Analisando os Fundamentos de uma empresaAgosto, 2011Agosto, 2011

@ativacorretora

@_rcorrea

Análise Fundamentalista

• É a “escola” de análise que avalia os efeitos de umdeterminado cenário econômico e financeiro nosresultados contábeis da empresa

• A análise de sensibilidade possibilita a extrapolaçãodestes resultados no futuro e, consequentemente, ocálculo do que seria o “valor” da empresa pelaprojeção dos seus fluxos financeiros descontado auma taxa qualquer.

• O Valuation é uma das principais abordagens. Outratécnica muito utilizada é a análise de múltiplos.

• O objetivo é encontrar distorções nos preços emrelação ao chamado “valor justo”.

• Esta abordagem analítica contrapõe (oucomplementa?) a análise técnica, que tenta encontrartendências ou padrões nos comportamento dosativos e assim se aproveitar de movimentos comcerto nível de previsibilidade no mercado.

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Fundamentalista x Grafista

Gráficos têm fundamentos?

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Fundamentalista x Grafista

Gráficos têm fundamentos?

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Fundamentalista x Grafista

E os fundamentos? "O risco vem de você não saber o que está fazendo.“

"Se você não se sentir confortável em ser dono de alguma coisa por dez

anos, então não o seja nem por dez minutos."

“Compro ações quando os roedores estão indo na direção oposta”.

“A maioria das pessoas se interessa pelas ações quando todos estão interessados. A hora

de se interessar é quando ninguém mais está interessado Não é possível comprar ode se interessar é quando ninguém mais está interessado Não é possível comprar o

que é popular e se dar bem.”

“Os investimentos precisam ser racionais; se você não entende deles, não invista.”

“O que sobe não tem que necessariamente cair.”

“Nunca tento ganhar dinheiro no mercado de ações. Compro sob o pressuposto de que

poderiam fechar o mercado no dia seguinte e só reabri-lo daqui a cinco anos.”

“Veja as flutuações do mercado de ações como suas aliadas, não como suas inimigas –

lucre com a insensatez em vez de participar dela.”

“Grandes oportunidades de investimentos surgem quando empresas excelentes estão

cercadas de circunstâncias incomuns que fazem suas ações serem mal avaliadas”.

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1º passo: Análise Financeira

• Objetivo:

• Entender o negócio da companhia analisada(mercado, produtos, posicionamento no setor,processos, recursos humanos, principaisdrivers de valor).

• Entender os potenciais e ameaçasrelacionadas a geração/destruição de valor da

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relacionadas a geração/destruição de valor daempresa (atividade, crescimento,margens,estrutura de custos fixos/variáveis, estruturafinanceira/alavancagem, retorno)

• Evitar erros e identificar possíveis questões aserem utilizadas no esforço de valuationderivado de questões específicas da empresa(reporting, estrutura tributária, ativos fixos,contingências).

1º passo: Análise Financeira

• O que é?

• Estudo racional e metódico dos problemas deuma companhia através da análise de dadosfinanceiros, contábeis e operacionais

• Preparar os dados a serem utilizados novaluations e na análise da solvência dacompanhia

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companhia

• Segregar a visão contábil dos fatosrelacionados a empresa

• Atentar a viés ou “ruídos” nas informaçõesanalisadas.

Análise Financeira

Mercado e Industria

AtividadesMedição da

criação de valor

Avaliar nível de materialidade

Focar em pontos de materialidade relevante

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Criação de Valor

Investimentos

Estrutura Financeira

materialidade relevante

Realizar análise através de várias perspectivas

Geração de Valor:Onde e Como?

Valuation

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Valuation

• Valor de um negócio é resultante da renda

esperada no futuro

• Valor ≠ Preço

• Valuation de uma empresa está relacionado a

um dado momento, as expectativas,

preferências, apetite para o risco, etc muda aopreferências, apetite para o risco, etc muda ao

longo do tempo

• O valor de uma empresa é subjetivo

• Justo (Valuation)

• Comprador

• Vendedor

• Mercado

• Sinergias

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Valuation - Introdução

Valor de mercado?

O que é valor?

Qual o Valor?

Valor parao

comprador?

Valor parao vendedor

Valor contábil?

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Mecanismo de formação de preços

Compradores Vendedores

Q

P

Q

P

Cada investidor tem preferências pessoaisrelacionadas a risco, urgência (t), percepção do futuro, etc…

Medo, Ganância e mais… (Behavior Finance)

Valuation – 3 principais abordagens

Abordagem de Mercado Abordagem de lucro Abordagem de custos

- Custo estimado para substituição de um ativo

- Desconsidera o potencial de geração de valor de um ativo

- Baseados nos princípios de mercado

- Utiliza múltiplos comparáveis

- Valor presente dos fluxos futuros de caixa da empresa

geração de valor de um ativo

• Cada método leva a um resultado diferente

• Para a alocação de investimentos, todas as abordagens são válidas

• É sempre importante utilizar ao menos duas destas análises

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Valuation – Métodos

Múltiplos

Fluxo de Caixa Descontado

(DCF)

� Abordagem de Lucro: Calcula os valor da empresa (enterprise value) calculando o Valor Presente Líquido (VPL) de um fluxo de caixa projetado descontado pelo custo médio de capital (WACC) somado ao valor presente da perpetuidade ou Valor Terminal.

� Abordagem de mercado: A empresa é avaliada utilizando um conjunto de outras empresas comparáveis (nacionais e/ou internacionais) e comparando os múltiplos de mercado como: EV/Sales, EV/EBITDA, EV/EBIT, P/E e P/BV.

Métodos mais

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Transações recentes (M&A)

� Abordagem de mercado: Similar a análise de múltiplos, mas é baseado em um conjunto de operações de fusões e aquisições utilizando os múltiplos implícitos a cada uma das operações.

Net Asset Value

� NAV: Utilizado para calcular o valor de uma empresa substraídode suas obrigações (dívida) através do método de fluxo de caixa descontado.

Métodos mais comuns para

Valuation

Valor de substituição ou

residual

� Abordagem de custos: Neste método somamos o custo histórico do patrimônio da empresa para calcular seu valor de substituição

Valuation – Múltiplos

Ma

rge

m(%

)

Repsol

Petrobras

PN*

22,00

24,00

26,00

28,00

30,00

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Ma

rge

m

P/L 12E

British Petroleum

Chevron Corp.

Exxon Mobil Corp.

Royal Dutch/ Shell

Lukoil

Total S.A.Petrochina

10,00

12,00

14,00

16,00

18,00

20,00

4,00 4,50 5,00 5,50 6,00 6,50 7,00 7,50 8,00 8,50 9,00

Valuation – DCF

• O DCF é o valor da soma do valor presente dos fluxos de caixa futuros da empresa utilizando como taxa de desconto o WACC.

Período de projeção do valuation Perpetuidade

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0 1 2

(…)

…

Trazer a valor presente descontado pelo WACC

∑=

+

+

+

=

n

in

n

i

i

r

TV

r

flowCashValue

1 )1()1(

Valuation – Modelagem e projeção

Lucro

+ Receitas� Preço� Volume

- COGS� Matéria prima� O&M

- Margem bruta

Variações no capital de giro

CAPEX

(-) Variação nosrecebíveis

(-) Variação nos estoques

(+) Variação no contas a pagar

� CAPEX Inciail(importante paraavaliação de projetos)

� CAPEX de manutenção

� CAPEX de substituição

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- Margem bruta- SG&A- Depreciação- Despesas financeiras- Impostos

= Lucro líquido

pagar

� Outros

� CAPEX de substituição

� CAPEX = Depreciation no longo prazo

Free Cash Flows to Firm

Valuation – WACC

WACC=

+

−+ Debtght Target Wei * )rateTax 1(*Debt ofCost Equityght Target Wei *Equity ofCost

Cost of Capital

Formula

� The Weighted Average Cost of Capital (WACC) is derived from the company’s estimated cost of equity and cost of debt

� The split Equity/Debt reflects the company’s target capital structure assuming market weights

� The WACC is the opportunity cost of committing capital, assuming a market return to be obtained e.g. at the stock market as best alternative and thus the minimum required rate of return that an investor would require for the same holding period and risk profile

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WACC=

+ Debt ValueEquity ValueFormula

Valuation – Árvore do WACC

Weighted average cost of capital (WACC)

1) Beta (unlevered) 0.73

*

Debt / equity 100.00% 2) Beta (levered) 1.28 Other premium 0.00%

* +

3) Market risk premium 7.00% 4) Equity risk premium 8.94%

+

5) Risk free interest rate 5.73% Cost of Equity 14.67%

*

6) Weight Equity 50.00%

WACC

+ 10.90%

Cost of Equity

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5) Risk free interest rate 5.73% Weight debt 50.00%

*

7) Debt premium 3.77% Pre tax cost debt 9.50%

+ +

8) Avg Tax / Zakat rate 25.00% After zakat cost of debt 7.13%

Comments:

1) Source: Swicorp analysis based on market comparables beta

2) According to Modigliani-Miller ["Hamada Formula"] Beta (levered) = Beta unlevered * (1+((D/E)*(1-t)))

3) Source: Swicorp Estimate

4) No other premium applied

5) Source: Jordanian 5-year government plus difference between US 5-year and 10-year bond

6) Source: Estimated optimal capital structure, Swicorp analysis

7) Estimated Debt premium, Swicorp Analysis

8) Jordanian Tax Rate

Cost of debt

Valuation – Evidência DCF

Correlação entre preço das ações e o valor do DCF

Mar

ket v

alue

/ B

ook

valu

e

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Fonte: MacKinsey (based on a 35 companies sample)

Mar

ket v

alue

/ B

ook

valu

e

DCF value / Book value

Value x Growth

Value

- Ações classificadas como “baratas”, múltiplos baixos.

- Normalemnte são empresas maduras, com geração de caixa elevada, investimentos

Growth

- Papéis normalmente negociado a múltiplos elevados (caros?).

- Altos índices de crescimento.X

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caixa elevada, investimentos pagos, dividendos elevados e baixo crescimento.

- Setor elétrico, Concessões rodoviárias, Cigarros, etc

- Negócio ainda não desenvolvidos, ou ganhando market share.

- Mais arriscadas e sensíveis a volatilidade

X