11 de fevereiro de 2019 – Resultados 2T2019 – AGRO3

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Brasil Agro (código Bovespa: AGRO3)

RESUMÃO - Resultados 2T19: (Data de divulgação: 5/fevereiro/2019)

(Dados retirados do site de RI: http://www.brasil-agro.com/)

- Estratégia da Empresa:

A Brasil Agro acredita que este novo cenário político econômico que se inicia em 2019 possa trazer perspectivas positivas para o setor agropecuário, devido as possíveis reformas

estruturais citadas pelo novo governo que trarão mais segurança aos novos investimentos e

projetos das empresas do setor. Os dirigentes da empresa permanecem confiantes da estratégia combinada (operacional e imobiliária). Ao falarem sobre a sua produção, eles

alegaram que apesar das condições de instalação de implantação das culturas terem ocorrido numa janela ideal, eles deparam com verão (dezembro/janeiro) com chuvas abaixo da média

nas regiões produtoras no Brasil, fato que trará reduções de produção esperada pelo mercado para soja e milho safra. E sobre o segmento de vendas de terras, informaram que em

novembro de 2018 realizaram a venda de 103 hectares da Fazenda Alto Taquari, todos úteis, pelo valor de R$ 77,7 mil/hectare útil, totalizando R$ 8,0 milhões.

- Composição Acionária:

- Destaques Operacionais e Financeiros:

- Portfólio de Propriedades:

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O portfólio de propriedades da Brasil Agro é composto por 238.602 hectares divididos em seis

estados brasileiros e no Paraguai.

- Venda de Fazenda:

No dia 21/novembro/2018, a empresa anunciou a venda de 103 hectares (todos úteis) da Fazenda Alto Taquari. O valor nominal da venda foi de R$8,0 milhões (1.100 sacas de soja/ha

útil ou ~R$77.690/ha útil). O comprador realizou pagamento inicial no valor de R$1,5 milhão e o saldo remanescente será pago em quatros anos. Do ponto de vista contábil, o valor desta

área da fazenda nos livros da empresa era de R$1,2 milhão (aquisição + investimentos líquidos de depreciação), sendo assim, a venda registra uma TIR (Taxa Interna de Retorno)

esperada em Reais de 22,3%. OBS: Eles venderam apenas uma parte da Fazenda, hoje o total de área útil que sobrou da fazenda são 3.671 hectares.

- Valor de Mercado do Portfólio: De acordo com a avaliação da consultoria Deloitte Touche Tohmatsu (referente a

30/junho/2018), o valor de mercado atual do portfólio é de R$1,31 bilhão. Mas segundo a avaliação interna da empresa, o valor de mercado das suas fazendas, em 30 de junho de

2018, era de R$1,25 bilhão.

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- Produção: Grãos(Soja e Milho) e Algodão:

A Brasil Agro informou que o plantio dos grãos foi finalizado dentro da janela ideal e finalizaram também o plantio de 1.580 hectares de algodão na fazenda Chaparral, cumprindo

as estimativas de plantio do período. Entretanto, tiveram problemas com os meses de dezembro e janeiro com chuvas muito irregulares, principalmente na região do

MAPITOBA(“um acrônimo formado com as iniciais dos estados do Maranhão, Piauí, Tocantins e Bahia), que afetaram grande parte das lavouras no seu período vegetativo. Os cultivares de

sojas mais precoces, que já estavam em período reprodutivo, foram os mais afetados. Em função desse problema, a empresa estima reduções de potencias de produção. Em

compensação, o total estimado da produção de soja deve se manter no mesmo

patamar, pois outras regiões como Mato Grosso estão com produtividades superiores ao orçado. A cultura do milho também teve o mesmo problema exposto anteriormente, só que

neste caso a empresa espera um impacto maior, com redução de 16% em relação ao orçado.

- Produção: Cana-de-açúcar:

Em novembro/2018 concluíram a colheita de cana-de-açúcar e entregaram 1,8 milhão de toneladas, 4,5% abaixo do estimado inicialmente. Isso ocorreu em razão: da diminuição

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da área colhida em aproximadamente 500 hectares na Fazenda Alto Taquari, que serão

colhidos em 2019 (cana bisada), e da ocorrência de queimadas, reflexo do inverno seco de 2018. Tais queimadas ocasionaram a necessidade de antecipação da colheita de alguns talhões

fora de seu ciclo ideal de colheita. Para a próxima safra também esperam uma redução

na produtividade estimada, em razão do menor registro de chuvas nas Fazendas São José, no Maranhão, Araucária, em Goiás e Alto Taquari, no Mato Grosso, entre novembro e janeiro

em relação ao histórico registrado. Além disso, as queimadas afetaram algumas áreas de soqueiras de cana (700 hectares na Fazenda Alto Taquari e 1.800 hectares na Fazenda São

José).

- Receita Líquida de Vendas:

Nos 6M19 a receita líquida de vendas foi de R$317,2 milhões, um aumento de 141,1% em

relação ao 6M18. Isso é resultado principalmente das receitas de vendas de fazenda de

R$123,3 milhões (valor presente) da Fazenda Jatobá no 1T19 e de R$ 6,9 milhões (valor

presente) da Fazenda Alto Taquari no 2T19.

- Venda de Produtos Agrícolas:

A receita líquida de grãos (soja e milho) nos 6M19 aumentou R$ 44,7 milhões em relação ao 6M18, passando de R$15 milhões, que se referem à comercialização de 29,2 mil

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toneladas de grãos, para R$59,7 milhões, que se referem à comercialização de 60,7 mil

toneladas. As receitas de soja nos 6M19 aumentaram R$ 46,3 milhões em relação ao 6M18. O aumento das vendas de soja nos 6M19 frente aos 6M18 reflete a diferença entre os

volumes armazenados nos períodos. As receitas de milho nos 6M19 tiveram uma

diminuição de R$1,6 milhão em relação ao 6M18. As receitas de cana-de-açúcar nos 6M19 aumentaram R$2,9 milhões em relação ao 6M18. As receitas de pecuária nos

6M19 aumentaram R$ 5,8 milhões em relação ao 6M18.

- Despesas com Vendas: Nos 6M19 a empresa registrou R$2,9 milhões em despesas com vendas. O aumento de

39,1% em relação aos 6M18 é reflexo principalmente do aumento no volume de carga transportada (32 mil toneladas de grãos) e da provisão de perda para devedores duvidosos

(PDD) demonstrada na linha de outras despesas com vendas.

- Valor Líquido dos Ativos - NAV:

- EBITDA Ajustado:

O EBITDA Ajustado no 2T19 foi de R$ 22,6 milhões, representando uma redução de -25,4%

em relação ao 2T18, entretanto, no acumulado 6M19, o EBITDA Ajustado foi de R$ 153

milhões, o que representou um aumento de 148,8% em relação ao acumulado 6M18.

OBS: O EBITDA Ajustado foi calculado excluindo os ganhos dos ativos biológicos em formação

(cana-de-açúcar e grãos), ajustado pelo resultado de derivativos realizado da safra e pelas

despesas de depreciação incluindo: depreciação dos ativos imobilizados das fazendas e

depreciação das áreas desenvolvidas e depreciação da cultura permanente.

- Lucro Líquido:

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O Lucro Líquido no 2T19 foi de -R$ 513 mil, bem inferior ao registrado no 2T18 com R$ 11,5

milhões. Entretanto, do ponto de vista positivo, no acumulado 6M19 o Lucro Líquido foi de R$

136 milhões, o que representou um aumento de 330,3% em relação ao acumulado 6M18.

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Conclusão sobre os resultados:

A primeira vista, a pessoa desavisada olha que a empresa gerou prejuízo de R$ 513 mil no

trimestre e já crava que o resultado veio ruim. É importante entendermos a dinâmica do negócio de AGRO3.

A BrasilAgro é uma empresa que tem como objetivo, comprar terras subprodutivas, fazer a

operação de suas terras, a partir do plantio e colheita de milho, açúcar e soja, principalmente e quando a produtividade estiver muito alta, normalmente medida em toneladas / hectare, a

companhia busca um comprador para a Terra.

Vemos que nos últimos trimestres a companhia tem sido muito feliz nesta estratégia, porque a

cada semestre vemos ao menos a venda de uma terra.

Outra questão importante de se ressaltar é que o principal produto da companhia é a soja e que é plantada durante os últimos meses do ano, e a colheita se inicia em Janeiro. As colheitas

no Mato Grosso, até pelas boas chuvas na região, virão acima do orçado. No entanto, as chuvas no Nordeste foram irregulares e irá atrapalhar a produção. Na lista do telegram eu

cheguei a postar algumas matérias do Canal Rural mostrando que a redução de safra em 2019 de soja pode chegar a 16%. Os melhores trimestres da companhia vão de Abril a

Setembro.

A BrasilAgro, apesar de tudo acredita que seu patamar de irá se manter dentro do estimado e

que a perda no Nordeste será compensada com uma produtividade maior no Mato Grosso. E vejam abaixo que o estimado é muito superior ao do ano anterior.

Nos últimos anos, para fazer frente a forte expansão de áreas agricultáveis da companhia ela

começou a usar a estratégia de arrendar terras. Veja na imagem abaixo, que da Area em Produção para a safra de 2018/2019, quase que metade da terra é arrendada.

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Abaixo podemos ver que todas as Fazendas atuais de 2015 a 2018 são parcerias de

exploração, com exceção da Fazenda São José. Além disso todas as terras com contratos

longos, sendo o mais próximo com término em 2024.

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Dito isso, é fácil perceber porque a companhia teve prejuízo no trimestre, o 2T2019. (O

estatuto da companhia começa o ano em 01/07 e encerra em 30/06). Neste trimestre teve praticamente apenas venda da plantação de cana de açúcar e a venda de

soja que ainda tinha em estoque.

A queda de Receita de milho foi compensada com uma maior receita por tonelada.

E além disso, o outro impacto no lucro foi o do resultado financeiro, que pode ser visto abaixo

no retângulo preto o principal impacto no trimestre.

Essa perda contabilizada, não tem efeito caixa, porque trata-se do valor presente dos recebíveis da venda das fazendas Araucária, Alto Taquari e Jatobá fixadas em sacas de soja e

de arrendamentos de cana. Se o preço da soja ou da cana subirem, esse valor inverte nos próximos trimestres.

Como vocês podem ver, o resultado líquido de BrasilAgro tem influencia de muitos efeitos

externos. Clima, Dólar, Preço das Commodities, Variação dos Ativos Biológicos, Arrendamento de terras, Período de plantio e de colheita. A única forma de comprarmos uma ação como esta,

para nos protegermos de tantas variáveis imprevisíveis é comprando a ação barato. Uma das

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melhores formas de vermos isso é como o próprio Graham ensinou sobre empresas sub-

avaliadas. O Ativo Circulante sendo menor que o Passivo Total é um ótimo indicador.

Hoje AGRO3 tem R$ 401 milhões de ativos circulantes, enquanto a companhia possui R$ 408

milhões de Passivo total. Ou seja, o que a empresa espera que vire Caixa em 12 meses, é suficiente para pagar praticamente todas as obrigações. E aí sobra o Patrimônio Líquido.

Já Peter Lynch, gostava de calcular se a companhia possuía ativos ocultos. E esse é o nosso

motivo de recomendação pelo NAV (Net Asset Value ou Valor Líquido de Ativos), aproveito para repetir a foto que o Bittencourt, colocou acima.

Se a BrasilAGRO vendesse todas as terras pelo preço que a auditoria avaliou o preço da ação deveria ser R$ 27,81. Hoje, a ação negocia a menos de R$ 16,00.

Vimos que a companhia está aumentando cada vez mais a Area Plantada e com isso a Receita.

Vimos ainda que os custos fixos são em torno de 39% a 43% nos grãos e 73% nas pastagens, ou seja, com o aumento da área plantada, é possível imaginar um aumento de margens da

empresa, além de eventuais vendas de terras.

Desta forma, montei as premissas abaixo para o cálculo do preço justo, partindo do Lucro

Operacional para evitar essas diferenças que por ventura ocorram no resultado financeiro, por causa de câmbio ou valor de propriedades.

Premissas:

1. Crescimento da Receita em 10% ao ano nos próximos 10 anos.

2. Crescimento de Lucro operacional de 12% ao ano nos próximos 10 anos

3. Na perpetuidade crescimento de 5% ao ano tanto no lucro quanto na Receita. 4. Taxa de desconto de 12% ao ano.

5. Investimento (CAPEX) em 120% da depreciação a partir do ano 6. 6. Manutenção da estrutura de capital atual

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7. Aumento da alíquota efetiva de 15% para 25% até a perpetuidade (queda de 12% do

lucro).

Como podemos ver acima, o preço justo apenas da operação de Brasil AGRO é de R$ 19,01. Além disso teremos ainda todas as vendas de fazenda futuras como um “bônus” para esse

preço justo. Acredito ser essa uma boa margem de segurança.

Lembro ainda para não esperarem um próximo trimestre bom, porque o terceiro trimestre dela sempre é o mais fraco em termos de receita. Então podemos ter oportunidades melhores.

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Abraços e Bons Investimentos!

Daniel Nigri(analista CNPI)

Com a ajuda de Leo Bittencourt

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Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri CNPI 1810, este relatório é de uso exclusivo de seu destinatário. Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação. As opiniões, aqui expressas, estão sujeitas a mudanças, por se tratarem de estimativas baseadas em fundamentos e projeções de futuro que podem ou não ocorrer. Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto, desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e ter bom senso). Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação, e serão arquivadas por 5 anos conforme determinação da CVM. O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a sua opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente. O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento da Instrução ICVM 598.