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O Efeito de Choques Inflacionários de Curto Prazo e a Credibilidade da Política Monetária no Brasil e no Mundo*. Márcio Garcia Alexandre Lowenkron Departamento de Economia PUC-Rio Seminário ABERJ – 29/04/2005 - PowerPoint PPT Presentation
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O Efeito de Choques Inflacionários de Curto Prazo e a
Credibilidade da Política Monetária no Brasil e no Mundo*
Márcio GarciaAlexandre LowenkronDepartamento de Economia
PUC-Rio
Seminário ABERJ – 29/04/2005
* - Agradecemos André Luis Pulcherio e João Paulo Pereira pela excelente assistência na pesquisa.
Inflação: metas vs. Realizações
Ano
Data da Fixação Meta IPCA
1999 30/6/1999
8.00% ± 2,00% 8.94%
2000 30/6/1999
6.00% ± 2,00% 5.97%
2001 30/6/1999
4.00% ± 2,00% 7.67%
2002 28/6/2000
3.50% ± 2,00% 12.53%
2003 28/6/2001
3.25% ± 2,00% -
2003* 27/6/2002
4.00% ± 2,50% -
2003* 21/1/2003
8.50% ± 2,50% 9.30%
2004 27/6/2002
3.75% ± 2,50% -
2004* 25/6/2003
5.50% ± 2,50% 7.60%
2005 25/6/2003
4.50% ± 2,50% -
2005** 23/9/2004
5.10% . 6,18%***
2006 30/6/2004
4.50% ± 2,00% 5,07%***
* - Metas revisadas** - Objetivo*** - Expectativas 22/04/2005
IPCA: Meta 12 meses à frente
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Meta 12 meses
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Expectativa FOCUS 12 meses Meta 12 meses
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Desvio Projetado 12 meses Expectativa FOCUS 12 meses Meta 12 meses Selic (RHS)
Surpresa Inflacionária [IPCAmês t-Emês t-1(IPCAmês t)] vs. Desvio Projetado da Meta de Inflação
-5.00%
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sa
Infl
acio
nár
ia
Desvio Projetado 12 meses Surpresa Inflacionária = IPCA(t)-E[IPCA(t)/t-1]
Surpresa Inflacionária e Desvio Projetado da Meta de Inflação
-2.00%
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
-2.00% -1.50% -1.00% -0.50% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50%
Surpresa Inflacionária = IPCA(t) - E[IPCA(t)/t-1]
De
svio
Esp
era
do d
a M
eta
Desvios Projetados da Meta no Brasil
Onde,
Surpresa t (dia 15 do mês t)= IPCA mês t-1 (divulgado dia 15 do mês t) – Expectativa IPCA do mês t-1 (no dia 15 do mês t-1)
Robusto a variações da janela de estimação: coef da surpresa positivo e significativo com dados a partir de jan/2003, porém menor.
coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value
C 0.004157 0.0531 0.004141 0.0629 0.004144 0.0641 0.003791 0.0958
DESVIO(-1) 0.529557 0.0007 0.535157 0.0009 0.523073 0.0011 0.585586 0.0004
SURPRESA 1.064562 0.0216 1.055992 0.0270 1.128314 0.0200 0.867386 0.0704
D(LOG(CAMBIO(-1))) - - 0.005247 0.8183 - - - -
D(LOG(CAMBIO)) - - - - 0.015109 0.5160 - -
LOG(CAMBIO/CAMBIO(-4)) - - - - - - 0.022799 0.0555
R-squared 0.669818 0.670546 0.672638 0.705531Adjusted R-squared 0.65244 0.643092 0.645357 0.678761S.E. of regression 0.009553 0.009802 0.009752 0.009651Sum squared resid 0.003468 0.003459 0.003424 0.003074Log likelihood 134.0671 130.3583 130.5612 121.3222Durbin-Watson stat 1.328888 1.376169 1.301655 1.466368Mean dependent var 0.013846 0.013788 0.014013 0.0141S.D. dependent var 0.016205 0.016407 0.016376 0.017027Akaike info criterion -6.393516 -6.317914 -6.328062 -6.341742Schwarz criterion -6.268133 -6.149026 -6.159175 -6.167589F-statistic 38.54398 24.42391 24.65663 26.3554Prob(F-statistic) 0 0 0 0
Variável dependente: Desvio da Meta 12 meses = E(IPCA 12 meses) - Meta 12 meses
Sample (adjusted): 2001M12 2005M04
Sample (adjusted): 2002M03 2005M03
Sample (adjusted): 2001M12 2005M04
Sample (adjusted): 2002M01 2005M04
• Sob credibilidade total da política monetária e compromisso do BC em anular o efeito inflacionário de qualquer choque (demanda e oferta), o coeficiente deveria ser zero: a expectativa seria sempre igual à meta.
• Se BC pretende acomodar os choques de oferta (nunca os de demanda) o coeficiente deveria ser:
(choques oferta/choques totais)*(% acomodado)– % acomodado dos choque de oferta: ata de set/2004 explicita que
acomodará 2/3 do choque.– (choques oferta/choques totais) = 50% ??
• Sob tais hipóteses, o coeficiente deveria ser = 0.34
• O coeficiente estimado é aproximadamente = 1 e estatisticamente maior que 0.34.
O coeficiente da “surpresa” inflacionária
O Efeito da surpresa inflacionária de curto prazo nas expectativas de médio prazo:
uma comparação internacional (1)
• BCs de outros países não têm dados tão completos sobre expectativas quanto no Brasil. (Base de dados ideal Consensus Forecast, mas..... $$$). Geralmente só há dados de expectivas 12 meses à frente ou expectativas para o fim do ano. Logo, não é possível construir a série “surpresa inflacionária”
• Instrumento utilizado:Surpresa(t) = IPC(t-1) – IPC (t-2)
• Variável dependente:Expectativa12m(t)-Expectativa12m(t-1)
coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value
C 0.000275 0.9924 0.0369133 0.8238 -0.9031188 0.0120 -0.0035178 0.8397 -0.0863169 0.0518 -0.1637156 0.3222
D(INFLA(-1)) 0.0633989 0.3253 0.5213619 0.0223 -0.043515 0.8659 -0.0017427 0.9354 -0.0515741 0.4203 0.1429904 0.4923
D(LOG(CAMBIO(-1))) 2.1412376 0.0271 3.4282796 0.1083 8.8298457 0.0592 -1.2000911 0.1280 2.4876646 0.1579 15.979138 0.0287
D(LOG(COMMODITIES(-1))) -1.6111915 0.0201 -1.7598839 0.6275 -13.069899 0.1615 1.5538316 0.1123 1.073216 0.3291 -3.5902507 0.7343
R-squared 0.2562016 0.1893343 0.1663264 0.1012891 0.1053712 0.0834617Adjusted R-squared 0.1885835 0.1198486 0.0927669 0.0633154 0.0308188 0.0209705S.E. of regression 0.1651627 0.7106161 1.462022 0.151313 0.1849389 0.9144702Sum squared resid 0.9001971 17.674135 72.675279 1.6255883 1.2312866 36.795256Log likelihood 16.246373 -39.905144 -66.239552 37.265299 12.858856 -61.729079Durbin-Watson stat 1.4380691 1.1456455 1.3936799 2.0751148 1.832076 1.110601Mean dependent var -0.0162162 0.02 -0.9473684 -0.004 -0.0665 -0.070125S.D. dependent var 0.1833538 0.7574542 1.5349508 0.1563434 0.1878563 0.9242122Akaike info criterion -0.6619661 2.2515459 3.6968185 -0.8870746 -0.4429428 2.7387116Schwarz criterion -0.4878128 2.4221676 3.869196 -0.7634753 -0.2740548 2.8946451F-statistic 3.7889528 2.7247971 2.2611154 2.6673491 1.4133845 1.3355744Prob(F-statistic) 0.0193467 0.0589001 0.0990347 0.0541899 0.254742 0.2749977
Erros-Padrão estimado pelo método Newey-West
MÉXICOSample (adjusted): 2001M06 2004M09
Included observations: 40 after adjustments
ISRAELSample (adjusted): 1992M02 1996M01
Included observations: 48 after adjustments
TURKEY UKSample (adjusted): 2001M10 2004M11
Included observations: 38 after adjustments
Sample (adjusted): 1997M10 2003M12
Included observations: 75 after adjustments
CHILESample (adjusted): 2001M10 2004M10
Included observations: 37 after adjustments
BRAZILSample (adjusted): 2002M01 2005M03
Included observations: 39 after adjustments
O Efeito da surpresa inflacionária de curto prazo nas expectativas de médio prazo:
uma comparação internacional (2)
Conclusões Intermediárias e Roteiro da 2a parte da
apresentação (1)• Surpresas de curto prazo da inflação no Brasil levam a uma
grande correção nas expectativas de médio prazo, mesmo controlando para choques do câmbio.
• Este efeito não foi encontrado nos outros países analisados.
• Duas principais razões (e/ou):– Falta de credibilidade da autoridade monetária.– Efeito da indexação remanescente da economia.
• Se a causa for apenas indexação, não há razão para que haja um aumento na incerteza quanto à inflação futura. Haverá aumento e pronto. Já se a causa for, pelo menos em parte, relativa à credibilidade da autoridade monetária haverá aumento de incerteza.
• A próxima parte do trabalho tentará mostrar que: – Utilizando a Prêmio de Risco Inflacionário
como variável substituta (proxy) para incerteza sobre a inflação, choques de curto prazo levam a um aumento da incerteza.
– Isso nos permitirá concluir que, pelo menos em parte, o efeito observado na primeira parte se deve à falta de credibilidade total da autoridade monetária.
Conclusões Intermediária e Roteiro da 2a parte da apresentação (2)
IGPM MercadoIGPM Mercado = (1+Pré)(1+Pré)/(1+Cupom IGPM)(1+Cupom IGPM) -1
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
12.00%
14.00%
16.00%
18.00%
20.00%
22.00%
24.00%
26.00%
28.00%
30.00%
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PRE_252 IGP_252 IGPM Mercado 12 meses
IGPM MercadoIGPM Mercado = (1+Pré)(1+Pré)/(1+Cupom IGPM)(1+Cupom IGPM) -1
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n-05
IGPM Mercado E(IGPM 12 meses) Focus
IGPM Mercado vs. IGPM esperado FOCUS
Premio de Risco IGPM = IGPM “mercado” – E(IGPM) focus
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n-05
Premio de Risco IGPM IGPM Mercado E(IGPM 12 meses) Focus
Surpresa IGPM [IGPMmês t-Emês t-1(IGPMmês t)] vs. Medidas de Exp IGPM
-2.00
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2.00
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-1.00
0.00
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Su
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sa IG
PM
Premio de Risco IGPM IGPM Mercado E(IGPM 12 meses) Focus Surpresa IGPM (RHS)
Surpresa IGPM vs. Prêmio de Risco IGPM(quanto maior a incerteza, maior o prêmio de risco)
Surpresa IGPM vs. Premio de Risco IGPM
-10.00
-5.00
0.00
5.00
10.00
15.00
20.00
25.00
-2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00
O efeito da surpresa IGPM nas diversas medidas de expectativa
coefficient p-value coefficient p-value coefficient p-value
C 5.146303 0.0005 0.84885 0.0306 2.129318 0.0011
AR(1) 0.424787 0.0016 0.845372 0.0000 -0.070961 0.6634
SURPRESAIGPM 3.508132 0.0013 0.967997 0.0000 4.080157 0.0001
D(LOG(CAMBIO(-1))) 11.18084 0.2363 3.204017 0.1155 12.40335 0.0829
R-squared 0.72174 0.932032 0.666897Adjusted R-squared 0.696444 0.926206 0.636614S.E. of regression 3.67788 0.766057 2.802954Sum squared resid 446.3844 20.5395 259.2662Log likelihood -98.57058 -42.83498 -88.51907Durbin-Watson stat 1.848989 0.934948 1.709882Mean dependent var 11.2927 7.782308 3.42973S.D. dependent var 6.67541 2.820002 4.649777Akaike info criterion 5.544356 2.401794 5.001031Schwarz criterion 5.718509 2.572415 5.175184F-statistic 28.53139 159.9816 22.02278Prob(F-statistic) 0 0 0
Sample (adjusted): 2002M01 2005M01
Premio de Risco IGPM
Sample (adjusted): 2002M01 2005M03
E(IGPM) Focus
Sample (adjusted): 2002M01 2005M01
IGPM "Mercado"
Conclusões (1)• Surpresas de curto prazo da inflação no Brasil (IPCA e IGPM) levam
a uma grande correção nas expectativas de médio prazo, mesmo controlando para choques do câmbio.
• Este efeito não foi encontrado nos outros países analisados.
• Duas principais razões (e/ou):– Falta de credibilidade total da autoridade monetária;– Excessiva indexação da economia.
• O fato de o prêmio de risco inflacionário ser extremamente correlacionado com a medida de surpresa inflacionária implica que, pelo menos em parte, o problema se deve à falta de credibilidade total da autoridade monetária.
Conclusões (2)• A falta da credibilidade total da política
monetária não pode ser entendida ao se contemplar o histórico das decisões do COPOM.
• O que prejudica a credibilidade da política monetário é o temor da mudança de regime (peso problem).
Sugestões de Política Econômica
• Diminuir gradativamente a indexação dos preços administrados com a devida cautela de não quebrar os contratos;
• Completar o arcabouço institucional do regime de metas para a inflação, conferindo autonomia operacional (não de objetivos) ao BC;
• Corte dos gastos públicos primários (exceto investimento) para extinguir eventuais dúvidas quanto à sustentabilidade da dívida pública e reduzir a pressão sobre a demanda agregada (crowding in), permitindo ao BC reduzir a taxa real de juros.
MUITO OBRIGADO
