FACULDADE DE CIEcircNCIAS SOCIAIS APLICADAS ndash FASA

CURSO CIEcircNCIAS CONTAacuteBEISAacuteREA MERCADO DE CAPITAIS

IMPACTO DA ESTABILIDADE ECONOcircMICA INTERNA SOBRE O NUacuteMERO DEEMPRESAS COM ACcedilOtildeES NEGOCIADAS NA BOVESPA

WELLINGTON RIBEIRO GUIMARAtildeESRA Nordm 2022491-2

PROF ORIENTADOR MARCELLUS EGYDIO DE LIMA

BrasiacuteliaDF outubro de 2006

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WELLINGTON RIBEIRO GUIMARAtildeES

IMPACTO DA ESTABILIDADE ECONOcircMICA INTERNA SOBRE O NUacuteMERO DEEMPRESAS COM ACcedilOtildeES NEGOCIADAS NA BOVESPA

Monografia apresentada como umdos requisitos para conclusatildeo docurso de Ciecircncias Contaacutebeis do

UniCEUB ndash Centro Universitaacuterio deBrasiacutelia

Prof Orientador Marcellus Egydio de

Lima

BrasiacuteliaDF outubro de 2006

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WELLINGTON RIBEIRO GUIMARAtildeES

IMPACTO DA ESTABILIDADE ECONOcircMICA INTERNA SOBRE O NUacuteMERO DEEMPRESAS COM ACcedilOtildeES NEGOCIADAS NA BOVESPA

Monografia apresentada como umdos requisitos para conclusatildeo docurso de Ciecircncias Contaacutebeis doUniCEUB ndash Centro Universitaacuterio de

Brasiacutelia

Prof Orientador Marcellus Egydio deLima

Banca examinadora

_________________________________Prof Marcellus Egydio de Lima

Orientador

__________________________________Prof

Examinador (a)

__________________________________Prof

Examinador (b)

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10

A Deuse a pessoa que mais amo e tenho carinho naminha vida meu filho Davi Henrique

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AGRADECIMENTOS

Eacute com grande satisfaccedilatildeo que escrevo estes agradecimentos pois visualizo o tempo

e esforccedilos despendidos para conclusatildeo deste trabalho A realizaccedilatildeo do trabalho soacute

foi possiacutevel graccedilas agrave contribuiccedilatildeo de vaacuterias pessoas que sempre estiveram ao meu

lado seja material ou espiritualmente

Agradeccedilo e continuarei sempre agradecendo primeiramente a Deus pelas

oportunidades que satildeo e que natildeo me satildeo concedidas

Agradeccedilo a meus pais meu filho Davi Henrique por sua compreensatildeo nas horas de

ausecircncia minha amada esposa que juntamente com minha matildee e pai despenderam

todos esforccedilos para minha chegada a este caminho

Ao meu orientador Mestre Marcellus Egydio por todo o apoio que sempre me

concedeu neste e em outros trabalhos

Agradeccedilo as oportunidades me foram concedidas pelos meus chefes imediatos na

organizaccedilatildeo ASBACEATP SA

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RESUMO

O presente trabalho analisou a possibilidade da existecircncia de um impacto positivo daestabilizaccedilatildeo econocircmica sobre o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas nabolsa de valores de Satildeo Paulo Foram elencados indicadores econocircmicos everificado seu relacionamento sobre o referido impacto atraveacutes da utilizaccedilatildeo docaacutelculo da correlaccedilatildeo e do modelo economeacutetrico de regressatildeo linear simples emuacuteltipla A variaacutevel dependente eacute o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas nabolsa de valores de Satildeo Paulo e as variaacuteveis independentes satildeo os indicadoreseconocircmicos IGP-M taxa SELIC PIB e os investimentos estrangeiros queadentraram no paiacutes A hipoacutetese testada eacute se existe um grau de relacionamento entrea variaacutevel dependente e cada variaacutevel independente A amostra estaacute composta pelosindicadores econocircmicos utilizados com uma seacuterie temporal do periacuteodo de 1995 a2005 Os testes de correlaccedilatildeo demonstraram estatisticamente um significante niacutevelde relacionamento somente para os indicadores econocircmicos taxa SELIC e PIB Naanaacutelise dos resultados da regressatildeo linear simples sobre as quatro variaacuteveistestadas foi confirmado estatisticamente o natildeo relacionamento para os indicadoreseconocircmicos IGP-M e investimentos estrangeiros comprovando apenas orelacionamento dos indicadores taxa SELIC e PIB A regressatildeo linear muacuteltiplaconfirmou estatisticamente somente a relaccedilatildeo real com a variaacutevel independente PIBO estudo demonstra que o crescimento do paiacutes via PIB eacute a variaacutevel que impacta nonuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na BOVESPA

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SUMAacuteRIO

AGRADECIMENTOS 111 INTRODUCcedilAtildeO 1411 Contexto 14

111 Mercado de capitais no Brasil 14112 Estabilizaccedilatildeo econocircmica 15

12 Problema da pesquisa 1713 Justificativa 1814 18Objetivos 18

141 Objetivo Geral 18142 Objetivos Especiacuteficos 19

15 Hipoacuteteses 1916 Delimitaccedilatildeo da pesquisa 2016 Estrutura do trabalho 202 FUNDAMENTACcedilAtildeO TEOacuteRICA 2121 Representatividade do mercado de capitais do Brasil na economia 2122 Barreiras ao Desenvolvimento do Mercado de Capitais Brasileiro 2323 Papel dos Principais Participantes do Mercado de Capitais Brasileiro 26

231 Bovespa 26232 Governo 27233 CVM 28234 Fundos de Investimento 29

24 Crescimento e Estabilizaccedilatildeo da Economia Brasileira 293 METODOLOGIA MEacuteTODO DEFINICcedilAtildeO DA AMOSTRA TRATAMENTO DOSDADOS E VARIAacuteVEIS E MODELOS ECONOMEacuteTRICOS 3231 Meacutetodo 3232 Amostra 3333 Coleta e tratamento dos dados e variaacuteveis 35

331 Dados 35332 Variaacuteveis do modelo de seacuterie temporal 35333 Correlaccedilatildeo 36

34 Modelo Economeacutetrico e o caacutelculo da Correlaccedilatildeo 36341 Modelo de seacuterie temporal 36

35 Testes de Hipoacuteteses 374 ANAacuteLISE DOS RESULTADOS DO MODELOS DE SEacuteRIE TEMPORAL E DACORRELACcedilAtildeO 3841 Modelo de seacuterie temporal e o caacutelculo da Correlaccedilatildeo 38

411 Correlaccedilatildeo 385 CONCLUSOtildeES E SUGESTOtildeES 41REFEREcircNCIAS 43APEcircNDICES 45Apecircndice A ndash Correlaccedilatildeo do Modelo com dados da Seacuterie Temporal 45Apecircndice B ndash Regressatildeo do Modelo com dados da Seacuterie Temporal 47

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14

1 INTRODUCcedilAtildeO

11 Contexto

O trabalho analisa a relaccedilatildeo entre a evoluccedilatildeo do mercado de capitais no Brasil com

a estabilizaccedilatildeo da economia o impacto das taxas de juros e o crescimento

econocircmico e os investimentos estrangeiros

111 Mercado de capitais no Brasil

O mercado de capitais brasileiro jaacute existia em pleno seacuteculo XIX contudo somente

em 14 de Julho de 1965 foi criada a lei n ordm 4728 com o objeto de disciplinar o

mesmo e estabelecer medidas para seu desenvolvimento aleacutem de descrever as

funccedilotildees do Conselho Monetaacuterio Nacional - CMN e do Banco Central do Brasil -

BACEN sendo este primeiro responsaacutevel por disciplinar e o segundo por fiscalizar o

mercado financeiro e de capitais

O estudo da MB Associados (2000) relata que a atrofia do mercado de capital

brasileiro natildeo se justifica pela escassez de leis e instituiccedilotildees mais sim devido ao

fechamento da economia Que exigia baixos investimentos por parte das empresas

e portanto passiveis de serem atendidas pelos lucros retidos e creacuteditos comerciais

e oficiais

Uma das causas apontadas no estudo refere-se ao fato de que a maioria das

empresas brasileiras era formada por bases familiares natildeo tinham interesse em

distribuir o capital da empresa para natildeo compartilhar a gestatildeo aleacutem de ter que se

adequar a algumas normas como divulgaccedilatildeo de balanccedilos patrimoniais informaccedilotildees

administrativas e contaacutebeis Essas obrigaccedilotildees exigiriam a transparecircncia em suas

operaccedilotildees

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15

Conforme MB Associados (2000) a Lei das Sociedades Anocircnimas proporcionava o

desinteresse de alguns investidores pois na distribuiccedilatildeo de valor entre o investidor

administrador e o controlador maximizava o deste uacuteltimo

A partir da crise na deacutecada de 80 a taxa de investimentos sofre forte reduccedilatildeo

fazendo com que o mercado de capitais fique mais dependente das empresas

estatais

A deacutecada de 90 marca um novo crescimento no mercado de capitais contudo ainda

eacute constatada sua concentraccedilatildeo nas empresas estatais As alteraccedilotildees

macroeconocircmicas as mudanccedilas na legislaccedilatildeo somadas com as privatizaccedilotildees

tornam o mercado de capitais mais atraente para os investidores internacionais

elevando a entrada de recursos estrangeiros e consequumlentemente aumentando a

quantidade de transaccedilotildees e o valor das accedilotildees

De acordo com a MB Associados (2000) tais movimentos natildeo proporcionaram

significativo acreacutescimo ao mercado de capitais brasileiro uma vez que ficou

concentrada nas empresas que apresentavam maior liquidez Outra constataccedilatildeo do

estudo foi que o fim das privatizaccedilotildees mais importantes e o aumento do custo de

transaccedilatildeo pelo surgimento da CPMF e a entrada da internet para facilitar as

transaccedilotildees dando acesso agraves bolsas internacionais fizeram o mercado de capital

brasileiro perder atratividade

Atualmente o mercado de capitais brasileiro eacute pouco desenvolvido por fatores

econocircmicos e sociais como a natildeo proteccedilatildeo dos investidores minoritaacuterios alta

concentraccedilatildeo de renda elevadas taxas de juros carga tributaacuteria e maacutequina puacuteblica

onerosa

112 Estabilizaccedilatildeo econocircmica

Artigo publicado na revista Conjuntura Econocircmica (2006c) relata que a economia

brasileira no periacuteodo de 1960 a 1995 conviveu com um quadro de inflaccedilatildeo crocircnica

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16

que vem se reduzindo desde 1994 com a implantaccedilatildeo do plano Real e algumas

medidas como a manutenccedilatildeo de uma taxa de juros acima do que eacute praticado nas

economias dos demais paises emergentes seguido do cumprimento de metas

fiscais impostas pelo Governo para proporcionar o pagamento das contas puacuteblicas

elevando com isso a confiabilidade dos investidores no paiacutes

Contudo conforme artigo da revista Conjuntura Econocircmica (2006d) estaacute situaccedilatildeo

reduz o crescimento do Paiacutes pois inibe investimentos e diminui a competitividade

das empresas que soacute tecircm acesso ao creacutedito domeacutestico Aleacutem de elevar os gastos

do governo com os juros pagos sobre a diacutevida interna diminuindo os investimentos

do setor puacuteblico com gastos sociais

Para que a estabilizaccedilatildeo econocircmica brasileira seja perene eacute necessaacuterio aumentar

os iacutendices de investimento para proporcionar elevaccedilatildeo do volume de recursos

produtivos ou seja acumulaccedilatildeo de capital

Segundo estudo do Instituto do Estudo para Desenvolvimento Industrial ndash IEDI

(2006) existe uma relaccedilatildeo direta entre as taxas de investimento e os iacutendices de

crescimento do paiacutes Sendo que apoacutes o ano de 1947 o periacuteodo de 1968 a 1973

possuiu taxas meacutedias de crescimento do PIB (Produto Interno Bruto) entre 112 e

8 (PIB per capita) estes periacuteodos foram acompanhados da segunda maior taxa de

investimentos fixo meacutedio anual medida em valores contastes de 1999 276

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17

PIB PIB per Capita Valores Nominais

Valores Constantes de

19991947 - 1950 66 39 136 2231951 - 1955 67 36 149 2511956 - 1960 81 49 16 2451961 - 1963 53 23 152 1991964 - 1967 42 13 155 2241968 - 1973 112 8 195 2761974 - 1980 71 43 225 3071981 - 1984 -02 -23 211 2411985 - 1989 44 25 222 2231990 - 1994 14 -02 194 1871995 - 1998 26 12 199 2021999 - 2005 23 08 191 182Memo 1970 -1973 119 88 199 279Memo 1999 - 2002 21 05 191 187Memo 2003 - 2005 26 11 191 174Fonte Instituto de Estudo para o Desenvolvimento Social - IEDI (2006 p 3)Nota A periodicidade adotada segue em larga medida aquela usada por Giambiagi el al Economia brasileiracontemporacircnea (1945-2004) Rio de Janeiro Campus 2005

Figura 1 Crescimento Econocircmico e Taxa de Investimento FixoTaxa Meacutedia Anual Crescimento () Taxa de Investimento Fixo ()

Periacuteodos

Conforme reportagem da revista Conjuntura Econocircmica (2006b) para se obter o

crescimento da economia e sua estabilizaccedilatildeo devem-se recuperar os investimentos

puacuteblicos e privados permitindo elevar a relaccedilatildeo investimentoPIB e proporcionar

taxas de crescimento sustentaacuteveis

12 Problema da pesquisa

Segundo Robert N Gordon (1997)Fatores como estabilidade das taxas de juros constante aumento dospreccedilos tanto de accedilotildees como de tiacutetulos e baixos retornos da tradicionalpoupanccedila caracteriacutesticos de uma economia estaacutevel foram os principaisresponsaacuteveis ao aumento na proporccedilatildeo de indiviacuteduos que participam domercado de capitais

Conforme estudo da MB Associados (2000) alguns pontos satildeo necessaacuterios para o

desenvolvimento do mercado de capitais de um paiacutes como a) a baixa inflaccedilatildeo que

permite transparecircncia nos demonstrativos e facilita projeccedilotildees b) a reduccedilatildeo da

demanda de recursos pelo governo que sinaliza pela primeira vez em muitos anos

o fim do crowding out (processo em que a diacutevida puacuteblica ocupa o espaccedilo do

mercado de diacutevidas e papeacuteis do setor privado) ou seja como os papeacuteis da diacutevida

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puacuteblica geram maior retorno que os papeacuteis da diacutevida privada por serem atrelados a

taxa de juros consequumlentemente os investidores tinham maior interesse pela

primeira opccedilatildeo Portanto o fim do crowding out permitiu uma queda na taxa de juros

viabilizando a competitividade de aplicaccedilotildees no mercado de capitais e possibilitando

a retomada do crescimento sustentado ou seja estabilidade econocircmica

Conforme descrito o problema de pesquisa pode ser expresso como A

estabilizaccedilatildeo da econocircmica provoca o crescimento de empresas com accedilotildees

negociadas no mercado de capitais brasileiro

13 Justificativa

Em relaccedilatildeo aos investidores permitiraacute verificar se a estabilizaccedilatildeo econocircmica

favorece o crescimento do mercado de capitais e desta forma estimula os

investidores a aplicarem em accedilotildees

Para o governo (CVM ndash Comissatildeo de Valores Monetaacuterios e BACEN) caso seja

comprovado demonstrar que a estabilizaccedilatildeo econocircmica propicia o crescimento do

mercado de capitais portanto poliacuteticas que favorecem a estabilizaccedilatildeo da economia

devem ser incentivadas

Em funccedilatildeo da relevacircncia dos fatos apresentados acima eacute justificado esta pesquisa

14 Objetivos

141 Objetivo Geral

O objetivo geral do trabalho eacute investigar se a estabilidade econocircmica interna

impacta positivamente no crescimento do nuacutemero de empresas com accedilotildees

negociadas na bolsa de valores

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19

142 Objetivos Especiacuteficos

a) Verificar se a relaccedilatildeo entre a queda ou elevaccedilatildeo da taxa de inflaccedilatildeo medida pelo

IGP-M e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

b) Verificar o impacto da taxa de juros no nuacutemero de empresas com accedilotildees

negociadas na bolsa de valores

c) Verificar o impacto dos investimentos estrangeiros no nuacutemero de empresas de

capital aberto

d) Verificar o impacto da variaccedilatildeo do PIB no nuacutemero de empresas com accedilotildees

negociadas na bolsa de valores

15 Hipoacuteteses

As hipoacuteteses testadas foram divididas em quatro fatores que podem vir a

proporcionar o crescimento do nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na

bolsa de valores sendo utilizado para tanto a teacutecnica de correlaccedilatildeo e o modelo de

regressatildeo linear simples e muacuteltipla

Para Stevenson (1981 p 341) ldquoa regressatildeo e a correlaccedilatildeo satildeo duas teacutecnicas

estreitamente relacionadas que envolvem uma forma de estimaccedilatildeordquo

Oslash Hipoacutetese 1 (H1) - a queda da inflaccedilatildeo medida pelo IGP-M proporciona o

crescimento no nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na Bolsa de

Valores de Satildeo Paulo - Bovespa

Oslash Hipoacutetese 2 (H2) ndash a queda da taxa de juros (taxa SELIC) proporciona o

crescimento no nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na Bovespa

Oslash Hipoacutetese 3 (H3) ndash o crescimento dos investimentos estrangeiros proporciona

o crescimento no nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na Bovespa

Oslash Hipoacutetese 4 (H4) ndash o crescimento do PIB proporciona o crescimento no

nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na Bovespa

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16 Delimitaccedilatildeo da pesquisa

A pesquisa limita-se ao periacuteodo de 1995 iniacutecio do plano real ateacute 2005 Eacute neste

periacuteodo que se observa a estabilizaccedilatildeo da economia em termos inflacionaacuterios

sendo o periacuteodo em que a economia colheu os melhores resultados podendo se

verificar uma significativa estabilizaccedilatildeo econocircmica no Brasil

No presente estudo o foco eacute o impacto dos resultados da estabilizaccedilatildeo econocircmica

atraveacutes da variaccedilatildeo da taxa de juros investimentos estrangeiros PIB IGP-M ndash

Iacutendice de Preccedilos do Mercado sobre o crescimento do nuacutemero de empresas com

accedilotildees negociadas na bolsa de valores no mercado de capitais brasileiro por meio

da anaacutelise de dados anuais

16 Estrutura do trabalho

O estudo estaacute estruturado em cinco capiacutetulos

a) O primeiro capiacutetulo abrange a introduccedilatildeo ao tema onde haacute a contextualizaccedilatildeo

do tema a definiccedilatildeo do problema de pesquisa a justificativa da pesquisa a

definiccedilatildeo dos objetivos geral e especiacuteficos as hipoacuteteses analisadas a

delimitaccedilatildeo da pesquisa e a estrutura do trabalho

b) O segundo capiacutetulo consiste da fundamentaccedilatildeo teoacuterica com a revisatildeo

bibliograacutefica sobre o tema A fundamentaccedilatildeo teoacuterica estaacute dividida em 4 seccedilotildees

representatividade do mercado de capitais do Brasil barreiras ao

desenvolvimento do mercado de capitais papel dos principais participantes do

mercado de capitais e estabilizaccedilatildeo da economia brasileira

c) No terceiro capiacutetulo haacute a definiccedilatildeo da metodologia de pesquisa utilizada

contendo o processo utilizado para a composiccedilatildeo da amostra coleta de dados

tratamento dos dados e variaacuteveis e construccedilatildeo do modelo economeacutetrico

d) O quarto capiacutetulo traz a anaacutelise dos resultados da aplicaccedilatildeo do modelo

economeacutetrico de seacuterie temporal e da correlaccedilatildeo

e) O quinto capiacutetulo apresenta as conclusotildees e sugestotildees para novas pesquisas

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21

2 FUNDAMENTACcedilAtildeO TEOacuteRICA

A fundamentaccedilatildeo teoacuterica foi dividida em 4 seccedilotildees que abordam os principais

conceitos e estudos relacionados ao estudo Sendo apresentado agrave

representatividade do mercado de capitais do Brasil na economia barreiras ao

desenvolvimento do mercado de capitais papel dos principais participantes do

mercado de capitais e crescimento e estabilizaccedilatildeo da economia brasileira

21 Representatividade do mercado de capitais do Brasil na economia

De acordo com artigo publicado em Financcedilas Corporativas (2000 p 31) que

descreve a representatividade do mercado acionaacuterio brasileiro no final do ano de

1996 chegando a atingir US$ 217 bilhotildees e tornando-se o maior da Ameacuterica Latina

o 5ordm no ranking dos mercados emergentes e o 17ordm maior mercado de accedilotildees do

mundo Possuindo maior capitalizaccedilatildeo do que mercados de paiacuteses industrializados

como Beacutelgica Cingapura ou Noruega

O mercado de capitais vem possibilitando a elevaccedilatildeo das captaccedilotildees conforme

revista Conjuntura Econocircmica (2006b p 82) que dispotildeem os recordes histoacutericos e

eventos a comemorar em decorrecircncia do ano de 2005 e que proporcionou

captaccedilotildees acima dos R$ 70 bilhotildees com o iacutendice Bovespa na marca de 33629

pontos devendo tal se manter caso natildeo exista mudanccedilas substanciais nas

premissas do cenaacuterio macroeconocircmico e poliacutetico-eleitoral

A criaccedilatildeo pela Bovespa dos segmentos especiais de negociaccedilatildeo que visam agrave

praacutetica da governanccedila corporativa pelas empresas listadas no referido segmento

Trouxe maior rigor nas regras privadas em muito superior ao legal permitindo que

parte das companhias abertas e seus investidores se beneficiassem de um padratildeo

normativo mais proacuteximo daqueles vivenciados nos mercados desenvolvidos

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22

Conjuntura Econocircmica (2006b p 82)

As 65 companhias pertencentes aos segmentos especiais (381 listadas)responderam ao final de 2005 por 478 da capitalizaccedilatildeo de mercado e422 do volume negociado na Bovespa Destes dados pode-se inferir agraveprimeira vista que houve um grande salto da qualidade dos direitos dosinvestidoresTodavia a anaacutelise mais detida sugere que os passos foram menores do queparecem jaacute que menos de 10 da capitalizaccedilatildeo se refere agraves companhiaslistadas nos segmentos exigentes A maior parte das companhias abertasbrasileiras portanto ainda se encontra distante de bons paracircmetros degovernanccedila corporativa

Entretanto mesmo diante dos dados acima foi verificado que o mercado de capitais

brasileiro apesar de seu desenvolvimento monitorado nos uacuteltimos anos possui

pontos que o deixa desfavoraacutevel como o item governanccedila corporativa e proteccedilatildeo

aos acionistas minoritaacuterios uma vez que satildeo pontos de grande relevacircncia na

anaacutelise dos investidores pois influecircncia diretamente na seguranccedila do retorno de seu

capital aplicado

Estudo divulgado por Carvalho (2000 p 621) mostra que paiacuteses que estatildeo em

acordo com a proteccedilatildeo aos acionistas minoritaacuterios satildeo beneficiados por seis fatores

1) mercados acionaacuterios relativamente maiores 2) menor grau de concentraccedilatildeo da

propriedade das empresas abertas 3) maior nuacutemero de companhias abertas

(normalizado pelo tamanho da populaccedilatildeo) 4) maior nuacutemero de IPOs (normalizado

pelo tamanho da populaccedilatildeo) 5) as empresas captam mais recursos via mercado

acionaacuterio e 6) a avaliaccedilatildeo de mercado das empresas medidos por meio da relaccedilatildeo

entre valor patrimonial e valor de mercado eacute comparativamente superior

O Brasil possui uma baixa qualidade dos padrotildees de proteccedilatildeo ao acionista

minoritaacuterio pois conforme Carvalho (2000 p 626 ndash 628) natildeo disponibiliza aos

investidores demonstrativos financeiros e relatoacuterios de qualidade aleacutem de possuir

um sistema judiciaacuterio ineficiente e um governo com altas taxa de corrupccedilatildeo natildeo

possibilitando a seguranccedila aos direitos de cada individuo

Conforme Carvalho (2000 p 622) a proteccedilatildeo aos acionistas minoritaacuterios devem ser

por meio de regras e leis claras e precisas sobre seus direitos e obrigaccedilotildees

disponibilizaccedilatildeo das informaccedilotildees referentes agraves empresas que os investidores

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23

estaratildeo aplicando e poder dos agentes reguladores para que seus direitos legais

sejam cumpridos

22 Barreiras ao Desenvolvimento do Mercado de Capitais Brasileiro

O mercado de capitais brasileiro possui uma baixa taxa de confianccedila de seus

possiacuteveis investidores como uma de suas principais barreiras ao desenvolvimento

A taxa de confianccedila dos investidores deve ser trabalhada com poliacuteticas que

permitam uma reforma tributaacuteria judiciaacuteria e poliacutetica eficaz com criaccedilatildeo de

estruturas que eleve a produccedilatildeo nacional ou seja novos investimentos e o

comprometimento das empresas visando uma gestatildeo com foco na governanccedila

corporativa

Segundo a MB Associados (2000 p 5)

A fragilidade do mercado de capitais brasileiro natildeo eacute recente Nunca nahistoacuteria do capitalismo brasileiro o mercado de capitais brasileiro cumpriuum papel proeminente alavancando recursos para investimentos de altaintensidade de capital e longos prazos de maturaccedilatildeo

Conforme La Porta et al (1998 apud Leal 2000 p 136) a concentraccedilatildeo do controle

acionaacuterio resulta na falta de proteccedilatildeo ao acionista minoritaacuterio relatando que este eacute o

caso do Brasil

No Brasil grande parte das empresas de capital aberto possui seu proacuteprio acionista

controlador como sendo o principal gestor da empresa isto implica que o acionista

controlador pode extrair informaccedilotildees que os outros acionistas natildeo possuem acesso

ou seja benefiacutecios privados

Conforme Leal et al (2000 p 137) existe evidecircncia de que o valor de mercado das

empresas abertas nas quais a estrutura de controle possibilita menos incentivos aos

acionistas minoritaacuterios eacute menor do que o de outras empresas

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24

Johnson e Shleifer (2000 apud MB Associados 2000 p 42) descreve que paises

como Polocircnia e Republica Checa nos anos 90 apresentavam sistema judicial pouco

eficiente poreacutem na Polocircnia a criaccedilatildeo de uma comissatildeo de valores imobiliaacuterios

independente e com fortes poderes para garantir o respeito agraves leis estaacute associado a

um raacutepido desenvolvimento do mercado acionaacuterio Jaacute a Repuacuteblica Checa que natildeo

tomou as mesmas medidas continuando com poucas garantias aos investidores eacute

acompanhada de um mercado acionaacuterio fraco

Sendo divulgado no citado artigo um quadro onde foi criado um iacutendice de proteccedilatildeo

ao acionista minoritaacuterio baseado nos direitos a votos dos acionistas Este iacutendice

soma um ponto cada vez que um dos 5 criteacuterios satildeo obedecidos 1) base legal para

que os acionistas votem em assembleacuteias atraveacutes de procuraccedilotildees 2) direito de

representaccedilatildeo proporcional no conselho de administraccedilatildeo 3) direito a redimir accedilotildees

pelo valor patrimonial quando certas decisotildees fundamentais (fusotildees mudanccedila de

estatuto entre outros) satildeo tomadas (direitos de minorias) 4) direitos aos acionistas

de subscrever novas emissotildees proporcionalmente ao capital detido 5) porcentagem

de capital necessaacuterio para convocar uma assembleacuteia extraordinaacuteria (soma-se um

ponto quando este percentual eacute menor que 10) Sendo este iacutendice um nuacutemero

inteiro entre zero e 5

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25

PaiacutesProcuccedilatildeo

pelo Correio

Accedilotildees natildeo satildeo bloqueadas antes das assembleacuteias

Representaccedilatildeo proporcional

Minoria oprimida

Direitos a subscrever

novas emissotildees

Capital para convocar

assembleacuteia extraordinaacuteria ()

Iacutendice de direitos anti-

controladores

Aacutefrica do Sul 1 1 0 1 1 500 5Canadaacute 1 1 1 1 0 500 5Chile 0 1 1 1 1 500 5Estados Unidos 1 1 1 1 0 1000 5Hong Kong 1 1 0 1 1 1000 5Iacutendia 0 1 1 1 1 1000 5Paquistatildeo 0 1 1 1 1 1000 5Reino Unido 1 1 0 1 1 1000 5Argentina 0 0 1 1 1 500 4Austraacutelia 1 1 0 1 0 500 4Cingapura 0 1 0 1 1 1000 4Espanha 0 0 1 1 1 500 4Irlanda 0 1 0 1 1 1000 4Japatildeo 0 1 1 1 0 300 4Malaacutesia 0 1 0 1 1 1000 4Noruega 1 1 0 0 1 1000 4Nova Zelacircndia 1 1 0 1 0 500 4Brasil 0 1 0 1 0 500 3Colocircmbia 0 1 1 0 1 2500 3Filipinas 0 1 1 1 0 aberto 3Finlacircndia 0 1 0 0 1 1000 3Israel 0 1 0 1 0 1000 3Nigeacuteria 0 1 0 1 0 1000 3Peru 0 1 1 0 1 2000 3Portugal 0 1 0 0 1 500 3Quecircnia 0 1 0 1 0 1000 3Sri Lanka 0 1 0 1 0 1000 3Sueacutecia 0 1 0 0 1 1000 3Taiwan 0 0 1 1 0 300 3Zimbabuecirc 0 1 0 1 0 500 3Aacuteustria 0 0 0 0 1 500 2Coreacuteia do Sul 0 0 0 1 0 500 2Dinamarca 0 1 0 0 0 1000 2Egito 0 1 0 0 0 1000 2Equador 0 1 0 0 1 2500 2Greacutecia 0 0 0 0 1 500 2Holanda 0 0 0 0 1 1000 2Indoneacutesia 0 1 0 0 0 1000 2Suiacuteccedila 0 0 0 0 1 1000 2Tailacircndia 0 1 1 0 0 2000 2Turquia 0 1 0 0 0 1000 2Uruguai 0 0 0 1 1 2000 2Alemanha 0 0 0 0 0 500 1Itaacutelia 0 0 0 0 1 2000 1Jordacircnia 0 1 0 0 0 2500 1Meacutexico 0 0 0 0 1 3300 1Venezuela 0 1 0 0 0 2000 1Beacutelgica 0 0 0 0 0 2000 0

Fonte (MB Associados 2000 apud La Porta amp Lopez-de-Silanes amp Shleifer 1998)

Figura 2 Direito dos Acionistas no Mundo

A figura 2 ndash Direito dos Acionistas do Mundo permite efetuar uma anaacutelise de alguns

pontos para melhoria no mercado de capitais brasileiro referente agrave proteccedilatildeo aos

acionistas minoritaacuterios

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26

23 Papel dos Principais Participantes do Mercado de Capitais Brasileiro

Os principais participantes do mercado de capitais brasileiro satildeo a Bolsa de Valores

de Satildeo Paulo ndash BOVESPA Governo Comissatildeo de Valores Monetaacuterios ndash CVM e

Fundos de Investimento

231 Bovespa

Conforme artigo publicado pela MB Associados (2006 p 11) a Bolsa de Valores de

Satildeo Paulo - BOVESPA possui o papel de ser uma das principais participantes para

a promoccedilatildeo do mercado de capitais brasileiro e caso seja construiacuteda uma

estrateacutegia bem trabalhada com uma atuaccedilatildeo proacute-ativa firme poderaacute ter um papel de

relevacircncia na retomada do crescimento sustentado brasileiro frente as

oportunidades que o mercado nacional e internacional vecircm trazendo mesmo diante

da crescente concorrecircncia externa

Contudo o citado artigo descreve que deve haver a desmistificaccedilatildeo de alguns mitos

como aquele em que a globalizaccedilatildeo traraacute a extinccedilatildeo do mercado de capitais

brasileiro pois este seraacute exportado O artigo deixa claro que a abertura do mercado

de capitais por meio da globalizaccedilatildeo acirra a concorrecircncia obrigando as empresas

a serem mais transparentes o que deixa os investidores em uma posiccedilatildeo mais

vantajosa no momento de suas aplicaccedilotildees

Nesse caso existe um espaccedilo para crescimento da Bovespa no mercado de acesso

trazendo empresas de meacutedio porte para o mercado de capitais aleacutem da

possibilidade de se tornar liacuteder na Ameacuterica do Sul atraindo para si a negociaccedilatildeo de

papeis de empresas da regiatildeo que teriam dificuldades para serem negociados no

mercado internacional

Algumas medidas que jaacute poderiam ser tomadas pela Bovespa independente da

parceria de oacutergatildeo puacuteblicos eou privados

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27

Oslash Implementaccedilatildeo de campanhas institucionais prestando esclarecimento do

papel da Bolsa de Valores na economia de um paiacutes

Oslash Demonstraccedilatildeo da facilidade de se efetuar operaccedilotildees atraveacutes da Internet

Oslash Desmistificaccedilatildeo do preconceito que a populaccedilatildeo possui diante do mercado

de capitais sendo utilizado parcerias com corretoras e outras instituiccedilotildees

Oslash Atuaccedilatildeo para reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo uma vez que os principais

motivos da abertura de capitais estaacute ligado agrave liquidez custos de transaccedilatildeo

elevados desincentivam os investidores

Oslash Trabalho mais efetivo sobre as empresas atraveacutes de prospecccedilotildees e

assistecircncia principalmente aquelas que desejam abrir seu capital

232 Governo

Conforme estudo realizado pela MB Associados (2000 p 18) o governo deve

apoiar o mercado de capitais com sua poliacutetica visando levar a percepccedilatildeo de que o

desenvolvimento do mercado de capitais traraacute um crescimento econocircmico

sustentado ao Brasil

O Governo eacute uma das partes determinantes para que o mercado de capitais se

desenvolva no Brasil sua relaccedilatildeo dentro do mercado de capitais pode ser percebida

com uma simples declaraccedilatildeo do presidente ou de outros responsaacuteveis pelos oacutergatildeos

governamentais envolvidos direto ou indiretamente com a economia brasileira

Segundo artigo publicado pela MB Associados (2000 p 18) a evoluccedilatildeo do

mercado de captais brasileiro estaacute dependente da reforma tributaacuteria e de mudanccedilas

na lei das Sociedades Anocircnimas que jaacute se encontra em tramitaccedilatildeo

Contudo ainda existem outras medidas passiveis de serem tomadas como

Oslash introduccedilatildeo da obrigatoriedade da publicaccedilatildeo de balanccedilo a partir do tamanho

da empresa dando uma maior isonomia entre as empresas abertas e

fechadas retirando uma vantagem ilegiacutetima das ultimas

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28

Oslash fim da obrigatoriedade da publicaccedilatildeo de balanccedilos na imprensa oficial a

custos elevadiacutessimos Os balanccedilos poderiam ser publicados em um site

aberto e gratuito

Oslash mudanccedila na apresentaccedilatildeo dos demonstrativos que passariam a seguir as

normas internacionais

Oslash alteraccedilatildeo nas regras de liquidaccedilatildeo de operaccedilatildeo de compra e venda dos

investidores estrangeiros de forma a eliminar uma vantagem indevida dos

mercados internacionais que drenaram negoacutecios para fora do Brasil afetam a

liquidez e o valor das companhias

233 CVM

Conforme MB Associados (2006) a CVM eacute um oacutergatildeo regulador possuindo o papel

de guardiatilde do mercado Contudo sofre dificuldades financeiras e de pessoal

inerentes ao fato de ser um oacutergatildeo puacuteblico o que dificulta sua atuaccedilatildeo

O artigo relata a importacircncia da CVM evoluir de autarquia para oacutergatildeo controlador

sua atuaccedilatildeo estaacute ligada ao envio de pedido ao Ministeacuterio Puacuteblico adotar medidas

judiciais para evitar prejuiacutezos ou obter ressarcimento de danos causados ao titulares

de valores mobiliaacuterios e aos investidores do mercado especialmente quando

decorrem de

Oslash operaccedilotildees fraudulentas praacuteticas natildeo equumlitativas manipulaccedilatildeo de preccedilos ou

criaccedilatildeo de condiccedilotildees artificiais de procura oferta ou preccedilos de valores

mobiliaacuterios

Oslash compra ou venda de valores mobiliaacuterios por parte dos administradores ou

acionistas controladores de companhias aberta utilizando informaccedilatildeo

privilegiada que ainda natildeo foram divulgadas ao mercado

Oslash omissatildeo de informaccedilatildeo relevante por parte de quem deveria divulgaacute-la bem

como sua prestaccedilatildeo de forma incompleta falsa ou tendenciosa

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29

Haacute que se ressaltar que um oacutergatildeo regulador que natildeo possui agilidade em acordo

com os acontecimentos do mercado sofre dificuldades em manter um controle

efetivo e eficaz

234 Fundos de Investimento

Conforme Andrezo e Lima (1999 p 83) em 1965 foi decretada a lei nordm 4728

chamada de lei do mercado de capitais e tratava das aplicaccedilotildees atraveacutes de fundos

de investimentos surgindo regulamentaccedilatildeo mais especiacutefica por meio da resoluccedilatildeo

nordm 145 de 14 de abril de 1970

Andrezo e Lima (1999 p 83) relatam que a resoluccedilatildeo definiu que fundos de

investimentos satildeo condomiacutenios que reuacutenem recursos de diversos investidores por

meio da emissatildeo de tiacutetulos proacuteprios com o objetivo de adquirir em conjunto ativos

individuais de modo a obter vantagem com essa comunhatildeo sendo que cada

participante deteacutem um certo nuacutemero de cotas ou accedilotildees

Segundo Conjuntura Econocircmica (2006a p 82) os fundos de investimentos satildeo um

veiacuteculo de excelecircncia em private equity (accedilotildees privadas) e os recursos por eles

captados podem ser convertidos para empresas fechadas

Conforme artigo em virtude da instruccedilatildeo normativa CVM 3102 a captaccedilatildeo por seu

intermeacutedio anuncia a formaccedilatildeo de uma massa de investimentos jaacute comprometida

com a boa governanccedila corporativa

24 Crescimento e Estabilizaccedilatildeo da Economia Brasileira

Conforme artigo publicado pela revista Conjuntura Econocircmica (2006c p 14) o

crescimento da economia brasileira estaacute seguindo estiacutemulos vindos de fora O PIB ndash

Produto Interno Bruto mundial que cresceu cerca de 53 em 2004 proporcionou

um aumento nos preccedilos do commodities resultando em um maior ganho com as

exportaccedilotildees

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30

O artigo deixa claro que os atuais iacutendices de crescimento do Brasil natildeo significa

uma estrutura que possibilitaraacute um desenvolvimento sustentaacutevel ao paiacutes

Triecircnio 20032005 Meacutedia ano

PIB Mundial 1490 470

PIB Brasil 780 250

Variaccedilatildeo -4765 -4681Fonte Figura de autoria proacutepria com dados divulgados pela revista Conjuntura Econocircmica ( Junho 2006 p 14)

Figura3 Comparativo de Crescimento - PIB

O cenaacuterio da economia brasileira vem se deparando com a reduccedilatildeo na taxa baacutesica

de juros taxa de inflaccedilatildeo ano na casa dos 45 e valorizaccedilatildeo do real

Conforme Conjuntura Econocircmica (2006c p 14) o registro do aumento dos gastos

correntes que vecircm com um crescimento razoaacutevel desde os primeiros anos do Plano

Real Tais aumentos pressionam a caixa do Tesouro Nacional dos Estados e

Municiacutepios resultando em reduccedilatildeo na capacidade dos investimentos inviabilizando

a manutenccedilatildeo ou formaccedilatildeo de infra-estruturas econocircmicas e sociais para o paiacutes

Segundo Thomaz (apud Conjuntura Econocircmica 2006c p 14) relata que mesmo

diante do consenso a respeito de quais medidas devem ser tomadas vivenciamos a

falta de direcionamento do nosso governo diante da resoluccedilatildeo dos problemas para

que a economia brasileira possa entrar em um ciclo de crescimento acelerado e

sustentado

A revista conjuntura econocircmica (2006c p15) cita pontos que deveriam ser seguidos

para permitir um melhor andamento da econocircmica brasileira como

1 Acelerar a reduccedilatildeo dos juros baacutesicos para que se enquadrem nos mesmos

niacuteveis praticados pela maioria das economias emergentes algo em torno de

5 ao ano real ou a 10 nominais

2 Melhorar o sistema tributaacuterio com eliminaccedilatildeo de forma inteligente dos

impostos ineficientes

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31

3 Aumentar os gastos puacuteblicos em investimentos estrateacutegicos como educaccedilatildeo

baacutesica saneamento seguranccedila puacuteblica geraccedilatildeo de energia sistema

rodoviaacuterio

4 Conter o aumento do salaacuterio miacutenimo visando conter as despesas correntes

5 Reduzir os compulsoacuterios sobre depoacutesitos bancaacuterios como forma de baratear e

ampliar os financiamentos bancaacuterios (fundamental para a aacuterea habitacional)

6 Reduzir os compulsoacuterios sobre depoacutesitos bancaacuterios como forma de baratear e

ampliar os financiamentos bancaacuterios (fundamental para a aacuterea habitacional)

7 Reduccedilatildeo das barreiras tarifaria permitindo exposiccedilatildeo da economia brasileira

diante da competiccedilatildeo internacional

8 Colocar a taxa de cacircmbio em patamar mais condizente com uma estrateacutegia

de desenvolvimento baseada nas exportaccedilotildees

Os sete pontos citados estatildeo condizentes com medidas a serem tomadas visando agrave

reduccedilatildeo do custo-Brasil formado pela carga tributaacuteria e gastos puacuteblicos ineficientes

que satildeo os maiores obstaacuteculos para um crescimento econocircmico progressivo e

sustentado

Em acordo com a revista Conjuntura Econocircmica (2006b p 16) o custo-Brasil eacute um

indicador que reflete a realidade da ineficiecircncia nos gastos governamentais

Com a estabilizaccedilatildeo da moeda advinda do plano real o poder puacuteblico arrecadou

mais impostos mas natildeo aprendeu a gastar bem o dinheiro do contribuinte

A maacute qualidade dos gastos reflete na falta de direcionamento de investimentos para

setores produtivos comprometendo a capacidade de elevar o crescimento do PIB

brasileiro a patamares que estejam proacuteximos a meacutedia mundial

A revista Conjuntura Econocircmica (2006b p 20) descreve que a ineficiecircncia do

Estado eacute decorrente da deficiecircncia de infra-estrutura juros altos e a excessiva carga

tributaacuteria e falta de marcos regulatoacuterios em alguns segmentos da economia

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32

3 METODOLOGIA MEacuteTODO DEFINICcedilAtildeO DA AMOSTRATRATAMENTO DOS DADOS E VARIAacuteVEIS E MODELOSECONOMEacuteTRICOS

Este capiacutetulo descreve a metodologia utilizada na monografia a definiccedilatildeo da

amostra a coleta de dados o tratamento dos dados e variaacuteveis e a construccedilatildeo do

modelo economeacutetrico

31 Meacutetodo

Segundo Bunge (Apud Lakatos 1983 p 41) ldquoO meacutetodo eacute um procedimento regular

expliacutecito e passiacutevel de ser repetido para conseguir-se alguma coisa seja material ou

conceitualrdquo

Ruiz (1986 p 132) define meacutetodo como ldquoconjunto de normas-padratildeo que devem

ser satisfeitas caso se deseje que a pesquisa seja tida por adequadamente

conduzida e capaz de levar a conclusotildees merecedoras de adesatildeo racionalrdquo

Segundo Demo (2001 apud RIBEIRO 2003 p 19) a metodologia ldquoeacute uma

preocupaccedilatildeo instrumental Trata das formas de se fazer ciecircncia Cuida dos

procedimentos das ferramentas dos caminhosrdquo

Conforme Gil (1999 apud RIBEIRO 2003 p 64)ldquoA pesquisa descritiva tem como principal objetivo descrever caracteriacutesticasde determinada populaccedilatildeo ou fenocircmeno ou o estabelecimento de relaccedilotildeesentre as variaacuteveis Uma de suas caracteriacutesticas mais significativas estaacute nautilizaccedilatildeo de teacutecnicas padronizadas de coletas de dadosrdquo

O meacutetodo da pesquisa utilizado no trabalho eacute o descritivo sendo trabalhada a

teacutecnica de correlaccedilatildeo aleacutem do modelo economeacutetrico de regressatildeo linear simples e

muacuteltipla para geraccedilatildeo e anaacutelise dos resultados

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33

32 Amostra

A amostra dos dados foi colhida de acordo com uma avaliaccedilatildeo referente aos

indicadores econocircmicos que conforme estudos refletem com maior sensibilidade agraves

variaccedilotildees ocorridas na economia brasileira

Os indicadores econocircmicos colhidos satildeo a taxa SELIC IGP-M PIB e os

investimentos estrangeiros que adentraram no paiacutes seguem abaixo os paracircmetros

de formaccedilatildeo de cada indicador

Oslash SELIC ndash Neto (2005) a taxa SELIC eacute a taxa primaacuteria da economia sendo

referecircncia para as demais taxas de juros do mercado Eacute uma taxa nominal

que pode ser desmembrada para o periacuteodo considerado em dois

componentes taxa de juro real e taxa de inflaccedilatildeo

Foi escolhida em funccedilatildeo de sua variaccedilatildeo influecircncia os juros de todo o

mercado os dados utilizados foram retirados da revista conjuntura econocircmica

ndash setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX

Oslash IGP-M ndash Iacutendice Geral de Preccedilos do Mercado formado pela FGV ndash Fundaccedilatildeo

Getulio Vargas que conforme relatado em Conjuntura Econocircmica (2006a p

51) satildeo efetuadas no mercado uma meacutedia de 20 mil cotaccedilotildees metade delas

de alimentos A formaccedilatildeo do iacutendice eacute definida em trecircs blocos sendo o

primeiro as questotildees inerentes agrave concepccedilatildeo teoacuterica do iacutendice e sua

transposiccedilatildeo para a praacutetica o segundo bloco de especificaccedilotildees

metodoloacutegicas focaliza o desenho estatiacutestico do caacutelculo ou seja quantos

preccedilos precisam ser coletados em cada praccedila O terceiro bloco de diretivas eacute

o que desenha processos

Para transformar as cotaccedilotildees coletadas em um uacutenico nuacutemero que seja a

siacutentese de todas as oscilaccedilotildees um sistema computacional extrai do banco de

dados dois gigantescos vetores o primeiro referente agrave data atual e o segundo

a data anterior que serve de base de comparaccedilatildeo

O IGP-M eacute a junccedilatildeo ponderada de quatro indicadores econocircmicos que satildeo o

IPC ndash Iacutendice de Preccedilos ao Consumidor responsaacutevel por 40 na massa total

do IGP-M o IPA ndash Iacutendice de Preccedilos Amplo responsaacutevel por 40 na massa

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34

total do IGP-M e o uacuteltimo eacute o INCC ndash Iacutendice Nacional de Construccedilatildeo Civil

responsaacutevel por 10 na massa total do IGP-M

O IGP-M foi utilizado no estudo em virtude de ser uma das taxas com maior

referecircncia para o mercado financeiro os dados utilizados foram retirados da

revista conjuntura econocircmica ndash setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX

Oslash PIB ndash Produto Interno Bruto de acordo com publicaccedilatildeo no site eletrocircnico

UOL o PIB eacute o conjunto de todos os bens e serviccedilos finais produzidos em um

paiacutes durante certo periacuteodo de tempo seu anuncio afeta consideravelmente os

acircnimos do mercado as previsotildees de investimento e o otimismo da populaccedilatildeo

Foi utilizado como variaacutevel em decorrecircncia do fato que a estabilidade

econocircmica do paiacutes favorece o crescimento da economia medida pelo PIB os

dados utilizados foram retirados da revista conjuntura econocircmica ndash setembro

2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX

Oslash Investimentos Estrangeiros conforme lei 4131 (Lei de Capitais Estrangeiros)

e 4390 ambas as leis satildeo regulamentadas pelo Decreto 55762 ldquoO capital

estrangeiro satildeo os bens maacutequinas e equipamentos entrados no Brasil sem

dispecircndio inicial de divisas destinados agrave produccedilatildeo de bens ou serviccedilos bem

como os recursos financeiros ou monetaacuterios introduzidos no paiacutes para

aplicaccedilatildeo em atividades econocircmicas desde que em ambas as hipoacuteteses

pertenccedilam a pessoas fiacutesicas ou juriacutedicas residentes domiciliadas ou com

sede no exterior

Foi utilizado como variaacutevel no estudo em decorrecircncia que paiacuteses que

possuem uma estabilidade econocircmica tendem a atrair investidores

estrangeiros os dados utilizados foram retirados da paacutegina eletrocircnica da

BOVESPA

Oslash Nuacutemero de empresas com accedilotildees listadas na BOVESPA estaacute variaacutevel foi

considerada em virtude que permite uma visualizaccedilatildeo quantitativa do

crescimento do mercado de capitais brasileiro sendo os dados extraiacutedos da

paacutegina eletrocircnica do Conselho de Valores Imobiliaacuterios ndash CVM

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35

33 Coleta e tratamento dos dados e variaacuteveis

Esta seccedilatildeo eacute dividida em duas subseccedilotildees referentes agrave coleta e tratamento dos

dados e variaacuteveis

331 Dados

Os dados baacutesicos utilizados nesta pesquisa foram o percentual de fechamento da

taxa SELIC ano o percentual acumulado do IGP-M ano o PIB realizado ano os

investimentos estrangeiros ano cotado em doacutelar e o nuacutemero de empresas com accedilotildees

listadas na bolsa no mecircs de dezembro de cada ano

Tabela 1 Dados histoacutericos da economia brasileira

PeriacuteodoEmpresas de capital aberto Taxa Selic IGP-M 2 PIB

1 Investimentos Estrangeiros

1995 543 4025 1524 646192 $4405121996 550 2492 919 778887 $10791691997 536 3800 774 870743 $18992931998 527 2900 179 914188 $28855611999 478 1900 2010 973846 $28578432000 459 1575 995 1101260 $32779242001 428 1900 1037 1198740 $22457352002 399 2500 2530 1346030 $16590202003 369 1650 869 1556180 $10143522004 358 1775 1242 1769200 $18145882005 343 1800 121 1937598 $1506629

Fonte Conjuntura Econocircmica - Setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX wwwcvmorg e wwwbovespacombr1 Milhotildees de doacutelares2 Milhotildees de reais

332 Variaacuteveis do modelo de seacuterie temporal

A variaacutevel dependente no estudo eacute o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas

na bolsa

Jaacute as variaacuteveis independentes satildeo (i) a taxa SELIC (ii) Iacutendice Geral de Preccedilos de

Mercado (iii) Produto Interno Bruto e (iiii) montante de investimentos estrangeiros

que adentraram no paiacutes

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36

333 Correlaccedilatildeo

A variaacutevel dependente no estudo eacute o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas

na bolsa

Jaacute as variaacuteveis independentes satildeo (i) a taxa SELIC (ii) Iacutendice Geral de Preccedilos de

Mercado (iii) Produto Interno Bruto e (iiii) montante de investimentos estrangeiros

que adentraram no paiacutes

34 Modelo Economeacutetrico e o caacutelculo da Correlaccedilatildeo

Nesta seccedilatildeo eacute apresentado o modelo economeacutetrico e o caacutelculo da correlaccedilatildeo

ambos utilizados no trabalho

341 Modelo de seacuterie temporal

No modelo de seacuterie temporal foi utilizado o modelo de regressatildeo linear simples e

muacuteltipla visando verificar a relaccedilatildeo real entre as variaacutevel dependente (nuacutemero de

empresas com accedilotildees negociadas na bolsa) e as variaacuteveis independentes (taxa

SELIC IGP-M PIB e investimentos estrangeiros)

3411 Regressatildeo linear

O modelo utilizado eacute o de regressatildeo linear simples e muacuteltipla sendo trabalhado com

o meacutetodo dos miacutenimos quadrados ordinaacuterios O modelo foi escolhido pois conforme

a definiccedilatildeo de Stevenson (1986 p 341) a regressatildeo linear simples daacute uma equaccedilatildeo

que descreve o relacionamento em termos matemaacuteticos entre duas variaacuteveis

podendo este conceito ser considerado para a regressatildeo linear muacuteltipla poreacutem estaacute

envolve duas ou mais variaacuteveis independentes

O objetivo da utilizaccedilatildeo do modelo de regressatildeo linear simples e muacuteltipla utilizando

seacuterie temporal eacute conforme hipoacuteteses (H1) (H2) (H3) e (H4) verificar a existecircncia

ou natildeo da relaccedilatildeo real entre a variaccedilatildeo do nuacutemero de empresas com accedilotildees

negociadas na bolsa e os indicadores econocircmicos taxa SELIC IGP-M PIB e os

investimentos estrangeiros O periacuteodo de observaccedilatildeo dos dados eacute dos uacuteltimos 11

anos A regressatildeo foi calculada para os quatro indicadores econocircmicos

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37

separadamente conforme regressatildeo linear simples e em conjunto conforme

regressatildeo linear muacuteltipla

3412 Correlaccedilatildeo

O modelo de correlaccedilatildeo conforme definido por Stevenson (2006 p 368) demonstra

o grau de relacionamento entre duas variaacuteveis contiacutenuas sendo sintetizado por um

coeficiente de correlaccedilatildeo conhecido como ldquor de Pearsonrdquo

A relaccedilatildeo entre as variaacuteveis eacute demonstrada atraveacutes da magnitude do resultado de r

definido pelos sinais (+ ou -)

O objetivo da correlaccedilatildeo no estudo eacute verificar o grau de relacionamento em que o

nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa possui com os indicadores

econocircmicos taxa SELIC IGP-M PIB e o montante de investimentos estrangeiros

que adentraram no paiacutes sendo os dados dos uacuteltimos 11 anos com utilizaccedilatildeo da

formula

n(Σ xy) ndash ( Σ x) ( Σ y)

)2 x ( - x2)n( ΣΣ bull y)2 ( - y2) n( ΣΣ

Onde

x = amostra do nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa ou variaacutevel

dependente

y = indicador econocircmico ou variaacutevel independente

n = quantidade de anos

35 Testes de Hipoacuteteses

Os testes hipoacuteteses utilizados para avaliaccedilatildeo do modelo foram

Oslash Modelo de seacuterie temporal

r =

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38

Hipoacutetese nula 00 =βH natildeo existe relaccedilatildeo entre a variaccedilatildeo dos indicadores

econocircmicos e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

Hipoacutetese alternativa 01 neβH existe relaccedilatildeo entre a variaccedilatildeo dos indicadores

econocircmicos utilizados no estudo e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na

bolsa

Para a realizaccedilatildeo dos testes de hipoacuteteses foi utilizado o software Eviews

4 ANAacuteLISE DOS RESULTADOS DO MODELOS DE SEacuteRIETEMPORAL E DA CORRELACcedilAtildeO

41 Modelo de seacuterie temporal e o caacutelculo da Correlaccedilatildeo

A anaacutelise dos resultados do modelo de seacuterie temporal e da correlaccedilatildeo estaacute dividida

em duas partes Sendo os resultados da correlaccedilatildeo e os resultados da regressatildeo

linear simples e muacuteltipla

411 Correlaccedilatildeo

A correlaccedilatildeo dos dados foi aplicada a cada um dos quatro indicadores econocircmicos

individualmente Tendo por objetivo verificar a possibilidade de relacionamento entre

o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa e os indicadores

econocircmicos taxa SELIC IGP-M PIB e os investimentos estrangeiros

4111 Resultado da correlaccedilatildeo

A tabela 2 traz os resultados dos testes de correlaccedilatildeo sendo a referecircncia Emp o

nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

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39

Tabela 2 Resultados da correlaccedilatildeo

de Relacionamento

8392

007

9300012

Caacutelculo da Correlaccedilatildeo1 Correlaccedilatildeo Emp e SELIC

2 Correlaccedilatildeo Emp e IGP-M

3 Correlaccedilatildeo Emp e PIB 4 Correlaccedilatildeo Emp e Investimentos Estrangeiros

Na anaacutelise aos resultados do caacutelculo da correlaccedilatildeo foi verificado que os indicadores

econocircmicos PIB e taxa SELIC apresentaram percentuais de 93 e 8392 ou seja

um alto grau de relacionamento com a variaacutevel nuacutemero de empresas com accedilotildees

negociadas na bolsa

Jaacute os indicadores econocircmicos IGP-M e investimentos estrangeiros geraram

resultados de 007 e 012 sendo assim um baixo relacionamento estatiacutestico

com a variaacutevel nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

412 Regressatildeo linear simples e muacuteltipla

O modelo de regressatildeo com dados da seacuterie temporal foi aplicado a cada um dos

quatro indicadores econocircmicos individualmente e depois pela regressatildeo muacuteltipla O

objetivo deste modelo eacute verificar se existe relaccedilatildeo real entre a variaccedilatildeo do nuacutemero

de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa e a variaccedilatildeo dos indicadores

econocircmicos considerados no estudo

Caso os coeficientes de regressatildeo linear simples ou muacuteltipla refutem a hipoacutetese

nula entatildeo seraacute constatado que existe relaccedilatildeo entre a variaccedilatildeo dos indicadores

econocircmicos e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

4111 Resultado do modelo de regressatildeo linear simples e muacuteltipla

No modelo de regressatildeo linear simples foi refutada a hipoacutetese nula para os

indicadores econocircmicos PIB e taxa SELIC pois obtiveram resultados de

probabilidade em relaccedilatildeo ao nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

de 000 e 127 respectivamente abaixo da margem de erro de 5 O teste t-

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statistc obteve os resultados de -1093 e 310 respectivamente sendo considerando

para a anaacutelise um t-criacutetico de plusmn 2262 conforme tabela da distribuiccedilatildeo t

Os indicadores econocircmicos IGP-M e Investimentos estrangeiros confirmaratildeo a

hipoacutetese (H0) ou seja natildeo possuem relacionamento real com a variaacutevel nuacutemero de

empresas com accedilotildees negociadas na bolsa uma vez que geraram percentuais de

probabilidade de 9397 e 9181 ambos distantes da margem de erro de 5

aleacutem de obterem t-statistic de -0078 e 0106 para um teste t de plusmn 2262 conforme

tabela da distribuiccedilatildeo t

Tabela 3 Resultados dos testes de hipoacutetese no modelo de regressatildeo linear simples

com dados de seacuterie temporal

Variaacutevel Independente t-Statistic Probabilidade Refultou H0IGP-M -0078 9397 NatildeoInvestimentos Estrangeiros 0106 9181 NatildeoPIB -10939 000 SimSELIC 3100 127 Sim

No modelo de regressatildeo linear muacuteltipla foi refutado a hipoacutetese nula (H0) apenas

para o indicador econocircmico PIB que obteve um resultado de probabilidade de

001 e um t-statistic de -8804 uma vez que a margem de erro estipula foi de 5

e um teste t de plusmn 2262confirmando seu relacionamento real com nuacutemero de

empresas com accedilotildees negociadas na bolsa

Tabela 4 Resultados dos testes de hipoacutetese no modelo de regressatildeo linear muacuteltipla

com dados de seacuterie temporal

Variaacutevel Independente t-Statistic Probabilidade Refultou H0IGP-M -2596 409 NatildeoInvestimentos Estrangeiros 0363 7291 NatildeoSELIC 1206 2731 NatildeoPIB -8804 001 Sim

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5 CONCLUSOtildeES E SUGESTOtildeES

O presente trabalho investigou se existe possibilidade da estabilidade econocircmica do

Brasil afetar o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa sendo utilizado

para tanto seacuteries histoacutericas de indicadores econocircmicos como IGP-M taxa SELIC

investimentos estrangeiros e o PIB Brasil

Foram utilizados no estudo a teacutecnica de correlaccedilatildeo e o modelo de regressatildeo linear

simples e muacuteltipla para verificar se existe ou natildeo um niacutevel de relacionamento entre o

nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa e os indicadores econocircmicos

utilizados

A Hipoacutetese 1 (H1) natildeo pode ser confirmada sendo constatado estatisticamente que

natildeo existe relaccedilatildeo entre o IGP-M que se apresenta como um medidor do niacutevel de

inflaccedilatildeo no paiacutes e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa sendo

respondido o primeiro objetivo especifico

A Hipoacutetese 2 (H2) que contempla a anaacutelise do relacionamento entre a taxa de juros

(SELIC) e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa pode ser

confirmada estatisticamente sendo respondido o segundo objetivo especiacutefico

Os resultados natildeo confirmaram a Hipoacutetese 3 (H3) ou seja estatisticamente o

nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa natildeo possui um grau de

relacionamento com os investimentos estrangeiros que adentram no Brasil sendo

respondido o terceiro objetivo especiacutefico

Na Hipoacutetese 4 (H4) foi confirmada estatisticamente que existe um niacutevel de

relacionamento entre o PIB e o nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na

bolsa respondendo o quarto objetivo especiacutefico

Utilizando a regressatildeo linear muacuteltipla que calcula em conjunto todas as quatro

variaacuteveis (IGP-M taxa SELIC PIB e investimentos estrangeiros) para verificaccedilatildeo da

possibilidade de relacionamento entre a estabilizaccedilatildeo econocircmica do paiacutes e o nuacutemero

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de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa Constatou-se que somente o

indicador econocircmico PIB apresenta niacutevel de relacionamento com o nuacutemero de

empresas com accedilotildees negociadas na bolsa respondendo o objetivo geral do

trabalho

O problema da pesquisa pode ser considerado como parcialmente atingido pois os

resultados auferidos pela regressatildeo linear simples constatou-se a influecircncia do PIB e

da taxa SELIC na quantidade de empresas com accedilotildees listadas na BOVESPA Como

sugestatildeo para novas pesquisas propomos agrave repeticcedilatildeo do estudo poreacutem com

alteraccedilotildees nos dados da amostra de anual para mensal e trabalhar com as variaacuteveis

dependentes volume de accedilotildees e os valores negociados na BOVESPA

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REFEREcircNCIAS

ANDREZO Andreacutea Fernandes e LIMA Iran Siqueira Mercado FinanceiroAspectos Teoacutericos e Conceitos Satildeo Paulo Pioneira 1999

BRASIL Lei 4728 de 14 de Julho de 1965 Dispotildee sobre a disciplina domercado de capitais e seu desenvolvimento In Banco Central do Brasil Brasiacutelia

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Disponiacutevel emlthttowwwbahiainvestcombrgt Acesso em 23 out 2006

CARVALHO A Gledson et al Ascensatildeo e decliacutenio do mercado de capitais noBrasil ndash a experiecircncia dos anos 90 Economia Aplicada v 4 n 3 ago 2000

ECONOMIA E FINANCcedilAS Artigo eletrocircnico Gazetadeitauna 2006 Disponiacutevel

em httpwwwgazetadeitaunacombrselichtm Acesso em 23 out 2006

ESTAGNACcedilAtildeO econocircmica e crescimento proacute-pobre Conjuntura Econocircmica Rio

de Janeiro FGV v 60 n 6 p 70 jun 2006

IEDI ndash Instituto de Estudos para o Desenvolvimento Social O Problema do Preccedilo

Relativo do Investimento Fixo no Brasil Satildeo Paulo IEDI 2003

IMPULSO externo e crescimento sustentado Conjuntura Econocircmica Rio de

Janeiro FGV v 60 n 6 p 14 jun 2006

LEAL Ricardo P COSTA JR Newton C e LEMGRUBER Eduardo FinanccedilasCorporativas Satildeo Paulo Atlas 2000

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44

MB ASSOCIADOS Desafios e Oportunidade para o Mercado de CapitaisBrasileiro Junho 2000 Disponiacutevel em lthttpwwwcvmorgbrgt Acesso em

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MERCADO de Capitais a caminho do crescimento Conjuntura Econocircmica Rio

de Janeiro FGV v 60 n 2 p 82 fev 2006

O BANCO central e os juros altos Conjuntura Econocircmica Rio de Janeiro FGV v

60 n 8 p 10 ago 2006

O CENAacuteRIO do mercado de capitais Conjuntura Econocircmica Rio de Janeiro FGV

v 60 n 1 p 82 jan 2006

OS RUMOS da econocircmica brasileira Conjuntura Econocircmica Rio de Janeiro FGV

v 60 n 2 p 20 fev 2006

PINHEIRO Armando C et al Mercado de capitais econocircmico Em direccedilatildeo a umaagenda de reformas dez 2004

REFORMA poliacutetica Representatividade e Governabilidade Conjuntura

Econocircmica Rio de Janeiro FGV n 2 p 18 fev 2006

RIBEIRO DA SILVA Antocircnio Carlos Metodologia Pesquisa e Aplicada agraveContabilidade orientaccedilatildeo de estudos projetos artigos relatoacuteriosmonografias dissertaccedilotildees teses Satildeo Paulo Atlas 2003

RUIZ Joatildeo A Metodologia Cientifica Satildeo Paulo Atlas 1986

SANTANA Maria H Capital aberto APIMECMG set 2004

STEVENSON William J Estatiacutestica Aplicada agrave Administraccedilatildeo Satildeo Paulo

Harbra 1986

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APEcircNDICES

Apecircndice A ndash Correlaccedilatildeo do Modelo com dados da Seacuterie Temporal

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente Taxa SELIC = YiGrau de Correlaccedilatildeo r2 = 084

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente Taxa IGP-M = YiGrau de Correlaccedilatildeo r2 = 000067

PeriacuteodoEmpresas de capital aberto (Xi - x) (xi - x)sx IGP-M (Xi - x) (xi - x)sx ZxZy

1995 543 8936 1133 0152 0041 0582 06591996 550 9636 1221 0092 -0019 -0267 -03261996 536 8236 1044 0077 -0034 -0470 -04901996 527 7336 0930 0018 -0093 -1304 -12131996 478 2436 0309 0201 0090 1263 03901996 459 536 0068 0100 -0011 -0160 -00111996 428 (2564) -0325 0104 -0007 -0101 00331996 399 (5464) -0692 0253 0142 1992 -13801996 369 (8464) -1073 0087 -0024 -0337 03611996 358 (9564) -1212 0124 0013 0186 -02261996 343 (11064) -1402 0012 -0099 -1385 1943

Meacutedia 45364 000 Meacutedia 011 (000) (000) 000067Desvio Padratildeo 7890 Desvio Padratildeo 007Fonte Conjuntura Econocircmica - Setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX wwwcvmorg e wwwbovespacombr

PeriacuteodoEmpresas de capital aberto (Xi - x) (xi - x)sx Taxa Selic (Xi - x) (xi - x)sx ZxZy

1995 543 8936 1133 0158 -0082 -0953 -10791996 550 9636 1221 0165 -0074 -0865 -10571997 536 8236 1044 0178 -0062 -0720 -07511998 527 7336 0930 0180 -0059 -0690 -06421999 478 2436 0309 0190 -0049 -0574 -01772000 459 536 0068 0190 -0049 -0574 -00392001 428 (2564) -0325 0249 0010 0116 -00382002 399 (5464) -0692 0250 0011 0125 -00872003 369 (8464) -1073 0290 0051 0592 -06352004 358 (9564) -1212 0380 0141 1640 -19882005 343 (11064) -1402 0403 0163 1903 -2668

Meacutedia 45364 000 Meacutedia 0239 000 000 084Desvio Padratildeo 7890 Desvio Padratildeo 0086Fonte Conjuntura Econocircmica - Setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX wwwcvmorg e wwwbovespacombr

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Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente PIB = YiGrau de Correlaccedilatildeo r2= 093

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente Investimento Estrangeiro = YiGrau de Correlaccedilatildeo r2 = 0001240

PeriacuteodoEmpresas de capital aberto (Xi - x) (xi - x)sx PIB (Xi - x) (xi - x)sx ZxZy

1995 543 8936 1133 646192000 -544068364 -1300 -14731996 550 9636 1221 778887000 -411373364 -0983 -12011996 536 8236 1044 870743000 -319517364 -0764 -07971996 527 7336 0930 914188000 -276072364 -0660 -06141996 478 2436 0309 973846000 -216414364 -0517 -01601996 459 536 0068 1101260000 -89000364 -0213 -00141996 428 (2564) -0325 1198740000 8479636 0020 -00071996 399 (5464) -0692 1346030000 155769636 0372 -02581996 369 (8464) -1073 1556180000 365919636 0875 -09381996 358 (9564) -1212 1769200000 578939636 1384 -16771996 343 (11064) -1402 1937598000 747337636 1786 -2505

Meacutedia 45364 000 Meacutedia 119026036 000 000 093Desvio Padratildeo 7890 Desvio Padratildeo 41835629Fonte Conjuntura Econocircmica - Setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX wwwcvmorg e wwwbovespacombr

PeriacuteodoEmpresas de capital aberto (Xi - x) (xi - x)sx

Investimentos Estrangeiros (Xi - x) (xi - x)sx ZxZy

1995 543 8936 1133 4405122 -14395449 -1639 -18571996 550 9636 1221 10791687 -8008884 -0912 -11141996 536 8236 1044 18992934 192363 0022 00231996 527 7336 0930 28855610 10055039 1145 10651996 478 2436 0309 28578430 9777859 1113 03441996 459 536 0068 32779240 13978669 1592 01081996 428 (2564) -0325 22457353 3656783 0416 -01351996 399 (5464) -0692 16590204 -2210367 -0252 01741996 369 (8464) -1073 10143525 -8657046 -0986 10581996 358 (9564) -1212 18145884 -654687 -0075 00901996 343 (11064) -1402 15066291 -3734280 -0425 0596

Meacutedia 45364 000 Meacutedia 1880057 (000) (000) 0001240Desvio Padratildeo 7890 Desvio Padratildeo 878122Fonte Conjuntura Econocircmica - Setembro 2006 vol 60 nordm 9 anexo XIX wwwcvmorg e wwwbovespacombr

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Apecircndice B ndash Regressatildeo do Modelo com dados da Seacuterie Temporal

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente IGP-M = YiProb(F-statistic) 9397t-statistic - 007783

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente Investimento Estrangeiro = YiProb(F-statistic) 9181t-statistic 01057

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente PIB = YiProb(F-statistic) 000t-statistic -10939

Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente SELIC = YiProb(F-statistic) 127t-statistic 30995

EMP=C(1)+C(2)IGPM

IGP-M Coefficient Std Error t-Statistic Prob

C(1) 456819 47960 952504 0000

C(2) -0286931 3687 -007783 9397

EMP=C(1)+C(2)INVEST

INVEST ESTRANGEIRO Coefficient Std Error t-Statistic Prob

C(1) 447687 616015 726747 000000

C(2) 0000 00030 0105720 9181

EMP=C(1)+C(2)PIB

PIB Coefficient Std Error t-Statistic Prob

C(1) 670121 208719 32106 000000

C(2) 0000 1600E-05 -10939 000

EMP=C(1)+C(2)SELIC

SELIC Coefficient Std Error t-Statistic Prob

C(1) 295557 539003 548340 00004

C(2) 660741 21317 3099536 127

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Variaacutevel Dependente Nuacutemero de empresas com accedilotildees negociadas na bolsa EMP = XiVariaacutevel Independente IGPM Investimento estrangeiro SELIC e PIB = YiProb(F-statistic) 409 7291 2731 e 001F-statistic -25964 03629 12061 e -88037

EMP=C(1)+C(2)IGPM+C(3)INVEST+C(4)SELIC+C(5)PIB

MULTIVARIADA Coefficient Std Error t-Statistic Prob

C(1) 6449217 554547 11629710 000C(2) -1988221 076575 -2596432 409C(3) 0000264 000073 0362915 7291C(4) 1210043 100320 1206182 2731C(5) -0000171 194E-05 -8803734 001

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