Relatório de Inflação – Setembro 2010 · setembro, projeta inﬂ ação de 5,0% em 2010, percentual 0,4 p.p. menor do que o valor projetado no Relatório de junho de 2010. Nesse

Relatório de Inflação Brasília v. 12 nº 3 set. 2010 p. 1-139

ISSN 1517-6576CGC 00.038.166/0001-05

Relatório de Inflação

Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de junho de 1999.

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Convenções Estatísticas

... dados desconhecidos. - dados nulos ou indicação de que a rubrica assinalada é inexistente.0 ou 0,0 menor que a metade do último algarismo, à direita, assinalado. * dados preliminares.

O hífen (-) entre anos (1970-1975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o último.A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a média anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o último, ou ainda, se especificado no texto, ano-safra, ou ano-convênio.

Eventuais divergências entre dados e totais ou variações percentuais são provenientes de arredondamentos.

Não são citadas as fontes dos quadros e dos gráficos de autoria exclusiva do Banco Central do Brasil.

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Índice

Apresentação 5

Sumário executivo 7

Nível de atividade 11

1.1 Comércio _____________________________________________________________________ 111.2 Produção _____________________________________________________________________14 Produção industrial _____________________________________________________________14 Serviços ______________________________________________________________________16 Índice de atividade do Banco Central _______________________________________________161.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________17 Emprego _____________________________________________________________________17 Rendimentos __________________________________________________________________171.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________231.5 Investimentos _________________________________________________________________251.6 Conclusão ____________________________________________________________________26

Preços 27

2.1 Índices ge rais __________________________________________________________________272.2 Índices de preços ao consumidor __________________________________________________28 Índice de Preços ao Consumidor Amplo _____________________________________________282.3 Preços monitorados _____________________________________________________________312.4 Núcleo de infl ação _____________________________________________________________322.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________322.6 Conclusão ____________________________________________________________________33

Políticas creditícia, monetária e fiscal 35

3.1 Crédito _______________________________________________________________________35 Operações de crédito com recursos direcionados ______________________________________36 Operações de crédito com recursos livres ____________________________________________37 Taxas de juros e inadimplência ____________________________________________________383.2 Agregados m onetários ___________________________________________________________38 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________39 Mercado de capitais _____________________________________________________________39

3.3 Política fi scal __________________________________________________________________40 Necessidades de fi nanciamento do setor público ______________________________________40 Operações do Banco Central no mercado aberto ______________________________________42 Dívida mobiliária federal ________________________________________________________42 Dívida líquida do setor público ____________________________________________________433.4 Conclusão ____________________________________________________________________44

Economia internacional 51

4.1 Atividade e conômica ____________________________________________________________514.2 Política monetária e infl ação ______________________________________________________544.3 Mercados fi nanceiros internacionais ________________________________________________564.4 Commodities __________________________________________________________________584.5 Conclusão ____________________________________________________________________59

Setor externo 61

5.1 Movimento de câmbio ___________________________________________________________615.2 Comércio de bens ______________________________________________________________625.3 Serviços e renda _______________________________________________________________635.4 Conta fi nanceira ________________________________________________________________645.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________665.6 Conclusão __________________________________________________________________ __67

Perspectivas para a inflação 73

6.1 Determinantes da infl ação ________________________________________________________746.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária ________________836.3 Pressupostos e previsão de infl ação ________________________________________________90

Boxes

Emprego Formal Privado por Nível de Qualifi cação ______________________________________18Infl ação de Alimentos ______________________________________________________________29Endividamento e Comprometimento da Renda das Famílias: incorporação do conceito de Massa Salarial Ampliada Disponível ________________________45Crédito Imobiliário às Empresas do Ramo de Construção, Incorporação Imobiliária e Atividades Correlacionadas _________________________________48Projeções do Balanço de Pagamentos __________________________________________________68Taxa de Juros Real de Equilíbrio _____________________________________________________94

Anexo 105

Apêndice 133

Setembro 2010 | Relatório de Inflação | 5

Apresentação

O Relatório de Infl ação é publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflação e delinear cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços, explicitando as condições das economias nacional e internacional que orientaram as decisões do Comitê de Política Monetária (Copom) em relação à condução da política monetária.

Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível de atividade; Preços; Políticas creditícia, monetária e fi scal; Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para a infl ação. Em relação ao nível de atividade, são analisados evolução das vendas no varejo, estoques, produção, mercado de trabalho e investimento. No capítulo seguinte, a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os resultados obtidos no trimestre, em função das decisões de política monetária e das condições reais da economia que independeram da ação governamental. No capítulo relativo às políticas creditícia, monetária e fi scal, a análise é centrada no desempenho do crédito e do mercado fi nanceiro, assim como na execução orçamentária. No capítulo sobre economia internacional, apresenta-se análise do desempenho das principais economias, procurando identifi car as condições que podem infl uenciar a economia brasileira, notadamente nas suas relações com o exterior. Em seguida, o capítulo sobre o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas com o exterior, com ênfase no resultado comercial e nas condições de financiamento externo. Finalmente, analisam-se as perspectivas para a evolução da infl ação.


Sumário executivo

As economias emergentes seguem registrando ritmo de crescimento mais intenso do que as maduras. A retomada da economia norte-americana vem ocorrendo de modo menos intenso do que se vislumbrava, e persistem preocupações quanto à desaceleração da economia chinesa, fatos que, entre outros, contribuem para aumento da volatilidade nos mercados fi nanceiros e do sentimento de aversão ao risco.

O ritmo de crescimento dos principais indicadores da economia brasileira mostrou relativa acomodação no decorrer do segundo e no início do terceiro trimestre do ano. É importante enfatizar que, em parte devido a efeitos do carregamento estatístico do crescimento verifi cado no primeiro trimestre, o Produto Interno Bruto (PIB) registrou aumento, na margem, no trimestre encerrado em junho. O crescimento do PIB foi sustentado pelo dinamismo da demanda interna, com ênfase nos investimentos e no consumo das famílias. Assim, a persistência de condições favoráveis no mercado de trabalho, a manutenção das expectativas dos consumidores em patamar elevado e a expansão das operações de crédito constituem ambiente propício à continuidade do crescimento da economia nos próximos meses.

Os indicadores do mercado de trabalho seguem registrando acomodação na taxa de desemprego e aumentos na ocupação e no rendimento real. Esse comportamento deverá incorporar estímulos temporários nos próximos meses, em virtude, por exemplo, do aumento da demanda por trabalho relacionado ao período censitário, às campanhas eleitorais e à proximidade do fi nal do ano.

Em relação às expectativas, os principais indicadores destinados a avaliar o sentimento dos consumidores seguem em patamar elevado, infl uenciados, em parte, pela trajetória dos componentes que avaliam o otimismo dos consumidores no curto prazo. O Índice de Confi ança de Serviços (ICS), após três recuos mensais consecutivos, registrou aumento

8 | Relatório de Inflação | Setembro 2010

na margem em agosto, enquanto as expectativas no setor industrial, embora registrando tendência de queda desde maio, continuam em patamar elevado.

Em relação ao crédito bancário, as carteiras relativas a recursos direcionados seguem impulsionadas pelas contratações junto ao Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e pelos financiamentos habitacionais. No segmento de recursos livres, o maior dinamismo das operações contratadas por pessoas jurídicas foi sustentado pelo desempenho das modalidades “capital de giro” e “conta garantida”, e pela relativa estabilidade nas operações referenciadas em recursos externos, que vinham registrando retrações sucessivas nos trimestres anteriores. Esse desempenho ocorre em ambiente de reduções nas taxas de juros e de inadimplência relativas às operações com pessoas físicas, bem como de alongamento dos prazos. Note-se que o mercado de capitais vem se mantendo como importante fonte de captação de recursos, evidenciada pelo desempenho no mercado de ações ao longo do ano.

A desaceleração no crescimento das receitas federais acumuladas no ano, em relação a iguais períodos de 2009, refl ete, em especial, o efeito da base deprimida no início daquele ano, quando a crise de 2008/2009 impactava acentuadamente o nível da atividade e, por conseguinte, a arrecadação. O atual cenário de atividade favorece a arrecadação do governo, com ênfase no desempenho dos tributos associados mais diretamente ao setor produtivo.

O ritmo da atividade impacta a demanda por bens e serviços importados e o volume de remessas de rendas ao exterior, contribuindo para o desempenho das transações correntes. O superávit comercial recuou 41,3% nos oito primeiros meses do ano, em relação a igual período de 2009. Ressalte-se, no entanto, que, a despeito do menor dinamismo da economia internacional, as exportações brasileiras aumentaram 28,8% no mesmo período.

Os ingressos líquidos na conta financeira têm possibilitado o fi nanciamento integral do défi cit corrente. Os ingressos líquidos de investimentos estrangeiros diretos e em títulos de renda fi xa e em ações permanecem elevados, reforçando a atual estrutura dos passivos externos, com os investimentos superando a dívida, ainda que se registre crescimento nessa última.

Em relação à inflação, a redução registrada, no trimestre encerrado em agosto, nas variações dos principais índices de preços ao consumidor refl etiu, especialmente, o


recuo dos preços dos alimentos e a sazonalidade do vestuário, situação que poderá se reverter nos próximos meses.

No que se refere a projeções de infl ação, de acordo com procedimentos tradicionalmente adotados, levando-se em conta o conjunto de informações disponível até 10 de setembro de 2010 (data de corte), o cenário de referência contemplado pelo Copom, que pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1,75/US$, e meta para a taxa do Sistema Especial de Liquidação e de Custódia (Selic) em 10,75% a.a. – valor fixado na reunião do Copom de 31 de agosto e 1º de setembro, projeta infl ação de 5,0% em 2010, percentual 0,4 p.p. menor do que o valor projetado no Relatório de junho de 2010. Nesse cenário, a projeção para a infl ação acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central da meta até o fi nal de 2010 e oscila em torno desse valor nos trimestres posteriores, encerrando o terceiro trimestre de 2012 em 4,4%.

No cenário de mercado, que incorpora dados da pesquisa realizada pela Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin) com um conjunto signifi cativo de instituições até a data de corte, a previsão de 5,0% para a infl ação em 2010 é igual à associada ao cenário de referência, e 0,3 p.p. inferior ao valor projetado no último Relatório. Nesse caso, as projeções para a infl ação acumulada em doze meses, seguindo padrão semelhante ao do cenário de referência, oscilam em patamares superiores à meta até o fi nal de 2010, mas recuam ao longo de 2011 e encerram o ano em 4,6%. Note-se, ainda, que a projeção para o terceiro trimestre de 2012 é de 4,3%.

Do ponto de vista do balanço dos riscos relacionados às perspectivas de infl ação, do lado doméstico, o risco de descompasso entre o crescimento da absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta continua presente, mas em menor magnitude, em parte pela mudança de postura da autoridade monetária adotada desde abril de 2010. O Copom reconhece a existência de riscos de elevação da infl ação no curto prazo, por exemplo, os associados à reversão do processo de queda dos preços dos alimentos registrado em meses recentes. Ao menos parte, esse movimento se deve a choques de oferta. A despeito da difi culdade em se identifi car esses choques, bem como sua intensidade e duração, a política monetária deve atuar no sentido de impedir a sua propagação, os chamados efeitos de segunda ordem.

Do lado externo, os principais riscos estão vinculados aos possíveis desdobramentos da crise europeia, que ganhou


uma dinâmica ainda menos favorável desde a divulgação do último Relatório. Isso tem recomendando certa dose de cautela nas análises sobre o cenário prospectivo, haja vista que as incertezas que cercam esse processo também se avolumaram nesse período. Outro risco se refere à possibilidade de elevações signifi cativas nos preços das commodities, risco que persiste desde o último Relatório. De todo o modo, o Copom avalia que cenário externo preponderante incorpora a percepção de menor ritmo de atividade econômica global, não contempla deterioração excessiva das condições fi nanceiras, de modo que seus efeitos sobre a dinâmica dos preços domésticos tendem a ter viés desinfl acionário.

De acordo com o cenário de referência, o crescimento do PIB previsto para 2010 é de 7,3%, mesmo percentual do Relatório de Infl ação de junho de 2010.


O ritmo de crescimento dos principais indicadores da economia brasileira experimentou relativa acomodação no decorrer do segundo e no início do terceiro trimestres do ano. Mesmo nesse ambiente – expresso no desempenho das vendas varejistas e da indústria – o Produto Interno Bruto (PIB) registrou aumento, na margem, no trimestre encerrado em junho.

Vale ressaltar que o expressivo crescimento acumulado pelo PIB no primeiro semestre foi sustentado pelo dinamismo da demanda interna, com ênfase no desempenho dos investimentos e do consumo das famílias. Assim, a persistência de condições favoráveis no mercado de trabalho, a expansão das operações de crédito e a manutenção das expectativas em patamar elevado constituem o ambiente propício à continuidade do crescimento da economia nos próximos meses.

1.1 Comércio

O desempenho dos indicadores do comércio varejista registrou arrefecimento no trimestre fi nalizado em julho, trajetória decorrente, em parte, das antecipações de vendas observadas nos primeiros meses do ano, em ambiente de expectativas de elevações de preços, a partir de março, nos segmentos favorecidos pelos incentivos tributários introduzidos após a intensificação da crise internacional. Vale ressaltar que o dinamismo do mercado de trabalho, as condições favoráveis do mercado de crédito e as expectativas dos consumidores em patamar elevado indicam a continuidade da tendência de crescimento do comércio varejista nos próximos meses.

As vendas no comércio ampliado recuaram 1% no trimestre encerrado em julho, em relação ao fi nalizado em abril, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC), divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografi a e Estatística (IBGE). Essa retração

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Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Fonte: IBGE

Gráfico 1.1 – Índice de volume de vendas no varejo –Conceito ampliadoDados dessazonalizados2003 = 100


refl etiu, fundamentalmente, o recuo trimestral de 5,9% observado nas vendas do segmento automobilístico, que, evidenciando o efeito da antecipação de compras associadas ao fi nal dos incentivos tributários, atingiram, em março, o maior patamar da série histórica. Registraram-se, no período, resultados positivos em sete dos dez segmentos pesquisados, com ênfase nas expansões assinaladas nas vendas de outros artigos de uso pessoal, 3,5%; equipamentos e materiais para escritório, informática e comunicação, 2,6%; livros, jornais, revistas e papelaria, 1,5%; e material de construção, 1,3%.

As vendas do comércio varejista, conceito que não contempla os segmentos veículos, motos, partes e peças, e material de construção, aumentaram 0,9% no trimestre, registrando-se resultados positivos em todas as regiões do país, com ênfase nos observados no Centro-Oeste, 1,4%, e no Sul, 1,1%.

A receita nominal do comércio ampliado aumentou 15% em julho, em relação a igual período de 2009, resultado de elevações de 12,3% no volume de vendas e de 2,4% nos preços. Nove dos dez segmentos pesquisados apresentaram crescimento da receita nominal superior à variação média de 4,6% registrada pelo Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), divulgado pelo IBGE, no período, destacando-se os aumentos assinalados nos setores material de construção, 19,8%; tecidos, vestuário e calçados, 18,4%; veículos, motos, partes e peças, 16,9%; e móveis e eletrodomésticos, 15,7%.

A evolução recente de outros indicadores do comércio varejista sugere crescimento das vendas nos primeiros meses do terceiro trimestre de 2010. Nesse sentido, considerados dados dessazonalizados, as vendas reais do setor supermercadista, segmento com peso aproximado de 32% na PMC do IBGE, registraram elevação de 0,4% no trimestre fi nalizado em julho, em relação ao encerrado em abril, de acordo com a Associação Brasileira de Supermercados (Abras). Adicionalmente, o índice Serasa Experian de Atividade do Comércio, de abrangência nacional, construído a partir de consultas mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais, cresceu 1,4% no trimestre fi nalizado em agosto, em relação ao encerrado em maio, enquanto as vendas de automóveis e comerciais leves, divulgadas pela Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave), recuaram 1,3%, no mesmo período1.

1/ É importante salientar que o recuo nessas vendas traduz, em especial, o efeito da base de comparação elevada em março. Essa hipótese pode ser testada a partir da simulação das vendas de setembro que, se mantidas no patamar das registradas em agosto, proporcionariam que as vendas do setor acumuladas no trimestre fi nalizado em setembro aumentassem 10,8% em relação ao trimestre encerrado em junho, que não carrega o efeito da antecipação de março.

Tabela 1.1 – Índice de volume de vendasVariação percentual

Discriminação 2010

Abr Mai Jun Jul

No mês1/

Comércio varejista -3,1 1,5 1,0 0,4

Combustíveis e lubrificantes -1,3 2,1 -1,4 -0,2

Hiper, supermercados -0,8 1,0 1,5 0,1

Tecidos, vestuário e calçados 2,5 -3,7 1,2 0,6

Móveis e eletrodomésticos -0,3 -0,4 0,3 -0,5

Artigos farmacêuticos, médicos -0,6 0,9 -0,8 1,9

Livros, jornais, revistas e papelaria -0,2 1,8 -1,8 3,4

Equipamentos e materiais para escritório -3,7 0,6 4,8 -4,4

Outros artigos de uso pessoal 2,5 -1,8 5,9 -1,0

Comércio ampliado -7,0 0,1 1,5 1,2

Materiais de construção -0,9 1,9 -1,9 1,1

Automóveis e motocicletas -18,5 -0,3 2,5 2,9

Trimestre/trimestre anterior1/

Comércio varejista 3,5 2,4 0,0 0,9

Combustíveis e lubrificantes 1,9 2,2 1,1 0,8

Hiper, supermercados 3,3 1,5 0,8 1,2

Tecidos, vestuário e calçados 6,2 4,7 2,6 -0,5

Móveis e eletrodomésticos 4,9 2,5 -0,5 -0,8

Artigos farmacêuticos, médicos 4,0 2,4 0,5 0,5

Livros, jornais, revistas e papelaria -0,3 -0,4 -0,5 1,5

Equipamentos e materiais para escritório 9,3 8,5 3,9 2,6

Outros artigos de uso pessoal 3,7 3,1 4,0 3,5

Comércio ampliado 6,2 4,8 -1,1 -1,0

Materiais de construção 6,2 5,3 2,4 1,3

Automóveis e motocicletas 9,2 6,1 -7,5 -5,9

No ano

Comércio varejista 11,8 11,5 11,5 11,4

Combustíveis e lubrificantes 5,4 5,5 5,6 5,9

Hiper, supermercados 10,6 10,1 10,4 10,5

Tecidos, vestuário e calçados 11,5 11,6 10,1 10,5

Móveis e eletrodomésticos 21,8 21,3 20,6 19,3

Artigos farmacêuticos, médicos 12,7 12,6 12,2 11,6

Livros, jornais, revistas e papelaria 8,4 8,6 8,1 8,0

Equipamentos e materiais para escritório 25,9 26,5 25,8 25,0

Outros artigos de uso pessoal 6,1 5,4 6,1 6,6

Comércio ampliado 14,7 13,6 11,7 11,8

Materiais de construção 16,1 17,0 15,9 15,8

Automóveis e motocicletas 19,9 17,1 11,6 12,1

Fonte: IBGE

1/ Dados dessazonalizados.


A melhora continuada das condições do mercado de trabalho segue favorecendo a trajetória dos índices de inadimplência. A relação entre o número de cheques devolvidos por insufi ciência de fundos e o total de cheques compensados atingiu 5,3% em agosto, ante médias respectivas de 6,1% e 5,8% nos trimestres fi nalizados em março e em junho e 5,9% em igual mês do ano anterior. No mesmo sentido, a inadimplência no estado de São Paulo, mensurada pela Associação Comercial de São Paulo (ACSP), atingiu 5,8% em agosto, ante 6,7% em igual período de 2009.

O Indicador Serasa Experian de Inadimplência do Consumidor, que inclui anotações negativas junto às fi nanceiras, cartões de crédito, empresas não fi nanceiras, bancos, títulos protestados e segunda devolução de cheques devolvidos por insuficiência de fundos, registrou, em julho, elevações de 1,5% em relação ao mês anterior e de 3,9% ante igual mês de 2009. O desempenho do indicador refl etiu, em especial, os atrasos registrados no âmbito das fi nanceiras, cartões de crédito e empresas não fi nanceiras, que detém participação de 36% no indicador geral. Os demais componentes do indicador registraram recuos nas duas bases de comparação mencionadas.

Os principais indicadores destinados a avaliar as expectativas dos consumidores seguem em patamar elevado, condicionados pela trajetória dos componentes que avaliam o otimismo dos consumidores no curto prazo. Considerados dados dessazonalizados, o Índice de Confi ança do Consumidor (ICC), da Fundação Getulio Vargas (FGV), registrou elevação mensal de 0,7% em agosto, atingindo 120,8 pontos, maior valor da série histórica, iniciada em setembro de 2005. O componente Índice da Situação Atual (ISA) cresceu 0,6%, no período, perfazendo o recorde de 135,7 pontos, enquanto o Índice de Expectativas (IE) elevou-se 0,7%, para 112,9 pontos, patamar mais elevado desde março de 2008.

O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec), divulgado mensalmente a partir de março de 2010, pela Confederação Nacional da Indústria (CNI), atingiu 119,3 pontos em agosto, recorde da série histórica iniciada em 2001, assinalando aumento mensal de 2,1% e situando-se em patamar 9,7% superior à sua média histórica. A segmentação do indicador evidencia as expectativas favoráveis dos consumidores em relação à evolução das taxas de desemprego e de infl ação, expressas em elevações respectivas mensais de 8,6% e 8% nos componentes que avaliam tais variáveis. Ressalte-se que apenas os quesitos relacionados às expectativas em relação à renda pessoal e ao endividamento recuaram no período.

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Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Móveis e eletrodomésticos

Hipermercados e supermercadosFonte: IBGE

Gráfico 1.2 – Índice de volume de vendas no varejo – Segmentos selecionadosDados dessazonalizados2003 = 100Móveis e eletrodomésticos Hipermercados e supermercados

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Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Gráfico 1.3 – Índice de volume de vendas (veículos, motos, partes e peças)Dados dessazonalizados2003 = 100

Fonte: IBGE

Tabela 1.2 – Índice de vendas no varejo – BrasilJulho de 2010

Variação % acumulada no ano

Discriminação Receita Volume P reços

nominal

Comércio varejista 14,5 11,4 2,8

Combustíveis e lubrificantes 8,7 5,9 2,6

Hipermercado e supermercados 14,0 10,5 3,2

Tecidos, vestuário e calçados 16,3 10,5 5,2

Móveis e eletrodomésticos 20,5 19,3 1,0

Artigos farmacêuticos, médicos, 15,6 11,6 3,6

Equipamentos e mat. para escritório, 16,1 25,0 -7,1

Livros, jornais, revistas e papelaria 12,5 8,0 4,2

Outros artigos de uso pessoal, 14,1 6,6 7,0

Comércio ampliado 14,5 11,8 2,4

Automóveis e motocicletas 13,3 12,1 1,1

Materiais de construção 20,3 15,8 3,9

Fonte: IBGE


O Índice Nacional de Confi ança (INC), elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, totalizou 155 pontos em agosto, novo recorde da série iniciada em abril de 2005, elevando-se 7,6% em relação ao mês anterior e 20,2% em doze meses. O resultado mensal evidenciou os aumentos observados nas regiões Norte/Centro-Oeste, 18,2%, Sul, 7,7%, Nordeste, 5,7% e Sudeste, 3,7. A elevação interanual resultou de crescimentos regionais generalizados, com ênfase nos observados no Norte/Centro-Oeste, 51,8%, e no Nordeste, 19,3%.

O ICC, divulgado pela Federação do Comércio do Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município de São Paulo, atingiu 162,3 pontos em agosto, recorde da série histórica iniciada em junho de 1994, elevando-se 4,6% no mês e 16,1 na comparação com o mesmo mês de 2009. O Índice de Condições Econômicas Atuais (Icea) alcançou o recorde de 162 pontos e o Índice de Expectativas do Consumidor (IEC) situou-se em 162,5 pontos, patamar 4,5 pontos inferior ao recorde observado em novembro de 2004. O IEC calculado pela Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ) para a região Metropolitana do Rio de Janeiro, atingiu 121,8 pontos em agosto, maior patamar para meses de agosto desde o início da série, em 2000, elevando-se 1,9% em relação ao mês anterior e 6% em doze meses.

1.2 Produção

Produção industrial

A produção física da indústria, após registrar crescimentos expressivos recorrentes, apresentou relativa acomodação no final do segundo e início do terceiro trimestres do ano, movimento acompanhado por reversões nas trajetórias ascendentes do faturamento real da indústria e dos índices de confi ança dos empresários industriais. O emprego industrial e a produção física de bens de capital, em contraste, seguem apresentando desempenho favorável e sinalizam a sustentação da atividade industrial nos próximos meses.

A produção física da indústria recuou 0,3% no trimestre encerrado em julho, em relação ao fi nalizado em abril, quando havia aumentado 4,2%, no mesmo tipo de comparação, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF) do IBGE, resultado do crescimento de 0,9% na indústria extrativa e do recuo de 0,7% na de transformação. A análise

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Fev 2008

Mai Ago Nov Fev 2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

INC ICCFontes: ACSP e FGV

Gráfico 1.4 – Índice Nacional de Confiança (INC –ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC –FGV) ICC

Set 2005 = 100INC

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Jan2008

Mai Set Jan2009

Mai Set Jan2010

Mai Set

ICC Icea IECFonte: Fecomercio SP

Gráfico 1.5 – Índice de Confiança do Consumidor

Tabela 1.3 – Produção industrial

Trimestre/trimestre anterior1/

%


Abr Mai Jun Jul

Indústria geral 4,2 4,1 1,3 -0,3

Por seção

Indústria extrativa 4,0 3,0 2,0 0,9

Indústria de transformação 3,8 3,5 0,8 -0,7

Por categoria de uso

Bens de capital 4,6 6,2 4,8 1,5

Bens intermediários 2,7 2,5 1,4 0,9

Bens de consumo 3,5 3,0 -0,2 -1,5

Duráveis 4,1 3,2 -0,8 -1,9

Semi e não duráveis 3,5 1,7 -0,6 -1,7

Fonte: IBGE



segmentada revela que os crescimentos trimestrais mais acentuados ocorreram nas indústrias de equipamentos de instrumentação médico-hospitalar, 7%; madeira, 5,9%; e veículos automotores, 4,3%, enquanto as retrações mais expressivas ocorreram nos segmentos farmacêutico, 10,4%; mobiliário, 8%; produtos de metal, 7,9%; e máquinas de escritório e equipamentos de informática, 7,8%.

O exame da produção física da indústria por categorias de uso revela a ocorrência de retrações trimestrais nas produções de bens de consumo duráveis, 1,9%, e de bens de consumo semi e não duráveis, 1,7%, e de expansões nas relativas a bens intermediários, 0,9%, e a bens de capital, 1,5%. Ressalte-se que o dinamismo da produção de bens de capital foi sustentado pelo desempenho dos segmentos de bens destinados à construção, 5%, e de equipamentos de transporte, 3,6%, contrastando com as reduções nas quantidades produzidas de peças agrícolas, 14,4%, e de bens de capital para o setor de energia elétrica, 13,8%.

O índice do pessoal ocupado assalariado, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal de Emprego e Salário (Pimes) do IBGE, aumentou 1,4% no trimestre encerrado em julho, em relação ao fi nalizado em abril, quando havia crescido 1,2%, no mesmo tipo de comparação. Esse resultado e o recuo registrado na produção física determinaram a interrupção do crescimento da produtividade do trabalhador industrial, que assinalou variações respectivas de -0,3% e 2,9%, nas bases de comparação mencionadas.

O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) da indústria de transformação atingiu 84,9% em agosto, registrando variações de -0,2 p.p. no mês, de acordo com dados dessazonalizados da Sondagem da Indústria de Transformação (SIT) da FGV. Consideradas médias trimestrais, o indicador atingiu 85,2% no período fi nalizado em agosto, ressaltando-se que a elevação de 0,4 p.p. registrada em relação à média do trimestre fi nalizado em maio evidenciou os aumentos observados nas categorias de material de construção, 1,3 p.p.; bens intermediários, 0,6 p.p.; e de bens de capital, 0,3 p.p., e o recuo de 0,5 p.p. assinalado na relativa a bens de consumo.

O Índice de Confiança da Indústria2 (ICI), considerados dados dessazonalizados da FGV, atingiu 112,9 pontos em agosto, recuando 3,2 pontos em relação a maio. Todos os componentes do indicador, excetuando-se o relativo à demanda externa, estão em patamar de otimismo

2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.

100

115

130

145

160

175

190

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Gráfico 1.6 – Produção industrialDados dessazonalizados2000 = 100

Total Indústria detransformação

Extrativamineral

Fonte: IBGE

95

100

105

110

115

120

125

130

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Fonte: IBGE

Gráfico 1.9 – Produtividade do trabalhoDados dessazonalizados2002 = 100

105

110

115

120

125

90

105

120

135

150

165

180

195

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Gráfico 1.7 – Produção industrialBens de consumo Dados dessazonalizados2000 = 100

Duráveis Semi e não duráveis

Fonte: IBGE

Duráveis Semi e não duráveis

100

105

110

115

120

125

130

135

140

155

170

185

200

215

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Gráfico 1.8 – Produção industrialBens de capital e intermediáriosDados dessazonalizados2000 = 100

Capital Intermediários

Fonte: IBGE

Capital Intermediários


e experimentaram resultados negativos no período, com ênfase nas retrações observadas naqueles que avaliam a demanda interna, 9,7 pontos, e a situação dos negócios para seis meses, 6,2 pontos. O Índice Gerente de Compras3

(PMI), considerada a série dessazonalizada calculada pela Markit, atingiu 49,5 pontos em agosto, situando-se abaixo do nível crítico de cinquenta pontos pela primeira vez desde julho de 2009.

Serviços

O Índice de Confi ança de Serviços (ICS), elaborado pela FGV em parceria com o Banco Central, atingiu 134,8 pontos em agosto, ante 129,5 pontos em julho e 119,3 pontos em igual mês de 2009. A evolução mensal do ICS, sucedendo três recuos mensais em sequência, refletiu a elevação de 7,3% registrada no ISA-S e de 1,6% experimentada pelo componente IE-S, enquanto o crescimento na comparação com o mesmo mês de 2009 decorreu de aumentos de 26,4% no ISA-S e de 3,9% no IE-S.

Reforçando as perspectivas favoráveis ao setor de serviços no terceiro trimestre, o Índice de Gerente de Compras (PMI-Serviços)4, calculado pela Markit e divulgado pelo Hong Kong and Shanghai Banking Corporation(HSBC), atingiu 52,6 pontos em agosto, ante 51,3 pontos em julho e 50,9 pontos em junho, considerados dados dessazonalizados. O indicador, sem ajuste sazonal, alcançou 54,9 pontos em agosto, ante 53,4 pontos em igual período do ano anterior, situando-se no patamar mais elevado desde novembro de 2009.

Índice de atividade do Banco Central

O Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil (IBC-Br) registrou crescimento de 0,5% no trimestre encerrado em julho, em relação ao fi nalizado em abril, quando se elevara 2,5%, no mesmo tipo de comparação, considerados dados dessazonalizados. A análise mensal revela relativa estabilidade do indicador de abril a julho, após altas expressivas nos três primeiros meses do ano, resultado compatível com o ambiente de ajustes decorrente do fi nal dos incentivos fi scais localizados. Para os próximos

3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos, produção, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores. 4/ O indicador é construído com base em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços, com painel

selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor, cobrindo as atividades de transporte e comunicação, intermediação fi nanceira, serviços empresariais, serviços pessoais, informática e tecnologia da informação, e hotéis e restaurantes. Valores acima de 50 representam crescimento da atividade.

76

78

80

82

84

86

88

Fev2008

Mai Ago Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

CNI FGV

Fontes: CNI e FGV

Gráfico 1.10 – Utilização da capacidade instalada na indústria de transformaçãoDados dessazonalizados%

Tabela 1.4 – Índice de Confiança da Indústria1/

Discriminação 2010Abr Mai Jun Jul Ago

Índice de Confiança da Indústria 115,3 116,1 115,3 113,6 112,9

Por componente:

Índice de situação atual 120,0 119,2 119,3 116,7 115,1

Nível da demanda global 119,7 120,8 120,9 116,1 113,8

Nível de estoques 101,3 100,5 103,0 101,4 100,0

Situação dos negócios 136,2 133,3 130,7 129,4 128,2

Índice de expectativas 110,5 113,0 111,3 110,4 110,7

Situação dos negócios 158,7 160,3 152,8 154,0 154,1

Emprego 123,0 126,2 124,0 121,0 121,4

Produção física 125,2 129,2 132,2 131,1 131,6

Fonte: FGV

1/ A média dos últimos dez anos corresponde a 100. Séries dessazonalizadas.

35

40

45

50

55

60

95

105

115

125

135

145

Jun2008

Ago Out Dez Fev2009

Abr Jun Ago Out Dez Fev2010

Abr Jun Ago

Gráfico 1.11 – Confiança de ServiçosICS e PMI-Serviços

ICS PMI-ServiçosFontes: FGV e HSBC/Markit

ICSPMI-Serviços

Dados dessazonalizados


meses, a expectativa de crescimento do indicador se sustenta nas condições favoráveis dos mercados de trabalho e de crédito, no nível elevado da confi ança do consumidor e na recuperação da confi ança no setor de serviços.

1.3 Mercado de trabalho

Emprego

Os indicadores do mercado de trabalho seguem registrando recuo da taxa de desemprego e aumentos na ocupação e no rendimento real. Essa trajetória benigna deverá se intensifi car nos próximos meses, em ambiente de aumento da demanda por trabalho temporário relacionado ao período censitário, ao processo eleitoral e à proximidade do fi nal do ano.

A taxa de desemprego, considerada a Pesquisa Mensal do Emprego (PME) realizada pelo IBGE nas seis principais regiões metropolitanas do país, atingiu 6,9% em julho, ante 7% em junho e 8% em igual mês de 2009, constituindo-se na segunda menor taxa da série histórica, iniciada em março de 2002. Considerados dados dessazonalizados, a taxa de desemprego atingiu, em média, 7% no trimestre encerrado em julho, situando-se no mesmo patamar registrado no trimestre fi nalizado em abril e mantendo-se no menor nível histórico. A estabilidade trimestral refl etiu os crescimentos de, igualmente, 0,3% observados na ocupação e na População Economicamente Ativa (PEA).

De acordo com o Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged), do Ministério do Trabalho e Emprego (MTE), foram criados 1.655,1 mil postos de trabalho formais nos sete primeiros meses de 2010, resultado mais expressivo, desde o início da série, em janeiro de 1985. Registraram-se, no período, contratações líquidas recordes no setor de serviços, 551,6 mil; na indústria de transformação, 435,7 mil; na construção civil, 268,4 mil; e no comércio, 172,4 mil.

Rendimentos

O rendimento médio real habitualmente recebido pelos ocupados, nas seis regiões metropolitanas abrangidas pela PME, aumentou 3,6% no trimestre encerrado em julho, em relação a igual período do ano anterior, situando-se no patamar mais elevado, para o trimestre, da série iniciada

120

125

130

135

140

145

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Fonte: IBGE

Gráfico 1.12 – Índice de atividade econômica do Banco Central Dados dessazonalizados2002 = 100

6

7

8

9

10

Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez

2008 2009 2010

Gráfico 1.13 – Taxa de desemprego aberto%

Fonte: IBGE

85

90

95

100

105

110

115

120

125

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

Total Com carteiraSem carteira Conta própria

Gráfico 1.14 – Rendimento habitual médio realNúmero índice (Março 2002 = 100)

Fonte: IBGE

Tabela 1.5 – Evolução do emprego formalNovos postos de trabalho – Acumulado no período (em mil)

Discriminação 2009 2010

No ano 1º Trim. 1º Sem. Jul

Total 995,1 657,3 1 473,3 1 655,1

Indústria de transformação 10,9 204,4 394,1 435,7

Comércio 297,2 33,3 144,1 172,4

Serviços 500,2 249,9 490,0 551,6

Construção civil 177,2 127,7 230,0 268,4

Agropecuária -13,6 18,5 175,1 182,8

Serv. ind. de util. pública 5,0 6,0 9,9 11,2

Outros1/ 18,3 17,5 30,1 33,0

Fonte: MTE

1/ Inclui extrativa mineral, administração pública e outras.


O nível do emprego formal no setor privado registrou aumento contínuo na última década, observando-se, após breve interrupção nos meses que sucederam o acirramento da crise internacional, o retorno, em agosto de 2009, ao patamar vigente em setembro de 2008 e a continuidade, nos meses seguintes, do processo de fortalecimento do mercado de trabalho formal. Este boxe examina a trajetória recente desse processo, com ênfase na segmentação, por setores da economia, das contribuições das contratações por nível de qualifi cação1.

A distribuição setorial dos postos de trabalho formal de baixa qualifi cação (BQ) e de alta qualifi cação (AQ)2 no setor privado encontra-se na Tabela 1, ressaltando-se que a utilização de

Emprego Formal Privado por Nível de Qualificação

1/ Serão utilizadas estatísticas do Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) e da Relação Anual de Informações Sociais (Rais), ambos do Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) e de abrangência nacional. Tendo em vista que o Caged disponibiliza estatísticas mensais de contratações e desligamentos no mercado formal e que a Rais divulga o total de empregos para os meses de dezembro de cada ano, as séries de níveis de emprego formal foram construídas a partir do estoque referente a dezembro de 2009 e dos fl uxos mensais mencionados

2/ Foram considerados empregos de alta qualifi cação os que exigem ensino médio completo, equivalente à maior parte dos cursos técnicos de maior extensão e complexidade.

Tabela 1 – Emprego formal privado – Setores da economia

Setores BQ AQ Total BQ/total AQ/total

Níveis1/ (%) Níveis1/ (%) Níveis1/ (%)

Extrativa mineral 75 819 0,5 135 784 0,7 211 603 0,6 35,8 64,2

Indústria de transformação 3 699 257 26,0 3 819 713 20,5 7 518 969 22,9 49,2 50,8

Serviços industriais de utililidade pública 156 239 1,1 205 726 1,1 361 965 1,1 43,2 56,8

Construção civil 1 532 375 10,8 685 997 3,7 2 218 371 6,7 69,1 30,9

Comércio 2 862 296 20,1 4 815 510 25,8 7 677 806 23,4 37,3 62,7

Servicos 4 431 915 31,2 8 325 335 44,6 12 757 250 38,8 34,7 65,3

Administração pública (celetistas) 173 014 1,2 438 378 2,3 611 392 1,9 28,3 71,7

Agropecuária, extrativa vegetal, caça e pesca 1 277 532 9,0 235 544 1,3 1 513 076 4,6 84,4 15,6

Total 14 208 447 100,0 18 661 986 100,0 32 870 433 100,0 43,2 56,8

1/ Média mensal de Ago/2009 a Jul/2010.

Fontes: Rais/MTE e Caged/MTE


médias para períodos de agosto do período t-1 a julho do período t, objetiva eliminar efeitos sazonais e permitir a comparação, no decorrer do boxe, da evolução do emprego durante a crise internacional e nos períodos imediatamente anterior e posterior à sua intensifi cação.

A segmentação do emprego formal por setores da economia, no período compreendido entre agosto de 2009 e julho de 2010, revela concentração na indústria de transformação, no comércio e no setor de serviços, responsáveis, em conjunto, por 85% dos postos de trabalho do setor privado. A representatividade média dos empregos de AQ atingiu 56,8% no período, com ênfase em sua participação no setor de serviços, 65,3%, e no comércio, 62,7%, enquanto os empregos de BQ concentraram-se na construção civil, 69,1%. Vale mencionar que a distribuição dos postos de trabalho da indústria de transformação, de acordo com o nível de qualifi cação, não registrou distinção signifi ca.

A evolução do emprego formal durante a crise internacional e nos períodos que a antecederam e sucederam pode ser mais bem compreendida a partir do exame das variações dos níveis mensais médios de emprego de AQ e de BQ e de sua decomposição entre os principais setores da economia para períodos de doze meses encerrados em julho do triênio 2008/10.

O nível médio do emprego formal total, nos conceitos AQ e BQ, não registrou retração nos 3 períodos considerados, conforme evidenciado na Tabela 2. Ressalte-se que no período encerrado em julho de 2009, utilizado como proxy para os impactos da crise sobre o mercado de trabalho interno, o crescimento de BQ foi acentuadamente inferior ao observado em AQ e sustentado, em especial, pelo aumento de 7,8% no número de postos na construção civil, desempenho consistente com os estímulos à atividade introduzidos em resposta ao acirramento da crise. O menor impacto da crise no âmbito de AQ refl etiu tanto o maior dinamismo da construção civil quanto os desempenhos favoráveis do emprego nos setores comércio e serviços – compatível com a trajetória da demanda interna – e no setor agropecuário.

Tabela 2 – Emprego formal privado1/

Agostot-1-Julhot

%

Setores BQ AQ

2008 2009 2010 2008 2009 2010

Extrativa mineral 2,9 -2,2 -1,1 7,1 6,7 4,2

Ind. de transformação 2,3 -2,5 -0,9 10,1 4,3 5,4

Serviços industriais

de utilidade pública 1,0 0,9 -0,4 3,3 3,1 3,9

Construção civil 11,5 7,8 9,1 16,1 15,1 15,2

Comércio 2,6 1,4 1,0 8,6 7,2 7,1

Servicos 1,9 1,2 0,8 7,8 7,6 6,9

Administração pública

(celetistas) 0,4 0,0 -1,4 4,4 3,6 2,8

Setor agropecuário2/ 0,0 -1,8 -2,4 10,9 7,5 6,9

Total 2,8 0,5 0,9 8,6 6,9 6,8

1/ Variações percentuais em relação ao mesmo período do ano anterior.

2/ Inclui agricultura, pecuária, extrativa vegetal, caça e pesca.Fontes: Rais/MTE e Caged/MTE


A contribuição de cada setor da economia para a trajetória do emprego de AQ e de BQ, no triênio, encontra-se discriminada na Tabela 3. Em relação ao segmento BQ, é importante mencionar a relevância da construção civil para a sustentação do emprego durante a crise e para sua recuperação mais recente. Nesse sentido, a contribuição da atividade atingiu, na ordem, 0,7 p.p. e 0,9 p.p. nos períodos de doze meses encerrados em julho de 2009 e de 2010, enquanto o nível de emprego cresceu 0,5 p.p. e 0,9 p.p., respectivamente, nos intervalos mencionados. No segmento de AQ, as contribuições mais acentuadas resultaram das atividades comércio e serviços, responsáveis, em conjunto, por 5,2 p.p. e 4,9 p.p. das taxas de crescimento do nível de emprego nos períodos de doze meses fi nalizados em julho de 2009 e de 2010, respectivamente.

A importância da construção civil para a sustentação do emprego de BQ torna-se mais evidente no Gráfi co 1, que mostra a evolução do nível total de emprego nesse segmento, excluída a geração de empregos na atividade mencionada. Nesse sentido, sempre considerando períodos de doze meses encerrados em julho, o emprego de BQ, excluída a construção civil, registrou variações de 1,9% em 2008; -0,2% em 2009; e de -0,1% em 2010, enquanto a criação de postos de trabalho nessa atividade experimentou expansões respectivas de 11,5%, 7,8% e 9,1%, nos intervalos mencionados.

A análise de dados dessazonalizados possibilita identifi car em que períodos, segmentos de qualifi cação e atividades a evolução do nível de emprego foi sensibilizada de maneira mais intensa pela crise internacional. Nesse sentido, conforme o Gráfi co 2, os trimestres encerrados em janeiro e abril de 2009 registraram os movimentos mais abruptos na trajetória do nível de emprego, expressa em desaceleração nas taxas de crescimento no segmento de AQ e em reversão nas relativas ao de BQ. Vale ressaltar que, a exemplo do observado na análise em doze meses, o segmento de BQ registra, de modo geral, desempenho mais desfavorável quando excluída a atividade construção civil.

A remuneração média dos empregos formais de AQ e de BQ em 2009, segmentada setorialmente, encontra-se na Tabela 4, ressaltando-se que a média

11,5

7,8

9,1

1,9

-0,2 -0,1

2,8

0,5 0,9

8,6

6,9 6,8

Ago-jul2008

Ago-jul2009

Ago-jul2010

BQ (c.civil) BQ (exclusive construção civil) BQ (total) AQ (total)

Gráfico 1 – Emprego formal privado – Variações percentuais

Tabela 3 – Emprego formal privado – Decomposição

das variações1/

Agostot-1-Julhot

p.p.

Setores BQ AQ

2008 2009 2010 2008 2009 2010

Ind. de transformação 0,6 -0,7 -0,2 2,1 0,9 1,1

Construção civil 1,0 0,7 0,9 0,5 0,5 0,5

Comércio 0,5 0,3 0,2 2,2 1,8 1,8

Servicos 0,6 0,4 0,2 3,5 3,4 3,1

Outros2/ 0,0 -0,2 -0,3 0,3 0,3 0,2

Total 2,8 0,5 0,9 8,6 6,9 6,8

1/ Variações em relação ao mesmo período do ano anterior.

2/ Inclui extrativa mineral, SIUP, Administração pública (CLT) e Setor agropecuário.Fontes: Rais/MTE e Caged/MTE


dos salários médios de AQ encontrava-se em patamar 85,5% superior à relativa aos de BQ, resultado decorrente, em grande parte, da distinção acentuada entre tais remunerações nos setores extrativa mineral, 335,7%, e serviços industriais de utilidade pública, 174%. Ressalte-se que esses setores registraram, nos dois níveis de qualificação, as diferenças de remuneração mais acentuadas em relação às respectivas médias. Em oposição, o nível de qualificação não constituiu fator relevante à determinação da remuneração média no comércio, registrando-se variação de apenas 37,5% entre os salários médios dos trabalhadores detentores de AQ e de BQ.

Em relação às alterações da remuneração real no mercado de trabalho formal privado, registraram-se, nos dois últimos anos, aumentos mais acentuados nos empregos de BQ, conforme a Tabela 5, ressaltando-se as elevações assinaladas, em ambos os segmentos, nas atividades extrativa mineral e construção civil.

Em síntese, a análise segmentada do nível de emprego formal no setor privado revela a concentração, nos segmentos de AQ e de BQ, de postos de trabalho no comércio, no setor de serviços e na indústria de transformação, enquanto as remunerações médias mais elevadas ocorreram, em 2009, nas atividades extrativa mineral e

3,9

2,6

-1,3

-0,6

1,0

2,8

3,9

4,4

3,1

0,6 0,5

-1,2 -1,4

-0,7

0,2

1,1

0,7 0,60,9

0,7

-1,2 -1,3

-0,6

0,4

1,41,1

0,9

2,32,1

0,80,6

1,1

1,7

2,32,5

2,3

Mai-jul2008

Ago-out Nov-jan2009

Fev-abr Mai-jul Ago-out Nov-jan2010

Fev-abr Mai-jul

BQ (construção civil) BQ (exclusive construção civil) BQ (total) AQ

Gráfico 2 – Emprego formal privado – Variações percentuais Dados dessazonalizados

Fontes: Rais/MTE e Caged/MTE

Tabela 4 – Remuneração média setorial – Emprego formal privado

Setores BQ AQ AQ/BQ

Média1/ Diferença2/ Média1/ Diferença2/

Extrativa mineral 1 282 49 5 584 250 335,7

Ind. de transformação 935 9 1 850 16 97,9

Serviços industriais

de utililidade pública 1 376 60 3 770 137 174,0

Construção civil 957 11 1 700 7 77,6

Comércio 772 -10 1 062 -33 37,5

Servicos 825 -4 1 664 4 101,6

Administração pública

(celetistas) 970 13 1 733 9 78,7

Agropecuária, extrativa

vegetal, caça e pesca 731 -15 1 235 -23 68,9

Total 859 - 1 594 - 85,5

1/ Média mensal em 2009, em reais correntes.2/ Remuneração do setor em relação à média do segmento de qualificação, em percentual.Fonte: Rais/MTE


serviços industriais de utilidade pública, setores que registraram, nos dois níveis de qualifi cação, as diferenças de remuneração mais acentuadas em relação às respectivas médias.

A trajetória recente do mercado de trabalho formal revela, adicionalmente, a criação intensa de postos de trabalho de AQ, enquanto o nível de emprego no segmento de BQ vem sendo sustentado, fundamentalmente, pelo dinamismo da construção civil. Observe-se, ainda, que o impacto da crise internacional sobre o mercado de trabalho interno se concentrou nos trimestres encerrados em janeiro e abril de 2009, sensibilizando, em especial, o segmento de BQ.

Tabela 5 – Remuneração média real do emprego

formal privado1/

Setores BQ AQ

2008 2009 2008 2009

Extrativa mineral 9,7 3,3 10,0 2,2

Indústria de transformação 2,6 1,0 0,8 -1,5

Serviços industriais de util. pública -0,7 1,5 0,0 2,3

Construção civil 6,3 2,9 5,1 0,5

Comércio 2,8 3,6 1,9 3,1

Servicos 1,5 3,5 -0,4 0,7

Administração pública (celetistas) -0,7 3,4 -1,3 2,6

Agropecuária, extrativa vegetal,

caça e pesca 2,8 2,9 0,6 0,4

Média 2,8 2,9 0,6 0,4

1/ Variações percentuais dos valores correntes no ano, corrigidos pelo IPCA.

Fonte: Rais/MTE


em março de 2002. Os ganhos reais aumentaram 10,5% no segmento informal e 1,8% no âmbito dos trabalhadores com carteira assinada, enquanto, em relação aos principais setores da economia, registraram-se aumentos na construção civil, 9,9%; nos serviços, 5,6%; e no comércio, 3,6%. A massa salarial real, produto do rendimento médio real habitualmente recebido pelo número de ocupados, cresceu 7,4% no trimestre, em relação a igual período do ano anterior.

1.4 Produto Interno Bruto

O PIB cresceu 8,9% no primeiro semestre de 2010, em relação a igual período de 2009, segundo as Contas Nacionais Trimestrais, do IBGE. Sob a ótica da oferta, todos os componentes do produto registraram resultados positivos no período, enquanto, considerada a análise da demanda, o dinamismo da demanda doméstica proporcionou impacto positivo de 12,1 p.p., contrastando com a contribuição negativa de 3,3 p.p. do setor externo.

A análise dos componentes da demanda agregada segue explicitando a importância da demanda interna para a sustentação do processo de crescimento econômico. O consumo das famílias, favorecido pelo aumento da massa salarial real, pelas melhores condições no mercado de crédito e pela manutenção da confi ança dos consumidores em patamar elevado, cresceu 8% no semestre, enquanto o consumo do governo aumentou 3,6%. A Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF), consistente com as trajetórias dos indicadores de confi ança dos empresários e das indústrias da construção civil e de bens de capital, aumentou 26,2% no período.

A contribuição do setor externo para o desempenho do PIB segue negativa. O impacto de -3,3 p.p., registrado no semestre, decorreu de contribuições de 1,2 p.p. das exportações e de -4,4 p.p. das importações, que, evidenciando o menor dinamismo da economia mundial e a continuidade da expansão da atividade econômica interna, cresceram 10,5% e 39,2%, respectivamente, no período.

Em relação aos componentes da oferta, o desempenho semestral do PIB refletiu as elevações observadas nas produções dos setores industrial, 14,2%; agropecuário, 8,6%; e de serviços, 5,7%. O crescimento da agropecuária refl etiu, em grande parte, o crescimento registrado nas principais safras de grãos, em especial de milho e de soja.

Tabela 1.6 – Produto Interno BrutoAcumulado no ano

Variação %Discriminação 2009 2010

II Tri III Tri IV Tri I Tri II Tri IV Tri1/

Agropecuária -3,7 -5,3 -5,2 5,1 8,6 6,0

Indústria -9,5 -8,6 -5,5 14,6 14,2 10,9 Extrativa mineral -2,2 -2,1 -0,2 13,6 13,9 11,8 Transformação -12,3 -10,7 -7,0 17,2 15,4 11,0 Construção civil -9,5 -9,1 -6,3 14,9 15,7 12,1 Produção e distribuição de eletricidade, gás e água -4,0 -3,7 -2,4 8,1 9,5 8,7

Serviços 1,9 1,9 2,6 5,9 5,7 5,2 Comércio -4,9 -4,2 -1,2 15,2 13,5 8,6 Transporte, armazenagem e correio -5,8 -4,8 -2,3 12,4 11,8 8,8 Serviços de informação 6,6 5,9 4,9 2,6 3,0 4,6 Intermediação financeira, seguros, previdência com- plementar e serviços relativos 5,6 5,8 6,5 9,0 9,4 8,3 Outros serviços 6,0 5,6 5,1 2,4 2,5 4,4 Atividades imobiliárias e aluguel 1,4 1,4 1,4 1,8 1,9 2,2 Administração, saúde e educação públicas 3,2 3,2 3,2 2,3 2,5 2,8

Valor adic. a preços básicos -1,5 -1,4 -0,1 8,0 8,1 6,7

Impostos sobre produtos -3,8 -3,2 -0,8 14,9 13,7 10,5

PIB a preços de mercado -1,9 -1,7 -0,2 9,0 8,9 7,3

Fonte: IBGE

1/ Estimativa.

Tabela 1.7 – Produto Interno Bruto – Ótica da demandaAcumulado no ano

Variação %


II Tri III Tri IV Tri I Tri II Tri IV Tri1/

PIB a preços de mercado -1,9 -1,7 -0,2 9,0 8,9 7,3

Consumo das famílias 2,3 2,8 4,1 9,3 8,0 7,2

Consumo do governo 4,1 3,3 3,7 2,0 3,6 3,7

Formação Bruta de

Capital Fixo -15,1 -14,2 -9,9 26,0 26,2 17,5

Exportação -13,2 -12,1 -10,3 14,5 10,5 9,4

Importação -16,2 -16,0 -11,4 39,5 39,2 32,1

Fonte: IBGE

1/ Estimativa.


O desempenho da indústria traduziu, em grande parte, as expansões assinaladas na construção civil, 15,7% – resultado consistente com o aumento dos fi nanciamentos imobiliários e com a intensifi cação das obras de infraestrutura no âmbito do Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), e na indústria de transformação, 15,4%. A produção e distribuição de eletricidade, gás e água aumentou 9,5%, no período, enquanto a atividade extrativa mineral cresceu 13,9%, evidenciando o desempenho positivo do segmento minério de ferro, bem como as expansões nas produções de petróleo (óleo bruto e LGN – líquido de gás natural), 5,8%, e de gás, 7%.

O desempenho do setor de serviços, em linha com o dinamismo da demanda interna, refl etiu a ocorrência de resultados setoriais favoráveis generalizados, com destaque para as contribuições dos setores comércio e transporte, e armazenagem e correio, que apresentaram expansões respectivas de 13,5% e 11,8%, no semestre. Ressaltem-se, adicionalmente, as elevações assinaladas nos setores intermediação fi nanceira, seguros, previdência e serviços relativos, 9,4%; e serviços de informação, 3%.

Na margem, o PIB cresceu 1,2% no segundo trimestre do ano, em relação ao trimestre anterior, considerando dados dessazonalizados. Esse resultado, que constituiu o quinto crescimento consecutivo nessa base de comparação, ratifi ca o desempenho de indicadores setoriais antecedentes e revela a consolidação do processo de recuperação da economia brasileira. A agropecuária cresceu 2,1% no trimestre, seguindo-se os setores industrial, 1,9%; e de serviços, 1,2%. A análise por componentes da demanda revela expansão do consumo das famílias, que aumentou 0,8% no trimestre, enquanto os gastos do governo e a FBCF elevaram-se 2,1% e 2,4%, respectivamente. As exportações elevaram-se 1% no período e as importações, consistentes com o crescimento da demanda interna, 4,4%.

A evolução do PIB no primeiro semestre de 2010 e o desempenho recente de indicadores setoriais e da demanda interna sustentam a projeção de crescimento anual de 7,3% para a economia brasileira nesse ano. Ressalte-se que essa estimativa incorpora a perspectiva de que o setor externo deverá exercer contribuição anual negativa de 2,6 p.p., hipótese consistente com as perspectivas de maior crescimento da economia brasileira, comparativamente aos principais parceiros comerciais do país.

Tabela 1.9 – Produto Interno BrutoTrimestre ante trimestre imediatamente anteriorDados dessazonalizados

Variação %


II Tri III Tri IV Tri I Tri II Tri

PIB a preços de mercado 1,5 2,1 2,4 2,7 1,2

Agropecuária -2,3 1,0 2,8 3,8 2,1

Indústria 1,8 3,3 3,9 4,0 1,9

Serviços 1,5 1,6 0,8 1,8 1,2

Consumo das famílias 3,1 2,5 1,9 1,4 0 ,8

Consumo do governo -0,7 0,6 1,3 0,8 2,1

Formação Bruta de

Capital Fixo 2,0 7,7 7,1 7,3 2,4

Exportação 8,3 0,2 3,5 2,1 1,0

Importação 5,6 3,7 13,3 12,9 4,4

Fonte: IBGE

Tabela 1.8 – Produto Interno Bruto – Preços de mercadoVariação %

Discriminação 2009 2010II Tri III Tri IV Tri I Tri II Tri

Acumulado no ano -1,9 -1,7 -0,2 9,0 8,9Acumulado em 4 trimestres 1,0 -1,0 -0,2 2,4 5,1Trimestre/igual trimestredo ano anterior -1,6 -1,2 4,3 9,0 8,8

Trimestre/trimestre anterior1/ 1,5 2,1 2,4 2,7 1,2

Agropecuária -2,3 1,0 2,8 3,8 2,1 Indústria 1,8 3,3 3,9 4,0 1,9 Serviços 1,5 1,6 0,8 1,8 1,2

Fonte: IBGE



1.5 Investimentos

Os investimentos, excluídas as variações de estoques, elevaram-se 26,5% no segundo trimestre de 2010, em relação ao período correspondente de 2009, acumulando expansão de 26,2% no primeiro semestre do ano, comparativamente a igual período do ano anterior, de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. Considerados dados dessazonalizados, os investimentos cresceram 2,4% em relação ao primeiro trimestre do ano.

O desempenho dos investimentos, relevante para a sustentabilidade do atual ciclo de expansão da economia, foi antecipado pelo comportamento dos indicadores mensais da FBCF. Nesse sentido, a produção de insumos para a construção civil, compatível com o dinamismo apresentado pelo setor nos últimos trimestres, cresceu 16,4% no primeiro semestre do ano, em relação a igual período de 2009, enquanto a produção, as importações e as exportações de bens de capital aumentaram, respectivamente, 29,6%, 26,1% e 6,5%, na mesma base de comparação. A absorção dessa categoria de bens aumentou 31,6% no ano.

A segmentação da produção de bens de capital revela crescimento generalizado dos componentes dessa indústria, com ênfase para o desempenho das indústrias produtoras de bens destinados à construção civil, 187,1%, e ao setor agrícola, 50,7%; de bens industriais seriados, 35,1%; de bens de capital de uso misto, 30,5%; de equipamentos de transporte, 26,3%; e de peças agrícolas, 12,5%.

Os indicadores antecedentes da FBCF sinalizam a continuidade de sua expansão nos próximos meses. A produção de insumos da construção civil cresceu 9,5% em julho, em relação a igual mês do ano anterior, enquanto a absorção interna de bens de capital aumentou 27,9%, no período, refl etindo expansões respectivas de 21,1%, 61,8% e 47,2% na produção, importações e exportações de tais bens. No mesmo sentido, estatísticas da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), relativas a julho, revelaram crescimento, em relação a igual mês de 2009, nas produção de caminhões, 83,2%; de máquinas agrícolas, 43,5%; e de ônibus, 25,7%.

Os desembolsos do sistema BNDES – Banco Mundial de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), Agência Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participações S.A. (BNDESpar), totalizaram R$59,4 bilhões no primeiro semestre de 2010, elevando-se 41,5% em relação a igual período de 2009. Os recursos destinados aos setores


comércio e serviços cresceram 66,8% no período, enquanto os direcionados à agropecuária e à indústria de transformação aumentaram 59% e 16,9%, respectivamente.

1.6 Conclusão

A atividade econômica seguiu tendência de expansão, embora menos intensa, no segundo trimestre de 2010 e no início do terceiro trimestre, evolução em linha com a reversão de parte substancial dos incentivos introduzidos durante a crise internacional de 2008/2009.

A recuperação dos investimentos segue evidenciando as perspectivas favoráveis em relação ao crescimento da economia, o impacto da evolução da taxa de câmbio sobre os preços de máquinas e equipamentos importados, o desenvolvimento de obras de infraestrutura e as melhores condições de crédito para o setor da construção civil. A trajetória do consumo das famílias no restante do ano deverá seguir sustentada pelos crescimentos da massa salarial e da confi ança do consumidor e pelas condições favoráveis do mercado de crédito

Nessas condições, a recente frustração em relação ao ritmo da retomada da economia mundial, com desdobramentos sobre o desempenho da demanda externa, não deverá exercer impacto signifi cativo sobre a sustentabilidade do atual ciclo expansionista da economia brasileira.


A inflação apresentou trajetória declinante no trimestre encerrado em agosto, registrando-se, a exemplo do observado no período fi nalizado em maio, desaceleração trimestral nos preços ao consumidor, com ênfase no arrefecimento nos grupos alimentação e vestuário. Por sua vez, a retração na variação dos preços ao produtor evidenciou desacelerações tanto no segmento industrial quanto no agrícola.

Os núcleos de infl ação ao consumidor registraram, nos distintos critérios de cálculo, variações mais reduzidas no trimestre encerrado em agosto do que no fi nalizado em maio, desempenho que sugere trajetória para a infl ação medida pela variação do IPCA compatível com a meta estabelecida pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).

2.1 Índices gerais

O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) variou 1,67% no trimestre encerrado em agosto, ante 2,95% naquele fi nalizado em maio, desaceleração decorrente de reduções nas variações trimestrais dos preços ao produtor, ao consumidor e no setor de construção. O IGP-DI registrou variação de 6,87% nos oito primeiros meses do ano e de 7,05% no período de doze meses encerrado em agosto.

O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA), traduzindo recuos nas variações dos preços industriais e agrícolas, aumentou 2,49% no trimestre encerrado em agosto, ante 3,29% no finalizado em maio. Os preços industriais cresceram 2,32%, ante 3,04% no trimestre encerrado em maio, com ênfase nas reduções nas variações de preços nos segmentos minerais metálicos, de 61,16% para 25,21%; metalurgia básica, de 6,79% para 0,09%; e laticínios, de 6,88% para -3,62%. A desaceleração, de 4,08% para 3,05%, na variação dos preços agrícolas refl etiu, em

2Preços

Tabela 2.1 – Índices gerais de preçosVariação % mensal


Abr Mai Jun Jul Ago

IGP-DI 0,72 1,57 0,34 0,22 1,10

IPA 0,68 2,06 0,43 0,34 1,70

IPC-Br 0,76 0,21 -0,21 -0,21 -0,08

INCC 0,84 1,81 1,09 0,44 0,14

Fonte: FGV


grande parte, o impacto dos recuos nos preços dos itens batata-inglesa, 54,47%; tomate, 38,21%; feijão, 14,09%; e leite in natura, 12,11%, ante elevações nos preços dos itens soja, 19,78%; café, 10,89%; e aves, 4,23%.

O Índice de Preços ao Consumidor – Brasil (IPC-Br) decresceu 0,50% no trimestre encerrado em agosto, ante elevação de 1,84% naquele finalizado em maio. Ressaltem-se, no período, os recuos de preços nos segmentos vestuário, 0,39%; e gêneros alimentícios, 3,72%, este evidenciando, em parte, as reduções nos preços dos itens adoçantes, 15,42%; laticínios, 4,15%, hortaliças e legumes, 21,82%; e arroz e feijão, 4,68%.

O Índice Nacional da Construção Civil apresentou elevação trimestral de 1,68%, ante 3,44% no período março a maio, resultado associado, em especial, ao recuo, de 5,33% para 1,80%, na variação dos preços da mão-de-obra.

2.2 Índices de preços ao consumidor

Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo

O IPCA registrou aumento de 0,05% no trimestre encerrado em agosto, ante 1,53% naquele finalizado em maio, desaceleração decorrente do impacto mais acentuado do recuo na variação dos preços livres em relação ao proporcionado pela elevação na relativa aos monitorados, responsáveis, na ordem, por -0,08 p.p. e 0,13 p.p. da variação trimestral do indicador. O IPCA apresentou estabilidade em junho e elevações de 0,01% em julho e de 0,04% em agosto.

Os preços livres recuaram 0,11% no trimestre, ante elevação de 2,03% no período março a maio, refl exo de variações nos preços dos itens comercializáveis, -0,18%, e dos não comercializáveis, -0,04%, que haviam atingido, na ordem, 1,57% e 2,44% no trimestre encerrado em maio. Vale mencionar, no segmento de não comercializáveis, o recuo de 16,78% nos preços dos alimentos in natura, que haviam aumentado 6,92% no trimestre fi nalizado em maio, e a redução de 3,57 p.p., para 1,02%, na variação do item empregado doméstico. A desaceleração observada no âmbito dos bens comercializáveis esteve associada, em especial, à desaceleração dos preços do grupo vestuário e aos recuos nos relativos aos itens açúcares e derivados, leite e derivados e automóvel novo.

-6

-4

-2

0

2

4

6

Fev2008



Abr Jun Ago

Agrícola Industrial

Gráfico 2.1 – Evolução do IPA (10, M e DI) – Agrícola e industrial Variação % mensal

Fonte: FGV

Tabela 2.2 – Preços ao consumidor Variação % mensal


Abr Mai Jun Jul Ago

IPCA 0,57 0,43 0,00 0,01 0,04

Livres 0,75 0,47 -0,05 -0,12 0,06

Comercializáveis 0,61 0,42 -0,09 -0,21 0,12

Não comercializáveis 0,87 0,52 -0,01 -0,04 0,01

Serviços 0,50 0,62 0,41 0,35 0,41

Monitorados 0,14 0,33 0,12 0,32 -0,01

Fontes: IBGE, Banco Central e FGV


A variação dos preços dos alimentos condicionou, em parte, o comportamento do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) ao longo de 2010, exercendo impacto relevante tanto para a aceleração da variação mensal do indicador nos quatro primeiros meses do ano, quanto para sua relativa estabilidade no quadrimestre fi nalizado em agosto. Diversos fatores de oferta e demanda nos mercados interno e internacional, além de incertezas a respeito da recuperação da economia mundial, contribuíram para o comportamento volátil dos preços dos alimentos. Nesse contexto, o objetivo deste boxe consiste em avaliar os principais determinantes da trajetória dos preços dos alimentos no decorrer do ano e os riscos de uma eventual retomada, no restante de 2010 e em 2011, do movimento de alta nestes preços, em resposta às condições climáticas adversas recentes e às expectativas quanto à sua continuidade na próxima safra.

A variação em doze meses dos preços da alimentação no domicílio passou de 0,88%, em dezembro de 2009, para 6,67%, em abril de 2010, e 2,29%, em agosto do mesmo ano, infl uenciando a trajetória do IPCA, que registrou variações respectivas de 4,31%, 5,26% e 4,49%, nos mesmos períodos, conforme o Gráfi co 1.

A evolução dos preços da alimentação no domicílio registrou comportamento diferenciado no decorrer de 2010, seguindo-se, ao aumento de 6,56% observado no quadrimestre encerrado abril, recuo de 3,64% naquele fi nalizado em agosto.

A pressão exercida pelo subgrupo alimentos no domicílio nos primeiros meses do ano refl etiu, em especial, as elevações registradas nos preços dos itens

Inflação de Alimentos

0

5

10

15

20

3

4

5

6

7

Ago2007

Nov Fev2008

Mai Ago Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

IPCA 12 meses Alimentação 12 meses

IPCA%

Gráfico 1 – IPCA e alimentação no domicílioAlimentação

%


açúcares e derivados, 16,77%; cereais, leguminosas e oleaginosas, 16,54%; e alimentos in natura, 16,02%, as duas últimas reflexo de condições climáticas adversas sobre a produção de arroz e o transporte dos alimentos in natura, no Centro-Sul, e sobre as safras de feijão, no Nordeste. A continuidade da trajetória crescente dos preços do açúcar, iniciada nos últimos meses de 2009, além de seguir infl uenciada pelas quebras das duas últimas safras na Índia, incorporou o efeito da redução da produtividade na produção de cana-de-açúcar decorrente do excesso de chuvas que atingiu a região Centro-Sul.

Os preços de pescados, aves e leite aumentaram 6,73% nos quatro primeiros meses do ano, refl etindo fatores de oferta, com ênfase no efeito de condições climáticas adversas sobre a produção de leite, e de demanda, como o impacto sazonal da semana santa sobre os preços de pescados.

Após as fortes altas registradas no primeiro quadrimestre do ano, os preços da alimentação no domicílio decresceram 3,64% nos quatros meses seguintes, evolução decorrente, em grande parte, dos recuos nos preços dos itens alimentos in natura , 19,13%; e açúcar e derivados, 14,26%. Adicionalmente, os preços dos itens cereais, leguminosas e oleaginosas, e pescados, aves e leite assinalaram recuos respectivos de 0,54% e 1,65%, no período.

O Gráfi co 2 sintetiza as contribuições dos itens selecionados para a variação do IPCA, nos quadrimestres considerados, tornando-se evidente a reversão de seu impacto nos períodos analisados.

A trajetória dos preços dos alimentos nos últimos meses de 2010 poderá voltar a pressionar a inflação medida pela variação do IPCA. Esta perspectiva refl ete, em especial, o choque de oferta decorrente das adversidades climáticas observadas na Rússia, no Paquistão e em diversas regiões produtoras de commodities agrícolas, e seu impacto sobre os preços de importantes itens da cadeia produtiva no grupo alimentação ao consumidor.

0,28

0,14 0,130,22 0,18

-0,38

-0,13

0,00-0,06

0,03

-0,5-0,4-0,3-0,2-0,10,00,10,20,30,4

Alimentos in natura (peso:

1,96%)

Açúcares e derivados

(peso: 0,90%)

Cereais, leguminosas e oleaginosas

(peso: 0,97%)

Pescados, aves e leite

(peso: 3,41%)

Outrosalimentos

(peso: 7,90%)

p.p.

Jan a Abr Mai a Ago

Gráfico 2 – Contribuição itens selecionados para a inflação do IPCA


Considerado o conjunto dos preços livres, os referentes ao grupo alimentação decresceram 1,89% no trimestre encerrado em agosto, com ênfase nas retrações nos segmentos de alimentos semielaborados, 1,76%; industrializados, 1,11%; e produtos in natura, 16,78%, ante elevações respectivas de 7,15%, 1,03% e 6,92% no trimestre encerrado em maio. Adicionalmente, a variação dos preços dos serviços, traduzindo a menor pressão do item empregado doméstico, recuou de 1,85% para 1,17%, no período.

O índice de difusão do IPCA, sinalizando menor disseminação dos acréscimos de preços, atingiu média de 52,86% no trimestre encerrado em agosto, ante 54,86% em igual período de 2009 e 62,76% no trimestre fi nalizado em maio.

O IPCA acumulou variação de 3,14% nos oito primeiros meses do ano, ante 2,97% no período correspondente de 2009, aceleração decorrente do impacto mais acentuado da elevação de 0,64 p.p. para 3,61%, no âmbito dos preços livres, em relação ao decorrente da desaceleração de 0,95 p.p., para 2,02%, na variação dos preços dos bens e serviços monitorados. Considerados períodos de doze meses, o IPCA acumulou variação de 4,49% em agosto, ante 5,22% em maio.

2.3 Preços monitorados

Os preços monitorados aumentaram 0,43% no trimestre encerrado em agosto, ante 0,33% naquele fi nalizado em maio, aceleração associada, em especial, aos aumentos dos itens tarifa de energia elétrica, ônibus interestadual, pedágio e passagem aérea. Em sentido oposto, ocorreram recuos nos preços dos itens gasolina e emplacamento e licença.

Em linha com os reajustes autorizados pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel), em julho, a tarifa de energia elétrica aumentou 1,29% no trimestre, com elevações em Curitiba, 14,07%; Belém, 7,15%; e em São Paulo, 1,03%. Os preços dos itens pedágio e passagem aérea, que haviam apresentado, na ordem, estabilidade e recuo de 11,94% no trimestre encerrado em maio, assinalaram elevações respectivas de 3,00%, 10,19%.

A variação acumulada em doze meses dos preços monitorados atingiu 3,77% em agosto, ante 4,32% em maio, enquanto, considerados os oito primeiros meses do ano, registraram-se aumentos de 2,02% em 2010 e de 2,98% no ano anterior.

0,0

0,4

0,8

1,2

Fev2008

Mai Ago Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

Gráfico 2.2 – Evolução do IPCA Variação % mensal

IPCA Monitorados LivresFonte: IBGE

52

55

58

61

64

67

Fev 2008



Mai Ago

Gráfico 2.3 – Índice de difusão do IPCAProporção do número de subitens com aumentosMédia móvel trimestral%

Fonte: IBGE

Tabela 2.3 – Preço ao consumidorVariação % mensal

Discriminação Pesos 2010

Abr Mai Jun Jul Ago No ano

IPCA 100,00 0,57 0,43 0,00 0,01 0,04 0,45

Livres 70,73 0,75 0,47 -0,05 -0,12 0,06 0,00

Monitorados 29,27 0,14 0,33 0,12 0,32 -0,01 0,20

Principais itens

Energia elétrica 3,19 -0,13 1,23 0,01 1,17 0,11 0,13

Gás veicular 0,11 -0,39 0,57 -0,27 -0,43 -0,03 -0,55

Gás encanado 0,10 0,00 1,04 -0,14 -0,01 0,36 0,00

Óleo diesel 0,08 -0,30 0,03 0,02 0,04 -0,01 -0,20

Pedágio 0,12 0,00 0,00 0,00 2,47 0,52 0,61

Telefone celular 1,30 0,00 0,00 0,00 0,00 0,03 -0,47

Água e esgoto 1,61 0,08 0,84 0,06 0,13 0,23 0,90

Ônibus urbano 3,87 0,00 0,00 0,00 0,38 -0,38 0,00

Passagem aérea 0,29 -5,12 -0,90 12,57 9,15 -10,32 4,02

Gasolina 3,99 -0,56 0,01 -0,76 -0,13 0,75 0,00

Gás de bujão 1,20 0,38 -0,25 0,22 -0,04 -0,16 0,00

Remédios 2,84 2,22 1,16 0,47 -0,16 0,07 0,17

Plano de saúde 3,43 0,53 0,54 0,52 0,53 0,62 0,53

Fonte: IBGE


2.4 Núcleo de inflação

O núcleo do IPCA, por exclusão, registrou variações de 0,36% em junho, 0,24% em julho e de 0,12% em agosto, acumulando 0,72% no trimestre encerrado em agosto, ante 1,41% naquele fi nalizado em maio. A variação do indicador acumulada em doze meses atingiu 4,87% em agosto, ante 4,93% em maio.

O núcleo calculado por médias aparadas com suavização5 registrou variações de 0,40% em junho, 0,25% em julho e 0,33% em agosto, acumulando 0,98% no trimestre. A variação do indicador acumulada em doze meses atingiu 5,05% em agosto, ante 5,00% em maio.

O núcleo de dupla ponderação6 apresentou variações de 0,29% em junho, 0,20% em julho e 0,19% em agosto, acumulando 0,68% no trimestre fi nalizado em agosto, ante 1,40% naquele encerrado em maio. A variação do indicador acumulada em doze meses, repetindo a desaceleração experimentada pelo IPCA ao longo do trimestre, totalizou 4,83% em agosto, ante 5,07% em maio.

O núcleo de infl ação do IPC-Br, da FGV, calculado pelo método das médias aparadas com suavização, apresentou variações de 0,37% em junho, 0,28% em julho e 0,26% em agosto, acumulando aumento de 0,91% no trimestre, ante 1,37% naquele encerrado em maio. Consideradas variações acumuladas em doze meses, o indicador registrou aumentos de 4,36% em agosto e de 4,16% em maio.

2.5 Expectativas de mercado

De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de Mercado de 10 de setembro, as medianas das previsões relativas às variações anuais do IPCA para 2010 e 2011 atingiram 5,0% e 4,9%, respectivamente, ante 5,6% e 4,8%, ao fi nal de junho. A mediana das expectativas para a infl ação doze meses à frente – suavizada – situou-se em 5,06%, comparativamente a 4,85%, ao fi nal de junho.

5/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os itens cuja variação mensal se situe, na distribuição, acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20, além de suavizar ao longo de doze meses a fl utuação de itens cujas variações são concentradas em poucos períodos do ano.

6/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador consiste na reponderação dos pesos originais – baseados na importância de cada item para a cesta do IPCA – pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importância dos componentes mais voláteis.

3

4

5

6

7

Fev2008

Mai Ago Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

Gráfico 2.4 – Núcleos de inflaçãoVariação % em 12 meses

IPCA Exclusão

Médias aparadascom suavização

Dupla ponderação

Fontes: IBGE e Banco Central

Tabela 2.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos

Variação % mensal


Abr Mai Jun Jul Ago

IPCA (cheio) 0,57 0,43 0,00 0,01 0,04

Exclusão 0,42 0,56 0,36 0,24 0,12

Médias aparadas c/ suavização 0,50 0,62 0,40 0,25 0,33

Dupla ponderação 0,42 0,57 0,29 0,20 0,19

IPC-Br (cheio) 0,76 0,21 -0,21 -0,21 -0,08

Médias aparadas 0,47 0,47 0,37 0,28 0,26

Fontes: IBGE, Banco Central e FGV

Gráfico 2.5 – IPCA Medianas

4,2

4,7

5,1

5,6

6,0

Mar Mai Jun Jul Ago Set

2010 2011


A mediana relativa à variação do Índice Geral de Preços – Mercado (IGP-M) para 2010 diminuiu de 9%, ao fi nal de junho, para 8,8%, em 10 de setembro, enquanto a referente ao Índice de Preços por Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI) aumentou de 10,1% para 10,7%. As medianas referentes a 2011 para ambos os índices mantiveram-se, igualmente, em 5% no período.

A mediana relacionada às expectativas das variações dos preços administrados ou monitorados por contratos mantiveram-se inalteradas no período considerado, atingindo 3,6% para 2010 e 4,8% para 2011.

A mediana da taxa de câmbio projetada pelo mercado para o fi nal de 2010 recuou de R$1,80/US$ , ao fi nal de junho, para R$1,77/US$ , em 10 de setembro, enquanto a projeção para o fi nal de 2011 foi revisada de R$1,90/US$ para R$1,83/US$ . As medianas das projeções para as taxas de câmbio médias de 2010 e de 2011 recuaram, na ordem, de R$1,81/US$ e R$1,83/US$ , para R$1,79/US$ e R$1,80/US$ , no período.

2.6 Conclusão

A redução nas variações dos principais índices de preços ao consumidor, no trimestre encerrado em agosto, refl ete, em parte, o recuo dos preços dos alimentos e a sazonalidade do vestuário. Nos próximos meses, o fi nal dessas contribuições, em ambiente de demanda doméstica em expansão e de choque de oferta de produtos agrícolas, poderá determinar alteração nessa dinâmica.

Gráfico 2.6 – IGP-M e IPA-DIMedianas 2010

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

11,0


IGP-M IPA-DI

Gráfico 2.7 – CâmbioMedianas 2010

1,75

1,80

1,85


Fim de período Média

Tabela 2.5 – Resumo das expectativas de mercado

2010 2011 2010 2011 2010 2011

IPCA 5,2 4,8 5,6 4,8 5,0 4,9

IGP-M 6,8 4,7 9,0 5,0 8,8 5,0

IPA-DI 6,9 4,6 10,1 5,0 10,7 5,0

Preços administrados 3,7 4,5 3,6 4,8 3,6 4,8

Selic (fim de período) 11,3 11,1 12,0 11,8 10,8 11,8

Selic (média do período) 10,6 11,2 10,5 12,1 10,0 11,6

Câmbio (fim de período) 1,8 1,9 1,8 1,9 1,8 1,8

Câmbio (média do período) 1,8 1,9 1,8 1,8 1,8 1,8

PIB 5,5 4,5 7,2 4,5 7,4 4,5

31.3.2010 30.6.2010 10.9.2010


3.1 Crédito

As operações de crédito do sistema financeiro, acompanhando o desempenho consistente da atividade econômica, prosseguiram em trajetória de expansão no trimestre encerrado em agosto, registrando-se crescimento nas principais modalidades e ampliação da representatividade das carteiras com recursos direcionados. É importante destacar que a evolução recente do mercado de crédito caracteriza-se pelo dinamismo de modalidades específi cas, tais como os fi nanciamentos habitacionais e para aquisição de veículos, o crédito consignado e as operações do BNDES.

O estoque total das operações de crédito do sistema fi nanceiro totalizou R$1.583 bilhões em agosto, elevando-se 5,6% no trimestre e 19,2% em doze meses, passando a representar 46,2% do PIB, ante 45% em maio e 43,3% em igual período de 2009. A representatividade dos bancos públicos no crédito total, evidenciando a intensifi cação das operações com recursos direcionados, passou de 41,7%, em maio, para 42,2% em agosto, enquanto as relativas às instituições privadas nacionais e às estrangeiras recuaram 0,3 p.p. e 0,1 p.p., situando-se, na ordem, em 40,2% e 17,6%.

O volume de recursos bancários destinados ao setor privado somou R$1.517 bilhões em agosto, aumentando 5,5% em relação a maio e 19,3% em doze meses. Os empréstimos destinados à indústria, impulsionados pelas operações com os segmentos de energia, petroquímica e agroindústria, elevaram-se 8,6% no trimestre, enquanto os contratados pelo segmento comércio, refl etindo a demanda dos setores exportação mineral e automotivo, registraram expansão de 5,9%.

O saldo dos fi nanciamentos para o setor público atingiu R$66,2 bilhões em agosto, com acréscimos de 7,1% em relação a maio e de 18,9% em doze meses. A dívida bancária do governo federal elevou-se 6,9% no trimestre, atingindo R$36,3 bilhões, com ênfase nas contratações nos

3Políticas creditícia, monetária e fiscal

Tabela 3.1 – Evolução do créditoR$ bilhões

Discriminação 2010 Variação %

Mai Jun Jul Ago 3 12

meses meses

Total 1 498,6 1 528,9 1 548,1 1 582,7 5,6 19,2

Recursos livres 999,4 1016,6 1024,1 1041,5 4,2 14,5

Direcionados 499,2 512,3 524,0 541,2 8,4 29,6

Participação %:

Total/PIB 45,0 45,3 45,5 46,2

Rec. livres/PIB 30,0 30,1 30,1 30,4

Rec. direc./PIB 15,0 15,2 15,4 15,8

15

30

45

Público Privado nacional Estrangeiro

Ago 2009 Ago 2010

Gráfico 3.1 – Crédito segundo controle do capital das instituições financeiras% do saldo

4,2

22,3

6,08,2

9,4

33,0

16,9

4,2

21,5

7,6 7,4

9,9

32,3

17,1

0

5

10

15

20

25

30

35

Setor público

Indústria Habi-tação

Rural Comér-cio

PF Outrosserviços

Ago 2009 Ago 2010

Gráfico 3.2 – Crédito para atividades econômicasComposição %


ramos de energia e petróleo. Os créditos às esferas estaduais e municipais aumentaram 7,4%, para R$29,8 bilhões, ressaltando-se as operações destinadas a saneamento básico e habitação popular.

As provisões constituídas pelo sistema fi nanceiro totalizaram R$95,3 bilhões em agosto, registrando variações de -0,6% no trimestre e de -1,1% em doze meses, contribuindo para que a relação entre o volume provisionado e o total da carteira de empréstimos atingisse 6%, ante 6,4% em maio e 7,3% em agosto de 2009. A taxa de inadimplência das operações de crédito do sistema fi nanceiro, considerados atrasos superiores a noventa dias, situou-se em 3,5%, recuando 0,3 p.p. no trimestre e 0,9 p.p. em doze meses.

Operações de crédito com recursos direcionados

A participação das operações de crédito realizadas com recursos direcionados atingiu 34,2% do total da carteira do sistema fi nanceiro em agosto, ante 33,3% em maio e 31,4% em agosto de 2009, totalizando R$541,2 bilhões e elevando-se 8,4% no trimestre e 29,6% em doze meses. A expansão dessas carteiras segue impulsionada pelas operações do BNDES e de crédito habitacional, que, totalizando R$334,7 bilhões e R$114,6 bilhões, respectivamente, assinalaram, na ordem, expansões de 10,2% e 11,9%, no trimestre, e de 32,3% e 51,1%, em doze meses.

Os desembolsos efetuados pelo BNDES somaram R$72,7 bilhões nos primeiros sete meses do ano, ressaltando-se que a retração de 2% registrada em relação a igual período do ano anterior reflete o menor volume de créditos direcionados à indústria. Nesse cenário, o volume acumulado das contratações da indústria recuou 38,9% no período, contrastando com o aumento de 37,9% assinalado no segmento comércio e serviços. Os financiamentos contratados por micro, pequenas e médias empresas responderam a 35,3% da carteira total de desembolsos do BNDES e cresceram 128% no período.

As consultas formuladas ao BNDES, um sinalizador das perspectivas para os investimentos de médio e longo prazos, totalizaram R$134,1 bilhões nos sete primeiros meses do ano, total 1,1% superior ao registrado em igual período de 2009. Esse desempenho refl etiu, em particular, o aumento de 13,5% nas solicitações do segmento de comércio e serviços, que, evidenciando a demanda potencial dos setores de transportes terrestre e aquaviário,

Tabela 3.2 – Crédito com recursos direcionadosR$ bilhões



meses meses

Total 499,2 512,3 524,0 541,2 8,4 29,6

BNDES 303,8 314,4 322,3 334,7 10,2 32,3

Direto 164,6 168,1 168,9 172,1 4,6 18,8

Repasses 139,2 146,4 153,3 162,5 16,7 50,5

Rural 81,3 79,8 79,6 79,9 -1,7 1,5

Bancos e agências 77,1 75,7 75,7 75,5 -2,1 1,1

Cooperativas 4,2 4,1 3,9 4,4 4,5 8,1

Habitação 102,4 106,1 110,3 114,6 11,9 51,1

Outros 11,6 12,0 11,8 12,0 3,1 21,7

Tabela 3.3 – Desembolsos do BNDESR$ milhões

Discriminação 2009 20101/ Variação %

Total 74 052 72 655 -1,9

Indústria 39 023 23 835 -38,9

Extrativa 1 866 473 -74,7

Produtos alimentícios 3 009 5 767 91,7

Veículo, reboque e carroceria 1 646 3 260 98,1

Coque, petróleo e combustível 21 400 2 030 -90,5

Celulose e papel 3 024 719 -76,2

Equipamentos de transportes 1 355 1 688 24,6

Comércio/serviços 31 307 43 159 37,9

Transporte terrestre 13 731 16 295 18,7

Eletricidade e gás 6 695 6 261 -6,5

Atividades auxiliares de transportes 1 260 1 797 42,6

Construção 3 501 4 058 15,9

Telecomunicações 1269 1069 -15,7

Agropecuária 3 723 5 661 52,1

1/ Refere-se ao mês de julho.

Fonte: BNDES


atingiram R$70,8 bilhões. Em sentido inverso, as consultas da indústria recuaram 13,6% no período, com ênfase na redução da demanda potencial do segmento coque, petróleo e combustível.

Os fi nanciamentos habitacionais com recursos da caderneta de poupança e do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS) continuaram em trajetória de expansão acentuada. As concessões realizadas com recursos da poupança elevaram-se 23,6% no trimestre encerrado em junho, em relação ao fi nalizado em março, proporcionando aumento de 21,3% no número total de moradias fi nanciadas.

A carteira de crédito rural, excluídas as operações do BNDES, totalizou R$79,9 bilhões em agosto, recuando 1,7% em relação a maio. Esse desempenho evidenciou, em especial, o impacto do recuo sazonal de 4,5% nas contratações destinadas ao custeio, em oposição aos acréscimos respectivos de 3,2% e 11,4% observados nas modalidades investimento e comercialização.

Operações de crédito com recursos livres

As operações com recursos livres somaram R$1.041 bilhões em agosto, com crescimento de 4,2% no trimestre e de 14,5% em doze meses, respondendo por 65,8% da carteira do sistema fi nanceiro, ante 68,6% em igual período de 2009.

O saldo dos empréstimos no segmento de pessoas físicas totalizou R$519,9 bilhões em agosto, aumentando 3,8% no trimestre – com ênfase nas elevações respectivas de 11,6% e 5,6% assinaladas nas modalidades fi nanciamento de veículos e crédito pessoal – e 17,1% em doze meses. O crédito consignado, correspondendo a 60,7% da carteira de crédito pessoal, ante 59,8% em maio, totalizou R$129,7 bilhões, com expansões de 7,2% no trimestre e de 31,8% em doze meses.

As operações envolvendo o segmento de pessoas jurídicas totalizaram R$521,6 bilhões em agosto, elevando-se 4,6% no trimestre e 11,9% em doze meses. A evolução trimestral refletiu, em grande parte, os crescimentos registrados nas modalidades capital de giro, 5,1% e conta garantida, 2,5%.

Tabela 3.4 – Crédito com recursos livresR$ bilhões



meses meses

Total 999,4 1016,6 1024,1 1041,5 4,2 14,5

Pessoa jurídica 498,5 510,7 513,0 521,6 4,6 11,9

Referencial1/ 413,8 424,5 425,1 430,6 4,1 12,2

Recursos domésticos 361,6 372,7 374,0 378,3 4,6 19,7

Recursos externos 52,2 51,8 51,0 52,3 0,2 -22,8

Leasing 2/ 45,6 45,1 44,2 44,0 -3,6 -11,8

Rural2/ 3,8 3,7 3,5 3,7 -4,5 -0,4

Outros2/ 35,2 37,3 40,3 43,3 22,8 51,5

Pessoa física 500,9 505,9 511,0 519,9 3,8 17,1

Referencial1/ 361,6 368,4 376,6 384,8 6,4 25,5

Cooperativas 22,8 22,8 22,8 23,2 1,5 17,8

Leasing 57,1 55,3 53,5 52,3 -8,5 -18,7

Outros 59,4 59,4 58,1 59,7 0,5 12,3

1/ Crédito referencial para taxas de juros, definido pela Circular nº 2.957,

de 30 de dezembro de 1999.2/ Operações lastreadas em recursos domésticos.

24

26

28

30

32

36

40

44

48

52

56

60

Ago2008

Dez Abr2009

Ago Dez Abr 2010

Ago

Média pessoas físicas Média pessoas jurídicas

Gráfico 3.3 – Taxas das operações de crédito com recursos livres

% a.a. – Pessoas jurídicas% a.a. – Pessoas físicas


Taxas de juros e inadimplência

A taxa média de juros atingiu 35,2% a.a. em agosto, com variações de 0,3 p.p. no trimestre e de -0,2 p.p. em doze meses. A taxa relativa às operações no segmento de pessoas jurídicas situou-se em 28,9%, ressaltando-se que a elevação de 2 p.p. registrada no trimestre esteve condicionada, em parte, pela elevação da participação dos créditos contratados por pequenas e médias empresas. Em sentido inverso, a taxa relativa ao segmento de pessoas físicas recuou 1,6 p.p. no trimestre, para 39,9%, menor patamar da série histórica, iniciada em julho de 1994, evolução compatível com o aumento da participação das modalidades crédito consignado e fi nanciamento de veículos.

O spread bancário atingiu 24,3 p.p. em agosto, assinalando variações de 0,3 p.p. no trimestre e de -2 p.p. em doze meses. Os spreads praticados nos segmentos de pessoas jurídicas e de pessoas físicas registraram variações trimestrais respectivas de 1,5 p.p. e -1 p.p., situando-se, na ordem, em 18,3 p.p. e 28,6 p.p.

A taxa de inadimplência, medida pelos atrasos superiores a noventa dias nas modalidades que compõem o crédito referencial, encontra-se em trajetória decrescente desde agosto de 2009 e atingiu 4,8% em agosto, recuando 0,3 p.p. no trimestre e 1,1 p.p. em doze meses. A evolução trimestral da taxa de inadimplência refl etiu a redução de 0,1 p.p. registrada no segmento de pessoas jurídicas e o recuo de 0,6 p.p. no de pessoas físicas.

O prazo médio do estoque das operações de crédito referencial atingiu 457 dias em agosto, aumentando 22 dias no trimestre e 96 dias em doze meses. O movimento trimestral traduziu os aumentos assinalados nos segmentos de pessoas jurídicas, 23 dias, e de pessoas físicas, 18 dias.

3.2 Agregados monetários

O saldo médio diário dos meios de pagamento restritos (M1) atingiu R$240,4 bilhões em agosto, elevando-se 3,9% no trimestre e 18,8% em doze meses, enquanto a base monetária totalizou R$168,6 bilhões, apresentando crescimentos respectivos de 5,5% e de 21,6% nas mesmas bases de comparação.

Consideradas posições de final de período, a base monetária totalizou R$173,2 bilhões em agosto, ressaltando-se que a expansão trimestral de R$14,6

0306090

120150180210240270

Jul 2007

Nov Mar 2008

Jul Nov Mar 2009

Jul Nov Mar 2010

Jul

R$ bilhões

Base monetária M1

Gráfico 3.7 – Base monetária e meios de pagamento –Média dos saldos diários

1

3

5

7

9

Ago2008

Dez Abr2009

Ago Dez Abr 2010

Ago

Gráfico 3.5 – Taxa de inadimplência1/%

Média PJ PF

1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.

25

30

35

40

45

50

10

14

18

22

26

30

34

Ago2008

Dez Abr2009

Ago Dez Abr 2010

Ago

Média PJ PF

p.p. – PF

Gráfico 3.4 – Spread médio das operações de crédito com recursos livresp.p. – Média e PJ

240

280

320

360

400

425

450

475

500

525

550

Ago2008

Dez Abr2009

Ago Dez Abr 2010

Ago

Pessoa física Pessoa jurídica

Gráfico 3.6 – Prazo médio das operações de crédito –Dias corridosPessoa física Pessoa jurídica


bilhões refl etiu, em grande parte, as compras líquidas de divisas realizadas pelo Banco Central no mercado interbancário de câmbio, que somaram R$13,6 bilhões, e, em sentido oposto, o impacto da elevação de R$6,4 bilhões nos recolhimentos compulsórios.

Os meios de pagamento, no conceito M2, aumentaram 4,5% no trimestre e 10,7% em doze meses, totalizando R$1,2 trilhão; o M3 atingiu R$2,4 trilhões, elevando-se 5,1% e 14,2%, nas mesmas bases de comparação, enquanto o agregado M4 somou R$2,8 trilhões, com expansões de 4,5% no trimestre e de 15,7% em doze meses.

Taxas de juros reais e expectativas de mercado

A curva da taxa de juros futuros dos contratos de swap DI x pré apresentou, ao fi nal do trimestre encerrado em agosto, aumento da inclinação para os vértices inferiores a 180 dias e redução nos referentes a prazos superiores a seis meses. Esse movimento refl etiu os aumentos recentes na taxa básica de juros e a acomodação das expectativas em relação à sua evolução em 2011. A taxa dos contratos com prazo de 360 dias declinou 49 p.b. no trimestre, atingindo 11,1% a.a.

A taxa Selic real ex-ante para os próximos doze meses, estimada a partir da pesquisa Relatório de Mercado de 27 de agosto, realizada pelo Banco Central, atingiu 6% a.a. em agosto, ante 6,4% a.a. em maio. Nesse período, as expectativas para a taxa Selic em doze meses recuaram 31 p.b., para 11,19% a.a.

Mercado de capitais

O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo (Ibovespa) avançou 3,3% no trimestre encerrado em agosto, atingindo 65.145 pontos, enquanto os índices Dow Jones e Nasdaq recuaram, respectivamente, 1,2% e 6,3%. O volume transacionado alcançou média diária de R$5,5 bilhões, recuando 18,4% em relação ao trimestre fi nalizado em maio. A evolução do índice esteve condicionada à recuperação gradual da confiança dos investidores, infl uenciados positivamente pelos resultados dos testes de estresse realizados em instituições européias, e pelos resultados positivos dos balanços trimestrais das companhias listadas.

5

10

15

20

25

30

35

40

45

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

%

M2 M3 M4

Gráfico 3.8 – Meios de pagamento ampliadosVariação percentual em 12 meses

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

Abr2009

Jun Ago Out Dez Fev2010

Abr Jun Ago

Gráfico 3.10 – Taxa de juros ex-ante deflacionadapelo IPCA para 12 meses% a.a.

55 000

60 000

65 000

70 000

75 000

27.8 13.10 27.11 15.1 4.3 19.4 2.6 19.7 31.8

Gráfico 3.11 – IbovespaPontos

Fonte: Bovespa

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

8.4 7.5 7.6 5.7 3.8 31.8

% a.a.Gráfico 3.9 – Taxas de juros

Selic Swap DI x Pré 30 diasSwap DI x Pré 360 dias

Fonte: BM&F


O financiamento das empresas no mercado de capitais, mediante emissões de ações, debêntures, notas promissórias e colocações de recebíveis de direitos creditórios, totalizou R$34,5 bilhões nos oito primeiros meses de 2010, ante R$22,3 bilhões em igual período de 2009, com ênfase nas emissões primárias de ações, que somaram R$18,4 bilhões.

3.3 Política fiscal

Foi promulgada, em agosto, a Lei de Diretrizes Orçamentárias de 2011 (Lei nº 12.309, de 9 de agosto de 2010), fi xando a meta de superávit primário do setor público consolidado para 2011 em R$125,5 bilhões, dos quais R$81,8 bilhões no Governo Central, R$7,6 bilhões nas empresas estatais federais e R$36,1 nos governos regionais e suas empresas. Da meta de superávit do Governo Central, poderão ser reduzidos até R$32 bilhões relativos a gastos no âmbito do PAC, restos a pagar referentes ao mesmo programa e o eventual excesso da meta de superávit apurado no exercício de 2010.

Necessidades de financiamento do setor público

O superávit primário do setor público consolidado totalizou R$42,6 bilhões nos sete primeiros meses de 2010, representando 2,14% do PIB, ante 2,18% do PIB em igual período de 2009. Esse desempenho refl etiu as reduções, como proporção do PIB, nos superávits do Governo Central e dos governos regionais, contrabalançadas, em parte, pela melhoria do resultado das empresas estatais. O resultado acumulado em doze meses atingiu, em julho, 2,03% do PIB.

A receita bruta do governo federal totalizou R$361,6 bilhões nos sete primeiros meses do ano, ressaltando-se que o crescimento de 16,5% registrado em relação a igual período de 2009 evidenciou, em especial, o impacto favorável do desempenho da atividade econômica sobre a arrecadação relativa ao Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) e à Contribuição para o Financiamento da Seguridade Social (Cofi ns), tributos mais diretamente infl uenciados pelo aumento no volume de vendas.

As despesas do Tesouro Nacional totalizaram R$226 bilhões nos sete primeiros meses de 2010, aumentando 20,8% em relação ao período correspondente do ano anterior. Os gastos com pessoal e encargos cresceram

60

80

100

120

140

Fev 2009

Abr Jun Ago Out Dez Fev 2010

Abr Jun Ago

Gráfico 3.12 – Bolsas de valoresJun 2009 = 100

Ibovespa (R$) Dow Jones Nasdaq

0

5

10

15

20

25

30

35

Ações Notas promissórias

Direitos creditórios Debêntures

2007 2008 2009 2010Fonte: CVM

Gráfico 3.13 – Emissões primárias no mercado de capitaisR$ bilhões – Acumulado até Agosto

148116

47

310

166138

58

362

0

50

100

150

200

250

300

350

400

Impostos Contribuições Demais Total

R$ bilhões

2009 2010

Gráfico 3.14 – Receita bruta do Tesouro NacionalJan-jul

Tabela 3.5 – Necessidades de financiamento do setor público – Resultado primário

Segmento 2008 2009 Jul 20101/

R$ % R$ % R$ %

bilhões PIB bilhões PIB bilhões PIB

Governo Central -71,3 -2,4 -42,4 -1,4 -45,4 -1,3

Governos regionais -30,6 -1,0 -21,0 -0,7 -28,1 -0,8

Empresas estatais -4,5 -0,2 -1,1 -0,0 -2,7 -0,1

Total -106,4 -3,5 -64,5 -2,1 -76,3 -2,3

1/ Acumulado em doze meses até julho.


8,6%, e os relativos a custeio e capital, 31,4%, com ênfase na expansão de 67,5% assinalada nos investimentos. Os investimentos incluídos no PAC, passíveis de abatimento da meta de superávit primário, representaram 0,53 p.p. do PIB, no período.

O défi cit da Previdência Social atingiu R$25,2 bilhões, reduzindo-se 0,12 p.p. do PIB em relação ao registrado de janeiro a julho de 2009. O crescimento da massa salarial refl etiu-se na arrecadação líquida, que aumentou 15,8%, enquanto as despesas com benefícios previdenciários, traduzindo, em especial, o crescimento de 9% no valor médio das aposentadorias e auxílios, elevaram-se 13,3%.

As receitas do Tesouro Nacional e da Previdência Social aumentaram 16,4% nos sete primeiros meses do ano, em relação ao período correspondente de 2009, ante expansão de 18,3% nos quatro primeiros meses do ano. Essa desaceleração refl ete, fundamentalmente, a base de comparação deprimida, haja vista que nos primeiros meses de 2009 a crise internacional impactava acentuadamente a atividade econômica interna. A taxa de crescimento das despesas totais acumuladas no ano, também em desaceleração, atingiu 17,8% em julho.

As transferências para os governos regionais totalizaram R$77,7 bilhões nos sete primeiros meses de 2010, elevando-se 7,3% em relação a igual período do ano anterior. Essa expansão decorreu, em especial, dos aumentos dos repasses relativos à exploração de petróleo e gás natural, infl uenciados pela elevação dos preços no mercado internacional; das transferências constitucionais, em função da maior arrecadação das receitas compartilhadas; e dos repasses referentes à Contribuição de Intervenção no Domínio Econômico (Cide), este resultante da elevação de alíquotas a partir de junho de 2009.

As arrecadações relativas ao Imposto sobre a Circulação de Mercadorias e Serviços (ICMS), tributo regional mais expressivo, e ao Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores (IPVA) registraram aumentos respectivos de 19,7% e 2,4% de janeiro a junho, em relação a igual período de 2009.

O superávit primário dos governos regionais atingiu R$16,7 bilhões nos sete primeiros meses do ano, reduzindo-se 0,8 p.p. do PIB em relação a igual período do ano anterior. Em sentido oposto, as empresas estatais registraram superávit primário de 0,02% do PIB no período, ante défi cit de 0,02% do PIB nos primeiros sete meses de 2009.

Tabela 3.6 – Despesas do Tesouro NacionalJan-jul


R$ % do R$ % do

milhões PIB milhões PIB

Total 187 084 10,6 225 995 11,3

Pessoal e encargos sociais 86 512 4,9 93 979 4,7

Custeio e capital 99 951 5,7 131 337 6,6

FAT 15 572 0,9 16 339 0,8

Subsídio e subvenções 733 0,0 5 423 0,3

Loas/RMV 10 829 0,6 12 804 0,6

Investimento 15 015 0,9 25 144 1,3

Outras 57 801 3,3 71 628 3,6

Transferências ao Bacen 621 0,0 679 0,0

Fonte: Minifaz/STN

33,8

8,1

41,9

55,3

17,2

72,5

58,0

19,7

77,7

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

Constitucionais Demais Total2008 2009 2010

Gráfico 3.16 – Transferências para estados e municípiosJan-julR$ bilhões

Tabela 3.7 – Resultado primário da Previdência Social Jan-jul

R$ bilhões

Discriminação 2009 2010 Var. %

Arrecadação bruta 107,6 124,4 15,6

Restituição/devolução -0,3 -0,3 9,3

Transferência a terceiros -11,1 -12,6 13,8

Arrecadação líquida 96,3 111,5 15,8

Benefícios previdenciários 120,6 136,7 13,3

Resultado primário -24,4 -25,2 3,2

Arrecadação líquida/PIB 5,5% 5,6%

Benefícios/PIB 6,9% 6,9%

Resultado primário/PIB -1,4% -1,3%

17,0

17,5

18,0

18,5

19,0

19,5

20,0

15

16

17

18

19

Mar Abr Mai Jun Jul

Receitas Despesas

Gráfico 3.15 – Taxa de crescimento em 2010 das receitas e despesas do Governo Central acumuladas no ano %

Des

pesa

s

Rec

eita

s


Os juros nominais apropriados totalizaram R$108,1 bilhões nos sete primeiros meses do ano, elevando-se 0,02 p.p. do PIB em relação a igual período de 2009. O aumento assinalado no período evidenciou o impacto mais acentuado da elevação dos principais índices de preços que incidem sobre parcela expressiva da dívida líquida, em relação ao proporcionado pelo resultado favorável de R$3,2 bilhões observado nas operações de swap cambial,sem contrapartida em 2010.

O déficit nominal do setor público atingiu R$65,5 bilhões nos sete primeiros meses do ano, equivalentes a 3,29% do PIB, registrando aumento 0,07 p.p. do PIB em relação a igual período de 2009. O fi nanciamento desse déficit ocorreu mediante expansões da dívida bancária líquida e da dívida mobiliária, neutralizadas, em parte, pelas reduções registradas no fi nanciamento externo líquido e nas demais fontes de fi nanciamento interno, que incluem a base monetária.

Operações do Banco Central no mercado aberto

As operações primárias do Tesouro Nacional com títulos públicos federais resultaram em resgates líquidos de R$35,6 bilhões no trimestre encerrado em julho, resultado de colocações de R$88,7 bilhões e resgates de R$124,3 bilhões. As operações de troca totalizaram R$4,6 bilhões, das quais 80,6% realizadas com Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B), e os resgates antecipados atingiram R$347 milhões.

O saldo médio diário das operações de fi nanciamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$405,7 bilhões em julho. A expansão trimestral de 9,3% traduziu o impacto das elevações ocorridas nas operações de duas semanas a três meses, de R$240,3 bilhões em abril para R$243,8 bilhões em julho; nas de prazo inferior a duas semanas, de R$41,2 bilhões para R$67,6 bilhões; e naquelas de seis meses, de R$89,6 bilhões para R$94,2 bilhões.

Dívida mobiliária federal

A dívida mobiliária federal interna, avaliada pela posição de carteira, totalizou R$1.509,1 bilhões em julho, 44,7% do PIB, registrando decréscimo de 0,8 p.p. do PIB em relação a abril e acréscimo de 0,5 p.p. do PIB em doze meses. O recuo trimestral foi condicionado pelos resgates líquidos realizados no mercado primário, R$27 bilhões;

6,06

5,455,38 5,40

5,2

5,4

5,6

5,8

6,0

6,2

2007 2008 2009 2010

% PIBGráfico 3.18 – Juros nominais apropriados

1/

1/ Valores acumulados em doze meses até julho.

Tabela 3.8 – Necessidades de financiamento do setor públicoJan-jul

Discriminação 2008 2009 2010

R$ % PIB R$ % PIB R$ % PIB

bilhões bilhões bilhões

Usos 15,1 0,9 56,7 3,2 65,5 3,3

Primário -92,8 -5,4 -38,4 -2,2 -42,6 -2,1

Juros 107,8 6,3 95,1 5,4 108,1 5,4

Fontes 15,1 0,9 56,7 3,2 65,5 3,3

Financiamento interno 57,7 3,4 74,0 4,2 102,2 5,1

Dívida mobiliária 115,3 6,7 197,3 11,2 59,3 3,0

Dívida bancária -41,2 -2,4 -112,3 -6,4 45,0 2,3

Outros -16,4 -1,0 -11,0 -0,6 -2,1 -0,1

Financiamento externo -42,6 -2,5 -17,4 -1,0 -36,6 -1,8

12,0

12,5

13,0

13,5

14,0

14,5

15,0

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

1,1

1,2

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

% PIBSuperávit primário

Superávit primário Dívida líquida

Dívida líquida

Gráfico 3.17 – Governos regionais: superávit primário acumulado em doze meses e dívida líquida

0

100

200

300

400

500

600

Jul2008

Out Jan2009

Abr Jul Out Jan2010

Abr Jul

R$ bilhões

Gráfico 3.19 – Posição líquida de financiamento dos títulos públicos federais – Média diária


pela incorporação de juros nominais, R$43 bilhões; e pelo impacto de R$0,2 bilhão decorrente da depreciação cambial de 1,5%, assinalada no período.

As participações no total da dívida mobiliária federal, de títulos atrelados à taxa over/Selic e a índices de preços registraram, em julho, decréscimos trimestrais respectivos de 1,9 p.p. e 0,1 p.p., enquanto as relativas a títulos prefi xados e a fi nanciamentos do Banco Central por meio das operações de mercado aberto elevaram-se, na ordem, 0,4 p.p. e 1,6 p.p.

O cronograma de amortização da dívida mobiliária em mercado, exceto operações de fi nanciamento, registrava a seguinte estrutura de vencimentos em julho: 8,1% do total em 2010; 20,8% em 2011; e 71,1% a partir de janeiro de 2012. Os títulos vincendos em doze meses representavam 26% do total da dívida mobiliária em mercado. O prazo médio de vencimento da dívida atingiu 41,2 meses.

Dívida líquida do setor público

A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu R$1.406,6 bilhões em julho, 41,7% do PIB, reduzindo-se 1,1 p.p. do PIB em relação a dezembro de 2009. Registraram-se, nos sete primeiros meses deste ano, recuos da relação entre o endividamento líquido e o PIB em todas as esferas do setor público, excetuando-se as empresas estatais, onde o indicador manteve-se estável.

A retração registrada na relação DLSP/PIB nos sete primeiros meses do ano refl etiu as contribuições do superávit primário, 1,3 p.p., do crescimento do PIB corrente, 2,9 p.p., da depreciação cambial, 0,1 p.p., e das privatizações, 0,1 p.p.; neutralizadas, em parte, pelos impactos da apropriação dos juros nominais, 3,2 p.p., e da variação da paridade da cesta de moedas que compõem a dívida líquida, 0,1 p.p. do PIB.

As alterações assinaladas na composição da DLSP em 2010 estiveram relacionadas, em especial, aos crescimentos da parcela atrelada à taxa Selic e da parcela credora vinculada à Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), esta associada ao aumento dos ativos da União junto ao BNDES, mediante emissão de títulos federais. Destaque-se ainda, no período, o crescimento das parcelas vinculadas ao IPCA e à taxa de câmbio, a primeira infl uenciada pela aceleração registrada na variação do indicador ao longo do ano, e a segunda, ao aumento das reservas internacionais e à depreciação cambial.

0

10

20

30

40

Over/Selic Prefixado Índices de preços

Câmbio TR Mercado aberto

Dez 2008 Dez 2009 Jul 2010

Gráfico 3.21 – Composição da dívida mobiliária federal1/

%

1/ Não inclui swap.

0

50

100

150

200

250

300

350

Ago 2009

Set Out Nov Dez Jan2010

Fev Mar Abr Mai Jun Jul

Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses 5 meses 6 meses 7 meses

Gráfico 3.20 – Operações compromissadas do Banco Central – Volume por prazo – Média dos saldos diáriosR$ bilhões

0

20

40

60

80

100

Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos

Gráfico 3.22 – Perfil de vencimentos da dívida mobiliária

%


3.4 Conclusão

O volume de crédito bancário manteve-se em expansão no trimestre encerrado em agosto, movimento consistente com a evolução da atividade econômica e dos indicadores do mercado de trabalho. As carteiras relativas a recursos direcionados seguem impulsionadas pelas contratações junto ao BNDES – destinadas, fundamentalmente, a investimentos para infraestrutura – e pelos fi nanciamentos habitacionais, enquanto no segmento de recursos livres, o maior dinamismo das operações contratadas no segmento de pessoas jurídicas foi sustentado pelo desempenho das modalidades capital de giro e conta garantida.

O desempenho do mercado de crédito ocorre em ambiente de retrações nas taxas de juros e de inadimplência relativas às operações no segmento de pessoas físicas. Ressalte-se, adicionalmente, a manutenção da tendência de alongamento dos prazos, tanto nas operações destinadas às empresas quanto às famílias, nesse último caso em ambiente de elevações nas participações dos fi nanciamentos habitacionais e para aquisição de veículos. Vale enfatizar, adicionalmente, que o mercado de capitais vem-se mantendo como importante fonte de captação de recursos, o que é evidenciado pelo expressivo desempenho observado no mercado de ações ao longo do ano.

O recuo da taxa de crescimento das receitas federais acumuladas no ano, comparativamente a períodos correspondentes de 2009, refl ete, em especial, o efeito da base deprimida no início daquele ano, quando a crise fi nanceira internacional impactava acentuadamente o nível da atividade e, por conseguinte, a arrecadação. É relevante mencionar que o atual cenário de consolidação de um novo ciclo de crescimento econômico vem favorecendo a arrecadação do governo, com ênfase no desempenho dos tributos associados mais diretamente ao comportamento do setor produtivo, ao tempo em que se observa desaceleração das despesas, de modo que se manteve relativamente estável a relação DLSP/PIB.

-45

-30

-15

0

15

30

45

60

75

Selic Prefixada IPCA Câmbio Outros

Percentual

2007 2008 2009 Jul 2010

Gráfico 3.23 – DLSP – Participação percentual por indexadores

Tabela 3.9 – Evolução da dívida líquidaFatores condicionantes

Discriminação 2008 2009 Jul 2010R$ % R$ % R$ %

milhões PIB milhões PIB milhões PIB

Dívida líquida total – Saldo 1 153 631 38,4 1 345 325 42,8 1 406 626 41,7

Fluxos acumulados no ano

Variação DLSP -47 168 -6,7 191 694 4,4 61 301 -1,1

Fatores -47 168 -1,6 191 694 6,1 61 301 1,8 NFSP 57 240 1,9 104 622 3,3 65 539 1,9 Primário -106 420 -3,5 -64 517 -2,1 -42 559 -1,3 Juros 163 660 5,4 169 139 5,4 108 098 3,2

Ajuste cambial -77 373 -2,6 79 754 2,5 -2 340 -0,1

Dívida interna1/ 3 180 0,1 -3414 -0,1 -296 0,0

Dívida externa -80 553 -2,7 83 168 2,6 -2 044 -0,1

Outros2/ -26 404 -0,9 10 880 0,3 1 861 0,1

Reconhecimento de dívidas 135 0,0 -345 0,0 -1370 0,0 Privatizações -767 0,0 -3217 -0,1 -2390 -0,1

Efeito crescimentoPIB -5,2 -1,7 -2,9

1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar.2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida.


Em edições anteriores do Relatório de Inflação1 foram divulgados boxes envolvendo a relação entre o endividamento das famílias e as operações de crédito, e o comprometimento de sua renda com estes gastos. As estimativas mencionadas incorporaram aprimoramentos, a exemplo da inclusão de modalidades de crédito inicialmente não contempladas em virtude de limitações na disponibilidade de dados. Neste boxe será introduzido o conceito de renda disponível, baseado na estimativa de Massa Salarial Ampliada Disponível (MSAD)2, e calculados o endividamento e o comprometimento de renda em relação ao crédito habitacional, modalidade que vem registrando crescimento expressivo nos últimos anos.

Nos boxes anteriores, utilizou-se como proxypara renda a Massa Salarial Ampliada (MSA)3, conceito que agrega a massa de rendimentos do trabalho e os benefícios previdenciários e de programas ofi ciais de proteção social. O conceito MSAD, agora proposto, subtrai da MSA os recolhimentos referentes ao imposto de renda e às contribuições previdenciárias.

O endividamento das famílias (EF) e o comprometimento de sua renda (compromentimento da renda das famílias – CRF), considerados os conceitos MSA e MSAD, encontram-se no Gráfi co 1, ressaltando-se que, como esperado, as proporções calculadas com a utilização de MSAD como proxypara renda são mais elevadas. Nesse sentido, em julho de 2010, EFMSA e EFMSAD atingiram 36,1% e 39,1%, respectivamente, enquanto CRFMSA e

Endividamento e Comprometimento da Renda das Famílias: incorporação do conceito de Massa Salarial Ampliada Disponível

1/ Setembro de 2008, junho de 2009 e março de 2010.2/ Vide boxe “Massa Salarial Ampliada e Massa Salarial Ampliada Disponível: acurando o conceito e evolução comparativa recente”, publicado no

Relatório de Infl ação de junho de 2010.3/ Vide boxe “Massa Salarial Ampliada: conceito e evolução recente”, no Relatório de Infl ação de setembro de 2009.


CRFMSAD totalizaram, na ordem, 22,0% e 23,8%. A diferença entre os percentuais calculados nos dois conceitos evidencia o impacto da exclusão dos recolhimentos referentes ao imposto de renda e às contribuições previdenciárias, que totalizaram, em conjunto, R$9,8 bilhões no mês. Vale registrar que as inclinações das curvas calculadas nos dois conceitos guardam relação estreita, indicando que a mudança de metodologia para cálculo da renda resultou, fundamentalmente, em alteração em seu intercepto, sugerindo que, no período considerado, não ocorreu alteração signifi cativa na estrutura dos recolhimentos previdenciários e do imposto de renda.

A decomposição do serviço da dívida em juros e principal, nos dois conceitos, encontra-se no Gráfi co 2. A exemplo do observado na análise agregada, as curvas resultantes preservam tendência semelhante e registram mudanças de patamar.

A modalidade crédito habitacional vem apresentando crescimento acentuado nos últimos anos e representou, em julho do corrente ano, 16,6% do total das operações de crédito no segmento de pessoas físicas, ante 11% em janeiro de 2007. Tendo em vista as perspectivas – em cenário de dinamismo intenso da construção civil – de continuidade do crescimento da representatividade desta modalidade no estoque de crédito do segmento de pessoas físicas, torna-se conveniente avaliar a trajetória recente de sua participação no endividamento (EFci) e no comprometimento da renda (CRFci) das famílias.

Considerando a renda disponível como proxypara a renda, EFci passou de 3,7%, em janeiro de 2007, para 8,1%, em julho de 2010, evidenciando que o crescimento do estoque de crédito imobiliário superou em aproximadamente 100% o experimentado pela MSAD, no período. CRFci registrou elevação de 0,65% para 1,03%, entre as mesmas datas (Gráfi co 3).

A decomposição do CRFci em juros e principal encontra-se no Gráfi co 4, registrando-se, em oposição ao observado na análise do crédito total do segmento de pessoas físicas, inclinações positivas nas curvas relativas a pagamentos de juros e do principal. Essa trajetória indica que o impacto do aumento do volume das operações de crédito imobiliário se mostrou mais acentuado do que os

36,1

22,0

39,1

23,8

15

20

25

30

35

40

45

Jul2006

Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

Endividamento- MSAComprometimento da renda- MSAEndividamento- MSADComprometimento da renda- MSAD

Gráfico 1 – Endividamento e comprometimento da renda

%

12,3

9,7

13,3

10,5

789

1011121314151617

Jul2006

Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

Juros-MSA Principal- MSAJuros- MSAD Principal- MSAD

Gráfico 2 – Comprometimento com juros e principal%

0,4

0,5

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

1,1

3

4

5

6

7

8

9

Mar 2007

Jul Nov Mar 2008

Jul Nov Mar 2009

Jul Nov Mar 2010

Jul

Endividamento Comprometimento da renda

Gráfico 3 – Endividamento e comprometimento da renda com crédito e financiamento habitacionalEndividamento % Comprometimento da renda %


inerentes ao aumento no prazo médio e à redução nas taxas de juros registrados nas concessões desse segmento, no período considerado.

Em linhas gerais, o exame das estatísticas de crédito relativas ao segmento de pessoas físicas evidencia trajetória crescente do endividamento das famílias, enquanto o comprometimento de sua renda segue relativamente estável, tendo em vista que o impacto do aumento no volume de crédito vem sendo contrabalançado pelos efeitos combinados da redução das taxas de juros e do alongamento de prazos dos empréstimos e fi nanciamentos.

Relativamente ao crédito habitacional, observaram-se, de janeiro de 2007 a julho de 2010, tendências ascendentes nos indicadores EFci e CRFci,ressaltando-se que o aumento menos acentuado observado no segundo sugere que o crescimento no volume de empréstimos imobiliários foi parcialmente neutralizado pelo impacto conjunto da elevação de prazos e da redução nas taxas de juros registradas nessas operações.

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

Mar 2007

Jul Nov Mar 2008

Jul Nov Mar 2009

Jul Nov Mar 2010

Jul

Principal Juros

Gráfico 4 – Comprometimento com juros e principal com crédito e financiamento habitacional

%


O mercado imobiliário brasileiro tem revelado dinamismo nos últimos anos, de forma condizente com as condições macroeconômicas positivas que têm prevalecido na economia brasileira e com o aprimoramento do marco legal relacionado às operações de fi nanciamento imobiliário. Esse ambiente possibilitou retomada vigorosa da oferta de crédito para o setor, paralelamente ao incremento da demanda, associado à evolução positiva dos indicadores de renda e emprego.

Nesse cenário, este boxe avalia a evolução recente do crédito ao setor imobiliário, com ênfase nas operações destinadas às empresas dos ramos de construção, incorporação e atividades correlacionadas, atualizando, assim, a análise apresentada no boxe Crédito Imobiliário a Pessoas Físicas e Jurídicas, divulgado no Relatório de Infl ação de setembro de 2009.

O volume das operações de crédito habitacional às famílias registrou expansão de 327% de julho de 2005 a julho de 2010, atingindo R$116 bilhões. Adicionalmente, o ritmo de crescimento dessas operações segue em aceleração, atingindo 51% no período de doze meses encerrado em julho de 2010, ante 32% no período correspondente do ano anterior, conforme o Gráfi co 1. Entre as medidas que impulsionaram a expansão recente dos financiamentos habitacionais, assinale-se a implementação do programa Minha Casa, Minha Vida (MCMV), que incentiva a produção de novas unidades habitacionais destinadas a famílias com renda de até dez salários mínimos, com aporte de recursos do orçamento da União e do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS).

Crédito Imobiliário às Empresas do Ramo de Construção, Incorporação Imobiliária e Atividades Correlacionadas

0

20

40

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Jul2005

Jan2006

Jul Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

%

Gráfico 1 – Financiamento habitacional – Variação em doze meses


Em linha com o desempenho do crédito habitacional às famílias, a evolução dos fi nanciamentos destinados a empresas dos segmentos de incorporação e de construção de edifícios corrobora o dinamismo do mercado imobiliário. As carteiras dos segmentos de incorporação de empreendimentos imobiliários e de construção de edifícios, representadas por operações em diversas modalidades de crédito, totalizaram R$34,3 bilhões em julho de 2010, aumentando 531% em relação ao período correspondente de 2005, com ênfase na expansão de 808% observada no segmento de incorporação, cuja carteira totalizou R$18,7 bilhões (Gráfi co 2). Esse resultado refl etiu o elevado volume de lançamentos imobiliários, especialmente entre 2007 e 2008, beneficiados pelos recursos captados no mercado de capitais, destacando-se, ainda, a importante contribuição dos fi nanciamentos imobiliários no âmbito do Sistema Financeiro da Habitação (SFH), por meio do Plano Empresário1. Os créditos à construção de edifícios totalizaram R$15,6 bilhões, aumentando 363% no período.

O aquecimento do segmento imobiliário e seus impactos em outros setores da atividade econômica estão evidenciados no crescimento expressivo das linhas de fi nanciamento contratadas por segmentos correlacionados. Nesse sentido, os empréstimos às empresas prestadoras de serviços imobiliários, que desempenham atividades relacionadas à gestão e à corretagem de imóveis, cresceram 416% de julho de 2005 a julho de 2010, somando R$6,6 bilhões. Adicionalmente, o total do crédito destinado à indústria de material de construção atingiu R$22 bilhões, registrando acréscimo de 154% no período, ressaltando-se a demanda dos ramos cimento e plástico, conforme o Gráfi co 3. Os fi nanciamentos direcionados à infraestrutura total izaram R$6,2 bilhões, impulsionados pelos empréstimos para capital de giro concedidos às empresas de saneamento básico e eletricidade. Os desembolsos voltados a infraestrutura elevaram-se 38,9% no período de doze meses encerrado em abril, com ênfase em recursos originários de fundos e programas ofi ciais.

1/ O Plano Empresário é uma linha de fi nanciamento imobiliário direcionada à construção de empreendimentos residenciais ou comerciais com recursos do Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE), mediante garantia de hipoteca e adoção do instituto do patrimônio de afetação (PA) ou de Sociedade de Propósito Específi co (SPE). O PA, regulamentado pela Lei nº 10.931, de 2 de agosto de 2004, tem a fi nalidade básica de segregar o patrimônio do empreendimento imobiliário das demais empresas componentes do grupo econômico. A SPE deve ter como objetivo a gestão de um único empreendimento, contando com contabilidade própria, embora seja vinculada à empresa principal do grupo.

0

10

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Jul2005

Jan2006

Jul Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

R$ bilhões

Incorporação Construção Total

Gráfico 2 – Crédito para incorporação e construção de imóveis

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Jul2005

Jan2006

Jul Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

R$ bilhões

Plástico CimentoFerro gusa Madeira

Gráfico 3 – Crédito para insumos da construção civil


A intensificação da atividade do setor imobiliário pode ser demonstrada, adicionalmente, pela expressiva captação de recursos pelas incorporadoras e construtoras no mercado de capitais, com participação relevante de investidores estrangeiros. Nesse sentido, de 2005 a 2010, 29 empresas do setor realizaram processo de abertura de capital, com emissões primárias de ações que totalizaram R$15,5 bilhões, além de R$16,6 bilhões captados em emissões subsequentes ou secundárias (Gráfi co 4). As captações por meio de debêntures somaram R$5,5 bilhões no mesmo período. Ocorreram, ainda, importantes transações envolvendo empresas imobiliárias, refl etidas em fusões e aquisições, as quais contribuíram para a solidez e o fortalecimento do setor.

0

2

4

6

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2006 2007 2008 2009 2010

Ações – Emissões primárias e secundárias Debêntures

Gráfico 4 – Captações de incorporadoras e construtorasGráfico 4 – Captações de incorporadoras e construtorasR$ bilhões

1/

1/ Captações até julho de 2010.


As perspectivas de recuperação nas principais economias maduras não vêm se concretizando no ritmo esperado nos primeiros meses do ano, sendo a economia dos Estados Unidos da América (EUA) uma das maiores fontes de preocupação. Nesse cenário, em que persiste elevada ociosidade dos fatores de produção na economia global e as expectativas em relação à infl ação seguem ancoradas, os bancos centrais das economias maduras e de importantes economias emergentes optaram por um ritmo mais moderado ou até mesmo pelo adiamento da normalização da política monetária.

Nesse ambiente, os mercados financeiros experimentaram acentuada volatilidade no decorrer do trimestre encerrado em agosto, ressaltando-se o impacto, no ultimo mês do período, do aumento do sentimento de aversão ao risco provocado pela percepção de que o ritmo da retomada econômica mundial pode não ocorrer nos termos de projeções anteriores. Apesar do sentimento cauteloso em relação às economias maduras, ressaltem-se os movimentos de apreciação do dólar e do iene e o aumento da procura por títulos de longo prazo das maiores economias desenvolvidas.

As cotações das commodities aumentaram desde o último Relatório de Infl ação, destacando-se os impactos das restrições na oferta no segmento agrícola. Vale enfatizar, no entanto, que o mencionado choque de oferta, especialmente em países do Hemisfério Norte, até o momento não constituiu um determinante signifi cativo da trajetória da infl ação nas economias maduras e emergentes.

4.1 Atividade econômica

As quatro maiores economias desenvolvidas voltaram a apresentar ritmo de crescimento diferenciado no segundo trimestre do ano. Entretanto, em oposição ao observado nos dois trimestres anteriores, as taxas anualizadas

4Economia internacional


de expansão dos PIBs dos EUA, 1,6%, e do Japão, 1,5%, situaram-se em patamar inferior às relativas ao Reino Unido, 5,0%, e à Área do Euro, 3,9%, esta favorecida pelo crescimento de 9,1% registrado na Alemanha.

Nos EUA, embora a taxa anualizada de crescimento da renda real disponível atingisse 4,4% no trimestre encerrado em junho, o consumo das famílias aumentou 2%, fazendo com que a taxa de poupança das famílias crescesse 0,6 p.p., para 6,1% da renda disponível. Na Área do Euro, mesmo em ambiente de incertezas derivadas da crise de endividamento soberano e de gradual eliminação dos incentivos à aquisição de veículos, o consumo das famílias cresceu à taxa anualizada de 1,9%, a mais elevada desde o terceiro trimestre de 2007. No Japão, a exaustão de incentivos ao consumo de bens duráveis contribuiu para que o consumo registrasse redução anualizada de 0,1% no trimestre.

Os investimentos empresariais apresentaram ritmo de aceleração acentuado nos EUA, expresso em taxa anualizada de crescimento de 17,6% no trimestre encerrado em junho, segundo resultado positivo em sequência nesse tipo de comparação. Na Área do Euro, a formação bruta de capital fi xo apresentou crescimento anualizado de 7,5% no período, primeira expansão desde o primeiro trimestre de 2008, com ênfase na recuperação dos gastos com máquinas e equipamentos e na expansão da atividade da construção. No Japão, a taxa de crescimento anualizada dos investimentos atingiu 6,2% no período, terceiro resultado favorável consecutivo nesse tipo de análise, contrastando com o recuo de 6,4% observado no Reino Unido. Os investimentos residenciais variaram, respectivamente, 27,1% e -5,1%, nos EUA e no Japão, ressaltando-se que o resultado registrado nos EUA traduziu a prorrogação dos incentivos tributários à aquisição da primeira moradia.

A demanda externa exerceu contribuição de -3,4 p.p. para a variação anualizada do PIB dos EUA no segundo trimestre, contrastando com os impactos assinalados no Japão, 1,4 p.p., e na Área do Euro e no Reino Unido, ambos de 0,1 p.p. As exportações de bens e serviços registraram, no período, crescimentos anualizados de 25,8% no Japão, 18,6% na Área do Euro, 9,1% nos EUA e 4,3% no Reino Unido, enquanto as importações de bens e serviços variaram, respectivamente, 17,4%, 18,6%, 32,4% e 3,5%, nas economias mencionadas.

A produção manufatureira na Área do Euro registrou crescimento anualizado de 10,4% no segundo

Tabela 4.1 – Maiores economias desenvolvidasComponentes do PIB e outros indicadores

Taxa % anualilzada

2008 2009 2010

III IV I II III IV I II

PIB

Estados Unidos -4,0 -6,8 -4,9 -0,7 1,6 5,0 3,7 1,6

Área do Euro -1,8 -7,4 -9,8 -0,3 1,6 0,5 0,8 3,9

Reino Unido -3,5 -8,1 -9,0 -2,8 -1,0 1,7 1,3 5,0

Japão -4,8 -10,3 -16,4 9,7 -0,3 3,4 5,0 1,5

Consumo das famílias

Estados Unidos -3,5 -3,3 -0,5 -1,6 2,0 0,9 1,9 2,0

Área do Euro -0,2 -2,6 -2,2 0,3 -0,8 0,9 -0,4 1,9

Reino Unido -2,2 -6,0 -6,1 -1,6 -1,1 2,5 -0,5 3,0

Japão -0,6 -3,5 -5,6 5,4 2,6 2,8 2,2 -0,1

Investimento empresarial

Estados Unidos -8,6 -22,7 -35,2 -7,5 -1,7 -1,4 7,8 17,6

Área do Euro1/ -4,8 -15,1 -19,5 -5,7 -4,3 -4,6 -4,8 7,5

Reino Unido -8,6 -5,0 -34,8 -36,8 -1,5 -13,5 35,1 -6,4

Japão -13,3 -24,3 -30,9 -19,2 -6,7 6,8 3,2 6,2

Investimento residencial

Estados Unidos -22,6 -32,6 -36,2 -19,7 10,6 -0,8 -12,3 27,1

Área do Euro2/ -5,7 -7,6 -4,4 -4,6 -5,3 -5,6 -9,1 2,1

Reino Unido -23,5 -20,2 -30,2 -18,3 9,3 -21,1 -9,3 nd

Japão 18,9 11,9 -25,9 -33,2 -25,8 -11,0 1,2 -5,1

Exportações de bens e serviços

Estados Unidos -5,0 -21,9 -27,8 -1,0 12,2 24,4 11,4 9,1

Área do Euro -4,3 -26,0 -29,7 -4,5 12,0 7,3 8,8 18,6

Reino Unido -1,5 -15,5 -27,6 -6,3 2,8 16,9 -6,6 4,3

Japão -2,1 -45,9 -68,1 48,6 38,4 24,8 31,0 25,8

Importações de bens e serviços

Estados Unidos -0,1 -22,9 -35,3 -10,6 21,9 4,9 11,2 32,4

Área do Euro 0,3 -17,5 -28,4 -10,7 11,5 4,8 16,1 18,6

Reino Unido -5,0 -19,9 -27,2 -9,7 5,1 18,9 6,7 3,5

Japão 13,8 3,1 -53,8 -18,3 27,6 6,1 12,6 17,4

Gastos governamentais

Estados Unidos 5,3 1,5 -3,0 6,2 1,6 -1,4 -1,6 4,3

Área do Euro3/ 2,1 3,3 3,4 2,7 2,6 -0,6 0,8 1,9

Reino Unido 1,7 6,8 0,4 -3,6 7,8 2,4 8,6 nd

Japão -0,5 3,9 4,4 6,3 -0,5 1,4 1,2 -0,9

Produção manufatureira

Estados Unidos -10,4 -18 -20,9 -8,5 10,9 7,2 7,0 8,4

Área do Euro -8,2 -24 -32,5 -6,4 10,9 5,4 10,3 10,4

Reino Unido -7,6 -16 -19,5 -2,0 -3,6 1,4 6,4 4,8

Japão -12,3 -38,0 -59,3 28,9 22,8 25,9 30,9 6,2

Taxa de desemprego4/

Estados Unidos 6,2 7,4 8,6 9,5 9,8 10,0 9,7 9,5

Área do Euro 7,7 8,2 9,1 9,5 9,8 9,8 10,0 10,0

Reino Unido 5,9 6,4 7,1 7,8 7,9 7,8 8,0 7,8

Japão 4,0 4,4 4,8 5,3 5,3 5,2 5,0 5,3

Fontes: BEA, Cabinet Office e Eurostat

1/ Inclui investimentos com construções residenciais e investimentos públicos.2/ Gastos totais com contruções.3/ Exclusivamente gastos com consumo.4/ Taxa ao final do período.


trimestre do ano; seguindo-se as expansões assinaladas nos EUA, 8,4%; no Japão, 6,2%; e no Reino Unido, 4,8%. Os setores industriais dessas economias haviam apresentado crescimentos anualizados de 10,3%, 7%, 30,9% e 6,4%, respectivamente, no trimestre encerrado em março.

Nesse cenário, o PMI relativo à atividade manufatureira7 das principais economias desenvolvidas, após ter alcançado, em abril, os níveis mais elevados desde 2006, experimentaram relativo arrefecimento, atingindo, em agosto, 56,3 pontos nos EUA; 55,1 na Área do Euro; 54,3 no Reino Unido; e 50,1 no Japão.

Na economia norte-americana, foram criados 194 mil postos de trabalho fora do governo federal8 no trimestre encerrado em agosto, ante 417 mil naquele fi nalizado em maio, com a taxa de desemprego atingindo 9,6%, ante 9,7% em maio. Na Área do Euro, a recuperação da atividade econômica se traduziu na geração de 143 mil postos de trabalho no trimestre encerrado em junho, primeiro resultado positivo desde o segundo trimestre de 2008, ante eliminação de 79 mil empregos no trimestre fi nalizado em março. A taxa de desemprego desta economia manteve-se estável em 10%, no período. No Japão e no Reino Unido, as respectivas taxas de desemprego situaram-se em 5,2% e 7,8%, em julho, registrando, na ordem, variações de 0,2 p.p. e -0,2 p.p. em relação a março.

Na China, a taxa de crescimento anual do PIB atingiu 10,3% no trimestre encerrado em junho, ante 11,9% naquele fi nalizado em março. Embora o crescimento anual das vendas reais do varejo tenha acelerado para 17,5%, a expressiva desaceleração das vendas de veículos – de 72,5%, no primeiro trimestre, para 29% – sugere arrefecimento da demanda por bens de consumo. A expansão anualizada da Formação Bruta de Capital Fixo atingiu 20,1%, recuando pelo quarto trimestre consecutivo, enquanto o crescimento trimestral anualizado da produção industrial totalizou 15,9%. As exportações reduziram o ritmo de crescimento para 28,8% e as importações, infl uenciadas, também, pela exaustão das políticas de acumulação dos estoques de commodities, recuaram 1,4%, na mesma base de comparação. Considerando o enfraquecimento da demanda doméstica e as perspectivas de desaceleração do crescimento do comércio internacional, as autoridades chinesas divulgaram, em

7/ Os PMIs referentes à Área do Euro, Reino Unido e Japão são fornecidos pela Markit e o relativo aos EUA, pelo Institute for Supply Management (ISM).8/ Dado o efeito de contratações temporárias de trabalhadores para o censo no país, a partir de fevereiro, e posterior dispensa, a variação do número de pessoas

empregadas, excluindo-se o governo federal, representa melhor medida do comportamento do mercado de trabalho entre os dois primeiros trimestres de 2010.

20

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40

50

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Ago2008

Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago

Gráfico 4.1 – PMI manufaturaMaiores economias desenvolvidas

EUA Área do EuroJapão Reino Unido

Fonte: Bloomberg

2

4

6

8

10

12

Ago2008

Nov Fev2009

Mai Ago Nov Fev2010

Mai Ago


Fonte: Bloomberg

Gráfico 4.2 – Evolução das taxas de desempregoMaiores economias desenvolvidas

Tabela 4.2 – ChinaComponentes do PIB e outros indicadores

% [(T)/(T-4)]

2008 2009 2010

III IV I II III IV I II

PIB 9,0 6,8 6,5 8,1 9,6 11,3 11,9 10,3

Vendas no varejo 17,1 17,6 15,7 16,8 16,8 15,7 16,8 17,5

Vendas de veículos1/ -1,9 -8,2 3,6 31,6 73,8 85,7 72,5 29,0

Formação Bruta de

Capital Fixo 20,2 25,3 38,8 50,1 47,4 29,9 22,8 20,1

Exportações de bens 18,5 4,4 -10,9 -9,1 -5,5 13,9 30,2 28,8

Importações de bens 10,6 -2,4 -3,8 18,1 28,7 25,9 19,2 -1,4

Produção industrial 12,9 6,4 5,6 9,0 12,4 18,0 19,6 15,9

Taxa de desemprego2/ 4,0 4,2 4,3 4,3 4,3 4,3 4,2 nd

Fonte: Thomson

1/ Inclui vendas a empresas.2/ Taxa de desemprego urbano ao final do período.


julho, medidas suplementares de estímulo a investimentos em infraestrutura envolvendo cerca de US$100 bilhões, e à demanda doméstica por veículos9.

4.2 Política monetária e inflação

A trajetória favorável da infl ação nas principais economias maduras, onde em alguns casos, emergem até mesmo preocupações com defl ação, em cenário de taxas de desemprego ainda elevadas, permitiu aos respectivos bancos centrais manter os incentivos monetários criados durante a crise fi nanceira. Na Ásia e América Latina, o comportamento dos preços das commodities – mesmo com o fortalecimento da demanda interna e redução do hiato do produto – até o momento não vem exercendo pressões relevantes sobre os preços ao consumidor, permitindo às respectivas autoridades monetárias a adoção de um ritmo mais moderado, ou mesmo o adiamento, na normalização da política monetária.

Nos EUA, a variação anual do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) atingiu 1,2% em julho, ressaltando-se que a variação anual do núcleo do IPC, que exclui energia e alimentos, mantém-se em 0,9% há quatro meses, menor patamar desde 1966. A trajetória da infl ação, em cenário de recuperação da atividade econômica mais frágil do que a prevista há alguns meses e de elevada ociosidade dos fatores de produção, contribuiu para que o Federal Reserve (Fed) mantivesse, em agosto, os limites da banda de fl utuação da meta para os Fed funds em 0% e 0,25%. Adicionalmente, para prover estímulos adicionais à economia doméstica, o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) anunciou, em 10 de agosto, a manutenção do volume de ativos em seu balanço, reinvestindo em treasuries de longo prazo os recursos gerados com o vencimento de títulos lastreados em hipotecas das agências Fannie Mae e Freddie Mac.

No Reino Unido, a variação anual do IPC segue acima do teto da meta desde janeiro, apesar do amplo hiato do produto, mas se encontra em declínio desde maio, atingindo 3,1% em julho, ante 3,7% em abril. O Banco da Inglaterra (BoE) manteve inalterado o programa de compra de ativos, em £200 bilhões, e a taxa de juro básica, em 0,5% a.a. Vale mencionar que embora as expectativas infl acionárias de médio prazo tenham passado a incorporar o impacto da elevação de 2,5 p.p., para 20%, do imposto sobre o valor agregado, anunciada para janeiro de 2011, as

9/ Entre as medidas de estímulo à indústria automotiva, destaque-se o subsídio de 3 mil yuans para compra de veículos de menor cilindrada, com maior efi ciência energética.

-3

-1

1

3

5

7

9

Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

EUA Área do Euro JapãoReino Unido China

Gráfico 4.3 – Inflação ao consumidorVariação anual%

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

-30

-20

-10

0

10

20

30

Out2007

Jan2008

Abr Jul Out Jan2009

Abr Jul Out Jan 2010

Abr Jul


Fonte: Thomson

Gráfico 4.5 – Inflação de energiaVariação anual%

012345678

Ago2008

Nov Fev 2009


Mai Ago

Gráfico 4.4 – Taxas de juros oficiaisTaxas anuais%

EUA Área do Euro Reino Unido

Japão China

Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China


expectativas de mercado são de que a variação do IPC volte a respeitar os limites da meta no horizonte de dois anos.

Na Área do Euro, a variação anual do IPC, infl uenciada pela alta de 6,1% do preço da energia, atingiu 1,6% em agosto, ante 1,7% em julho, mantendo-se na zona de conforto de 1% a 2%. A variação anual do núcleo do IPC mantém-se em torno de 1% desde meados de 2009. O Banco Central Europeu (BCE) manteve, em setembro, a taxa básica de juro em 1% a.a. Adicionalmente, em resposta à persistência do estresse fi nanceiro nos mercados europeus, o BCE, diferentemente do anunciado no primeiro trimestre, comunicou, em 10 de junho, que novas operações de refi nanciamento de três meses serão realizadas com taxa fi xa e sem restrição de volume.

No Japão, o cenário de tímida recuperação da demanda interna, valorização do iene e redução na taxa de crescimento das exportações não favorece a redução do hiato do produto e segue exercendo pressões de baixa sobre o nível de preços. Nesse ambiente, em que a variação do IPC acumulada em doze meses atingiu -0,9% em julho, o Banco do Japão (BoJ) manteve a taxa básica em 0,1% a.a. e anunciou, em meados de junho, novo programa de assistência fi nanceira, envolvendo ¥3 trilhões, com o objetivo de ampliar a liquidez do sistema fi nanceiro e facilitar a oferta de crédito ao segmento corporativo. Esses empréstimos serão ofertados à taxa de 0,1% a.a., com vencimento de 1 ano, podendo ser rolados por até três períodos. Adicionalmente, em reunião extraordinária ao fi nal de agosto, o BoJ ampliou, de ¥20 trilhões para ¥30 trilhões, a linha de crédito emergencial para o mercado fi nanceiro. Diferentemente dos recursos já concedidos por prazo trimestral, os atuais empréstimos serão feitos com vencimento de seis meses.

Na China, embora o índice de infl ação anual ao consumidor, em trajetória de aceleração desde meados de 2009, tenha atingido 3,3% em julho, as expectativas infl acionárias seguem infl uenciadas pelas desacelerações observadas nas economias local e global. Ressalte-se, ainda, que a evolução recente do IPC chinês esteve condicionada pelos aumentos nos preços de alimentos, que refl etiram os efeitos das restrições de oferta decorrentes de chuvas e inundações em áreas de plantio. O Banco do Povo da China (BPC) manteve inalteradas as taxas de juros básicos, em 5,31% a.a., e de recolhimento compulsório, em 17% para grandes instituições e 15% para aquelas de menor porte. Vale ressaltar que, mesmo mantendo o caráter acomodatício de sua política monetária, o BPC, visando evitar a elevação dos preços de imóveis e a formação de nova bolha imobiliária nas grandes cidades, restringiu o acesso ao crédito imobiliário.

-4048

12162024

Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

EUA Área do Euro JapãoReino Unido China

Gráfico 4.6 – Inflação de alimentos1/

Variação anual%

Fonte: Thomson 1/ Para Área do Euro e Reino Unido, dado inclui bebidas alcoolicas e tabaco.


4.3 Mercados financeiros internacionais

A evolução dos mercados financeiros esteve condicionada, no decorrer do trimestre encerrado em agosto, pelas expectativas em relação à sustentabilidade da retomada econômica nos EUA e, em menor escala, pelo desempenho da economia da China. Os principais indicadores do mercado fi nanceiro internacional mostraram volatilidade substancial bem como evidências de elevada aversão ao risco, provocadas pela percepção de que a retomada da economia global ocorria em menor intensidade do que a prevista anteriormente.

Os prêmios dos Credit Default Swaps (CDS) de bancos da Europa e dos EUA seguiram pressionados no trimestre encerrado em agosto. Na Europa, os receios sobre a exposição de grandes bancos em mercados de países com alto risco de default soberano recuaram após a divulgação dos resultados dos testes de estresse aplicados aos principais bancos da região. Adicionalmente, o bom desempenho dos balanços das instituições financeiras divulgados no período, em especial de grandes bancos dos EUA, favoreceram o aumento da confi ança no setor. No entanto, o recrudescimento das dúvidas sobre a sustentabilidade do crescimento econômico nas maiores economias e a persistência de desconfi anças sobre a sustentabilidade fi scal de algumas economias europeias proporcionaram novo ciclo de alta nos CDS do segmento bancário ao longo de agosto. No trimestre, os prêmios médios exigidos para os cinco maiores bancos europeus e norte-americanos, por critério de capitalização de mercado, após terem recuado, na ordem, para 103 p.b. e 115 p.b., em 8 de agosto, atingiram 140 p.b. e 160 p.b., respectivamente, ao fi nal do mês.

Os principais mercados acionários alternaram movimentos de alta, infl uenciados pelos bons resultados corporativos, e de retração, em resposta à frustração quanto à intensidade da recuperação das economias norte-americana e de preocupações com o desempenho da chinesa. Nesse cenário, os índices Standard and Poor's 500 (S&P 500), dos EUA;Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100), do Reino Unido; e Deutscher Aktienindex (DAX), da Alemanha, após acumularem ganhos respectivos de 3,5%, 4,3% e 6,5% entre o fi nal de maio e 9 de agosto, registraram, na ordem, variações de -3,7%, 0,7% e -0,7%, no trimestre. O índice Nikkei, do Japão, infl uenciado, adicionalmente, pelo refl exo da valorização do iene sobre as ações das empresas exportadoras, apresentou tendência de baixa ao longo de todo o trimestre, acumulando perda de 9,7% no período.

60

90

120

150

180

22.72008

30.9 9.12 17.22009

28.4 7.7 15.9 24.11 2.22010

13.4 22.6 31.8

EUA (S&P500) Reino Unido

Japão Alemanha

Gráfico 4.8 – Bolsas de valores: EUA, Europa e Japão 31.12.2003 = 100

Fonte: Bloomberg

0

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30

40

50

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80

90

26.102007

24.32008

19.8 14.12009

11.6 6.11 5.42010

31.8

Fonte: Thomson

Gráfico 4.9 – VIX

0

80

160

240

320

400

6.22009

31.3 21.5 13.7 2.9 23.10 15.12 4.22010

29.3 19.5 9.7 31.8

Bancos Europa Bancos EUAFonte: Thomson1/ Calculado pela média aritmética dos prêmios de CDS dos cinco maiores

bancos dos EUA e da Europa pelo critério de capitalização de mercado.Por tratar-se de amostra não aleatória, pode não refletir o comportamentodo sistema financeiro como um todo.

Gráfico 4.7 – Prêmios CDS 5 anos – Principais bancos1/

p.b.


O Chicago Board Options Exchange Volatility Index(VIX) – que mede a volatilidade implícita de curto prazo do índice S&P 500 e constitui importante indicativo da aversão ao risco – atingiu 26,1 p.b no fi nal de agosto, ante 32,1 p.b. no fi nal de maio. Ressalte-se que a média do indicador totalizou 26,8 p.b. no trimestre terminado em agosto, ante 22,2 p.b. naquele fi nalizado em maio.

Evidenciando as perspectivas mais otimistas quanto à evolução de suas economias, os mercados acionários emergentes registraram ganhos ao longo do trimestre encerrado em agosto. No período, os índices Korea Composite Stock Price Index (Kospi), da Coreia do Sul; Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex), da Índia; Ibovespa, do Brasil; e Shanghai Composite, da China acumularam altas respectivas de 6,2%, 6,1%, 3,3% e 1,8%.

A perspectiva de continuidade de políticas monetárias acomodatícias nas maiores economias desenvolvidas e a procura por ativos de menor risco continuaram impulsionando os preços dos títulos de longo prazo das economias maduras. Os rendimentos anuais dos títulos de dez anos seguiram recuando, com os papéis alemães atingindo, em 31 de agosto, mínima histórica de 2,12%, e os dos EUA, 2,47%, menor rendimento desde junho de 2008.

Os prêmios de risco soberano de países europeus com maiores difi culdades fi scais, medidos através dos seus CDS de cinco anos, seguiram em alta durante o trimestre encerrado em agosto. Entre os fi nais de maio e de agosto, os CDS soberanos da Grécia, Irlanda, Portugal e Espanha aumentaram, na ordem, 263 p.b., 120 p.b., 40 p.b. e 25 p.b., enquanto o CDS soberano do Brasil recuou 4 p.b. Apesar do aumento da aversão ao risco ter impactado negativamente a demanda por ativos de países emergentes em agosto, no trimestre encerrado nesse mês, o indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+) recuou 18 p.b., para 299 p.b. Ressalte-se que o índice associado ao Brasil recuou, no mesmo período, 2 p.b.

O dólar dos EUA acumulou, no trimestre encerrado em agosto, depreciações em relação ao euro, 2,9%; à libra esterlina, 5,3%; e ao iene, 7,7%, ressaltando-se que, especificamente em agosto, em resposta ao ambiente de aumento da aversão ao risco, a moeda dos EUA experimentou apreciações em relação ao euro, 2,2%, e à libra esterlina, 2,9%, mas sofreu depreciação de 2,6% ante o iene. Vale registrar que, em 24 de agosto, o iene atingiu a menor cotação por dólar (ou seja, maior nível) dos últimos quinze anos.

100

170

240

310

380

13.52008

22.7 30.9 9.12 17.22009

28.4 7.7 15.9 24.11 2.22010

13.4 22.6 31.8

Brasil Coreia do Sul Índia China

Gráfico 4.10 – Bolsas de valores: mercados emergentes31.12.2003 = 100

Fonte: Bloomberg

2

3

4

5

16.92008

26.11 5.22009

17.4 29.6 8.9 18.11 28.12010

9.4 21.6 31.8

EUA Alemanha Reino Unido

Fonte: Bloomberg

Gráfico 4.11 – Retorno sobre títulos governamentais -10 anos% a.a.

0

300

600

900

1200

10.22009

14.4 16.6 18.8 20.10 22.12 23.22010

27.4 29.6 31.8

Brasil Espanha GréciaPortugal Irlanda

Fonte: Thomson

Gráfico 4.12 – CDS Soberanos 5 anosp.b.

0

150

300

450

600

750

10.22009

14.4 16.6 18.8 20.10 22.12 23.22010

27.4 29.6 31.8

África do Sul Brasil RússiaTurquia México

Fonte: Bloomberg

Gráfico 4.13 – Emerging Markets Bond Index Plus(Embi+) – Paísesp.b.


Em relação às moedas de mercados emergentes, o dólar dos EUA acumulou, no período, depreciações em relação ao real, 3,6%; à lira turca, 3,1%; e ao rublo russo, 0,3%; e apreciação de 1,6% ante a rúpia indiana. Especifi camente em agosto, o dólar registrou apreciações respectivas de 0,1%, 1,2%, 2% e 1,4%, em relação às moedas mencionadas.

4.4 Commodities

Os preços internacionais das commodities, após recuarem acentuadamente em maio, apresentaram elevada volatilidade no trimestre encerrado em agosto, traduzindo as incertezas inerentes à crise fi scal na Europa, ao ritmo de recuperação da economia dos EUA e ao desempenho da economia da China. As commodities agrícolas registraram valorização acentuada no trimestre, movimento que, em parte, refl ete o impacto de adversidades climáticas em diversas regiões do mundo. O índice Commodity Research Bureau (CRB) registrou valorização de 7,1% no trimestre encerrado em agosto. Consideradas médias trimestrais, o indicador registrou variações respectivas de -0,8% e 16,7%, em relação aos trimestres fi nalizados em maio de 2010 e em agosto de 2009.

De acordo com o índice S&P Goldman Sachs Commodity Index (GSCI), da Standard & Poor ’s em conjunto com o Goldman Sachs, os preços das commoditiesregistraram valorização de 2,2% no trimestre encerrado em agosto, registrando-se variações respectivas de 27,1%, 4,4% e -2,6% nos segmentos de commodities agrícolas, metálicas e energéticas.

A evolução do índice relativo às commoditiesagrícolas refl etiu, em especial, a valorização de 42,5% registrada no contrato futuro para primeira entrega de trigo, negociado na Chicago Board of Trade (CBT), movimento associado à forte estiagem que afetou áreas de cultivo na Rússia, Ucrânia e Cazaquistão. Também na bolsa de Chicago, os contratos para primeira entrega de soja e milho assinalaram, no mesmo período, valorizações respectivas de 7,5% e 18,2%, refletindo problemas climáticos em alguns países produtores e, principalmente, o aumento das importações desses produtos pela China. Os contratos futuros para primeira entrega de açúcar e café, negociados na Intercontinental Exchange de Nova York (ICE), registraram altas respectivas de 39,2% e 31,7%, em cenário de reduzidos estoques mundiais e restrições de oferta.

70

80

90

100

110

120

130

140

11.122008

11.32009

9.6 7.9 4.12 4.32010

2.6 31.8

Libra/dólar Euro/dólar Iene/dólar

Gráfico 4.14 – Cotações do dólar1.6.2005 = 100

Fonte: Bloomberg

60

70

80

90

100

110

120

130

140

10.92008

9.12 9.32009

4.9 3.9 2.12 2.32010

31.5

Rublo/dólar Real/dólarRúpia/dólar Lira/dólar

Gráfico 4.15 – Moedas de países emergentes1.6.2005 = 100

Fonte: Bloomberg

110

120

130

140

150

160

170

180

190

2.12009

11.3 18.5 23.7 29.9 4.12 10.22010

19.4 24.6 31.8

Gráfico 4.16 – Índice CRBJan/2003 = 100

Fonte: Commodity Research Bureau

100

150

200

250

300

350

2.12009

11.3 18.5 23.7 29.9 4.12 10.22010

19.4 24.6 31.8

Agrícolas Metais EnergéticasFonte: S&P GSCI

Gráfico 4.17 – Índice de preço de commoditiesJan/2003 = 100


Em relação às commodities metálicas, registraram-se, de acordo com a London Metal Exchange (LME), elevações trimestrais nos preços do estanho, 17,9%; chumbo, 12%; cobre, 7,5%; zinco, 6,8%; e alumínio, 1,5%. O preço do minério de ferro de teor 63,5% subiu 2% no mercado à vista chinês, no trimestre, segundo o Metal Bulletin, mesmo após recuar 16,8% até o dia 16 de julho.

As cotações médias dos barris de petróleo dos tipos Brent e WTI aumentaram, respectivamente, de US$76,25 e US$73,74, em maio, para US$76,69 e US$76,60 em agosto. Incorporando perspectivas menos otimistas quanto à evolução da economia mundial para o restante de 2010 e para 2011, o DOE reduziu as previsões de preços médios do barril do tipo WTI relativas aos últimos trimestres de 2010 e de 2011 para US$81,33 e US$85,00, respectivamente, ante US$84,00 e US$87,00, no relatório de maio.

4.5 Conclusão

As economias emergentes seguem registrando ritmo de crescimento mais intenso do que as maduras, com ênfase na sustentação proporcionada pelo fortalecimento de suas demandas domésticas. Persistem, contudo, preocupações em relação ao desempenho da economia chinesa. Além disso, a retomada da economia norte-americana vem ocorrendo em ritmo menos intenso do que o desenhado anteriormente, contribuindo para os aumentos da volatilidade nos mercados fi nanceiros e do sentimento de aversão ao risco.

Nesse ambiente em que os fatores de produção registram ociosidade acentuada em escala global, as perspectivas em relação à evolução da infl ação permanecem benignas nas economias maduras, e em alguns casos emergem preocupações com a deflação. Dessa forma, pressões inerentes às elevações nos preços das commoditiesnão constituem, até o momento, restrição à manutenção da postura acomodatícia dos bancos centrais em importantes economias maduras e emergentes.

100

150

200

250

300

350

400

450

2.12009

11.3 18.5 23.7 29.9 4.12 10.22010

19.4 24.6 31.8

Trigo Milho SojaAçúcar Café

Fontes: NYB-ICE e Chicago Board of Trade

Gráfico 4.18 – Commodities agrícolasJan/2003 = 100

20

35

50

65

80

95

110

6.112008

6.12009

6.3 6.5 6.7 3.9 3.11 1.12010

3.3 3.5 1.7 31.8

Brent WTI

Fonte: Bloomberg

Gráfico 4.19 – Petróleo – Mercado à vistaUS$ por barril


O impacto da consolidação do novo ciclo de crescimento da economia brasileira sobre a demanda por bens e serviços importados e sobre o volume de remessas de rendas ao exterior tem condicionado o desempenho das transações correntes do país. Nesse cenário, o superávit da balança comercial recuou 41,3% nos oito primeiros meses do ano, em relação a igual intervalo de 2009. Ressalte-se, no entanto, que o menor dinamismo da economia internacional não impediu que as exportações brasileiras registrassem crescimento de 28,8% no período, movimento favorecido, em grande parte, pela elevação dos preços dos produtos exportados.

Os ingressos líquidos na conta financeira têm possibilitado o fi nanciamento integral do défi cit corrente, bem como a manutenção da política de fortalecimento das reservas internacionais. Os ingressos líquidos de investimentos estrangeiros diretos e em instrumentos de portfólio negociados no país permanecem elevados, reforçando a atual estrutura dos passivos externos, com os investimentos superando a dívida, ainda que se registre crescimento nesta última, em função de taxas de rolagem do endividamento privado signifi cativamente acima de 100%.

As projeções para o balanço de pagamentos, apresentadas em boxe próprio, na página 68 deste Relatório, consideram a manutenção das condições adequadas de fi nanciamento das contas externas.

5.1 Movimento de câmbio

O mercado de câmbio contratado registrou superávit de US$3,4 bilhões nos oito primeiros meses do ano, ante US$6,9 bilhões em igual período de 2009. A balança comercial cambial totalizou défi cit de US$1,4 bilhão, ante superávit de US$11,3 bilhões de janeiro a agosto de 2009, recuo este decorrente de elevações respectivas de 16,1% e 33,8% nas contratações de exportações e de importações.

5Setor externo


O segmento financeiro, refletindo as condições do crédito externo, apresentou crescimentos de 6,9% nas compras e de 2,2% nas vendas de moeda estrangeira, resultando em ingressos líquidos de US$4,8 bilhões, ante saídas líquidas de US$4,4 bilhões nos oito primeiros meses de 2009.

As aquisições líquidas de divisas realizadas pelo Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram US$18,6 bilhões no ano, até agosto. A posição dos bancos, que refl ete as operações com clientes no mercado primário de câmbio e as intervenções do Banco Central, passou de comprada em US$3,4 bilhões, ao fi nal de dezembro de 2009, para vendida em US$13,7 bilhões, ao fi nal de agosto.

5.2 Comércio de bens

As exportações totalizaram US$126,1 bilhões, e as importações, US$114,4 bilhões, nos primeiros oito meses de 2010, registrando aumentos respectivos de 28,8% e 46,6% em relação a igual período de 2009. O superávit comercial atingiu US$11,7 bilhões, recuando 41,3% no período, enquanto a corrente de comércio, evidenciando a recuperação econômica dos parceiros comerciais e o aquecimento da atividade interna elevou-se em 36,7%.

A média diária das exportações cresceu 28% nos oito primeiros meses do ano, em relação ao período correspondente de 2009, resultado de expansões generalizadas nas receitas em todas as categorias de fator agregado, com ênfase nas referentes a bens semimanufaturados, 39,2%, e a produtos básicos, 32,5%. Ressalte-se que o dinamismo das vendas de produtos básicos, consistente com a recuperação dos preços de importantes commodities, proporcionou que as exportações desta categoria respondessem, no período, por 44,3% do total exportado, enquanto a participação das vendas de bens manufaturados reduziu-se para 39,7%.

Na mesma base de comparação, as importações médias diárias aumentaram 45,7%, registrando-se aumentos nos dispêndios em todas as categorias de uso fi nal, com destaque para os relativos a bens de consumo duráveis, 70,1%, e combustíveis e lubrifi cantes, 64,2%.

A média diária do comércio bilateral com os principais blocos e países parceiros registrou crescimento generalizado de janeiro a agosto de 2010, em relação a igual período do ano anterior, com ênfase nas expansões observadas nas transações comerciais com a Europa Oriental,

Tabela 5.1 – Movimento de câmbioUS$ bilhões


Ago Jan- Ano Ago Jan-

ago ago

Comercial 1,3 11,3 9,9 -1,9 -1,4 Exportação 12,9 93,9 144,7 15,0 109,0 Importação 11,5 82,5 134,7 16,9 110,5

Financeiro1/ 1,6 -4,4 18,8 1,2 4,8 Compras 25,8 200,3 336,3 27,5 214,2 Vendas 24,2 204,8 317,4 26,3 209,3Saldo 3,0 6,9 28,7 -0,7 3,4

1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central.

Tabela 5.2 – Balança comercial – FOBUS$ milhões

Período Exportação Importação Saldo Corrente de

comércio

Jan-ago 2010 126 097 114 422 11 675 240 518

Jan-ago 2009 97 934 78 062 19 872 175 996

Var. % 28,8 46,6 -41,3 36,7

Fonte: MDIC/Secex

Tabela 5.3 – Exportação por fator agregado – FOBMédia diária – Janeiro-agosto

US$ milhões


Total 590,0 755,1 28,0

Básicos 252,3 334,3 32,5

Industrializados 325,7 404,4 24,1

Semimanufaturados 74,9 104,3 39,2

Manufaturados 250,8 300,0 19,6

Operações especiais 12,0 16,4 37,3

Fonte: MDIC/Secex

-21 0 21 42 63 84

Químicos

Carnes

Mat. de transporte

Soja

Petróleo e derivados

Minérios

Fonte: MDIC/Secex1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.

Gráfico 5.1 – Exportações por principais setores Janeiro-agosto – 2010/20091/ – %


50,3%; Mercado Comum do Sul (Mercosul), 43,4%; e Ásia, 42,9%. A expansão das exportações foi impulsionada pelo aumento de 39,6% nas receitas provenientes da América Latina e Caribe, salientando-se o crescimento de 55,9% naquelas originárias da Argentina, enquanto a elevação das importações foi estimulada pelos aumentos das aquisições provenientes da Europa Oriental, 65%; União Europeia, 37,1%; e China, 62,9%.

Segundo a Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex), a elevação de 28,8% observada nas exportações de janeiro a agosto deste ano, em relação a igual período de 2009, decorreu de aumentos de 19,1% nos preços e de 7,9% no quantum exportado. A evolução dos preços refl etiu as expansões assinanaldas nas categorias de produtos semimanufaturados, 33,2%; básicos, 24,5%; e manufaturados, 9,2%, enquanto o desempenho do volume exportado traduziu as elevações respectivas de 4,8%, 7,3%, e 10% observadas nas categorias mencionadas.

O crescimento de 46,6% observado nas importações nos oito primeiros meses do ano resultou, em especial, da expansão de 43,1% registrada na quantidade importada. Ocorreram elevações nas compras em todas as categorias de uso, com ênfase nas relativas a consumo duráveis, 68,1%; matérias-primas e produtos intermediários, 43,9%; e bens de capital, 43,5%. Os preços dos bens importados cresceram 2,3% no período, observando-se aumentos nas categorias de combustíveis e lubrifi cantes, 26,8%; de bens de consumo não-duráveis, 13,7%; bens de consumo duráveis, 1,0%; e matérias-primas e produtos intermediários, 0,4%, e retração nas associadas a bens de capital, 4,5%.

5.3 Serviços e renda

O déficit em transações correntes atingiu US$31,1 bilhões nos oito primeiros meses de 2010, ante US$9,6 bilhões em igual período do ano anterior, trajetória decorrente de retração no saldo da balança comercial e de elevações nas despesas líquidas com serviços e no défi cit da conta de rendas. Considerados períodos de doze meses, o défi cit em transações correntes totalizou US$45,8 bilhões em agosto, equivalente a 2,32% do PIB.

As remessas líquidas da conta de serviços somaram US$19,1 bilhões, aumentando 69,3% em relação ao resultado dos oito primeiros meses de 2009, com ênfase nas expansões respectivas de 104,3% e 66,7% nas despesas líquidas com viagens internacionais e transportes.

Tabela 5.4 – Importação por categoria de uso final – FOBMédia diária – Janeiro-agosto

US$ milhões


Total 470,3 685,2 45,7

Bens de capital 112,5 153,3 36,3Matérias-primas 221,5 318,3 43,7 Naftas 5,5 17,5 218,2Bens de consumo 76,7 115,7 50,8 Duráveis 39,7 67,5 70,1 Automóveis de passageiros 18,1 30,3 67,5 Não duráveis 37,0 48,1 30,1Combustíveis e lubrificantes 59,6 97,8 64,2 Petróleo 28,0 41,8 49,5

Fonte: MDIC/Secex

91

96

101

106

111

116

80

95

110

125

140

155

Jul2005

Jan2006

Jul Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

Importação

Importação de matérias-primas Produção industrial

Produção2006 = 100

Fontes: Funcex e IBGE

Gráfico 5.2 – Importação de matérias-primas xprodução industrial – Média móvel de 3 mesesÍndices dessazonalizados

91

96

101

106

111

116

58

93

128

163

198

233

Jul2005

Jan2006

Jul Jan2007

Jul Jan2008

Jul Jan2009

Jul Jan2010

Jul

Importação de bens de capital Produção industrial

Produção2006 = 100

Fontes: Funcex e IBGE

Gráfico 5.3 – Importação de bens de capital x produção industrial – Média móvel de 3 mesesÍndices dessazonalizados Importação

7 19 31 43 55 67

Siderúrgicos

Químicos orgân./inorgânicos

Veíc. automóveis e partes

Eletroeletrônicos

Combustíveis e lubrificantes

Equipamentos mecânicos

Gráfico 5.4 – Importações por principais setores Janeiro-agosto – 2010/20091/ – %

Fonte: MDIC/Secex1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.


As despesas líquidas da conta de rendas atingiram US$25,7 bilhões, no período, expandindo-se 25,9% em relação a igual intervalo do ano anterior. As despesas líquidas de juros cresceram 6,2%, para US$6,8 bilhões, destacando-se o recuo de 25,4% registrado nas receitas, que, em ambiente de baixas taxas de juros internacionais, somaram US$3,4 bilhões.

As remessas líquidas de lucros e dividendos totalizaram US$19,3 bilhões, aumentando 33,2% no período. Os setores industrial e de serviços responderam, na ordem, por 54,3% e 43,8% das remessas brutas de lucros e dividendos de investimentos estrangeiros diretos (IED), com destaque para as associadas aos setores veículos automotores, serviços fi nanceiros e produtos químicos.

As transferências unilaterais líquidas atingiram US$2 bilhões nos oito primeiros meses de 2010, ante US$2,2 bilhões em igual período do ano anterior. Neste ano, até agosto, os ingressos líquidos decorrentes de remessas para manutenção de residentes somaram US$1,5 bilhão, mesmo patamar observado em igual período de 2009.

5.4 Conta financeira

A conta capital e fi nanceira registrou superávit de US$55,2 bilhões nos oito primeiros meses do ano, evidenciando que as incertezas quanto à recuperação das economias maduras exerceram impacto limitado sobre o fi nanciamento das contas externas do país.

Os investimentos brasileiros diretos no exterior acumularam aplicações líquidas de US$5,6 bilhões nos primeiros oito meses de 2010. As empresas brasileiras retomaram investimentos em mercados externos, constituindo, liquidamente, US$15,6 bilhões sob a forma de participação no capital. As amortizações líquidas de empréstimos a subsidiárias no exterior atingiram US$10 bilhões.

Os ingressos líquidos de IED totalizaram US$17,1 bilhões, ante US$15,9 bilhões nos oito primeiros meses de 2009. Os fl uxos líquidos de participação no capital somaram ingressos de US$16,9 bilhões, assinalando variação de 56% no período, enquanto os relativos a empréstimos intercompanhias somaram desembolsos de US$223 milhões. Considerados períodos de doze meses, o IED atingiu US$27,2 bilhões em agosto, correspondendo a 1,4% do PIB.

Tabela 5.5 – Exportação e importação por áreageográfica – FOBMédia diária – Janeiro-agosto

US$ milhões

Discri- Exportação Importação Saldo

minação 2009 2010 Var. 2009 2010 Var. 2009 2010

% %

Total 590 755 28,0 470 685 45,7 120 70

A.Latina e Caribe 127 178 39,6 84 116 38,9 44 62

Mercosul 54 82 52,9 48 64 32,7 6 19

Argentina 43 67 55,9 41 55 34,5 2 11

Demais 11 16 41,2 7 8 22,1 4 7

Demais 74 96 30,0 36 53 47,1 38 43

EUA1/ 60 75 23,8 79 103 31,0 -18 -28

UE 133 162 21,3 108 148 37,1 25 14

Europa Oriental 13 19 43,0 7 11 65,0 7 8

Ásia 164 211 28,7 130 210 60,6 33 1

China 93 119 28,7 57 93 62,9 36 27

Outros 71 92 28,8 74 117 58,8 -3 -25

Demais 92 111 20,7 63 97 54,9 29 13

Fonte: MDIC/Secex

1/ Inclui Porto Rico.

-5

10

25

40

55

70

Total Bens de capital

Bens intermed.

Duráveis Não duráveis

Comb. e lubrif.

Preços Quantum

Gráfico 5.6 – Importações – Índices de preços e quantumJaneiro-agosto – 2010/2009%

Fonte: MDIC e BCB

0

5

10

15

20

25

30

35

Total Básicos Semimanufatur. Manufaturados

%

Preços QuantumFonte: Funcex

Gráfico 5.5 – Exportações – Índices de preços e de quantum Janeiro - agosto – 2010/2009


Os ingressos líquidos relativos a investimentos estrangeiros em carteira somaram US$34,6 bilhões de janeiro a agosto, ante US$15,9 bilhões em igual período de 2009. Os investimentos estrangeiros em ações de companhias brasileiras somaram ingressos líquidos de US$14,7 bilhões, ante US$13,3 bilhões no período equivalente de 2009, enquanto os referentes a títulos de renda fi xa negociados no País atingiram, na ordem, ingressos líquidos de US$12 bilhões e de US$3,4 bilhões.

Os bônus negociados no exterior registraram saídas líquidas de US$1,8 bilhão nos oito primeiros meses do ano, incluindo os desembolsos de US$788 milhões relativo à emissão do Global 21 e de US$825 milhões relacionado à sua reabertura. O Tesouro Nacional, dando continuidade à política de melhoria do perfi l do endividamento externo público, resgatou antecipadamente US$2,1 bilhões de bônus no período, dos quais US$1,7 bilhões referentes a valor de face dos títulos e US$413 milhões, ao ágio dessas operações.

A taxa de rolagem dos empréstimos de médio e longo prazos negociados no exterior atingiu 226% no ano, até agosto, ante 78% no período equivalente de 2009. Os ingressos líquidos de notes e commercial paperssomaram US$7,3 bilhões, resultantes de desembolsos de US$13,3 bilhões e amortizações de US$6 bilhões, indicando taxa de rolagem de 224% no período. Os títulos de curto prazo apresentaram desembolsos líquidos de US$2,4 bilhões.

Os outros investimentos brasileiros registraram aumento líquido nos haveres no exterior de US$24,5 bilhões no ano, até agosto, enquanto os depósitos no exterior de bancos brasileiros recuaram US$7,5 bilhões e aqueles detidos pelo setor não fi nanceiro elevaram-se em US$2,6 bilhões. A concessão líquida de empréstimos ao exterior, incluídos os créditos comerciais, totalizou US$29,5 bilhões no período.

Os outros investimentos estrangeiros, que incluem empréstimos diretos junto a bancos e a organismos internacionais e agências, créditos comerciais e depósitos, apresentaram desembolsos líquidos de US$32,6 bilhões nos oito primeiros meses do ano, ante US$14,1 bilhões em igual período de 2009. Os ingressos líquidos de empréstimos de longo prazo somaram US$12,4 bilhões, destacando-se os empréstimos liquidamente concedidos por agências, US$3,5 bilhões, e por compradores, US$3,3 bilhões. Os empréstimos diretos de médio e longo prazos registraram desembolsos líquidos de US$3,6 bilhões, resultando em taxa de rolagem de 230%. Os empréstimos de curto prazo atingiram desembolsos líquidos de US$13 bilhões.

Tabela 5.7 – Conta financeiraUS$ bilhões


Ago Jan- Ano Ago Jan- Ano1/ Ano1/

Ago Ago

Conta financeira 8,4 32,4 70,2 6,6 54,5 72,1 63,8

Investimentos diretos 2,6 21,9 36,0 4,9 11,6 18,0 29,0

Brasileiros no exterior 0,7 6,0 10,1 2,5 -5,6 -12,0 -16,0

Estrangeiros no país 1,9 15,9 25,9 2,4 17,1 30,0 45,0

Participação 1,4 10,8 19,9 2,1 16,9 29,0 40,0

Intercompanhias 0,5 5,0 6,0 0,4 0,2 1,0 5,0

Investimentos em carteira 5,8 15,1 50,3 6,0 34,9 45,2 37,4

Ativos -0,3 -0,8 4,1 0,4 0,3 - -

Passivos 6,1 15,9 46,2 5,6 34,6 45,2 37,4

Derivativos 0,0 0,2 0,2 0,0 0,0 - -

Outros investimentos 0,1 -4,8 -16,3 -4,3 8,1 8,9 -2,6

Ativos -2,5 -18,9 -30,4 -6,8 -24,5 -32,8 -17,1

Passivos 2,6 14,1 14,1 2,5 32,6 41,7 14,5

1/ Projeção.

Tabela 5.6 – Transações correntesUS$ bilhões



ago ago

Transações correntes -0,8 -9,6 -24,3 -2,9 -31,1 -49,0 -60,0

Balança comercial 3,1 19,9 25,3 2,4 11,7 15,0 11,0

Exportações 13,8 97,9 153,0 19,2 126,1 192,0 230,0

Importações 10,8 78,1 127,7 16,8 114,4 177,0 219,0

Serviços -1,7 -11,3 -19,2 -2,5 -19,1 -26,7 -30,1

Transportes -0,2 -2,4 -3,9 -0,5 -3,9 -5,0 -5,0

Viagens internacionais -0,5 -2,9 -5,6 -0,8 -6,0 -10,0 -11,5

Computação e inform. -0,3 -1,7 -2,6 -0,3 -2,2 -3,2 -3,5

Aluguel equipamentos -0,8 -5,9 -9,4 -1,3 -8,5 -11,0 -13,0

Demais 0,0 1,7 2,3 0,3 1,5 2,5 2,9

Rendas -2,4 -20,4 -33,7 -3,0 -25,7 -40,8 -44,9

Juros -0,5 -6,4 -9,1 -0,5 -6,8 -9,4 -9,5

Lucros e dividendos -1,9 -14,5 -25,2 -2,5 -19,3 -32,0 -36,0

Salários e ordenados 0,0 0,4 0,6 0,0 0,3 0,6 0,6

Transferências corr. 0,3 2,2 3,3 0,2 2,0 3,5 4,0

1/ Projeção.


Em agosto, as reservas internacionais totalizaram US$261,3 bilhões, elevando-se US$22,3 bilhões em relação a dezembro de 2009.

As compras líquidas do Banco Central no mercado de câmbio atingiram US$19,1 bilhões de janeiro a agosto, dos quais US$18,6 bilhões no mercado à vista e US$535 milhões relativos a retornos de operações de empréstimo em moedas estrangeiras. A remuneração das reservas gerou receita de US$2,5 bilhões, enquanto as demais operações elevaram o estoque das reservas em US$1,2 bilhão.

5.5 Indicadores de sustentabilidade externa

Os indicadores de endividamento apresentaram trajetórias divergentes nos oito primeiros meses do ano. Nesse sentido, aos impactos dos crescimentos observados nas reservas internacionais, 9,3%; no PIB em dólares, 25,3%; e nas exportações de bens, 18,4%, contrapuseram-se os derivados das elevações da dívida externa total, 18,8%, e do respectivo serviço, 6%, e do recuo de US$19,6 bilhões na posição credora da dívida externa total líquida.

Evidenciando os movimentos mencionados, a relação dívida externa total/PIB recuou de 12,6%, em dezembro de 2009, para 11,9%, e a proporção entre a dívida externa total líquida e o PIB passou de -3,9% para -2,1%.

A elevação do serviço da dívida externa em patamar inferior ao das exportações contribuiu para que a relação entre o serviço da dívida e o total exportado diminuísse 3 p.p., para 25,5%, em agosto. O coefi ciente dívida total/exportações manteve-se em 1,3, e a relação dívida total líquida/exportações passou de -0,4 para -0,2.

No mesmo período, as reservas internacionais recuaram de 120,6% da dívida externa total para 111%.

5.6 Conclusão

A trajetória das contas correntes permanece infl uenciada pela diferença entre os ritmos de evolução das economias doméstica e internacional, evidenciada pelo aumento na demanda por importações de bens e serviços. Vale ressaltar, também, que a perspectiva de lucratividade

Tabela 5.8 – Fontes de financiamento do BPItens selecionados

US$ bilhões



ago ago

Capitais de médio

e longo prazos 2,0 9,0 15,7 2,3 21,3 26,0 20,5

Bônus públicos 0,5 2,3 4,1 1,0 1,6 2,1 -

Títulos privados 1,3 5,3 8,5 0,6 13,3 17,0 9,8

Empréstimos diretos 0,2 1,5 3,1 0,9 6,4 6,9 10,7

Empréstimos de

curto prazo (líq.)2/ -1,5 2,2 -2,2 1,2 13,0 18,0 -

Títulos de curto prazo

(líq.) 0,0 -0,9 -0,6 -0,1 2,4 3,0 -

Portfolio no país (líq.) 4,7 16,5 42,2 5,6 25,4 38,0 36,0

Taxas de rolagem3/

Total: 220% 78% 88% 232% 226% 175% 150%

Títulos 269% 88% 95% 373% 224% 175% 150%

Empréstimos Diretos 108% 55% 72% 182% 230% 175% 150%

1/ Projeção.2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos.3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos, excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em investimento direto.

Tabela 5.9 – Demonstrativo de reservasUS$ bilhões


Jan-ago Ano Jan-ago Ano1/ Ano1/

Posição de reservas no

período anterior 193,8 193,8 238,5 238,5 263,4

Compras líquidas do Bacen 17,1 36,5 19,1 19,1 -

Spot 7,3 24,0 18,6 18,6 -

Linhas com recompra 8,3 8,3 - - -

Empréstimos em m.e. 1,4 4,2 0,5 0,5 -

Serviço da dívida (líquido) -1,3 -2,2 -3,9 -3,7 -0,6

Juros 0,1 0,7 -0,8 0,1 1,2

Receita 3,4 4,8 2,5 4,0 4,8

Despesa -3,3 -4,0 -3,3 -3,9 -3,6

Amortização -1,4 -2,9 -3,0 -3,9 -1,8

Desembolsos 0,5 1,8 - 0,6 -

Organismos multilaterais - - - - -

Bônus da República 0,5 1,8 - 0,6 -

Demais2/ 1,0 1,7 1,2 1,2 -

Compras do Tesouro Nacional 4,7 7,0 6,3 7,7 5,4

Variação de haveres 22,0 44,7 22,8 24,9 4,8

Posição de reservas – caixa 215,7 238,5 261,3 263,4 268,2

Saldo de linhas com recompra - - - - -

Saldo de empréstimo em m.e. 3,3 0,5 - - -

Posição das reservas – liquidez 219,1 239,1 261,3 263,4 268,2

1/ Projeção.2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos (CCR), flutuação nos preços dos papéis, variação na paridade das moedas e preço do ouro, ágio/deságio, pagamento de comissões, liberação de garantias colaterais, e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES).


no setor corporativo, decorrente do dinamismo atual da economia brasileira, vem favorecendo o ingresso de investimentos estrangeiros e concorrendo para o adequado fi nanciamento do défi cit corrente.

Tabela 5.10 – Indicadores de sustentabilidade externa1/

US$ bilhões


Jun Dez Jun Set Dez Ago2/

Exportações de bens 178,1 197,9 177,2 158,9 153,0 181,2

Exportações de bens

e serviços 205,1 228,4 206,3 186,6 180,7 211,7

Serviço da dívida 40,5 37,6 38,7 41,3 43,6 46,2

Dívida externa total 205,5 198,3 199,0 204,9 198,2 235,4

Dívida externa total líquida -19,2 -27,7 -28,0 -37,8 -61,8 -42,2

Reservas internacionais

Conceito caixa 200,8 193,8 201,5 221,6 238,5 261,3

Conceito liquidez 200,8 206,8 208,4 224,2 239,1 261,3

PIB 1 513 1 636 1 449 1 475 1 577 1 976

Indicadores

Dívida total/PIB (%) 13,6 12,1 13,7 13,9 12,6 11,9

Dívida total líquida/PIB (%) -1,3 -1,7 -1,9 -2,6 -3,9 -2,1

Dívida total/exportações 1,2 1,0 1,1 1,3 1,3 1,3

Dívida total/exportação

de bens e serviços 1,0 0,9 1,0 1,1 1,1 1,1

Dív. total líquida/exportação -0,1 -0,1 -0,2 -0,2 -0,4 -0,2

Dív. total líquida/exportação

de bens e serviços -0,1 -0,1 -0,1 -0,2 -0,3 -0,2

Serviço dívida/exportação (%) 22,8 19,0 21,9 26,0 28,5 25,5

Serviço dívida/exportação

de bens e serviços (%) 19,8 16,5 18,8 22,1 24,1 21,8

Reservas – Conceito caixa/

dívida externa total (%) 97,7 97,7 101,2 108,1 120,3 111,0

Reservas – Conceito liquidez/

dívida externa total (%) 97,7 104,3 104,7 109,4 120,6 111,0

1/ Exclui estoque de principal, amortizações e juros relativos a intercompanhias. 2/ Dados estimados.


Este boxe apresenta as projeções do balanço de pagamentos para 2011 e as revisões nas relativas a 2010. A elaboração de ambas considerou as alterações no cenário internacional e a trajetória da atividade econômica interna, em especial a evolução recente dos índices de quantum e de preços do comércio exterior brasileiro; a apuração do estoque da dívida externa para junho e a atualização no seu serviço; as intervenções do Banco Central no mercado de câmbio e as recompras de dívida externa soberana pelo Tesouro Nacional, efetuadas até agosto.

Para 2010, foi mantida a projeção de défi cit de US$49 bilhões em transações correntes, com o aumento do défi cit na conta de serviços sendo compensado pela elevação do superávit comercial. O fi nanciamento desse défi cit segue permitindo a continuidade da política de acumulação de reservas internacionais, ainda que com alteração de sua composição, compreendendo redução na projeção de ingressos líquidos de investimentos estrangeiros diretos (IED) e ampliação das taxas de rolagem do endividamento externo privado de médio e longo prazos e dos ingressos de portfólio no país.

A projeção do saldo comercial para este ano passou de US$13 bilhões, no Relatório de junho, para US$15 bilhões, resultado de elevações nas exportações, de US$185 bilhões para US$192 bilhões, e nas importações, de US$172 bilhões para US$177 bilhões.

A projeção relativa ao défi cit na conta de serviços ampliou-se em US$2 bilhões, para US$26,7 bilhões. Essa revisão reflete,

Projeções do Balanço de Pagamentos

Tabela 1 – Usos e fontes de recursosUS$ bilhões



ago ago

Usos -2,6 -26,7 -54,4 -5,0 -52,0 -78,5 -90,1


Amortizações de MLP2/ -1,8 -17,1 -30,1 -2,2 -20,9 -29,5 -30,1

Papéis -0,7 -7,5 -13,0 -0,3 -9,4 -12,8 -8,4

Créd. de fornecedores -0,4 -2,2 -3,8 -0,4 -2,5 -3,0 -4,3

Empréstimos diretos3/ -0,8 -7,4 -13,3 -1,5 -8,9 -13,6 -17,4

Fontes 2,6 26,7 54,4 5,0 52,0 78,5 90,1

Conta capital 0,1 0,7 1,1 0,1 0,7 1,0 1,0

Inv. estrangeiros diretos 1,9 15,9 25,9 2,4 17,1 30,0 45,0

Títulos doméstic. e ações4/ 5,0 16,7 47,1 4,5 26,7 38,0 36,0

Desembolsos de MLP5/ 3,2 18,4 35,8 4,6 38,1 46,4 46,0

Papéis 1,8 7,6 12,6 1,5 14,9 17,0 9,8

Créd. de fornecedores 0,3 1,7 2,7 0,6 1,8 4,1 6,7

Empréstimos6/ 1,1 9,2 20,5 2,6 21,3 25,3 29,5

Ativ. brasil. no exterior -2,2 -13,4 -15,8 -3,9 -29,7 -44,3 -33,1

Demais7/ 2,9 12,6 6,9 1,7 21,9 32,0 -

Ativos de reservas -8,1 -24,2 -46,7 -4,4 -22,9 -24,7 -4,8

1/ Projeção.2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos, empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos. Exclui amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias.3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros, compradores, agências e organismos.4/ Inclui investimentos estrangeiros em títulos de dívida negociados no mercado doméstico, e em ações no país e no exterior.5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.6/ Inclui organismos, agências e créditos de compradores.7/ Registra valores líquidos de refinanciamentos de bônus, papéis de curto prazo, crédito comercial de curto prazo, derivativos financeiros, depósitos de não residentes, outros passivos e erros e omissões.


principalmente, o aumento de US$2 bilhões nas despesas líquidas com viagens internacionais, projetadas em US$10 bilhões.

As despesas líquidas com juros foram mantidas em US$9,4 bilhões. A projeção referente à remuneração das reservas internacionais permaneceu em US$4 bilhões, enquanto as relativas às receitas de juros privados e às despesas brutas com juros foram reduzidas para US$1,6 bilhão e US$15 bilhões, respectivamente.

As estimativas para as remessas líquidas de lucros e dividendos e para as transferências unilaterais foram mantidas em US$32 bilhões e US$3,5 bilhões, respectivamente, representando acréscimos de 26,9% e 4,9% em relação aos resultados de 2009.

O superávit estimado para a conta fi nanceira passou de US$64,7 bilhões, na projeção anterior, para US$72,1 bilhões. A projeção para ingressos líquidos de IED foi reduzida de US$38 bilhões para US$30 bilhões, já considerando o resultado apresentado nos primeiros oito meses do ano e as estimativas da Conferência das Nações Unidas sobre o Comércio e o Desenvolvimento (UNCTAD) sobre os fl uxos globais do IED em 2010. A estimativa para os investimentos brasileiros diretos no exterior permaneceu em US$12 bilhões.

A manutenção da atratividade da economia brasileira a investidores estrangeiros – evidenciando a diferença entre as perspectivas de crescimento interno e da economia mundial – traduziu-se na elevação, de US$35 bilhões para US$38 bilhões, nas projeções para os ingressos líquidos de investimentos estrangeiros em títulos domésticos no país e em ações. Da mesma maneira, a projeção para a taxa de rolagem da dívida externa de médio e longo prazos foi elevada de 125% para 175%, gerando perspectiva de desembolsos adicionais de US$9,8 bilhões.

Nesse cenário, o hiato fi nanceiro do balanço de pagamentos de mercado deverá ser superavitário em US$19,5 bilhões. O Banco Central, considerando exclusivamente as operações efetuadas até agosto, absorverá US$19,1 bilhões desse montante, enquanto os haveres dos bancos comerciais no exterior deverão crescer US$0,3 bilhão, em oposição à redução de


haveres de US$5,6 bilhões prevista no Relatório de Infl ação anterior.

Para 2011, a projeção para o déficit nas contas correntes do país situa-se em US$60 bilhões, equivalente a 2,8% do Produto Interno Bruto (PIB). O saldo comercial está estimado em US$11 bilhões, US$4 bilhões inferior ao previsto para 2010, resultado de aumentos respectivos de 19,8% e 23,7% nas vendas e nas compras externas, projetadas, na ordem, em US$230 bilhões e US$219 bilhões. A conta de serviços deverá proporcionar remessas líquidas de US$30,1 bilhões, resultado 12,6% superior ao estimado para 2010.

O défi cit da conta de rendas deverá aumentar US$4,1 bilhões, para US$44,9 bilhões. Os pagamentos líquidos de juros estão previstos em US$9,5 bilhões, com as receitas com remuneração das reservas internacionais elevando-se para US$4,8 bilhões. As despesas líquidas com lucros e dividendos deverão passar de US$32 bilhões, em 2010, para US$36 bilhões. As receitas com transferências unilaterais correntes deverão situar-se em US$4 bilhões no próximo ano, 14,3% acima do resultado projetado para 2010.

Foram projetados ingressos líquidos de IED de US$45 bilhões para 2011. Essa estimativa considera as perspectivas de manutenção do dinamismo da economia brasileira, os anúncios de ingressos já efetuados e, ainda, o impacto da concretização de operações previstas inicialmente para 2010. Os investimentos brasileiros diretos no exterior deverão situar-se em US$16 bilhões, ante US$12 bilhões previstos para 2010, solidifi cando o processo de internacionalização das empresas brasileiras. Os investimentos em ações e papéis domésticos deverão totalizar US$36 bilhões, inferiores em US$2 bilhões ao projetado para 2010.

As amortizações de médio e longo prazos estão previstas em US$30,1 bilhões, em 2011, com projeções de desembolsos de US$46 bilhões, trazendo implícita a hipótese de taxa de rolagem de 150%.

O pagamento do serviço da dívida em bônus do Tesouro Nacional continuará a ser feito

Tabela 2 – Balanço de pagamentos – MercadoUS$ bilhões



ago ago


Capitais (líquido) 3,4 28,4 67,5 6,6 45,3 72,5 69,9

Investimento Estrangeiro

Direto 1,9 15,9 25,9 2,4 17,1 30,0 45,0

Em carteira 4,9 17,0 46,7 4,5 25,7 36,0 34,0

Empréstimos de médio

e longo prazos 0,6 -0,5 1,0 1,3 13,6 12,7 8,6

Crédito com. de curto,

médio e longo prazos -0,7 10,9 5,8 1,3 23,9 31,8 7,3

Bancos -1,1 4,1 1,7 1,2 16,3 19,7 4,9

Demais 0,4 6,8 4,1 0,1 7,6 12,1 2,4

Investimentos brasileiros

no exterior -3,7 -15,0 -14,0 -3,6 -37,1 -44,0 -28,0

Demais 0,5 0,2 1,9 0,6 2,1 6,0 3,0

Hiato financeiro 2,3 15,4 38,4 3,4 11,8 19,5 5,1

Compras líquidas

do Banco Central -3,8 -17,1 -36,5 -3,0 -19,1 -19,1 -

Ativos de bancos 1,5 1,6 -1,9 -0,3 7,4 -0,3 -5,1

1/ Projeção.


por meio de aquisições em mercado, projetado em US$5,4 bilhões. Nesse cenário, o hiato fi nanceiro do balanço de pagamentos de mercado será superavitário em US$5,1 bilhões, em 2011.


6Perspectivas para a inflação

Este capítulo do Relatório de Infl ação apresenta a avaliação feita pelo Comitê de Política Monetária (Copom)sobre o comportamento da economia brasileira e do cenário internacional desde a divulgação do último Relatório, em junho de 2010. O capítulo também apresenta análise das perspectivas para a infl ação até o terceiro trimestre de 2012 e para o crescimento do PIB até o fi nal de 2010. As projeções para a infl ação são apresentadas em dois cenários principais. O primeiro, denominado cenário de referência, supõe que a taxa Selic será mantida inalterada durante o horizonte de previsão, em 10,75% a.a., valor decidido pelo Copom em sua última reunião, em 31 de agosto e 1o de setembro, e que a taxa de câmbio permanecerá em R$1,75/US$. O segundo cenário, denominado cenário de mercado, utiliza as trajetórias para a taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa realizada pela Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin) do Banco Central com analistas independentes. É importante ressaltar que esses cenários servem apenas para balizar as decisões de política monetária, e suas hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de câmbio. Deve-se observar que as previsões aqui divulgadas utilizam o conjunto de informações disponível até a data de corte de 10 de setembro de 2010.

As projeções de infl ação e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatório não são pontuais. Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente até a supracitada data de corte. As previsões de infl ação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de juros e de câmbio, mas também de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas. O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de juros. Ao expô-las, o Copom procura dar maior transparência às decisões de política monetária, contribuindo para sua efi cácia no controle da infl ação, que é seu objetivo precípuo.


6.1 Determinantes da inflação

A infl ação, medida pela variação do IPCA, após atingir 4,31% em 2009 (taxa 1,59 p.p. inferior àquela observada em 2008), voltou a subir durante o primeiro quadrimestre de 2010, mas arrefeceu desde maio deste ano. Dessa forma, a infl ação acumulada em doze meses passou de 5,22%, em maio, para 4,49% em agosto, praticamente no mesmo nível do valor central da meta para a infl ação (4,5%). No ano, até agosto, o IPCA registra variação de 3,14%, taxa 0,17 p.p. acima daquela verifi cada no mesmo período do ano passado. De modo geral, houve melhora da dinâmica infl acionária, principalmente a partir de junho deste ano.

Os preços administrados por contratos e monitorados acumularam em doze meses até agosto variação de 3,77%, enquanto os preços livres aumentaram 4,79%. No conjunto dos preços livres, destaque-se a variação nos preços dos itens comercializáveis (3,03%), bem inferior àquela verifi cada nos preços dos não comercializáveis (6,39%). Evidenciando, também, o dinamismo da demanda doméstica, a infl ação do setor de serviços – maior componente da cesta de não comercializáveis – vem se mantendo em patamar superior à dos preços livres como um todo. De fato, em doze meses até agosto, a variação do preço dos serviços atingiu 6,85% (ante 7,04% no mesmo período de 2009).

Apesar de melhora verifi cada nos últimos meses, relativamente ao comportamento verifi cado no início deste ano, as três medidas de núcleo de infl ação calculadas pelo Banco Central mostram elevação no acumulado em doze meses. O núcleo por exclusão (IPCA-EX), que havia se deslocado de 5,72% em dezembro de 2008 para 4,73% em dezembro de 2009, elevou-se para 4,87% em agosto deste ano. De modo similar, a variação do núcleo de médias aparadas com suavização (IPCA-MS), que atingira 4,82% em dezembro de 2008 e havia diminuído para 4,24% em outubro de 2009, alcançou 5,05% em agosto. Por sua vez, a infl ação medida pelo núcleo de dupla ponderação (IPCA-DP), que atingira 6,06% em dezembro de 2008 e havia recuado para 4,74% doze meses depois, atingiu 4,83% em agosto. Note-se que as três medidas de núcleo encontram-se acima da meta para a infl ação, a despeito de apresentarem dinâmica mais favorável nos últimos meses.

Após atingir 68,75% em janeiro de 2010 (66,15% no mesmo mês de 2009), o índice de difusão do IPCA recuou para 52,60% em agosto deste ano (igual ao valor de agosto de 2009), sugerindo que a disseminação do processo de aceleração infl acionária se arrefeceu.


A inflação mais ampla, medida pela variação do IGP-DI, após forte redução em 2009 (-1,43% ante 9,10% em 2008), apresenta elevação em 2010. A variação em doze meses do IGP-DI, que atingira 14,81% em julho de 2008 e recuara para -1,76% em outubro e novembro de 2009, voltou a fi car positiva em 2010 e, em agosto, alcançou 7,05%, valor 7,60 p.p. acima do verifi cado no mesmo período de 2009. No ano, até agosto, a taxa alcança 6,87%, 8,46 p.p. acima da verifi cada no mesmo período de 2009. Essa dinâmica advém, principalmente, do IPA-DI e do Índice Nacional de Custo da Construção (INCC), cujas variações, até agosto, alcançaram 8,35% e 6,23%, respectivamente, ante -3,96% e 2,63% no mesmo período do ano passado. Por sua vez, o IPC-Br variou 3,34%. O expressivo aumento do IPA-DI decorre tanto do comportamento dos preços agrícolas, cuja variação em doze meses alcançou 6,15% em agosto, quanto da evolução dos preços industriais, com incremento de 8,91% em igual período.

A infl ação medida pela variação do Índice Nacional de Custo da Construção – Disponibilidade Interna (INCC-DI) mostra sinais de arrefecimento no segundo semestre, após registrar taxas elevadas ao longo da primeira metade do ano. De fato, após as taxas superiores a 1% de maio e junho, o INCC registrou elevações de 0,44% e 0,14% em julho e agosto, respectivamente. Ainda assim, em virtude da forte redução ocorrida após a crise de 2008/2009, a variação em doze meses do INCC continua se elevando. Com efeito, após atingir o pico em novembro de 2008 (12,33%), a variação em doze meses do INCC reduziu-se para 3,25% em dezembro de 2009 e vem aumentando consistentemente desde então, tendo atingido 6,86% em agosto.

Após crescer 5,1% em 2008 e recuar ligeiramente em 2009 (-0,2%), este ano a economia voltou a se expandir de forma importante, com crescimento de 2,7% no primeiro trimestre ante o trimestre anterior – taxa mais elevada desde o segundo trimestre de 2004 e a segunda mais alta desde o quarto trimestre de 1996. Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, o PIB aumentou 1,2% no segundo trimestre de 2010, indicando que a economia brasileira retoma a trajetória de expansão que vigia antes do recrudescimento da crise fi nanceira de 2008/2009, em ritmo condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo. Sob a ótica da produção, destaque-se a quinta expansão consecutiva da indústria, que cresceu 1,9% no segundo trimestre (após crescer 4,0% no primeiro), na comparação trimestral, segundo dados dessazonalizados. O setor de serviços, cujas taxas de crescimento são menos voláteis, cresceu 1,2% no segundo trimestre, após aumento de 1,8%


no trimestre anterior. Por sua vez, a produção agropecuária apresentou a segunda maior expansão entre os três setores, ao crescer 2,1% no segundo trimestre (3,8% no primeiro), mostrando recuperação importante. De modo geral, a robustez da demanda doméstica – alicerçada na expansão do crédito e do emprego – foi o fator mais relevante para a continuidade da expansão da economia.

Sob a ótica da demanda, após ter recuado 9,8% em 2009, a FBCF cresceu 7,3% e 2,4% no primeiro e no segundo trimestre de 2010, ante o trimestre anterior, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. O consumo das famílias – componente mais importante da demanda agregada – cresceu 0,8% no segundo trimestre, na mesma base de comparação, após ter crescido 1,4% no trimestre anterior. O consumo do governo apresentou alta robusta de 2,1% no segundo trimestre, após crescer 0,8% no primeiro. Por outro lado, o setor externo contribuiu negativamente para o crescimento do PIB no segundo trimestre (-3,6 p.p.), com as importações aumentando 38,8% (contribuição de -4,4 p.p.) e as exportações, 7,3% (contribuição de 0,8 p.p.). Com base na evolução recente, um cenário plausível contempla, nos próximos trimestres, a demanda doméstica evoluindo favoravelmente e a continuidade da contribuição negativa do setor externo para o crescimento do PIB.

A robustez da demanda se alinha ao forte desempenho do comércio varejista, a despeito de certa estabilidade na margem. Após haver crescido 9,1% em 2008 e recuado para 5,9% em 2009, em virtude dos efeitos da crise de 2008/2009, as vendas reais do comércio varejista aumentaram 11,5% até junho, segundo o IBGE. Em doze meses até junho, as vendas cresceram 9,3%, com destaque para os segmentos “hipermercados, produtos alimentícios, bebida e fumo” (10,1%) e de “móveis e eletrodomésticos” (12,7%). O comércio varejista ampliado – que inclui “veículos, motos, partes e peças” e “material de construção”, segmentos mais sensíveis às condições de crédito – também apresenta desempenho positivo, com crescimento de 10,6%, em doze meses até junho, impulsionado pelas vendas de “veículos, motos, partes e peças”, com expansão de 14,1%. O Comitê avalia que o comércio varejista deverá continuar registrando resultados positivos, mas com alguma acomodação ao longo dos próximos trimestres, impulsionado, entre outros, pela expansão do emprego e pelo dinamismo do mercado de crédito para pessoas físicas.

A taxa média de desemprego, que recuou consistentemente de 2006 (10,0%) a 2008 (7,9%) e aumentou


em 2009 (8,1%), voltou a recuar com intensidade em 2010. De fato, a taxa média até julho situou-se em 7,3%, 1,2 p.p. abaixo da observada no mesmo período de 2009. Em julho, a taxa de desemprego, segundo dados dessazonalizados pelo Banco Central, atingiu 7,0% pelo terceiro mês consecutivo, mantendo-se em níveis historicamente baixos. De acordo com o IBGE, o rendimento médio real habitualmente recebido pela população ocupada – que aumentou nos últimos três anos, a despeito dos efeitos da crise econômica – continua se elevando em 2010 e registra expansão de 2,1% no acumulado no ano até julho. Por sua vez, o número médio de pessoas ocupadas, que aumentou em 2007 (2,6%), em 2008 (3,4%) e em 2009 (0,7%), voltou a crescer fortemente em 2010, com aumento de 3,5% nos primeiros sete meses do ano. Dessa forma, a massa salarial real – importante fator impulsionador da demanda agregada nos últimos anos – continua a se expandir em 2010 (5,7% até julho, no acumulado no ano), repercutindo, principalmente, a geração de empregos. Segundo dados da CNI, o nível de emprego na indústria de transformação, após recuar em 2009, em função da crise, voltou a crescer de maneira robusta em 2010 e, até julho, cresceu 4,8% no acumulado do ano. No que se refere à evolução do emprego formal celetista, após quedas intensas no fi m de 2008 e no início de 2009, a geração de novos postos voltou a se expandir de forma bastante robusta, segundo dados divulgados pelo MTE, com a criação de 1,7 milhão de vagas até julho, o melhor saldo para o período da série histórica iniciada em 1985. O setor de serviços, as indústrias de transformação e de construção civil e o comércio criaram nesse período, respectivamente, 552 mil, 436 mil, 268 mil e 172 mil vagas. Em doze meses até julho, o crescimento alcançou 2,2 milhões de postos, o melhor resultado da série histórica nessa base de comparação.

Além do aumento da massa salarial, a disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte determinada pela estabilidade macroeconômica e por avanços institucionais conquistados nos últimos anos – constituiu elemento--chave para o aumento do consumo privado. Após serem adversamente afetadas pela crise de 2008/2009, as condições de crédito retornaram a padrões mais favoráveis e, assim, impulsionaram o volume de fi nanciamentos. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, em julho o saldo de crédito às famílias com recursos livres do sistema fi nanceiro cresceu 16,6%. No mesmo período, o crédito habitacional, cujas operações são baseadas principalmente em recursos direcionados, registrou crescimento de 51,1%. De modo geral, a expansão do crédito às famílias tem se dado em contexto de arrefecimento dos indicadores de inadimplência.


Após ser severamente afetado pela crise de 2008/2009, o investimento apresenta desempenho positivo desde o segundo semestre de 2009. De fato, a rápida recuperação da economia doméstica – em parte, viabilizada pela adequada e tempestiva adoção de ações de políticas monetária, fi scal e creditícia – e a não materialização de cenários mais pessimistas para a economia mundial fi zeram com que o grau de incerteza e a aversão ao risco diminuíssem e, por conseguinte, as condições creditícias melhorassem e os empresários retomassem planos de investimento que haviam sido interrompidos ou até mesmo abandonados durante a crise. Em consequência, a FBCF se expandiu 7,7%, 7,1%, 7,3% e 2,4%, do terceiro trimestre de 2009 ao segundo de 2010, respectivamente, na comparação com o imediatamente anterior, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. Em linhas gerais, é plausível afi rmar que a atual fase de expansão dos investimentos será reforçada por diversos projetos ligados ao setor de petróleo (pré-sal), de esportes e de infraestrutura, em grande parte liderados pelo setor público.

O volume total de crédito às pessoas jurídicas, consideradas as operações com recursos livres e direcionados, cresceu 17,8% em julho, na comparação com mesmo mês do ano anterior, totalizando R$846,8 bilhões. Tal evolução, vale ressaltar, foi favorecida pelos empréstimos e fi nanciamentos com recursos do sistema BNDES, cujo montante somou R$322,2 bilhões em julho de 2010, com expansão de 30,2% em relação ao mesmo período de 2009. Em relação ao mercado de capitais, o volume de emissões primárias de ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) atingiu R$27,4 bilhões nos doze meses encerrados em agosto. Destaque, em 2010, para as emissões de empresas do setor imobiliário e de construção. Por sua vez, os lançamentos de debêntures (excluindo as emissões realizadas por empresas de arrendamento mercantil), após atingirem R$6,3 bilhões em 2008 e R$11,1 bilhões em 2009, alcançaram R$17,1 bilhões no acumulado de setembro de 2009 a agosto de 2010.

No que se refere ao setor externo, após apresentar estabilidade em 2009 (US$25,3 bilhões ante US$24,9 bilhões em 2008), o saldo da balança comercial recuou em 2010. Até agosto, o saldo da balança comercial atingiu US$11,7 bilhões, ante US$19,9 bilhões no mesmo período do ano passado, com redução de 41,2%. Esse resultado se origina de exportações no valor de US$126,1 bilhões e de importações de US$114,4 bilhões, montantes, respectivamente, 28,8% e 46,6% superiores aos registrados em igual período de 2009. Nesse contexto, a queda do saldo comercial advém, sobretudo, de aumento mais forte das


importações em relação ao das exportações, em linha com o fato de que a economia doméstica se expande a taxa maior do que as observadas em parte substancial dos parceiros comerciais do Brasil.

Após recuar 2,5% em 2008 – a primeira retração desde 1996 – e 10,7% em 2009, o quantum exportado voltou a crescer em 2010 (7,3% até julho). A retomada lenta e gradual da demanda externa também impactou positivamente o preço médio das exportações, que subiu 18,3% neste ano até julho, após declinar 13,4% em 2009. Por sua vez, após contrair 17,4% em 2009, o quantum importado aumentou 42,1% até julho, repercutindo a dinâmica da atividade doméstica, em especial no setor industrial, que tem maior propensão a importar. O preço médio das importações, depois de cair 10,5% em 2009, mostra pequeno aumento até julho (2,1%).

A remessa de lucros e dividendos contribuiu para elevar o défi cit em contas correntes acumulado em doze meses, que se deslocou de US$36,1 bilhões em abril para US$43,8 bilhões em julho, o equivalente a 2,2% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$26,7 bilhões em doze meses até julho, o equivalente a 1,4% do PIB.

O IBC-Br incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia, bem como para os impostos sobre produto, e, portanto, constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. Após registrar crescimento por dezesseis meses consecutivos até abril, o IBC-Br se mostrou estável no bimestre seguinte. A evolução do IBC-Br, bem como de outros indicadores de atividade, apontava acomodação da economia no segundo trimestre, ao contrário do ritmo intenso verifi cado no primeiro, o que de certa forma foi confi rmado pelas contas nacionais divulgadas pelo IBGE. As perspectivas para o segundo semestre indicam que a economia deverá crescer em ritmo condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo.

A produção industrial aumentou 0,4% em julho em relação a junho, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, após três meses em queda (0,9%, 0,2% e 1,1%, em abril, maio e junho, respectivamente). No acumulado no ano até julho, mostra expansão de 15,0% e crescimento de 8,3% em doze meses. As indústrias de transformação e a extrativa mineral registraram crescimento de 15,0% e 15,4% até julho, e de 8,3% e 7,4% nos últimos doze meses, respectivamente. Os setores mais dependentes do crédito, como o automotivo e o


de construção civil e, por conseguinte, os mais intensamente atingidos pela crise fi nanceira de 2008/2009, mostram que se recuperaram e já ultrapassam os níveis de produção vigentes antes da crise.

O indicador de estoques da Sondagem Conjuntural da Indústria, elaborada pela FGV, que havia recuado para 78,5 em janeiro de 2009, o menor nível desde agosto de 2003, segundo dados dessazonalizados pela FGV, vem se recuperando desde então. Em agosto o indicador atingiu 85,0 após ter alcançado 92,5 em abril. Dessa forma, o nível médio do indicador em 2010, até agosto, encontra-se apenas 0,9 ponto abaixo daquele verificado em 2007, ano imediatamente anterior à eclosão da crise global de 2008/2009, indicando que o processo de ajuste do nível de estoques na indústria de transformação terminou. Por outro lado, o mês de agosto registrou a segunda queda consecutiva do indicador, que se encontra 7,5 pontos abaixo do máximo recente (92,5 em abril). Esses fatores reforçam a percepção de que houve certa estabilização da atividade industrial nos últimos meses, embora em níveis elevados. Para os próximos trimestres, o Copom avalia que a produção industrial deve continuar crescendo, mas a taxas menores do que vinha ocorrendo no início do ano.

Após atingir 86,7% em junho de 2008, o Nuci na indústria de transformação, mensal com ajuste sazonal, calculado pela FGV, recuou para 77,9% em fevereiro e março de 2009, em decorrência da crise de 2008/2009. Desde então o nível de utilização se elevou signifi cativamente, mas, após atingir 85,5% em junho de 2010, o indicador retrocedeu para 84,9% em agosto, nível próximo aos vigentes antes da crise de 2008. No que se refere à expansão da capacidade, após crescimento robusto de 23,8% em 2007 e 20,1% em 2008, a absorção de bens de capital contraiu 13,4% em 2009. Em 2010, contudo, a absorção vem crescendo intensamente e, até julho, expandiu 31,0%, em comparação com o mesmo período de 2009. Esse crescimento resulta de aumento de 31,3% nas importações de bens de capital, e de 28,6% na produção doméstica desses bens. Note-se, ainda, que, na mesma base de comparação, a produção de insumos para a construção civil aumentou 15,2%. Após cair de 125,9 em junho de 2008 para 71,1 em dezembro, o indicador do nível de demanda global da Sondagem Conjuntural da FGV junto à indústria, segundo dados dessazonalizados, ultrapassou os 100 pontos em setembro de 2009 (100,5). Entretanto, após atingir 120,9 em junho de 2010, decresceu e registrou 113,8 em agosto, em consononância com a estabilização da produção industrial observada nos últimos meses. Não obstante, ao permanecer acima de 100, o indicador mostra


que um número maior de empresas qualifi ca a demanda por seus produtos como forte, em relação àquelas que a julgam como fraca. Em síntese, os dados sugerem que as taxas de utilização seguem elevadas, embora haja indícios de acomodação, que pode ser reflexo da maturação de investimentos.

Nos mercados internacionais, a volatilidade e a aversão ao risco mantiveram-se elevadas desde o último Relatório, embora venham se reduzindo na margem, e a liquidez permanece limitada, apesar de a percepção de risco de crise sistêmica mostrar arrefecimento. Preocupações com dívidas soberanas de países europeus e com a desaceleração na China continuam presentes, ao mesmo tempo em que cresceram as preocupações com a sustentabilidade da recuperação da economia americana. Ainda assim, os preços de certas commodities e de ativos brasileiros se elevaram e, de modo geral, as perspectivas para o fi nanciamento externo da economia brasileira seguem favoráveis.

Os sinais de retomada lenta e desigual da economia global continuaram a se acumular desde o último Relatório. A recuperação da atividade nas economias tem ocorrido de forma acentuadamente assimétrica, de modo que a recuperação da economia global continua sendo liderada pelas economias emergentes. Desde o último Relatório, acumulam-se indícios de que a intensidade desse processo poderá ser menor do que se antecipava, em cenário no qual a observância de dinamismo nas economias do G3 (Estados Unidos, Europa e Japão) para 2011 se torna menos provável, cenário central com o qual o Comitê trabalha. Mais recentemente, a economia americana registra sinais de enfraquecimento, evidenciando que a recuperação em curso deverá ser mais lenta do que se vislumbrava anteriormente, não se descartando por completo a possibilidade de reversão. Por sua vez, a economia japonesa continua registrando crescimento lento. A propósito, na Área do Euro a recuperação se mostra bastante incerta, além de lenta e desigual entre as economias do bloco, em parte devido à consolidação fi scal e às difi culdades por que passa o mercado de crédito. Ainda assim, a economia da Alemanha, a mais importante da área, mostra certo dinamismo. Dessa forma, as perspectivas para a economia global permanecem incertas desde a publicação do último Relatório, embora o balanço geográfi co de riscos pareça ter mudado. Em outra frente, a trajetória dos índices de preços mostra arrefecimento das pressões infl acionárias em algumas economias relevantes, enquanto persistem preocupações com a perspectiva de defl ação em outras. Nessa conjuntura, permanece elevada a probabilidade de que se observe alguma infl uência desinfl acionária do ambiente


externo sobre a inflação doméstica, conquanto persista incerteza sobre o comportamento de preços de ativos e de commodities em contexto de substancial volatilidade nos mercados fi nanceiros internacionais.

Após superar a barreira dos US$85 em maio deste ano, o preço do petróleo – fonte sistemática de incerteza advinda do cenário internacional – recuou para patamar próximo a US$75 nas últimas semanas, em parte refl etindo aumento das preocupações com as repercussões sobre a demanda decorrente da perspectiva de crescimento mundial menor do que se antecipava. A despeito da considerável incerteza inerente às previsões sobre a trajetória dos preços do petróleo, permanece plausível o cenário central de trabalho adotado pelo Copom, que prevê preços domésticos da gasolina inalterados para 2010. Cabe notar, ainda, que a infl uência dos preços internacionais do petróleo sobre a infl ação doméstica não se transmite exclusivamente por intermédio dos preços dos combustíveis na bomba, mas também por canais como a cadeia produtiva do setor petroquímico e as expectativas de consumidores e empresários. Faz-se oportuno registrar, também, a queda recente no preço de diversas commoditiesmetálicas, refletindo, como dito, novas preocupações quanto à recuperação da economia mundial, especialmente da economia dos Estados Unidos. Por sua vez, o preço das commodities agrícolas tem apresentado bastante volatilidade. Em alguns casos, como os do milho e do trigo, os preços têm subido com certa intensidade nas últimas semanas, em parte refl exo de condições climáticas adversas em importantes regiões produtoras.

As expectativas para a taxa de crescimento do PIB em 2010 se alteraram desde a divulgação do último Relatório, ao passar de 7,06% para 7,42%, em parte refl etindo as contas nacionais relativas ao segundo trimestre deste ano, que surpreenderam positivamente parte dos analistas. Nesse período, as expectativas para a infl ação para 2010 se reduziram, enquanto para 2011 aumentaram, e, na data de corte de 10 de setembro, encontravam-se em 4,97% e 4,90%, respectivamente; ante 5,61% e 4,80% para 2010 e 2011, em 18 de junho. Para 2012, a expectativa é de 4,50%. De modo geral, desde a divulgação do último Relatório, houve redução da dispersão em torno das medidas de tendência central das expectativas de infl ação para 2010 e para 2011. A propósito, o Gráfi co 6.2 indica, como esperado, que o cenário prospectivo para a infl ação de 2010 fi cou menos incerto desde a divulgação do último Relatório.

Gráfico 6.1 – Evolução das expectativas de mercadoe das metas referentes à inflação doze meses à frente

2,5

3,5

4,5

5,5

6,5

Nov 2008

Jan 2009

Mar Mai Jul Set Nov Jan 2010

Mar Mai Jul Set

%

Meta Gerin

Gráfico 6.2 – Dispersão das expectativas de inflação para 2010Frequência relativa

0

10

20

30

40

<4,20 <4,60 <5,00 <5,40 <5,80 <6,20 <6,60

%

10/set/10 18/jun/10


6.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária

O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses sobre o comportamento das principais variáveis macroeconômicas. Esse conjunto de pressupostos, bem como os riscos a eles associados, compoem o cenário principal com base no qual o Comitê toma decisões. Em linhas gerais, esse cenário prospectivo, consubstanciado nas projeções que serão apresentadas na próxima seção, contempla, do lado externo, recuperação mais lenta da atividade econômica global, com possibilidade de reversão e, do lado doméstico, expansão econômica mais moderada, com redução nas projeções de infl ação em relação às do último Relatório.

O balanço de riscos relacionados às perspectivas de infl ação evoluiu favoravelmente desde a divulgação do último Relatório. Do lado interno, o risco de descompasso entre o crescimento da absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta continua presente, mas em menor magnitude do que anteriormente. De fato, a evolução mais recente da atividade econômica, em ritmo menos intenso do que o verifi cado quando da recuperação da crise, e suas perspectivas apontam para expansão da demanda mais próxima do condizente com o equilíbrio de longo prazo. A mudança de postura de política monetária adotada desde abril de 2010 e a retirada de estímulos fi scais contribuíram para esse cenário. Vale mencionar, ainda, que o ritmo elevado de crescimento do segundo semestre de 2009 e do primeiro trimestre de 2010 representou, em parte, a recomposição de níveis de produto observados antes da crise. Com efeito, no que se refere à produção industrial, a mesma ainda se encontra em níveis similares aos verifi cados antes da crise de 2008/2009. Note-se, também, que o crescimento robusto do investimento tende a ampliar a capacidade produtiva da economia. Por outro lado, do lado doméstico, um fator de risco importante advém do aquecimento dos mercados de fatores, que se apresentam com estreita margem de ociosidade, em especial, no mercado de trabalho, o que pode se agravar pela presença, na economia, de mecanismos que favorecem a persistência da infl ação.

Do lado externo, eram dois os principais riscos apontados no último Relatório.

O primeiro referia-se à possibilidade de elevações signifi cativas nos preços das commodities, principalmente se não fosse acompanhada por movimentos, em sentido


contrário, da taxa nominal de câmbio. Esse risco ainda persiste, embora, com as perspectivas menos favoráveis de recuperação econômica em nível global, tal risco pode se reduzir, ao menos no curto prazo. Os preços das commoditiesnão têm apresentado tendência generalizada de elevação ao longo do ano, ou seja, notam-se comportamentos bastante diferenciados entre os produtos, a despeito de mais recentemente terem sido observados aumentos importantes. Em suma, a perspectiva de evolução dos preços das commodities, incluindo o do petróleo, segue, em geral, com elevada incerteza, uma vez que o cenário prospectivo depende da evolução da demanda, em contexto de retomada assimétrica da economia mundial, e da perspectiva de evolução da oferta global. Note-se, porém, que é plausível supor probabilidade maior de elevação do que de estabilidade desses preços, no médio e longo prazos, em cenário em que se observe fortalecimento da recuperação global. De qualquer maneira, a análise dos possíveis efeitos sobre a infl ação doméstica das alterações de preços de matérias--primas não deve ser desvinculada da análise dos efeitos que esses movimentos exercem sobre os preços de ativos brasileiros. Por exemplo, nos últimos anos tem-se registrado correlação negativa entre os preços internacionais de commodities e alguns desses preços. Cabe destacar, todavia, que, na presença de mudanças importantes no Balanço de Pagamentos, tal correlação pode se tornar menos forte no médio prazo.

O segundo risco externo apontado no último Relatório estava associado à possibilidade de que a crise fi scal que atinge alguns países europeus, e a consequente deterioração das condições financeiras internacionais, ganhasse contornos mais extremos. Esse risco arrefeceu desde a publicação do último Relatório. Para tanto, contribuíram medidas fi scais tomadas por vários países europeus com vistas à melhoria da situação fi nanceira do setor público, o suporte de organismos multilaterais, assim como a condução de testes de estresse no sistema bancário da região, entre outros fatores. De qualquer maneira, a solução da questão fi scal na região se apresenta como desafi o que, de fato, demanda ações por um período prolongado. Ademais, os avanços nos entendimentos sobre o acordo do Comitê da Basileia de Supervisão Bancária (BCBS), do Banco de Compensações Internacionais (BIS), para fortalecer os requerimentos de capital dos bancos, também sinaliza um quadro fi nanceiro mais favorável.

No último Relatório, também foram destacados dois cenários acerca da rapidez e da magnitude da recuperação da economia mundial. No primeiro, a atividade econômica


mostrava recuperação tímida, acompanhada de aumento da desconfi ança dos participantes de mercado em relação à solvência de algumas economias europeias, enquanto no segundo a retomada ocorria de forma mais rápida do que se antecipava. Os sinais recentes apontam para aumento de probabilidade de concretização do primeiro cenário, que passou a constituir o cenário central no corrente Relatório. O Relatório de Infl ação de junho indicava que o efeito desse cenário central sobre a infl ação doméstica teria sinal ambíguo, haja vista que contemplava, também, um ambiente com aumento da aversão ao risco e das incertezas fi nanceiras. O cenário preponderante atual, de fato, incorpora a percepção de menor ritmo de atividade econômica global, todavia não contempla deterioração das condições fi nanceiras e, assim, seus efeitos sobre a dinâmica dos preços domésticos tendem a ter viés desinfl acionário.

São vários os potenciais mecanismos de transmissão, considerando o cenário central, para os preços domésticos. Nesse ponto, cabe explicitar alguns desses mecanismos. O menor crescimento mundial reduz as exportações líquidas, atuando como elemento de contenção da demanda agregada, o que pode contribuir para uma menor taxa de infl ação doméstica, em particular, no segmento de bens comercializáveis. Além disso, tende a gerar menor pressão de alta sobre os preços das commodities. Por outro lado, no médio prazo, deve-se considerar que uma redução das exportações líquidas pode afetar a sustentabilidade dos preços de certos ativos brasileiros. Embora relevante, mas de difícil mensuração, um cenário de baixo crescimento global pode impactar negativamente a confi ança de empresários e de consumidores.

Como ressaltado anteriormente, o risco de descompasso entre o crescimento da absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta reduziu-se, em parte, pela mudança de postura da autoridade monetária adotada desde abril de 2010. Ressalte-se que os efeitos da política monetária sobre a demanda agregada e sobre o produto tendem a ser menos defasados do que os sobre os preços. De fato, os sinais recentes de atividade, como revelam, entre outros, os dados de comércio, estoques e produção industrial, corroboram um quadro de crescimento mais moderado do que o registrado no início deste ano. Nesse ponto, vale notar a importante contribuição do excesso de capacidade instalada global (oferta) para suavizar o processo de ajuste em curso no âmbito doméstico, bem como que, para os trimestres seguintes, as perspectivas apontam continuidade e até mesmo intensifi cação dessa contribuição externa. Em outra frente, depois de acentuada queda no último trimestre


de 2008 e no primeiro de 2009, os investimentos têm se expandido sistematicamente acima do crescimento do PIB. Como resultado, a taxa de investimento – proporção da FBCF em relação ao PIB – tem se recuperado de forma vigorosa, embora ainda se encontre em nível inferior ao verifi cado antes da crise de 2008/2009. A combinação de um ritmo mais moderado de crescimento da demanda agregada e de recuperação dos investimentos tem se manifestado em valores mais estáveis para o Nuci da indústria, o qual vinha em processo de contínuo crescimento ao longo de 2009 e início deste ano. Importante lembrar, também, que as elevadas taxas de crescimento do PIB para 2010, em parte, refl etirão apenas o efeito do carregamento estatístico decorrente das taxas de crescimento verifi cadas ao longo de 2009 e no primeiro trimestre de 2010.

De modo geral, as perspectivas para a evolução da atividade econômica doméstica continuam favoráveis, a rigor, em compasso menos intenso do que o observado no início deste ano. Essa avaliação é sustentada, entre outros, pelos sinais de continuidade da expansão da oferta de crédito, tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; pelo fato de a confi ança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados, mas com alguma acomodação na margem; e pela trajetória recente dos níveis de estoques em alguns setores industriais. Cabe adicionar, ainda, o vigor do mercado de trabalho e os efeitos remanescentes dos estímulos fi scais e das políticas dos bancos ofi ciais e, em escala menor do que a esperada anteriormente, a retomada da atividade global.

Um risco importante para a não concretização do cenário central advém das condições do mercado de trabalho. O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa, gerando as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da série com a metodologia correntemente empregada (em março de 2002). O rendimento médio real, depois de oscilar ao longo de 2009, tem crescido desde o início do ano. O risco importante, nessas situações, é o de que o aquecimento no mercado de trabalho leve à concessão de aumentos nominais dos salários em níveis não compatíveis com o crescimento da produtividade, o que, em ambiente de demanda aquecida, tendem a ser repassados aos preços ao consumidor. Nesse ponto, cumpre registrar que a teoria, no que é respaldada pela experiência internacional, determina que moderação salarial constitui elemento chave para a obtenção de um ambiente macroeconômico com estabilidade de preços.

O Copom entende, também, que há resistências importantes à queda da inflação no Brasil. Existem


mecanismos regulares e quase que automáticos de reajuste, de jure e/ou de facto , que contribuem para prolongar no tempo pressões infl acionárias observadas no passado. Como se sabe, a presença de mecanismos de indexação de preços, mesmo que informais, reduz a sensibilidade da infl ação às fl utuações da demanda. Ressalte-se, ainda, que, embora a infl ação no Brasil tenha se posicionado em patamares relativamente baixos nos últimos anos, os níveis da variação dos preços ainda ensejam mecanismos realimentadores e, nesse sentido, não correspondem ao conceito usual de estabilidade de preços. De um modo geral, ao conter o processo de desinfl ação da economia, os mecanismos de indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da taxa de infl ação em ciclos de recuperação econômica e, assim, potencializam os riscos para o cenário infl acionário prospectivo.

No que se refere à política fi scal, a recuperação da atividade econômica, liderada pela expansão da demanda doméstica, e a reversão de parcela da desoneração tributária que havia sido introduzida para enfrentar a crise econômica criam perspectivas favoráveis à concretização de um cenário de recuperação das contas públicas. À vista disso, o Copom avalia, com as informações disponíveis, que, caso a geração de superávits primários seja compatível com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de infl ação apresentadas na próxima seção, não deve ocorrer infl exão signifi cativa e consistente na tendência de redução da razão dívida pública sobre produto.

Outro fator de risco a ser monitorado pelo Comitê reside no comportamento dos preços no atacado que, no passado recente, têm acumulado aumentos signifi cativos, bem como potenciais repercussões sobre os preços ao consumidor. De fato, as evidências indicam a presença de defasagens entre variações de preços ao produtor e seu eventual repasse para os preços ao consumidor – como detalhado em boxe do Relatório de Infl ação de março de 2010. Dessa forma, presumivelmente, parcela dos efeitos da recente escalada dos preços ao produtor ainda estaria por ser transmitida para os preços ao consumidor. A propósito, conforme destacado em Relatórios anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a infl ação para os consumidores dependerão, entre outros fatores, das condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição de cada setor à competição externa e interna e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da infl ação.


A dinâmica do mercado de crédito também merece atenção, tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada e, por conseguinte, sobre a infl ação, quanto pelos riscos macroprudenciais que pode originar. O dinamismo do mercado de crédito no Brasil tem sido intenso e tem determinado crescimento persistente da relação crédito/PIB. Por outro lado, como ressaltado no boxe Poder da Política Monetária no Brasil, constante do último Relatório, esse aprofundamento do mercado de crédito, entre outros fatores, deve ter contribuído para ampliar o poder da política monetária no Brasil. O Copom avalia que a moderação da expansão do mercado de crédito, de modo particular das operações direcionadas, constitui um elemento importante para que se concretize tempestivamente um cenário infl acionário benigno. No que se refere a riscos macroprudenciais, importante destacar que a expansão do crédito tem ocorrido em ambiente de redução das taxas de inadimplência, que, por sua vez, em parte decorre da posição da economia no ciclo.

O Copom reconhece a existência de riscos de elevação da inflação no curto prazo, notadamente, os associados à reversão do processo de queda dos preços dos alimentos registrado em meses recentes. Oportuno destacar que, se o movimento dos preços tiver origem em choques de oferta, a despeito da difi culdade em se identifi car a natureza desses choques, bem como sua intensidade e duração, a política monetária deve atuar no sentido de impedir a sua propagação, os chamados efeitos de segunda ordem. Embora a materialização desse choque de alimentos possa impactar negativamente as expectativas dos formadores de preços, em princípio, não se deve superdimensionar esse risco, pois não se registrou movimento inverso quando do recuo dos preços dos alimentos – os movimentos das expectativas essencialmente refl etiram ajustes decorrentes de erros de projeção. É de se admitir que a materialização do choque no trimestre corrente provavelmente terá seu impacto sobre os preços ao consumidor concentrado no quarto trimestre deste ano. De qualquer maneira, em que pese esse e outros riscos já mencionados, o Copom considera que a convergência da infl ação para o valor central da meta tende a se concretizar. Para tanto, ampara-se na consideração pertinente de que a política monetária atua com defasagem sobre a atividade e sobre a infl ação e de que os efeitos do processo de ajuste da taxa básica de juros iniciado em abril de 2010 ainda não se fizeram sentir integralmente. Por outro lado, o Comitê assegura que, caso esse cenário não se concretize tempestivamente, a postura de política monetária deve ser ajustada de modo a garantir a convergência entre o ritmo de expansão da demanda e o da oferta. Dito de outra forma, caso a infl ação não convirja tempestivamente para o valor


central da meta estabelecida pelo CMN, a política monetária deve atuar a fi m de redirecionar a dinâmica dos preços e, portanto, assegurar que a meta seja atingida.

A intensidade e a frequência dos choques a que têm sido submetidas tanto a economia global quanto a brasileira nos últimos anos impõem desafi os adicionais à análise do cenário prospectivo. O Comitê reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual, no qual os riscos restantes para a consolidação de um cenário infl acionário benigno se circunscrevem ao âmbito interno, como os derivados da expansão da demanda doméstica, em contexto de estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. Evidências sobre isso vêm dos ganhos reais de salários em alguns segmentos e de maiores pressões de preços ao produtor no passado recente. É plausível afi rmar, entretanto, que os fatores de sustentação desses riscos domésticos mostram desaceleração, e que há sinais de que a economia tem se deslocado para uma trajetória mais condizente com o equilíbrio de longo prazo. Assim, os efeitos das pressões de demanda e do elevado nível de utilização dos fatores sobre o balanço de riscos para infl ação tendem a arrefecer.

Em suma, desde o último Relatório, reduziram-se os riscos à concretização de um cenário inflacionário benigno, no qual a infl ação seguiria consistente com a trajetória de metas, o que, em parte, se deveu à reversão de parcela substancial dos estímulos introduzidos durante a crise fi nanceira internacional de 2008/2009 e, de modo especial, ao ajuste da taxa básica implementado desde abril. Também contribuiu para isso o fato de que, nesse mesmo período, elevou-se a probabilidade de desaceleração, e até mesmo de reversão, do já lento processo de recuperação em que se encontram as economias do G3. Por conseguinte, a infl uência do cenário internacional sobre o comportamento da infl ação doméstica revela viés desinfl acionário.

Diante disso, o Copom decidiu, por unanimidade, aumentar a taxa Selic de 10,25% para 10,75% na reunião de julho e mantê-la nesse patamar na reunião de agosto/setembro. Ao mesmo tempo em que não espera que o nível de infl ação registrado nos últimos meses se mantenha em um futuro próximo, o Copom observa a continuação do processo de redução de riscos para o cenário infl acionário que se confi gura desde sua penúltima reunião. Nesse contexto, o Comitê avalia que, neste momento, a manutenção da taxa de juros básica no nível estabelecido em sua reunião de julho proporciona condições adequadas para assegurar a convergência da infl ação para a trajetória de metas.


6.3 Pressupostos e previsão de inflação

De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados, levando em conta o conjunto de informações disponíveis até 10 de setembro de 2010 (data de corte), o cenário de referência pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1,75/US$, e a meta para a taxa Selic em 10,75% a.a. – valor fi xado na reunião do Copom de agosto/setembro – ante R$1,80/US$ e 10,25% a.a. considerados no Relatório de Infl ação de junho de 2010. A projeção para a variação, em 2010, do conjunto dos preços administrados por contrato e monitorados, no cenário de referência, é de 3,6%, mesmo valor considerado no último Relatório. Essa projeção baseia-se, para o acumulado de 2010, nas hipóteses de estabilidade nos preços da gasolina e do gás de bujão; de variação de 3,7% nos preços da eletricidade; e de 1,6% nas tarifas de telefonia fi xa. Os itens para os quais se dispõe de mais informações foram projetados individualmente. Para os demais, as projeções baseiam-se em modelos de determinação endógena de preços administrados, que consideram componentes sazonais, variações cambiais, infl ação de preços livres e infl ação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP), entre outras variáveis. De acordo com esses modelos, no cenário de referência, a projeção de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados é de 4,4% para 2011 e de 4,5% para 2012, mesmos valores utilizados no Relatório de junho de 2010.

O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados da pesquisa realizada pela Gerin com um conjunto signifi cativo de instituições até a data de corte. Nesse cenário, as expectativas para a evolução da taxa de câmbio média se reduziram em comparação com os valores divulgados no Relatório de Infl ação de junho de 2010. Para o último trimestre de 2010, essas expectativas passaram de R$1,81/US$ para R$1,77/US$ e, para o último trimestre de 2011, de R$1,86/US$ para R$1,81/US$. Para o terceiro trimestre de 2012, as expectativas projetam taxa de câmbio média de R$1,86/US$. No que se refere à evolução da taxa Selic média, as expectativas, em geral, reduziram-se quando comparadas aos valores constantes do último Relatório. Para o último trimestre de 2010, a taxa média se deslocou de 11,81% a.a. para 10,75% a.a., enquanto, para o último trimestre de 2011, manteve-se em 11,75% a.a. Para o terceiro trimestre de 2012, as expectativas indicam taxa Selic média de 10,86% a.a. Essa trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads para o swap pré-DI de 360 dias de 127 p.b. e 128 p.b., em relação à atual meta para a taxa Selic (10,75% a.a.), no quarto trimestre de 2010


e de 2011, respectivamente. Adicionalmente, o cenário de mercado pressupõe variações de 3,7% para o conjunto dos preços administrados por contratos e monitorados em 2010, e de 4,5% em 2011 e em 2012.

Quanto à política fi scal, as projeções apresentadas neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta para o superávit primário de 3,3% do PIB em 2010, ajustada pela possibilidade de que esse percentual seja reduzido em até 0,90 p.p. em virtude da implementação dos projetos vinculados ao PAC. Adicionalmente, considera-se que o superávit primário em 2011 e em 2012 seja mantido, sem ajustes, no patamar de 3,3% do PIB.

Com base nos pressupostos acima, utilizando o conjunto disponível de informações até a data de corte (10 de setembro de 2010), foram construídas as projeções para a variação acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que caracterizam os cenários de referência e de mercado.

A previsão central associada ao cenário de referência indica infl ação de 5,0% em 2010, percentual 0,4 p.p. menor do que o projetado no Relatório de junho de 2010 e superior ao valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo CMN. Conforme ilustra o Gráfi co 6.3, segundo o cenário de referência, a projeção para a infl ação acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central da meta até o fi nal de 2010 e oscila em torno desse valor nos trimestres posteriores. De acordo com os números constantes da Tabela 6.1, a projeção de infl ação acumulada em doze meses parte de 4,7% no terceiro trimestre de 2010 e se desloca para 5,0% no último. Para 2011, a projeção da infl ação acumulada em doze meses parte de 4,4% no primeiro trimestre, se desloca para 4,7% no terceiro, mas recua e encerra o ano em 4,6%. Nesse cenário, a projeção se eleva ligeiramente no primeiro trimestre de 2012, para 4,7%, e volta a recuar para 4,4% no segundo e no terceiro trimestres de 2012. Cabe destacar que o recuo da projeção de infl ação para 2011, em comparação com 2010, refl ete, em parte, o fato de as expectativas de infl ação, tanto para 2011 quanto para 2012, posicionarem-se em níveis abaixo dos associados ao ano corrente, bem como a recuperação do superávit primário. Cabe informar, ainda, ser residual a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2010, segundo o cenário de referência. Para 2011, essa probabilidade encontra-se em torno de 10%.

Gráfico 6.3 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, comjuros constantes de 10,75% a.a. (cenário de referência) Leque de inflação

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

-2

0

2

4

6

8

10

III 2009

IV I 2010

II III IV I 2011

II III IV I 2012

II III

%

(Cenário de referência)

Intervalo de probabilidade

Período Projeção

central

2010 3 4,6 4,6 4,7 4,7 4,8 4,9 4,7

2010 4 4,5 4,7 4,9 5,1 5,2 5,4 5,0

2011 1 3,8 4,1 4,3 4,5 4,8 5,1 4,4

2011 2 3,6 3,9 4,2 4,5 4,8 5,1 4,4

2011 3 3,7 4,1 4,5 4,9 5,2 5,6 4,7

2011 4 3,6 4,0 4,4 4,8 5,2 5,6 4,6

2012 1 3,6 4,0 4,5 4,9 5,3 5,7 4,7

2012 2 3,2 3,7 4,2 4,6 5,0 5,5 4,4

2012 3 3,2 3,7 4,2 4,6 5,1 5,6 4,4


Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes de 10,75% a.a.

50%

30%

10%


No cenário de mercado, a previsão de 5,0% para a infl ação em 2010 é igual à associada ao cenário de referência e 0,3 p.p. menor do que o valor projetado no último Relatório. Conforme se pode inferir do Gráfi co 6.4 e da Tabela 6.2, as projeções para a infl ação acumulada em doze meses, seguindo padrão semelhante ao observado no cenário de referência, oscilam em patamares superiores à meta até o fi nal de 2010, mas recuam ao longo de 2011 e encerram o ano em 4,6%. Nesse cenário, a projeção parte de 4,6% no primeiro trimestre de 2012 e atinge 4,3% no terceiro trimestre. Segundo o cenário de mercado, tal como no de referência, a probabilidade estimada de a infl ação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2010 é residual e, em 2011, situa-se em torno de 12%.

Ao contrário do verifi cado no último Relatório, as dinâmicas das projeções nos dois cenários considerados se aproximam em 2011, haja vista que o efeito da diferença entre as trajetórias para a taxa de juros compensa, em grande parte, o efeito da diferença entre as respectivas trajetórias de taxa de câmbio. Em 2010, praticamente, não existe diferença entre as projeções para os dois cenários, devido à igualdade das trajetórias de taxa de juros consideradas e à proximidade das trajetórias para a taxa de câmbio. Outro aspecto a destacar é que, de modo geral, as projeções para a infl ação recuaram em comparação com os números constantes do último Relatório e, nesse sentido, aproximaram-se do valor central da meta.

A comparação das trajetórias apresentadas neste Relatório com as divulgadas no anterior – essas últimas constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de referência, redução nas projeções nos dois últimos trimestres de 2010, refl etindo, em parte, a redução das expectativas de infl ação para este ano e as taxas de infl ação ocorridas em meses recentes abaixo das projeções prevalecentes por ocasião da publicação do Relatório de junho deste ano. No cenário de mercado, as mudanças nas projeções também refl etem esses movimentos. Em relação a 2011, em geral há redução das projeções para a infl ação em relação ao Relatório de junho de 2010 em ambos os cenários, mas de forma mais intensa no cenário de referência. Para os dois primeiros trimestres de 2012, observa-se mudança semelhante ao se compararem as projeções.

O Gráfico 6.5 mostra a evolução da inflação acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de referência e de mercado até o terceiro trimestre de 2012, e a trajetória de metas. Até agosto de 2010, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, as trajetórias

Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros 1/

Intervalo de probabilidade

50%

Período 30% Projeção

10% central

2010 3 4,6 4,6 4,7 4,7 4,8 4,9 4,7

2010 4 4,6 4,8 4,9 5,1 5,2 5,4 5,0

2011 1 3,9 4,2 4,4 4,6 4,8 5,0 4,5

2011 2 3,7 4,0 4,3 4,5 4,8 5,1 4,4

2011 3 3,7 4,2 4,5 4,9 5,3 5,7 4,7

2011 4 3,5 4,0 4,4 4,8 5,2 5,7 4,6

2012 1 3,3 3,9 4,4 4,8 5,3 5,8 4,6

2012 2 2,9 3,5 4,0 4,5 5,1 5,7 4,3

2012 3 2,7 3,4 4,0 4,6 5,2 5,9 4,3


1/ De acordo com a Gerin.

Gráfico 6.4 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de câmbio e de jurosLeque de inflação


-2

0

2

4

6

8

10

III 2009

IV I 2010

II III IV I 2011

II III IV I 2012

II III

%

Período Cenário dereferência

Cenário demercado

2010 II 5,0 5,0

2010 III 5,1 5,0

2010 IV 5,4 5,3

2011 I 4,9 4,8

2011 II 4,8 4,6

2011 III 5,0 4,8

2011 IV 5,0 4,6

2012 I 5,1 4,7

2012 II 4,8 4,3

Tabela 6.3 – Projeções do Relatório de Inflação de junho de 2010


consideram projeções associadas aos respectivos cenários para a construção dos valores acumulados. As projeções observam oscilação conjunta dos dois cenários acima do valor central da meta nos dois últimos trimestres de 2010. Em ambos os casos, as trajetórias se direcionam para valores próximos do valor central da meta ao longo de 2011 e nos primeiros trimestres de 2012.

A média das previsões geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VARs) para a infl ação acumulada em doze meses é apresentada no Gráfi co 6.6. Até agosto de 2010, os valores referem-se à infl ação ocorrida e, a partir de então, a projeções. Quando comparadas com os dados do Relatório anterior, assim como nas projeções para os cenários de referência e de mercado, nos modelos VAR observa-se redução das previsões para a infl ação acumulada em doze meses nos dois últimos trimestres de 2010. As previsões dos modelos VARs se reduzem ao longo do primeiro semestre de 2011, em comparação com 2010, mas se elevam no terceiro trimestre e tendem, nos trimestres seguintes, para a média incondicional da infl ação.

O Gráfi co 6.7 mostra o leque de crescimento do produto construído com base nas hipóteses do cenário de referência. Tendo em vista que o modelo que gera as projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis que não são diretamente observáveis, produto potencial e hiato do produto, os erros de previsão associados a essas projeções são consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projeções de infl ação. De acordo com esse cenário, o crescimento do PIB previsto para 2010 se manteve em 7,3%, mesmo valor projetado no Relatório de Infl ação de junho de 2010.

Gráfico 6.5 – Trajetória das metas e projeções referentes à inflação acumulada em doze meses

3

4

5

6

7

Set 2009

Dez Mar 2010

Jun Set Dez Mar 2011


Jun Set

%

Meta Cenário de mercado Cenário de referência

Gráfico 6.6 – Projeção de Inflação: modelos VAR


Média das projeções dos modelos.

3

4

5

6

7

Dez 2009

Mar 2010



Jun Set

%

Gráfico 6.7 – Variação do PIB com juros fixos em 10,75% a.a.Cenário de referênciaLeque do produto

-2

0

2

4

6

8

10

IV2007

I2008

II III IV I2009

II III IV I2010

II III IV

%


Taxa de Juros Real de Equilíbrio

1/ Neste boxe, os termos “taxa de juros de equilíbrio” e “taxa neutra” são utilizados indistintamente.2/ Ver Laubach e Williams (2003), Cuaresma et al. (2003), European Central Bank (ECB) (2004), Basdevant et al. (2004), Mésonnier e Renne (2004).3/ Para uma discussão sobre fatores que afetam a taxa de juros real de equilíbrio, vide ECB (2004).

No p rocesso de fo rmulação e de implementação da política monetária, assume papel relevante a taxa de juros real de equilíbrio1 da economia, defi nida como a taxa de juros consistente com o produto no seu nível potencial e taxa de infl ação estável2. Quando a taxa de juros real está acima do nível de equilíbrio, a política monetária é contracionista e, portanto, reduz a demanda agregada e a infl ação. Por outro lado, quando a taxa de juros real está abaixo do nível de equilíbrio, a política monetária é expansionista, o que produz efeito inverso sobre a demanda e sobre a infl ação. Assim como outras taxas de juros de uma economia, a taxa de equilíbrio varia com o tempo. Reduções da taxa neutra podem ser um refl exo, entre outros, de maior estabilidade econômica; de aumento da credibilidade do banco central e do governo; e de maior desenvolvimento do sistema fi nanceiro3.

Haja vista a importância do tema para a condução da política monetária, este boxe objetiva, inicialmente, apresentar uma breve discussão sobre o assunto, bem como estimativas de taxas de equilíbrio para outras economias, maduras e emergentes. Na parte fi nal do boxe, a questão é analisada sob a perspectiva da economia brasileira.

Em parte por ser uma variável não observável, há grande incerteza na estimação da taxa real de juros de equilíbrio. Não surpreende, portanto, que para tal a literatura apresente e empregue diversas metodologias. Por exemplo, Mésonnier e Renne (2004) separam as defi nições da taxa neutra (ou


natural) utilizadas na literatura econômica de acordo com a estrutura dos modelos que geram suas estimativas. Modelos de Equilíbrio Geral Dinâmico Estocástico (DSGE) novo-keynesianos permitem estimar a taxa de juros natural ao se supor um cenário com preços fl exíveis. Alternativamente, podem-se obter estimações baseadas em modelos de séries de tempo que empregam técnicas de componentes não observáveis. A diversidade de métodos gera resultados bastante distintos para a taxa de equilíbrio.

Laubach e Williams (2003), por exemplo, aplicam para os Estados Unidos da América (EUA) um modelo macroeconômico de pequeno porte, que é composto de seis equações: curva IS, curva de Phillips, uma lei de movimento para a taxa de juros real natural e três equações de transição do modelo de espaço de estados. Em particular, a equação da taxa de juros real natural, r*, é dada por r*t = c g t + z t, onde gt é a taxa de crescimento da tendência do produto potencial, e zt tenta captar outros determinantes de r*, por exemplo, a taxa de preferência intertemporal das famílias. Como g e znão são observados, emprega-se a técnica do fi ltro de Kalman e se estimam, simultaneamente, a taxa de juros real natural, o produto potencial e a taxa de crescimento da tendência do produto. Mésonnier e Renne (2004) inserem algumas modificações nesta metodologia. Entre as novidades, inclui-se a especifi cação da taxa de juros real natural, na qual zte gt são substituídas respectivamente pela constante r e por movimentos de baixa frequência do produto potencial, representados pela taxa de crescimento da produtividade total dos fatores, at. Note-se ainda que o hiato do produto e at são as duas variáveis não observáveis do modelo. Brzoza-Brzezina (2004) utiliza um modelo de Vetores Autorregressivos (VARs) estrutural e o fi ltro de Kalman, de forma pioneira, para estimar a série de tempo da taxa de juros natural da Polônia.

Estimações alternativas com séries de tempo utilizam informações do mercado fi nanceiro para aproximar o valor da taxa de juros real natural. Um dos métodos mais comuns consiste em empregar o diferencial entre as taxas de juros de curto e longo prazos. Neste caso, a inclinação da curva de estrutura a termo muito vertical indica uma política monetária


4/ Fuentes e Gredig (2007) alertam sobre a necessidade de se levar em consideração os prêmios de risco soberano e de câmbio em uma economia aberta.

expansionista, enquanto que uma curva mais plana informa o contrário. Dentre abordagens distintas, Basdevant et al . (2004) estimam, para a Nova Zelândia, a taxa de juros real neutra e o prêmio do termo como variáveis latentes, utilizando fi ltro de Kalman. Já Bomfi m (2001) faz o cálculo com base no rendimento de papéis do tesouro dos EUA indexados à infl ação, que serve como uma medida da taxa de juros real de equilíbrio que o mercado estima para o médio prazo.

Outras formas de se calcular a taxa de juros real de equilíbrio são encontradas na literatura e incluem, por exemplo, a média da taxa de juros real durante longos períodos de tempo, cuja extensão do tempo anularia os desvios entre a taxa de juros real de curto prazo e a neutra. Além disso, pode-se obter, também, a taxa de juros real de equilíbrio a partir da estimação de uma regra de Taylor para a economia. No último caso, desvios da taxa de juros real de curto prazo em relação à taxa neutra ocorrem quando a infl ação se afasta da taxa que o banco central tem como objetivo ou quando o hiato do produto é diferente de zero. Finalmente, há estimativas que se baseiam diretamente na teoria econômica, como as que utilizam a abordagem Capital Asset Pricing Model (CAPM) (Browne e Everett, 2005, para área do Euro; e Fuentes e Gredig, 2007, para o Chile), ou que estimam a produtividade marginal do capital (Cartaya et al ., 2007, para Venezuela), ou, ainda, que derivam a taxa de juros real neutra com base na paridade de juros descoberta4.

Estimativas de taxas de juros reais de equilíbrio para países selecionados, obtidas em diversos trabalhos e utilizando diversos métodos, são apresentadas na Tabela 1. Os diferentes resultados, por exemplo, para a Área do Euro, podem ser apenas uma consequência da aplicação de metodologias distintas para o cálculo da taxa de juros de equilíbrio: Smets e Wouters (2003) empregam modelos DSGE, enquanto que Mésonnier e Renne (2004), um modelo macroeconômico de pequeno porte e fi ltro de Kalman. Observa-se também que, à exceção


5/ Alguns autores argumentam que a taxa de juros da Nova Zelândia está situada acima das taxas dos países desenvolvidos. Dentre as razões para esse resultado, Plantier (2003) aponta o endividamento líquido do governo neozelandês e defende que sua redução, de forma mais intensa do que a do endividamento privado, contribuiria para diminuir a taxa de juros de longo prazo desse país.

6/ A série de expectativas de infl ação corresponde à mediana do agregado das expectativas constantes no Relatório Focus da Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin). O swap real foi obtido descontando-se a expectativa de infl ação para doze meses à frente da taxa de swapnominal de 360 dias.

do Reino Unido e da Nova Zelândia5, o conjunto de países desenvolvidos apresentou taxas de juros no intervalo -2% a 3%. Para os países emergentes selecionados, as taxas de juros mantiveram-se em um patamar mais elevado, entre 2% e 5%, exceto para o Peru, cujas taxas variaram em um intervalo mais amplo (6% a 17%).

Voltando-se agora para o caso brasileiro, uma maneira simples de mensurar a taxa de equilíbrio consiste em extrair a tendência da taxa real de juros da economia. Por exemplo, no Gráfi co 1 consta a série de swap real de 360 dias, defl acionada pelas expectativas de infl ação doze meses à frente, bem como sua tendência linear6. Pode-se observar que, nos últimos anos, a tendência foi declinante, a

Tabela 1 – Taxa de juros real de equilíbrio em países selecionados

País Autor Período Taxa de juros real de equilíbrio

Desenvolvidos

Alemanha Manrique e Marques 2002 1,5%

Área do Euro Smets e Wouters 2000 -2%

Mésonnier e Renne 2002 1%

Austrália Basdevant et al. 2003 2%–2,5%

Canadá Djoudad et al. 2004 1%

Estados Unidos Laubach e Williams 2002 3% Noruega Norges Bank 2004 3%

Nova Zelândia Björksten e Karagedikli 2002 3,8%

Reino Unido Amato 2001 3,5%

Suécia Basdevant et al. 2003 2%–2,5%

Suíça Basdevant et al. 2003 1%

Emergentes

Chile Fuentes e Gredig 2006 2%–3,6%

Colômbia Soto et al. 2005 5% Costa Rica Muñoz e Tenorio 2006 3,3%

Peru Humala e Rodríguez 2008 6%–17%

Polônia Brzoza-Brzezina 2003 4%

Venezuela Cartaya et al. 2005 4,5%–5%

Fontes: Cartaya et al . (2007), Cuaresma et al . (2005), Fuentes e Gredig (2007), Humala e Rodríguez

(2009), Muñoz e Tenorio (2007) e Soto et al. (2007).


7/ Estimação recursiva, com frequência mensal e amostra de janeiro de 2002 a julho de 2010, utilizando-se como variáveis: taxa de juros Selic, expectativas de infl ação doze meses à frente (Focus-Gerin), metas anuais para a taxa de infl ação, e hiato (via fi ltro Hodrick-Prescott) do índice de produção industrial (dessazonalizado) como proxy do nível de atividade. Para calcular a taxa de equilíbrio, admite-se que a expectativa de infl ação converge para a meta de 4,5% e o hiato de atividade se anula.

despeito de, nesse período, as expectativas de infl ação haverem se mantido ancoradas, próximas ao valor central da meta defi nida pelo Conselho Monetário Nacional (CMN), bem como a própria infl ação. Na ausência de uma redução da taxa de juros real de equilíbrio, esperar-se-ia um aumento das expectativas de infl ação e da própria infl ação em decorrência da redução do swap real, o que não ocorreu. Nesse sentido, a dinâmica das taxas de mercado sugere que a taxa de juros real de equilíbrio vem recuando ao longo do tempo.

Em outra perspectiva, o Gráfi co 2 apresenta uma estimação de taxa de juros real de equilíbrio com base em versão modifi cada da regra de Taylor, proposta em Gerdesmeier e Roffi a (2003), na qual se inclui um comportamento forward-looking para o banco central e também um ajuste gradual da taxa de juros7. Com essa abordagem, os autores buscaram obter uma medida de taxa de juros real de equilíbrio implícita na regra de reação do banco central por eles considerada, a qual contempla a defi nição de estabilidade de preços usualmente aceita pelo ECB (2004). Cabe notar que a replicação desse exercício para a economia brasileira também sugere tendência declinante para a taxa de equilíbrio.

Alternativamente, estimativas para a taxa de juros real de equilíbrio podem ser obtidas via modelos estruturais de pequeno porte (à semelhança dos utilizados pelo Banco Central do Brasil). A seguir, apresenta-se uma especifi cação que contempla uma equação de oferta agregada (curva de Phillips), uma equação da demanda agregada (curva IS), e uma equação de estrutura a termo da taxa de juros, que relaciona a taxa de juros de curto prazo (Selic) com a de doze meses (swap de 360 dias). Note-se que, segundo essa metodologia, a taxa de equilíbrio resulta das condições de equilíbrio do sistema.

Gráfico 1 – Evolução do swap real de 360 dias

Fonte: BCB

Swap real de 360 diasExpectativas de inflação para 12 meses à frenteTendência linear do swap real de 360 dias

2006 2007 2008 2009 2010

Gráfico 2 – Estimação da taxa de juros real de equilíbriovia Regra de Taylor

Fonte: BCB

2006 2007 2008 2009 2010

Taxa de juros real de equilíbrio

Tendência linear


( ) tn

ntnm

mtmtmj

jttji

itiLivrest heEk εγπβπβπβπ ++Δ++++= ∑∑∑∑ −−−+−

*321)1(

( ) tc

ctcttb

btba

atatatt vhEEmbiSelicSwapSelicSwap +Δ+Δ+Δ+−+=− ∑∑∑ −+−−− 44

33210)3( ρπρρρρ

em que:

é a infl ação medida pelo Indice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA);

Livres é a infl ação de IPCA-livres;

Ett+j é a expectativa no período t para o IPCA do período t+j;

* é a infl ação externa medida pelo Producer Price Index (PPI) all commodities dos EUA;

eé a variação da taxa de câmbio nominal (R$/US$);

h é o hiato do produto normalizado com média zero;

r é o swap real de 360 dias;

Swap é o swap nominal de 360 dias;

Selic é a taxa Selic;

Embi é a variação do risco soberano, tal como medido pelo Embi-Br;

43+Δ ttE π é a variação da expectativa no período t para

o IPCA dos quatro trimestres que encerram em t+3;

k, e são constantes;

, u e v são os termos de erro das equações.

Admitindo-se que prevaleçam as condições de equilíbrio, chega-se analiticamente às expressões abaixo, a partir das quais se obtém o swap real de equilíbrio e a taxa Selic real de equilíbrio, anualizados e em termos percentuais.

tal que 1321 =++ ∑∑∑

mm

jj

ii βββ

ts

stsq

qtqt urhh +++= ∑∑ −− ϕθα)2(


O Gráfi co 3 apresenta a dinâmica da taxa swapreal de equilíbrio obtida a partir da estrutura acima, via estimação recursiva. A abordagem em questão corrobora as evidências anteriores de que, com probabilidade signifi cativa, houve uma redução da taxa de juros de equilíbrio ao longo dos últimos anos.

A percepção de que houve gradativa redução da taxa neutra também encontra suporte, entre outros fatores, no processo de amadurecimento do regime de metas para a infl ação e na estabilização da economia brasileira verifi cados ao longo dos últimos anos, que, de certo, determinaram recuo signifi cativo no prêmio de risco infl acionário. Em outra frente, alguns fatos recentes devem ter reduzido de forma importante o prêmio de risco de default soberano e o cambial, por exemplo: (i) o pagamento da dívida com o Fundo Monetário Internacional (FMI) ao fi nal de 2005; (ii) a mudança do balanço externo do setor público, de devedor para credor externo líquido, em 2007; e (iii) a obtenção do grau de investimento em 2008. Também pode ser associado à redução do risco de defaultsoberano – por conseguinte, da economia como um todo – a geração de superávits primários compatíveis com uma trajetória declinante da dívida pública.

É p l a u s í v e l a f i r m a r q u e e s s e s desenvolvimentos, entre outros, aumentaram a oferta potencial de poupança na economia brasileira e, de modo particular, que a oferta potencial recém- -adicionada veio do exterior e trouxe consigo um custo menor do que o verifi cado no equilíbrio anterior. Por conseguinte, o custo do investimento teria recuado8. É de se reconhecer que, em reação à crise de 2008/2009,

8/ Em outra perspectiva, a melhoria na capacidade de atração de poupança externa de longo prazo permite que parte do crescimento da demanda agregada doméstica seja atendida pelas importações, reduzindo a taxa real de juros necessária para equilibrar demanda e oferta agregadas nesse horizonte de tempo.

( )

⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢

⎣

⎡−

⎟⎟⎟

⎠

⎞

⎜⎜⎜

⎝

⎛ −+×−×= 1

14exp100)4(

ϕγθα k

equilíbrioderealSwap

( )

⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢

⎣

⎡−

⎟⎟⎟

⎠

⎞

⎜⎜⎜

⎝

⎛

−−

−+×−×= 1

1

14exp100)5(

1

0

ρρ

ϕγθα k

equilíbrioderealSelic

Gráfico 3 – Evolução da taxa de juros (swap ) real deequilíbrio

Fonte: BCB

2006 2007 2008 2009 2010

Taxa de juros (swap) real de equilíbrio

Tendência linear


o setor público passou a demandar mais poupança do setor privado e/ou do setor externo do que vinha fazendo em anos anteriores. Entretanto, uma hipótese defensável – e que encontra amparo nas evidências apresentadas neste boxe – é de que esse aumento de demanda por poupança com origem no setor público tenha sido inferior ao aumento da oferta vindo do exterior. Dito de outra forma, não teria sido grande o sufi ciente para interromper a tendência de recuo da taxa neutra.

Em resumo, estimativas da taxa de juros real de equilíbrio são fundamentais para a formulação e para a implementação da política monetária, o que adiciona mais difi culdade à avaliação do processo de transmissão das ações de política monetária para os preços. Isso porque se trata de variável não diretamente observada e porque há elevado grau de incerteza em sua mensuração – pode-se chegar a valores distintos em função do modelo empregado, da técnica de estimação adotada e da amostra utilizada. Apesar dessas ponderações, este boxe apresenta: (1) algumas sugestões que a literatura oferece para o cálculo da taxa de juros real de equilíbrio; (2) uma comparação internacional; e (3) evidências empíricas da evolução recente dessa taxa no Brasil. Embora seja plausível afi rmar que a taxa de juros real de equilíbrio brasileira ainda se encontra em níveis superiores às observadas na maioria dos países listados na Tabela 1, as evidências aqui apresentadas suportam a visão de que a mesma recuou nos últimos anos.

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Anexo

Notas da 152ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom)

Data: 20 e 21/07/2010Local: Sala de reuniões do 8º andar (20/07) e do 20º andar (21/07) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DFHorário de início: 17h50 (20/07) e 17h30 (21/07)Horário de término: 19h55 (20/07) e 20h15 (21/07)

Presentes:Membros do CopomHenrique de Campos Meirelles – PresidenteAldo Luiz MendesAlexandre Antonio TombiniAlvir Alberto HoffmannAnthero de Moraes MeirellesAntonio Gustavo Matos do ValeCarlos Hamilton Vasconcelos AraújoLuiz Awazu Pereira da Silva

Chefes de Departamento (presentes no dia 20)Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 21)Altamir Lopes – Departamento EconômicoJoão Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado AbertoJosé Antonio Marciano – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de PagamentosMárcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas InternacionaisRenato Jansson Rosek – Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores

Demais participantes (presentes no dia 20)Alexandre Pundek Rocha – Assessor da DiretoriaEduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e PesquisasFabio Araujo – Consultor do Departamento de Estudos e PesquisasSonia Rabello Filgueiras Lima – Assessora de Imprensa

Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de política monetária, cujo objetivo é atingir as metas fi xadas pelo governo para a infl ação.

Evolução recente da economia

1. A infl ação medida pela variação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), após recuar de 0,57% em abril para 0,43% em maio, reduziu-se novamente para 0,0% em junho. Com isso, a infl ação acumulada no primeiro semestre de 2010 alcançou 3,09%, taxa 0,52 ponto percentual (p.p.) acima da observada em igual período do ano anterior. O aumento da infl ação em 2010 refl ete, em grande parte, o comportamento dos preços livres, que aumentaram 3,67% no primeiro semestre. Especificamente sobre preços livres, note-se que os preços dos bens comercializáveis e não comercializáveis mostraram aceleração, com variações de 2,43% e 4,79%, respectivamente nos primeiros seis meses de 2010, ante 2,08% e 3,29% em igual período de 2009. Por


sua vez, os preços administrados desaceleraram, com alta de 1,71% nos seis primeiros meses do ano, ante 2,23% em 2009. A variação dos preços dos serviços, cuja dinâmica tende a exibir maior persistência do que a dos preços dos bens, atingiu 4,75% até junho e 6,82% em doze meses, entretanto, recuou na margem. Em síntese, o conjunto das informações disponíveis confirma que houve deterioração da dinâmica infl acionária no início deste ano, mas, por outro lado, houve melhora acentuada na margem.

2. As três principais medidas de infl ação subjacente calculadas pelo Banco Central do Brasil (BCB) tiveram comportamento homogêneo entre maio e junho. O núcleo por médias aparadas com suavização reduziu-se de 0,62% em maio para 0,40% em junho, assim como os núcleos por dupla ponderação (de 0,56% para 0,29%) e por exclusão (de 0,56% para 0,36%), respectivamente. No acumulado até junho, o núcleo por exclusão elevou-se em 3,08%, enquanto os núcleos por médias aparadas com suavização e por dupla ponderação registraram elevações de 2,88% e de 2,78%, respectivamente. Essas variações situam-se, respectivamente, 0,30 p.p., 0,63 p.p. e 0,23 p.p. acima das taxas vigentes no mesmo período de 2009. Por sua vez, em junho, as taxas de variação acumuladas em doze meses se posicionaram em 5,03%, 5,02% e 4,97% para o índice por exclusão, por médias aparadas com suavização e por dupla ponderação, respectivamente, portanto, ainda acima do centro da meta. Após seis meses se posicionando acima de 60%, em junho o índice de difusão do IPCA recuou para 57,3%. Adicionalmente, note-se que, no caso do IPCA-15, na margem (em julho), núcleos e índice de difusão também recuaram.

3. A infl ação medida pelo Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) deslocou-se de 1,57% em maio para 0,34% em junho. No ano até junho, a variação do IGP-DI atingiu 5,48% (-1,06% no mesmo período de 2009). Sob esse critério, a aceleração do IGP-DI manifestou-se em seus três componentes. O principal, o Índice de Preços no Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI), atingiu 6,18% no acumulado do ano até junho (-2,91% no mesmo período de 2009). Por sua vez, o Índice de Preços ao Consumidor – Brasil (IPC-Br) variou 3,64% no mesmo período (2,66% em 2009), ao passo que o Índice Nacional da Construção Civil

(INCC) variou 5,62% (2,42% em 2009). No que se refere ao IPA-DI, a aceleração derivou tanto do comportamento dos preços agrícolas como dos industriais. A variação do IPA industrial atingiu 6,31% (-4,40% no mesmo período de 2009) e a dos preços agrícolas no atacado chegou a 5,75% (1,57% em 2009). Por outro lado, cabe enfatizar que a dinâmica dos preços no atacado mostra melhora na margem, em particular dos preços agrícolas. De qualquer maneira, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a infl ação para os consumidores dependerão, dentre outros fatores, das condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição de cada setor à competição externa e interna, e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da infl ação.

4. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia, bem como para os impostos sobre produto e, portanto, e constitui importante indicador coincidente da atividade. Após registrar crescimento por dezesseis meses consecutivamente, o IBC-Br apresentou estabilidade em maio, ante uma elevação de 0,3% no mês anterior, quando havia desacelerado em relação ao crescimento de 1,2% anotado em março. A evolução do IBC-Br, bem como de outros indicadores de atividade, sugere que a economia pode haver entrado em ritmo mais condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo, ao contrário do verifi cado no primeiro trimestre.

5. A taxa de crescimento da série de produção industrial geral, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparação mês a mês, recuou 0,8% em abril e apresentou estabilidade em maio. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, em maio a produção exibiu elevação de 14,8%, ante avanço de 17,2% em abril. No acumulado em doze meses, após declínios consecutivos desde fevereiro de 2009, pela segunda vez seguida, a produção industrial mostra expansão (2,3% e 4,5% em abril e maio, respectivamente). Por sua vez, a taxa de crescimento da média móvel trimestral da série de produção industrial geral, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, recuou de 1,3% em abril para 0,8% em maio. O comportamento da série da indústria geral e de seus componentes mostrou estabilidade ao redor dos níveis verifi cados


antes da crise de 2008/2009. Nos primeiros meses deste ano, o dinamismo da atividade fabril tem sido influenciado pela conjuntura internacional, pelas expectativas de empresas e famílias, bem como pelas condições fi nanceiras domésticas, fatores estes que impulsionaram a demanda doméstica. Esse processo foi amparado também pela recomposição de estoques e pela antecipação do consumo, que, por sua vez, decorreu em parte das perspectivas de retirada de estímulos fi scais. Apesar da estabilidade na comparação mensal verificada em maio, o comportamento da série da indústria geral e de seus componentes retornou a níveis próximos aos de antes da crise de 2008/2009. Esse processo também tem sido amparado, além das fontes de crédito tradicionais, pela recuperação do mercado de capitais e pela ação de instituições fi nanceiras públicas.

6. Entre as categorias de uso, segundo dados dessazonalizados pelo Instituto Brasileiro de Geografi a e Estatística (IBGE), a maior contribuição positiva em maio adveio das indústrias de bens de capital, com crescimento de 1,2% na margem. As indústrias de bens de consumo duráveis e intermediários apresentaram estabilidade (0,1% nos dois casos). Por sua vez, a indústria de bens de consumo semiduráveis contraiu 0,9% no mês, contribuindo para que a produção da indústria de bens de consumo declinasse 0,5% no mês, mesmo após haver recuado 1,9% em abril. Considerando a média móvel trimestral, todas as categorias, exceto a de bens semiduráveis (-0,3%), registram expansão: bens de capital (2,6%), bens de consumo duráveis (0,1%) e bens intermediários (0,8%). Vale ressaltar que a indústria de bens de capital apresentou crescimento de 30,6% até junho, maior expansão entre as categorias de uso, evidenciando a retomada consistente da economia doméstica. Após a crise de 2008/2009, a recuperação do dinamismo da produção industrial foi inicialmente liderada pela produção de bens duráveis, mas se disseminou posteriormente, refletindo medidas de desoneração tributária, que a rigor se encontram em processo avançado de reversão, bem como distensão nas condições fi nanceiras e aumento da renda. O comportamento futuro da produção industrial dependerá também da evolução da confi ança dos consumidores e dos empresários, que devem continuar sendo fontes de dinamismo, dentre outros fatores.

7. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME) do IBGE passou de 7,3%, em abril, para 7,5% em maio, taxa 1,3 p.p. inferior àquela observada no mesmo mês de 2009. Na série dessazonalizada, a taxa atingiu 7,1% em maio, taxa 0,3 p.p. superior à do mês anterior. Após recuar substancialmente após a crise de 2008/2009, a taxa de desemprego mostra certa estabilidade. O rendimento médio habitual real retraiu 0,9% no mês em relação ao mês anterior, após apresentar estabilidade (0,1%) em abril. O emprego, por sua vez, teve elevação de 4,3% tanto em abril como em maio, em relação aos mesmos meses do ano anterior, com destaque para o setor de construção civil. Em consequência, a expansão da massa salarial real atingiu 6,8% na comparação interanual em maio, e permanece como fator-chave para a sustentação da demanda doméstica. Ainda sobre o mercado de trabalho, dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam continuidade da geração de vagas no setor formal. De fato, em junho foram criados 213 mil postos de trabalho e, nos seis primeiros meses do ano, 1,47 milhão, registrando o segundo melhor mês de junho e o maior saldo acumulado no mesmo período da série histórica iniciada em 1985. De forma idêntica, a indústria de transformação, o comércio, os serviços e a construção civil geraram os maiores saldos acumulados desde 1985. Também no que se refere ao emprego formal, o setor mais dinâmico continua sendo a construção civil, no qual o emprego se expandiu 13,7% frente aos primeiros cinco meses de 2009.

8. O volume de vendas do comércio ampliado, de acordo com os dados dessazonalizados pelo IBGE, apresentou estabilidade (0,1%) em maio, após queda de 6,1% em abril e alta de 6,8% em março. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, houve elevação de 9,5% em maio. A média móvel trimestral da taxa de crescimento do comércio ampliado foi de 4,4% em maio, na série com ajuste sazonal. Na comparação com o mês anterior, pela série com ajuste sazonal, foram destaques positivos as vendas de material de construção (2,4%), combustíveis e lubrifi cantes (2,0%) e de livros, jornais, revistas e papelaria (1,7%). Os dados do comércio ampliado têm evidenciado expansão infl uenciada, principalmente, pela alta nas vendas de duráveis, em resposta à melhora no acesso ao crédito, à expansão da renda e a incentivos setoriais temporários concedidos pelo


governo. O comércio varejista indica que o ritmo de crescimento da demanda doméstica se mantém robusto e, assim, continua a registrar tendência favorável, embora os números recentes sugiram alguma acomodação. Nos próximos meses espera--se que a trajetória do comércio continue sendo benefi ciada por transferências governamentais, pelo crescimento da massa salarial real, pela expansão do crédito e pela confi ança dos consumidores.

9. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação calculado pela Fundação Getulio Vargas (FGV), sem ajuste sazonal, registrou 85,1% em junho, próximo aos níveis verifi cados antes da crise de 2008/2009. Segundo dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI), dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci reduziu-se para 82,4% em maio (82,7% em abril), enquanto aquele calculado pela FGV, com ajuste sazonal, atingiu 85,5% em junho (84,9% no mês anterior). Entre as quatro categorias de uso, as indústrias de bens de consumo (85,6% ante 85,4% no mês anterior) e as de bens de capital (83,2% ante 82,8% no mês anterior) registraram aumento em junho frente ao mês anterior. Por outro lado, a indústria de bens intermediários (86,3% ante 86,5% no mês anterior) registrou retração ante o mês anterior e a de materiais de construção (91,7% ante 91,6% no mês anterior) apresentou estabilidade, e mantém-se em níveis historicamente recordes. A reduzida margem de ociosidade é resultado da expansão da atividade, não integralmente compensada pela maturação de projetos de investimento. Por sua vez, os dados sobre absorção de bens de capital mostram recuperação na comparação com os mesmos períodos do ano anterior. A absorção de bens de capital apresentou crescimento de 4,1% em maio ante o mês imediatamente anterior e de 40,9% em relação a maio de 2009. No acumulado do ano o aumento atinge 30,7%. A produção de insumos para a construção civil registrou estabilidade (0,1%) em maio na margem, pelo segundo mês consecutivo (0,0% em abril). Pela série observada, houve alta de 18,3% em relação a maio de 2009, com aumento de 4,1% em doze meses. Em síntese, os dados evidenciam que as taxas de utilização da capacidade instalada se acomodaram em patamares elevados, a despeito da retomada dos investimentos. A propósito, como assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom, a trajetória da infl ação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda.

10. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses totalizou US$19,3 bilhões em junho, valor US$8,3 bilhões inferior ao observado no mesmo período do ano passado. Esse resultado adveio de US$172,2 bilhões em exportações e de US$153,0 bilhões em importações, o que representa variações de -2,8% e 2,2%, respectivamente, em relação a junho de 2009. De fato, o maior dinamismo da demanda doméstica frente à externa é relevante para a redução do superávit comercial. O comportamento das remessas de lucros e dividendos contribuiu para elevar o défi cit em conta corrente acumulado em doze meses, que aumentou de US$36,2 bilhões em abril para US$36,4 bilhões em maio, equivalente a 1,9% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$26,1 bilhões em doze meses até maio, equivalente a 1,4% do PIB.

11. A recuperação da economia global continua sendo liderada pelas economias emergentes, mas acumulam-se indícios de que a intensidade desse processo poderá ser menor do que se antecipava, em cenário no qual a observância de dinamismo nas economias do G3 (Estados Unidos, Europa e Japão) ainda em 2011 se torna menos provável. A economia americana oferece sinais de retomada, mas de maneira ambígua e mais lenta do que se vislumbrava anteriormente. De fato, os níveis de confiança dos consumidores ainda permanecem em patamares inferiores aos vigentes antes da crise de 2008/2009 e, embora o mercado de trabalho mostre alguma melhora, o desemprego continua em patamar elevado e deverá recuar lentamente, fato comum em períodos pós-crise. Indicadores recentes sugerem perda de potência da economia americana, o que poderia ser atribuído a efeitos da antecipação do consumo superior ao esperado. Por sua vez, a economia japonesa não consegue se desvencilhar da deflação e continua em lenta recuperação, liderada pelas exportações. Dados recentes sobre consumo apresentam taxas negativas no Japão, bem como na Área do Euro. A propósito, nessa região a recuperação se mostra bastante incerta, além de lenta e desigual entre as economias do bloco, em parte devido à consolidação fi scal e às difi culdades por que passa o mercado de crédito. Em suma, aumentou a incerteza quanto à sustentabilidade e ao ritmo da expansão nas economias maduras, de modo especial nos Estados Unidos e Europa,


em cenário em que medidas de estímulos são substituídas por medidas contracionistas. Como as economias do G3 apresentam elevada ociosidade dos fatores de produção, processo esse agravado por preocupações fi scais, os bancos centrais mantêm o caráter acomodatício da política monetária. Nesse contexto, após período de fl exibilização agressiva, a política monetária segue inalterada em diversos países, mas, nas economias menos afetadas pela crise de 2008/2009 e que se recuperaram mais rápida e intensamente, a adoção de posturas de política monetária restritivas continua.

12. Os preços do petróleo, tanto no mercado a vista quanto no futuro, mostraram certa estabilidade desde a última reunião deste Comitê. Embora a volatilidade tenha diminuído nesse período, a incerteza que envolve esses preços segue elevada, uma vez que o cenário prospectivo depende da evolução da demanda, em contexto de retomada assimétrica da economia mundial, das incertezas quanto à recuperação da economia europeia, da perspectiva de evolução da oferta global, condicionada pelo ritmo de maturação de investimentos no setor, além das questões geopolíticas que atuam sobre os preços dessa mercadoria. Não obstante, o cenário central de trabalho adotado pelo Copom prevê preços domésticos da gasolina inalterados em 2010. Cabe assinalar, entretanto, que, independentemente do comportamento dos preços domésticos da gasolina, a evolução dos preços internacionais do petróleo pode, eventualmente, se transmitir à economia doméstica tanto por meio de cadeias produtivas, como a petroquímica, quanto pelo efeito potencial sobre as expectativas de infl ação. Registre-se, ainda, que os preços de commodities agrícolas, que têm impacto particularmente importante na evolução dos custos alimentares, registraram elevação desde a reunião anterior do Comitê, com destaque para o trigo. Com relação às cotações de commodities industriais, as de alumínio e de cobre aumentaram, enquanto as do níquel se mantiveram relativamente estáveis.

Avaliação prospectiva das tendências da infl ação

13. Os choques identifi cados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de

informações disponível. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses:

a) as projeções de reajuste para a gasolina e para o gás de bujão permaneceram iguais a 0% para o acumulado em 2010;

b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia fi xa e de eletricidade, para o acumulado em 2010, foram mantidas em 1,6% e em 1,5%, respectivamente;

c) a projeção de reajuste, construída item a item, para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2010 foi mantida em 3,6%, mesmo valor considerado na reunião de junho, segundo o cenário de referência. Esse conjunto de preços, de acordo com os dados publicados pelo IBGE, correspondeu a 29,24% do total do IPCA de junho;

d) a projeção de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados para 2011 foi mantida em 4,4%, segundo o cenário de referência. Essa projeção baseia-se em modelos de determinação endógena de preços administrados, que consideram, entre outros, componentes sazonais, variações cambiais, infl ação de preços livres e infl ação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP); e

e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenário de referência, de 114 p.b. e de 26 p.b. para o quarto trimestre de 2010 e de 2011, respectivamente.

14. Em relação à política fi scal, a hipótese de trabalho levada em conta nas projeções é o cumprimento da meta para o superávit primário de 3,3% do PIB em 2010. Considera-se ainda a possibilidade de que esse percentual seja reduzido em até 0,90 p.p., em virtude da implementação dos projetos vinculados ao Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), dos quais 0,44 p.p. corresponde à conta de restos a pagar de 2009. Além disso, admite-se que o superávit primário em 2011 retornaria, sem ajustes, ao patamar de 3,3% do PIB. As demais hipóteses consideradas na reunião anterior foram mantidas.

15. Desde a última reunião do Copom, a mediana das expectativas coletadas pela Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin) para


a variação do IPCA em 2010 deslocou-se de 5,64% para 5,42%. Para 2011, a mediana das expectativas de infl ação se manteve em 4,80%.

16. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,75 R$/US$ e da taxa Selic em 10,25% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção para a infl ação de 2010 reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de junho, mas se mantém sensivelmente acima do valor central de 4,50% para a meta fi xada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). No cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros apuradas pela Gerin junto a analistas no período imediatamente anterior à reunião do Copom, a projeção de infl ação para 2010 também se reduziu, e se mantém sensivelmente acima do valor central da meta para a infl ação. Para 2011, no cenário de referência, a projeção reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião de junho, mas ainda se encontra acima do valor central da meta. No cenário de mercado, a projeção também se reduziu e agora se posiciona ao redor do valor central da meta. No que se refere ao primeiro semestre de 2012, tanto no cenário de referência quanto no de mercado a projeção recuou, posicionando-se no primeiro caso em torno do centro da meta, e, no segundo, abaixo. A dinâmica das projeções de infl ação vai ao encontro da visão expressa no último Relatório de Infl ação, no sentido de que, apesar de as mesmas haverem se elevado entre março e junho, na margem, ou seja, em junho, havia sinais de reversão desse movimento.

Implementação da política monetária

17. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos. Nos mercados internacionais, embora ainda elevadas, a volatilidade e a aversão ao risco recuaram desde a última reunião do Comitê e a percepção de risco de crise sistêmica mostrou arrefecimento. Talvez porque esses sinais ainda sejam vistos com cautela, possivelmente como movimentos temporários, a liquidez permanece limitada. Persistem preocupações com dívidas soberanas de países europeus, surgem dúvidas quanto à sustentabilidade da recuperação da economia americana e aparecem indícios de

desaceleração na China. Ainda assim, os preços de certas commodities e de ativos brasileiros se elevaram e, de modo geral, as perspectivas para o fi nanciamento externo da economia brasileira seguem favoráveis. Em outra frente, a trajetória dos índices de preços evidencia arrefecimento das pressões infl acionárias em algumas economias relevantes, enquanto ressurgiram preocupações com a perspectiva de defl ação em outras. Nessa conjuntura, aumentou a probabilidade de que se observe alguma infl uência desinfl acionária do ambiente externo sobre a infl ação doméstica, conquanto persista incerteza sobre o comportamento de preços de ativos e de commoditiesem contexto de substancial volatilidade nos mercados financeiros internacionais. Independentemente de como evoluírem esses aspectos da conjuntura internacional, o Comitê reafi rma sua visão de que o principal desafi o da política monetária é garantir que os resultados favoráveis obtidos nos últimos anos sejam preservados.

18. O Copom considera importante ressaltar, mais uma vez, que há defasagens entre a implementação da política monetária e seus efeitos tanto sobre o nível de atividade como sobre a infl ação. Dessa forma, a análise de decisões alternativas de política monetária deve se concentrar, necessariamente, no cenário prospectivo para a infl ação e nos riscos a ele associados, em vez de privilegiar valores correntes e passados para essa variável. O cenário prospectivo, a rigor, sofreu deterioração substancial no início deste ano, uma dinâmica que se reverteu, com sinais mais claros desde a última reunião. A esse respeito, cabe mencionar que, tanto para 2010 como para 2011, houve redução signifi cativa na dispersão das expectativas para a infl ação plena; bem como nas próprias expectativas para a infl ação de preços livres – o componente mais sensível e que mais rapidamente responde às ações de política monetária.

19. As perspectivas para a evolução da atividade econômica doméstica continuam favoráveis, a rigor, em compasso menos intenso do que observado no início deste ano, como evidenciam, dentre outros, dados sobre comércio, estoques e produção industrial. Essa avaliação é sustentada pelos sinais de expansão mais moderada da oferta de crédito, em especial para pessoas físicas; pelo fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em


níveis historicamente elevados, mas com alguma acomodação na margem; e pela trajetória recente dos níveis de estoques em alguns setores industriais. De qualquer maneira, o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido, entre outros fatores, pelos efeitos remanescentes dos estímulos fi scais, pelas políticas dos bancos ofi ciais e, em escala menor do que a esperada anteriormente, pela atividade global que, de resto, apresenta sinais de moderação.

20. Em linha com ações de política implementadas no primeiro semestre, desde a última reunião, o recuo nas projeções de infl ação consideradas pelo Comitê mostrou melhora no cenário prospectivo. O Copom considera que esse processo deva ser intensifi cado e, para tanto, precisam ser revertidos os sinais de persistência do descompasso entre o ritmo de expansão da demanda e da oferta agregadas, que, em última instância, tendem a aumentar o risco para a dinâmica infl acionária. Nesse sentido, a postura de política monetária deve ser ajustada, haja vista que essa iniciativa contribui para a convergência entre o ritmo de expansão da demanda e da oferta.

21. A evidência internacional, no que é ratifi cada pela experiência brasileira, indica que taxas de infl ação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto para o fi nanciamento privado quanto para o público; ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famílias quanto das empresas. Conseqüentemente, taxas de infl ação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. De outra forma, taxas de infl ação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. Assim sendo, a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da infl ação para a trajetória de metas neste e nos próximos anos, o que exige que eventuais desvios em relação à trajetória de metas sejam prontamente corrigidos. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e implementação da política monetária.

22. Para o Copom, são decrescentes os riscos para a consolidação de um cenário infl acionário benigno

e se circunscrevem ao âmbito interno, por exemplo, os derivados da expansão da demanda doméstica, em contexto de virtual esgotamento da margem de ociosidade na utilização dos fatores de produção. A propósito, evidências do estreitamento do mercado de fatores vêm dos ganhos reais de salários em alguns segmentos e de maiores pressões de preços ao produtor no passado recente. É plausível afi rmar, entretanto, que os fatores de sustentação desses riscos mostram desaceleração na margem. Note-se ainda, que há sinais de que a economia tem se deslocado para uma trajetória mais condizente com o equilíbrio de longo prazo, onde os efeitos desses desenvolvimentos sobre o balanço de riscos para infl ação tendem a arrefecer.

23. Em suma, desde a última reunião, reduziram-se os riscos à concretização de um cenário infl acionário benigno, no qual a infl ação seguiria consistente com a trajetória de metas; o que, em parte, se deveu à reversão de parcela substancial dos estímulos introduzidos durante a crise fi nanceira internacional de 2008/2009, bem como à mudança na postura de política monetária. Também contribuiu para isso o fato de que, nesse mesmo período, se elevou a probabilidade de desaceleração do já lento processo de recuperação em que se encontram as economias do G3. Por conseguinte, a infl uência do cenário internacional sobre o comportamento da infl ação doméstica passou a revelar um viés desinfl acionário. Apesar das alterações favoráveis à dinâmica da inflação tanto no quadro interno quanto no externo, prevaleceu entre os membros do Comitê o entendimento de que competiria à política monetária potencializar os efeitos dessas mudanças e, nesse sentido, continuar a agir de forma a evitar que incertezas detectadas em horizontes curtos, ainda que menores do que as anteriormente observadas, propaguem se para horizontes longos.

24. Nesse contexto, avaliando a conjuntura macroeconômica e as perspectivas para a infl ação, o Copom decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic para 10,75% a.a., sem viés. Considerando o processo de redução de riscos para o cenário infl acionário que se confi gura desde a última reunião do Copom, e que se deve à evolução recente de fatores domésticos e externos, o Comitê entende que a decisão irá contribuir para intensifi car esse processo.


25. No regime de metas para a inflação, o Copom orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a infl ação, a análise de diversos cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica prospectiva dos preços e o balanço dos riscos associado a suas projeções. A demanda doméstica se apresenta robusta, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo, como o crescimento da renda e a expansão do crédito. Além disso, estímulos fi scais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres, e deverão contribuir para a consolidação da expansão da atividade e, conseqüentemente, para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares historicamente baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto, contrapõem-se os efeitos da reversão de parcela substancial das iniciativas tomadas durante a recente crise fi nanceira de 2008/2009, os da mudança de postura da política monetária e os da piora nas perspectivas para a economia global. Esses elementos são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas, com vista a assegurar a convergência tempestiva da infl ação para a trajetória de metas.

26. Houve consenso entre os membros do Comitê sobre a necessidade de eventualmente se adequar o ritmo do ajuste da taxa básica de juros à evolução do cenário infl acionário prospectivo, bem como ao correspondente balanço de riscos.

27. Ao fi nal da reunião, foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 31 de agosto de 2010, para as apresentações técnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a política monetária, conforme estabelecido pelo Comunicado nº 18.927, de 9 de outubro de 2009.

Sumário dos dados analisados pelo Copom

Infl ação

28. O IGP-10 variou 0,05% em julho, ante 1,30% em junho, acumulando aumento de 5,60% no ano e de 5,44% em doze meses. O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) cresceu 0,02% em julho,

ante 1,68% em junho, refl etindo o impacto mais acentuado da reversão, de 2,23% para -0,01%, na variação dos preços industriais, em relação ao decorrente do aumento, de -0,04% para 0,15%, na relativa aos preços dos produtos agropecuários. Considerados períodos de doze meses, o IPA aumentou 5,56% em julho, decorrência das elevações respectivas de 6,85% e 1,70% observadas nos preços industriais e agropecuários. O IPC-Br apresentou variação negativa de 0,17% em julho, ante recuo de 0,01% em junho, acumulando 4,66% em doze meses. O INCC variou 0,72% em julho, ante 2,01% em junho, acumulando 6,54% em doze meses.

29. O IPCA-15 variou -0,09% em julho, ante 0,19% em junho, acumulando 3,26% no ano e 4,74% em doze meses. A reversão assinalada no mês traduziu, em grande parte, as contribuições exercidas pelos grupos alimentação e bebidas, -0,18 p.p., e transportes, -0,07 p.p., que registraram variações mensais respectivas de -0,80% e -0,36%. O índice de difusão atingiu 48,96%, ante 61,46% em junho.

30. A variação mensal do IPCA-15 evidenciou o impacto da desaceleração registrada na variação dos preços monitorados, de 0,24% para 0,21%, e da reversão, de 0,17% para -0,21%, na relativa aos preços livres, esta refl etindo os recuos assinalados nos preços dos itens comercializáveis, 0,35%, e não comercializáveis, 0,09%, que haviam experimentado elevações respectivas de 0,23% e de 0,11% em junho. Os preços livres cresceram 4,97% no período de doze meses encerrado em julho, resultado de elevações de 2,53% no segmento de bens comercializáveis e de 7,14% no relativo a bens não comercializáveis, enquanto os monitorados cresceram 4,18%.

31. As três medidas de núcleos de infl ação do IPCA-15 apresentaram desaceleração mensal em julho. O núcleo por exclusão variou 0,20% no mês, ante 0,49% em junho, acumulando crescimento de 5,07% em doze meses. O núcleo pelo critério de médias aparadas com suavização registrou taxa de 0,30%, ante 0,50% no mês anterior, acumulando 5,01% em doze meses, enquanto o indicador calculado pelo método de dupla ponderação variou 0,19%, ante 0,43% em junho, totalizando aumento de 5,04% em doze meses.


32. O IPCA registrou variação mensal nula em junho, a menor desde junho de 2006, quando recuou 0,21%. A variação acumulada do indicador no primeiro semestre do ano atingiu 3,09%, ante 2,57% em igual período de 2009, enquanto, considerados períodos de doze meses, o IPCA cresceu 4,84% em junho, ante 5,22% em maio e 5,26% em abril.

33. A redução da variação do IPCA em relação ao mês anterior, quando o indicador crescera 0,43%, refl etiu a reversão, de 0,47% para -0,05%, na variação mensal dos preços livres e a desaceleração, de 0,33% para 0,12%, na relativa aos preços monitorados. A segmentação do IPCA revelou que a estabilidade dos preços no mês traduziu, em especial, a variação negativa de 0,90% nos preços do grupo alimentos e bebidas, representando contribuição de -0,21 p.p. para o índice mensal. O índice de difusão atingiu 57,29%, ante 60,94% em maio, situando-se pela primeira vez, desde novembro de 2009, em patamar abaixo de 60%.

34. As variações das três medidas de núcleo do IPCA registraram desaceleração mensal em junho. O núcleo calculado pelo critério de médias aparadas com suavização variou 0,40%, ante 0,62% em maio, acumulando alta de 5,02% no período de doze meses fi nalizado em junho, ante 4,99% em maio. O núcleo por exclusão, que exclui dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis, cresceu 0,36% em junho, ante 0,56% em maio, acumulando 5,03% em doze meses, ante 4,93% em maio. O núcleo de dupla ponderação variou 0,29% em junho, ante 0,56% em maio, acumulando variação de 4,97% em doze meses, ante 5,06% em maio.

35. O IGP-DI aumentou 0,34% em junho, ante 1,57% em maio, acumulando 5,48% no ano e 5,07% em doze meses. O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) registrou variação de 0,43% em junho, ante 2,06% em maio, refl exo da desaceleração, de 2,66% para 0,42%, na variação dos preços dos produtos industriais e da aceleração, de 0,19% para 0,46%, referente aos preços dos produtos agropecuários. O IPA aumentou 4,89% no período de doze meses encerrado em junho, resultado de elevações respectivas de 6,26% e 0,83% nos preços dos produtos industriais e agropecuários. O IPC-Br apresentou variação de -0,21% em junho, ante elevação de 0,21% em maio, acumulando 4,93%

em doze meses. O INCC variou 1,09% em junho, ante 1,81% em maio, acumulando 6,48% em doze meses. O núcleo do IPC-Br cresceu 0,37% em junho, ante 0,47% em maio, acumulando 4,30% em doze meses.

Atividade econômica

36. As vendas do comércio registraram aumento mensal de 0,1% em maio, após recuo de 6,1% em abril e aumento de 6,8% em março, segundo dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC), do IBGE. Registraram-se crescimentos das vendas em seis dos dez segmentos pesquisados, com ênfase nos relativos a material de construção, 2,4%; e a combustíveis e lubrifi cantes, 2%. Em sentido inverso, as vendas de tecidos, vestuário e calçados apresentaram retração mensal de 3,3% em maio. A média das vendas realizadas no trimestre encerrado em maio cresceu 4,4% em relação ao trimestre fi nalizado em fevereiro.

37. As vendas varejistas cresceram 9,5% em relação a maio de 2009, acumulando expansões de 13,6% no ano e de 11,2% nos últimos doze meses. O desempenho em relação a maio do ano anterior refl etiu a ampliação das vendas em todos os setores pesquisados, com destaque para as relativas a equipamentos e materiais para escritório, 28,7%; material de construção, 19,9%; e móveis e eletrodomésticos, 19,5%. As expansões acumuladas no ano e em doze meses resultaram de elevações setoriais generalizadas, ressaltando-se, no primeiro tipo de comparação, os crescimentos nos segmentos equipamentos e materiais para escritório, 26,5%; e móveis e eletrodomésticos, 21,3%, enquanto na comparação em doze meses, as elevações nas vendas de veículos e motos, partes e peças, 17,2%; e equipamentos e materiais para escritório, 15,1%.

38. O número de consultas ao Serviço Central de Proteção ao Crédito (SCPC) e ao Sistema Usecheque registrou variações mensais respectivas de -0,3% e 1,3% em junho, de acordo com dados dessazonalizados da Associação Comercial de São Paulo (ACSP), relativos à capital paulista. Considerados dados observados, os indicadores mencionados registraram aumentos respectivos de 9,4% e 6,3% no primeiro semestre de 2010, em relação a igual período do ano anterior.


39. As vendas de autoveículos pelas concessionárias, incluindo automóveis, comerciais leves, caminhões e ônibus, registraram recuo mensal de 1% em junho, segundo dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central, com ênfase na retração de 5,1% nas vendas de automóveis e na elevação de 9,5% nas relativas a ônibus. As vendas totais reduziram-se 12,4% em relação a junho de 2009, ressaltando-se a redução de 20,8% nas referentes a automóveis, enquanto, considerados os seis primeiros meses do ano e o período de doze meses encerrado em junho, assinalaram expansões respectivas de 9% e 14,3%.

40. As importações de bens de capital decresceram 6,3% em junho, em relação a maio, de acordo com o índice de quantum da Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex), dessazonalizado pelo Banco Central. Considerados períodos de doze meses, o indicador registrou expansão de 58,4% em junho, ante 46,7% em maio e 8,3% em abril.

41. A produção de bens de capital cresceu 1,2% em maio, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal (PIM), do IBGE, com ênfase nas expansões observadas nos segmentos bens de capital para fi ns industriais não seriados, 5,5%, e de uso misto, 3,8%, em contraste com o recuo de 18,9% observado na produção de bens de capital para o setor de energia elétrica. A produção de bens de capital aumentou 38,5% em relação a maio de 2009, destacando-se os aumentos nos segmentos de bens destinados à construção, 154,7%; bens agrícolas, 51,2%; bens de uso misto, 46,7%; e bens para fi ns industriais seriados, 39,5%. A produção de insumos para a construção civil cresceu 0,1% no mês e 18,3% em doze meses. A produção de bens de capital registrou expansão de 30,6% no ano, em relação a igual período de 2009, com ênfase no aumento de 196,4% no segmento para construção.

42. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) atingiram R$150,8 bilhões no período de doze meses encerrado em maio, elevando-se 64% em relação a igual intervalo do ano anterior. No acumulado do ano até maio, os desembolsos mencionados cresceram 41% em relação a igual período de 2009, com o

setor de infraestrutura absorvendo 41% do total dos recursos liberados no período, seguindo-se os segmentos industrial, 29%; comércio e serviços, 21%; e agropecuária, 9%.

43. A produção industrial registrou estabilidade em maio, em relação ao mês anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PIM, do IBGE, após recuar 0,8% em abril, neste tipo de comparação. Além da expansão associada à indústria de bens de capital, o resultado refl etiu aumento de 0,1% na produção de bens intermediários e de bens de consumo duráveis, e retração de 0,9% na indústria de bens de consumo semi e não duráveis, ressaltando-se os recuos experimentados pelas indústrias de alimentos, 1,7%, e têxtil, 1,6%, e as expansões registradas nos segmentos material eletrônico e equipamento de comunicação, 6,1%; e máquinas para escritório e equipamento de informática, 5,7%.

44. A produção industrial cresceu 14,8% em relação a maio de 2009, com ênfase nas expansões observadas nas produções de bens de capital, 38,5%; bens intermediários, 15,7%; e bens de consumo duráveis, 15,4%. Considerados períodos de doze meses, a indústria assinalou crescimento de 4,5% em maio, em relação a igual intervalo do ano anterior, ressaltando-se o aumento de 11,6% na indústria de bens de consumo duráveis. A produção de bens de capital aumentou 0,8%, no mesmo tipo de comparação.

45. O faturamento real da indústria de transformação apresentou crescimento mensal de 1,3% em maio, ante recuo de 0,2% em abril, segundo estatísticas da Confederação Nacional das Indústrias (CNI), dessazonalizadas pelo Banco Central. No mesmo período, o número de horas trabalhadas e o emprego registraram elevações respectivas de 0,9% e 0,3%. Em comparação com o mesmo mês de 2009, os indicadores mencionados assinalaram aumentos respectivos de 13,9%, 9,9% e 6,1%.

46. Ainda segundo a CNI, o Nuci atingiu 82,9% em maio, aumentando 3 p.p. em relação a igual período de 2009. Considerando dados dessazonalizados, o Nuci de maio registrou redução mensal de 0,3 p.p., enquanto o Nuci médio do trimestre encerrado em maio aumentou 1,6 p.p. em relação ao observado no trimestre fi nalizado em fevereiro.


47. A produção de autoveículos atingiu 306,4 mil unidades em junho, de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea) e dessazonalizados pelo Banco Central, ressaltando-se que o recuo mensal de 1,7% refl etiu, em especial, a retração de 2,4% na produção de veículos leves. A produção do setor apresentou expansões respectivas de 19,1% e 15,8% no primeiro semestre do ano e no período de doze meses encerrado em junho, em relação a intervalos correspondentes do ano anterior.

48. As vendas de autoveículos pelas montadoras registraram declínio mensal de 10,7% em junho, resultado de retrações de 9,7% nas vendas ao mercado interno e de 10,3% nas direcionadas ao mercado externo. No acumulado do ano e em doze meses, as vendas no mercado interno registraram elevações respectivas de 6,2% e 14%, e as direcionadas ao exterior, aumentos de 78,1% e 14,1%.

49. O Levantamento Sistemático da Produção Agrícola (LSPA) de junho, divulgado pelo IBGE, estimou que a safra de grãos de 2010 deverá registrar aumento anual de 8,9%, totalizando 145,9 milhões de toneladas, previsão 0,1 p.p. superior à realizada em maio. A expansão projetada para o ano considerou as perspectivas de elevações nas produções de soja, 19,4%; trigo, 5,7%; e milho, 4,4%, em oposição aos recuos estimados para as safras de arroz, 10,4%, e feijão, 5,5%.

Expectativas e sondagens

50. O ICC de abrangência nacional, considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor da FGV, assinalou aumento mensal de 1,9% em junho, atingindo 118,5 pontos, segundo melhor resultado da série histórica. O resultado refletiu os crescimentos de 1,6% no Índice da Situação Atual (ISA), que atingiu nível recorde pelo terceiro mês consecutivo, e de 2,1% no Índice de Expectativas (IE). O ICC cresceu 10% em relação a junho de 2009, resultado de aumentos de 21% no ISA e de 4% no IE.

51. O Índice de Confiança da Indústria (ICI), da FGV, apresentou recuo mensal de 0,7% em junho, atingindo 115,3 pontos, considerados dados

dessazonalizados da FGV, resultado da retração de 1,5% no IE e da elevação de 0,1% no ISA. O ICI cresceu 27,1% em relação a junho de 2009, refl exo de aumentos de 28,6% no ISA e de 25,7% no IE. O Nuci dessazonalizado atingiu 85,5% em junho, elevando-se 0,6 p.p. em relação a maio e 1,7 p.p. comparativamente a janeiro.

Mercado de trabalho

52. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged,) do MTE, foram gerados 1.473,3 mil postos de trabalho no primeiro semestre do ano, melhor resultado para o período desde o início da série, em janeiro de 1985. Registraram-se criações líquidas de empregos formais recordes nos principais segmentos da economia, totalizando 490 mil no setor de serviços, 394,1 mil na indústria de transformação, 230 mil na construção civil, 175,1 mil no setor agropecuário e 144,1 mil no comércio. A análise mensal, considerados dados dessazonalizados, revela crescimento de 0,4% no número de postos de trabalho em junho, com ênfase no número de vagas criadas no setor de serviços, 57,5 mil; na agropecuária, 55,4 mil; e na indústria de transformação, 44,5 mil. Considerados períodos de doze meses, foram criados 2.168,9 mil empregos formais em junho, dos quais 549,5 mil na indústria de transformação.

53. A taxa de desemprego aberto atingiu 7,5% em maio, registrando variações de 0,2 p.p. em relação a abril e de -1,3 p.p. comparativamente a igual período de 2009, de acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regiões metropolitanas do país. Considerados dados dessazonalizados, a taxa de desemprego aumentou 0,3 p.p. no mês, para 7,1%, resultado de aumentos de 0,5% na População Economicamente Ativa (PEA) e de 0,3% na ocupação. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento médio real habitualmente recebido pelos trabalhadores recuou 0,9% no mês e aumentou 1,3% no ano, enquanto a massa salarial assinalou variações respectivas de -0,6% e 5%.

Crédito e inadimplência

54. O saldo dos empréstimos do sistema fi nanceiro atingiu R$1.529 bilhões em junho, 45,7% do PIB, registrando crescimentos de 2% no mês, de 8,1%


no ano e de 19,7% em doze meses. A carteira de recursos livres apresentou aumentos respectivos de 1,8%, 6,6% e 13,2%, nas bases de comparação mencionadas, ressaltando-se que o saldo das operações com pessoas físicas cresceu 0,9% no mês, 7,6% no ano e 16,4% em doze meses, e o relativo às operações com pessoas jurídicas, 2,6%, 5,6% e 10,2%, respectivamente. Os fi nanciamentos com recursos direcionados aumentaram 2,4% no mês, 11,3% no ano, e 35,3% em doze meses, ressaltando-se as elevações respectivas de 3,5%, 21,4% e 50,9% observadas nos fi nanciamentos habitacionais.

55. A taxa média anual de juros incidente sobre as operações de crédito referencial recuou 0,3 p.p. em junho, para 34,6%. As taxas relativas aos segmentos de pessoas físicas e de pessoas jurídicas atingiram 40,4% e 27,3%, respectivamente, registrando, na ordem, variações mensais de -1,1 p.p. e 0,4 p.p.

56. O prazo médio das operações de crédito referencial atingiu 450 dias em junho, ante 435 em maio, decorrência dos aumentos respectivos de nove e de dezenove dias nos prazos relativos aos segmentos de pessoas físicas e de pessoas jurídicas, que atingiram, na ordem, 527 dias e 382 dias.

57. A taxa de inadimplência das operações de crédito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, registrou redução mensal de 0,1 p.p. em junho, atingindo 5%. As taxas relativas às operações com pessoas físicas e com pessoas jurídicas apresentaram retrações mensais de 0,2 p.p. e de 0,1 p.p., atingindo 6,6% e 3,6%, respectivamente.

58. A taxa líquida de inadimplência no comércio calculada pela ACSP, após três elevações mensais consecutivas, declinou de 8,4% em abril para 6,6% em maio.

Ambiente externo

59. O FMI revisou a projeção de crescimento da economia global para 2010 de 4,3%, em abril, para 4,6%, em julho. Essa alteração considerou estimativas de redução, de 1,3% para 1,2%, no crescimento do Reino Unido; manutenção, em 1%, na taxa de expansão da Área do Euro; e revisões favoráveis em relação ao desempenho das economias

dos Estados Unidos da América (EUA), Japão e de importantes países emergentes. No entanto, os riscos de baixa dessas taxas voltaram a aumentar, em ambiente de incertezas associadas à crise fi scal na Europa. Nesse sentido, indicadores recentes sugerem relativa desaceleração no ritmo de crescimento dos EUA e da China, enquanto a variação trimestral anualizada do consumo assinalou taxas negativas no Japão e na Área do Euro, e arrefecimento nos EUA. Adicionalmente, assinalem-se a desaceleração da produção manufatureira no Japão e na Área do Euro, a variação negativa no número de trabalhadores em folha de pagamentos nos EUA e a desaceleração das vendas no varejo e na formação bruta de capital fi xo na China. Em junho, esse conjunto de indicadores se traduziu em recuo dos Índices de Gerentes de Compras (PMI) nas economias do G3 e na China.

60. Apesar de operarem com volatilidade, os mercados fi nanceiros apresentaram maior consistência desde a última reunião do Copom, em especial no que se refere ao desempenho das principais bolsas de valores. Os rendimentos dos títulos governamentais das maiores economias desenvolvidas recuaram, no período.

61. A variação anual dos índices de preços ao consumidor (IPC) atingiu, em junho, 1,1% nos EUA e 1,4% na Área do Euro. No Japão, ratifi cando a desaceleração do processo defl acionário, a variação anual do índice atingiu -0,9% em maio, ante -2,5% em outubro de 2009. Na medida em que as economias do G3 registram elevada ociosidade dos fatores de produção e que restrições fi scais se avolumam, os respectivos bancos centrais mantêm o caráter acomodatício da política monetária. Nas economias emergentes da América e da Ásia, e nas economias exportadoras de commodities, como Canadá e Nova Zelândia, em que ocorrem aquecimento da demanda interna, cresce o número de bancos centrais a adotar medidas monetárias mais restritivas.

Comércio exterior e reservas internacionais

62. A balança comercial brasileira registrou superávit de US$2,3 bilhões em junho, e de US$7,9 bilhões no primeiro semestre do ano. Consideradas médias diárias, o superávit registrado nos seis primeiros meses do ano recuou 43,7% em relação a igual intervalo de 2009, resultado de crescimentos de


43,9% nas importações e de 26,5% nas exportações. A corrente de comércio alcançou o recorde de US$170,5 bilhões no primeiro semestre, elevando-se 34,2% em relação a igual período do ano anterior.

63. As reservas internacionais, nos conceitos liquidez e caixa, totalizaram US$253,1 bilhões em junho, assinalando elevações respectivas de US$14,1 bilhões e de US$14,6 bilhões no ano. Os dois conceitos igualaram-se à liquidação integral do estoque de operações de empréstimos em moedas estrangeiras em maio. As compras líquidas do Banco Central no mercado à vista de câmbio atingiram US$14,1 bilhões nos seis primeiros meses de 2010.

Mercado monetário e operações de mercado aberto

64. Após a reunião do Copom de junho, continuou-se observando redução na inclinação da curva de juros doméstica. No cenário local, esse movimento foi infl uenciado pela leitura mais conservadora da ata do Copom, pela divulgação de índices de infl ação corrente e de dados de atividade econômica abaixo das estimativas e pela expectativa de um ciclo mais curto de aperto monetário. Do lado externo, novos sinais de enfraquecimento da atividade econômica mundial foram determinantes para o recuo das taxas de longo prazo. Entre 7 de junho e 19 de julho, as taxas de juros de um, de três e de seis meses elevaram-se, respectivamente, em 0,62 p.p., 0,47 p.p. e 0,21 p.p. A taxa para o prazo de dois anos recuou 0,02 p.p., enquanto as taxas para os prazos de um e de três anos subiram 0,03 p.p. e 0,08 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de infl ação (suavizada) para os próximos doze meses, recuou de 6,46% em 7 de junho para 6,30% em 19 de julho.

65. Na administração da liquidez do mercado de reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 8 de junho e 19 de julho, operações compromissadas

de prazo de seis meses, tomando recursos no valor de R$28,3 bilhões. Com isso, o saldo diário médio do estoque das operações de longo prazo alcançou R$95,0 bilhões. No mesmo período, realizou operações compromissadas de prazos entre treze e trinta dias úteis, levando o saldo diário médio das operações tomadoras de curto prazo para R$235,3 bilhões. O Banco Central atuou ainda em 31 oportunidades como tomador de recursos por meio de operações compromissadas de curtíssimo prazo e realizou operações de nivelamento, ao fi nal do dia, com prazos de dois dias úteis. As operações de curtíssimo prazo, incluídas as de nivelamento, tiveram saldo diário médio tomador de R$58,8 bilhões no período. O saldo diário médio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central subiu de R$340,6 bilhões, entre 27 de abril e 7 de junho, para R$389,1 bilhões, entre 8 de junho e 19 de julho. Considerando o saldo diário das operações no período mais recente, foi registrada uma elevação dos compromissos de recompra no valor de R$48,7 bilhões, com o estoque total passando de R$360,1 bilhões, em 7 de junho, para R$408,8 bilhões, em 19 de julho. Os principais fatores condicionantes da expansão da liquidez no período foram as despesas líquidas da União e o resgate líquido de títulos pelo Tesouro Nacional.

66. Entre 8 de junho e 19 de julho, as emissões do Tesouro referentes aos leilões tradicionais somaram R$45,4 bilhões. A colocação de títulos de remuneração prefi xada alcançou R$29,9 bilhões, sendo R$25,0 bilhões em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2010, 2011 e 2012 e R$4,9 bilhões em Notas do Tesouro Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em 2014 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$11,5 bilhões, com emissão de títulos com vencimentos em 2014 e 2016. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B), foram vendidos títulos com vencimentos em 2013, 2015, 2020, 2030, 2040 e 2050, em um montante total de R$4,0 bilhões.


Data: 31/08/2010 e 01/09/2010Local: Sala de reuniões do 8º andar (31/8) e do 20º andar (01/09) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DFHorário de início: 16h30 (31/08) e 17h45 (01/09)Horário de término: 18h35 (31/08) e 20h30 (01/09)

Presentes:Membros do CopomHenrique de Campos Meirelles – PresidenteAldo Luiz MendesAlexandre Antonio TombiniAlvir Alberto HoffmannAnthero de Moraes MeirellesAntonio Gustavo Matos do ValeCarlos Hamilton Vasconcelos AraújoLuiz Awazu Pereira da Silva

Chefes de Departamento (presentes no dia 31)Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 1º/9)Altamir Lopes – Departamento EconômicoJoão Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado AbertoJosé Antonio Marciano – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de PagamentosMárcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas InternacionaisRenato Jansson Rosek – Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores

Demais participantes (presentes no dia 31)Alexandre Pundek Rocha – Assessor da DiretoriaEduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e PesquisasEmanuel Di Stefano Bezerra Freire – Assessor da DiretoriaFrancisco Leopoldo Carvalho de Mendonça Filho – Assessor de ImprensaWagner Piazza Gaglianone – Assessor do Departamento de Estudos e Pesquisas

Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de política monetária, cujo objetivo é atingir as metas fi xadas pelo governo para a infl ação.

Evolução recente da economia

1. A infl ação medida pela variação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), após elevação no primeiro quadrimestre, foi nula em junho e próxima de zero em julho (0,01%). Com isso, a infl ação acumulada nos sete primeiros meses de 2010 alcançou 3,10%, o que refl ete, em grande parte, o comportamento dos preços livres, que aumentaram 3,55% até julho. Especifi camente sobre os preços livres, note-se que enquanto a variação dos preços dos bens comercializáveis mostrou certa estabilidade nos primeiros sete meses de 2010 em relação ao mesmo período do ano anterior (2,22% ante 2,26% em 2009), a dos preços dos bens não comercializáveis aumentou (4,74% ante 3,33% em 2009). Por sua vez, os preços administrados desaceleraram, com alta de 2,03% até julho, ante 2,81% em igual período de 2009. A variação dos preços dos serviços, cuja dinâmica tende a exibir maior persistência do que a dos preços dos bens, mostra certo arrefecimento na margem, atingiu 5,12% até julho e 6,90% em doze meses. Em síntese, o conjunto das informações disponíveis evidencia que houve melhora da dinâmica infl acionária.

2. As três principais medidas de infl ação subjacente calculadas pelo Banco Central tiveram comportamento homogêneo entre junho e julho. O núcleo por médias aparadas com suavização reduziu-se de 0,40% em junho para 0,25% em julho, assim como os núcleos por dupla ponderação (de 0,29% para 0,20%) e por exclusão (de 0,36% para 0,24%). No acumulado até julho, o núcleo por exclusão elevou-se em 3,32%, enquanto os núcleos por médias aparadas com suavização e por dupla ponderação registraram elevações de 3,14% e de 2,98%, respectivamente. Apesar da dinâmica mais favorável nos últimos

Notas da 153ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom)


meses, essas variações situam-se, respectivamente, 0,24 p.p., 0,58 p.p. e 0,13 p.p. acima das taxas vigentes no mesmo período de 2009. Por sua vez, em julho, as taxas de variação acumuladas em doze meses se posicionaram em 4,98%, 4,96% e 4,87% para o índice por exclusão, por médias aparadas com suavização e por dupla ponderação, respectivamente, portanto ainda acima do centro da meta. Após seis meses se posicionando acima de 60%, em junho o índice de difusão do IPCA recuou para 57,3% e, em julho, voltou a recuar (48,7%).

3. A infl ação medida pelo Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) deslocou-se de 0,34% em junho para 0,22% em julho. No ano até julho, a variação do IGP-DI atingiu 5,71% (-1,68% no mesmo período de 2009). Sob esse critério, a aceleração do IGP-DI manifestou-se em seus três componentes. O principal, o Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna (IPA-DI), atingiu 6,54% no acumulado do ano até julho (-4,03% no mesmo período de 2009). Por sua vez, o Índice de Preços ao Consumidor – Brasil (IPC-Br) variou 3,42% no mesmo período (3,01% em 2009), enquanto o Índice Nacional da Construção Civil (INCC) variou 6,09% (2,69% em 2009). No que se refere ao IPA-DI, a aceleração derivou tanto do comportamento dos preços agrícolas como dos industriais. A variação do IPA industrial atingiu 6,82% (-5,06% no mesmo período de 2009) e a dos preços agrícolas no atacado chegou a 5,64% (-1,04% em 2009). Por outro lado, cabe enfatizar que a dinâmica dos preços no atacado mostra melhora, em particular a dos preços agrícolas. De toda forma, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a infl ação para os consumidores dependerão, entre outros fatores, das condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição de cada setor à competição externa e interna, e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da infl ação.

4. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia, bem como para os impostos sobre produto, e, portanto, constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. Após registrar crescimento por dezesseis meses consecutivos até abril, o IBC-Br se mostrou estável no bimestre seguinte. A evolução

do IBC-Br, bem como de outros indicadores de atividade, sugere acomodação da economia no segundo trimestre, ao contrário do ritmo intenso verifi cado no primeiro. Entretanto, as perspectivas para o segundo semestre apontam no sentido de que a economia deverá crescer, mas, em ritmo mais condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis a longo prazo.

5. A série de produção industrial geral, segundo dados dessazonalizados pelo Instituto Brasileiro de Geografi a e Estatística (IBGE), na comparação mês a mês, registrou alta de 0,4% em julho, após haver recuado nos três meses anteriores. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, em julho a produção aumentou 8,7%, ante 11,1% em junho. No acumulado em doze meses, após declínios consecutivos de fevereiro de 2009 a março de 2010, pela quarta vez seguida a produção industrial mostrou expansão, de 8,3% (4,5% e 6,5% em maio e junho, respectivamente). Por sua vez, a taxa de crescimento da média móvel trimestral da série de produção industrial geral, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, recuou 0,3% em julho, após diminuir 0,7% em junho. Nos primeiros meses deste ano, o dinamismo da atividade fabril foi infl uenciado pela conjuntura internacional, pelas expectativas de empresas e famílias, bem como pelas condições fi nanceiras domésticas, fatores esses que impulsionaram a demanda doméstica. Esse processo foi amparado também pela recomposição de estoques e pela antecipação do consumo, que, por sua vez, decorreu, em parte, das perspectivas de retirada de estímulos fi scais. Devido à queda na comparação mensal verifi cada em todo o segundo trimestre, o comportamento da série da indústria geral e de seus componentes continua próximo ao verifi cado antes da crise de 2008/2009. A produção industrial deve retomar a tendência de crescimento, processo este amparado, além das fontes de crédito tradicionais, pela recuperação do mercado de capitais e pela ação de instituições fi nanceiras públicas, entre outros fatores.

6. Entre as categorias de uso, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, os destaques com maiores contribuições positivas em julho foram as indústrias de bens de consumo duráveis (0,9%) e as de bens intermediários (0,9%). As indústrias de bens de consumo semi e não duráveis também apresentaram crescimento (0,3%), enquanto as de bens de capital


contraíram (-0,2%). Considerando a média móvel trimestral, enquanto a categoria de bens intermediários registrou leve aumento (0,1%), as de bens de capital (-0,7%), bens de consumo duráveis (-0,9%) e semiduráveis (-0,5%) apresentaram redução. Vale ressaltar que a indústria de bens de capital apresentou crescimento de 28,3% até julho, maior expansão entre as categorias de uso, evidenciando a retomada consistente da economia doméstica. Após a crise de 2008/2009, a recuperação do dinamismo da produção industrial foi inicialmente liderada pela produção de bens duráveis, mas se disseminou posteriormente, refl etindo medidas de desoneração tributária, que a rigor se encontram em processo avançado de reversão, bem como distensão nas condições financeiras e aumento da renda. O comportamento futuro da produção industrial dependerá também da evolução da confi ança dos consumidores e dos empresários, que devem continuar sendo fontes de dinamismo, entre outros fatores.

7. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), do IBGE, passou de 7,0%, em junho, para 6,9% em julho, taxa 1 p.p. inferior àquela observada no mesmo mês de 2009. Na série dessazonalizada, a taxa permaneceu estável, em 7,0%, pelo terceiro mês consecutivo. Após recuar substancialmente após a crise de 2008/2009, a taxa de desemprego mostra certa estabilidade. O rendimento médio habitual real apresentou alta de 2,2% em julho em relação ao mês anterior. O emprego, por sua vez, teve elevação de 3,5% em junho e de 3,2% em julho, em relação aos mesmos meses do ano anterior, com destaque para o setor industrial. Em consequência, a expansão da massa salarial real atingiu 8,4% na comparação interanual em julho, e permanece como fator-chave para a sustentação da demanda doméstica. Ainda sobre o mercado de trabalho, dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam continuidade da geração de vagas no setor formal. De fato, em julho foram criados 182 mil postos de trabalho e, nos sete primeiros meses do ano, 1,66 milhão, registrando o terceiro melhor mês de julho e o maior saldo acumulado no mesmo período da série histórica, iniciada em 1985. De forma idêntica, a indústria de transformação, o comércio, os serviços e a construção civil geraram os maiores saldos acumulados desde 1985. Também

no que se refere ao emprego formal, o setor mais dinâmico continua sendo a construção civil, no qual o emprego se expandiu 13,9% frente aos primeiros sete meses de 2009.

8. O volume de vendas do comércio ampliado, de acordo com dados dessazonalizados pelo IBGE, apresentou estabilidade em junho, após quedas de 0,1% em maio e de 6,7% em abril. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, houve elevação de 3,4% em junho. A média do trimestre encerrado em junho recuou 1,9%, em relação ao encerrado em março, na série com ajuste sazonal. Na comparação com o mês anterior, pela série com ajuste sazonal, foram destaques positivos as vendas de equipamentos e material para escritório (5,4%), outros artigos de uso pessoal e doméstico (5,2%) e dos hipermercados, supermercados e produtos alimentícios (1,5%). A despeito da estabilidade na margem, nos próximos meses espera-se que a trajetória do comércio continue sendo benefi ciada por transferências governamentais, pelo crescimento da massa salarial real, pela expansão do crédito e pela confi ança dos consumidores.

9. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, se posicionou em 85,4% em agosto, próximo aos níveis verifi cados antes da crise de 2008/2009. Segundo dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI), dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci reduziu-se para 82,7% em junho (82,8% em maio), enquanto aquele calculado pela FGV, com ajuste sazonal, atingiu 84,9% em agosto (85,1% no mês anterior). Entre as quatro categorias de uso, as indústrias de bens de consumo (84,9% ante 85,0% no mês anterior) e a de materiais de construção (91,0% ante 91,7% no mês anterior) registraram redução em agosto ante o mês anterior. Por outro lado, a indústria de bens de capital (84,0%) apresentou alta de 1,3 p.p., enquanto a de bens intermediários (86,3%) registrou estabilidade em comparação ao mês anterior. A reduzida margem de ociosidade é resultado da expansão da atividade, ainda não compensada pela maturação de projetos de investimento. Por sua vez, os dados sobre absorção de bens de capital mostram recuperação na comparação com os mesmos períodos do ano anterior. A absorção de bens de capital apresentou redução de 0,2% em julho ante o mês imediatamente


anterior, dados dessazonalizados, e crescimento de 27,9% em relação a julho de 2009. No acumulado do ano até julho o aumento atingiu 31,0%. A produção de insumos para a construção civil registrou redução (2,5%) em julho em relação ao mês anterior. Pela série observada, houve alta de 9,5% em relação a julho de 2009, com aumento de 7,9% em doze meses. Em síntese, os dados sugerem que as taxas de utilização da capacidade instalada se acomodaram em patamares elevados. A propósito, como assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom, a trajetória da infl ação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda.

10. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses totalizou US$17,7 bilhões em julho, valor US$9,4 bilhões inferior ao observado no mesmo período do ano passado. Esse resultado adveio de US$175,8 bilhões em exportações e de US$158,0 bilhões em importações, o que representa variações de 2,8% e 9,9%, respectivamente, em relação a julho de 2009. De fato, o maior dinamismo da demanda doméstica frente à externa é relevante para a redução do superávit comercial. O comportamento das remessas de lucros e dividendos contribuiu para elevar o défi cit em conta corrente acumulado em doze meses, que aumentou de US$40,9 bilhões, em junho, para US$43,8 bilhões em julho, equivalente a 2,2% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$26,7 bilhões em doze meses até julho, o equivalente a 1,4% do PIB.

11. A recuperação da economia global continua sendo liderada pelas economias emergentes, mas desde a última reunião do Comitê acumulam-se indícios de que a intensidade desse processo poderá ser menor do que se antecipava, em cenário no qual a observância de dinamismo nas economias do G3 (Estados Unidos, Europa e Japão) para 2011 se torna menos provável. A economia americana registra sinais de enfraquecimento, evidenciando que a recuperação em curso deverá ser mais lenta do que se vislumbrava anteriormente, não se descartando por completo a possibilidade de reversão. De fato, os níveis de confiança dos consumidores ainda permanecem em patamares inferiores aos vigentes antes da crise de 2008/2009,

e o desemprego continua em patamar elevado, com previsão de recuo paulatino ao longo dos próximos meses.Por sua vez, a economia japonesa continua registrando crescimento marcadamente lento. A propósito, na Área do Euro a recuperação se mostra bastante incerta, além de lenta e desigual entre as economias do bloco, em parte devido à consolidação fi scal e às difi culdades por que passa o mercado de crédito. Por outro lado, a economia da Alemanha, a mais importante da área, mostra alguns sinais de retomada. Em suma, aumentou, desde a última reunião do Comitê, a incerteza quanto à sustentabilidade e ao ritmo da expansão nas economias maduras, de modo especial nos Estados Unidos e na Europa, em cenário em que medidas de estímulos são substituídas por medidas contracionistas. Como as economias do G3 apresentam elevada ociosidade dos fatores de produção, processo agravado por preocupações fiscais, os bancos centrais mantêm o caráter acomodatício de suas políticas monetárias. Nesse contexto, após período de fl exibilização agressiva, a política monetária segue inalterada em diversos países, e em algumas economias menos afetadas pela crise de 2008/2009, que se recuperaram mais rápida e intensamente e adotaram posturas de política monetária restritivas, parece ter se verificado certa acomodação.

12. Os preços do petróleo mostraram redução no mercado a vista e aumento no mercado futuro desde a última reunião deste Comitê. A volatilidade aumentou e a incerteza que envolve esses preços segue elevada, uma vez que o cenário prospectivo depende da evolução da demanda, em contexto de retomada assimétrica da economia mundial, da perspectiva de evolução da oferta global, condicionada pelo ritmo de maturação de investimentos no setor, além das questões geopolíticas que atuam sobre os preços dessa mercadoria. Não obstante, o cenário central de trabalho adotado pelo Copom prevê preços domésticos da gasolina inalterados em 2010. Cabe assinalar, entretanto, que, independentemente do comportamento dos preços domésticos da gasolina, a evolução dos preços internacionais do petróleo pode, eventualmente, se transmitir à economia doméstica tanto por meio de cadeias produtivas, como a petroquímica, quanto pelo efeito potencial sobre as expectativas de infl ação. Registre-se, ainda,


que os preços de commodities agrícolas, que têm impacto particularmente importante na evolução dos custos alimentares, registraram elevação desde a reunião anterior do Comitê, com destaque para o trigo e o milho. Por sua vez, as cotações das commodities industriais também aumentaram no mesmo período.

Avaliação prospectiva das tendências da infl ação

13. Os choques identifi cados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informações disponível. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses:

a) as projeções de reajuste para a gasolina e para o gás de bujão permaneceram iguais a 0% para o acumulado em 2010;

b) no tocante às projeções de reajuste das tarifas de telefonia fi xa e de eletricidade, para o acumulado em 2010, a primeira foi mantida em 1,6%, enquanto a segunda se elevou para 3,7%, ante 1,5% considerado na reunião de julho;

c) a projeção de reajuste, construída item a item, para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2010 foi mantida em 3,6%, mesmo valor considerado na reunião de julho, segundo o cenário de referência. Esse conjunto de preços, de acordo com os dados publicados pelo IBGE, correspondeu a 29,30% do total do IPCA de julho;

d) a projeção de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados para 2011 foi mantida em 4,4%, segundo o cenário de referência. Essa projeção baseia-se em modelos de determinação endógena de preços administrados, que consideram, entre outros, componentes sazonais, variações cambiais, infl ação de preços livres e infl ação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP); e

e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenário de referência, de 142 pontos-base (p.b.) e de 27 p.b. para o quarto trimestre de 2010 e de 2011, respectivamente.

14. Em relação à política fi scal, a hipótese de trabalho levada em conta nas projeções é o cumprimento da meta para o superávit primário de 3,3% do PIB em 2010. Considera-se ainda a possibilidade de que esse percentual seja reduzido em até 0,90 p.p., em virtude da implementação dos projetos vinculados ao Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), dos quais 0,44 p.p. corresponde à conta de restos a pagar de 2009. Além disso, admite-se que o superávit primário em 2011 retornaria, sem ajustes, ao patamar de 3,3% do PIB em 2011. As demais hipóteses consideradas na reunião anterior foram mantidas.

15. Desde a última reunião do Copom, a mediana das projeções coletadas pela Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin) para a variação do IPCA em 2010 deslocou-se de 5,42% para 5,07%. Para 2011, a mediana das projeções de infl ação deslocou-se de 4,80% para 4,87%.

16. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,75 R$/US$ e da taxa Selic em 10,75% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção para a infl ação de 2010 reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de julho, mas ainda se encontra acima do valor central de 4,50% para a meta fi xada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). No cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros apuradas pela Gerin junto a analistas no período imediatamente anterior à reunião do Copom, a projeção de infl ação para 2010 também se reduziu, mas ainda se encontra acima do valor central da meta para a infl ação. Para 2011, no cenário de referência, a projeção reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião de julho, e agora se encontra ao redor do valor central da meta. No cenário de mercado, a projeção também se reduziu e se posiciona ao redor do valor central da meta. No que se refere ao primeiro semestre de 2012, no cenário de referência a projeção recuou, verifi cando-se o contrário no cenário de mercado, mas nos dois casos se encontra em torno do valor central da meta para a infl ação.

Implementação da política monetária

17. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de


metas para a infl ação, orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a infl ação pelo Banco Central e com base na análise de cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica dos preços. O Comitê entende, também, que riscos baixos para a infl ação subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relação ao comportamento futuro da infl ação plena, facilitam a avaliação de cenários por parte da autoridade monetária, assim como auxiliam no processo de coordenação de expectativas dos agentes econômicos, em particular, dos formadores de preços. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a infl ação subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das ações de política monetária, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinâmica da infl ação plena no futuro. Embora reconheça que outras ações de política macroeconômica podem infl uenciar a trajetória dos preços, o Copom reafi rma sua visão de que cabe especifi camente à política monetária manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos.

18. A evidência internacional, no que é ratifi cada pela experiência brasileira, indica que taxas de infl ação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto para o fi nanciamento privado quanto para o público, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famílias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. De outra forma, taxas de infl ação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. Assim, a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da infl ação para a trajetória de metas neste e nos próximos anos, o que exige a pronta correção de eventuais desvios em relação à trajetória de metas. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e de implementação da política monetária.

19. Como consequência da estabilização e da correção de desequilíbrios, as quais determinaram mudanças estruturais importantes, o processo de amadurecimento do regime de metas se encontra em estágio avançado, e isso se refl ete favoravelmente na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da política monetária. Evidências a esse respeito são oferecidas, entre outros, pelo cumprimento das metas para a infl ação nos últimos seis anos, ao mesmo tempo em que as taxas reais de juros recuaram. Progressos na estrutura dos mercados fi nanceiros, redução do prêmio de risco cambial e do infl acionário, entre outros, parecem ter determinado redução signifi cativa da taxa neutra. Também contribuiu para isso a geração de superávits primários consistentes com a manutenção de tendência decrescente para a relação entre dívida pública e PIB. Em outra perspectiva, alguns desses desenvolvimentos, combinados a outros, como o alargamento de prazo dos contratos, também sugerem que o poder da política monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos últimos anos. Apesar de reconhecer que um elevado grau de incerteza envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis, o Copom considera que as estimativas mais pessimistas sobre o nível atual da taxa de juro real neutra tendem, com probabilidade signifi cativa, a não encontrar amparo nos fundamentos. O Comitê também pondera que há evidências de que a tração da política monetária aumentou no passado recente e, comparativamente ao que se observava há alguns anos, atualmente pressões infl acionárias são contidas com mais efi ciência por meio de ações de política monetária.

20. Nos mercados internacionais, a volatilidade e a aversão ao risco mantiveram-se elevadas desde a última reunião do Comitê, a liquidez permanece limitada, apesar de a percepção de risco de crise sistêmica mostrar arrefecimento. Preocupações com dívidas soberanas de países europeus e com a desaceleração na China continuam elevadas, ao mesmo tempo em que cresceram as preocupações com a sustentabilidade da recuperação da economia americana. Ainda assim, os preços de certas commodities e de ativos brasileiros se elevaram e, de modo geral, as perspectivas para o financiamento externo da economia brasileira seguem favoráveis. Em outra frente, a trajetória dos índices de preços mostra arrefecimento das pressões infl acionárias em algumas economias relevantes, enquanto persistem preocupações com a perspectiva de defl ação em outras. Nessa conjuntura, permanece


elevada a probabilidade de que se observe alguma influência desinflacionária do ambiente externo sobre a inflação doméstica, conquanto persista incerteza sobre o comportamento de preços de ativos e de commodities em contexto de substancial volatilidade nos mercados fi nanceiros internacionais. Independentemente de como evoluírem esses aspectos da conjuntura internacional, o Comitê reafi rma sua visão de que o principal desafi o da política monetária é garantir que os resultados favoráveis obtidos nos últimos anos sejam preservados.

21. As perspectivas para a evolução da atividade econômica doméstica continuam favoráveis, a rigor, em compasso menos intenso do que o observado no início deste ano, como revelam, entre outros, dados sobre comércio, estoques e produção industrial. Essa avaliação é sustentada pelos sinais de expansão mais moderada da oferta de crédito, tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas, pelo fato de a confi ança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados, mas com alguma acomodação na margem, e pela trajetória recente dos níveis de estoques em alguns setores industriais. O Copom avalia, por outro lado, que o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido, entre outros fatores, pelo vigor do mercado de trabalho, pelos efeitos remanescentes dos estímulos fi scais e das políticas dos bancos ofi ciais e, em escala menor do que a esperada anteriormente, pela atividade global.

22. O Copom considera importante ressaltar, mais uma vez, que há defasagens entre a implementação da política monetária e seus efeitos tanto sobre o nível de atividade como sobre a infl ação. Dessa forma, a análise de decisões alternativas de política monetária deve se concentrar, necessariamente, no cenário prospectivo para a infl ação e nos riscos a ele associados, em vez de privilegiar valores correntes e passados para essa variável. O cenário prospectivo sofreu deterioração substancial no início deste ano, mas essa dinâmica se reverteu, com sinais mais claros desde a última reunião, em grande parte refl etindo perspectivas menos favoráveis para a atividade global e as ações de política monetária implementadas neste ano. Essa avaliação encontra suporte, por exemplo, na signifi cativa redução das projeções elaboradas por analistas para o nível da taxa Selic, sem contrapartida

de mudanças desfavoráveis na mediana das projeções de infl ação, que, de fato, recuaram bastante para 2010 e se elevaram apenas marginalmente para 2011. Além disso, sobre o cenário prospectivo é fundamental destacar que houve recuo nos valores projetados para a infl ação pelo Banco Central.

23. A despeito de reconhecer a existência de riscos de elevação da infl ação no curto prazo, o Copom considera que a convergência da infl ação para o valor central da meta tende a se materializar. Para tanto, ampara-se na consideração pertinente de que a política monetária atua com defasagem sobre a atividade e sobre a infl ação, e de que os efeitos do processo de ajuste da taxa básica de juros iniciado em abril de 2010 ainda não se fizeram sentir integralmente. Por outro lado, o Comitê assegura que, caso esse cenário não se concretize tempestivamente, a postura de política monetária deve ser ajustada de modo a garantir a convergência entre o ritmo de expansão da demanda e o da oferta. Dito de outra forma, caso a infl ação não convirja tempestivamente para o valor central da meta estabelecida pelo CMN, a política monetária deve atuar a fi m de redirecionar a dinâmica dos preços e, portanto, assegurar que a meta seja atingida.

24. A intensidade e a frequência dos choques a que têm sido submetidas tanto a economia global quanto a brasileira nos últimos anos impõem desafi os adicionais à análise do cenário prospectivo. O Comitê reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual, no qual os riscos restantes para a consolidação de um cenário infl acionário benigno se circunscrevem ao âmbito interno. Por exemplo, os derivados da expansão da demanda doméstica, em contexto de estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. Evidências sobre isso vêm dos ganhos reais de salários em alguns segmentos e de maiores pressões de preços ao produtor no passado recente. É plausível afi rmar, entretanto, que os fatores de sustentação desses riscos domésticos mostram desaceleração. Por exemplo, há sinais de que a economia tem se deslocado para uma trajetória mais condizente com o equilíbrio de longo prazo e, assim, os efeitos das pressões de demanda e do elevado nível de utilização dos fatores sobre o balanço de riscos para infl ação tendem a arrefecer.


25. Em suma, desde a última reunião, reduziram-se os riscos à concretização de um cenário infl acionário benigno, no qual a inflação seguiria consistente com a trajetória de metas, o que, em parte, se deveu à reversão de parcela substancial dos estímulos introduzidos durante a crise fi nanceira internacional de 2008/2009 e, de modo especial, ao ajuste da taxa básica implementado desde abril. Também contribuiu para isso o fato de que, nesse mesmo período, se elevou a probabilidade de desaceleração, e até mesmo de reversão, do já lento processo de recuperação em que se encontram as economias do G3. Por conseguinte, a infl uência do cenário internacional sobre o comportamento da infl ação doméstica revela viés desinfl acionário.

26 . Diante d isso , o Copom decidiu , por unanimidade, manter a taxa Selic em 10,75% a.a., sem viés. Ao mesmo tempo em que não espera que o nível de infl ação registrado nos últimos meses se mantenha em um futuro próximo, o Copom observa a continuação do processo de redução de riscos para o cenário infl acionário que se confi gura desde sua penúltima reunião. Nesse contexto, o Comitê avalia que, neste momento, a manutenção da taxa de juros básica no nível estabelecido em sua reunião de julho proporciona condições adequadas para assegurar a convergência da infl ação para a trajetória de metas.

27. A demanda doméstica se apresenta robusta, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo, como o crescimento da renda e a expansão do crédito. Além disso, embora tendam a arrefecer, impulsos fi scais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres, e ainda deverão contribuir para a consolidação da expansão da atividade e, consequentemente, para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto, contrapõem-se os efeitos da reversão de parcela substancial das iniciativas tomadas durante a recente crise fi nanceira de 2008/2009, os da sensível piora nas perspectivas para a economia global e especialmente os da mudança de postura da política monetária. Esses elementos são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas, com vista a assegurar a convergência tempestiva da infl ação para a trajetória de metas.

28. Ao fi nal da reunião, foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 19 de outubro de 2010, para as apresentações técnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a política monetária, conforme estabelecido pelo Comunicado nº 18.927, de 9 de outubro de 2009.

Sumário dos dados analisados pelo Copom

Infl ação

29. O IPCA-15 variou -0,05% em agosto, ante -0,09% em julho, acumulando altas de 3,21% no ano e 4,44% em doze meses. O desempenho no mês refl etiu, sobretudo, a contribuição do grupo alimentação e bebidas, -0,16 p.p., com variação de -0,68%. O índice de difusão atingiu 52,86%, ante 48,96% em julho.

30. A variação mensal do IPCA-15 foi infl uenciada pela desaceleração registrada nos preços monitorados, 0,01% em agosto ante 0,21% em julho, enquanto os preços livres comercializáveis evidenciaram menor recuo, -0,18% ante -0,35% nos mesmos períodos. Os preços de não comercializáveis registraram reversão da trajetória de queda, com variações de 0,01% em agosto e -0,10% no mês anterior. Os preços livres cresceram 4,74% no período de doze meses fi nalizado em agosto, resultado de elevações de 2,50% no segmento de bens comercializáveis e de 6,69% no relativo a não comercializáveis, enquanto os preços monitorados cresceram 3,77%. Ressalte-se que nessa base de comparação, todos os segmentos assinalaram desaceleração no mês relativamente a julho.

31. As três medidas de núcleos de infl ação do IPCA-15 apresentaram arrefecimento em agosto. O núcleo por exclusão variou 0,12% no mês, ante 0,20% em julho, acumulando crescimento de 4,79% em doze meses. O núcleo pelo critério de médias aparadas com suavização registrou taxa de 0,24%, ante 0,30% no mês anterior, acumulando 4,95% em doze meses, e o indicador calculado pelo método de dupla ponderação variou 0,15%, ante 0,19% em julho, assinalando elevação de 4,81% em doze meses.

32. O IPCA registrou variação mensal de 0,01% em julho, após variação nula no mês anterior. No ano, o índice acumula alta de 3,10%, e no período de


doze meses, 4,60%, comparativamente aos 4,84% registrados até junho e 5,22% até maio.

33. O comportamento do IPCA em julho refl etiu impactos em sentidos opostos das trajetórias dos preços monitorados, que aceleraram para 0,32% no mês ante 0,12% em junho, e dos preços livres, cuja taxa passou para -0,12% comparativamente a -0,05% no período anterior infl uenciada, principalmente, pela variação do segmento de comercializáveis, -0,21%, ante -0,09% em junho. Considerando-se o IPCA por grupos, evidencia-se que a estabilidade do índice nos dois últimos resultados refl etiu, principalmente, os efeitos dos recuos dos preços de alimentação e bebidas, que têm compensado contribuições positivas dos demais segmentos. Não obstante a estabilidade do índice nos últimos dois resultados, deve-se ressaltar que o recuo dos preços do grupo alimentação e bebidas no período mostrou arrefecimento, evolução que poderá afetar o padrão de comportamento do índice nos próximos meses. O índice de difusão atingiu 48,70%, ante 57,29% em junho.

34. As variações das três medidas de núcleo do IPCA registraram desaceleração mensal em julho. O núcleo calculado pelo critério de médias aparadas com suavização variou 0,25%, ante 0,40% no mês anterior, acumulando alta de 4,96% no período de doze meses, ante 5,02% em junho. O núcleo por exclusão, que exclui dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis, cresceu 0,24% em julho, ante 0,36% em junho, acumulando 4,98% em doze meses, ante 5,02% em junho. O núcleo de dupla ponderação variou 0,20% em julho, ante 0,29% em junho, acumulando variação de 4,87% em doze meses, ante 4,99% em junho.

35. O IGP-M aumentou 0,77% em agosto, ante 0,15% em julho, acumulando 6,66% no ano e 6,99% em doze meses. O IPA registrou variação de 1,24% em agosto, ante 0,20% em julho, refl exo da aceleração tanto nos preços dos produtos industriais, de 0,18% para 1,26%, quanto na variação dos preços dos produtos agropecuários, de 0,28% para 1,15%. No período de doze meses encerrado em agosto, o IPA aumentou 8,13%, resultado de altas respectivas de 8,97% e 5,56% nos preços dos produtos industriais e agropecuários. O IPC-M apresentou variação de -0,27% em agosto, ante -0,17% em julho,

acumulando 4,04% em doze meses. O INCC variou 0,22% em agosto, ante 0,62% em julho, acumulando 6,80% em doze meses.

Atividade econômica

36. O IBC-Br registrou estabilidade em junho, comparativamente ao mês anterior, considerados dados dessazonalizados. Após alta mensal de 1,2% em março, o indicador mostrou relativa estabilidade nos meses subsequentes. A média do trimestre encerrado em junho apresentou elevação de 1,3% em relação ao fi nalizado em março, quando cresceu 2,4% no mesmo tipo de comparação, considerados dados livres de efeitos sazonais. O resultado do trimestre fi nalizado em junho apresentou expansão de 9,9% em relação a igual período de 2009, tendo acumulado 10% no ano e 6% em doze meses.

37. As vendas do comércio ampliado apresentaram estabilidade em junho, comparativamente ao mês anterior, após quedas de 0,1% em maio e de 6,7% em abril, segundo dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC), do IBGE. Por atividade do comércio, registrou-se queda em cinco dos dez segmentos pesquisados, comparativamente ao mês anterior, segundo a série com ajuste sazonal, com ênfase nos recuos de 3,1% em material de construção; 2,3% em livros, jornais, revistas e papelaria; e 1,2% em combustíveis e lubrifi cantes. Por sua vez, as vendas de equipamentos e materiais para escritório registraram crescimento de 5,4%, seguidas por outros artigos de uso pessoal e doméstico, 5,2%; e hipermercados, supermercados e produtos alimentícios, 1,5%. A média das vendas realizadas no trimestre encerrado em junho registrou queda de 1,9%, relativamente ao trimestre encerrado em março.

38. Em relação a junho de 2009, as vendas do comércio ampliado aumentaram 3,4%, acumulando crescimentos de 11,8% no ano e 10,6% nos últimos doze meses. Entre os segmentos do comércio, apenas o relativo a veículos e motos, partes e peças registrou retração na comparação com igual período do ano anterior, de 9,5%. Entre os segmentos com expansão no período, destacaram-se os aumentos nas vendas relativas a equipamentos e materiais para escritório, 23,2%; e móveis e eletrodomésticos, 17%. No acumulado no ano, registraram-se maiores vendas


em todas as atividades consideradas, em especial, nas relativas a equipamentos e materiais para escritórios, 20,6%, e móveis e eletrodomésticos, 25,8%. O resultado do comércio ampliado nos últimos doze meses encerrados em junho, relativamente a igual período anterior, também evidencia alta generalizada por atividade, com destaque para os aumentos nas vendas de equipamentos e materiais para escritório, 15,3%; e de veículos e motos, partes e peças, 14,1%.

39. As consultas ao Serviço Central de Proteção ao Crédito (SCPC) e ao Sistema Usecheque registraram retrações respectivas de 0,7% e 0,4% em julho, de acordo com dados da Associação Comercial de São Paulo (ACSP) relativos à capital paulista, ajustados sazonalmente pelo Banco Central. Considerados os dados observados, os indicadores registraram aumentos respectivos de 9,1% e 6% nos primeiros sete meses de 2010, em relação a igual período do ano anterior.

40. As vendas de autoveículos pelas concessionárias, incluindo automóveis, comerciais leves, caminhões e ônibus, apresentaram elevação mensal de 12,7% em julho, segundo dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central, com destaque para o aumento de 14,4% nas vendas de automóveis e de 8,2% nas relativas a caminhões. As vendas totais subiram 6% em relação a julho de 2009, com ênfase nos acréscimos de 51,7% e 26,4% nas referentes a caminhões e comerciais leves, respectivamente, enquanto as de automóveis mantiveram-se praticamente estáveis, -0,3%. No acumulado do ano e no período de doze meses fi nalizado em julho, as vendas de autoveículos assinalaram expansões respectivas de 8,5% e 15%, determinadas por maiores vendas em todos os segmentos, em especial de caminhões, ônibus e comerciais leves.

41. As importações de bens de capital cresceram 12% em julho, em relação a junho, de acordo com o índice de quantum da Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex), dessazonalizado pelo Banco Central. Em comparação a julho de 2009, registrou-se elevação de 61,8%, enquanto os acumulados do ano e de doze meses assinalaram aumentos respectivos de 31,3% e 7,1%, em relação a iguais períodos do ano anterior.

42. A produção de bens de capital diminuiu 0,2% em julho, implicando expansão de 1,5% no trimestre, de acordo com dados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF), do IBGE. Os maiores recuos na produção em julho, relativamente ao mês anterior, verifi caram-se nos segmentos de bens de capital para fi ns industriais – seriados, 7,8%; bens de capital de uso misto, 8,4%; e bens de capital para construção, 4,9%. Por outro lado, destacaram-se pela ampliação da produção no período, os segmentos de peças agrícolas, 9,5%; bens de capital para a agricultura, 6,6%; e bens de capital para o setor de energia elétrica, 2,9%. De janeiro a julho deste ano, em relação a igual período de 2009, a produção de bens de capital aumentou 28,3%, com ênfase no aumento de 167,2% no segmento de bens direcionados para a construção.

43. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), de janeiro a julho deste ano, atingiram R$72,7 bilhões, 3% a menos que o registrado para igual período do ano anterior. Ressalte-se que essa evolução mostra-se influenciada pelo empréstimo de R$25 bilhões concedido à Petrobras em junho de 2009. O setor de infraestrutura absorveu 39% do total dos recursos liberados nos primeiros meses de 2010, seguindo-se os segmentos relativos à atividade industrial, 33%; comércio e serviços, 20%; e agropecuária, 8%.

44. A produção física da indústria geral cresceu 0,4% em julho em relação ao mês anterior, pela série com ajuste sazonal, após variação de -1,1% (revisada) em junho, conforme dados da PIM-PF. Por categorias de uso, registraram-se elevações mensais na produção dos segmentos relativos a bens intermediários, 0,9%, bens de consumo duráveis, 0,9%, e bens de consumo semi e não duráveis, 0,3%, enquanto a produção de bens de capital recuou 0,2%. Consideradas as atividades da indústria, as maiores variações verifi caram-se em equipamentos de instrumentação médico-hospitalar, 13,8%, outros equipamentos de transporte, 6,8%, e mobiliário, 6,6%. Apresentaram retração, os segmentos de máquinas e equipamentos, 6%, edição, impressão e reprodução de gravações, 5,6%, e indústrias diversas, 3,4%.

45. Em relação a julho de 2009, a produção industrial cresceu 8,7%, com ênfase nas expansões observadas


nas produções de bens de capital, 21,1%; bens intermediários, 11,3%; e bens de consumo semi e não duráveis, 3,9%. Considerados períodos de doze meses, a indústria assinalou crescimento de 8,3% em julho, em relação a igual intervalo do ano anterior, ressaltando-se os aumentos de produção na indústria de bens de consumo duráveis, 14,5%, e de bens de capital, 9,3%.

46. O Nuci na indústria de transformação, calculado pela FGV, atingiu 84,9% em agosto, queda de 0,2 p.p. em comparação ao mês anterior e alta de 3,8 p.p. acima do patamar observado no mesmo mês de 2009. A elevação da taxa de utilização da capacidade, na comparação interanual, também se verifi ca em todas as categorias de uso: indústrias de bens de consumo, 1 p.p.; bens intermediários, 4,3 p.p.; bens de capital, 7,3 p.p.; e material de construção, 2,9 p.p.

47. A produção de autoveículos atingiu 315,9 mil unidades em julho, de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), representando recuo de 0,1% em relação a junho, considerados dados ajustados sazonalmente pelo Banco Central. A produção do setor apresentou expansão de 11,9% em relação a julho de 2009, de 18,2% no acumulado no ano e de 18,5% no período de doze meses fi nalizado em julho.

48. As vendas de autoveículos pelas montadoras cresceram 2,3% em julho, em relação a junho, resultado de expansões de 3,6% nas vendas ao mercado interno e de 6,1% nas direcionadas ao mercado externo. No acumulado no ano e em doze meses, as vendas no mercado interno registraram elevações respectivas de 6,8% e 15,5%, e as direcionadas ao exterior, aumentos de 78,4% e 25,5%, na ordem.

49. O Levantamento Sistemático da Produção Agrícola (LSPA) de julho, do IBGE, projetou expansão anual de 9,2% na safra de grãos de 2010, que deverá totalizar 146,4 milhões de toneladas. A perspectiva de crescimento para o ano refl etiu os aumentos nas produções de soja, 19,8%, trigo, 7,4% e milho, 4,4%, com impactos superiores aos efeitos dos recuos previstos para as safras de arroz, 10,3%, e feijão, 4,2%.

Expectativas e sondagens

50. O Índice de Confi ança do Consumidor (ICC), considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangência nacional, registrou elevação mensal de 0,7% em agosto, atingindo 120,8 pontos. O resultado foi infl uenciado pelas expansões de 0,6% no Índice da Situação Atual (ISA), que atingiu novo recorde histórico pelo quinto mês consecutivo, e de 0,7% no Índice de Expectativas (IE). O ICC cresceu 9,2% em relação a agosto de 2009, resultado de aumentos de 19,1% no ISA e de 3,7% no IE.

51. O Índice de Confiança da Indústria (ICI), da FGV, apresentou recuo mensal de 0,6% em agosto, atingindo 112,9 pontos, segundo dados dessazonalizados, resultado da retração de 1,4% no ISA e da elevação de 0,3% no IE. O ICI cresceu 12,1% em relação a agosto de 2009, reflexo de aumentos de 13,4% no ISA e de 10,9% no IE.

52. O Índice de Confi ança de Serviços (ICS), da FGV, apresentou redução de 1,5% em julho, relativamente a junho, infl uenciada pela queda de 5,2% no Índice da Situação atual (ISA-S), enquanto o Índice de Expectativas (IE-S) voltou a apresentar alta, de 1,5%, após quatro meses consecutivos de queda. O ICS de julho situou-se 6,6% acima da média histórica de 121,4 pontos, e 12,5% acima do índice de julho de 2009. No entanto, em julho registrou-se a quarta diminuição consecutiva do ICS, acumulando redução de 4,4% desde março. O trimestre encerrado em julho assinalou queda de 1,8% do ICS, relativamente ao trimestre imediatamente anterior.

Mercado de trabalho

53. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged,) do MTE, foram gerados 181,8 mil postos de trabalho em julho, elevando para 1.655,1 mil o resultado acumulado no ano, melhor desempenho para o período desde o início da série, em janeiro de 1985. De janeiro a julho deste ano, registraram-se recordes na ampliação de postos de trabalho no setor de serviços, 551,6 mil; na indústria de transformação, 435,7 mil; na construção civil, 268,4 mil; e no comércio, 172,4 mil. Em julho, destacaram-se as contrações no setor de


serviços, 61,6 mil; na indústria de transformação, 41,5 mil; e na construção civil, 38,4 mil. De agosto de 2009 a julho deste ano, foram criados 2.212,3 mil empregos formais, melhor resultado histórico para o intervalo de doze meses. Considerados dados dessazonalizados, registrou-se expansão mensal de 0,4% no nível de emprego.

54. A taxa de desemprego aberto situou-se em 6,9% em julho, segunda menor taxa histórica, com queda de 0,1 p.p. em relação a junho e de 1 p.p. em relação ao mesmo mês de 2009, de acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regiões metropolitanas do país. Considerados dados dessazonalizados, a taxa de desemprego manteve-se estável em 7%, pelo terceiro mês consecutivo, resultado de aumentos de 0,6% tanto na População Economicamente Ativa (PEA) como na ocupação. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento médio real habitualmente recebido pelos trabalhadores apresentou altas de 2,2% no mês e de 2,1% no acumulado no ano, que contribuíram para os crescimentos de 5,1% e 8,4% da massa salarial nos mesmos períodos.

Crédito e inadimplência

55. O saldo dos empréstimos do sistema fi nanceiro atingiu R$1.548 bilhões em julho, equivalente a 45,9% do PIB, registrando crescimentos de 1,2% no mês, 9,4% no ano e 18,4% em doze meses. A carteira de recursos livres assinalou aumentos respectivos de 0,7%, 7,2% e 13,8%, nas mesmas bases de comparação, destacando-se os crescimentos no saldo das operações com pessoas físicas, de 1% no mês, 8,7% no ano e 16,6% em doze meses, enquanto os relativos às operações com pessoas jurídicas situaram-se em 0,4%, 5,8% e 11%, respectivamente. Os financiamentos com recursos direcionados aumentaram 2,3% no mês, 14% no ano, e 28,8% em doze meses, com ênfase nas elevações respectivas de 4%, 26,3% e 51,1% observadas nos fi nanciamentos habitacionais e de 4,7%, 22,7% e 45,4% referentes aos repasses do BNDES.

56. A taxa média anual de juros incidente sobre as operações de crédito referencial subiu 0,8 p.p. em julho, para 35,4%, a maior desde outubro de 2009. As taxas relativas aos segmentos de pessoas físicas e de pessoas jurídicas alcançaram 40,5% e 28,7%,

respectivamente, registrando, na ordem, elevações de 0,1 p.p. e de 1,4 p.p.

57. O prazo médio das operações de crédito referencial atingiu 452 dias em julho, ante 448 em junho, refl exo dos aumentos respectivos de cinco e três dias nos prazos relativos aos segmentos de pessoas físicas e pessoas jurídicas, que atingiram, na ordem, 528 dias e 385 dias.

58. A taxa de inadimplência das operações de crédito referencial em julho, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, permaneceu em 5%, mesmo nível registrado em junho, estabilidade que vem se mantendo praticamente inalterada desde março de 2010, quando a inadimplência situou-se em 5,1%, patamar repetido nos dois meses subsequentes. As taxas relativas às operações com pessoas físicas e com pessoas jurídicas permaneceram estáveis em 6,5% e 3,6%, respectivamente.

Ambiente externo

59. Os dados relativos aos PIB dos EUA, Japão e China, referentes ao segundo trimestre do ano, confi rmaram a desaceleração do ritmo de crescimento da atividade econômica mundial. Entre o primeiro e o segundo trimestre, as taxas de crescimento anualizadas do PIB dos EUA e do Japão passaram, na ordem, de 3,7% para 1,6% e de 4,4% para 0,4%. No mesmo período, o PIB chinês também registrou arrefecimento da taxa de crescimento interanual, passando de 11,9% para 10,3%. Indicadores mais recentes, de alta frequência, têm renovado as perspectivas de continuidade desse processo de desaceleração. Na Europa, embora a questão fi scal permaneça como fonte de preocupação importante, o ambiente econômico evoluiu positivamente, infl uenciado pelos resultados favoráveis dos testes de estresse aplicados sobre os bancos da região. Na Área do Euro, a taxa de crescimento anualizada do PIB do segundo trimestre avançou para 3,9%, ante 0,8%, em função, sobretudo, do resultado alcançado pela Alemanha.

60. Desde a última reunião do Copom, os mercados fi nanceiros internacionais têm alternado momentos de maior confi ança com outros de maior aversão ao risco, ditados principalmente pelas perspectivas


sobre a evolução futura da atividade econômica das maiores economias. No período, o dólar atingiu a menor cotação frente ao iene, em quinze anos, e os rendimentos dos papéis governamentais de dez anos das maiores economias desenvolvidas recuaram, com os títulos da Alemanha atingindo o menor valor da história.

61. A infl ação segue bem controlada, sendo que a variação anual dos índices de preços ao consumidor (IPC) nos EUA e na Área do Euro alcançou 1,2% e 1,0%, em julho, nessa ordem. No Japão, o IPC de julho registrou deflação anual de 0,9%. Os bancos centrais das economias do G3 mantiveram o caráter acomodatício de suas políticas monetárias, com o Fed reinvestindo os recursos gerados com o vencimento de títulos lastreados em hipotecas das agências de crédito hipotecário em treasuries de longo prazo. Nas economias emergentes e economias exportadoras de commodities, como Canadá e Austrália, em função do aquecimento da demanda interna e/ou da redução do hiato do produto, diversos bancos centrais prosseguiram com a supressão do caráter acomodatício da política monetária, ainda que em ritmo mais lento do que o previsto. Com efeito, esse processo de retardamento da normalização da política monetária tem sido verifi cado na maior parte das economias maduras e emergentes.

Comércio exterior e reservas internacionais

62. A balança comercial do país registrou saldo positivo de US$2,4 bilhões em agosto, acumulando US$11,7 bilhões nos primeiros oito meses do ano. Considerados os valores médios diários, o superávit de janeiro a agosto declinou 41,6% em relação a igual período de 2009, em função de expansões de 45,7% nas importações e de 28% nas exportações. A corrente de comércio atingiu US$240,5 bilhões no período analisado, com ampliação de 35,8% em relação aos primeiros oito meses do ano anterior.

63 . As reservas in ternacionais somaram US$261,3 bilhões em agosto, com elevação de US$4 bilhões em relação ao estoque de julho e de US$22,3 bilhões no ano. As compras líquidas do Banco Central no mercado a vista de câmbio totalizaram US$3 bilhões no mês, acumulando US$18,6 bilhões nos primeiros oito meses de 2010.

Mercado monetário e operações de mercado aberto

64. Desde a última reunião do Copom, a curva de juros apresentou recuo em toda a sua extensão. No âmbito interno, os fatores preponderantes para esse movimento foram a divulgação de índices de infl ação em linha com as expectativas de mercado e de dados indicando acomodação da atividade econômica. No cenário externo, sinais de arrefecimento do ritmo de recuperação da economia norte-americana e de perda de dinamismo da economia mundial ocasionaram um movimento global de queda das taxas de juros, estimulando o fluxo aplicador de investidores estrangeiros no mercado de juros local, o que contribuiu para o recuo das taxas de juros de longo prazo. Entre 19 de julho e 30 de agosto, a taxa de juros de um mês apresentou estabilidade, enquanto que as taxas de três e de seis meses reduziram-se, respectivamente, em 0,21 p.p. e 0,31 p.p. As taxas para os prazos de um, de dois e de três anos caíram 0,31 p.p., 0,38 p.p. e 0,54 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de infl ação (suavizada) para os próximos doze meses, recuou de 6,30% em 19 de julho para 5,89% em 30 de agosto.

65. Na administração da liquidez do mercado de reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 20 de julho a 30 de agosto, operações compromissadas de prazo de seis meses, tomando recursos no valor de R$25,4 bilhões. Com isso, o saldo diário médio do estoque das operações de longo prazo alcançou R$100,1 bilhões. No mesmo período, realizou operações compromissadas de prazos entre treze e trinta dias úteis, levando o saldo diário médio das operações tomadoras de curto prazo para R$232,2 bilhões. O Banco Central atuou ainda em 31 oportunidades como tomador de recursos por meio de operações compromissadas de curtíssimo prazo e realizou operações de nivelamento, ao fi nal do dia, com prazo de dois dias úteis. As operações de curtíssimo prazo, incluídas as de nivelamento, tiveram saldo diário médio tomador de R$55,0 bilhões no período. O saldo diário médio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central diminuiu de R$389,1 bilhões, entre 8 de junho e 19 de julho, para R$387,3 bilhões, entre 20 de julho e 30 de agosto. Considerando o saldo diário das


operações no período mais recente, foi registrada uma queda dos compromissos de recompra no valor de R$39,4 bilhões, com o estoque total passando de R$408,8 bilhões, em 19 de julho, para R$369,5 bilhões, em 30 de agosto. Os principais fatores condicionantes da retração da liquidez no período foram as receitas líquidas da União e a emissão líquida de títulos pelo Tesouro Nacional.

66. Entre 20 de julho e 30 de agosto, as emissões do Tesouro referentes aos leilões tradicionais somaram R$62,2 bilhões. A colocação de títulos de

remuneração prefi xada alcançou R$45,5 bilhões, sendo R$32,2 bilhões em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2011 e 2012 e R$13,3 bilhões em Notas do Tesouro Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em 2014 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$6,6 bilhões, com emissão de títulos com vencimentos em 2014 e 2016. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B), foram vendidos títulos com vencimentos em 2013, 2015, 2020, 2030, 2040 e 2050, em um montante total de R$10,1 bilhões.


Administração do Banco Central do Brasil

Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)

Apêndice


Administração do Banco Central do Brasil

Diretoria Colegiada

Henrique de Campos MeirellesPresidente

Aldo Luiz MendesDiretor

Alexandre Antonio TombiniDiretor

Alvir Alberto HoffmannDiretor

Anthero de Moraes MeirellesDiretor

Antonio Gustavo Matos do ValeDiretor

Carlos Hamilton Vasconcelos AraújoDiretor

Luiz Awazu Pereira da SilvaDiretor


Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)

Membros

Henrique de Campos MeirellesPresidente

Aldo Luiz MendesDiretor

Alexandre Antonio TombiniDiretor

Alvir Alberto HoffmannDiretor

Anthero de Moraes MeirellesDiretor

Antonio Gustavo Matos do ValeDiretor

Carlos Hamilton Vasconcelos AraújoDiretor

Luiz Awazu Pereira da SilvaDiretor

Demais participantes

Altamir LopesChefe do Departamento Econômico (Depec)

Adriana Soares SalesChefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep)

João Henrique de Paula Freitas SimãoChefe do Departamento de Operações do Mercado Aberto (Demab)

José Antonio MarcianoChefe do Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos (Deban)

Márcio Barreira de Ayrosa MoreiraChefe do Departamento de Operações das Reservas Internacionais (Depin)

Renato Jansson RosekGerente-Executivo da Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores (Gerin)


Siglas

a.a. Ao anoAbras Associação Brasileira de SupermercadosACSP Associação Comercial de São PauloAneel Agência Nacional de Energia ElétricaAnfavea Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos AutomotoresAQ alta qualifi caçãoBCBS Comitê da Basileia sobre Supervisão BancáriaBCE Banco Central EuropeuBIS Banco de Compensações InternacionaisBNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e SocialBNDESpar BNDES Participações S. A.BoE Banco da InglaterraBoJ Banco do JapãoBPC Banco do Povo da ChinaBQ baixa qualifi caçãoCaged Cadastro Geral de Empregados e DesempregadosCBT Chicago Board of TradeCDS Credit Default SwapCide Contribuição de Intervenção no Domínio Econômico CMN Conselho Monetário NacionalCNI Confederação Nacional da IndústriaCofi ns Contribuição para o Financiamento da Seguridade SocialCopom Comitê de Política MonetáriaCRB Commodity Research BureauCRF comprometimento da renda das famíliasCVM Comissão de Valores MobiliáriosDAX Deutscher AktienindexDLSP Dívida Líquida do Setor PúblicoDSGE Equilíbrio Geral Dinâmico EstocásticoEF endividamento das famíliasEmbi+ Emerging Markets Bond Index PlusEUA Estados Unidos da AméricaFBCF Formação Bruta de Capital FixoFecomercio SP Federação do Comércio do Estado de São PauloFecomércio-RJ Federação do Comércio do Estado do Rio de JaneiroFed Federal ReserveFenabrave Federação Nacional da Distribuição de Veículos AutomotoresFGTS Fundo de Garantia do Tempo de ServiçoFGV Fundação Getulio Vargas


Finame Agência Especial de Financiamento IndustrialFOMC Comitê Federal de Mercado AbertoFTSE 100 Financial Times Securities Exchange IndexFuncex Fundação Centro de Estudos do Comércio ExteriorGerin Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores GSCI Goldman Sachs Commodity IndexHSBC Hong Kong and Shanghai Banking CorporationIBC-Br Índice de Atividade Econômica do Banco Central – BrasilIBGE Instituto Brasileiro de Geografi a e EstatísticaIbovespa Índice da Bolsa de Valores de São PauloICC Índice de Confi ança do ConsumidorICE Intercontinental Exchange de Nova YorkIcea Índice de Condições Econômicas AtuaisICI Índice de Confi ança da IndústriaICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e ServiçosICS Índice de Confi ança de ServiçosIE Índice de ExpectativasIEC Índice de Expectativas do ConsumidorIED investimentos estrangeiros diretosIGP Índice Geral de PreçosIGP-DI Índice Geral de Preços – Disponibilidade InternaIGP-M Índice Geral de Preços – MercadoINC Índice Nacional de Confi ançaINCC Índice Nacional de Custo da ConstruçãoINCC-DI Índice Nacional de Custo da Construção – Disponibilidade InternaInec Índice Nacional de Expectativa do ConsumidorIPA Índice de Preços ao Produtor AmploIPA-DI Índice de Preços por Atacado – Disponibilidade InternaIPC Índice de Preços ao ConsumidorIPCA Índice Nacional de Preços ao Consumidor AmploIPC-Br Índice de Preços ao Consumidor – BrasilIPI Imposto sobre Produtos IndustrializadosIPVA Imposto sobre a Propriedade de Veículos AutomotoresISA Índice da Situação AtualISM Institute for Supply Management Kospi Korea Composite Stock Price IndexLGN líquido de gás naturalLME London Metal Exchange MCMV Minha Casa, Minha VidaMercosul Mercado Comum do SulMTE Ministério do Trabalho e Emprego MSA Massa Salarial AmpliadaMSAD Massa Salarial Ampliada DisponívelMTE Ministério do Trabalho e EmpregoNTN-B Nota do Tesouro Nacional – Série BNuci Nível de Utilização da Capacidade Instaladap.b. pontos basep.p. ponto percentualPA patrimônio de afetaçãoPAC Programa de Aceleração do Crescimento


PEA População Economicamente AtivaPIB Produto Interno BrutoPimes Pesquisa Industrial Mensal de Emprego e SalárioPIM-PF Pesquisa Industrial Mensal – Produção FísicaPMC Pesquisa Mensal do Comércio PME Pesquisa Mensal de EmpregoPMI Índice Gerente de ComprasPIM-PF Pesquisa Industrial Mensal – Produção FísicaPIM-Serviços Pesquisa Industrial Mensal – ServiçosRais Relação Anual de Informações SociaisS&P 500 Standard and Poor's 500SBPE Sistema Brasileiro de Poupança e EmpréstimoSelic Sistema Especial de Liquidação e de CustódiaSensex Bombay Stock Exchange Sensitive IndexSFH Sistema Financeiro da HabitaçãoSIT Sondagem da Indústria de TransformaçãoSPE Sociedades de Propósito Específi coTJLP Taxa de Juros de Longo PrazoUNCTAD Conferência das Nações Unidas sobre o Comércio e o DesenvolvimentoVAR vetor autorregressivoVIX Chicago Board Options Exchange Volatility IndexWTI West Texas Intermediate

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Relatório de Inflação – Setembro 2010 · setembro, projeta inﬂ ação de 5,0% em 2010, percentual 0,4 p.p. menor do que o valor projetado no Relatório de junho de 2010. Nesse