Participação dParticipação ddde Mercado e Mercado e ...anpad.org.br/periodicos/arq_pdf/a_662.pdf · Gitman (2001) menciona que a combinação de financiamento ótimo para remunerar

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Participação Participação Participação Participação dddde Mercado e Mercado e Mercado e Mercado eeee Criação Criação Criação Criação dddde Valor: e Valor: e Valor: e Valor: uuuum Estudo m Estudo m Estudo m Estudo dddde Empresas e Empresas e Empresas e Empresas ddddo o o o Varejo Automobilístico Varejo Automobilístico Varejo Automobilístico Varejo Automobilístico eeeem Santam Santam Santam Santa C C C Catarinaatarinaatarinaatarina Ilse Maria Beuren Nelson Hein Jerber Antonio Cavassola RRRRESUMOESUMOESUMOESUMO Este artigo objetiva demonstrar a relação da participação no mercado de empresas do varejo automobilístico com a remuneração da estrutura de capital na perspectiva do Valor Econômico Agregado (Economic Value Added - EVA®). Para tanto, realizou-se uma pesquisa descritiva, do tipo levantamento, abrangendo as 23 empresas do varejo automobilístico do Estado de Santa Catarina de determinada marca. Os dados mercadológicos foram obtidos na montadora e os contábeis extraídos das demonstrações contábeis das empresas, relativas aos anos de 2000 a 2003. Utilizando-se a Análise Envoltória de Dados (Data Envelopment Analysis, DEA) com Retornos Variáveis de Escala (Variable Returns do Scale, VRSE) em sua forma dual, elaborou-se uma lista das empresas eficientes, segundo as variáveis participação no mercado (input) e remuneração da estrutura de capital na perspectiva do EVA® (output). Os resultados da pesquisa apresentam subsídios para compreender que, em mercados com limites de escalas, como é o caso de Santa Catarina, o posicionamento da empresa como líder em seu mercado não significa gerar fluxos positivos de EVA®. Palavras-chave: participação no mercado; remuneração da estrutura de capital; valor econômico agregado.

AAAABSTRACTBSTRACTBSTRACTBSTRACT The aim of this article is to demonstrate the relation between market share of automobile retail companies and remuneration of the capital structure from the perspective of Economic Value Added (EVA®). To achieve this, research using descriptive methodology was conducted in the form of a survey covering 23 automobile resale companies of a determined market, all from the Brazilian state of Santa Catarina. The marketing data were supplied by the carmakers and the accounts information was extracted from accounting statements each company’s from the years 2000 to 2003. Using Data Envelopment Analysis (DEA) with Variable Returns of Scale (VRSE) in dual form, a list of efficient companies was worked out, according to the variables of market share (input) and remuneration of the capital structure from an EVA® perspective (output). The research results show data which lead to the conclusion that in a market with limits of scale, as is the case of Santa Catarina, the positioning of a company as the market leader does not signify the generation of positive flows of EVA®. Key words: market share; remuneration of the capital structure; economic value added.

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Participação de Mercado e Criação de Valor: um Estudo de Empresas do Varejo Automobilístico em Santa Catarina

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IIIINTRODUÇÃONTRODUÇÃONTRODUÇÃONTRODUÇÃO

A necessidade de alcançar maior competitividade tem sido um dos principais estímulos para promover mudanças nas organizações. Mercados locais, estáveis no passado, deram lugar à concorrência mundial. As alterações imprevisíveis na demanda de produtos, na rotação de ativos, perda de participação de mercado e, por conseguinte, menor lucratividade, são conseqüências da nova ordem econômica.

Partindo-se da premissa que o ganho de participação no mercado, principalmente em mercados competitivos, afeta negativamente a lucratividade das empresas, observa-se a necessidade de instrumentos que propiciem respostas rápidas aos gestores, para melhorar o desempenho operacional. Evidencia-se que é necessário melhorar a gestão de ativos, através de uma estrutura de capital adequada para o negócio.

O Valor Econômico Agregado (Economic Value Added, EVA®) é instrumento que se apresenta como alternativa do ponto de vista técnico. Tem como finalidade revelar o desempenho da empresa em relação ao uso da estrutura de capital. Portanto fornece aos gestores informações sobre o valor econômico agregado, para ajudá-los a ponderar decisões empresariais sobre o melhor uso da estrutura de capital da empresa.

De acordo com Ehrbar (2000), um negócio estará operando com prejuízo até que produza um lucro que seja maior que o custo de capital. Dessa forma, o “EVA® é uma medida de lucros verdadeiros. Isto é, aritmeticamente é o lucro operacional após o pagamento de impostos, menos encargos sobre o capital, apropriado tanto para o endividamento quanto para o capital acionário” (p. 3).

Frezatti (1998), em sua abordagem sobre o Resultado Econômico Residual, explica que essa abordagem permite a análise distinta da operação, ou seja, um único instrumento atende vários interesses dos agentes, tais como: análise do desempenho interno da organização, análise de investimento e análise de mercado.

A remuneração do capital próprio é necessária para a continuidade do negócio. Young e O’Byrne (2003) explicam que “o custo do capital próprio deve incluir um prêmio de risco acima da taxa de juros que a companhia paga aos seus credores” (p. 147). A análise da remuneração do capital próprio, utilizando a metodologia EVA®, revela-se alternativa interessante para averiguar a consolidação das empresas em mercados de forte concorrência, com ganhos em participação de mercado.

A ferramenta EVA® pode ser uma alternativa do ponto de vista técnico, por tratar-se de metodologia de monitoramento do desempenho econômico-financeiro da empresa, em relação à sua estrutura de capital. Assim, neste artigo objetiva-se demonstrar a relação da participação no mercado de empresas do varejo automobilísitco com a remuneração da estrutura de capital na perspectiva do Valor Econômico Agregado (Economic Value Added, EVA®). Busca-se relacionar o percentual de participação de mercado que a empresa possui com o EVA® apurado nos anos de 2000 a 2003, deles extraindo uma análise de eficiência.

Se o ganho na participação de mercado tiver uma correlação forte em relação aos fracos resultados do EVA®, será importante a identificação dos fatores que para tal contribuíram. Essa identificação pode ser observada através dos indicadores econômico-financeiros (interna) e através da estrutura de mercado em que a empresa está posicionada (externa). Permite-se, assim, que os gestores atuem sobre as causas e não sobre os efeitos.

Este estudo mostra-se relevante na medida em que evidencia os reflexos de um aumento da participação de mercado nos resultados do negócio. Entende-se que, em mercados com forte concorrência e limitações de demanda, os ganhos de escala tornam-se inexistentes. Por outro lado, segundo Arbix e Veiga (2001), as empresas do setor vêm sofrendo constantes pressões, da parte das montadoras, para redução de suas margens de lucro em troca de maior participação de mercado;

Ilse Maria Beuren, Nelson Hein, Jerber Antonio Cavassola

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portanto, com margens menores, sem ganhos de escala, os resultados tendem a diminuir. Visualizando melhor essa relação entre participação no mercado e resultados financeiros, gestores podem criar estratégias, tanto financeiras quanto mercadológicas ou combinação de ambas. OOOO EVA®EVA®EVA®EVA® COMO COMO COMO COMO IIIINSTRUMENTO DE NSTRUMENTO DE NSTRUMENTO DE NSTRUMENTO DE RRRREMUNERAÇÃO DO EMUNERAÇÃO DO EMUNERAÇÃO DO EMUNERAÇÃO DO CCCCUSTO DE USTO DE USTO DE USTO DE CCCCAPITALAPITALAPITALAPITAL

A remuneração da estrutura de capital das empresas está relacionada às taxas de juros praticadas nos mercados. As taxas de juros são desenvolvidas com base na preferência temporal dos agentes que possuem os recursos, nos retornos dos investimentos demandados e nas condições gerais da economia. Gitman (2001) menciona que a combinação de financiamento ótimo para remunerar a estrutura de capital “é usualmente chamada de estrutura de capital alvo – uma combinação ótima desejada entre capital de terceiros e capital próprio, que a maioria das empresas tentam manter” (p. 342).

Martins e Assaf Neto (1991) observam que, “quanto maior for o prazo de concessão de um empréstimo, maior será seu custo em razão do risco que o credor assume em não obter retorno condizente com os padrões de juros da época” (p. 290). Logo, o custo para financiar o passivo circulante é mais barato do que o passivo exigível de longo prazo. Ainda assim, quanto maior for a participação de recursos (próprios e terceiros) de longo prazo na estrutura de capital, menos vulnerável os negócios se apresentam.

Gitman (2001) adverte que a estrutura de capital é uma das áreas mais complexas de tomada de decisões financeiras, devido ao seu inter-relacionamento com outras variáveis financeiras de decisão. Apesar das divergências de entendimentos sobre a estrutura ótima de capital, podem ser identificadas basicamente duas grandes linhas de pensamento: a convencional e a proposta por Modigliani & Miller .

Segundo Martins e Assaf Neto (1991), a teoria convencional admite que, através de uma combinação adequada de suas fontes de financiamento, uma empresa possa definir um valor mínimo para o seu custo de capital total. Por outro lado, a proposta de Modigliani & Miller apregoa, contrariamente à teoria convencional, que, na ausência de impostos, o custo de capital total de uma empresa independe de sua estrutura de capital, ou seja, não existe estrutura ótima, permanece inalterado qualquer que seja a proporção de recursos de terceiros e próprios mantidos pela empresa. Entretanto, em trabalho posterior, segundo Assaf Neto (2003), Modigliani & Miller reconhecem que na estrutura de capital com impostos, a maximização do valor da empresa ocorre com uma estrutura composta exclusivamente por dívidas.

Entretanto, alguns estudos teóricos contemporâneos de estrutura de capital, como o de Harris e Raviv (1991), que faz análise da estrutura de capital não baseada em considerações de impostos, mas em modelos baseados em custos de agenciamentos, em assimetria de informações, em interações de mercado de produto/insumo e em modelos com ênfase em considerações de controle corporativo, tem contribuído para o estudo da estrutura de capital. De maneira geral, todos os modelos analisados por Harris e Raviv (1991) consideram exógena a emissão de títulos. Os autores identificam grande número de potenciais determinantes da estrutura de capital e apontam pequeno número de princípios gerais na escolha da estrutura de capital.

As teorias pecking order, analisada por Myers (1984), e windows of opportunity, por Baker e Wurgler (2002), são modelos de interação do investimento com a estrutura de capital, que objetivam diminuir ineficiências causadas pela assimetria informacional nas decisões de investimentos das empresas. De acordo com essas teorias, a teoria da estrutura ótima é desconsiderada. O alcance e a manutenção de uma estrutura de capital adequada é um processo contínuo.

É importante destacar que o equilíbrio financeiro estará diretamente relacionado com a escolha da estrutura de capital. O capital de terceiros, para Brigham e Houston (1999), tem diversas vantagens em



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relação ao capital próprio: “primeiro, os juros pagos são dedutíveis para fins de impostos, o que reduz o custo efetivo da dívida. Segundo, como os portadores de títulos de dívidas obtêm um retorno fixo; os acionistas não precisam partilhar seus lucros, se os negócios forem extremamente bem-sucedidos” (p. 448).

No capital próprio existe a combinação entre risco e retorno. Para quem fornece capital de terceiros para uma empresa, por exemplo, concedendo empréstimos, adquirindo debêntures, há remuneração preestabelecida, com garantias de recebimento preferencial ao pagamento de dividendos e a qualquer distribuição de lucros aos proprietários. Assim, a combinação entre risco e retorno faz o custo de capital de terceiros ser inferior ao custo do capital próprio.

Young e O’Byrne (2003) destacam que, “do ponto de vista do investidor, há mais risco quando ele compra ações e, portanto, compartilha a propriedade da empresa, do que se emprestasse o seu dinheiro a essa mesma empresa”. Ressaltam que, por conseguinte, “[...] o custo do capital próprio deve incluir um prêmio de risco acima da taxa de juros que a companhia paga aos seus credores” (p. 147).

Sanvicente (1997) lembra que os dois tipos de recursos, capital de terceiros (correspondendo às exigibilidades da empresa) e capital próprio (aos itens não-exigíveis, ou seja, o capital que pertence aos proprietários da empresa) têm seus custos. O capital de terceiros tem custo explícito, refletido em pagamento de juros, comissões etc. mais a devolução do principal, corrigido ou não.

Para mensurar o custo do capital próprio em empresas maiores, com número mais elevado de proprietários (acionistas), conforme Gitman (2001), é indispensável o uso de algum modelo de determinação do custo do capital próprio da empresa. Assim, o custo do capital próprio calcula-se através do Capital Asset Pricing Model (CAPM). Para obter o custo total dos recursos empregados, calcula-se o custo do capital de terceiros e próprio, através do Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) ou também conhecido como Weighted Average Cost of Capital (WACC).

Conhecido o custo da estrutura de capital da empresa, pode-se relacioná-lo com o seu lucro operacional, para verificar se houve agregação de valor para o acionista. Esta ocorre, se a taxa de retorno for maior do que o provedor deste capital esperaria receber, se o seu dinheiro fosse investido em outro investimento ou empresa de semelhante risco. Um instrumento para aferir a remuneração do custo do capital é o Valor Econômico Agregado (Economic Value Added, EVA®).

O EVA®, de acordo com Young e O’Byrne (2003), é “o lucro, a partir de uma perspectiva econômica e não contábil. Exige que a companhia cubra não apenas todas suas despesas operacionais, mas também todos os seus custos de capital” (p. 102). Os autores mencionam ainda que esses custos de capital incluem não apenas os elementos mais óbvios, como pagamento de juros aos bancos e detentores de títulos da dívida da empresa, mas também o custo de oportunidade do capital investido pelos acionistas da empresa; portanto a mensuração do EVA® requer que as empresas também utilizem o componente custo de oportunidade como custo de capital.

O pressuposto do EVA®, de acordo com Brigham e Houston (1999), é de que “as empresas são realmente lucrativas e criam valor apenas quando sua receita é maior que o custo de todo o capital que utilizam para financiar suas operações” (p. 342). Como o custo do capital próprio não aparece nas demonstrações contábeis, “a empresa pode apurar lucros líquidos positivos e ainda assim não ser lucrativa, no sentido econômico, porque não está cobrindo seu custo de capital próprio”. O lucro de uma empresa deve ser maior que o seu custo total de capital; caso contrário, estará operando em prejuízo.

O cálculo do EVA®, segundo Assaf Neto (1999), “exige o conhecimento do custo total de capital da empresa (WACC), o qual é determinado pelo custo de cada fonte de financiamento (próprio e de terceiros), ponderado pela participação do respectivo capital no total do investimento realizado (fixo e de giro)” (p. 12). Explica que a estrutura básica para a determinação do EVA® é a que segue: EVA® = Lucro operacional liquido após IR - Custo total de capital.



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O lucro operacional líquido após IR, devido a mudanças na legislação tributária brasileira, requer que se considere, além do Imposto de Renda, a Contribuição Social. Na literatura internacional é denominado simplesmente de Lucro Operacional Líquido Pós-Tributação (Net Operating Profit After Taxes – NOPAT). Por sua vez, o custo total de capital é obtido multiplicando-se o WACC pelo Investimento.

O investimento, para Young e O’Byrne (2003), é a soma de todos os financiamentos da empresa, separados dos passivos não-onerosos de curto prazo, como contas a pagar a fornecedores, salários a pagar e provisão para imposto de renda, ou seja, “o capital investido é igual à soma do patrimônio líquido que pertence ao investidor com os empréstimos e financiamentos, de curto e longo prazos, pertencentes a credores” (p. 51).

Fazendo um comparativo deste instrumento com a análise financeira tradicional, Assaf Neto (1999) afirma que “através da análise de medidas financeiras tradicionais (lucro e rentabilidade) é impossível identificar se a empresa está criando ou destruindo valor. O EVA® [...] associa o custo de oportunidade do capital ao investimento realizado, ressaltando a eficácia da administração da empresa” (p. 14). Com isso configura-se como indicador para os gestores vislumbrarem retornos esperados sempre maiores que o custo do capital da empresa. MMMMETODOLOGIA DA ETODOLOGIA DA ETODOLOGIA DA ETODOLOGIA DA PPPPESQUISAESQUISAESQUISAESQUISA

A pesquisa realizada pode ser classificada como descritiva. Segundo Köche (2003), a pesquisa descritiva estuda as relações entre duas variáveis de um dado fenômeno sem manipulá-las. Para analisar essa relação, constata e avalia essas relações à medida que essas variáveis se manifestam espontaneamente em fatos, situações e nas condições que já existem.

No que concerne aos procedimentos técnicos, trata-se de pesquisa do tipo levantamento. Para Gil (1999), na maioria dos levantamentos, não são pesquisados todos os integrantes da população estudada. Seleciona-se, mediante procedimento estatístico, uma amostra significativa de todo o universo, que é tomada como objeto de investigação. As conclusões obtidas a partir desta amostra são projetadas para a totalidade do universo, levando em consideração a margem de erro, que é obtida mediante cálculos estatísticos.

A amostra selecionada compõe-se das 23 empresas do varejo automobilístico de Santa Catarina de determinada marca, representando 100% das revendedoras de automóveis desta bandeira no Estado, que corresponde a 5% da população nacional desta bandeira. A participação desta marca no mercado brasileiro, no período de 2000 a 2003, oscilou entre 21,9% e 23,3%.

Os dados sobre participação no mercado e o comportamento das empresas desta bandeira no mercado nacional foram obtidos na montadora da referida marca. Nas empresas do varejo automobilístico estabelecidas em Santa Catarina coletaram-se as demonstrações contábeis delas, referentes ao período de 2000 a 2003.

Após a organização dos dados, tomando-se como referencial os fundamentos teóricos apresentados, foram apurados o custo do capital próprio, o custo do capital de terceiros, o capital investido no negócio e o custo médio ponderado do capital. De posse desses dados, além do NOPAT, foi realizado o cálculo do EVA®.

Na fase de interpretação dos dados, segundo Colauto e Beuren, (2004), “o pesquisador buscará analisar mais profundamente os dados que tabulou e organizou na etapa anterior” (p. 140). Portanto, na fase de interpretação dos dados, foram efetuados e analisados os testes de relação entre as variáveis definidas.



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PPPPARTICIPAÇÃO DA ARTICIPAÇÃO DA ARTICIPAÇÃO DA ARTICIPAÇÃO DA MMMMARCA ARCA ARCA ARCA “A”“A”“A”“A” EM EM EM EM SSSSANTA ANTA ANTA ANTA CCCCATARINA ATARINA ATARINA ATARINA

O processo de concentração de empresas que a indústria automobilística vem experimentando com aquisições, mas sem a exclusão de marcas do mercado, é motivada pelas gigantes que adquirem outras menores, com o intuito de conseguirem cobertura geográfica maior, máxima segmentação e melhor aproveitamento de fábricas e plataformas. Isto também está ocorrendo no final da cadeia automobilística, especificamente nas distribuidoras.

A marca objeto de estudo, de agora em diante denominada marca A, teve uma redução de 17, 86% no número de distribuidoras no Estado de Santa Catarina, no período de 2000 a 2003, passando de 28 concessionárias no ano 2000, para 23 em 2003. Essa redução decorre do fato de algumas concessionárias, que tem eficiência operacional maior, adquirirem outras menores, com objetivo de ampliar mercado.

Entretanto, apesar da redução do número de distribuidores no Estado, evidencia-se na Tabela 1, que relaciona o volume de vendas de automóveis no mercado catarinense versus as vendas da marca A no Estado, no período 2000 a 2003, que o mercado cresceu no período de análise.

Tabela 1: Volume de Vendas de Automóveis no Estado versus Vendas da Marca A no Estado

VOLUME DE VENDAS 2000 2001 2002 2003 2000/2003 Vendas de automóveis no Estado Vendas da marca A no Estado

64.495 16.349

75.858 19.176

70.682 18.277

70.480 17.420

9,28% 6,56%

Fonte: FENABRAVE (www.fenabrave.com.br).

Esse processo de centralização que o mercado de distribuição de veículos está presenciando vem propiciando resultados favoráveis para as montadoras. Observa-se que o mercado de automóveis de Santa Catarina cresceu 9,28% no período de 2000 a 2003, passando de 64.495 veículos vendidos em 2000, para 70.480 em 2003. Entretanto a marca A teve um crescimento menor, de 6,56% nesse período, passando de 16.349 veículos comercializados no Estado, para 17.420 em 2003.

Nos 4 anos observados, a marca A está crescendo menos que o mercado. Isso é reflexo da outra face da concentração no mercado de distribuidores. Especificamente a marca A, no Estado de Santa Catarina, tem passado por um processo de concentração de concessionárias de grande porte, com atuação em mercados estratégicos. Desse modo, um único empresário possui mais de uma distribuidora dentro do mesmo mercado. Essas distribuidoras, muitas vezes, preferem abrir mão da participação no mercado em prol do lucro, vendendo menos unidades mas com margem maior.

Há uma tendência de queda na liderança da marca A no mercado catarinense, pois a taxa de crescimento no período 2000 a 2003 foi de –2,37%. No mesmo período, teve um aumento de 6,39% na participação do mercado nacional, conforme é mostrado na Tabela 2.

Tabela 2: Participação no Mercado das Empresas da Marca A em SC versus Nacional

PARTICIPAÇÃO NO MERCADO 2000 2001 2002 2003 2000/2003 Santa Catarina Nacional

25,30% 21,90%

25,30% 22,50%

25,90% 22,90%

24,70% 23,30%

-2,37% 6,39%

Fonte: FENABRAVE (www.fenabrave.com.br).

Apesar das tendências negativas em volumes e participação de mercado, a marca A teve participação acima da média nacional no período 2000 a 2003, porém com tendências negativas. Do ponto de vista da marca A, isto é conseqüência de um amadurecimento do mercado de automóveis de Santa Catarina.



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Como aconteceu em outros centros do Brasil, há um processo de segmentação de outras marcas no mercado catarinense, pois o consumidor tem hoje disponível mais de 18 marcas de veículos para escolha.

Ainda que o setor automobilístico esteja imerso em uma estrutura de mercado de oligopólios, caracterizado por pequeno número de empresas que dominam a oferta de mercado, a competitividade tem sido um dos principais fatores de transformação da cadeia do setor. A competitividade também tem sido uma preocupação dos empresários, cujos negócios estão voltados para comercialização de veículos, inseridos no final da cadeia produtiva automobilística. RRRREMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO DDDDO O O O CCCCAPITAL APITAL APITAL APITAL TTTTOTAL OTAL OTAL OTAL DDDDAS AS AS AS EEEEMPRESAS MPRESAS MPRESAS MPRESAS CCCCOM OM OM OM BBBBASE ASE ASE ASE NNNNO O O O EEEEVAVAVAVA®®®®

Para mostrar como foi calculado o EVA® nas empresas da marca A de Santa Catarina, primeiramente abordam-se elementos necessários para apurar a remuneração do capital total com base no EVA®, com ênfase na estrutura de capital, no custo do capital próprio e de terceiros e no custo médio ponderado de capital. Depois é descrito o EVA® como instrumento de remuneração do capital total. Estrutura de Estrutura de Estrutura de Estrutura de CapitalCapitalCapitalCapital

Para o cálculo do EVA® das empresas da marca A, o capital de terceiros foi subdividido em oneroso e não oneroso. O oneroso encontra-se no passivo financeiro das empresas, é aquele que possui encargos financeiros, geralmente inclui empréstimos bancários de curto e longo prazos. E o não oneroso, compreende todas as obrigações que não possuem esse tipo de encargo. Assim, para o cálculo do EVA® é excluído o passivo não oneroso.

Outro componente para o cálculo do EVA®, utilizado nas empresas da marca A, além do capital de terceiros, é o capital investido. É necessário saber quanto a empresa possui de capital investido, que são os recursos requeridos para que a empresa possa atingir seus resultados operacionais. Para o cálculo do capital investido das empresas da marca A foi utilizada a abordagem financeira ou de financiamento. Nesta, o capital investido consiste no passivo financeiro, empréstimos de curto e longo prazo, mais outros passivos de longo prazo, deduzidos do passivo não oneroso, mais o patrimônio líquido.

Na Tabela 3 apresenta-se o capital investido nas empresas da marca A no Estado de Santa Catarina e em âmbito nacional, no período de 2000 a 2003. O capital investido, tanto de Santa Catarina como em nível Nacional, são valores médios por empresas.

Tabela 3: Capital Investido nas Empresas da Marca A em SC e Nacional (em R$ milhões)

CAPITAL INVESTIDO 2000 2001 2002 2003 2000/2003

Santa Catarina Nacional

4.643.035 4.825.495

4.884.977 5.011.630

4.494.976 5.265.337

4.613.158 5.617.929

-0,64% 16,42%

Fonte: dados da pesquisa.

O capital investido das empresas de Santa Catarina, no período de 2000 a 2003, apresentou uma variação negativa de -0,64%. Por outro lado, o capital investido das empresas em âmbito nacional, para o mesmo período, teve um crescimento de 16,42%. Essa diferença é justificável, quando se analisa o faturamento líquido das empresas catarinenses versus as nacionais. As empresas catarinenses



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tiveram, para o período, um crescimento no faturamento líquido de 19,91%; em contrapartida, as empresas em âmbito nacional tiveram um crescimento de 51%.

Como a composição do capital investido é igual à soma do patrimônio líquido e os empréstimos e financiamentos de curto e longo prazo, é possível constatar que nem sempre uma variação positiva no total do capital investido sinaliza aumento das receitas. Em alguns casos o aumento do capital investido é efetuado com recursos de curto prazo, fornecidos por instituições financeiras, com taxas de juros superiores às margens operacionais do negócio.

Na composição da estrutura de capital para formar o capital investido, conforme apresentado na Tabela 4, verifica-se que o conjunto de empresas catarinenses se utiliza mais de capital próprio, na sua estrutura de capital, do que as empresas em âmbito nacional. Entretanto há uma tendência crescente das empresas catarinenses na utilização do capital de terceiros, demonstrando um crescimento de 1,29% para o período dos 4 anos analisados.

Tabela 4: Composição da Estrutura de Capital das Empresas da marca A em SC e Nacional

ESTRUTURA DE CAPITAL 2000 2001 2002 2003 2000/2003 Santa Catarina Capital Próprio Capital de Terceiros Nacional Capital Próprio Capital de Terceiros

77,47% 22,53%

71,06% 28,94%

77,07% 22,93%

68,27% 31,73%

76,16% 23,84%

70,14% 29,86%

77,18% 22,82%

72,03% 27,97%

-0,37% 1,29%

1,37% -3,35%


O capital próprio pode aumentar ou diminuir cada ano, dependendo da forma como são aplicados os princípios contábeis da competência e da prudência, com destaque para as provisões e depreciações. Em se considerando que as metodologias utilizadas para o cálculo das provisões e depreciações sejam homogêneas, tanto nas empresas catarinenses quanto nas nacionais, infere-se que as empresas de âmbito nacional tendem a utilizar mais capital próprio do que capital de terceiros. Custo do Custo do Custo do Custo do CCCCapital apital apital apital PPPPróprio e de róprio e de róprio e de róprio e de TTTTerceiroserceiroserceiroserceiros

Na determinação do custo do capital, nas empresas da marca A de Santa Catarina, foram utilizados para o período analisado os seguintes indicadores.

a) Custo de capital próprio. O custo de capital próprio das empresas da marca A foi obtido através do conceito BETA CONTÁBIL (Damodaran, 2003, p. 349), que é estimado a partir dos lucros ao invés de retornos. Assim, a série do lucro líquido mensal de cada empresa regrediu em face dos lucros agregados de mercado de empresas do mesmo segmento, para obter o BETA individual de cada empresa. Para o cálculo do custo do capital próprio destas empresas foi utilizado o modelo CAPM. Como referência do mercado, foi utilizado o índice FGV-100, pois este é composto por 100 ações de empresas médias, que se acredita representar melhor as empresas em análise. Como taxa livre de risco foi utilizada a do CDI, que é a taxa de juros negociada entre Bancos e está associada à média das taxas de juros dos títulos da dívida interna brasileira (NTNB).

b) Custo do capital de terceiros. O custo do capital de terceiros foi obtido através do total das despesas financeiras, líquidas de impostos, sobre os valores médios/ano dos passivos onerosos das empresas da marca A de Santa Catarina, refletindo assim os valores das despesas financeiras.

No concernente às empresas da marca A de Santa Catarina, na Tabela 5, expõem-se as médias dos custos que envolvem capital próprio e capital de terceiros, bem como as suas variações.



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Tabela 5: Custo da Estrutura de Capital das Empresas da Marca A em Santa Catarina

ESTRUTURA/INDICADORES 2000 2001 2002 2003 2000/2003

*Capital Próprio

30,16%

32,72%

30,10%

37,35

23,84%

*Capital de Terceiros

21,64%

27,82%

19,69%

21,47%

-0,79%

Taxa média anual do conjunto de empresas da marca A em Santa Catarina. Fonte: dados da pesquisa.

Observa-se que no período de 2000 a 2003 houve aumento de 23,84% no custo da taxa de remuneração do capital próprio e uma redução de 0,79% no custo da taxa de capital terceiros. Essas variações refletem problemas conjunturais da economia brasileira, principalmente na composição do custo do capital próprio. Por outro lado, a composição do custo do capital de terceiros tem se mantido constante, exceto no ano de 2001, cujo percentual atingiu juros de 27,82% ao ano.

Esse crescimento nos juros, em 2001, é justificado pelo aumento da demanda do setor por financiamentos de curto prazo para responder ao crescimento das vendas nesse ano. Em 2001 as vendas líquidas das empresas da marca A, no Estado, tiveram crescimento de 15,52% em relação ao ano de 2000. Diante disso, a maioria das empresas teve aumento em suas necessidades de capital de giro, buscando recursos em bancos comerciais, uma vez que o crescimento nas vendas não foi suportado pelo plano de capitalização que as empresas da marca A possuíam junto à montadora.

Apesar da redução 0,79% no custo do capital de terceiros para o período analisado, os desembolsos com juros, em valores nominais, no período 2000 a 2003, obtiveram um crescimento de 15,02%, passando de R$ 3,7 milhões em 2000, para R$ 4,2 milhões em 2003; esse custo correspondeu a 0,74% sobre as vendas líquidas em 2003. Essa tendência no aumento dos custos da estrutura de capital reflete-se diretamente nos resultados operacionais das empresas. No mesmo período a margem líquida das empresas da marca A, no Estado, teve uma redução de 42,89%, passando de 1,15% em 2000, para 0,66% em 2003.

As empresas analisadas são de capital fechado, isto é, não possuem ações cotadas em bolsas de valores. Algumas informações que são facilmente obtidas em empresas de capital aberto, não o são para empresas de capital fechado, o que impõe limitações ao estudo. Como as informações são extraídas de demonstrações contábeis não disponíveis ao público externo das empresas, podem não representar adequadamente a realidade. CusCusCusCusto to to to MMMMédio édio édio édio PPPPonderado de onderado de onderado de onderado de CCCCapitalapitalapitalapital

Na Tabela 6 apresenta-se a estrutura de capital e o respectivo CMPC, ou WACC, das empresas da marca A de Santa Catarina, em âmbito Nacional. A composição percentual da estrutura de capital e dos seus custos, tanto do capital próprio como de terceiros, foi abordada nos itens anteriores.



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Tabela 6: Custo Médio Ponderado de Capital das Empresas da Marca A em SC e Nacional

CUSTO MÉDIO PONDERADO CAPITAL 2000 2001 2002 2003 2000/2003 Santa Catarina %Capital Próprio %Capital Terceiro Custo do Capital Próprio Custo do Capital de Terceiros Alíquota de impostos* WACC-Custo Médio Nacional %Capital Próprio %Capital Terceiro Custo do Capital Próprio Custo do Capital de Terceiros Alíquota de impostos* WACC-Custo Médio

77,47% 22,53% 30,16% 21,64% 24,00% 21,43%

71,06% 28,94% 36,53% 24,99% 24,00% 25,22%

77,07% 22,93% 32,72% 27,82% 24,00% 23,92%

68,27% 31,73% 41,49% 26,00% 24,00% 27,80%

76,16% 23,84% 30,10% 19,69% 24,00% 20,97%

70,14% 29,86% 40,33% 22,88% 24,00% 26,69%

77,18% 22,82% 37,35% 21,47% 24,00% 25,85%

72,03% 27,97% 42,86% 26,82% 24,00% 29,96%

-0,37% 1,26% 23,84% -0,79% 00,00% 20,63%

1,37% -3,36% 17,33% 7,56% 00,00% 18,79%

Impostos (IR de 15% + CS de 9% = 24%) Fonte: dados da pesquisa.

O WACC para o período foi calculado conforme preconizado por Gitman (2001). Ele foi obtido através da multiplicação do custo específico de cada forma de financiamento por sua proporção na estrutura de capital da empresa, somando-se os valores ponderados, deduzindo-se o valor da alíquota de imposto de renda, uma vez que as despesas financeiras são dedutíveis fiscalmente.

Observa-se um aumento do WACC no período analisado, tanto nas empresas da marca A de Santa Catarina quanto Nacional, respectivamente 20,63% e 18,79%. Esse aumento dá-se principalmente pela estrutura de capital específica de cada empresa e pela sua necessidade de financiar suas operações com capital de terceiros.

Embora o WACC, tanto no Estado quanto Nacional, apresente taxa média de 25,23% de custos para o período analisado, está relativamente alta, se comparada com os indicadores de rentabilidade vistos nos itens anteriores. Porém, se comparado com o custo das taxas de juros de operações de créditos prefixados, na modalidade de capital de giro (modalidade utilizada pelo setor analisado), divulgado pelo Banco Central do Brasil, é um custo baixo, pois a taxa de capital de giro média, no mesmo período, foi de 30,74%, ou seja, bem acima do WACC calculado para análise.

Por outro lado, os valores encontrados para o WACC, apesar de altos, estão dentro da realidade brasileira. Se comparados com as taxas de juros que remuneram os títulos do tesouro nacional que, situados em 24,16% ao ano em 2003, são equivalentes. Porém são altos, se comparadas com o mercado americano, porque, segundo Young e O´Byrne (2003), “o WACC da maioria das companhias de capital aberto negociadas no mercado americano se situa entre 8% e 11%” (p. 151).

Principalmente nas empresas catarinenses observa-se uma tendência crescente na utilização de capital de terceiros (aumento de 1,26% no período analisado). Esse aumento na utilização de capital de terceiros para financiar os ativos se reflete diretamente na taxa do WACC, uma vez que os custos do capital no Brasil são elevados. Segundo Malvessi (2000), “o WACC deve representar o custo efetivo de capital que foi operacionalmente utilizado para produzir o resultado econômico obtido” (p. 43). EVA® como EVA® como EVA® como EVA® como Instrumento Instrumento Instrumento Instrumento de de de de Remuneração Remuneração Remuneração Remuneração do do do do Capital TotalCapital TotalCapital TotalCapital Total

O EVA® foi calculado subtraindo-se do NOPAT o custo do capital. O NOPAT é o lucro operacional das empresas, líquido do imposto de renda e a contribuição social. O Custo do capital é igual ao capital investido da empresa vezes o WACC. Portanto, há criação de valor quando o NOPAT for



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maior que o custo do capital aplicado no negócio. Os valores do EVA® para o período analisado e suas variações são expostos na Tabela 7.

Tabela 7: EVA® nas Regiões Operacionais da Marca A em Santa Catarina (em R$ milhões)

EVA® DAS EMPRESAS 2000 2001 2002 2003 2000/2003 Ararangua Blumenau Brusque Chapecó Concórdia Criciúma Florianópolis I Florianópolis II Balneário Camboriú Itajaí Jaraguá do Sul Joaçaba Joinville I Joinville II Lages Mafra Porto União Rio do Sul São Bento do Sul SãoMiguel do Oeste Tubarão Videira Xanxerê

389.233 -1.173.584

-624.680 -1.842.348

-383.439 -1.294.775 -2.090.319 -1.798.274

-211.031 -1.615.039

-623.700 -646.381 -536.597 -291.095 -603.671 -583.855 -166.292 -462.624 -611.030 -624.680 -124.486

-1.072.022 -540.801

166.476 -1.355.137

-231.542 -2.019.693

-601.540 -1.765.230 -1.640.959 -3.499.145

-251.649 -1.664.405

-365.986 -976.044 -396.649 -397.285 -648.036 -545.882 -307.416 -700.398 -672.195 -231.542 -317.887

-1.296.310 -614.957

-15.445 -419.942 -334.305

-2.295.595 -462.520

-1.222.395 -930

-5.370.656 -390.594

-1.990.889 -381.584 -644.279 -330.895

-1.026.377 -583.112 -458.439 -208.600 -512.616 -666.191

-1.006.739 135.809

-592.406 -510.271

-495.711 -810.184 -753.425

-1.440.025 -637.252

-1.691.467 -345.366

-7.437.950 -348.882

-2.206.324 -521.058

-1.066.477 -631.910 -441.832 -721.448 -421.673 -266.949 -328.811 -580.017

-1.155.134 -97.552

-1.530.848 -513.015

-227,36% -30,96% 20,61%

-21,84% 66,19% 30,64%

-83,48% 313,62% 65,32% 36,61%

-16,46% 64,99% 17,76% 51,78% 19,51%

-27,78% 60,53%

-28,92% -5,08% 84,92%

-21,64% 42,80% -5,14%


As empresas catarinenses da marca A apresentam EVAs® negativos. Isso acontece quando o NOPAT é insuficiente para cobrir o custo do capital. Observam-se variações significativas no comportamento dos valores dos EVAs® das empresas da marca A catarinense, pois 56,52% das empresas estão com tendências crescentes no aumento dos EVAs® negativos, o que significa que há incapacidade de gerar lucros suficientes para cobrir os custos do capital investido nos ativos.

Por outro lado, as demais empresas, 43,48%, apesar de apresentarem EVAs® negativos no período analisado, estão apresentando comportamentos positivos nos resultados, porém ainda com EVAs® negativos. Portanto 100% das empresas analisadas destruíram valor para os seus proprietários. Segundo Caetano (1998), quando o EVA® de uma empresa se mantém negativo em dois ou mais períodos, mas com tendência positiva, mostra que a empresa está no caminho certo.

Os EVAs® negativos das empresas são justificados, em parte, pelo alto investimento em ativos feitos no passado de forma ineficiente. Isso acaba onerando o custo de capital no presente. Na vanguarda da destruição de valor aparece justamente a empresa que está no maior mercado do Estado, Florianópolis. Essa relação se intensifica nos demais mercados, ou seja, quanto maior a região operacional da empresa, maiores foram os investimentos efetuados no passado.

Outro item importante que afeta diretamente os valores EVAs®, apresentados na Tabela 7, é a capacidade de gerar lucros das empresas do Estado. Na Figura 1 pode-se observar a relação entre o NOPAT e o EVA®.



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Figura 1: Relação entre o NOPAT e o EVA® das Empresas da Marca A em Santa Catarina (em Valores Nominais)

5.708.221 5.443.4693.878.403 3.415.986

-17.639.277

-21.941.090-20.061.530

-24.443.311

1,09%

0,90%

0,73%

0,59%

-2 5 .0 0 0 .0 0 0

-2 0 .0 0 0 .0 0 0

-1 5 .0 0 0 .0 0 0

-1 0 .0 0 0 .0 0 0

-5 .0 0 0 .0 0 0

0

5 .0 0 0 .0 0 0

1 0 .0 0 0 .0 0 0

2000 2001 2002 2003

0 ,0 0 %

0 ,2 0 %

0 ,4 0 %

0 ,6 0 %

0 ,8 0 %

1 ,0 0 %

1 ,2 0 %

NOPAT EVA MARGEM LIQUIDA


Fica evidente que, quanto maior for a capacidade de gerar lucro, maior a capacidade de obter EVAs® consistentes. No entanto há uma tendência negativa na capacidade de gerar lucros das empresas catarinenses, passando de R$ 5,7 milhões em 2000 para R$ 3,4 milhões em 2003, uma redução de 31,52% em valores nominais.

Por outro lado, houve aumento de 10,32% nas vendas líquidas do setor, passando de R$ 524,5 milhões, em 2000, para R$ 578,6 milhões, em 2003. Apesar do aumento nas vendas líquidas, as empresas catarinenses não estão conseguindo recompor suas margens líquidas, que tiveram uma redução de 42,89% no período analisado. Essa dificuldade na recomposição das margens decorre de ineficiência operacional na estrutura de custos das empresas. As despesas operacionais, sem os juros, tiveram crescimento de 19,07%, em valores nominais, passando de R$ 45,04 milhões, em 2000, para R$ 53,6 milhões, em 2003, em valores nominais. Incluindo a conta juros, pode-se entender melhor a dificuldade da recomposição das margens no setor, sendo que em 2003 o setor gastou R$ 4,2 milhões com despesas de juros, contra R$ 3,7 milhões em 2000, um aumento de 15,02%.

Quando se comparam os resultados EVAs® das empresas do Estado com as Nacionais, verificam-se algumas diferenças, conforme se mostra na Tabela 8. Embora a estrutura de capital e o custo de capital sejam praticamente homogêneos, os resultados EVAs® estão com tendências diferentes, apesar de ambos serem ainda negativos para o período analisado. Logo, tanto as empresas catarinenses quanto as nacionais estão destruindo valor dos seus proprietários.



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Tabela 8: Estrutura de Capital e EVA® da Marca A em SC e Nacional (em R$ milhões)

ESTRUTURA DE CAPITAL/EVA®

2000 2001 2002 2003 2000/2003

Santa Catarina Capital Próprio Capital de Terceiros Total da Estrutura de Capital % Capital Próprio % Capital deTerceiros Custo do Capital Próprio Custo do Capital deTerceiros Alíquota de impostos* WACC-Custo Médio Capital Investido NOPAT EVA® Nacional Capital Próprio Capital de Terceiros Total da Estrutura de Capital % Capital Próprio % Capital deTerceiros Custo do Capital Próprio Custo do Capital de Terceiros Alíquota de impostos* WACC-Custo Médio Capital Investido NOPAT EVA®

3.546.992 1.031.739 4.578.431 77,47% 22,53% 30,16% 21,64% 24,00% 21,43%

4.643.035 242.080 -754.588

3.240.615 1.319.822 4.560.438 71,06% 28,94% 36,53% 24,99% 24,00% 25,22%

4.825.495 171.056

-1.046.156

3.725.946 1.108.457 4.834.403 77,07% 22,93% 32,72% 27,82% 24,00% 23,92%

4.884.997 235.853 -936.143

3.345.165 1.505.957 4.851.122 68,27% 31,73% 41,49% 26,00% 24,00% 27,80%

5.011.630 201.242

-1.191.858

3.359.642 1.051.884 4.411.526 76,16% 23,84% 30,10% 19,69% 24,00% 20,97%

4.494.976 174.098 -768.287

3.494.021 1.487.610 4.981.630 70,14% 29,86% 40,33% 22,88% 24,00% 26,69%

5.265.337 297.356

-1.107.989

3.489.642 1.031.669 4.521.324 77,18% 22,82% 37,35% 21,47% 24,00% 25,85%

4.613.158 165.780

-1.026.684

3.818.101 1.481.407 5.300.508 70,03% 27,97% 42,86% 26,82% 24,00% 29,96%

5.617.929 525.463

-1.157.900

-1,61% -0,01% -1,25% 0,37% 1,26% 23,84% -0,79% 00,00% 20,63% -0,64% -31,5% 36,06%

17,82% 12,32% 16,23% 1,37% -3,36% 17,33% 7,32% 00,00% 18,79% 16,42% 207,1% 10,68%

Impostos (IR de 15% + CS de 9% = 24%) Fonte: dados da pesquisa.

Pode-se observar que as variações dos EVAs® das empresas catarinenses da marca A são superiores as das empresas nacionais. Em Santa Catarina, o EVA® médio das empresas teve uma variação de 36,06%, passando de R$ -754 mil, em 2000, para R$ -1.026 milhões, em 2003. Já o EVA® das empresas nacionais teve uma variação de 10,68% para o mesmo período, passando de R$ -1.046 milhões, em 2000, para R$ -1.157 milhões, em 2003.

Evidencia-se, assim, que as empresas da marca A nacional estão em melhores condições que as empresas catarinenses. Esta assertiva é mais nítida, quando se camparam os valores do NOPAT de ambas. As empresas nacionais tiveram um crescimento de 207,19% para o período analisado. Enquanto as empresas catarinenses tiveram uma redução de 31,52% no mesmo período.

Essa diferença no NOPAT, que influencia diretamente os valores do EVA®, é justificada pela capacidade de faturamento das empresas nacionais. Os valores médios anuais de faturamento das empresas nacionais é 28,16% superior à média das empresas catarinenses. As empresas catarinenses têm um faturamento líquido médio anual de R$ 25,8 milhões, contra R$ 32,2 milhões das empresas nacionais.

Apesar de ambas terem composição de capital e custos semelhantes, o diferencial é o mercado. Como Santa Catarina é caracterizado por pequenos municípios, sem a presença de grandes centros consumidores, a capacidade de ganhos em escala é pequena, principalmente pela característica das empresas da marca A no Estado, que são empresas familiares, consolidadas em pequenos mercados.



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RRRRELAÇÃO ELAÇÃO ELAÇÃO ELAÇÃO DDDDAS AS AS AS VVVVARIÁVEIS ARIÁVEIS ARIÁVEIS ARIÁVEIS PPPPARTICIPAÇÃO ARTICIPAÇÃO ARTICIPAÇÃO ARTICIPAÇÃO NNNNO O O O MMMMERCADO ERCADO ERCADO ERCADO EEEE RRRREMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO EMUNERAÇÃO DA DA DA DA EEEESTRUTURA STRUTURA STRUTURA STRUTURA

DDDDE E E E CCCCAPITAL APITAL APITAL APITAL NNNNA A A A PPPPERSPECTIVA ERSPECTIVA ERSPECTIVA ERSPECTIVA DDDDO O O O EEEEVAVAVAVA®®®®

As comparações se limitaram em contrapor o mercado catarinense da marca A, ao mercado brasileiro. Sem embargo, é possível estabelecer padrões de eficiência internos ao Estado, tomando como dados a participação de mercado de cada concessionária/empresa (input) e a remuneração da estrutura de capital na perspectiva do EVA® (output).

Para avaliar esta eficiência e a determinação de pontos de referência para as chamadas não-eficientes, utilizou-se a metodologia DEA, que é o acrônomo da expressão Data Envelopment Analysis, ou simplesmente Análise Envoltória de Dados (Farrel, 1957). Segundo Pereira, Silveira e Lanzer (1998), “esta técnica se diferencia das demais, uma vez que possibilita a elaboração de índices globais de desempenho em sentido multidimensional” (p. 38).

Na teoria microeconômica a função de produção pode ser interpretada como “sendo a base para a descrição das relações input-output de uma empresa” (Hein & Biembengut, 2000, p. 32). Alternativamente, a função de produção constitui a fronteira para o conjunto de possibilidades de produção. A eficiência pode ser computada em relação a esta fronteira (Charnes, Cooper, & Rhodes, 1978); isto se ela for conhecida. Na Figura 2 mostra-se um esquema gráfico da Metodologia DEA, modelo linear primal.

Figura 2: Esquema Gráfico da Metodologia DEA – Modelo Linear Primal

Fonte: Hein e Biembengut, 2003, p. 163.

Pelo esquema apresentado, faz-se a análise de cada uma das DMUs, no caso as 23 concessionárias. Neste modelo, cada DMU é possuidora de um insumo (input xi) e um produto (output yi). Sem perda de generalidade, este modelo pode ser estendido a espaços n-dimensionais (n≥2).

A DMU sob análise na Figura 2 é uma unidade não-eficiente, por não pertencer à fronteira técnica de eficiência. Os pontos que compõem esta fronteira não possuem folgas nem excessos para com ela, caso contrário da DMU analisada. Ela possui folga, que no modelo recebe a notação sr e o excesso denotado por ej. O problema adquire a forma de um modelo de otimização, por ocasião da busca pela DMU eficiente em relação à analisada; assim, o objetivo é determinar a DMU de referência que, pelo

xk

yk

input

output

folga

excesso

DMU



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seu nível de insumo e produto, se assemelha; daí também a necessidade de restrições para formar a comparação.

Sobre a solução, caso o modelo retorne com valores de excessos e folgas nulos, é porque a DMU em análise é eficiente. Em não sendo nulos, poder-se-á torná-la eficiente, reduzindo seus insumos, ou incrementando seus produtos, ou ainda, qualquer combinação linear entre os vetores {ej, sr}. Para fins operacionais o modelo dual é mais prático (Hein & Biembengut, 2003, p. 167).

O cenário ideal, ao se comparar estas duas variáveis, seria este: que se aumentasse a participação de mercado, a remuneração da estrutura de capital também fosse incrementada. Isto nem sempre acontece, como pode ser visto na Tabela 9, em que alguns casos evidenciam que as variáveis se comportam como se fossem inversamente proporcionais. É de se imaginar que aquelas empresas que obtêm a direta proporcionalidade sejam mais eficientes do que as demais.

Tabela 9: Relação da Participação de Mercado e os Valores EVA® das Empresas em SC

Ano ANO 2000 ANO 2001 ANO 2002 ANO 2003

Empresas E V A %

Mercado E V A % Mercado E V A %

Mercado E V A % Mercado Araranguá 389.233 26,20% 166.476 34,00% -15.445 36,10% -495.711 40,70%Blumenau -1.173.584 22,20% -1.355.137 23,60% -419.942 23,30% -810.184 22,30%Brusque -624.680 16,80% -231.542 17,80% -334.305 17,50% -753.425 18,90%Chapecó -1.842.348 18,40% -2.019.693 19,90% -2.295.595 20,30% -1.440.025 19,60%Concórdia -383.439 16,90% -601.540 16,60% -462.520 18,90% -637.252 17,70%Criciúma -1.294.775 29,70% -1.765.230 27,50% -1.222.395 32,70% -1.691.467 31,60%Florianópolis I -2.090.319 31,90% -1.640.959 30,80% -930 29,30% -345.366 28,90%Florianópolis II -1.798.274 31,90% -3.499.145 30,80% -5.370.656 29,30% -7.437.950 28,90%Baln. Camboriú -211.031 27,00% -251.649 27,90% -390.594 26,70% -348.882 23,80%Itajaí -1.615.039 27,00% -1.664.405 27,90% -1.990.889 26,70% -2.206.324 23,80%Jaraguá do Sul -623.700 29,20% -365.986 26,70% -381.584 26,20% -521.058 21,60%Joaçaba -646.381 18,70% -976.044 16,00% -644.279 16,70% -1.066.477 16,80%Joinville I -536.597 24,40% -396.649 25,20% -330.895 28,70% -631.910 24,10%Joinville II -291.095 24,40% -397.285 25,20% -1.026.377 28,70% -441.832 24,10%Lages -603.671 23,60% -648.036 22,10% -583.112 24,00% -721.448 24,50%Mafra -583.855 24,00% -545.882 23,10% -458.439 26,90% -421.673 24,90%Porto União -166.292 19,00% -307.416 16,80% -208.600 18,70% -266.949 21,30%Rio do Sul -462.624 18,30% -700.398 21,30% -512.616 23,40% -328.811 21,40%São Bento do Sul -611.030 29,60% -672.195 27,90% -666.191 25,20% -580.017 24,40%São Miguel doOeste -624.680 16,80% -231.542 18,50% -1.006.739 18,30% -1.155.134 18,00%Tubarão -124.486 22,30% -317.887 22,90% 135.809 25,00% -97.552 24,70%Videira -1.072.022 21,00% -1.296.310 18,30% -592.406 20,80% -1.530.848 21,10%Xanxerê -540.801 19,10% -614.957 17,10% -510.271 18,20% -513.015 17,60%

Na Tabela 9 tem-se somente um conjunto de observações, cada qual de uma Unidade de Tomada de Decisão (Decision Making Unit - DMU), fazendo corresponder um nível de produto (output) a um nível de insumos (input). A partir desses dados, surge a tarefa de determinar qual o conjunto de DMUs observadas formam a função empírica de produção ou a superfície de envelopamento, que para a geometria diferencial nada mais é que um envoltório convexo (Valladares, 1979, p. 69).

Tomando as 23 DMUs avaliadas, em que cada DMU consome uma quantidade de insumos diferentes para produzir produtos diferentes, especificamente, cada DMUk consome xik>0 de input i e produz uma quantidade yrk>0 de cada output r. Assume-se a notação compacta Xk e Yk, que denota,



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respectivamente, os vetores de input e output da DMUk. Com base nesses dados é que se aplica o modelo DEA; como aponta Kassai (2003), “a técnica determina os pesos relativos que maximizem a eficiência da unidade em exame em relação às demais unidades consideradas” (p. 1).

Para verificar a eficiência entre as concessionárias catarinenses da marca A utilizou-se o modelo DEA com retorno variável de escala (VRS). Além disso, o modelo é suposto de retorno decrescente, pois graficamente se pode inferir que concessionárias menores possuem índices de produtividade maiores, enquanto as grandes concessionárias possuem esta derivada com inclinações menos acentuadas. É usado neste artigo o conceito de MPSS (Most Productive Scale Zize) de Banker e Thrall (1992) para caracterizar o retorno de escala para cada DMU. Zhu e Shen (1995) provaram que o conceito de MPSS pode ser sempre usado para estimar retornos de escalas; isto sem qualquer ajuste, a menos que um grupo de DMUs exiba dependência linear.

Trabalhou-se um insumo e um produto: como insumo a taxa de participação no mercado, e como produto o EVA®, entre os anos de 2000 e 2003. O modelo usado neste artigo segue a metodologia de Fried, Lowell e Schmidt (1993); sua forma primal - do problema multiplicativo - é posto na forma VRSM(Xk,Yk):

ϖ+−∑ ∑

= =ϖ

s

1r

m

1iiilrrl

,ν,µνxµyMax

ir

Sujeito a:

m1,...,i1,ν

s1,...,r1,µ

n1,...,j0,νxµy

i

r

s

1r

m

1iiilrrl

=≥

=≥

=≤

ϖ+−∑ ∑

= =

A forma dual é dada por, VRSE(Xk,Yk):

+− ∑∑

==

m

1ii

s

1rr

ie,rs,jλesMin

Sujeito a:

s1,...,r,ysy rlr

n

1jrjj ==−λ∑

=

m1,...,i,xex ili

n

1jijj =−=−λ−∑

=

1λn

1jj =∑

=

n1,...,j0,λ j =≥

s1,...,r0,sr =≥

m1,...,0,1ei =≥

No modelo as variáveis x e y são os inputs e outputs respectivos a cada concessionária. As variáveis s e e são as folgas (slacks) e os excessos (excess) em cada caso da análise. Os valores λλλλ são os índices de eficiência de cada concessionária avaliada. Aquela concesionária que possuir λ=1 será eficiente e estará na superfície envoltória e servirá de referencial a outras concessionárias. Além disso, para que a análise ocorra no primeiro quadrante, o problema foi transladado em seu eixo vertical. Isto não prejudica ou inviabiliza o modelo, por se tratar de uma imersão isométrica. Os valores EVA foram



30

trabalhados em milhares de unidades (103) e a eles foram somados valores de translação; para o ano de 2000 foram adicionadas 2.200 unidades, em 2001 foram 3.600 unidades, em 2002 foram 5.500 unidades e 2003 uma adição de 7500 unidades.

Para efeito meramente ilustrativo apresenta-se o problema de programação linear para a concessionária de Araranguá/SC no ano 2000, cuja participação de mercado era de 26,20% e o valor EVA transladado de 2.589 unidades.

0,0

23,...,1;0

1...

20,2610,19...80,1620,2220,26

25891658...157510272589

:

23321

23321

23321

≥≥

=≥

=++++

=+++++

=−++++

+=

es

j

e

s

aSujeito

rsMaxZ

jλ

λλλλ

λλλλ

λλλλ

Após a aplicação do método simplex (Hein & Loesch, 1999), a solução apresentada por este problema foi: 0r;0s;11 ===λ . Trata-se de uma unidade eficiente que não possui folgas nem excessos. Tomando a concessionária imediatamente seguinte (Blumenau/SC), verifica-se que ela não é eficiente; as concessionárias de Araranguá (λ1=44%) e Porto União (λ17=56%) são eficientes em relação a ela, cada qual com seu índice, havendo uma folga de 1.254 unidades. Porém, comparativamente, não há excessos com relação às duas concessionárias de referência. As demais análises foram todas construídas nos mesmos moldes do modelo descrito, chegando-se aos valores da Tabela 10.

Tabela 10: Resultado da Análise de Eficiência segundo modelo DEA


Empresas Situação e s Situação e s Situação e s Situação e s Araranguá

(λ1) Eficiente Eficiente λ21 =100% 11,1 151λ21 =100% 16,0 398Blumenau

(λ2) λ1 = 44% λ17 = 56% 1254

λ1 = 36% λ3 = 64% 1265

λ21 = 73% λ17 = 27% 463

λ21 = 29% λ17 = 71% 593

Brusque (λ3) Eficiente Eficiente Eficiente

λ23 = 65% λ17 = 35% 326

Chapecó (λ4)

λ5 = 29% λ17 = 71% 1614

λ1 = 13% λ3 = 87% 1840

λ21 = 25% λ17 = 75% 2175

λ23 = 46% λ17 = 54% 1060

Concórdia (λ5) Eficiente

λ17 = 75% λ12 = 25% 128

λ21 = 3% λ17 = 97% 265

λ23 = 98% λ17 = 2% 131

Criciúma (λ6) λ1 = 100% 3,5 1684

λ1 = 60% λ3 = 40% 1771 λ21 =100% 7,7 1358λ21 =100% 6,9 1593

Florianópolis I (λ7) λ1 = 100% 5,7 2479

λ1 = 80% λ3 = 20% 1728 λ21 =100% 4,3 137λ21 =100% 4,2 247

Florianópolis II (λ8) λ1 = 100% 5,7 2187

λ1 = 80% λ3 = 20% 3586 λ21 =100% 4,3 5507λ21 =100% 4,2 7340

Baln. Camboriú (λ9) λ1 = 100% 0,8 600

λ1 = 62% λ3 = 38% 268 λ21 =100% 1,7 527

λ21 = 74% λ17 = 26% 206

Itajaí (λ10) λ1 = 100% 0,8 2004

λ1 = 62% λ3 = 38% 1680 λ21 =100% 1,7 2127

λ21 = 74% λ17 = 26% 2063

Jaraguá do Sul (λ11) λ1 = 100% 3,0 1013

λ1 = 55% λ3 = 45% 353 λ21 =100% 1,2 518

λ21 = 8% λ17 = 92% 269



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(conclusão) Tabela 10: Resultado da Análise de Eficiência segundo modelo DEA


Empresas Situação e s Situação e s Situação e s Situação e s Joaçaba

(λ12) λ5 = 14% λ17 = 86% 449 Eficiente Eficiente Eficiente

Joinville I (λ13)

λ1 = 75% λ17 = 25% 787

λ1 = 46% λ3 = 54% 347 λ21 =100% 3,7 467

λ21 = 82% λ17 = 18% 504

Joinville II (λ14)

λ1 = 75% λ17 = 25% 541

λ1 = 46% λ3 = 54% 347 λ21 =100% 3,7 1166

λ21 = 82% λ17 = 18% 314

Lages (λ15)

λ1 = 64% λ17 = 36% 793

λ1 = 27% λ3 = 73% 522

λ21 = 86% λ17 = 14% 664

λ21 = 94% λ17 = 6% 613

Mafra (λ16)

λ1 = 69% λ17 = 31% 803

λ1 = 33% λ3 = 67% 444 λ21 =100% 1,9 594λ21 =100% 0,2 324

Porto União (λ17) Eficiente Eficiente Eficiente Eficiente

Rio do Sul (λ18)

λ5 = 33% λ17 = 67% 225

λ1 = 22% λ3 = 78% 554

λ21 = 75% λ17 = 25% 561

λ21 = 3% λ17 = 97% 67

São Bento do Sul (λ19) λ1 = 100% 3,4 1000

λ1 = 62% λ3 = 38% 688 λ21 = 00% 0,2 8,2

λ21 = 91% λ17 = 9% 467

São Miguel do Oeste (λ20) λ3 = 100%

λ1 = 4% λ3 = 96% 17

λ3 = 33% λ17 = 67% 756

λ17 = 11% λ23 = 89% 669

Tubarão (λ21)

λ1 = 46% λ17 = 54% 212

λ1 = 31% λ3 = 69% 211 Eficiente Eficiente

Videira (λ22)

λ1 = 28% λ17 = 72% 1060

λ1 = 3% λ3 = 97% 1076

λ21 = 33% λ17 = 67% 498

λ23= 5% λ17 = 95% 1251

Xanxerê (λ23)

λ1 = 1% λ17 = 99% 384

λ17 = 70% λ3 = 30% 330

λ3 = 58% λ17 = 42% 3549Eficiente

Analisando a Tabela 10, identifica-se uma característica das empresas catarinenses que estão na

vanguarda da participação de mercado e destruindo maior valor na pespectiva do EVA®; é que este grupo está localizado em regiões maiores, com maior número de consumidores; portanto há maior pressão da montadora para que se mantenham líderes no mercado. Na outra extremidade da participação de mercado estão as empresas localizadas em regiões menores, com demandas menos sensíveis a impactos econômicos de curto prazo, gerando EVAs® melhores que o outro grupo, embora também negativos. CCCCONCLUSÕESONCLUSÕESONCLUSÕESONCLUSÕES

A análise da relação da participação do mercado de empresas do varejo automobilístico com a remuneração da estrutura de capital, na perspectiva do Valor Econômico Agregado (Economic Value Added - EVA®), implicou inicialmente na abordagem individual dos elementos envolvidos.

O comportamento, quanto à participação no mercado em Santa Catarina da marca A, no período de 2000 a 2003, mostrou que a maioria das empresas é líder em seu mercado de atuação. Entretanto essa liderança acaba influenciando a remuneração da estrutura de capital. Como foi visto, é composta basicamente por capitais próprios, com custo elevado. Como o ganho de participação de mercado está condicionado à estratégia de curto prazo, baseada em preços menores, a recomposição das margens, que seria uma compensação para o elevado custo da estrutura de capital, é punida.



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A remuneração da estrutura de capital, na perspectiva do EVA®, demonstrou forte impacto dos juros no custo do capital total das empresas. O principal componente do custo elevado é o descompasso na composição do capital total. Em média, 77% do capital total é composto de capital próprio. A combinação de custo do capital elevado e alta concentração de capital próprio na estrutura de capital resultou em EVAs® negativos. Para melhorar a eficiência, as empresas precisam reduzir os seus ativos e buscar menores custos para as dívidas, trocando capital próprio por empréstimos de terceiros com menor custo.

Pela estrutura de capital constatada nas empresas pesquisadas, pode-se inferir que os seus gestores preferem reinvestir os lucros a contrair dívidas junto a terceiros. Isso está de acordo com a teoria do pecking order, que preconiza que as necessidades de capital sejam atendidas primeiro com os fluxos de caixa gerados internamente na empresa e, só depois, se necessário, captar capitais de terceiros; portanto desconsidera a teoria da estrutura ótima de capital.

Na análise da relação das variáveis participação no mercado e remuneração da estrutura de capital na perspectiva do EVA®, constatou-se que algumas empresas apresentaram maior eficiência no uso da sua estrutura de capital, nos períodos analisados. É coerente supor que existem outras variáveis que influenciam a remuneração da estrutura de capital das empresas, além da participação de mercado. No entanto nota-se que em algumas empresas, na medida em que crescia a participação de mercado, aumentava o custo na remuneração de capital, evidenciando um crescimento dos EVAs® negativos.

Ao comparar as empresas catarinenses com as empresas nacionais, conclui-se que o ganho de escala gerado por mercados maiores faz a diferença, porquanto, o custo da remuneração da estrutura de capital é compensando pela otimização dos ativos. As empresas com altos investimentos em ativos terão melhores resultados, se conseguirem ganho de escala. Santa Catarina não tem grandes centros que proporcionem esse ganho. Uma das alternativas para diluir custos e ganhar eficiência, sem comprometer a participação no mercado, seria a formação de grupos econômicos maiores, que possam atuar em várias regiões demográficas.

À análise pela metodologia DEA pode-se agregar que as concessionárias na faixa de eficiência baixa são tipicamente aquelas situadas em municípios de médio e grande porte e que, de forma direta, se reflete no tamanho das agências, possuidoras de volumes de negócios maiores, em valores absolutos, em relação a municípios menores. Entretanto, deve-se levar em consideração que a busca de qualidade no atendimento faz com que agências com serviços mais especializados, com melhores equipamentos, com instalações adequadas e profissionais mais bem treinados, possam estar polarizando o atendimento em uma região, gerando outputs qualitativos não computados neste trabalho; uma vez incluídos, poderiam levar as concessionárias não-eficientes a locais mais próximos da fronteira de eficiência. Outra possibilidade para a existência de agências na faixa de eficiência baixa, talvez menos crível, é a existência de estoques de serviços maior do que o público consumidor necessita. Por outro lado, concessionárias pertencentes à faixa de alta eficiência estariam aproveitando, em melhor grau, os seus recursos para gerar resultados econômicos positivos. Artigo recebido em 24.02.2005. Aprovado em 11.12.2005. RRRREFERÊNCIASEFERÊNCIASEFERÊNCIASEFERÊNCIAS BBBBIBLIOGRÁFIIBLIOGRÁFIIBLIOGRÁFIIBLIOGRÁFICASCASCASCAS Assaf Neto, A. (1999). A contabilidade e a gestão baseada no valor. Anais do Congresso Brasileiro de

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