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Modelagem Híbrida para Concessões Rodoviárias
Pioneiras com o uso da Teoria das Opções Reais
Luiz Eduardo Teixeira BrandãoMarcus Vinicius Quintella Cury
2005
O caso da BR-163
Brandão 2
Concessões Rodoviárias Concessões Rodoviárias
Grande volume de investimentos Longo prazo de maturação Cobrem serviços essenciais para a sociedade Investimento é irreversível Sujeito a considerações políticas
Riscos de uma Concessão: Risco de Construção Risco de Taxas de juros Risco de Câmbio Risco Político Risco Ambiental Risco de Tráfego
Brandão 3
Modelagem Híbrida Modelagem Tradicional
Concessão PPP Project Finance
Modelagem Híbrida Proposta BFOT (Built, Finance, Operate and Transfer); Garantia de tráfego mínimo Receita excedente repartida com o governo
Brandão 4
Tipos de Garantias
Recursos a Fundo Perdido
Extensão da Concessão
Incremento de Receitas
Garantia de trafego mínimo
Pedágio Sombra
Empréstimos Subordinados
Garantia de Risco Cambial
Garantia de Investimento
Garantia de Financiamento
Custo para o Governo
Impa
cto
para
o C
once
ssio
nário
Baixo Alto
Alto
Brandão 5
Garantia de Tráfego: Exemplos México - Rodovia CM-Toluca (1992)
$313 milhões de dólares de investimento, garantia de tráfego Colombia –El Cortijo-El Vino (1996)
90% de garantia de tráfego Chile - Costanera Norte, Santiago (2000)
Rodovia urbana com 30km, aberta em 2005 $400 milhões de dólares de investimento $80 milhões a fundo perdido e garantia de tráfego de 80%
Brandão 6
Nível de Garantia Ótimo Garantia de Tráfego:
São flexibilidades incorporadas ao projeto que permitem otimizar o seu gerenciamento e maximizar o retorno para o concessionário.
A cada período o concessionário escolhe entre ficar com a receita auferida ou a receita mínima determinada pela garantia de tráfego
Essa flexibilidade tem características de opções do projeto, e seu valor não é capturado pelo fluxo de caixa descontado.
A única maneira de se avaliar essas garantias é através da metodologia das opções reais.
Sim
Não
Acima domínimo
Sim
Não
Exerce Garantia?
Abaixo domínimo
Tráfego
BR-163
Brandão 11
Brandão 12
Brandão 13
Brandão 14
Brandão 15
BR-163 Avaliação da BR-163
Estimativas de Tráfego Base de Dados utilizada: DNIT/IME TMA:15% a.a., VPL: R$ 332 milhões Sensibilidades Valoração das Garantias de Tráfego Análise do Impacto das Garantias no Valor do Projeto
Projeção de Tráfego: (VHE)
Ano Ano PraçaCalendário Concessão 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
2004 -3 12.894 11.215 10.391 9.072 7.116 7.116 7.116 7.116 7.116 5.570 5.241 89.9642005 -2 13.255 11.529 10.682 9.326 7.316 7.316 7.316 7.316 7.316 5.726 5.388 92.4832006 -1 13.626 11.852 10.981 9.587 7.520 7.520 7.520 7.520 7.520 5.887 5.538 95.0732007 0 14.008 12.184 11.289 9.856 7.731 7.731 7.731 7.731 7.731 6.052 5.694 97.7352008 1 16.062 13.959 13.267 11.827 9.550 9.550 9.550 9.550 9.550 7.600 7.246 117.7102009 2 17.679 15.457 14.773 13.326 10.927 10.927 10.927 10.927 10.927 8.743 8.364 132.9732010 3 19.079 16.753 16.070 14.616 12.092 12.092 12.092 12.092 12.092 9.695 9.304 145.9762011 4 20.340 17.903 17.242 15.772 13.123 13.123 13.123 13.123 13.123 10.533 10.110 157.5112012 5 21.501 18.989 18.307 16.822 14.046 14.046 14.046 14.046 14.046 11.269 10.848 167.9642013 6 22.589 19.982 19.280 17.773 14.904 14.904 14.904 14.904 14.904 11.957 11.511 177.6082014 7 23.618 20.907 20.210 18.663 15.691 15.691 15.691 15.691 15.691 12.582 12.128 186.5622015 8 24.590 21.788 21.077 19.509 16.428 16.428 16.428 16.428 16.428 13.182 12.694 194.9752016 9 25.146 22.121 21.377 19.735 16.626 16.626 16.626 16.626 16.626 13.364 12.857 197.7282017 10 25.710 22.461 21.675 19.960 16.833 16.833 16.833 16.833 16.833 13.568 13.019 200.5542018 11 26.262 22.818 22.002 20.202 17.050 17.050 17.050 17.050 17.050 13.755 13.196 203.4822019 12 26.832 23.173 22.327 20.450 17.266 17.266 17.266 17.266 17.266 13.951 13.372 206.4342020 13 27.396 23.550 22.646 20.701 17.483 17.483 17.483 17.483 17.483 14.167 13.555 209.4272021 14 27.979 23.929 22.994 20.964 17.726 17.726 17.726 17.726 17.726 14.373 13.739 212.6052022 15 28.557 24.326 23.348 21.234 17.968 17.968 17.968 17.968 17.968 14.593 13.931 215.8272023 16 29.175 24.749 23.712 21.511 18.216 18.216 18.216 18.216 18.216 14.830 14.133 219.1892024 17 29.772 25.172 24.094 21.811 18.475 18.475 18.475 18.475 18.475 15.069 14.341 222.6302025 18 30.391 25.604 24.478 22.117 18.752 18.752 18.752 18.752 18.752 15.316 14.555 226.2172026 19 31.019 26.058 24.882 22.428 19.025 19.025 19.025 19.025 19.025 15.574 14.787 229.8702027 20 31.678 26.523 25.285 22.753 19.329 19.329 19.329 19.329 19.329 15.842 15.015 233.7402028 21 32.336 26.994 25.714 23.094 19.619 19.619 19.619 19.619 19.619 16.117 15.251 237.5992029 22 33.016 27.485 26.154 23.446 19.938 19.938 19.938 19.938 19.938 16.407 15.500 241.6972030 23 33.709 28.005 26.620 23.806 20.267 20.267 20.267 20.267 20.267 16.707 15.763 245.9452031 24 34.410 28.530 27.090 24.187 20.613 20.613 20.613 20.613 20.613 17.021 16.027 250.3272032 25 35.149 29.093 27.580 24.571 20.965 20.965 20.965 20.965 20.965 17.352 16.314 254.881
Total
Fluxo de Caixa para o Acionista (R$ 1.000,00)
Ano da Concessão 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12Ano Calendário 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Investimentos:Investimento Inicial (307.852) (359.161) (359.160) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Financiamento BNDES 184.711 215.496 215.496Investimento Liquido (123.141) (143.664) (143.664) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
VP do Invest Liquido (356.697)
Receita de Pedágio 0 84.839 93.136 436.936 465.931 492.685 517.522 540.861 548.496 556.335 564.458 572.648Imposto sobre pedágio 0 (11.903) (13.067) (61.302) (65.370) (69.124) (72.608) (75.883) (76.954) (78.054) (79.193) (80.343)
Receita Liquida 0 72.936 80.069 375.633 400.561 423.561 444.913 464.978 471.542 478.282 485.264 492.305
Custos Operacionais 10.604 19.867 33.250 56.878 63.655 66.388 66.388 66.388 66.388 66.388 66.388 66.388Juros 18.471 40.021 61.570 61.570 57.466 53.361 49.256 45.152 41.047 36.942 32.838 28.733
Depreciação 10.311 25.706 41.991 42.731 42.788 44.948 47.838 50.741 56.234 61.196 66.430 71.636Total Custos 39.386 85.594 136.811 161.179 163.909 164.698 163.483 162.281 163.669 164.527 165.656 166.757
LAIR (39.386) (12.657) (56.742) 214.455 236.652 258.863 281.431 302.697 307.873 313.755 319.609 325.548IR 0 0 0 (72.915) (80.462) (88.014) (95.686) (102.917) (104.677) (106.677) (108.667) (110.686)
Lucro Liquido (39.386) (12.657) (56.742) 141.540 156.190 170.850 185.744 199.780 203.196 207.078 210.942 214.862
+ Depreciação 10.311 25.706 41.991 42.731 42.788 44.948 47.838 50.741 56.234 61.196 66.430 71.636 - Amortizações 0 0 0 (41.047) (41.047) (41.047) (41.047) (41.047) (41.047) (41.047) (41.047) (41.047)
- Manutenção 0 0 0 0 (42.209) (42.209) (42.209) (42.209) (62.329) (62.329) (62.329) (62.329) - Melhorias 0 0 0 (463) (933) (10.539) (7.146) (48.266) (11.579) (11.215) (5.322) 0
FCLA (356.697) (29.075) 13.048 (14.752) 142.761 114.789 122.003 143.180 118.999 144.475 153.684 168.673 183.122
Ks = 15% TIR = 22,2% TIRM = 17,9%
Brandão 18
Sensibilidade ao Valor do Pedágio
(400.000)
(200.000)
0
200.000
400.000
600.000
800.000
4,00 5,00 6,00 7,00 8,00 9,00 10,00
Tarifa Básica do Pedágio
VPL
(15%
)
Brandão 19
Sensibilidade ao Tráfego Inicial
(600.000)
(300.000)
0
300.000
600.000
40.000 60.000 80.000 100.000
Trafego Inicial (2004)
VPL
(15%
)
Brandão 20
Tráfego Esperado
0
100.000
200.000
300.000
400.000
2007 2012 2017 2022 2027 2032
Trafego Esperado
Brandão 21
Modelagem Estocástica do Tráfego
0
100.000
200.000
300.000
400.000
2007 2012 2017 2022 2027 2032
Brandão 22
Volatilidade do Projeto-0,3-0,3
-0,3 0 0,3 0,6 0,9 1,2 1,5
5% 90% 5%< > -,0485 ,7792
Mean=332516,8
Distribution for VPL0 =/I49
Val
ues
in 1
0^ -6
Values in Millions
0,000
0,200
0,400
0,600
0,800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
2,000
Mean=332516,8
-0,3 0 0,3 0,6 0,9 1,2 1,5
Brandão 23
Modelagem de Piso e Teto
0
100.000
200.000
300.000
400.000
2007 2012 2017 2022 2027 2032
Ano
Tráf
ego
Tráfego Esperado
Piso de Tráfego
Concessionária retém totalidade da receita
Concessionária recebe subsídio proporcional ao tráfego abaixo do piso
Teto de TráfegoConcessionária e Governo dividem receita gerada por tráfego acima do teto
Brandão 24
Resultados: Piso de tráfego
Mesmo níveis modestos de apoio tem impacto significativo no projeto
0
500.000
1.000.000
1.500.000
0% 30% 60% 90%
Percentagem de Tráfego Garantido
VPL VPL com garantia
de trafego mínimo
VPL sem garantia de tráfego
Brandão 25
Resultados: Teto de tráfego
A retenção é a parcela que fica com a empresa. Calculado para um piso fixo de tráfego de 0%.
0
100.000
200.000
300.000
400.000
100% 110% 120% 130% 140% 150%Teto de Tráfego
VPL
Retenção de 100%
Retenção de 50%
Retenção de 0%
Brandão 26
Resultados: Teto de tráfego
Efeito de um teto no volume de tráfego. Calculado para um piso de tráfego de 50%.
300.000
400.000
500.000
600.000
100% 110% 120% 130% 140% 150%Teto de Trafego
VPL
Retenção de 100%
Retenção de 50%
Retenção de 0%
Brandão 27
Resultados: Piso e Teto
0
500.000
1.000.000
1.500.000
0% 30% 60% 90%Tráfego Mínimo
VPL
VPL com garantia de tráfego mínimo
VPL com garantia de tráfego mínimo e limite de tráfego máximo
Projeto sem Opções
Brandão 28
Conclusões Garantias governamentais são
ferramentas importantes para viabilizar de projetos pioneiros
A modelagem e valoração destas garantias é fundamental para determinar o nível ótimo de garantia e evitar ônus excessivos para a sociedade.
A metodologia das Opções Reais é uma alternativa viável para a modelagem de garantias governamentais dentro da modelagem híbrida proposta.