Bbva Peru Economia

7/29/2019 Bbva Peru Economia

1/26

Situacin PerPrimer Trimestre 2013

Anlisis Econmico Implementacin de medidas en las principales economas

del mundo reduce la incertidumbre, lo que favorece las

perspectivas de la actividad global.

Se revisan al alza las previsiones de crecimiento de Per.

El producto se expandir 6,5% en 2013 y 6,3% el siguiente

ao, recogiendo as la menor incertidumbre en los mercados

mundiales y un mayor soporte de la demanda interna.

La convergencia de la inlacin hacia el centro del rango meta

se completar el prximo ao. En 2013 se mantendr alrededor

del techo del mismo debido al fuerte avance del gasto domstico

y a la disminucin de las holguras en el mercado laboral.

Inlujo de capitales privados de largo plazo continuarfortaleciendo a la moneda local. Intervenciones cambiarias

del Banco Central modularn el ritmo de la apreciacin, pero

le seguirn demandando un importante esfuerzo inanciero.

La tasa de poltica se mantendr en su nivel actual. Eventuales

ajustes en la posicin monetaria sern mediante elevaciones

de encajes para evitar exacerbar la tendencia de la moneda

local a fortalecerse.


2/26


Pgina 2

Fecha de cierre: 4 de febrero de 2013

VER INFORMACIN IMPORTANTE EN LA PGINA 25 DE ESTE DOCUMENTO

ndice

1. Resumen..........................................................................................................................3

2. Mejora la percepcin del escenario econmico global ........................4

3. Per: se revisa al alza la previsin de crecimiento para2013 y 2014 ...............................................................................................................5

Recuadro 1: Empuje de la demanda y gasto en bienes durables ...................................................9

4. Convergencia de la inacin hacia el centro del rango

meta ser en 2014 .................................................................................................12

5. La moneda local mantendr tendencia a la apreciacin ...................15 Recuadro 2: Intervenciones cambiarias y costos de la esterilizacin .............................................19

6. En los prximos meses, ajustes de las condicionesmonetarias va encajes..........................................................................................20

7. Europa y la abundancia de liquidez global son los

principales riesgos ...................................................................................................22

8. Tablas ..............................................................................................................................24


3/26


Pgina 3

1. ResumenA inicios de ao, las perspectivas de crecimiento para la economa peruana se muestran favorables.Por el lado externo, la incertidumbre ha disminuido debido a las medidas implementadas en lasprincipales economas del mundo. En este contexto es menor tanto la probabilidad de que seden eventos complicados como el impacto en caso de que estos nalmente ocurran. Adems,los datos ms recientes conrman que la desaceleracin del crecimiento global habra concluidoel trimestre pasado. Por el lado local, la economa mantiene un buen dinamismo. Los indicadoresde actividad siguen expandindose a un ritmo importante y en algunos casos han registradouna evolucin mejor que la esperada. Adems, los indicadores de conanza empresarial y delas familias, referencias del desempeo que podra tener en los prximos trimestres el gastodel sector privado, continan en niveles elevados. Si a ello le sumamos el mayor impulso scalque se observar en 2013 y la continuidad de las buenas condiciones de nanciamiento, elcrecimiento econmico ser este ao mayor que el que previmos hace tres meses y alcanzar el

6,5%. El empuje que se observar en 2014 por el lado de las exportaciones debido a la entradaen operacin de diversos proyectos mineros compensar la moderacin en el gasto privado yuna posicin scal menos acomodaticia, de manera que ese ao el producto avanzar 6,3%.

Por el lado de los precios, la inacin ha retornado al interior del rango meta y se ubicaactualmente en 2,9%. Este retroceso recoge principalmente la reversin de choques de oferta.Para lo que resta de 2013 no esperamos mayores descensos adicionales debido a la inuenciade factores como la expansin sostenida de la demanda interna y las ajustadas condiciones enel mercado laboral. As, la convergencia de la inacin hacia el centro del rango concluir elprximo ao, de manera gradual, en un entorno de moderacin del gasto privado y pblico yde ausencia de choques de oferta.

Prevemos tambin que la moneda local seguir fortalecindose. Los fundamentos apoyan la

tendencia a la baja en el tipo de cambio, en particular el avance de la productividad. Estatrayectoria se ver reforzada por el inujo de capitales privados de largo plazo, el que seguirsiendo signicativo en 2013 tanto bajo la forma de inversin extranjera directa como denanciamiento que obtienen las empresas peruanas en el exterior. El ritmo de la apreciacinseguir siendo modulado por las intervenciones cambiarias del Banco Central. El esfuerzonanciero que conllevan estas operaciones ya ha sido importante y estimamos que por ello serncomplementadas con medidas como la ampliacin del lmite operativo que tienen los fondosprivados de pensiones para invertir en el extranjero, aumentos de encajes, mayores comprasde moneda extranjera por parte del Gobierno, y eventualmente un incremento de la retencinque deben realizar las empresas locales sobre los intereses que pagan por sus prstamos delexterior, lo que tendera a elevar el costo del nanciamiento al que acceden. Como resultado,prevemos que el tipo de cambio se ubicar alrededor de 2,45 al cierre del ao. En 2014, amedida que los mercados anticipen que las condiciones monetarias en las economas avanzadas

empezarn a normalizarse, generando un reacomodo de portafolios a nivel global, el tipo decambio tendr un comportamiento ms estable.

En cuanto a la poltica monetaria, hay elementos que apuntan a que el Banco Central realizarajustes en su posicin. El gasto privado seguir avanzando a un ritmo importante en un entornoen el que las holguras en el mercado laboral y en la capacidad de produccin en algunasindustrias han descendido. No sern as elementos del lado de la oferta o de costos los quepresionarn a los precios, como en los ltimos dos aos, sino de demanda. Tomando en cuentael sesgo expansivo del gasto pblico en 2013, ser entonces el Banco Central sobre quienrecaer la tarea de graduar estas presiones. Nuestra previsin de lenta convergencia de lainacin al centro del rango meta es consistente con un tono menos acomodaticio de la polticamonetaria. El ajuste se dar en 2013 mediante alzas en los encajes, manteniendo sin cambiosla tasa de referencia para evitar as exacerbar la tendencia de la moneda local a fortalecerse. Elprximo ao, con un tipo de cambio menos presionado, habr ms espacio para empezar aorientar la tasa de poltica hacia un nivel ms neutral.


4/26


Pgina 4

Finalmente, los factores de riesgo ms importantes en nuestras proyecciones son dos. El principalsigue siendo Europa. La falta de compromiso con las metas scales en alguna de las economasperifricas de la Eurozona, eventos polticos adversos en Italia o Alemania, o un accidentenanciero en Grecia o Chipre podran desencadenar este escenario. Creemos sin embargoque tanto la probabilidad de ocurrencia como los efectos que tendra en caso de ocurrir handisminuido debido al apoyo que brindara el Banco Central Europeo. Esta misma razn y lascrecientes fortalezas de la economa peruana nos hacen prever que los impactos de este choqueseran relativamente limitados a nivel local. El segundo riesgo importante es que en el entornode abundante liquidez global se produzca un inujo de capitales masivo que lleve, por un lado, auna fuerte apreciacin de la moneda y con ello a que el sector exportador pierda competitividad,y por otro a una expansin excesiva del crdito y as a que se formen burbujas en los preciosde algunos mercados. En este escenario se producira una fuerte aceleracin transitoria de laactividad (con posterior cada cuando los ujos de capitales reviertan), sobreendeudamiento enel sector privado, un aumento de las presiones inacionarias, y una ampliacin del dcit enla cuenta corriente de la balanza de pagos que no sera sostenible. El reto de las autoridades

econmicas ser acotar estos efectos, para lo cual ya se han venido implementando medidasmacroprudenciales.

2. Mejora la percepcin del escenarioeconmico global

La percepcin del escenario econmico global ha mejorado

en el ltimo trimestre con la continuada cada de las tensionesfinancieras globales, particularmente en Europa, y con el acuerdopara evitar por ahora el llamado abismo fiscal en EEUUHan repuntado los indicadores de conanza en las principales reas econmicas y los datos deactividad y gasto siguen siendo consistentes con una expansin global moderada. Europa llevaya seis meses de cadas de las tensiones nancieras, con una paulatina apertura, an incompleta,de los mercados de nanciacin a empresas, nancieras y no nancieras, de algunas economasde la periferia del rea del euro.

El sentimiento en los mercados nancieros de los pases desarrollados ha mejorado sostenidamenteen los ltimos meses debido en gran medida a tres factores: (i) los datos muestran que Chinano sufrir una fuerte desaceleracin, algo que algunos analistas prevean; (ii) en EEUU se evit el

llamado abismo scal y, de hecho, su economa mantiene un crecimiento razonable a pesar dela incertidumbre existente, y (iii) incluso en Europa se continuaron realizando avances en la uninbancaria, lo que refuerza el compromiso de las autoridades con la unin monetaria ya mostradocon las acciones del BCE en la segunda mitad de 2012.

Con todo, la mejora de la percepcin de mercado no altera demasiado los fundamentos y elcrecimiento mundial seguir siendo lento en los pases desarrollados. As, el ritmo de expansinde la actividad global repuntar desde el 3,2% en 2012 hasta el 3,6% en 2013 y 4,1% en 2014(ver Grco 1), casi la misma estimacin de hace tres meses. En 2013 se compensan la revisina la baja del crecimiento brasileo y el mantenimiento en el rea del euro y EEUU con las mejoresprevisiones de China, Mxico o algunas economas latinoamericanas (Grco 2).

La continuidad de la recuperacin necesita de la implementacin de polticas apropiadas enEEUU y el rea del euro. En EEUU deben ir ms all de amortiguar transitoriamente subidasinminentes de impuestos y deben evitar incertidumbres sobre el pago de la deuda y el repartode la carga de la consolidacin scal. En el rea del euro han de seguir los avances en la


5/26


Pgina 5

gobernanza, en particular en lo relativo a la unin bancaria, tanto con acuerdos adicionalescomo con la implementacin efectiva de los alcanzados sobre la supervisin y procedimientosde resolucin bancaria.

Sin descartar la posibilidad de sorpresas positivas, la incertidumbre del escenario econmicoglobal sigue sesgada a la baja. Crecimientos globales ms bajos resultaran de un aumento de lastensiones nancieras y del deterioro de la conanza si resurgen las dudas sobre el compromisode las autoridades europeas con el fortalecimiento del euro, por ahora bien acotadas tanto porel anuncio del BCE de julio pasado como por los acuerdos de los pases de la zona en apoyo dela moneda nica. En caso de producirse estas tensiones, que requeriran de nuevos acuerdosde salvaguarda nanciera, el rea del euro seguira en recesin en 2013. En EEUU, el riesgosera que al contagio del riesgo europeo se sumara el efecto de desacuerdos para lograr laconsolidacin scal o ampliar el techo de deuda. El PIB global, con el soporte de las economasemergentes, oscilara en 2013 y 2014 en este escenario de riesgo entre el 2,5% y el 3,0%.Este escenario de riesgo es menos probable y de menor impacto hoy que lo estimado hace tresmeses, dados los avances ya logrados en la denicin e implementacin de polticas en las reasms desarrolladas y la resistencia mostrada por el crecimiento de las emergentes.

Grco 1

Tasa de crecimiento del PIB mundial (%)Grco 2

Crecimiento del PIB (%)

2,8

-0,6

5,1

3,93,2

3,6

4,1

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

2008 2009 2010 2011 2012(p)

2013(p)

2014(p)

Economas emergentesEconomas avanzadasCrecimiento del PIB

-1

01

2

3

4

5

6

7

8

9

-1

01

2

3

4

5

6

7

8

9

2012

2013

2014

2012

2013

2014

2012

2013

2014

2012

2013

2014

2012

2013

2014

China Eagles* Zonaeuro

AmricaLatina

EEUU

Fuente: BBVA Research *: EAGLES es el acrnimo para Emerging and growth-leadingeconomies, es decir, economas emergentes que lideran el creci-miento global. Incluye a China, India, Brasil, Indonesia, Corea delSur, Rusia, Turqua, Mxico y Taiwn.Fuente: BBVA Research

3. Per: se revisa al alza la previsin decrecimiento para 2013 y 2014A inicios del ao, las perspectivas de crecimiento para la economa peruana se muestranfavorables. Por el lado externo, se registra un entorno de menor incertidumbre y la probabilidadde que se den eventos complicados as como su eventual han impacto se ha reducido. Adems,los ltimos datos de actividad conrman que la desaceleracin del crecimiento global habraconcluido el trimestre pasado. Por el lado local, la economa mantiene un buen impulso, con

indicadores de actividad que mantienen un slido ritmo de expansin y que en algunos casoshan registrado una evolucin mejor a la esperada. Asimismo, los indicadores de conanzaempresarial y de las familias se mantienen en niveles elevados y este ao se espera un mayorimpulso scal y que se mantengan las buenas condiciones de nanciamiento. Para el 2014, se


6/26


Pgina 6

anticipa un empuje adicional por el lado de las exportaciones debido a la entrada en operacinde diversos proyectos mineros. En este contexto, hemos revisado al alza nuestras previsionesde crecimiento para este y el prximo ao (ver Grcos 3 y 4).

Grco 3

Per:previsin de crecimiento econmico 2013-2017 (%)

Grco 4

Per: ajuste en la previsinde crecimiento en 2013 (% y pp)

5,6

5,8 5,8

6,5

6,3

5,8

2013 2014 Promedio 2015-2017

oct-12 feb-13

5,6

6,5

0.2 pp

0.4 pp

0.3 pp

5,0

5,2

5,4

5,6

5,8

6,0

6,2

6,4

6,6

oct-12 Mejorejecucin

2012

Mayorgasto

privado

Mayorimpulso

fiscal

feb-13

Fuente: BBVA Research Peru Fuente: BBVA Research Peru

La actividad econmica sigue mostrando un fuerte dinamismoLos indicadores disponibles de actividad y gasto sealan que el crecimiento econmico comienza

con un buen impulso a inicios del ao. Por el lado de los ndices de conanza, se observa quetanto el optimismo empresarial como de los consumidores muestran una tendencia al alza yen el primer caso registra su nivel ms alto en 25 meses (ver Tabla 1). Asimismo, destacanlos registros de las importaciones de bienes de capital (vinculadas a la inversin) que siguencreciendo a tasas de dos dgitos y la aceleracin de la produccin de electricidad en enero.

Tabla 1

Per: indicadores de actividad y gasto

3T12 4T12 Enero

Conanza empresarial (ndice) 59 64 67

Importaciones de bienes de capital (var.% interanual) 16 14

Conanza del consumidor (ndice) 53 56 58

Ventas de autos familiares (var.% interanual) 28 35 14

Crdito de consumo (var.% interanual) 18 16

Gasto pblico, consumo (var.% interanual) 5 17

Gasto pblico, capital (var.% interanual) 28 16

Produccin elctrica (var.% internanual) 6 6 7

Fuente: BCRP, Apoyo Consultora, ARAPER, SBS, COES. Elaboracin: BBVA Research Per

Adems del optimismo empresarial, el acceso al financiamientoexterno en buenas condiciones le dar soporte a la inversinprivadaEstimamos que los niveles que actualmente registra el ndice de conanza empresarial soncompatibles con un crecimiento de la inversin entre 10% y 15% (ver Grco 5). Este panoramapositivo se complementa con las buenas condiciones de nancieras que han venido encontrando


7/26


Pgina 7

las empresas peruanas en los mercados externos. As, en las primeras seis semanas del aolas corporaciones locales (nancieras y no nancieras) ya han emitido bonos por USD 1,300millones, un monto equivalente al 38% de lo que emitieron el ao pasado (ver Grco 6). Seproyecta que en un entorno de abundante liquidez en los mercados nancieros externos y demenor aversin global al riesgo, las empresas peruanas continuarn accediendo a las fuentes denanciamiento externo en condiciones favorables.

Grco 5

Conanza empresarial e inversin privada(ndice y var. % interanual)

Grco 6

Emisiones de ttulos de empresas peruanas en elmercado internacional (USD millones)

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

35

40

45

50

55

60

65

70

75

80

04T3

05T1

05T3

06T1

06T3

07T1

07T3

08T1

08T3

09T1

09T3

10T1

10T3

11T1

11T3

12T1

12T3

13T1

Confianza empresarial t-2 (eje izq.)

Inversin privada (eje der.)

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

3.500

Prom2010-2011

2012 Ene-Feb2013 *

Financieras No Financieras

Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per Fuente: Bloomberg. Elaborac in: BBVA Research Per

El impacto positivo que tendrn estos factores sobre la inversin privada ser atenuado por losretrasos que vienen sufriendo algunos proyectos de explotacin de recursos naturales (mineralese hidrocarburos, principalmente). En este sentido, tres obstculos que se han venido reportandoson las demoras y cambios normativos para obtener licencias medioambientales, los conictossociales vinculados a algunos proyectos mineros y la demora para culminar con los detalles quepermitan la aplicacin de la Ley de Consulta Previa (la que establece mecanismos de consulta ala poblacin circundante a los proyectos extractivos pero que no tiene carcter vinculante). Eneste contexto, se ha registrado una cada en los anuncios de inversin en el sector minero parael periodo 2013 -2014 (ver Grco 7).

Grco 7

Anuncios de grandes proyectos de inversin privada 2013-2014 (USD millones)

0

5000

10000

15000

20000

25000

Minera eHidrocarburos

Electricidad Industria Infaestructura Otros Sectores

sep-12 dic-2012

Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Peru


8/26


Pgina 8

Dinamismo del empleo e incrementos salariales para laadministracin pblica darn soporte al consumoEl mercado laboral viene mostrado tendencias favorables. As, la tasa de desempleo se ubica enmnimos (ver Grco 8), la informalidad del empleo viene declinando1 y el ingreso real de lostrabajadores aument 5,0% en 2012 en Lima Metropolitana. La evolucin de estas variables hainducido un mayor optimismo de los consumidores, en particular de los segmentos de ingresosaltos y medio-altos que registran niveles de conanza en mximos (ver Grco 9), lo que darsoporte al gasto de las familias (ver Recuadro 1).

Adems, este ao el gobierno ha establecido incrementos salariales para los trabajadores de laadministracin pblica, lo que beneciar principalmente a los profesionales de la salud, policas,militares, y profesores. Se estima que en conjunto estos aumentos representarn alrededor de0,4% del PIB de 2013.

Grco 8

Tasa de desempleo en Lima Metropolitana(como % de la fuerza laboral)

Grco 9Conanza del Consumidor - INDICCA (ndice)

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

may-01

feb-02

nov-02

ago-03

may-04

feb-05

nov-05

ago-06

may-07

feb-08

nov-08

ago-09

may-10

feb-11

nov-11

ago-12

48

50

52

54

56

58

60

62

64

jul-11

sep-11

nov-11

ene-12

mar-12

may-12

jul-12

sep-12

nov-12

Total NSE A y BNSE C, D y E

Fuente BCRP, INEI. Elaboracin: BBVA Research Per Fuente: Apoyo. Elaboracin: BBVA Research Per

1: El empleo adecuado, es decir la poblacin que no est en situacin de subempleo, viene creciendo ms rpido que el empleo total:4,5% frente a 2,0% en 2012. Los datos corresponden a Lima Metropolitana


9/26


Pgina 9

Recuadro 1: Empuje de la demanda y gasto en bienes durables

Una parte de la expansin sostenida del gasto privadoha venido reejndose en una demanda creciente porbienes durables. Un ejemplo del mayor consumo de estosbienes son los autos, cuyas ventas (unidades nuevas) seelevaron 27% en 2012. Por tipo de vehculo, las ventas

de autos ligeros, que son lo que demandan las familias,creci 38% en lnea con el dinamismo del empleo y losmayores ingresos familiares (ver Grco 10). Las ventasde vehculos comerciales y de carga se elevaron en11,5%, debido al empuje de la inversin (ver Grco 11).

Grco 10

Empleo y venta de vehculos ligeros (Var % interanual)

-2

0

2

4

6

8

10

12

-40-20

020406080

100

120140

ene-08

may-08

sep-08

ene-09

may-09

sep-09

ene-10

may-10

sep-10

ene-11

may-11

sep-11

ene-12

may-12

sep-12

Venta de vehculos familiares: promedio mvilltimos 3 meses (eje izq.)

Empleo (eje der.)

Fuente: Araper y BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per

Grco 11

Inversin privada yventa de autos comerciales y de carga (Var. % interanual)

-30

-20

-10

0

10

2030

40

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

08T1

08T2

08T3

08T4

09T1

09T2

09T3

09T4

10T1

10T2

10T3

10T4

11T1

11T2

11T3

11T4

1T12

2T12

3T12

Venta de vehculos comerciales y de carga (eje izq.)

Inversin privada (eje der.)

Fuente: Araper y BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per

Adems de la mayor penetracin de marcas asiticas, lasque ofrecen vehculos a menores precios pero manteniendolas caractersticas de confort, las buenas condiciones denanciamiento tambin le dieron soporte a las ventasde autos. As, el ao pasado los crditos vehicularescrecieron alrededor de 18%, y es una modalidad deprstamos que tiene un gran potencial hacia adelante yque favorecer la demanda de autos. Al respecto, cabesealar que slo el 20% de las ventas de autos ligerosse realizan con nanciamiento bancario y actualmente

se vienen posicionando modalidades de nanciamientorelativamente novedosas para el mercado local, como elleasing americano (alternativa que ofrece cuotas de pagoms bajas). Como resultado de los factores que le darnsoporte al mercado de autos en Per (crecimiento de losingresos, consolidacin de la clase media, el grado deurbanizacin, el mayor acceso al nanciamiento) BBVAResearch estima que el parque automotor se elevar deaproximadamente 2 millones de unidades en 2012 a 4,5millones en 20202 .

2: Para mayor detalle, ver Situacin Automotriz 2012: (http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/situacion_automotriz_peru_2012_tcm346-363506.pdf?ts=3012013).
http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/situacion_automotriz_peru_2012_tcm346-363506.pdf?ts=3012013http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/situacion_automotriz_peru_2012_tcm346-363506.pdf?ts=3012013http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/situacion_automotriz_peru_2012_tcm346-363506.pdf?ts=3012013http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/situacion_automotriz_peru_2012_tcm346-363506.pdf?ts=3012013


10/26


Pgina 10

Se espera para este ao un mayor impulso fiscalEl Presupuesto Fiscal de 2013 ha considerado un aumento del gasto pblico mayor al del ao

previo (un aumento real de 10% este ao, frente a uno de 4% en 2012). Adems de las mejorassalariales mencionadas, se registra un fuerte incremento del gasto en programas sociales y deinversin. Consistentemente, hemos elevado nuestra proyeccin de gasto pblico (ver Grco12) en bienes a 8% (5% anteriormente) y el de inversin a 13% (10% previamente). Esto tendrun impacto adicional sobre el PIB de este ao de 0,3 pp.

Grco 12

Crecimiento del gasto pblico(en trminos reales, var. %)

Grco 13

Supervit scal y Deuda pblica bruta (% del PIB)

6,85,1

9,8

5,1

2013 2014

oct-12 feb-13

0

5

10

15

20

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

2012E

2013P

2014P

2015P

2016P

Supervit Fiscal (ver eje de la izquierda)

Deuda Pblica

Fuente: BBVA Research Peru Fuente: BBVA Research Peru

A pesar de este aumento, los ingresos del gobierno seguirn siendo superiores a los gastos,de tal manera que estimamos un supervit de 1,2% en 2013 (2,0% en 2012). Dado queesta solvencia podra estar determinada, en alguna medida, por la posicin favorable del cicloeconmico y del precio de los metales, es conveniente evaluarla asumiendo un nivel de largoplazo de ambos factores. La medicin de este dcit scal estructural es efectuada regularmentepor el Banco Central y, para el 2013, lo sita en 0,5% del PIB, nivel que es consideradosostenible. Hacia futuro esperamos que el ritmo de crecimiento del gasto pblico retorne a tasasms conservadoras, consistentes con la evolucin esperada del PIB y de los ingresos scales.Esto es consistente con las reglas dispuestas en la Ley de Transparencia y ResponsabilidadFiscal, que impiden formular un Presupuesto que implique un dcit superior a 1,0% del PIB.Sera conveniente que dentro de este avance ms moderado del gasto pblico la inversinmantenga una participacin importante, lo que favorecera la competitividad de la economaperuana y su crecimiento potencial.

Un efecto positivo de la elevada solvencia scal es la reduccin de la posicin deudora. A latendencia decreciente que actualmente registra el ratio de deuda pblica (ver Grco 13), seha sumado una anunciada operacin de recompra de bonos internacionales por hasta USD2,000 millones por parte del Poder Ejecutivo. Esta elevada capacidad de cumplimiento (inclusoanticipado) por parte del gobierno, junto con una economa que ha mostrado alta resistencia a ladesaceleracin de la economa mundial, son argumentos que las agencias calicadoras tomarnen cuenta en la evaluacin del riesgo soberano, por lo que consideramos probable que este aovuelva a elevarse el rating crediticio de Per.


11/26


Pgina 11

La demanda interna moderar su crecimiento desde 2014, lo queser atenuado por el crecimiento de las exportacionesPor el lado privado, la inversin en minera e hidrocarburos seguir siendo dinmica pero dejarde tener el espacio de crecimiento de los ltimos aos, debido a tres factores: una menordisponibilidad de proyectos de gran envergadura a nivel local, la perspectiva de una paulatinacorreccin del precio del cobre hacia su tendencia de largo plazo y la persistencia de los factoresque han venido retrasando algunos proyectos. Esto, unido al menor crecimiento del gastopblico, tender a desacelerar la demanda interna hacia tasas de crecimiento inferiores a 6%desde 2014. En contraparte, la recuperacin de la economa global y el inicio de la etapaextractiva de un buen nmero de proyectos mineros (Toromocho y Las Bambas en 2014, Lagranja y Constancia en 2015, y Quellaveco y la Ampliacin de Cerro Verde en 2016) darn unimpulso adicional a las exportaciones, que estimamos que crezcan a una tasa cercana al 10%promedio anual entre 2014 y 2016. Como resultado, la tasa de crecimiento del producto sedesacelerar gradualmente a 6,3% en 2014, y a 6,0% entre 2015 y 2016. Anticipamos que

estas tasas seguirn situando al Per como la economa de mejor desempeo econmico entrelos pases ms grandes de Amrica Latina (ver Grco 14).

Grco 14

Proyeccin de crecimientodel PIB en Amrica Latina (%)

Grco 15

Cuenta corrientee Inujo de capitales privados de largo plazo (%del PIB)

2

3

4

5

6

7

Mxico Brasil Colombia Chile Per

2013 2014 2015

-3,8 -3,8 -3,5 -3,4-2,8

8,9

5,44,6 4,0

3,3

2012E

2013P

2014P

2015P

2016P

Cuenta Corriente Capitales Privados de LP

Fuente: BBVA Research Fuente: BBVA Research Per

La ampliacin del dficit externo es temporal y seguir siendofinanciado con capitales privados de largo plazoEl dcit de la cuenta corriente cerr el 2012 en cerca de 4% del PIB, y para este ao se esperaun nivel similar. Esto obedece, de un lado, al fuerte dinamismo de la demanda interna y, de otro, ala debilidad de la actividad global. Sin embargo, desde el 2014, las cuentas externas empezarn amejorar gradualmente, conforme los proyectos mineros que se vienen implementando entren enfase de explotacin y se eleve la exportacin de minerales, especialmente de cobre, cuya produccinse triplicar hacia el 2016. Prevemos que el efecto comercial positivo domine sobre el impacto enrenta de factores. Esto, debido a que el aumento de las utilidades por la mayor capacidad extractivaser atenuado por la tendencia declinante que anticipamos para el precio del cobre.

En cuanto al nanciamiento, el inujo de capitales privados de largo plazo alcanz el ao pasado

un monto rcord, cercano a los USD 20 mil millones. En los prximos aos, las oportunidades deinversin en una economa de rpido crecimiento como la peruana seguirn atrayendo capitales bajola forma de inversin extranjera directa y de prstamos de largo plazo. As, aun cuando anticipamosque el ritmo de inujo de capitales privados de largo plazo sea signicativamente ms moderado enlos siguientes aos (ver Grco 15), estos continuarn nanciando con holgura el dcit externo.


12/26


Pgina 12

4. Convergencia de la inflacin hacia el

centro del rango meta ser en 2014En enero, la inacin interanual se ubic en 2,9% (ver Tabla 2) y para el resto del ao no seesperan descensos adicionales importantes debido a la inuencia de factores como la expansinsostenida de la demanda interna y un mercado laboral algo ms ajustado. A partir de 2014, enun contexto de moderacin del gasto privado y pblico y en ausencia de choques de oferta lainacin converger gradualmente hacia el centro del rango meta (ver Grco 16).

Tabla 2

Inacin interanual sectorial (%)

Ponderacin Dic-11 Ene-13

1. Inacin 100,0 4,7 2,9

2. Inacin subyacente 65,2 3,6 3,3

2.1 Bienes 32,9 3,2 2,5

Alimentos y bebidas 11,3 4,7 4,1

Textiles y calzado 5,5 4,7 2,9

Aparatos electrodomsticos 1,3 -1,1 -2,7

Resto de productos industriales 14,9 1,8 1,3

2.2 Servicios 32,2 4,1 4,2

Comidas fuera del hogar 11,7 6,8 6,4

Educacin 9,1 4,2 4,6

Salud 1,1 1,9 3,4

Alquileres 2,4 -0,7 -0,4

Resto de servicios 7,9 1,7 1,7

3. Inacin no subyacente 34,8 6,8 2,0

Alimentos 14,8 11,5 2,8

Combustibles 2,8 7,5 -0,1

Transportes 8,9 3,6 2,4

Servicios pblicos 8,4 1,5 0,9


Grco 16

Inacin interanual (%)

0

1

2

3

4

5

6

7

8

ene

-08

abr

-08

jul-08

oct

-08

ene

-09

abr

-09

jul-09

oct

-09

ene

-10

abr

-10

jul-10

oct

-10

ene

-11

abr

-11

jul-11

oct

-11

ene

-12

abr

-12

jul-12

oct

-12

ene

-13

abr

-13

jul-13

oct

-13

ene

-14

abr

-14

jul-14

oct

-14

Proyeccin

2.8%2.4%

Fuente: BCRP, BBVA Research Peru


13/26


Pgina 13

En los prximos meses, la inflacin se mantendr alrededor dellmite superior del rango metaDurante este ao, un primer elemento que mantendr la inacin cerca del techo del rango metaser el empuje de la demanda interna. Al respecto, cabe sealar que la inacin subyacente,el componente tendencial de la inacin que seala si existen presiones sobre los precios porfactores de demanda y que representa el 65% de la inacin total, an se ubica por encima de3,0%. Dentro de este componente, los rubros Textiles y Calzado, Educacin, y Comidas Fueradel Hogar, que tienen una alta ponderacin, registraron en enero incrementos interanuales entre2,9% y 6,4% (ver Tabla 2), en lnea con la fortaleza que viene mostrando el gasto de las familiasy que se proyecta se mantendr a buen ritmo durante el presente ao.

Las condiciones del mercado laboral tambin imprimirn cierta inercia al descenso de la inacin.De acuerdo con la empresa Apoyo Consultora, el aumento de los salarios reales en los ltimosaos ha reejado los efectos de ganancias de productividad y de los procesos de expansinde las empresas locales; pero tambin sealan que alrededor de un tercio del incremento seexplica por la escasez de personal calicado. Este factor viene presionando los costos laboralesde las empresas y es una situacin que se espera persista en los prximos meses. Al respecto,una encuesta reciente de la misma consultora seala que en los prximos 6 meses la mayorparte de las empresas tendr dicultades para encontrar mano de obra calicada (ver Grco17) y casi 80% de empresas esperar elevar sueldos a ejecutivos y mandos medios (ver Grco18). Eventualmente, los mayores costos laborales podran ser trasladados hacia los preciosdel consumidor nal, transmisin que podra ser ms rpida dado el estado actual del cicloeconmico.

Grco 17

Empresas con dicultades para encontrar manode obra calicada en los prximos seis meses (%)

Grco 18

Empresas que elevarnsueldos en los prximos seis meses (%)

14

15

36

35

0 20 40

No tendr dificultadpara encontrar mano

de obra calificada

S, de operativos

S, de mandos medios

Si, de ejecutivos

54

64

62

78

79

78

40 60 80 100

Operarios

Mandos medios

Ejecutivos

Noviembre 2012 Febrero 2010

Fuente: Apoyo Consultora Fuente: Apoyo Consultora

Finalmente, cabe agregar que las expectativas inacionarias tambin podran retrasar laconvergencia de la inacin hacia el centro del rango meta. Para 2014, luego de haber registradouna tendencia a la baja en noviembre y diciembre en lnea con el descenso de la inacin,parecen haberse estabilizado alrededor de 2,7% (ver Grco 19).


14/26


Pgina 14

Grco 19

Expectativas de inacin para 2013 y 2014 (%, n de periodo)

2,2%

2,3%

2,4%

2,5%

2,6%

2,7%

2,8%

2,9%3,0%

feb-11

mar-11

abr-11

may-11

jun-11

jul-11

ago-11

sep-11

oct-11

nov-11

dic-11

ene-12

feb-12

mar-12

abr-12

may-12

jun-12

jul-12

ago-12

sep-12

oct-12

nov-12

dic-12

ene-13

(mes en el que se realiza la encuesta de expectativas)

Para 2013 Para 2014

* Promedio de expectativas de analistas econmicos, sistema nanciero y empresas no nancieras.Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Peru

Por el lado de los precios de insumos alimentarios importados ydel petrleo se esperan menores presionesEn un entorno de mejores condiciones climatolgicas, se espera un aumento de la produccinmundial de granos y cereales en 2013. En el caso de la soya (ver Grco 20) se ha revisado al alzala cosecha para Estados Unidos y se tienen muy buenas perspectivas para los principales pases

productores del Hemisferio Sur (Argentina y Brasil). Para el trigo, contribuye de manera importantea esta visin el incremento de la supercie sembrada en Europa en lo que va del invierno. Estasprevisiones ya se han venido reejando en los precios, los cuales vienen descendiendo despusde elevarse signicativamente en el tercer trimestre del ao pasado. Cabe sealar, sin embargo,que si se presentaran eventos climatolgicos adversos los precios podran reaccionar fuertementeal alza dada la estrechez actual de los inventarios (ver Grco 21).

Grco 20

Precio de la soya (USD/TM)Grco 21

Produccin, utilizacin y existencias de cereales

400

450

500

550

600

650

I II III

IVI II II

IIV

I II III

IV

2012 2013 2014

Proyeccin

10

15

20

25

30

2100

2150

2200

2250

23002350

2400

2008/09

2009/10

2010/11

2011/12

2012/13

pronst.

Ratio existencias-utilizacin (eje de la derecha)Produccin (eje de la izquierda)Utilizacin (eje de la izquierda)

Millones detoneladas

Fuente: Bloomberg y BBVA Research Fuente: FAO. Elaboracin: BBVA Research


15/26


Pgina 15

En cuanto al precio del petrleo, estimamos que se mantendr relativamente estable en 2013 enun entorno en que el crecimiento global todava ser dbil. Adems, actualmente los inventariosse encuentran en niveles confortables de ms de 50 das de consumo. Finalmente, se espera quela OPEP contine su poltica de incrementar la explotacin de su capacidad de produccin paraevitar alzas excesivas sobre el precio y desalentar la entrada de futuras fuentes competidoras.

5. La moneda local mantendr tendenciaa la apreciacin

Fundamentos apoyan una mayor fortaleza de la moneda peruana

Nuestras estimaciones sugieren que el tipo de cambio se ubica entre 3% y 4% por encimade su valor de equilibrio (nivel consistente con la sostenibilidad externa del pas), por lo quehabra espacio para una mayor apreciacin de la moneda peruana. De acuerdo con nuestrosresultados, la tendencia a la baja del tipo de cambio (apreciacin) de los ltimos aos ha sido,principalmente, un reejo de las mejoras relativas de la productividad del pas (ver Grco 22) enparticular del sector transable, lo que ha permitido exportar ms productos manufacturados amenores costos. Al respecto, cabe agregar que entre 2007 y 2012 el valor de las exportacionesperuanas no tradicionales (manufactureras) se ha duplicado en un contexto en el que el tipo decambio real multilateral ha cado ms de 13% (ver Grco 23).

Grco 22

Productividad total de factores(ndice, 2001 = 100)

Grco 23

Tipo de cambio real y Exportaciones no tradicionales

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012p

2013p

2014p

Per EEUU

100

124

105 93,8

89,0

92

939

0

200

400

600

800

1.000

1.200

80

90

100

110

ene

-94

ene

-95

ene

-96

ene

-97

ene

-98

ene

-99

ene

-00

ene

-01

ene

-02

ene

-03

ene

-04

ene

-05

ene

-06

ene

-07

ene

-08

ene

-09

ene

-10

ene

-11

ene

-12

Tipo de cambio real multilateral (ndice 2009 =100, eje izq.)

Exportaciones NT mensuales (USD millones,promedio mvil lt. tres meses, eje der.)

Fuente: Conference Board y BBVA Research Peru Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Peru

Adicionalmente, encontramos que la trayectoria decreciente de los pasivos externos del pas (verGrco 24) ha sido un factor que tambin ha inducido un mayor fortalecimiento de la monedalocal. Ello porque en la medida de que estos pasivos declinan, los supervit en la cuenta corrientede la balanza de pagos que se deben generar a futuro para cumplir con las obligaciones externas

pueden ser menores y por lo tanto son consistentes con un tipo de cambio ms bajo.


16/26


Pgina 16

Grco 24

Pasivos externos netos (% del PIB)

50 4946

39

34

2931

25 2628

25 2427

29

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e 2013p 2014p

Fuente: BCRP y BBVA Research Per

Prevemos que la trayectoria que mostrar el diferencial de productividades seguir imprimiendouna tendencia a la baja sobre el tipo de cambio (apreciacin), atenuada por un ligero aumentodel ratio de obligaciones externas netas sobre PIB.

Mayores influjos de capitales podran acentuar la apreciacinAdems de los factores que determinan su tendencia, en el corto plazo la evolucin del tipo decambio se ha visto inuenciada por los fuertes ingresos de capitales (ver Grco 25), los que han

generado una abundancia de liquidez en moneda extranjera que ha presionado al alza el valorde la moneda peruana (una mayor apreciacin). Cabe mencionar que en 2012, un ao en elque estos inujos registraron un mximo histrico, el tipo de cambio real multilateral cay (seapreci) 7,6%, un ritmo que difcilmente puede atribuirse solo a ganancias de productividad delsector exportador.

Grco 25

Inujo anual de capitales (como % del PIB)

2,6%

0,4% -0,1%

7,4%

0,0%0,6%

9,8%

1,4%0,8%

Privado largo plazo Pblico Corto plazo

Promedio 2002/06 Promedio 2007/11 2012 (acum. al 3T)

Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per


17/26


Pgina 17

Es importante destacar que la mayor parte de los capitales que han ingresado al pas en losltimos aos han sido de largo plazo, lo que reduce la probabilidad de una reversin sbitaen la direccin de estos ujos y los efectos desestabilizadores que esta genera. Adems, estenanciamiento externo ha estado principalmente dirigido al sector transable, lo que asegura lageneracin de divisas en el futuro para cumplir con las obligaciones contradas con el exterior.

Hacia adelante, en un entorno de expansin de la liquidez en las economas avanzadas, menoraversin global al riesgo, condiciones de nanciamiento favorables y buenas perspectivas sobrela economa peruana, el inujo de capitales privados de largo plazo seguir siendo signicativo,en particular el de la inversin extranjera directa vinculada a grandes proyectos mineros queestn en fase de construccin y a otros sectores como energa, industria y comercio (ver Grco7, seccin 3).

Asimismo, anticipamos que continuar incrementndose el nmero de empresas peruanasque acceden directamente al mercado internacional para obtener nanciamiento de medianoy largo plazo, destacando el acceso creciente de las entidades no nancieras (en particular de

las medianas), en lnea con lo observado el ao pasado (ver Grco 26). Ello reeja el tamaoque han alcanzado las operaciones de las empresas locales, las que ahora requieren conseguirnanciamiento por montos ms grandes, as como a las bajas tasas de inters externas y al mayorapetito en el exterior por bonos corporativos peruanos. Cabe sealar que en las primeras cincosemanas de 2013, las emisiones en el exterior por parte de empresas que operan localmente(nancieras y no nancieras) suman ya USD 1 300 millones (monto equivalente al 38% del totalregistrado todo el 2012) (ver Tabla 3).

Grco 26

Per: emisiones de ttulos de empresas nonancieras en el mercado internacional(USD millones)

Tabla 3

Per:emisiones de ttulos corporativos en el mercadointernacional en enero de 2013 (USD millones)

998(1/2

empresaspor ao)

2120

(7empresas)

Promedio 2010/11 2012

Empresa Emisora

Monto

Emitido

(MM) Plazo Rendimiento

CementosPacasmayo

300 10 aos 4,6

Pesquera Exalmar 200 7 aos 7,9

Fondo Mivivienda 500 10 aos 3,6

BBVA BancoContinental

300 3 aos 2,8

Total 1.300

Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per Fuente: Bloomberg. Elaborac in: BBVA Research Per

Finalmente, no se descarta un mayor posicionamiento de inversionistas no residentes en bonossoberanos, sobre todo en el tramo largo donde su participacin relativa es menor a la que tienenen plazos menores y los rendimientos siguen siendo atractivos (la pendiente de la curva se ubicaalrededor de mximos, ver Grco 27), especialmente cuando se considera que la volatilidadcambiaria en Per es una de las ms bajas en la regin.


18/26


Pgina 18

Grco 27

Pendiente de la curva de rendimientos de bonos soberanos (sob42 - sob20, pb)

109

124

ene-10 jul-10 ene-11 jul-11 ene-12 jul-12 ene-13

Fuente: Bloomberg. Elaboracin: BBVA Research Per

por lo que el Banco Central continuar interviniendo en elmercado cambiario, lo que le seguir demandando un esfuerzofinanciero importanteEn los prximos meses, el ingreso de capitales seguir presionando el tipo de cambio a labaja (apreciacin), por lo que el riesgo de una sobrevaloracin de la moneda peruana, queafectara negativamente la competitividad del sector transable, no se puede descartar. Bajo

este escenario, el Banco Central (BCRP) seguir adquiriendo montos importantes de monedaextranjera para darle soporte al valor del dlar, tal como ha respondido frente a coyunturassimilares. As, las intervenciones cambiarias del BCRP le imprimirn gradualidad al descenso deltipo de cambio, el cual prevemos se ubicar alrededor de S/. 2,45 por dlar a nes de ao, loque representar una apreciacin de 4,7%, similar a la registrada en 2012. En 2014, a medidaque los mercados anticipen que las condiciones monetarias en las economas avanzadas, enparticular en Estados Unidos, empezarn a normalizarse (BBVA Research estima que la FEDempezar a subir su tasa de poltica en 2015), el tipo de cambio se estabilizar debido a unreacomodo de los portafolios a nivel global (menor exposicin en economas emergentes pormejora gradual de los rendimientos en las economas avanzadas).

Cabe mencionar que el esfuerzo nanciero que viene realizando el Banco Central para modular lacada del tipo de cambio ha sido signicativo y est afectando de manera sensible los resultados

de la entidad (ver recuadro 2).


19/26


Pgina 19

Recuadro 2: Intervenciones cambiarias y costos de la esterilizacin

Para absorber el exceso de expansin de la liquidez queinducen las compras signicativas de moneda extranjera,el BCRP emite instrumentos de esterilizacin monetaria.Por estos debe pagar una tasa de inters, la que es superioral rendimiento que obtiene con los dlares que invierte enel exterior en activos de alta calicacin crediticia y muylquidos (activos internacionales de reserva). El diferencialentre las tasas que el BCRP paga y aquellas con las que seremuneran los activos de reserva se ve amplicado en unacoyuntura como la actual en el que las tasas de intersinternacionales se ubican en mnimos. As, a mayorescompras de dlares, mayor es el monto a esterilizar ymayor es el costo nanciero.

En este contexto, en 2011 el Banco Central registrprdidas por S/. 203 millones (ver Grco 28), el primerresultado decitario desde 1994 cuando la entidadmonetaria se encontraba en un proceso de reestructuraciny de saneamiento patrimonial. En 2012, ao en el quese registr un monto rcord de compras de dlares enel mercado cambiario por casi USD 14 mil millones (casitres veces mayor al del ao 2011), las prdidas superarnlos S/. 1 100 millones. Este resultado negativo consumiralrededor del 60% de la reserva patrimonial del BCRP,denida como la suma de la reserva legal y la reservaespecial estatutaria (ver Grco 29). De acuerdo con laLey Orgnica del Banco Central, si su reserva legal noes suciente para asumir las prdidas, el Tesoro deberecapitalizar la institucin mediante la entrega de bonos,lo que debe hacerse dentro de un plazo de 30 das luegode aprobado el balance del Banco. Cabe sealar que,eventualmente, la reserva legal puede aumentarse conlo acumulado en la reserva especial estatutaria, lo queincrementa la capacidad del BCRP para absorber prdidas.

Grco 28

Utilidad neta del Banco Central(PEN millones, 2012 informacin a noviembre)

-1.500

-1.000

-500

0

500

1.000

1.500

2.000

2009 2010 2011 2012


Grco 29

Patrimonio y Resultado econmico del Banco Central en2012 (PEN millones, 2012 informacin a noviembre)

Patrimonio a Nov-12 Prdidas

Reserva

patrimonial

Capitals/.1,183 Mill.

Reservaespecial

estatuarias/.871 Mill.

Ao 2012:s/.1,084 Mill.

Reserva legals/.979 Mill.


En 2013, si el BCRP mantiene el ritmo de compras dedlares que hemos visto en las primeras seis semanasdel ao, el costo nanciero de esterilizar los excedentesmonetarios que estas intervenciones cambiarias generantendr nuevamente un impacto negativo sobre el resultado

de la entidad. En este contexto, las autoridades han venidoimplementando o anunciando una serie de medidas queayudarn a acotar este efecto. Por ejemplo, desde hacealgn tiempo el BCRP paga una tasa menor (en relacina la de sus otros pasivos remunerados) por los depsitosque el Tesoro mantiene en la institucin. Por el lado delMinisterio de Economa y Finanzas, el anuncio de comprasde dlares para prepagar la deuda pblica externa apuntaen la misma lnea ya que una parte de la operacin senanciara con la colocacin de bonos soberanos (el Tesororealiza la labor de esterilizacin en lugar del BCRP) y laotra con los depsitos que mantiene en el Banco Central

(el BCRP tendr menos pasivos que remunerar). De estaforma, el Tesoro asume parte del esfuerzo nanciero queimplican las intervenciones cambiarias, que en realidadpodran considerarse operaciones de carcter cuasi-scal.

Es importante recalcar que las acciones del Banco Centralno siguen una lgica de rentabilidad nanciera, sino deestabilidad macroeconmica. Estas prdidas gracanclaramente el esfuerzo que est haciendo el BCRP paraevitar los efectos perniciosos que pueden generar lasentradas masivas de capitales, una externalidad negativaque es consecuencia de la falta de capacidad de laseconomas industrializadas para llevar a cabo ajustes

internos de manera estructural, lo que las ha llevado aimplementar polticas monetarias ultra expansivas conimpactos globales.


20/26


Pgina 20

En este contexto, no descartamos que las autoridades econmicas sigan implementando accionescomplementarias para atenuar el ritmo de apreciacin de la moneda, lo que adems aliviarael costo nanciero en el que est incurriendo el BCRP. As, por el lado del Banco Central, esprobable que el lmite operativo a las inversiones de las AFP en el exterior siga incrementndose,lo que favorecer la salida de dlares de la economa. Tambin, la autoridad monetaria podracontinuar elevando los requerimientos de encaje en moneda extranjera, lo que induce unamayor demanda por dlares de la banca para cumplir con las mayores exigencias de depsitosen el Banco Central.

Por el lado del Ministerio de Economa y Finanzas (MEF), se ha anunciado que se comprarndurante el ao USD 4 mil millones para distintos nes, la mitad de ese monto para pagaranticipadamente parte de la deuda externa. Esta medida no le da un soporte directo al tipo decambio porque el Gobierno no compra los dlares en el mercado, sino que es el Banco Centralel que se los vende. Por lo tanto, la posicin acreedora neta del pas con el resto del mundono cambia. Sin embargo, como el sco usar sus depsitos remunerados que mantiene en elBCRP para comprar estos dlares, alivia el esfuerzo nanciero del Banco Central y le otorga aeste espacio adicional para seguir realizando compras esterilizadas de moneda extranjera en elmercado cambiario. Adicionalmente, el MEF podra incrementar la retencin que deben realizarlas empresas locales sobre los intereses que deben pagar por prstamos tomados directamenteen el exterior (bajo el concepto de renta generada en el pas).

Finalmente, el Gobierno podra considerar la aplicacin de algn tipo de control de capitales.Es importante sealar que este sera un instrumento de ltima instancia, que no es un sustitutoa otras medidas de poltica macroeconmica como un ajuste de la poltica scal o una mayorexibilizacin cambiaria. Asimismo, se debe tener en cuenta que su eventual implementacinpuede generar prdidas de bienestar para las personas o entidades con acceso limitado al crdito(lo que altera las decisiones de consumo y ahorro), por lo que es necesario tener en claro el tipode distorsin que se desea subsanar. Adems, es importante considerar que, por lo general,

la aplicacin de estos controles solo tiene efectos transitorios ya que nalmente se encuentranformas de elusin. Un ltimo aspecto que debe evaluarse es que su aplicacin puede generaruna desaceleracin no deseada del crecimiento.

6. En los prximos meses, ajustes de lascondiciones monetarias va encajes

Algunos factores apuntan a nuevos ajustes en la posicin de la

poltica monetariaLa evolucin que vienen mostrando los indicadores de actividad, gasto interno y precios sugierenque el Banco Central continuar ajustando de manera preventiva las condiciones monetarias enlos prximos meses. Por el lado de la demanda interna, se observa que sigue mostrando unfuerte dinamismo que se ha reejado en un mercado laboral algo ms ajustado, industrias quevienen operando a altas tasas de capacidad instalada y un dcit externo cercano al 4% delPIB. Se proyecta que estas tendencias se mantendrn durante este ao por el soporte del gastoprivado en inversin y consumo, en un contexto en el que el optimismo de los empresarios ylas familias registra mximos y de favorables condiciones nancieras. Adicionalmente, el sesgoexpansivo que tendr el gasto pblico en 2013 le dar un mayor impulso al crecimiento de lademanda interna.

Por el lado de los precios, si bien la inacin ha retornado al interior del rango meta, esperamosque en los prximos meses se mantenga cerca del lmite superior debido a las menores holgurasque presentar la economa en el contexto de expansin robusta de la demanda interna. Alrespecto, cabe sealar que la inacin subyacente se ubic en enero pasado en 3,3%, con loque se mantiene fuera del rango meta desde mediados de 2011.


21/26


Pgina 21

los que se darn mediante alzas en los encajes, manteniendo latasa de referencia para no incrementar las presiones al alza sobre

la monedaAs, en este entorno, en el que se espera que contine el fuerte impulso de la demanda, lainacin se mantenga cerca del techo del rango meta y de entradas de capitales que tendern apresionar al alza la moneda local (apreciacin), se prev que el Banco Central optar por seguirelevando los requerimientos de encaje durante 2013 para modular el crecimiento del productoy la expansin del crdito. Cabe precisar que desde el tercer trimestre de 2012, el Banco Centralempez un ciclo de elevaciones mensuales en los requerimientos de encaje que, poco a poco,han ido intensicndose (ver Tabla 4).

Tabla 4

Recientes medidas de encaje por parte del Banco Central

Moneda extranjera

Moneda nacional Rgimen general

Adeudados

externos

Tasa de encaje

marginal para

depsitos

Aumento

de la tasa

de encaje medio

Tasa de encaje

marginal para

depsitos

Aumento

de la tasa

de encaje medio Corto plazo

may-12 30% 0,50% 55% 0,50% 60%

sep-12 30% 0,50% 55% 0,50% 60%

oct-12 30% 0,50% 55% 0,50% 60%

nov-12 30% 0,75% 55% 0,75% 60%

ene-13 30% 0,25% 55% 0,75% 60%

feb-13 30% 55% 1.00% 60%


El empleo de este instrumento no solo encarece el nanciamiento para consumo e inversin,sino tambin el de la toma de posiciones cortas en dlares (que apuestan por el fortalecimientode la moneda local) y el del endeudamiento bancario en moneda extranjera. Por lo tanto, en lacoyuntura actual de fuerte crecimiento econmico y presiones a la baja sobre el tipo de cambio(apreciacin), el uso de los encajes para ajustar las condiciones monetarias aparece como msconveniente que el empleo del instrumento convencional de tasa de poltica, la que esperamosse mantendr este ao en 4,25%. El prximo ao, con un tipo de cambio menos presionadodebido a la ausencia de impulsos monetarios adicionales en las economas desarrolladas yun avance ms moderado de la inversin extranjera directa (los grandes proyectos minerosirn entrando en fase de produccin), habr ms espacio para empezar a orientar la tasa de

referencia hacia un nivel ms neutral.

Nuestras previsiones toman en cuenta que un tono menos acomodaticio de la poltica monetariapermitir una convergencia gradual del crecimiento hacia niveles sostenibles y de la inacinhacia el centro del rango meta desde inicios de 2014. Dado que este ao ser de aceleracindel impulso scal, el peso del rol estabilizador de las polticas econmicas recaer sobre el BancoCentral.

Sera posible bajar la tasa de referencia?En el contexto de fuertes entradas de capitales, algunos medios locales han reportado opinionessugiriendo que un recorte de la tasa de referencia ayudara a atenuar las presiones apreciatorias

sobre la moneda local ya que se inducira una reduccin del rendimiento de los activos nancierosdenominados en moneda local. Sin embargo, consideramos que actualmente una reduccinde la tasa de poltica monetaria no es viable y no es una opcin que el Banco Central est


22/26


Pgina 22

considerando en el corto plazo. Como ya se ha descrito, el estado del ciclo econmico apunta aajustes de las condiciones monetarias que permitan la convergencia de la demanda interna hacianiveles compatibles con la preservacin de los equilibrios macroeconmicos internos y externos.En este contexto, un recorte de la tasa cuando las condiciones no estn dadas sugerira que elBanco Central subordina su objetivo de estabilidad de precios a uno cambiario, lo que tendraefectos negativos sobre la credibilidad y reputacin antiinacionaria que ha consolidado el BancoCentral desde inicios de los 90s.

7. Europa y la abundancia de liquidezglobal son los principales riesgos

Si bien las tensiones financieras en Europa se han reducido,contina siendo el principal factor de riesgoEl programa de apoyo de liquidez del Banco Central Europeo (BCE) ha reducido sustancialmentelas tensiones nancieras en Europa y por lo tanto la probabilidad de ocurrencia de una crisis.Asimismo, se limita un eventual contagio, con lo que un impacto sera ms acotado. No obstante,an faltan muchos elementos que se debern enfrentar para llegar a la solucin denitiva dela crisis y en el camino no se descarta que algunos factores puedan gatillar un cambio en elsentimiento de los mercados. Por ejemplo, una falta de compromiso en las metas scales dealguno de ellos, as como eventos polticos en Italia o Alemania o un accidente nanciero enGrecia o Chipre.

La economa peruana se vera afectada a travs de tres canales. En primer lugar, el sustancialaumento de la aversin global al riesgo se reejara en una elevacin de la prima de riesgolocal, llevando a mayores costos de nanciamiento, disminucin de los inujos de capitales, ypresiones al alza sobre el tipo de cambio (depreciacin de la moneda local). En segundo lugar,disminuiran los precios de las materias primas y la demanda externa. Finalmente, habra unretroceso de la conanza de empresarios y consumidores. La inversin privada sera en estecontexto el componente ms afectado del gasto, algo que ya se observ durante la crisis de2008-2009.

El tamao ms reducido del choque y las crecientes fortalezas de la economa peruana nos hacenprever que los impactos locales seran relativamente limitados. La posicin scal ha mejoradoen los ltimos aos y hay espacio para implementar medidas contra cclicas (ver Grco 30),mientras que por el lado monetario se cuenta con instrumentos cuyo uso facilitara la provisin

de liquidez y apoyara el crecimiento (ver Grco 31).


23/26


Pgina 23

Grco 30

Saldo de deuda pblica bruta y Fondo deestabilizacin scal (% del PIB)

Grco 31

Indicadores de vulnerabilidad externa

25,9

1.4

20,43.9

Deuda Pblica Bruta Fondo de EstabilizacinFiscal2008 2012

24,5

5.0

5.3

32,0

8.56.6

RIN (%PIB) RIN (veces PECP*de la economa)

PECP* de labanca (%

colocaciones)

2008 2012 (dato ms reciente)

Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per *PECP: pasivos externos de corto plazo.Fuente: BCRP. Elaboracin: BBVA Research Per

Riesgos por influjos de capitales masivos: prdida de competitividaddel sector exportador, expansin excesiva del crdito y burbujasen precios de activosDesde el estallido de la crisis nanciera internacional, los bancos centrales de los pasesdesarrollados han desplegado un conjunto de medidas monetarias, poco convencionales,

para apoyar a sus sistemas nancieros y a la actividad econmica. Como resultado, hemospresenciado un incremento sin precedentes de la liquidez en estos pases. Los efectos deestas polticas no se han limitado a los pases desarrollados que las han implementado, sinoque han tenido repercusiones globales que en las economas emergentes se han reejado ensignicativas entradas de capitales. Entre los efectos positivos de estos ujos es que permitenacceso a prstamos del exterior en condiciones favorables. Sin embargo, si estos son excesivosy de corto plazo, podran tener efectos indeseables en la economa.

Los canales a travs de los cuales estas entradas de capital pueden ocasionar impactos negativossobre la economa son tres. En primer lugar, podran inducir fuertes presiones apreciadorassobre la moneda local hasta el punto de llevarla por debajo de su nivel de equilibrio, lo querestara competitividad al sector transable (en especial al no tradicional), con efectos negativossobre el empleo, las exportaciones y por ende ampliando el dcit de la cuenta corriente hacia

niveles insostenibles. En segundo lugar, podran nanciar una excesiva expansin del crdito yde la demanda interna llevando a un sobreendeudamiento de las familias y generando presionesinacionarias. Asimismo, la apreciacin moneda local y el menor costo de los prstamos enmoneda extranjera haran ms atractivos estos ltimos incrementando el riesgo cambiariocrediticio. Finalmente, podran generar una sobrevaloracin de activos, por ejemplo en elsector no transable (inmobiliario), que eventualmente lleven al estallido de una burbuja con susconsecuencias negativas sobre la riqueza de las familias, el consumo y la actividad.

El reto de las autoridades econmicas ser buscar maneras de reducir la vulnerabilidad de laeconoma ante estos factores, lo que se puede exacerbar ante cambios sbitos en la direccinde los ujos de capital. Una opcin son los controles de capitales, sin embargo, algunos sealanque estas restricciones slo son efectivas en el corto plazo porque los inversionistas nalmenteencuentran mecanismos de elusin. En este sentido, la aplicacin de medidas macro-prudenciales

parece ser una forma ms aceptada para buscar desalentar un excesivo inujo de capitalessiempre y cuando no limiten las decisiones de consumo y ahorro de las familias y empresas.


24/26


Pgina 24

8. TablasTabla 5

Previsiones macroeconmicas anuales

2011 2012 2013p 2014p

PIB (%, interanual) 6,9 6,3 6,5 6,3

Inacin (%, interanual, fdp) 4,7 2,6 2,8 2,4

Tipo de cambio (vs. USD, fdp) 2,70 2,57 2,45 2,45

Tasa de inters de poltica (%, fdp) 4,25 4,25 4,25 5,00

Consumo privado (%, interanual) 6,4 5,8 5,7 5,3

Consumo pblico (%, interanual) 4,8 9,0 8,0 4,5

Inversin (%, interanual) 5,1 16,4 12,2 6,8

Resultado scal (% del PIB) 1,9 2,0 1,2 1,1

Cuenta corriente (% del PIB) -1,9 -3,8 -3,8 -3,5

Fuente: BCRP y BBVA Research Peru

Tabla 6

Previsiones macroeconmicas trimestrales

PIB

(%, interanual)

Inacin

(%, interanual, fdp)

Tipo de cambio

(vs. USD, fdp)

Tasa de inters de

poltica (%, fdp)

1T09 1,9 4,8 3,18 6,00

2T09 -1,2 3,1 2,99 3,00

3T09 -0,6 1,2 2,92 1,25

4T09 3,4 0,2 2,88 1,25

1T10 6,2 0,8 2,84 1,25

2T10 10,0 1,6 2,84 1,75

3T10 9,6 2,4 2,79 3,00

4T10 9,2 2,1 2,82 3,00

1T11 8,8 2,7 2,78 3,75

2T11 6,9 2,9 2,76 4,25

3T11 6,7 3,7 2,75 4,25

4T11 5,5 4,7 2,70 4,25

1T12 6,0 4,2 2,67 4,25

2T12 6,3 4,0 2,67 4,25

3T12 6,5 3,7 2,60 4,25

4T12 5,9 2,6 2,57 4,25

1T13 6,4 2,8 2,53 4,25

2T13 6,4 2,9 2,52 4,25

3T13 6,4 2,3 2,48 4,25

4T13 6,7 2,8 2,45 4,25

1T14 6,4 2,6 2,43 4,50

2T14 6,4 2,5 2,41 4,75

3T14 6,3 2,4 2,42 5,004T14 6,1 2,4 2,45 5,00

Fuente: BCRP y BBVA Research Peru


25/26


AVISO LEGAL

Este documento, as como los datos, opiniones, estimaciones, previsiones y recomendaciones contenidas en el mismo, han sido elaborados por Banco Bilbao

Vizcaya Argentaria, S.A. (en adelante BBVA ), con la finalidad de proporcionar a sus clientes inormacin general a la echa de emisin del inorme y estn sujetas

a cambio sin previo aviso. BBVA no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente documento.

Ni el presente documento, ni su contenido, constituyen una oerta, invitacin o solicitud de compra o suscripcin de valores o de otros instrumentos o de

realizacin o cancelacin de inversiones, ni pueden servir de base para ningn contrato, compromiso o decisin de ningn tipo.

El inversor que tenga acceso al presente documento debe ser consciente de que los valores, instrumentos o inversiones a que el mismo se refiere pueden

no ser adecuados para sus objetivos especficos de inversin, su posicin financiera o su perfil de riesgo ya que no han sido tomadas en consideracin para

la elaboracin del presente inorme, por lo que debe adoptar sus propias decisiones de inversin teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurndose el

asesoramiento especfico y especializado que pueda ser necesario. El contenido del presente documento se basa en inormaciones que se estiman disponibles

para el pblico, obtenidas de uentes que se consideran fiables, pero dichas inormaciones no han sido objeto de verificacin independiente por BBVA por lo que

no se orece ninguna garanta, expresa o implcita, en cuanto a su precisin, integridad o correccin. BBVA no asume responsabilidad alguna por cualquier prdida,

directa o indirecta, que pudiera resultar del uso de este documento o de su contenido. El inversor debe tener en cuenta que la evolucin pasada de los valores o

instrumentos o los resultados histricos de las inversiones, no garantizan la evolucin o resultados uturos.

El precio de los valores o instrumentos o los resultados de las inversiones pueden fluctuar en contra del inters del inversor e incluso suponerle la prdida

de la inversin inicial. Las transacciones en uturos, opciones y valores o instrumentos de alta rentabilidad (high yield securities) pueden implicar grandes

riesgos y no son adecuados para todos los inversores. De hecho, en ciertas inversiones, las prdidas pueden ser superiores a la inversin inicial, siendo

necesario en estos casos hacer aportaciones adicionales para cubrir la totalidad de dichas prdidas. Por ello, con carcter previo a realizar transacciones enestos instrumentos, los inversores deben ser conscientes de su uncionamiento, de los derechos, obligaciones y riesgos que incorporan, as como los propios

de los valores subyacentes a los mismos. Podra no existir mercado secundario para dichos instrumentos.

BBVA o cualquier otra entidad del Grupo BBVA, as como sus respectivos directores o empleados, pueden tener una posicin en cualquiera de los valores o

instrumentos a los que se refiere el presente documento, directa o indirectamente, o en cualesquiera otros relacionados con los mismos; pueden negociar con

dichos valores o instrumentos, por cuenta propia o ajena, proporcionar servicios de asesoramiento u otros servicios al emisor de dichos valores o instrumentos, a

empresas relacionadas con los mismos o a sus accionistas, directivos o empleados y pueden tener intereses o llevar a cabo cualesquiera transacciones en dichos

valores o instrumentos o inversiones relacionadas con los mismos, con carcter previo o posterior a la publicacin del presente inorme, en la medida permitida

por la ley aplicable.

Los empleados de los departamentos de ventas u otros departamentos de BBVA u otra entidad del Grupo BBVA pueden proporcionar comentarios de mercado,

verbalmente o por escrito, o estrategias de inversin a los clientes que reflejen opiniones contrarias a las expresadas en el presente documento; asimismo BBVA

o cualquier otra entidad del Grupo BBVA puede adoptar decisiones de inversin por cuenta propia que sean inconsistentes con las recomendaciones contenidas

en el presente documento. Ninguna parte de este documento puede ser (i) copiada, otocopiada o duplicada en ningn modo, orma o medio (ii) redistribuida

o (iii) citada, sin el permiso previo por escrito de BBVA. Ninguna parte de este inorme podr reproducirse, llevarse o transmitirse a aquellos Pases (o personas o

entidades de los mismos) en los que su distribucin pudiera estar prohibida por la normativa aplicable. El incumplimiento de estas restricciones podr constituir

inraccin de la legislacin de la jurisdiccin relevante.

Este documento ser distribuido en el Reino Unido nicamente a (i) personas que cuentan con experiencia proesional en asuntos relativos a las inversiones

previstas en el artculo 19(5) de la ley de servicios y mercados financieros de 2000 (promocin financiera) de la orden de 2005, (en su versin enmendada, en lo

sucesivo, la orden) o (ii) entidades de grandes patrimonios sujetas a lo dispuesto en el artculo 49(2)(a) a (d) de la orden o (iii) personas a las que legalmente se les

pueda comunicar una invitacin o propuesta para realizar una inversin (segn el significado del artculo 21 de la ley de servicios y mercados financieros de 2000)

(en adelante, todas estas personas sern personas relevantes). Este documento est dirigido nicamente a las personas relevantes y las personas que no sean

personas relevantes no se debern basar en el mismo ni actuar de conormidad con l. Las inversiones o actividades de inversin a las que hace reerencia este

documento slo estn disponibles para personas relevantes y slo se realizarn con personas relevantes.

Ninguna parte de este inorme podr reproducirse, llevarse o transmitirse a los Estados Unidos de Amrica ni a personas o entidades americanas. El incumplimiento

de estas restricciones podr constituir inraccin de la legislacin de los Estados Unidos de Amrica.

El sistema retributivo del/los analista/s autor/es del presente inorme se basa en una multiplicidad de criterios entre los cuales figuran los ingresos obtenidos en el

ejercicio econmico por BBVA e, indirectamente, los resultados del Grupo BBVA, incluyendo los generados por la actividad de banca de inversiones, aunque stos

no reciben compensacin basada en los ingresos de ninguna transaccin especfica de banca de inversiones.

BBVA no es miembro de FINRA y no est sujeta a las normas de revelacin previstas para sus miembros.

BBVA est sometido al cdigo de conducta de los Mercados de Valores del Grupo BBVA, el cual incluye, entre otras, normas de conducta establecidas para

prevenir y evitar conflictos de inters con respecto a las recomendaciones, incluidas barreras a la inormacin. El Cdigo de Conducta en los Mercados de

Valores del Grupo BBVA est disponible para su consulta en la direccin Web siguiente: www.bbva.com / Gobierno Corporativo.

BBVA es un banco, supervisado por el Banco de Espaa y por la Comisin Nacional del Mercado de Valores, e inscrito en el registro del Banco de Espaa con

el nmero 0182.


26/26


Interesados dirigirse a:

BBVA Research LatamPedro de Valdivia 100Providencia97120 Santiago de Chile

Este informe ha sido elaborado por la Unidad de Per:

Economista Jefe de PerHugo Perea+51 1 2112042

[email protected]

Francisco Grippa+51 1 [email protected]

Daniel Barco+51 [email protected]

Isaac Foinquinos+51 1 [email protected]

BBVA Research

Economista Jefe del GrupoJorge Sicilia

Economas Emergentes:Alicia [email protected] Anlisis Transversal Economas Emergentes

lvaro Ortiz [email protected]

AsiaStephen [email protected]

Coordinacin LatamJuan [email protected]

ArgentinaGloria [email protected]

Chile

Alejandro [email protected]

ColombiaJuana [email protected]

PerHugo [email protected]

VenezuelaOswaldo [email protected]

MxicoCarlos [email protected]

Anlisis Macro MxicoCarlos [email protected]

Economas Desarrolladas:Rafael [email protected]

EspaaMiguel [email protected]

EuropaMiguel [email protected]

Estados UnidosNathaniel [email protected]

reas Globales:

Escenarios FinancierosSonsoles [email protected]

Escenarios EconmicosJulin [email protected]

Innovacin y ProcesosClara [email protected]

Sistemas Financieros y Regulacin:Santiago Fernndez de [email protected]

Sistemas FinancierosAna [email protected]

PensionesDavid [email protected]

Regulacin y Polticas PblicasMara [email protected]

Documents

Bbva Peru Economia