GRUPO NVNathan Benigno Sboarine
Vitor Moriguti
Constellation Challenge 2018
Ultrapar: modelo multinegócios
2Fontes: Ultra - 2016
Business Receita(mi R$)
Dimensões Posicionamento Margens
R$6.069(7,5%)
6000 revendedores
11 milhões de domocíliosLíder do setor
Bruta – 16,0%
EBITDA – 7,5%
R$438(0,5%)
6 terminais de
armazenagem e
capacidade de 629 mil m³Líder do setor
Bruta – 50,2%
EBITDA – 28,3%
R$3.957(5%)
Doze unidades industriais
Atuação Latam, México
EUA
Entre os maiores
players Latam
Bruta – 12,9%
EBITDA – 7,4%
R$67.731(85%)
7563 postos revendedores
Presença em todas as
regiões do país
2º maior playerBruta – 7,0%
EBITDA – 4,6%
R$1.869(2%)
315 lojas
Forte atuação no Norte e
Nordeste
Força regionalBruta – 29,9%
EBITDA – 1,2%
R$80.007R$40 bilhões em
valor de mercado
Atuação em diversos
setores
Bruta – 9,1%
EBITDA – 5,1%
Você seria sócio da Ultra?
3
Análise setorial 04
Análise financeira 34
Análise da empresa 17
Valuation 45
Riscos 50
4
Análise setorialDistribuição de Combustíveis
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Cadeia de combustíveis no Brasil
5
Produção
nacional
Importações
Oleoduto
Cabotagem
Base primária
Rodovia
Ferrovia
Base secundária
Rodovia
Postos de serviços
Grandes clientes
TRRs
Cliente final
Dinâmica do fornecedor único
6
Produção
nacional
Importações
Oleoduto
Cabotagem
Base primária
Rodovia
Ferrovia
Base secundária
Rodovia
Postos de serviços
Grandes clientes
TRRs
Cliente final
99%da produção de
petróleo no país
Importações não suprem os
grandes players
Maior diversificação nos
produtores de etanol
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Atuação das distribuidoras
7
Produção
nacional
Importações
Oleoduto
Cabotagem
Base primária
Rodovia
Ferrovia
Base secundária
Rodovia
Postos de serviços
Grandes clientes
TRRs
Cliente final
Atuação das distribuidoras
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Fatores relevantes no transporte
8
Produção
nacional
Importações
Oleoduto
Cabotagem
Base primária
Rodovia
Ferrovia
Base secundária
Rodovia
Postos de serviços
Grandes clientes
TRRs
Cliente final
• Capacidade de
armazenamento
• Logística
• Localização
Atuação das distribuidoras
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Fatores relevantes das vendas
9
Produção
nacional
Importações
Oleoduto
Cabotagem
Base primária
Rodovia
Ferrovia
Base secundária
Rodovia
Postos de serviços
Grandes clientes
TRRs
Cliente final
• Suporte ao revendedor
• Capilaridades
• Marketing
Atuação das distribuidoras
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Principais produtos em crescimento
10
Diesel e gasolina C correspondem a 74% das vendasDiesel:
• Forte representatividade
• Utilizado em caminhões,
ônibus e motores agrícolas
• Crescimento de 3,0%
Fontes: ANP, SINDCOM
0,0
20,0
40,0
60,0
80,0
100,0
120,0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
GNV Etanol Hidratado Gasolina C Óleo diesel
Ciclo Otto:
• Gasolina, etanol e GNV
• Utilizado em veículos leves
• Crescimento de 4,5% 3%
13%
37%
47%
2016
Vendas de combustíveis em milhões de m³
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Cenário positivo pela retomada do PIB
11
PIB
O crescimento da atividade econômica aumenta a demanda por Diesel,
utilizado em caminhões, ônibus e motores agrícolas
PIB exerce forte influência no consumo de Diesel
Fontes: Itau, ANP, Focus
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
E
2019
E
2020E
2021E
Crescimento do PIB
Crescimento nas Vendas de Diesel
-63,2
-110,1
-35,6
53,4
2014 2015 2016 2017
Variação na produção de Veículos pesados
E a frota de veículos pesadas está em recuperação
R² = 0,967 Variação na produção de veículos pesados (milhares de unidades)
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
5,49,6
24,1
42,5
7,8 8,6
18,5
40,6
2000 2014
Espaço para recuperação da frota
12
A frota total de veículos dita o ritmo do Ciclo Otto
Frota de veículos levesO crescimento da frota aumenta a demanda por Gasolina, Etanol e GNV.
Espaço para crescimento no consumo
Fontes: EIA, World Banks, Anfavea
-7%
-5%
-3%
-1%
1%
3%
5%
7%
9%
11%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Frota de veículos Venda total de combustíveis
R² = 0,973 Barril de petróleo/1000 habitantes
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
67% 66% 68% 66% 68%60%
18% 18% 18% 19% 18%26%
12% 12% 11% 12% 11% 11%
3% 4% 3% 3% 3% 3%
2012 2013 2014 2015 2016 Cenário negativo
Rodoviário Ferroviário Hidroviário Dutoviário
55,958,6 60,0
57,254,3
49,6
Estrutura incentiva o consumo de combustíveis
13
Matriz de transporteA matriz de transporte determina os principais meios de locomoção e assim, o consumo de
combustíveis.
No Brasil, a matriz é predominantemente rodoviária e alterações causam pouco impacto no consumo
Fontes: World Banks, Anfavea, ANP, CNT, Análise própria
Divisão da matriz de transportes brasileiras (TKU) vs Consumo de diesel (mi de m³)
+44%
Consumo de diesel
-10%
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Oportunidade de embandeiramento de postos
14
35% 35% 35% 34% 33% 33% 32%
21% 21% 21% 22% 22% 21% 22%
16% 17% 17% 18% 18% 19% 19%
4% 4% 4% 4% 4% 4% 4%
24% 24% 23% 23% 23% 23% 23%
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
BR Ipiranga Raízen Ale Bandeira Branca
Avaliando o volume, o setor mostra-se consolidado Mas avaliando os postos, há espaço para consolidação
19%
14%
12%3%
52%
BR Ipiranga Raízen Ale Bandeira Branca e outros
Percentual por bandeira no total de postosParticipação no volume vendido
E os bandeiras brancas vendem menos por posto
41,0 41,5 43,0 45,0 47,050,0 50,5
16,5 18,0 20,0 20,022,5 24,0 25,0
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Com Bandeira Sem Bandeira
Venda diária: Barril/posto
Oportunidade de
conversão dos
bandeiras
brancas
Fontes: ANP
2x
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Crescimento dos bandeiras brancas
15
Fontes: ANP, Sindicom
2014 2015 2016 2017BR Ipiranga Raízen
Diferença de preço do Diesel entre bandeiras brancas e embandeirados
2,5
2,0
1,5
1,0
Os BB`s passaram a ter um spread maior
Queda do preço do petróleo no
mercado internacional
26%
27%
28%
30%
31%
30%
1S 2015 2S2015 1S 2016 2S 2016 1S 2017 2S 2017
Aumentando seu market share
Participação na vendas de gasolina
Início da política
de reajustes
USD 47,92
USD 52,65
USD 52,38
USD 57,54
USD 61,37
USD 63,57
USD 66,87
USD 69,05
jun/17 jul/17 ago/17 set/17 out/17 nov/17 dez/17 jan/18
Mas com o aumento nos preços internacionais
Preço do barril de petróleo
Espera-se um spread menor
Queda
do
petróleo
Não
repasse
da
Petrobras
Aumento
do
spread
Maior
participação
dos BB`s
Aumento
do
pretóleo
Queda
do
spread
Aumento de 44% vs
27% da Petrobras
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Pouco espaço para políticas de preço
16
Fontes: ANP, Petrobras, Pesquisa de campo
Dinâmica do fornecedor
único:
grandes players com
acesso aos mesmos
preços de fornecedores
As distribuidoras têm pouca influência no preço final
28%
16%
30%
13%4%
9%
Preço da Petrobras
Impostos federais
Impostos Estaduais
Revenda
Distribuição
Custo do etanol
R$1,03
R$0,59
R$1,10
R$0,48
R$0,15
R$0,33
R$3,
68
R$1,03
R$0,59
R$1,10
R$0,48
R$0,08
R$0,33
R$3,
60 Uma queda de 50% no
preço da distribuição
causa uma diminuição
de R$0,08 no preço
final
O que dificulta políticas de preço
R$0,45Não há espaço
para guerra de
preços entre as
distribuidoras
Participação no peço final Variação do preço final pela variação do preço da distribuidora
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
17
A Ipiranga gera
valor?
$1 dollar test: check
18
A Ultra passou forte valorização de mercado
2.249
4.315
2012 2017
25.287
40.753
2012 2017
E passou a reter mais lucros
2.066
15.466
2.066
= 7,5
Para cada R$1,00 retido pela Ultra
nos últimos 5 anos, R$7,50 foram
entregues ao acionista
15.466
Warren Buffett
”For every dollar retained by the corporation, at
least one dollar of market value will be created
for owners. This will happen only if the capital
retained produces incremental earnings equal to,
or above, those generally available to investors.”
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Valor de mercadoo (R$mn)
Retenção de lucros (R$mn)
Evidência de vantagens competitivas
19
35% 35% 35% 34% 33% 33% 32%
21% 21% 21% 22% 22% 21% 22%
16% 17% 17% 18% 18% 19% 19%
4% 4% 4% 4% 4% 4% 4%
24% 24% 23% 23% 23% 23% 23%
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
BR Ipiranga Raízen Ale Bandeira Branca
-5,0%
0,0%
5,0%
10,0%
15,0%
20,0%
25,0%
1Q14
2Q
14
3Q
14
4Q
14
1Q15
2Q
15
3Q
15
4Q
15
1Q16
2Q
16
3Q
16
4Q
16
1Q17
2Q
17
3Q
17
Petro Raizen Ipiranga
Market share alto e estável ROIC alto e estável
”There are two telltale signs of the existence of barriers to entry/competitive advantages: Stability of market share
among firms and Profitability of firms within the segment” Bruce Greenwald, Judd Kahn – Competition Demystified
Participação no volume vendido ROIC por empresa
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Da onde vem o retorno?
20
2,6%2,4%
-0,3%
Margem NOPAT
x =7,5
9,3
4,8
Invested Capital Turnover
x
x
x
19,3%22,5%
-1,60%
ROIC
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
21
2,6%2,4%
-0,3%
Margem NOPAT
x =7,5
9,3
4,8
Invested Capital Turnover
x
x
x
19,3%22,5%
-1,60%
ROIC
Working Capital = 5,0% Fixed Assets = 8,3%
Working Capital = 5,5% Fixed Assets = 6,7%
Asset Light
Da onde vem o retorno?
Receita líquida
Receita líquida
Receita líquida
Receita líquida
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Espaço para diluição de custos fixos
22
Fontes: Puc Rio
Custo por m³ em função do volume
1,5
2,5
3,5
0 100.000 200.000 300.000 400.000 500.000
Volume movimentado m³
Cu
sto (R
$/m
³)
O perfil das estruturas
para distribuição de
combustíveis oferece
oportunidade de diluir
custos
Base armazenamento:
• Custo fixo alto
• Relevância da localização
Frota de caminhões:
• Custo fixo alto
• Relevância da logística
Equipamentos dos postos
• Custo fixo alto
• Manutenção
Forte espaço para
economias de escala
Escala
80% dos
players
“There are only a few types of competitive advantages (demand, suply and economies of
scale) and two straightforward tests (market-share stability and high returns on capital)
to confirm their existence.“ Bruce Greenwald, Judd Kahn – Competition Demystified
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
23
Demanda
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
30%Localização
21%Preço
20%Atendimento
17%Serviços
12%Benefícios
Fontes: Pesquisa de Campo
Forte preferência do cliente pela bandeira
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
24
Demanda
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
30%Localização
21%Preço
20%Atendimento
17%Serviços
12%Benefícios
Vantagem competitiva de
demanda:
Poder da marcaFontes: Pesquisa de Campo
Forte preferência do cliente pela bandeira
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
25
38%
22%
21%
19%
Sem
preferência
Ipiranga
BR
Shell
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
Mas não há unanimidade na preferência
Demanda
Fontes: Pesquisa de Campo
Mas a preferência é dividida pelos grandes players
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
26
38%
22%
21%
19%
Sem
preferência
Ipiranga
BR
Shell
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
Mas não há unanimidade na preferência
Mas essa vantagem é
compartilhada entre os grandes
players do setor
Demanda
Fontes: Pesquisa de Campo
Mas a preferência é dividida pelos grandes players
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
27
38%
22%
21%
19%
Sem
preferência
Ipiranga
BR
Shell
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
Mas não há unanimidade na preferência
E os serviços são o diferencial
Localização
30%
21%
Localização
Preço
49%
Serviços,
Atendimento
Benefícios
Demanda
Fontes: Pesquisa de Campo
Espaço para diferenciação nos serviços e benefícios
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
28
38%
22%
21%
19%
Sem
preferência
Ipiranga
BR
Shell
79%21%
Não usam bandeira
branca
Usam
Bandeira
branca
A bandeira é forte fator de decisão
Mas não há unanimidade na preferência
E os serviços são o diferencial
Localização
30%
21%
Localização
Preço
49%
Serviços,
Atendimento
Benefícios
Demanda
Fontes: Pesquisa de Campo
Como os players conseguem se
diferenciar?
Espaço para diferenciação nos serviços e benefícios
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
7%
8%
13%
11%
12%
14%
12%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Fortalecimento da marca através do marketing
29
Estratégia
Ipiranga
Fortalecimento da marca
através do marketing
As recentes campanhas de marketing fortaleceram a marca Ipiranga
0,13%
Início da campanha
“ Pergunta lá no posto
Ipiranga “
Fontes: Ultra, Datafolha, CVA Solutions
Ranking Top of Mind - % de menções
Eleito o melhor posto
de combustíveis em
São Paulo pelo
Datafolha
20179º
9º lugar entre todas
as propagandas da
TV Brasileira em 2016
Posto de combustível
com melhor índice de
Força da Marca em
2017
Investimento
baixo em relação
à receita
Gerando bons resultados com investimentos relativamente baixos
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Implementação de serviços complementares
30
Estratégia
Ipiranga
Fortalecimento da marca
através do marketing
Fontes: Ultra, CVA Solutions, ANP
Serviços complementares
com margens altas
30%
15%18%
Ipiranga BR Raízen
A Ipiranga é referência em conveniência
% de postos com lojas de conveniência
E aumenta a venda de combustíveis Com espaço para crescimento
80%75%
30%
18%
EUA Argentina Chile Brasil
% de postos com lojas de conveniência
51%
45%
33%
30%
Lavagem do
carro
Troca de óleo
Sem conveniência Com conveniência
Que tem impacto direto em outros serviços
% de clientes que utilizam os serviços
20%18%
15%
BR Ipiranga Raízen
Incremento na venda de combustíveis com conveniência
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
26
11
E a Ipiranga está bem posicionada
Usuários cadastrados em milhões
60% dos clientes Ipiranga
40% dos clientes BR
Forte fidelização dos clientes
31
Estratégia
Ipiranga
Fortalecimento da marca
através do marketing
Fontes: Ultra, CVA Petrobras, Cosan, CVA Solutions
Serviços complementares
com margens altas
Fidelização dos clientes e
atendimento
37%
40%
44%
2015 2016 2017
Há forte crescimento na fidelização
% de clientes cadastrados nos programas de fidelidade
1º Opção
45% dos
clientes do
Sul
33% dos
clientes do
Sudeste
Ganhando preferência nos centros de consumo E conectando os diferentes serviços
$
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Pesquisa de campo – fidelidade duradoura?
32
Estratégia
Ipiranga
Fortalecimento da marca
através do marketing
Fontes: Km de vantagens, Petrobras Premmia, Elaboração própria
Serviços complementares
com margens altas
Fidelização dos clientes e
atendimento
Momento do cadastro
Até o fim da competição
Seis meses
Um ano
160 pontos pelo cadastro
15% de desconto em vinhos
960 pontos
3 meses de assinatura digital da Abril
Momento do cadastro
Até o fim da competição
Seis meses
Um ano
300 pontos pelo cadastro
2 meses de Estadão Digital
1100 pontos
4 meses de curso de Inglês
4960 pontos
1 par de ingressos no cinema 3D
9760 pontos pelo cadastro
Passagens para o Rio de Janeiro
5100 pontos
Passagem e Hospedagem no RJ
9900 pontos
Passagens e Hospedagem em Salvador
“Visiting stores and testing products is one of the critical elements of the analyst’s
job “ – Peter Lynch
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
33
Quem dirige a
empresa?
Management com experiência de mercado
34
Frederico Curado
CEO
André Pires de Oliveira
CFO
Pedro Jorge Filho
Diretor
André Covre
Diretor
Leocadio de Almeida Filho
DiretorJoão Benjamin Parolin
Diretor
Ricardo Isaac Catran
Diretor
Engenheiro Mecânico (ITA)
Trabalhou 32 anos na
Embraer, onde foi Diretor
Presidente por 10 anos
FGV e Wharton
Trabalhou durante 11 anos
na Gerdau onde foi VP e
CFO
10 anos ou mais de Diretoria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Remuneração baseada em desempenho
35
19,8
14,1
17,4
A Ultra paga mais que o mercado
Salário total fixo da Diretoria Executiva (R$mi)
35%do total
45%do total
100%do total
E tem mais programas de remuneração variável
Programa de Longo Prazo:
Em função do valor das ações da companhia
´2006 – 2011: Dobrar o valor das ações
Programa de Curto Prazo:
Baseado em metas individuais pela métrica EVA, que
mede a criação de valor econômico para a empresa
Plano de outorga de ações:
Usufruto de ações mantidas em tesouraria, por 5 a 10
anos, sendo rompida no caso de interrupção do vínculo
com a empresa
35%
44%
7%
14%
Fixa Variável Pós emprego Ações
Maior alinhamento entre diretores e acionistas
0,07%da receita
Perfil da remuneração da Ultrapar
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Fontes: Ultra, Elaboração própria
ROIC previsão
36
2%
3%
3%
2%
2%2% 2% 2% 2%
2%3%
3%3%
3%
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
-0,50
0,50
1,50
2,50
3,50
4,50
5,50
6,50
7,50
8,50
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
5,0%
10,0%
15,0%
20,0%
25,0%
30,0%
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Wacc 8,46%
Uma retomada na margem NOPAT Associada ao histórico alto de Invested Capital Turnover
Empresa continuará gerando valor
x
=
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Spread 2018: 10,2%
Margem NOPAT
ROIC
37
Destaques
Financeiros
Receita agregada crescendo apoiada no PIB
38
-30000
20000
70000
120000
170000
220000
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
Ipiranga Outros
CAGR: +8,3% CAGR: +7,0%
Forte crescimento na receita da empresa, manutenção da importância da Ipiranga
Receita Bruta (R$milhões)
1A Ultra terá crescimento consistente na receita nos próximos anos devido cenário macroeconômico positivo com
a retomada do PIB, influente em todos os business da companhia.
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Extrafarma – cenário positivo para o longo prazo
39
9,3
13,2
19,1
28,9
2000 2010 2020 2030
A população brasileira está envelhecendo
População idosa (R$milhões)
223 254 315394
477560
643726
809892
9751058
11411224
1307
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
A Extrafarma aposta na expansão orgânica
1 A Extrafarma tem forte
influência no Norte e
Nordeste do país, onde
será capaz de manter
seu mercado
2Com a aquisição pela
Ultra, a Extrafarma
deve expandir sua
atuação para São
Paulo, o principal
centro comercial do
país
Criando um cenário de oportunidades no setor
Sustentando um forte crescimento da receita
-
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
8.000
9.000
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
Número de lojas Receita bruta (R$mn)
CAGR: 19% CAGR: 14%
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Ultracargo – Expansão da capacidade e recuperação
40
Itaqui
Suape
Aratu
Rio de Janeiro
Santos
Paranaguá
Área de influência da Ultracargo
Atuação nas seis principais terminais portuários do país
Cenário de recuperação 614
696
715
655
672
724
751
781
815
852
893
937
984
1.036
1.090
1.148
1.210
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028
Com planejamento de expansão da capacidade
1A Ultracargo prevê um crescimento de 30% na sua
capacidade de armazenamento
2A empresa pretende focar no armazenamento de
combustíveis, que é diretamente influenciada pela
quantidade importada. Espera-se que a Petrobras
não tenha capacidade para aumentar sua
produção, elevando a necessidade de importados
Armazenagem em mil m³
0
200
400
600
800
1000
1200
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
E ganhos consistentes de receita
Receita líquida (R$ mn)
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
41
Indústria química – principais produtos
71% 75%82% 84% 83% 79% 80% 79% 76%
29% 25% 18% 16% 17% 21% 20% 21% 24%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Especialidades Commodities
A Oxiteno tem investido mais nos especializados
Fontes: Ultra
Em % do volume vendido
Commodities Químicas
Especialidades Químicas
• Maior valor agregado
• Conformidade com as especificações
• Preço determinado em cada operação
• Investimento em P&D
• Maiores volumes
• Menor diferenciação
• Concorrência com produtos importados
• Preços ditados pelo mercado internacional
Indústria internacional
Indústria nacional
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Oxiteno – manutenção e expansão
42
Base de Pasadena como driver de crescimento
400
600
800
1.000
1.200
1.400
1.600
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028
Início das atividades
em Pasadena
Forte influência do dólar
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Variação yoy dólar Variação yoy receita
Variação do dólar pela variação da receita R²=0,94
1 A Oxiteno vem mudando seu perfil de produto de
commodities para especialidades químicas, por
isso, fez o investimento na nova base de Pasadena,
que agregará na capacidade produtiva e receita.
2 A empresa possui monopólio do óxido de
eteno no mercado nacional, com capacidade
produtiva maior que a demanda. Além disso,
a Braskem, principal fornecedora, está com
produção quase saturada, dificultando a
entrada de novos players. 2000
4000
6000
8000
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
Com aumento da capacidade, haverá ganho de receita
Receita líquida (R$ mn)
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Volume produzido (em Kt)
Ultragaz – cenário estável
43
4450 4458 4647 4681 4685 4765 4761 4765 4853 4908
2038 2147 2080 1996 2071 2176 2303 2361 2336 2223
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Envasado Granel
Baixo nível de crescimento no setor
Evolução da venda de GLP (Kt)
Com mercado bastante consolidado
23,2% 23,2% 23,5% 23,1% 23,0% 23,2% 23,8%
23,3% 22,8% 22,6% 22,6% 22,5% 22,6% 21,7%
22,1% 21,2% 20,9% 21,1% 21,1% 20,4% 20,5%
18,7% 18,9% 19,0% 18,8% 18,8% 19,2% 19,3%
13,8% 13,9% 13,9% 14,3% 14,6% 14,6% 14,7%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Ultragaz Liquigas Supergasbras Nacional Gas Butano Outras
CAGR: 1%
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
9000
10000
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
E crescimentos seguindo o ritmo da inflação
Receita líquida (R$ mn)1 O setor vem crescendo abaixo da inflação nos
últimos anos, mantendo a média de crescimento
da população brasileira.
2 A Ultragaz tem pouco espaço para
crescimento inorgânico, vide negação da
compra da Liquigás, fazendo com que haja
pouco espaço para crescimento real dentro do
setor.
CAGR: 4%
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Ipiranga – crescimento orgânico fortalecido
44
6.000
6.500
7.000
7.500
8.000
8.500
9.000
9.500
10.000
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
Forte movimento de embandeiramento
Evolução no número de postosCAGR: 4% Manutenção
98%
98%96%
97%
98%
99%
99%
100%
100%
100%
100%
100%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
Com curva de maturação curta
10.000
30.000
50.000
70.000
90.000
110.000
130.000
150.000
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
CAGR: 8%
E crescimento consistente da receita
CAGR: 5%Receita líquida (R$ mn)
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Ipiranga – estrutura de gastos constante
45
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
Pouco espaço para ganho de margem
96%96%
95% 95% 96% 96% 96% 96% 96% 96% 96% 96% 96% 96% 96%
90%
91%
92%
93%
94%
95%
96%
97%
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
-
20.000,00
40.000,00
60.000,00
80.000,00
100.000,00
120.000,00
140.000,00
160.000,00
COGS SG&A % Receita
Margem EBITDA
Estrutura de gastos baseada no COGS, que varia fortemente com a quantidade de matéria prima
COGS e SG&A (R$ mn)
Pelos custos altamente atrelados a matéria-prima
2.887 (2.685)
(73)5 114
DRE por m³
Receita líquida COGS SG&A Outros EBITDA
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Ipiranga – alto capex e dívida barata
46
-
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
4.000
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Ipiranga Oxiteno Ultragaz Ultracargo Extrafarma
Forte investimento em CAPEX para os próximos anos
CAPEX (R$ mn)
Rating S&P
Escala Globas Escala Nacional
Ultrapar BB+ brAAA
Cosan BB BB
Petrobras BB- brA+
Comgas brAA- brAA-
Raizen BBB- brAAA 1,0x
1,2x
1,4x
1,6x
1,8x
2,0x
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028
6,75%
Selic
Ajudam a manter a alavancagem dentro do controleMas cenário macro positivo e bons ratings
Dívida Líquida/EBITDA
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%
14,0%
2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028
Ipiranga – geração de caixa
47
(3.000,00)
(1.000,00)
1.000,00
3.000,00
5.000,00
7.000,00
9.000,00
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
CFO CFI CFF FCFE
Resultado: uma alta e consistente geração de FCFE
Média 8,8%
Representada por um alto FCF Yield E uma alta conversão de EBITDA em CFO
30,0%
35,0%
40,0%
45,0%
50,0%
55,0%
60,0%
65,0%
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
Média 54%
Geração de FCFE
FCF Yield CFO/EBITDA
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
48
Valuation
Valuation
49
Risk free
ERP
CRP
Diff Infl
Ke 10,9%
3,0%
4,0%
2,5%
1,4%
g= 4,3%
Atingindo 56% do valor na perpetuidade
26%
18%
2018-2023
100%56%
2024-2021 Perpetuidade Target Price
Elaboramos nossa análise com um Ke de 10,9%
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Valuation: confirmação pelos múltiplos
50
0,0x
2,0x
4,0x
6,0x
8,0x
10,0x
12,0x
14,0x
16,0x
18,0x
20,0x
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
0,0x
5,0x
10,0x
15,0x
20,0x
25,0x
30,0x
35,0x
40,0x
45,0x
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
2027
2028
P/E
EV/EBITDA
7,7x
mín
mín
3,75x
17,8x 20,9x 107,2x
max
max
11,7x8,9x 9,4x
UGPA3
UGPA3 mediana
mediana
Upside 11%
Upside 5%
EV/EBTIDA P/E
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Upside de 13% - BUY
51
Preço de mercado menor do que o valor da empresa
54,33
12,76
7,953,17
4,10 82,31
Ipiranga Ultragaz Oxiteno Ultracargo Extrafarma Consolidado
73,00
Upside 13%
Preço base
Fontes: Ultra, Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
Você seria sócio da Ultra?
52
“It's far better to buy a wonderful
company at a fair price than a fair
company at a wonderful price. “
Warren Buffett
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
R1
Riscos – como nossa tese pode ser afetada?
53
Pro
babili
dade
Impacto
R1
R2
R3 R4
R5
R6 R7
R8
Utilização de fontes
alternativas aos
combustíveis tradicionais
R2Venda significativa do
direito de exploração da
Petrobras
R3Acirramento da
competição no setor
R4Condições
macroeconômicas
desfavoráveis
R5
R6
R7
R8
Perda significativa na
atividade da Oxiteno
devido impacto cambial
Desaceleração da
economia brasileira
Falha na conversão dos
bandeiras brancas pela
Ipiranga
Baixa aceitação do
público brasileiro às lojas
de conveniência
Matriz de riscos
Fontes: Elaboração própria
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos
54
&
55
Apêndice
Pesquisa de campo – Donos de postos
56
Paula Pagano – Proprietária de posto BR
“Quando o contrato acabou, todas as bandeiras
fizeram propostas para nós. Eu até queria mudar,
mas meus pais preferiram manter a bandeira por
conservadorismo“
Leandro– Proprietária de posto Ipiranga
“Os bandeiras brancas estão ganhando muito
espaço, últimos anos está muito difícil de concorrer
em preço“
Leandro– Proprietária de posto Ipiranga
“ O pessoal usa muito o KM de vantagens, pedem
no combustível, na loja de conveniência, no óleo“
Leandro– Proprietária de posto Ipiranga
“ Quando mudamos de Ale para Ipiranga o
volume duplicou “
“ Nos últimos anos, devido a Lava jato o
pessoal tem receio em abastecer em posto BR“
Paula Pagano – Proprietária de posto BR
“ A gente fideliza muito, o cliente para aqui e
gasta uns 15 minutos, mas resolve tudo“
Leandro– Proprietária de posto Ipiranga
57Fontes: Ultra
1937
Fundação da
companhia
Participação do EBTIDA
11%
Distribuição de GLP
Líder no mercado nacional
6.000 revendedores
11 milhões de domicílios
R$6,1 bilhões de receita (7,5%)
16,0% de margem bruta
7,5% de margem EBITDA
Linha do tempo Ultrapar
58Fontes: Ultra - 2016
1937
Fundação da
companhia
4%
1966Cria-se a Transultra
(atual Ultracargo)
Participação do EBTIDA
Armazenagem de granéis líquidos
Líder no mercado nacional
Seis terminais de
armazenamento
623 mil m³ de armazenagem
R$438 milhões de receita (0,5%)
50,2% de margem bruta
28,3% de margem EBITDA
Linha do tempo Ultrapar
59Fontes: Ultra - 2016
1937
Fundação da
companhia
7%
1966Cria-se a Transultra
(atual Ultracargo)
1973Início das atividades
da Oxiteno
Participação do EBTIDA
Indústria química
Forte atuação nas Américas
Doze unidades industriais em
operação
Monopólio do Óxido de Eteno
no Brasil
R$ 3,9 bilhões de receita (5,0%)
12,9% de margem bruta
7,4% de margem EBITDA
Linha do tempo Ultrapar
60Fontes: Ultra - 2016
1937
Fundação da
companhia
77%
1966Cria-se a Transultra
(atual Ultracargo)
1973Início das atividades
da Oxiteno
2007Aquisição da
Ipiranga
Participação do EBTIDA
Distribuição de combustíveis
Segundo player nacional
8.015 postos revendedores
Presença em todo país
R$67,7 bilhões de receita (85%)
29,9% de margem bruta
4,6% de margem EBITDA
Linha do tempo Ultrapar
61Fontes: Ultra - 2016
1937
Fundação da
companhia
1%
1966Cria-se a Transultra
(atual Ultracargo)
1973Início das atividades
da Oxiteno
2007Aquisição da
Ipiranga
2014Aquisição da
Extrafarma
Participação do EBTIDA
Varejo farmacêutico
315 lojas
Forte atuação no Norte e
Nordeste
Expansão para São Paulo
R$1,8 bilhões de receita (0,5%)
50,2% de margem bruta
1,2% de margem EBITDA
Linha do tempo Ultrapar
Estrutura acionária fragmentada
62
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
Lucro Líquido1.229 1.251 1.513 1.571 1.574 1.984 2.224 2.449 2.549 2.628 2.868 3.200 3.510 3.901 4.359 4.824
(+) Depreciação & Amortização779 888 1.003 1.104 1.176 1.299 1.475 1.635 1.781 1.916 2.040 2.154 2.263 2.374 2.488 2.607
(-) Capex & Aquisições(1.074) (1.192) (1.328) (1.801) (2.271) (2.700) (2.748) (2.798) (2.853) (2.901) (2.954) (3.017) (3.148) (3.283) (3.432) (3.590)
(+) Necessidade de capital de giro (487) (439) (686) (644) (1.092) (1.431) (791) (646) (628) (552) (491) (505) (607) (734) (811) (735)
(+) Variação na dívida754 1.406 526 2.516 2.173 3.504 1.827 895 1.302 3.016 3.047 1.738 1.738 1.738 1.738 1.738
FCFE1.201 1.913 1.028 2.745 1.561 2.656 1.986 1.535 2.151 4.107 4.509 3.570 3.756 3.995 4.342 4.845
82,31 2,3% 3,3% 4,3% 5,3% 6,3%
8,9% 95,15 105,46 120,22 143,10 183,34
9,9% 81,48 88,44 97,87 111,37 132,29
10,9% 71,04 75,94 82,31 90,94 103,29
11,9% 62,83 66,39 70,87 76,70 84,61
12,9% 56,22 58,86 62,12 66,23 71,58
Principais múltiplos
63
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
FV/EBITDA (x) 17,8x 14,8x 13,9x 11,4x 10,8x 11,6x 9,6x 8,9x 8,3x 7,9x 7,5x 7,0x 6,6x 6,2x 5,7x 5,3x 4,8x
P/E (x) 38,6x 32,3x 31,7x 26,2x 25,3x 25,2x 20,0x 17,8x 16,2x 15,6x 15,1x 13,8x 12,4x 11,3x 10,2x 9,1x 8,2x
FCF yield (%) 0,0% 3,0% 4,8% 2,6% 6,9% 3,9% 6,7% 5,0% 3,9% 5,4% 10,4% 11,4% 9,0% 9,5% 10,1% 10,9% 12,2%
Dividend yield (%) 1,6% 1,9% 2,0% 2,2% 2,3% 2,4% 3,0% 3,4% 3,7% 3,9% 4,0% 4,3% 4,8% 5,3% 5,9% 6,6% 7,3%
Net Debt / EBITDA (x) 1,3x 1,2x 1,3x 1,4x 1,4x 1,8x 1,8x 1,9x 1,8x 1,8x 1,8x 1,7x 1,6x 1,5x 1,4x 1,3x 1,2x
ROIC (%)
14,0% 12,7% 14,6% 14,4% 11,2% 12,6% 12,5% 12,6% 12,4% 12,4% 12,6% 12,9% 13,3% 13,8% 14,4% 14,9%
ROE (%)
19,6% 17,5% 19,3% 19,0% 17,2% 19,6% 20,3% 20,6% 19,8% 18,9% 19,1% 19,7% 19,9% 20,4% 21,0% 21,3%
Estrutura acionária fragmentada
64
55%
22%
9%
8%
5%3%
Mercado Ultra
Aberdeen Parth do Brasil
Blackrock Tesouraria
Não há concentração no controle da empresa
Participação dos principais acionistas
61%
11%5%
13%
10%
Familia Igel Christy Participações
Lucio de Castro Andrade Filho Paulo Guilherme Aguiar
Outros
Mas a família fundadora ainda tem maioria na Ultra S.A.
Participação dos principais acionistas da Ultra S.A.
Membros do
conselho
administrativo.
Setorial Ultra Análise Financeira Valuation Riscos