Iir GestãO Master Telecom GestãO De Riscos Em Telecom 2007

Gestão de Riscos em Telecom

MÓDULO II

Riscos Financeiros: Estratégias, metas e recursos

necessários para garantir a receita e minimizar as

perdas

http://www.iir.com.br/?pagina=home

Dados para contato com o palestrante:

Bibliografia utilizada:

Indicação de sites/material para pesquisa:

Alberto Boaventura

[email protected]

+556184017566

• Strategic Investment, Real Options and Games; Smit, H. &

Trigeorgis, L.; Princeton

• Finanças Corporativas; Damodaran, A; Bookman

• Microeconomia, Pindyck; Prentice Hall

http://www.realoptions.org

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

http://www.gametheory.net

mailto:[email protected]

http://www.realoptions.org/

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

http://www.gametheory.net/

Objetivo deste módulo:

Dinâmica deste módulo:

Conteúdo:

Apresentação formal de material descritivo do conteúdo programático

objetivando a abertura de discussões e interações com a audiência.

• Indústria de Telecomunicações

• Conceituação de Risco

• Apresentação de ferramentas para a Gestão de Risco

• Avaliação de Investimento em Regime de Incertezas

Introduzir os principais conceitos e ferramentas de gestão financeira em

investimentos com risco, dentro de uma abordagem na indústria de telecom,

com seus atores, cenários, particularidades e estudo de casos.

Alberto Boaventura

Alberto Boaventura 4

A Indústria de Telecomunicações

Nasce a Indústria das

Telecomunicações

com o Télégrafo e a Telefonia

A Indústria se consolida

com a tecnologia de

transmissão sem fio,

nasce o rádio.

Modernização dos

sistemas de transmissão,

aparecem o FM e a TV.

A Indústria de semicondutores

se consolida, surge o 1º CI, e o

1º computador comercial o ENIAC.

Século

Passado

Aparecem o 1º Computador,

o Transistor e o PCM

A Indústria de main frames

se consolida. Surgem os primeiros

projetos de redes de computadores.

Surge o serviço 0800. Nasce a ARPANET.

Iinventada a

comunicação celular.

Nasce o primeiro padrão

moderno de comunicação

celular, o AMPS.

Quebra o Monopólio

da AT&T

A Internet se torna

comercial, e explode a

Hipercommunications.

Tecnológico (eletromecânico),

Econômico (monoproduto),

Institucional (monopólio).

ESTABILIDADE

Tecnológico (digital),

Econômico (orientado a serviço),

Institucional (concorrência).

REGIME DE INCERTEZAS 30

20

40 50

60 70

80 90

Século

Passado

00

Rompimento da

Bolha de Crescimento

10

Convergência e

Consolidações

?

Alberto Boaventura


Principais Agentes Transformadores da

Indústria de Telecomunicações Digitalização

• Início: Anos 70;

• Convergência tecnológica,

funcional e organizacional entre

os setores de telecomunicações

e da informática

• Mudança do paradigma

Hardware para o Software

• Padronização

• Homogenização da Rede

• Processamento no Terminal

• Ganho de Escala

• Uma rede para cada serviço para

uma rede de multiserviços

• Serviços customizaveis mais

aderentes a realidade

• Mudança do paradigma regulado

pela oferta para pela

necessidade (mercado)

Competição


• Mudança do paradigma de

Serviço-Produto para Serviço

orientado ao Mercado

• Demanda dada pelas premissas

de mercado e não incitada pela

oferta (technical push)

• Customização ao invés do

mesmo formato;

• Rápido Ciclo de Vida;

• Pressão para redução de preços;

Internet


• Viabilizou as comunicações

Globais;

• Responsável pela criação de

novos serviços e

mercados/indústrias;

• Principal agente de inovações

tecnológicas, com produtos

substitutos aos tradicionais;

• Responsável pela mudança

(destruição) do valor dos

serviços tradicionais por uma

nova filosofia de modelo

negócio;

• Responsável pela

homogenização da rede;

• Responsável pela mudança de

provimento de serviços verticais,

pela oferta de serviços em

camadas;

Alberto Boaventura


Cenário Pessimista (ou Mudança de Modelo?):

Aumento do Risco, Perda de Margem, Maturidade

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Beta Equipment Services

(fo

nte

Da

mo

da

ran

) Aumento de Risco

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Net margin Equipment Services

Perda de Margem

Revenue Subscribers

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

Fo

nte

IT

U-T

Móvel/Fixa (%)

Diminuição de

Crescimento

$ 0

$ 200

$ 400

$ 600

$ 800

$ 1.000

$ 1.200

$ 1.400

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

Fo

nte

IT

U-T

ARPU – Móvel (ano)

Maturidade

Alberto Boaventura


Ciclo do CAPEX em Telecom

Peak Capital Crisis

Losers Exit + Winners Scale Back = Disinvestment

Disinvestment CAPEX↓

Cash Flow ↑

Tariffs

Service Quality ↓

Innovation ↓

Sales Growth ↓

Market Share Stable

Trough “Prisioner Dilemma”

Opportunity+Pressure = Investments

Investment CAPEX ↑

Cash Flow ↓

Tariffs ↓

Service Quality ↑

Innovation ↑

Sales Growth ↓

Market Share Volatile

Fonte: Bernstein Analysis

Alberto Boaventura


Tendências do Mercado Telecom

Mercado de Telecomunicações

Aumento de Risco

• Competição

• Substituição de

serviços tradicionais

Amadurecimento da Indústria de

Telecom

Tendência de queda no ARPU

Consolidação (M&A) Rápido Ciclo de

Vida

Serviços Customizados/ Personalizados

Fixed Mobile Substitution –

FMS

Gerência de Produtividade

• Group (Presença, Push to X,

Multimedia Conferencing,Team

Collaboration, Web Based

Conferencing, IP Call Centers)

• Personal (Call Manager,Presence

Based Call Forwarding, Click to

Dial/Fax, etc.)

Auto-Aprovisionamento

• Online Billing,

• Web subscriber

programming,

• Profile Portability,

• Per Call QoS Selection

Multimedia

• VoIP,

• IPTV,

• Mobile TV,

• Jogos,

• Protagonismo

Mobilidade

• Convergência,

• Serviço Ubíquo,

• Seamlessy

Alberto Boaventura


O Que é Risco?

Possibilidade de sofrer dano ou perda,

ou uma situação envolvendo perigo ou

ameaça incerta.

Alberto Boaventura


Riscos Operacionais: Operação do Negócio (RH, desenvolvimento do

produto, capacidade, eficiência, gerencia de

canais, fornecedores)

Empoderamento (liderança, prontidão para

mudanças)

TI (relevância, confiabilidade)

Informações sobre acompanhamento do Negócio

(plano de negócio, informação da gerência de

contas, avaliação de investimentos, planejamento

tributário)

Riscos de Estratégia: Degradação na reputação da empresa (erosão da

marca, fraude, publicidade desfavorável)

Competição

Necessidades dos clientes

Tendências sociais

Inovação Tecnológica

Disponibilidade de Capital

Regulamentação

Risco de Perigo (Hazard): Fogo, tempestade ou outro desastre associada

Roubo, assalto ou outro crime;

Interrupção do negócio;

Doença ou outro problema associado à

indisponibilização para o trabalho;

Processos judiciais ou responsabilização por

algum dano

Riscos Financeiros: Preço (valor do ativo, taxa de juros, câmbio,

comodities)

Liquidez (fluxo de caixa, custo de oportunidade

etc.)

Crédito (degradação na classificação de risco)

Inflação/Poder de Compra

Exposição cambial, Hedging

Tendência poliítica

Classificação dos Riscos

Alberto Boaventura


Identificar

os Riscos

Monitorar

Estabelecer

o Contexto

Analisar e

Quantificar

Análisar os

Impactos

Estabelecer

Prioridades

Explorar e Atacar

Etapa associada ao

estabelecimento do

contexto,

planejamento

estratégico, criação

de cenários, análises

endógenas, exógenas

e SWOT.

Gestão de Risco

Identificação dos

eventos críticos,

fraquezas, ameaças

mais imapctantes e

conseqüências.

Quantificação dos

riscos em termos

probabilísticos,

métricas (KPIs),

criando e adaptando

modelos para

parametrizar estes

riscos.

Consiste na avaliação

quantitativa dos

impactos em suas

diferentes vertentes e

formas.

Consiste na criação

de prioridades,

árvore de decisão,

plano de ação.

Consiste no emprego

do plano de ação,

atacando os pontos

mais críticos

desenvolvidos e

identificados nas

etapas anteiores

Consiste na

monitoração de

métricas (KPIs)

estabelecidas nas

etapas anteriores que

estão

correlacionadas com

os pontos críticos a

serem atacados

Alberto Boaventura


Variação estatística do Ativo traduz no

Risco Financeiro de investimento.

Conceituação Risco Ex.: Risco Financeiro

Tempo

Valor Médio do Ativo

Período T

Valorização do

Ativo

Investimento

Investimento

+ Retorno

Período T

O Retorno Financeiro deve

remunerar o Tempo do

investimento e o Risco

associado! $$$

Alberto Boaventura





Tempo


Período T

Valorização do

Ativo

Investimento

Investimento

+ Retorno

Período T

Alberto Boaventura





Tempo


Período T

Valorização do

Ativo

Investimento

Investimento

+ Retorno

Período T

O Retorno Financeiro deve

remunerar o Tempo do

investimento e o Risco

associado!

Alberto Boaventura


Medidas Naturais de Risco

nr

r

r

2

1

r

N

n

nn rRPrrEr1

)()(

Média ou Valor Esperado é o

estimador universal para a maioria

das medidas

1r

Desvio, erro => risco

N

n

nk rRPrrrrE1

222 )(

Desvios em torno da média

(do esperado) => Risco O valor σ2 é chamado de Variância de r e

σ é chamado de Desvio Padrão.

Ambos são medidas naturais para

mensurar o risco.

3,022726515 2,511688573 2,767207544

3,107208262 2,443336624 2,775272443

3,094194073 2,470690444 2,782442258

3,042183879 2,535275838 2,788729859

2,829802807 2,758505538 2,794154173

3,082764461 2,514715661 2,798740061

2,836857938 2,768178363 2,802518151

3,095158152 2,515891114 2,805524633

2,925417983 2,690184064 2,807801023

2,925494818 2,693292965 2,809393891

3,115010245 2,505698862 2,810354553

Alberto Boaventura


Mitigando o Risco Financeiro

(r1 ; σ1 )

(r2 ; σ2 )

w1

w2

(r ; σ )

212211 )1( rwwrrwrwr

1221

2

2

22

1

22 121 wwww

Índice de

correlação entre os

retornos r1 e r2.

σmax

r1

r2

σmin

112 012

σmax σmin

r1

r2

112

σmin σmax r1

r2

Carteiras Eficientes de Markowitz

Carteira

Investimento

Investimento +

Retorno (r)

Alberto Boaventura


Medidas de Avaliação de Risco Financeiro

Variância do Retorno e Desvio Padrão do Retorno;

Covariância e Correlação entre ativos;

VaR (Value at Risk): Definido como a perda máxima que um ativo pode sofrer, sobre condições normais

de mercado.

RAROC(Risk-Ajusted Return on Capital)

zVaR

VaR

NOPAT

pitalEconomicCa

NetIncomeRORAC

Alberto Boaventura


Value at Risk & Economic Capital

zErrVaRLNL

VaRVaRVaR

VaRVaRLP

VaRLP

VaRLP

)1(),(~

)(

)(

1)(

1

2

2

2

2

VaR

1-α

1

Lucro

Value at Risk (VaR)

Economic Capital

0| LLEEC

EC

1

Lucro

Alberto Boaventura


Medidas de Avaliação de Performance

As métricas de uma maneira geral, pela simplicidade, é

feita através de múltiplos;

Medidas de Performance: ROE (Return On Equity)

EBITDA (Earn Before Interest Tax Depreciation and Amortization)

WACC (Weighted Average Capital Cost)

EVA (Economic Value Added)

Alberto Boaventura


Ferramentas de Gestão de Risco

Planejamento Estratégico Elaboração de Cenários

Levantamento de Oportunidades e Ameaças

Levantamento de Forças e Fraquezas

Análise SWOT

Planejamento de Negócio Análise Estratégica de Investimento

Análise de Investimento

Análise de Risco

Planejamento de Marketing Análise da Concorrência

Ferramentas de Inteligência (database marketing, datamining, segmentação)

Avaliação do Ciclo de Vida

Análise e projeção de demanda

Planejamento de Rede Planejamento Operacional (demandas de curto prazo)

Planejamento Tático (demandas de longo prazo)

Alberto Boaventura


Planejamento Estratégico

Análise

Endógena

Grandes

Balizadores

Foco nos

questionamentos

que serão o objeto

do plano e pano de

fundo para o

desenvolvimento do

Plano Estratégico

Questões

Estratégicas

Análise

Exógena

Forças e Fraquezas,

Cadeia de valor,

Competências

essenciais, infra-

estrutura,

Produtos etc.

Fatos invariantes,

Tendências,

Fatos de futuro,

Cenários,

Oportunidades e

Ameaças etc.

Missão,

Visão,

Valores da Empresa

Visão do corpo

executivo.

Planejamento

de Longo

Prazo

Planejamento

Tático

Decisões

Estratégicas

Planejamento

Operacional

Análise da

Concorrência

Análise de

Riscos

Plano Estratégico

Análise de

Cenários

Orientações

Estratégicas

Análise

SWOT

Alberto Boaventura


Cenários

Cenário

Otimista

Cenário

Mediano

Cenário

Pessimista

Variáveis: {A, B, C}

Variáveis: {A1, B1, C1}



Trajetórias e

Hipóteses

Situação

Atual

Oportunidades

Ameaças

Otimista Mediano Pessimista

Otimista Mediano Pessimista

Crescimento Populacional 4% 4% 4%

PIB 5% 4% 1%

Cresc.de Terminais Móveis 15% 10% 3%

Órgão Regulador Insentivador Burocrático Sem força

Cresc. da Banda Larga 10% 5% 1%

x1

x2

x3

x4

x5

xN

Alberto Boaventura


Forças que Governam a Competição segundo

Porter

O Setor

Competindo

por uma posição

entre os

concorrentes

Poder de

barganha

dos

fornecedores

Poder de

barganha

dos

Clientes

Ameaças de

Novos

Entrantes

Ameaças de

Produtos

Substitutos

Ameaça de Entrada É concebido como a possibilidade de ingresso no setor de um

novo concorrente. A agressividade de um novo entrante depende basicamente da barreira de entrada, que pode ser: Economia de Escala, Diferenciação do Produto, Necessidade de Capital, Desvantagens de custo independente do porte, Acesso a canais de distribuição e Política Governamental.

Fornecedores Poderosos Exerce seu poder de barganha para definição de preços,

redução da qualidade das mercadoria e serviços adquiridos. O Fornecedor é poderoso se: pertence a um oligopólio ou monopólio, seu produto for peculiar, se impuser ameaça de ingressar no setor da indústria, se o setor não representa interesse pelo fornecedor.

Clientes Poderosos O Cliente é poderoso se: Representar um grande cliente, se os

produtos do setor forem homogenizados, o produto do setor não representar economia para o comprador, obtiver lucros baixos, a qualidade do produto for de pouca importância.

Produtos Substitutos Os produtos substitutos podem ser definidos como alternativas

aos produtos já existentes em função do ciclo de vida em declínio caracterizados principalmente por: perda de Market Share, introdução de novas tecnologias no processo de produção como na definição do produto.

Alberto Boaventura


Análise SWOT

Op

ort

un

ida

de

1

Op

ort

un

ida

de

2

Op

ort

un

ida

de

3

…

Op

ort

un

ida

de

N

Am

ea

ça

1

Am

ea

ça

2

Am

ea

ça

3 …

Am

ea

ça

N Σ

Força 1

Força 2

Força 3

…

Força N

Fraqueza 1

Fraqueza 2

Fraqueza 3

…

Fraqueza N

Σ

I II

III IV

I – Quanto a força n pode capturar a

oportunidade m

II – Quanto a força n pode evitar a ameaça

m

III - Quanto a fraqueza n pode evitar a

oportunidade m

IV – Quanto a fraqueza m pode viabilizar a

ameaça m

Potencial da Força m:

Soma da linha

correspondente a

esta força

Potencial da Fraqueza

m: Soma da linha

correspondente a esta

fraqueza: Risco

Potencial Estratégico:

Σ I + Σ II - Σ III - Σ IV

Alberto Boaventura


Ciclo de Vida de Serviço/Produto

Des

en

vo

lvim

en

to

Intr

od

uç

ão

Ma

turi

dad

e

De

clí

nio

$

tempo

Curva “S” ou curva de aprendizado

Caracterizado por sólidos

investimentos em pesquisa,

concepção e implantação. A

análise do projeto através de

simples VPL não é

recomendada. Neste caso é

importante minimizar o

risco,dividindo-o com os

principais fornecedores.

Caracterizado por grandes

investimentos em marketing. Neste caso

o VPL é positivo, porém o custo

marginal ainda é inferior ao custo médio

devido ao baixo market-share,

traduzindo numa região de baixa

lucratividade. Também é importante

minimizar o risco,dividindo-o com os

principais fornecedores.

Caracterizado por baixos investimentos

(apenas de manutenção) e alta

lucratividade. Neste caso, os

investimentos em expansão de rede tem

o VPL positivo com alto valor

econômico. Na matriz BCG é

denominado de cash cow ou vaca-

leiteira.

Caracterizado por perda de market-share

ou lucratividade. Normalmente acontece

em serviços onde não há barreira de

entrada e o serviço se torna uma

comodite. Normalmente algumas

estratégias de reposicionamento são

assumidas: liderança por preço,

diferenciação ou foco.

Alberto Boaventura


Matriz BCG

B

C

D

E

A

10 X 1 X 0,1 X

20%

5%

Stars (Introdução)

Cash Cows (Maturidade)

Question Mark (Desenvolvimento)

Dogs (Declino)

1%

Market Share Relativo

Cre

sc

imen

to d

o M

erc

ad

o

Alberto Boaventura


Visão do Investidor

Investimento

Investimento

+ Retorno Ac Sócios,

Acionistas,

Debenturistas,

Bancos etc.

Empresa

Fornecedores

Insumos Custos

Clientes

Produtos e

Serviços Receita

Governo

Impostos

Serviços

Aplicação

Alberto Boaventura


Avaliação de Investimentos

Precificação de Ativos;

Avaliação de Risco Financeiro;

Tomada de Decisões;

Gestão de Risco e Negócio

Alberto Boaventura


Métodos de Avaliação de Investimentos

Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado (DFC – Discounted Cash

Flow): Este método relaciona o valor de um ativo ao valor presente dos fluxos de caixa futuros esperados

associados;

Avaliação Relativa:

Este método estima um valor de um ativo enfocando a precificação de ativos comparáveis

relativamente a uma variável comum, como lucros, fluxos de caixa, valor contábil ou vendas;

Avaliação de Direitos Contingentes ou Opções Reais:

Este método utiliza modelos de precificação de opções para medir o valor de ativos que possuam

característica de opções. Pode-se utilizar associado a este método a teoria dos jogos, constituindo

num poderoso aliado na avaliação de investimentos considerando, não só o risco com o

comportamento dos agentes num contexto concorrencial.

Alberto Boaventura


Fluxo de Caixa Descontado

… 1 2 3 N

CF(0)=-I

CF(1) CF(2) CF(N) CF(3)

N

nnk

nCFIVPL

1 )1(

)(

É a avaliação dos valores no

tempo associados ao ativo

trazidos a valor presente. Cada ativo possuí um valor

intrínseco que pode ser

estimado em termos de fluxo

de caixa, crescimento e risco;

Entretanto é necessário:

• Estimar o tempo de vida do ativo;

• Estimar o fluxo de caixa;

• Estimar a taxa de desconto;

Alberto Boaventura


Fluxo de Caixas Relevantes para Avaliação

de Investimentos: Free Cash Flows

Receita Líquida

Lucro Líquido

(NOPAT)

Imposto

Depreciação

Amortização

Custos e Despesas

Operacionais

FCFF

EBITDA Despesas com o

Capital

Juros

FCFE

Alberto Boaventura


FCFF e FCFE

Taxa de Desconto

FCFE Remunera o Patrimônio Líquido (Capital Próprio);

A taxa de remuneração deve ser aquela esperada pelo acionista;

FCFF Remunera o Patrimônio Líquido (Capital Próprio) e o Passivo (Capital de Terceiros);

A taxa de remuneração deve ser adequada às duas remunerações;

N

nn

E

n

K

FCFEE

0 )1(

)1(

NetDebt

D

FCFE

E KTDEKFCFF

N

nn

n

WACC

FCFFV

0 )1(

0

1

P

DgKE

Modelo de Gordon/Shapiro

DE KTDE

DK

DE

EWACC )1(

Custo ponderado de capital

(Weighted Average Capital Cost)

Alberto Boaventura


WACC (Weighted Average Capital Cost)

DE KTDE

DK

DE

EWACC )1(

Custo de Capital Próprio

Dois métodos de obtenção:

• Gordon/Shapiro

• CAPM

Custo de Capital Terceiros

Obtenção através da avaliação

de risco e spread bancário

Ponderação dependente da

relação Debit (D) e Equity (E) –

Estrutura de Capital

Imposto

Alberto Boaventura


CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Método para determinação do custo do capital próprio - KE;

Foi originalmente apresentado por Sharpe e Lintner;

Ele se baseia na maximização dos retornos de utilidade de um ativo trazidos a valor

presente;

)()()()()()( tntrtrtrttr ffm ),0(~)( 2Ntn

ffm rrrr )(

2

2 ),(cov

mr

mrrar

22

r

22

r m

r

rf

rmMedida de Risco

relativo entre o

portifólio e o

mercado

Risco do Mercado

Risco do Conjunto

Risco do portifólio

Risco não

diversificável,

ou sistêmico

Risco

diversificável,

ou não

sistêmico

Retorno do

portifólio (KE)

Prêmio de

Risco

Retorno sem

risco (risk free)

Alberto Boaventura


β - Beta

Medida de Risco Relativo entre um ativo ou portifólio em relação ao mercado.

Assim: Tipicamente: 0 < β < 1

β>1 : Risco maior que o mercado;

Estimado nas séries numéricas através da definição;

Apesar de ser associado a uma empresa/atividade, pode ser estimado baseado nos

retornos do setor (telecomunicações, siderurgia etc.), beta desalavancado

(unleverage), para alavancar baseado na estrutura de capital da empresa;

Outros fatores de risco afetam o beta (risco), como alavancagem operacional

(relação ativo-fixo e ativo-circulante);

Alavancagem Financeira:

Ativo

βU

Passivo

PL

βL

E

DTUL )1(1

DLUA TED

D

ED

E )1(

0

Alberto Boaventura


Ajuste do Custo do Capital Próprio em

Função do Risco-País

ffm rrrK E )( fL readDefaultSprUSpremiumK E )(

f

bond

equity

L readDefaultSprUSpremiumK E

)( fL rreadDeafaultSpUSpremiumK E )(

Associado ao

Risco de

Inandimplência

de um país

Alberto Boaventura


S&P Fitch Moody's Scale Spread

AAA AAA Aaa 1 0,00%

AA+ AA+ Aa1 2 0,35%

AA AA Aa2 3 0,50%

AA- AA- Aa3 4 0,60%

A+ A+ A1 5 0,70%

A A A2 6 0,80%

A- A- A3 7 0,85%

BBB+ BBB+ Baa1 8 1,00%

BBB BBB Baa2 9 1,15%

BBB- BBB- Baa3 10 1,35%

BB+ BB+ Ba1 11 2,00%

BB BB Ba2 12 2,50%

BB- BB- Ba3 13 3,00%

B+ B+ B1 14 3,50%

B B B2 15 4,00%

B- B- B3 16 4,50%

CCC+ CCC+ Caa1 17 6,00%

CCC CCC Caa2 18 7,00%

CCC- CCC- Caa3 19 7,50%

CC CC -- 20 10,00%

C C -- 21 12,00%

SD1 DDD3 Ca4 22 14,00%

D2 DD C 23 17,00%

-- D -- 24 20,00%

Rating e Country Risk Default Spread

Investment Grade

Speculative Grade

Alberto Boaventura


Custo de Capital de Terceiros (KD)

Custo de Capital de Terceiros (ou Custo da Dívida) é

tipicamente calculado, levando-se em consideração

três componentes: Nível corrente da taxa de juros (Risk Free)

Sovereign Spread (associado ao risco-país)

Company Default Spread

Ou seja:

aultSpreadCompanyDefpreadSovereingSrK fD

Alberto Boaventura


Company Default Spreading

O Company Default Spreading é o

custo associado ao risco da empresa

que geralmente é categorizado por

empresas de rating;

Caso não exista esta classifiação, o

método sintético (synthetic rating)

pode ser utilizado:

Índice de

CoberturaRating

Company

Default

Spread

> 8,50 AAA 0,35%

6,5 - 8,5 AA 0,50%

5,5 - 6,5 A+ 0,70%

4,25 - 5,5 A 0,85%

3 - 4,2 A- 1,00%

2,5 - 3,0 BBB 1,50%

2,25 - 2,5 BB+ 2,00%

2 - 2,2 BB 2,50%

1,75 - 2,0 B+ 3,25%

1,5 - 1,7 B 4,00%

1,25 - 1,5 B- 6,00%

0,8 - 1,2 CCC 8,00%

0,65 - 0,8 CC 10,00%

0,2 - 0,6 C 12,00%

< 0,2 D 20,00%

Juros

EBITberturaÍndiceDeCo

Tabela para o Método Sintético

(indústria de manufatura)

Alberto Boaventura


Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

Receita - 150 150 150

Custo Operacional - (75) (75) (75)

EBITDA - 75 75 75

Depreciação - (50) (50) (50)

EBIT - 25 25 25

IR (40%) - (10) (10) (10)

Lucro Líquido - 15 15 15

Estorno da Depreciação - 50 50 50

Investimento (150)

FCFF - 65 65 65

Exemplo1

1. Risk Free = 4,91%

2. Country Rating = B1

3. βU=1,0

4. Debit/Equity=0,2

5. Juros = 15

6. US Premium=6%

7. Inflação Brasil = 3%

8. Inflação EUA = 2%

Utilizando a técnica de fluxo de caixa

descontado, verificar se este

investimento é atrativo.

Alberto Boaventura


Exemplo1

%4

67,115

25

aultSpreadCompanyDef

BJuros

EBITberturaÍndiceDeCo

%25,5%5,35,1

%5,31

preadSovereingS

eadDafaultSprBkRatingCountryRis

%2,14%4%25,5%95,4

D

fD

K

aultSpreadCompanyDefpreadSovereingSrK

%3,16%91,4%5,35,1%5,512,1

)(

E

E

K

readDefaultSprUSpremiumK f

bond

equity

L

12,11%)401(10,1

)1(1

L

ULE

DT

%0,15

%2,14%)401(2,01

2,0%3,16

2,01

1

)1(/1

/

/1

1

WACC

WACC

KTED

EDK

EDWACC DE

%16,15%21

%31%0,15

)1(

)1(

Brasil

EUABrasil

WACC

AInflaçãoEU

asilInflaçãoBrWACCWACC

2%)16,151(

65150

)1(

)(

3

1

3

1

nn

nn

VPL

WACC

nFCFEIVPL

Alberto Boaventura


EVA®

Economic Value Added

O EVA® é uma metodologia desenvolvida pela Stern Stewart para

gerenciamento financeiro e de remuneração por incentivos;

Dentre os objetivos alcançados por esta metodologia está a

mudança da cultura, em que seus gerentes sejam recompensados

como se fossem acionistas da empresa;

Quatro Pilares:

Medida: Medida de desempenho com maior correlação com a criação de valor.

Sistema de Gestão: Disciplina e foco orientados pela criação de valor.

Incentivo: Gerentes que pensam, agem e são remunerados como acionistas.

Mentalidade: Treinamento visando tomada de decisões baseado na criação de valor.

Em termos de avaliação de investimentos pode ser classificada

como avaliação por fluxo de caixa;

Alberto Boaventura


Economic Value Added (EVA®)

)()1()()( ntoInvestimenWACCnFCFFnEVA

)()()( ntoInvestimenWACCnNOPATnEVA

toInvestimenWACCNOPATEVA

Lucro Líquido

(NOPAT)

NOPAT (“Net Operating

Profit After Tax”) é o

lucro operacional

produzido pelo Capital

empregado na empresa,

independente de como

este Capital é financiado.

Encargo de

Capital

EVA

toInvestimenWACC

O EVA se relaciona com FCFF da seguinte forma:

)0()()1(

)(

00

toInvestimennFCFFWACC

nEVA N

n

N

nn

Tanto faz utilizar o EVA ou o FCFF para

decisão para investimentos: As

ferramentas são equivalentes;

Se um valor é Criado EVA é

positivo;

Alberto Boaventura


Análise baseada em Fluxo de Caixa

Descontado

Não traduz a dinâmica de tomada de decisão do gestor (como

abandonar, expandir, reduzir um projeto);

Não é adequada para projetos estratégicos;

Não é adequada para projetos de alta tecnologia, onde existe um

grande contribuição de projetos de R&D;

Alberto Boaventura


Opções – Visão Geral

Opção financeira ou simplesmente opção é um contrato

referenciado a um ativo subjacente e que dá o direito de vender ou

comprar no futuro, daí ser denominada de derivativo, pois seu

valor é derivado de um outro ativo.

Existem dois tipos de Opções:

V

-C S

K

CKSV )0;max(

Opção de Compra (Call Option)

V

-P S

K

PSKV )0;max(

Opção de Venda (Put Option)

Strike (K): Chamado de Preço de

Exercício, representa o preço de face

da opção existente em contrato.

Stock (S) : Também chamado de Preço

do ativo subjacente, representa o valor

do ativo onde a opção é referenciada.

V é o resultado da operação após a

maturidade

Preço da Opção : Também chamado de Prêmio de Risco ou

Prêmio da Opção, representa o preço da opção, ou valor de

mercado (market price). É o último preço pelo qual um valor

mobiliário foi vendido em bolsa. Para ações ou obrigações

vendidas no mercado de balcão, é o preço combinado das

ofertas de compra e de venda.

Alberto Boaventura


Opções

Precificação: Método Binário

C

u

d

Cu

Cd

t0 t1

)1( rBSuCu

)1( rBSdCd

BSC Contrai-se um empréstimo B à

taxa r, e compra-se Δ de ativos S

)1(

][

)1(

)1(

r

CE

r

qCqCC du

)(

)1(

du

drq

Sr

qSdSuq

r

SE

)1(

)1(

)1(

][

Probabilidade de

risco neutro

Alberto Boaventura


Opções

Precificação: Black-Scholes-Merton

dttSttCrtdSttdC )()()()()()(

02

1 22 rCCrxCCS txxx

),(),(),( )( StTdNKeStTdNSStC tTr

tr

K

x

txtd

2log

1),(

2

x

x

dxexN 2

2

2

1)(

Alberto Boaventura


Time to

Market

Opções Reais

Valor de

Mercado de um

determinado

serviço (ativo)

tempo

D

Espera Investir

D Valor de Mercado

Semelhante a

uma

Opção

Americana de

Compra

VPL

Alberto Boaventura


Opções Reais

Opção Financeira Opção Real

Preço do Ativo Subjacente (S) Valor Presente esperado do fluxo de caixa do

retorno de um investimento.

Preço do Exercício (K) Valor do Investimento

Tempo até o Vencimento (T) Tempo de exploração do Investimento

Taxa de Juros (r) Taxa de Juros

Volatilidade () Risco do projeto ou indústria associada ao

investimento.

Alberto Boaventura


Opções Reais

Opções de Adiamento: É caracterizada como uma opção de compra americana encontrada na maioria dos projetos nos quais é possível postergar/diferir o seu

início;

Opções de Abandono: É caracterizada como uma opção de venda americana, onde pode-se abandonar o projeto permanentemente e realizar o valor de

liquidação dos ativos investidos;

Opções de Retração: É caracterizada como uma opção de venda americana de parte do projeto por um valor fixo, valiosa quando as condições tornam-se

adversas durante o investimento;

Opções de Expansão: Ao contrário da Opção de Retração, é caracterizada como uma opção de compra americana que permite o aumento do investimento ou

projeto, mediante novos investimentos num ambiente favorável;

Opção de Prorrogação: É caracterizada como uma opção de compra americana, que permite a prorrogação ou extensão do tempo de vida do projeto contra o

pagamento de um preço de exercício;

Opção de Crescimento: É caracterizada como uma opção de compra americana de várias outras opções. O investimento inicial é o elo de ligação para diversos

novos investimentos, tal como numa nova tecnologia que pode levar a diversos novos produtos, mercados e outras descobertas

científicas, contendo um potencial de retornos financeiros e estratégicos de elevada importância, mesmo que com um VPL inicial

negativo.

Alberto Boaventura


Exemplo 2

Uma empresa de alta tecnologia possui uma

oportunidade proprietária (licença ou patente), para

construir uma planta e produzir um novo produto;

Requer um investimento de I=80 milhões USDs;

A receita flutua entre 180 milhões (otimista) e 60

milhões (pessimista);

A taxa de desconto para este investimento é de 20%;

A taxa livre de risco é 8%;

Alberto Boaventura


Exemplo 2: Análise Estática utilizando VPL

100%)201(

5,0605,0180

)1(

)1(

)1(

][

S

k

pSpS

k

SES du

2080100 ISVPL

S=?

Su=180

Sd=60

p = 0,5

1 – p = 0,5

Investimento= 80

Taxa de desconto k=20%

t0 t1

Alberto Boaventura


Exemplo 2:

Análise utilizando Opções Reais

4,0)60180(

60%)81(100

q

37%)81(

6,004,0100

)1(

)1(

)1(

)(

C

r

qCqC

r

CEC du

C=?

Cu=max (Su – I ; 0) = 100

Cd=max(Sd – I ; 0) = 0

Investimento = 80

Taxa de desconto k=20%

Taxa livre de risco r = 8%

t0 t1

)(

)1(

SdSu

SdSrq

Probabilidade de risco neutro

Alberto Boaventura


Processo para Análise

Calcular

o valor da

Opção Real

Construir

a árvore

de decisões

Modelar as

Incertezas

Calcular o VPL

utilizando Fluxo

de Caixa

Descontado

1 2 3 4

1ª Etapa (Calcular os fluxos de caixa livres):

2ª Etapa (Especificar as incertezas de demanda):

3ª Etapa (Identificar as Opções Reais disponíveis para o projeto):

4ª Etapa (Avaliar o projeto através do método dos portfólios replicados):

Alberto Boaventura


Exemplo 3 (do Exemplo 1)

Fluxo de Caixa em milhões MM à taxa de desconto de 15,16% aa. e taxa livre de risco (rf) a 4,91%,

Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

Receita - 150 150 150

Custo Operacional - (75) (75) (75)

EBITDA - 75 75 75

Depreciação - (50) (50) (50)

EBIT - 25 25 25

IR (40%) - (10) (10) (10)

Lucro Líquido - 15 15 15

Estorno da Depreciação - 50 50 50

Investimento (150)

FCFF - 65 65 65

VP 148 170 121 65

VPL (2) 170 121 65

Alberto Boaventura


Exemplo 3

Variação do Fluxo de Caixa Movimento ascendente u = 1,60

Movimento descendente d = 1/u = 0,625

Considere que existe as seguintes opções: Expansão: Ser possível realizar investimento de $75 para aumento de 50% no valor

das operações;

Contração: Ser possível realizar a venda de parte da capacidade operacional do

projeto, 50%, com a venda de equipamento no valor de $45,50;

Abandono: Ser vendido por $75 a qualquer momento;

Alberto Boaventura


Ampliar Reduzir Abandonar Valor da opção

Nó F (37) 58 75 75

Nó E 23 78 75 78

Nó D 175 129 75 175

110

65

38

50

65

85

D

E

F

B

C

A

Exemplo 3

Movimento ascendente

u = 1,60

Abandono) Contração,Expansão, (Opção,Max

Opções:

• Expansão: Ser possível realizar investimento de $75

para aumento de 50% no valor das operações,

• Contração: Ser possível realizar a venda de parte da

capacidade operacional do projeto, 50%, com a venda

de equipamento no valor de $45,50.

• Abandono: Ser vendido por $75 a qualquer momento,

Ampliar: 65+33-75 =23

Reduzir: 32,5+45,5 =78

Abandonar: 75

Ano1 Ano2 Ano3

Movimento descendente

d = 1/u = 0,625

Alberto Boaventura


75

73

87

114

175

78

D

E

F

B

C

A

Exemplo 3

67114%)16,151(

65150

)1(

)1()0(

ROV

WACC

CFCFVPL

A análise da opção iniciou a partir no primeiro ano

44,0)6585(

65%)51(85

q

114%)91,41(

56,07844,0175

)1(

)1(

)1(

)(

C

r

qCqC

r

CEC du

)(

)1(

SdSu

SdSrq

Alberto Boaventura


Teoria dos Jogos

Dilema do Prisioneiro:

Dois prisioneiros (A e B) foram acusados de ter colaborado na prática de um crime.

Colocados em salas diferentes, em que a comunicação era impossível, solicitou-se a

cada um que confessasse. Se ambos os prisioneiros confessassem, cada receberia 5

anos de prisão. Se nenhum dos dois confessasse, o processo seria dificultado, de

talmaneira que poderiam entrar com uma apelação, e cada um receberia dois anos

de prisão. Por outro lado, se um confessar e o crime, mas o outro não, o que

confessou recebe um ano de prisão e ou outro que não confessou dez anos.

Alberto Boaventura


(-10,-1)

(-1,-10)

(-1,-1)

(-5,-5)

Equilíbrio de Nash

Confessa Não Confessa

Confessa

Não Confessa

Prisioneiro A

Prisioneiro B

Matriz de

Payoff

Estratégias

Puras

Utilidade (ou payoff).

u1(Não Confessa, Confessa) = -10

),,...,,(),,...,,(: 2121 nNnnNnn tusut

Cada jogador faz o melhor

que pode em função da ação

dos outros jgadores

Alberto Boaventura


(-10,-1)

(-1,-10)

(-1,-1)

(-5,-5) (-5,-5)

(-10,-1)

(-1,-10)

(-1,-1) (-10,-1)

(-1,-10)

(-1,-1)

(-5,-5)

Equilíbrio: Ambos farão o

melhor para si ao

confessarem!

(-10,-1)

(-1,-10)

(-1,-1)

(-5,-5)

Equilíbrio de Nash

Confessa Não Confessa

Confessa

Não Confessa

Prisioneiro A

Prisioneiro B

Neste exemplo observa-se uma Estratégia

Dominante para ambos os participantes, ou seja,

estratégia ótima independente do seu oponente

possa fazer;

Alberto Boaventura


Exemplo 4:

Teoria dos Jogos e Opções Reais

Duas empresas de alta tecnologia possuem uma

oportunidade proprietária (licença ou patente), para

construir uma planta e produzir um novo produto;

Requer um investimento de I=80 milhões USDs;

A receita flutua entre 180 milhões (otimista) e 60

(pessimista);

A taxa de desconto para este investimento é de 20%;

A taxa livre de risco é 8%;

Alberto Boaventura


Exemplo 4:

Teoria dos Jogos e Opções Reais

C=37

Cu=max (Su – I ; 0) = 100

Cd=max(Sd – I ; 0) = 0

t0 t1

(10; 10) (20; 0)

(0; 20) (18,5; 18,5) Espera

Investe

Empresa A

Empresa B

Espera Investe

(10; 10)

Valor da Opção de espera.

Alberto Boaventura


Conclusões

O Risco Financeiro está associado a diversos fatores em função

da dinâmica dos agentes econômicos;

A Gestão do Risco Financeiro em Telecomunicações passa pela

escolha de ferramentas adequadas de planejamento, identificação,

mensuração, e avaliação de riscos em projetos;

Tradicionalmente um projeto é avaliado na análise baseada em

fluxo de caixa descontado, VPL, ROI, EVA, e que é aplicável na

maioria das situações;

Porém, estas metodologias e indicadores podem ser ineficientes

para indústrias baseadas em tecnologia de rápido ciclo de vida.

Outras metodologias, como Opções Reais, Teoria dos Jogos etc.,

merecem ser investigadas.

Alberto Boaventura


Conclusões (cont.)

As opções reais captam melhor a situação de risco e time-to-

marketing, ambiente de competição, e podem evitar uma decisão

investimento equivocada;

A teoria dos jogos aliada às opções reais cria uma metodologia

poderosa de avaliação de investimentos em regime de competição;

Finalmente, pela teoria das opções reais, uma empresa terá maior

valor quanto maior for a sua flexibilidade de produção de sua

planta;

E em telecomunicações, existe um valor intrínseco associado às

redes mais flexíveis em função das opções de decisão no

desenvolvimento de serviços, tipicamente não computado nas

avaliações financeiras;

Obrigado!

P & R

Documents

Iir GestãO Master Telecom GestãO De Riscos Em Telecom 2007