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Custos para abertura de capital no Brasil Uma análise sobre as ofertas entre 2005 e 2015

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Custos para abertura de capital no Brasil | Uma análise sobre as ofertas entre 2005 e 2015

Índice

Um grande passo para o crescimento 3

Metodologia do estudo 6

Preparação para a abertura 8

Custos associados à condição de companhia listada 14

Relação entre custos e valor da oferta 17

Pronto para o próximo passo 20

Glossário 21

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Um grande passo para o crescimento

O acesso ao mercado de capitais envolve uma grande mudança cultural. Após um período de preparação, a empresa passa de uma organização de capital fechado com um ou poucos sócios para uma companhia com um número maior de acionistas, que podem comprar e vender suas ações em uma bolsa de valores. Companhias abertas precisam cumprir prazos e regulamentos, além de contar com uma forte estrutura de governança corporativa. Em contrapartida, têm acesso a todos os mecanismos de captação oferecidos pelo mercado de capitais.

A transição de uma empresa fechada para uma companhia de capital aberto, desde que bem planejada, é um processo simples. Organizações que tenham a IPO em sua estratégia devem se preparar com antecedência e avaliar cuidadosamente os desafios, as oportunidades e os riscos envolvidos nesse processo, contando, em muitos casos, com o auxílio de consultores das mais diversas naturezas.

As empresas possuem diversas fontes de financiamento à sua disposição. Para escolher a mais adequada, é necessário avaliar o perfil da organização, sua estratégia e as implicações que a fonte escolhida trará. Abrir o capital é um dos caminhos, já que permite à empresa contar com o mercado de capitais para crescer. No entanto, os sócios devem considerar as obrigações decorrentes da condição de companhia aberta versus os benefícios esperados.

Uma empresa abre o capital quando vende suas ações ao público pela primeira vez e passa a ter suas ações negociadas em bolsa de valores. Esse processo é conhecido como “oferta pública inicial” ou “IPO” (sigla em inglês para Initial Public Offering).

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As notícias que normalmente chegam após uma IPO, sobre a riqueza gerada para os acionistas iniciais da empresa e os membros da administração, podem ser sedutoras, e a perspectiva de ter capital disponível para financiar o crescimento futuro é atrativa.

Ao tornar-se uma companhia aberta com ações negociadas em bolsa de valores, a empresa diversifica as alternativas de captação de recursos, proporciona liquidez patrimonial aos seus acionistas e fortalece a imagem institucional e a profissionalização da gestão. Pontuados de forma resumida, tais objetivos estão, na realidade, atrelados à avaliação de importantes aspectos, entre eles: planos de investimento; redução da dependência em relação a financiamentos bancários e, portanto, redução da alavancagem financeira; adequação da estrutura organizacional; aumento da liquidez das ações; e cultura interna em relação à convivência com um grupo muito maior de acionistas e à prestação de contas aos novos sócios investidores.

Há, assim, uma série de fatores a serem considerados para a decisão sobre a abertura de capital. Nesse contexto, um fator recorrentemente questionado na tomada dessa decisão consiste nos chamados custos relativos à abertura de capital e à manutenção da condição de companhia aberta, além da avaliação dos custos para ofertas subsequentes (follow‑ons).

Em 2006, a BM&FBOVESPA realizou um estudo sobre os custos inerentes a uma abertura de capital no Brasil em que foi possível notar que esses valores possuíam um componente variável muito expressivo, que é a comissão de estruturação, coordenação e distribuição das ações. Já os custos de manutenção da condição de companhia aberta incorridos pelas empresas listadas na BM&FBOVESPA variavam fortemente em virtude da complexidade de cada empresa, bem como em virtude das práticas adotadas por cada companhia em relação ao seu relacionamento com o mercado.

Além dos custos

Alguns pontos que a empresa precisa compreender para a abertura de capital:

• Quais ferramentas (sistema integrado, controles internos, equipe treinada etc) são necessárias para a empresa atender às exigências de “companhia aberta”, particularmente em áreas como compliance, auditoria, comunicação, governança e gestão de riscos;

• O que é preciso para desenvolver essas capacidades em termos de tempo, experiência, recursos humanos e tecnologia, entre outros;

• Como desenvolver as capacidades necessárias de forma mais eficaz e eficiente;

• Quais são os benefícios decorrentes da preparação para se adequar ao nível exigido pelos reguladores e quais são as consequências em não se preparar.

O planejamento pré-IPO não deve se concentrar apenas no evento da emissão de ações e captação de recursos, mas também na estruturação das habilidades que suportarão o desenvolvimento e crescimento sustentável como uma companhia de capital aberto. Apenas com essas habilidades, a companhia estará preparada para operar nos níveis esperados.

Ao tornar-se uma companhia aberta, a empresa diversifica as alternativas de captação de recursos, proporciona liquidez patrimonial aos seus acionistas e fortalece a imagem institucional e a profissionalização da gestão.

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Desde então, houve grandes movimentos no mercado de capitais brasileiro. Se, em 2007, o mercado de capitais do País viveu um momento exuberante, em que 64 empresas realizaram suas IPOs, o cenário internacional adverso e a instabilidade econômica e política no Brasil atingiu diretamente o ambiente de negócios brasileiro após 2008, reduzindo os fluxos financeiros internacionais e revertendo a tendência de crescimento que se esperava para a atividade econômica no mundo. Isso quer dizer que o mercado de capitais é cíclico, por isso é importante estar com a empresa pronta para as eventuais oportunidades que venham a surgir.

Nesse contexto, a Deloitte preparou este estudo com o objetivo de trazer informações úteis aos participantes do mercado de capitais brasileiro, tendo como base as informações públicas das 198 empresas que realizaram suas IPOs e ofertas subsequentes entre janeiro de 2005 e dezembro de 2015. Ainda que este material não seja um estudo científico, as informações aqui compiladas podem auxiliar os administradores das empresas na tarefa de planejar o futuro de suas organizações.

No gráfico abaixo não constam ofertas com valores de distribuição superiores a R$10 bilhões e também foram desconsideradas ofertas de ações com esforços restritos conforme CVM 476.

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10

20

30

40

50

60

70

80

Follow-on IPO

No que investir para abertura de capital

Se uma empresa decide abrir seu capital, incorre basicamente em três tipos diferentes de custos:

• Os diretamente ligados à preparação da empresa para se tornar uma companhia aberta;

• Os diretamente associados à oferta, ou seja, os custos de abertura de capital;

• Os associados à condição de companhia aberta, com ações listadas em bolsa de valores.

Número de ofertas Entre 2005 e 2015, foram realizadas 144 IPOs e 110 follow‑ons. Em apenas dois anos (2006 e 2007) foram realizados quase 63% das aberturas de capital do período.

2005 2006 2007 2008* 2009* 2010* 2011 2012 2013* 2014* 2015*

1

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16

12

6

18 11 12

107

10

26

64

4 510 11

39 1

IPO Follow-on

* Não inclui ofertas com valor de distribuição superior a R$10 bilhões. Não considera ofertas pela ICVM 476.

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Metodologia do estudo

Este estudo foi preparado com base em dados públicos disponíveis nos prospectos definitivos de ofertas públicas realizadas no Brasil, de janeiro de 2005 a dezembro de 2015, sendo ofertas iniciais (IPOs) ou subsequentes (follow‑ons). Esses prospectos estão disponíveis nos sites de cada uma das companhias, bem como nos sites da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) (www.cvm.gov.br) e da BM&FBOVESPA (www.bmfbovespa.com.br).

Ofertas excluídas da análise

Ano Emissor Tipo Distribuição Comissões Despesas Custos totais(em R$ mil) (em R$ mil) % (em R$ mil) % (em R$ mil) %

2008 Vale Follow‑on 18.450.242 179.710 1 10.208 0,1 189.918 1

2009 Santander Follow‑on 12.337.500 193.016 1,6 17.788 0,1 210.804 1,7

2010 Petrobras Follow‑on 115.052.319 228.829 0,2 254.969 0,2 483.799 0,4

2013 BB Seguridade IPO 10.200.000 119.194 1,2 25.000 0,2 144.194 1,4

2014 Oi Follow‑on 13.217.865 91.929 0,7 38.127 0,3 130.057 1

2015 Telefônica Follow‑on 15.812.000 65.600 0,4 29.570 0,2 95.171 0,6

A população foi composta inicialmente por 251 ofertas realizadas conforme a Instrução normativa CVM 400, mas, em virtude das características e dos altos valores na distribuição, foram excluídas da população levantada algumas distribuições ocorridas entre 2005 e 2015, com valores distribuídos superiores a R$ 10 bilhões, com o intuito de manter a homogeneidade da amostra analisada, são elas:

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É importante ressaltar que foram utilizados neste estudo, para todas as ofertas com dados disponíveis, apenas os custos e as despesas das ofertas no Brasil, com o objetivo de obter uma representação mais fidedigna do mercado local. Em alguns casos, a oferta contou com esforços para venda das ações a investidores estrangeiros qualificados, a qual nem sempre tem nos prospectos as despesas discriminadas incorridas para os esforços de colocação no exterior; nesses casos, o levantamento considerou as despesas totais, bem como o total distribuído na análise. Portanto, essa limitação deve ser levada em conta nos resultados apurados.

A amostra analisada não considerou os recursos obtidos por meio de eventuais lotes suplementares emitidos após a liquidação da oferta base, uma vez que os prospectos definitivos não são atualizados para incluírem esses dados. No entanto, como as decisões para a colocação das ofertas são tomadas pelos administradores com base nos lotes iniciais (incluindo os custos para emissão) que são divulgados nos prospectos definitivos, as análises contidas neste estudo contêm informações que podem auxiliar na avaliação da abertura de capital.

Desde setembro de 2014, a partir de alterações introduzidas à instrução CVM 476 por meio da instrução CVM 551, tornou-se possível a realização de ofertas públicas de ações distribuídas com esforços restritos, destinadas exclusivamente a investidores profissionais e intermediadas por integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários. Por estarem dispensadas do registro de distribuição na CVM, os dados sobre valores de comissões, despesas e custos totais não estão disponíveis nos prospectos e consequentemente foram desconsideradas para fim deste estudo. Portanto, essa limitação deve ser levada em conta nos resultados apurados. Entre 2014 e 2015 houve três ofertas subsequentes de ações distribuídas com esforções restritos, com valor total distribuído aproximado de R$ 1,35 bilhão.

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Preparação para a abertura

Os custos relativos à preparação da empresa para a abertura de capital dependem, essencialmente, da estrutura que a empresa já possui. Tendo em vista que abrir o capital pressupõe, por exemplo, que a empresa seja auditada por firma de auditoria externa e que possua um nível adequado de transparência, controles internos e governança corporativa, é possível dizer que empresas que tenham investido em uma preparação de longo prazo serão menos impactadas por esses custos.

Desse modo, é difícil mensurar os custos envolvidos nesse processo. Alguns empresários entendem que aprimorar constantemente sua estrutura, sempre visando às melhores práticas, é algo natural e intrínseco ao seu processo de crescimento. Nesses casos, contratar uma firma de auditoria não representa, para eles, um custo ligado à abertura de capital. Na contramão, empresas que não veem valor no aperfeiçoamento da sua gestão e governança, diante da decisão de abrir o capital, terão um dever de casa maior e mais custoso.

Custos para abertura de capitalListagem sem oferta pública

As empresas interessadas em acessar o mercado de maneira gradual podem se listar na bolsa de valores sem realizar oferta pública. Assim, separam o processo da listagem e da oferta. Para tanto, é necessário o registro de companhia aberta na CVM e a adesão a um dos segmentos de listagem do Mercado de Acesso (Bovespa Mais ou Bovespa Mais Nível 2).

Nessa modalidade, os custos são em sua maioria ligados aos trâmites legais do processo. Tendo em vista que a listagem sem oferta pública pressupõe o registro de companhia aberta na CVM, a empresa terá que preparar os documentos necessários para obtenção desse registro, além dos documentos que serão entregues à bolsa. É importante ter um assessor legal que ofereça suporte à empresa na preparação e revisão desses documentos.

Além disso, a maioria das empresas não possui um site ou uma área em seu site destinada ao relacionamento com investidores. Como companhia aberta e listada em bolsa de valores, mesmo que não haja oferta pública, as empresas precisam providenciar esse canal de comunicação e depósito de informações estratégicas para os investidores.

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Preparação para a abertura

Listagem com oferta públicaNos custos relacionados à oferta em si estão alocadas todas as despesas relacionadas com a decisão de distribuir ações publicamente. Entre elas, as despesas com coordenadores, advogados e auditores. No caso de a empresa já ter suas demonstrações financeiras auditadas, os custos referem-se ao auxílio para a obtenção do registro de companhia aberta, eventual necessidade de atualização das demonstrações financeiras e na emissão das cartas de conforto aos coordenadores da oferta. Outros componentes dos custos da IPO são as taxas pagas à BM&FBOVESPA, à CVM, à publicidade legal e à imprensa, e as despesas para cumprir com a divulgação e regras de governança corporativa.

Há duas formas de realizar oferta pública de ações:

• Com esforços restritos, conforme a instrução CVM 476, alterada pela CVM 551;

• Com amplos esforços, conforme a instrução CVM 400.

A distribuição pública de ações pode seguir as regras da Instrução CVM 400 ou da instrução CVM 551, que alterou a Instrução CVM 476, conforme o caso. A Instrução CVM 551 trouxe agilidade ao processo de oferta pública. Uma importante diferença entre tais regulamentações é a amplitude do esforço de venda. A Instrução CVM 400 permite que as ações sejam oferecidas a todos os perfis de investidores, já a Instrução CVM 476 restringe a investidores profissionais. Essa distinção se deve ao nível de informações disponíveis para a realização da distribuição.

Outra distinção entre essas instruções é o registro da oferta. Dado que a Instrução CVM 400 abrange todos os tipos investidores, há a necessidade de protocolo da oferta na CVM, o que não ocorre nas ofertas pela Instrução CVM 476, que são com esforços restritos e, por isso, há a dispensa de registro da oferta.

Agentes envolvidos Despesas com os coordenadores No processo de abertura de capital e oferta pública de ações, os empreendedores ou fundadores esperam realizar uma operação bem-sucedida, que tenha uma precificação adequada, e estabilidade no preço das ações após a IPO.

Na busca desse objetivo, a escolha de um coordenador competente que, historicamente, seja um banco de investimento, pode ajudar a garantir o sucesso da oferta.

Toda oferta pública deve ser conduzida por uma instituição financeira autorizada a atuar no sistema de distribuição de valores mobiliários (coordenador ou underwriter). Esse intermediário é responsável, entre outros itens, pela modelagem da operação (avaliação da viabilidade da distribuição), formação do consórcio de distribuição, realização da diligência (due diligence) sobre as informações da empresa que serão utilizadas na elaboração dos documentos de emissão, coordenação dos procedimentos junto à CVM, estruturação e determinação do período adequado (timing) da oferta, processo de formação de preço por meio do livro de ordens (bookbuilding), organização das apresentações ao mercado (road show) e concepção do plano de distribuição da emissão.

Os coordenadores são familiarizados com as condições do mercado, conhecem o nível de interesse de investidores institucionais e individuais com relação a novas emissões de ações e comparam os múltiplos das ações de companhias similares que fizeram oferta ou têm suas ações negociadas em bolsa de valores.

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A escolha de um coordenador deverá levar em consideração vários aspectos. Veja abaixo alguns itens que as empresas precisam avaliar para escolherem o banco de investimento que coordenará sua oferta:

Reputação Em uma oferta, a reputação dos coordenadores é de grande importância. Investidores institucionais e pessoas físicas terão mais confiança em suas ações quando identificarem o nome de um banco de investimento altamente conceituado nos processos de oferta. A reputação também influencia a capacidade do coordenador líder em organizar um consórcio forte com outros coordenadores para auxiliar na venda e na distribuição das ações.

Capacidade de distribuiçãoÉ importante para as companhias e para os mercados que os coordenadores distribuam as ações em uma base variada de investidores para gerar interesse permanente do mercado nas ações após a oferta.

Cada banco de investimento tem uma base de clientes diferente. É importante que as empresas entendam a composição de cada uma e façam uma avaliação levando em consideração a sua estratégia.

Alguns bancos de investimento têm acesso a muitos investidores institucionais, enquanto outros possuem foco em investidores pessoas físicas.

É importante mencionar que uma oferta somente é efetiva por meio de coordenadores que possuam uma boa base de clientes, bem como capacidade de estruturar um consórcio forte.

Destaca-se ainda que, das 144 IPOs ocorridas entre janeiro de 2005 e dezembro de 2015, aproximadamente 66% do volume total ofertado foi absorvido por investidores estrangeiros. Há mais de duas décadas, os investidores estrangeiros são bastante importantes no mercado de capitais brasileiro e na BM&FBOVESPA.

Experiência Um banco de investimento deve ter experiência na distribuição de ações de companhias do mesmo setor ou de setores similares. Isso influi na capacidade de fixar o preço das ações e dá mais credibilidade ao explicar e oferecer a companhia a potenciais investidores.

Capacidade de formar mercadoApesar de não ser um requisito para a abertura de capital, os coordenadores ou outros intermediários de mercado podem se tornar os formadores de mercado para as ações da sua empresa, ou seja, assumem a obrigação de colocar no mercado, diariamente, ofertas firmes de compra e de venda para uma quantidade de ativos predeterminada e conhecida por todos. Ao registrar ofertas, o formador de mercado proporciona um preço de referência para a negociação do ativo. O coordenador líder poderá atuar como formador de mercado, ou o papel de formador de mercado pode ser desempenhado por corretoras, distribuidoras de valores, bancos de investimento ou bancos múltiplos com carteira de investimentos.

Analistas financeiros A comunidade financeira normalmente enxerga o coordenador líder como a principal fonte de informações sobre a empresa. Portanto, é importante que o banco de investimento escolhido tenha analistas experientes, respeitados pela comunidade financeira e que acompanhem de perto o setor em que a empresa atua, não somente durante o processo de IPO, como também antes e depois da IPO. A companhia de capital aberto tem um papel importante no relacionamento com a comunidade de analistas, fomentando o interesse destes pela cobertura do seu papel.

Como escolher um coordenador

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As despesas com os coordenadores são geralmente os custos individuais mais altos da abertura de capital e são negociadas diretamente entre a empresa e o coordenador líder. Além de contemplar os serviços já prestados, essas despesas têm por objetivo compensar os coordenadores do custo de se associarem à oferta.

Em IPOs e follow‑ons realizadas no Brasil, as despesas com os coordenadores são geralmente as seguintes:

• Comissão de colocação;

• Comissão de coordenação;

• Comissão de garantia de liquidação;

• Incentivo.

Os fatores que afetam o valor das comissões pagas aos coordenadores variam em virtude das condições do mercado, do tamanho e da complexidade da operação e do regime de colocação (com garantia firme ou melhores esforços), entre outros.

Honorários dos advogadosOs honorários advocatícios estão basicamente relacionados com a preparação do pedido de registro de companhia aberta, dos documentos da oferta, negociação do contrato de coordenação e distribuição, questões societárias e outras que surgem no decorrer do processo de registro e oferta.

Como o pedido de registro é um documento legal, os advogados geralmente ficam encarregados de auxiliar a administração em sua elaboração. Quando eles têm dúvidas e precisam de informações, recorrem à administração da empresa. Com base nas informações coletadas, o papel dos assessores jurídicos será o de ajudar a empresa a decidir quais informações devem ser incluídas no pedido de registro (ou seja, quais fatos são importantes) e como devem ser incluídas. Além disso, os assessores jurídicos irão protocolar o pedido nos órgãos reguladores, coordenar e ajudar na elaboração e apresentar as respostas aos comentários desses órgãos.

Cabe também aos assessores jurídicos auxiliar a empresa nas questões societárias antes da oferta, bem como nos preparativos ao longo dela. Eles têm o papel fundamental de ajudar a empresa a coordenar o processo de due diligence, negociar o contrato de coordenação e distribuição em seu nome, emitir um parecer sobre a validade das ações a serem ofertadas e prestar consultoria à empresa em assuntos relacionados ao mercado de capitais.

Se os trabalhos oriundos das questões societárias forem extensos, exigindo uma reorganização complexa ou a negociação de contratos relevantes, os honorários advocatícios poderão ser significativamente elevados.

Eles também aumentarão se houver um grande número de acionistas vendedores em virtude dos trabalhos legais e administrativos relativos a cada vendedor.

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Em ofertas secundárias ou mistas, algumas das despesas com honorários advocatícios ou outros honorários podem ser pagas pelos acionistas vendedores. Os acionistas e a empresa decidem sobre a alocação de despesas. No entanto, geralmente a empresa arca com a maioria das despesas.

Honorários dos auditoresEsses honorários se referem basicamente à participação de auditores independentes no auxílio da obtenção do registro de companhia aberta e na emissão das cartas de conforto aos coordenadores. Em alguns casos, podem também estar relacionados com trabalhos específicos sobre outras informações financeiras, entre elas, informações pro forma.

As despesas são proporcionalmente mais altas quando são necessárias auditorias separadas das demonstrações financeiras de empresas adquiridas ou a serem adquiridas, investidas ou contabilizadas pelo método de equivalência patrimonial e garantidores financeiros.

Se demonstrações financeiras intermediárias forem exigidas, os honorários dos auditores também serão incrementados, já que eles terão de revisá-las, principalmente, com relação às cartas de conforto solicitadas pelos coordenadores.

As demonstrações financeiras auditadas são parte da documentação da oferta e estão amparadas pelo relatório dos auditores independentes – que, geralmente, dão consentimento para a inclusão do relatório nessa documentação. Antes de tal consentimento ser obtido, os auditores executam procedimentos até as datas de arquivamento dos documentos, entre eles um levantamento dos eventos subsequentes para determinar se as demonstrações financeiras e seu relatório ainda estão adequados.

Esse levantamento inclui averiguações sobre eventos que ocorreram ou que se tornaram conhecidos após a emissão do último relatório dos auditores independentes e que, caso tivessem sido conhecidos na ocasião, teriam sido divulgados ou refletidos nas demonstrações financeiras.

Os auditores revisam e discutem com a administração quaisquer preocupações com relação às demonstrações financeiras intermediárias. Eles também leem todo o prospecto para verificar a existência de inconsistências entre partes financeiras e não financeiras e sobre questões relevantes que não tenham sido divulgadas.

Durante o processo de oferta, os coordenadores e seus advogados se reúnem com a empresa e seus auditores independentes para discutirem as demonstrações financeiras e chegarem a um consenso com relação às cartas de conforto a serem emitidas pelos auditores independentes.

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Ao solicitar essas cartas de conforto, os coordenadores estão buscando ajuda para realizar uma due diligence nos dados financeiros e contábeis contidos na documentação da oferta que não são apresentados no relatório dos auditores independentes. As cartas de conforto descrevem procedimentos muito específicos realizados a pedido dos coordenadores. Os auditores independentes geralmente fornecem uma minuta preliminar aos coordenadores bem antes da primeira data de entrega, para que os coordenadores possam decidir se os procedimentos descritos na carta de conforto atendem às suas necessidades.

Os procedimentos realizados pelos auditores independentes normalmente incluem:

• Verificação de dados financeiros contidos na documentação da oferta com registros contábeis ou demonstrações financeiras;

• Avaliação de resultados financeiros disponíveis após a última auditoria para determinar se houve redução nas receitas ou no patrimônio ou outras tendências que não estão adequadamente divulgadas na documentação da oferta.

Tendo em vista que abrir o capital pressupõe que a empresa seja auditada por firma de auditoria externa e que possua um nível adequado de transparência, controles internos e governança corporativa, é possível dizer que empresas que tenham investido em uma preparação de longo prazo serão menos impactadas por esses custos.

Outros custos diretosOutras despesas com valores individuais relativamente menores (obrigatórias ou não) também devem ser consideradas nos custos para o processo de abertura do capital, como:

• As taxas da CVM e da BM&FBOVESPA;

• Os custos relacionados ao escriturador das ações;

• Eventuais custos relacionados com custodiantes e câmaras de liquidação;

• Os custos relacionados à impressão de todos os materiais;

• Os custos relacionados às viagens e aos gastos nas apresentações aos investidores (road shows);

• As despesas de publicidade legal.

Além desses custos identificáveis, haverá o tempo gasto pelos executivos e pela administração que auxiliarão coordenadores, auditores e advogados na preparação da oferta.

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Custos associados à condição de companhia listada

Apesar de não serem objeto deste estudo, os custos associados ao cumprimento de todas as exigências dos órgãos reguladores para as companhias abertas devem também ser levados em consideração pelas empresas que estão decidindo sobre um processo de abertura de capital.

Vale ressaltar que alguns desses custos são incorridos também pelas empresas de capital fechado que possuem boa estrutura de governança e praticam a transparência em suas informações.

É muito importante que as empresas visem o constante aprimoramento de suas práticas de gestão e controles internos, independentemente de planejarem abrir o capital ou não. Empresas bem preparadas possuem desempenho mais satisfatório, sobrevivem mais facilmente a crises macroeconômicas e são melhores precificadas em qualquer transação, seja ela de fusão, aquisição ou de venda parcial ou total para um sócio financeiro ou estratégico.

Há empresários que ainda associam os custos de gestão, transparência e governança corporativa à abertura de capital, sendo que, atualmente, esses quesitos não são mais enxergados como diferencial competitivo e sim condição para competir.

Alguns exemplos dos custos para manutenção do registro de companhia aberta com ações negociadas em bolsa de valores são:

• Estrutura de governança (conselhos, relações com investidores, gestão de riscos etc);

• Auditoria independente (sobre as demonstrações financeiras trimestrais e anuais);

• Demonstração em padrão internacional (convergência para as IFRSs);

• Publicação das demonstrações financeiras (trimestrais e anual);

• Publicação dos editais para convocação de assembleias gerais ordinárias e extraordinárias e das atas das assembleias e divulgação dos fatos relevantes etc;

• Taxa de fiscalização devida à CVM;

• Anuidade paga à BM&FBOVESPA.

Conforme mencionado acima, alguns custos de manutenção de companhia listada estão relacionados às taxas cobradas pela CVM e pela BM&FBOVESPA, que são divulgadas pelas duas instituições em seus websites.

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Taxas CVM e BM&FBOVESPA para empresas listadas Ofertas de Listagem IPO Assembleias Follow-on debêntures Deslistagem

Taxa de análise de oferta de açõesR$ 54.445,00+Taxa de distribuição de açõesVolume da oferta × 0,035%+Taxa de registro de oferta de açõesVolume ofertado × 0,3%

Taxa de análise para listagem de açõesR$ 55.534,00

Serviço de voto a distânciaIsento em 2016

Anuidade de açõesR$ 35.000,00 + (CS × 0,005%)+Taxa de evento corporativo1

+Taxa de fiscalização (trimestral)2

Taxa de análise de oferta de debênturesVolume financeiro previsto × 0,004%+Taxa de distribuição de debênturesVolume da oferta × 0,035%+Taxa de registro de oferta de debênturesVolume ofertado × 0,3%

Taxa de análise de OPAR$ 217.780,00+Taxa de execução de OPAVolume da oferta × 0,1%

1 Valor irá variar de acordo com o Evento Corporativo, descrito no Ofício Circular 146/2015-DP da BM&FBOVESPA

2 Com base no patrimônio líquido relativo a 31 de dezembro do ano anterior

Vale destacar que as empresas interessadas em se listar no Mercado de Acesso da bolsa de valores possuem incentivos nas taxas cobradas pela BM&FBOVESPA. Tais incentivos se devem ao interesse da bolsa no desenvolvimento deste mercado no Brasil.

A empresa que planeja abrir seu capital precisa ponderar o incremento de custos que ela terá e o bônus intangível trazido pelo status de companhia aberta. Companhias de capital aberto são melhores precificadas e possuem mais credibilidade com seus clientes, fornecedores, funcionários e stakeholders.

Ademais, com a abertura de capital, o mercado passa a ter uma melhor percepção da companhia, pelas seguintes razões:

• Práticas contábeis mais formais e rigorosas, fiscalizadas pela CVM e pela BM&FBOVESPA;

• Melhores controles financeiros, sistemas de compliance, governança e gestão de riscos;

• Demandas adicionais de informação e transparência em relatórios sobre o desempenho financeiro, a remuneração, os riscos e os indicadores de desempenho;

• Novo ambiente de regulamentação e fiscal;

• Criação de canais de comunicação com os acionistas e os analistas de mercado (montando por meio de uma equipe dedicada e de relação com investidores).

A CVM, a bolsa de valores e os investidores exigem das companhias abertas uma grande quantidade de informações financeiras e operacionais. Para atender a essas necessidades, a companhia deve avaliar a sua capacidade de gerar demonstrações financeiras e outros relatórios periódicos de acordo com os requerimentos da CVM.

Companhias de capital aberto são melhores precificadas e possuem mais credibilidade com seus clientes, fornecedores, funcionários e stakeholders.

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Por exemplo, as demonstrações financeiras devem ser elaboradas em conformidade com as práticas contábeis adotadas no Brasil e de acordo com as IFRSs, que incluem divulgações específicas para as companhias registradas na CVM, como, por exemplo, mais detalhes sobre instrumentos financeiros e cumprimento de outras normativas.

A maioria dos executivos concorda que os requerimentos dos relatórios financeiros para uma companhia aberta são mais formais e rigorosos do que para empresas de capital fechado. Apesar de os gastos efetivos de cada companhia na manutenção de status de companhia aberta dependerem do estágio atual de desenvolvimento de cada organização, bem como do efetivo comprometimento de cada administração em atingir o “estado da arte” no atendimento ao mercado, é importante salientar que essa área geralmente requer uma atenção especial de toda a companhia e que todas essas atividades consomem tempo e recursos das organizações.

Atividades para elaboração de relatórios financeiros Entre as principais atividades necessárias para a elaboração e divulgação de relatórios financeiros, destacam-se:

• Avaliar a disponibilidade e a qualidade dos dados financeiros à luz das práticas contábeis adotadas no Brasil, IFRSs e requerimentos da CVM;

• Identificar os novos dados necessários, assim como sua fonte e os custos de desenvolvimento de processos para obtenção dessas informações;

• Desenvolver processos e recursos de apoio para a elaboração de demonstrações financeiras e outros relatórios (IFRSs, Formulário de Referência etc.);

• Considerar as competências da equipe de relações com investidores e como resolver problemas, como baixas de pessoal ou necessidade de contratação;

• Integrar relatórios financeiros com governança e gerenciamento de riscos para gerar informações que, além de atenderem às exigências de demonstrações financeiras, orientem a gestão e as melhorias nos indicadores de desempenho.

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Relação entre custos e valor da oferta

Observação: para todos os dados apresentados nesta seção, as “comissões” representam custos com os coordenadores e as “despesas” representam custos com honorários advocatícios, com os auditores e os outros custos diretos da oferta.

Follow-on – Histórico de custos por ano

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014* 2015*

4,0%

3,0%

2,0%

1,0%

0%

DespesasComissões

*Sem informação de custos de follow-on no período

IPO – Histórico de custos por ano

5,0%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

4,0%

3,0%

2,0%

1,0%

0%

DespesasComissões

Entre os anos de 2005 e 2015, a mediana dos custos totais para uma IPO foi de 4,8%, enquanto para uma emissão de um follow‑on, a mediana registrada foi de 3,6%. A IPO demanda custos maiores devido às etapas que uma empresa tem que cumprir para tornar-se uma companhia de capital aberto. Entre os custos mais relevantes, tanto para IPO quanto para follow‑on, estão as comissões.

Custo geral – mediana do períodoCu

sto

Tota

l

Com

issõ

es

Des

pesa

s

Cust

o To

tal

Com

issõ

es

Des

pesa

s

Follow-onIPO

4,8%

3,8%

1,3%

0,6%

2,8%

3,6%

18


DespesasComissões

IPO – Custos por segmento de listagem

4,0%

0,9%

3,1%

0,7%

4,0%

0,9%

4,1%

0,8%

4,0%

2,1%

Novo Mercado

BovespaMais*

Nível 1 Nível 2 BDR

Coordenação

Colocação

Outras

Garantia de liquidação

*Sem informação de custos de Follow-on no período.

Até R$200 mi De R$200 mia R$500 mi

De R$500 mia R$1 bi

De R$1 bia R$10 bi

Comissões por faixa de distribuição (%)

1,8% 1,8%1,5%

0,9%

0,7%

0,7%

0,3%

0,6% 0,6%

0,6%0,6%

0,5%0,4%

0,4%

0,5%0,8%

Auditoria

Advogados e consultores

Outras

Até R$200 mi Até R$200 mia R$500 mi

Até R$500 mia R$1 bi

De R$1 bia R$10 bi

Despesas por faixa de distribuição (%)

0,4%

0,3%

0,2%

0,1%

0,1%

0,1%0,3%

0,2%

0,5%

0,2%

0,6%

DespesasComissões

Follow-on –�Custos por segmento de listagem

2,9%

0,6%

2,0%

0,4%

3,0%

0,5%

3,7%

1,1%

Novo Mercado

BovespaMais*


R$100 mi

R$80 mi

R$60 mi

R$40 mi

R$20 mi

R$0

Follow-onIPO

Valor distribuído por segmento de listagem

Novo Mercado

BovespaMais*


A empresa deve avaliar seu nível de governança quando decide realizar a abertura de capital com lançamento de ofertas. Para cada nível de governança há uma regra específica que proporciona benefícios e custos diferentes para a companhia

Novo mercadoIPO destaca-se como maior valor distribuído.

Custos por faixa de distribuiçãoOs custos por faixa de distribuição apresentaram queda em função do aumento no valor das distribuições. A comissão que mais se destaca é a de colocação.

Dentre as despesas mais elevadas destacam-se:

Advogados Consultores Auditores

19


Número de ofertas e valor distribuído(ofertas com valor de distribuição de até R$ 10 bilhões)

R$50 mi

2005 2006 2007 2008* 2009* 2010* 2011 2012 2013* 2014* 2015*

R$40 mi

R$70 mi

R$60 mi

R$30 mi

R$20 mi

R$10 mi

R$0

50

40

70

60

30

20

10

0

Follow-onIPO Número de ofertas IPO Número de ofertas Follow-on

No período analisado entre os anos de 2005 e 2015, os valores distribuídos entre as operações de IPO e follow‑on no Brasil somaram aproximadamente R$ 399 bilhões.

0 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7%

Despesas

Comissões

Custos por setor de atuação (%)

3,9% 1,3%

3,0% 0,6%

4,7% 1,0%

2,8% 0,8%

4,5% 1,1%

4,0% 0,9%

4,4% 0,2%

2,7% 0,8%

4,0% 0,7%

2,0% 0,5%

4,3% 2,0%

3,5% 0,7%

2,5% 0,6%

4,0% 1,1%

3,5% 0,7%

3,5% 1,0%

3,0% 0,5%

2,8% 0,7%

4,5% 1,2%

3,6% 0,6%

Outros

Transportes

Téxtil e calçados

Telecomunicações

Química e petroquímica

Prestação de serviços

Petróleo e gás

Mineração, siderurgia e metalurgia

Máquinas e equipamentos

Madeira, papel e celulose

Informática, TI, internet e eletrônicos

Farmacêutico, higiene e limpeza

Energia elétrica, gás e saneamento

Educacional

Construção civil, i mobiliário e shopping

Comércio

Atividades financeiras

Alimentos

Agronegócio

Açúcar e álcool

Cada setor apresenta uma característica e um comportamento diferente. Essas diferenças devem ser levadas em consideração quando se realiza o levantamento dos custos para abertura de capital.

*Não inclui ofertas com valor de distribuição superior a R$10 bilhões.

20


Com a análise das ofertas brasileiras realizadas entre 2005 e 2015, é possível observar que os custos com as comissões dos coordenadores são os mais relevantes a serem considerados quando se decide fazer uma IPO, representando 3,8% do total distribuído na mediana das ofertas analisadas no período. As outras despesas são menos relevantes e representaram 1,3% desse total.

Enquanto as comissões apresentam características de custos variáveis, as outras despesas apresentam características de custos fixos, sendo consistentemente reduzidas pelo aumento no volume das distribuições.

Pronto para o próximo passo

As análises também demonstraram que os custos e as despesas podem ser significativamente alterados dependendo de fatores como tamanho da distribuição, sua complexidade, indústria na qual a companhia está inserida, ou, ainda, pelo fato de já ser uma companhia aberta.

Conhecendo todos esses custos, proprietários e administradores de empresas podem avaliar as melhores opções para abertura de capital, além de ter controle de todo o investimento necessário para conduzirem uma IPO de sucesso.

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Glossário

Banco de investimento – Intermediário financeiro entre a companhia emissora das ações e os investidores. Também conhecido como coordenador.

Bookbuilding – Processo no qual investidores manifestam intenções de compra a diferentes níveis de preço e os acionistas ou a empresa indicam o valor que desejam subscrever.

Carta de conforto – Carta emitida pelos auditores aos coordenadores, informando os resultados dos procedimentos acordados realizados em informações financeiras, conforme solicitação dos coordenadores.

Contrato de coordenação e distribuição – Contrato entre a companhia e seus coordenadores, definindo os termos da oferta e incluindo forma de colocação, preço da oferta e comissões.

Coordenador líder – Banco de investimento com a responsabilidade primária de organizar a emissão de ações. O coordenador líder forma um sindicato de distribuição, aconselha sobre o preço e a data da emissão, além de localizar e organizar as apresentações aos investidores (road shows).

Due diligence – Investigação conduzida pelas partes envolvidas na preparação do pedido de registro a fim de obter uma base razoável para acreditar que as informações lá contidas são verdadeiras e que fatos relevantes não foram omitidos.

Oferta mista – Distribuição de ações antigas e novas (aumento de capital) emitidas pela companhia.

Oferta secundária – Distribuição de ações antigas emitidas pela companhia.

Oferta subsequente (follow-on) – Oferta pública de ações de um emissor que já realizou uma IPO.

IFRSs – Normas internacionais de relatório financeiro (International Financial Reporting Standards).

IPO – Initial Public Offering. Primeira distribuição pública de ações de um emissor.

Investidor institucional – Bancos, fundos de investimento ou outras entidades corporativas que negociam grande volume de ações.

Investidor profissional – Pessoas naturais ou jurídicas que possuam investimentos financeiros em valor superior a R$ 10 milhões e que, adicionalmente, atestem por escrito sua condição de investidor profissional.

Investidor qualificado – Designação dada pelas entidades reguladoras a pessoas físicas ou jurídicas que atendem a critérios específicos. Algumas operações no mercado de capitais são permitidas apenas a investidores qualificados.

Janela de oportunidade – Período em que o mercado será receptivo à compra de novos títulos.

Lote inicial – Oferta base definida pela empresa e/ou acionista, indicando a quantidade de ações que será ofertada ao público.

Lote suplementar – Utilizado para estabilizar o preço da ação após o início de negociação em bolsa de valores.

Road show – Apresentação feita pelos executivos da companhia, durante a oferta, a potenciais investidores e analistas.

Stakeholder – Pessoa ou grupo que possua participação, investimento ou ações e que tenha interesse em uma determinada empresa ou negócio.

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Contatos

Bruce Mescher Só[email protected]

Liderança do projetoGlobal Capital Markets Group da Deloitte

Coordenação editorialDepartamento de Brand & Communication da Deloitte

O conteúdo do presente guia é de integral e exclusiva responsabilidade da Deloitte e não reflete necessariamente a posição ou as visões da BM&FBOVESPA sobre os assuntos nele versados.

Esta publicação não tem como objetivo esgotar todas as questões relacionadas à abertura de capital e não devem ser utilizadas como base na tomada de decisões.

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Sobre a Deloitte

A Deloitte oferece serviços de auditoria, consultoria empresarial, assessoria financeira, gestão de riscos e consultoria tributária para clientes públicos e privados dos mais diversos setores. Atendemos a quatro de cada cinco organizações listadas pela Fortune Global 500®, por meio de uma rede globalmente conectada de firmas-membro em mais de 150 países, trazendo capacidades de classe global, visões e serviços de alta qualidade para abordar os mais complexos desafios de negócios dos clientes. Para saber mais sobre como os cerca de 225.000 profissionais da Deloitte impactam positivamente nossos clientes, conecte-se a nós pelo Facebook, LinkedIn e Twitter. No Brasil, onde atua desde 1911, a Deloitte é uma das líderes de mercado, com seus 5.500 profissionais e com suas operações em todo o território nacional, a partir de 12 escritórios.

Sobre a BM&FBOVESPA

A BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros foi criada em 2008 com a integração entre a Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) e a Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). Juntas, as formam hoje uma das maiores bolsas do mundo em termos de valor de mercado. A BM&FBOVESPA oferece negociação em ações, opções e mercados a termo e índices, taxas de juro, câmbio, commodities agrícolas e de energia sobre os futuros, opções, e os mercados de swap, bem como outras operações no mercado à vista em ouro, dólares e títulos públicos federais. A fim de proporcionar aos investidores serviços eficientes e seguros, a BM&FBOVESPA utiliza o estado da arte em tecnologia. Com seu modelo de negócio totalmente integrado, oferece não só um ambiente de negociação sofisticado, mas também os serviços de registro, compensação, liquidação, gerenciamento de risco e de depositária central. A BM&FBOVESPA também atua como contraparte central para todas as operações realizadas em seus mercados: ações, derivativos, títulos e câmbio. Mais informações, visite www.bmfbovespa.com.br.

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