Carlos ArriagaAvaliação de projectos Universidade de Timor CRUP FUP 1 O valor da empresa não endividada O relacionamento dos bancos com as empresas O valor

Carlos Arriaga Avaliação de projectos Universidade de Timor CRUP FUP

1

O valor da empresa não endividada

• O relacionamento dos bancos com as empresas

• O valor da empresasem endividamento

• O custo do capital.


2

Questões desta unidade

. Qual a origem do risco?

. O que é o custo do capital de um projecto/empresa?

. Qual o problema da empresa não endividada?

. Porque é que a avaliação do risco de crédito se importa com o custo do capital de um projecto/empresa?


3

Qual a origem do risco?

• Assimetria de informação: Problema de risco moral e de selecção adversa

• Estrutura financeira da empresa : nível de endividamento elevado

• Actividade económica da empresa : risco de actividade

• Período de recuperação do investimento


4

Indicadores economico-financeiros

• ESTRUTURA/FINANCIAMENTO • Indica a forma como a empresa está a ser financiada,

nomeadamente a existência de compromissos a satisfazer no futuro e datas de reembolso. O objectivo é aferir da capacidade de fragilidade da estrutura financeira (escassez de recursos de carácter permanente…)

• LIQUIDEZ: • Permite aferir da capacidade da empresa para cumprir as suas

obrigações financeiras no curto prazo e garantir a manutenção da actividade operacional da empresa. A falta permanente de liquidez é uma das maiores causas de falências das empresas (especialmente MICROEMPRESAS)


5


• RENTABILIDADE • Permite obter medidas com base no lucro e, em ultima

análise, a forma como esse lucro é produzido.

• São os rácios mais importantes para aferir a continuidade da empresa, i.e. a capacidade de no futuro gerar os CF que garantam o seu crescimento/manutenção.

• ACTIVIDADE • Medem a riqueza operacional da empresa, i.e. quão

eficiente tem sido a utilização dos seus activos


6

Afinal como avaliar a situação económico-financeira de uma empresa?

• Óptica financeira

• Procura determinar em que medida a empresa dispõe dos meios financeiros adequados para corresponder às suas necessidades operacionais e funcionar com independência perante terceiros.

• Ex. Equilíbrio financeiro, liquidez e solvabilidade

• Óptica económica

• Procura determinar o grau de eficiência da empresa, i.e. detectar a capacidade de organizar da melhor forma os meios que dispõe para produzir bens e serviços.

• Ex. Rendibilidade, produtividade, cash-flow


7


• Problemas na utilização dos rácios:

• Lidam com contabilidade histórica;

• Comparam stocks com fluxos;

• Não consideram sazonalidade e ciclicidade;

• São passíveis de distorção por efeitos de inflação, políticas de avaliação de activos, reavaliações …


8

Escolha da estrutura de capital

• Qual é o primeiro objectivo financeiro?

- Maximizar a riqueza dos accionistas.

Por isso, pretende-se escolher a estrutura de capital que maximize a riqueza dos accionistas.

• Pode-se maximizar a riqueza dos accionistas por maximizar o valor da empresa ou minimizar o WACC


9© 1998 The Dryden Press

Que tipo de capital de longo prazo utiliza a empresa?

Acções de preferência

Acções normais:

benefícios retidos

novas acções

Dívida de longo prazoDívida de longo prazo



Qual o interesse deste conceito?

O custo do capital é utilizado na tomada de decisões , principalmente quando envolve aumentos de capital.


11

Custo do capital

• definição : taxa de desconto adaptada ao risco do projecto/empresa

• Componentes:• - Custo da acção (dos capitais próprios)• - Custo do endividamento• WACC – weighted average cost of capital – taxa de

desconto apropriada para proceder à avaliação dos cash-flows futuros do projecto/empresa


12

“Custo do capital, exemplo”

• Quando se diz que o “custo do capital” é, por exemplo, de 12%, significa:

– A empresa só terá um NPV (VAL) positivo se o retorno do projecto exceder 12% de modo a compensar o investidor de ter investido neste projecto.

– A utilização do capital do projecto deve permitir um ganho de 12% de modo a conseguir-se o empréstimo para o projecto.

• Assim, o custo do capital depende mais da utilização dos fundos do que da fonte dos fundos de financiamento.



Porque existe um custo nos benefícios retidos?

• Os ganhos da empresa podem ser reinvestidos ou pagos como dividendos.

• Os investidores poderiam comprar outros

títulos , obtendo um retorno.

• Deste modo, há um custo de oportunidade se os ganhos forem retidos.


14

Custo de oportunidade

• Custo de oportunidade: O retorno dos accionistas pode ser obtido através de investimentos alternativos de igual risco.

• Os investidores podem adquirir acções semelhantes e ganhar ks, ou a empresa pode re-adquirir as suas próprias acções e ganhar ks. Deste modo, ks é o custo dos benefícios retidos.


15

Métodos de avaliação para o custo da acção

• DCF - Discount cash flows

• Modelo do dividendo antecipado de Gordon

• Capital Asset pricing Model (CAPM)


16

Modelo dos dividendos antecipados

• Uma acção é valorizada por actualização dos cash flows futuros que empresa pode gerar.

• P0 = (D1 + P1) / (1+r)• Rendimento: D1 / P0• O valor acrescentado : (P1-P0)/P0• r = (D1+P1-P0)/P0• P0 = D1/(1+r) + D2/(1+r)2+ .. + (Dt +Pt)/1+r) t


17

Modelo de Gordon

• P0 = (D1 / 1+re ) + D1*(1+g) / (1+re)2 + D1*(1+g)2 / (1+re)3+…+ =

• Σ D1* (1+g)t-1 / (1+re)t =

• D1 /(re – g) com |g| < re


18

Modelo de Gordon

• Po = D1 / (re-g)

• re = (D1 / P0 )+g

• re = (D0 (1+g) /P0) + g


19

Qual o custo dos benefícios retidos, re dado: D0 = $4.19;P0 = $50; g = 5%.

g

P

gDg

P

Dre

0

0

0

1 1

$4. .

$50.

. .

.

19 1050 05

0 088 0 05

13 8%.


20

Modelo de Gordon

• Suponha qu a empresa tem um crescimento superior ao retorno esperado da acção nos primeiros 5 anos. Então só a partir do 6º ano é que o modelo de Gordon poderá ser aplicado

• Se re – g < 0 ou seja g>re este modelo não se aplica


21

Modelo de Gordon

• D5*(1+g2) / (1+re)6 + D5*(1+g2)2 / (1+re)7+…+ =

• Σt=6 até ∞ D5* (1+g2)t-5 /

(1+re)t =

• 1/(1+re)5 Σt=1 até ∞ D5* (1+g2)t / (1+re)t

• 1/(1+re)5 D5* (1+g2)t / (re-g2 )


22

Exemplo

• re = D1/P0 + g = 10%; F = 20%.• Investidores investem $100, esperando EPS = DPS

= 0.1($100) = $10.

• 3. Suponha que a empresa necessita apenas de $80.

• Se ganhar rs = 10% sobre $80, EPS = DPS = 0.10($80) = $8. demasiado baixo e o preço cai.

• 5. Necessita neste caso de ganhar re = 10% /0.8 = 12.5%.

• 6. então EPS = 0.125($80) = $10.• Conclusão: re = 12.5% > rs = 10.0%.



Suponha que uma empresa tem um ganho de 15% sobre o valor da acção (ROE = 15%) e retem 35% dos benefícios (dividend payout = 65%), devendo manter-se esta situação .

Qual será o valor esperado de g?



Taxa de crescimento do beneficio retido:

g = b(ROE) = 0.35(15%) = 5.25%.

b = Fracção retida.

Valor de g = 5% given earlier. Considere, a titulo de exemplo, um banco que paga 10% com b = 0, b = 1.0, e b = 0.5. qual o valor de g?


25

Outro método de avaliação do custo do capital - CAPM

• Modelo de aplicação na avaliação de uma acção

• Covariância entre o custo de capital (retorno do valor da acção) e o retorno do mercado (medido pelo índice de mercado)

• Β (empresa) = Cov (retorno mercado, retorno empresa) / Var (retorno mercado)



Qual o custo dos benefícios retidos baseado no CAPM?

rRF = 7%, MRP = 6%, b = 1.2.

rs = kRF + (kM - kRF )b.

= 7.0% + (6.0%)1.2 = 14.2%.


27

Modelo dos free cash flows

• Cash flows (definição geral): fluxo de tesouraria gerado pela empresa, que traduz a capacidade da empresa gerar dinheiro.

• Tipos de cash-flows: exploração; Investimento; Financiamento


28


• Cash-flow exploraçao: traduz o fluxo de tesouraria correspondente à diferença entre receitas e despesas resultantes da actividade da empresa

• CFexp = Beneficios+ dotação para amortizações – variação das necessidades de fundo de maneio

• Necessidades de fundo de maneio = Stocks + credito de curto prazo – dívidas de curto prazo


29


• Cash-flow investimento: corresponde à variação dos activos imobilizados brutos da empresa

• Cash flow de financiamento (de uma empresa não endividada): corresponde á diferença entre os capitais obtidos por aumentos de capital e os montantes distribuidos aos accionistas

• CFfin = ΛK - div


30


• Oportunidade de crescimento: O valor de uma empresa não reflecte apenas o valor actual dos cash flows gerados pela sua actividade mas tambem o valor actual dos investimentos futuros. Então podemos decompor o valor d e uma empresa em duas partes:

• - valor da empresa sem crescimento (benef/r)• - valor actual do crescimento (vaco)• Vaco = Σ val(t)/(1+r)t em que val corresponde

ao valor actual liquido dos investimentos futuros.


31


• Valor da empresa não endividada

• Vo = Ao = no x Po = (noxD1+noxP1)/(1+r)

• No representa o número de acções emitidas em to.

• V1 = n1 x P1:

• A. No x P1 (acções antigas)

• B. ΛK1 =(n1-no) x P1


32


• Vo = (d1 –ΛK1+V1) / (1+r)

• Se d1 –ΛK1 for constante = Free cash flow

• Vo = (FCF1 + V1)/ (1+r)

• Vt = ((fct t+1) + Vt+1) /(1+r)

• Vo = Σ fct t / (1+r)t


33


• O valor de uma empresa não endividada reflecte o valor actual dos cash flows gerados mas também o valor actual dos investimentos futuros. Então:

• A. Valor da empresa sem crescimento:

(ben1/r)

. B. Valor actual do crescimento

(va Co) = Σ (van (t) / (1+r)t


34

CONCLUSÃO

• O custo do capital encontra-se associado ao risco da empresa. Poderá ser interpretado como um custo de oportunidade.

• Não considerando o problema do endividamento, vários métodos são analisados para determinar o valor da empresa não endividada: o método dos cash flows descontados e do modelo de Gordon-Shapiro

Documents

Carlos ArriagaAvaliação de projectos Universidade de Timor CRUP FUP 1 O valor da empresa não endividada O relacionamento dos bancos com as empresas O valor