento em
análise
(Cabras 2012)
A simulação de Monte Carlo tem sido bastante utilizada como técnica de gestão do rico. Mun apresenta
um caso de estudo de investimento no setor imobiliário onde recomenda a utilização de técnicas de
simulação, nomeadamente, simulação de Monte Carlo (Mun 2006).Muitas das variáveis de entrada
utilizadas em modelos de ciclo de vida apresentam elevada incerteza associada, pelo que a maioria
dos especialistas recomendam uma análise do risco através de uma abordagem estocástica (Forte
2015).A simulação de Monte Carlo é um método que permite construir e correr um modelo estocástico
de custo de ciclo de vida (Forte 2012).
20
21
3 Metodologia
3.1 Considerações gerais
Neste capítulo é apresentada a metodologia proposta, esta foi realizada com base nas referências
bibliográficas apresentadas no capítulo 2, sendo que a metodologia proposta por Langdon foi a que
serviu como base para a definição dos passos da mesma.
A metodologia proposta poderá ser aplicada a diversos empreendimentos e diversas escalas, porém
esta será expressa para o caso de análise de investimento num ativo por um investidor individual ou
coletivo, que designaremos simplificadamente por investidor. Porém, os passos e princípios desta
metodologia podem ser aplicados a outros casos de investimento.
Os requisitos das normas ISO, nomeadamente, ISO 15686-5 e 31000, foram essenciais para a
definição da metodologia apresentada. Tal como nas normas ISO referidas, a metodologia proposta
pretende fornecer diretrizes e realçar princípios, nomeadamente, para a análise de investimentos
imobiliários com base no custo do ciclo de vida e com informação do risco, e não fornecer um
procedimento prescritivo. Devido à existência de uma grande infinidade de casos associados à
aplicação da metodologia, a sua prescrição a um tipo de empreendimento específico levaria à perda
de generalidade da mesma, o que não é pretendido.
A metodologia proposta para a análise de investimentos imobiliários com base no custo do ciclo de vida
e com informação do risco é constituída, simplificadamente, por 5 etapas:
• objetivos para a análise de investimento;
• modelação da análise de investimento e dos requisitos do investidor;
• modelação do objeto de estudo e definição de custos;
• realização da análise económica e, caso necessário, outras análises adicionais;
• interpretação e reporte dos resultados, tomada de decisão.
As 5 etapas são constituídas por 14 passos que formam a metodologia proposta, os passos são:
• passo 1 – Identificação dos resultados esperados para a análise de investimento;
• passo 2 – Enquadramento e definição dos requisitos do investidor;
• passo 3 – Identificação das alternativas de investimento;
• passo 4 – Definição do período de análise;
• passo 5 – Escolha do método de avaliação económica;
• passo 6 – Avaliação da necessidade de realização de uma análise de risco e/ou sensibilidade;
• passo 7 – Especificação dos requisitos para o empreendimento e/ou ativo;
• passo 8 – Identificação de opções a incluir nas várias alternativas;
• passo 9 – Orçamentação de custos e sua distribuição temporal ao longo do período de análise;
• passo 10 – Verificação das variáveis de entrada para as análises a realizar;
• passo 11 – Realização da análise económica;
• passo 12 – Realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional);
• passo 13 – Interpretação dos resultados e reporte dos mesmos ao investidor;
• passo 14 – Realização do relatório final e tomada de decisão.
Na Figura 3-1 ilustra-se esquematicamente a relação entre as 5 etapas e os 14 passos e listam-se os
resultados esperados para cada passo da metodologia proposta no Quadro 3-1.
22
Figura 3-1 - Esquema ilustrativo com passos e etapas para metodologia proposta
23
Quadro 3-1- Resultado esperado para cada passo da metodologia proposta
Passos Resultado esperado
1. Identificação dos resultados esperados para a análise de
investimento
- Compreensão da relação entre a análise e as necessidades do
cliente
- Definição dos resultados pretendidos para a análise
2. Enquadramento e definição dos requisitos do investidor
- Compreensão do contexto onde os objetivos serão perseguidos
- Definição dos requisitos do investidor
3. Identificação das alternativas de investimento - Explicitação das alternativas a ter em conta na análise
4. Definição do período de análise - Identificação do período de análise e os fundamentos que
condicionaram a sua escolha
5. Escolha do método de avaliação económica
- Identificação do (s) método (s) de avaliação económica
- Compreensão e definição preliminar dos parâmetros financeiros
associados
6. Avaliação da necessidade de realização de uma análise de
risco e/ou sensibilidade
- Identificação preliminar dos riscos associados ao empreendimento
- Aferição da necessidade de realização de análises adicionais e
definição da extensão das mesmas
- Planeamento dos próximos passos do risco e/ou sensibilidade
7. Especificação dos requisitos para o empreendimento e/ou
ativo
- Identificação dos requisitos para o ativo
- Verificação e confirmação dos requisitos associados ao
empreendimento
8. Identificação de opções a incluir nas várias alternativas
- Identificação dos elementos do ativo a analisar
- Seleção de uma ou várias opções para cada elemento a analisar
9. Orçamentação de custos e sua distribuição temporal ao
longo do período de análise
- Definição da estrutura de repartição de custos;
- Estimativa de cada componente de custo;
- Definição da distribuição temporal para cada componente de custo
10. Verificação das variáveis de entrada para as análises a
realizar
-Definição, verificação e validação de todas as variáveis associadas
às análises a realizar
11. Realização da análise económica - Realização da análise económica com base nos passos anteriores
12. Realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional)
- Realização da análise de risco quantitativa
- Realização da análise de sensibilidade
13. Interpretação dos resultados e reporte dos mesmos ao
investidor
- Interpretação dos resultados;
- Reporte dos resultados ao investidor no formato adequado
14. Realização do relatório final e tomada de decisão
- Apresentação do relatório final
- Suporte do investidor na tomada de decisão
24
3.2 Detalhe dos passos da metodologia proposta
A metodologia proposta pretende definir os passos para uma análise de investimento imobiliário com
base no custo de ciclo de vida e risco, sendo que esta por sua vez é constituída por outro tipo de
análises (Figura 3-2).
Figura 3-2 - Análises contidas na análise de investimento imobiliário
Passo 1 – Identificação dos resultados esperados para a análise de investimento
No passo 1 deve-se compreender a relação entre a análise de investimento e as necessidades do
cliente, nomeadamente, de que forma esta fornece informação de entrada para o processo de decisão
(Requisito 4.1 da ISO 15686-5). Além disso, devem de ser identificados os resultados esperados do
investidor para a análise de investimento, sendo que estes irão funcionar como uma diretriz para toda
a análise (Langdon 2007b).
Metodologias com base no conceito de custo de ciclo de vida, genericamente, podem ser aplicadas de
duas formas distintas (Langdon 2007b):
• análise absoluta – consiste na orçamentação de uma opção, isto é, determinação do
benefício/custo de ciclo de vida de uma dada alternativa, pelo que é essencial definir todos os
custos associados à mesma;
• análise relativa – consiste na comparação do benefício/custo de ciclo de vida de várias
alternativas de modo a compreender qual a mais atrativa. Por se pretender uma comparação,
apenas é necessário definir os custos que diferem entre alternativas.
De seguida são apresentadas as necessidades típicas do investidor para um dado empreendimento e
o respetivo contributo que a análise poderá fornecer (Quadro 3-2).
Análise de investimento imobiliário com base no custo de ciclo de vida e risco
Análise económica
Análise risco (opcional)
Análise sensibilidade
(opcional)
25
Quadro 3-2 - Exemplos de necessidades do investidor para a análise de investimento e respetiva contribuição da
mesma (Langdon 2007b)
Necessidade do investidor Resultados esperados com a análise
Numa fase preliminar, o investidor pretende
compreender o benefício/custo total associado a uma
dada alternativa e assim perceber a sua viabilidade
enquanto investimento
Com base em informação menos detalhada (registos
históricos e analogia com outros empreendimentos) a
análise de investimento permitirá ao cliente decidir se
deve avançar, abandonar ou aguardar o seu
investimento
Numa fase de conceção, a equipa de projetistas,
nomeada pelo investidor, pretende realizar decisões
relativas à estrutura e acabamentos de um dado ativo
Com base em informação pericial, a análise de
investimento permitirá tomar decisões de projeto com
menor custo de ciclo de vida, tornando assim o
investimento mais lucrativo a longo prazo
Numa fase de reabilitação do seu ativo, o investidor
necessita de escolher quais as opções para substituir
ou reparar dados elementos
Com base em informação proveniente de
fornecedores e registos históricos, a análise de
investimento permitirá comparar as várias opções,
aferindo assim qual a mais viável e que cumpra os
requisitos mínimos
No fim do passo 1, o utilizador deverá:
• compreender a relação entre a análise de investimento e as necessidades do cliente;
• definir os resultados pretendidos para a análise de investimento.
Passo 2 – Enquadramento e definição dos requisitos do investidor
É essencial definir o contexto onde os objetivos vão ser perseguidos e assim ter-se em conta aspetos
que de outra forma não seriam tidos em conta, e podem condicionar os passos seguintes da análise.
No investimento imobiliário o investidor é um dos elementos central, tanto para a análise de
investimento a realizar, como para todo o empreendimento, pelo que os seus requisitos devem de ser
explicitados no passo 2.
Para definir o contexto, neste passo deve-se compreender as fases de ciclo de vida a analisar,
hipóteses assumidas, exclusões e inclusões específicas (Langdon 2007b).
O critério para avaliação de alternativas deve de ser definido neste passo. Este permitirá comparar
alternativas e definir a mais vantajosa. Geralmente, o critério mais comum consiste em minimizar o
custo de ciclo de vida ou maximizar o benefício de ciclo de vida, porém existem outros critérios,
nomeadamente, associados à qualidade e desempenho ambiental que também poderão ser escolhidos
(Forte 2015).
A análise de investimento deverá ter um nível de detalhe e incluir custos com base nos objetivos do
cliente (Requisito 4.1 da ISO 15686-5), pelo que tais aspetos deverão ser contemplados neste passo.As
fases de ciclo de vida associadas a um dado ativo da construção são (Requisito 4.3 da ISO 4.3 da
15686-5):
• planeamento do empreendimento;
• conceção e construção;
• ocupação e pós construção;
• fim de vida /venda.
26
O investidor poderá ter vários requisitos que deverão ser explicitados neste passo, nomeadamente:
• taxa de retorno mínima exigida;
• capital máximo a investir;
• critérios de risco;
• horizonte temporal máximo associado ao investimento;
• requisitos de reporte.
No fim do passo 2, o utilizador deverá:
• compreender o contexto onde os objetivos serão perseguidos;
• definir os requisitos do investidor.
Passo 3 – Identificação das alternativas de investimento
Investir com sucesso consiste em escolher a melhor alternativa para o capital dentro das alternativas
disponíveis, sendo que a identificação das alternativas disponíveis deve ser um dos passos
preliminares, daí a identificação das alternativas constituir um dos passos iniciais da metodologia
proposta.
Em certos casos poderá ser necessário definir uma alternativa que corresponde a um cenário
tendencial, e assim compreender-se o efeito de não se tomar nenhuma ação (Forte 2015).
Como exemplos de alternativas temos (Langdon 2007b; Requisito da 4.4.2 ISO 15686-5):
• usos alternativos para o ativo;
• opções de investimento alternativas;
• reabilitar um ativo ao invés de construir um novo;
• escolha entre configurações de projeto e construção diferentes, para ativo ou parte do ativo;
• escolha entre componentes alternativos durante as fases de construção e utilização, todos com
desempenho aceitável.
No fim do passo 3, o utilizador deverá:
• explicitar as várias alternativas a ter em conta na análise.
Passo 4 – Definição do período de análise
O horizonte temporal toma elevada importância quer no investimento imobiliário, quer no conceito de
custo de ciclo de vida, pelo que este deve de ser definido, nomeadamente, o período de análise e as
várias fases de ciclo de vida a considerar na análise de investimento.
O período de análise poderá corresponder ao ciclo de vida total do ativo ou devido a condicionantes da
análise, a um período inferior (Langdon 2007b), sendo que este deverá basear-se nos requisitos do
investidor. Como fatores a ter em conta para sua escolha tem-se (Langdon 2007b; Requisito 5.3 da
ISO 15686-5):
• período previsível para ocupação e/ou de interesse do ativo;
• período associado a restrição contratual;
• requisito de investimento associado ao investidor;
• condicionantes financeiros;
• duração do empreendimento;
• requisitos regulamentais;
• período de remodelação/substituição;
• vida útil do ativo.
No fim do passo 4, o utilizador deverá:
• identificar o período de análise e os fundamentos que condicionaram a sua escolha.
27
Passo 5 – Escolha do (s) método (s) de avaliação económica
De modo a compreender qual a melhor alternativa, no período de análise, cumprindo todos os requisitos
definidos, deve-se escolher o (s) método (s) de avaliação económica. Neste passo deverão ainda ser
identificados os parâmetros financeiros a ter em conta.
Os métodos de avaliação económica funcionam como um indicador que permite compreender qual a
alternativa mais vantajosa, conjuntamente com os critérios previamente definidos (Forte 2015).
Existem vários métodos de avaliação económica, sendo que a utilização de dois ou mais métodos
permite ter uma visão mais ampla (Langdon 2007b). Mais especificamente a ISO 15686-5, refere o
valor atual líquido (Requisito 7.4.2 da ISO 15686-5)
Além dos métodos de avaliação económica, deverão ser tidos em conta outros parâmetros financeiros,
nomeadamente, (Requisitos 5.4.5, 5.4.6, 5.4.7 e 5.4.8 da ISO 15686-5):
• tratamento da inflação, nomeadamente, escolha entre abordagem nominal ou real;
• seleção da taxa de atualização;
• consideração de impostos e outras taxas;
• variação dos custos ao longo do tempo;
No fim do passo 5, o utilizador deverá:
• identificar o (s) método (s) de avaliação económica;
• compreender e definir preliminarmente dos parâmetros financeiros associados.
Passo 6 – Avaliação da necessidade de realização de uma análise de risco e/ou sensibilidade
A abordagem tradicional na avaliação económica é uma abordagem determinística, isto é, esta assume
um e um só valor, desprezando a incerteza associada às variáveis de entrada (Forte 2015).Porém,
dependo do investidor e da sua atitude face ao risco, tal pode não ser suficiente, é precisamente sobre
a necessidade de se realizar uma análise adicional, nomeadamente, risco e/ou sensibilidade incerteza,
que este passo se foca.
Associado a investimento em ativos temos atividades de longa duração, pelo que a sua previsão tem
sempre uma parcela de incerteza e risco associadas, nomeadamente (Langdon 2007b):
• risco de o custo de ciclo de vida real ultrapassar o estimado;
• risco da distribuição de custos difira da distribuição prevista.
Neste passo deverá ser realizada uma identificação preliminar dos vários riscos associados e
compreender o impacto que estes terão nos objetivos pretendidos.
A identificação e análise de riscos associados poderá ter um impacto significativo no processo de
tomada de decisão, daí a sua identificação preliminar, de modo a compreender a necessidade de se
realizar análises adicionais (Langdon 2007b).
De seguida apresenta-se exemplos de riscos identificados e respetiva decisão (Quadro 3-3 ).
28
Quadro 3-3 - Exemplos de riscos identificados e respetiva decisão (Langdon 2007b)
Risco identificado Decisão tomada em resposta
Risco de aumento da exigência legislativa ambiental Seleção de HVAC com custos de aquisição maiores,
porém com melhor desempenho ambiental
Risco que o custo de ciclo de vida aumente devido a
custos associados à substituição de componentes
Seleção de componentes alternativos com maior vida
útil
Risco que custos operacionais tendam a subir
excessivamente
Seleção de materiais e sistemas com menores custos
operacionais, nomeadamente, manutenção e limpeza
No fim do passo 6, o utilizador deverá:
• identificar preliminarmente os riscos associados ao empreendimento;
• aferir a necessidade de se realizar análises adicionais e definir a extensão das mesmas;
• no caso de se prosseguir com análises adicionais, planear os próximos passos do risco e/ou
sensibilidade.
Passo 7 – Especificação dos requisitos para o empreendimento e/ou ativo
Com os passos anteriores modelou-se os requisitos do investidor e as linhas orientadoras da análise
de investimento. Neste passo procede-se à modelação do empreendimento e ativo associados às
várias alternativas. Mais precisamente, são especificados os requisitos de desempenho do ativo e
aspetos associados ao empreendimento.
De seguida são referidos exemplos para requisitos associados a um dado ativo (Quadro 3-4) e aspetos
associados a um empreendimento genérico (Quadro 3-5).
Quadro 3-4 - Exemplos de requisitos associados a um dado ativo (Langdon 2007b)
Funcionalidade Características físicas Intangíveis
Satisfação das necessidades do utilizador Durabilidade dos componentes Qualidade do projeto
Cumprimento dos requisitos de
segurança e saúde
Facilidade de construção Áreas de trabalho amplas
Adaptabilidade a eventuais mudanças Conforto ambiental Reputação da
organização
Garantia de estacionamento Facilidade de limpeza e
manutenção
Vertente sustentável
29
Quadro 3-5 - Exemplos de aspetos associados a um dado empreendimento (Langdon 2007b)
Requisitos de qualidade Constrangimentos
associados Práticas orçamentais
Satisfação dos requisitos do
cliente Legais
Identificação e divisão do empreendimento em
partes mais simples
Segurança, saúde e
ambiente Ambientais Detalhe de cada uma das partes
Controlo e monitorização da
qualidade Financiamento Margem associada a risco e incerteza
Critério de avaliação de
alternativas Condições meteorológicas
Definição de protocolos de revisão e controlo
orçamental
No fim de 7, o utilizador deverá:
• identificar os requisitos para o ativo;
• verificar e confirmar dos requisitos associados ao empreendimento.
Passo 8 – Identificação de opções a incluir nas várias alternativas
Uma análise de investimento é um processo iterativo, assim antes de se proceder à definição dos
custos para cada alternativa (passo 9), são analisadas e definidas opções para cada alternativa. Assim,
com este passo será possível detalhar cada alternativa e obter um melhor desempenho,
nomeadamente, de acordo com os requisitos especificados anteriormente.
As opções podem consistir em decisões associadas a componentes, materiais e equipamentos para o
ativo, nomeadamente (Langdon 2007b):
• opções estratégicas, nomeadamente, localização da fonte de calor;
• opções associadas a sistemas HVAC alternativos;
• opções associadas a materiais alternativos.
De referir que as opções identificadas inserem-se dentro de alternativas, pelo que no caso de se
pretender adicionar uma alternativa a analisar, tal corresponde conceptualmente a redefinir novamente
o passo 3.
No fim do passo 8, o utilizador deverá:
• identificar os elementos do ativo a analisar;
• selecionar uma ou várias opções para cada elemento a analisar.
Passo 9 – Orçamentação de custos e sua distribuição temporal ao longo do período de análise
Determinar o custo ciclo de vida consiste simplificadamente em definir e quantificar os vários custos
para cada alternativa ao longo do período de análise (Langdon 2007b). Neste passo procede-se à
identificação, quantificação, estruturação e distribuição temporal dos vários custos e componentes de
custos para cada alternativa. De forma a permitir uma melhor organização e uniformização poderá ser
definida uma estrutura de repartição de custos para cada alternativa.
De modo a auxiliar na definição dos custos a ISO 15686-5 fornece exemplos para vários tipos de custos
(Figura 3-3).
30
Figura 3-3 - Estrutura de repartição de custos e exemplos, (Requisito 4.2.2 da ISO 15686-5)
Para reunir informação para estimar custos podemos recorrer a diversas fontes, nomeadamente
(Requisito 4.6 da ISO 15686-5):
• estimativas diretas provenientes de custos conhecidos;
• informação e registos históricos;
• modelos com base em valores médios e medidas de desempenho;
• estimativas associadas a tendências futuras.
Tendo a informação podemos estimar os custos através de vários métodos, nomeadamente (NSW
Treasury 2004):
• paramétrico;
• analogia;
• orçamentação por composição de custo.
Além de se determinar os vários custos é necessário definir a forma como estes se distribuem ao longo
do período de análise. Genericamente os vários custos podem se agrupar em três categorias (Langdon
2007b), nomeadamente:
• custos que apresentam apenas uma ocorrência ao longo do período de análise,
nomeadamente, custo de aquisição do ativo;
• custos que ocorrem regularmente, com intervalos bem definidos ao longo do período de
análise, nomeadamente, limpeza e manutenção cíclica;
• custos que ocorrem pouco frequentemente, e são mais imprevisíveis ao longo do período de
análise, nomeadamente, substituição e reparação de elementos.
A identificação de opções (passo 8) e definição de custos pode ser realizada a vários níveis (Requisito
4.4.2 da ISO 15686-5) e atendendo a outros fatores (UNE-EN 60300-3-3 2009), como se pode observar
na figura em baixo (Figura 3-4 ).
31
Figura 3-4 - Nível de detalhe e outros fatores associados ao detalhe de opções e custos (UN EN 60300 - 3 -
2009; Requisito 4.4.2 da ISO 15686-5)
No fim do passo 9, o utilizador deverá:
• identificar, quantificar os custos associados a cada alternativa e distribui-los temporalmente ao
longo do período de análise;
• obter a estrutura de repartição de custos para cada alternativa.
Passo 10 – Verificação das variáveis de entrada para as análises a realizar
Antes de se proceder à realização da avaliação económica (passo 11) são verificadas as variáveis de
entrada e validadas com investidor, de modo a garantir que a avaliação económica é realizada com
sucesso. O mesmo deve de ser realizado para análises adicionais, caso se pretenda prosseguir com
as mesmas, nomeadamente, análise de risco e/ou sensibilidade.
Para a análise económica deve-se garantir que antes da sua realização estão definidos os fluxos
monetários associados a cada alternativa, nomeadamente, os fluxos monetários associados desde o
ano inicial até ao fim do período de análise.
De seguida são apresentados alguns dos parâmetros financeiros a se verificar neste passo (Langdon
2007b):
• método de avaliação económica – a sua escolha depende bastante do utilizador da
metodologia, porém indicadores como valor atual líquido e período de retorno são os mais
utilizados;
• taxa de atualização – esta tem elevada significância nos resultados, pelo que deverão ser
testadas várias, nomeadamente, na análise de sensibilidade (passo 12);
• inflação e impostos – compreender se é necessário entrar com estes na análise e de que forma.
Relativamente a análises adicionais, como risco/e ou incerteza, neste passo além da confirmação da
sua realização, deverão ser tidos aspetos como:
• verificação da calendarização dos riscos identificados;
• confirmação da necessidade de realização da análise quantitativa, extensão da mesma e
técnicas a utilizar.
No fim do passo 10, o utilizador deverá:
• definir, verificar e validar todas as variáveis associadas às análises a realizar.
Passo 11 – Realização da análise económica
Após a definição dos fluxos monetários associados a cada alternativa, deve de ser realizada a análise
económica de modo a compreender qual a alternativa mais viável, ao longo período de análise. Aqui
serão aplicado (s) o (s) método (s) de avaliação económica aos fluxos monetários, de modo a se obter
um valor agregado para cada alternativa.
32
A seguinte figura pretende ilustrar a análise económica, e como este se relaciona com os fluxos
monetários (Figura 3-5 ).
Figura 3-5 - Ilustração análise económica (Langdon 2007b)
No fim do passo 11, o utilizador deverá:
• realizar a análise económica com o(s) método(s) económico(s) definido(s) no passo 5, para o
período de análise e custos definidos nos passos 4 e 9, respetivamente, para as várias
alternativas identificadas.
Passo 12 – Realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional)
Até este passo foi realizada uma abordagem determinística, porém o investidor pode ter requerido uma
análise de risco quantitativa e/ou incerteza no passo 6, a qual deve ser realizada neste passo.
Existem várias técnicas que permitem realizar uma análise de risco quantitativa. Poderá ser benéfico
modelar a incerteza associada a valores de custos e suas distribuições temporais utilizando técnicas
estatísticas como simulação de Monte Carlo. Isto permitirá a identificação da distribuição de custos e
assim estimar o resultado final com uma confiança expressa percentualmente (Requisito 8.3 da ISO
15686-5).
O registo do risco poderá ser utilizado como base para a simulação de Monte Carlo, tendo como
informação associada (Langdon 2007b):
• probabilidade ou verosimilhança associadas a cada risco e incerteza identificados;
33
• informação para modelar estatisticamente o impacto de cada risco e incerteza identificados.
Como resultado da simulação de Monte Carlo, obter-se-á funções probabilísticas associadas ao custo
/benefício de ciclo de vida total para cada alternativa. Da leitura das referidas funções pode-se obter
(Langdon 2007b):
• probabilidade de o custo/benefício de ciclo de vida exceder um dado valor;
• obter o valor mais provável.
A análise de sensibilidade permite compreender qual a variação dos resultados devido à variação das
variáveis de entrada e assim compreender quais as variáveis mais críticas e quão robusta é uma dada
decisão (Forte 2012).
As variações a impor às variáveis de entrada deverão corresponder a valores prováveis. Como
variáveis que costumam ter elevada significância tem-se (Requisito 8.4 da ISO 15686-5):
• taxa de atualização;
• período de análise;
• hipóteses assumidas associadas à vida útil, nomeadamente, manutenção e ciclos de
substituição e reparação.
Como resultado da análise de sensibilidade obter-se-á um conjunto de retas associadas a cada variável
em estudo, sendo que o declive das mesmas é proporcional à sua significância no resultado final
(Langdon 2007b).
No fim do passo 12, o utilizador deverá:
• realização da análise de risco quantitativa;
• realização da análise de sensibilidade.
Passo 13 – Interpretação dos resultados e reporte dos mesmos ao investidor
Os resultados provenientes da avaliação económica e, opcionalmente, do risco e/ou sensibilidade
devem de ser revistos e interpretados. Além disso devem de ser reconhecidas as limitações das
técnicas aplicadas (Langdon 2007b). Neste passo os resultados são interpretados e reportados ao
investidor de forma preliminar, sendo que o formato do reporte final deve ficar definido e validado pelo
investidor neste passo.
O nível de detalhe e o formato do reporte final variam consoante os requisitos do investidor e o âmbito
da análise. Em certos casos um pequeno sumário seguido de apresentação de tabelas e gráficos é
suficiente, noutras situações será necessário um relatório detalhado (Langdon 2007b).
Antes de apresentar os resultados da análise ao investidor, em certos casos, estes necessitam de
tratamento, nomeadamente, (Langdon 2007b):
• apresentação dos resultados como percentagem dos custos de aquisição;
• apresentação dos resultados em função de outras medidas, nomeadamente, em função da
área do edifício;
• agrupação e análise dos resultados por categoria ou segundo uma dada lógica.
No fim do passo 13, o utilizador deverá:
• interpretação dos resultados;
• reporte dos resultados ao investidor no formato adequado.
Passo 14 – Realização do relatório final e tomada de decisão
De modo a terminar a análise, neste passo é realizado o relatório final que irá auxiliar o investidor a
tomar a sua decisão, no formato previamente definido no passo 13.
34
Os resultados da análise devem de ser documentados e reportados para que o investidor os consiga
compreender claramente, nomeadamente, os resultados, suas implicações e limitações (Requisito 9.1
da ISO 15686-5).
O relatório deverá incluir (Requisito 9.1 da ISO 15686-5):
a) sumário;
b) objetivo da análise de custo de ciclo de vida e contexto;
c) explicitação dos objetivos;
d) informação considerada;
e) hipóteses assumidas;
f) constrangimentos e riscos identificados;
g) detalhe das alternativas consideradas na análise;
h) discussão da interpretação dos resultados;
i) representação gráfica dos resultados;
j) plano de manutenção.
Apresentação das conclusões e recomendações futuras. Em alguns casos a análise não terminará com
este relatório, nomeadamente, quando existe um requisito de monitorização ao longo do ciclo de vida.
No fim do passo 14, o utilizador deverá:
• apresentar o relatório final no formato discutido e requerido com o investidor;
• auxiliar o investidor no processo de tomada de decisão;
• descrever eventuais considerações futuras.
3.3 Considerações Finais
A metodologia proposta baseou-se em metodologias e normas existentes, nomeadamente, a
metodologia proposta por Langdon (Langdon 2007b) forneceu a estrutura base, nomeadamente,
através de etapas e passos que a constituem. Embora tenham sido realizadas alterações de modo a
adaptar a mesma ao âmbito da dissertação.
De referir que devido às alterações realizadas, a numeração dos passos entre a metodologia Langdon
(Langdon 2007b) e a metodologia proposta diferem. Como alterações principais face à metodologia
proposta por Langdon (Langdon 2007b), tem-se:
• passo 3 da metodologia Langdon - substituiu-se o conceito de sustentabilidade por uma
explicitação das alternativas de investimento. Considerou-se que a definição das mesmas é
um aspeto essencial para qualquer investimento pelo que este passo deveria ser um dos
passos iniciais (Passo 3 – Identificação das alternativas de investimento);
• passo 4 da metodologia Langdon - dissociou-se este passo em dois, nomeadamente, para
distinguir a definição do período de análise (Passo 4 – Definição do período de análise) da
definição do método de avaliação económica (Passo 5 – Escolha do (s) método (s) de avaliação
económica);
• passo 9 e 10 da metodologia Langdon - condensou-se estes passos num só, de modo a que
este passo funcione como uma verificação total (Passo 10 – Verificação das variáveis de
entrada para as análises a realizar);
• passo 12 e 13 da metodologia Langdon - condensou-se estes passos num só, de modo a que
este passo funcione como um passo onde se realizam análises adicionais, quando necessário
(Passo 12 – Realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional));
Após definida a estrutura e passos da metodologia proposta, no detalhe de cada passo teve-se em
conta várias metodologias e normas, nomeadamente: ISO 15686-5 (ISO 15686-5 2008),ISO 31000
(ISO 31000 2013), Langdon (Langdon 2007b), Metodologia proposta por Forte (Forte 2012; 2015) e
Metologia proposta por New South Wales Treasury (NSW Treasury 2004).
35
4 Caso de Estudo
4.1 Considerações gerais
O caso de estudo adotado para ilustrar a aplicação da metodologia proposta é conceptual, embora
agregue informação real de diferentes proveniências. Esta opção limita a coerência do estudo, embora
no contexto nacional e tendo em consideração as fontes de informação utilizadas se considere que o
impacto na coerência seja reduzido. Em contrapartida, a opção permite replicar mais aproximadamente
o contexto de investidores com experiência reduzida que têm de fazer face a cenários de informação
limitada.
Na Figura 4-1 ilustra-se a estrutura lógica aplicada na análise do caso de estudo, identificando-se os
principais componentes.
Figura 4-1 - Principais etapas metodológicas na análise do caso de estudo
4.2 Descrição do caso de estudo
O caso de estudo consiste na análise da viabilidade de um empreendimento imobiliário da perspetiva
de um investidor fictício. Assume-se que o investidor pretende adquirir um terreno, construir um edifício
e obter benefícios com o mesmo. A localização e as características do edifício encontram-se definidas
à partida, não constituindo variáveis de análise.
No que concerne à localização, estabeleceu-se que estaria limitada à zona central da cidade Portimão.
Na Figura 4-2 identifica-se a área onde se assume que o edifício possa estar implantado.
Figura 4-2 - Zona de estudo, cidade de Portimão
Relativamente ao edifício, admite-se que seja idêntico a um edifício real existente (Figura 4-3). O
edifício modelo é exclusivamente residencial e as principais características encontram-se especificadas
no Quadro 4-1 .
36
Figura 4-3 - Edifício modelo: alçado principal
Deste modo, o investidor pretende avaliar financeiramente diferentes estratégias de valorização do
empreendimento. Nomeadamente, pretende-se avaliar alternativas de curto e longo prazo de modo a
identificar a melhor opção de investimento para o seu capital, dentro de um conjunto limitado de
alternativas. As várias alternativas serão definidas no passo 3 da metodologia apresentada no capítulo
anterior e que será aplicada ao presente caso de estudo.
Quadro 4-1 - Características do edifício de referência
Utilização Residencial
Número de Apartamentos 10
Tipologia dos apartamentos T2
Número de pisos 5
Cércea 15 metros
Área total de terreno 400 m2
Área de implantação do
edifício
200 m2
Fundações Fundações diretas
Tipo de Estrutura Estrutura reticulada em betão armado
Cobertura Inclinada revestida por telhas cerâmicas
Janelas Em vidro duplo e com caixilharia metálica em
alumínio
4.3 Aplicação da metodologia proposta
A aplicação da metodologia proposta incluirá a definição de aspetos do caso de estudo onde foi
considerado mais relevante a sua apresentação de modo a evitar a repetição de informação. Apenas
se distinguirá a aplicação dos passos para as várias alternativas quando estes forem distintos. De notar
que, dado tratar-se de um investidor fictício, os valores providenciados por peritos poderão conter algum
erro. Por esse motivo, procurou-se obter estimativas de diferentes tipos de fontes, sempre que possível.
37
Passo 1 – Identificação dos resultados esperados para a análise de investimento
Admite-se que o caso de estudo será analisado na perspetiva de um investidor privado que pretende:
• inferir a viabilidade económica de um dado investimento no setor imobiliário, nomeadamente,
aquisição de um edifício e gerar benefícios com o mesmo;
• compreender qual a melhor estratégia em termos de investimento, nomeadamente,
comparação entre estratégias com horizontes temporais distintos. Sendo que com base neste
raciocínio serão definidas alternativas, isto é, variantes com maior detalhe associadas a cada
estratégia;
• definir e compreender quais as condições em que as decisões e conclusões, provenientes da
metodologia são válidas.
Por analisar os benefícios e custos de ciclo de vida associados a várias alternativas, apenas é
necessário detalhar custos e benefícios que difiram entre estas, concluindo-se que se está perante uma
análise relativa.
No entanto, como se trata de um investimento de raiz, é preciso estabelecer uma base inicial para
comparação, o que obriga uma análise absoluta para esse cenário base.
Passo 2 – Enquadramento e definição dos requisitos do investidor
Os três aspetos essenciais definidos são:
• os requisitos do investidor;
• a escala temporal;
• as inclusões e exclusões.
Tratando-se de um investidor privado interessado em rentabilizar o seu capital, pelo que optará, sempre
que possível, pela alternativa financeiramente mais vantajosa. Assim, os indicadores para a
comparação das alternativas deverão ter tal aspeto em conta. Para a presente análise não se admite
limite superior para o capital a aplicar pelo investidor.
Relativamente aos parâmetros financeiros, o investidor pretende que sejam incluídas taxas de
atualização e crescimento para os fluxos monetários, porém na sua definição poderá-se recorrer a
várias fontes de informação.
O investidor pretende compreender não só qual a alternativa financeiramente mais vantajosa, mas
também para que condições esta é a melhor alternativa. Para isso torna-se necessário realizar análises
adicionais da perspetiva da gestão do risco para avaliar as consequências da incerteza nos objetivos
financeiros.
De modo a sustentar a sua decisão, o investidor não pretende um relatório detalhado. Porém, pretende
um documento que vá ao encontro dos requisitos da ISO 15686-5 (Requisito 9.1).
Como o investidor pretende explorar distintas abordagens de investimento em termos temporais, serão
tidas em conta duas estratégias de investimento distintas, nomeadamente, estratégias de investimento
de curto e longo prazo. Sendo que cada uma destas estratégias terá uma escala temporal e alternativas
distintas.
As parcelas de custos a incluir na análise encontram-se detalhadas na Figura 4-4, de acordo com a
ISO 15686-5.
38
Figura 4-4 - Parcelas a incluir na ACCV, cinzento
Tratando-se de um empreendimento a realizar de raiz, os custos de não-construção foram tidos em
consideração. Adicionalmente, tratando-se de um investimento imobiliário privado o objetivo central do
investidor é a obtenção de benefícios, pelo que se torna necessária a sua inclusão. Ao nível dos custos
do ciclo de vida, é necessário contabilizar os encargos com a construção e, dependendo da opção de
exploração do imóvel, os encargos com manutenção. Os encargos com a operação recaem sobretudo
sobre os utilizadores dos edifícios, excetuando os custos com as zonas comuns em algumas das
alternativas estudadas.
O investidor espera benefícios de modo a recuperar o capital investido, pelo que nesta análise será tida
em conta a parcela de benefícios. Estes serão provenientes da venda e/ou arrendamento dos
apartamentos que constituem o edifício. Assim, está-se a realizar uma análise do custo de ciclo de vida
total e não apenas uma análise do custo de ciclo de vida (ISO 15686-5 2008).
Relativamente à parcela de custos-não-construção, esta contempla não só o custo associado à
aquisição do terreno, mas também todas as taxas consideradas relevantes que irão ocorrer ao longo
do período de análise.
Na parcela de custos de construção, será tida em conta o custo de construção do edifício com as
características pretendidas.
O investidor tem interesse em ser o proprietário do edifício e não em ser seu utilizador, pelo que serão
explorados em detalhe os custos e benefícios associados à posse do edifício e não será dado enfoque
aos custos associados à sua utilização, nomeadamente, custos de consumo de água, electricidade,
gás e limpeza.
Como o investidor será o proprietário do edifício, e estes custos apresentam alguma complexidade,
pois distribuem-se ao longo de todo o ciclo de vida com uma distribuição irregular, os custos
manutenção serão detalhados e explorados na análise. De referir que estes apenas serão incluídos na
estratégia de investimento de longo prazo, visto que se considera que não passou um intervalo de
tempo suficiente para que os mesmos tenham significância para uma estratégia de investimento de
curto prazo.
No fim do período de análise, o investidor terá de tomar uma decisão relativamente ao edifício, sendo
que esta será expressa na parcela de fim de vida, sendo que a mesma poderá corresponder a um
benefício, ao invés de um custo.
Custo de ciclo de vida total
Custo de ciclo de vida
Construção Operação Manutenção Fim de vida
Benefícios ExternalidadesCustos não-construção
39
Passo 3 – Identificação das alternativas de investimento
De modo a explorar a viabilidade económica de realizar um investimento no setor imobiliário,
compreender qual a melhor estratégia em termos de investimento atendendo ao seu horizonte temporal
foram definidas três alternativas, nomeadamente:
• A1 – nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação e venda da totalidade dos apartamentos;
• A2 – nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação, venda inicial de 50% dos apartamentos e
arrendamento dos restantes apartamentos ao longo de um período temporal definido. No fim
do período de análise o investidor venderá os apartamentos que possui;
• A3 - nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação e arrendamento de todos os apartamentos ao longo de
um período temporal definido. No fim do período de análise o investidor venderá os
apartamentos que possui.
As alternativas definidas podem ser agrupadas consoante se tratem de estratégias de investimento de
curto ou longo prazo. Assim, A1 está associada a uma estratégia de investimento de curto prazo, pelo
que tenderá a ter um período de análise curto, enquanto que as alternativas A2 e A3 estão associadas
a uma estratégia de investimento de longo prazo, pelo que tenderão a ter um período de análise longo.
Comparando as várias alternativas compreende-se que estas apresentam um tronco comum,
nomeadamente, investimento do capital na aquisição de um terreno e construção de um edifício.
Assim, como se está a realizar uma análise relativa, tais parcelas de custos não seriam necessárias
ser quantificadas, porém, as mesmas serão quantificadas não só para o investidor quantificar o
capital total que necessita investir, mas também devido às taxas que atuam na parcela de lucro
obtido, como o imposto sobre mais-valia.
Continuando com a comparação entre alternativas, compreende-se que as alternativas possuem
abordagens distintas em termos de liquidez. Em A1 com o intuito de aumentar a liquidez associada, o
investidor vende inicialmente todos os apartamentos. Já em A3, este mantém-se o proprietário de todo
edifício com o intuito de vir a obter benefícios regulares, nomeadamente, através do arrendamento dos
seus apartamentos, apresentando assim uma menor liquidez. A alternativa A2 corresponde a uma
situação intermédia entre A1 e A3.
Passo 4 – Definição do período de análise
Como as alternativas representam estratégias de investimento distintas em termos temporais, por
conseguinte, estas também apresentarão períodos de análise distintos.
Para uma estratégia de investimento de curto prazo, nomeadamente, alternativa A1, o seu fim temporal
ocorre com a venda de todos os apartamentos. Embora, exista a possibilidade de se venderem todos
os apartamentos antes da construção, nomeadamente, venda em planta, considerou-se que todos os
apartamentos estariam vendidos após um ano, pelo que este é o período de análise definido para A1.
Optou-se por este valor pois na parcela de benefícios no passo 9 definir-se-á o valor associado à venda
dos imóveis o mais próximo possível do seu valor de mercado sendo que assim o período necessário
para a sua venda não deverá ser elevado. Além disso, na parcela de custos de construção no passo 9
considerar-se-á a inclusão de comissões imobiliárias, sendo que tal contribuirá para que o período
necessário para a venda a curto prazo seja curto.
Para as alternativas A2 e A3 tem-se associada uma estratégia de investimento a longo prazo, pelo que
o período de análise deverá ser definido de forma detalhada. Embora de forma qualitativa, é possível
limitar o período de análise para uma estratégia de investimento de longo prazo entre dois extremos.
40
De modo a quantificar o período de análise devem de ser quantificados esses dois extremos e assumido
um valor dentro desse intervalo para o período de análise. Assim, tem-se:
• para o extremo inferior, nomeadamente, um período de análise tão curto que não permitisse
explorar os custos de manutenção, assumiu-se como referência o período de garantia de um
edifício. Durante o mesmo existem poucas intervenções e as mesmas são da responsabilidade
do empreiteiro. Assim, pode-se associar um extremo inferior de 5 anos (Dias 2015);
• para o extremo superior, nomeadamente, um período de análise demasiado extenso tal que
não fosse economicamente atraente para o investidor e as suas expetativas de retorno,
assumiu-se como referência o período de vida útil corrente para um edifício. Assim, após este
período o edifício encontra-se fisicamente obsoleto e necessita de fortes intervenções. Deste
modo, pode-se associar um extremo superior de 50 anos (Flores-Colen 2016).
O investidor não apresenta nenhum requisito quantitativo associado ao período de análise, pelo que
existe flexibilidade para a definição do mesmo. Logo, assumiu-se um valor para o período de análise
atendendo aos referidos extremos de 20 anos, para as alternativas A2 e A3. A informação definida
apresenta-se sintetizada no Quadro 4-2.
Quadro 4-2 - Estratégia de investimento e período de análise, para cada alternativa
Passo 5 – Escolha do (s) método (s) de avaliação económica
Com o intuito de inferir qual a alternativa financeiramente mais vantajosa, existem vários indicadores
que privilegiam diferentes aspectos dos benefícios de um investimento (e.g., rentabilidade do
investimento em termos absolutos ou relativos, rácio entre investimento e retorno, custo de
oportunidade). Várias referências, dentro das quais a ISO 15686-5, destacam um desses indicadores
face aos restantes, nomeadamente, o valor atual líquido. Porém, de modo a extrair o máximo de
informação possível optou-se pela utilização de vários indicadores, nomeadamente:
• valor atual líquido;
• valor anual uniforme equivalente;
• taxa interna de retorno;
• taxa interna de retorno modificada;
• período de retorno.
De modo a auxiliar o processo de tomada de decisão definiu-se como critério de comparação de
alternativas a maximização do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente.
Como parâmetros financeiros relevantes para a análise destacam-se a taxa de atualização e taxa de
crescimento dos fluxos monetários. No passo 2 definiram-se diretrizes relaivamente aos parâmetros
financeiros, embora não tenham sido fixados valores para os mesmos. Deste modo, a taxa de
atualização será, tal como as várias parcelas de benefícios e custos, definida no passo 9 com base em
fontes e métodos específicos.
Estratégia de
investimento
Período de análise
(anos)
A1 Curto prazo 1
A2
Longo prazo 20
A3
41
A inflação será tida em conta na análise, embora em termos de cálculo, tal será realizado de forma
faseada, isto é, numa primeira fase será admitida uma abordagem a preços constantes, sendo que de
seguida, será realizada uma abordagem a preços correntes, nomeadamente, através da afetação das
várias parcelas de benefícios e custos obtida na abordagem a preços constantes por uma dada taxa
de crescimento, de modo a considerar a variação dos custos e benefícios ao longo do período de
análise. A taxa de crescimento tal como a taxa de atualização, será definida no passo 9 com base em
informação e métodos específicos.
Passo 6 – Avaliação da necessidade de realização de uma análise de risco e/ou sensibilidade
Ao longo da aplicação da metodologia são admitidas várias hipóteses e tomadas várias decisões,
porém, caso outros pressupostos fossem admitidos, a melhor decisão poderia não ser a mesma. Assim,
o investidor pretende compreender as condições que determinaram que dada alternativa fosse
dominante relativamente às outras e quantificar a confiança associada à mesma.
Com este intuito optou-se pela realização da simulação de Monte Carlo como sugerido pela ISO 15686-
5 (Requisito da 8.3 ISO 15686-5) de modo a obter um diagrama de probabilidades para indicadores
financeiros de cada alternativa e assim associar uma probabilidade ao mesmo. De modo a se realizar
a análise de sensibilidade, será testada a significância das variáveis de entrada nos diagramas de
probabilidades (Forte 2015).
Passo 7 – Especificação dos requisitos para o empreendimento e/ou ativo
Assume-se que o edifício com as características descritas no caso de estudo cumpre todos os
requisitos estabelecidos, nomeadamente, vai ao encontro das configurações pretendidas pelo
investidor e os regulamentos e normas aplicáveis.
Passo 8 – Identificação de opções a incluir nas várias alternativas
Como opções defiram-se as taxas relevantes que se espera que ocorram ao longo do período de
análise e intervenções específicas associadas à manutenção.
Relativamente às taxas que irão ocorrer ao longo do período de análise foram consideradas como taxas
relevantes: imposto de selo (IS), imposto municipal sobre as transmissões onerosas de imóveis (IMT),
imposto sobre mais-valia, imposto municipal sobre imóveis (IMI), comissões imobiliárias, honorários de
advogados e inscrição provisória.
Porém, atendendo ao contexto de investimento a um nível estratégico e estas apresentarem
necessidade de maior detalhe, outro tipo de taxas não serão consideradas na análise, nomeadamente:
imposto sobre o valor acrescentado (IVA), imposto sobre o rendimento de pessoas coletivas (IRC) e
imposto sobre o rendimento de pessoas singulares (IRS);
Os custos de manutenção apenas estão associados a uma estratégia de investimento de longo prazo,
pelo que só se aplicam para as alternativas A2 e A3. Para estes definiram-se quais os elementos que
deverão ser alvo de manutenção e as ações a realizar para os mesmos (Quadro 4-3 ).
42
Quadro 4-3 - Elementos fonte de manutenção considerados e ações a desenvolver para cada elemento fonte de
manutenção
Elemento fonte de
manutenção
Caixilharia
metal
Guardas e
Barreiras de
proteção
Película
pintada da
parede de
fachada
Reboco da parede
de fachada
Cobertura
Ações a desenvolver Limpeza e
lubrificação
dos
componentes
mecânicos
Limpeza,
raspagem e
repintura
Limpeza e
repintura
Reaplicação da
camada de reboco
Limpeza
A periodicidade assocada às ações de manutenção será definida no passo 9, uma vez que nesse passo
são definidas variáveis com base em métodos e fontes específicas.
Passo 9 – Orçamentação de custos e sua distribuição temporal ao longo do período de análise
De referir que neste passo, se utilizará o termo custos, porém este poderá designar benefícios, uma
vez que um benefício poderá ser representado como um custo com sinal negativo. Apesar da taxa de
atualização e crescimento não serem parcelas de custos, estas serão definidas com base numa dada
fonte e/ou método, pelo que a sua definição consta neste passo, além disso estas condicionarão os
custos pelo que devem de ser definidas a par dos mesmos.
Ao longo deste passo será definida a estrutura de repartição de custos para cada alternativa, e para
cada custo será explicitada a fonte e o método utilizados para a sua definição, sempre que aplicável
será apresentado um raciocínio alternativo de modo a compreender a validade da parcela de custo
definida. De seguida, será definida a periodicidade para cada custo, isto é, a sua distribuição ao longo
do período de análise. Por fim, serão definidos os valores de custos segundo uma abordagem a preços
constantes, sendo que estes serão afetados pela taxa de atualização e crescimento, no passo 11, de
modo a se obterem os fluxos monetários.
Estrutura de repartição de custos
As estruturas de repartição de custos, para cada alternativa, encontram-se definidas em baixo (Figura
4-5, Figura 4-6 e Figura 4-7). De referir que apesar de distintas, as alternativas A2 e A3 são ambas
estratégias de investimento de longo prazo, pelo que possuem uma estrutura de repartição de custos
idêntica.
43
Figura 4-5 - Estrutura de repartição de custos, alternativa A1
Figura 4-6 - Estrutura de repartição de custos, alternativa A2
44
Figura 4-7- Estrutura de repartição de custos, alternativa A3
Fonte e método
Benefícios
Em todas as alternativas os benefícios estão associados à venda ou arrendamento dos apartamentos.
Na sua estimativa testaram-se três abordagens:
• pericial;
• paramétrica;
• informação de referência.
De realçar que estes benefícios não apresentam todas as taxas e impostos associados, sendo que os
mesmos se encontram definidos na parcela de custos de não-construção. Como benefícios considerou-
se o retorno associado à venda e arrendamento de apartamentos.
Na estimativa pericial consultaram-se técnicos de uma agência imobiliária localizada em Portimão. Para
permitir efetuar também uma análise estocástica foi solicitada informação relativamente não apenas ao
valor de mercado mais provável (120.000,00 €), mas também aos valores máximo (150.000,00 €) e
mínimo (100.000,00 €) usualmente praticados no mercado (Figura 4-8). A mesma abordagem foi
replicada para obter o valor de arrendamento, nomeadamente, valor mais provável (450,00 €), máximo
(520,00 €) e mínimo (400,00 €), em baixo (Figura 4-9 ).
Deste modo, admitiu-se que os valores venda e arrendamento de mercado associados aos
apartamentos seguem uma distribuição de PERT.
45
Figura 4-8- Função de densidade PERT, Valor de mercado para um apartamento
Figura 4-9 - Função de densidade PERT, Renda mensal para um apartamento
Na estimativa paramétrica modelou-se estatisticamente apenas o valor de venda com base em valores
de venda anunciados na internet para apartamentos semelhantes aos do imóvel em estudo. Para o
efeito, recolheram-se os dados disponíveis que se consideraram potencialmente significantes do ponto
de vista estatístico para explicar os valores de venda anunciados de 100 apartamentos, nomeadamente
o valor de venda e outros atributos considerados relevantes (Quadro 4-4).
Com base na informação recolhida, foi desenvolvido um modelo paramétrico para a previsão do valor
de venda com recurso a regressão linear múltipla.
Através do SPSS (http://www-01.ibm.com/software/analytics/spss/products/statistics/), obteve-se a
equação da regressão linear múltipla pretendida (4-1), em que dois dos seus atributos são
representados através de escalas (Quadro 4-4). De modo a obter a equação da regressão linear
múltipla, realizou-se uma triagem dos dados recolhidos, nomeadamente usando a distância de Cook
46
para detectar outliers, o critério de AICC para avaliar o ajuste da regressão testando os melhores
subconjuntos de combinações de variáveis (Figura 4-10).
Posteriormente, foram identificados outliers adicionais com base nas distâncias de Cook e Mahalnoubis
de forma a aumentar o ajuste do modelo (𝑅2 = 0,642 𝑒 𝑅2𝑎𝑗𝑢𝑠𝑡𝑎𝑑𝑜 = 0,390; Figura 4-10 ) sem comprometer
a representatividade da amostra final (87 apartamentos).
𝑦 = −1410,764−1,542 ∗ 𝑥1 + 276,100 ∗ 𝑥2 + 43,207 ∗ 𝑥3
Legenda:
𝑦 = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎 (€
𝑚2)
𝑥1 = Área Útil (𝑚2)
𝑥2 = Década (Escala no Quadro 4 4)
𝑥3 = Classificação Energética (Escala no Quadro 4 4)
(4-1)
47
Quadro 4-4- Escalas utilizadas para atributos da regressão linerar múltipla obtida
Década de Construção
(atributo x2)
Escala Década de
construção
Classificação Energética
(atributo x3)
Escala Classificação
Energética
- 0 NA 0
10 1 F 1
20 2 E 2
30 3 D 3
40 4 C 4
50 5 B- 5
60 6 B- 6
70 7 A 7
80 8 A+ 8
90 9 - 9
2000 10 - 10
2010 11 - 11
Figura 4-10 - Relação entre valor pedido recolhido por unidade de área, e estimativa do valor pedido por unidade
de área
Na abordagem com base em informação de referência, recorreu-se a informação disponibilizada em
Confidencial Imobiliário (https://www.confidencialimobiliario.com/) sendo que desta forma obteve-se
uma estimativa apenas para o valor de arrendamento na região do Algarve (Figura 4-11 ).
48
Figura 4-11 - Valor médio de rendas (Euros) para apartamentos T2, Portugal
(https://www.confidencialimobiliario.com/)
No Quadro 4-5 sintetizam-se as estimativas obtidas com as diferentes abordagens para o valor de
venda e de arrendamento.
Quadro 4-5 - Comparação dos valores estimados de venda e arrendamento anual, para diferentes abordagens
Pericial Paramétrica Informação de referência
1
Apartamento
10
Apartamentos
1
Apartament
o
10
Apartamento
s
1
Apartament
o
10
Apartamento
s
Estimativa
do valor de
venda (€)
125.000,00 1.250.000,00 157.210,00 1.572.080,00 - -
Estimativa
do valor de
arrendament
o anual (€)
5.520,00
55.220,00
-
-
4.995,00
49.950,00
Com base nas estimativas obtidas, estipularam-se os valores determinísticos de venda e arrendamento
considerados como os mais prováveis. Foram estimados valores médios de venda e arrendamento
para os vários apartamentos, uma vez que o seu valor tende a variar ao longo da cércea e localização
do edifício. Para o valor de venda definiu-se o valor mais provável médio (125.000,00 €). Para o valor
49
de arrendamento mensal e anual para cada apartamento, de (500,00€) e (6.000,00€), respetivamente.
No Quadro 4-6 encontram-se os benefícios associados a cada alternativa.
Quadro 4-6 - Benefício com a venda inicial e benefício anual com o arrendamento, para cada alternativa
A1 A2 A3
Número de
apartamentos vendidos
inicialmente
10 5 0
Número de
apartamentos
arrendados/ em posse
no fim de vida
0 5 10
Benefício com a venda
inicial (€)
1.250.000,00 625.000,00 -
Benefício anual com o
arrendamento (€)
0 30.000,00 60.000,00
Custo de construção
O custo de construção é o mesmo para cada alternativa, não se tendo admitido diferenças de qualidade
construtiva ou acabamentos em função da estratégia de investimento que se venha adotar. Este foi
estimado com base em duas abordagens, nomeadamente:
• pericial;
• paramétrica.
Na estimativa pericial, foi pedido um orçamento a uma empresa de construção, tendo por base as
características do edifício modelo. Ao escolher este método está-se a replicar o processo usual que
ocorre quando um investidor pretende conhecer tal custo, nomeadamente, requerer um orçamento
a uma ou várias empresas de construção.
Para permitir efetuar também uma análise estocástica foi solicitada informação relativamente não
apenas ao valor mais provável (760.000,00 €), mas também aos valores máximos (800.000,00 €) e
mínimos (740.000,00 €) que acomodem a incerteza do nível de rigor da estimativa efetuada (Figura
4-12). Deste modo, admitiu-se que os custos de construção seguem uma distribuição de PERT.
50
Figura 4-12- Função de densidade PERT, Custo de construção do edifício pretendido
Na estimativa paramétrica assumiu-se que o custo de construção é proporcional ao produto da área
bruta de construção pelo custo por unidade de área. Mais especificamente, assumiu-se a expressão
em baixo (4-2), e os valores expressos no Quadro 4-7 , obtendo-se assim a estimativa do valor
pretendido (4-3).
𝐶𝐶 = (𝐴𝐵𝐶 ∗ 𝐶𝐶𝑈 ) ∗ (1 + %𝐶𝑃 + 𝐼𝑉𝐴)
Legenda:
𝐶𝐶 = 𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑠𝑡𝑟𝑢çã𝑜 𝑑𝑜 𝑒𝑑𝑖𝑓í𝑐𝑖𝑜 (€)
𝐴𝐵𝐶 = Área bruta de Construção (m2)
𝐶𝐶𝑈 = Custo construção unitário (€/m2)
%𝐶𝑃 = Percentagem custos de projecto (%)
𝐼𝑉𝐴 = Percentagem Imposto sobre o Valor Acrescentado (%)
(4-2)
51
Quadro 4-7 - Dados para estimar o custo de construção, segundo uma abordagem paramétrica
Área bruta
de
Construção
(m2)
Custo
construção
unitário (€/m2)
Percentagem
custos de
projeto (%)
Percentagem
IVA (%)
Valor para
as variáveis
1000 700 7 23
Fonte Edifício
Modelo
Diário da
República
(Portuguesa
2016)
Informação de
Referência (Dias
2015)
Artigo
(Franco,
2016)
𝐶𝐶 = (1000 𝑚2 ∗ 700€
𝑚2) ∗ (1 +
7
100+
23
100) = 910.000,00 €
(4-3)
No Quadro 4-8 apresentam-se sintetizadas as estimativas obtidas com as diferentes abordagens.
Quadro 4-8 - Comparação dos valores estimados do custo de construção do edifício pretendido, para diferentes
abordagens
Pericial Paramétric
a
Estimativa do custo de
construção (€)
760.000,00 910.000,00
Por fim, tendo como base as várias estimativas obtidas, definiu-se um valor para o custo de construção
de (800.000,00 €), sendo que este é o mesmo para todas as alternativas.
Custos não-construção
Na parcela de custos de não-construção consideraram-se o custo de aquisição do terreno e os custos
associados a taxas regulamentares.
O custo de aquisição do terreno é o mesmo para cada alternativa. Este foi obtido com base em duas
abordagens, nomeadamente:
• pericial;
• paramétrica.
Na estimativa pericial recorreu-se a informação disponibilizada por técnicos de uma agência imobiliária
localizada em Portimão. Para permitir efetuar uma análise estocástica foi solicitada informação
relativamente aos valores mais provável (160.000,00 €), máximo (180.000,00 €) e mínimo (150.000,00
€), usualmente praticados no mercado (Figura 4-13 ). Deste modo, admitiu-se que os valores
associados ao custo de aquisição do terreno seguem uma distribuição de PERT.
52
Figura 4-13 - Função de densidade PERT, Custo de aquisição do terreno
Na estimativa paramétrica admitiu-se que o valor de mercado do terreno seria proporcional ao número
de apartamentos que neste serão edificados, uma vez que o valor de venda de cada apartamento
deverá ter em conta uma dada proporção do custo de aquisição do terreno, de modo a haver mais-
valia. Esta constante de proporcionalidade, é a margem, por apartamento, para aquisição do terreno.
Através do contacto com consultores imobiliários, obtiveram-se os valores mais provável (18.000,00
€/apartamento), máximo (20.000,00 €/apartamento) e mínimo (16.000,00 €/apartamento) para a
referida margem, e assim, o valor de mercado do terreno, mais provável (180.000,00 €), máximo
(200.000,00 €) e mínimo (160.000,00 €) para a aquisição do terreno.
De seguida é apresentado um quadro com a sintetização das estimativas obtidas com as diferentes
abordagens (Quadro 4-9).
Quadro 4-9 - Comparação dos valores estimados do custo de aquisição do terreno, para diferentes abordagens
Pericial Paramétric
a
Estimativa do custo de aquisição
do terreno (€)
160.000,00
180.000,00
Por fim, tendo como base as várias estimativas obtidas, definiu-se como valor do custo de aquisição
do terreno (160.000,00 €), sendo que este é o mesmo para todas as alternativas.
53
Relativamente às taxas regulamentares associadas, analisaram-se taxas que ocorrem em instantes
específicos do período de análise e taxas que ocorrem regularmente ao longo do período de análise.
Como taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise consideram-se:
• imposto de selo;
• imposto municipal sobre as transmissões onerosas de imóveis;
• comissões imobiliárias;
• honorários de advogados;
• inscrição provisória;
• imposto sobre mais-valia.
Como taxas que ocorrem regularmente ao longo do período de análise considera-se apenas o IMI.
De modo a estimar as taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise recorreu-se
a informação de referência, nomeadamente, informação disponibilizada para potenciais investidores
que pretendam investir no mercado imobiliário em Portugal (Virtual 2016)
As taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise incorrem sempre que um imóvel
é transacionado, sendo que podem ser taxadas ao comprador ou ao vendedor do mesmo. A referida
informação e estimativa das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
encontra-se sintetizada no Quadro 4-10, em baixo.
Quadro 4-10 - Estimativa das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análises consideradas
em função do valor de mercado do imóvel, e quem as deverá suportar
Taxa Estimativa Ao encargo
do
IS 0,8 % do valor de mercado do imóvel Comprador
IMT 6,5 % do valor de mercado do imóvel Comprador
Comissões imobiliárias 6% do valor de mercado do imóvel Vendedor
Honorários de
advogados
1,5% do valor de mercado do imóvel Comprador
Inscrição provisória 650,00 € Comprador
Imposto sobre mais-
valia
21% do valor de mercado do imóvel Vendedor
De notar que a maioria das taxas referidas são expressas em função do valor de mercado do imóvel,
informação essa já definida anteriormente. Porém, vários apartamentos serão transacionados ao longo
do período de análise das alternativas, pelo que de modo a serem determinadas todas as taxas,
subdividiu-se o cálculo das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise em três
fases:
• aquisição do terreno;
• venda inicial;
• fim de vida.
O valor (expresso em euros) associado às taxas associadas à aquisição do terreno encontra-se em
baixo (Quadro 4-11 ). De modo a se ter em conta uma análise estocástica considerou-se assim um
valor mais provável de (8.130,00 €) mínimo de (6.915,00 €) e máximo de (9.350,50 €), isto é uma
54
variação de 15% entre o valor mais provável e extremos (Figura 4-14 ). Deste modo, admitiu-se que os
valores associados às taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise seguem uma
distribuição uniforme.
Quadro 4-11 - Valor médio das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise estimado,
euros
Valor de mercado do imóvel (€) 160.000,00 €
IS (€) 680,00 €
IMT (€) 5.525,00 €
Honorários de advogados (€) 1.275,00 €
Inscrição provisória (€) 650,00 €
Valor total das taxas (€) 8.130,00 €
Valor total de aquisição do terreno (€) 93.130,00 €
Figura 4-14 - Função de densidade Uniforme, taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
associadas ao terreno
No Quadro 4-12 , encontram-se as taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise
associadas à venda inicial, para um apartamento. Como mais-valia associada a cada apartamento,
considerou-se a diferença entre o valor de mercado no instante da venda de cada apartamento e fração
correspondente do terreno e custos de construção (4-4).
Quadro 4-12 - Valor estimado das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise associadas
à venda, para um apartamento
Valor de venda
do imóvel (€)
Imposto
sobre mais-
valia (%)
Comissões
imobiliárias
(% do valor
de mercado)
Mais-valia (€) Imposto
sobre Mais-
valia (€)
Comissão
Imobiliária
(€)
125.000,00 21% 6% 29.000,00 6.090,00 7.500,00
55
𝑀𝑎𝑖𝑠 − 𝑣𝑎𝑙𝑖𝑎1 𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡. = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎 1 𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 −1
10(𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑜𝑚𝑝𝑟𝑎𝑡𝑒𝑟𝑟𝑒𝑛𝑜 + 𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜𝑐𝑜𝑛𝑠𝑡𝑟𝑢çã𝑜) (4-5)
O Quadro 4-13 tem em conta o número de apartamentos vendidos em cada alternativa e taxas
associadas.
Quadro 4-13 - Valor estimado das taxas que ocorrem em instantes específicos do período de análise associadas
à venda para cada alternativa, euros
Alternativa Número de vendidos
inicialmente
Parcela total imposto sobre
mais-valia (€)
Parcela total comissão
Imobiliária (€)
A1 10 60.900,00 75.000,00
A2 5 30.450,00 37.500,00
A3 0 - -
As taxas associadas ao fim do período de análise são analisadas na parcela de fim de vida.
Relativamente à estimativa das taxas regulares, mais especificamente, Imposto Municipal sobre
Imóveis recorreu-se a informação de referência, nomeadamente, legislativa.
O IMI é usualmente definido através de uma percentagem do valor patrimonial tributário, percentagem
essa que varia consoante a localização do imóvel. A referida percentagem foi determinada através do
portal das finanças, para a localização de Portimão (Finanças 2016b)
O valor patrimonial tributário é expresso em função de vários fatores, sendo que estes poderiam variar
ao longo do período de análise. Como forma de contornar este obstáculo, recorreu-se novamente a
informação legislativa. Segundo esta, o valor patrimonial tributário não deverá exceder mais do que
15% do valor de mercado, considerou-se assim de forma conservativa que este excede o valor de
mercado precisamente em 15% (Finanças 2016a). Desta forma foi possível obter o valor de IMI (euros)
associado para um apartamento (Quadro 4-14).
De modo a se ter em conta uma análise estocástica definiu-se como valor mais provável de taxa de IMI
anual para um apartamento de (720,00 €), mínimo de (615,00 €) e máximo de (830,00 €). Deste modo,
admitiu-se que os valores associados à taxa de IMI anual seguem uma distribuição uniforme (Figura
4-15).
Quadro 4-14- Valor estimado da taxa de IMI anual, para um apartamento
Valor de Mercado de um
apartamento (€)
Valor patrimonial
tributário (€)
Taxa IMI, município
Portimão (%)
Taxa de IMI, anual (€)
125.000,00 143.750,00 0,5% 720,00
56
Figura 4-15 - Função de densidade Uniforme, Taxa de IMI para um apartamento
De modo a se estimar o IMI dever-se-á apenas ter em conta os apartamentos dos quais o investidor é
proprietário, sendo que tal varia para cada alternativa (Quadro 4-15 ).
Quadro 4-15 - Valor estimado da taxa de IMI anual para cada alternativa
Alternativa Número de apartamentos
na posse do investidor
Taxa de IMI Global, anual
(€)
A1 0 0
A2 5 3.595,00
A3 10 7.185,00
Custos manutenção
Estes custos apenas se aplicam nas alternativas A2 e A3, uma vez que em A1 o investidor não possuirá
os apartamentos durante um longo período de análise. De modo a definir os custos de manutenção e
sua distribuição temporal optou-se por uma abordagem de analogia, nomeadamente, recolha de
informação de edifícios semelhantes. Com base em tal abordagem procedeu-se à quantificação das
ações de manutenção a desenvolver e sua distribuição temporal.
Deste modo, foi solicitado a uma empresa de construção e reabilitação que com base em intervenções
de manutenção realizadas em edifícios semelhantes ao edifício em estudo disponibilizasse a
distribuição temporal das suas ações e os seus custos unitários, foi ainda solicitado que esta fornecesse
valores médios, máximos e mínimos (Quadro 4-16 e Quadro 4-17 ). Os valores mínimo, máximo e mais
provável dos custos unitários serviram como variável de entrada para a análise estocástica (Figura
4-16). Deste modo, admitiu-se que os valores associados aos custos de manutenção seguem uma
distribuição normal.
57
Quadro 4-16 - Valores estimados de custo de intervenções de manutenção por unidade de área, para cada
elemento fonte de manutenção-
Elemento Fonte de
Manutenção
Valor
mínimo
Valor
médio
Valor
máximo
Caixilharia metal 4,36 €/m2 4,84 €/m2 5,32 €/m2
Guardas e Barreiras de
proteção
14,49 €/m 16,10 €/m 17,71 €/m
Película pintada da parede
de fachada
11,43 €/m2 12,70 €/m2 13,97 €/m2
Reboco da parede de
fachada
14,27 €/m2 15,85 €/m2 17,44 €/m2
Cobertura 5,49 €/m2 6,10 €/m2 6,71 €/m2
Quadro 4-17 - Valores estimados da periodicidade entre intervenções de manutenção, para cada elemento fonte
de manutenção
Elemento Fonte de
Manutenção
Valor
mínimo
Valor
médio
Valor
máximo
Caixilharia metal 3 anos 4 anos 5 anos
Guardas e Barreiras de
proteção
4 anos 5 anos 6 anos
Película pintada da parede
de fachada
5 anos 6 anos 7 anos
Reboco da parede de
fachada
13 anos 15 anos 17 anos
Cobertura 4 anos 6 anos 8 anos
58
Figura 4-16 - Função de densidade Normal, Custos de manutenção unitários, para cada elemento fonte de
manutenção
Através das estimativas definiram-se os valores tanto para a periodicidade como para os custos
unitários das ações de manutenção (Quadro 4-18). Para obter os custos totais, e atendendo aos
projetos de especialidades do edifício em estudo, obteve-se as quantidades associadas a cada
elemento fonte de manutenção e respetivas ações (Quadro 4-19). Com base nestas obtiveram-se os
custos totais das ações de manutenção para todo o edifício e assim para cada alternativa (Quadro
4-20). Em A2 o investidor é proprietário de apenas metade dos apartamentos do edifício, enquanto que
em A3 este é proprietário de todos os apartamentos, pelo que os custos de A2 deverão ser metade dos
custos de A3.
59
Quadro 4-18 - Valores estimados de custo de intervenções de manutenção (euros) para cada elemento fonte de
manutenção e periodicidade associada
Elemento Fonte de
Manutenção
Custos unitários
definidos
Periodicidade
definida
Caixilharia metal
4,84 €/m2
4
Guardas e Barreiras de
proteção
16,10 € /m
5
Película pintada da parede de
fachada
12,70 € /m2
6
Reboco da parede de fachada
15,85 € /m2
15
Cobertura
6,10 €/m2
6
Quadro 4-19 - Quantidades associadas às intervenções de manutenção, para cada elemento fonte de
manutenção
Elemento Fonte de Manutenção Quantidade
Caixilharia metal 135 m2
Guardas e Barreiras de proteção 45 m
Película pintada da parede de
fachada
550 m2
Reboco da parede de fachada 550 m2
Cobertura 200 m2
Quadro 4-20- Custos totais de manutenção mais prováveis para cada elemento fonte de manutenção e respetiva
periodicidade, associados a cada alternativa
Elemento Fonte de
Manutenção
A2 A3 Periodicidade
Caixilharia metal 330,00 € 653,40 €
4
Guardas e Barreiras de
proteção
365,00 € 724,50 €
5
Película pintada da
parede de fachada
3.495,00 € 6.985,00 €
6
Reboco da parede de
fachada
4.360,00 € 8.720,00 €
15
Cobertura 610,00 € 1.220,00 € 6
60
Parâmetros financeiros
Antes da definição da parcela de fim de vida apresentam-se os parâmetros financeiros, uma vez que
estes irão condicionar a mesma. Estes serão idênticos para todas as alternativas.
Como parâmetros financeiros temos a taxa de atualização e taxa de crescimento, optou-se por uma
abordagem com base em informação de referência e estatística, respetivamente, para a definição das
mesmas.
Para a taxa de atualização reuniram-se valores da mesma (Quadro 4-21 ) com base em informação de
referência (Baltazar 2016).
Quadro 4-21 - Valor de taxa de atualização segundo diferentes fontes de referência
Valor de taxa de
atualização
considerado (%)
Fonte Comentários
[3;20] Woodward, 1997 Intervalo de extremos para a taxa de
atualização
[4;10] Alipour, Shafei, e Shinozuka,
2010
Intervalo de valores usualmente
utilizados para a taxa de atualização
5,5 Kovacic e Zoller, 2015 Valor utilizado para o cálculo do valor
atual
6 Clift, 2003 Valor utilizado para o cálculo do custo
de ciclo de vida
Tendo por base a informação recolhida, definiu-se como valor médio para a taxa de atualização de
(7,0%). E ainda, para a análise estocástica, o valor máximo de (10,0%) e mínimo de (5,0%), em baixo
(Figura 4-17). Deste modo, admitiu-se que os valores associados à taxa de atualização seguem uma
distribuição uniforme.
Figura 4-17 - Função de densidade Uniforme, Taxa de atualização
A taxa de crescimento modela como os fluxos monetários vão evoluir ao longo do tempo. Para a sua
definição optou-se por uma abordagem com recurso a informação estatística (INE 2012). Deste modo,
admitiu-se que a variação dos vários fluxos monetários irá seguir o valor médio da taxa de inflação.
61
Definiu-se um valor constante para a mesma, nomeadamente, tendo como referência a média da taxa
de variação do índice de preços no consumidor total dos últimos 10 anos (Quadro 4-22).
Quadro 4-22 - Valores da média da taxa de variação do índice de preços no consumidor total dos últimos 10
anos (INE 2012)
Ano 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Taxa de inflação
(%)
3,1 2,5 2,6 -0,8 1,4 3,7 2,8 0,3 -0,3 0,5 0,6
Taxa de inflação
média (%)
1,5%
Com base na informação apresentada definiu-se a taxa de crescimento como valor mais provável de
(1,5%). E ainda, para análise estocástica, o valor máximo de (1,6%) e valor mínimo de (1,4 %).
Recorreu-se a este tipo de fonte por apresentar rigor estatístico dos seus dados e de ser de fácil acesso,
porém tendo presente que constitui por si um pressuposto. Deste modo, admitiu-se que os valores
associados à taxa de crescimento seguem uma distribuição uniforme (Figura 4-18 ).
Figura 4-18 - Função de densidade Uniforme, Taxa de crescimento
Fim de vida
Como parcela de fim de vida considerou-se apenas os benefícios provenientes da venda de
apartamentos que o investidor ainda possuía. Como já se tinham definido os benefícios provenientes
da venda inicial anteriormente, bem como os parâmetros financeiros aplicáveis ao longo do período de
análise, a abordagem para estimar a parcela de fim de vida consistiu em agregar esta informação
(Quadro 4-23 ), tal só se aplica nas alternativas A2 e A3.
Quadro 4-23 - Estimativa do valor de venda de um apartamento, no fim do período de análise
Valor de venda de 1 apartamento a
preços constantes, no fim de vida
(€)
Taxa de crescimento
(%)
Valor de venda do imóvel aquando da
venda (€)
125.000,00 1,5 170.000,00
Por existirem benefícios com a venda, irão aplicar-se apenas as taxas associadas à venda de imóveis.
Porém, agora o instante da venda corresponde ao fim do período de análise, pelo que certamente o
62
valor de mercado irá diferir do valor inicial. Dado a linha de ação que o investidor espera com o seu
investimento, o valor de mercado irá seguir ao longo do tempo uma dada taxa de crescimento, que será
a mesma para todos os fluxos monetários, pelo que o imposto sobre mais-valia irá ter em conta tal
raciocínio, em baixo encontra-se a expressão utilizada para determinar a mais-valia associada a um
apartamento (4-6) e sua estimativa (Quadro 4-24 ).
𝑀𝑎𝑖𝑠 − 𝑣𝑎𝑙𝑖𝑎1 𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡 = (𝑉 𝑀𝐼 ∗ (1 + 𝑐𝑡)) −1
10∗ (𝐶𝐴𝑇 + 𝐶𝐶)
Legenda:
𝑀𝑎𝑖𝑠 − 𝑣𝑎𝑙𝑖𝑎1 𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡 = 𝑀𝑎𝑖𝑠 − 𝑉𝑎𝑙𝑖𝑎 𝑝𝑜𝑟 𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 (€
𝑎𝑝𝑎𝑟𝑡𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜)
𝑉 𝑀𝐼 = Valor de mercado de um apartamento, inicial (€)
𝑐 = taxa de crescimento (%)
𝑡 = período temporal (anos)
𝐶𝐴𝑇 = custo de aquisição do terreno (€)
𝐶𝐶 = custo de construção do edifício (€)
(4-6)
Quadro 4-24 - Estimativa do valor de imposto sobre mais-valia e comissões imobiliárias, por apartamento
Imposto sobre mais-valia (% mais-valia) 21
Comissões imobiliárias (% do valor de
mercado)
6
Mais-valia por apartamento (€) 72.360,00
Imposto sobre mais-valia por apartamento
(€)
15.195,00
Comissões imobiliárias por apartamento
(€)
10.105,00
No Quadro 4-25 , encontram-se não só os benefícios líquidos associadas à venda final para cada
alternativa, mas também todas as parcelas necessárias para os calcular, nomeadamente, valores dos
impostos sobre mais-valia e comissões imobiliárias.
Quadro 4-25 - Estimativa do benefício líquido com a venda de apartamentos no fim do período de análise, para
cada alternativa
Alternativa Número de vendidos
em fim de vida
Imposto sobre mais-
valia (€)
Comissão
Imobiliária
(€)
Benefício líquido total
com a venda final, ano
20 (€)
A1 0 - - -
A2 5 75.975,00 50.510,10 791.280,00
A3 10 151.950,00 101.015,00 1.582.555,00
63
Com base na informação apresentada definiu-se valor mais provável do benefício líquido com a venda
final de (791.280,00 €) e (1.582.555,00 €), respetivamente para A2 e A3. Considerou-se como valores
máximos (909.970,00 €) e (1.819.940,00 €) valores mínimos de (751.720,00 €) e (1.503.430,00 €),
respetivamente para A2 e A3. Deste modo, admitiu-se que os valores associados aos benefícios
líquidos no fim de vida seguem uma distribuição PERT (Figura 4-19 e Figura 4-20 ).
Figura 4-19 - Função de densidade PERT, Benefício líquido com a venda final A2
Figura 4-20 - Função de densidade PERT, Benefício líquido com a venda final A3
Passo 10 – Verificação das variáveis de entrada para as análises a realizar
Todas as variáveis de entrada, nomeadamente, parcelas de custos e parâmetros financeiros foram
verificados. Complementarmente, e apenas quando aplicável, foi quantificado o desvio-relativo entre o
valor definido para cada variável e os valores das estimativas obtidas através das diferentes
abordagens (Quadro 4-26). De notar que a verificação das variáveis apenas se restringiu às fontes
apresentadas, e por isso não se recorreu a outras fontes nem foram revistas por especialistas.
64
Quadro 4-26 - Desvio-relativo entre valor definido para a variável e o valor estimado segundo uma dada
abordagem
Categoria Variável Valor Definido
Desvio entre valor
definido e
estimativa pericial
(%)
Desvio entre
valor definido
e estimativa
paramétrica
(%)
Desvio entre
valor definido
e estimativa
referência (%)
Benefícios
Valor de venda de um
apartamento (€) 125.000,00 0,0 125,8 -
Valor de arrendamento
de um apartamento
(€/ano)
5.520,00
8,0
-
8,8
Custo de
Construção
Custo de construção
do edifício (€) 810.000,00 1,3 113,8 -
Custo não -
construção
Custo de aquisição do
terreno (€) 160.000,00 0,0 112,5 -
Passo 11 – Realização da análise económica
Definiu-se a matriz dos fluxos monetários para cada uma das alternativas a preços constantes (Quadro
4-27, Quadro 4-28e Quadro 4-29). Através dos parâmetros financeiros definiu-se a matriz dos fluxos
monetários a preços correntes, sendo assim definidos os perfis dos fluxos monetários ao longo do
período de análise (Figura 4-21, Figura 4-22 e Figura 4-23) e os respetivos indicadores financeiros
(Quadro 4-30).
Quadro 4-27 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A1
Ano 1
Benefícios Venda inicial de apartamentos 1.250.000 €
Arrendamento anual -
Custo Construção Custo Construção do edifício 800.000 €
Custos Não - Construção
Custo Aquisição do Terreno 160.000 €
Taxas - Aquisição do terreno 8.130 €
Taxas - Mais-Valia e Comissões 135.900 €
Taxas - IMI -
Custos Manutenção -
Fim de Vida -
65
Quadro 4-28 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A2
Benefícios Custo Construção
Custos Não - Construção Custos Manutenção Fim de Vida
Anos Venda inicial de
apartamentos
Arrendamento anual
Custo Construção do
edifício
Custo Aquisição do Terreno
Taxas - Aquisição do
terreno
Taxas - Mais-
Valia e Comissõ
es
Taxas - IMI
Custo Manutenção Caixilharia
Metal
Custo Manutenção Guardas e
Barreiras de proteção
Custo Manutenção
Película pintada da parede de fachada
Custo Manutenção Reboco da parede
de fachada
Custo Manutenção Cobertura
Benefício Líquido Venda Final
1 625.000 € 30.000 € 800.000 € 160.000 € 8.130 € 67.950 € 3.595 € - - - - - -
2 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
3 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
4 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
5 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
6 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
7 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
8 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
9 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
10 - 30.000 € - - - - 3.595 € - 365 € - - - -
11 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - 3.495 € - 610 € -
12 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
13 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
14 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
15 - 30.000 € - - - - 3.595 € - 365 € - - - -
16 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
17 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
18 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - 3.495 € - 610 € -
19 - 30.000 € - - - - 3.595 - - - - - -
20 - 30.000 - - - - 3.595 330 365 - 4.360 € - 587.505 €
66
Quadro 4-29 - Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A3
Benefícios Custo Construção Custos Não - Construção Custos Manutenção Fim de Vida
Anos Venda inicial de
apartamentos
Arrendamento anual
Custo Construção do edifício
Custo Aquisição
do Terreno
Taxas - Aquisição
do terreno
Taxas - Mais-Valia
e Comissões
Taxas - IMI
Custo Manutenção Caixilharia
Metal
Custo Manutenção Guardas e
Barreiras de proteção
Custo Manutenção
Película pintada da parede de fachada
Custo Manutenção Reboco da parede de fachada
Custo Manutenção Cobertura
Benefício Líquido
Venda Final
1 - 60.000 € 800.000 € 160.000 € 8.130 € - 7.185 € - - - - - -
2 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
3 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
4 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
5 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
6 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
7 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
8 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
9 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
10 - 60.000 € - - - - 7.185 € - 725 € - - - -
11 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - 6.985 € - 1.220 € -
12 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
13 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
14 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
15 - 60.000 € - - - - 7.185 € - 725 € - - - -
16 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
17 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
18 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - 6.985 € - 1.220 € -
19 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
20 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € 725 € - 8.720 - 1.174.995 €
67
Figura 4-21 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A1
Figura 4-22 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A2
Figura 4-23 - Perfil de custos e benefícios atualizados, A3
68
Quadro 4-30 - Indicadores financeiros para todas as alternativas
A1 A2 A3
Valor atual líquido (€) 138.470,00 125.755,00 113.040,00
valor anual uniforme equivalente (€) 138.470,00 11.875,00 10.670,00
Taxa interna de retorno (%) 36,4% 9,6% Indeterminada
Taxa interna de retorno, modificada (%) 1,5% 11,0% 14,5
Período de retorno (anos) 1,0 19,4 19,7
Passo 12 – Realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional)
A análise de risco subdividiu-se em duas partes distintas, nomeadamente, análise de risco qualitativa
e análise de risco quantitativa.
Como é comum a todas as análises de custo de ciclo de vida, o maior risco existente é de todos os
fluxos monetários definidos serem distintos, de forma nociva para o investidor, da realidade. Deste
modo, a análise de risco qualitativa consistiu na identificação para cada fluxo monetário do potencial
risco associado na sua definição, nomeadamente, o risco desta ser distinta nocivamente da realidade
(Quadro 4-31). Foram ainda definidas abordagens e ações a desenvolver para mitigar o risco associado
à definição de cada fluxo monetário (Quadro 4-31).
69
Quadro 4-31 - Identificação do potencial risco associado à definição de cada fluxo monetário
Fluxo
Monetário
Risco associado na sua
definição
Atitude face ao risco Ações a desenvolver
Venda inicial
de
apartamentos
Valor definido superior ao valor
de mercado
Mitigar Realização da promoção
imobiliária dos mesmos em fase
de projeto, nomeadamente,
venda em planta
Arrendamento
anual
Valor definido superior ao valor
de mercado
Mitigar Realização de contratos de
arrendamento de longo prazo
com valor de rendas definidos
Custo
construção do
edifício
Valor definido inferior ao valor
orçamentado pela empresa de
construção
Mitigar Realização de concursos com
várias empresas de construção e
contratos com definição de
custos
Custo
aquisição do
terreno
Valor definido inferior ao valor de
mercado
Eliminar Aquisição de terreno apenas se
este for menor ou igual ao valor
pretendido
Comissões
imobiliárias
Valor definido inferior ao valor
apresentado pela agência
imobiliária
Mitigar Realização de concursos com
várias agências imobiliárias e
contratos com definição das
comissões
Taxas
regulamentares
Alteração dos valores definidos Aceitar Monitorização da evolução das
taxas regulamentares
Custos de
manutenção
Valor definido inferior ao valor
apresentado pelos fornecedores
Mitigar Realização de planos de
manutenção com vários
fornecedores e contratos com
definição de custos e sua
distribuição temporal
Parâmetros
financeiros
Evolução dos fluxos monetários
distinta e prejudicial à evolução
dos fluxos monetários definida
Mitigar Monitorização da evolução dos
fluxos monetários ao longo do
tempo e caso estes tomem
valores bastante desfasados e
prejudiciais, tomada de ações
corretivas
Fim de vida Evolução do valor de mercado
distinta e prejudicial à evolução
do valor de mercado definida
Mitigar Monitorização da evolução do
valor de mercado ao longo do
período de análise e caso este
atinja um dado valor mínimo
definido, venda dos
apartamentos em posse do
investidor
70
A análise de risco quantitativa foi realizada com recurso ao software Oracle Crystal Ball
(https://shop.oracle.com/apex/product?p1=oraclecrystalball&p2=&p3=&p4=&p5=&sc=ocom_crystalball
), tal consistiu na realização da simulação de Monte-Carlo, nomeadamente, esta tem como objetivo
obter a distribuição de probabilidades das variáveis de saída, sendo que neste caso a variável de saída
foram os indicadores financeiros a maximizar, o valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente.
Para tal foi necessário associar a cada fluxo monetário e parâmetro financeiros, isto é, as variáveis de
entrada, uma distribuição de probabilidades.
A análise de sensibilidade consistiu na análise da significância que cada variável de entrada tem nos
diagramas de probabilidades obtidos e também foi realizada com recurso ao Oracle Crystal Ball
(https://shop.oracle.com/apex/product?poraclecrystalball&p2=&p3=&p4=&p5=&sc=ocom_crystalball).
Com base nas estimativas realizadas anteriormente definiram-se, para as variáveis de entrada, as
respetivas distribuições de probabilidades e valores necessários para a sua formulação (Quadro 4-32).
Como distribuições de probabilidades recorreu-se às distribuições PERT, uniforme e normal, sendo que
para a sua formulação explicitaram-se os seguintes valores:
• médio, mínimo e máximo, no caso da distribuição PERT;
• mínimo e máximo, no caso da distribuição uniforme;
• médio e desvios-padrão associado, no caso da distribuição normal.
No caso da distribuição normal, esta não possui valores máximo e mínimo pelo que se colocou o valor
médio e desvio-padrão entre parenteses, respetivamente.
71
Quadro 4-32 - Distribuição de probabilidades e valores necessários para a sua definição
A1 A2 A3
Variável Min Med Max Min Med Max Min Med Max Distribuição
Venda inicial de
apartamentos (€)
1.000.000 1.250.000 1.500.000 500.000 625.000 750.000 - - - PERT
Arrendamento anual
(€)
- - - 29.400 30.000 31.200 58.800 60.000 62.400 PERT
Custo construção do
edifício (€)
760.000 800.000 850.000 760.000 800.000 850.000 760.000 800.000 850.000 PERT
Custo aquisição do
terreno (€)
150.000 160.000 180.000 150.000 160.000 180.000 150.000 160.000 180.000 PERT
Taxas - aquisição do
terreno (€)
6.915 8.130 9.350 6.915 8.130 9.350 6.915 8.130 9.350 Uniforme
Taxas - Mais-Valia e
Comissões (€)
122.310 135.900 149.490 61.155 67.950 74.745 - - - Uniforme
Taxas - IMI (€) - - - 3.055 3.595 4.130 6.105 7.185 8.260 Uniforme
Custo Manutenção:
Caixilharia Metal (€)
- - - - (330; 15) - - (655; 25) - Normal
Custo Manutenção:
Guardas e Barreiras
de proteção
- - - - (365; 15) - - (725; 25) - Normal
Custo Manutenção:
Película pintada da
parede de fachada
(€)
- - - - (3.495; 120) - - (6.985; 235) - Normal
Custo Manutenção:
Reboco da parede de
fachada
- - - - (4.360; 150) - - (8.720; 295) - Normal
Custo Manutenção:
Cobertura (€)
- - - - (610; 25) - - (1.220; 45) - Normal
Benefício Líquido:
Venda Final (€)
- 587.505 675.630 1.116.255 1.174.995 - PERT
Taxa de Atualização
(%)
5,0 7,0 10,0 5,0 7,0 10,0 5,0 7,0 10,0 Uniforme
Taxa de Crescimento
(%)
1,4 1,5 1,6 1,4 1,5 1,6 1,4 1,5 1,6 Uniforme
72
A partir da informação anterior e com recurso ao Oracle Crystal Ball foi realizada a simulação de Monte-
Carlo para cada alternativa. Assim, obtiveram-se as distribuições de probabilidades do valor atual
líquido e valor anual uniforme equivalente (Figura 4-24, Figura 4-25, Figura 4-26, Figura 4-27 e Figura
4-28). Uma vez que A1 apresenta um período temporal de 1 ano, a sua distribuição de probabilidades
do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente coincidem. No Quadro 4-33 e Quadro 4-34
encontram-se as características principais da distribuição de probabilidades do valor atual líquido e
valor anual uniforme equivalente, para cada alternativa.
De referir que as distribuições de probabilidades dos indicadores financeiros foram obtidas através de
10.000 avaliações.
Figura 4-24 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente, A1
Figura 4-25 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A2
Figura 4-26 - Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A3
73
Figura 4-27 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A2
Figura 4-28 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A3
Quadro 4-33 - Características principais da distribuição de probabilidades do valor atual líquido, para cada
alternativa
Alternativa Média (€) Mediana (€) Desvio-Padrão
(€)
Mínimo (€) Máximo (€)
A1 134.085,00 134.715,00 90.255,00 86.730,00 344.650,00
A2 104.930,00 100.640,20 92.530,00 119.820,00 364.445,00
A3 68.730,00 48.505,00 161.7665,00 190.045,00 449.285,00
Quadro 4-34 - Características principais da distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente,
para cada alternativa
Alternativa Média (€) Mediana (€) Desvio-
Padrão (€)
Mínimo (€) Máximo (€)
A1 134.085,00 134.715,00 90.255,00 86.730,00 344.650,00
A2 10.120,0 9.915,00 9.085,00 6.520,00 33.865,00
A3 8.620,00 8.080,00 15.895,00 5.575,00 48.500,00
74
Apenas foi realizada a análise de sensibilidade para a distribuição de probabilidades do valor atual
líquido (Figura 4-29, Figura 4-30 e Figura 4-31).
Figura 4-29 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do valor atual
líquido, para A1
Figura 4-30 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do valor atual
líquido, para A2
Figura 4-31 - Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do
valor atual líquido, para A3
75
Passo 13 – Interpretação dos resultados e reporte dos mesmos ao investidor
Tendo como critério a maximização do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente, e ainda
atendendo aos resultados da análise económica a alternativa mais vantajosa é A1, seguida de A2, e
por fim A3 (Figura 4-32). Porém, os valores do valor atual líquido das várias alternativas apresentam
um desvio-relativo reduzido, enquanto que os valores do valor anual uniforme equivalente das várias
alternativas apresentam um desvio-relativo elevado (Quadro 4-35).
Figura 4-32 - Comparação do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente para A1, A2 e A3,
respetivamente
Quadro 4-35 - Desvio-relativo entre os valores de VAL e VAUE de A1 e restantes alternativas
Desvio-relativo
entre A1 e A2 (%)
Desvio-relativo
entre A1 e A3 (%)
Valor atual líquido 9,2 18,4
Valor anual uniforme
equivalente
91,4 92,2
O elevado desvio-relativo entre o valor uniforme equivalente de A1 face às restantes alternativas
(Quadro 4-35), deve-se ao facto de A1 ter um período de análise de um ano, pelo que o seu valor atual
líquido e valor anual uniforme equivalente coincem. Pelo que, A1 apresenta o maior retorno por unidade
de tempo, quer para um cenário optimista, quer num cenário pessimista (Quadro 4-34) pelo que será a
melhor alternativa tendo como critério a maximização do valor anual uniforme equivalente.
De modo a se analisar o retorno global de cada alternativa, as características das funções de
probabilidades do valor atual líquido para as três alternativas (Quadro 4-33), as mesmas foram
comparadas e hierarquizadas (Quadro 4-36).
76
Quadro 4-36 - Hierarquização das características das funções de probabilidades do valor atual líquido para as
três alternativas, a verde (1), amarelo (2) e vermelho (3) as alternativas mais vantajosa, intermédia e menos
vantajosa, respetivamente
Alternativa Média (€) Mediana
(€)
Desvio-
Padrão (€)
Mínimo
(€)
Máximo
(€)
Liquidez Resultados
Análise
Económica
A1 1 1 1 3 3 1 1
A2 2 2 2 2 2 2 2
A3 3 3 3 1 1 3 3
Quando comparada com as restantes alternativas, a função de probabilidades do valor atual líquido
para a alternativa A1 (Figura 4-24) apresenta maior valor médio, mediana e menor desvio-padrão.
Porém, a função de probabilidades do valor atual líquido para a alternativa A3 (Figura 4-26) apresenta
maiores valores mínimo e máximo.
A função de probabilidades do valor atual líquido para a alternativa A2 (Figura 4-25 e Quadro 4-36)
apresenta sempre características intermédias nunca sendo a mais atrativa, quer para a análise
económica, quer para a análise de risco. Pelo que apenas serão comparadas as alternativas A1 e A3.
Posto isto, a alternativa A1 tende a ser a alternativa mais atrativa para um cenário mais provável, tendo
como critério a maximização do valor atual líquido e comparando as características das funções de
probabilidades do valor atual líquido das alternativas (Quadro 4-33).
Contudo, para cenários extremos, nomeadamente, excessivamente pessimista ou otimista, existe a
possibilidade da alternativa A3 ser mais atrativa que A1, uma vez que esta possui maiores valores
mínimo e máximo (Quadro 4-36), pelo que um investidor mais propenso ao risco poderá considerar a
mesma como mais atrativa.
Tendo por base os resultados da análise de sensibilidade realizada (Figura 4-29, Figura 4-30 e Figura
4-31), e assumindo que as funções de probabilidades do valor atual líquido das alternativas analisadas
são apenas condicionados pelas variáveis de entrada com maior significância, um cenário onde A3 seja
dominante comparativamente com A1, ocorre quando os fluxos monetários associados aos benefícios
de A1 (Figura 4-29) sejam minimizados e a taxa de atualização de A3 (Figura 4-31) seja também
minimizada. Tal cenário corresponde a um cenário onde o valor de mercado dos apartamentos real de
A1 seja inferior ao valor de mercado previsto, e os fluxos reais de A3 sejam mais favoráveis do que os
fluxos previstos.
Por fim, o investidor possui toda a informação proveniente das análises económica e de
risco/sensibilidade que necessita para o processo de tomada de decisão. Este deverá compreender
quais os requisitos que têm maior importância para si e assim compreender qual a alternativa mais
vantajosa para o seu investimento.
Todo o processo e conclusões obtidas através da aplicação da metodologia ao caso de estudo foram
reportadas ao investidor e discutido com este a forma de reporte pretendida, nomeadamente, o relatório
final.
Passo 14 – Realização do relatório final e tomada de decisão
De modo a reportar e sintetizar todo o processo e resultados da análise realizados realizou-se um
relatório final (Anexo 1), a estrutura do mesmo foi de encontro à estrutura sugerida pela ISO 15686-5,
no Requisito 9.1 (ISO 15686-5 2008).
77
5 Considerações Finais
Este capítulo tem como intuito realizar uma retroespetiva da presente dissertação, nomeadamente,
explicitar o contributo da mesma e fazer um paralelismo com os objetivos propostos (subcapítulo 5.1),
e descrever eventuais desenvolvimentos futuros que esta poderá tomar (subcapítulo 5.2).
5.1 Conclusões
De modo a se promover um crescimento sustentável, culminado este com o alcance de uma maior
sustentabilidade no setor da construção, é essencial uma correta gestão e alocação de recursos. Dada
a limitação dos mesmos, irá existir sempre a necessidade de priorização entre várias alternativas, tal
decisão deverá ser tomada de forma sistemática, tendo em conta a informação existente e um horizonte
temporal suficientemente extenso. Ora, é no processo de tomada de decisão que metodologias com
base no custo de ciclo de vida fornecem o seu contributo, uma vez que tão importante é a decisão
tomada como toda a fundamentação inerente.
Com o intuito de integrar os conceitos de custo de ciclo de vida, risco e investimento e assim
desenvolver uma metodologia para análise de investimento imobiliários com base no custo de ciclo de
vida e gestão do risco, foi combinada informação proveniente de várias metodologias de custo de ciclo
de vida existentes e normas, nomeadamente:
• ISO 15686-5 (ISO 15686-5 2008).
• ISO 31000 (ISO 31000 2013).
• Langdon (Langdon 2007b).
• Metodologia proposta por Forte (Forte 2012; 2015).
• Metologia proposta por New South Wales Treasury (NSW Treasury 2004).
A metodologia desenvolvida contém não só numa estrutura com diretrizes a um nível genérico e
estratégico, isto é, as 5 etapas que a constituem, mas também a explicitação de 13 passos, onde são
apresentadas linhas orientadoras a um nível mais detalhado. As metodologias de custo de ciclo de vida
existentes estudadas e normas ISO 15686-5 e ISO 3100 contribuíram tanto para a formulação das 5
etapas, como para definição dos 13 passos. Desta forma, foi possível ir ao encontro de dois dos três
objetivos propostos, nomeadamente:
• levantamento bibliográfico de informação associada ao tema da dissertação, nomeadamente
avaliação de investimentos imobiliários, análise dos custos do ciclo de vida e gestão do risco;
• desenvolvimento da metodologia para avaliar investimentos imobiliários com base no custo do
ciclo de vida e com informação do risco.
Através da perspetiva de um investidor fictício foi concebido um caso de estudo, este teve como intuito
testar a metodologia proposta e abastecê-la com informação proveniente de várias fontes. Na definição
do caso de estudo separou-se o mesmo em duas partes distintas. A primeira parte correspondeu à
compreensão e explicitação dos resultados esperados pelo investidor com a aplicação da metodologia.
Desta forma, definiu-se o âmbito, os requisitos do investidor, inclusões, as alternativas a analisar e sua
componentente temporal, os critérios de comparação destas e a necessidade de realização de análises
adicionais.
Após a definição do rumo do caso de estudo, procedeu-se à segunda parte, nomeadamente, definiram-
se as estruturas de repartição de custos para cada alternativa, realizaram-se as análises determinística
e estocástica que permitiram concluir qual a alternativa mais vantajosa e em que condições, terminando
com o reporte do caso de estudo de acordo com os requistos da ISO 15686-5. O caso de estudo
permitiu não só testar a metodologia desenvolvida, mas também cumprir mais um objetivo proposto,
78
nomeadamente, aplicação da metodologia a um caso de estudo, propondo abordagens para a
operacionalizar e análise dos resultados obtidos.
No desenvolvimento da metodologia com base no custo de ciclo de vida e com informação do risco foi
possível concluir que já existe bastante informação de referência para a aplicação destes conceitos no
processo de tomada de decisão. Além disso, os conhecimentos técnicos necessários para a sua
aplicação já se encontram bastante difundidos, pelo que se trata de uma questão de hábito e
mentalidade como a explicação para o facto deste tipo de metodologias não serem correntemente
aplicadas. É precisamente na mudança deste paradigma que a presente dissertação pretende dar o
seu contributo.
Na aplicação do caso de estudo é evidente que através da aplicação de uma metodologia sistematizada
e atendendo a uma perspetiva de longo prazo é possível hierarquizar alternativas, segundo critérios
pré-estabelecidos, pelo que esta constitui uma forte ferramenta no processo de tomada de decisão.
Além disso, foi possível ilustrar uma forma de lidar com a incerteza e risco naturalmente associados a
metodologias de custo de ciclo de vida, nomeadamente, não se trata de possuir um maior grau de
conhecimento, mas sim de utilizar corretamente a informação que se dispõe (Forte 2012).
5.2 Desenvolvimentos futuros
Apesar de ter sido concebida e aplicada uma metodologia para avaliar investimentos imobiliários com
base no custo do ciclo de vida e com informação do risco, o enfoque da presente dissertação foi
bastante específico. Ao longo do desenvolvimento da presente dissertação colocam-se os seguintes
desenvolvimentos futuros:
• adaptar e aplicar a presente metodologia noutros contextos. Desta forma será possível aplicar
os conceitos de custo de ciclo de vida e risco a outras áreas e melhorar o seu processo de
tomada de decisão;
• aplicar a metodologia proposta a novos casos de estudo. Deste modo, será possível abastecer
a metodologia com mais informação, o que tornará a sua aplicação futura mais eficiente;
• para cada caso de estudo, realizar uma monitorização dos fluxos monetários ao longo do
período de análise, de modo a inferir o desfasamento entre o valor estimado e o valor real.
Desta forma, será possível realizar estimativas futuras com um maior rigor.
79
Referências Bibliográficas
Livros, Artigos e Teses
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80
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81
Anexos
Anexo A: Relatório final - IS0 15686-5
a) Sumário
O presente relatório insere-se num caso de estudo, nomeadamente, como forma de reporte do mesmo. O caso de estudo consiste na análise da viabilidade de um empreendimento imobiliário da perspetiva de um investidor fictício. O investidor pretende adquirir um dado terreno, construir um edifício e obter benefícios com o mesmo.
Deste modo, o investidor pretende avaliar financeiramente diferentes estratégias de valorização do empreendimento, mais especificamente, de curto e longo prazo de modo a identificar a melhor alternativa de investimento para o seu capital, dentro de um conjunto limitado de alternativas. De modo a ir de encontro aos objetivos do caso de estudo, aplicou-se a seguinte metodologia:
• passo 1 – identificação dos resultados esperados para a análise de investimento;
• passo 2 – enquadramento e definição dos requisitos do investidor;
• passo 3 – identificação das alternativas de investimento;
• passo 4 – definição do período de análise;
• passo 5 – escolha do (s) método (s) de avaliação económica;
• passo 6 – avaliação da necessidade de realização de uma análise de risco e/ou sensibilidade;
• passo 7 – especificação dos requisitos para o empreendimento e/ou ativo;
• passo 8 – identificação de opções a incluir nas várias alternativas;
• passo 9 – orçamentação de custos e sua distribuição temporal ao longo do período de análise;
• passo 10 – verificação das variáveis de entrada para as análises a realizar;
• passo 11 – realização da análise económica;
• passo 12 – realização da análise de risco e/ou sensibilidade (opcional);
• passo 13 – interpretação dos resultados e reporte dos mesmos ao investidor;
• passo 14 – realização do relatório final e tomada de decisão.
Resumidamente, a aplicação da metodologia consistiu na:
• definição do enquadramento e contexto associados ao caso de estudo, culminando com a
definição das parcelas de custos a incluir na análise de acordo com a ISO 15686-5;
• explicitação das alternativas a analisar e respetivo período de análise. As alternativas
apresentam distintas estratégias de investimento em termos temporais, por conseguinte, estas
também apresentam períodos de análise distintos;
• escolha dos indicadores financeiros a utilizar para comparação das alternativas. Contudo de
modo a auxiliar o processo de tomada de decisão definiu-se como critério a maximização de
apenas dois desses indicadores, nomeadamente, o valor atual líquido e valor anual uniforme
equivalente;
• identificação da necessidade de realização de análise de risco e análise de sensibilidade;
• identificação de opções a incluir nas alternativas, nomeadamente, custos de manutenção e
taxas legislativas;
• definição da estrutura de repartição de custos para cada alternativa. Para cada parcela de custo
procedeu-se não só à sua orçamentação, mas também à explicitação da fonte e o método
utilizado na sua estimativa. Posteriormente, definiu-se a distribuição temporal de cada parcela
de custo ao longo do período de análise;
• definição de parâmetros financeiros, nomeadamente, taxa de atualização e taxa de
crescimento;
• realização da análise económica, nomeadamente, através da distribuição temporal de cada
parcela de custo ao longo do período de análise e parâmetros financeiros definiram-se os perfis
dos fluxos monetários ao longo do período de análise e calcularam-se os indicadores
financeiros para cada alternativa;
• realização das análises de risco e sensibilidade. A análise de risco dividiu-se numa análise
qualitativa e numa análise quantitativa. A análise de risco qualitativa consistiu na identificação
do potencial risco associado à definição dos fluxos monetários, nomeadamente, risco de estes
82
serem distintos, nocivamente, da realidade. A análise de risco quantitativa consistiu na
realização da simulação de Monte-Carlo, nomeadamente, obtenção da função de
probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente;
• realização da análise de sensibilidade que consistiu na análise da significância que cada
variável de entrada tem nos diagramas de probabilidades obtido;
• interpretação e discussão dos resultados.
b) Objetivo da análise de custo de ciclo de vida e contexto
O investidor pretende adquirir um dado terreno, construir um edifício e obter benefícios com o mesmo.
A localização (Figura A-1) e as características do edifício (Quadro A-1) encontram-se definidas à
partida, não constituindo variáveis de análise. As categorias de custos a incluir na análise estão
ilustradas na figura em baixo (Figura A-2).
Figura A-1-Zona de estudo, cidade de Portimão
Quadro A-1-Características do edifício de referência
Utilização Residencial
Número de Apartamentos 10
Tipologia dos apartamentos T2
Número de pisos 5
Cércea 15 metros
Área total de terreno 400 m2
Área de implantação do
edifício
200 m2
Fundações Fundações diretas
Tipo de Estrutura Estrutura reticulada em betão armado
Cobertura Inclinada revestida por telhas cerâmicas
Janelas Em vidro duplo e com caixilharia metálica em
alumínio
83
Figura A-2-Parcelas a incluir na análise de custo de ciclo de vida, cinzento
O investidor pretende avaliar financeiramente diferentes estratégias de valorização do
empreendimento, nomeadamente, de curto e longo prazo de modo a identificar a melhor alternativa de
investimento para o seu capital, dentro de um conjunto limitado de alternativas. Deste modo, foram
definidas três alternativas, nomeadamente:
• A1 – nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação e venda da totalidade dos apartamentos;
• A2 – nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação, venda inicial de 50% dos apartamentos e
arrendamento dos restantes apartamentos ao longo de um período temporal definido. De modo
a recuperar o seu investimento, no fim do período de análise o investidor venderá os
apartamentos que possui;
• A3 - nesta alternativa o capital do investidor será utilizado para a aquisição de um terreno,
construção de um edifício de habitação e arrendamento de todos os apartamentos ao longo de
um período temporal definido. De modo a recuperar o seu investimento, no fim do período de
análise o investidor venderá os apartamentos que possui.
As alternativas definidas podem ser agrupadas consoante se tratem de estratégias de investimento de
curto ou longo prazo e assim associar-lhes um período temporal para a sua análise (Quadro A-2).
Quadro A-2-Estratégia de investimento e período de análise, para cada alternativa
De modo a comparar as várias alternativas e
extrair o máximo de informação possível optou-se pela utilização dos seguintes indicadores financeiros:
• valor atual líquido;
• valor anual uniforme equivalente;
• taxa interna de retorno;
• taxa interna de retorno modificada;
• período de retorno.
Para auxiliar o processo de tomada de decisão definiu-se como critério de comparação de alternativas
a maximização do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente.
Estratégia de
investimento
Período de análise
(anos)
A1 Curto prazo 1
A2 Longo prazo 20
A3
84
c) Explicitação dos objetivos
O investidor com a presente análise pretende:
• inferir a viabilidade económica de um dado investimento no setor imobiliário, sendo que este
consiste na aquisição de um edifício e obtenção de benefícios através da venda e/ou
arrendamento dos seus apartamentos;
• compreender qual a melhor estratégia em termos de investimento, nomeadamente,
comparação entre estratégias com horizontes temporais distintos. Sendo que com base neste
raciocínio serão definidas alternativas associadas a cada estratégia;
• definir e compreender quais as condições em que as decisões e conclusões, provenientes da
metodologia são válidas.
d) Informação considerada
De forma a realizar a presente análise recorreu-se a várias fontes de informação, nomeadamente, para
a estimativa de parcelas de custos, benefícios e parâmetros financeiros. Deste modo, recorreram-se
às seguintes abordagens:
• pericial;
• com base em informação de referência;
• paramétrica.
Dado o facto de se tratar de um investidor fictício sempre que se solicitou estimativas de valores a
peritos, os valores obtidos poderão conter algum desvio.
e) Hipóteses assumidas
Por analisar os benefícios e custos de ciclo de vida associados a várias alternativas, apenas é
necessário detalhar custos e benefícios que difiram entre estas, concluindo-se que se está perante uma
análise relativa. No entanto, como se trata de um investimento de raiz, é preciso estabelecer uma base
inicial para comparação, o que obriga uma análise absoluta para esse cenário base.
Tratando-se de um investidor privado interessado em rentabilizar o seu capital, pelo que optará, sempre
que possível, pela alternativa financeiramente mais vantajosa. Deste modo, os indicadores para a
comparação das alternativas têm tal aspeto em conta. Para a análise não se admite limite superior para
o capital a aplicar pelo investidor.
Como parâmetros financeiros recorreu-se à taxa de atualização e taxa de crescimento, optou-se por
uma abordagem com base em informação de referência e estatística, respetivamente, para a definição
das mesmas. Admitiu-se que os parâmetros financeiros serão idênticos para todas as alternativas e
fluxos monetários.
Assume-se que o edifício com as características descritas no caso de estudo cumpre todos os
requisitos estabelecidos, nomeadamente, vai ao encontro das configurações pretendidas e
regulamentos aplicáveis, pelo que os mesmos não foram especificados.
O investidor pretende compreender não só qual a alternativa financeiramente mais vantajosa, mas
também para que condições esta é a melhor alternativa. Para isso torna-se necessário realizar análises
adicionais da perspetiva da gestão do risco para avaliar as consequências da incerteza nos objetivos
financeiros. Com este intuito optou-se pela realização da simulação de Monte Carlo como sugerido pela
ISO 15686-5 (Requisito 8.3) de modo a se obterem diagramas de probabilidades para indicadores
financeiros de cada alternativa e assim se associar uma probabilidade à decisão.
De modo a testar a robustez do modelo optou-se por realizar uma análise de sensibilidade. Esta
consistiu em compreender a significância que as variáveis de entrada, nomeadamente os fluxos
85
monetários, têm nas variáveis de saída, isto é, nas distribuições de probabilidades dos indicadores
financeiros de cada alternativa.
f) Constrangimentos e riscos identificados
Como é comum a todas as análises de custo de ciclo de vida, o maior risco existente é de todos os
fluxos monetários definidos serem distintos, de forma nociva para o investidor, da realidade. Deste
modo, foram identificados para cada fluxo monetário o potencial risco associado na sua definição,
nomeadamente, o risco de esta ser distinta, nocivamente, da realidade (Quadro A-3).
Quadro A-3-Identificação do potencial risco associado à definição de cada fluxo monetário
Fluxo Monetário Risco associado na sua definição
Venda inicial de
apartamentos
Valor definido superior ao valor de
mercado
Arrendamento anual Valor definido superior ao valor de
mercado
Custo construção do edifício Valor definido inferior ao valor
orçamentado pela empresa de
construção
Custo aquisição do terreno Valor definido inferior ao valor de
mercado
Comissões imobiliárias Valor definido inferior ao valor
apresentado pela agência imobiliária
Taxas regulamentares Alteração dos valores definidos
Custos de manutenção Valor definido inferior ao valor
apresentado pelos fornecedores
Parâmetros financeiros Evolução dos fluxos monetários
distinta e prejudicial à evolução dos
fluxos monetários definida
Fim de vida Evolução do valor de mercado
distinta e prejudicial à evolução do
valor de mercado definida
g) Detalhe das alternativas consideradas na análise
De modo a detalhar três alternativas explicitadas anteriormente, foram definidas as suas estruturas de
repartição de custos (Figura A-3, Figura A-4 e Figura A-5). De referir que apesar de distintas, as
alternativas A2 e A3 são ambas estratégias de investimento de longo prazo, pelo que possuem uma
estrutura de repartição de custos idêntica.
86
Figura A-3-Estrutura de repartição de custos, alternativa A1
Figura A-4-Estrutura de repartição de custos, alternativa A2
87
Figura A-5-Estrutura de repartição de custos, alternativa A3
Tendo por base as estruturas de repartição de custos definidas anteriormente e as várias fontes de
informação e abordagens utilizadas, definiu-se a matriz dos fluxos monetários para cada uma das
alternativas a preços constantes (Quadro A-1, Quadro A-2 e Quadro A-3). Através dos parâmetros
financeiros definiu-se a matriz dos fluxos monetários a preços correntes, sendo assim definidos os
perfis dos fluxos monetários ao longo do período de análise e os indicadores financeiros.
´
88
Quadro A-1-Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A1
Benefícios Custo Construção
Custos Não - Construção Custos Manutenção Fim de Vida
Anos Venda inicial de
apartamentos
Arrendamento anual
Custo Construção do edifício
Custo Aquisição
do Terreno
Taxas - Aquisição
do terreno
Taxas - Mais-Valia
e Comissões
Taxas - IMI
Custo Manutenção Caixilharia
Metal
Custo Manutenção Guardas e
Barreiras de proteção
Custo Manutenção
Película pintada da parede de fachada
Custo Manutenção Reboco da parede de fachada
Custo Manutenção Cobertura
Benefício Líquido Venda Final
1 1.250.000 € - 800.000 € 160.000 € 8.130 € 135.900 € - - - - - - -
2 - - - - - - - - - - - - -
3 - - - - - - - - - - - - -
4 - - - - - - - - - - - - -
5 - - - - - - - - - - - - -
6 - - - - - - - - - - - - -
7 - - - - - - - - - - - - -
8 - - - - - - - - - - - - -
9 - - - - - - - - - - - - -
10 - - - - - - - - - - - - -
11 - - - - - - - - - - - - -
12 - - - - - - - - - - - - -
13 - - - - - - - - - - - - -
14 - - - - - - - - - - - - -
15 - - - - - - - - - - - - -
16 - - - - - - - - - - - - -
17 - - - - - - - - - - - - -
18 - - - - - - - - - - - - -
19 - - - - - - - - - - - - -
20 - - - - - - - - - - - - -
89
Quadro A-2-Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A2
Benefícios Custo Construção Custos Não - Construção Custos Manutenção Fim de Vida
Anos Venda inicial de
apartamentos
Arrendamento anual
Custo Construção do edifício
Custo Aquisição do Terreno
Taxas - Aquisição
do terreno
Taxas - Mais-Valia
e Comissões
Taxas - IMI
Custo Manutenção Caixilharia
Metal
Custo Manutenção Guardas e
Barreiras de proteção
Custo Manutenção
Película pintada da parede de fachada
Custo Manutenção Reboco da parede de fachada
Custo Manutenção Cobertura
Benefício Líquido
Venda Final
1 625.000 € 30.000 € 800.000 € 160.000 € 8.130 € 67.950 € 3.595 € - - - - - -
2 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
3 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
4 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
5 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
6 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
7 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
8 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
9 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
10 - 30.000 € - - - - 3.595 € - 365 € - - - -
11 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - 3.495 € - 610€ -
12 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
13 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
14 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
15 - 30.000 € - - - - 3.595 € - 365 € - - - -
16 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
17 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € - - - - -
18 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - 3.495 € - 610 € -
19 - 30.000 € - - - - 3.595 € - - - - - -
20 - 30.000 € - - - - 3.595 € 330 € 365 € - 4.360 € - 587.505 €
90
Quadro A-3-Matriz dos fluxos monetários a preços constantes, A3
Benefícios Custo Construção Custos Não - Construção Custos Manutenção Fim de Vida
Anos Venda inicial de
apartamentos
Arrendamento anual
Custo Construção do edifício
Custo Aquisição
do Terreno
Taxas - Aquisição
do terreno
Taxas - Mais-Valia
e Comissões
Taxas - IMI
Custo Manutenção Caixilharia
Metal
Custo Manutenção Guardas e
Barreiras de proteção
Custo Manutenção
Película pintada da parede de fachada
Custo Manutenção Reboco da parede de fachada
Custo Manutenção Cobertura
Benefício Líquido
Venda Final
1 - 60.000 € 800.000 € 160.000 € 8.130 € - 7.185 € - - - - - -
2 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
3 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
4 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
5 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
6 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
7 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
8 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
9 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
10 - 60.000 € - - - - 7.185 € - 725 € - - - -
11 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - 6.985 € - 1.220 € -
12 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
13 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
14 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
15 - 60.000 € - - - - 7.185 € - 725 € - - - -
16 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
17 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € - - - - -
18 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - 6.985 € - 1.220 € -
19 - 60.000 € - - - - 7.185 € - - - - - -
20 - 60.000 € - - - - 7.185 € 655 € 725 € - 8.720 € - 1.174.995 €
91
h) Discussão da interpretação dos resultados
De modo a interpretar os resultados provenientes da análise e serem retiradas conclusões, será
realizada a seguinte abordagem:
• comparação e discussão dos resultados da análise económica, nomeadamente,
comparação de indicadores financeiros das várias alternativas;
• comparação e discussão dos resultados da análise de risco, nomeadamente, comparação
das funções de distribuição de probabilidades dos indicadores financeiros das várias
alternativas.
i) Representação gráfica dos resultados
De modo a se realizar a análise económica, definiram-se os perfis dos fluxos monetários ao longo do
período de análise (Figura A-6, Figura A-7 e Figura A-8) e obtiveram-se os indicadores financeiros para
cada alternativa (Quadro A-3).
Figura A-6-Perfil de custos e benefícios atualizados, A1
Figura A-7-Perfil de custos e benefícios atualizados, A2
92
Figura A-8-Perfil de custos e benefícios atualizados, A3
Quadro A-3- Indicadores financeiros, para as várias alternativas
A1 A2 A3
Valor atual líquido (€) 138.470,00 125.755,00 113.040,00
valor anual uniforme equivalente (€) 138.470,00 11.875,00 10.670,00
Taxa interna de retorno (%) 36,4% 9,6% Indeterminada
Taxa interna de retorno, modificada (%) 1,5% 11,0% 14,5
Período de retorno (anos) 1,0 19,4 19,7
De forma a realizar a análise de risco qualitativa, foram definidas abordagens e ações a desenvolver
para mitigar o risco associado à definição de cada fluxo monetário (Quadro A-4).
93
Quadro A-4-Atitude e ações a desenvolver para mitigar o risco associado à definição de cada fluxo monetário
Fluxo Monetário Abordagem face ao risco Ações a desenvolver
Venda inicial de apartamentos Mitigar Realização da promoção imobiliária
dos mesmos em fase de projeto,
nomeadamente, venda em planta
Arrendamento anual Mitigar Realização de contratos de
arrendamento de longo prazo com
valor de rendas definidos
Custo construção do edifício Mitigar Realização de concursos com várias
empresas de construção e contratos
com definição de custos
Custo aquisição do terreno Eliminar Aquisição de terreno apenas se este
for menor ou igual ao valor
pretendido
Comissões imobiliárias Mitigar Realização de concursos com várias
agências imobiliárias e contratos
com definição das comissões
Taxas regulamentares Aceitar Monitorização da evolução das
taxas regulamentares
Custos de manutenção Mitigar Realização de planos de
manutenção com vários
fornecedores e contratos com
definição de custos e sua
distribuição temporal
Parâmetros financeiros Mitigar Monitorização da evolução dos
fluxos monetários ao longo do
tempo e caso estes tomem valores
bastante desfasados e prejudiciais,
tomada de ações corretivas
Fim de vida Mitigar Monitorização da evolução do valor
de mercado ao longo do período de
análise e caso este atinga um dado
valor mínimo definido, venda dos
apartamentos em posse do
investidor
De modo a se realizar a análise de risco quantitativa e com recurso ao Oracle Crystal Ball
(https://shop.oracle.com/apex/product?p1=oraclecrystalball&p2=&p3=&p4=&p5=&sc=ocom_crystalball
), foi realizada a simulação de Monte-Carlo para cada alternativa e assim obtiveram-se as distribuições
94
de probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente (Figura A-9, Figura A-10,
Figura A-11, Figura A-12 e Figura A-13). Uma vez que A1 apresenta um período temporal de 1 ano, a
sua distribuição de probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente coincidem.
Figura A-9-Distribuição de probabilidades do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente, A1
Figura A-10-Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A2
Figura A-11-Distribuição de probabilidades do valor atual líquido, A3
95
Figura A-12 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A2
Figura A-13 - Distribuição de probabilidades do valor anual uniforme equivalente, A3
Como o valor anual uniforme equivalente de A1 foi bastante superior quando comparado com o valor
anual uniforme equivalente das restantes alternativas, apenas foi realizada a análise de sensibilidade
para a distribuição de probabilidades do valor atual líquido de cada alternativa, com recurso ao Oracle
Crystal Ball (Figura A-12, Figura A-13 e Figura A-14).
Figura A-12-Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do valor atual
líquido, para A1
96
Figura A-13-Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do valor atual
líquido, para A2
Figura A-14-Significância dos fluxos monetários mais relevantes na distribuição de probabilidades do
valor atual líquido, para A3
j) Plano de manutenção
Para as alternativas A2 e A3, isto é, alternativas de longo prazo, foi definido um plano de manutenção
de modo a manter o imóvel num nível considerado admissível ao longo do período de análise (Quadro
A-5).
97
Quadro A-5- Plano de manutenção para alternativas de longo prazo, A2 e A3
Elemento Ações a desenvolver Periodicidade (anos de
intervenção)
Caixilharias de Metal Limpeza e lubrificação dos componentes
mecânicos
4
Guardas e Barreiras de proteção Limpeza, raspagem e repintura 5
Película pintada da parede de fachada Limpeza e repintura 6
Reboco da parede de fachada Reaplicação da camada de reboco 15
Cobertura Limpeza 6
k) Apresentação das conclusões e recomendações futuras
Tendo como critério a maximização do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente, e ainda
atendendo aos resultados da análise económica a alternativa mais vantajosa é A1, seguida de A2, e
por fim A3 (Figura A-15). Porém, os valores do valor atual líquido das várias alternativas apresentam
um desvio-relativo reduzido, enquanto que os valores do valor anual uniforme equivalente das várias
alternativas apresentam um desvio-relativo elevado (Quadro A-6).
Figura A-15 – Comparação do valor atual líquido e valor anual uniforme equivalente para A1, A2 e A3,
respetivamente
Quadro A-6 – Desvio-relativo entre os valores de VAL e VAUE de A1 e restantes alternativas
Desvio-relativo
entre A1 e A2 (%)
Desvio-relativo
entre A1 e A3 (%)
Valor atual líquido 9,2 18,4
Valor anual uniforme
equivalente
91,4 92,2
O elevado desvio-relativo entre o valor uniforme equivalente de A1 face às restantes alternativas, deve-
se ao facto de A1 ter um período de análise de 1 ano, pelo que o seu valor atual líquido e valor anual
98
uniforme equivalente coincem, enquanto as restantes alternativas têm um período de análise elevado
(20 anos). Pelo que, A1 apresenta o maior retorno por unidade de tempo, quer para um cenário
optimista, quer para um cenário pessimista, pelo que será a melhor alternativa tendo como critério a
maximização do valor anual uniforme equivalente.
De modo a se analisar retorno global de cada alternativa, as características das funções de
probabilidades do valor atual líquido para as três alternativas, as mesmas foram comparadas e
hierarquizadas (Quadro A-7).
Quadro A-7 – Hierarquização das características das funções de probabilidades do valor atual líquido para as
três alternativas, a verde (1), amarelo ( 2) e vermelho (3) as alternativas mais vantajosa, intermédia e menos
vantajosa
Alternativa Média (€) Mediana
(€)
Desvio-
Padrão (€)
Mínimo
(€)
Máximo
(€)
Liquidez Resultados
Análise
Económica
A1 1 1 1 3 3 1 1
A2 2 2 2 2 2 2 2
A3 3 3 3 1 1 3 3
Quando comparada com as restantes alternativas, a função de probabilidades do valor atual líquido
para a alternativa A1 apresenta maior valor médio, mediana e menor desvio-padrão. Porém, a função
de probabilidades do valor atual líquido para a alternativa A3 (Figura 4-26) apresenta maiores valores
mínimo e máximo (Quadro A-7).
A função de probabilidades do valor atual líquido para a alternativa A2 apresenta sempre características
intermédias nunca sendo a mais atrativa, quer para a análise económica, quer para a análise de risco.
Pelo que apenas serão comparadas as alternativas A1 e A3.
Posto isto, a alternativa A1 tende a ser a alternativa mais atrativa para um cenário mais provável, tendo
como critério a maximização do valor atual líquido e comparando as características das funções de
probabilidades do valor atual líquido das alternativas.
Contudo, para cenários extremos, nomeadamente, excessivamente pessimista ou otimista, existe a
possibilidade da alternativa A3 ser mais atrativa que A1, uma vez que esta possui maiores valores
mínimo e máximo, pelo que um investidor mais propenso ao risco poderá considerar a mesma como
mais atrativa.
Tendo por base os resultados da análise de sensibilidade realizada (Figura A-12, Figura A-13 e Figura
A-14), e assumindo que as funções de probabilidades do valor atual líquido das alternativas analisadas
são apenas condicionados pelas variáveis de entrada com maior significância, um cenário onde A3 seja
dominante comparativamente com A1, ocorre quando os fluxos monetários associados aos benefícios
de A1 sejam minimizados e a taxa de atualização de A3 seja também minimizada. Tal cenário
corresponde a um cenário onde o valor de mercado dos apartamentos real de A1 seja inferior ao valor
de mercado previsto, e os fluxos reais de A3 sejam mais favoráveis do que os fluxos previstos.
Por fim, o investidor possui toda a informação proveniente das análises económica e de
risco/sensibilidade que necessita para o processo de tomada de decisão. Este deverá compreender
quais os requisitos que têm maior importância para si e assim compreender qual a alternativa mais
vantajosa para o seu investimento.
99
Todo o processo e conclusões obtidas através da aplicação da metodologia ao caso de estudo foram
reportadas ao investidor, nomeadamente, através do presente relatório.
