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INVESTIGAÇÃO DE RUPTURA NA ESTRUTURA DE INTEGRAÇÃO
FINANCEIRA: UM ESTUDO DE CASO PARA AMÉRICA LATINA
Ludmilla Nascimento Custódio – ESAG/UDESC;
Nelson da Silva – ESAG/UDESC;
Leandro de Miranda Gomes – ESAG/UDESC;
Resumo
Durante décadas o pensamento predominante dos formulados de política econômica centrava-se na idéia
de estimular as exportações e desestimular as importações além de adotar barreiras aos fluxos de capitais,
prejudicando uma concreta integração financeira internacional. Os possíveis ganhos com um sistema
financeiro integrado e a possibilidade de melhora no bem estar econômico, levaram a uma reformulação,
ainda que lenta nas políticas internacionais dos países. O envolvimento do Brasil com economia global
tem sido relatada na literatura há alguns anos (Franco 1990), porém somente nas últimas décadas tomou
corpo e indica uma possível mudança na estrutura de integração econômica. A América Latina tem
passado por mudanças necessárias e fundamentais como a reestruturação do conjunto de sistemas
financeiros dos países, além da aprovação de leis que regulam a atividade do Estado e garantem
transparência e responsabilidade fiscal. Nesse sentido, o objetivo desse artigo é analisar se de fato houve
uma ruptura na sistemática de integração financeira internacional da América Latina e do Brasil.
Primeiramente estimou-se o compartilhamento dos riscos através da suavização do consumo entre um
país e os respectivos blocos: Emergentes, Industrializados e Outros Países. Em seguida, utilizou-se o teste
de quebra estrutural Quandt- Andrews, a fim de verificar possíveis mudanças na estrutura de
compartilhamento de risco. Os resultados alcançados indicam que uma integração financeira mais elevada
ainda não foi alcançada tanto na América Latina como no Brasil. As mudanças propostas não alcançaram
os resultados esperados no sentido de modificar a estrutura de integração pré-existente, ao menos para o
período estudado.
Palavras Chave: 1-Integração Financeira, 2-Quebra estrutural, 3-Abertura Econômica.
1 Introdução
A abertura econômica para muitos países, e aqui se inclui os países da América
Latina, foi um processo necessário e inevitável. No Brasil os desarranjos vividos nas
décadas de 1980 e 1990 levaram ao processo de abertura. Atualmente os níveis de
integração internacional são considerados baixos, mesmo a indicação dos vários
benefícios e a efetiva melhora do bem estar dos participantes deste processo.
(FRANCO, 1990).
Kose (2007) afirma que a principal vantagem na participação do processo de
globalização financeira é a oportunidade de manter um nível de consumo ou o
crescimento deste consumo mesmo em face de flutuações específicas na renda do país.
Moser et al. (2008) consideram o controle de capitais o principal obstáculo para
integração financeira e por conseqüência a partilha de risco.
Ainda que o uso de meios para controlar a livre circulação de capitais constitua
em prática comum, para Schmukler e Torre (2007) os mercados de capitais têm crescido
consideravelmente nas economias desenvolvidas e em desenvolvimento ao longo das
últimas duas décadas, embora com alta heterogeneidade entre as regiões e países. Isso
ocorreu em um contexto de crescente globalização financeira que aumentou os fluxos
transfronteiriços de capital, os investimentos estrangeiros diretos no setor financeiro e
de valores mobiliários.
Diante dos beneficios teóricos de uma maoir integração fianceira, muitos países
buscaram fomentar o desenvolvimento do mercado doméstico de capitais através da
implementação de reformas, incluindo liberalização financeira, melhorias nos títulos de
compensação e sistemas de registros e o desenvolvimento de marcos regulatórios e de
supervisão. No entanto, Schmukler e Torre (2007) argumentam que os mercados de
capitais, em muitas economias em desenvolvimento não conseguiram desenvolver o
esperado, atingindo um desempenho decepcionante. Mas, como podemos verificar a
consistência da liberação do movimento de capiatais? Analisar comportamento da
estrutura de integração financeira e seus eventuais pontos de inflexão consiste em
verificar a validade das datas de liberalização da conta capitais.
Bekaert, Harveyb e Lumsdaine (2002) consideram a datação de integração do
mercado difícil. O processo de liberalização do mercado de capitais é muito complexo,
sendo improvável que as datas de reformas do mercado de capitais corresponderá à
verdadeira data da integração do mercado. A liberalização pode ocorrer em etapas e ser
um processo gradual, ou simplesmente ser antecipada devido a credibilidade dos
agentes econômicos. Dessa forma o objetivo deste artigo é verificar de maneira
empírica se de fato existiu ruptura no modelo de integração financeira na América
Latina e no Brasil, quando ela ocorreu, ou seja, qual a consistência da liberação do
movimento de capiatais.
Muitos autores se comprometeram em responder se os países de fato valem-se dos
benefícios de uma maior integração do sistema financeiro, como o compartilhamento de
riscos e suavização do consumo.1 Todavia, certas indagações continuam sem respostas:
como tem se comportado a estrutura de compartilhamento de risco dos países da
América Latina? A data de liberação da conta de capitais corresponde a um período de
inflexão do modelo de compartilhamento pré-existente? As melhorias foram completas,
ou será necessário um período de tempo maior para atingir os objetivos?
Buscou se dados históricos referentes tanto ao uso intensivo de ferramentas para
obter maior controle de capital, como o relaxamento desse controle na América Latina e
no Brasil. Em um segundo momento, instrumentos econométricos são utilizados com o
objetivo de evidenciar o verdadeiro efeito das ações promovidas pelos países no sentido
de uma abertura econômica, ou seja, aplicamos testes formais com o objetivo de
detectar mudanças na estrutura do modelo de partilha de riscos. A estruturação do artigo
segue: além desta introdução, primeiramente se faz uma contextualização e
levantamento das hipóteses na seção 2, seguida do modelo teórico na seção 3. A
metodologia e o teste de quebra estrutural são apresentados e discutidos na seção 4,
seguidos da análise dos resultados. A seção 5 conclui o artigo.
2 Contexto e Hipóteses
O Cenário financeiro mundial passou por mudanças significativas durante
as últimas décadas. O sistema financeiro global cresceu substancialmente
desde os anos1970 – maciçamente durante a década de 1990. Para Schmukler e Torre
(2007) as intermediações financeiras e os mercados de valores mobiliários se
expandiram a um ritmo notável e o conjunto de serviços e instrumentos financeiros
alcançou novas dimensões. Os países em desenvolvimento não ficaram imunes aos
desdobramentos dos mercados de capitais domésticos dos países desenvolvidos.
América Latina e também o Brasil reagiram, em maior ou menor escala, a
globalização financeira e a inovação. Os países da América Central, em especial, depois
de um longo período de guerras civis, buscam, apesar das muitas mudanças ainda
necessárias, a participação no comércio internacional, melhorando a integração
financeira.
Para Giambiagi e Barros (2009) algumas transformações globais favoreceram os
países emergentes. Costa, Levy e Nonnenberg (2009) completam relatando a
1 Ver Kose (2007), Becker e Hoffmann (2005), Banerjee e Duflo (2003), Ventura (2007).
surpreendente melhora dos termos de troca, resultado da atuação da China com anti-
inflacionária dos preços dos produtos de alta e média tecnologia e inflacionária dos
preços das commodities. Historicamente os países da América Latina importam
produtos com algum nível de tecnologia e produzem commodities. Esse cenário resultou
em uma queda nos déficits em transações correntes, chegando a alguns casos a exprimir
superávits. A melhora na renda per capita e no poder de compra nos países em
desenvolvimento também tem estimulado a melhora na qualidade das instituições
(Giambiagi e Barros, 2009) sinalizando mais segurança ao investidor estrangeiro.
A integração financeira internacional possibilita ao país uma ampliação da
poupança doméstica, o custo de capital se reduz, devido à alocação adequada do risco,
promove uma maior especialização, fortalece o fluxo de capitais, estimula a adoção de
políticas monetárias e fiscais de maior qualidade e o desenvolvimento do sistema
financeiro como um todo.
Segundo Paula (2009), o conjunto desses fatores não resultaria simplesmente em
um sistema financeiro mais eficiente, mas no caminho inevitável para o crescimento
econômico, propriamente dito. Schmukler e Torre (2007) afirmam que a direção da
causalidade entre desenvolvimento financeiro e o crescimento econômico é difícil de
determinar. Por um lado, o desenvolvimento financeiro pode aumentar a eficiência na
mobilização e alocação de recursos, permitindo países a crescer mais rapidamente. Por
outro lado, o desenvolvimento financiamento responde quase automaticamente às novas
exigências do setor real e, portanto, simplesmente segue o crescimento econômico e tem
muito pouco efeito sobre este.
Segundo Silva e Silva (2009) a existência de mercados de capitais bem
desenvolvidos propiciaria aos países compartilhar risco pela negociação de ativos, de
acordo com o seu produto em determinado ano. Se o país tivesse uma produção acima
da média histórica, ele venderia ativos no mercado para outros países; já na hipótese de
um produto abaixo da média histórica, o país aumentaria o seu passivo, recorrendo a
ativos externos.
Schmukler e Torre (2007) acreditam que o contexto de crescente globalização
financeira aumentou os fluxos transfronteiriços de capital, substancialmente capital
estrangeiro, investimentos no setor financeiro e de valores mobiliários de emissão e
negociação tendo cada vez mais amplitude internacional, levando o mercado de capital
e financeiro a experimentar um crescimento consideravel, embora, hetrerogêneo, nas
últimas décadas. O avanço do mercado de capitais na década de 1990 proporcionou aos
países não apenas uma alternativa de rendimentos como uma opção de suporte ao
desenvolvimento integrando as suas economias e diversificando seus riscos
idiossincráticos.
A onda mais recente de fluxos de capital para os países em desenvolvimento
difere perfeitamente em pelo menos dois aspectos, dos fluxos de capital do período de
1976-1982: em primeiro lugar, em termos de magnitude, em segundo lugar em termos
de composição de fluxo. Schmukler e Torre (2007) argumentam que os fluxos de
capitais para economias emergentes nos anos 1990 aumentaram substancialmente.
Capital flows to emerging economies during the 1990s peaked in 1997, reaching
nearly 340 billion U.S. dollars, decreasing sharply in the following years as a consequence
of the financial crises in East Asia and Russia. Since then, capital flows have recovered,
experiencing a strong growth and reaching about 412 billion U.S. dollars in 2004. The
composition of capital flows to developing countries has also changed significantly. The
importance of official flows more than halved, with private capital flows becoming the
major source of capital for a large number of countries. The nature of private capital flows
also changed markedly. Foreign direct investment (FDI) has grown continuously since the
early 1990s. Mergers and acquisitions (M&As) were the most important source of this
increase, especially the ones resulting from the privatization of state-owned companies.
Portfolio flows also became important. (Schmukler e Torre, 2007. P.12 )
As políticas adotadas nas últimas décadas beneficiam a livre circulação de capitais
e a prática do comércio, além de atrair investimentos externos e proporcionar à indústria
nacional a ampliação do seu campo de atuação. A finalidade desse artigo é averiguar se
de fato os países da América Latina conquistaram um maior nível de integração
financeira e por consequência uma melhor diversificação dos riscos.
2.1 Evidências para o caso brasileiro
Alguns fatores históricos indicam mudança no envolvimento brasileiro com o
sistema financeiro internacional. Após um período de desequilíbrio macroeconômico
interno os fluxos de capital florescem de maneira ascendente, alguns passos dessa
trajetória e indícios de uma possível mudança na estrutura de compartilhamento e risco
são evidenciados nessa seção. Elementos de integração comercial são citados devido a
característica brasileira que manteve os processos - integração comercial e financeira -
em consonância.
Segundo Bonelli e Pinheiro (2008) a economia brasileira, e especialmente setor
industrial, foi por várias décadas protegida da competição externa por um conjunto de
instrumentos de política que visavam à promoção da exportação. Gremaud (2009)
relata que a abertura comercial iniciada ainda em 1988, no governo Sarney foi estendida
no governo Collor. O governo seguinte – Fernando Henrique Cardoso – manteve tais
políticas, além de aumentar a eficiência da economia por meio da concorrência
estrangeira e entrada de investimentos estrangeiros diretos.
Outro fator que atingiu as relações comerciais brasileiras foi à criação do
MERCOSUL. Para Gremaud (2009), o MERCOSUL, foi capaz de dinamizar as
relações comerciais do Brasil com os países do sul do continente americano, o pode
evidenciar uma maior correlação do Brasil com esses países.
Somente com a perspectiva de um colapso já na década de 1990, o Banco Central
do Brasil, pode atuar no sentindo de reestruturar todo o sistema financeiro do país,
incluindo a criação de novas leis. As principais medidas adotadas foram: aumento da
transparência nas operações bancárias, ampliação da base de cobertura da central de
riscos de crédito do Banco Central, portabilidade das informações cadastrais para
diminuir o poder informacional, maior facilidade de execução das garantias, reduzindo
os riscos, concessão de crédito consignado ao pagamento do salário do trabalhador,
reforma da lei de falência, aumento da autonomia e autoridade do Banco Central,
redução do setor publico estadual na atividade bancaria, além do estimulo a entrada de
bancos estrangeiros ampliando a concorrência. (GREMAUD, 2009)
Gráfico 01: Investimento estrangeiro direto líquido no Brasil, período: 1947-2011.
Fonte:BACEN
O gráfico 01 demonstra o comportamento do investimento direto estrangeiro
liquido no Brasil para o período de 1947 a 2011. Analisando a estrutura do gráfico
pode-se verificar três momentos distintos: a) De 1947 até fins da década de 1960, onde
o investimento direto liquido apresenta uma baixa magnitude; b) Inicio da década de
1970 até inicio da década de 1980, o investimento cresce comparativamente com o
período anterior, contudo cai vertiginosamente nos anos de 1980; por o período de 1980
em diante, onde o investimento- ainda que oscilante- cresce demasiado.
Gráfico 02: Volume médio diário negociado Bovespa (R$ milhões): 1994-2008.
Fonte: BMF & Bovespa
Bekaert e Harvey (1998) trazem a ideia de que os padrões nos fluxos de capitais
podem revelar informações sobre liberalizações do mercado, onde uma liberalização
efetiva do mercado de capitais pode estar associada a significativos fluxos de capital
estrangeiro ou florescer desses fluxos. Deste modo, o gráfico 02 ilustra o volume médio
diário em milhões, negociado na bolsa de valores brasileira para o período: 1994-2008.
O gráfico 03, formulado por Bekaert e Harvey (1998) para examinar pontos de
quebra nos fluxos de capital, indica a acumulação de capital simples e os fluxos de
títulos no Brasil para o período de 1977 a 1996. A metodologia utilizada consiste em
testes de quebra endógenos em pontos detalhados no artigo de Bai, Lumsdaine,
e Stock (1998).
Gráfico 03: Acumulação de capital simples e os fluxos de títulos. As correlações são
baseadas nas acumulações simples.
Fonte: Bekaert e Harvey (1998)
3 Modelo de Compartilhamento de Riscos
O modelo é baseado em Obstfeld e Rogoff (1996), este impõe as seguintes
condições: a escolha intertemporal dos indivíduos está resumida a dois períodos e no
segundo período apenas dois estados da natureza (s) podem ocorrer, além disso, essa
economia produz apenas um bem comercializável. A média das utilidades calculadas
com base nos planos de contingência para consumo futuro é dada por:
E como :
(1)
em que: = Utilidade, no período 1.
π(s) = Probabilidade de que o estado da natureza s ocorra. (s = 1, 2)
u( ) = Utilidade do consumo no período 1.
u[ (s)] = Utilidade do consumo do período 2 se o estado da natureza s ocorrer.
fator de desconto subjetivo para o consumo do indivíduo no período 2.
Assume-se uma economia com seguros Arrow-Debreu e mercados de ativos completos,
sujeita-se (1) a restrição orçamentária intemporal dada na equação (2):
(2)
As condições de primeira ordem seguem na equação (3) - equação otimizada:
(3)
A equação de utilidade com o coeficiente de aversão relativa ao risco constante é
definida por
se e se . (4)
Utilizando uma equação de coeficiente de aversão ao risco constante, como
, e partindo da equação de equilíbrio dos preços, se chega a:
Simplificando o modelo para dois países com coeficiente de aversão ao risco
constante, mas dessa vez diferentes, e dois diferentes fatores de desconto
, se pode chegar à equação:
(7)
em que “c” é o consumo per capita.
A explanação matemática indica que o crescimento do consumo de um país deve
ser perfeitamente correlacionado com a variação do consumo do resto do mundo. E
finalmente formula-se a equação a ser testada:
(8)
A equação (8) demonstra o quanto a taxa de crescimento do consumo de um
determinado país b1 ( ) está correlacionada com a taxa de crescimento do
consumo de outro país b2 ( ) e a taxa de crescimento da renda interna do país b1
( ).
4 Quebra estrutural
Stock e Watson (2004) definem quebra estrutural como o momento no qual a
função de regressão da população muda no decorrer da amostra. Gujarati (2006)
completa afirmando que a mudança estrutural pode ocorrer quando os valores dos
parâmetros do modelo não se mantém iguais durante todo o período considerado.
Não existe motivo a priori para deduzir que todos os parâmetros do modelo
continuam iguais ao decorrer do tempo. As variáveis econômicas possuem certa
sensibilidade aos acontecimentos externos e internos de um país. Por esse motivo
acreditamos que os acontecimentos das últimas décadas tenham modificado a
modelagem de compartilhamento de riscos internacional, tanto na América Latina como
no Brasil.
Para verificação da ruptura no modelo de compartilhamento de risco foi utilizado
o teste de Quandt-Andrews, porém testes adicionais – não reportados - foram realizados
a fim de corroborar os resultados. São eles: Chow, CUZUM e CUZUM Quadrado.
A seguir apresenta-se brevemente a ideia geral dos testes adicionais empregados
no artigo, citados acima, e em seguida uma discussão ligeiramente mais detalhada do
teste Quandt-Andrews.
Chow estima o modelo de maneira irrestrita, ou seja, com todas as observações a
fim de identificar a soma dos quadrados dos resíduos. Posteriormente divide- se a serie
em T períodos (onde ), restringindo a equação, o propósito continua
determinar os SQRs (soma dos quadrados dos resíduos), o grau de liberdade é dado por
, onde k é numero total de coeficientes do modelo.
A ideia que embasa o teste é que não há mudança estrutural, portanto se a
equação com a totalidade das observações for essencialmente igual, as SQRs de ambas
não devem ser estatisticamente diferentes.
O teste de Chow também pode ser realizado empregando variáveis binárias,
introduzidas na forma aditiva e multiplicativa. Os resultados são idênticos a análise
anterior. Uma desvantagem desse método é exatamente o fato de o pesquisador deve
identificar o ponto provável de inflexão do modelo.
O teste de CUZUM e CUZUM quadrado esta baseado na soma cumulativa dos
resíduos recursivos, esse teste é um alternativa a Chow, já que o pesquisador não
necessita de um conhecimento prévio da data de quebra.
Para aplicar o teste de Chow, examinaram-se quebras de períodos específicos
identificados como críticos na observação bibliográfica e histórica. Ambos os testes
(Chow, CUZUM e CUZUM quadrado) não evidenciaram qualquer momento de
inflexão no modelo de compartilhamento de risco.
4.1 Teste Quandt-Andrews
Andrews (1993) reestruturou o teste formulado por Quandt com o propósito de
indicar a probabilidade de um ou mais pontos de quebra estrutural desconhecidos na
amostra. A proposta amplia o teste de Chow, na medida em que realiza o teste para
cada ponto de observação, resumindo os resultados em três estatísticas distintas.
Para Lima e Minardi (2009) dado o conhecimento do ponto de quebra estrutural
numa amostra a ser analisada, os testes de Wald, Multiplicador de Lagrange (LM) e
Razão de Máxima Verossimilhança (LR) podem ser usados para testar H1 versus H2
mediante uma estatística F.
A estatística Wald é baseada no próprio teste Wald padrão de restrição dos
coeficientes da equação, LM é calculada via minimização do método dos momentos
generalizados assumindo sua forma quadrática e a estatística LR estima a razão entre as
duas verossimilhanças, ou seja, retira a diferença das equações restrita e irrestrita.
Diante do desconhecimento da data de ruptura estrutural a construção de uma
estatística que não pressupõe uma quebra estrutural vinculada a uma determinada data
levou Andrews a complementar seu trabalho de 1993 definindo os testes supremos. A
nova proposta, porém, não perdeu algumas características como a necessidade de tabela
para avaliação de seus valores críticos devido ao fato do teste ser considerado não
padrão. Em suas as três estatísticas são calculadas pela maximização de Chow –
estatística F, média exponencial e média simples da estatística F.
5 Resultados
Esta seção destina-se a fornecer ao leitor a metodologia de coleta dos dados empregados
no artigo bem como a apresentação e análise dos resultados alcançados.
5.1 Dados
Para atingir a finalidade deste artigo: identificar se as políticas de abertura
econômica obtiveram êxito, utilizamos os dados da Penn World Table 7 (Heston,
Summers, Betten, 2011) referentes à população, renda per capita real e consumo de
forma que todos os valores são constantes a preços de 2005. A divisão dos países seguiu
a linha de Kose, Prasad e Terrones (2007), agrupando-os em Desenvolvidos,
Emergentes e Outros em Desenvolvimento. Os países com população menor de um
milhão de habitantes, economias de transição, produtores majoritários de petróleo e
outros países com dados não confiáveis não foram colocados em análise. Além disso,
Hong Kong, Panamá e Cingapura também foram excluídos por serem centros
financeiros que seriam outliers. O grupo de países da América Latina seguiu a
metodologia de Silva e Silva (2009)
5.2 Grupos
Países desenvolvidos compreendem: Austrália, Áustria, Bélgica, Canadá,
Dinamarca, Finlândia, França, Alemanha, Grécia, Irlanda, Itália, Japão, Holanda, Nova
Zelândia, Noruega, Portugal, Espanha, Suécia, Suíça, Reino Unido e Estados Unidos.
No Bloco dos países emergentes estão incluídos: Argentina, Brasil, Chile, China,
Colômbia, Egito, Índia, Israel, Jordânia, Coréia do Sul, Malásia, México, Marrocos,
Paquistão, Peru, Filipinas, África do Sul, Tailândia, Turquia e Venezuela.
Outros países em desenvolvimento incluem os seguintes países: Argélia, Bolívia,
Camarões, Costa Rica, Costa do Marfim, República Dominicana, Equador, El Salvador,
Fiji, Gabão, Gana, Guatemala, Haiti, Honduras, Irã, Jamaica,
O da América Latina: Argentina, Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Costa Rica, El
Salvador, Equador, Guatemala, Honduras, México, Nicarágua, Paraguai, Peru,
Republica Dominicana, Uruguai e Venezuela2.
5.3 Análise Empírica
A proposta de identificação do ponto de ruptura do modelo consistiu em realizar
dois grupos de testes distintos: o primeiro grupo aponta a existência de uma quebra no
ponto indicado pelo pesquisador, o segundo grupo aponta a existência de um quebra
sem a necessidade de interferência do pesquisador.
No primeiro grupo o teste escolhido foi Teste de Chow, não reportado. As datas
escolhidas para verificação da quebra são embasadas na abordagem histórica de
Bekaert, Harveyb e Lumsdaine (2002), Gremaud (2009), Giambiagi e Barros (2009) e
Bonelli e Pinheiro (2008). Em nenhum caso há evidencia de mudança na estrutura do
modelo. Portanto, as estimativas apresentadas nas tabelas 01 a 03 se mantiveram ao
longo do tempo. Essas estimativas foram obtidas da regressão da equação 08 da seção 3.
Note-se que o grau de diversificação é muito baixo para a maioria dos países da
América Latina, independentemente do bloco que se define. Essa conclusão se baseia na
análise do coeficiente associado ao termo (dlogCtbloco). Vale ressaltar que quanto mais
próximo esse coeficiente estiver da unidade, tanto maior é grau de integração com o
mundo. Na maioria dos casos esse valor não passa de 0,5.3 Ademais o coeficiente de
(dlogPtpaís) é alto, o que implica que o crescimento do consumo dos países da América
Latina depende consideravelmente do crescimento da sua renda.
2 Silva e Silva (2009).
3 Um grupo de países – em especial Honduras- apresenta resultados de integração internacional invejáveis
a muitas nações, um fato interessante e até mesmo estranho. Estudando o nível de integração financeira
suficiente para diversificação dos riscos idiossincráticos dos estados Unidos e OCDE, países com
perspectiva de maior integração diante de nações menores- como é o caso- Becker e Hoffmann (2005),
não obtiverem resultados nem ao menos parecidos com os encontrados para Honduras, por exemplo. Uma
explicação plausível para anomalia detectada consiste no baixo nível de renda interna. Para suprir as
necessidades básicas da população o apoio da sociedade externa se faz necessário o que fica evidente no
alto patamar de transferências quando consultada a balança comercial.
O segundo grupo, aqueles testes em que a data não é escolhida pelo pesquisador,
é composto pelos testes: CUSUM e CUSUM Q e Quandt-Andrews. 4
Como os
primeiros testes foram realizados com o intuito de ratificar os resultados encontrados no
teste Quandt-Andrews, apenas esses foram reportados nas tabelas 04, 05 e 06.
Novamente a quebra estrutural não foi detectada. A conclusão se repete, não existem
evidências estatísticas de uma reversão nos parâmetros que indiquem o aprofundamento
da integração financeira internacional para os países da América Latina.
As tabela 04, 05 e 06 confirmam com base na estatística “F” (Prob.), a
impossibilidade de rejeição da hipótese nula, ou seja, não é razoável aceitar que os
parâmetros não mantém uma constância. Verifica-se o fato através das estatísticas
individuais: Sup Wald, MaxF e AveF.
Quandt-Andrews também permite identificar a data da possível alteração na
estrutura modelada. No caso do Brasil, por exemplo, a data oficial de anúncio da
liberação da conta capitais aconteceu em maio de 1991 (Bakaert, 2002). A tabela 04 que
apresenta o teste formal de quebra para o compartilhamento de risco dos países da
América Latina e os países do bloco Emergentes, indica o ano de 1990 como mais
próximo ao período de maior integração financeira com o bloco dos Emergentes. Já os
anos de 1971 e 1981 correspondem, concomitantemente, a estatística máxima, ou
local mais provável do ponto de interrupção para o compartilhamento de risco dos
países da América Latina e os países do bloco Industrializados e Outros países – tabelas
05 e 06 respectivamente.
Portanto, os modelos de quebra estrutural rejeitam qualquer mudança no padrão
de integração financeira dos países da América Latina. Entretanto, alguns países
adotaram ações no sentido de estimular essa integração. Na tabela 07 apresenta-se o
anúncio oficial, quando existente, da liberalização da conta capitais. Da literatura
consultada não há registro para uma grande quantidade de países. Por outro lado, de
maneira geral, para os países mais economicamente significativos houve uma
declaração oficial de abertura. Em resumo, os dados apontam que apesar da tentativa
dos formuladores de política econômica para o aprofundamento de liberalização, ela
efetivamente não aconteceu.
4 Os testes CUSUM e CUSUM q foram utilizados como indicativo do possível ponto de quebra, partindo
dos resultados encontrados, utilizou-se o teste de Chow para verificação da validade do resultado.
Nenhum resultado apresentou valor significativo, descartando a possibilidade de quebra estrutural.
6 Conclusões
Nas décadas de 1990 e início de 2000, Brasil e América Latina atravessaram
processos de abertura econômica, possivelmente aumentando a integração econômico-
financeira, enfraquecendo as fronteiras nacionais e intensificação o investimento direto
internacional.
Entretanto, uma análise mais apurada utilizando ferramentas econométricas indica
que não houve uma quebra estrutural nos parâmetros da estimativa do modelo de
compartilhamento internacional de riscos. Assim os dados apontam que não houve
alteração no grau de integração, tal como medido pelo modelo de compartilhamento.
Os testes realizados sugerem que o comportado da estrutura de compartilhamento
de risco dos países da América Latina e do Brasil, ao longo do período avaliado,
apresenta-se de maneira continua. Nas últimas décadas o cenário
financeiro mundial passou por inúmeras mudanças, porém tais mudanças não
proporcionaram melhorias significativas no grau de diversificação dos riscos, não
afetando a estrutura de integração financeira. As características dos países latino
americanos indicam um alcance limitado das políticas de liberalização econômica
destinadas a um desenvolvimento intenso do mercado doméstico de títulos
A data de liberação da conta de capitais não corresponde a um período de
inflexão do modelo de compartilhamento pré-existente. Desse modo, as melhorias
buscadas através das medidas adotadas não foram completas. O modelo estudado sugere
que os impactos referentes a um aumento no compartilhamento de risco não obteve
sucesso para o momento analisado. Supõe-se a necessidade de um período de tempo
maior, a fim de atingir os objetivos de maior integração.
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8 Anexos
Tabela 01: Compartilhamento dos riscos através da suavização do consumo entre os países da
America Latina e o bloco dos Emergentes.5
Argentina 1.23
(12.70)
-0.29
(-0.85)
0.79
Bolívia 0.77
(7.42)
-0.04
(-0.14)
0.54
Brasil 0.98
(12.59)
-0.44
(-1.99)
0.78
Chile 0.89
(6.06)
-0.17
(-0.28)
0.45
Colômbia 1.08
(16.00)
-0.26
(-1.57)
0.85
Costa Rica 1.09
(13.15)
-0.08
(-0.41)
0.80
Equador 0.52
(7.04)
0.14
(0.58)
0.55
El Salvador 1.25
(18.03)
0.26
(1.50)
0.88
Guatemala 0.52
(6.33)
0.34
(2.13)
0.57
Honduras 0.13
(0.95)
0.89
(2.37)
0.13
México 0.89
(24.64)
-0.09
(-0.87)
0.92
5 As tabelas 01, 02 e 03 apresentam o teste de compartilhamento de risco para o modelo:
Estatística “t” reportada em parêntese.
Nicarágua 0.41
(3.97)
0.25
(0.32)
0.25
Paraguai 0.07
(0.44)
1.09
(2.15)
0.10
Peru 0.97
(10.56)
-0.48
(-1.22)
0.71
Uruguai 1.01
(12.55)
0.32
(-0.95)
0.79
Republica Dominicana 1.20
(9.52)
0.30
(0.65)
0.68
Venezuela 0.44
(2.80)
0.64
(0.93)
0.20
Tabela 02: Compartilhamento dos riscos através da suavização do consumo entre os países da
America Latina e o bloco dos Industrializados.
Argentina 1.20
(13.18)
-0.20
(-0.97)
0.79
Bolívia 0.78
(7.49)
0.14
(0.71)
0.55
Brasil 0.96
(11.06)
0.19
(1.09)
0.76
Chile 0.88
(6.22)
0.23
(0.57)
0.45
Colômbia 1.04
(16.01)
0.007
(0.06)
0.84
Costa Rica 1.07
(12.72)
0.02
(0.16)
0.80
Equador 0.53
(7.54)
-0.08
(-0.52)
0.55
El Salvador 1.25
(17.95)
0.13
(1.15)
0.88
Guatemala 0.56
(6.82)
0.12
(1.14)
0.54
Honduras 0.18 0.05 0.03
(1.24) (0.20)
México 0.88
(23.77)
0.03
(0.41)
0.92
Nicarágua 0.42
(4.00)
0.13
(0.25)
0.25
Paraguai 0.17
(1.009)
-0.23
(-0.68)
0.02
Peru 0.94
(12.03)
0.83
(3.69)
0.77
Uruguai 0.99
(13.53)
0.19
(0.97)
0.79
Republica Dominicana 1.24
(9.83)
-0.16
(-0.52)
0.68
Venezuela 0.53
(3.53)
-0.55
(-1.24)
0.21
Tabela 03: Compartilhamento dos riscos através da suavização do consumo entre os países da
America Latina e o bloco dos Outros países
Argentina 1.25
(14.25)
-0.35
(-2.59) 0.81
Bolívia 0.79
(7.472)
-0.10
(-0.81) 0.55
Brasil 0.99
(11.84)
0.01
(0.09) 0.76
Chile 0.85
(5.90)
-0.21
(-0.76) 0.46
Colômbia 1.03
(15.83)
0.05
(0.72) 0.85
Costa Rica 1.08
(13.01)
-0.01
(-0.20) 0.80
Equador 0.44
(5.97)
0.29
(2.70) 0.61
El Salvador 1.28
(17.39)
-0.03
(-0.41) 0.87
Guatemala 0.53
(6.33)
0.11
(1.68) 0.55
Honduras 0.06
(0.46)
0.47
(2.77) 0.1715
México 0.88
(23.44)
0.01
(0.30) 0.9289
Nicarágua 0.39
(3.70)
0.32
(0.89) 0.27
Paraguai 0.15
(0.852131)
0.09
(0.42) 0.02
Peru 0.944871
(10.38830)
-0.01
(-0.08) 0.70
Uruguai 0.985188
(13.70701)
-0.20
(-1.55) 0.80
Republica Dominicana 1.214332
(9.680360)
0.10
(0.51) 0.68
Venezuela 0.445663
(2.861922)
0.28
(0.918841) 0.20
Tabela 04: Teste Quandt- Andrews para quebra estrutural – Compartilhamento de risco com os
países do bloco Emergentes6.
Período
E Ave Wald
Value Prob. Value Prob. Value Prob.
Argentina 1979 2.57 0.99 0.63 0.96 1.17 0.95
Bolívia 1984 1.74 1 0.28 1 0.51 1
Brasil 1990 2.63 0.99 0.81 0.90 1.54 0.84
6Estatística Sup Wald:
Estatística Esxp Wal:
Estatística Ave Wald:
Chile 1974 2.30 0.99 0.41 0.99 0.70 1
Colômbia 1970 3.91 0.92 0.68 0.94 0.93 0.99
Costa Rica 1994 5.03 0.79 1.54 0.56 2.67 0.48
Equador 1974 3.42 0.96 0.84 0.88 1.49 0.85
El Salvador 1970 3.35 0.96 0.97 0.82 1.79 0.76
Guatemala 1992 3.95 0.92 1.44 0.60 2.72 0.47
Honduras 1972 1.69 1 0.53 0.98 1.02 0.98
México 1989 2.04 0.99 0.47 0.99 0.89 0.99
Nicarágua 1981 8.85 0.30 2.57 0.23 2.34 0.58
Paraguai 1995 6.85 0.54 1.78 0.46 2.375 0.57
Peru 1971 10.85 0.15 2.66 0.21 2.63 0.49
Uruguai 1980 2.02 0.99 0.51 0.99 0.96 0.99
Republica
Dominicana 1969 8.56 0.33 1.53 0.56 1.27 0.92
Venezuela 1976 7.81 0.42 2.42 0.26 4.03 0.21
Tabela 05: Teste Quandt- Andrews para quebra estrutural – Compartilhamento de risco com os
países do bloco de Outros países.
Período
E Ave Wald
Value Prob. Value Prob. Value Prob.
Argentina 1976 4.82 0.82 1.11 0.76 1.74 0.77
Bolívia 1984 1.50 1 0.25 1 0.47 1
Brasil 1971 0.79 0.16 1 0.31 1
Chile 1975 3.86 0.92 0.69 0.94 1.11 0.96
Colômbia 1999 3.07 0.98 0.55 0.98 0.93 0.99
Costa Rica 1996 4.97 0.80 1.45 0.60 2.54 0.52
Equador 1992 4.12 0.90 1.26 0.69 2.10 0.65
El Salvador 1999 3.19 0.97 0.81 0.90 1.46 0.87
Guatemala 1975 4.75 0.83 1.56 0.55 2.71 0.47
Honduras 1982 2.04 0.99 0.66 0.95 1.26 0.92
México 1973 2.74 0.99 0.56 0.98 0.99 0.98
Nicarágua 1981 10.81 0.15 2.97 0.16 2.49 0.53
Paraguai 1998 6.59 0.57 1.63 0.52 1.97 0.70
Peru 1971 10.73 0.16 2.72 0.20 3.09 0.38
Uruguai 1974 1.58 1 0.26 1 0.50 1
Republica
Dominicana 1969 8.44 0.34 1.64 0.51 1.25 0.90
Venezuela 1975 10.56 0.17 3.48 0.10 5.01 0.10
Tabela 06: Teste Quandt- Andrews para quebra estrutural – Compartilhamento de risco com os
países do bloco de Industrializados.
Período
E Ave Wald
Value Prob. Value Prob. Value Prob.
Argentina 1993 2.5528 0.995 0.7200 0.935 1.3233 0.911
Bolívia 1970 1.8388 1 0.2261 1 0.3642 1
Brasil 1981 1.8492 1 0.6410 0.961 1.2594 0.929
Chile 1972 1.6846 1 0.3340 1 0.6167 1
Colômbia 1999 2.7359 0.992 0.4176 0.999 0.6740 1
Costa Rica 1983 4.8157 0.824 1.5193 0.571 2.7368 0.469
Equador 1982 2.9149 0.986 0.9115 0.856 1.7139 0.788
El Salvador 1999 3.2701 0.970 1.0335 0.800 1.9603 0.706
Guatemala 1975 5.8483 0.684 1.9180 0.414 3.2902 0.337
Honduras 1981 2.2761 0.999 0.7096 0.939 1.3574 0.902
México 1999 1.4262 1 0.3331 1 0.6343 1
Nicarágua 1988 8.6036 0.333 2.5947 0.229 2.3380 0.584
Paraguai 1998 7.2563 0.489 1.9974 0.387 2.6110 0.503
Peru 1971 6.8102 0.549 1.4643 0.596 2.2910 0.599
Uruguai 1980 2.3059 0.998 0.4294 0.999 0.7660 1
Republica
Dominicana 1971 8.2759 0.367 1.8567 0.436 1.5509 0.842
Venezuela 1976 5.5171 0.730 1.8035 0.455 3.0767 0.384
Tabela 07: Data oficial da liberalização da conta de capital.
País Data oficial da liberalização da conta de capital
Argentina Novembro/ 1989
Brasil Maio/ 1991
Chile Janeiro/ 1990
Colômbia Fevereiro/ 1991
México Maio/ 1989
Venezuela Janeiro /1990 Fonte: Bekaert, 2002
![Ruptura Ligamento Cruzado Cranial[1]](https://img.document.onl/doc/110x75/543c9e12b1af9fc02e8b464f/ruptura-ligamento-cruzado-cranial1.jpg)
