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Modelo de Precificação de Ativos
Qual o risco ideal?
Similar ao conceito contábil de custo/benefício, isto é, cada recompensa (receita)
esperada está associado um risco inerente
Risco faz parte do negócio, não existe risco zero
O que se busca é a otimização do risco
Nem sempre a sua diminuição
Otimizar recursos é SEMPRE foco prioritário
R = f(a,b,c,...z)
a – configuração do produtob – estratégia da empresac – custos de processamento e aquisiçãod – situação econômica
Não ter risco é uma utopia
Se o risco ideal não é ter risco, qual será?
O risco ideal é aquele que nos proporciona a maior lucratividade, ou
a maior recompensa
Específico da empresaMercado
Ações/riscos que
afetam apenas a
empresa
Ações/riscos que
afetam todos os
investimentos
Os projetos
podem apresentar
um desempenho
acima ou abaixo
do esperado
Afetam poucas
empresas
Afetam muitas
empresa
A concorrência pode ser
maior ou menor do que o
previsto
Todo um segmento
econômico pode ser afetado
pela ação
Risco de câmbio e
risco político
Taxa de juros,
inflação e noticias
sobre a economia
Uma decomposição de risco
0 1 2 3 4 Número de Títulos
Risco de carteira, de mercado ou
Sistemático
Risco diversificável, específico, ou
não-sistemático
Variância do Retorno da
Carteira
COV
VAR
Risco diversificávelAtribuído a causas da empresa, pode
ser eliminado por meio da diversificação. Caso das greves, processos, perdas de um cliente
importante e outros motivos
Risco não-diversificávelAtribuído a fatores de mercado, afeta
todas as empresas, não pode ser eliminado por diversificação. Como
exemplo guerra, inflação.
Cálculo do risco não-diversificável
Coeficiente Beta
( )2m
km,ikCOVi
σ=β
( )2m
km,ikCOVi
σ=β
= símbolo grego (beta)β
Definição
����Medida de risco não diversificável
����Indica o grau de movimento de retorno de um ativo em resposta à mudança do retorno de mercado
Como encontrar?
Examinando os retornos históricos do ativo, relativos aos retornos do
mercado (todos os títulos negociados)
Dia Retorno de Mercado (%)
Retorno da ação A (%)
01 3,0 4,0
02 2,0 2,5
03 0,0 0,5
04 (1,5) (2,0)
05 (1,0) (1,8)
06 (3,0) (3,1)
07 4,5 7,0
08 2,0 3,0
09 1,5 2,0
10 0,5 0,9
Cálculo da Média
%80,010
0,8k
105,05,10,25,40,30,15,10,00,20,3
k MM ==⇒++++−−−++
=
%30,110
0,13k
109,00,20,30,71,38,10,25,05,20,4
k AA ==⇒++++−−−++
=
Dia Diferença em relaçãoao retorno esperado da
ação
Diferença em relaçãoao retorno esperado do
mercado
01 (0,040-0,013)= 0,027 (0,030-0,008)= 0,022 0,000594
02 (0,025-0,013)= 0,012 (0,020-0,008)= 0,012 0,000144
03 (0,005-0,013)= -0,008 (0,000-0,008)= -0,008 0,000064
04 (-0,020-0,013)= -0,033 (0,015-0,008)= -0,023 0,000759
05 (-0,018-0,013)= -0,031 (0,010-0,008)= -0,018 0,000558
06 (-0,031-0,013)= 0,044 (0,030-0,008)= -0,038 0,001672
07 (0,070-0,013)= 0,057 (0,045-0,008)= 0,037 0,002109
08 (0,030-0,013)= 0,017 (0,020-0,008)= 0,012 0,000204
09 (0,020-0,013)= 0,007 (0,015-0,008)= 0,007 0,000049
10 (0,009-0,013)= -0,004 (0,005-0,008)= -0,003 0,000012
Σ 0,006165
Cálculo da Covariância
( )AAi kk − ( )MMi kk −
( )AAi kk − ( )MMi kk −
000685,0110
006165,0COV
MA , =−
=
( )( )
1n
kkkks
n
1iYYXX
Y,X−
∑ −−
= =
( )( )
1n
kkkks
n
1iYYXX
Y,X−
∑ −−
= =
Cálculo da variância do retorno de mercado
Dia Diferença em relaçãoao retorno esperado do mercado
01 (0,030-0,008)= 0,022 0,000484
02 (0,030-0,008)= 0,012 0,000144
03 (0,030-0,008)= -0,008 0,000064
04 (0,030-0,008)= -0,023 0,000529
05 (0,030-0,008)= -0,018 0,000324
06 (0,030-0,008)= -0,038 0,001444
07 (0,030-0,008)= 0,037 0,001369
08 (0,030-0,008)= 0,012 0,000144
09 (0,030-0,008)= 0,007 0,000049
10 (0,030-0,008)= -0,003 0,000009
Σ 0.004560
( )MMi kk −( )2MMi kk −
( )
1n
kkS
n
1i
2i
k−
∑ −
= =
( )
1n
kkS
n
1i
2i
k−
∑ −
= =
00050667,0110
00456,0SK =
−=
35197368,100050667,0
000685,0A ==β
( )2M
Mk,AkCOVA
σ=β
( )2M
Mk,AkCOVA
σ=β
Interpretação
Na média, quando o mercado tiver alteração marginal, ação variará 1,352%, ou seja, quando o
mercado subir 1% a ação A subirá 1,352% e quando o mercado cair 1% a ação A cairá 1,352%.
Modelo de Precificação de Ativos
Teoria que associa o risco e retorno para todos os ativos
Equação
( )fmfi kkkk −β+=
=ik Retorno esperado de um título
=fk Taxa de retorno livre de risco
=mk Taxa de retorno de mercado, retorno sobrea carteira de títulos de mercado
Exemplo
iβ
Uma Cia de Investimentos deseja determinar o retorno exigido sobre
um ativo i, que tem um beta, de 1,5. A taxa encontrada de retorno livre de
risco é de 7% e o retorno sobre a carteira de ativos de mercado é 11%
( )%13k
]%7%115,1[%7k
i
i
=
−+= ( )%13k
]%7%115,1[%7k
i
i
=
−+=
Linhas de risco e retorno
Mas, o que determina a magnitude do prêmio por risco?
Isto é ...
Por que alguns ativos têm prêmio por risco mais elevado do que outros ativos?
Linha CaracterísticaCarteira de mercado
É a carteira que contém todo equalquer ativo de risco do sistemaeconômico internacional, na proporção doseu valor de mercado em relação ao valortotal dos outros ativos.
Suponha que estejamos interessados emanalisar uma ação J e a carteira demercado. Os retornos obtidos nos últimos 5meses foram:
Mês
1 2 3 4 5
Ação J 2% 3% 6% -4% 8%
Carteira de mercado 4% -2% 8% -4% 4%
A reta de mínimos quadrados querelaciona os retornos de uma açãocom a carteira de mercado éconhecida como linha característica.
Esta linha descreve o retorno que vocêespera de uma particular ação dadoum retorno para a carteira de mercado.
-6% -3% -1% 1% 3% 5% 7% 9%
9%
7%
5%
3%
1%
-1%
-3%
-5%
Taxas de retorno da carteira de mercado
Taxa
sde
ret
orno
da a
ção
JExemplo de Linha
Característica
� A inclinação da linha característica éconhecida como o fator beta (ββββ) daquelaação.
� Se A representa o intercepto, rJ os retornosda ação J e rM os retornos da ação demercado, temos:
MJJJ
r
MJJ
rrA
rrCov
M
×−=
=
β
σβ
ˆˆ
),(ˆ2
Fator Beta (ββββ)
� No caso do exemplo anterior, temos (confiram!!!):
� O fator beta de uma ação representa um indicadordo nível com o qual a ação responde a mudanças noretorno produzido pelo mercado. É um indicador dorisco da ação em relação ao risco do mercado, ouseja, é uma medida do risco sistemático da ação.
Fator Beta (ββββ)
0158,0=02,0×708,003,0=A
708,0=0024,00017,0
=β
J
J
– Se tivermos n ativos numa carteira, o beta da carteira será a soma dos produtos do beta de cada ativo por seu peso na carteira.
– Por quê?
Beta de carteiras
Linha do Mercado de Títulos
• Podemos agora verificar como o risco éremunerado no mercado.
• Considere que um ativo livre de risco possui betaigual a zero (por quê?).
• Seja uma carteira formada pelo ativo livre derisco, cujo taxa de retorno (taxa livre de risco) éde 8%, e pelo ativo A, que tem um retornoesperado de 20% e um beta de 1,6. Suponhaainda que 25% do capital foi investido no ativo A.
Outras alocações fornecem o seguinte quadro:
4,00)25,01(25,0
%1108,0)25,01(20,025,0)(
=×−+×=
=×−+×=
Ac
cRE
ββ
% do ativo A E(Rc) ββββc
0 8 0,0
25 11 0,4
50 14 0,8
75 17 1,2
100 20 1,6
125 23 2,0
150 26 2,4
O retorno esperado e o betada carteira serão:
0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0
30
25
20
25
10
5
0
Beta da carteira
Taxa
sde
ret
orno
da a
ção
J
Retornos esperados e betas de carteiras contendo o ativo A
1,6
� Note que todas as combinações situam-se sobreuma linha reta.
� A inclinação dessa linha é dada por:
� Isso nos diz que o ativo A oferece um quocienterecompensa/risco (índice de Treynor) de 7,5%.Ou seja, o ativo A tem um prêmio por risco de7,5% por unidade de risco sistemático.
%5,76,1
08,02,0
)(
=−
=
−
A
fA RRE
β
Considere agora um ativo B, que possua betaigual a 1,2 e um retorno esperado de 16%.
Qual investimento escolher A ou B?
Para decidir, utilizaremos o mesmoprocedimento realizado para o ativo A.
% do ativo B E(Rc) ββββc
0 8 0,0
25 10 0,3
50 12 0,6
75 14 0,9
100 16 1,2
125 18 1,5
150 20 1,8
Assim, para diferentes alocações para o ativo B e o ativo livre de risco, temos:
0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0
30
25
20
25
10
5
0
Beta da carteira
Taxa
sde
ret
orno
da a
ção
J
Retornos esperados e betas de carteiras contendo os ativos A e B
1,6
1,5
A linha que descreve as combinações para o ativo A émais alta do que a linha correspondente para o ativo B.
Isto significa que, para qualquer dado nível de riscosistemático, sempre há alguma combinação entre oativo A e o ativo livre de risco que oferece retorno maisalto.
Logo, o ativo A deve ser preferido em relação ao ativoB.
• Observação importante:
– Em um mercado eficiente, esta situação não pode perdurarpor muito tempo.
– Os investidores seriam atraídos para o ativo A e se afastariamde B. Em consequência, o preço de A subiria e o de B cairia.
– Como os preços e as taxas de retorno variam em direçõesopostas, o retorno esperado de A cairia e o de B se elevarianum processo que prosseguiria até que os dois estivessemna mesma linha.
– Logo:
O quociente entre recompensa e risco deve ser o mesmopara todos os ativos no mercado. Assim, todos os ativosdevem estar situados na mesma linha, que é conhecidacomo linha de mercado de títulos (SML).
Linha de Combinação
• É a reta que relaciona o valor esperado doretorno de uma carteira para as diferentescombinações de alocação de dois ativos aseus respectivos desvios-padrão.
• Logo, a linha de combinação nos diz oquanto o retorno esperado e o risco de umacarteira de dois ativos muda quandomudamos a alocação (pesos) dos ativos nacarteira.
beta1.51.0
ik
fk
mkik 13
11
7
Linha de mercado de títulos (SML)
Prêmio de risco de mercado
(4%)
Prêmio de risco do
título
(6%)
Descrição Gráfica
Os efeitos de mudanças nas expectativas inflacionárias e a
aversão ao risco na relação entre risco e retorno.
k%
16
13
10
7
0 1,0 1,5 2
Impacto do aumento de expectativas
inflacionárias sobre a SML. Isso faz com que a taxa livre de risco suba de 7% para 10%. Note que todos os retornos
aumentarão 3%
MSFT
brf bm bz
SML2
SML1
Retorno não diversificável, b
14
11
k%
16
13
10
7
0 1,0 1,5 2brf bm bz
SML2
SML1
Retorno não diversificável, b
14
11
O impacto do aumento da aversão a risco sobre a SML. Isso provoca uma mudança do retorno de mercado de 11% to 14%
17,5
Prêmio inicial porrisco de mercado
km - Rf = 4%
Novo prêmio porrisco de mercado
km - Rf = 7%
Aplicações do CAPM
• Permite determinar o risco de um ativo.• Permite determinar o risco de uma carteira.• Permite conhecer o custo de capital
próprio.• Através do beta, permite conhecer o risco
da empresa.• Se utiliza em decisões de orçamento de
capital, definindo o retorno exigido de cada projeto.
0
10
20
30
Ret
orn
o A
nu
al a
In
vest
ido
res
(199
5-20
02)
- 10
0,0 1,51,00,5
����Química
����Alimentos e bebidas����Mineração
����Finanças����Veículos e aeronaves
����SiderurgiaPapel e Celulose ����
����Petróleo e gás
����Minerais����Eletroeletrônicos����Textil
����
Comércio����Construção
����Energia Elétrica
Risco e Retorno