118
TEORIA E POLÍTICA MONETÁRIA INTERNACIONAL Quarto ano da Licenciatura em Relações Internacionais Económicas e Políticas Universidade do Minho 1º Semestre do ano lectivo de 2001/2002 Docente: Prof. Francisco José Veiga

tpmi-acetatos

Embed Size (px)

Citation preview

Page 1: tpmi-acetatos

TEORIA E POLÍTICA MONETÁRIA

INTERNACIONAL

Quarto ano da Licenciatura em

Relações Internacionais Económicas e Políticas

Universidade do Minho

1º Semestre do ano lectivo de

2001/2002

Docente:

Prof. Francisco José Veiga

Page 2: tpmi-acetatos

2

TEORIA E POLÍTICA MONETÁRIA INTERNACIONAL

Curso: Relações Internacionais Económicas e Políticas, 4º ano, 1º semestre

Docente: Prof. Francisco José Veiga Departamento de Economia – EEG, Gabinete 2.04 Tel.: 253-604534 Fax: 253-676375 Email: [email protected] URL: http://www.eeg.uminho.pt/economia/fjveiga/index.html

PROGRAMA

2001/2002

Introdução

Parte I: Economia Monetária Internacional 1. A Balança de Pagamentos (BP)

• A actual apresentação das estatísticas da Balança de Pagamentos • A evolução recente da BP portuguesa e das suas componentes

2. Taxas de câmbio e mercados cambiais

• Taxas de câmbio e transacções internacionais • O mercado cambial • Taxas de juro, expectativas e equilíbrio

3. Moeda, taxas de juro e taxas de câmbio

• Revisão da definição e das funções da moeda • A procura individual e agregada por moeda • Taxa de juro de equilíbrio • A oferta de moeda e a taxa de câmbio no curto prazo • Moeda, nível de preços e a taxa de câmbio no longo prazo • Inflação e dinâmica da taxa de câmbio

4. Níveis de preços e a taxa de câmbio no longo prazo

• A Lei do Preço Único e a Paridade de Poder de Compra (PPC) • Um modelo de taxa de câmbio de longo prazo baseado na PPC • Evidência empírica sobre a PPC e a Lei do Preço Único • Os problemas da PPC • Um modelo geral das taxas de câmbio no longo prazo

Page 3: tpmi-acetatos

3

5. A produção e a taxa de câmbio no curto prazo • Determinantes da procura agregada numa economia aberta ao exterior • Equilíbrio nos mercados de produção e de activos no curto prazo • Equilíbrio de curto prazo para uma economia aberta • Mudanças temporárias e permanentes nas políticas monetária e fiscal • Relação entre as políticas macroeconómicas e a conta corrente • O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)

6. Taxas de câmbio fixas e intervenção cambial

• Taxas de câmbio fixas • Intervenção do Banco Central e oferta de moeda • Políticas de estabilização • Crises na BP e fugas de capitais • Flutuação administrada e esterilização • Moedas de reserva no Sistema Monetário Internacional • O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)

Parte II: Política Macroeconómica Internacional 7. O Sistema Monetário Internacional (SMI) de 1870 a 1973

• Os objectivos da política macroeconómica • O Padrão-Ouro, 1870-1914 • Os anos entre as guerras, 1918-1939 • O Sistema de Bretton Woods, 1944-1973 • A transição para taxas flutuantes

8. Política e coordenação macroeconómica em taxas de câmbio flutuantes

• Os argumentos a favor e contra as taxas flutuantes ou flexíveis • A taxa de câmbio entre os choques do petróleo, 1973-1980 • Desinflação, crescimento e crise, 1980-1999 • O que se aprendeu depois de 1973? • Direcções para uma reforma do SMI

9. Áreas Monetárias Óptimas (AMO) e a União Europeia (UE)

• Porque favoreceu a Europa as taxas fixas? • O Sistema Monetário Europeu (SME) • Teoria das Áreas Monetárias Óptimas (AMO) • A União Económica e Monetária (UEM)

Page 4: tpmi-acetatos

4

10. Países em desenvolvimento: crescimento, crise e reforma • Rendimento, riqueza e crescimento na economia mundial • Características dos países em desenvolvimento • O endividamento dos países em desenvolvimento • As crises na América Latina e no Sudeste Asiático • Estabilização da inflação • Lições das crises dos países em desenvolvimento • Reforma da “arquitectura” financeira mundial

Bibliografia obrigatória: Krugman, Paul e Maurice Obstfeld (2001), Economia Internacional: Teoria e Política, 5ª

edição, Makron Books do Brasil, São Paulo. Bibliografia complementar: Argy, Victor (1994), International Macroeconomics: Theory and Policy, Routledge, London.

Banco de Portugal (1999), Nova Apresentação das Estatísticas da Balança de Pagamentos,

Banco de Portugal, Lisboa.

De Grauwe, Paul (2000), Economics of Monetary Union, 4th edition, Oxford University

Press, Oxford.

Gros, Daniel, and Niels Thygesen (1998), European Monetary Integration: from the

European Monetary System to Economic and Monetary Union, 2nd edition,

Longman, Essex.

Hallwood, C. Paul and Ronald McDonald (2000), International Money and Finance, 3ª

edition, Blackwell Publishers, Oxford.

Husted, Steven and Michael Melvin (2001), International Economics, 5th edition, Addison-

Wesley-Longman, Reading, MA.

Kenen, Peter B. (2000), The International Economy, 4th edition, Cambridge University Press,

Cambridge.

Mendonça, António, Horácio Crespo Faustino, Manuel Branco e João Paulo Filipe (1998),

Economia Financeira Internacional, Schaum, McGraw-Hill de Portugal,

Alfragide.

Rivera-Batiz, Francisco and Luis Rivera-Batiz (1994), International Finance and Open

Economy Macroeconomics, 2nd edition, McMillan, New York.

Page 5: tpmi-acetatos

5

Método de avaliação:

A avaliação será feita de acordo com as classificações obtidas no exame final.

Artigo 11º, nº 3 do R.I.A.P.A.:

“O exame final de uma disciplina constará de uma prova escrita ou de uma prova escrita e

uma prova oral. Os alunos que na prova escrita tenham obtido uma classificação negativa não

inferior a oito valores têm direito a ser admitidos a uma prova oral.”

Horário das aulas:

TP-1:

Segunda-feira, das 14:00 às 16:00 horas (CP II – 206).

Quarta-feira, das 9:00 às 10:00 horas (CP II – 210).

TP-2:

Quarta-feira, das 10:00 às 11:00 horas (CP II – 203).

Quinta-feira, das 11:00 às 13:00 horas (CP II – 206).

Horário de atendimento:

Terça-feira, das 9:00 às 13:00 horas.

E.E.G. – Gabinete 2.04.

Page 6: tpmi-acetatos

6

INTRODUÇÃO

Temas centrais do estudo da economia monetária internacional:

A Balança de Pagamentos (BP) – (ponto 1):

- registo das transacções do país com o exterior;

- défices e superavites da BP e suas componentes;

A determinação da taxa de câmbio (pontos 2 a 6):

- o que determina as taxas de câmbio?

- efeitos das flutuações cambiais;

- regimes cambiais alternativos e eficácia das políticas;

A coordenação das políticas internacionais (pontos 7 a 9):

- as políticas de uns países afectam os outros;

- sem qualquer coordenação de políticas, os interesses

divergentes levariam a resultados piores;

- a experiência de europeia;

O mercado de capitais internacional (ponto 10):

- crescente importância deste mercado;

- a regulamentação do mercado;

Os países em desenvolvimento (ponto 11):

- características destes países;

- o endividamento dos países em desenvolvimento;

- as crises financeiras e sua propagação.

Page 7: tpmi-acetatos

7

PARTE I: ECONOMIA MONETÁRIA INTERNACIONAL

1) A BALANÇA DE PAGAMENTOS (B.P.)

Registo destinado a medir as transacções que se estabelecem entre os sectores

internos da economia e o sector exterior.

Contabilização das transacções:

- débito: se resulta num pagamento ao exterior (-);

- crédito: se resulta num recebimento do estrangeiro (+).

Tipos de transacções:

- exportações ou importações de bens ou serviços;

- transacções que envolvem a compra ou venda de activos.

Activo: qualquer das formas em que a riqueza pode estar contida

(dinheiro, acções, fábricas, títulos, terras, etc.).

Partidas dobradas:

- todas as transacções dão origem a um crédito e um débito;

- isso faz com que o saldo da BP tenha que ser igual a zero;

- défices ou superavites só aparecem em saldos parciais da BP.

Níveis da BP: - Balança Corrente;

- Balança de Capital;

- Balança Financeira.

Page 8: tpmi-acetatos

8

a) A actual apresentação das estatísticas da Balança de Pagamentos

Na sequência de recomendações metodológicas do FMI, BCE e Eurostat com

vista à harmonização estatística, mudou a partir de janeiro de 1999 a

apresentação das estatísticas da Balança de Pagamentos.

Na nova apresentação a Balança de Pagamentos tem três componentes

principais:

- Balança Corrente

- Balança de Capital

- Balança Financeira.

Balança Corrente:

- Mercadorias

- Serviços:

- transportes, turismo, seguros, financeiros, construção, etc.;

- Rendimentos:

- do trabalho ou do investimento (directo ou de carteira);

- Transferências correntes: mudanças de propriedade sem contrapartida

devidas a operações de natureza corrente:

- remessas de emigrantes e imigrantes;

- transferências correntes com a UE;

- fluxos financeiros de cooperação entre estados;

- pensões de emigrantes regressados definitivamente.

Page 9: tpmi-acetatos

9

Balança de Capital:

- Transferências de capital:

- da UE para financiamento de infra-estruturas;

- de património resultantes do regresso dos emigrantes;

- perdões de dívida.

- Aquisição/cedência de activos não produzidos não financeiros:

- Activos intangíveis: patentes, franchises, marcas, copyrights ...

- Activos tangíveis: aquisição de terrenos por embaixadas.

Balança Financeira: compreende as transacções que envolvam a mudança de

titularidade entre residentes e não residentes, a criação ou

a extinção de activos e passivos financeiros.

Categorias:

- Investimento directo:

- Construção ou compra de fábricas/empresas, etc.

- Investimento de carteira:

- Títulos de participação, obrigações, títulos de dívida, etc.

- Outro investimento:

- Concessão de empréstimos a não residentes;

- Depósitos de não residentes;

- Depósito de residente não financeiro num banco “off-shore”;

- Variação na posição externa de curto prazo dos bancos;

- Derivados financeiros:

- Futuros, opções, etc.

- Activos de reserva: face a não residentes na zona-euro e expressos em

moedas de fora da zona-euro (ouro, DSE, reserva

no FMI, activos cambiais).

Page 10: tpmi-acetatos

10

Relação com a apresentação antiga:

- A soma dos saldos das balanças corrente e de capital é

aproximadamente igual à antiga Balança de Transacções Correntes:

- As diferenças resultam das alterações metodológicas no

tratamento conferido às transacções de derivados

financeiros e de serviços de seguros.

- A Balança Financeira integra um conjunto de rubricas anteriormente

incluídas na Balança de Capitais Não Monetários, na Variação da

posição externa de curto prazo dos bancos e na Variação das Reservas

Oficiais Líquidas.

b) A evolução recente da BP portuguesa e das suas componentes

Em 2000, ainda mais que nos anos anteriores, a poupança interna e as

transferências de capital da U.E. não foram suficientes para financiar o

investimento dos sectores residentes:

- a soma dos saldos das balanças corrente e de capitais resulta num

défice equivalente a 8,5% do PIB;

- para o aumento do défice contribuíram, sobretudo, uma deterioração

da balança de mercadorias e uma redução das transferências da U.E.

(devido aos atrasos no arranque de um novo QCA);

- este aumento das necessidades de financiamento da economia

portuguesa resulta num crescente endividamento externo, que em

termos líquidos já se eleva a 35% do PIB.

Page 11: tpmi-acetatos

11

Causas da deterioração do saldo da balança de mercadorias:

- efeito preço, relacionado com a depreciação do euro;

- deterioração dos termos de troca (subida do preço do petróleo);

- nos anos anteriores, a deterioração do saldo ficou-se a dever a um

aumento maior do volume de importações do que das exportações;

- em 2000 deu-se uma redução do volume de importações devido ao

abrandamento da economia.

Outras componentes da balança corrente:

- melhorou o saldo na balança de serviços devido, sobretudo, a um forte

aumento das receitas do turismo;

- houve uma deterioração do saldo da balança de rendimentos, devido

ao aumento da posição devedora líquida da economia portuguesa face

ao exterior;

- o excedente das transferências correntes diminuiu devido à redução

nas transferências públicas, especialmente as da U.E. ao abrigo do

Fundo Social Europeu:

- tal ficou a dever-se a 2000 ter sido o ano de arranque do

terceiro Quadro Comunitário de Apoio;

- a redução nas transferências públicas foi parcialmente

compensada por um aumento do valor das transferências

privadas (remessas dos emigrantes), por via da apreciação do

dólar dos EUA e do Canadá e da Libra.

Page 12: tpmi-acetatos

12

Balança de capital:

- o excedente reduziu-se de 2,1% do PIB para 1,4%;

- deveu-se principalmente à diminuição generalizada dos recebimentos

dos fundos estruturais (FEDER, FEOGA-Orientação e Fundo de

Coesão), associados aos atrasos de implementação do QCA III.

Balança financeira:

- registou uma entrada líquida de fundos equivalente a 9,6% do PIB,

traduzindo o aumento das necessidades de financiamento da economia

portuguesa face ao exterior;

- para este facto contribuiu, especialmente, o financiamento do sector

bancário no exterior (cerca de 6.8% do PIB):

- a maior entrada de fundos revestiu, principalmente, a

forma de operações de Outro Investimento, onde se

incluem os créditos comerciais e os depósitos/empréstimos

não titulados (saldo equivalente a 13,2% do PIB);

- os bancos recorreram ao financiamento externo para

compensar a diferença entre a variação do crédito por eles

concedido e a captação de recursos por via da expansão

dos depósitos dos residentes;

- as operações de investimento de carteira apresentaram um défice

equivalente a 1,8% do PIB, que reflecte, principalmente, uma

diminuição do interesse dos não residentes por títulos de dívida

nacionais (com destaque para as obrigações da dívida pública);

- houve uma saída líquida de fundos equivalente a 1,5% do PIB no que

toca ao investimento directo. Em termos de destino geográfico, mais

de 40% do investimento directo no exterior foi dirigido para o Brasil.

Page 13: tpmi-acetatos

13

Posição de investimento internacional:

- continuou a aumentar a posição devedora líquida da economia

portuguesa face ao exterior, atingindo um montante líquido

equivalente a 35% do PIB;

- ou seja, aumentou o recurso da economia portuguesa ao financiamento

externo (aumentou o endividamento face ao exterior);

- reflecte, em larga medida, o endividamento das instituições financeiras

monetárias (dos bancos) residentes, que tem sido facilitado pelas

oportunidades de financiamento decorrentes da participação num

vasto mercado monetário e financeiro com moeda única.

Endividamento externo:

- se financiar o investimento, pode gerar lucros que permitam o seu

pagamento no futuro;

- se financiar o consumo privado ou público, leva a maiores encargos e

a menor consumo no futuro;

- o endividamento não deve ser visto em termos absolutos mas sim em

termos de percentagem das exportações ou do PNB:

- os EUA são o maior devedor do mundo, mas a sua dívida em

percentagem do PNB é de 10%, ou seja, bem menor do que a de

países como a Argentina, Brasil, México, ou até de Portugal.

Page 14: tpmi-acetatos

14

2) TAXAS DE CÂMBIO E MERCADOS CAMBIAIS

Taxa de câmbio: preço da moeda de um país em termos da moeda de outro.

a) Taxas de câmbio e transacções internacionais

Taxas de câmbio:

- permitem comparar os preços dos bens e serviços produzidos em

países diferentes;

- importante papel no comércio internacional;

- são registadas diariamente nos jornais (ver Tabela 13.1).

Cotação directa (ou ao incerto):

Preço da moeda estrangeira em unidades da moeda nacional:

1 USD = 220 PTE

Cotação indirecta (ou ao certo):

Preço da moeda nacional em unidades da moeda estrangeira:

1 PTE = 1/220 USD

Mudanças nas taxas de câmbio:

- depreciações ou desvalorizações: tornam os bens mais baratos no

exterior;

- apreciações ou valorizações: tornam os bens mais caros no exterior.

Page 15: tpmi-acetatos

15

b) O mercado cambial

Mercado em que ocorrem as trocas de moedas de vários países.

Participantes: - bancos comerciais;

- empresas;

- instituições financeiras não bancárias e corretores;

- bancos centrais;

- pessoas singulares.

O comércio de divisas ocorre em diversos centros financeiros, com especial

destaque para:

1989 1995

Londres $187 $464 (36%) Nova York $129 $244 (19%) Tóquio $115 $161 (12%) Frankfurt Singapura Total $500 biliões/dia $1,3 triliões/dia

Mercado mundial contínuo:

- não há diferenças significativas entre as cotações dos vários mercados;

- movimentos de arbitragem igualam os preços;

- as oportunidades de arbitragem que surgem são pequenas e de

curta duração;

- há um contacto permanente entre as várias praças;

- o mercado funciona 24 horas por dia:

tal deve-se aos fusos horários.

Page 16: tpmi-acetatos

16

Moedas veículo:

- a maioria das transacções entre os bancos envolve trocas de moedas

correntes por dólares dos EUA;

- tal acontece mesmo quando o objectivo é trocar duas moedas que não

o USD:

- é mais barato utilizar o dólar como moeda veículo do que fazer

a troca directa entre as moedas;

- o volume de transacções em dólares é tão grande que todos os

participantes estão dispostos a aceitar os mesmos;

- a taxa de câmbio entre duas moedas obtida através da troca por dólares

chama-se a taxa cruzada (“cross-rate”):

- as taxas cruzadas também são utilizadas na zona-euro para obter

as cotações bilaterais (ver acetato).

Taxas à vista e futuras

Taxa de câmbio à vista (spot): preço combinado para uma transacção imediata

(2 dias úteis).

Taxa de câmbio a prazo (forward): preço combinado para uma transacção a

efectuar numa data futura (geralmente a 30, 60,

90, 180 ou 360 dias).

Swap cambial: venda à vista de uma moeda combinada com uma recompra a

prazo da mesma.

Page 17: tpmi-acetatos

17

Futuros e opções: títulos transaccionados em mercados organizados.

Contrato de futuros:

- promessa de que uma quantidade específica de moeda será entregue

numa data específica no futuro;

- pode ser vendido antes do fim do prazo de maturidade;

- permite a realização antecipada de ganhos ou perdas.

Contrato de opção:

- dá ao seu proprietário o direito, mas não a obrigação, de comprar ou

vender uma quantidade específica de moeda estrangeira a um preço

específico a qualquer momento até uma data específica de expiração;

- uma “opção europeia” só pode ser exercida no termo do prazo de

maturidade;

- tal como os futuros, são livremente comprados e vendidos.

c) A procura por activos em moeda estrangeira

A procura por um depósito bancário em moeda estrangeira é influenciada pelas

mesmas considerações que influenciam a procura por qualquer outro activo:

- o valor futuro de um depósito em moeda estrangeira depende de:

- taxa de juro respectiva;

- taxa de câmbio esperada para o futuro;

- risco do activo;

- liquidez.

Page 18: tpmi-acetatos

18

Rendimentos dos activos:

- dependem da taxa de rendimento: aumento percentual em valor que o

título oferece no decorrer de um período de tempo;

- pode ser a taxa de rendimento esperada, se a mesma não for certa.

Taxa real de rendimento:

- medem-se os valores dos activos em termos de um cabaz de

produtos que reflicta o consumo dos detentores de títulos;

- a taxa real é a que de facto importa;

- não podemos comparar rendimentos reais com rendimentos

nominais.

Risco:

- variabilidade da contribuição do activo para a riqueza do seu detentor;

- embora o grau de aversão ao risco varie de pessoa para pessoa, no

geral, os investidores preferem deter activos menos arriscados.

Liquidez:

- facilidade com que o activo pode ser vendido ou trocado por bens;

- os investidores preferem deter activos mais líquidos como precaução

contra gastos inesperados.

Taxa de juro:

- é a primeira informação necessária para calcular a taxa de rendimento

de um depósito bancário;

- a taxa anunciada é a taxa nominal, que reflecte o acréscimo percentual

no depósito ao fim de um período de tempo.

Page 19: tpmi-acetatos

19

Taxas de câmbio e rendimento dos activos

Para se saber em que país se deve depositar o dinheiro, devemos saber as taxas

de juro nacional e estrangeira e a variação esperada na taxa de câmbio.

Devemos depois comparar o rendimento de ambos depósitos em escudos:

- rendimento do depósito em escudos = 1 + R

- rendimento do depósito em moeda estrangeira:

- trocar escudos por moeda estrangeira à taxa E

- depósito do capital resultante no estrangeiro = 1/E

- rendimento desse depósito no estrangeiro = (1/E)(1+R*)

- trocar para escudos à taxa esperada Ee

- valor no final = (Ee/E)(1+R*)

Uma regra simples:

R = taxa de juro do depósito em escudos;

R* = taxa de juro do depósito em moeda estrangeira;

E = taxa de câmbio à vista (escudos por moeda estrangeira);

Ee = taxa de câmbio esperada.

Taxa de rendimento do depósito em escudos = R

Taxa de rendimento esperada do depósito em moeda estrangeira:

E

EER

e −+≅ *

A comparação entre estes valores indicará onde se deve depositar o dinheiro

(ver Tabela 13.3). Convém salientar que estamos a supor que os dois activos

têm risco e liquidez semelhante.

Page 20: tpmi-acetatos

20

d) Equilíbrio no mercado cambial

Paridade de juros: a condição básica de equilíbrio

O mercado de câmbios está em equilíbrio quando os depósitos de todas as

moedas oferecem a mesma taxa de rendimento esperada.

Paridade de Juros a Descoberto (PJD): E

EERR

e −+= *

Se E

EERR

e −+> * , a moeda nacional tenderá a apreciar-se, em resultado do

aumento da procura da mesma.

Mudanças na taxa de câmbio corrente e os rendimentos esperados:

- mantendo tudo o resto constante, a depreciação da moeda de um país

diminui o rendimento esperado nessa moeda sobre os depósitos em

moeda estrangeira;

- exemplo com o USD e o DM (ver Tabela 13.4 e Figura 13.3).

A taxa de câmbio de equilíbrio:

- a Figura 13.4 mostra como é determinada a taxa de câmbio de

equilíbrio quando R, R* e Ee são dados;

- a Paridade de Juros a Descoberto é satisfeita no ponto de equilíbrio,

em que os rendimentos esperados dos depósitos em USD e em DM

são iguais.

Page 21: tpmi-acetatos

21

e) Taxas de juro, expectativas e equilíbrio

Alterações nas taxas de juro:

- se a taxa de juro doméstica aumenta, os activos domésticos tornam-se

mais atractivos;

- isso aumenta a procura pela moeda nacional, levando à

apreciação da mesma (Figura 13.5);

- um aumento na taxa de juro estrangeira tem o efeito oposto (Fig.

13.6).

Alterações na taxa de câmbio esperada:

- uma apreciação esperada da moeda estrangeira aumenta o rendimento

esperado dos depósitos em moeda estrangeira;

- aumenta a procura por moeda estrangeira;

- a moeda nacional deprecia-se.

f) Taxas de câmbio a prazo e a Paridade de Juros a Coberto

Paridade de Juros a Coberto: E

EFRR

−+= *

É similar à paridade de juros a descoberto, mas envolve a taxa de câmbio a

prazo (que é certa) em vez da taxa de câmbio à vista esperada (que é incerta).

Prémio da moeda estrangeira E

EFf

−=

Page 22: tpmi-acetatos

22

Paridade de Juros a Coberto:

- tende a verificar-se entre diferentes moedas cotadas na mesma praça

financeira;

- quando os depósitos se localizam em países diferentes, o seu grau de

risco pode ser diferente, devido à interferência dos governos, pelo que

a Paridade de Juros a Coberto poderá não se verificar.

Se a taxa de câmbio a prazo é igual à taxa de câmbio esperada (F=Ee), as duas

paridades são iguais:

- tal faz sentido, pois as pessoas tendem a negociar as taxas de câmbio a

prazo de acordo com as suas expectativas quanto ao valor futuro das

taxas de câmbio à vista.

Page 23: tpmi-acetatos

23

3) MOEDA, TAXAS DE JURO E TAXAS DE CÂMBIO

Na aula anterior vimos como a taxa de câmbio depende de dois factores:

- juros que podem ser recebidos em ambas moedas;

- taxa de câmbio futura esperada.

Agora, convém saber como esses dois factores são determinados. Depois,

podemos construir um modelo económico que relaciona:

- taxas de câmbio;

- taxas de juro;

- inflação, produção, etc.

Primeiro passo:

- explicar os efeitos da oferta e da procura de moeda de um país sobre

as taxas de juro e de câmbio:

- os eventos monetários influenciam a taxa de câmbio tanto pela

mudança nas taxas de juro como pela mudança nas expectativas

quanto às taxas de câmbio futuras;

- a oferta e a procura de moeda afectam os preços dos produtos

que, por sua vez, afectam as taxas de câmbio.

a) Definição e funções da moeda

O que é moeda?

- Aquilo que é usado como intermediário das trocas;

- papel moeda + depósitos à ordem = M1;

- M1 + depósitos a prazo = M2.

Page 24: tpmi-acetatos

24

Funções da moeda:

- meio de troca (meio de pagamento geralmente aceite);

- unidade de conta (medida de valor);

- reserva de valor.

Como é determinada a oferta de moeda?

- a oferta de moeda é controlada pelo Banco Central, directa ou

indirectamente. Por agora, vamos assumir que o Banco Central fixa a

oferta de moeda como quer.

b) A procura individual por moeda

A procura dos indivíduos por um activo depende de três factores:

- rendimento esperado comparado com o de outros activos;

- risco;

- liquidez.

Rendimento esperado:

- a moeda não paga juros e os depósitos à ordem pouco rendem;

- a detenção de moeda implica a perda de juros, tanto maior

quanto maior for a taxa de juro;

- um aumento da taxa de juro causa uma queda na procura por moeda

(maior custo de oportunidade de deter moeda).

Risco:

- não tem grande influência sobre a procura de moeda;

- o único risco é que os preços subam, mas isso também diminuiria a

taxa de juro real obtida através da detenção de títulos.

Page 25: tpmi-acetatos

25

Liquidez:

- principal benefício de deter moeda;

- um aumento no valor médio das transacções de um indivíduo ou de

uma empresa eleva a sua procura por moeda.

c) A procura agregada por moeda

A quantidade total de moeda procurada pelos indivíduos e empresas na

economia depende de:

- taxa de juro: ↑ R ⇒ ↓ Md

- nível de preços: ↑ P ⇒ ↑ Md

- rendimento nacional real (PNB): ↑ Y ⇒ ↑ Md

Pode ser expressa da seguinte forma:

( )

⇒↑↑⇒↓↑

=LY

LRYRLPM d ,

Figura 14.1: Curva da procura agregada real de moeda, com Y constante.

Figura 14.2: Efeitos de variações em Y.

d) Taxa de juro de equilíbrio

Condição de equilíbrio no mercado monetário:

( )YRLP

M

P

MMM

dSdS ,ou ===

Page 26: tpmi-acetatos

26

Assim, temos, oferta real de moeda igual à procura real de moeda:

( )YRLP

M S

, =

Dados P e Y, a taxa de juro de equilíbrio é aquela que iguala a procura e a oferta

reais de moeda (ver Figura 14.3):

- a oferta de moeda é representada por uma recta vertical, pois P é fixo

e o Banco Central fixa MS como quer;

- ajustamento para o equilíbrio:

- o mercado move-se sempre em direcção a uma taxa de juro na

qual a procura e a oferta reais de moeda são iguais:

( ) ( ) RYRLP

MRYRL

P

M SS

⇒↑<⇒↓> , e ,

Efeitos sobre a taxa de juro:

- aumento na oferta nominal de moeda, com P fixo (Figura 14.4):

RMRM SS ⇒↑↓⇒↓↑ e

- aumento no rendimento (Figura 14.5):

( ) ( ) RYRLYRYRLY ⇒↓⇒↓↓⇒↑⇒↑↑ , e ,

e) A oferta de moeda e a taxa de câmbio no curto prazo

Para analisar a relação entre a moeda e a taxa de câmbio no curto prazo, vamos

combinar os dois gráficos já estudados, na Figura 14.6:

- 1º diagrama: mostra a determinação da taxa de câmbio, de acordo com

a Paridade de Juros a Descoberto;

- 2º diagrama: determinação da taxa de juro no mercado monetário.

Page 27: tpmi-acetatos

27

Ligações entre os mercados monetário e cambial (Figura 14.7):

- nos mercados monetários são determinadas as taxas de juro de cada

país. Depois, estas taxas de juro vão ajudar a determinar a taxa de

câmbio, através da Paridade de Juros a Descoberto.

Efeitos de alterações na oferta de moeda dos EUA (Figura 14.8):

DMSEUA EUSDemdepósitosrendRM /$$ . ⇒↑⇒↓⇒↓↑

Efeitos de alterações na oferta de moeda da Alemanha (Figura 14.9):

DMDMSA EDMemdepósitosrendRM /$. ⇒↓⇒↓⇒↓↑

f) Moeda, nível de preços e taxa de câmbio no longo prazo

Equilíbrio de longo prazo: posição que a economia atingiria se nenhum outro

choque económico ocorresse durante o

ajustamento para o pleno emprego;

- após todos os salários e preços se terem ajustado

aos níveis de equilíbrio de mercado.

Moeda e preços monetários

O nível de preços de longo prazo é o que satisfaz o equilíbrio do mercado

monetário quando R e Y estão nos seus níveis de longo prazo:

( ) ( )YRL

MPYRL

P

M SS

,ou , ==

Se R e Y forem constantes: PM S ⇒↑↑

Page 28: tpmi-acetatos

28

Efeitos no longo prazo das mudanças na oferta de moeda

Uma mudança na oferta de moeda não tem efeitos sobre os valores de longo

prazo da taxa de juro ou da produção real:

- um aumento de MS para o dobro será o mesmo que criar uma nova

moeda que vale o dobro da anterior;

- se a economia está inicialmente em pleno emprego, todos os

preços monetários passam para o dobro;

- no longo prazo, a produção não depende da oferta de moeda, mas sim

dos factores de produção e da produtividade dos mesmos.

Assim, um aumento permanente na oferta de moeda causa um aumento

proporcional no valor do nível de preços no longo prazo.

Na prática, a relação entre oferta de moeda e preços não é tão linear, pois há

outros factores a influenciar a produção, a taxa de juro, e a procura por moeda:

- no caso da América Latina em que os movimentos na oferta de moeda

foram mais pronunciados, é mais fácil encontrar uma relação positiva

entre MS e P (ver Quadro);

- relação para os principais países industrializados (Figura 14.10).

Moeda e taxa de câmbio no longo prazo

Com tudo o resto igual, um aumento permanente na oferta de moeda num país

leva a uma depreciação proporcional no longo prazo em relação às moedas

estrangeiras.

EPM S ⇒↑⇒↑↑

Page 29: tpmi-acetatos

29

g) Inflação e dinâmica da taxa de câmbio

Rigidez de preços no curto prazo versus flexibilidade de preços no longo prazo

Rigidez de preços no curto prazo:

- não se aplica a alguns bens cujos preços são fixados diariamente;

- aplica-se melhor a preços estipulados em catálogos ou menus;

- e melhor ainda aos salários dos trabalhadores, que influenciam os

custos das empresas e, consequentemente, os preços fixados por estas.

A taxa de câmbio é bem mais variável do que os preços no curto prazo (ver

Figura 14.11):

- tal é verdade para os países com história de relativa estabilidade no

nível de preços;

- não se aplica à América Latina dos anos 70 e 80.

No entanto, uma mudança na oferta de moeda cria imediatamente pressões de

procura e de custos que levam a aumentos futuros nos preços:

- excesso de procura por produtos e trabalho;

- expectativas inflacionárias;

- preços das matérias primas.

Mudanças permanentes na oferta de moeda e na taxa de câmbio

Aumento permanente na oferta de moeda dos EUA (Figura 14.12):

- o ponto inicial corresponde ao equilíbrio de longo prazo (pleno

emprego);

- a produção permanece constante após o ajustamento.

Page 30: tpmi-acetatos

30

Efeitos de curto prazo (painel a):

⇒↑⇒↑↑⇒↑↓

⇒⇒↓↑DM

eDM

DMSEUA EDMemdeprendE

EemdeprendRM

/$/$

/$$ ..

$..

A taxa de câmbio deprecia-se mais do que quando assumimos que a taxa

de câmbio esperada permanece a mesma.

Ajustamento de longo prazo (painel b):

21

=

⇒=↑↑

EUA

SEUA

EUA

SEUAS

EUAEUA P

M

P

MMP

A oferta real de moeda e a produção são iguais às iniciais.

DMEUA

SEUA

EUA ERP

MP /$$ ⇒↑⇒↑⇒↓↑

Compensando parte da depreciação inicial

No final, temos: DMEUASEUA EPM /$ ⇒↑⇒↑↑

Figura 14.13: trajectórias no tempo das variáveis dos EUA após um aumento

da oferta nominal de moeda neste país.

Page 31: tpmi-acetatos

31

Ultrapassagem da taxa de câmbio

A resposta imediata da taxa de câmbio a um aumento na oferta de moeda é

maior do que a sua resposta de longo prazo.

A ultrapassagem (ou sobreajustamento) deve-se à Paridade de Juros a

Descoberto:

- inicialmente DMEUA

EUAeEUA RR

E

EE==

−$ que pelo , 0

DMSEUA RRRM <⇒↓↑ $$ logo ,

- a taxa de juro dos depósitos em dólares só pode ser menor que a dos

depósitos em marcos se se esperar uma apreciação do dólar:

EUAeEUA

EUA

EUAeEUA EE

E

EE<⇒<

−0

Se não houvesse rigidez de preços, a oferta real de moeda não aumentaria no

curto prazo nem diminuiriam as taxas de juro:

- a taxa de câmbio iria directamente para o seu valor de equilíbrio de

longo prazo.

Page 32: tpmi-acetatos

32

4) NÍVEIS DE PREÇOS E TAXA DE CÂMBIO NO LONGO PRAZO

Para compreendermos os movimentos das taxas de câmbio no longo prazo,

devemos ampliar o nosso modelo em duas direcções:

- completar a descrição das ligações entre política monetária, inflação,

taxa de juro e taxa de câmbio;

- examinar os efeitos de outros factores sobre as taxas de câmbio.

a) A Lei do Preço Único

Nos mercados concorrenciais livres de custos de transporte e barreiras oficiais

ao comércio, bens idênticos vendidos em países diferentes devem ser vendidos

pelo mesmo preço quando os seus preços são indicados em termos da mesma

moeda.

** ou

i

iii P

PEEPP ==

b) Paridade de Poder de Compra (PPC)

A taxa de câmbio entre as moedas de dois países deve ser igual à relação entre

os níveis de preços dos países. A PPC prevê que:

**

ou EPPP

PE ==

A versão absoluta da PPC indica que os níveis de preços dos países são iguais

quando medidos em termos da mesma moeda. Se a Lei do Preço Único se

verificar para todos os bens, a PPC verifica-se, mas o inverso já poderá não ser

verdade.

Page 33: tpmi-acetatos

33

PPC relativa: a variação percentual na taxa de câmbio entre duas moedas em

qualquer período é igual à diferença entre as variações

percentuais dos níveis de preços nacionais.

**

1

*1

*

1

1

1

1tt

t

tt

t

tt

t

tt

P

PP

P

PP

E

EEΠ−Π=

−−

−=

Os preços e as taxas de câmbio mudam de modo a preservar a relação entre o

poder de compra doméstico e o estrangeiro de cada moeda:

- a PPC relativa pode ser válida quando a absoluta não o é;

- a PPC absoluta só faz sentido quando os cabazes de bens dos dois

países são iguais.

c) Um modelo da taxa de câmbio no longo prazo baseado na PPC

Abordagem monetária da taxa de câmbio

Assume que a PPC absoluta se verifica: A

EUADM P

PE =/$

O equilíbrio nos mercados monetários implica:

( ) ( )ADM

SA

A

EUA

SEUA

EUA YRL

MP

YRL

MP

,,$

==

Assim, a taxa de câmbio no longo prazo é totalmente determinada pelas ofertas

e procuras reais relativas das moedas em causa:

( )

( )ADM

SA

EUA

SEUA

A

EUADM

YRL

M

YRL

M

P

PE

,

,$/$ ==

Page 34: tpmi-acetatos

34

Efeitos de longo prazo:

esperado do diferentes

USD)do ão(depreciaç

/$

/$$

/$

⇒↓⇒↓⇒↑↑⇒↑⇒↑⇒↓↑

⇒↑⇒↑↑

DMEUAEUAEUA

DMEUAEUA

DMEUASEUA

EPLY

EPLR

EPM

Inflação crescente, paridade de juros e PPC

Com tudo o mais igual, o crescimento da oferta de moeda a uma taxa constante

resulta num crescimento dos níveis de preços à mesma taxa.

- mas, mudanças nessa taxa de inflação não afectam o nível de produção no

pleno emprego ou os preços relativos dos bens e serviços no longo prazo.

Embora a taxa de juro de longo prazo não dependa do nível absoluto de oferta

de moeda, o crescimento contínuo desta afectará a taxa de juro:

PJD DM

DMe

DMDM E

EERR

/$

/$/$$

−+=

PPC relativa eA

eEUA

DM

DMe

DM

E

EEΠ−Π=

/$

/$/$

Combinando a PJD com a PPC relativa, temos:

eA

eEUADMRR Π−Π=−$

Se as pessoas esperarem que a PPC relativa se mantenha, a diferença entre as

taxas de juro oferecidas pelos depósitos em dólares e em marcos serão iguais à

diferença entre as taxas esperadas de inflação.

- dificilmente se mantém no curto prazo, dada a rigidez dos preços.

Page 35: tpmi-acetatos

35

d) Evidência empírica sobre a PPC e a Lei do Preço Único

Todas as versões da PPC explicam mal as flutuações das taxas de câmbio. Mas,

os desvios face à PPC ajudam-nos a construir modelos mais realistas que a

abordagem monetária:

- a PPC absoluta é imprecisa (ver Figura 15.3);

- a Lei do Preço Único também não se sai bem (ver quadro);

- a PPC relativa é às vezes uma aproximação razoável dos dados, mas

geralmente actua pobremente.

e) Os problemas da PPP

Principais razões para a não verificação da PPC:

- custos de transporte;

- barreiras ao comércio;

- concorrência imperfeita;

- cabazes de bens diferentes para calcular os níveis de preços.

A PPC no curto e no longo prazos:

- dada a rigidez de preços no curto prazo, os desvios face à PPC serão

bem maiores no curto que no longo prazo;

- maior volatilidade cambial em regimes de câmbios flexíveis dificulta a

verificação da PPC no curto prazo;

- os preços tendem a ser mais altos nos países ricos.

Page 36: tpmi-acetatos

36

Preços mais altos nos países ricos (ver Figura 15.4):

Produtividade do trabalho (Balassa-Samuelson):

- a produtividade do trabalho é menor nos países pobres para os bens

transaccionáveis, mas quase igual para os não transaccionáveis;

- os preços dos bens transaccionáveis tenderão a ser iguais em todo o

mundo:

- os salários são mais baixos nos países pobres;

- menores custos de produção nos bens não transaccionáveis:

- menores preços dos bens não transaccionáveis.

Dotação de factores (Bhagwati-Kravis):

- os países pobres têm uma maior abundância relativa de trabalho face

ao capital:

- menor produtividade do trabalho nos países pobres:

- menores salários nos países pobres;

- a produção de bens não transaccionáveis é mais intensiva em trabalho:

- bens não transaccionáveis mais baratos que nos países ricos.

f) Um modelo geral das taxas de câmbio no longo prazo

Taxa de câmbio real: medida resumida da amplitude dos preços dos bens e

serviços de um país relativamente ao de outro.

Definida em termos de taxas de câmbio nominais e níveis de preços. Preço em

dólares do cabaz de bens alemão relativo ao americano:

EUA

ADMDM P

PEq /$

/$ =

Page 37: tpmi-acetatos

37

Aumento da taxa de câmbio real ( DMq /$↑ ):

- depreciação real do dólar face ao marco;

- os bens e serviços americanos tornam-se mais baratos face aos

alemães;

- ganhos de competitividade dos bens americanos.

Efeitos sobre a taxa de câmbio real:

- aumento da procura por bens dos EUA face aos alemães:

- aumenta o preço relativo dos bens americanos;

- diminui a taxa de câmbio real (apreciação real do dólar);

- aumento da oferta de bens dos EUA face aos alemães:

- diminui o preço relativo dos bens americanos;

- aumenta a taxa de câmbio real (depreciação real do dólar).

Taxas de câmbio nominais e reais no equilíbrio de longo prazo

EUA

ADMDM P

PEq /$

/$ = ou A

EUADMDM P

PqE /$/$ =

Então, ( )

( )ADM

SA

EUA

SEUA

DMA

EUADMDM

YRL

M

YRL

M

qP

PqE

,

,$/$/$/$ ==

Para uma dada taxa de câmbio real, mudanças na procura e na oferta de moeda

nos dois países afectam a taxa de câmbio nominal de longo prazo, como na

abordagem monetária.

Mas as mudanças na taxa de câmbio real de longo prazo também afectam

a taxa de câmbio nominal.

Page 38: tpmi-acetatos

38

Este modelo permite que factores não monetários também afectem a taxa de

câmbio nominal de longo prazo.

Determinantes mais importantes das variações nas taxas de câmbio nominais de

longo prazo (ver Tabela 15.1):

- quando todos os distúrbios são monetários por natureza, as taxas de

câmbio obedecem à PPC relativa no longo prazo;

- quando os distúrbios ocorrem nos mercados de produtos, é improvável

que a taxa de câmbio obedeça à PPC relativa.

g) Diferenças nas taxas de juro internacionais e a taxa de câmbio real

As diferenças entre as taxas de juro dos países dependem não só das diferenças

da inflação esperada mas também de mudanças esperadas na taxa de câmbio

real.

( )eA

eEUA

DM

DMe

DM

DM

DMe

DM

E

EE

q

qqΠ−Π−

−=

/$

/$/$

/$

/$/$

PJD DM

DMe

DMDM E

EERR

/$

/$/$$

−+=

Ou seja, ( )eA

eEUA

DM

DMe

DMDM q

qqRR Π−Π+

−=−

/$

/$/$$

Indica que a diferença entre os juros do dólar e do marco equivalem à soma de:

- taxa esperada de depreciação real do dólar face ao marco;

- diferença esperada entre a inflação dos EUA e da Alemanha.

Page 39: tpmi-acetatos

39

h) Paridade dos juros reais

Taxa de juro real esperada: ee Rr Π−=

Assim, ( ) ( )eADM

eEUA

eA

eEUA RRrr Π−−Π−=− $

Rearranjando, obtemos a paridade de juros reais:

DM

DMe

DMeA

eEUA q

qqrr

/$

/$/$ −=−

Em suma, as taxas de juro reais serão iguais se a PPC relativa e a PJD se

verificarem ao mesmo tempo.

Page 40: tpmi-acetatos

40

5) PRODUÇÃO E TAXA DE CÂMBIO NO CURTO PRAZO

Os pontos anteriores mostraram as conexões entre taxas de câmbio, taxas de

juro e níveis de preços, assumindo que os níveis de produção eram dados:

- agora completamos o cenário examinando como a produção e a taxa

de câmbio são determinadas no curto prazo.

a) Determinantes da procura agregada numa economia aberta ao exterior

Procura agregada: quantidade de bens e serviços de um país procurada por

indivíduos ou empresas de todo o mundo.

D = C + I + G + CC em que CC = EX – IM

Determinantes do consumo (C):

- depende do rendimento disponível: Yd = Y – T

C = C(Yd) ↑Yd ⇒ ↑C

Determinantes da conta corrente (CC = EX - IM):

- taxa de câmbio real (preço de um cabaz de bens estrangeiro face ao

nacional);

- rendimento disponível.

Assim, temos:

= dY

P

EPCCCC ,

*

Page 41: tpmi-acetatos

41

Efeitos de aumentos na taxa de câmbio real: P

EPq

*

= :

- bens estrangeiros tornam-se relativamente mais caros;

- aumentam as nossas exportações;

- aumenta o preço e diminui o volume das importações:

- efeito ambíguo na CC: - efeito preço piora a CC;

- efeito volume melhora a CC;

- vamos assumir, por agora, que o efeito volume supera o efeito preço,

ou seja, que um aumento na taxa de câmbio real melhora a CC.

Mudanças no rendimento disponível:

- aumentam os gastos em todos os bens, incluindo os importados;

- o aumento das importações piora o saldo da Conta Corrente.

Resumindo:

↑ q ⇒ ↑ CC ↓ q ⇒ ↓ CC

↑ Yd ⇒ ↓ CC ↓ Yd ⇒ ↑ CC

b) A equação da procura agregada

( )

−+++−= TY

P

EPCCGITYCD ,

*

A taxa de câmbio real e a procura agregada:

- uma depreciação real aumenta a procura agregada através do aumento

do saldo da conta corrente:

↑ P

EPq

*

= ⇒ ↑ CC ⇒ ↑ D ⇒ ↑ Y

Page 42: tpmi-acetatos

42

Rendimento real e a procura agregada (Fig. 16.1):

⇒↓↑↑

⇒⇒↑↑CCIM

CYY d

Assumindo que o aumento do consumo é superior ao das importações, temos:

DY ⇒↑↑

c) Determinação da produção no curto prazo

O mercado de bens está em equilíbrio quando a produção, Y, é igual à procura

agregada da produção local (Fig. 16.2):

( )

−+++−== TY

P

EPCCGITYCDY ,

*

Como se chega ao equilíbrio:

- se a procura supera a oferta, há um incentivo para as empresas

produzirem mais;

- se a procura é menor que a oferta as empresas preferem produzir

menos.

d) Equilíbrio no mercado de bens no curto prazo

Relação entre a taxa de câmbio e a produção (curva DD – Figs. 16.3 e 16.4):

YDCCP

EPqE ⇒↑⇒↑⇒↑=⇒↑↑

*

Page 43: tpmi-acetatos

43

Outros factores que afectam a procura agregada e a produção no curto prazo

(levam a deslocações da curva DD – Fig. 16.5):

YDCCqP

YDCCqP

YDI

YDCYT

YDC

YDG

d

⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑

⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓↑

⇒↑⇒↑↑

⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓↑

⇒↑⇒↑↑

⇒↑⇒↑↑

*

e) Equilíbrio no mercado de activos (curva AA)

O mercado de activos está em equilíbrio (Fig. 16.7) quando a Paridade de Juros

a Descoberto é respeitada (as taxas de rendimento esperadas de depósitos em

moeda local e estrangeira são iguais):

E

EERR

e −+= *

Equilíbrio no mercado monetário:

( )YRLP

M S

,= em que LYLR ⇒↑↑⇒↓↑ e

Relação entre taxa de câmbio e produção/rendimento (Fig. 16.6):

( ) ERYRLY ⇒↓⇒↑⇒↑↑ ,

Um aumento da produção ou rendimento locais leva a uma apreciação da moeda

local.

Page 44: tpmi-acetatos

44

Outros factores que afectam o equilíbrio no mercado de activos (deslocam a

curva AA):

ERL

ERP

MP

ERP

MM

EaestrangeirmoedaemesperadorendR

EaestrangeirmoedaemesperadorendE

EnacionalmoedaemesperadorendR

S

SS

e

⇒↓⇒↑↑

⇒↓⇒↑⇒↓↑

⇒↑⇒↓⇒↑↑

⇒↑⇒↑↑

⇒↑⇒↑↑

⇒↓⇒↑↑

.

.

.

*

f) Equilíbrio no curto prazo para uma economia aberta

O equilíbrio global de curto prazo corresponde a uma situação em que os

mercados de bens e de activos estão simultaneamente em equilíbrio:

- intersecção das curvas AA e DD (ver Figura 16.8);

- ajustamento para o equilíbrio (Fig. 16.9).

g) Mudanças temporárias nas políticas monetária e fiscal

Política monetária: funciona por meio de variações na oferta de moeda;

Política fiscal: funciona por meio de variações nos gastos do governo ou nos

impostos.

Efeitos de um aumento temporário na oferta de moeda (Fig. 16.10):

YDCCqodepreciaçãERM S ⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↓↑ )(

Page 45: tpmi-acetatos

45

Efeitos de uma expansão fiscal temporária (Fig. 16.11):

YCCqapreciaçãoERLYDG ↓⇒↓⇒↓⇒↓⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑ )(

Políticas de estabilização (com vista a manter o pleno emprego):

Queda na procura mundial por bens domésticos (Fig. 16.12):

ERLYDCCEX ⇒↑⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓↓

Expansão fiscal: ERLYDG ⇒↓⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑

Expansão monetária: YDCCqERM S ⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↓↑

Aumento temporário na procura por moeda (Fig. 16.13):

YCCqERL ⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓⇒↑↑

Expansão fiscal: ERLYDG ⇒↓⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑

Expansão monetária: YDCCqERM S ⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↓↑

Problemas na formulação da política económica:

- a tentação de usar políticas expansionistas repetidamente pode levar a

maior inflação, dadas as expectativas de subidas nos preços;

- na prática, é difícil determinar a origem do distúrbio;

- a política orçamental é mais difícil de alterar;

- políticas orçamentais expansivas podem agravar o défice orçamental;

- as políticas demoram algum tempo a produzir efeitos.

Page 46: tpmi-acetatos

46

h) Mudanças permanentes nas políticas monetária e fiscal

Uma mudança permanente na política económica afecta o valor corrente do

instrumento de política do governo e também a taxa de câmbio de longo prazo:

- isso afecta as expectativas das taxas de câmbio futuras, afectando a

taxa de câmbio no curto prazo.

Aumento permanente na oferta de moeda:

Efeitos de curto prazo (Fig. 16.14):

YDCCqEE

ERM e

S ⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑

⇒↑↑⇒↑↓

⇒↑

Ajustamento de longo prazo (Fig. 16.15):

- se começamos numa situação de pleno emprego, os trabalhadores e o

equipamento estão a fazer horas extraordinárias;

- os trabalhadores exigem maiores salários;

- os produtores aumentam os preços para cobrir os custos;

- então, os preços sobem e a produção volta ao nível de pleno emprego:

⇒↓⇒↑↓

⇒↓⇒↓⇒↓↓⇒↑

ERP

MYDCCq

P S

- a apreciação no longo prazo contraria parte da depreciação no curto

prazo (temos um exemplo da ultrapassagem ou sobreajustamento no

curto prazo).

Page 47: tpmi-acetatos

47

Expansão fiscal permanente:

- impacto imediato no mercado de bens e serviços;

- afecta os mercados de activos devido ao seu impacto sobre as

expectativas da taxa de câmbio no longo prazo.

Efeitos de curto prazo (Fig. 16.16):

⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓↓⇒↓⇒↓⇒↓⇒↓⇒↑⇒↑⇒↑↑

⇒↑YCCqEE

YCCqERLYDG e

- a produção não se altera e a moeda aprecia-se;

- a expansão fiscal é compensada pela substituição de bens domésticos

por bens estrangeiros (deterioração da conta corrente).

Assim, se a economia está inicialmente numa situação de equilíbrio de longo

prazo, uma mudança permanente na política fiscal não tem efeitos líquidos

sobre a produção:

- ela causa uma apreciação imediata e permanente da taxa de câmbio

que compensa exactamente o efeito directo da política fiscal sobre a

procura agregada.

i) Políticas macroeconómicas e a conta corrente

Efeitos das políticas monetária e fiscal sobre a conta corrente (Fig. 16.17):

CCE

YG

CCE

YM S

⇒↓

↓↑

⇒↑

⇒↑↑↑

⇒↑

Page 48: tpmi-acetatos

48

j) Ajuste gradual do fluxo de comércio e dinâmica da conta corrente

Na realidade, o comportamento da CC é mais complicado do que assumimos:

- a conta corrente leva mais tempo a ajustar-se a uma variação na taxa

de câmbio real;

- quase sempre se observa que a CC piora imediatamente após uma

depreciação real da moeda e melhora só passado alguns meses:

- a sua trajectória segue a forma de um J (ver Fig. 16.18);

- os agentes económicos demoram tempo a aperceber-se das alterações

nos preços relativos:

- muitas encomendas podem ter sido feitas aos preços antigos;

- o aumento da produção doméstica pode obrigar a aumentar a

capacidade instalada, o que leva algum tempo;

- a curva J costuma demorar entre 6 meses e um ano.

Transferência da taxa de câmbio e inflação:

- na realidade, a relação de curto prazo entre a taxa de câmbio nominal e

a real é menos que perfeita:

- a transferência da taxa de câmbio aos preços dos bens

importados pode ser incompleta:

- segmentação do mercado permite praticar preços

diferentes em diferentes países;

- as empresas estrangeiras podem baixar os seus preços em

moeda estrangeira e compensar assim a apreciação das

suas moedas;

- os volumes de comércio vão-se ajustar mais lentamente do que temos

assumido.

Page 49: tpmi-acetatos

49

k) O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)

O equilíbrio no mercado de bens e a curva IS

Contabilidade nacional:

Y = A + NX = C + I + G + X – M

Y = C0 + c[(1-t)Y + TR ] + I0 – bR + G + NX - mY + φq

Y = A + NX + c(1-t)Y – bR - mY + φq

Y [1- c(1-t) + m] = A + NX – bR + φq

Y = α ( A + NX – bR + φq)

Multiplicador keynesiano de economia aberta:

α = 1 / [1- c(1-t) + m]

Relação inversa entre output e taxas de juro:

bR

∂∂

−= (inclinação negativa da curva IS)

Curva IS: combinações de output e taxas de juro para as quais o mercado de

bens e serviços está em equilíbrio.

- Variações em G ou q levam a deslocações da curva IS;

- Variações em c, t ou m alteram a inclinação da curva;

Page 50: tpmi-acetatos

50

Os mercados de activos

Simplificações:

- os agentes detêm moeda doméstica ou títulos;

- não há substituição entre moeda nacional e estrangeira;

- moeda nacional não rende juros;

- a oferta de moeda (MS) é fixa;

- com preços rígidos, MS/P também é fixa;

- a oferta de títulos também é fixa. VS é o stock de títulos;

- riqueza total real da economia:

( ) 0

ˆ

=−+

+=+=

SDS

D

DDSS

VVP

ML

VLVP

M

P

W

- de acordo com a lei de Walras, se um mercado está em equilíbrio, o

outro também estará. Logo, podemos-nos concentrar num só mercado

(o monetário):

( ) hRkYYRLLP

M DS

−=== ,

- resolvendo a equação em ordem a R, obtemos:

−=

P

MkY

hR

S1

Curva LM: combinações de Y e R para as quais os mercados monetário e

de títulos estão em equilíbrio.

Variações em MS ou em P levam a deslocações da curva.

Page 51: tpmi-acetatos

51

Taxas de câmbio flexíveis e a Balança de Pagamentos

- o Banco Central não intervém no mercado cambial e não se tem que

preocupar com ganhos ou perdas de reservas em moeda estrangeira;

- num regime de taxas de câmbio totalmente flexíveis a Balança de

Pagamentos está sempre em equilíbrio;

BP = CC + B.Cap. = CC + K = 0

- a taxa de câmbio ajusta-se para permitir o equilíbrio nas contas

externas;

Movimento de capitais e equilíbrio da BP

Determinantes da BP:

BP = CC (q,Y,Y*) + K (R-R*)

- assumindo um país pequeno nos mercados financeiros internacionais,

R* passa a ser uma variável exógena, sendo R a determinar o saldo da

Balança de Capitais;

- com perfeita mobilidade de capitais, uma pequena mudança em R leva

a enormes movimentos de capitais. A arbitragem faz com que R = R*

(curva BP horizontal);

Output e taxa de câmbio de equilíbrio

- o equilíbrio da economia ocorre quando há um equilíbrio simultâneo

dos mercados de bens e de activos e da BP (onde as 3 curvas se

intersectam);

- com perfeita mobilidade de capitais e taxas de câmbio flexíveis, o

output de equilíbrio é determinado no mercado monetário:

k

hR

kP

MYhRkY

P

M SS ** +=⇒−=

Page 52: tpmi-acetatos

52

- a taxa de câmbio de equilíbrio é determinada pela equação do mercado

de bens:

( )qbRCCAY φα +−+= *

(relação positiva entre Y e q: curva DD)

A eficácia de curto prazo das políticas fiscal e monetária em câmbios flexíveis

com perfeita mobilidade de capitais

- a política fiscal é ineficaz:

↑G ⇒ ↑R, ↑Y ⇒ ↓q ⇒ ↓CC ⇒ ↓R, ↓Y ⇒ ( RY , )

- a política monetária tem a sua eficácia reforçada:

↑MS ⇒ ↓R, ↑Y ⇒ ↑q ⇒ ↑CC ⇒ ↑R, ↑Y ⇒ (↑↑Y, R )

l) Efeitos de longo prazo no modelo Mundell- Fleming (AD-AS)

A curva da procura agregada (AD)

- a relação entre procura agregada e preços (curva AD) pode ser

determinada a partir das curvas IS e LM;

- efeitos de uma diminuição dos preços:

- aumento da oferta monetária real;

- aumento da taxa de câmbio real.

↑↑

⇒⇒↑↑

↓↑

⇒↑⇒↓

R

YCCq

R

Y

P

M

P

S

(↓P ⇒ ↑ Y)

Page 53: tpmi-acetatos

53

Algebricamente:

LM: P

M

hY

h

kRhRkY

P

M SS 1−=⇔−=

IS: Y [1- c(1-t) + m] = A + CC – bR + φq

Substituindo a taxa de juro na IS pela equação da LM, temos:

AD: ( )

+++=

++−−

P

eP

P

M

h

bCCA

h

kbmtcY

S *

11 φ

Curva da procura agregada (AD) em câmbios flexíveis:

- variações nos preços levam a deslocações ao longo da curva;

- variações na oferta de moeda levam a deslocações da curva:

- variações nos gastos autónomos não levam a deslocações da curva da

procura agregada, pois a variação resultante na taxa de câmbio vai

fazer com que a procura agregada não se altere.

A curva da oferta agregada (AS)

Curva AS é positivamente inclinada no curto prazo:

- salários nominais são rígidos no curto prazo;

- aumento de preços reduz os salários reais e aumenta o emprego e a

produção;

↑P ⇒ ↓ (W0 / P) ⇒ ↑N ⇒ ↑Y

Page 54: tpmi-acetatos

54

Acréscimos do output acima do nível de pleno emprego não podem persistir no

longo prazo:

- os salários reais sobem e voltamos ao pleno emprego;

- a oferta agregada de longo prazo é uma linha vertical;

- alterações nos preços só têm efeitos no output de equilíbrio no curto

prazo.

O processo de ajustamento

Se o equilíbrio de curto prazo acontecer numa situação de desemprego, o

equilíbrio de longo prazo pode ser atingido através de um mecanismo

automático de ajustamento baseado nos preços e nos salários:

( )

↓↓↑

⇒⇒↓⇒↓< ASP

Y

P

WWYY F

00

Este mecanismo de ajustamento automático funciona com a mesma eficácia

numa situação de sobre-emprego.

Políticas da procura agregada

Políticas fiscais ou qualquer choque nas despesas autónomas não têm efeitos

sobre a procura agregada: consequentemente, não são capazes de alterar o

output no curto nem no longo prazo.

Page 55: tpmi-acetatos

55

Uma política monetária expansiva já será capaz de aumentar o output de

equilíbrio no curto prazo. No longo prazo, o ajustamento dos preços leva a um

retorno ao output de pleno emprego e o único efeito visível é um aumento dos

preços:

- Curto prazo:

↑↑

↑↑

⇒⇒↑⇒↑⇒↑↓↑

⇒↑P

Y

R

YCCqE

R

YM S

- Longo prazo:

↑↓

⇒⇒↑⇒↑>P

Y

P

WWYY F

11

Como a taxa de câmbio real volta ao seu nível inicial, o aumento dos preços tem

que ser da mesma magnitude que a depreciação nominal da moeda (assumindo

P* constante):

0ˆ seˆˆ0ˆˆˆˆ * ==⇔=−+= PPEPPEq

- a Paridade de Poder de Compra (PPC) prevalece, assim, no longo

prazo: a taxa de câmbio real é constante.

Page 56: tpmi-acetatos

56

6) TAXAS DE CÂMBIO FIXAS E INTERVENÇÃO CAMBIAL

Assumimos anteriormente que as taxas de câmbio são completamente flexíveis,

isto é, que as autoridades monetárias nacionais não comercializam no mercado

cambial para influenciar as taxas de câmbio. Na realidade, tal raramente se

verifica;

- a economia mundial operou desde o fim da 2ª Guerra Mundial até

1973 num sistema de taxas de câmbio fixas;

- há acordos regionais de câmbios fixos, dos quais o Sistema Monetário

Europeu é o melhor exemplo;

- os países industrializados operam actualmente num sistema híbrido de

taxas de câmbio flutuantes controladas, no qual os governos podem

tentar moderar os movimentos da taxa de câmbio sem as manterem

rigidamente fixas;

- muitos países em desenvolvimento têm mantido alguma forma de

fixação da taxa de câmbio (Tabela 17.1).

a) Intervenções do banco central e a oferta de moeda

Para compreendermos os efeitos das intervenções do banco central no mercado

cambial, devemos analisar primeiro o modo como as transacções financeiras do

banco central afectam a oferta de moeda.

O balanço do banco central e a oferta de moeda

Balanço do banco central:

- apresenta os activos detidos pelo banco central e as suas exigibilidades

(passivos);

Page 57: tpmi-acetatos

57

- é organizado de acordo com os princípios da dupla entrada, de modo a

que os activos são sempre iguais aos passivos;

- activos: estrangeiros (reservas em moeda estrangeira e ouro) e

domésticos (títulos do governo ou bancos - crédito interno);

- passivos: depósitos dos bancos comerciais (reservas) e moeda em

circulação.

Variações dos activos causam automaticamente variações iguais nos passivos:

- a compra de um activo envolve o pagamento em dinheiro

(aumentando a moeda em circulação) ou em cheque (aumenta os

depósitos dos bancos comerciais);

- o pagamento do activo, seja em dinheiro ou em cheque, entra

directamente como oferta de moeda (o banco coloca mais dinheiro na

economia);

- a venda de um activo reduz a oferta de moeda, pois o dinheiro ou

cheque que recebe sai de circulação;

As operações de mercado aberto envolvem a compra ou venda de activos

domésticos.

As transacções oficiais de activos estrangeiros têm o mesmo efeito directo sobre

a oferta de moeda. Efeito de uma venda de activos estrangeiros:

- reduz os activos, dada a redução nos activos estrangeiros;

- reduz as exigibilidades: reduz a moeda em circulação se é pago em

dinheiro e os depósitos dos bancos se é pago em cheque;

- reduz a oferta de moeda.

Page 58: tpmi-acetatos

58

Esterilização

Os bancos centrais por vezes fazem transacções de igual montante de activos

estrangeiros e domésticos em direcções opostas para anular o impacto das suas

operações cambiais sobre a oferta doméstica de moeda.

Exemplo de uma intervenção esterilizada:

- a venda de um activo estrangeiro com o recebimento de um cheque ou

dinheiro leva a uma redução da oferta de moeda;

- o banco central pode comprar ao mesmo tempo activos domésticos no

mesmo valor, evitando assim a redução da oferta de moeda;

- no final, há uma simples troca de activos estrangeiros por domésticos,

mantendo-se os totais dos activos e passivos do banco central

inalterados.

A Balança de Pagamentos (BP) e a oferta de moeda

Anteriormente definimos o saldo da BP de um país como as compras líquidas de

activos estrangeiros pelo banco central menos as compras líquidas de activos

domésticos pelos bancos centrais estrangeiros:

- é o hiato dos pagamentos internacionais que os bancos centrais devem

financiar por meio das suas transacções de reservas;

- um défice da BP significa que as exigibilidades de reservas

estrangeiras líquidas do país estão a aumentar;

- sem esterilização e sem intervenção dos bancos centrais estrangeiros,

um superavite da BP implica um aumento dos activos estrangeiros no

banco central e, consequentemente, da oferta de moeda.

Page 59: tpmi-acetatos

59

b) Como o banco central fixa a taxa de câmbio

Para manter a taxa de câmbio constante, o banco central deve sempre

comercializar moedas, a uma taxa de câmbio fixa, com os agentes privados no

mercado cambial:

- o banco central tem que estar disposto a trocar quaisquer quantidades

de moeda nacional por estrangeira à taxa fixa;

- se os excessos de procura ou oferta por moeda não forem extintos, a

taxa de câmbio terá que ser alterada para que o equilíbrio no mercado

cambial seja restabelecido;

- o banco só terá sucesso se conseguir equilibrar os mercados de activos

à taxa fixa.

Equilíbrio no mercado cambial sob uma taxa de câmbio fixa:

- o mercado cambial está em equilíbrio quando a PJD se verifica:

E

EERR

e −+= *

- quando a taxa de câmbio é credivelmente fixada, os agentes não

esperam alterações na mesma: ;0=−

E

EE e

- a PJD implica então: *RR = .

Equilíbrio no mercado monetário sob uma taxa de câmbio fixa:

- o banco central tem que ajustar a oferta de moeda de modo a

equilibrar o mercado monetário em *RR = ;

- isto implica: ( )YRLP

M S

,*= .

Page 60: tpmi-acetatos

60

Quando o banco intervém no mercado cambial para manter a taxa de câmbio

fixa , ele deve ajustar ao mesmo tempo a oferta de moeda doméstica, de modo a

o equilíbrio no mercado monetário se manter em *RR = .

Efeitos de um aumento da produção (Figura 17.1):

- eleva a procura por moeda doméstica, causando geralmente uma

subida nas taxas de juro;

- para evitar a apreciação da moeda, o banco central intervém no

mercado cambial comprando activos estrangeiros;

- essa compra elimina o excesso de procura por moeda doméstica, pois

o banco coloca mais moeda no mercado ao pagar os activos;

- assim, aumentou a oferta de moeda até que os mercados de activos se

equilibram novamente com: 0EE = e *RR = .

RM

compraosestrangeiractivosERLYS ⇒↓⇒↑

⇒↑↓⇒⇒↑⇒↑↑

)circulação em entra paga BC o que dinheiro (o

)( para pressão

c) Políticas de estabilização com taxa de câmbio fixa

Efeitos de um aumento da oferta de moeda (Fig. 17.2):

RM

vendaosestrangeiractivosERMS

S

⇒↑⇒↓

⇒↓↑⇒⇒↓↑

)circulação de sai recebe BC o que dinheiro (o

)( para pressão

Ao contrário do que se passava com câmbios flexíveis, a política monetária não

é um meio eficaz de aumentar a produção. Assim, ao fixar a taxa de câmbio, o

banco central perde a sua capacidade de usar a política monetária para

propósitos de estabilização macroeconómica.

Page 61: tpmi-acetatos

61

Efeitos de um aumento dos gastos do governo (Fig. 17.3):

RMcompraosestrangeiractivos

ERLYDGS ⇒↓⇒↑⇒↑

↓⇒⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑

)(

para pressão

Ao contrário da política monetária, a política fiscal pode ser usada para afectar a

produção sob uma taxa de câmbio fixa. O seu efeito é ainda mais forte do que

sob taxas de câmbio flexíveis.

Efeitos de uma desvalorização da moeda nacional (Fig. 17.4):

RMcompraosestrangeiractivos

ERLYDCCES ⇒↓⇒↑⇒↑

↓⇒⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑⇒↑↑

)(

para pressão

No final, há um aumento da produção, das reservas oficiais e da oferta de

moeda. Assim, não admira que vários países recorram a desvalorizações das

suas moedas com alguma frequência.

Ajustamento de longo prazo às políticas fiscal e cambial:

- se os aumentos nos gastos são permanentes e ocorrem numa situação

de pleno emprego, eles levarão a um aumento dos preços e a um

regresso ao pleno emprego no longo prazo:

YCCqPYY F ⇒↓⇒↓⇒↓⇒↑>

- uma desvalorização causa um aumento proporcional dos preços no

longo prazo, uma vez que as condições de procura e oferta no longo

prazo não se alteram.

Page 62: tpmi-acetatos

62

d) Crises da Balança de Pagamentos e fuga de capital

Até agora assumimos que os participantes no mercado cambial acreditam que a

taxa de câmbio fixa se vai manter indefinidamente ao seu nível actual.

Mas, em certos casos, o Banco Central poderá julgar desejável uma alteração da

taxa de câmbio (desvalorização ou valorização):

- se houver alguma probabilidade de o banco central alterar a taxa de

câmbio no futuro, os agentes económicos não esperarão que esta se

mantenha para sempre;

- a alteração das expectativas quanto à taxa de câmbio poderá conduzir

a uma crise na balança de pagamentos, ou seja, a uma mudança

significativa nas reservas estrangeiras oficiais.

Efeitos da expectativa de uma subida na taxa de câmbio (Fig. 17.5):

RMosestrangeiractivos

EparapressãoE

EERREE

S ⇒↑⇒↓⇒↓

↑⇒−

+<⇒>0

01*01

Assim, a expectativa de uma desvalorização futura da moeda nacional leva a

uma queda das reservas e a um aumento da taxa de juro doméstica acima da

mundial:

- a queda das reservas é frequentemente denominada de fuga de capital,

já que está geralmente associada a uma saída do capital privado;

- se as reservas do banco central são baixas, esta fuga de capital poderá

obrigar a desvalorizar a moeda.

Page 63: tpmi-acetatos

63

e) Flutuação administrada e intervenção esterilizada

Nas secções anteriores argumentamos que a política monetária não é eficaz num

sistema de taxas de câmbio fixas.

No entanto, sob flutuação administrada, a política monetária é influenciada por

alterações na taxa de câmbio sem estar completamente subordinada aos

requisitos de uma taxa de câmbio fixa:

- o banco central tem que escolher entre atender a objectivos domésticos

como a inflação e o desemprego ou tentar estabilizar a taxa de câmbio;

- o banco poderá tentar conciliar uma maior oferta de moeda (para

combater o desemprego no curto prazo) com uma venda de activos

estrangeiros que limite a depreciação da moeda;

- se a intervenção cambial for esterilizada com operações no mercado

aberto, a mesma não alterará a oferta de moeda.

Efeitos da intervenção esterilizada:

- de acordo com o nosso modelo, se a oferta de moeda não é afectada e

a taxa de juros não muda, a taxa de câmbio não se devia alterar;

- assim, uma intervenção esterilizada não seria eficaz;

- a condição da paridade de juros a descoberto assume que os activos

domésticos e estrangeiros são substitutos perfeitos, o que implica que

estes devem ter o mesmo rendimento esperado;

- com substituição imperfeita de activos, tanto o rendimento como o

risco de um activo são importantes:

- assim, atitudes do banco central que alterem o risco dos activos

em moeda nacional, podem alterar a taxa de câmbio, mesmo

que a oferta de moeda e as taxas de juro não se alterem.

Page 64: tpmi-acetatos

64

A evidência empírica fornece pouco apoio para a ideia de que uma intervenção

esterilizada tem efeitos directos significativos sobre as taxas de câmbio.

Mesmo que os activos sejam substitutos perfeitos, a intervenção esterilizada

pode afectar a taxa de câmbio por meio de um efeito sinalizador, que altere as

expectativas dos agentes económicos:

- quando o Banco Central intervém no sentido de apreciar a moeda

nacional, é provável que esta “comunicação” das suas intenções

convença os agentes económicos de que a moeda se vai apreciar no

futuro (quanto mais não seja porque o banco central perderia dinheiro

e mais intervenções se poderiam suceder se tal não acontecesse);

- isto levaria os agentes a comprar moeda nacional, conduzindo a uma

apreciação da mesma.

f) Moedas de reserva no sistema monetário mundial

Um sistema mundial de taxas de câmbio no qual os países fixam os preços das

suas moedas em termos de uma moeda de reserva envolve uma assimetria

significativa:

- o país emissor da moeda de reserva não tem que fixar nenhuma taxa

de câmbio e pode usar eficazmente a sua política monetária;

- todos os outros países têm que subordinar a sua política monetária à

taxa de câmbio fixa, não a podendo utilizar para dinamizar a economia

no curto prazo;

- tal deve-se ao facto de o país emissor da moeda de reserva não ter que

financiar a sua Balança de Pagamentos.

Page 65: tpmi-acetatos

65

Um padrão-ouro, no qual todos os países fixam o preço das suas moedas em

termos de ouro, evita a assimetria acima referida e coloca restrições ao

crescimento da oferta de moeda dos países:

- mas este sistema tem muitas desvantagens em termos práticos, que

inviabilizam a organização do sistema monetário actual desta forma:

- impossibilita uma expansão global da oferta de moeda para

combater recessões à escala mundial;

- se o preço do ouro face a outros bens flutuar, haverá uma

instabilidade considerável dos preços;

- o aumento da oferta de moeda estaria dependente da produção e

descoberta de ouro;

- os países com grandes produções de ouro seriam capazes de

afectar a economia mundial através da sua oferta de ouro;

- mesmo o padrão-câmbio-ouro do Sistema de Bretton Woods provou

ser inviável:

- à medida em que os EUA injectavam mais dólares no sistema

através de défices na BP diminuía a credibilidade da conversão

de dólares em ouro;

- quando tal credibilidade se tornou pequena demais, deu-se a

derrocada do sistema.

Page 66: tpmi-acetatos

66

g) O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)

A BP e a oferta de moeda com taxas de câmbio fixas

MS = CP + DO = M1 MS = oferta de moeda

BM = CP + R CP = circulação monetária

MS = µ BM BM = base monetária

R = reservas bancárias

µ = multiplicador da base monetária

c = CP / DO ; r = R / DO

rc

c

DOREDOC

DODODOC

RC

DOC

BM

MP

P

P

PS

++

=++

=+

+==

1

//

//µ

Em economia aberta:

BM = CP + R = DLX + CBC

DLX = disponibilidades líquidas sobre o exterior

CBC = créditos do Banco Central

( )CBCDLXBMM

CBCDLXBMS ∆+∆=∆=∆

∆+∆=∆

µµ

(como as variações nas DLX não são controladas pelo Banco

Central, este não tem controle total sobre a massa monetária)

Page 67: tpmi-acetatos

67

Equilíbrio em câmbios fixos

Tal como em câmbios flexíveis, o equilíbrio global da economia é obtido

quando as seguintes equações são satisfeitas:

Y [1- c(1-t) + m] = A + CC – bR + φq (IS)

( ) hRkYYRLLP

M DS

−=== , (LM)

BP = CC (q,Y,Y*) + K (R-R*) = 0 (BP)

Se a terceira condição (BP=0) não for satisfeita, o equilíbrio global será obtido

através de uma variação nas reservas que vai afectar a massa monetária:

DLXBMMDLXBP S ∆=∆=∆⇒∆⇒≠ µµ0

Numa situação de não perfeita mobilidade de capitais, o Banco Central poderá

esterilizar essa variação nas reservas, mantendo a base monetária inalterada:

DLXCBCCBCDLXBM ∆−=∆⇔=∆+∆=∆ 0

(assim, poderá manter-se, por algum tempo, a economia numa

situação de desequilíbrio externo)

Equilíbrio com mobilidade perfeita de capitais

Tal como em câmbios flexíveis, temos:

R = R* (curva BP horizontal)

Eficácia das políticas monetária e fiscal:

- política monetária é ineficaz:

↑MS ⇒ ↓R, ↑Y ⇒ ↓K ⇒ ↓ MS ⇒ ↓R, ↓Y ⇒ ( RY , )

Page 68: tpmi-acetatos

68

- política fiscal tem a sua eficácia reforçada:

↑G ⇒ ↑R, ↑Y ⇒ ↑K ⇒ ↑MS ⇒ ↓R, ↑Y ⇒ (↑↑Y, R )

O impacto de uma desvalorização da moeda

Assumindo preços fixos e que a condição de Marshall-Lerner é satisfeita, uma

desvalorização melhora a balança comercial e tem efeitos positivos sobre o

output:

↑E ⇒ ↑q ⇒ ↑CC ⇒ ↑R, ↑Y ⇒ ↑K ⇒ ↑MS ⇒ ↓R, ↑Y

⇒ (↑↑Y, R )

(os efeitos são semelhantes aos de uma política orçamental

expansiva)

Evidência empírica: a curva J

- na prática, o saldo da B.Com. piora logo a seguir à desvalorização e só

melhora passado algum tempo (dá lugar a uma curva em J);

- a condição de Marshall-Lerner parece demorar algum tempo a ser

satisfeita (consumidores e produtores ajustam-se lentamente aos novos

preços relativos).

Page 69: tpmi-acetatos

69

h) Efeitos de longo prazo no modelo Mundell- Fleming (AD-AS)

Eficácia das políticas monetárias e orçamentais:

- como já concluído anteriormente, a política monetária não tem efeitos

sobre a procura agregada em câmbios fixos, o que significa que

também não tem efeitos sobre o output de curto ou de longo prazo;

- numa situação de pleno emprego, um aumento dos gastos do governo

tem efeitos no output no curto prazo mas não no longo prazo (aumento

dos salários reais leva a um regresso ao nível de pleno emprego);

O principal efeito de longo prazo de um aumento nos gastos do governo é um

aumento dos preços. Este vai piorar a taxa de câmbio real e as exportações

líquidas (há, assim, uma mudança na composição da despesa agregada a favor

do sector público).

Efeitos de uma desvalorização da moeda nacional:

- uma desvalorização da moeda numa situação de pleno emprego e

equilíbrio da BP leva a um aumento do output, dos preços e do saldo

da BP no curto prazo;

- no longo prazo, o output volta para o nível de pleno emprego e a BP

fica de novo equilibrada, mas os preços são mais altos do que

inicialmente;

- os preços aumentam na mesma proporção que a taxa de câmbio, o que

está de acordo com a teoria da Paridade de Poder de Compra (PPC).

Page 70: tpmi-acetatos

70

Parte II: Política Macroeconómica Internacional

7) O SISTEMA MONETÁRIO INTERNACIONAL (SMI) DE 1870 A 1973

Esta secção examina como o sistema monetário internacional influenciou a

política e o desempenho macroeconómico durante três períodos: a era do padrão

ouro (1870-1914), o período entre as guerras (1918-1939) e os anos do pós II

Guerra Mundial durante os quais as taxas de câmbio foram fixadas sob o acordo

de Bretton Woods (1945-1973).

a) Metas da política macroeconómica numa economia aberta

As principais metas da política macroeconómica são:

- o equilíbrio interno - pleno emprego com estabilidade de preços;

- o equilíbrio externo – saldo da conta corrente sustentável.

A conta corrente não precisa de estar sempre em equilíbrio:

- é normal que países menos desenvolvidos registem défices devido à

necessidade de importar máquinas e outros materiais e que financiem

os mesmos com empréstimos ou investimento estrangeiro;

- uma diminuição temporária na produção devido a uma má colheita

pode justificar um défice e a contracção de empréstimos;

- um saldo equilibrado não permite o comércio intertemporal.

Problemas com défices excessivos:

- se os empréstimos obtidos não forem devidamente canalizados para

investimentos produtivos, poderá tornar-se problemático o seu

pagamento no futuro;

- tendem a dificultar a contracção de novos empréstimos.

Page 71: tpmi-acetatos

71

Problemas com superavites excessivos:

- para um nível dado de poupança nacional, implicam geralmente um

menor investimento no país;

- rendimentos obtidos no estrangeiro são mais difíceis de taxar e podem

até não entrar no país;

- o investimento doméstico contribuiria para reduzir o desemprego e

geraria outros benefícios devido às suas externalidades;

- se estiverem ligados a um volume alto de empréstimos ao estrangeiro,

poderá ser difícil recuperar o dinheiro emprestado no futuro;

- podem gerar medidas proteccionistas por parte dos outros países.

b) O Padrão-Ouro, 1870-1914

Orígens do Padrão-Ouro:

- uso de moedas de ouro como meio de troca, unidade de conta e

reserva de valor;

- a partir de 1870 vários países seguiram o exemplo da Inglaterra e

adoptaram também o padrão-ouro: as notas e moedas emitidas pelos

bancos centrais podiam ser trocadas por ouro a uma taxa fixa.

Equilíbrio externo no padrão-ouro:

- neste sistema, a responsabilidade principal de um banco central era

preservar a paridade oficial entre a sua moeda e o ouro. Para manter

esse preço, precisava de um montante razoável de reservas em ouro;

- o equilíbrio externo era visto em termos da estabilidade das reservas

em ouro, pelo que correspondia ao equilíbrio da Balança de

Pagamentos sem reservas (conta corrente mais conta de capital).

Page 72: tpmi-acetatos

72

Mecanismo do fluxo do preço em espécie (David Hume):

- um saldo positivo da BP leva à entrada de ouro no país, o que

corresponde a um aumento da oferta de moeda no país e a uma

diminuição da mesma no estrangeiro;

- tal situação conduz a uma subida dos preços no país e à redução dos

mesmos no estrangeiro, pelo que os produtos nacionais se tornarão

menos competitivos;

- assim, piora a conta corrente e a BP volta ao equilíbrio.

Funcionamento do padrão-ouro na teoria e na prática:

- se um banco central diminuísse a quantidade de moeda em circulação

quando perdia reservas em ouro, as taxas de juro subiriam,

incentivando a entrada de capitais estrangeiros no país, o que

contribuiria para o equilíbrio da BP;

- na prática, muitas vezes os países faziam exactamente o contrário,

esterilizando as variações nas reservas em ouro: compravam activos

domésticos quando perdiam ouro, de forma a manter a oferta de

moeda constante;

- alguns países impunham controles aos fluxos de ouro;

- assim, a estreita ligação que devia existir entre as reservas em ouro e a

oferta de moeda não foi estritamente observada.

Equilíbrio interno no padrão-ouro:

- as flutuações na relação entre o valor do ouro e o de outros bens levou

a alguma instabilidade de preços;

- o padrão ouro não parece ter assegurado o pleno emprego;

- o crescimento do stock mundial de ouro condicionava o crescimento

da economia mundial.

Page 73: tpmi-acetatos

73

c) Os anos entre as guerras, 1918-1939

Os governos suspenderam o padrão-ouro durante a I Guerra Mundial e

financiaram parte dos seus gastos militares maciços através da emissão de

moeda. Para além disso, a capacidade produtiva dos países diminuiu, pelo que

os preços eram bem mais altos em 1918 na maioria dos países do que em 1914.

Vários países passaram por um processo inflacionário que se deveu à tentativa

dos governos de promover a reconstrução dos seus países aumentando os gastos

públicos, em larga medida financiados pela emissão de moeda. O exemplo mais

conhecido é o da Alemanha:

- os preços aumentaram num factor de 481,5 biliões entre janeiro de

1919 e dezembro de 1923;

- o governo alemão tentou compensar as elevadas indemnizações pagas

aos aliados com a emissão de moeda;

- em 1923 a França ocupou a região do Ruhr e os trabalhadores alemães

entraram em greve. O governo apoiou esta greve emitindo mais moeda

para pagar os ordenados. Só neste ano o nível de preços aumentou 452

milhões de vezes;

- a hiperinflação alemã só acabou com a implementação de uma

reforma monetária, uma redução considerável das indemnizações e o

equilíbrio do saldo orçamental.

Os EUA voltaram ao padrão ouro em 1919 e vários países os seguiram. Na

Conferência de Génova em 1922 estabeleceu-se o padrão-câmbio-ouro, segundo

o qual os países mais pequenos poderiam deter reservas em ouro ou em moedas

convertíveis em ouro (das maiores potências económicas da altura).

Page 74: tpmi-acetatos

74

A Inglaterra regressa ao padrão ouro em 1925, com a taxa de câmbio de 1914.

Como os preços estavam bem mais altos do que em 1914, a libra estava

claramente sobreavaliada:

- a perda de competitividade e as políticas restritivas postas em prática

para reduzir a inflação levaram à estagnação da economia inglesa, que

foi perdendo o seu papel de destaque na economia mundial;

- a estagnação da Inglaterra reduziu a sua capacidade de trocar libras

por ouro à taxa fixa, facto que foi agravado pelo início da Grande

Depressão em 1929. Em 1931, abandonou o padrão ouro quando

muitos dos detentores de libras as quiseram trocar por ouro.

Desintegração da economia mundial:

- vários países abandonaram o padrão ouro durante a Grande Depressão

ou desvalorizaram fortemente as suas moedas;

- aqueles que permaneceram fieis ao padrão ouro foram os que mais

sofreram com a Depressão;

- com vista a evitar a perda de ouro, muitos países impuseram fortes

restrições ao comércio externo. Tal resultou numa brutal redução do

comércio mundial que prejudicou todos os países;

- foram também impostos controles aos movimentos de capitais;

- vários países interromperam o pagamento das suas dívidas;

- em suma, a economia mundial desintegrou-se em unidades nacionais

autárquicas (fechadas ao comércio) e a recuperação da Depressão foi

bastante lenta e não estava completa antes da II Guerra Mundial.

Em julho 1944, a cerca de um ano do final da II Guerra Mundial, reuniram-se os

representantes de 44 países na cidade americana de Bretton Woods, com vista a

planear o sistema monetário internacional que vigoraria no pós-guerra.

Page 75: tpmi-acetatos

75

d) O Sistema de Bretton Woods, 1944-73

Estabeleceu um sistema de taxas de câmbio fixas face ao dólar e um preço fixo

do ouro em dólares (35 dólares por um onça de ouro):

- os países membros detinham reservas em ouro ou dólares e os EUA

teriam de estar dispostos a trocar dólares por ouro;

- o sistema era um padrão-câmbio-ouro, tendo o dólar como principal

moeda de reserva;

- os EUA intervinham no mercado para manter o preço do ouro em

dólares e os restantes países intervinham para manter uma taxa de

câmbio fixa entre as suas moedas e o dólar.

Metas e estrutura do FMI:

- as taxas de câmbio fixas visavam disciplinar as políticas monetárias

dos países. Se um banco central exagerasse na emissão de moeda,

perderia reservas e poderia não ser capaz de manter taxas de câmbio

fixas, violando as regras do sistema;

- para que a busca do equilíbrio externo não obrigasse a sacrifícios em

termos do equilíbrio interno, criaram-se:

- as facilidades de crédito do FMI;

- a possibilidade de ajustamento das paridades no caso de haver

um “desequilíbrio fundamental”.

Convertibilidade:

- as moedas deveriam ser convertíveis umas nas outras;

- a convertibilidade das moedas europeias só se verificou em 1958 (após

a União Europeia de Pagamentos) e a do Japão em 1964;

- o dólar tornou-se na principal moeda de reserva.

Page 76: tpmi-acetatos

76

Equilíbrios interno e externo:

- a primeira década deste sistema é caracterizada pela existência de

défices na conta corrente da maioria dos países e por uma generalizada

“escassez de dólares”;

- com a convertibilidade das moedas a partir de 1958, aumentaram as

transacções de capitais e os mercados financeiros dos vários países

tornaram-se mais integrados;

- embora as taxas de juro se tivessem aproximado, a existência de

controlos de capitais permitia que aquelas não fossem iguais.

Fluxos de capital especulativo e crises:

- défices persistentes de um país podiam levar a um desequilíbrio

fundamental que justificasse uma desvalorização da sua moeda;

- a suspeita da proximidade de uma desvalorização podia levar a fluxos

de capitais especulativos e causar uma crise na BP;

- as crises nas Balanças de Pagamentos tornaram-se mais frequentes e

violentas nos anos 60 e no início dos anos 70.

Opções de política económica:

- o equilíbrio interno poderia ser obtido através da gestão da política

orçamental e fiscal (alterando G e T) ou da política cambial. Por sua

vez, a política monetária não é eficaz em câmbios fixos;

- no que toca ao equilíbrio externo, aumentos dos gastos ou reduções

dos impostos levam a um aumento das importações, piorando a conta

corrente. Uma desvalorização da moeda, aumenta a competitividade e

melhora o saldo da conta corrente;

Page 77: tpmi-acetatos

77

- assim, há que conjugar correctamente as políticas de mudança ou de

desvio dos gastos de forma a obter simultaneamente os equilíbrios

interno e externo;

- mas como o FMI procurava evitar as alterações na taxa de câmbio

tanto quanto possível, os países podiam encontrar-se em situações de

conflito de objectivos:

- a política orçamental e fiscal não é capaz de resolver uma

situação de desemprego e défice na conta corrente;

- nestes casos, surge a suspeita de que o país vai recorrer a uma

desvalorização, podendo-se gerar uma crise na BP.

O problema do equilíbrio externo dos EUA:

- enquanto a maioria dos países pretendia acumular dólares, os

sucessivos défices da BP americana não causaram grandes problemas;

- para além disso, o influxo de dólares compensava o fraco crescimento

das reservas em ouro e permitia um forte crescimento da economia

mundial (equivalia a um acréscimo de meios de pagamento);

- no entanto, quanto mais dólares surgiam na economia mundial, mais

difícil se tornava para os EUA troca-los por ouro;

- esta situação dava origem ao dilema apontado por Robert Triffin em

1960: os EUA, ao fornecerem liquidez ao sistema reduziam a

confiança na sua capacidade de trocar dólares por ouro ao preço fixo;

- em 1967 foram criados os Direitos Especiais de Saque, uma moeda de

reserva criada pelo FMI que era suposto substituir o dólar como

principal moeda de reserva.

Page 78: tpmi-acetatos

78

e) Transição para taxas flutuantes

O aumento da oferta de moeda e da inflação nos EUA no final dos anos 70

levou a pressões para a depreciação do dólar, obrigando os outros países a

comprar esta moeda e a expandir as suas ofertas de moeda, causando um

aumento da sua própria inflação.

A suspeita de desvalorização do dólar originou ataques especulativos que

tornaram a manutenção do sistema cada vez mais difícil:

- quando a situação se tornou insustentável para alguns países e os EUA

não se mostraram dispostos a alterar as suas políticas, aqueles

abandonaram o sistema e deixaram as suas moedas flutuar;

- em 15/8/71 Nixon anunciou o fim da convertibilidade do dólar em

ouro, piorando ainda mais a situação;

- em dezembro de 1971 foi celebrado o Acordo Smithoniano, que

estabeleceu novas cotações para o dólar em termos de ouro e das

outras moedas, com vista a salvar o sistema do colapso;

- mas a instabilidade continuou e o Sistema de Bretton Woods foi

definitivamente abandonado em 1973.

Page 79: tpmi-acetatos

79

8) POLÍTICA E COORDENAÇÃO MACROECONÓMICA EM TAXAS DE CÂMBIO

FLUTUANTES

Quando o sistema de Bretton Woods começou a dar problemas no final dos anos

60, vários economistas recomendaram o seu abandono e a transição para um

regime de taxas de câmbio flutuantes (determinadas pelo mercado).

Em 1973 deu-se a derrocada final do sistema e a transição para taxas flutuantes,

que se mantêm até hoje. No entanto, muitos governantes viram inicialmente

essa transição como temporária e há muitos descontentes com o actual regime

de taxas flexíveis que advogam uma reforma do sistema monetário.

a) Argumentos a favor das taxas de câmbio flexíveis ou flutuantes

Autonomia da política monetária:

- se os bancos centrais não fossem mais obrigados a intervir nos

mercados de moeda para fixar as taxas de câmbio face ao dólar,

podiam utilizar a política monetária para atingir os equilíbrios interno

e externo;

- nenhum país seria forçado a importar inflação (ou deflação) de outros

países. As taxas de câmbio flexíveis isolariam a economia dos

choques externos: com inflação externa a moeda nacional aprecia-se.

Simetria:

- num sistema de taxas de câmbio flutuantes as assimetrias inerentes ao

sistema de Bretton Woods desapareceriam e os EUA não seriam mais

capazes de estabelecer as condições monetárias mundiais sozinhos;

Page 80: tpmi-acetatos

80

- ao mesmo tempo, os EUA teriam as mesmas oportunidades que os

outros países de influenciar a taxa de câmbio em relação às moedas

estrangeiras.

As taxas de câmbio funcionam como estabilizadores automáticos:

- mesmo na ausência de uma política monetária activa, o ajustamento

rápido das taxas de câmbio determinadas pelo mercado auxiliaria os

países a manterem os equilíbrios externo e interno face às mudanças

na procura agregada;

- os longos e dolorosos períodos de especulação que precediam os

realinhamentos da taxa de câmbio não ocorreriam.

b) Os argumentos contra as taxas de câmbio flutuantes

Disciplina:

- os bancos centrais, livres da sua obrigação de fixar as taxas de câmbio,

poderiam envolver-se em políticas inflacionárias;

- a disciplina imposta aos países pelas taxas fixas seria perdida.

Especulação desestabilizadora e distúrbios no mercado monetário:

- a especulação sobre alterações nas taxas de câmbio poderia levar à

instabilidade nos mercados cambiais, que por sua vez poderia ter

efeitos negativos sobre os equilíbrios interno e externo;

- vendas de uma moeda fraca alimentariam as expectativas

inflacionistas e poderiam conduzir a uma espiral inflação-depreciação;

- distúrbios no mercado monetário doméstico (tais como aumentos da

procura real por moeda) seriam mais prováveis e teriam mais efeitos

sob uma taxa de câmbio flutuante do que sob uma taxa fixa.

Page 81: tpmi-acetatos

81

Danos ao comércio e aos investimentos internacionais:

- as taxas flutuantes tornariam os preços relativos internacionais mais

imprevisíveis, prejudicando o comércio e os investimentos

internacionais;

- embora seja possível recorrer ao mercado cambial a prazo para cobrir

o risco, tal implica custos e é difícil para operações a longo prazo.

Políticas económicas descoordenadas:

- o abandono das regras de Bretton Woods abriria a porta para práticas

monetárias competitivas prejudiciais à economia mundial;

- os países poderiam adoptar políticas sem considerar os seus aspectos

de empobrecimento dos vizinhos.

A ilusão de maior autonomia:

- as taxas de câmbio flutuantes não dariam maior autonomia aos países;

- mudanças nas taxas de câmbio teriam tantos efeitos macroeconómicos

prejudiciais que os bancos centrais seriam obrigados a intervir

fortemente nos mercados cambiais;

- uma grande depreciação da moeda nacional elevaria os preços das

importações gerando pressões para a subida dos salários e da inflação;

- flutuações nas taxas de juro internacionais afectam a economia

nacional através da paridade de juros a descoberto;

- a flutuação aumentaria a incerteza da economia sem possibilitar maior

liberdade à política monetária.

Page 82: tpmi-acetatos

82

c) A taxa de câmbio entre os choques do petróleo, 1973-1980

O primeiro choque do petróleo:

- resultou do começo da guerra israelo-árabe em outubro de 1973;

- em retaliação do apoio dos EUA e da Holanda a Israel, os países

árabes da OPEP impuseram um embargo a estes países;

- isto levou a um aumento dos preços do petróleo, que quadruplicaram

até março de 1974 (de $3 para $12 por barril);

- em resultado aumentou imenso o custo da energia para consumidores

e empresas, levando a uma diminuição do investimento e à recessão;

- com o aumento do valor das importações, deu-se uma deterioração das

contas correntes dos países não exportadores de petróleo;

- embora os preços tendam a descer nas recessões, passou-se

exactamente o contrário, pois o aumento dos custos elevou os preços;

- a situação vivida nesta altura passou a designar-se de estagflação:

combinação de recessão com inflação

Recuperação dos equilíbrios interno e externo:

- boa parte dos países adoptaram políticas monetárias e orçamentais

expansionistas a partir de 1974;

- isso permitiu um aumento da produção em 1975, embora o

desemprego tenha permanecido elevado;

- os superavites dos países da OPEP serviram para aumentar os

empréstimos aos países em desenvolvimento, que assim não sofreram

tanto com a crise;

- o Acordo de Rambouillet em 1975 deu origem à revisão do Acordo do

FMI que instituiu oficialmente o sistema de taxas flutuantes.

Page 83: tpmi-acetatos

83

A expansão americana a seguir à recessão foi mais forte que na Alemanha e no

Japão, originando elevados défices na conta corrente, maior inflação e a

depreciação forte do dólar até 1979, quando passou a adoptar uma política

monetária mais restritiva.

O segundo choque do petróleo, 1979-1980:

- a queda do xá do Irão levou a um segundo aumento dos preços do

petróleo, em resultado da suspensão das exportações daquele país;

- os preços subiram de $13 por barril em 1978 para $32 em 1980;

- mais uma vez, os países importadores viram-se face à estagflação;

- ao contrário do que se passou no primeiro choque, os países

adoptaram políticas restritivas de forma a reduzir a inflação;

- daqui resultou a maior recessão mundial desde a Grande Depressão.

d) Desinflação, crescimento e crise, 1980-1999

Em outubro de 1980, Paul Volcker, presidente da Reserva Federal dos EUA

anunciou uma mudança brusca na política monetária dos EUA, de forma a

combater a inflação. Em 1980 Ronald Reagan é eleito presidente dos EUA,

prometendo combater a inflação ao longo do seu mandato:

- o dólar aprecia-se fortemente e as taxas de juro americanas sobem;

- a conta corrente americana piora à medida que os EUA perdem

competitividade face ao resto do mundo;

- isto gera um aumento da produção e da inflação nos restantes países,

que passado algum tempo começam a vender dólares de forma a evitar

a forte apreciação deste;

- a contracção monetária resultante nestes países, quando conjugada

com a dos EUA, leva a economia mundial para a recessão;

Page 84: tpmi-acetatos

84

- em 1982 e 1983 o desemprego em todo o mundo eleva-se para valores

não vistos depois da II Guerra Mundial;

- a redução dos impostos e aumento dos gastos em defesa dos EUA

resultaram num elevado défice orçamental;

- embora ajudassem na recuperação do crescimento económico, estes

défices resultavam numa deterioração cada vez maior da conta

corrente americana que aumentou as pressões proteccionistas.

Intervenção concertada no mercado cambial:

- de forma a contrariar a apreciação do dólar os G-5 celebraram o

Acordo Plaza em 9/1985 segundo o qual interviriam conjuntamente

nos mercados cambiais para depreciar o dólar;

- o relaxar da política monetária também ajudou e o dólar depreciou-se

bastante nos dois anos seguintes;

- um novo esforço para cooperar no mercado cambial ocorreu em

fevereiro de 1987 com a reunião no Louvre, em que os países se

comprometeram a zelar pela estabilidade cambial;

- em outubro de 1987 deu-se o colapso da bolsa de Wall Street, tendo-a

seguido as principais bolsas mundiais. Como os bancos centrais

tentaram evitar o colapso do sistema financeiro aumentando a oferta

de moeda, as taxas de juro desceram em todo o mundo;

- o dólar depreciou-se ainda mais, sendo estabelecidas novas bandas

para a flutuação das taxas de câmbio.

Page 85: tpmi-acetatos

85

A recessão do início dos anos 90:

- as políticas monetárias mais laxistas de finais dos anos 80 levaram a

aumentos da inflação nos EUA, Reino Unido e Japão;

- o combate à inflação através de políticas mais restritivas provocou

uma recessão nos EUA a partir de 1990;

- a adesão do Reino Unido ao SME com a libra sobreavaliada retirou-

lhe competitividade e causou a recessão;

- as políticas restritivas no Japão provocaram o colapso da bolsa de

Tóquio e do mercado imobiliário, causando uma recessão;

- a subida das taxas de juro alemãs, com vista a reduzir a inflação,

provocou uma recessão nos países pertencentes ao SME em 1992-3.

As crises cambiais e financeiras:

- As crises do SME resultaram principalmente das altas taxas de juro

praticadas na Alemanha. Estas tornaram extremamente difícil a países

como o R.U. e a Itália manter as suas moedas no MTC em Setembro

de 1992 e obrigaram a um alargamento das bandas de flutuação em

Agosto de 1993;

- A crise seguinte deu-se no México. Altas taxas de juro nos EUA,

apreciação real do Peso, uma rebelião na província de Chiapas e o

assassinato de um dos principais candidatos à presidência

contribuíram para uma elevada saída de capitais, que obrigou à

desvalorização do peso e causou uma crise financeira (o México não

tinha como pagar a sua dívida de curto prazo);

- As bolsas dos países emergentes sofreram quedas avultadas e houve

ataques especulativos sobre várias moedas;

- Em 1997 houve uma crise cambial e bancária na Tailândia, que depois

se espalhou por outros países do sudeste asiático. Todos os países

afectados sofreram elevadas quedas no output e grandes aumentos no

Page 86: tpmi-acetatos

86

desemprego. As reduções no output levaram a uma redução do

comércio, que foi agravada pela recessão japonesa. Finalmente, as

grandes depreciações tiveram efeitos devastadores em bancos e

empresas altamente endividados em moeda estrangeira;

- Por volta de 1998, a crise asiática já tinha levado à redução dos preços

de muitas matérias primas e produtos agrícolas, afectando países em

desenvolvimento bem longe da Ásia;

- Na Russia, a queda dos preços do petróleo reduziu as receitas fiscais, a

Duma (parlamento russo) bloqueou várias reformas propostas pelo

governo e a fuga de capitais enfraquecia o rublo. Taxas de juro mais

altas acabaram por onerar o serviço da dívida pública, aumentando o

défice orçamental;

- Após a ajuda do FMI, mais investidores compraram dívida russa de

curto prazo denominada em rublos. Mas, em meados de Agosto, a

Russia deixou o rublo flutuar e suspendeu o pagamento da dívida.

Seguiu-se uma corrida aos bancos e uma subida rápida da inflação,

acompanhada por uma forte depreciação do rublo;

- A crise russa causou o pânico, com os investidores a “fugir” de todos

os mercados emergentes. Eles estavam especialmente preocupados

com o Brasil, que tinha um elevado défice orçamental e um grande

montante de dívida pública de curto prazo para “rolar”;

- A não aprovação das reformas propostas por FHC no parlamento e o

não pagamento da dívida de Minas Gerais e outros estados brasileiros

no início de 1999 causaram fortes ataques especulativos que forçaram

o Banco Central a deixar a moeda flutuar.

Page 87: tpmi-acetatos

87

e) O que se aprendeu desde 1973?

Autonomia da política monetária:

- a flutuação deu aos bancos centrais a capacidade de controlar as suas

ofertas de moeda e optar pelas suas taxas de inflação preferidas;

- na prática, o isolamento da economia não foi perfeito;

- os bancos continuaram a intervir nos mercados cambiais;

- os efeitos reais da política monetária acabaram por ter curta duração.

Simetria:

- como os bancos centrais continuaram a deter reservas em dólares e a

intervir no mercado cambial, o sistema não se tornou simétrico;

- o dólar manteve-se como a principal moeda de reserva.

A taxa de câmbio como estabilizador automático:

- as taxas flexíveis poderão ter ajudado a estabilizar a economia após as

crises do petróleo.

Disciplina:

- embora se tenha verificado alta inflação nos anos 70, esta foi reduzida

nos anos 80, pelo que é difícil chegar a alguma conclusão.

Especulação desestabilizadora:

- as taxas de câmbio têm sido muito voláteis no curto prazo, mas é

difícil dizer se essa volatilidade é excessiva ou não;

Page 88: tpmi-acetatos

88

- no longo prazo, as taxas de câmbio têm reflectido razoavelmente as

mudanças fundamentais das políticas monetárias e orçamentais;

- a experiência não confirma a ideia de que os movimentos arbitrários

das taxas de câmbio levam a espirais de inflação-depreciação.

Comércio e investimento internacional:

- o investimento não diminuiu como previsto;

- quanto ao comércio, há bastante controvérsia.

Coordenação da política económica:

- as taxas de câmbio flexíveis não promoveram a cooperação;

- no entanto, não há garantia de que esta fosse maior num regime de

taxas de câmbio fixas.

f) Direcções para as reformas

Nenhum sistema funciona bem quando os países se limitam a seguir os seus

interesses egoísticos:

- políticas globalmente equilibradas e estáveis são um pré-requisito para

o bom desempenho de qualquer sistema monetário;

- várias propostas de reforma têm sido feitas, mas não é provável que os

países estejam dispostos a caminhar para um sistema de taxas fixas;

- uma maior cooperação entre os países permitiria o funcionamento sem

grandes problemas do actual sistema de taxas de câmbio flexíveis

controladas.

Page 89: tpmi-acetatos

89

9) ÁREAS MONETÁRIAS ÓPTIMAS (AMO) E A UNIÃO EUROPEIA (UE)

Este capítulo analisa a União Económica e Monetária na União Europeia,

procurando mostrar como se chegou à mesma e quais os custos e benefícios que

ela implica para os países membros.

a) Porque favoreceu a Europa as taxas fixas?

O processo de integração monetária europeia começou em Dezembro de 1969,

com a nomeação de um comité liderado por Pierre Werner, que proporia um

processo de unificação monetária na CEE:

- o relatório Werner surge em Março de 1971 e propõe 3 fases de

transição para a união monetária, a ser concretizada em 1980;

- no final, as taxas de câmbio seriam fixas e os bancos centrais

nacionais seriam integrados num sistema europeu de bancos centrais.

Porquê este interesse em estabilizar as taxas de câmbio e unificar as políticas

monetárias?

- Aumento da influência europeia no sistema monetário internacional;

- Verdadeira unificação do mercado europeu;

- O funcionamento da PAC torna-se mais complicado quando as taxas

de câmbio variam consideravelmente.

Face à crise do Sistema de Bretton Woods em 1971 os países europeus

decidiram limitar as flutuações entre as suas moedas, criando um sistema de

flutuação conjunta face ao dólar (a serpente monetária).

- após 1973, o dólar deixa de servir de referência e vários países

abandonam a serpente (ficam a Alemanha e os países do Benelux).

Page 90: tpmi-acetatos

90

b) O Sistema Monetário Europeu (SME)

Em Março de 1979 começa a funcionar o SME, resultante de uma iniciativa

conjunta de Giscard d’Estaing e Helmut Schmidt:

- participaram todos os países da CEE menos o Reino Unido;

- tratava-se de um sistema de taxas de câmbio fixas, com margens de

flutuação de 2.25% e 6% (para a Itália). As cotações centrais, baseadas

no ECU, poderiam ser ajustadas, se necessário.

O SME não só não fracassou rapidamente, como muitos esperavam, como

admitiu novos membros:

- A Espanha em 1989, o Reino Unido em 1990, Portugal em 1992, a

Áustria em 1995, a Finlândia em 1996 e a Grécia em 1998;

- O facto de existirem margens de flutuação e a possibilidade de serem

efectuados realinhamentos permitiu que o SME funcionasse na

presença de taxas de inflação diferenciadas entre os países membros;

- As facilidades de crédito também permitiram que os países com

moedas fracas conseguissem obter as divisas necessárias para

intervirem nos mercados cambiais;

- Vários países mantiveram controlos cambiais que limitavam a

possibilidade de fortes ataques especulativos, principalmente na

ocasião de realinhamentos das paridades centrais.

A partir de 1987 começa a remoção dos controlos aos movimentos de capitais,

as facilidades de crédito do SME são reforçadas e, durante cinco anos, não

houve realinhamentos de paridades (excepto quando a lira passou para a banda

estreita do Mecanismo de Taxas Cambiais).

Page 91: tpmi-acetatos

91

O SME como forma de aumentar a credibilidade da política monetária:

- Sendo a Alemanha o único país europeu que manteve baixas taxas de

inflação nos anos 70, os outros países importavam a credibilidade da

política monetária alemã ao fixar as suas taxas de câmbio face ao DM;

- Assim, o combate à inflação ficava facilitado;

- No entanto, esta atrelagem ao DM fez com que a Alemanha assumisse

um papel de destaque no SME, que acabou por ser um sistema

bastante assimétrico;

- As políticas monetárias dos restantes países teriam que seguir a da

Alemanha, de forma a evitar desvalorizações face ao DM;

- As taxas de inflação dos restantes países acabaram por convergir para

a da Alemanha, tornando-se em alguns casos inferiores a esta;

- O problema de sistema assimétricos como o SME é que o líder muitas

vezes coloca os seus interesses acima dos do sistema.

As crises do SME:

As crises do SME de 1992-3 resultaram de um conjunto de factores económicos

e políticos que colocaram sérias dúvidas sobre o processo de criação da UEM

previsto no Tratado de Maastricht.

Reunificação alemã:

- os custos com a readaptação da economia da ex-RDA e a paridade

entre a moeda desta e o DM levaram a aumentos da inflação e do

défice orçamental. Os fortes aumentos salariais na ex-RDA agravaram

a inflação e fizeram disparar o desemprego (que aumentou as

despesas orçamentais por via dos subsídios ao desemprego);

- de forma a combater o aumento da inflação, o Bundesbank subiu as

taxas de juro para valores historicamente altos;

Page 92: tpmi-acetatos

92

- esta subida nas taxas de juro alemãs levou a uma pressão para a

apreciação do DM, o que trouxe dificuldades aos restantes países;

- esta subida nas taxas de juro poderia ter sido evitada com uma

revalorização do Marco no SME, mas esta foi recusada pela França.

Referendos:

- a vitória do “não” na Dinamarca criou algumas incertezas quanto à

possibilidade de avançar com a União Económica e Monetária e a

incerteza quanto ao resultado do referendo na França ainda suscitou

mais dúvidas;

- os especuladores decidiram agir antes que aa UEM fosse abandonada

e as moedas mais fracas desvalorizadas;

- tal acção levou a uma enorme pressão especulativa sobre a marka

finlandesa e a coroa sueca, que não pertenciam ao sistema mas

estavam associadas ao mesmo;

- seguiram-se libra e a lira, as moedas mais fracas do SME na altura,

que os respectivos bancos centrais não foram capazes de contrariar ao

fim de uma semana de fortes ataques especulativos;

- nos dias 16 e 17 de Setembro de 1992 a libra e a lira passaram a

flutuar e a peseta foi desvalorizada 5%.

Situação em alguns países:

Itália:

- O nível das taxas de câmbio era cada vez menos compatível com as

dificuldades económicas do país devido à disparidade da taxa de

inflação em relação à alemã e à ausência de ajustamento orçamental;

- O nível da dívida pública tornava a subida das taxas de juro

insuportável;

Page 93: tpmi-acetatos

93

- Para manter a lira nos limites estabelecidos, o banco de Itália teve que

subir as taxas de juro a níveis que os mercados consideraram como

difíceis de manter;

- A partir daí, desenrolou-se um círculo vicioso que só terminou com a

saída da lira do SME em 17/9/92.

Reino Unido:

- O endividamento privado era muito elevado, pelo que uma subida nas

taxas de juro levaria à contracção das despesas;

- Isso iria tornar ainda mais difícil a recuperação da economia,

piorando, até, a recessão que o país vinha atravessando.

França:

- A situação era bem diferente: o franco era estável, a inflação baixa e a

situação orçamental era boa;

- No entanto, as taxas de juro tiveram que subir para valores superiores

aos considerados como óptimos para a economia francesa;

- O referendo aumentou a incerteza quanto à UEM.

Portugal e Espanha:

- Ambos reintroduziram alguns controlos de capitais, o que ajudou a

evitar ataques especulativos em montantes mais elevados;

- A peseta foi desvalorizada 5%;

- Portugal não seguiu o exemplo da Espanha e decidiu “segurar” o

escudo (a desvalorização não ajudaria o combate à inflação).

Page 94: tpmi-acetatos

94

Evolução até à crise de Agosto de 1993:

- fortes pressões sobre o escudo e a peseta levam a um realinhamento

em 21/11/92 em que ambas as moedas são desvalorizadas 6%;

- realinhamento em 30/1/93 com a libra irlandesa a ser desvalorizada

10%;

- novas pressões sobre escudo e peseta levam a realinhamento em

13/5/93: peseta desvaloriza 8% e o escudo desvaloriza 6,5%;

- 29/7/93: taxas de juro alemãs continuam altas e, apesar dos protestos

da maioria dos países, o Bundesbank recusa-se a descer as suas taxas

de redesconto;

- 30/7/93: Franco francês e coroa dinamarquesa estão abaixo do limite

mínimo face ao marco;

- 1/8/93: Jacques Delors aconselha a saída do marco do SME e que se

evite a especulação nas moedas do SME;

- 2/8/93: como a saída do DM é inaceitável para vários países

(Alemanha, Holanda, Bélgica, Luxemburgo), decide-se alterar as

bandas de flutuação para 15% (excepto entre o DEM e o NLG, para

os quais se mantém a banda de 2,25%).

Apesar das pressões especulativas que levaram a um realinhamento do escudo e

da peseta no início de 1995, o SME aguentou-se bem até ao início da terceira

fase da UEM em 1-1-1999:

- não se registaram mais crises e os países conseguiram manter as

taxas de câmbio em margens mais estreitas que os 15%

permitidos;

- foram admitidos mais três países: Áustria (1995), Finlândia (1996)

e Grécia (1998).

Page 95: tpmi-acetatos

95

c) Teoria das Áreas Monetárias Óptimas (AMO)

Os custos e benefícios de um país ao aderir a uma união monetária dependem de

quão bem integrada está a sua economia com as dos seus parceiros potenciais,

em termos de comércio internacional e movimentos de factores de produção.

Benefícios de uma união monetária:

- a adopção de uma moeda única elimina os custos de transacção, o

risco cambial e os custos de informação e cálculo;

- essa redução de custos será tanto maior quanto maiores forem as

relações comerciais entre os países membros;

- os ganhos também serão directamente proporcionais à mobilidade

dos factores de produção (capital e trabalho);

- se os preços forem mais estáveis na área monetária do que no país,

este obterá ganhos de estabilidade dos preços e de credibilidade do

combate à inflação com a sua adesão.

Em suma, um alto grau de integração económica entre um país e uma área

monetária amplia os ganhos de eficiência da adopção da moeda única.

Os custos de uma união monetária:

- o país deixa de poder utilizar as políticas monetária e cambial para

estabilizar a produção e o emprego;

- estes custos estão inversamente relacionados com o grau de

integração entre as economias dos países membros;

- choques assimétricos nos mercados de bens e serviços são mais

difíceis de ajustar em câmbios fixos.

Page 96: tpmi-acetatos

96

Os seguintes factores reduzem a utilidade da política cambial e,

consequentemente, diminuem os custos de uma união monetária:

- fortes laços comerciais entre os países membros;

- elevada simetria dos choques económicos;

- grande mobilidade de factores;

- razoável integração fiscal.

Um país deverá comparar bem os custos e benefícios da sua adesão a uma união

monetária, pois esta nem sempre é desejável (ver fig. 20.5).

Assim, uma Área Monetária Óptima será aquela que traz mais benefícios que

custos para os países membros, tendo estes fortes relações comerciais e um alto

grau de mobilidade dos factores entre si.

Será a União Europeia uma Área Monetária Óptima?

Flexibilidade de preços e salários:

- tal flexibilidade é um bom substituto da flexibilidade cambial;

- preços e salários reais são mais rígidos na Europa do que nos EUA, o

que faz da UE um pior candidato para uma união monetária.

Mobilidade do trabalho:

- a deslocação de trabalhadores das áreas em recessão para as áreas em

expansão poderia substituir a política cambial;

- enquanto a mobilidade do trabalho tem um importante papel no

ajustamento aos choques assimétricos nos EUA, tal mobilidade é

muito menor na Europa (tanto entre países como dentro de países);

- grandes diferenças salariais poderão permanecer na Europa.

Page 97: tpmi-acetatos

97

Grau de abertura das economias:

- a maioria dos países europeus tem um grau de abertura considerável

entre si, o que torna a EU num bom candidato para uma união

monetária.

Integração fiscal:

- estudos revelam que o sistema fiscal dos EUA absorve cerca de 40%

das perdas de rendimentos devido a choques assimétricos;

- o orçamento da UE é pequeno demais para desempenhar tal papel;

- os países deviam preservar a sua autonomia fiscal (mas poderiam

surgir problemas de insustentabilidade dos défices);

Grau de simetria dos choques económicos:

- os primeiros estudos apontavam para a existência de um núcleo duro

em que os choques eram mais simétricos (Alemanha, França e

BENELUX) e de uma periferia na qual imperavam os choques

assimétricos;

- a UE como um todo tem uma maior assimetria de choques

económicos do que os EUA, mas o mesmo já não acontece com o tal

núcleo;

- estudos mais recentes já alargam para 10 o número de países que

poderá constituir uma Área Monetária Óptima (os 5 anteriores +

Portugal, Espanha, Itália, Áustria e Irlanda). Este alargamento do

núcleo deve-se ao aumento de integração económica verificado nestes

últimos anos.

Page 98: tpmi-acetatos

98

Simetria dos choques no longo prazo:

- Possíveis efeitos do aumento de integração económica:

- maior especialização dos países de acordo com as suas vantagens

comparativas tornaria os choques mais assimétricos;

- torna os países mais semelhantes, prevalecendo o comércio intra-

industrial, sendo os choques mais simétricos (reduz os custos);

- estudos empíricos recentes favorecem a segunda hipótese: o aumento

do comércio entre os países membros tem sido principalmente intra-

industrial e tem tornado os choques económicos mais simétricos;

- assim, será de esperar que no futuro a UE como um todo (15 países)

venha a ser uma Área Monetária Óptima.

d) A União Económica e Monetária (UEM)

A transição para a UEM estipulada no Tratado de Maastricht:

- para a 1ª fase (1/1/1990 a 31/12/1993) estava prevista a abolição das

restrições aos movimentos de capitais e o fortalecimento da

cooperação entre os bancos centrais;

- na 2ª fase (1/1/1994 a 31/12/1998, no máximo) seria criado o Instituto

Monetário Europeu (IME) cujo objectivo seria preparar o

estabelecimento do BCE e fortalecer a coordenação das políticas

monetárias entre bancos centrais;

- no começo da 3ª fase (1/1/1999, no máximo) as taxas de câmbio

seriam irrevogavelmente fixas. O BCE emitiria o euro, que seria uma

moeda de direito próprio.

Page 99: tpmi-acetatos

99

A passagem de um país à terceira fase estava sujeita ao cumprimento dos

seguintes critérios de convergência:

- a taxa de inflação não poderia superar em mais de 1,5 pontos

percentuais a média das três taxas de inflação mais baixas;

- a taxa de juro de longo prazo não poderia superar em mais de 2

pontos percentuais a média das taxas de juro observadas nos três

países com menor taxa de inflação;

- a moeda não seria desvalorizada nos dois últimos anos;

- o défice orçamental não deveria ultrapassar 3% do PIB;

- a dívida pública não deveria ultrapassar 60% do PIB.

Alguns aspectos da terceira fase foram decididos no Conselho Europeu de

Madrid em Dezembro de 1995:

- a nova moeda seria denominada EURO;

- a terceira fase foi dividida em três sub-fases:

- de 1/1/1999 a 31/12/2001 as moedas nacionais continuam em

circulação, juntamente com o euro. No entanto, só o euro é

usado nas transacções interbancárias e nas novas emissões de

títulos da dívida pública;

- de 1/1/2002 a 30/6/2002 o euro substituiria as moedas

nacionais, que vão deixar de existir;

- posteriormente, a data final foi alterada para 28/2/2002,

pelo que a partir de 1/3/2002 uma união monetária

completa existirá, com o euro como moeda única;

- as decisões acerca da passagem à terceira fase deveriam ser tomadas no

início de 1998, tendo como base a performance macroeconómica dos

países durante 1997.

Page 100: tpmi-acetatos

100

No Conselho Europeu de Amsterdão (em 6/97) foi aprovado o Pacto de

Estabilidade e Crescimento (PEC), com vista a manter a estabilidade das

finanças públicas na UEM. No caso de um défice superior a 3%, as regras do

PEC ditam o seguinte:

- se o PIB caiu mais que 2%, o défice não será considerado excessivo;

- se o PIB caiu entre 0,75% e 2%, os restantes países terão que decidir se

o défice é excessivo ou não;

- em caso de défice excessivo é feita uma recomendação ao país, tendo este

4 meses para a implementar. Caso não o faça, podem ser aplicadas

sanções 10 meses após a verificação do défice excessivo:

- depósito sem juros de 0,2% do PIB + 1/10 do excesso face aos 3%;

- depósito convertido em multa se o défice excessivo não for

eliminado em dois anos (a multa não pode passar de 0,5% do PIB).

Cenários de transição alternativos

De acordo com alguns economistas, uma terapia de choque, em que a UEM

fosse organizada nuns seis meses levaria à convergência das taxas de inflação

de forma bem menos dolorosa:

- desaparecendo a moeda nacional e havendo um euro emitido por um BCE

credível, os agentes económicos de países com tradição mais inflacionista

ajustariam as suas expectativas para uma taxa de inflação mais baixa;

- tal estratégia não exige a convergência da inflação antes da união;

- a convergência ao nível das finanças públicas também seria mais fácil

depois da união devido à descida nas taxas de juro que se seguiria à

mesma e reduziria os custos com o pagamento dos juros da dívida.

Page 101: tpmi-acetatos

101

Em suma, poderia ter sido dada menos importância aos critérios de

convergência sem pôr em perigo a estabilidade de preços na união. O

cumprimento do mandato do BCE e a salvaguarda da independência deste,

aliados à aplicação do Pacto de Estabilidade e Crescimento seriam suficientes.

Credibilidade das taxas de câmbio fixas

- se o euro se tornasse mais cedo na moeda única seriam evitados

problemas de credibilidade que a manutenção das moedas nacionais

durante mais três anos pode originar;

- embora não seja tecnicamente possível introduzir o euro em pouco tempo,

devemos ter em conta que o Tratado de Maastricht foi ratificado em 1993,

dando muito tempo para se preparar a introdução da moeda única;

- uma transição tão longa poderá ser melhor explicada pelas dúvidas que

alguns países tinham em relação à UEM;

- em princípio, a UEM tem os meios necessários para dar credibilidade às

taxas fixas. Mas o simples facto de as moedas nacionais continuarem a

existir colocará sempre problemas de credibilidade.

Geometria variável e o MTC II

A estratégia da geometria variável adoptada em Maastricht poderia ter levado a

fortes conflitos se um número razoável de países tivesse ficado de fora da UEM:

- estes países poderiam tentar bloquear a passagem dos outros;

- tendo os países excluídos maior tendência inflacionista, os admitidos

poderiam tentar mantê-los de fora, apertando os critérios de admissão;

- a não adesão de certos países poderia dificultar a convergência;

- felizmente, este cenário não se verificou: só a Grécia ficou de fora

contra a sua vontade. Mas, a sua boa performance levou à aprovação da

sua adesão em 1/1/2001.

Page 102: tpmi-acetatos

102

No que toca ao regime cambial que vigora entre os países da zona euro e os que

ficaram fora desta, foi elaborado um MTC II, cujas regras são as seguintes:

- a participação no MTC é voluntária mas cada país deve permanecer no

mesmo durante pelo menos dois anos antes de aderir à UEM;

- as taxas de câmbio centrais são fixadas em relação ao euro;

- as bandas de flutuação são relativamente largas (±15%), embora um país

possa adoptar bandas mais estreitas se o BCE concordar;

- em princípio, a intervenção nas margens é ilimitada, mas pode ser

interrompida se ameaçar a estabilidade dos preços;

- tanto o BCE como o Banco Central de um país membro do MTC II

podem iniciar negociações para efectuar realinhamentos.

Presentemente, só a Dinamarca faz parte deste MTC II, enquanto o Reino Unido

e a Suécia deixam as suas moedas flutuar face ao euro. A Grécia participou no

MTC II entre 1/1/99 e 31/12/2000.

O Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC)

Atribuições:

- definição e execução da política monetária da Comunidade;

- realização de operações cambiais;

- detenção e gestão das reservas cambiais oficiais;

- promoção do bom funcionamento dos sistemas de pagamentos.

Constituído por:

- Banco Central Europeu (BCE);

- bancos centrais dos 12 países da zona-euro.

Page 103: tpmi-acetatos

103

O SEBC é gerido pelos órgãos de decisão do BCE:

- o Conselho do BCE é composto pelos membros da Comissão

Executiva do BCE e pelos governadores dos bancos centrais

nacionais dos 12 países admitidos à UEM;

- a Comissão Executiva é composta pelo presidente, pelo vice-

presidente e por quatro vogais, nomeados por um período de oito

anos, não renovável.

O mandato e a independência do BCE

Principal objectivo: “manutenção da estabilidade dos preços”

Independência:

- não depende de ninguém nem responde perante ninguém;

- é proibida a concessão de créditos pelo BCE ou pelos bancos centrais

nacionais aos governos centrais, autoridades regionais ou locais, etc.

Porquê um BCE com estas características?

- para que a Alemanha aceitasse a UEM, era necessário garantir-lhe que o

BCE seria capaz de uma performance tão boa, em termos de inflação,

como a do Bundesbank;

- assim, foi dado ao BCE um mandato mais claro e um grau de

independência ainda maior que os do Bundesbank.

A responsabilização do BCE é deficiente:

- é difícil a alteração do mandato do BCE no caso de a sociedade mudar

as suas preferências (este está inserido no Tratado);

- não há quaisquer mecanismos de penalização para o caso de o BCE

não cumprir os objectivos anunciados.

Page 104: tpmi-acetatos

104

10) PAÍSES EM VIAS DE DESENVOLVIMENTO: CRESCIMENTO, CRISE E

REFORMA

Este capítulo estuda os problemas macroeconómicos dos países em

desenvolvimento e as suas repercussões no mundo desenvolvido. Embora

grande parte da matéria dos capítulos anteriores também se aplique a estes

países, os problemas distintos destes merecem uma análise separada.

a) Rendimento, riqueza e crescimento na economia mundial

A pobreza é o problema básico dos países em desenvolvimento e escapar à

mesma é o seu principal desafio económico e político. Muitos destes países são

relativamente pobres em termos de capital e trabalho especializado:

• a escassez destes factores contribui para a obtenção de baixos níveis

de rendimento per capita e muitas vezes dificulta a obtenção das

economias de escala de que beneficiam os países mais ricos;

• instabilidade política, incerteza ao nível dos direitos de propriedade e

políticas económicas desajustadas têm desencorajado o investimento

em capital e formação, prejudicando também a eficiência económica.

O fosso entre ricos e pobres:

Podemos dividir as economias mundiais em quatro categorias relativas ao seu

rendimento per-capita:

• economias de rendimento baixo;

• economias de rendimento médio baixo;

• economias de rendimento médio alto;

• economias de rendimento alto.

Page 105: tpmi-acetatos

105

As três primeiras categorias consistem principalmente de países que estão num

estado mais atrasado de desenvolvimento em relação aos países mais

industrializados.

Tal como se pode constatar na tabela 22-1 e nos dados do Banco Mundial, as

diferenças de rendimento entre os países mais ricos e os mais pobres são

enormes.

Tem o fosso diminuído ao longo do tempo?

• embora tenha havido alguma convergência de rendimento entre os

países mais ricos (dentro da UE, por exemplo) e vários países do

sudeste asiático se tenham desenvolvido bastante, não há evidência

de convergência de rendimentos a nível mundial;

• boa parte dos países da África Subsaariana, que já estão há muito

tempo entre os países mais pobres do mundo, têm registado taxas de

crescimento mais baixas do que as dos países desenvolvidos.

b) Características macroeconómicas dos países em desenvolvimento

Os países em desenvolvimento divergem bastante entre si e não há uma lista de

características típicas que os descreva satisfatoriamente. Embora muitos destes

países tenham reformado as suas economias, a maioria ainda é caracterizada por

uma ou mais das descrições seguintes:

• Há uma história de forte controlo governamental da economia,

incluindo restrições ao comércio, controlo ou propriedade

governamental das grandes empresas industriais, controlo das

operações financeiras e alto nível de consumo público em

percentagem do PIB;

Page 106: tpmi-acetatos

106

• Há uma história de alta inflação. Elevados défices orçamentais são

muitas vezes financiados através da emissão de moeda e o sistema

fiscal é ineficiente, havendo uma forte fuga ao fisco;

• Onde os mercados financeiros foram liberalizados abundam fracas

instituições de crédito. Muito do crédito financia fracos ou arriscados

projectos. Os mercados de capitais são de pequena dimensão, pouco

eficientes e pouco transparentes. Os governos muitas vezes mantêm

taxas de juro abaixo do nível que equilibraria o mercado monetário,

pelo que o crédito é racionado;

• As taxas de câmbio são geralmente determinadas pelo governo e há

restrições às trocas de moeda estrangeira;

• Recursos naturais e bens agrícolas representam uma elevada

percentagem das exportações;

• Tentativas para contornar os controles governamentais, impostos e

regulamentações ajudaram a fazer de práticas de corrupção como os

subornos e as extorsões um modo de vida em muitos países. De acordo

com a Figura 22-1 há uma tendência para os países mais pobres serem

também os que apresentam um maior índice de corrupção.

c) O endividamento dos países em desenvolvimento

Os países em desenvolvimento têm uma taxa de poupança baixa, o que dificulta

o investimento. No entanto, a relativa escassez de capital nestes países cria

oportunidades de lucros avultados, o que incentiva o investimento e os

empréstimos estrangeiros (mais elevadas taxas de retorno).

Défices na BTC podem ajudar um país a obter os fundos de que necessita para

investir (BTC = S - I). Mas o país estará a endividar-se no exterior.

Page 107: tpmi-acetatos

107

Diferentes formas de entradas de capital:

• obrigações;

• empréstimos bancários;

• empréstimos oficiais;

• investimento directo estrangeiro;

• compra de acções nacionais por estrangeiros.

d) As crises na América Latina e no Sudeste Asiático

América Latina:

Após duas décadas de elevado crescimento económico, os choques do petróleo

a desaceleração da produtividade nos países industrializados e o abandono do

Sistema de Bretton Woods, deram início a um período de fraca performance

macroeconómica em muitos países da América Latina:

• o crescimento dos empréstimos bancários aos países em desenvolvimento

a partir de 1973 foi estimulado pelas taxas de juro reais negativas nos

países industrializados e pela necessidade de reciclar os superavites da

BTC dos países da OPEP;

• o segundo choque petrolífero (1978) levou ainda a maior endividamento.

No entanto, os países da OPEP já registavam défices na BTC a partir de

1982, e as taxas de juro aumentaram nos países industrializados, levando

os bancos a emprestar menos aos países em desenvolvimento;

• a subida das taxas de juro e a apreciação do USD aumentaram os

encargos da dívida destes países;

• esperando que as adversidades fossem temporárias, muitos países

endividaram-se ainda mais e financiaram parte das despesas emitindo

mais moeda, como forma de manterem os seus níveis de procura

agregada. Tal resultou em alto endividamento e inflação;

Page 108: tpmi-acetatos

108

• com a economia mundial a entrar em recessão em 1981, os preços dos

produtos agrícolas a descer e as barreiras ao comércio a aumentar, tornou-

se ainda mais difícil suportar os encargos com a dívida externa;

• os planos de estabilização implantados em 1978 na Argentina, Chile e

Uruguay fracassaram após fortes ataques especulativos que deixaram

estes países em crise;

• em 12/8/82 o México declarou a impossibilidade de manter os

pagamentos do serviço da sua dívida;

• seguiu-se uma extrema dificuldade por parte dos restantes países em obter

novos empréstimos;

• como grande parte da dívida dos países da América Latina era detida por

bancos comerciais, a falta de pagamento por parte destes países poderia

abalar a estabilidade do sistema financeiro internacional.

A gestão da crise:

• governos, bancos e o FMI juntaram-se para manter um fluxo contínuo

de empréstimos através do reescalonamento da dívida e de

empréstimos concertados;

• o Plano Brady de 1989 reconheceu que o pagamento integral da dívida

seria impossível para alguns países. Assim, pressionou os bancos a

perdoarem parte da dívida ou a possibilitarem a compra da mesma por

parte dos países devedores a preços baixos;

• a queda das taxas de juro nos EUA nos anos 90 reduziu os encargos

dos países endividados e incentivou o capital americano a procurar

maiores taxas de retorno nos países em desenvolvimento;

• tal facto aliado às estabilizações e reformas em alguns desses países

possibilitou um aumento dos fluxos de capitais para os países em

desenvolvimento.

Page 109: tpmi-acetatos

109

Sudeste Asiático:

Do início dos anos 60 até 1997 Coreia do Sul, Hong Kong, Taiwan e Singapura

registaram taxas de crescimento espectaculares, passando do 3º Mundo para o

1º. Nas décadas seguintes, juntaram-se a este grupo de crescimento elevado do

PIB a Malásia, a Tailândia, a Indonésia e a China.

Há alguma controvérsia acerca das causas deste “milagre” económico:

• o sistema de política industrial e cooperação entre empresas e governo

não era comum a todos os países;

• uns países basearam-se em empresas locais (Coreia e Hong Kong)

enquanto noutros abundavam as multinacionais (Taiwan e Singapura);

• o que estes países tinham em comum eram altos níveis de poupança (34%

do PIB em 1990) e investimento, um ambiente macroeconómico estável e

níveis educacionais altos ou rapidamente crescentes da força de trabalho e

um elevado grau de abertura e integração nos mercados internacionais.

Antes dos anos 90, grande parte do investimento nestes países foi financiado

através das poupanças domésticas. Nos anos 90, a crescente popularidade dos

mercados emergentes levou a entradas substanciais de capitais externos, cuja

contrapartida foram défices consideráveis na conta corrente.

Principais fraquezas dos países asiáticos:

• O crescimento da produtividade parece ter sido baixo: a produção foi

aumentando através do aumento dos inputs (trabalho e capital). Dados

rendimentos decrescentes, os grandes acréscimos de capitais dos anos 90

poderiam não dar lugar a lucros suficientes;

Page 110: tpmi-acetatos

110

• Os bancos e outras instituições financeiras não estavam sujeitos a uma

efectiva regulação governamental sobre os tipos de riscos que corriam. A

corrupção também ajudava à pouca regulação e ao financiamento de

projectos de rentabilidade duvidosa;

• A crise de 1997 mostrou também que estes países não dispunham de um

bom enquadramento legal para lidarem com empresas em apuros. Como

as falências eram até então raras, não foram desenvolvidos os melhores

processos para assegurar os direitos dos credores.

A crise financeira asiática:

• É comum dizer que a crise começou com a desvalorização do baht

tailandês em 2/7/97. Já em 1996 os mercados imobiliário e bolsista

tinham sofrido um forte declínio. No início de 1997, a expectativa de

depreciação do baht levou a uma forte saída de capitais. No dia 2/7/97, o

governo tentou uma desvalorização de 15%, mas a especulação que se

seguiu levou a uma queda bem maior;

• Seguiu-se forte especulação contra as moedas da Malásia, Indonésia e

Coreia do Sul. Estas economias também partilhavam das fraquezas

apontadas acima, para além de todas sofrerem com a recessão japonesa;

• Uma depreciação causaria inflação e um aumento do valor da dívida

contraída em moeda estrangeira por bancos e empresas. A defesa da

estabilidade cambial obrigaria a uma subida das taxas de juro, com efeitos

recessivos, e causaria problemas aos bancos;

• Todos, excepto a Malásia, pediram empréstimos ao FMI, mas nem assim

evitaram uma forte recessão económica em 1998. Na Indonésia, a crise

política piorou a situação, levando a uma depreciação de 85% da rupia,

falências e desemprego em massa e a conflitos étnicos;

Page 111: tpmi-acetatos

111

• Estas recessões acabaram por se propagar a Hong Kong e Singapura,

causando também problemas ao Japão, China e Nova Zelândia;

• A crise financeira asiática acabou por originar uma fuga dos investidores

da maioria dos mercados emergentes, causando sérios problemas a países

bem distantes do sudeste asiático. Os mais afectados foram a Rússia (em

1998) e o Brasil (em 1999), casos que já foram abordados no capítulo 8.

e) Estabilização da inflação

Tipos de programas:

Quanto à sua âncora nominal:

• Baseados na taxa de câmbio: redução progressiva da taxa de

desvalorização leva a uma redução da taxa de inflação: aumenta a

credibilidade da política monetária e limita os aumentos dos preços dos

bens transaccionáveis;

• Baseados no crescimento da massa monetária: redução da taxa de

crescimento da massa monetária leva a uma redução do crescimento da

procura, o que leva à descida da inflação.

Quanto ao uso de controlos de preços e salários:

• Ortodoxos: o remédio consiste em reduzir ou eliminar o défice

orçamental e, consequentemente, o crescimento monetário necessário

para o financiar;

• Heterodoxos: embora a redução do défice seja importante, só apertados

controles de preços, salários e da taxa de câmbio poderiam mudar

abruptamente as expectativas inflacionistas contrariando a inércia da

inflação (resultante da indexação).

Page 112: tpmi-acetatos

112

As tablitas de 1978 (programas ortodoxos):

• Chile, Argentina e Uruguai implementaram programas baseados numa

desvalorização deslizante da moeda nacional contra o USD;

• Como a redução da taxa de inflação foi mais lenta do que a redução da taxa

de depreciação, deu-se uma considerável apreciação real das moedas destes

países, o que levou à deterioração das suas contas externas;

• Surgiram ataques especulativos a estas moedas, obrigando os países a

abandonar os programas de estabilização, voltando a inflação em força.

Programas heterodoxos dos anos 80:

• O Brasil em 1985 e a Argentina em 1986 implementaram planos

heterodoxos que se destacaram pelos apertados controlos de preços e

salários. Embora tenham tido um certo sucesso inicial, a não redução dos

défices orçamentais destes países levou ao fracasso de ambos os planos;

• O plano mexicano de 1987 correu bem até finais de 1994, quando um forte

ataque especulativo levou à depreciação do peso;

• Um caso de sucesso foi o plano israelita de 1985 que aliou os controlos de

preços e salários a uma redução do défice orçamental. A apreciação real do

Shekel foi evitada através de diversas desvalorizações.

Programas ortodoxos dos anos 90:

• Em 1991 a Argentina implementou um programa de estabilização assente

numa convertibilidade total do austral em dólares (10000A/USD). Neste

programa, a base monetária deve ser inteiramente coberta por reservas em

ouro ou moeda estrangeira, o que limita fortemente a emissão de moeda. Em

janeiro de 1992 os novos pesos substituíram os austrais, passando um peso a

valer um USD;

Page 113: tpmi-acetatos

113

• Em julho de 1994 o Brasil implementou o plano real assente numa taxa de

câmbio fixa (com bandas de flutuação) entre o Real e o USD;

• Ambos os programas reduziram imenso a inflação, mas sem conseguir evitar

uma forte apreciação real do Peso e do Real nos primeiros anos, que piorou

bastante as contas externas do Brasil e da Argentina;

• O problema da apreciação real já foi ultrapassado nos dois países;

• Em 1999, a forte pressão especulativa sobre o Real levou o Banco Central a

deixar a moeda flutuar e a adoptar a estratégia de “inflation targeting”;

• O sucesso final destes planos depende em larga medida da redução dos

défices orçamentais e da forma como estes países resistirem às pressões

especulativas sobre as suas moedas.

Apreciação real da moeda nacional

A apreciação real da moeda num programa baseado na taxa de câmbio deve-se

aos seguintes factores:

• A taxa de depreciação da moeda é mais baixa que o diferencial das

taxas de inflação;

• Ganhos de produtividade possibilitam um aumento dos salários reais;

• Indexação de preços e salários a valores passados da taxa de inflação,

que levam a uma grande inércia da inflação;

• Falta de credibilidade do programa de estabilização.

Todos estes factores contribuem para que a taxa de inflação não seja reduzida

tão depressa como a taxa de depreciação. Assim, à medida que o tempo passa, a

moeda aprecia-se em termos reais.

Page 114: tpmi-acetatos

114

Lições a retirar acerca da estabilização da inflação:

• É perigoso usar a taxa de câmbio como a principal arma para eliminar

inflação crónica: passado algum tempo surgem problemas de apreciação real

da moeda, que conduz a uma forte deterioração das contas externas;

• A liberalização e organização do sistema bancário é necessária para o

sucesso de um programa de estabilização: um sistema bancário frágil pode

conduzir ao fracasso do programa;

• Controles temporários de preços e salários poderão ser úteis durante a

transição para uma baixa taxa de inflação, pois ajudam a eliminar os efeitos

adversos da indexação da economia, mas sozinhos não resolvem o problema;

• A medida crucial é a redução do défice orçamental, pois geralmente é a

monetização deste que está na base da elevada inflação. Só uma redução do

défice tornará credível a redução do crescimento da oferta de moeda e a

política de desinflação em geral.

f) Lições das crises dos países em desenvolvimento

Embora subsistam divergências de opinião sobre as causas mais importantes das

crises e o que deveria ter sido feito na sequência das mesmas, algumas lições

podem ser retiradas das crises nos países em desenvolvimento:

• É perigoso para um país em desenvolvimento fixar a sua taxa de câmbio

se não tiver os meios e a vontade para o fazer, sejam quais forem as

consequências;

• Parte dos efeitos devastadores da crise asiática podem ser explicados pelo

facto de a crise cambial estar aliada a uma crise financeira e bancária. O

colapso de vários bancos arruinou a economia ao cortar canais de crédito,

tornando difícil a sobrevivência de empresas lucrativas;

Page 115: tpmi-acetatos

115

• A ordem das reformas é importante. Por exemplo, é um erro liberalizar os

movimentos de capitais antes de garantir a supervisão e segurança do

sistema financeiro. É comum também argumentar que a abertura ao

comércio externo deve preceder a abertura aos movimentos de capitais;

• Uma última lição é a vulnerabilidade de economias aparentemente

saudáveis a crises de confiança geradas por acontecimentos noutras partes

do mundo – um efeito de dominó que ficou conhecido como contágio.

g) Reforma da “arquitectura” financeira mundial

A crise asiática e as suas repercussões convenceram muitos economistas e

políticos de que o sistema monetário internacional precisava de uma reforma:

• Os problemas dos países asiáticos pareceram resultar principalmente das

suas ligações com o mercado de capitais global. Esta crise demonstrou

que um país pode estar vulnerável a uma crise cambial mesmo se a sua

situação parece saudável pelos padrões habituais (défice, inflação, etc.);

• A velocidade e a força com que os problemas se espalharam a economias

distantes sugeriu que medidas preventivas tomadas por um só país podem

não ser suficientes.

O “trilema” das economias abertas:

• As crises recentes demonstraram claramente que não é possível conciliar

simultaneamente mais do que dois dos objectivos seguintes:

§ Política monetária independente;

§ Estabilidade da taxa de câmbio;

§ Liberdade de movimentos de capitais;

Page 116: tpmi-acetatos

116

• A figura 22-4 mostra claramente que, em cada momento, teremos que

prescindir de um dos objectivos acima descritos:

§ Embora para países como os EUA, Japão e Reino Unido seja

fácil prescindir da estabilidade cambial, o mesmo não é

verdade para pequenos países em desenvolvimento;

§ A introdução de controlos aos movimentos de capitais irá

dificultar a obtenção de financiamento externo e gerar o

aparecimento de um mercado cambial paralelo;

§ A perda da política monetária também não está isenta de

problemas.

Formas de reduzir o risco de aparecimento de crises financeiras:

• Maior transparência nos mercados de capitais;

• Sistemas bancários mais fortes, com maior regulamentação e maiores

requerimentos de capital;

• Maiores linhas de crédito disponíveis para os países com problemas;

• Captação de financiamento externo através de investimento directo e da

compra de acções por estrangeiros, em vez da emissão de dívida.

Como lidar com as crises?

• Quanto ao papel do FMI, há opiniões divergentes: uns dizem que devia

ser abolido e que a ajuda a países em crise encoraja a irresponsabilidade;

outros dizem que este devia ter muitos mais fundos ao seu dispor;

• Há quem proponha a criação de um mecanismo de gestão de falências

para países que não conseguem pagar a sua dívida, tal como o que existe

para as empresas. Os críticos argumentam que esse procedimento seria

ineficiente ou contraprodutivo, levando a actuações irresponsáveis.

Page 117: tpmi-acetatos

117

ÍNDICE

PROGRAMA ...................................................................................................................... 2

INTRODUÇÃO................................................................................................................... 6

PARTE I: ECONOMIA MONETÁRIA INTERNACIONAL .......................................... 7

1) A Balança de Pagamentos (B.P.) ............................................................................. 7 a) A actual apresentação das estatísticas da Balança de Pagamentos ................................................. 8 b) A evolução recente da BP portuguesa e das suas componentes ................................................... 10

2) Taxas de câmbio e mercados cambiais................................................................... 14 a) Taxas de câmbio e transacções internacionais ............................................................................ 14 b) O mercado cambial ................................................................................................................... 15 c) A procura por activos em moeda estrangeira.............................................................................. 17 d) Equilíbrio no mercado cambial.................................................................................................. 20 e) Taxas de juro, expectativas e equilíbrio ..................................................................................... 21 f) Taxas de câmbio a prazo e a Paridade de Juros a Coberto........................................................... 21

3) Moeda, taxas de juro e taxas de câmbio ................................................................. 23 a) Definição e funções da moeda ................................................................................................... 23 b) A procura individual por moeda ................................................................................................ 24 c) A procura agregada por moeda.................................................................................................. 25 d) Taxa de juro de equilíbrio.......................................................................................................... 25 e) A oferta de moeda e a taxa de câmbio no curto prazo................................................................. 26 f) Moeda, nível de preços e taxa de câmbio no longo prazo ........................................................... 27 g) Inflação e dinâmica da taxa de câmbio....................................................................................... 29

4) Níveis de Preços e Taxa de Câmbio no Longo Prazo ............................................. 32 a) A Lei do Preço Único................................................................................................................ 32 b) Paridade de Poder de Compra (PPC) ......................................................................................... 32 c) Um modelo da taxa de câmbio no longo prazo baseado na PPC ................................................. 33 d) Evidência empírica sobre a PPC e a Lei do Preço Único ............................................................ 35 e) Os problemas da PPP ................................................................................................................ 35 f) Um modelo geral das taxas de câmbio no longo prazo ............................................................... 36 g) Diferenças nas taxas de juro internacionais e a taxa de câmbio real ............................................ 38 h) Paridade dos juros reais............................................................................................................. 39

5) Produção e Taxa de Câmbio no Curto Prazo.......................................................... 40 a) Determinantes da procura agregada numa economia aberta ao exterior....................................... 40 b) A equação da procura agregada ................................................................................................. 41 c) Determinação da produção no curto prazo ................................................................................. 42 d) Equilíbrio no mercado de bens no curto prazo............................................................................ 42 e) Equilíbrio no mercado de activos (curva AA) ............................................................................ 43 f) Equilíbrio no curto prazo para uma economia aberta.................................................................. 44 g) Mudanças temporárias nas políticas monetária e fiscal ............................................................... 44 h) Mudanças permanentes nas políticas monetária e fiscal.............................................................. 46 i) Políticas macroeconómicas e a conta corrente............................................................................ 47 j) Ajuste gradual do fluxo de comércio e dinâmica da conta corrente ............................................. 48 k) O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)................................................................................... 49 l) Efeitos de longo prazo no modelo Mundell- Fleming (AD-AS) .................................................. 52

Page 118: tpmi-acetatos

118

6) Taxas de Câmbio Fixas e Intervenção Cambial...................................................... 56 a) Intervenções do banco central e a oferta de moeda..................................................................... 56 b) Como o banco central fixa a taxa de câmbio .............................................................................. 59 c) Políticas de estabilização com taxa de câmbio fixa..................................................................... 60 d) Crises da Balança de Pagamentos e fuga de capital .................................................................... 62 e) Flutuação administrada e intervenção esterilizada ...................................................................... 63 f) Moedas de reserva no sistema monetário mundial...................................................................... 64 g) O modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP)................................................................................... 66 h) Efeitos de longo prazo no modelo Mundell- Fleming (AD-AS) .................................................. 69

PARTE II: POLÍTICA MACROECONÓMICA INTERNACIONAL .......................... 70

7) O Sistema Monetário Internacional (SMI) de 1870 a 1973..................................... 70 a) Metas da política macroeconómica numa economia aberta......................................................... 70 b) O Padrão-Ouro, 1870-1914 ....................................................................................................... 71 c) Os anos entre as guerras, 1918-1939.......................................................................................... 73 d) O Sistema de Bretton Woods, 1944-73 ...................................................................................... 75 e) Transição para taxas flutuantes.................................................................................................. 78

8) Política e coordenação macroeconómica em taxas de câmbio flutuantes ................ 79 a) Argumentos a favor das taxas de câmbio flexíveis ou flutuantes................................................. 79 b) Os argumentos contra as taxas de câmbio flutuantes .................................................................. 80 c) A taxa de câmbio entre os choques do petróleo, 1973-1980........................................................ 82 d) Desinflação, crescimento e crise, 1980-1999.............................................................................. 83 e) O que se aprendeu desde 1973? ................................................................................................. 87 f) Direcções para as reformas........................................................................................................ 88

9) Áreas Monetárias Óptimas (AMO) e a União Europeia (UE)................................. 89 a) Porque favoreceu a Europa as taxas fixas?................................................................................. 89 b) O Sistema Monetário Europeu (SME) ....................................................................................... 90 c) Teoria das Áreas Monetárias Óptimas (AMO) ........................................................................... 95 d) A União Económica e Monetária (UEM)................................................................................... 98

10) Países em vias de desenvolvimento: crescimento, crise e reforma.........................104 a) Rendimento, riqueza e crescimento na economia mundial........................................................ 104 b) Características macroeconómicas dos países em desenvolvimento............................................ 105 c) O endividamento dos países em desenvolvimento.................................................................... 106 d) As crises na América Latina e no Sudeste Asiático .................................................................. 107 e) Estabilização da inflação ......................................................................................................... 111 f) Lições das crises dos países em desenvolvimento .................................................................... 114 g) Reforma da “arquitectura” financeira mundial ......................................................................... 115

ÍNDICE ............................................................................................................................117