INSTITUTO SUPERIOR DE GESTAtildeO

APLICACcedilAtildeO DOS INSTRUMENTOS FINANCEIROS NO SETOR DA

INDUacuteSTRIA TEXTIL E VESTUAacuteRIO

Questionaacuterio a empresas do setor da induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio

ANA ISABEL CAMILO FRANCISCO

Dissertaccedilatildeo apresentada no Instituto Superior

de Gestatildeo para obtenccedilatildeo do grau de mestre

em Gestatildeo Financeira

Orientador Professor Henrique Morais

LISBOA

2020

ii

AGRADECIMENTOS

Gostaria de agradecer aos meus pais pela educaccedilatildeo e pelos valores que sempre me

transmitiram e o seu apoio durante este percurso

Um especial agradecimento ao meu Professor Henrique Morais pela sinceridade apoio

e orientaccedilatildeo

Gostaria de agradecer agrave minha famiacutelia amigos e a todos os que direta ou indiretamente

contribuiacuteram para que fosse possiacutevel a concretizaccedilatildeo de mais este objetivo

iii

ABREVIATURAS

FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional

BIS - Bank for International Settlements

BdP - Banco de Portugal

Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR

RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital

RAPM - Risk Adjusted Performance Management

OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)

FRA - Forward Rate Agreement

CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios

ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio

OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio

UE ndash Uniatildeo Europeia

IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento

VAB ndash Valor Acrescentado Bruto

EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes

de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)

PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas

ii

AGRADECIMENTOS

Gostaria de agradecer aos meus pais pela educaccedilatildeo e pelos valores que sempre me

transmitiram e o seu apoio durante este percurso

Um especial agradecimento ao meu Professor Henrique Morais pela sinceridade apoio

e orientaccedilatildeo

Gostaria de agradecer agrave minha famiacutelia amigos e a todos os que direta ou indiretamente

contribuiacuteram para que fosse possiacutevel a concretizaccedilatildeo de mais este objetivo

iii

ABREVIATURAS

FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional

BIS - Bank for International Settlements

BdP - Banco de Portugal

Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR

RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital

RAPM - Risk Adjusted Performance Management

OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)

FRA - Forward Rate Agreement

CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios

ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio

OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio

UE ndash Uniatildeo Europeia

IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento

VAB ndash Valor Acrescentado Bruto

EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes

de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)

PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas

iii

ABREVIATURAS

FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional

BIS - Bank for International Settlements

BdP - Banco de Portugal

Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR

RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital

RAPM - Risk Adjusted Performance Management

OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)

FRA - Forward Rate Agreement

CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios

ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio

OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio

UE ndash Uniatildeo Europeia

IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento

VAB ndash Valor Acrescentado Bruto

EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes

de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)

PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas

iv

RESUMO

As empresas natildeo estatildeo fechadas sobre si mesmas pelo que a realidade onde se inserem

eacute dinacircmica devido agraves muitas alteraccedilotildees no meio envolvente tanto a niacutevel econoacutemico

como social ou tecnoloacutegico Nos dias de hoje tem-se assistido a uma grande evoluccedilatildeo

do mercado financeiro internacional particularmente na oferta de produtos financeiros

cada vez mais complexos que permitem agraves empresas protegerem-se dos vaacuterios tipos de

riscos a que estatildeo expostas na sua atividade

Os Instrumentos Financeiros Derivados tecircm sido muito utilizados por instituiccedilotildees

financeiras e natildeo financeiras na cobertura de risco de oscilaccedilotildees de determinadas

variaacuteveis econoacutemicas ou seja para fazer o hedging

Eacute nossa intenccedilatildeo nesta dissertaccedilatildeo avaliar a utilizaccedilatildeo destes instrumentos derivados

pelas empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Para esse efeito apresentamos um referencial teoacuterico acerca da gestatildeo de risco e os

instrumentos financeiros nomeadamente futuros forwards e swaps bem como uma

caracterizaccedilatildeo da Induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio

Apresentam-se ainda os resultados de um questionaacuterio a vaacuterias empresas do setor tecircxtil

e do vestuaacuterio com o objetivo de avaliar o conhecimento das empresas do setor tecircxtil e

do vestuaacuterio sobre estes produtos derivados e qual o seu niacutevel de utilizaccedilatildeo

Concluiacutemos com o estudo efetuado que as empresas inquiridas conhecem e utilizam os

instrumentos financeiros

Palavras-Chave Mercado Financeiro instrumentos financeiros cobertura de risco

v

ABSTRACT

Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is

dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and

technologically Nowadays there has been a great evolution in the international

financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products

which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which

they are exposed in their activity

Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial

institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to

hedging

It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments

by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important

national business sectors

For this purpose we present a theoretical framework about risk management and

financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization

of the Textile and Clothing Industry

The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and

clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and

clothing sector about these derived products and what their level of use is

We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use

the financial instruments

Keywords Financial Market financial instruments risk hedging

vi

IacuteNDICE

AGRADECIMENTOS ii

ABREVIATURAS iii

RESUMO iv

ABSTRACT v

IacuteNDICE DE FIGURAS viii

IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x

INTRODUCcedilAtildeO 1

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5

21 RISCO 5

22 TIPOLOGIA DE RISCO 7

23 GESTAtildeO DE RISCO 13

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21

31 BOLSA DE DERIVADOS 22

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24

41 CONTRATOS FORWARD 26

42 CONTRATO DE FUTUROS 29

43 CONTRATO DE SWAPS 32

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS

helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44

vii

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46

CONCLUSAtildeO 51

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54

ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59

ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61

viii

IacuteNDICE DE FIGURAS

Figura 1 ndash Tipos de Risco 8

Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14

Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21

Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25

Figura 5 ndash FRA 28

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42

Figura 16 - Principais Clientes 43

Figura 17 - Principais Fornecedores 43

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44

Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59

v

ABSTRACT

Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is

dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and

technologically Nowadays there has been a great evolution in the international

financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products

which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which

they are exposed in their activity

Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial

institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to

hedging

It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments

by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important

national business sectors

For this purpose we present a theoretical framework about risk management and

financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization

of the Textile and Clothing Industry

The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and

clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and

clothing sector about these derived products and what their level of use is

We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use

the financial instruments

Keywords Financial Market financial instruments risk hedging

vi

IacuteNDICE

AGRADECIMENTOS ii

ABREVIATURAS iii

RESUMO iv

ABSTRACT v

IacuteNDICE DE FIGURAS viii

IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x

INTRODUCcedilAtildeO 1

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5

21 RISCO 5

22 TIPOLOGIA DE RISCO 7

23 GESTAtildeO DE RISCO 13

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21

31 BOLSA DE DERIVADOS 22

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24

41 CONTRATOS FORWARD 26

42 CONTRATO DE FUTUROS 29

43 CONTRATO DE SWAPS 32

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS

helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44

vii

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46

CONCLUSAtildeO 51

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54

ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59

ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61

viii

IacuteNDICE DE FIGURAS

Figura 1 ndash Tipos de Risco 8

Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14

Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21

Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25

Figura 5 ndash FRA 28

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42

Figura 16 - Principais Clientes 43

Figura 17 - Principais Fornecedores 43

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44

Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59

vi

IacuteNDICE

AGRADECIMENTOS ii

ABREVIATURAS iii

RESUMO iv

ABSTRACT v

IacuteNDICE DE FIGURAS viii

IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x

INTRODUCcedilAtildeO 1

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5

21 RISCO 5

22 TIPOLOGIA DE RISCO 7

23 GESTAtildeO DE RISCO 13

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21

31 BOLSA DE DERIVADOS 22

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24

41 CONTRATOS FORWARD 26

42 CONTRATO DE FUTUROS 29

43 CONTRATO DE SWAPS 32

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS

helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44

vii

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46

CONCLUSAtildeO 51

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54

ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59

ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61

viii

IacuteNDICE DE FIGURAS

Figura 1 ndash Tipos de Risco 8

Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14

Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21

Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25

Figura 5 ndash FRA 28

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42

Figura 16 - Principais Clientes 43

Figura 17 - Principais Fornecedores 43

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44

Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59

vii

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46

CONCLUSAtildeO 51

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54

ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59

ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61

viii

IacuteNDICE DE FIGURAS

Figura 1 ndash Tipos de Risco 8

Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14

Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21

Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25

Figura 5 ndash FRA 28

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42

Figura 16 - Principais Clientes 43

Figura 17 - Principais Fornecedores 43

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44

Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59

viii

IacuteNDICE DE FIGURAS

Figura 1 ndash Tipos de Risco 8

Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14

Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21

Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25

Figura 5 ndash FRA 28

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42

Figura 16 - Principais Clientes 43

Figura 17 - Principais Fornecedores 43

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44

Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59

ix

Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59

Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60

Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60

Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60

x

IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48

Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50

1

INTRODUCcedilAtildeO

TEMAacuteTICA

Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi

definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a

assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas

O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um

sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com

convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim

que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que

natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas

Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema

nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em

paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte

do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo

resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da

balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os

movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel

E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX

Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque

de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor

natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo

XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora

estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro

Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre

iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito

alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira

crise do petroacuteleo

2

Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis

de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves

taxas de juro e agraves de cacircmbio

Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma

inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo

quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento

acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular

o risco de perda do valor de um bem

Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao

sistema monetaacuterio diz respeito

E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute

que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os

instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas

Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo

que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante

percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados

Os objetivos gerais deste trabalho satildeo

Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do

mercado financeiro

Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a

empresas do setor

E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo

Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do

setor tecircxtil e do vestuaacuterio

Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco

Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros

O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos

Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema

No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo

3

No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas

que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam

estes instrumentos financeiros

No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o

risco que os investidores estatildeo sujeitos

No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros

derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro

de derivados

No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal

No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a

anaacutelise de dados

Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA

A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite

encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes

autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que

consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo

A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar

consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a

investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter

as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso

contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)

Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as

seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica

A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa

necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute

necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma

percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da

literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a

utilizar

4

A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e

das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)

permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis

e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados

Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a

teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais

vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo

precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a

esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na

compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos

homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)

A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin

Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da

organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e

extrapolaccedilatildeo de resultados

E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio

de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz

concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)

A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute

desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de

investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste

num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a

escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se

pretendem atingirrdquo (p52)

A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e

tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias

entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do

niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e

identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os

utilizados

5

Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo

ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A

definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de

pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de

investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua

definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de

questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se

tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das

perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se

iraacute focar a pesquisa

Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute

em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para

Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo

que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no

entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua

enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia

Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa

na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos

temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do

estudo

Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos

financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos

instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA

21 RISCO

A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado

atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos

tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco

(Bernstein 1996)

Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto

2

Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis

de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves

taxas de juro e agraves de cacircmbio

Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma

inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo

quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento

acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular

o risco de perda do valor de um bem

Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao

sistema monetaacuterio diz respeito

E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute

que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os

instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas

Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo

que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante

percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados

Os objetivos gerais deste trabalho satildeo

Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do

mercado financeiro

Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a

empresas do setor

E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo

Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do

setor tecircxtil e do vestuaacuterio

Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco

Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros

O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos

Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema

No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo

3

No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas

que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam

estes instrumentos financeiros

No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o

risco que os investidores estatildeo sujeitos

No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros

derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro

de derivados

No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal

No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a

anaacutelise de dados

Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA

A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite

encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes

autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que

consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo

A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar

consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a

investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter

as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso

contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)

Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as

seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica

A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa

necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute

necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma

percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da

literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a

utilizar

4

A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e

das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)

permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis

e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados

Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a

teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais

vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo

precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a

esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na

compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos

homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)

A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin

Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da

organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e

extrapolaccedilatildeo de resultados

E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio

de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz

concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)

A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute

desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de

investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste

num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a

escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se

pretendem atingirrdquo (p52)

A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e

tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias

entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do

niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e

identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os

utilizados

5

Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo

ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A

definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de

pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de

investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua

definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de

questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se

tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das

perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se

iraacute focar a pesquisa

Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute

em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para

Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo

que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no

entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua

enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia

Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa

na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos

temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do

estudo

Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos

financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos

instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA

21 RISCO

A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado

atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos

tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco

(Bernstein 1996)

Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto

3

No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas

que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam

estes instrumentos financeiros

No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o

risco que os investidores estatildeo sujeitos

No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros

derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro

de derivados

No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal

No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a

anaacutelise de dados

Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho

Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA

A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite

encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes

autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que

consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo

A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar

consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a

investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter

as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso

contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)

Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as

seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica

A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa

necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute

necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma

percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da

literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a

utilizar

4

A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e

das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)

permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis

e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados

Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a

teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais

vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo

precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a

esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na

compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos

homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)

A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin

Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da

organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e

extrapolaccedilatildeo de resultados

E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio

de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz

concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)

A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute

desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de

investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste

num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a

escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se

pretendem atingirrdquo (p52)

A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e

tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias

entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do

niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e

identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os

utilizados

5

Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo

ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A

definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de

pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de

investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua

definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de

questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se

tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das

perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se

iraacute focar a pesquisa

Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute

em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para

Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo

que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no

entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua

enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia

Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa

na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos

temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do

estudo

Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos

financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos

instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA

21 RISCO

A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado

atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos

tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco

(Bernstein 1996)

Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto

4

A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e

das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)

permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis

e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados

Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a

teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais

vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo

precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a

esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na

compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos

homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)

A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin

Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da

organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e

extrapolaccedilatildeo de resultados

E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio

de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz

concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)

A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute

desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de

investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste

num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a

escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se

pretendem atingirrdquo (p52)

A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e

tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias

entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do

niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e

identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os

utilizados

5

Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo

ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A

definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de

pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de

investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua

definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de

questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se

tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das

perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se

iraacute focar a pesquisa

Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute

em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para

Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo

que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no

entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua

enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia

Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa

na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos

temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do

estudo

Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos

financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos

instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA

21 RISCO

A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado

atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos

tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco

(Bernstein 1996)

Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto

5

Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo

ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A

definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de

pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de

investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua

definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de

questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se

tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das

perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se

iraacute focar a pesquisa

Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute

em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para

Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo

que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no

entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua

enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia

Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa

na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos

temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do

estudo

Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos

financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos

instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso

Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA

21 RISCO

A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado

atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos

tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco

(Bernstein 1996)

Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto

6

Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer

empreendimento empresarialrdquo

Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo

ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos

operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo

A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma

combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)

O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou

situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado

positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)

Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo

dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer

oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave

administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo

tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de

Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas

de uma perspetiva negativa

Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda

devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio

taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)

Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada

como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica

especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser

diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se

verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo

realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco

Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido

em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados

(Knight 1921)

7

Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves

vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores

de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas

Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa

economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem

ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as

empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer

financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as

empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus

donos e stakeholders (Stulz 2000)

22 TIPOLOGIA DE RISCO

A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na

determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas

De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes

Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre

riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um

pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)

Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos

decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos

relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos

bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa

Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto

outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam

atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas

Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto

significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto

outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no

lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa

Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas

seguintes categorias

8

Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns

podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios

Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir

situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que

o dispositivo pegue fogo

Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco

financeiro e risco econoacutemico

RISCO ECONOacuteMICO

O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de

acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que

afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a

estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos

concorrecircncia exterior etc)rdquo

Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados

antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais

associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico

comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os

seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou

seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo

Tipos de Risco

Risco Econoacutemico

Risco Financeiro

Risco de Liquidez

Risco de Mercado

Risco Taxa de Juro

Risco Taxa de Cacircmbio

Risco de Creacutedito

9

RISCO FINANCEIRO

Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente

quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se

fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de

impostos

De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira

da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas

maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou

seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece

quando existe maior o endividamento

Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e

financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de

classificaccedilatildeo

Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os

resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees

possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais

podem levar a riscos globais para a empresa

Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave

situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da

organizaccedilatildeo

Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de

creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro

Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash

em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities

RISCO DE MERCADO

A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura

Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge

como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos

produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de

10

atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a

manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo

Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar

negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado

taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees

De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de

um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial

O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa

comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio

(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e

tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)

No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo

competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo

favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a

outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os

compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as

empresas dos paiacuteses em questatildeo

Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco

cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais

Este risco pode assumir a seguinte tipologia

Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo

comercial

Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro

Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia

internacional

O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-

se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos

econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito

do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)

11

Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de

variabilidade as taxas de juro podem ser

Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo

Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou

indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia

em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes

Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no

mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das

taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem

a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que

contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)

RISCO DE LIQUIDEZ

Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de

converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave

procura monetaacuteria

Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das

atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido

rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo

O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e

seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a

solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que

quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos

liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de

caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)

Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos

a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem

exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais

altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar

recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila

insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez

12

Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de

liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor

proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees

da empresa em vaacuterias circunstacircncias

RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA

Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e

devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro

das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria

(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute

uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais

Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute

o risco de creacutedito

O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de

ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de

uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo

incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de

creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas

de creacutedito garantias e derivadosrdquo

Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de

contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade

empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros

Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se

natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido

O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-

flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de

creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito

acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e

empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os

pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees

13

23 GESTAtildeO DE RISCO

A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos

utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que

possam afetar os seus objetivos

A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a

reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas

Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar

restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das

potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens

competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como

selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)

Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir

o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes

da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e

melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo

A gestatildeo de risco passa por

Identificar o risco

Medir e quantificar o risco

Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco

Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de

causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior

exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros

riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor

Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes

decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma

Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes

de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente

considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre

aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for

desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser

consideradas

14

Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que

o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior

que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes

em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa

a empresa

Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para

compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a

exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros

podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo

Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com

outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum

comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de

alianccedila estrateacutegica

Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes

ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos

disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco

Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos

ou externos

De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de

riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos

15

Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)

24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO

Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma

tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo

Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern

times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a

whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo

Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns

instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards

futuros opccedilotildees ou swaps)

De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos

ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco

reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o

investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na

direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de

derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista

(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no

mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo

Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros

derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores

Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers

comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees

nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os

financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar

empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de

compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e

exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os

gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de

ativos financiados

Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a

correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir

16

riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos

derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de

responsabilidade dos arbitragistas

Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo

optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute

exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo

para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de

longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a

fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto

prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente

mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um

determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa

antecipar e proteger

HEDGERS

Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem

ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua

atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses

agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando

por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for

possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo

reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo

De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica

especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos

(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na

ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de

forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo

ESPECULADORES

Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de

preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os

preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser

vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais

17

alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas

tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)

Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a

especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o

especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute

disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem

significativos

De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma

negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e

negociadores ao minuto (scalpers)

Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a

manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de

acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)

Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida

em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo

financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir

uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma

posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do

preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM

2017)

Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante

o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as

variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005

p29)

As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador

A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao

comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-

versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o

mercado suba ainda mais

18

Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um

indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os

especuladores podem suportaacute-los

ARBITRAGISTAS

Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as

imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente

baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta

uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado

instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem

que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)

No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-

se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser

reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)

Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees

de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees

mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos

subjacentes (Ferreira 2005)

Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o

lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo

de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo

No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que

representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em

consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute

obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das

expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para

determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum

modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse

mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo

ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees

efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre

19

instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e

da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)

Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e

comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila

duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p

180)

25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO

Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo

existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings

A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais

as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente

econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada

paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)

O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de

anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de

anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted

return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003

MODELO VaR

Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para

avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante

um periacuteodo de tempo

De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em

instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea

financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor

presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem

normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de

comportamento histoacuterico)

Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a

exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero

20

Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse

valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com

um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que

a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo

que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento

A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem

perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o

risco na mesma unidade do investimento

MODELO STRESS-TEST

Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os

acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam

ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem

caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa

Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar

tudo o que pode acontecer

O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos

meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos

Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado

ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann

MODELO RAROC

Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito

designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao

risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula

do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador

eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela

atividade

Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o

capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em

consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo

natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as

perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila

21

Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado

esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada

de capital econocircmico como resultado dessa atividade

Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS

Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os

compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de

um bem serviccedilo e ativordquo

Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de

soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de

outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a

redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda

pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham

ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo

ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para

determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp

Nordhaus 2012 p 26)

Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um

grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados

derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que

estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O

mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo

entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos

satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo

das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data

posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio

Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais

Figura 3 - Formula Modelo RAROC

22

Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em

comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta

parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno

permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a

operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar

O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente

Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas

commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc

Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de

valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC

Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura

31 BOLSA DE DERIVADOS

As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por

padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do

contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega

periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e

somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo

substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de

derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no

mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)

32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)

Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de

tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas

diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No

mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves

empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo

De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As

transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e

um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma

anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os

compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma

anoacutenima)rdquo

23

ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um

operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos

interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash

dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a

que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo

de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma

regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do

Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos

Financeiros ndash DMIF)

33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO

A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma

funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram

seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e

reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos

seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)

ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais

assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de

compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa

de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige

margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo

(CMVM)

De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar

como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo

Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal

Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo

multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo

Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e

Banco de Portugal

24

Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS

Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros

ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros

derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes

em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas

futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)

Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente

que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar

o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e

ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)

Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo

designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas

partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave

outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente

(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees

obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou

ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)

Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do

direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados

pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a

determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)

Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros

contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com

regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de

futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus

preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a

compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher

comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada

O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros

internacionais

25

Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Produtos Derivados

Forwards Futuros Swaps

Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um

produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro

Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria

incluem-se forwards futuros e swaps

Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um

determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e

preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao

vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees

fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos

de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp

Solnik 1991 p 307)

Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender

uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado

numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)

Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e

vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa

Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento

reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas

diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou

anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos

com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de

um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel

26

variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre

outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio

ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)

41 CONTRATOS FORWARD

Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos

intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente

(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado

e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as

necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados

em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros

iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de

incumprimento da outra parte

Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir

determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O

vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas

condiccedilotildees definidas no contrato

Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward

todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e

os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados

FORWARDS CAMBIAIS

ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo

acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da

venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura

determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)

De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra

(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma

determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura

A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura

do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa

forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de

cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada

transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de

27

obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista

que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward

FORWARDS RATE AGREEMENT

O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as

empresas se protegerem do risco da taxa de juro

De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de

juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros

a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em

contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo

Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA

representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo

de determinada taxa de jurordquo

Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no

que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no

futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva

ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho

com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA

natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos

Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e

a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra

parte

O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo

financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute

iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa

de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo

2011)

A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a

origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o

risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de

uma operaccedilatildeo que use futuros

28

Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011

Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de

juros utilizado no caso da empresa

ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de

aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo

longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas

enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve

vender um FRA (posiccedilatildeo curta)

A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma

Sendo

- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra

uma taxa de juro acordada (TC)

- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo

- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo

da contagem de juros

- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente

- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do

periacuteodo de contagem de juros

No final do periacuteodo T2

- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave

empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a

empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o

custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida

anteriormente

29

- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a

empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais

baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu

custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA

ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo

subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)

42 CONTRATO DE FUTUROS

Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades

relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila

entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um

mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e

procedimentos

Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a

comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa

data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser

mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos

como as condiccedilotildees climateacutericas

Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e

centrados (bolsas)

Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos

em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega

flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo

aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente

reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito

Existem dois tipos de contratos de futuros

Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como

mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau

Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros

sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices

30

A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de

compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a

regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de

incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de

sistema de margens

O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato

das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de

fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na

cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de

manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo

A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute

obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros

pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente

A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer

depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver

aberta

A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da

margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser

utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo

superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado

a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo

superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso

Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o

risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para

que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante

miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse

montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado

evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos

permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento

diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito

eacute menor

31

Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no

mercado futuro podem ser assumidos

posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou

uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)

Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume

esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-

a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou

garantir a taxa de investimento futuro

Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)

No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir

o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro

formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos

aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas

pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado

seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros

seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute

um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho

Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros

Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A

utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-

lo no futuro definindo assim o seu preccedilo

32

Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013

Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos

subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando

uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A

queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros

Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no

mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os

resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute

um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato

Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes

autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua

liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados

em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal

vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas

partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua

cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam

mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de

transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do

ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas

similares

43 CONTRATO DE SWAPS

Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere

ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer

33

determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de

moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo

Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas

necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo

complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas

ou de taxas de juro

De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos

mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de

eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar

o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de

pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso

inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais

Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira

das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente

promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-

se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras

acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem

complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo

No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma

variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou

uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado

como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa

O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico

tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado

diferente

Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por

entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles

Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes

taxas de juros e entre mesmas divisas

Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas

moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes

34

Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de

taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial

SWAPS TAXA DE JURO

O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se

comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo

previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa

por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa

variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre

eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre

um banco e uma grande entidade

Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes

econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou

investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar

pagamentos ou rendimentos adicionais

SWAPS CAMBIAIS

ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste

em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo

podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)

O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um

conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a

prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a

troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de

juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et

al 2012)

44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS

DERIVADOS

A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada

tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)

35

45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS

Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam

risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126

Riscos de comprar vender futuros

Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores

na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no

investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do

valor do contrato

Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco

de perder tudo

O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o

desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a

queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo

compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro

Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO

ENQUADRAMENTO

A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias

portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores

empresariais nacionais

Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012

Item Futuros Forwards Swap

Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo

Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes

Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado

Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente

Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente

Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)

Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa

Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente

Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico

Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente

36

A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do

seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo

se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo

tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e

confeccedilotildees

A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais

de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes

especiais

1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo

e

3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses

dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses

em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre

pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o

comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os

signataacuterios

Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de

matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural

favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde

os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados

Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do

Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se

o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre

Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e

levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC

Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na

Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos

negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o

alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram

assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

37

De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou

vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo

Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP

Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees

de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos

sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos

seguintes

Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para

criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor

nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em

2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995

A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial

inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade

recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma

estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de

competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em

dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e

ambiental

Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com

designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema

cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de

38

conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private

label

CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA

A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo

de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de

produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e

roupas Sintetizando a induacutestria engloba

Dois tipos de fibras tecircxteis

o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta

o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de

poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou

seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester

nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais

inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)

O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias

fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)

o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos

o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas

exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo

revestimento e plastificaccedilatildeo)

o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente

vestuaacuterio (tricotado ou tecido)

tapetes e outros revestimentos tecircxteis

tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e

cortinas

tecircxteis teacutecnicos ou industriais

O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia

ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as

suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo

Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50

trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de

60 do valor acrescentado

39

Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha

e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE

Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria

Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a

Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se

refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses

terceiros

A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos

(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre

outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design

TECIDO EMPRESARIAL

Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias

dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores

Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras

tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)

lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta

cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o

acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo

etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo

o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)

o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)

o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)

o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)

Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de

vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha

ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho

passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo

e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo

o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE

141)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)

o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)

40

Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV

No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e

8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria

transformadora nacional (dados do INE)

Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e

PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial

Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes

106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos

entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira

O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no

vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O

nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor

do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis

Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV

41

Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV

Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV

No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem

evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares

de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016

No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees

de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado

em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora

O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232

milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de

112 do total da induacutestria transformadora

As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da

economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no

PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo

42

Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV

Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV

Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se

invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas

atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016

De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10

(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do

EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as

microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA

COMEacuteRCIO EXTERNO

As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de

euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees

de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees

de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees

Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo

dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017

O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com

uma taxa de cobertura de 126

43

Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV

Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV

Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos

continentes

Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de

tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila

com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o

nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis

No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das

importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)

Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees

portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila

com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do

44

total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de

78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio

Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees

nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total

das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China

(44)

Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS

61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES

Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que

concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como

objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro

dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros

Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo

Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV

45

1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento

destes produtos

2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados

3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados

4 Quais os instrumentos financeiros utilizados

E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como Grande empresas

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente

para a cobertura de taxa de juro o FRA

Os fatores desta anaacutelise satildeo

Volume de negoacutecios

Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)

Balanccedilo Total

Dimensatildeo da empresa

62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS

A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor

tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a

populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal

Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado

portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio

Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma

ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de

conhecimentos dos instrumentos financeiros

O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de

literatura

O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online

46

Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo

havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios

em abril de 2020

A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a

empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem

qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da

empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e

seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de

acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o

grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees

tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A

deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos

instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros

instrumentos financeiros que possam usar

63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS

A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a

validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio

utilizar a anaacutelise inferencial

Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde

a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de

confinamento do COVID-19

A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A

amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio

Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros

Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo

47

Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como

forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se

informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento

para melhor gestatildeo de risco da sua empresa

Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas

como grandes empresas

Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios

superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu

volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de

euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica

entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25

Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

48

Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a

quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo

entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees

Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas

com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais

especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O

que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a

quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior

percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores

Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

49

De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio

para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo

ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites

seguintes

a) Total do balanccedilo 350 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10

2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem

dois dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50

3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois

dos trecircs limites seguintes

a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro

b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro

c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250

4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs

limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo

Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo

podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do

setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo

podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta

hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero

fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo

corresponder agrave realidade

Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a

cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio

50

Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que

100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa

de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards

cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma

tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao

cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a

confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China

Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o

investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas

normas

Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria

51

CONCLUSAtildeO

O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio

nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como

um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos

financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas

Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os

autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma

forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar

metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A

existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados

De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de

mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro

risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute

para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez

(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro

Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco

de mercado

O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio

cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados

financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de

arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado

Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a

vender

Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os

forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com

condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no

futuro mas que satildeo definidas previamente

O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar

disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades

Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de

emprego e de riqueza

52

Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de

conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um

questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio

Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas

questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro

de 2020

Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem

conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida

observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo

satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios

nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este

estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias

empresas do que por Grandes empresas

Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as

entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro

como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de

balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa

comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte

Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM

O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e

utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de

cacircmbio

No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma

amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta

utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias

desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros

Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a

optarem por um derivado em especiacutefico

Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam

os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende

53

com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o

seu custo

54

REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS

Bernstein Peter L 1996 - Against the gods the remarkable story of risk New York

John Wiley and Sons

Peixoto J P 1995 Futuros e Opccedilotildees Lisboa Mc Graw Hill de Portugal Lda pp 7-

263

Peixoto J P 1999 Funcionamento das Bolsas de Derivados Lisboa Mc Graw Hill de

Portugal Lda pp 3-207

Saacute Silva E Queiroacutes M Mota M amp Pereira A 2013 Financcedilas e Gestatildeo de Riscos

Internacionais Porto Vida Econoacutemica pp 75-82 175-301

Samuelson P A amp Nordhaus W D 2012 Economia 19ordf Lisboa Mc Graw-Hill

bookman p 26

Caiado A C amp Caiado J 2008 Gestatildeo de Instituiccedilotildees Financeiras 2ordf ed Lisboa

Ediccedilotildees Siacutelabo pp 255-299

Jacquillat B amp Solnik B 1991 Mercados Financeiros Porto Economia e Gestatildeo Reacutes

Editora LDA pp 305-325

Damodaran Aswath ldquoCorporate Finance Theory and Practicerdquo USA Jhon Wiley amp

Sons Inc 1997

Pinho Carlos Valente Ricardo Madaleno Mara amp Vieira Elisabete ldquoRisco

Financeiro Medida e Gestatildeordquo 1ordf Ed Lisboa Ediccedilotildees Siacutelabo Lda2011

Durban S 1989 La Empresa ant el Risgo Madrid edit Ibeacuterico - Europea de Editones

Fernaacutendes P 1996 Opciones Futures e Instrumentos Derivados Barcelona Deusto

SA

Mota A amp Custoacutedio C 2012 Financcedilas da Empresa - Os novos horizontes e

dimensotildees da gestatildeo financeira empresarial 7ordf ed Lisboa Booknomics pp 260-294

Sousa M J amp Baptista C S (2011) Como Fazer Investigaccedilatildeo Dissertaccedilotildees Teses e

Relatoacuterios Lisboa Pactor

Tuckman B (2000) Manual de Investigaccedilatildeo em Educaccedilatildeo Lisboa Fundaccedilatildeo Calouste

Gulbenkian

55

Fortin M F Fundamentos e etapas do processo de investigaccedilatildeo Lisboa Lusodidacta

2009

Porfiacuterio J A (2003) Gestatildeo Financeira Internacional Lisboa Rei dos Livros

Stulz R M (1984) Optimal Hedging Policies Em Journal of Financial and

Quantitative Analysis Vol19 (pp 127-140) Cambridge Cambridge University Press

Stulz R amp Smith C (1985) The Determinants of Firmsacute Hedging Policies Em

Journal of Financial and Quantitatives Analysis 20 (pp 391-405) Cambridge

Cambridge University Press

Banco de Portugal (2020) Glossaacuterio de termos relativos a Instrumentos Financeiros

[Consultado a 20 Novembro de 2019]Disponiacutevel em

httpswwwcmvmptptSDIProdutosFinanceirosComplexosPagesGuia-sobre-Produtos-

Financeiros-Complexosaspx

Jorion Philippe (1996) ldquoRisco medindo o risco em valor em risco Financial

Analysts Journal vol 52 n deg 6 (Novembro-dezembro) pp 47-56

Coacutedigo dos Valores Mobiliaacuterios Aprovado pelo Decreto-Lei nordm 48699 de 13 de

novembro republicado pela Lei nordm 352018 com as alteraccedilotildees introduzidas pela Lei nordm

692019 de 28 de agosto e pelo Decreto-Lei nordm 1442019 de 23 de setembro

Decreto-lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas

Quivy R amp Campenhoudt L (1998) Manual de Investigaccedilatildeo em Ciecircncias Sociais

Lisboa Gradiva

Moreira C (2007) Teorias e Praacuteticas de Investigaccedilatildeo Lisboa Instituto Superior de

Ciecircncias Sociais e Poliacuteticas

Knight F H (1921) Risk Uncertainty and Profit Washington DC BeardBooks

ISGB (2005) Introduccedilatildeo aos Mercados Financeiros Lisboa IFB

Suaacuterez Suaacuterez A S 1977 Decisiones Oacuteptimas de inversioacuten y financiacioacuten Madrid

Ed Piraacutemide

Sebastiatildeo H 1998 Os Contratos de Futuros sobre Iacutendices Accionistas Porto Bolsa de

Derivados do Porto