Apresentação política de dividendos

UNIVERSIDADE FEDERAL DA BAHIAMESTRADO EM CONTABILIDADEDISCIPLINA: FINANÇAS CORPORATIVASPROF..: DR. ADRIANO LEAL BRUNI

POLÍTICA DE DIVIDENDOS

Leonardo Souza de AlmeidaBacharel em Ciências Contábeis – UEFS

Especialista em Contabilidade Gerencial com ênfase em Controladoria – UEFS

Aluno do Mestrado em Contabilidade – UFBA


ROTEIRO DA APRESENTAÇÃO:ROTEIRO DA APRESENTAÇÃO:

PARTE 01

� O “problema” do fluxo de caixa livre.

� Dividendos x Recompras

� Implicações da distribuição de dividendos/recompra � Implicações da distribuição de dividendos/recompra de ações

� Tributação dos dividendos

� Payout versus retenção de dinheiro;

� Sinalização com a política de payout;

� Dividendos na legislação brasileira;

PARTE 02� Apresentação e discussão de artigos acadêmicos

que versam sobre o tema.



Parte 01


Quando os investimentos de uma empresa geram um fluxo de caixa livre, aempresa tem que decidir como utilizar este dinheiro.

Investir em novos projetos e aumentar o valor da empresa. (NPV Positivo)

Empresas jovens x empresas maduras:

DESTINAÇÃO DOS LUCROS:DESTINAÇÃO DOS LUCROS:

Empresas jovens x empresas maduras:• empresas jovens tendem a investir seus fluxos de caixas livre em projetos de

investimento/reestruturação do próprio negócio.• Empresas maduras, em geral, acham que geram mais fluxo de caixa livre do

que necessitam e tendem a distribuir mais dividendos.

Quando uma empresa tem excesso monetário, ela pode:

1. Reter estes fundos como parte de sua reserva de caixa.2. Pagar aos acionistas:

- Pagar dividendos

- Recomprar ações


FLUXO DE CAIXA LIVRE

Reter Desembolsar

Investir em novos projetos

Aumentar as reservas de caixa

Pagar dividendos Recomprar ações

A maneira que a empresa utiliza os fluxos de caixa livre é chamada de política de payout.


DIVIDENDOSDIVIDENDOS

É o conselho diretor de uma S.A. quem determina o valor do dividendo que será pago poração e quando este valor será pago.Neste processo, é preciso atentar para 4 importantes datas:

DATA DE DECLARAÇÃO:

DATA DE REGISTRO:

DATA EX-DIVIDENDOS:

DATA DE PAGAMENTO:

É a data em que o conselho autoriza o dividendo.

Nesta data, todos acionistas registrados receberão dividendos.

Como uma ação leva 3 dias úteis para ser registrada, essa datarepresenta dois dias úteis antes da data de registro. Significadizer que quem comprar ações a partir deste dia não terádireito a dividendos.

A empresa envia as ordens de pagamento aos acionistas.


PARA LEMBRAR!!!

No dia 01 de abril de 213, o conselho de administração da empresa X publicou a ata de reuniãoinformando que pagaria, em 25 de dezembro de 2013, dividendos da ordem de R$ 10 milhões,àqueles que detivessem ações registradas em 12 de outubro de 2013.

DATA DE DECLARAÇÃO DATA DE REGISTRO DATA EX-DIVIDENDO DATA DE PAGAMENTO

____________ ____________ ____________ ____________01/04/2013 12/10/2013 10/10/2013 25/12/2013


RECOMPRA DE AÇÕESRECOMPRA DE AÇÕES� É uma forma de pagamento aos investidores, alternativa à distribuição de dividendos.� As ações recompradas, em geral, ficam em posse da tesouraria da empresa.� Podem ser revendidas se a empresa precisar levantar dinheiro no futuro.� Analisaremos 3 tipos possíveis de transação para recompra de ações:

RECOMPRA NO MERCADO ABERTO� RECOMPRA NO MERCADO ABERTO

� OFERTA PÚBLICA DE COMPRA (tender offer)

� RECOMPRA DIRECIONADA


� RECOMPRA NO MERCADO ABERTO

� É a forma mais utilizada pelas empresas. (representa aproximadamente 95% de todas as transações)

� A empresa divulga sua intenção de recompra de ações e começa a fazer ao longo do tempo;� A EMPRESA NÃO É OBRIGADA A COMPRAR TODAS AS AÇÕES QUE DECLAROU

INICIALMENTE.� Não pode recomprar, de forma que pareça manipular o preço:

� Não pode comprar mais que 25% do volume diário médio de negociações de suas ações em um só dia;� Não deve fazer compras no momento de abertura do mercado nem dentro dos 30 minutos anteriores

ao encerramento das negociações.

REGRAS DA SEC (CVM AMERICANA)


� OFERTA PÚBLICA DE COMPRA (tender offer)

� A empresa oferta comprar ações a um preço pré-especificado durante um curto período detempo (+/- 20 DIAS)

� O preço ofertado, em geral, tem ágio de 10% a 20% acima do preço de mercado corrente.� A oferta depende de os acionistas disponibilizarem um número suficiente de ações.

LEILÃO HOLANDÊS � Uma empresa lista diferentes preços pelos quais está disposta a pagar para comprar as

ações;� Individualmente, os acionistas indicam quantas ações estão dispostos a vender por cada

preço;� Paga-se o menor preço para comprar a quantidade de ações desejadas.


� É a compra feita diretamente de um acionista de grande porte.� A negociação do preço é feita diretamente com o vendedor.

� RECOMPRA DIRECIONADA:


DIVIDENDOS X RECOMPRA DE AÇÕES


Consideremos o caso da Genron Corporation, uma empresa hipotética. A Genron possui$20 milhões em dinheiro em excesso e nenhuma dívida. Ela espera gerar fluxos de caixa livresadicionais de $48 milhões por anos subsequentes. Se o custo de capital não-alavancado daGenron é de 12%, então o valor de empresa de suas operações existentes é

Valor de empresa = PV (FCA futuros) =

$ 400 milhões + $20 milhões = $420 milhões. (Este é o valor de mercado da Genron)

A diretoria da Genron precisa decidir:a) Alguns diretores defendem utilizar os $ 20 milhões e distribuir $2 para cada uma das 10 milhões de

ações em circulação.b) Outros sugeriram recomprar ações.c) Alguns propuseram reter o dinheiro, para pagar um dividendo ainda maior, prevendo fluxos de caixa

livres futuros mais altos.

O valor do dividendo afetará o preço das ações da Genron? Que política você como acionista preferiria?


� PAGAR DIVIDENDO COM O EXCESSO MONETÁRIO

� Com 10 milhões de ações em circulação, a Genron pode pagar um dividendo de $2 poração;

� Como a empresa espera gerar fluxos de caixas livres futuros de $48 milhões por ano, elaprevê um pagamento de $4,80 por ação a cada ano dali em diante.

� A diretoria declara a data de registro como 14 de dezembro, de modo que a data ex-dividendo é 12 de dezembro.dividendo é 12 de dezembro.

Calcular o preço das ações da Genron logo antes e logo depois de elas virarem ex-dividendos.

OBSERVAÇÕES: o preço justo das ações é o valor presente dos dividendos esperados dado o custo decapital próprio da Genron. Como a Genron não possui dívida, seu custo de capital próprio é igual ao seucusto de capital não-alavancado = 12%

Depois de as ações virarem ex-dividendo, novos compradores não receberão o dividendocorrente. Neste caso, o preço das ações será:


O que aconteceu? A empresa perde valor ao distribuir dividendos, logo o acionista perde dinheiro com esta

distribuição?

OBSERVAÇÃO: o valor da queda no preço é igual ao dividendo pago por ação.� Ocorre porque a redução de dinheiro diminui o valor de mercado dos ativos da empresa.� Apesar disso, os acionistas não perdem dinheiro!!!

Preço da ação antes dos dividendos: $42

Após os dividendos, $40 + $2 em dinheiro recebidos como dividendo.

Em um mercado de capital perfeito, quando um dividendo é pago, o preço dasações cai no valor do dividendo quando as ações começam a ser negociadas ex-dividendo.


� RECOMPRA DE AÇÕES (SEM DIVIDENDOS)

� Como a recompra irá afetar o preço das ações da Genron?� Dados: Preço da ação $ 42. Disponibilidade de $20 milhões.

- RECOMPRA

- AÇÕES DISPONÍVEIS APÓS A RECOMPRA

11 de dezembro(cum-dividendo)

12 de dezembro(ex-dividendo)

Dinheiro 20 0

Outros ativos 400 400

Valor de mercado total dos ativos 420 400

Ações (milhões) 10 9,524

Preço das ações $42 $42


� Em mercados de capitais perfeitos, uma recompra de ações no mercado abertonão possui nenhum efeito sobre o valor das ações, e o preço das ações é omesmo com o preço cum-dividendo se um dividendo fosse pago.

Um investidor iria preferir que a Genron realizasse um pagamento de dividendo ou que elarecomprasse suas ações?

� PREFERÊNCIA DO INVESTIDOR:

recomprasse suas ações?� Ambas as políticas levam a um mesmo preço inicial, que é de $42;� A única diferença está na distribuição dinheiro/ações em carteira.NA PRÁTICA: como ficaria a situação de investidor que detém 2.000 ações da Genron, após o pagamento de dividendo ou com a recompra de ações?

Dividendo Recompra

$ 40 x 2.000 = $ 80.000 (em ações) $ 42 x 2.000 = $ 84.000 (em ações)

$ 2 x 2.000 = $ 4.000 (em dinheiro)

Tudo depende da necessidade ou não de dinheiro (Pássaro na mão)


No caso de recompra de ações, havendo necessidadede dinheiro, o investidor poderá levantar recursos

DIVIDENDO FEITO EM CASA:

de dinheiro, o investidor poderá levantar recursosposteriormente vendendo suas ações.

� Em mercados de capitais perfeitos, é indiferentepara os investidores se a empresa distribuiráfundos através de dividendos ou de recompras deações.

� Ao reinvestir os dividendos ou vender ações, elespodem replicar por si sós qualquer método depayout.


� DIVIDENDO ALTO (EMISSÃO DE AÇÕES)

Caso a Genron queira pagar um dividendo ainda maior que $2 neste momento, isso deixaria os acionistas em situação melhor?

EXEMPLO:Suponha que a empresa queira pagar $48 milhões em dividendos hoje. Como ela possuiapenas $20 milhões em dinheiro, deverá captar mais $28 para realizar o pagamento.apenas $20 milhões em dinheiro, deverá captar mais $28 para realizar o pagamento.Existem 3 alternativas:

a) Levantar dinheiro e diminuir seus investimentosb) Contrair empréstimos

c) Emitir e vender novas ações


� DIVIDENDO ALTO (EMIISSÃO DE AÇÕES)

� Imaginemos que a diretoria escolha Emitir e vender novas ações:

O preço corrente das ações é $42, a Genron poderia levantar $28 milhões se vendesse:

O VALOR INICIAL DAS AÇÕES NÃO É ALTERADO, AUMENTAR O DIVIDENDO NÃO TRAZ NENHUM BENEFÍCIO AOS ACIONISTAS.

Assim, o preço das ações cum-dividendo é:

A quantidade de ações em circulação aumenta (10mi para 10,67 mi).O valor do dividendo por ação passa a ser:


� A IRRELEVÂNCIA DA POLÍTICA DE DIVIDENDOS:

DIVIDENDOS DA GENRON POR AÇÃO POR ANO SOB AS 3 POLÍTICAS ALTERNATIVAS

Dividendo pago ($ por ação)

$ inicial das ações Ano 0 Ano 1 Ano 2 ...

Política 1: $ 42 2,00 4,80 4,80 ...

EXPLICAÇÃO: em mercados de capitais perfeitos, comprar e vender ações e títulos dedívidas são transações com NPV = 0, que não afetam o valor da empresa. Ou seja,qualquer escolha de um dividendo para uma empresa é irrelevante. Além disso, osacionistas poderão criar dividendos feito em casa. (Modigliani e Miller)

Política 2: $ 42 0 5,04 5,04 ...

Política 3: $ 42 4,50 4,50 4,50 ...


� A DESVANTAGEM TRIBUTÁRIA DOS DIVIDENDOS

� Impostos são importantes imperfeições do mercado;� Influenciam na decisão de uma empresa pagar dividendos.

ALIQUOTAS GANHOS DE CAPITAL X DIVIDENDOS (EUA)

ANO GANHOS DE CAPITAL DIVIDENDOS

1971-1978 35% 70%1971-1978 35% 70%

1979-1981 28% 70%

1982-1986 20% 50%

1987 28% 39%

1988-1990 28% 28%

1991-1992 28% 31%

1993-1996 28% 40%

1997-2000 20% 40%

2001-2002 20% 39%

2003 15% 15%


� Em geral, os acionistas têm que pagar imposto sobre o recebimento de dividendos;� Paga-se também na venda das ações (Ganho de capital).

POLÍTICA DE DIVIDENDOS ÓTIMA EM RELAÇÃO AO TRIBUTO: Quando a alíquota de impostos sobre dividendos excede a alíquota de impostos sobre ganhos de capital, a política ótima é não pagar nenhum dividendo.de capital, a política ótima é não pagar nenhum dividendo.

Apesar da desvantagem fiscal em distribuir dividendos, empresas continuam a emitir estes pagamentos �� ENIGMA DOS DIVIDENDOS.


� CLIENTELA TRIBUTÁRIA

� Geralmente, os investidores possuem uma preferência tributária pela recompra de ações em vez de dividendos;

� As alíquotas de impostos variam de acordo com uma série de motivos, dentre os quais:

Renda: + >Renda: (+ Renda = > Alíquota de imposto)

Jurisdição: (Diversos Estados com diferentes alíquotas)

Tipo de investidor/Conta de investimento:

Por essa diferença, uma empresa pode atrair diversos grupos de investidores dependendo da sua política de dividendos.

(Ações em conta de aposentadoria/ fundos de pensão e não lucrativos =ISENTAS de impostos de dividendos ou ganhos de capitais)(Empresas que mantêm ações podem excluir 70% dos dividendos querecebem dos impostos da empresa, mas não podem excluir ganhos de capital.)


� EFEITO CLIENTELA

A política de dividendos de uma empresa é otimizada de acordo com a preferência tributáriade sua clientela de investidores.

DIFERENTES PREFERÊNCIAS POR POLÍTICAS DE DIVIDENDOS ENTRE DIVERSOS GRUPOS DE INVESTIDORESDE INVESTIDORES

GRUPO DE INVESTIDORES PREFERÊNCIA POR POLÍTICA DE DIVIDENDOS

PROPORÇÃO DE INVESTIDORES

Investidores individuais Desvantagem tributária para dividendos.Preferem recompras de ações.

~52%

Instituições, fundos de pensão, contas de aposentadoria

Não há preferência tributária. ~47%

Empresas Vantagem tributária para dividendos. ~1%


� PAYOUT versus RETENÇÃO DE DINHEIRO

� Pagar dividendo ou recomprar ações não é o único aspecto da política de payout a serdiscutido;

� IMPORTANTE: como a empresa deve decidir o valor que ela deve pagar aos acionistas e oquanto deve reter?

RETER

Investir em novos projetos Aumentar as reservas de caixa

NPV negativo

NPV neutro

NPV positivo

Aumento de impostos

Custo de emissão e de dificuldades

Custos de agência


“Uma política de dividendosconsiderada ÓTIMA é aquela queconjuga, da melhor forma possível, oconjuga, da melhor forma possível, ovolume a ser retido pela empresa (e,consequentemente, reinvestido) eaquele a ser distribuído, sob forma dedividendos em dinheiro, a seusacionistas.”

ASSAF NETO



“O lucro do nosso estudo é tornarmo-nos melhores e mais

Muito obrigado!!!

“O lucro do nosso estudo é tornarmo-nos melhores e mais sábios.”

Michel de Montaigne

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Apresentação política de dividendos