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Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos

Departamento de Pesquisas e Estudos EconômicosConjuntura Macroeconômica Semanal16 de dezembro de 2016

Em 2017, colheremos os benefícios da desinflação da economia

• Entendemosqueasmedidasdepolíticaeconômicatomadasatéaquitêmadotadoadireçãocorretaequelevarãoaumamelhoradosfundamentosdaeconomiaeretomadagradualdocrescimentonomédioprazo.Vimosavançosimportantesnagovernançadascontaspúblicas,comapromulgaçãoda PEC do teto dos gastos públicos, e com o pacote anunciado recentemente demedidasmicroeconômicas, que visamdiminuir a burocracia, facilitar o acessoao crédito e regularizar asituaçãotributáriadasempresas.

• Osbenefíciosdoajustedosetorexternoedadesinflaçãodaeconomiaserão,enfim,colhidos,comquedasubstancialdataxadejuros,aliviandoasituaçãofinanceiradasempresaseiniciandoumciclo,aindaquemodesto,decrescimento.Masparaqueissoocorraétempestivocontinuaravançandonaagendadagovernançafiscalenamelhoradoambientedosnegóciosedocrescimento.Osruídosdoambienteexternocontinuarãorelevantes,mas,comoaexperiênciarecentenosmostrou,oendereçamentodasquestõesinternasseguirádeterminanteparaaretomadadaconfiançaedocrescimento.

Esperamos aceleração marginal da economia global em 2017, mas riscos políticos estarão presentes e condicionarão a intensidade da melhora

• Em linhasgerais, há forçasquedevem impulsionar a economia internacional paraum ritmodecrescimentoumpoucomaisrobustoem2017,refletindoaperspectivadeimpulsofiscalnosEstadosUnidosealgumrelaxamentodascondiçõesmonetáriasefinanceirasemalgunspaísesemergentes.Aestabilizaçãodospreçosdascommoditiesaolongode2016éumfatoradicionaldesustentaçãodamelhoradaeconomiaglobalem2017,podendoreverteratendênciadequedadosinvestimentosnesse setor.Comoefeito colateral dessamelhoramarginal do crescimento previsto para 2017,devemosteraltadastaxasdejurosglobais,emparticularnosEstadosUnidos,comalgumefeitosobreafartaliquidezglobaldosúltimosanos,oquepodegeraralgumainstabilidadenosmercadosduranteoprocessodenormalizaçãomonetária.Dopontodevistadosriscos,oseventospolíticoscertamenteestarãoemdestaquenoanoquevem,emparticularnaEuropa.

Na retomada da economia brasileira em 2017, a indústria deverá mostrar maior dinamismo ante os demais segmentos

• Ocenáriosetorialem2017serápautadopelaretomadadaatividadeindustrial,refletindoagradualmelhoradosinvestimentosedasexportações,pelacontinuidadedaampliaçãodoagronegócioepelodesempenhomaismoderadodossetoresdocomércioedosserviços.Nessesentido,asindústriasvoltadasaosinvestimentoscomomáquinaseequipamentos,máquinasagrícolaseveículospesadosdeverãotermelhoresresultados,emtermosdetaxadecrescimento,anteosdemaissegmentosdaeconomia,jáqueforamosmaisafetadosnegativamentenoperíodorecessivo.Setoresligadosàrenda,comoocomércioeosserviços,quetiveramcomportamentomaisresilientenacrise,deverãoterseudesempenholimitadopeloenfraquecidomercadodetrabalho.

Recuperação da produtividade de grãos e elevação das exportações de carnes serão destaques do agronegócio em 2017• Oagronegóciobrasileirodeveráretomarodesempenhopositivonopróximoano,favorecido(i)pelo

climamaischuvoso,quedeverábeneficiarespecialmenteaprodutividadedaslavourasdegrãose(ii)pelamanutençãodataxadecâmbio,quefavoreceráumaboarentabilidadedasexportaçõese,consequentemente,preçosemreaismaiselevados.Aproduçãodeaçúcartambémdeverácrescernapróximasafra,aopassoqueadecaféserámenor.Ambasculturas,noentanto,seguirãocompreçospressionados,diantedabaixarelaçãoestoqueconsumomundial.Osegmentodecarnescontinuarásedestacandonasvendasexternas,enquantoomercadodomésticosemantémcontraído.

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Fonte:BCB,Bradesco

Projeções para a variação anual do PIB, segundo a pesquisa Focus

Em 2017, colheremos os benefícios da desinflação da economia

Entendemos que as medidas de polí t ica econômica tomadas até aqui têm adotado a direção correta e que levarão a uma melhora dos fundamentos da economia e retomada gradual do crescimento no médio prazo. Vimos avançosimportantes na governança das contas públicas,com a promulgação da PEC do teto dos gastospúblicos, e como pacote anunciado recentementedemedidasmicroeconômicas,quevisamdiminuiraburocracia,facilitaroacessoaocréditoeregularizarasituaçãotributáriadasempresas.Entendemosquecontinuaremosandandonadireçãocorretaem2017,comaumento da competição e da competitividade

dasempresas.

No entanto, entendemos que a retomada da economia será um pouco mais lenta do que a esperada anteriormente. Ao longo deste ano,observamosumaelevadavolatilidadedasprojeçõesdecrescimentodemédioprazo:amedianadapesquisaFocus(paraoPIBde2017)estava,emmeadosdeabril,em0,2%;emsetembrochegoua1,4%e,trêsmeses depois, recuou para 0,7%.Nossa projeçãode crescimento, de 0,3%, sugere, inclusive, queessemovimentoparabaixodoFocuscontinuaránospróximosmeses.

Nosso cenário de gradual retomada em 2017 se deve, inclusive, à expectativa de forte aumento da produção agrícola: projetamos alta de 6% para o PIB do setor, que deve ser a maior contribuição para o crescimento no próximo ano. O setorindustrialdevecrescerapenas0,5%,enquantoosetordeserviçosdeveapresentarestabilidade.Naóticadademanda,aprincipalcontribuiçãodeveocorrerpelosinvestimentos–projetamoscrescimentode2,5%,adespeitodobaixoníveldeutilizaçãodacapacidadeinstalada.Porsuavez,a taxadedesempregodeveseguir em alta atémeados do segundo semestrede 2017, o que nos leva a estimar que o pico dodesempregoserádeaproximadamente13%.Como

ficará claro a seguir, essa retomadamais lenta daeconomiaterádesdobramentosimportantes.

Esperamos que o IPCA convirja para o centro da meta já em 2017.Ocomportamentodospreçosdosalimentos – refletindo as condiçõesmais positivasparaasafradegrãos–edeserviços,incorporandoo arrefecimento da atividade econômica, serãoos vetoresmais importantes para o processo dedesinflação da economia, já em curso.Projetamosparaogrupoalimentaçãoumaaltade4,5%em2017,frenteàelevaçãode8,7%em2016.Ospreçosdosetordeserviçostambémdevemmostrardescompressãosignificativa,aopassarde6,8%em2016para5,2%

2,3

1,2 0,5

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Projeções para a variação anual do PIB, segundo a pesquisa Focus. Fonte: BC, Bradesco

201620172018

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Fonteeprojeções(*):IBGE,Bradesco

Taxa de câmbio - R$/US$ - final de ano

no próximo ano.Apesar da rigidez dos preços dealgunsgruposdentrodainflaçãodeserviços,devidoa questõesmetodológicas, o alívio dos preços deserviços seguirá refletindo o enfraquecimento daatividadeeconômica.Alentarecuperaçãocontinuará

impactandoomercadodetrabalho,sendoumvetorimportanteparaadesinflaçãodospreços serviços.Combasenissoenaexpectativadediscretavariaçãodataxadecâmbio,oIPCAdeverámostraraltade4,5%noanoquevem.

8,9%

6,0%

7,7%

12,5%

9,3%

7,6%

5,7%

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5,9%6,4%

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2016

*

2017

*

IPCA ANUAL

IPCA variação anual

No cenário externo, devemos ter novamente um saldo comercial elevado, fruto da recessão de 2015 e 2016, que deprimiu o nível das importações. Estimamos um saldo comercial decercadeUS$50bilhõesedéficitexternode1%doPIB.A necessidade de financiamento externo serámuito provavelmentenegativa, pois o InvestimentoDiretonoPaísdevecontinuarelevado–estimamosumaentradadeUS$70bilhões.IssoimplicaumafolgadeaproximadamenteUS$50bilhõesnoBalançodePagamentos,quepodesereventualmenteutilizadaem

cenáriosmaisadversosderolagemdadívidaexternae/oude investimentosestrangeirosemcarteira.Porcontadisso,nãoconseguimosvislumbrar(salvoporumagravamentodoriscopolíticoe/ouporumcenáriodesubidaabruptadosjuroslongosnomundo)umcenáriodetaxadecâmbiodemasiadamentedepreciada.Defato,acreditamosquea taxadecâmbiomédiapara2017chegaráaR$/US$3,40,nívelcompatívelcomabertura recenteda curvade juros longanosEUA,quesesituaemtornode2,5%(levandoemcontaaTreasuryde10anos).

1,96

2,32

3,53

2,892,65

2,342,14

1,77

2,34

1,74 1,671,88

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2000

2001

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2016

2017

2018

Fonte:BCB,Bradesco

Acreditamos que a retomada do mercado de crédito irá ocorrer de forma lenta e defasada. Projetamosexpansão de 1%da carteira total de crédito, apóscontraçãode2,9%observadaem2016.Paraacarteira

de pessoa jurídica esperamos contração de 1,5%,apósquedade7,5%nesteano–lembrandoqueessacontraçãoocorreprincipalmentenacarteiradecréditodirecionado, uma vez que esperamos estabilidade

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Resultado primário como proporção do PIB

na carteira com recursos livres. Quanto ao créditoàsfamílias,acreditamosqueosajustesdomercadode trabalho ainda em curso continuarão limitandoa retomada da demanda por novos empréstimos.Assim, acreditamosquea carteira depessoa físicadevaapresentarcrescimentode3,5%,apóselevaçãode2,4%em2016–impulsionadapelodesempenhopositivodacarteiraimobiliárioecréditoconsignado.

Nesse cenário de inflação cadente, pequena necessidade de financiamento externo e retomada muito gradual da economia, entendemos que há um amplo espaço para flexibilização monetária. AtaxadejurosSelicatingirá10,25%aofimdopróximoano,mas não descartamos cenários emque essaconvergência é atingidamais rapidamente. Comexpectativasancoradas,oníveldetaxadejurosrealex-antepraticada(considerandoadiferençaentreaSeliceasexpectativasdeinflaçãodozemesesàfrente)emmeadosdoanoquevemcontinuariabastanteelevado(cerca de 7% de juros reais) dentro das diversasmétricas de juros reais neutros.De certa forma, opróprioBancoCentraljásinalizou,emsuaúltimaata,adisposiçãoemaumentaro ritmodecortes,emseconfirmandoumcenáriodecrescimentomaislento.

Ao mesmo tempo, levamos em consideração que o cenário político em 2017 dificilmente será mais

volátil do que 2016. Ainda assim, isso não quer dizer que não teremos volatilidade e incertezas.Em2016,de forma resumida, vivenciamoso impeachmentdapresidentedaRepública,oafastamentodopresidentedaCâmaradosDeputados,oquaseafastamentodopresidentedoSenadoFederaleaaprovaçãodeumaimportanteemendaconstitucional.Em2017,devemosterumadiscussãolongaeacirrada(entendemosquelevará,nomínimo,seismeses)sobreaReformadaPrevidência.Noentanto,adespeitodatramitaçãomaisdifícil,entendemosqueareformaseráaprovadaequeseuefeitoseráamplamentepositivoparaascontaspúblicas,especialmentenomédioprazo.

As contas públicas devem continuar mostrando resultados negativos em 2017, em decorrência da retomada mais lenta do PIB nominal. Sepor umlado,avigênciadotetodosgastosdeverálevaraumcrescimentonominaldasdespesasdaordemde7%,as receitas não devem crescermuitomais do que6,4%,mesmojáconsiderandoareceitaextraordináriadarepatriação.Assim,esperamosumdéficitprimáriodaordemdeR$188bilhões,oude2,8%doPIB.Apioraemrelaçãoaesseanoébasicamenteexplicadapelafaltadenovasreceitasextraordinárias,umavezque em2016 tivemosR$ 46,8 bilhões de receitascomrepatriaçãoderecursosemaisR$20bilhõesdeconcessões.

3,7%

3,2% 3,2% 3,3%

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2005

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2019

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Fonteeprojeções(*):BCB,Bradesco

Mesmo sendo um cenário de risco, precisamos considerar que, caso o comportamento das receitas seja semelhante ao que observamos em 2016, isto é, crescendo abaixo do PIB nominal, o déficit do ano que vem poderia superar R$ 200 bilhões, exigindo aumento da carga tributária, um elevado contingenciamento ou grande esforço na venda de ativos e concessões para o cumprimento da meta.Além disso, há o risco de aparecimento de“esqueletos”,quesãoporsuanaturezaimprevisíveis,

ouanecessidadedeaporteaalgumestado,comoRiodeJaneiroouRioGrandedoSul,quejáseencontramemsituaçãofiscalcomplicada.Comotemseverificadonosúltimosmeses,adificuldadeparaaaprovaçãodasmedidasdeajustenosestadostemsemostradomaiordoqueaimaginada.Aindaassim,entendemosqueaavaliaçãodomercadopodenãoserparticularmentenegativacomoresultadofiscalde2017seomotivoda frustraçãovier das receitas. Issoporque, comaaprovaçãodasreformaseaperspectivaderetomada

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odocrescimento,essapioratendeaserpercebidacomotemporária. Por fim, os benefícios do ajuste do setor externo e da desinflação da economia serão, enfim, colhidos, com queda substancial da taxa de juros, aliviando a situação financeira das empresas e iniciando um ciclo, ainda que modesto, de

crescimento.Masparaqueissoocorraétempestivocontinuar avançando na agenda da governançafiscal e namelhora do ambiente dos negócios edo crescimento. Os ruídos do ambiente externocontinuarão relevantes,mas, como a experiênciarecentenosmostrou,oendereçamentodasquestõesinternasseguirádeterminanteparaa retomadadaconfiançaedocrescimento.

2014 2015 2016 2017 2018 - 2020

PIB(%a.a.) 0,50% -3,85% -3,60% 0,30% 2,83%

SuperávitPrimário(%PIB) -0,57% -1,88% -2,71% -2,84% -0,62%

ResultadoemContaCorrente(%PIB) -4,31% -3,32% -1,04% -1,04% -2,03%

IPCA(%a.a.) 6,41% 10,67% 6,57% 4,54% 4,51%

TaxadeCâmbioNominal(final) 2,65 3,90 3,35 3,45 3,65

SelicNominal(%a.a.) 11,75% 14,25% 13,75% 10,25% 9,11%

JuroRealEfetivo(Selic-IPCA%a.a.) 5,02% 3,23% 6,73% 5,46% 4,40%

Resumo das projeções macroeconômicas

Fonte:Bradesco

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Esperamos aceleração marginal da economia global em 2017, mas riscos políticos estarão presentes e condicionarão a intensidade da melhora

Aeconomiamundialcomeçará2017cercadaporduasforçasdivergentes:• De um lado há tendência a alguma aceleração

cíclicadaatividadeeconômica.OsEstadosUnidosestão emuma fasemais avançada no ciclo derecuperação,comdesempregopróximoaoplenoemprego, gradual aceleração de salários e umpossível impulso fiscal a partir do próximo ano.AEuropaencontra-seemumafaseintermediáriaem sua recuperação econômica, com gradualmelhora da atividade, apesar de ainda sofreralgumas descontinuidades nesse processo deaumentodeconfiança,comrecorrentesepisódiosde instabilidade política em alguns países deregião. Os países emergentes, com bastanteheterogeneidade dentro dessegrupo, dão sinaisdegradual retomada, comadiluiçãodosefeitossecundáriosdoschoquesnegativosdetermosdetrocaocorridosentre2014e2015,queacabaramdepreciando as moedas no ano passado eneste, comalta da inflação, apertomonetário econsequentereduçãodeconsumoeinvestimentosnamaiorpartedessespaíses.AChinamereceumcapítuloàpartedentrodosemergentes,emfunçãodeseupesonaeconomiamundial,e tudo indicaqueseguirábemsucedidanaadministraçãodeumasuavedesaceleraçãoeconômicaem2017.Comsuapolíticaativadecrédito,opaísdevemanterocrescimentovigorosonoanoquevem.

• Deoutro lado,as incertezaspolíticasempaísesde grande peso para economiamundial são asmaiores em algumas décadas. Hámudançaspotenciais importantes empaíses comoEstadosUnidos, com a vitória deDonaldTrump,ReinoUnido,queiráaolongodospróximosanosredefinirsuarelaçãocomaÁreadoEuro,alémdeumasériedeeleiçõesnaEuropaaolongode2017:França,Alemanha,Holanda, possivelmente Itália.Todosesseseventossãofontespotenciaisdeinstabilidadepolíticanaregião.Nesseambiente,2017devesermarcadocomoumanoemqueháumapercepçãode insegurança não convencional afetando asdecisõeseconômicas.Empresas,bancos,emesmo

asfamílias,sobesseambientedeincerteza,tendemateratitudesmaiscautelosasepostergaralgumasdecisões, emparticular aquelas de carátermaispermanente.Temosquereconhecer,portanto,queoníveldeincertezapolítica,comercialegeopolíticaseráelevadoeestarápresenteemnossoescopoanalíticonospróximosanos.

Estados Unidos: PIB deve crescer 2,0% em 2017, mas permanecem as incertezas relacionadas às políticas econômicas e comerciais que serão levadas adiante pelo novo governo

A economia norte-americana, após um primeirosemestrede2016degrandefrustraçãoemrelaçãoaoritmodeexpansão,temdadosinaismaisconsistentesdeaceleraçãonosúltimosmeses.Oconsumo,querepresentaaproximadamente70%doPIBdopaís,temsemantidofirmeaolongodosúltimostrimestres,comexpansãode2,7%nosúltimosquatrotrimestres.EsseéoitemqueancoraadinâmicadaeconomiadosEUAeos vetoresquedeterminamsuaexpansãodevempermanecerfavoráveisaolongode2017.

Há algum espaço adicional para que se expandao contingente de trabalhadores empregados, compossível absorção de 1,5 a 2,0milhões de novosempregos no mercado de trabalho ao longo dopróximoano.Ossaláriostêmmostradomelhoramaisconsistentenosúltimosmeses,comsinaiscrescentesdequeaeconomiaseaproximadoplenoemprego.Amelhoranadinâmicadossaláriostemgradualmentesedisseminadoparaeconomia,nãoestandomaisrestritaaumououtrosetorespecíficoeàmão-de-obradealtaqualificação.Temmelhoradotambémaocupaçãoemtempointegral,emdetrimentodosempregosemtempoparcial,oquesinalizaumaumentodamassasalarialtotaldisponíveldaeconomia,commelhoradaqualidademédiadosempregos.

Comisso,aconfiançadosconsumidores,jánomaiselevado nível dos últimos nove anos, deve seguirem alta, com potencial aumento da propensão aconsumir.Comofatoradicionaldeimpulsoaoconsumo,podehaveraumentoderendadisponívelapartirda

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EUA: Variação anual do PIB (em %)

Fonte:FMI,Bradesco

reduçãodetributos,propostaqueconstanoprogramade governo deTrump.Considerando todos essesimpulsos, ademandadevecontinuar crescendoemritmo forte em 2017 (2,2%), desacelerando comoatingimento do pleno emprego e o crescimento damassasalarialmaismodestode2018emdiante.

Com relação aos demais componentes do PIB,acreditamosqueosinvestimentosdevemreverteratendênciaàcontraçãovistanosúltimos trimestres,com a parte de estruturas e equipamentos tendoalgumavariaçãopositivaemrespostaàestabilizaçãodossetoresdemanufaturaecommodities.Aparteresidencialdeveteroscilaçãopróximaàzero,coma alta dos juros e os preços elevados, contendoummaior dinamismo do setor. Nossa hipótese

base para os gastos do governo contempla umaligeira aceleração a partir do terceiro trimestre,comapossibilidadedequepropostasdeaumentosde gastos em defesa e em infraestrutura sejamaprovadase comecema ter impactonaeconomiaaolongodosegundosemestrede2017,acelerandooritmodeexpansãoem2018.

Com tudo isso, revisamoso crescimento esperadoparaoPIBem2017para2%,comumaaceleraçãoemrelaçãoàexpansãode1,6%,quedevemosobservarnesteano.Reconhecemosqueháumaincertezanãoconvencional para as projeções do ano que vem,em virtude do desconhecimento sobre as políticaseconômicasecomerciaisqueserãolevadasadiantepelonovogoverno.

Se for confirmado esse cenário de aceleração daatividade,puxadaporconsumoeaumentodegastosdo governo, é possível que a inflação tenha umaconvergênciamaisrápidaparametadoFed,comainflaçãoao consumidor1 chegandopróximoa2% jáem2017.Com isso, nosso cenário contempla trêsaltasde jurosnopróximoano,comoFedelevandoa taxabásicade jurospara1,5%ao final de2017.Esperamos uma elevação no primeiro semestre eduasnosegundosemestre.Essatrajetóriadegradualnormalizaçãoda taxade jurosnosEstadosUnidos,emparaleloàmanutençãodepolíticasacomodatíciaspormaistemponaEuropaenoJapão,devesustentaralgum fortalecimento adicional do dólar. Segundonossosmodelos, que levamemconta o diferencialdecrescimentoedejurosentreosEstadosUnidoseoutrospaísesdesenvolvidos,haveriaespaçoparaumaapreciaçãoadicionaldaordemde4%dodólarfrenteaumacestademoedas.Área do Euro e Reino Unido: esperamos modesto crescimento e eventos políticos terão papel relevante

AEuropateráumanomarcadoporeventospolíticosrelevantes, com riscos demudanças de rumo ede políticas emalguns países, o que devemantera economia do continente em ritmo de expansãomodestoeabaixodeseupotencial.HaveráeleiçõesnaFrança,AlemanhaeHolanda,alémdapossibilidadedeantecipaçãodaseleiçõesnaItália.

Avaliando os últimos resultados políticos na região- Brexit, vitória do “não” no referendo da Itália -,e considerando as pesquisas de satisfação daspopulações dos paísesmembros daÁrea doEuro,nãodevemossubestimaroriscodequeosresultadoseleitoraisde2017tragamnovassurpresasnadireçãodepolíticasprotecionistasenacionalistas.

Essaagendapolíticacarregada,emconjuntocomasincertezasremanescentessobreosbancoseuropeuse o futuro das reformasestruturais, sustenta nossocenário de crescimento baixo (1,3%), com levedesaceleraçãoemcomparaçãoàexpansãode1,6%desteano.Odesempenhoentreospaísesdaregiãodevesermaishomogêneodoquenosúltimosanos,

1 Medida pelo personal consumption expenditures (PCE), que captura a inflação dos consumidores.

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EUA: Crescimento anual do PIB (em %)Fonte: FMI, Bradesco

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Principais países Europeus: Crescimento anual do PIB (em %)

comospaísesquetiveramumaretomadamaisintensanosúltimosanos(AlemanhaeEspanha)convergindoparadesempenhomaispróximodamédiadaregião.Devem continuar com crescimento ligeiramenteabaixodamédiaospaísescomproblemasestruturaisde competitividadenãoendereçados, como Itália ePortugal.

Comessecrescimentoaindamodesto,odesempregodevecontinuarcedendodeformamuitolenta,como

hiatodeprodutoaindaabertoesemconstituirforçasinflacionáriasmais intensas.Diante isso, ao longode2017, esperamosqueoBancoCentralEuropeucontinueseuprogramaderecompradetítulosenãohaja qualquer discussão de início do processo denormalizaçãomonetária naEuropa.A divergênciade políticamonetária comoFederalReserve deveproduzir uma ligeira depreciaçãodoeuro frente aodólarepodemosverasmoedaspróximasàparidadenopróximoano.

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Área do Euro Alemanha França Itália Reino Unido

Principais países Europeus: Crescimento anual do PIB (em %)Fonte: FMI, Bradesco

201520162017

Fonte:FMI,Bradesco

China: políticas econômicas seguirão voltadas à estabilização do crescimento, com avanços discretos nos ajustes estruturais

NaChina, o cenáriomais provável é que haja areproduçãodaestratégiaeconômicabemsucedidaem2016,quegarantiuaestabilidadedocrescimento,emritmosuperioràmetadecrescimentode6,5%.Isso foi resultado da combinação das políticascreditícia,comforteinjeçãodeliquideznosistemafinanceiro, e fiscal, quemanteve os investimentosem infraestrutura em ritmo aquecido. Para 2017,contudo,conformesinalizadopelasautoridadesdopaís,aexpansãodocréditodevesermaiscautelosae, em resposta às medidas restritivas voltadasà contenção dos preços dos imóveis, devemosobservaralgumadesaceleraçãodosetorimobiliário.Somadoaisso,ogovernodeveavançarnocontrolede excesso de oferta em determinados setores,comosiderurgiaecimento,enareestruturaçãodedívidascorporativas.Apolíticadeajustedeofertatemsidoexitosaemreequilibraraofertaedemandaemalgunssetores, levandoaumaaltadospreçosegradualrecomposiçãodemargensdasempresas.Issoficaevidenciadopelaelevaçãodospreçosdascommodities, com a volta da inflação ao produtorao campo inflacionário, após quase três anos desucessivasdeflações.

ÉbastanteprovávelqueaChinacontinueaempreenderuma depreciação gradual de suamoeda frente aodólar,principalmenteemmomentosemqueamoedaamericana se fortalecer nos mercados globais,garantindo certaestabilidadedo câmbio real chinêsfrente a uma cesta demoedase, por conseguinte,mantendoacompetitividadedosprodutoschinesesnomercadointernacional.Acontrapartidadadepreciaçãodorenmimbiéasaídadecapitais,quesecolocahojecomoumdosmaioresriscosdesestabilizadores.Valelembrarquenapassagemdoanopassadoparaeste,osmercadosdemonstrarammuitaspreocupaçõescomumafugarápidaderecursosdopaíseaolongodoano,asreservasestrangeirasrecuaramemUS$350bilhões.

Todas essas políticas serão calibradas de formaconjuntaparaproduzir relativaestabilidadenonívelde crescimento econômico ao redor dameta de6,5%.Importantemencionarqueem2017aconteceráumamudançapolíticaimportantenacomposiçãodocomandocentraldopaís.Paratanto,ogovernotemfocadosuaspolíticaseconômicasnaestabilizaçãodaeconomiaparaqueessatransiçãoaconteçadeformatranquila.Aindaqueametadecrescimentopara2017nãotenhasidodefinida,acreditamosquenãohaveráalteração em relação a este ano,mas umpiso de6,0%pode ser proposto.Diante disso, esperamoscrescimentode6,2%noanoquevem.

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China: CRESCIMENTO DOPIB(em%)Fonte:FMI,Bradesco

China: crescimento do PIB (em %)

Fonte:FMI,Bradesco

Mercados Emergentes: esperamos crescimento no ano que vem, em resposta a um ciclo de recuperação cíclica

Apesardaheterogeneidadegrandeentreospaíses,épossíveldizerque,namédia,atendênciaédequehaja recuperação cíclica dessas economias. Boapartedelasesteve sujeita, nosúltimosdoisanos, aumchoquenegativo relevantenos termosde troca,com implicaçõessobresuas taxasdecâmbio (maisdepreciadas),altadeinflaçãoenecessidadedeapertonaspolíticasmonetáriase,emalgunscasos,fiscais.

Essacombinaçãodepolíticaeconômicamaisrestritiva,em resposta ao choque primário negativo, causoucontraçãodademandadomésticaemalgunspaíses,commenor dinamismo tanto do consumo quantodos investimentos. De forma agregada, os efeitosdo choque inicial têm se dissipado, a inflação tem

começadoadesacelerardeformamaisconsistenteealgunspaísesjáestãoemprocessodeafrouxamentomonetárioe/ouexpansãofiscalmaisativa.

Sendoassim,esperamosumaaceleraçãodoagregadodaseconomiasemergentes (excluindo aChina)aolongode2017,puxadaporumagradualrecuperaçãodademandadomésticanessespaísesemrespostaaorelaxamentomonetárioefiscal.

ValeressaltaratendênciaàaceleraçãodaseconomiasdaAméricaLatina,comexceçãodoMéxico,quepodesofrercompolíticasmaisrestritivasaocomércioeàmigraçãovindasdosEstadosUnidos.AssimcomooBrasil,quedevesairdeumaretraçãode3,6%em2016paraumaleveexpansãode0,3%em2017,adinâmicadevesersemelhantenaArgentina,noChile,noPeruenaColômbia,comaceleraçãodoPIBnopróximoano.

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Brasil Argentina Chile Colômbia México Peru AméricaLatina

Principais países da América Latina: Crescimento anual do PIB (em %)Fonte: FMI, Bradesco

20152016*2017*

Principais países da América Latina: Variação anual do PIB (em %)

Fonte:FMI,Bradesco

Portanto, em linhas gerais, há forças que devemimpulsionar a economia internacional para umritmo de crescimento um poucomais robusto em

2017, refletindo a perspectiva de impulso fiscalnos Estados Unidos e algum relaxamento dascondições monetárias e financeiras em alguns

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paísesemergentes.Aestabilizaçãodospreçosdascommoditiesaolongode2016éumfatoradicionaldesustentaçãodamelhoradaeconomiaglobalem2017, podendo reverter a tendência de queda dosinvestimentos nesse setor. Como efeito colateraldessamelhoramarginaldocrescimentoprevistopara2017,devemosteraltadastaxasdejurosglobais,em

particularnosEstadosUnidos,comalgumefeitosobreafartaliquidezglobaldosúltimosanos,oquepodegerar alguma instabilidade nosmercados duranteo processo de normalizaçãomonetária. Do pontodevistadosriscos,oseventospolíticoscertamenteestarãoemdestaquenoanoquevem,emparticularnaEuropa.

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Na retomada da economia em 2017, a indústria deverá mostrar maior dinamismo ante os demais segmentos

O cenário setorial em 2017 será pautado pela retomada da atividade industrial, refletindo a gradual melhora dos investimentos e das exportações, pela continuidade da ampliação do agronegócio e pelo desempenho mais moderado dos setores do comércio e dos serviços.Nessesentido, as indústrias voltadas aos investimentoscomomáquinaseequipamentos,máquinasagrícolaseveículospesadosdeverãotermelhoresresultados,em termosde taxadecrescimento,anteosdemaissegmentosdaeconomia,jáqueforamosmaisafetadosnegativamentenoperíodorecessivo.Setoresligadosàrenda,comoocomércioeosserviços,quetiveramcomportamentomais resilientenacrise,deverão terseudesempenholimitadopeloenfraquecidomercadodetrabalho.

Nossa visão setorial é sancionada pelo cenário macroeconômicoquecontempla:(i)aestabilizaçãoda taxa de desemprego em níveis elevados, (ii) areduçãodastaxasdejuros,(iii)aampliaçãode0,3%doPIB,comcrescimentode0,5%doPIBdaindústria,estabilidadedeserviçose6%doagronegócio;(iv)altade2,5%dosinvestimentosede1,5%dasvendasnocomérciovarejistae(v)expansãode2,5%dosvolumesexportados.

Indústria: após três anos de contenção dos investimentos, a indústria deverá voltar a investir

Após três anos de queda intensa dos investimentos1, a indústria deverá voltar a investir, concentrando as inversões em automação e renovação de maquinários e de veículos visando a eficiência operacional. Comisso,asindústriasdemáquinaseequipamentos,máquinasagrícolaseveículospesadosdeverão voltar a crescer.Não deveremos observarampliaçõesrelevantesdecapacidade,tendoemvistaaelevadaociosidadenaindústriabrasileira–emmédiade25%.Nessecenário,nossasestimativasparaessessegmentos são: ampliação de 3% das vendas deveículospesados,20%demáquinasagrícolas,3,8%deproduçãodebensdecapitalede4,3%doconsumo

aparentedeaço.Lembrandoqueessasexpansõesocorrerãosobrebasesbastantedeprimidas.Defato,entre 2015e2016as vendasde veículospesadoscaíram62%,aproduçãodebensdecapitalcaiu40%eoconsumoaparentedeaçofoireduzidoem30%.

Os segmentos mais diretamente dependentes de renda, como alimentos, bebidas e farmacêuticos devem registrar expansão moderada. Esses, porapresentaremmenorelasticidadeàrenda,registraramretraçãomenos intensa quando comparados aosdemais segmentosdaeconomia.Osbensduráveispoderão ter melhor desempenho, em razão dademandareprimidaedaexpectativaderetomadadademandaporcrédito.Assim,estimamosampliaçãode2,5%dasvendasdeveículosleves.

A indústria extrativa continuará em expansão, considerando a produção de petróleo e minério de ferro, resultado de investimentos já contratados em anos recentes.Emquepeseaampliaçãodaproduçãoextrativa no próximoano, a cadeia de suprimentoscontinuará a observar encolhimento da demanda,diante dapostergaçãoe revisãodos investimentosempetróleoeminériodeferro,comoanunciadopelasprincipaisempresasdosetor.

Setores exportadores poderão se beneficiar da taxa de câmbio em nível mais depreciado e da recuperação das economias europeia, norte-americana e argentina.Assim, devem ganharem volume exportado setores exportadores comosiderurgia,móveis, têxtil e calçados, jáquealgumaparcela de sua produção é destinada aomercadoexterno. A ampliação do protecionismo norte-americano,somadaàdepreciaçãodamoedachinesa,poderá aumentar a concorrência asiática destesprodutosnomercadobrasileiro.Detodomodo,essessetoresaindaapresentarãodesempenhomodestonopróximoano,dadoqueamaiorparceladaproduçãodesses segmentos se destina aomercado interno.Destaquepositivoparaaproduçãodecelulose,quesebeneficiadobomníveldecompetitividadebrasileira

1 A taxa de investimento caiu 4,2% em 2014, 13,9% em 2015 e estimamos queda de 10% em 2016.

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e da demanda chinesa, ainda positiva apesar dadesaceleraçãoemcurso.

Os custos industriais deverão continuar em alta no próximo ano, porém em menor intensidade ante os anos recentes. Oscustosdolarizadosnãodeverãoregistrarexpressivapressãoadicional,jáqueocâmbio,emborasemantenhaemnívelmaisdepreciado,nãodeverá terperdadevalor relevante.Oscustoscommãodeobra seguirãoemdesaceleração, refletindoas condições atuais domercado de trabalho. Oscustoscomenergiaelétricadeverãosubiremmédia7%,abaixodamagnituderegistradaem2015,de51%(em2016astarifasdevemfecharemquedade9%).Osserviçosdemeteorologiaestãoapontandoregimeregulardechuvas,oquereduzoriscodepressãodecustoscomenergiaelétrica.Anovapolíticadepreçosde combustíveis adotada pela Petrobras2 poderápressionarospreçosdegasolinaediesel,lembrandoqueapósoacordofechadopelaOpepparacontençãoda produção de petróleo, os preços dacommoditydeverão subir. Estimamos elevação dos preços dopetróleotipoBrentdeUS$44/barrilnamédiadesteanoparaUS$55/barrilem2017.OscustosfinanceirosdevemtrazeralívioparaasempresascomorecuodaSelic–estimamos10,25%nofinaldopróximoano,apósfechamentode13,75%em2016.Construção civil e Infraestrutura: o mercado imobiliário deverá retomar os lançamentos e as vendas no próximo ano, mas não esperamos retomada dos projetos de infraestrutura

Após o forte ajuste de estoques de imóveis residenciais e do recuo de preços nos dois últimos anos, o mercado imobiliário deverá retomar os lançamentos e as vendas no próximo ano.Apesardisso, os estoques ainda elevadosmanterão ospreçosdosimóveisestáveis.Omercadocorporativoe logístico deverámanter fracodesempenhodiantedo baixo crescimento da economia e dos estoquesaindaelevadosdosempreendimentos.Nãodevemosobservarexpansãodaconstruçãopesada,jáqueosleilõesdeinfraestruturaaseremrealizadosem2017deverãoimpactaraatividadedaconstruçãosomenteapartirdoanoseguinte.Podemosobservaraceleraçãodeinfraestruturalogística,casosejaaprovadaaMedidaProvisória752,queprevêextensãodasconcessõesexistentes.Investimentosnosetorelétricocontinuarãofocados na expansão do parque eólico, fonte quecontinuaráaganharparticipaçãonospróximosanos,jáquerecentementeforamfinalizadasgrandesobrasde hidrelétricas. Questões ligadas à Lava Jato eas dificuldades financeiras dos governos estaduais

deverão limitar a atividade de construção ligada àinfraestrutura. Diante desse cenário, estimamosampliação de 1,0%doPIB da construção civil nopróximoano,anteretraçãode6,5%em2015e4,3%em2016.

Comércio e Serviços: ajustes do mercado de trabalho deverão limitar crescimento desses setores

O comércio e os serviços deverão registrar discreto crescimento em 2017. Estimamos ampliação de 1,5% das vendas no comércio varejista, após recuo de 8,6% em 2015 e de 8,5% em 2016. Segmentosdebensduráveisemateriaisparaconstruçãodeverãotermelhordesempenho,emrespostaàdemandareprimidadosúltimosdoisanos.Alémdisso,agradualretomadadosegmentoimobiliáriodeveráfavorecerademandapormateriais para construção. Nesse sentido, ossegmentosdemóveisedeeletrodomésticospoderãoapresentarrecuperaçãoumpoucodepois,àmedidaqueosimóveislançadosforemsendoentregues.

A despeito das condições ainda desfavoráveis do mercado de trabalho, esperamos recuo da poupança precaucional, especialmente na segunda metade do ano.Vale lembrar queemperíodosderecessãoeconômica,osbaixosníveisdeconfiançadoconsumidoracabamlevandoapopulaçãoocupadaaconteroconsumo,deformaprecaucional.Comamelhorada confiança, estimamosqueapopulaçãoocupadavolteaconsumirgradualmente.Segmentosligadosàrenda,comofarmacêuticoesupermercados,nãodevemregistrarforteampliação,jáquetambémnãocaíramdeformarelevantenessesúltimosanos.Obaixocrescimentodocomércio,porsuavez,nãojustificaráaberturadenovaslojasedenovosprojetosdeshoppingscenters,alémdaquelesjáemconstrução,queinclusiveestãosendopostergados.

Os serviços deverão mostrar estabilidade. O destaque deverá ser o segmento de transporte de cargas, impulsionado pela retomada da indústria e pela safra recorde de grãos. Jáo transportedepassageirosaindacontinuaráretraído,emrespostaàpioradomercadodetrabalhoedacontençãodecustosdas empresas, que reduz a demanda por viagenscorporativas.Detodomodo,ataxadecâmbioemnívelmaisdepreciadodeverácontinuarfavorecendoatrocade viagens internacionais por viagens domésticas,alémdeatrair turistas estrangeiros, beneficiandoahotelaria nacional.Os serviços de ensino privadodeverãomanterbaixocrescimento,refletindoamenorofertadefinanciamento,viaFIES,eodesemprego.

2 Em 14 de outubro a Petrobras anunciou a nova política de preços de combustíveis, que levará em conta os movimentos do mercado internacional de petróleo em períodos mais curtos. Assim, as cotações domésticas da gasolina poderão cair, aumentar ou ficar mantidas.

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Serviçosdetelefoniaebandalargadeverãoavançar,embora semaltas expressivas, diante da demandapor serviços de conectividade. Serviçosmédicosdeverão passar a registrar sinais positivos, emboraaretomadaaindasejalenta.Estimamosgeraçãode150milnovasvagasdeempregosformaisem2017,oquedeveráfavoreceronúmerodebeneficiáriosdeplanosdesaúde.

Agronegócio: esperamos bons resultados para as safras de grãos, café e cana de açúcar, com expansão das exportações de carnes

O esperado recorde de produção de grãos, as boas safras de cana e de café e a continuidade de ampliação dos embarques de carnes, favorecidos pela abertura de mercados no último ano, serão determinantes para a ampliação do PIB agrícola, segundo nossas estimativas em 6%.Emrespostaà safra recorde, os preços médios domésticosdevemseacomodarempatamaresmaisbaixosnopróximoano.Mesmoassim,aindapermanecerãoemníveisrentáveis.Comoresultadodasafrarecorde,estimamosampliaçãoda rendaagrícolaem9,2%.Estimamosoretornodos investimentosnocampo,com as vendas demáquinas agrícolas crescendo20%,após recuode34,5%em2015ede9%em2016.

Dinâmica regional: regiões Norte e Nordeste continuarão mostrando desempenho inferior ao nacional

Diante das tendências setoriais apontadas para 2017, com maior dinamismo da indústria, avaliamos que as regiões que concentram importantes polos produtivos, como automotivo e de máquinas e equipamentos, deverão ter melhor desempenho. AssimoPIBdoSuldoPaís,ondehámaior concentraçãode indústrias debensdecapital,máquinasagrícolas,polometalmecânicoe setor automotivo, deverá registrar crescimentode 0,7%.OSudeste, que temuma indústriamaisespraiada setorialmente deverá ter desempenhoumpoucomaismodesto,comexpansãode0,2%.AcontençãodeinvestimentosnacadeiadeóleoegáseemmineraçãolimitarãoocrescimentodoSudeste.OCentro-Oesteserábeneficiadopelarendaagrícolaemexpansão,devendomostrarampliaçãode1,0%doPIB.ONordesteeoNorte,quenãoconcentrampolos industriais relevantesquando comparadosàsdemaisregiões,aindasentirãoaselevadastaxasdedesempregolimitandooconsumo.Assim,estimamosquedade0,3%doPIBnoNordesteeestabilidadenoNorte,ondehámaiorconcentraçãodeempregadosligados a serviços públicos e projetos da indústriaextrativa,aindaemexpansão.

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6IBC-Br Var. em 12 meses

Centro-Oeste Nordeste

Norte Sudeste

Sul Brasil

Índice de atividade econômica IBC-Br (variação nos últimos doze meses)

Fonte:BCB,Bradesco

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Nordeste

Norte

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Brasil

Sul

Centro-Oeste

TAXA DE VARIAÇÃO DO PIB POR REGIÃO – 2017. Fonte: IBGE. Elaboração e projeções: Bradesco

Taxa de variação do PIB por região – 2017

Fonte:IBGE,Bradesco

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Conclusão

Naretomadadaatividade,estimadaapartirdoprimeirotrimestrede2017,a indústriaserábeneficiada,poisciclicamente aponta padrão de recuperaçãomaisaceleradoanteosdemaissegmentosdaeconomia.Asindústriasdemáquinaseequipamentosedebensduráveisrecuperamantes,faceaoconsumoreprimidoeàcontençãodosinvestimentosnoperíodorecessivo.Asindústriasexportadorasserãobeneficiadaspelataxa

decâmbioemnívelmaisdepreciadoepelosacordoscomerciais.A infraestrutura demorarámais paramostrarresultados,jáqueem2017serãorealizadosleilões,compossíveisobrasiniciandoapartirde2018.Setoresmais ligadosà rendadevem ter resultadosmaismoderados,poisforammaisresilientesnacrise.Assim,comércioeserviçosrecuperamdeformamaisgradual.O agronegócio continuará em expansão,favorecido pela produtividade e pela abertura demercadosparacarnes.

Indicadores - Var. % Anual 2013 2014 2015 2016 2017 2018PIB 3,0% 0,5% -3,8% -3,6% 0,3% 2,5%Investimento 5,8% -4,2% -14,1% -10,0% 2,5% 6,0%Taxadedesemprego 7,2% 6,8% 8,3% 11,2% 12,9% 12,8%Rendareal 3,2% 1,1% 0,1% -2,5% 1,0% 1,2%PIBIndústria 2,2% -1,5% -6,2% -3,7% 0,5% 4,0%PIBServiços 2,8% 1,0% -2,7% -2,7% 0,0% 2,0%PIBConstruçãoCivil 4,5% -2,1% -6,5% -4,3% 1,0% 5,0%PIBAgronegócio 8,4% 2,8% 1,8% -6,0% 6,0% 3,5%Comércio-ampliado 3,6% -1,7% -8,7% -8,5% 1,5% 4,0%Exportaçõesemquantum 3,5% -2,7% 7,8% 3,7% 2,5% 3,0%Câmbio(R$/US$) 2,35 2,65 3,90 3,20 3,45 3,55Inflação(IPCA) 5,9% 6,4% 10,7% 6,6% 4,5% 4,5%Taxadejuros(Selic)a.a. 10,00% 11,75% 14,25% 13,75% 10,25% 9,25%

Indicadores Econômicos

Fonte:IBGE,BCB,Bradesco

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Recuperação da produtividade de grãos e elevação das exportações de carnes serão destaques do agronegócio em 2017

O agronegócio brasi le i ro deverá retomar odesempenho positivo no próximo ano, favorecido(i) pelo climamais chuvoso, que deverá beneficiarespecialmente a produtividade das lavouras degrãose(ii)pelamanunteçãodataxadecâmbio,quefavoreceráumaboarentabilidadedasexportaçõese,consequentemente,preçosemreaismaiselevados.Estimamosampliaçãode6,0%doPIBagrícolaem2016,apósretraçãodemesmamagnitudenesteano.Essamelhorarefleteprincipalmenteaexpectativaderecuperaçãodaprodutividadedegrãos,quedeveráelevarsubstancialmenteacolheitadapróximasafra.Os preços nomercado doméstico deverão recuar,diante da supersafra de grãos. No entanto, essaquedanãoserásuficientepara reverterosganhosde renda, que deve subir 8,2%.A produção deaçúcar também deverá crescer na próxima safra,ao passo que a de café serámenor (bienalidadebaixa).Ambas culturas, no entanto, seguirão compreços pressionados, diante da baixa relaçãoestoqueconsumomundial,mantendoarentabilidadeelevada.Porfim,osegmentodecarnescontinuaráse destacando nas vendas externas, enquanto omercado doméstico semantém contraído.Mesmoassim,amenorpressãodecustosseráfavorávelpararecuperaçãodasmargensdosetor.

A safra 2016/17 de grãos, que começará a ser colhida a partir de março do próximo ano, deverá alcançar 213 milhões de tonelada, segundo estimativas da Conab1. Essevolumerepresentaumincrementode26,7milhõesdetoneladas,ou14,3%emrelaçãoàsafrapassada.Aculturadomilhoseráograndedestaque,somando83,8milhõesdetoneladas,oequivalenteaumcrescimentode25,7%,revertendoaquebrade21,2%verificadanesteano.Aproduçãodesoja,porsuavez,deveráser recordeem102,4

milhõesdetoneladas,altade7,3%.

O recorde da produção de grãos reflete o avanço de 1,3% da área plantada e de 12,9% da produtividade, lembrando que a safra 2015/2016 registrou forte recuo por conta da seca que atingiu especialmente as regiões Norte, Nordeste e Centro-Oeste. ComaentradadoefeitoclimáticoLaNiñanaviradadesteanoparaopróximo,aexpectativaédeaumentodovolumedechuvasnessasregiões,retomandoopatamardeprodutividade anterior à estiagem.Ademais, outraformaaproduzirumincrementodaprodutividadenalavourafoiatravésdaampliaçãodousodefertilizantes,queatingiu552toneladasporhectareemmédianosúltimosdozemeses,sendoqueentre2011e2014ousodefertilizantesfoideumamédiade550toneladasporhectare.

O crescimento da oferta doméstica levará à retração dos preços internos dessas commodities, em média em 3,0% no ano.Issoocorreráadespeitodaelevaçãodos preços internacionais, que, segundo nossasestimativas, jáatingiramseumenorvalorno terceirotrimestredesteano.Fatoéqueospreçosdomésticoseexternosdegrãossedistanciaramnesteanodevidoàquebradesafraeàsrestriçõesparaimportaçãodeprodutos.Assimospreçosdomésticos ficarammaiscaros do queo preços internacionais em reais.Nopróximoano,aexpectativaédequeessemovimentosejaparcialmenterevertido,diantedoexcessodeofertanomercadodoméstico.Dessa forma, aindaqueospreçosdomésticossejammenores,a rendaagrícoladegrãos(volumeproduzidovezesospreçosmédios)deverásubir9,2%napróximasafra.Emespecial,esseaumentosedaránaregiãoNordeste,NorteeCentro-Oeste, cuja renda crescerá59,4%,22,1%e20,9%,respectivamente.

1 Conab – Companhia Nacional de Abastecimento, ligada ao Ministério da Agricultura.

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Renda agrícola e produção de grãos - em R$ milhões e em mil toneladas (eixo direito)

Fonte:Conab,Deral,Bradesco

37.037

60.20666.629

49.848 45.31357.986

84.27473.832 69.489

98.783

114.424

130.402139.774

154.922

173.509

189.546

96.761

213.010

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60.000

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100.000

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Renda

Produção

Os produtores de café deverão registrar bons ganhos de rentabilidade no próximo ano. Nãohá estimativas para a safra 2017/2018, que serãodivulgadas somente no próximo ano.Ainda assim,podemosesperarquedadaproduçãonoBrasil,poissetratadeumanodebaixabienalidadedalavoura.Arecuperaçãodaproduçãobrasileiraemundialdeveráocorrersomentenocaférobusta,cujasafra2016/17foiafetadasensivelmenteemdetrimentodequestõesclimáticas. Essemovimento, em termos regionais,fará comqueaproduçãobrasileira de café registre

crescimento no estado do Espírito Santo, regiãoprodutoraderobusta,enquantoaproduçãoemMinasGerais,queconcentraaproduçãodecaféarábicaserámenor.Comooconsumomundialseguecrescendo,arelaçãoestoqueconsumonomundodeverápermanecerembaixopatamar,sendoquenasafraatualestáem20,9%.Nessesentido,ospreçosdecafésemanterãoelevadosnopróximoano,favorecendoarentabilidadeaoprodutor.Defato,acotaçãofuturadecaféarábica,porexemplo,indicamédiadeUS$143asacade60kg,altamédiade5%ante2016.

Café Arábica – Bolsa de N York (NYBOT) Preço future 1º Vencto – em US$ cents por libra peso

Fonte:Bloomberg,Bradesco

115,06

63,07 65,9567,78

99,48

127,53

96,55

131,18

152,04

108,67

142,45

272,07

180,03

150,03

117,62

197,02

118,14

160,47

137,60

25,0

75,0

125,0

175,0

225,0

275,0

325,0

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Projeção de preço: média dos preços futuros Café em grão - Bolsa de Nova York - NYBOT2000 - 2010Em US$ cents por libra peso

Fonte: Bloomberg Elaboração:

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O setor sucroalcooleiro também deverá apresentar resultados positivos no próximo ano, especialmente para a safra de açúcar. Arentabilidade do segmento açucareiro continuaráfavorecida pelos bons preços internacionais doaçúcar, sendo que os preços futuros sugeremaltamédia de 7,2%para 2017, respondendo à relaçãoestoqueconsumoembaixopatamar(18,9%nasafra2016/17).Defato,aproduçãomundialfoimenordoqueoconsumonasduasúltimassafrasapósaquebra

desafranaÁsiaenoBrasil.Supondoqueoconsumomundial cresça1,0% (taxamédia dos últimos doisanos)nopróximoano,aproduçãomundialdeaçúcardeveria crescer cerca de 3,5% para se equipararaomesmo nível da demanda. Como o Brasil é omaior produtor, é natural esperar que parte desseincremento venha pela produção brasiliera. Masvalereforçarqueaproduçãomundialcresceuacimadessataxasomentetrêsdosúltimosdezanos.Nessesentido, o incentivo hoje à expansão da produção

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açúcarexisteeérelevante,dadooelevadopatamardepreçosinternacionais,quereforçamexcassezdeaçúcar nomundo.Dessa forma, esperamos que oavançodaproduçãodecana-de-açúcarnoBrasilsejadestinadaespecialmenteaoaçúcar,assimcomona

safraatual.A rentabilidadedoetanol,porsuavez,deveránovamenteperderparaoaçúcar,aindaqueanovapolíticadepreçosdecombustíveisdaPetrobrasnos leve a acreditar emmargens positivas para aproduçãodeetanolnospróximosanos.

Fonte:USDA,Bradesco

Produção e consumo mundial de açúcar (mil toneladas)

130.632134.270

148.516

142.409144.860

164.526

144.014

162.219

172.349

177.958 177.224

164.923

153.488155.403

166.961

171.799173.637

112.000

122.000

132.000

142.000

152.000

162.000

172.000

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7*

mil ton

Fonte e (*) Projeção: USDA Elaboração: BradescoProdução mundial x consumo mundial de açúcar 1997 – 2012

Produção

Consumo Mundial

No segmento de carnes, as exportações continuarão em expansão, ao passo que o consumo doméstico manterá taxas menores de crescimento.As estimativas do USDA sugeremcrescimento de 6,7% das exportações brasileirasde frango, 5,4%de bovinos e 4,4%de suínos em2017, demodo que as exportações do complexocarnesdevemsubir6%(nesteanoasexportaçõescresceram 5,5% até novembro).As exportaçõesserãofavorecidas(i)pelacontinuidadedeexpansãoda demanda advinda dos países emergentes,emboraemritmomenosacelerado,edamelhoradedemandanospaísesdesenvolvidos, (ii)ganhosdecompetividadeemmercadosabertos recentementecomoEUA,China,ArábiaSauditaeJapãoe(iii)pelamanutençãodataxadecâmbioempatamarfavorávelàrentabilidadedoexportador.

Já o consumo doméstico do complexo carnes deverá registrar crescimento mais modesto, de 1,5% no próximo ano, após queda da mesma intensidade em 2016. Os ganhos demassa derendimentos, vindosbasicamenteemdetrimentodeaumentoderendaenãoviagera~çaodeemprego,sugeremrecuperaçãodoconsumodeproteínas nopróximo ano, ainda quemoderadamente. Nessesentido, oUSDAestima que o consumode frangocrescerá em ritmomais intenso, cerca de 2,1%,enquantooconsumodedesuínodebovinodeveráregistraraltade1,1%.Dessa forma,aproduçãodocomplexocarnes deveregistrarelevaçãode2,6%em2017,apósaltade0,6%nesteano,segundoestimativadoUSDA.Odestaquedeampliaçãodaproduçãoficarácomacarneavícola,de3,5%.Aproduçãodecarnesuínadeveregistrarexpansãode2,0%.

Fonteeprojeção:USDA

Produção do complexo carnes – em mil toneladas

6.050

9.3039.723

9.2849.470

4.461

7.449

9.350

11.033

12.863 12.69213.605

14.080

1.5402.010

2.5602.990 3.195 3.710 3.825

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em mil toneladas

Fonte e projeção: USDA Elaboração: BradescoProdução Nacional do Complexo Carnes - 1997 - 2014

BovinaAvícolaSuína

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Além do aumento da produção de carnes, esperamos melhor margem para o setor em virtude de menor pressão de custos e de preços praticamente estáveis. Emrespostaàretomadadademandadomésticaeespecialmentedaexterna,ospreçosdoboidevemcontinuarelevados,respeitandomomentossazonaisdealtaedebaixa.Ademais, aligeiradepreciaçãodocâmbiomanteráasexportaçõesbastante rentáveis. Em termos de custos, paraos criadores de aves e suínos e os períodos deconfinamentodoboi,oscustoscomraçãoserãomenospressionadosnopróximoano,umavezqueospreçosdomésticosdomilhodevemrecuar.

Nesse cenário, os ganhos de margem no agronegócio levará ao aumento dos investimentos no campo.Tantoviamaiorconsumodefertilizantes,comojáobservamosnousodesteano,quantopelarenovaçãodafrotadetratoresemáquinasagrícolas.Comisso,projetamoscrescimentode20%nasvendas

demáquinasagrícolasnopróximoano,apósretraçãode50%observadaentre2013e2016.

Em suma, o os resultados do agronegócio deverão ser muito positivos, com ampliação de 6,0% do PIB agrícola em 2017, após queda de mesma magnitude neste ano.Assim,destacamosqueodesempenhodoagronegóciobrasileiroestaráacimadocomportamentodorestantedaeconomia,paraaqualestimamosaltade0,3%em2017,depoisdequedade3,6%nesteano.Regionalmente,destacamosoNordeste,Nortee Centro-Oeste, que terãomaior incremento naproduçãodegrãos.JáaregiãoSulserábeneficiadapelaretomadadaproduçãodocomplexocarnes,diantedoaumentodasexportações.Porfim,oincrementodaproduçãodecaféedeaçúcarfavoreceráoSudeste.Somado ao incremento da produção, esperamosquearendaeasmargenspermaneçamemelevadopatamar,nocasodaagricultura,eserãoincrementadasnapecuária.

PIB Agropecuário – variação anual

Fonte:IBGE,Bradesco

2,01,1

4,63,2

5,8

-3,7

6,75,6

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8,4

2,83,6

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6,0

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PIB: AGRO

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sQuadro de Projeções - PIB real Mundial e países selecionados 2007-2017

Fonte:FMIElaboraçãoe(p)projeção:BRADESCO

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016p 2017p

Países Desenvolvidos 2,8 0,1 -3,6 3,0 1,7 1,2 1,1 1,8 1,9 1,4 1,4

Estados Unidos 1,9 -0,3 -3,5 2,5 1,6 2,2 1,5 2,4 2,4 1,6 2,0

Área do Euro 3,0 0,4 -4,3 1,8 1,5 -0,6 -0,4 0,9 1,5 1,5 1,3

Alemanha 3,4 0,8 -5,1 3,6 3,1 0,9 0,4 1,6 1,7 1,7 1,0

França 2,3 -0,1 -3,1 1,7 1,7 0,0 0,3 0,4 1,1 1,3 1,0

Itália 1,7 -1,2 -5,5 1,8 0,4 -2,7 -1,9 -0,3 0,4 0,8 0,9

Reino Unido 3,6 -1,0 -4,0 1,8 0,9 0,3 1,9 2,7 2,2 1,4 0,8

Japão 2,2 -1,0 -5,5 4,7 -0,5 1,5 1,5 0,0 0,4 0,5 0,0

Países Emergentes 8,6 6,2 2,8 7,4 6,3 5,2 5,0 4,4 4,0 3,8 4,2

China 14,2 9,6 9,2 10,4 9,3 7,7 7,7 7,4 6,9 6,5 6,2

Coréia 5,1 2,3 0,3 6,3 3,6 2,0 2,8 3,3 2,6 2,0 2,0

Rússia 8,5 5,2 -7,8 4,5 4,3 3,4 1,3 0,6 -3,7 -0,9 0,5

Índia 9,7 8,2 6,4 9,7 7,5 5,1 4,5 5,2 7,6 7,2 6,7

América Latina 5,8 4,3 -1,3 6,1 4,9 3,1 2,9 1,5 2,0 0,9 1,9

Brasil 6,0 5,0 -0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5 -3,8 -3,6 0,3

Argentina 8,0 3,1 0,1 9,1 8,4 0,8 2,9 0,5 2,1 -2,2 2,3

Chile 5,2 3,3 -1,1 7,5 4,8 5,5 4,3 1,9 2,1 1,6 2,1

Colômbia 6,9 3,6 5,8 4,0 6,6 4,0 4,9 4,4 3,1 2,1 3,1

México 3,2 1,2 -6,2 5,1 4,0 4,0 1,4 2,3 2,5 2,3 1,8

Peru 8,9 10,1 1,1 8,4 6,5 6,0 5,6 2,4 3,3 3,8 4,0

Mundo 5,4 2,9 -0,6 5,4 4,2 3,4 3,3 3,4 3,2 3,0 3,1

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Fonte:DadosoficiaisparanúmerosefetivosElaboraçãoe(*)projeção:BRADESCO

(1): Em 2016, a Pesquisa Mensal de Emprego (PME) foi descontinuada e apenas a Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD) Contínua passará a existir. / A série foi retropolada até 2012. .Atualizado com dados até 16/dezembro/2016(*) Estatísticas referentes ao Balanço de Pagamentos seguem metodologia nova BPM6.

Quadro de Projeções Macroeconômicas - Ano base 2007-2017

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016* 2017*ATIVIDADE, INFLAÇÃO E JUROS

PIB (%) 6,1 5,1 -0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5 -3,8 -3,6 0,3Agropecuária (%) 3,2 5,5 -3,8 6,8 5,6 -3,1 8,4 2,8 3,6 -6,0 6,0Indústria (%) 6,0 3,9 -4,8 10,4 4,1 -0,7 2,2 -1,5 -6,3 -3,7 0,5Serviços (%) 5,8 4,8 1,9 5,8 3,4 2,9 2,8 1,0 -2,7 -2,7 0,0Consumo Privado (%) 6,3 6,4 4,2 6,4 4,8 3,5 3,6 2,3 -3,9 -4,2 0,0Consumo da Adm. Pública (%) 4,1 2,1 2,9 3,9 2,2 2,3 1,5 0,8 -1,1 -1,6 0,5 Investimento (FBKF) (%) 12,0 12,7 -1,9 17,8 6,6 -2,6 5,9 -4,2 -13,9 -10,0 2,5 Exportações Bens e Serviços Não Fatores (%) 6,2 0,4 -9,2 11,7 4,8 0,3 2,4 -1,1 6,3 1,0 2,0 Importações Bens e Serviços Não Fatores (%) 19,6 17,0 -7,6 33,6 9,4 0,7 7,2 -1,9 -14,1 -11,5 4,0PIB (R$) - bilhões (Preços Correntes) 2.720 3.110 3.333 3.886 4.374 4.806 5.316 5.779 6.000 6.233 6.611PIB (US$) - bilhões 1.397 1.695 1.669 2.208 2.611 2.459 2.464 2.455 1.801 1.786 1.942População - milhões 189,5 191,5 193,5 195,5 197,4 199,2 201,0 202,8 204,5 206,1 207,7PIB per capita - US$ 7.281 8.717 8.469 11.084 13.229 12.344 12.255 12.108 8.808 8.668 9.352Produção Industrial - IBGE (%) 5,9 3,1 -7,1 10,2 0,4 -2,3 2,0 -3,3 -8,3 -6,5 1,0Taxa Média de Desemprego - IBGE (1) 8,9 8,1 8,6 8,3 7,6 7,3 7,2 6,7 8,4 11,2 12,9Vendas no Comércio Varejista - Restrita (%) 9,7 9,1 5,9 10,9 6,7 8,4 4,3 2,2 -4,2 -6,5 0,0IPCA - IBGE (%) 4,5 5,9 4,3 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 10,7 6,6 4,5IPC - FIPE (%) 4,4 6,2 3,7 6,4 5,8 5,1 3,9 5,2 11,1 6,4 4,5IGP-M - FGV (%) 7,8 9,8 -1,7 11,3 5,1 7,8 5,5 3,7 10,5 6,9 4,5IGP-DI - FGV (%) 7,9 9,1 -1,4 11,3 5,0 8,1 5,5 3,8 10,7 6,5 4,5Taxa Selic (final de período) % 11,25 13,75 8,75 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 10,25Taxa Selic nominal (acumulado 12 meses) % 11,85 12,48 9,92 9,78 11,62 8,48 8,21 10,91 13,29 14,03 11,48Taxa Selic real / IPCA (acumulado 12 meses) % 7,1 6,2 5,4 3,7 4,8 2,5 2,2 4,2 2,4 7,0 6,6Taxa Selic real / IGP-M (acumulado 12 meses) % 3,8 2,4 11,8 -1,4 6,2 0,6 2,6 7,0 2,5 6,7 6,7

EXTERNO, CÂMBIO, RISCO E BOLSABalança Comercial (US$ bilhões) 40,0 24,8 25,3 20,1 29,8 19,4 0,4 -6,6 17,7 47,3 50,7 Exportações (US$ bilhões) 160,6 197,9 153,0 201,9 256,0 242,6 241,6 224,1 190,1 185,2 197,7 Importações (US$ bilhões) 120,6 173,0 127,6 181,6 226,2 223,1 241,2 230,7 172,4 137,9 147,0Corrente de Comércio (% PIB) 20,1 21,9 16,8 17,4 18,5 18,9 19,6 18,5 20,1 18,1 17,8Déficit em serviços e rendas (US$ bilhões) -42,5 -57,3 -52,9 -70,3 -107,5 -94,2 -78,9 -100,3 -79,3 -68,5 -73,8Saldo em conta-corrente (US$ bilhões) 1,6 -28,2 -24,3 -47,3 -77,0 -74,1 -74,8 -104,2 -58,9 -18,5 -20,2Saldo em conta-corrente (% PIB) 0,1 -1,7 -1,6 -3,4 -2,9 -3,0 -3,0 -4,2 -3,3 -1,0 -1,0Investimento Direto no País (US$ bilhões) 34,3 45,1 25,9 48,5 66,7 65,3 69,2 96,9 75,1 68,0 70,0Taxa de câmbio (final de período) R$ / US$ 1,77 2,34 1,74 1,67 1,88 2,08 2,35 2,65 3,90 3,35 3,45Taxa de câmbio (média anual) R$ / US$ 1,95 1,83 2,00 1,76 1,67 1,95 2,16 2,35 3,33 3,49 3,40Desvalorização nominal ponta (%) -17,15 31,94 -25,49 -4,09 12,58 10,86 12,90 12,96 47,35 -14,21 2,99Desvalorização nominal média (%) -10,53 -5,82 8,98 -9,93 -4,85 16,67 10,44 9,08 41,54 4,73 -2,44Reservas internacionais (US$ bilhões) - liquidez 180,3 206,8 239,1 288,6 352,0 378,6 375,8 374,1 368,7 378,0 383,2Dívida Externa Total Médio e Longo Prazo (US$ bilhões) 193,2 198,3 198,2 256,8 298,2 312,9 312,0 348,7 334,7 336,4 343,1

Dívida Externa / Exportações 1,2 1,0 1,3 1,3 1,2 1,3 1,3 1,6 1,8 1,8 1,7Reservas Internacionais / Importações 1,5 1,2 1,9 1,6 1,5 1,7 1,6 1,6 2,1 2,7 2,6Rating Soberano Moody's Ba1 Ba1 Baa3 Baa3 Baa2 Baa2 Baa2 Baa2 Baa3 - -Rating Soberano S&P BB+ BBB- BBB- BBB- BBB BBB BBB BBB- BB+ - -IBOVESPA - Pontos 63.886 37.550 68.588 69.305 56.754 60.952 51.507 50.007 43.349 - -

FISCALResultado primário do setor público (R$ bilhões) 88,1 103,6 64,8 101,7 129,0 105,0 91,3 -32,5 -113,0 -169,0 -187,4Resultado primário do setor público (% PIB) 3,2 3,3 1,9 2,6 2,9 2,2 1,7 -0,6 -1,9 -2,7 -2,8Resultado nominal do setor público - sem câmbio (% PIB) -2,7 -2,0 -3,2 -2,4 -2,5 -2,3 -3,0 -6,0 -10,4 -9,5 -9,5

Dívida Bruta do Setor Público (R$ bilhões) 1.542,9 1.740,9 1.973,4 2.011,5 2.243,6 2.583,9 2.748,0 3.304,9 3.990,8 4.519,1 5.301,8Dívida Bruta do Setor Público (% PIB) 56,7 56,0 59,2 51,8 51,3 53,8 51,7 57,2 66,5 72,5 80,2Dívida Bruta do Setor Público - Reservas Internacionais (% PIB) 45,0 41,4 46,7 39,4 36,2 37,7 35,1 40,0 42,2 53,0 61,3

Dívida Líquida do Setor Público (% PIB) 44,5 37,6 40,9 38,0 34,5 32,3 30,6 33,1 36,2 54,5 56,0

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Equipe TécnicaFernando Honorato Barbosa – Economista ChefeEconomistas: AnaMariaBonomiBarufi/AndréaBastosDamico/ArianaStephanieZerbinatti/ConstantinJancso/DanielaCunhadeLima/EllenReginaSteter/EstevãoAugusto

OllerScripilliti/FabianaD’Atri/IgorVelecico/LeandroCâmaraNegrão/MarcioAldredGregory/MyriãTatianyNevesBast/PriscilaPachecoTrigo/ReginaHelenaCoutoSilva/ThomasHenriqueSchreursPires

Estagiários: AlexandreStiubienerHimmestein/BrunoSanchezHonório/ChristianFredericoM.Moraes/FabioRafaelOtheguyFernandes/FelipeAlvesFêoEmerydeCarvalho/MarianaSilvadeFreitas/RafaelMartinsMurrer