INSTITUTO SUPERIOR DE GESTAtildeO
APLICACcedilAtildeO DOS INSTRUMENTOS FINANCEIROS NO SETOR DA
INDUacuteSTRIA TEXTIL E VESTUAacuteRIO
Questionaacuterio a empresas do setor da induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio
ANA ISABEL CAMILO FRANCISCO
Dissertaccedilatildeo apresentada no Instituto Superior
de Gestatildeo para obtenccedilatildeo do grau de mestre
em Gestatildeo Financeira
Orientador Professor Henrique Morais
LISBOA
2020
ii
AGRADECIMENTOS
Gostaria de agradecer aos meus pais pela educaccedilatildeo e pelos valores que sempre me
transmitiram e o seu apoio durante este percurso
Um especial agradecimento ao meu Professor Henrique Morais pela sinceridade apoio
e orientaccedilatildeo
Gostaria de agradecer agrave minha famiacutelia amigos e a todos os que direta ou indiretamente
contribuiacuteram para que fosse possiacutevel a concretizaccedilatildeo de mais este objetivo
iii
ABREVIATURAS
FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional
BIS - Bank for International Settlements
BdP - Banco de Portugal
Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR
RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital
RAPM - Risk Adjusted Performance Management
OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)
FRA - Forward Rate Agreement
CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios
ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio
OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio
UE ndash Uniatildeo Europeia
IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento
VAB ndash Valor Acrescentado Bruto
EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes
de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)
PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas
iv
RESUMO
As empresas natildeo estatildeo fechadas sobre si mesmas pelo que a realidade onde se inserem
eacute dinacircmica devido agraves muitas alteraccedilotildees no meio envolvente tanto a niacutevel econoacutemico
como social ou tecnoloacutegico Nos dias de hoje tem-se assistido a uma grande evoluccedilatildeo
do mercado financeiro internacional particularmente na oferta de produtos financeiros
cada vez mais complexos que permitem agraves empresas protegerem-se dos vaacuterios tipos de
riscos a que estatildeo expostas na sua atividade
Os Instrumentos Financeiros Derivados tecircm sido muito utilizados por instituiccedilotildees
financeiras e natildeo financeiras na cobertura de risco de oscilaccedilotildees de determinadas
variaacuteveis econoacutemicas ou seja para fazer o hedging
Eacute nossa intenccedilatildeo nesta dissertaccedilatildeo avaliar a utilizaccedilatildeo destes instrumentos derivados
pelas empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Para esse efeito apresentamos um referencial teoacuterico acerca da gestatildeo de risco e os
instrumentos financeiros nomeadamente futuros forwards e swaps bem como uma
caracterizaccedilatildeo da Induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio
Apresentam-se ainda os resultados de um questionaacuterio a vaacuterias empresas do setor tecircxtil
e do vestuaacuterio com o objetivo de avaliar o conhecimento das empresas do setor tecircxtil e
do vestuaacuterio sobre estes produtos derivados e qual o seu niacutevel de utilizaccedilatildeo
Concluiacutemos com o estudo efetuado que as empresas inquiridas conhecem e utilizam os
instrumentos financeiros
Palavras-Chave Mercado Financeiro instrumentos financeiros cobertura de risco
v
ABSTRACT
Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is
dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and
technologically Nowadays there has been a great evolution in the international
financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products
which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which
they are exposed in their activity
Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial
institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to
hedging
It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments
by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important
national business sectors
For this purpose we present a theoretical framework about risk management and
financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization
of the Textile and Clothing Industry
The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and
clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and
clothing sector about these derived products and what their level of use is
We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use
the financial instruments
Keywords Financial Market financial instruments risk hedging
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
ii
AGRADECIMENTOS
Gostaria de agradecer aos meus pais pela educaccedilatildeo e pelos valores que sempre me
transmitiram e o seu apoio durante este percurso
Um especial agradecimento ao meu Professor Henrique Morais pela sinceridade apoio
e orientaccedilatildeo
Gostaria de agradecer agrave minha famiacutelia amigos e a todos os que direta ou indiretamente
contribuiacuteram para que fosse possiacutevel a concretizaccedilatildeo de mais este objetivo
iii
ABREVIATURAS
FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional
BIS - Bank for International Settlements
BdP - Banco de Portugal
Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR
RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital
RAPM - Risk Adjusted Performance Management
OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)
FRA - Forward Rate Agreement
CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios
ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio
OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio
UE ndash Uniatildeo Europeia
IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento
VAB ndash Valor Acrescentado Bruto
EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes
de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)
PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas
iv
RESUMO
As empresas natildeo estatildeo fechadas sobre si mesmas pelo que a realidade onde se inserem
eacute dinacircmica devido agraves muitas alteraccedilotildees no meio envolvente tanto a niacutevel econoacutemico
como social ou tecnoloacutegico Nos dias de hoje tem-se assistido a uma grande evoluccedilatildeo
do mercado financeiro internacional particularmente na oferta de produtos financeiros
cada vez mais complexos que permitem agraves empresas protegerem-se dos vaacuterios tipos de
riscos a que estatildeo expostas na sua atividade
Os Instrumentos Financeiros Derivados tecircm sido muito utilizados por instituiccedilotildees
financeiras e natildeo financeiras na cobertura de risco de oscilaccedilotildees de determinadas
variaacuteveis econoacutemicas ou seja para fazer o hedging
Eacute nossa intenccedilatildeo nesta dissertaccedilatildeo avaliar a utilizaccedilatildeo destes instrumentos derivados
pelas empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Para esse efeito apresentamos um referencial teoacuterico acerca da gestatildeo de risco e os
instrumentos financeiros nomeadamente futuros forwards e swaps bem como uma
caracterizaccedilatildeo da Induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio
Apresentam-se ainda os resultados de um questionaacuterio a vaacuterias empresas do setor tecircxtil
e do vestuaacuterio com o objetivo de avaliar o conhecimento das empresas do setor tecircxtil e
do vestuaacuterio sobre estes produtos derivados e qual o seu niacutevel de utilizaccedilatildeo
Concluiacutemos com o estudo efetuado que as empresas inquiridas conhecem e utilizam os
instrumentos financeiros
Palavras-Chave Mercado Financeiro instrumentos financeiros cobertura de risco
v
ABSTRACT
Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is
dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and
technologically Nowadays there has been a great evolution in the international
financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products
which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which
they are exposed in their activity
Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial
institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to
hedging
It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments
by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important
national business sectors
For this purpose we present a theoretical framework about risk management and
financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization
of the Textile and Clothing Industry
The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and
clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and
clothing sector about these derived products and what their level of use is
We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use
the financial instruments
Keywords Financial Market financial instruments risk hedging
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
iii
ABREVIATURAS
FMI ndash Fundo Monetaacuterio Internacional
BIS - Bank for International Settlements
BdP - Banco de Portugal
Modelo VaR - Value-at-Risk - VaR
RAROC - Risk-Adjusted Return On Capital
RAPM - Risk Adjusted Performance Management
OTC - over-the-counter (Fora da Bolsa)
FRA - Forward Rate Agreement
CMVM ndash Comissatildeo Comeacutercio Valores Mobiliaacuterios
ITV ndash Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio
OMC ndash Organizaccedilatildeo Mundial de Comeacutercio
UE ndash Uniatildeo Europeia
IampD ndash Investigaccedilatildeo e Desenvolvimento
VAB ndash Valor Acrescentado Bruto
EBTIDA ndash Earnings before interest taxes depreciation and amortization (Lucros antes
de juros impostos depreciaccedilatildeo e amortizaccedilatildeo)
PME ndash Pequenas e Meacutedias Empresas
iv
RESUMO
As empresas natildeo estatildeo fechadas sobre si mesmas pelo que a realidade onde se inserem
eacute dinacircmica devido agraves muitas alteraccedilotildees no meio envolvente tanto a niacutevel econoacutemico
como social ou tecnoloacutegico Nos dias de hoje tem-se assistido a uma grande evoluccedilatildeo
do mercado financeiro internacional particularmente na oferta de produtos financeiros
cada vez mais complexos que permitem agraves empresas protegerem-se dos vaacuterios tipos de
riscos a que estatildeo expostas na sua atividade
Os Instrumentos Financeiros Derivados tecircm sido muito utilizados por instituiccedilotildees
financeiras e natildeo financeiras na cobertura de risco de oscilaccedilotildees de determinadas
variaacuteveis econoacutemicas ou seja para fazer o hedging
Eacute nossa intenccedilatildeo nesta dissertaccedilatildeo avaliar a utilizaccedilatildeo destes instrumentos derivados
pelas empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Para esse efeito apresentamos um referencial teoacuterico acerca da gestatildeo de risco e os
instrumentos financeiros nomeadamente futuros forwards e swaps bem como uma
caracterizaccedilatildeo da Induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio
Apresentam-se ainda os resultados de um questionaacuterio a vaacuterias empresas do setor tecircxtil
e do vestuaacuterio com o objetivo de avaliar o conhecimento das empresas do setor tecircxtil e
do vestuaacuterio sobre estes produtos derivados e qual o seu niacutevel de utilizaccedilatildeo
Concluiacutemos com o estudo efetuado que as empresas inquiridas conhecem e utilizam os
instrumentos financeiros
Palavras-Chave Mercado Financeiro instrumentos financeiros cobertura de risco
v
ABSTRACT
Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is
dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and
technologically Nowadays there has been a great evolution in the international
financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products
which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which
they are exposed in their activity
Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial
institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to
hedging
It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments
by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important
national business sectors
For this purpose we present a theoretical framework about risk management and
financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization
of the Textile and Clothing Industry
The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and
clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and
clothing sector about these derived products and what their level of use is
We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use
the financial instruments
Keywords Financial Market financial instruments risk hedging
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
iv
RESUMO
As empresas natildeo estatildeo fechadas sobre si mesmas pelo que a realidade onde se inserem
eacute dinacircmica devido agraves muitas alteraccedilotildees no meio envolvente tanto a niacutevel econoacutemico
como social ou tecnoloacutegico Nos dias de hoje tem-se assistido a uma grande evoluccedilatildeo
do mercado financeiro internacional particularmente na oferta de produtos financeiros
cada vez mais complexos que permitem agraves empresas protegerem-se dos vaacuterios tipos de
riscos a que estatildeo expostas na sua atividade
Os Instrumentos Financeiros Derivados tecircm sido muito utilizados por instituiccedilotildees
financeiras e natildeo financeiras na cobertura de risco de oscilaccedilotildees de determinadas
variaacuteveis econoacutemicas ou seja para fazer o hedging
Eacute nossa intenccedilatildeo nesta dissertaccedilatildeo avaliar a utilizaccedilatildeo destes instrumentos derivados
pelas empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Para esse efeito apresentamos um referencial teoacuterico acerca da gestatildeo de risco e os
instrumentos financeiros nomeadamente futuros forwards e swaps bem como uma
caracterizaccedilatildeo da Induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio
Apresentam-se ainda os resultados de um questionaacuterio a vaacuterias empresas do setor tecircxtil
e do vestuaacuterio com o objetivo de avaliar o conhecimento das empresas do setor tecircxtil e
do vestuaacuterio sobre estes produtos derivados e qual o seu niacutevel de utilizaccedilatildeo
Concluiacutemos com o estudo efetuado que as empresas inquiridas conhecem e utilizam os
instrumentos financeiros
Palavras-Chave Mercado Financeiro instrumentos financeiros cobertura de risco
v
ABSTRACT
Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is
dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and
technologically Nowadays there has been a great evolution in the international
financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products
which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which
they are exposed in their activity
Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial
institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to
hedging
It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments
by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important
national business sectors
For this purpose we present a theoretical framework about risk management and
financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization
of the Textile and Clothing Industry
The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and
clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and
clothing sector about these derived products and what their level of use is
We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use
the financial instruments
Keywords Financial Market financial instruments risk hedging
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
v
ABSTRACT
Companies are not closed in on themselves so the reality in which they operate is
dynamic due to the many changes in the environment both economically socially and
technologically Nowadays there has been a great evolution in the international
financial market particularly in the offer of increasingly complex financial products
which allow companies to protect themselves from the various types of risks to which
they are exposed in their activity
Derivative financial instruments have been widely used by financial and non-financial
institutions to cover the risk of fluctuations in certain economic variables that is to
hedging
It is our intention in this dissertation to evaluate the use of these derivative instruments
by companies in the textile and clothing sector one of the largest and most important
national business sectors
For this purpose we present a theoretical framework about risk management and
financial instruments namely futures forwards and swaps as well as a characterization
of the Textile and Clothing Industry
The results of a questionnaire are also presented to several companies in the textile and
clothing sector in order to assess the knowledge of companies in the textile and
clothing sector about these derived products and what their level of use is
We concluded with the study carried out that the surveyed companies know and use
the financial instruments
Keywords Financial Market financial instruments risk hedging
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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Porthin Markus 2004 Advanced Case Studies in Risk Management Department of
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Dissertaccedilatildeo de Mestrado
Kerlinger F (1980) Metodologia de Pesquisa em Ciecircncias Sociais S Paulo EPU
Ran L C amp Vilalta M F 1992 Nuevos Instrumentos Financieros En La Estrategia
Empresarial Espanha ESIC pp 17-182
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Figueiredo R P de 2001 Gestatildeo de riscos operacionais em instituiccedilotildees financeiras -
Uma abordagem qualitativa Universidade da Amazoacutenia ndash UNAMA Beleacutem Paraacute
Brasil Dissertaccedilatildeo de Mestrado [Consultado a 20 janeiro de 2020] Disponiacutevel em
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Matias F 2012 Impacto da gestatildeo do risco nas instituiccedilotildees financeiras ndash O caso da
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empresariais Dissertaccedilatildeo de Mestrado [Consultado a 20 janeiro de 2020]Disponiacutevel
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DGAE (2018) Sinopse Induacutestria Tecircxtil e Vestuaacuterio [Consultado em 25 maio de 2020]
Disponiacutevel em httpswwwdgaegovpt
59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
vi
IacuteNDICE
AGRADECIMENTOS ii
ABREVIATURAS iii
RESUMO iv
ABSTRACT v
IacuteNDICE DE FIGURAS viii
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS x
INTRODUCcedilAtildeO 1
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA 3
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA 5
21 RISCO 5
22 TIPOLOGIA DE RISCO 7
23 GESTAtildeO DE RISCO 13
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO 15
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO 19
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS 21
31 BOLSA DE DERIVADOS 22
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC) 22
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO 23
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS 24
41 CONTRATOS FORWARD 26
42 CONTRATO DE FUTUROS 29
43 CONTRATO DE SWAPS 32
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS DERIVADOS
helliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphelliphellip34
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS 35
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO 35
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS 44
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
vii
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES 44
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS 45
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS 46
CONCLUSAtildeO 51
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS 54
ANEXO I ndash DADOS DOS SETOR 59
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO AgraveS EMPRESAS 61
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
viii
IacuteNDICE DE FIGURAS
Figura 1 ndash Tipos de Risco 8
Figura 2 - Risco Origem Interna e Externa 14
Figura 3 - Formula Modelo RAROC 21
Figura 4 - Instrumentos Financeiros 25
Figura 5 ndash FRA 28
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 31
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros 32
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros 35
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio 37
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas 40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas 40
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho 41
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade 41
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas 42
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees 42
Figura 16 - Principais Clientes 43
Figura 17 - Principais Fornecedores 43
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio 44
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio 44
Figura 20 - Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo 59
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
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Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
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Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
ix
Figura 21 - Volume de Negoacutecios e VAB 59
Figura 22 - Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas 60
Figura 23 - Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio 60
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes 60
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
x
IacuteNDICE DE GRAacuteFICOS
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros 47
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 47
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 48
Graacutefico 4 ndash Nuacutemero Meacutedio de Empregados 48
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Juro 50
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiros usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio 50
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
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Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
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- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
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A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
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Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
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45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
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A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
1
INTRODUCcedilAtildeO
TEMAacuteTICA
Apoacutes a Segunda Guerra Mundial e na sequecircncia dos Acordos de Bretton-Woods foi
definido e implementado um Sistema Monetaacuterio Internacional (SMI) que viria a
assegurar a estabilidade do sistema financeiro durante quase trecircs deacutecadas
O Sistema era baseado na ideia da estabilidade cambial sendo tendencialmente um
sistema de cacircmbios fixos centrado no doacutelar norte-americano uacutenica moeda com
convertibilidade ao ouro e insuscetiacutevel de desvalorizaccedilotildees pontuais assegurando assim
que preccedilos taxas de cacircmbio e taxas de juro se manteriam relativamente estaacuteveis e que
natildeo configurariam um instrumento de risco financeiro para as empresas
Independentemente de uma anaacutelise criacutetica que se poderia fazer ao Sistema
nomeadamente a hegemonia financeira norte-americana que criou e intensificou em
paralelo com o enorme contributo indireto que tambeacutem deu para a destruiccedilatildeo de parte
do aparelho produtivo dos Estados Unidos da Ameacuterica o fato eacute que Bretton-Woods natildeo
resistiu agrave desvalorizaccedilatildeo do doacutelar que aquela destruiccedilatildeo e a consequente degradaccedilatildeo da
balanccedila comercial dos Estados Unidos da Ameacuterica a primeira crise do petroacuteleo e os
movimentos de capitais especulativos tornaram inevitaacutevel
E tudo isto ocorreu na primeira metade da deacutecada de setenta do Seacuteculo XX
Ora sem surpresa eacute tambeacutem neste tempo que se comeccedila a estabelecer um vasto leque
de novos produtos financeiros conhecidos pela designaccedilatildeo de derivados Em bom rigor
natildeo eram produtos novos dado que jaacute vinham sendo utilizados desde meados do seacuteculo
XIX nomeadamente em bens agriacutecola e do setor da pecuaacuteria A novidade eacute que agora
estavam a ser criados tambeacutem para o setor financeiro
Aparecem assim Futuros sobre taxas de juro sobre taxas de cacircmbio sobre accedilotildees sobre
iacutendices de accedilotildees numa tendecircncia inicial de massificaccedilatildeo da cobertura de risco muito
alicerccedilada na volatilidade acrescida trazida pelo fim de Bretton-Woods e pela primeira
crise do petroacuteleo
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
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Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
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Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
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obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
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Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
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- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
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A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
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Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
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Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
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Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
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A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
2
Pode-se com alguma propriedade dizer que com a queda do Bretton-Woods os niacuteveis
de incerteza a niacutevel mundial aumentaram no que respeita nomeadamente aos preccedilos agraves
taxas de juro e agraves de cacircmbio
Com a gestatildeo de riscos financeiros os agentes econoacutemicos ficaram com uma
inquietaccedilatildeo devido agrave grande instabilidade das taxas de cacircmbio e de juro Assim sendo
quando o negoacutecio eacute celebrado no momento atual e a transaccedilatildeo eou pagamento
acontecem no futuro nascem assim os produtos derivados coma necessidade de anular
o risco de perda do valor de um bem
Este eacute o enquadramento dos uacuteltimos cinquenta anos da economia mundial no que ao
sistema monetaacuterio diz respeito
E a partir daqui consideraacutemos interessante desenvolver um trabalho que analisasse ateacute
que ponto as empresas portuguesas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio utilizam os
instrumentos derivados na cobertura dos riscos a que estatildeo expostas
Tratando-se de um setor muito importante para a economia portuguesa tambeacutem pelo
que significam nas nossas exportaccedilotildees de bens transacionaacuteveis eacute importante
percebermos de que forma estaacute exposto aos riscos supracitados
Os objetivos gerais deste trabalho satildeo
Enquadrar teoricamente os principais aspetos da gestatildeo de risco a partir do
mercado financeiro
Elaborar um estudo empiacuterico atraveacutes da execuccedilatildeo de um questionaacuterio a
empresas do setor
E os objetivos especiacuteficos deste trabalho satildeo
Perceber o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros das induacutestrias do
setor tecircxtil e do vestuaacuterio
Identificar quais os instrumentos financeiros utilizados para a cobertura de risco
Identificar a frequecircncia na aplicabilidade dos instrumentos financeiros
O Presente projeto encontra-se dividido em seis capiacutetulos
Primeiramente eacute elaborada uma introduccedilatildeo ao tema
No primeiro capiacutetulo eacute definida a metodologia da dissertaccedilatildeo
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
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23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
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Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
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Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
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riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
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alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
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Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
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A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
3
No capiacutetulo nuacutemero dois satildeo expostas as definiccedilotildees de risco quais as formas
que existem de cobertura de risco e quais os agentes econoacutemicos que utilizam
estes instrumentos financeiros
No terceiro capiacutetulo descreve-se o funcionamento dos mercados financeiros e o
risco que os investidores estatildeo sujeitos
No capiacutetulo quatro elabora-se uma apresentaccedilatildeo aos instrumentos financeiros
derivados que existem e aos contratos que satildeo se realizam no mercado financeiro
de derivados
No capiacutetulo cinco eacute a abordagem da induacutestria Tecircxtil e do Vestuaacuterio em Portugal
No capiacutetulo seis satildeo apresentadas as hipoacuteteses o meacutetodo de recolha de dados e a
anaacutelise de dados
Por fim eacute apresentada a conclusatildeo deste trabalho
Capiacutetulo 1 ndash METODOLOGIA
A investigaccedilatildeo cientiacutefica ldquoeacute um meacutetodo de aquisiccedilatildeo de conhecimentos que permite
encontrar respostas para questotildees precisasrdquo (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009 p4) Estes
autores mencionam ainda que a ldquoinvestigaccedilatildeo cientiacutefica eacute um processo sistemaacutetico que
consiste na recolha de dados observaacuteveis e verificaacuteveisrdquo
A investigaccedilatildeo social reside na construccedilatildeo e organizaccedilatildeo de processos que pode alterar
consoante a natureza e especificidade do objeto de estudo Para aleacutem disso a
investigaccedilatildeo social tem em vista conhecer cada vez melhor a realidade social e deve ter
as caracteriacutesticas de objetividade fiabilidade e validade dos estudos cientiacuteficos caso
contraacuterio pode ser um indicador de falta de rigor nos estudos (Pardal amp Lopes 2011)
Fortin Cocircteacute amp Filion (2009) referem que o processo de investigaccedilatildeo adota as
seguintes etapas a fase conceptual a fase metodoloacutegica e empiacuterica
A fase conceptual serve para dar resposta a uma incerteza quando existe essa
necessidade Fortin Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) afirmam que eacute imperioso nesta etapa eacute
necessaacuterio fazer uma revisatildeo da literatura para que o investigador possa ter uma
percepccedilatildeode qual o domiacutenio dos conhecimentos atuais sobre esse tema Esta revisatildeo da
literatura orienta o investigador para os tipos de questotildees e o meacutetodo de investigaccedilatildeo a
utilizar
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
4
A fase metodoloacutegica eacute definida por Fortin (2003) como um ldquoconjunto dos meacutetodos e
das teacutecnicas que guiam a elaboraccedilatildeo do processo de investigaccedilatildeo cientiacuteficardquo (p372)
permitindo assim definir o desenho de investigaccedilatildeo a populaccedilatildeo a amostra as variaacuteveis
e os meacutetodos de colheita e anaacutelise de dados
Neste projeto o meacutetodo de colheita de dados foi o questionaacuterio O questionaacuterio eacute a
teacutecnica de recolha de dados mais utilizada na investigaccedilatildeo socioloacutegica As principais
vantagens de utilizar esta teacutecnica eacute o facto de ser barato garantir o anonimado e natildeo
precisar de ser respondido de imediato Existem contudo desvantagens associadas a
esta teacutecnica como por exemplo natildeo ser aplicaacutevel a analfabetos dificuldade na
compreensatildeo das questotildees facilita a resposta em grupo e apenas eacute viaacutevel em universos
homogeacuteneos (Pardal amp Lopes 2011)
A fase empiacuterica consiste na implementaccedilatildeo da fase metodoloacutegica como referem Fortin
Cocircte amp Vissandjeacutee (2003) ldquoesta fase inclui a colheita de dados no terreno seguida da
organizaccedilatildeo e tratamento dos dadosrdquo (p41) futuramente realiza-se a anaacutelise e
extrapolaccedilatildeo de resultados
E por fim a fase de interpretaccedilatildeo e de difusatildeo onde o investigador realiza um relatoacuterio
de investigaccedilatildeo que pode ser uma publicaccedilatildeo uma apresentaccedilatildeo oral ou um cartaz
concebido para variados puacuteblicos (Fortin Cocircteacute amp Filion 2009)
A metodologia de investigaccedilatildeo deveraacute basear-se nas finalidades do trabalho que seraacute
desenvolvido a grandeza da amostra e a perceccedilatildeo dos fenoacutemenos que satildeo objeto de
investigaccedilatildeo Para Sousa amp Baptista (2011) ldquoA metodologia de investigaccedilatildeo consiste
num processo de seleccedilatildeo da estrateacutegia de investigaccedilatildeo que condiciona por si soacute a
escolha das teacutecnicas de recolha de dados que devem ser adequadas aos objetivos que se
pretendem atingirrdquo (p52)
A metodologia utilizada foca-se na pesquisa bibliograacutefica na obtenccedilatildeo de dados e
tambeacutem na anaacutelise estatiacutestica dos dados Elaborar-se-aacute um questionaacuterio a vaacuterias
entidades empresariais do setor tecircxtil e vestuaacuterio que tem como finalidade a anaacutelise do
niacutevel de conhecimento das entidades face a certos produtos financeiros derivados e
identificar para a cobertura de risco de taxa de cacircmbio e de taxa de juro quais os
utilizados
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
15
Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
18
Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
5
Como defende Moreira (2007 67) ldquotoda a investigaccedilatildeo seja ela de cariz quantitativo
ou qualitativo procura encontrar resposta ou soluccedilatildeo para um dado problemardquo A
definiccedilatildeo do problema eacute decisiva porque eacute ele que vai orientar todo o processo de
pesquisa Na opiniatildeo de Tuckman (2000) a fase mais difiacutecil do processo de
investigaccedilatildeo eacute a escolha do problema natildeo existindo um formulaacuterio proacuteprio para a sua
definiccedilatildeo Devendo ser definido de forma clara deve ser formulado em forma de
questatildeo ser empiricamente testaacutevel e evitar juiacutezos morais e eacuteticos Para o problema se
tornar investigaacutevel eacute na opiniatildeo de Moreira (2007) atraveacutes da especificaccedilatildeo das
perguntas de pesquisa que ajudam a decidir quais os aspetos e sob que perspetivas se
iraacute focar a pesquisa
Kerlinger (1980 36) defende esta ideia referindo que ldquoum problema de investigaccedilatildeo eacute
em primeiro lugar uma questatildeo uma sentenccedila em forma interrogativardquo Tambeacutem para
Quivy e Campenhoudt (1998) sugerem que ldquouma investigaccedilatildeo eacute por definiccedilatildeo algo
que se procurardquo atribuem grande importacircncia agrave pergunta de partida Defendem no
entanto que ela soacute se tornaraacute verdadeiramente uacutetil se for bem formulada devendo a sua
enunciaccedilatildeo por isso obedecer a trecircs criteacuterios clareza exequibilidade e pertinecircncia
Assim a pergunta que iraacute servir de fio condutor da investigaccedilatildeo deve ser clara e concisa
na formulaccedilatildeo deve ser realista no sentido de se adequar aos recursos humanos
temporais e materiais disponiacuteveis deve ser pertinente tendo em conta o contexto do
estudo
Este estudo eacute importante para se perceber se as empresas conhecem os instrumentos
financeiros como swaps opccedilotildees futuros e forwards Bem como qual dos referidos
instrumentos financeiros satildeo utilizados e caso natildeo sejam quais os motivos para isso
Capiacutetulo 2 ndash REVISAtildeO DA LITERATURA
21 RISCO
A palavra risco vem da palavra do italiano antigo risicare que tem como significado
atrever-se Sendo assim natildeo eacute um destino mas sim uma escolha As accedilotildees que ousamos
tomar dependem de nossa liberdade de escolha que eacute a essecircncia da histoacuteria de risco
(Bernstein 1996)
Entre autores parece natildeo haver consenso no que diz respeito agrave definiccedilatildeo de risco
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
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RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
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atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
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Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
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Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
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23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
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Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
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Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
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riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
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Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
REFEREcircNCIAS BIBLIOGRAacuteFICAS
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John Wiley and Sons
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63
6
Para Amran et al (2009) ldquoo risco eacute um elemento incontornaacutevel de qualquer
empreendimento empresarialrdquo
Segundo Kropp et al (1999 apud Alves 2005 p 42) o risco tem como definiccedilatildeo
ldquoEventos Futuros incertos que podem influenciar ou alcanccedilar os objetivos estrateacutegicos
operaccedilotildees e financcedilas da organizaccedilatildeordquo
A FERMA (2003 p 3) consideram que ldquoo risco pode ser definido como uma
combinaccedilatildeo da probabilidade de um evento e suas consequecircncias (Guia ISO IEC 73)
O simples facto de existir atividade abre a possibilidade de ocorrecircncia de eventos ou
situaccedilotildees cujas as consequecircncias constituem oportunidades para obter vantagens (lado
positivo) ou ameaccedilas ao sucesso (lado negativo)
Segundo Linsley e Shrives (2006) risco pode ser qualquer oportunidade ou perigo
dano ameaccedila ou risco que possa causar ou vir a causar repercussatildeo em gerir qualquer
oportunidade opiniatildeo perigo dano ameaccedila ou exposiccedilatildeo agrave empresa ou agrave
administraccedilatildeo O risco tambeacutem deve ser considerado em um sentido amplo cobrindo
tanto as direccedilotildees positivas quanto as negativas No entanto outros como o Comitecirc de
Patrociacutenio Organizacional do Comitecirc Treadway (COSO 2004) vecircem os riscos apenas
de uma perspetiva negativa
Ameer (2009) e Othman (2009) (Alves et al 2013 p7) definem risco como perda
devido a mudanccedilas adversas nos preccedilos e preccedilos de mercado (como taxas de cacircmbio
taxas de juros cotaccedilotildees de accedilotildees ou preccedilos de commodities)
Para Durban (1989 p 14) apud Pinto (1996 p7) definem ldquouma situaccedilatildeo caracterizada
como inesperada ou indesejada que teraacute de ser reduzida ou eliminada Numa oacutetica
especificamente financeira o risco estaacute associado agrave perspetiva dos resultados a obter ser
diferente do previsto numa escala menor ou maior ou entatildeo ao possiacutevel desvio que se
verificaraacute entre os valores estimados e os realmente alcanccedilados quando as previsotildees satildeo
realizadas em condiccedilotildees de incertezardquo como risco
Todavia em situaccedilotildees especiacuteficas na esfera financeira e econoacutemica o risco eacute definido
em termos de mudanccedilas nos retornos do investimento em relaccedilatildeo aos retornos esperados
(Knight 1921)
7
Os ativos e passivos de uma entidade natildeo estatildeo todos expostos de forma idecircntica agraves
vaacuterias fontes de risco para isso haacute que analisar caso a caso todas as operaccedilotildees valores
de curto ou meacutedio e longo prazo e operaccedilotildees jaacute efetuadas e previstas
Tal como afirma Stulz (2000) referindo-se ao paradigma de Modigliani e Miller numa
economia sem atrito a gestatildeo de riscos eacute uma atividade inuacutetil Os stakeholders podem
ajustar o perfil de risco de sua carteira diversificando ou alterando seus ativos e as
empresas saudaacuteveis que sofreram choques inesperados podem sempre ir recorrer
financiamento no mercado financeiro a qualquer Portanto a uacutenica razatildeo para as
empresas lidarem com riscos financeiros eacute que isso pode melhorar a situaccedilatildeo dos seus
donos e stakeholders (Stulz 2000)
22 TIPOLOGIA DE RISCO
A classificaccedilatildeo de risco organiza os riscos que eacute uma etapa fundamental na
determinaccedilatildeo das medidas de resposta a serem tomadas
De acordo com Damodaran (2008) as categorias relevantes de risco satildeo as seguintes
Risco de Mercado versus Risco especiacutefico da empresa ndash Esta categoria cobre
riscos que afetam a maioria ou todas as empresas (riscos de mercado) e um
pequeno nuacutemero de empresas (riscos especiacuteficos)
Risco operacional versus risco financeiro ndash Esta categoria inclui riscos
decorrentes de atividades relacionadas aos negoacutecios baacutesicos incluindo riscos
relacionados agrave compra transformccedilatildeo recursos e vendas de produtos ou serviccedilos
bem como riscos decorrentes de escolhas financeiras da empresa
Risco contiacutenuo versus risco eventual ndash Alguns riscos persistem enquanto
outros ficam inativos por longos periacuteodos de tempo e raramente se manifestam
atraveacutes de eventos desagradaacuteveis com consequecircncias econoacutemicas
Riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos ndash Alguns riscos tecircm um impacto
significativo na empresa e podem causar um impacto catastroacutefico enquanto
outros satildeo pequenos e tecircm um impacto relativamente pequeno no valor e no
lucro da empresaNo entanto os riscos variam de empresa para empresa
Entretanto Stulz (2000) agrupa os riscos com que uma empresa se depara nas
seguintes categorias
8
Figura 1 - Tipos de Risco Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Riscos sistemaacuteticos satildeo comuns agrave maioria das empresas os riscos comuns
podem incluir o risco de volatilidade inerente ao ciclo de negoacutecios
Riscos idiossincraacuteticos satildeo especiacuteficos para cada empresa e podem incluir
situaccedilotildees como o risco de que seus produtos natildeo funcionem corretamente ou que
o dispositivo pegue fogo
Segundo Suaacuterez (1977 p 540) os tipos de risco podem ser classificados em risco
financeiro e risco econoacutemico
RISCO ECONOacuteMICO
O risco econoacutemico ou tambeacutem designado risco de mercado ou empresarial eacute de
acordo com Suaacuterez ldquoo que tem origem em todas as circunstacircncias ou eventualidades que
afetam o resultado da exploraccedilatildeo e que fazem com que a empresa natildeo possa garantir a
estabilidade desse resultado (flutuaccedilotildees da procura acidentes de trabalho e greves
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica mudanccedilas de poliacuteticas econoacutemicas por parte dos governos
concorrecircncia exterior etc)rdquo
Este eacute um risco decorrente da instabilidade dos resultados atuais (ou seja resultados
antes das funccedilotildees financeiras) O risco econoacutemico segundo Brie (1993) ldquoestaacute mais
associado agrave adequaccedilatildeo dos recursos agrave atividade da empresa o seu saber fazer teacutecnico
comercial e em aprovisionamento os instrumentos de produccedilatildeo e de distribuiccedilatildeo os
seus recursos humanos e de gestatildeo e as caracteriacutesticas do meio em que ela evolui ou
seja os seus pontos criacuteticos de sucessordquo
Tipos de Risco
Risco Econoacutemico
Risco Financeiro
Risco de Liquidez
Risco de Mercado
Risco Taxa de Juro
Risco Taxa de Cacircmbio
Risco de Creacutedito
9
RISCO FINANCEIRO
Para Suaacuterez Suaacuterez quando a empresa estaacute fortemente endividada especialmente
quando a diacutevida eacute de meacutedio a longo eacute quando surge o risco financeiro Justifica-se
fundamentalmente aos resultados instaacuteveis apoacutes a funccedilatildeo financeira antes ou depois de
impostos
De acordo com Brie (op cit loc cit) o risco financeiro adveacutem da estrutura financeira
da empresa (na perspetiva da origem dos seus capitais) Isso pode afetar de duas
maneiras a empresa estabilidade e equiliacutebrio (sobre as condiccedilotildees de laboraccedilatildeo ou
seguranccedila e manutenccedilatildeo em funcionamento) Em princiacutepio maior risco acontece
quando existe maior o endividamento
Durban (1989 p 14) recomenda substituir a palavra risco (em termos econocircmicos e
financeiros) por variabilidade (ou dispersatildeo de resultados) por motivos de
classificaccedilatildeo
Para Thornhill (1990 pp 15-17) (citado por Pinto 1996 p 10) em muitos casos os
resultados seratildeo dispersos ou com variabilidade para que diferentes configuraccedilotildees
possam ser adotadas e vaacuterios tipos especiacuteficos de riscos possam ser integrados os quais
podem levar a riscos globais para a empresa
Conclui-se que o risco financeiro relaciona-se a possiacuteveis ocorrecircncias futuras hostis agrave
situaccedilatildeo financeira circundante tem um impacto negativo nas rendimentos e gastos da
organizaccedilatildeo
Os mais relevantes tipos de risco financeiro satildeo risco de liquidez de mercado e de
creacutedito O risco de mercado subdivide-se em risco taxa de cacircmbio e risco taxa de Juro
Os riscos financeiros para empresas natildeo financeiras consistem - amplamente definidos ndash
em alteraccedilotildees inesperadas nas taxas de juro nas taxas de cacircmbio e nas commodities
RISCO DE MERCADO
A conceccedilatildeo de risco de mercado eacute exposto de maneira desigual na literatura
Segundo Figueiredo (2001 p 10) apud Matias (2012 p 27) ldquoo risco de mercado surge
como consequecircncia do creacutedito e potencia-se pela sofisticaccedilatildeo e complexidade dos
produtos financeiros oferecidos e pela diversidade e instabilidade dos mercados de
10
atuaccedilatildeo o que pode levar os bancos nas suas transaccedilotildees de intermediaccedilatildeo financeira a
manterem posiccedilotildees passivas e ativas natildeo coincidentes em taxas prazos ou moedasrdquo
Simplificando o risco de mercado eacute definido como a possibilidade de afetar
negativamente o capital ou os resultados devido a flutuaccedilotildees nos preccedilos de mercado
taxas de juros taxas de cacircmbio e accedilotildees
De acordo com Saacute Silva (2013 p 77) o local onde se troca uma moeda ou divisa de
um determinado paiacutes por outra eacute chamado o mercado cambial
O risco de cacircmbio estaacute relacionado agrave variaccedilatildeo do preccedilo de uma divisa
comparativamente a outra e ldquopode ser gerado por atividades de comeacutercio
(exportaccedilatildeoimportaccedilatildeo) com o estrangeiro por uma atividade financeira em divisas e
tambeacutem pelo desenvolvimento multinacional da empresardquo (Gillot e Pion 1993 paacuteg 17)
No meacutedio prazo mudanccedilas nas taxas de cacircmbio tambeacutem podem afetar a posiccedilatildeo
competitiva da empresa o que ocorre quando as mudanccedilas nas taxas de cacircmbio satildeo
favoraacuteveis aos concorrentes estrangeiros Quando uma moeda se deprecia em relaccedilatildeo a
outra os bens produzidos no paiacutes em que a moeda se deprecia satildeo mais baratas para os
compradores de outros paiacuteses o que leva a um aumento da competitividade entre as
empresas dos paiacuteses em questatildeo
Segundo Debeauvais amp Sinnah (1992 p 109) uma empresa estaacute exposta ao risco
cambial ao realizar transaccedilotildees comerciais ou financeiras em moedas natildeo nacionais
Este risco pode assumir a seguinte tipologia
Risco de cacircmbio comercial quando a transaccedilatildeo subjacente eacute uma transaccedilatildeo
comercial
Risco de cacircmbio patrimonial quando vem de investimento estrangeiro
Risco de competitividade quando a empresa estaacute sujeita a feroz concorrecircncia
internacional
O risco da taxa de juros estaacute relacionado agrave volatilidade inerente Essa volatilidade deve-
se a mudanccedilas nas taxas de juros que satildeo motivadas por fatores sociais poliacuteticos
econocircmicos ou outros (como poliacuteticas de instituiccedilotildees financeiras qualidade de creacutedito
do tomador de empreacutestimos e condiccedilotildees de mercado)
11
Segundo Costa Ran e Fonte Vilalta (1992 paacuteg 181) no que concerne ao grau de
variabilidade as taxas de juro podem ser
Fixas as taxas que permanecem constantes por um periacuteodo fixo de tempo
Variaacuteveis taxa de juro que muda de acordo com as normas do mercado ou
indexadas a taxas de juros variaacuteveis como referecircncia Dependendo da referecircncia
em que a referecircncia se baseia pode haver flutuaccedilotildees permanentes
Em funccedilatildeo do risco de variaccedilatildeo das taxas de juro podemos agrupar os intervenientes no
mercado financeiro em dois grandes grupos os operadores que temem a descida das
taxas de juro (empresas que contraem empreacutestimos a taxas fixas e agentes que investem
a taxas variaacuteveis) e os operadores que temem a subida das taxas de juro (empresas que
contraem empreacutestimos a taxas variaacuteveis e agentes que investem a taxas fixas)
RISCO DE LIQUIDEZ
Segundo a definiccedilatildeo de Pinho et al (2011) o termo liquidez refere-se agrave capacidade de
converter ativos em dinheiro ou seja liquidez significa a capacidade de atender agrave
procura monetaacuteria
Por outras palavras o risco de liquidez adveacutem da conversatildeo de ativos em liquidez e das
atividades normais da empresa Eacute o risco de um certo bem natildeo poder ser vendido
rapidamente ou fornecer retornos esperados no curto prazo
O risco de liquidez ldquoestaacute fortemente relacionado com as instituiccedilotildees financeiras (banca e
seguros) e reflete a exposiccedilatildeo face a determinadas perdas que apontam para a
solvabilidade destas instituiccedilotildees em termos monetaacuteriosrdquo Por outro lado supotildee-se que
quando uma instituiccedilatildeo deve assinar um acordo com terceiros ela deve manter ativos
liacutequidos suficientes para suportar suas diacutevidas e ao mesmo tempo atender ao fluxo de
caixa necessaacuterio para cumprir suas obrigaccedilotildees (Saacute Silva et al 2013 p 235)
Portanto pode ser definido como o risco de a empresa natildeo cumprir seus compromissos
a um custo razoaacutevel Esse risco ocorre quando ativos e passivos natildeo correspondem
exatamente Nesse caso o decliacutenio da confianccedila tornaraacute os custos de financiamento mais
altos ou ateacute indisponiacuteveis Dessa forma o risco de a empresa natildeo conseguir levantar
recursos proacuteprios ou apenas conseguir recursos a preccedilos muito altos devido agrave confianccedila
insuficiente ou a uma crise geral do mercado pode ser chamado de risco de liquidez
12
Devido agrave variedade de ativos e responsabilidades acontece numa empresa o risco de
liquidez A liquidez de ativos eacute a capacidade de converter um ativo em um valor
proacuteximo ao seu valor de mercado A liquidez do passivo estaacute relacionada agraves obrigaccedilotildees
da empresa em vaacuterias circunstacircncias
RISCO DE CREacuteDITO OU DE CONTRAPARTIDA
Eacute um dos riscos mais antigos o risco de creacutedito eacute comum agrave maioria das empresas e
devido agrave natureza do paiacutes desempenha um papel importante no desempenho financeiro
das instituiccedilotildees de creacutedito Portanto assim como o Conselho de Supervisatildeo Bancaacuteria
(BCBS sigla inglesa) e o Bank For International Settlements (BIS) o risco de credito eacute
uma preocupaccedilatildeo particular dos reguladores bancaacuterios nacionais e internacionais
Globalmente a principal fonte de problemas enfrentados pelas instituiccedilotildees de creacutedito eacute
o risco de creacutedito
O Banco de Portugal (BdP) define o risco de creacutedito como ldquoa probabilidade de
ocorrecircncia de impactos negativos nos resultados ou no capital devido agrave incapacidade de
uma contraparte cumprir os seus compromissos financeiros perante a instituiccedilatildeo
incluindo possiacuteveis restriccedilotildees agrave transferecircncia de pagamentos do exterior O risco de
creacutedito existe principalmente nas exportaccedilotildees em creacutedito (incluindo o titulado) linhas
de creacutedito garantias e derivadosrdquo
Segundo Pinho et al (2011) o risco de creacutedito estaacute ligado ao incumprimento de
contrato pela contraparte agrave perda por ausecircncia de pagamento Quando uma entidade
empresta dinheiro a outra entidade espera receber o dinheiro emprestado e os juros
Dessa forma o sujeito depende da capacidade do credor de pagar e sofreraacute perdas se
natildeo pagar juros ou o capital natildeo ser devolvido
O risco de creacutedito ocorre quando eacute provaacutevel que uma contraparte natildeo pague os cash-
flow da outra parte no futuro Satildeo alguns exemplos de acontecimentos de risco de
creacutedito direto garantias providenciadas e cartas de creacutedito escritas linhas de creacutedito
acordadas que podem ser abolidas recebimentos de derivados empreacutestimos normais e
empreacutestimos natildeo seguros como os cartotildees de creacutedito e outros recebimentos como os
pagamentos de salaacuterios ou transaccedilotildees
13
23 GESTAtildeO DE RISCO
A gestatildeo de risco pode assumir-se como um conjunto de metodologias e procedimentos
utilizados por uma empresa para controlar e assim minimizar eou reduzir os riscos que
possam afetar os seus objetivos
A gestatildeo do risco em contexto econoacutemico-financeiro tem como principal objetivo a
reduccedilatildeo da volatilidade dos rendimentos e a minimizaccedilatildeo das grandes perdas
Damodaram (2008) menciona que a gestatildeo do risco em financcedilas tem-se vindo a estreitar
restringindo-se apenas ao hedging e natildeo dando a importacircncia agrave exploraccedilatildeo das
potencialidades associadas ao risco Poreacutem certas empresas podem conseguir vantagens
competitivas ao assumir certos riscos o que originou uma praacutetica conhecido como
selective hedging em alternativa ao full cover hedging (Stulz 1996)
Teller e Koch (2013) defendem que o principal objetivo da gestatildeo de riscos seja reduzir
o impacto negativo dos riscos enfrentados pela organizaccedilatildeo o que eacute conseguido atraveacutes
da identificaccedilatildeo e gestatildeo de ameaccedilas com o objetivo de evitar possiacuteveis perdas e
melhorar a capacidade de resposta a riscos organizaccedilatildeo
A gestatildeo de risco passa por
Identificar o risco
Medir e quantificar o risco
Desenvolver estrateacutegias de gestatildeo de risco
Neste processo deveraacute ser dada a maior atenccedilatildeo aos fatores que sejam suscetiacuteveis de
causar maior perdas ou seja aqueles face aos quais a organizaccedilatildeo apresente maior
exposiccedilatildeo e cujo risco seja superior De seguida passaremos para a gestatildeo dos outros
riscos face aos quais a organizaccedilatildeo se encontre menos exposta eou cujo risco eacute menor
Suominen Weber e Liekweg (Cit por Porthin 2004 p12) catalogam as diferentes
decisotildees de gestatildeo do risco da seguinte forma
Evitar - a prevenccedilatildeo de riscos eacute uma maneira simples de gestatildeo de riscos Antes
de aplicar esta medida a aplicabilidade da medida deve ser cuidadosamente
considerada embora deva-se tomar cuidado para evitar que nem sempre
aumentem os custos ou reduzam as possibilidades No entanto se natildeo for
desejado ou impossiacutevel evitar outras formas de gestatildeo de riscos devem ser
consideradas
14
Aceitar ndash agraves vezes recomenda-se aceitar o risco como estaacute este eacute o caso em que
o risco faz parte das principais funccedilotildees da organizaccedilatildeo e a oportunidade eacute maior
que o risco Essa eacute uma estrateacutegia comumente usada para riscos insignificantes
em que a relaccedilatildeo custo-benefiacutecio do uso de qualquer outra opccedilatildeo natildeo compensa
a empresa
Compensar ndash os riscos podem ser compensados assumindo um risco para
compensar outro Este eacute um meacutetodo comum em financcedilas para reduzir a
exposiccedilatildeo do risco Por exemplo flutuaccedilotildees nas taxas de cacircmbio ou de juros
podem ser compensadas atraveacutes de instrumentos derivados como os ldquofuturosrdquo
Transferir ndash o risco pode ser transferido atraveacutes de seguros ou contratos com
outros parceirospara outro interveniente Este eacute um procedimento comum
comum ao lidar com riscos de transporte mas tambeacutem faz parte do acordo de
alianccedila estrateacutegica
Reduzir ndash utiliza-se medidas destinadas a reduzir a probabilidade de acidentes
ou a limitar o seu impacto Existem meios teacutecnicos e vaacuterios meacutetodos
disponiacuteveis Por exemplo firewall backups e implementaccedilatildeo de limites de risco
Os riscos na organizaccedilatildeo e nas suas atividades podem ser originados em fatores internos
ou externos
De acordo com a FERMA (2003) no diagrama abaixo mostra apenas exemplos de
riscos principais e que esses riscos podem responder a fatores internos ou externos
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Figura 2 ndash Risco Origem Interna e Externa Fonte FERMA (2003)
24 UTILIZACcedilAtildeO DE DERIVADOS DA GESTAtildeO
Bernstein 1998 (pp 320-321) menciona ldquoque o controlo do niacutevel de risco eacute uma
tentativa do Homem colocar o futuro ao serviccedilo do presenterdquo
Como diz o proacuterpio ldquoThe revolutionary idea that defines the boundary between modern
times and on the past is the mastery of risk the notion that the future is more than a
whim of the gods and those men and women are not passive before naturerdquo
Uma entidade pode proteger-se contra o risco de taxa de juros por meio de alguns
instrumentos financeiros existentes nos mercados financeiros (por exemplo forwards
futuros opccedilotildees ou swaps)
De acordo com Pinho et al (2011) por meio de contratos derivados se os preccedilos dos
ativos subjacentes flutuarem adversamente poderaacute ser realizada cobertura de risco
reduzindo assim os riscos financeiros e operacionais Portanto para proteger o risco o
investidor deve obter a mesma posiccedilatildeo no mercado de derivados mas deve estar na
direccedilatildeo oposta dos ativos que deteacutem ou seja a estrateacutegia de hedging Os contratos de
derivados satildeo o oposto de posiccedilotildees anteriormente assumidas no mercado agrave vista
(mercado spot) Isso significa que existe uma correlaccedilatildeo entre os preccedilos dos ativos no
mercado agrave vista (mercado spot) e derivados no mercado a prazo
Para Peixoto (1995 pp 186-187) a funccedilatildeo econoacutemica dos instrumentos financeiros
derivados eacute proteger os riscos trazidos pelos instrumentos financeiros aos investidores
Nesse caso o mercado de futuros fornece um meio ou mecanismo para hedgers
comerciantes e produtores entre vaacuterios outros transferindo assim o risco de alteraccedilotildees
nos preccedilos dos ativos de maneira acessiacutevel flexiacutevel e simples No entanto os
financiados e financiadores podem usar derivados para determinar o custo de tomar
empreacutestimos ou ganhar dinheiro produtores e agricultores podem determinar o preccedilo de
compra de mateacuterias-primas e o preccedilo de venda de produtos agriacutecolas importadores e
exportadores podem proteger o risco de variaccedilotildees na taxa de cacircmbio Por fim os
gestores e investidores de fundos podem ter controlo do risco de variaccedilatildeo da cotaccedilatildeo de
ativos financiados
Para transferir riscos de maneira efetiva e persistente algueacutem deve estar disposto a
correr riscos e comprar e vender contratos aos hedgers De outra forma para transferir
16
riscos de forma efetiva e permanente eacute necessaacuterio garantir que o preccedilo dos instrumentos
derivados permaneccedila em contacto com o preccedilo dos ativos subjacentes que eacute de
responsabilidade dos arbitragistas
Importa referir tambeacutem que para minimizar os efeitos dos riscos as empresas deveratildeo
optar pela estrateacutegia de cobertura que melhor se adapte ao tipo de risco a que estaacute
exposta Para tal as empresas deveratildeo optar por estrateacutegias de longa ou curta posiccedilatildeo
para melhor gerir e cobrir os riscos Segundo Nunes (2014) a cobertura de risco de
longo prazo ou de longa posiccedilatildeo aplica-se quando a entidade tem como objetivo a
fixaccedilatildeo do preccedilo de um ativo para posterior aquisiccedilatildeo jaacute a cobertura de risco de curto
prazo ou de curta posiccedilatildeo significa que uma entidade jaacute adquiriu um ativo subjacente
mas tem como objetivo negociaacute-lo num periacuteodo futuro Para tal a entidade fixa um
determinado preccedilo para que no caso de o preccedilo do mesmo ativo descer esta se possa
antecipar e proteger
HEDGERS
Peixoto (1999 pp 54-56) refere que ldquoos hedgers satildeo agentes econoacutemicos que recorrem
ao mercado de derivados para cobrir o risco de variaccedilatildeo de preccedilos no acircmbito da sua
atividade negocial Todavia para se protegerem dos riscos que vatildeo aparecendo esses
agentes tecircm necessidade de se socorrer aos mecanismos de gestatildeo de risco efetuando
por como exemplo uma compra ou uma venda no mercado de futuros Quando natildeo for
possiacutevel eliminar o risco podem tentar compreender a sua natureza e quantificaacute-lo
reduzindo-o a um custo conhecido e suportaacutevelrdquo
De acordo com Peixoto (1995 p 189) ldquoUm hedger eacute aquele que recorre a uma teacutecnica
especiacutefica que permite reduzir ou ateacute anular os riscos de subida ou descida dos preccedilos
(conforme os seus objetivos financeiros) designada por hedgingrdquo que consiste na
ldquotomada de uma posiccedilatildeo no mercado de futuros inversa agrave detida no ativo de base de
forma a que o futuro proteja o ativo contra perdas (e vice-versa) rdquo
ESPECULADORES
Os especuladores satildeo pessoas que assumem riscos para lucrar com as flutuaccedilotildees de
preccedilos mas natildeo querem receber mercadorias Geralmente para vender quando os
preccedilos sobem o especulador compra um determinado bem A especulaccedilatildeo pode ser
vista como uma atividade de compra de ativos que pode ser vendida a um preccedilo mais
17
alto quando o ativo eacute barato Consequentemente existe um risco de perda mas
tambeacutem existe a possibilidade de lucro (Peixoto 1999 p57)
Ferreira (2005) afirma que o investimento lhe estaacute diretamente associado sendo que a
especulaccedilatildeo permite que se realizem investimentos ditos ldquoagressivosrdquo jaacute que o
especulador para aleacutem da sua busca por oscilaccedilotildees nos preccedilos do mercado estaacute
disposto a assumir riscos significativos por contrapartida de lucros tambeacutem
significativos
De acordo com Ferreira (2005) os especuladores satildeo classificados da seguinte forma
negociadores de posiccedilatildeo (position traders) negociadores ao dia (day traders) e
negociadores ao minuto (scalpers)
Os negociadores de posiccedilatildeo ou position traders satildeo investidores ldquo() que tendem a
manter as posiccedilotildees abertas durante periacuteodos de tempo relativamente longos () de
acordo com os objetivos inerentes agrave especulaccedilatildeordquo (Ferreira 2005 p29)
Estes especuladores tendem a assumir uma posiccedilatildeo de investimento aberta na medida
em que o investimento eacute influenciado pela variaccedilatildeo do preccedilo de um determinado ativo
financeiro assumindo assim uma posiccedilatildeo longa ou curta Se o especulador assumir
uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave subida do preccedilo de determinado ativo estaacute perante uma
posiccedilatildeo longa ou compradora Se este assumir uma posiccedilatildeo beneacutefica face agrave descida do
preccedilo de determinado ativo trata-se de uma posiccedilatildeo curta ou vendedora (CMVM
2017)
Os negociadores ao dia ou day traders ldquo() tendem a tirar partido de variaccedilotildees durante
o diardquo enquanto que os negociadores ao minuto ou scalpers ldquo() aproveitam as
variaccedilotildees minuto a minuto numa atitude extremamente agressivardquo (Ferreira 2005
p29)
As duas importantes funccedilotildees econoacutemicas desempenhadas por um especulador
A estabilizaccedilatildeo dos mercados em que vende caro e compra barato porque ao
comprar quando o preccedilo eacute baixo impede que o mercado caia ainda mais e vice-
versa o que significa que ao vender quando o preccedilo eacute alto impede que o
mercado suba ainda mais
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Aceitando riscos que outras pessoas desejam transferir uma vez que um
indiviacuteduo ou empresa poderaacute cobrir os seus riscos de cacircmbio porque os
especuladores podem suportaacute-los
ARBITRAGISTAS
Arbitragem trata-se de uma estrateacutegia que tem como objetivo aproveitar as
imperfeiccedilotildees do mercado colocando agrave disposiccedilatildeo diferentes preccedilos maioritariamente
baixos para um mesmo produto ou um produto equivalente isto eacute o investidor deteta
uma diminuiccedilatildeo no preccedilo de compra face ao preccedilo de venda de um determinado
instrumento financeiro e utiliza esta situaccedilatildeo para uma maior obtenccedilatildeo de lucros sem
que incorra em riscos significativos (Pinho et al 2011)
No entanto apesar de se tratar de uma estrateacutegia favoraacutevel ao investidor poderaacute tornar-
se tambeacutem prejudicial uma vez que os lucros que satildeo obtidos desta accedilatildeo poderatildeo ser
reduzidos ou ateacute mesmo eliminados atraveacutes dos custos de transaccedilatildeo (Pinho et al 2011)
Estes instrumentos financeiros favorecem natildeo soacute a liquidez mas tambeacutem as operaccedilotildees
de cobertura sendo que as suas caracteriacutesticas possibilitam tambeacutem assumir posiccedilotildees
mais flexiacuteveis contrariamente agraves posiccedilotildees riacutegidas de compra e venda de ativos
subjacentes (Ferreira 2005)
Para Peixoto (op cit p 198) ldquoos arbitragistas satildeo agentes que procuram alcanccedilar o
lucro no mercado de derivados ou em mais mercados analisando diferenccedilas no preccedilo
de um bem homogeacuteneo que ocorrem num determinado periacuteodordquo
No mercado de derivados ldquotodos os contratos celebrados tecircm um preccedilo justo que
representa o niacutevel ao qual devem ser transacionados para estarem cotados em
consonacircncia com o preccedilo do ativo de baserdquo No mercado de derivativos natildeo haacute
obrigaccedilatildeo de entregar ou receber ativos e o preccedilo dos derivados dependeraacute mais das
expectativas dos participantes e especuladores do mercado do que das reais razotildees para
determinar os preccedilo justo Contudo ldquotorna-se necessaacuterio um mecanismo que de algum
modo ligue o preccedilo do derivado ao preccedilo do ativo que lhe serve de suporte sendo esse
mecanismo fornecido pela atuaccedilatildeo dos arbitragistasrdquo
ldquoA arbitragem eacute uma teacutecnica de trading (obtenccedilatildeo de lucro) em que as transaccedilotildees
efetuadas permitem realizar mais-valias resultantes de anomalias de preccedilos entre
19
instrumentos idecircnticos ou similares atraveacutes da compra do instrumento subvalorizado e
da venda em simultacircneo do que estaacute sobrevalorizadordquo (Peixoto 1999 p 50)
Os arbitragistas tecircm as seguintes funccedilotildees vender quando os preccedilos estatildeo altos e
comprar quando os preccedilos satildeo relativamente baixos e garantir que natildeo haja diferenccedila
duradoura entre o preccedilo dos derivativos e o preccedilo dos ativos (Saacute Silva et al 2013 p
180)
25 MODELOS DE AVALIACcedilAtildeO E ANAacuteLISE DE RISCO
Os modelos de avaliaccedilatildeo de risco podem ser muito complexos mas ao mesmo tempo
existem maneiras diretas de avaliar riscos especiacuteficos como eacute o caso dos ratings
A anaacutelise de ratings permite ter uma ideia realtivamente ao criteacuterio escolhido de quais
as piores e melhores organizaccedilotildees mediante a sua posiccedilatildeo e permite a qualquer agente
econoacutemico comparar efetivamente os tipos de risco envolvidos nas operaccedilotildees com cada
paiacutes e no seu interior com os mais importantes agentes econoacutemicos (Ferreira 2010)
O conjunto de riscos que a empresa deve enfrentar leva agrave necessidade de sistemas de
anaacutelise e gestatildeo de riscos para avaliar sua exposiccedilatildeo a riscos Alguns dos modelos de
anaacutelise satildeo Modelo value-at-risk (VaR) Modelo de Stress-Test e Modelo Risk-adjusted
return on capital (RAROC) em Porfiacuterio 2003
MODELO VaR
Segundo Porfiacuterio (2003) Hull (2012) e Silva et al (2013) o modelo VaR eacute usado para
avaliar e quantificar o niacutevel de risco financeiro de uma empresa ou investimento durante
um periacuteodo de tempo
De acordo com Linzmeyer e Pearson (1996) o Value-at-Risk eacute bastante utilizado em
instituiccedilotildees financeiras bem como na avaliaccedilatildeo econoacutemica de carteiras dentro da aacuterea
financeira setor VaR eacute um nuacutemero uacutenico que mede a maacutexima perda potencial no valor
presente de uma carteira desde que as condiccedilotildees de mercado se comportem
normalmente da mesma forma (isto eacute o mercado apresenta condiccedilotildees semelhantes agraves de
comportamento histoacuterico)
Tambeacutem para Jorion (1996) o indicador VaR faz um esforccedilo para consolidar a
exposiccedilatildeo total ao risco enfrentado por uma carteira financeira em um uacutenico nuacutemero
20
Portanto o VaR eacute resumido em nuacutemeros quanto ao risco do valor financeiro onde esse
valor estaacute associado agrave perda maacutexima esperada num determinado periodo temporal com
um intervalo de confianccedila Simplificando o VaR representa o excedente de capital que
a empresa deve possuir para garantir com elevados niacuteveis de confianccedila que o prejuiacutezo
que pode incorrer natildeo eacute superior ao valor do ativo ou do investimento
A flexibilidade deste modelo faz com que seja interessante porque possibilita sem
perder o rigor as adaptaccedilotildees e possibilita uma anaacutelise direta do valor devido traduzir o
risco na mesma unidade do investimento
MODELO STRESS-TEST
Segundo Porfiacuterio (2003) eacute uma teacutecnica de gestatildeo de risco em que avalia e determina os
acontecimentos de uma instituiccedilatildeo a movimentos anormais ou extremos que possam
ocorrer nos mercados Apesar da baixa probabilidade de os acontecimentos ocorrerem
caso se verifiquem poderatildeo ter um impacto significativo nos resultados da empresa
Como o nome indica eacute um processo que realmente ldquoestressardquo no sentido de verificar
tudo o que pode acontecer
O stress-test consegue apresentar os impactos nos resultados dessas situaccedilotildees Um dos
meacutetodos mais utilizados eacute a simulaccedilatildeo de Monte Carlos
Formalizado em 1949 o Meacutetodo de Monte Carlo por intermeacutedio do artigo intitulado
ldquoMonte Carlo Methodrdquo publicado por Stanislav Ulam e John Von Neumann
MODELO RAROC
Em 1970 o Bankers Trust desenvolveu uma RAPM para mensurar o risco de creacutedito
designando-a por RAROC que pode ser definido como o raacutecio do retorno ajustado ao
risco pelo capital econoacutemico que aloca Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula
do RAROC eacute a medida do resultado esperado ao longo de um periacuteodo O denominador
eacute uma medida de perda inesperada de capital econoacutemico como resultado daquela
atividade
Para Porfiacuterio (2003) tem como objetivo agregar e determinar o equiliacutebrio ideal entre o
capital retorno e risco sendo uma relevante ferramenta estrateacutegica devido a ter em
consideraccedilatildeo o risco e o retorno no mesmo foco de anaacutelise De salientar que este modelo
natildeo eacute concebido para identificar risco de perdas desastrosas uma vez que as todas as
perdas satildeo calculadas com um certo niacutevel de confianccedila
21
Para Saunders (2000) o numerador na foacutermula RAROC eacute uma medida do resultado
esperado durante um periacuteodo O denominador eacute uma medida de uma perda inesperada
de capital econocircmico como resultado dessa atividade
Capiacutetulo 3 - MERCADO DE DERIVADOS
Para Samuelson amp Nordhaus (2012 p 26) ldquomercado eacute um sistema atraveacutes do qual os
compradores e os vendedores interagem para determinar os preccedilos e as quantidades de
um bem serviccedilo e ativordquo
Saacute Silva (2013 p 109) defende que ldquoos mercados de derivados constituem um jogo de
soma nula em que as somas perdidas por uns correspondem exatamente aos ganhos de
outrosrdquo e explicando que ldquoos mercados virtuais natildeo criam riqueza apenas a
redistribuem entre participantes e a uacutenica riqueza criada nesses mercados eacute constituiacuteda
pelas corretagens e emolumentos pagos agraves bolsas pelos participantes quer tenham
ganho ou perdido com as operaccedilotildees ldquo
ldquoMercado eacute um sistema atraveacutes do qual os compradores e os vendedores interagem para
determinar os preccedilos e as quantidades de um bem serviccedilo e ativordquo (Samuelson amp
Nordhaus 2012 p 26)
Mota amp Custoacutedio (2012 p 263) refere-se ao mercado de derivativos com base em um
grupo de operaccedilotildees semelhantes agraves realizadas no mercado agrave vista ie ldquonos mercados
derivados satildeo transacionadas operaccedilotildees idecircnticas agraves operaccedilotildees nos mercados agrave vista que
estatildeo a replicar e que satildeo assim reunidas num uacutenico instrumento (o derivado)rdquo O
mercado agrave vista refere-se a um mercado em que os bens ou serviccedilos vendidos satildeo
entregues imediatamente quando as operaccedilotildees do contrato satildeo executadas e os preccedilos
satildeo entregues imediatamente pelo comprador e pelo vendedor Contudo A liquidaccedilatildeo
das obrigaccedilotildees contratuais ocorreraacute apoacutes a conclusatildeo da transaccedilatildeo ou seja data
posterior ao momento da celebraccedilatildeo do negoacutecio
Os derivados financeiros contam com as seguintes caracteriacutesticas gerais
Figura 3 - Formula Modelo RAROC
22
Os derivados financeiros requerem um investimento inicial muito pequeno em
comparaccedilatildeo com outros tipos de contratos os quais apresentam resposta
parecida ante o cacircmbio nas condiccedilotildees gerais do mercado Esse fenocircmeno
permite ao investidor ter mais lucro bem como perdas mais elevadas se a
operaccedilatildeo natildeo se desenvolver com desejar
O valor dos derivados altera em resposta ao cacircmbio cotado do ativo subjacente
Atualmente haacute derivados sobre todos os tipos de ativos como moedas
commodities accedilotildees iacutendices econocircmicos metais preciosos etc
Os derivados soacute podem negociar em mercados organizados como a bolsa de
valores ou em mercados natildeo organizados denominados OTC
Como todo contrato os derivados satildeo liquidados em data futura
31 BOLSA DE DERIVADOS
As bolsas de derivados eacute um mercado organizado de futuros e opccedilotildees caracterizado por
padronizaccedilatildeo e alternativas Satildeo porque permitem que todas as caracteriacutesticas do
contrato (ativos baacutesicos quantidades unitaacuterias meacutetodo de entrega local de entrega
periacuteodo de validade etc) sejam determinadas quando o contrato for executado e
somente o preccedilo eacute reservado (preccedilos satildeo futuros e taxas de opccedilatildeo) Satildeo tambeacutem satildeo
substituiacuteveis porque com a padronizaccedilatildeo dos contratos a liquidez no mercado de
derivados eacute alta o que soacute eacute possiacutevel se os derivados puderem ser negociados no
mercado de maneira simples e segura (sem risco de creacutedito) (Peixoto 1999 p 9)
32 MERCADO DE BALCAtildeO (OTC)
Mercado de balcatildeo refere-se ao mercado em que as transaccedilotildees de venda e compra de
tiacutetulos contratos de liquidaccedilatildeo futura valores mobiliaacuterios e commodities satildeo realizadas
diretamente entre as partes ou com intermediaccedilatildeo de instituiccedilotildees financeiras No
mercado de balcatildeo satildeo transacionados tiacutetulos ldquonatildeo cotados na Bolsa permitindo agraves
empresas de menor dimensatildeo a transaccedilatildeo a custos substancialmente inferioresrdquo
De acordo com CMVM ldquomercado onde aiacute satildeo realizadas transaccedilotildees fora de bolsa As
transaccedilotildees OTC satildeo celebradas bilateralmente ou seja acordadas entre um comprador e
um vendedor que se conhecem e natildeo como acontece nas bolsas de valores de forma
anoacutenima e multilateral (isto eacute num contexto em que todas as ordens de todos os
compradores e de todos os potenciais vendedores concorrem entre si de forma
anoacutenima)rdquo
23
ldquoMercado Regulamentado eacute um sistema multilateral operado eou gerido por um
operador de mercado que permite o encontro ou facilita o encontro de muacuteltiplos
interesses de compra e venda de instrumentos financeiros manifestados por terceiros ndash
dentro desse sistema e de acordo com as suas regras natildeo discricionaacuterias ndash por forma a
que tal resulte num contrato relativo a instrumentos financeiros admitidos agrave negociaccedilatildeo
de acordo com as suas regras eou sistemas e que esteja autorizado e funcione de forma
regular e em conformidade com o disposto no Tiacutetulo III da Diretiva 200439CErdquo do
Parlamento e do Conselho de 21 de Abril (Diretiva dos Mercados e Instrumentos
Financeiros ndash DMIF)
33 CAcircMARA DE COMPENSACcedilAtildeO
A cacircmara de compensaccedilatildeo estaacute vinculada ao mercado de futuros e desempenha uma
funccedilatildeo de garantia para permitir que todas as partes envolvidas na transaccedilatildeo cumpram
seus compromissos A principal funccedilatildeo da cacircmara de compensaccedilatildeo eacute ldquopadronizar e
reduzir o risco de incumprimento da contraparte para os contratos intermediados pelos
seus membros (compensadores)rdquo (Sebastiatildeo 1998 p 39)
ldquoEntidade que tem por funccedilatildeo garantir o cumprimento das obrigaccedilotildees contratuais
assumidas por compradores e vendedores em certos mercados A cacircmara de
compensaccedilatildeo soacute existe em alguns mercados existindo por regra nos mercados de bolsa
de futuros e de opccedilotildees Para poder assumir esta funccedilatildeo a cacircmara de compensaccedilatildeo exige
margens e garantidas aleacutem de que procede agrave liquidaccedilatildeo diaacuteria de perdas e ganhosrdquo
(CMVM)
De acordo com o artigo 258ordm do Decreto-Lei 48699 as entidades que podem atuar
como cacircmara de compensaccedilatildeo satildeo
Instituiccedilotildees de creacutedito autorizadas a exercerem atividades em Portugal
Entidades gestoras de mercados regulamentados de sistemas de negociaccedilatildeo
multilateral e de sistemas de liquidaccedilatildeo
Entidades gestoras de cacircmara de compensaccedilatildeo Contrapartes centrais e
Banco de Portugal
24
Capiacutetulo 4 - INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS
Este capiacutetulo definiraacute os principais conceitos de derivados produtos financeiros
ldquoOs produtos derivados satildeo vulgarmente designados como instrumentos financeiros
derivados apresentando uma relaccedilatildeo contratual estabelecida entre duas ou mais partes
em que todas as condiccedilotildees inerentes ao pagamento ou outras accedilotildees realizadas
futuramente satildeo previamente determinadasrdquo (Braacutez et al 2000 p 5)
Os produtos derivados chamam-se assim porque ldquoderivamrdquo de um produto subjacente
que eacute transacionado no mercado agrave vista Isso acontece devido agrave necessidade de eliminar
o risco de perda do valor do bem porque os negoacutecios concretizado hoje e a transaccedilatildeo e
ou pagamento seratildeo verificados mais tarde (Saacute Silva 2013 p 253)
Os derivados satildeo ativos cujo valor depende (eacute derivado) do valor de um outro ativo
designado por ativo subjacente Geralmente tomam a forma de contratos entre duas
partes que obrigam umadas partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos agrave
outra parte numa data futura e em funccedilatildeo da evoluccedilatildeo do preccedilo do ativo subjacente
(Abreu et al 2012) Os ativos subjacentes podem ser tatildeo variados como accedilotildees
obrigaccedilotildees comoditties iacutendices de accedilotildees taxas de juro divisas creacuteditos de carbono ou
ateacute iacutendices sobre outros derivados (Ferreira 2011)
Os instrumentos financeiros satildeo ldquocontratos cujo conteuacutedo se traduz na atribuiccedilatildeo do
direito de exigir ou da obrigaccedilatildeo de efetuar numa data futura determinados
pagamentos prestaccedilotildees ou a mera diferenccedila entre ambos calculados por referecircncia a
determinados factos reais ou teoacutericos que lhes estatildeo subjacentesrdquo (Pina 2005 p 454)
Foi no seacutec XIX com a fundaccedilatildeo Chicago Board of Trade que surgiram os primeiros
contratos a prazo de venda e de compra de mercadorias a um determinado preccedilo com
regulamentaccedilatildeo proacutepria Saacute Silva (2013) afirma que a razatildeo pela qual os contratos de
futuros sobre commodities eacute fornecer proteccedilatildeo contra o risco de flutuaccedilotildees dos seus
preccedilos As opccedilotildees que tecircm a mesma finalidade surgem como uma alternativa para a
compra ou venda de um ativo pois o comprador do contrato tem a hipoacutetese de escolher
comprar ou natildeo e vender ou natildeo o ativo na data acordada
O mercado de derivados eacute o mais recente e o mais dinacircmico dos mercados financeiros
internacionais
25
Figura 4 - Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Produtos Derivados
Forwards Futuros Swaps
Podemos definir entatildeo um derivado como um contrato cujo o valor deriva de um
produto subjacente um ativo um iacutendice ou uma taxa de juro
Existem duas categorias de produtos derivados futuros e opccedilotildees Na primeira categoria
incluem-se forwards futuros e swaps
Forwards ndash ldquoSatildeo contratos onde as partes efetuam a compravenda de um
determinado bem ou ativo (ativo subjacente) numa data futura num montante e
preccedilo estabelecido no presente Natildeo envolvem nenhum fluxo financeiro ateacute ao
vencimento do contrato momento em que a transaccedilatildeo eacute realizada nas condiccedilotildees
fixadas Satildeo contratos negociados no mercado de balcatildeo ou OTC Satildeo os tipos
de contratos de derivados mais antigos e os mais acessiacuteveisrdquo (Jacquillat amp
Solnik 1991 p 307)
Futuros ndash ldquoEacute um acordo onde se estabelece a obrigaccedilatildeo de comprar ou vender
uma determinada quantidade de um bem a um preccedilo previamente acordado
numa data futura previamente acordadardquo (Caiado amp Caiado 2008 p 289)
Sendo negociado num mercado de bolsa organizado entre compradores e
vendedores para que cada um deles assine um contrato com a bolsa
Swaps ndash ldquoSatildeo contratos pelos quais as partes se obrigam ao pagamento
reciacuteproco e futuro de duas quantias pecuniaacuterias na mesma moeda ou em moedas
diferentes numa ou em vaacuterias datas predeterminadas semestralmente ou
anualmente ateacute ao vencimento do contrato concretizados atraveacutes de caacutelculos
com referecircncia a fluxos financeiros associados a um ativo subjacente a partir de
um montante teoacuterico (por exemplo taxas de juro fixa vs taxa de juro variaacutevel
26
variaccedilatildeo de um iacutendice de accedilotildees vs variaccedilatildeo de outro iacutendice de accedilotildees e entre
outras) e geralmente satildeo utilizados para cobertura de risco de taxas de cacircmbio
ou de jurordquo (Seabra 2016 p 27)
41 CONTRATOS FORWARD
Um forward eacute um contrato a prazo celebrado por duas partes que permite aos
intervenientes acordar pormenores sobre determinada transaccedilatildeo de um ativo subjacente
(mercadorias mateacuteria-prima ou instrumento financeiro) a um preccedilo previamente fixado
e numa data futura Os contratos forwards satildeo estabelecidos de forma a satisfazer as
necessidades especiacuteficas de pelo menos um contratante e satildeo geralmente negociados
em mercados OTC A transaccedilatildeo em OTC torna os forwards instrumentos financeiros
iliacutequidos sem mecanismos formais de transparecircncia e de proteccedilatildeo contra o risco de
incumprimento da outra parte
Num contrato forward o comprador assume uma posiccedilatildeo longa e concorda em adquirir
determinado ativo subjacente a um preccedilo fixado e com uma entrega diferida O
vendedor toma a posiccedilatildeo curta e compromete-se a vender o ativo subjacente nas
condiccedilotildees definidas no contrato
Para Mota amp Custoacutedio (2012 p 267) existe um vasto nuacutemero de contratos forward
todavia os forwards de taxas de juros ou tambeacutem chamado forwards rate agreement e
os forwards cambiais satildeo os derivados mais utilizados
FORWARDS CAMBIAIS
ldquoUm contrato de forward cambial eacute o tipo de contrato que representa uma transaccedilatildeo
acordada entre duas partes para a compra (venda) de uma moeda em contrapartida da
venda (compra) de uma outra moeda a um preccedilo preacute acordado numa data futura
determinada (vencimento do forward)rdquo (ibid p 268)
De acordo com Mota e Custoacutedio (2006) este tipo de contrato representa uma compra
(venda) da moeda A e uma venda (compra) da moeda B entre duas entidades em uma
determinada data futura (data de vencimento futura) a um preccedilo (taxa de cacircmbio futura
A B) numa transaccedilatildeo acordada Nestas transaccedilotildees existem dois motivos a cobertura
do risco cambial ou a especulaccedilatildeo Ao cobrir o risco cambial ao fixar o preccedilo da taxa
forward elimina a incerteza sobre o valor do futuro de uma determinada taxa de
cacircmbio limitando assim antecipadamente o valor de futuro de uma determinada
transaccedilatildeo Relativamente agrave especulaccedilatildeo o contrato pode ser realizado com o intuito de
27
obter um ganho resultante de uma diferenccedila favoraacutevel entre a taxa de cacircmbio agrave vista
que vigoraraacute no seu vencimento e a taxa de cacircmbio contratada atraveacutes do forward
FORWARDS RATE AGREEMENT
O forward rate agreement eacute um dos meacutetodos mais utilizados e referenciados para as
empresas se protegerem do risco da taxa de juro
De acordo com Caiado amp Caiado (2008 p 277) um FRA ldquoeacute um contrato sobre taxas de
juro futuras em que uma das partes intervenientes o comprador se obriga a pagar juros
a uma taxa fixa sobre um determinado capital agrave outra parte o vendedor que assume em
contrapartida o compromisso de pagamento de juros a uma taxa variaacutevelrdquo
Mota e Custoacutedio (2006) corrobora a definiccedilatildeo de Caiado amp Caiado definindo ldquoFRA
representa a celebraccedilatildeo de um contrato entre comprador e vendedor de fixaccedilatildeo a prazo
de determinada taxa de jurordquo
Um FRA pode ser usado para cobrir o risco particularmente o risco de taxa de juro no
que diz respeito agrave receita de investimento financeiro ou ao custo de financiamento no
futuro para assim fixar a taxa de juros da transaccedilatildeo atual Outro dos motivos que leva
ao uso do FRA eacute o seu uso especulativo em que existe o objetivo de obter um ganho
com a variaccedilatildeo futura de determinada taxa de juro Eacute exequiacutevel a compra de um FRA
natildeo implica nenhuma operaccedilatildeo de aplicaccedilatildeo ou cedecircncia de fundos
Quando a FRA expira a liquidaccedilatildeo financeira eacute feita pela determinaccedilatildeo do resultado e
a parte que obteacutem o resultado desfavoraacutevel deve pagar o que deve ser pago agrave outra
parte
O FRA eacute um acordocontrato financeiro bilateral (entre uma empresa e uma instituiccedilatildeo
financeira) que permite definir uma taxa de juros para um periacuteodo especiacutefico e que teraacute
iniacutecio no futuro Na data acordada a liquidaccedilatildeo seraacute baseada na diferenccedila entre a taxa
de juros acordada e a taxa de mercado (ISGB 2005) (Antunes 2008) e (Bastardo
2011)
A realizaccedilatildeo da FRA eacute completamente independente da operaccedilatildeo financeira que a
origina essa caracteriacutestica de independecircncia entre os dois contratos (um que cobre o
risco atraveacutes da FRA e a outra da futura operaccedilatildeo financeira) que distingue a FRA de
uma operaccedilatildeo que use futuros
28
Figura 5 ndash FRA Fonte Adaptado de Bastardo 2011
Segundo Porfiacuterio (2003) A FRA eacute um instrumento para proteger o risco de taxa de
juros utilizado no caso da empresa
ao ter ativos agrave taxa fixa com taxas de juros variaacuteveis enfrentam o risco de
aumento das taxas de juros Sendo assim eacute necessaacuterio comprar FRA (posiccedilatildeo
longa) ou manter ativos a taxas variaacuteves e manter passivos a taxas fixas
enfrentando o risco de queda nas taxas de juros Para impor a proteccedilatildeo deve
vender um FRA (posiccedilatildeo curta)
A representaccedilatildeo esquemaacutetica do FRA apresenta-se da seguinte forma
Sendo
- T0 celebraccedilatildeo do contrato do FRA em que uma das partes tenha de garantir agrave outra
uma taxa de juro acordada (TC)
- Pa periacuteodo de diferimento que decorre entre a data do FRA e o iniacutecio da operaccedilatildeo
- T1 data de iniacutecio da operaccedilatildeo subjacente ao FRA correspondente ao iniacutecio do periacuteodo
da contagem de juros
- Pb Periacuteodo da operaccedilatildeo financeira subjacente
- T2 data de maturidade do contrato subjacente ao FRA e que corresponde ao fim do
periacuteodo de contagem de juros
No final do periacuteodo T2
- Se a taxa de liquidaccedilatildeo (TL) gt taxa do FRA (TC) a entidade bancaacuteria pagaraacute agrave
empresa o diferencial entre a TL e a TC conforme estabelecida no contrato Embora a
empresa pague juros a uma taxa de juros mais alta na operaccedilatildeo financeira subjacente o
custo de financiamento da taxa de juros da FRA eacute garantido pela diferenccedila recebida
anteriormente
29
- Se taxa de liquidaccedilatildeo (TL) lt taxa do FRA (TC) O diferencial entre a TL e a TC a
empresa liquida na entidade bancaacuteria A empresa paga juros a uma taxa de juros mais
baixa na sua operaccedilatildeo financeira subjacente mas como a diferenccedila eacute paga ao banco seu
custo de financiamento estaraacute ao niacutevel da taxa de juros da FRA
ldquoO contrato FRA tem uma eficiecircncia completa uma vez que a taxa da operaccedilatildeo
subjacente acaba por ser sempre a taxa contratada no FRArdquo (Martins et al 2011)
42 CONTRATO DE FUTUROS
Conforme Mota e Custoacutedio (2006) os futuros satildeo contratos a prazo entre duas entidades
relacionadas agrave compra venda de um ativo em uma data futura conhecida A diferenccedila
entre um forward e um futuro eacute que os contratos futuros satildeo negociados em um
mercado organizado (ou seja no mercado de accedilotildees) que possui um conjunto de regras e
procedimentos
Logo um contrato de futuros eacute um acordo negociaacutevel que vincula duas partes a
comprar ou vender um ativo ou instrumento financeiro (o subjacente do contrato) numa
data futura a um preccedilo previamente determinado O ativo subjacente pode ser
mercadorias mateacuterias-primas taxas de juro iacutendices de accedilotildees divisas ou outros ativos
como as condiccedilotildees climateacutericas
Os contratos futuros satildeo transacionados exclusivamente em mercados organizados e
centrados (bolsas)
Uma das principais caracteriacutesticas do mercado de futuros eacute a padronizaccedilatildeo dos contratos
em termos de ativo subjacente quantidade data de vencimento condiccedilotildees de entrega
flutuaccedilotildees miacutenimas e variaccedilatildeo maacutexima diaacuteria Esta padronizaccedilatildeo tem como objetivo
aumentar a funcionalidade transparecircncia e liquidez dos contratos e simultaneamente
reduzir os custos de informaccedilatildeo e eliminar o risco de creacutedito
Existem dois tipos de contratos de futuros
Contratos de futuros que satildeo negociados com liquidaccedilatildeo fiacutesica tais como
mateacuterias-primas (commodities) e que incluem o accediluacutecar o milho e o cacau
Contratos de futuros com liquidaccedilatildeo financeira Estes satildeo emitidos entre outros
sobre accedilotildees obrigaccedilotildees iacutendices acionistas e iacutendices
30
A eliminaccedilatildeo do risco de creacutedito eacute assegurada pela proacutepria bolsa atraveacutes da cacircmara de
compensaccedilatildeo que eacute a contraparte legal dos contratos e tem como funccedilatildeo a
regulamentaccedilatildeo do mercado de futuros A cacircmara de compensaccedilatildeo minimiza o risco de
incumprimento da contraparte atraveacutes de um mecanismo de prevenccedilatildeo denominado de
sistema de margens
O sistema de margens consubstancia-se na obrigatoriedade no iniacutecio de um contrato
das partes contratantes depositarem e posteriormente manter uma certa quantia de
fundos (tiacutetulos de renda fixa sem risco e de alta liquidez ou tiacutetulos negociaacuteveis) na
cacircmara de compensaccedilatildeo Existem trecircs tipos de margens margem inicial margem de
manutenccedilatildeo e margem de variaccedilatildeo
A margem inicial eacute o primeiro depoacutesito que o comprador ou vendedor de um contrato eacute
obrigado a fazer na cacircmara de compensaccedilatildeo A sua finalidade eacute de servir a futuros
pagamentos ou recebimentos resultantes de oscilaccedilotildees do preccedilo do ativo subjacente
A margem de manutenccedilatildeo estabelece o limite miacutenimo que tem de permanecer
depositado na cacircmara de compensaccedilatildeo enquanto a posiccedilatildeo do contrato se mantiver
aberta
A quantificaccedilatildeo desta margem eacute normalmente definida por uma percentagem da
margem inicial A margem de variaccedilatildeo eacute a parte da margem inicial que pode ser
utilizada nas perdas resultantes de oscilaccedilotildees do ativo subjacente Quando as perdas satildeo
superiores agrave margem de manutenccedilatildeo o investidor (comprador ou vendedor) eacute obrigado
a repor a margem ateacute ao montante inicial Em situaccedilatildeo inversa quando os ganhos satildeo
superiores agrave margem inicial o investidor poder realizar um levantamento pelo excesso
Confrontando os contratos a prazo com os futuros os futuros que visam minimizar o
risco de creacutedito e ter maior liquidez sendo estas as caracteriacutesticas mais distintivas Para
que isso se verifique os futuros satildeo mais padronizados estabelecendo um montante
miacutenimo fixo um reduzido nuacutemero de datas de vencimento e somente muacuteltiplos desse
montante O objetivo da padronizaccedilatildeo de futuros eacute aumentar a liquidez do mercado
evitando a dispersatildeo do capital em uma ampla gama de quantidades prazos e periacuteodos
permitindo a otimizaccedilatildeo de preccedilos Em uacuteltimo devido ao mecanismo de apuramento
diaacuterio de margens e resultados e a contraparte ser negociada na bolsa o risco de creacutedito
eacute menor
31
Conforme Silva et al (2013) nos mercados de futuros dois tipos de posiccedilotildees no
mercado futuro podem ser assumidos
posiccedilatildeo longa (ou de compra) ou
uma posiccedilatildeo curta (ou de venda)
Uma posiccedilatildeo longa o interveniente assume a posiccedilatildeo de compra de futuros e assume
esta posiccedilatildeo para compensar o risco de um aumento no preccedilo do ativo subjacente Use-
a quando o comprador precisar comprar ativos a um preccedilo predeterminado no futuro ou
garantir a taxa de investimento futuro
Figura 6 - Posiccedilatildeo Longa no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva (2013)
No mercado agrave vista o comprador possui uma posiccedilatildeo curta ou seja precisa de adquirir
o ativo subjacente Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo longa no mercado futuro
formando uma posiccedilatildeo oposta que pode proteger o comprador do impacto dos
aumentos de preccedilos de mercado Logo as perdas no mercado agrave vista satildeo compensadas
pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio do futuro for menor que a taxa spot no mercado
seraacute lucrativo a compra de um futuro Se o contraacuterio acontecer os resultados futuros
seratildeo negativos Numa cobertura longa se a base (spot - futuro) aumenta o contrato teraacute
um valor negativo mas se a base diminuir o contrato originaraacute um ganho
Na posiccedilatildeo curta ou de venda o interveniente assume uma posiccedilatildeo de vender futuros
Serve esta posiccedilatildeo para assim cobrir o risco da descida do preccedilo do ativo subjacente A
utilizaccedilatildeo desta posiccedilatildeo acontece quando o vendedor possui um ativo e tenciona vendecirc-
lo no futuro definindo assim o seu preccedilo
32
Figura 7 -Posiccedilatildeo Curta no mercado agrave vista e no Mercado de Futuros Fonte Silva 2013
Os investidores no mercado agrave vista possuem posiccedilotildees longas ou seja possuem ativos
subjacentes Nesse sentido ocupa uma posiccedilatildeo curta no mercado de futuros formando
uma posiccedilatildeo oposta em que protege o comprador da queda de preccedilos no mercado A
queda nos preccedilos agrave vista eacute compensada pelos ganhos com contratos de futuros
Somente quando o preccedilo de exerciacutecio dos futuros for superior agrave taxa de spot no
mercado os futuros poderatildeo ser vendidos com lucro Se o contraacuterio ocorrer os
resultados futuros seratildeo negativos Em uma posiccedilatildeo curta se a base aumentar ela teraacute
um impacto positivo enquanto a queda na base traraacute resultados negativos ao contrato
Satildeo muitas as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes
autores Pires (2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua
liquidez que adveacutem do facto desses contratos serem estandardizados e transacionados
em mercados organizados Por outro lado Ferreira (2011) aponta como principal
vantagem dos contratos futuros o facto de natildeo existir risco de incumprimento pelas
partes pois a verdadeira contraparte na transaccedilatildeo eacute a bolsa de valores atraveacutes da sua
cacircmara de compensaccedilatildeo Abreu et al (2012) concorda com Pires e Ferreira e apontam
mais duas vantagens dos contratos futuros designadamente a possibilidade de
transaccedilatildeo do contrato em qualquer momento ateacute a maturidade e a natildeo especificidade do
ativo subjacente a ser entregue podendo-se entregar qualquer ativo com caracteriacutesticas
similares
43 CONTRATO DE SWAPS
Segundo com Ehrhadt e Brigham (2011) ldquoum swap eacute exatamente o que o nome sugere
ndash duas partes concordam em trocar (swap) algo geralmente obrigaccedilotildees de fazer
33
determinados pagamentos A maioria dos swaps envolve ou pagamento de juros ou de
moedas mas praticamente qualquer coisa pode ser alvo de um swaprdquo
Por outras palavras um contrato de swap eacute uma transaccedilatildeo entre duas partes cujas
necessidades em termos de mateacuteria de divisa ou taxa de juro ou outros ativos satildeo
complementares e trocam as carateriacutesticas das suas posiccedilotildees sobre o mercado de divisas
ou de taxas de juro
De acordo com Pinho et al (2011) as empresas podem estar expostas a riscos em certos
mercados com moedas diferentes ou taxas de juros fixas e variaacuteveis na esperanccedila de
eliminar ou reduzir esse risco Ao trocar a exposiccedilatildeo ao risco os swaps podem melhorar
o equiliacutebrio no financiamento e na gestatildeo de carteiras de investimento A troca de
pagamentos de juros por meio de swaps pode separar riscos associados ao compromisso
inerente ao financiamento como taxas de juros e riscos cambiais
Isto significa que um swap eacute uma transaccedilatildeo OTC entre duas partes em que a primeira
das partes promete efetuar um pagamento agrave segunda Esta contraparte normalmente
promete fazer um pagamento agrave primeira Os pagamentos para ambas as partes calculam-
se segundo foacutermulas diferentes mas realizam-se segundo um calendaacuterio de datas futuras
acordadas Este tipo de swap eacute conhecido como vanilla simple isto eacute natildeo tem
complexidade sendo simples tanto nos princiacutepios como na operaccedilatildeo
No iniacutecio do contrato pelo menos uma das seacuteries de cash-flow eacute determinada por uma
variaacutevel aleatoacuteria ou desconhecida tais como uma taxa de juro uma divisa um tiacutetulo ou
uma mercadoria Tendo em conta o seu funcionamento um swap pode ser encarado
como uma seacuterie de contratos forward um para cada fluxo de caixa
O mercado de swaps trata de trocar a vantagem financeira que um agente econoacutemico
tem num mercado por uma vantagem equivalente que outro agente possua num mercado
diferente
Os swaps satildeo instrumentos financeiros derivados que podem ser utilizados por
entidades para gerir riscos financeiros satildeo eles
Swaps sobre taxa de juro (interest rate swaps) ndash fluxos trocados a diferentes
taxas de juros e entre mesmas divisas
Swaps sobre taxa de cacircmbio (currency swaps) ndash fluxos trocados entre duas
moedas diferentes mas as taxas de juros satildeo semelhantes ou diferentes
34
Atualmente satildeo utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns o swap de
taxa de juro e o swap de taxa de cacircmbio ou swap cambial
SWAPS TAXA DE JURO
O swap de taxa de juro (interest rate swap) acontece quando duas partes se
comprometem a trocar dois fluxos de pagamentos de juros durante um periacuteodo
previamente estabelecido Os fluxos de pagamento podem ser permuta de uma taxa fixa
por uma taxa variaacutevel (cupon swaps) ou na permuta de uma taxa variaacutevel para uma taxa
variaacutevel (basis swaps) e uma mesma referecircncia (exemplo libra estrelina) Nem sempre
eacute necessaacuterio trocar pagamentos simultaneamente e geralmente eacute uma transaccedilatildeo entre
um banco e uma grande entidade
Uma das vantagens dos swaps de taxa de juros eacute que permitem que os agentes
econoacutemicos convertam o fluxo de financeiros relacionados ao seu financiamento (ou
investimento) de taxas de juros variaacuteveis para taxas de juros fixas sem ter que pagar
pagamentos ou rendimentos adicionais
SWAPS CAMBIAIS
ldquoO swap cambial (currency swaps) eacute transacionado num mercado de balcatildeo consiste
em acordos de troca de uma divisa por outra a efetuar durante um determinado periacuteodo
podendo envolver tambeacutem os respetivos jurosrdquo (Caiado amp Caiado op cit p 287)
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um
conjunto de pagamentos noutra moeda ou seja eacute uma transaccedilatildeo simultacircnea agrave vista e a
prazo de uma moeda contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a
troca de um conjunto de pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de
juros com caracteriacutesticas diferentes ambos denominados na mesma moeda (Abreu et
al 2012)
44 PRINCIPAIS CARACTERISTICAS E DIFERENCcedilAS ENTRE OS
DERIVADOS
A Tabela apresenta de forma resumida as principais diferenccedilas e caracteriacutesticas de cada
tipo de instrumento derivado (futuros forwards swaps)
35
45 RISCO DOS INVESTIDORES EM DERIVADOS
Os produtos derivados satildeo instrumentos de cobertura de risco mas tambeacutem apresentam
risco associados conforme Peixoto 1995 pp 125-126
Riscos de comprar vender futuros
Se a volatilidade dos preccedilos eacute muito desfavoraacutevel as perdas sofridas pelos investidores
na compra e venda de futuros satildeo muito maiores do que as perdas sofridas no
investimento em futuros porque a margem representa apenas uma pequena parte do
valor do contrato
Se o investidor realizar apoacutes a data de vencimento do contrato o investidor corre o risco
de perder tudo
O vendedor ou comprador de futuros de cobertos perde a oportunidade de lucrar com o
desenvolvimento favoraacutevel do preccedilo do ativo subjacente o comprador natildeo lucra com a
queda no preccedilo da posiccedilatildeo curta e o vendedor lucra com o aumento de preccedilo
compensado pela perda de sua posiccedilatildeo no futuro
Capiacutetulo 5 - INDUacuteSTRIA TEXTIL E DE VESTUAacuteRIO
ENQUADRAMENTO
A induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio (ITV) eacute uma das mais antigas e tradicionais induacutestrias
portuguesas mantendo-se como um dos maiores e mais importantes setores
empresariais nacionais
Figura 8 - Diferenccedilas entre Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria com base em Abreu et al 2012
Item Futuros Forwards Swap
Local de Negociaccedilatildeo Bolsa de Valores Balcatildeo Balcatildeo
Determinaccedilatildeo de Preccedilos Negociaccedilatildeo em Bolsa Negociaccedilatildeo entre as partes Negociaccedilatildeo entre as partes
Risco da Contraparte Reduzido Elevado Elevado
Padronizaccedilatildeo Existente Natildeo existente Natildeo existente
Revenda Frequente Natildeo existente Natildeo existente
Liquidaccedilatildeo Diaacuteria Final Final ou antecipada (acordado entre as partes)
Liquidaccedilatildeo da Posiccedilatildeo Alta Baixa Baixa
Ajuste Diaacuterio Existente Natildeo Existente Natildeo Existente
Ativo Subjacente Natildeo especifico Especifico Natildeo especifico
Entrega do Ativo Subjacente Pouco Frequente Frequente Natildeo Existente
36
A revoluccedilatildeo Industrial estaacute na origem da produccedilatildeo tecircxtil que teve iniacutecio no fim do
seacuteculo XVIII mas foi a partir da segunda metade do seacuteculo XIX que a industrializaccedilatildeo
se desenvolveu Esse desenvolvimento deve-se agrave formaccedilatildeo de unidades de fiaccedilatildeo
tecelagem tinturaria acabamentos malhas tecircxteis-lar tecircxteis teacutecnicos cordoarias e
confeccedilotildees
A progressatildeo da induacutestria tecircxtil soacute acontece por volta do ano de 1836 Durante de mais
de 30 anos o comercio de vestuaacuterio foi enquadrado a niacutevel mundial por regimes
especiais
1) Acordo de curto prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
2) Acordo de longo prazo relativo ao comeacutercio internacional de tecircxteis de algodatildeo
e
3) Acordo Multifibras que vigorou de 1974 a 1994 e que protegeu os interesses
dos paiacuteses industrializados contra a vaga de crescentes exportaccedilotildees dos paiacuteses
em vias de desenvolvimento discriminatoacuterio face ao GATT (Acordo geral sobre
pautas aduaneiras e comeacutercio) estabelecidos em 1947 que visava promover o
comeacutercio internacional e remover ou reduzir barreiras comerciais entre os
signataacuterios
Na deacutecada de 70 e 80 a ITV desenvolveu muito as suas atividades devido a custos de
matildeo-de-obra mais baixos proximidade de localizaccedilatildeo geograacutefica e afinidade cultural
favorecendo assim a deslocaccedilatildeo dos meios de produccedilatildeo de outras partes da Europa onde
os custos da matildeo-de-obra eram consideravelmente mais elevados
Em 1995 com a transformaccedilatildeo institucional do GATT na Organizaccedilatildeo Mundial do
Comeacutercio inverteu-se a tendecircncia protecionista que se verificava ateacute entatildeo Iniciava-se
o desmantelamento do Acordo Multifibras e a aplicaccedilatildeo faseada do Acordo sobre
Tecircxteis e Vestuaacuterio que liberalizou o comeacutercio internacional do tecircxtil e vestuaacuterio e
levou agrave conclusatildeo do processo em 1 de janeiro de 2005 entre os paiacuteses da OMC
Apoacutes a entrada da China em 2001 para a OMC agravou o desequiliacutebrio comercial na
Europa que afetou negativamente as empresas nacionais Outros fatores externos
negativos satildeo verificados entre 2001 e 2008 como a adesatildeo de Portugal ao euro o
alargamento da UE a Leste e a crise econoacutemica e financeira internacional contribuiacuteram
assim para uma forte contraccedilatildeo da atividade das empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
37
De acordo com os dados da Associaccedilatildeo Tecircxtil e vestuaacuterio de Portugal a ITV atravessou
vaacuterias fases fases essas de expansatildeo decliacutenio e recuperaccedilatildeo conforme graacutefico abaixo
Figura 9 - Induacutestria tecircxteis e Vestuaacuterio Fonte ATP
Depois de um volume de negoacutecios maacuteximo histoacuterico em 2001 superior a 8 mil milhotildees
de euros o fim do periacuteodo derrogatoacuterio do Acordo de Multifibras teve efeitos nefastos
sobre o setor com uma reduccedilatildeo draacutestica no volume de negoacutecios e do emprego nos anos
seguintes
Em 2008 houve um aumento significativo das exportaccedilotildees devido a novos rumos para
criaccedilatildeo de valor acrescentado nas aplicaccedilotildees do tecircxtil e vestuaacuterio mesmo com menor
nuacutemero de empresas e de trabalhadores obtendo-se ganhos de produtividade Soacute em
2015 o emprego voltou a crescer invertendo uma tendecircncia desde 1995
A partir de 2010 sentiu-se uma grande recuperaccedilatildeo devido ao know-how industrial
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica o design a qualidade a rapidez e flexibilidade a fiabilidade
recursos humanos especializados serviccedilos de elevado valor acrescentado e uma
estrutura e dinacircmica fileira organizada em cluster apoiada por vaacuterios centros de
competecircncias permitindo um crescimento sustentado da atividade industrial Hoje em
dia a induacutestria nacional segue rigorosos princiacutepios de sustentabilidade social e
ambiental
Atualmente as empresas do setor possuem departamentos de IampD e aacutereas criativas com
designers tecircxteis e de moda para promover a inovaccedilatildeo ou colaboram com o sistema
cientiacutefico e tecnoloacutegico nacional por forma a possibilitar a transferecircncia de
38
conhecimento e de tecnologia para as empresas mesmo trabalhando apenas em private
label
CARATERIZACcedilAtildeO DA INDUacuteSTRIA
A induacutestria tecircxtil e de vestuaacuterio abrange uma variedade de atividades desde a conversatildeo
de fibras naturais ou sinteacuteticas em fios e tecidos ateacute a produccedilatildeo de uma variedade de
produtos como fios sinteacuteticos de alta tecnologia roupas de cama filtros industriais e
roupas Sintetizando a induacutestria engloba
Dois tipos de fibras tecircxteis
o fibras ldquonaturaisrdquo incluindo algodatildeo latilde seda linho cacircnhamo e juta
o fibras ldquoartificiaisrdquo incluindo as provenientes da transformaccedilatildeo de
poliacutemeros naturais (como viscose acetato e modal) fibras sinteacuteticas (ou
seja fibras orgacircnicas agrave base de produtos petroquiacutemicos como o polieacutester
nylonpoliamida acriacutelico e polipropileno) e fibras de materiais
inorgacircnicos (por exemplo vidro metal carbono ou ceracircmica)
O tratamento de mateacuterias-primas isto eacute a preparaccedilatildeo ou produccedilatildeo de vaacuterias
fibras tecircxteis eou o fabrico de fios (por exemplo atraveacutes de fiaccedilatildeo)
o produccedilatildeo de tecidos de malha e outros tecidos
o atividades de acabamento para que os tecidos adquiram as caracteriacutesticas
exigidas (inclui branqueamento impressatildeo tingimento impregnaccedilatildeo
revestimento e plastificaccedilatildeo)
o transformaccedilatildeo desses tecidos em produtos nomeadamente
vestuaacuterio (tricotado ou tecido)
tapetes e outros revestimentos tecircxteis
tecircxteis para o lar tais como roupa de cama mesa ou cozinha e
cortinas
tecircxteis teacutecnicos ou industriais
O setor retalhista eacute a parte final da cadeia de valor desta induacutestria de enorme relevacircncia
ao niacutevel do consumidor Algumas empresas industriais integradas verticalmente tecircm as
suas proacuteprias redes de distribuiccedilatildeo
Na UE o setor eacute constituiacutedo basicamente por pequenas empresas com menos de 50
trabalhadores que representam mais de 90 da forccedila de trabalho e produzem cerca de
60 do valor acrescentado
39
Os cinco maiores produtores do setor na UE satildeo Itaacutelia Franccedila Reino Unido Alemanha
e Espanha e representam em conjunto cerca de frac34 da produccedilatildeo da UE
Destacam-se na produccedilatildeo de vestuaacuterio a Itaacutelia Greacutecia Portugal Romeacutenia Bulgaacuteria
Poloacutenia Espanha e Franccedila Por outro lado o Reino Unido a Alemanha a Beacutelgica a
Holanda a Aacuteustria e a Sueacutecia contribuem mais para a produccedilatildeo de tecircxteis No que se
refere ao comeacutercio externo cerca de 20 da produccedilatildeo da UE destina-se a paiacuteses
terceiros
A Europa eacute liacuteder mundial nos mercados de tecircxteis teacutecnicosindustriais e natildeo-tecidos
(filtros industriais produtos de higiene produtos para o setor automoacutevel e meacutedico entre
outros) bem como em peccedilas de alta qualidade e de design
TECIDO EMPRESARIAL
Segundo a Classificaccedilatildeo das Atividades Econoacutemicas (CAE Rev 3 INE) as induacutestrias
dos tecircxteis e do vestuaacuterio analisadas incluem os seguintes setores e subsetores
Fabricaccedilatildeo de tecircxteis (CAE 13) que ldquo[c]ompreende a preparaccedilatildeo de fibras
tecircxteis (descaroccedilamento maceraccedilatildeo batedura torcedura e carbonizaccedilatildeo)
lavagem penteaccedilatildeo fiaccedilatildeo retorcedura tecelagem de latildes algodatildeo linho juta
cacircnhamo rami pecirclos fibras artificiais e sinteacuteticas Compreende tambeacutem o
acabamento de tecircxteis (branqueamento tingimento estampagem texturizaccedilatildeo
etc) confeccedilatildeo de tecircxteis para o lar e outros artigos tecircxteisrdquo
o Preparaccedilatildeo e fiaccedilatildeo de fibras tecircxteis (CAE 131)
o Tecelagem de tecircxteis (CAE 132)
o Acabamento de tecircxteis (CAE 133)
o Fabricaccedilatildeo de outros tecircxteis (CAE 139)
Induacutestria do vestuaacuterio (CAE 14) a qual ldquo[hellip] compreende todo o tipo de
vestuaacuterio para homem mulher ou crianccedila em qualquer material (tecido malha
ou natildeo tecidos couro peles com pecirclo etc) qualquer que seja o fim (trabalho
passeio desporto etc) Inclui tambeacutem a fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pecirclo
e de acessoacuterios de vestuaacuterio em qualquer materialrdquo
o Confeccedilatildeo de artigos de vestuaacuterio exceto artigos de peles com pecirclo (CAE
141)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de peles com pelo (CAE 142)
o Fabricaccedilatildeo de artigos de malha (CAE 143)
40
Figura 11 - Nuacutemero de Colaboradores nas Empresas Fonte ITV
No ano de 2016 o setor tecircxtil englobava 12227 empresas (3517 do subsetor tecircxtil e
8710 do subsetor do vestuaacuterio) representam cerca de 183 do total da induacutestria
transformadora nacional (dados do INE)
Em Portugal as empresas do setor satildeo maioritariamente por microempresas (778) e
PME (10-249 pessoas 218) que representam 996 total do tecido empresarial
Relativamente agrave localizaccedilatildeo geograacutefica cerca de 761 situam-se no norte do paiacutes
106 no centro 92 na aacuterea metropolitana de Lisboa Os restantes 4 satildeo divididos
entre o Alentejo Algarve Accedilores e Madeira
O setor tecircxtil e vestuaacuterio emprega 135521 pessoas (44837 nos tecircxteis e 90684 no
vestuaacuterio) o que representa cerca de 197 do total da induacutestria transformadora O
nuacutemero de pessoal ao serviccedilo do setor cresceu cerca de 3 entre 2015 e 2016 no setor
do vestuaacuterio e 3 relativamente ao setor dos tecircxteis
Figura 10 - Distribuiccedilatildeo das Empresas Fonte ITV
41
Figura 12 - Produtividade aparente do trabalho Fonte ITV
Figura 13 ndash Evoluccedilatildeo da Produtividade Fonte ITV
No quadro abaixo mostra-nos a produtividade aparente do trabalho do setor que tem
evoluiacutedo de uma forma positiva passando de cerca de 128 para cerca de 167 milhares
de euros entre 2010 e 2016 sendo a meacutedia nacional de 231 milhares de euros em 2016
No ano de 2016 o volume de negoacutecios atingiu os 7362 milhotildees de euros (3544 milhotildees
de euros no tecircxtil e 3819 milhotildees de euros no vestuaacuterio) valor 6 superior ao registado
em 2015 representando cerca de 9 do total da induacutestria transformadora
O VAB foi de 2260 milhotildees de euros (1028 milhotildees de euros no setor tecircxtil e 1232
milhotildees de euros no vestuaacuterio) mais de 9 do que em 2015 representando cerca de
112 do total da induacutestria transformadora
As induacutestrias do tecircxtil e vestuaacuterio representam um dos setores mais importantes da
economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de emprego e de riqueza com um peso de 4 no
PIB em 2016 conforme graacutefico abaixo
42
Figura 14 - Nacimentos e Mortes empresas Fonte ITV
Figura 15 - Exportaccedilotildees e Importaccedilotildees Fonte ITV
Entre 2010 e 2012 os nascimentos de empesas foram inferiores agraves mortes tendo-se
invertido esta situaccedilatildeo a partir de 2013 ano em que o nuacutemero de novas empresas
atingiu o seu valor maacuteximo verificando-se uma tendecircncia decrescente ateacute 2016
De acordo com o BdP em 2016 o EBTIDA da induacutestria tecircxtil e vestuaacuterio cresceu 10
(3 para o vestuaacuterio e 7 para o tecircxtil Nos de 2015 e 2016 cresceu 53 o valor do
EBTIDA sendo as PME a contribuiacuterem positivamente para esse crescimento e as
microempresas negativamente para a variaccedilatildeo do EBITDA
COMEacuteRCIO EXTERNO
As exportaccedilotildees de tecircxteis e vestuaacuterio nacionais atingiram em 2017 os 5231 milhotildees de
euros mais 4 do que em 2016 que representava assim 89 do total das exportaccedilotildees
de bens As importaccedilotildees registaram um aumento de 5 situando-se nos 4138 milhotildees
de euros perfazendo assim cerca de 6 do total das exportaccedilotildees
Analisando o mercado mostra-nos que uma evoluccedilatildeo positiva das exportaccedilotildees ao longo
dos uacuteltimos anos registrando um crescimento sustentaacutevel entre 2013 e 2017
O saldo da balanccedila comercial atingiu cerca de 1093 milhotildees de euros em 2017 com
uma taxa de cobertura de 126
43
Figura 16 - Principais Clientes Fonte ITV
Figura 17 - Principais Fornecedores Fonte ITV
Em 2018 exportava 80 da sua produccedilatildeo de tecircxteis e vestuaacuterio para 189 nos
continentes
Os principais mercados no setor do tecircxtil de destino das exportaccedilotildees portuguesas de
tecircxteis em 2017 destacam-se a Espanha com uma quota de 203 seguida da Franccedila
com 116 os EUA com 107 a Alemanha com 87 e o Reino Unido que foi o
nosso quinto cliente representando 66 do total das exportaccedilotildees de tecircxteis
No setor do vestuaacuterio os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de tecircxteis foram Espanha que representou 202 do valor total das
importaccedilotildees de tecircxteis Itaacutelia (137) Iacutendia (94) Alemanha (89) e China (70)
Relativamente ao vestuaacuterio os principais mercados de destino das exportaccedilotildees
portuguesas em 2017 foram Espanha com uma quota de 427 seguida de Franccedila
com 132 o Reino Unido com 89 a Alemanha com 87 e Itaacutelia com 47 do
44
total das exportaccedilotildees de vestuaacuterio Estes paiacuteses representam no seu conjunto cerca de
78 das exportaccedilotildees portuguesas de vestuaacuterio
Por outro lado os cinco mais importantes mercados de origem das importaccedilotildees
nacionais de vestuaacuterio foram Espanha que representou mais de metade do valor total
das importaccedilotildees de vestuaacuterio Franccedila (98) Itaacutelia (93) Alemanha (52) e China
(44)
Capiacutetulo 6 ndash ANAacuteLISE DE RESULTADOS
61 - QUESTOtildeES DE INVESTIGACcedilAtildeO E HIacutePOTESES
Para explicar o comportamento das empresas do setor tecircxtil e do vestuaacuterio no que
concerne agrave utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros derivados o estudo tem como
objetivo conhecer o grau de conhecimento dos instrumentos financeiros sendo outro
dos objetivos perceber o grau de utilizaccedilatildeo dos instrumentos financeiros
Para tal foram formuladas algumas questotildees de Investigaccedilatildeo
Figura 18 - Principais Clientes Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 19 - Principais Fornecedores Setor Vestuaacuterio Fonte ITV
45
1 A utilizaccedilatildeo dos produtos derivados justifica-se pelo grau de conhecimento
destes produtos
2 O volume de negoacutecios das empresas explica o uso de instrumentos derivados
3 O valor do balanccedilo total justifica o uso de produtos derivados
4 Quais os instrumentos financeiros utilizados
E para isso elaborou-se as seguintes hipoacuteteses a validar
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como Grande empresas
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio Utilizam o instrumento mais recorrente
para a cobertura de taxa de juro o FRA
Os fatores desta anaacutelise satildeo
Volume de negoacutecios
Grau de conhecimento dos vaacuterios instrumentos (forwards futuros swaps)
Balanccedilo Total
Dimensatildeo da empresa
62 - MEacuteTODO DE RECOLHA DE DADOS
A populaccedilatildeo a ter em consideraccedilatildeo para este estudo cientiacutefico satildeo empresas do setor
tecircxtil e vestuaacuterio presentes em Portugal Contudo eacute difiacutecil conseguir os dados de toda a
populaccedilatildeo devido ao nuacutemero de empresas do setor em Portugal
Posto isto a escolha da amostra baseou-se em selecionar empresas do mercado
portuguecircs e no Instituto Tecircxtil e Vestuaacuterio
Como meacutetodo de recolha de dados iraacute ser aplicado um questionaacuterio uma vez que eacute uma
ferramenta que permitiraacute saber de uma forma mais proacutexima a utilizaccedilatildeo e o grau de
conhecimentos dos instrumentos financeiros
O questionaacuterio foi elaborado com base nos aspetos mais relevantes da revisatildeo de
literatura
O questionaacuterio iraacute ser enviado apenas em formatos online
46
Foram enviados em fevereiro de 2020 os primeiros questionaacuterios No entanto natildeo
havendo as respostas suficientes para realizar o estudo foi enviado novos questionaacuterios
em abril de 2020
A primeira pergunta sobre do CAE (CAE Rev 3) tem como objetivo perceber se a
empresa eacute legiacutevel ou natildeo para o questionaacuterio A segunda questatildeo eacute para identificarem
qual a identidade da empresa A questatildeo trecircs para identificar o distrito da sede da
empresa e com isso a localizaccedilatildeo geograacutefica das empresas As questotildees quatro cinco e
seis tecircm como finalidade elucidar qual a dimensatildeo das entidades que responderam de
acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de Junho ndash Portal das Financcedilas
A pergunta sete busca por parte das entidades inquiridas pretende classificar qual o
grau de conhecimento dos instrumentos financeiros A oitava nona e deacutecima questotildees
tecircm como objetivo perceber se as entidades utilizam os instrumentos financeiros A
deacutecima primeira questatildeo procura identificar quais os motivos para a natildeo utilizaccedilatildeo dos
instrumentos financeiros E a uacuteltima questatildeo eacute para as empresas indicarem outros
instrumentos financeiros que possam usar
63 - ANAacuteLISE DOS RESULTADOS
A anaacutelise dos resultados iraacute ter apenas a componente descritiva visto que as hipoacuteteses a
validar natildeo dependem de correlaccedilotildees entre perguntas e desta forma natildeo seraacute necessaacuterio
utilizar a anaacutelise inferencial
Dos sessenta questionaacuterios enviados apenas oito foram respondidos o que corresponde
a 75 a amostra a natildeo obtenccedilatildeo de mais respostas pode-se justificar com a fase de
confinamento do COVID-19
A populaccedilatildeo estatiacutestica satildeo empresas portuguesas do setor tecircxtil e de vestuaacuterio A
amostra satildeo as oito empresas que ao responderam ao questionaacuterio
Hipoacutetese 1 As empresas conhecem os instrumentos financeiros
Podemos afirmar que esta hipoacutetese eacute vaacutelida conforme demonstra o graacutefico abaixo
47
Todas as empresas inqueridas conhecem os instrumentos financeiros tais como
forwards futuros financeiros swaps Significa que as empresas se preocupam em se
informar sobre estes assuntos e consideram importante a obtenccedilatildeo de conhecimento
para melhor gestatildeo de risco da sua empresa
Hipoacutetese 2 As empresas que utilizam os instrumentos financeiros satildeo consideradas
como grandes empresas
Como podemos constatar no mapa apenas uma empresa tem um volume de negoacutecios
superior a oito milhotildees de euros um total de 125 Cinco responderam que o seu
volume de negoacutecios se encontra entre dois milhotildees e um de euros e oito milhotildees de
euros perfazendo 6250 E ainda duas empresas em que o volume de negoacutecios fica
entre setecentos mil e um e dois milhotildees de euros com uma percentagem de 25
Graacutefico 2 ndash Volume de Negoacutecios 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 1 ndash Grau de Conhecimento dos Instrumentos Financeiros Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
48
Nas respostas obtidas apenas 1250 das empresas tecircm um total de balanccedilo superior a
quatro milhotildees de euros Os restantes 8750 satildeo empresas com um total de balanccedilo
entre trezentos e cinquenta e um mil euros e quatro milhotildees
Apenas 1250 das empresas inquiridas tecircm menos de 10 colaboradores As empresas
com onze a quarenta e nove colaboradores satildeo as que tecircm a maior percentagem mais
especificamente de 6250 Acima de 50 colaboradores apenas 25 das empresas O
que demonstra que no setor tecircxtil e vestuaacuterio a maioria das empresas tem entre onze a
quarenta e nove colaboradores ao contraacuterio dos dados do setor em que a maior
percentagem satildeo de empresas com menos de dez colaboradores
Graacutefico 3 ndash Valor Balanccedilo 2018 Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 4 - Nuacutemero Meacutedio de Empregados Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
49
De acordo com o artigo 9ordm do Decreto-Lei nordm 982015 de 2 de junho indica o criteacuterio
para a definiccedilatildeo para a dimensatildeo das entidades Em resumo
ldquo1 ndash Consideram-se micro entidades as que (hellip) natildeo ultrapassem dois dos trecircs limites
seguintes
a) Total do balanccedilo 350 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 700 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 10
2 - Consideram-se pequenas entidades as que () agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem
dois dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 4 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 8 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 50
3 - Consideram-se meacutedias entidades as que (hellip) agrave data do balanccedilo natildeo ultrapassem dois
dos trecircs limites seguintes
a) Total do balanccedilo 20 000 000 euro
b) Volume de negoacutecios liacutequido 40 000 000 euro
c) Nuacutemero meacutedio de empregados durante o periacuteodo 250
4 - Grandes entidades satildeo as entidades que agrave data do balanccedilo ultrapassem dois dos trecircs
limites referidos no nuacutemero anteriorrdquo
Com a observaccedilatildeo dos graacuteficos a maioria das empresas satildeo pequenas empresas logo
podemos concluir que hipoacutetese dois eacute falsa O que vai ao encontro com os dados do
setor que eacute na sua maioria composto por micro entidades e pequenas empresas Mas natildeo
podemos afirmar que na populaccedilatildeo estatiacutestica a tendecircncia seja esta o resultado a esta
hipoacutetese eacute falso devido ao facto de as empresas que nos responderam em maior nuacutemero
fossem micro e pequenas entidades e apenas uma fosse grande o que pode natildeo
corresponder agrave realidade
Hipoacutetese 3 Utilizam como instrumentos financeiros os forwards tanto para a
cobertura de risco e para a cobertura de cacircmbio
50
Podemos concluir que a hipoacutetese trecircs eacute verdadeira As respostas obtidas revelam que
100 das empresas utilizam o FRA natildeo usando o futuro de taxa de juro eou swap taxa
de juro Para a cobertura de taxa de cacircmbio 100 das empresas utilizam forwards
cambiais Face ao risco inerente agrave atividade das empresas parece que existe uma
tendecircncia na utilizaccedilatildeo do forward cambial para tentar minimizar o risco face ao
cacircmbio talvez pelo facto de muitas das encomendascompras de material para a
confeccedilatildeo e a proacutepria confeccedilatildeo seja realizada noutros paiacuteses nomeadamente China
Sendo que o forward eacute negociado em mercado de balcatildeo e com maior risco para o
investidor pois natildeo garantem liquidez de negociaccedilatildeo e natildeo estatildeo sujeitos a certas
normas
Graacutefico 6 ndash Instrumentos Financeiro usados para Cobertura de Taxa de Cacircmbio Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
Graacutefico 5 ndash Instrumentos Financeiros Usados para a Cobertura de Taxa de Juro Fonte Elaboraccedilatildeo Proacutepria
51
CONCLUSAtildeO
O objetivo deste trabalho eacute avaliar as empresas do setor tecircxtil e vestuaacuterio
nomeadamente no que respeita agrave utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros derivados como
um meacutetodo de gestatildeo de risco e perceber qual o grau de conhecimento dos instrumentos
financeiros e a sua utilizaccedilatildeo por estas empresas
Conforme salientado ao longo do texto o conceito de risco natildeo eacute consensual para os
autores que o definem e por outro lado as empresas natildeo estatildeo todas expostas da mesma
forma face aos vaacuterios riscos Logo para uma gestatildeo de risco eficaz eacute necessaacuterio adotar
metodologias e procedimentos para controlar o risco e alcanccedilar os objetivos A
existecircncia de risco eacute a razatildeo que subjaz ao aparecimento dos instrumentos derivados
De acordo com Damoradam (2006) existem quatro categorias de risco satildeo elas risco de
mercado versus risco especiacutefico da empresa risco operacional versus risco financeiro
risco contiacutenuo versus risco eventual e riscos catastroacuteficos versus pequenos riscos Jaacute
para Stulz (2000) existem apenas o risco sistemaacutetico e o risco idiossincraacutetico Suarez
(1977) por outro lado defende que o risco pode ser risco econoacutemico ou financeiro
Sendo que o risco financeiro se subdivide em risco de liquidez risco de creacutedito e risco
de mercado
O risco de mercado associado agraves oscilaccedilotildees das taxas de juro taxas de cacircmbio
cotaccedilotildees bolsistas inflaccedilatildeo e risco de creacutedito pode ser coberto com derivados
financeiros Por outro lado os derivados permitem a execuccedilatildeo de estrateacutegias de
arbitragem e especulaccedilatildeo tirando partido das imperfeiccedilotildees e volatilidade do mercado
Existindo sempre risco para os investidores em derivados seja em comprar eou a
vender
Os instrumentos financeiros tambeacutem designados produtos derivados estudados satildeo os
forwards futuros e swaps sendo todos eles um contrato estabelecido entre partes com
condiccedilotildees associadas seja ao pagamento ou a outras accedilotildees que seratildeo realizadas no
futuro mas que satildeo definidas previamente
O setor da induacutestria do setor tecircxtil e vestuaacuterio eacute dos mais antigos no nosso paiacutes e apesar
disso o tecido empresarial eacute composto na sua maioria por micro e pequenas entidades
Eacute tambeacutem dos setores mais importantes para a economia nacional devido agrave criaccedilatildeo de
emprego e de riqueza
52
Para atingir o principal objetivo deste estudo que passa por perceber qual o grau de
conhecimento dos instrumentos financeiros e a sua utilizaccedilatildeo foi elaborado um
questionaacuterio a empresas de setor tecircxtil e vestuaacuterio
Infelizmente a amostra acabou por se revelar muito reduzida (apenas 8 das 60 empresas
questionadas responderam) talvez pelos tempos anormais que vivemos desde fevereiro
de 2020
Natildeo obstante podemos verificar e concluir que as empresas questionadas possuem
conhecimento destes instrumentos financeiros Devido agrave amostra bastante reduzida
observamos que a maior parte das empresas que utiliza os instrumentos financeiros natildeo
satildeo as grandes empresas (utilizando como criteacuterio a anaacutelise do volume de negoacutecios
nuacutemero de colaboradores e total do balanccedilo) De salientar que natildeo podemos com este
estudo concluir que existe uma maior tendecircncia de uso por parte de pequenas meacutedias
empresas do que por Grandes empresas
Ao verificar quais os instrumentos financeiros utilizados podemos concluir que as
entidades usam preferencialmente os forwards tanto para a cobertura de taxa de juro
como para a cobertura de taxa de cacircmbio Neste caso satildeo derivados de mercado de
balcatildeo onde os intervenientes trocam ativos que natildeo estatildeo listados em bolsa
comprando diretamente ao corretor que desempenha o papel de contraparte
Funcionando assim fora dos mercados regulados mas tem supervisatildeo da CMVM
O objetivo principal foi atingido visto que se percebeu que as empresas conhecem e
utilizam os instrumentos financeiros para a cobertura de risco de taxa juro e de taxa de
cacircmbio
No entanto em termos de perspetivas futuras seria relevante avaliar se para uma
amostra mais significativa do setor do tecircxtil e vestuaacuterio se verifica tambeacutem esta
utilizaccedilatildeo de instrumentos financeiros para fazer face ao risco e quais as tipologias
desses instrumentos satildeo utilizados nomeadamente forwards swaps futuros ou outros
Seria tambeacutem importante compreender quais os motivos que levam as empresas a
optarem por um derivado em especiacutefico
Seria tambeacutem relevante analisar quais as motivaccedilotildees para as empresas que natildeo utilizam
os instrumentos financeiros derivados nomeadamente se essa natildeo utilizaccedilatildeo se prende
53
com receios eou duacutevidas sobre o funcionamento destes instrumentos ou ainda com o
seu custo
54
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59
ANEXO I ndash DADOS DO SETOR
Figura 20 ndash Nuacutemero de Empresas e Pessoal ao Serviccedilo Fonte ITV
Figura 21 ndash Volume de Negoacutecios e VAB Fonte ITV
60
Figura 23 ndash Maiores Empresas Nacionais de Tecircxtil e Vestuaacuterio Fonte ITV
Figura 22 ndash Nascimento de Empresas e Mortes de Empresas Fonte ITV
Figura 24 - Evoluccedilatildeo de Nascimentos e de Mortes Fonte ITV
61
ANEXO II ndash QUESTIONAacuteRIO
62
63