Embed Size (px)
Citation preview
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
2021 年 8 月 8 日
行业研究
工业互联网时代 PHM 迎发展机遇，军工领域应用值得期待
——PHM 系统行业深度报告
PHM 聚焦于复杂工程健康状态的监测、预测和管理。PHM 起源于欧美发达国家，
最初用于航空航天领域，需求牵引、技术进步是贯穿其发展成熟的主线。PHM
技术已成为现代武器装备实现自主式后勤和降低全寿命周期费用的关键核心技
术，目前其应用已拓展到风电、石化、冶金、轨交等多个民用领域。
工业互联网时代，受益于数据接入与技术进步，PHM 将大获发展。工业互联网
时代，工业企业及设备网络化改造、上云数量的提升，新一代现代信息技术及人
工智能技术的迭代，将显著推动 PHM 发展。在军工、轨交、航天、风电等高设
备单价、高设备复杂度、运维需求量大的行业，PHM 应用市场具备更高成长性。
我国 PHM 产业成长迅速，本土企业具差异化竞争优势。PHM 的发展获政策支
持。《工业互联网创新发展行动计划（2021-2023 年）》提出支持故障预测与健
康管理（PHM）发展。竞争格局方面，外资厂商代表性企业如 SKF、BENTLY
等，技术实力突出；本土厂商收入规模较小，但具有本地化技术服务优势，已涌
现出东华测试、容知日新等优质企业，未来成长值得期待。
PHM 系统军工领域市场空间预计十分广阔，有望快速发展。据美政府部门对 8
类装备全寿命周期成本构成的统计，使用与保障成本平均占比达 49%，远超采
购成本平均占比。但目前装备维护效果仍有较大提升空间。PHM 系统在军工装
备领域应用成效显著，国外军工领域航天器、飞机、船舶等已广泛搭载。PHM
系统单价高、需求量大，我国军工领域应用目前处于蓝海，有望快速成长。
投资建议：
1、重点推荐东华测试。公司是结构力学性能研究领域龙头。公司推出电化学分
析系统、PHM 平台两大新品。PHM 产品方面，公司拥有装备科研生产相关资质，
技术与外资齐平，发力国产化，积极推进舰船、无人机、航空发动机等多领域应
用。随着新品上量，公司业绩有望维持快速增长趋势。
2、重点推荐容知日新。公司 PHM 产品主要用于风电、石化、冶金等领域，近
半收入来自风电客户。风电补贴退坡将推动风电行业客户 2021 年内风机交付规
模增长，并推动行业集中度提升，公司作为业内优质标的，发展值得期待。
风险分析：下游市场推进不达预期风险；海外巨头竞争风险；技术突破缓慢风险；
新股上市股价波动风险。
重点公司盈利预测与估值表
证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评
级 20A 21E 22E 20A 21E 22E
300354.SZ 东华测试 27.58 0.36 0.72 1.06 77 38 26 买入
688768.SH 容知日新 97.00 1.81 1.62 2.44 54 60 40 增持
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021-08-06
作者
分析师：贺根
执业证书编号：S0930518040002
021-52523863
分析师：万义麟
执业证书编号：S0930519080001
021-52523859
分析师：王锐
执业证书编号：S0930517050004
010-56513153
相关研报
严重低估的科研服务优质企业，业绩拐点已降临
——东华测试（300354.SZ）投资价值分析报告
（2021-07-08）
半年报业绩超预期，新产品放量值得期待——东
华测试（300354.SZ）半年度业绩预告点评
（2021-07-22）
要点
敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
中小盘
投资聚焦
PHM 技术是现代武器装备实现自主式后勤和降低全寿命周期费用的关键核心技
术，目前其下游应用领域已由军工拓展到风电、石化、冶金、轨交等多个民用领
域。PHM 产业近年在我国发展迅速，已涌现出一批优质民营企业。工业互联网
时代，行业面临新的发展机遇，值得关注。
我们区别于市场之处
1、PHM 作为一项起源于航空航天领域、历经几十年积累的技术应用，其技术先
进性及应用效果广受认可。此篇报告提示了工业互联网时代，PHM 将面临新的
发展机遇。一方面，PHM 应用需要大量底层数据，数据深度影响 PHM 系统可
实现功能的层次，而工业企业及设备网络化改造、上云数量提升，为 PHM 产业
发展奠定了良好的数据基础。另一方面，建模仿真、大数据、边缘计算、物联网
等新一代现代信息技术的发展，以及人工智能技术的迭代，将从优化建模角度显
著推动 PHM 发展。
2、我们在此篇报告中重点提示了 PHM 有望在我国军工领域市场获得快速发展。
武器装备的维护与使用费用，在国防支出中占比较高。据美政府部门对 8 类装备
全寿命周期成本构成的统计，使用与保障成本平均占比达 49%，远超采购成本
平均占比。PHM 系统在军工装备领域应用成效显著，国外军工领域航天器、固
定翼飞机、直升机、船舶已广泛搭载。我国歼 20 也搭载了 PHM 系统。我们判
断，PHM 在军工领域具备百亿级别的市场空间，发展值得期待。
股价上涨的催化因素
新产品订单开始加速放量，推升业绩逐步落地。
投资观点
1、重点推荐东华测试。公司是结构力学性能研究领域龙头。公司推出电化学分
析系统、PHM 平台两大新品。PHM 产品方面，公司拥有装备科研生产相关资质，
技术与外资齐平，发力国产化，积极推进舰船、无人机、航空发动机等多领域应
用。随着新品上量，公司业绩将迎提升。
2、重点推荐容知日新。公司 PHM 产品主要用于风电、石化、冶金等领域，近
半收入来自风电客户。风电补贴退坡将推动风电行业客户 2021 年内风机交付规
模增长，并推动行业集中度提升，公司作为业内优质标的，发展值得期待。
敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
中小盘
目 录
1、 PHM 系统：工业物联网时代，迎发展机遇 ....................................................................... 5
1.1、 PHM 系统聚焦发展工程健康状态监测、预测及管理 ............................................................................. 5
1.2、 工业互联网助推 PHM 产业快速发展 ...................................................................................................... 7
1.3、 我国 PHM 产业发展迅速，本土企业差异化竞争 .................................................................................. 10
2、 PHM 系统军工领域应用值得期待 .................................................................................... 13
2.1、 军工装备运维费用高企，痛点明显 ...................................................................................................... 13
2.2、 PHM 在军工领域应用成效显著，大有可为 .......................................................................................... 14
3、 重点公司 ......................................................................................................................... 17
3.1、 东华测试：科研服务优质企业，PHM 技术军民双向拓展 .................................................................... 17
3.2、 容知日新：工业设备智能运维整体解决方案提供商 ............................................................................. 19
4、 风险提示 ......................................................................................................................... 23
敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
中小盘
图目录
图 1：PHM 的技术的一般演变过程 .................................................................................................................... 5
图 2：容知日新无线模式的工业设备状态监测与故障诊断系统（PHM 系统） ................................................... 6
图 3：PHM 系统五大功能 ................................................................................................................................... 7
图 4：依据不同深度数据 PHM 系统可实现的功能 .............................................................................................. 7
图 5：PHM 的远程运维业态 ............................................................................................................................... 9
图 6：PHM 在石化领域应用—中缅油气管道怒江跨越大桥安全监测系统........................................................... 9
图 7：容知日新 PHM 系统应用在风电机组上的监测设备 ................................................................................. 10
图 8：我国 PHM 系统发展的各个阶段 .............................................................................................................. 10
图 9：国内 PHM 厂商的三大分类 ..................................................................................................................... 11
图 10：2018-2022 财年美国国防部预算提案费用结构（单位：十亿美元） ...................................................... 13
图 11：2022 财年美国国防部预算提案费用结构（单位：%） .......................................................................... 13
图 12：FY2011-FY2019 期间美国现役 46 型号军用飞机任务能力目标达标年份数 ........................................... 14
图 13：我国歼 20 战斗机搭载国产故障诊断与健康管理系统 ............................................................................ 16
图 14：测试仪器到 PHM 系统的升级 ................................................................................................................ 17
图 15：公司设备长时间采集的飘逸数据 ........................................................................................................... 18
图 16：VIT 设备长时间采集的飘逸数据 ........................................................................................................... 18
图 17：基于 PHM 的设备智能维保管理体系 ..................................................................................................... 18
图 18：容知日新的 RH1000 在线监测产品 ........................................................................................................ 19
图 19：容知日新的 iEAM 智能设备管理系统 .................................................................................................... 19
图 20：公司软硬一体化解决方案 ...................................................................................................................... 20
表目录
表 1：PHM 的诞生历史 ....................................................................................................................................... 5
表 2：PHM 技术的内涵 ....................................................................................................................................... 6
表 3：2017 年我国部分工业设备上云情况 .......................................................................................................... 8
表 4：国内主要的 PHM 系统供应商 .................................................................................................................. 12
表 5：美军主要装备类型全寿命周期成本比例 .................................................................................................. 13
表 6：美国军工装备领域的 PHM 系统 .............................................................................................................. 15
表 7：国内外 PHM 技术差距分析 ..................................................................................................................... 15
表 8：国家发展改革委《关于完善风电上网电价政策的通知》风电补贴有关规定 ........................................... 20
表 9：容知日新收入预测表 ............................................................................................................................... 21
表 10：可比公司估值比较 ................................................................................................................................. 21
表 11：容知日新业绩预测和估值指标 ............................................................................................................... 22
敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
中小盘
1、 PHM 系统：工业物联网时代，迎发展机
遇
1.1、 PHM 系统聚焦发展工程健康状态监测、预测及管
理
PHM（故障预测与健康管理）系统，指通过识别和抓取目标设备运行中的相关
信息并进行数据分析，确定故障性质、部位和起因，准确预报设备故障的程度和
趋势，并提出相应的运维策略。PHM 聚焦于复杂工程健康状态的监测、预测和
管理，其起源于上世纪欧美发达国家，最早应用于航空航天领域，是从工程领域
提炼，并且不断系统化、体系化的一门系统工程学科。经过几十年的理论研究和
实际应用，PHM 技术为提高系统的可靠性和安全性开辟了一条新的途径，并在
技术进步和市场拓展的双重驱动下得到了迅速的发展，产生了巨大的经济效益和
社会效益。
表 1：PHM 的诞生历史
时间 PHM 的诞生
20 世纪 60 年代末 美国国家宇航局就创立了美国机械故障预防小组；英国成立机械保健中心
1971 年
美国麻省理工学院的 Beard 在博士论文中首先提出用解析冗余代替硬件冗余，通过
系统的自组织使系统闭环稳定，再利用比较观测器的输出得到系统故障信息的新思
想，标志着基于解析冗余的故障诊断技术的诞生
资料来源：容知日新招股说明书
需求牵引、技术进步是贯穿 PHM 技术发展、成熟的主线。20 世纪 60-70 年代，
随着飞机系统逐渐复杂，外部测试已无法满足需求，机内测试（BIT）被引入到
飞机中。BIT 是 PHM 的重要支撑技术，其通过在系统和设备内部设置用于状态
监控、故障检测与隔离的硬件、软件、自检装置等，赋予了系统或设备对内部的
自动测试能力。20 世纪 80 年代，为改善 BIT 的效能，以降低虚警、识别间歇故
障，引入了 AI 技术的智能 BIT 形成并大获发展。20 世纪 80 年代后期至 90 年代，
“综合诊断”概念被提出，以解决各诊断要素独立工作的弊病，英美各国相继开
始研究综合诊断方案。随着现代机械系统复杂度、信息化和综合化程度的大幅提
高，精准高效的设备监测维护方案需求迫切；同时，大容量存储、高速传输与处
理、MEMS 等高新技术快速发展，推动了 PHM 技术走向发展与成熟。
图 1：PHM 的技术的一般演变过程
资料来源：《故障预测与健康管理（PHM）技术研究》，光大证券研究所整理
敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
中小盘
PHM 技术已成为现代武器装备实现自主式后勤、降低全寿命周期费用的关键核
心技术。与传统设备维护方式相比，PHM 技术体现出维护策略的巨大转变，其
从以往基于传感器的诊断，转向基于智能系统的预测，使得事后维修、定期维修
策略被视情维修所取代。PHM 使得武器装备管理方法由健康监测转向健康管理，
从对当前健康状态的故障检测与诊断，转向对未来健康状态的预测；从被动性的
反应性维修活动，转向主动性、先导性的维修活动。PHM 技术可有效促进武器
装备维护的降本增效。以 F-35 战机为例，PHM 技术的应用，使其故障不可复现
率减少 82%，维修人力减少 20-40%，后勤规模减少 50%，出动架次率提高 25%，
飞机的使用与保障费用比过去的机种减少了 50%以上。
表 2：PHM 技术的内涵
关键词 技术内涵
增强的诊断 以高的故障诊断能力和非常低的虚警率确定部件完成其功能的状态的过程。（超出传统测
试性和 BIT 能力）
预测 预先诊断部件或系统完成其功能的状态，包括确定部件的残余使用寿命或正常工作的时
间长度
健康管理 根据诊断/预测信息、可用资源和使用需求对维修活动做出适当决策的能力
PHM 系统的产品形态由软硬件组成，主要包括采集数据的传感器、数据处理的
仪器、软件分析系统构成。我们以国内专注深耕 PHM 领域的容知日新为例，容
知日新的无线 PHM 系统由监测器、智能监测软件、智能诊断平台等构成。
图 2：容知日新无线模式的工业设备状态监测与故障诊断系统（PHM 系统）
资料来源：容知日新招股说明书
敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告
中小盘
图 3：PHM 系统五大功能
资料来源：【融融标准化】公众号
PHM 系统下游应用前景广阔。随着传感器技术、芯片技术、计算机软件技术、
大数据分析和人工智能的不断成熟和发展，PHM 在社会各个领域的应用市场前
景十分广阔。作为国家现代装备制造业和工业互联网技术的重要基础部件组成部
分，PHM 产业的发展对提升风电、石化、冶金、煤炭、有色金属、建材、造纸、
制药、环保、国防等国家支柱产业的工业设备智能化管理水平具有重要作用。
1.2、 工业互联网助推 PHM 产业快速发展
工业互联网时代，PHM 产业有望得到进一步发展。对于设备的故障预测与健康
管理，通过网络化在线设备状态监测，能够实现设备状态的传输与数据存储分析，
实现工业设备的全覆盖、动态、连续监控，并且可以对监测数据进行诊断分析，
预知和判定当前设备的损坏程度与危险级别，保证工业设备的安全与稳定运转。
通过智能化诊断分析，网络化在线监测系统在能够为工业设备的运行状态提供监
测的同时，为设备的定期与不定期安检和维修提供科学依据。
图 4：依据不同深度数据 PHM 系统可实现的功能
资料来源：CSDN
敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告
中小盘
PHM 应用需要大量底层数据，数据深度影响 PHM 系统可实现功能的层次。例
如，基于机器健康运转数据，可建立基线模型，实现健康评估；若同时获得历史
故障状态数据，则可实现故障诊断；而若更一步获得针对不同故障模式的全生命
周期数据，就可以实现故障预测。以往 PHM 落地应用的制约因素之一，是工业
企业的产业设备网络化率低、设备上云率偏低带来的故障数据及数据标注缺失。
工业企业及设备网络化改造、上云数量提升，为 PHM 产业发展奠定了良好的数
据基础。据《制造业自动化》论文数据，以风电设备、光伏设备为代表的新能源
发电设备相对具有较高的设备上云率，此外高价值智能设备中的工程机械、远洋
船舶，及高能耗设备中的炼铁高炉，亦有一定的设备上云数量基础。整体来看，
我国工业设备上云仍有较大渗透空间。我国近年发布多项政策积极推动企业、工
业设备上云。工信部在《推动企业上云实施指南（2018-2020 年）》中要求，到
2020 年，全国新增上云企业 100 万家，形成典型标杆应用案例 100 个以上；其
发布的另一则文件《工业互联网创新发展行动计划（2021-2023 年）》中提出，
到 2023 年，工业企业及设备上云数量比 2020 年翻一番。
表 3：2017 年我国部分工业设备上云情况
设备行业分类 设备名称 设备存量 上云情况
新能源设备
风电设备
全国累计并网装机容量达 1.64 亿千瓦，
占全部发电装机容量的 9.2% 约 60%
光伏设备 全国光伏发电装机达到 1.3 亿千瓦 约 30%
高价值智能设备
工程机械
我国现有工程机械保有量约为 700 多万
台 总体上云率约为 15%-20%
远洋船舶 2,000 辆远洋船舶 约 10%
数控机床 我国现有数控机床保有量约 1,400 万台
存量数控机床多以私有云方
式实现内部联网，大约占存量
数控机床的 5%
高能耗设备
炼铁高炉 我国炼铁高炉总量约为 1,000 座
上云高炉数量约 200 座，上云
率约 20%
工业锅炉
在用工业锅炉约有 62 万台，其中燃煤锅
炉约有 47 万台
总体上云数量估计不超过
2,000 台
通用动力设备
大型空压机
迫切需上云的中大型空压机（额定功率
90KW 以上）约 30 万台
总体上云率不足 5%，不超过
10,000 台
内燃柴油发动机 全国保有量越 9,000 万台 预计上云数量不超过 1,000 台
大中型电机
各类电机（含大型电机）现有装机容量约
为 25 亿 KW
电机云建设处于起步阶段，上
云率较低
资料来源：《制造业自动化》2018 年第 10 期（作者：邱君降等）
新一代信息技术、人工智能技术的发展，将从优化建模角度推动 PHM 技术大发
展。在服务型制造中，PHM 的主要业态模式为远程运维，其作用是基于设备物
联，做设备级的监控、诊断、维护，产线级的生产过程管控，企业层面的资源计
划和优化配置。PHM 是实现从设备端到服务增值的核心技术。建模仿真、大数
据、边缘计算、物联网等新一代现代信息技术的发展，以及人工智能技术的迭代，
将从优化建模角度显著推动 PHM 发展，增强其对于机械设备退化类故障的辨识
能力，从而发挥 PHM 基于预测信息进行后续管控优化的作用。
敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告
中小盘
图 5：PHM 的远程运维业态
资料来源：【赛宝 PHM】公众号
PHM 在高设备单价、复杂度高、运维需求量大的行业具备更高成长性。PHM 的
开发需要算法与工程经验的深度结合，部分开发需在设备设计之初就同步融入有
关传感器设计，较大的研发投入、较大的算力成本意味着下游资产端较高的支出。
因此，设备投资较大，且对生产运行过程中的连续性、稳定性和高效性等要求较
为严格的行业，对 PHM 的应用有更迫切的需求，及更佳的产品市场匹配度。军
工、轨交、民航、石化、风电等行业，设备单价高昂且机理复杂、安全要求高、
运维需求量大，有经验的维修人员缺乏，PHM 在这些领域具有广阔的成长空间。
图 6：PHM 在石化领域应用—中缅油气管道怒江跨越大桥安全监测系统
资料来源：东华测试官方网站
PHM 行业目前整体仍处于起步阶段，在风电领域普及较快。在未来社会生产智
能化升级中，有望迎来重大发展机遇。风电行业发电机组属于旋转设备，并存在
价值量高、运维难度大等特点，PHM 系统在风电领域普及尤为快速。容知日新
专门为风电发电机组提供的智能监测整体解决方案，通过安装各类传感器将采集
的设备数据上传至系统服务器，可以实时、准确地掌握设备运行状态，从而实现
预测性维护，提高风场设备的管理水平。
敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告
中小盘
图 7：容知日新 PHM 系统应用在风电机组上的监测设备
资料来源：容知日新官方网站
1.3、 我国 PHM 产业发展迅速，本土企业差异化竞争
近年来我国 PHM 产业取得了快速发展。我国的设备 PHM 产业起步较晚，但经
过多年快速发展，该领域从技术理论到应用实践都取得了巨大的进步。随着现代
自动化技术水平的不断提高，工业设备制造和工程系统的复杂性大大增加，系统
的可靠性与安全性已成为保障经济效益和社会效益的一个关键因素，成为我国先
进装备制造业和传统工业自动化升级的重要基础保障，受到各行各业的高度重
视。
图 8：我国 PHM 系统发展的各个阶段
资料来源：容知日新招股说明书，光大证券研究所整理
工业物联网时代，PHM 产业有望得到进一步发展。对于设备的故障预测与健康
管理，通过网络化在线设备状态监测，能够实现设备状态的传输与数据存储分析，
实现工业设备的全覆盖、动态、连续监控，并且可以对监测数据进行诊断分析，
预知和判定当前设备的损坏程度与危险级别，保证工业设备的安全与稳定运转。
通过智能化诊断分析，网络化在线监测系统在能够为工业设备的运行状态提供监
测的同时，为设备的定期与不定期安检和维修提供科学依据。
敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告
中小盘
研发创新及较强的诊断分析能力，为 PHM 企业的发展核心竞争力。随着国内外
PHM 技术的快速发展，以及我国高端装备制造业的不断成长，PHM 产业作为新
兴技术行业获得快速的发展，企业数量近年来获得较快的增长。与国外发达工业
国家相比，我国工业设备状态监测与故障诊断行业发展时间较短，尚处于快速发
展阶段。根据规模大小、技术研发实力以及提供诊断服务能力，国内企业大致可
以分为三大类型：第一类为具有较强的自主研发创新能力和拥有强大的故障诊断
分析专业团队，能够提供符合行业特征和企业需求的个性化 PHM 系统的整体解
决方案提供商；第二类为具有一定的技术研发能力，但是规模较小，专注于某一
个细分领域；第三类为设备集成商或产品代理商，自身不具有研发和生产能力。
图 9：国内 PHM 厂商的三大分类
资料来源：容知日新招股说明书
外资厂商实力突出，本土企业具备差异化竞争优势。PHM 系统外资厂商以国际
知名的设备提供商或大型的状态监测企业为主，技术实力较为突出，在国内集中
在电力工业、石油开采、冶金等领域，代表性企业有 SKF、BENTLY 等。我国本
土企业虽然收入规模较小，但是能够提供持续的本地化后续支持和技术服务，未
来伴随着技术实力不断提升，发展值得期待。
敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告
中小盘
表 4：国内主要的 PHM 系统供应商
公司 概况
国内
东华测试
成立于 1993 年，主营业务为工业产品的结构力学性能检验，工业产品结构优化设计
验证测试、大型建筑物的结构安全可靠性能检测、设备运行状态监测和故障诊断，
产品主要应用于国防军工、航空航天、 土木工程、机械装备、高铁、船舶汽车、风
电等领域
容知日新
公司 2007 年在合肥成立，是国内较早进入工业设备状态监测与故障诊断领域的企业
之一。经过多年发展，公司已完成了从传感器核心元器件、无线传感器网络、数据
采集、工业大数据、智能诊断，到装备运维平台解决方案的完整技术布局
威锐达 成立于 2011 年，主营业务为风力发电机系统离线和在线振动监测及故障诊断系列产
品的研发、生产和销售，产品主要应用风电领域
博华科技
成立于 2006 年，主营业务为设备状态监测与故障诊断、故障预防、智能维修和智能
监控产品的生产和销售，产品主要应用于石油化工、 煤化工、冶金、电力、风力发
电、船舶动力、市政、轨道交通等行业
思普特
成立于 2003 年，主营业务为设备状态监测、故障诊断与信息化管理领域的产品研发、
销售、工程应用和技术服务;产品主要应用于为电力、化工、建材、能源、市政、冶
金、烟草、造纸、医药等领域
江凌股份 成立于 2002 年，主要业务为旋转机械状态监测及故障诊断系统的研发、生产与销售，
产品主要应用于电力、钢铁、石化、冶金、交通轨道等行业
国外
SKF
成立于 1907 年，主营业务为轴承、密封件、润滑系统、状态监测系 统、机电一体
化等产品等研发、生产与销售，产品主要应用于航空航天、机械、建筑、冶金、石
油和天然气、纸浆和造纸等行业
Bently
主营业务为传感器、监测仪器仪表、振动变送器等产品的研发、生产与销售，产品
主要应用于石油和天然气、化工、发电、金属加工、纸浆与造纸、供水、水泥、汽
车、纺织等行业
敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告
中小盘
2、 PHM 系统军工领域应用值得期待
2.1、 军工装备运维费用高企，痛点明显
武器装备的使用与维护费用，在国防支出中占比较高。为赢得竞争优势地位，当
前世界各国都十分注重国防投入。据 Finbold，2020 年全球排名前 10 国家国防
预算总额高达 1.4 万亿美元，其中美国预算高达 7,500 亿美元，中国仅次美国，
雄踞第二。而武器装备使用维护费用是国防支出的主要投向之一。以军事强国美
国为例，近年国防预算提案中，作战与维修费用占比均在四成左右，是第一大费
用来源，2022 财年，美国国防部预算提案中，作战与维修费用为 2,904 亿美元，
仍是第一大费用来源。
图 10：2018-2022 财年美国国防部预算提案费用结构（单位：十
亿美元）
图 11：2022 财年美国国防部预算提案费用结构（单位：%）
资料来源：美国国防部（DoD）官网
资料来源：美国国防部（DoD）官网
先进武器装备复杂度高，维保费用高企。目前，武器装备的集成度、复杂度及智
能化程度急剧增加，武器装备造价高昂的同时，使用保障成本高企。据美国国防
部新版《使用与保障成本估算指南》对 8 类装备全寿命周期成本构成的统计，使
用与保障成本平均占比达 49%，远超采购成本平均占比；对于部分装备如固定
翼飞机、旋翼飞机、地面系统、水面潜艇等装备，使用与保障成本在全寿命周期
成本中占比高于 60%。
表 5：美军主要装备类型全寿命周期成本比例
装备类型 论证与研制费用 采购成本 使用与保障成本 其他费用
固定翼飞机 7% 28% 64% 1%
旋翼飞机 4% 27% 68% 1%
潜艇 5% 53% 42% 0%
空间系统 38% 43% 19% 0%
地面系统 3% 32% 65% 0%
水面舰艇 5% 28% 67% 0%
无人机 12% 28% 58% 2%
战术导弹 28% 63% 9% 0%
平均值 13% 38% 49%
资料来源：美国国防部《使用与保障成本估算指南》
敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告
中小盘
武器装备的维护与保障效果仍有很大提升空间，亟待优化。尽管作战与维修费用
支出庞大，但由于装备复杂度高、维修周期长、上游零件停产、有经验的维修人
员短缺等因素，先进武器装备的维护与保障效果仍有很大提升空间。美国政府问
责局（GAO）2020 年末出具报告，指出美国军用飞机战备状态欠佳，该报告统
计了美国现役 46 种型号飞机于 2011-2019 财年间，在任务能力率（Mission
Capable Rate，在任何给定的时间都能飞行的战机所占比例）上达标年份的数
量，其中高达 24 种型号飞机无一年份达标，能在大多数年份达标的只有 E-6B
指挥机、EP-3E 电子侦察机、F-15E 战斗机、UH-1N 军用直升机等少量几个型
号。由此可见，武器装备维护与保障提升空间巨大。
图 12：FY2011-FY2019 期间美国现役 46 型号军用飞机任务能力目标达标年份数
资料来源：美国政府问责局（GAO）官网
因此，降低武器装备使用与保障成本、优化武器装备战备状态管理，是军工领域
的迫切需求。但是，现代武器装备复杂度高，牵一发而动全身，需要先进技术对
其动态、综合“诊断”，才能实现在准确的时间对准确的部位釆取准确的维修活
动。PHM 系统在军工领域的应用，则有效切中了这一行业痛点。PHM 可以预测
并管理未来可能出现的风险，降低维修保障费用、提高战备完好率和任务成功率，
让机器设备更安全、可靠地运行。为了满足信息化战争对武器装备作战快捷、可
靠、精准的要求，PHM 系统已经得到国内外军事研发上的高度重视。
2.2、 PHM 在军工领域应用成效显著，大有可为
PHM 系统在军工装备领域的应用成效十分显著。PHM 技术自 2000 年 7 月被列
入美国国防部的《军用关键技术》报告至今，已实现从方案设计到工程实用阶段
的转变，在航空航天、工业制造、水力、核电以及军工装备中得到广泛应用。根
据《航空科学技术》论文，PHM 在军用直升机、固定翼飞机上已有比较广泛的
应用，并取得显著成效，2017 年，美陆军认定其 UH-60L“黑鹰”上安装的飞
行器综合健康管理系统（IVHMS）比未装备 IVHMS 的直升机出动率高 27%，非
计划维修减少 52%，总维修量减少 17%。
敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告
中小盘
表 6：美国军工装备领域的 PHM 系统
类别 PHM 系统 应用情况
航天器 IVHM
ISHM X34、X37、NASA 第二代 RLV
固定翼飞机 PHM
HUMS F-35、F-22、B-2、全球鹰、C-130、C-17、RQ-7A/B、P-8A、阵风战斗机、EF-2000
直升机 HUMS
JAHUMS
AH-64 阿帕奇、UH-60 黑鹰、CH-47 支奴干、RAH-66 科曼奇、EH-101、NH-90、
“山猫”
船舶 ICAS
PEDS
航母:”华盛顿号“、“林肯”、“里根”、“提康德罗加“、”阿利伯克”级驱逐舰、“宙
斯盾”导弹巡逻舰、“机敏”级攻击型核潜艇、“维多利亚“级潜艇
资料来源：【融融标准化】公众号
PHM 技术在国内军工领域研究起步较晚，与国外差距较大。国内相关院所主要
在航空航天装备领域开展了一系列的 PHM 系统设计基础研究工作，并结合型号
技术攻关，边研究边验证、迭代完善、双线并行，取得了一定的成果。但是，我
国在装备 PHM 系统工程应用方面，已远滞后于国外发达国家先进水平，目前我
国正在积极研发，努力追赶。
表 7：国内外 PHM 技术差距分析
方面 国内外 PHM 技术差距分析
系统集成与使
能技术
国外已开展了大量的相关研究和应用工作，国内仅是跟踪国外的工程应用，设计方面相对
落后，PHM 系统集成与使能工具设计相关研究较少，尚无具体工程应用案例，亟待进一步
深入研究。
复杂系统健康
管理
国外已开展了大量的基于 PHM 的维修决策研究工作和应用；同时，国外已在自愈材料、智
能结构方面开展了大量的研究，部分技术已有应用。国内装备仍以周期性预防维护为主，
基于 PHM 的装备任务规划与维修策略研究工作较少；我国在装备自愈研究方面开展较晚，
自愈材料与智能结构研究方面以理论研究为主，而应用研究较少。
复杂系统健康
诊断与预测
国内外在此方面研究差距不大，某些方向已达到国际先进水平。在方法研究上，国内外均
开展基于故障物理、数据驱动、模型、专家知识的诊断与预测技术研究。但是，在技术成
熟度上与应用广度上，国外领先国内。尤其在应用于 PHM 的新型智能传感器技术及装置研
发上，国外已远领先于国内。
PHM 能力试验
验证
国外已开展了大量研究工作，国内在 PHM 设计验证方面，也开展了初步的研究工作，但目
前还没有成熟的 PHM 体系综合建模、试验验证与能力评价技术方法体系，相关验证辅助工
具与平台成果还较少。
资料来源：《计算机计量与控制杂志》2016 年 9 期（作者：吕琛等）
PHM 已成为我国新一代武器装备研制和实现自主式保障的核心技术。我国目前
在航空设备、电子系统、机器人系统的故障预测方面开展了 PHM 技术的研究，
并开展应用。我国自主研发的歼 20 战斗机，搭载了国产的故障诊断与健康管理
系统，实现了由过去的定期维修向视情维修的转变。军工装备领域和智能制造等
民用领域对 PHM 技术存在迫切的需求，市场空间巨大，吸引了以东华测试为代
表的优质民营企业的积极参与。东华测试作为民营数据采集与测试分析系统的企
业，目前已开展舰船、无人机、航空发动机等领域的在线健康监测任务，正在积
极推进装甲车辆、作战飞机等装备在线健康监测项目。其在歼 20 研发过程中，
开发出了特殊的机载监测系统，在飞行试验过程中负责采集并记录飞机/外挂的
振动、噪声、位移、温度等环境数据，为机型的优化提供了第一手可靠的测试数
据。
敬请参阅最后一页特别声明 -16- 证券研究报告
中小盘
图 13：我国歼 20 战斗机搭载国产故障诊断与健康管理系统
资料来源：新浪军事
预计 PHM 在军工领域的市场空间十分广阔，十四五期间加速发展。PHM 系统
单价较高，以海工装备领域为例，单艘战舰 PHM 价值量为几十万到百万级别不
等。同时，PHM 可应用于多种武器装备，舰船、战机、航天器等未来均需搭载。
伴随着有关产品应用的不断成熟，预期未来 PHM 在军工领域将持续放量。高系
统单价，叠加需求量提升，预计 PHM 在军工领域的潜在市场空间十分广阔，国
内蓝海市场发展潜力巨大。
敬请参阅最后一页特别声明 -17- 证券研究报告
中小盘
3、 重点公司
3.1、 东华测试：科研服务优质企业，PHM 技术军民双
向拓展
科研仪器细分领域龙头，业绩拐点已来临。公司是结构力学性能研究领域龙头，
下游客户以国内高等院校和科研院所为主。基于原有业务领域积累的“小信号放
大抗干扰系统解决方案”等核心技术，公司向市场推出电化学分析系统、PHM
设备智能管理平台两大新品。近年来，公司产品结构优化，盈利能力显著增强。
科学服务黄金赛道崛起，结构力学、电化学工作站产品发力进口替代。公司作为
科研仪器优质企业，显著受益于国产替代浪潮。结构力学产品方面，公司技术积
累深厚，产品曾多次用于大国重器研发测试。电化学工作站新产品方面，公司
DH7000 系列产品销往多个高校客户，便携式电化学工作站与林洋能源等企业在
储能方面的应用也开始合作。此外，电化学工作站在医疗 POCT、药物化学成分
分析、体内代谢分析等场景均有潜在可能。
PHM 系统业务，为公司传统结构力学业务的衍生。传统业务模式下，公司测试
仪器可进行力学性能检测，在需要的时候进行测试，了解结构性能。而在线监测，
可以做到实时监控观测，并把监测数据进行进一步分析，实时了解结构性能。在
在线监测的基础上，公司进一步衍生到了 PHM 健康管理系统领域。基于 PHM
的设备智能维保管理平台包括六个部分的内容：设备管理、备件管理、绩效管理、
自主维修管理、计划维保管理、预测性维护管理。其中“预测性维护管理”是核
心。
图 14：测试仪器到 PHM 系统的升级
资料来源：
目前公司 PHM 业务主要分为三部分：一是结构力学的在线监测业务，应用在桥
梁、高层建筑、港口机械、运输工程机械等方面；二是军工 PHM 业务，应用在
舰船、潜艇、直升机等军工装备上；三是基于 PHM 的设备智能维保管理平台，
主要是针对民用领域，在化工、钢铁和水务领域已有多个应用案例。
公司 PHM 业务发展起步于桥梁检测，实现进口替代。公司为最早将计算机信息
技术应用于桥梁检测的仪器厂家。桥梁检测过去以采用国外检测仪器为主，但是
存在雷雨天失效的问题。公司在接手改造任务之后，将原本应用于装备领域的抗
干扰技术运用到了江阴大桥监测设备上，轻松解决了存在的问题。目前公路桥梁
结构健康监测已成为公司的招牌业务，我国公路桥梁数量超 80 万座，公司发展
仍存在广阔空间。
敬请参阅最后一页特别声明 -18- 证券研究报告
中小盘
军工 PHM 业务，大国重器背后的研发支持者。公司军工 PHM 业务主要来自国
防科技领域，公司拥有装备科研生产相关资质。公司积极开展 PHM 业务在舰船、
无人机、航空发动机等领域的应用。例如，在歼 20 研发过程中，公司开发出特
殊的机载监测系统，在飞行试验过程中负责采集并记录飞机/外挂的振动、噪声、
位移、温度等环境数据，为机型的优化提供了第一手可靠的测试数据。
技术卓越，助力军工设备的国产化。公司核心优势在于自主研发实力，技术与外
资处于同一水平。在当前军工装备国产化的趋势下，公司积极参与各项国家大型
项目研发。例如，工作环境最恶劣、技术难度最大的航空发动机在线监测设备攻
关已成功突破，并圆满完成了地面挂机试验。这款产品不仅填补了国内空白，还
打破国外产品对航空航天高温振动传感技术的垄断，并获得首届中国军民两用技
术创新应用大赛大奖。另外，在某飞机强度测试设备需求上，公司最快时间内搭
建 512 通道 DH5921 动态应变数据采集系统并对应配备相应数量的应变信号输
入线，现场公司跟外资品牌 VTI 设备做长期稳定性测试对比，优势显著。
图 15：公司设备长时间采集的飘逸数据 图 16：VIT 设备长时间采集的飘逸数据
资料来源：公司官网
资料来源：公司官网
针对民用领域，公司推出基于 PHM 技术的设备智能维保管理平台。系统主要功
能包括：设备全生命周期管理、备件资产信息管理、维保工单流程管理、自主报
修管理、计划维保管理、预测性维护管理以及效能指标管理等几大功能模块。其
可全方位的对工厂所有设备进行智能维保管理，确保设备能够安全、长久、稳定
的运行，从而实现降本增效的目标，为企业实现盈利提供了有效保障。
图 17：基于 PHM 的设备智能维保管理体系
资料来源：公司官网
敬请参阅最后一页特别声明 -19- 证券研究报告
中小盘
公司 PHM 业务战略定位：自动化机器“医生”。公司优势在于全面掌握从传感
器到采集仪器，再到数据采集软件到最终健康管理分析系统的全部核心技术，并
且可以实现与工业物联网的无缝连接。公司终极愿景是能够开发出可以自动对设
备进行故障诊断和健康管理的自动化机器“医生”。目前公司已经形成了针对各
个不同行业的全面解决方案，正在逐步推向市场，并且在化工、钢铁和水务领域
已经有了多个实际的应用案例。
盈利预测、估值与评级：东华测试为科学仪器细分领域的龙头，充分受益于科学
服务及万物互联 PHM 大发展红利，新产品 PHM 系统及电化学工作站正式推向
市场，业绩拐点已来临。我们维持预测公司 2021-2023 年归母净利润分别为
0.99/1.47/2.10 亿元，对应 EPS 为 0.72/1.06/1.52 元，维持“买入”评级。
风险提示：新产品项目推进不达预期风险；延迟交货风险；内外部经营环境变化
的风险；核心技术失密风险。
公司盈利预测与估值简表
指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E
营业收入（百万元） 178 205 310 448 623
营业收入增长率 32.45% 15.49% 50.78% 44.83% 39.01%
净利润（百万元） 30 50 99 147 210
净利润增长率 72.64% 65.50% 97.30% 48.08% 42.93%
EPS（元） 0.22 0.36 0.72 1.06 1.52
ROE（归属母公司)（摊薄） 7.92% 11.78% 19.42% 23.39% 26.45%
P/E 125 77 38 26 18
P/B 10.5 9.4 7.9 6.4 5.1
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021-08-06
3.2、 容知日新：工业设备智能运维整体解决方案提供商
工业设备智能运维整体解决方案提供商，近半收入来自风电客户。公司主要产品
为工业设备 PHM系统，产品的主要应用领域为风电、石化、冶金，2020 年 48.62%
主营业务收入来自风电行业客户。公司的 PHM 系统产品主要包括有线系统、无
线系统、手持系统等类别，此外，还向客户销售 iEAM 软件、自制传感器和提供
技术服务等。2020 年公司营业收入为 2.6 亿元，同比增长 46.44%；扣非归母净
利润 5,022 万元，同比增长 50.42%。公司于 7 月 26 日正式登陆科创板。
图 18：容知日新的 RH1000 在线监测产品 图 19：容知日新的 iEAM 智能设备管理系统
资料来源：容知日新官方网站
资料来源：容知日新官方网站
强大的技术积累，丰富的产业落地实例经验，构成公司护城河。公司技术领先，
拥有专利 56 项，其中发明专利 42 项，拥有覆盖数据采集与筛选、数据分析、
智能算法模型及智能诊断服务等多个环节的核心技术，构建了涵盖传感器、数据
采集器、数据传输设备、数据分析软件、智能诊断平台等围绕 PHM 的完整产品
敬请参阅最后一页特别声明 -20- 证券研究报告
中小盘
体系。公司的状态监测与故障诊断系统累计远程监测设备超 40,000 台，监测设
备类型超百种，积累各行业故障案例超 4,500 例。
图 20：公司软硬一体化解决方案
资料来源：公司官网
风电补贴退坡给公司带来发展机遇。风电行业具有设备运行位置高、设备维修费
用高、日常巡检难度大、现场公司人员易流失等特点，因此，PHM 在行业内的
应用广受关注。公司产品在风电行业市占率较高。据招股书数据，2019 年公司
应用于风电行业产品对应的装机容量市占率为 34.55%。国家发改委于 2019 年
下发《关于完善风电上网电价政策的通知》，明确了陆上风电与海上风电可获得
补贴的最迟并网时间。短期来看，政策将推动 2021 年风电行业客户风机交付规
模的增长；中长期来看，风电补贴退坡将提升风电行业客户对 PHM 系统的性价
比要求，推动行业集中度提升，公司作为业内技术优势、产业积累并重的优质标
的，面临发展机遇。
表 8：国家发展改革委《关于完善风电上网电价政策的通知》风电补贴有关规定
分类 有关规定
陆上风电项目
1. 在 2018 年底之前核准的陆上风电项目，2020 年底前仍未完成并网的，国家不再补
贴；
2. 2019 年 1 月 1 日至 2020 年底前核准的陆上风电项目，2021 年底前仍未完成并网的，
国家不再补贴；
3. 自 2021 年 1 月 1 日开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补
贴。
海上风电项目
1. 2018 年底前已核准的海上风电项目，如在 2021 年底前全部机组完成并网的，执行
核准时的上网电价；
2. 2022 年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。
资料来源：容知日新招股说明书
盈利预测：
1、 受益于下游风电行业的景气度持续、下游应用场景由风电往其他领域开拓和
无线系统等创新业务的快速发展，公司状态监测与故障诊断系统业务还将保
持快速增长，预计 21-23 年该业务的增速分别为 45%、43%和 40%。受益
于高毛利率的无线系统业务占比提升，预计该业务的毛利率将稳步提升，预
计 21-23 年该业务的毛利率分别为 69%、70%和 70%。
2、 公司其他主营业务和其他业务占比较少，受益于行业的高景气，假设上述业
务 21-23 年的增速分别为 50%、45%和 43%，毛利率基本维持稳定。
敬请参阅最后一页特别声明 -21- 证券研究报告
中小盘
表 9：容知日新收入预测表
2019 2020 2021E 2022E 2023E
营业收入（百万元） 180.12 263.78 383.94 549.90 771.76
状态监测与故障诊断系统 161.70 234.65 340.25 486.55 681.17
其他主营业务 16.00 24.74 37.11 53.81 76.95
其他业务 2.42 4.39 6.58 9.54 13.64
营业收入增速 59.2% 46.4% 45.55% 43.2% 40.3%
状态监测与故障诊断系统 52.99% 45.11% 45.00% 43.00% 40.00%
其他主营业务 162.96% 54.65% 50.00% 45.00% 43.00%
其他业务 80.70% 81.01% 50.00% 45.00% 43.00%
毛利率 71.3% 68.88% 69.0% 69.9% 69.9%
状态监测与故障诊断系统 70.77% 68.89% 69.00% 70.00% 70.00%
其他主营业务 78.81% 74.78% 74.78% 74.78% 74.78%
其他业务 58.49% 35.44% 36.00% 37.00% 38.00%
资料来源：wind，公司公告，光大证券研究所预测
综上，我们预计公司 21-23 年收入分别为 3.84、5.50 和 7.72 亿元，21-23 年归
母净利润分别为 0.89、1.34 和 1.87 亿元。
相对估值：
我们选取同样布局 PHM 系统的东华测试、具备测试业务属性的谱尼测试两家公
司为可比公司，可比公司 22 年平均 PE 为 32X。容知日新 22 年估值为 37 倍，
虽然公司估值高于行业平均，但是公司为民营领域的工业运维龙头，技术优势十
分显著，且下游应用场景广阔，目前已从风电、煤炭、钢铁、石油化工、水泥等
领域，正逐步切入军工、医疗等新领域。因此，基于公司技术优势及广阔的市场
发展空间，我们重点推荐。
表 10：可比公司估值比较
公司名称 收盘价（元） EPS（元） PE（X） CAGR
-3/2020
PEG
-2020
市值
（亿元） 21E 22E 23E 21E 22E 23E
东华测试 27.58 0.69 1.00 1.39 40 28 20 56% 1.2 38
谱尼测试 73.26 1.54 1.99 2.57 48 37 29 29% 2.1 100
平均 44 32 24 43% 2.3
容知日新 97.00 1.62 2.44 3.40 60 40 29 36% 1.6 53
资料来源：东华测试和谱尼测试 21-23 年数据为 wind 一致预期数据，容知日新为光大证券研究所预测，
投资建议：
我们预计公司 21-23 年收入分别为 3.84、5.50 和 7.72 亿元，21-23 年归母净利
润分别为 0.89、1.34 和 1.87 亿元。公司为民营领域的工业运维龙头，技术优势
十分显著，强大的技术积累，丰富的产业落地实例经验，构成公司护城河。同时，
公司产品下游应用场景十分广阔，目前已从风电、煤炭、钢铁、石油化工、水泥
等领域，正逐步切入军工、医疗等新领域。基于技术优势及广阔的市场发展空间，
公司未来发展值得期待，因此首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：风电补贴退坡带来的有关产品售价下降风险；下游客户行业集中度较
高带来的需求波动风险；新股上市股价波动风险。
敬请参阅最后一页特别声明 -22- 证券研究报告
中小盘
表 11：容知日新业绩预测和估值指标
指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E
营业收入（百万元） 180 264 384 550 772
营业收入增长率 59.23% 46.44% 45.55% 43.23% 40.35%
净利润（百万元） 40 74 89 134 187
净利润增长率 149.35% 86.77% 19.13% 51.01% 39.47%
EPS（元） 0.97 1.81 1.62 2.44 3.40
ROE（归属母公司)（摊薄） 14.20% 20.84% 13.81% 17.26% 19.40%
P/E 100 54 60 40 29
P/B 11.4 9.0 7.7 6.4 5.1
资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021 年 08 月 06 日收盘价，股本为上市后的 5487 万股（上市前为
4115 万股）
敬请参阅最后一页特别声明 -23- 证券研究报告
中小盘
4、 风险提示
1、下游市场推进不达预期风险。PHM 产品单价较高，产业政策变化等诸多因素，
可能导致其在一些价格敏感度高的领域推进不达预期。
2、海外巨头竞争风险。PHM 在中国市场具有广阔空间，现有海外巨头如 SKF、
Bently 近年不断加大对中国市场投入，给国内企业带来一定竞争压力。
3、技术突破缓慢风险。PHM 产品融合了大数据、机器学习、边缘计算等诸多前
沿技术，目前技术上仍有诸多可完善之处，可能面临技术突破缓慢的风险。
4、新股上市股价波动风险。
万得资讯
敬请参阅最后一页特别声明 -24- 证券研究报告
行业及公司评级体系
评级 说明
行
业
及
公
司
评
级
买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上
增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。
基准指数说明： A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生
指数。
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
法律主体声明
本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。
光大新鸿基有限公司和 Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。
特别声明
光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。
本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。
本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。
本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。
不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。
在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。
本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。
光大证券研究所
上海 北京 深圳
静安区南京西路 1266 号
恒隆广场 1 期办公楼 48 层 西城区武定侯街 2 号
泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号
NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼
光大证券股份有限公司关联机构
香港 英国
光大新鸿基有限公司
香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼
Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE
