Laudo de Avaliação da Vigor Alimentos S.A.sistemas.cvm.gov.br/dados/LaudEditOpa/RJ-2015-09905/20160318_L… · 2. Informações sobre o avaliador 07 3. ... Diego trabalhou em diversas

Laudo de Avaliação da Vigor Alimentos S.A.

29 de fevereiro de 2016

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© Credit Suisse AG and/or its affiliates

Índice

1. Sumário executivo 02

2. Informações sobre o avaliador 07

3. Avaliação da Vigor Alimentos S.A. 12

3.1 – Destaques da Vigor Alimentos S.A. e do setor no Brasil 12

3.2 – Avaliação por fluxo de caixa descontado 20

3.3 – Avaliação por múltiplos de mercado 27

3.4 – Avaliação por preço de mercado 30

3.5 – Avaliação por patrimônio líquido 32

Apêndice A. Custo do capital (WACC) 34

Apêndice B. Descrição da metodologia de avaliação utilizada 37

Glossário 40

Avisos Importantes 42

1

2

1. Sumário executivo


Resumo da Transação

3

Contexto da Transação

O Banco de Investimentos Credit Suisse (Brasil) S.A. (“Credit Suisse” ou “CS”) foi contratado pela FB Participações S.A. (“FB”) para preparar e entregar um laudo de avaliação do valor econômico das ações de emissão da Vigor Alimentos S.A. (“Vigor” ou “Companhia”), no âmbito da OPA (conforme abaixo definido) (“Laudo de Avaliação”).

“OPA” significa a oferta pública de aquisição de ações ordinárias de emissão da Vigor para (a) o cancelamento de registro de companhia aberta da Vigor perante a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”); e (b) a saída da Vigor do segmento especial de negociação de valores mobiliários, denominado “Novo Mercado” da BM&FBovespa S.A. - Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (“BM&FBovespa”), conforme descrita no fato relevante divulgado pela Vigor em 17 de agosto de 2015 (“Fato Relevante”).

Os principais eventos relacionados à OPA e à preparação deste Laudo de Avaliação são:

A Vigor comunicou, em 11 de agosto de 2014, que a BM&FBovespa concedeu prazo adicional para a recomposição do Percentual Mínimo de Ações em Circulação (conforme definido no Regulamento do Novo Mercado), sendo que a Companhia deveria, até 14 de novembro de 2014:

− realizar pedido de registro de oferta pública de distribuição de ações de sua emissão perante a CVM, cujo aviso ao mercado deveria ser publicado até 31 de março de 2015; ou

− apresentar à BM&FBovespa instrumento particular ou documento análogo, que resultasse em recomposição do Percentual Mínimo de Ações em Circulação, observado que referido instrumento deveria ser celebrado com investidor que não integrasse o bloco de controle da Companhia ou fosse vinculado ao acionista controlador da Companhia.

Em 14 de novembro de 2014, a Vigor divulgou fato relevante anunciando ao mercado a intenção de realizar uma oferta pública de aquisição de ações para saída do Novo Mercado (“OPA de Saída do Novo Mercado”), nos termos e condições previstos na regulação aplicável.

Em 06 de dezembro de 2014, foi convocada assembleia geral extraordinária da Vigor que, em 22 de dezembro de 2014, aprovou a saída do Novo Mercado, condicionada à efetivação de oferta pública de aquisição das ações da Vigor. Na mesma assembleia foi decidido que o Credit Suisse realizaria a avaliação nesse contexto. O Credit Suisse preparou e publicou um laudo de avaliação em 23 de março de 2015, cujo resultado da avaliação pela metodologia de fluxo de caixa descontado foi de R$12,17 por ação.

Em 17 de agosto de 2015, a Vigor publicou o Fato Relevante informando ao mercado a intenção da FB de realizar o cancelamento de registro em conjunto com a saída do Novo Mercado.

Check datas


Resumo da Transação (cont.)

4

Contexto da Transação (cont.)

Em 17 de setembro de 2015, foi convocada assembleia geral extraordinária da Vigor que, em 5 de outubro de 2015, escolheu o Credit Suisse como empresa especializada responsável pela elaboração do novo laudo de avaliação das ações de emissão da Vigor, pelo seu valor econômico, para fins da OPA.

Este Laudo de Avaliação apurou o valor das ações de acordo com os seguintes critérios:

– Preço médio das ações ponderado por volume de negociação:

– nos 12 (doze) meses imediatamente anteriores à publicação do Fato Relevante, e

– entre a data do Fato Relevante e 12.01.2016

– Valor do patrimônio líquido por ação em 30.09.2015

– Valor econômico calculado pela metodologia do fluxo de caixa descontado (“FCD”)

– Valor econômico calculado pela metodologia de múltiplos de mercado

Check datas


5

Sumário da avaliação

Método de avaliação Valor econômico das ações (R$ por ação) Comentários Metodologia escolhida

VWAP – 12 meses antes

do Fato Relevante

Preço médio ponderado por volume de transação entre 18.08.2014 a 14.08.2015 (vide seção 3.4)

Fluxo de caixa

descontado

Fluxo de caixa livre para a firma (vide seção 3.2) Taxa de desconto (WACC) de 10,3% e crescimento de longo prazo (“g”) de 1,9%, ambos em dólares nominais

Múltiplos de mercado

Múltiplo de valor da firma por EBITDA de 2015 e 2016 com base na mediana dos múltiplos de negociação de empresas comparáveis no Brasil e no exterior (vide seção 3.3)

VWAP – desde o Fato

Relevante

Preço médio ponderado por volume de transação entre 17.08.2015 a 12.01.2016 (vide seção 3.4)

Valor patrimonial Posição de patrimônio líquido em 30.09.2015

O Credit Suisse considerou a metodologia de fluxo de caixa descontado como a mais adequada para apurar o intervalo de valor

para o preço das ações da Vigor. Na nossa opinião, essa metodologia consegue capturar de forma melhor as mudanças no setor

e no desempenho da Companhia no curto, médio e longo prazo através do impacto desses fatores nos fluxos de caixa

projetados, ao contrário das outras metodologias que são mais focadas na performance de curto prazo e/ou não conseguem

capturar tão bem as especificidades da Companhia

23,73

18,47

7,75

9,22

9,83

26,10

18,11


6

Metodologias de avaliação

Método de avaliação Descrição Considerações

Valor patrimonial

Fluxo de caixa

descontado

Múltiplos de

mercado

VWAP

Reflete o valor da Companhia por critérios contábeis Posição de patrimônio líquido em 30.09.2015

Captura mudanças no setor e no desempenho da Companhia no curto, médio e longo prazo através do impacto desses fatores no fluxo de caixa projetado

Análise com base em projeções econômico-financeiras de longo prazo para a Companhia

Calculado baseado no fluxo de caixa livre para a firma descontado (vide seção 3.2)

Reflete o valor da Companhia baseando-se em avaliação de empresas comparáveis, sem levar em consideração especificidades da Companhia

Múltiplo de valor da firma por EBITDA de 2015 e 2016 com base na mediana dos múltiplos de negociação de companhias comparáveis no Brasil e no exterior (vide seção 3.3)

Reflete o valor do mercado para a Companhia no período em análise

Preço médio ponderado por volume de transação calculado entre (vide seção 3.4):

a) 18.08.2014 e 14.08.2015

b) 17.08.2015 a 12.01.2016

Metodologia escolhida

7

2. Informações sobre o avaliador


Qualificações do avaliador

O Credit Suisse atuou como assessor financeiro em importantes transações de fusões e aquisições recentes no mercado brasileiro

Exemplos selecionados de consultoria em operações de fusões e aquisições nos últimos anos

Ibmec (2015): Venda do Ibmec para a Devry

Harald (2015): Venda do controle da Harald para a Fuji Oil

GVT (2014): Venda da GVT para a Telefónica

Intermédica (2014): Venda da Intermédica para a Bain Capital

Montana (2014): Venda da Montana para o Grupo Kuhn

OTP e Changi (2013): Aquisição de 51% de participação no Aeroporto

Internacional do Galeão pela OTP e Changi

MMX (2013): Venda de participação da MMX no Porto Sudeste para Mubadala e

Impala

Embraer Defesa (2013): Aquisição da Atech Negócios em Tecnologias pela

Embraer Defesa e Segurança

DbTrans (2013): Venda da DbTrans para a FleetCor

Kroton (2013): Fusão da Kroton com Anhanguera Educacional

UAB Motors (2013): Venda da UAB Motors para a Group 1 Automotive

Bunge (2012): Venda do negócio de fertilizantes da Bunge no Brasil para a Yara

International

Amil (2012): Venda de 90% das ações da Amil para UnitedHealth Group

Lenovo (2012): Aquisição da CCE pela Lenovo

Equatorial Energia (2012): Aquisição de participação na Celpa pela Equatorial

Energia

Folhamatic (2012): Aquisição da Folhamatic pelo Sage Group

Trip (2012): Fusão entre Trip e Azul Linhas Aéreas

Vale (2012): Venda dos ativos de carvão da Vale na Colombia para a CNR

Camil (2012): Aquisição da Cosan Alimentos pela Camil

EBX (2012): Venda de 5,63% da EBX para a Mubadala

PortX (2012): Aquisição da PortX pela MMX

Usiminas (2011): Venda de participação para o Grupo Ternium

Mabel (2011): Venda da Mabel para a Pepsico

Klabin (2011): Aquisição da Florestal do Vale do Corisco pela Klabin

Big Ben (2011): Venda da Big Ben para a Brazil Pharma

Embraer Defesa (2011): Aquisição de 25% da AEL pela Embraer Defesa e

formação da Harpia Sistemas S.A.

Brasil Ecodiesel (2011): Aquisição da Vanguarda pela Brasil Ecodiesel

Embraer Defesa (2011): Aquisição da Orbisat pela Embraer Defesa

8

Transações envolvendo companhias abertas na data em que ocorreram as transações.


Qualificações do avaliador (cont.)

9

Qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo de Avaliação

Fábio Mourão Responsável pelo departamento de Investment Banking no Brasil

Fábio Mourão é Managing Director e responsável pelo departamento de Investment Banking. Ingressou no Credit Suisse em 2004 no departamento de Investment Banking,

em São Paulo. Tem mais de 15 anos de experiência em Investment Banking. Anteriormente, trabalhou em uma butique de Investment Banking, no Brasil e na Suíça

(Indosuez), e no JP Morgan e no Goldman Sachs, em Nova York. Tem ampla experiência em outros setores e trabalhou como consultor (na McKinsey, na Alemanha, Itália e

Portugal) e como engenheiro, nos segmentos de mineração, refratários e siderurgia (na Magnesita, no Brasil e Japão)

É formado em engenharia metalúrgica pela Universidade Federal de Minas Gerais (UFMG) e possui MBA pela Stanford University

Participou recentemente de várias operações, entre as quais: venda de 100% da Global Village Telecom (GVT) para a Telefónica por € 7,45 bilhões, venda da Amil Par para

UnitedHealth, venda da Intermédica para a Bain; venda do negócio de fertilizantes da Bunge para a Yara, venda de 30% da Serasa para a Experian, fechamento de capital

da Redecard, fusão entre a Trip e a Azul, venda da rede de drogarias Big Ben para a BR Pharma, venda da Mabel para a PepsiCo; venda da participação da Caixa de

Empregados na Usiminas para a Ternium, fusão entre a BM&F e a Bovespa, fusão entre a Submarino e a Americanas.com, fusão entre a Satipel e a Duratex e a venda do

Banco Ibi para o Bradesco, entre outras

Diego Saito Cobertura do setor de Varejo e Consumo

Diego Saito é Vice President na área de Investment Banking do Credit Suisse e é responsável pela cobertura do setor de Varejo e Consumo. Diego Saito juntou-se ao

Credit Suisse em agosto de 2009

Diego trabalhou em diversas operações de M&A – venda da Harald, laudo de avaliação da Redecard, fusão da Azul e da Trip Linhas Aéreas, fusão da Abyara, Agra e Klabin

Segall, compra da participação no consórcio Biovale pela Vale, venda da Amil, venda da Dbtrans, compra da Mantecorp pela Hypermarcas, compra da Atech, Orbisat e AEL

pela Embraer Defesa, incorporação da Standard Logística pela Brado Logística e compra da Simpar Concessionárias pela JSL S.A. – e de mercado de capitais – IPO da

Multiplus, IPO da Julio Simões Logística, follow-on da Petrobras, follow-on da Estácio Participações, block trade da Hypermarcas, IPO da IMC Holdings, emissão de bonds

para a OGX

Diego é graduado em Engenharia Aeronáutica (summa cum laude) pelo Instituto Tecnológico de Aeronáutica – ITA em São José dos Campos


Qualificações do avaliador (cont.)

10

Qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo de Avaliação

Gustavo Falciano Cobertura do setor de Varejo e Consumo

Gustavo Falciano é Associate na área de Investment Banking do Credit Suisse e é corresponsável pela cobertura do setor de Varejo e Consumo. Gustavo Falciano juntou-se

ao Credit Suisse em agosto de 2009

Gustavo trabalhou em diversas operações de M&A – venda da Harald para a Fuji Oil, venda da Intermédica para Bain Capital, venda de ativos da Hypermarcas para a Bunge

Alimentos e Química Amparo, venda da Mabel Alimentos para a Pepsico, compra da Atech, Orbisat e AEL pela Embraer Defesa – e de mercado de capitais – IPO da

Adecoagro, IPO da Arezzo, IPO da Sonae Sierra, IPO da Autometal, IPO da Technos, IPO da Abril Educação, follow-on da Rossi, emissão de bonds para Vale e Virgolino

de Oliveira

Gustavo é graduado em administração de empresas pela Escola de Administração de Empresas de São Paulo da Fundação Getúlio Vargas (EAESP-FGV)

Heitor Fior Investment Banking Brasil

Heitor Fior é Analyst e ingressou no Credit Suisse em dezembro de 2013 para integrar o time de execução do departamento de Investment Banking

Sua experiência inclui assessoria em operações de M&A e de mercado de capitais

Heitor é graduado em economia pela Escola de Economia de São Paulo da Fundação Getúlio Vargas (EESP – FGV)


Declarações do avaliador

11

1. Em 12 de janeiro de 2016, o Credit Suisse, seu controlador e pessoas a eles vinculadas não possuíam sob sua administração discricionária e tampouco

eram titulares de valores mobiliários de emissão da Companhia ou derivativos neles referenciados.

2. O Credit Suisse declara que não possui relações comerciais e creditícias de qualquer natureza com a Vigor que possam impactar o Laudo de Avaliação.

3. O Credit Suisse declara que não tem conflito de interesses que lhe diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções.

4. O Credit Suisse não cobrará quaisquer comissões da Ofertante pela preparação e entrega deste Laudo de Avaliação, tendo em vista (i) o fato de que o

Credit Suisse emitiu para a Ofertante um laudo de avaliação da Companhia divulgado em 23 de março de 2015, no contexto de oferta pública voluntária de

aquisição de ações da Companhia para saída do Novo Mercado que restou por não ser implementada da forma originalmente prevista, tendo recebido por tais

serviços o equivalente a R$515.000,00, e (ii) o relacionamento comercial entre a Ofertante e o Credit Suisse.

5. A Credit Suisse (Brasil) S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários, sociedade controlada pelo Credit Suisse, foi contratada pela FB para atuar como

instituição intermediadora da OPA, pelo que receberá uma comissão equivalente a 0,20% do volume financeiro apurado na data de liquidação da OPA.

6. Exceto pela comissão mencionada no item 4(i) acima e observado o disposto no item 5 acima, o Credit Suisse não recebeu nenhuma comissão da Vigor

ou da FB por serviços de consultoria, avaliação, auditoria e assemelhados nos 12 meses anteriores ao pedido de registro da OPA.

7. O processo interno de aprovação do Laudo de Avaliação pelo Credit Suisse envolve as seguintes etapas:

i. Discussão sobre as metodologias e premissas a serem adotadas no Laudo de Avaliação, envolvendo a equipe do departamento de Investment Banking

responsável por sua preparação;

ii. Preparação e revisão do Laudo de Avaliação pela equipe responsável do departamento de Investment Banking;

iii. Submissão do Laudo de Avaliação para análise do comitê local de Investment Banking do Credit Suisse; e

iv. Discussão e implementação das exigências aplicáveis solicitadas por tal comitê interno, caso haja, a fim de obter sua aprovação final.

12

3. Avaliação da Vigor Alimentos S.A.

3.1. Destaques da companhia e do setor


13

Visão geral da Vigor

Descrição da companhia

Fundada em 1917, a Vigor é uma das maiores companhias de produtos

lácteos do Brasil, com presença nos principais centros consumidores do

país e liderança regional em São Paulo

A Vigor conta com um mix de produtos diversificado e de alto valor

agregado, composto por mais de 360 produtos. Com foco em alta

qualidade, a Companhia comercializa produtos divididos nas categorias

Lácteos, Mercearias e Spreads e Leite UHT

A Vigor possui portfólio amplo de produtos apresentando faturamento

líquido de R$4,4bi em 2014

Os principais clientes da Vigor são grandes redes de supermercados,

mercearias, restaurantes, lanchonetes, entre outros varejistas de alimentos

Em 2013, a Vigor adquiriu 50% da Itambé Alimentos S.A. (“Itambé”) por

R$410,0 milhões

Em 2015, a Companhia passou a deter 100% das quotas da Dan Vigor

Indústria e Comércio de Laticínios (“Dan Vigor”)

A operação

Portfólio de marcas Iogurte Grego Top 1

Mercado de Queijos Especiais no Brasil 1º em Queijo Parmesão 1º em Requeijão

Top 1

Inovação de Produtos Introdução do Iogurte Grego 57 novos produtos lançados em 2014 73 produtos relançados em 2014

Top 1

Funcionários: +7.200

Fábricas: 15

Centros de distr.: 18

PDVs: +40.000

SKUs: +360

Market share (AS-15): 14,5%(1)

Coleta de leite

Centro de distribuição

Fabricação de Lácteos

Fábrica de Gorduras

Outras plantas

Itambé

Cooperativas (Itambé)

Dados em Setembro/2015

Fonte: Companhia, apresentação institucional Vigor Day de dezembro de 2014 (disponível no seguinte endereço eletrônico: http://ri.vigor.com.br/vigor/web/download_arquivos.asp?id_arquivo=9C0BF5D0-F205-4FD7-8986-

2A04E0B6A81A).

Nota: (1) Dados de acordo com a Pesquisa Nielsen, contratada pela Companhia, para market share valor, na região total Brasil, delimitado aos mercado de Lácteos, considerando a leitura de agosto a setembro de 2015

e a soma dos resultados da Vigor e Itambé. Para fins da pesquisa, o segmento de Lácteos considera os seguintes tipos de produtos: iogurte, leite fermentado, sobremesas, petit suisse, requeijão, parmesão, queijos,

minas frescal, cream cheese, fondue, cremes e chantilly. A definição dos produtos que compõem um determinado segmento não é padronizada e, assim, pode não ser igual ou comparável ao critério utilizado por outras

entidades ou companhias.

http://ri.vigor.com.br/vigor/web/download_arquivos.asp?id_arquivo=9C0BF5D0-F205-4FD7-8986-2A04E0B6A81A











14

Portfólio de principais produtos e marcas

%ROL(1) (9M15) Marcas Produtos Descrição

Margens mais elevadas

Marcas líderes

Alta penetração

Portfólio diversificado

Marcas reconhecidas nos segmentos

Baixo volume

Venda para pequeno varejo

34,2%

56,8%

9,0%

Fonte: Companhia, apresentação institucional Vigor Day de dezembro de 2014 (disponível no seguinte endereço eletrônico: http://ri.vigor.com.br/vigor/web/download_arquivos.asp?id_arquivo=9C0BF5D0-F205-4FD7-8986-2A04E0B6A81A) e informações financeiras dos nove meses de 2015, conforme detalhamento do relatório de resultados do terceiro trimestre de 2015 divulgado pela Companhia. Nota: (1) Receita líquida consolidada.

Me

rce

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S

pre

ad

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Lác

teo

s












Lucro bruto e margem bruta

EBITDA e margem EBITDA Lucro líquido e margem líquida

Receita líquida

15

Informações financeiras consolidadas da Vigor

(R$ milhões) (R$ milhões e %)

(R$ milhões e %) (R$ milhões e %)

Fonte: Companhia.

Nota: Consolidação da Itambé a partir do terceiro trimestre de 2013, portanto, o ano de 2013 inclui apenas os resultados do segundo semestre da Itambé.

Os resultados de 2014 em diante refletem a consolidação de 100% dos resultados da Itambé do ano inteiro.

(1) Ajustado excluindo o efeito do ganho de ágio da aquisição da Dan Vigor no primeiro semestre de 2015, sendo o ágio total de R$ 128,9 milhões e ganho líquido de IR/CS de R$ 85,1 milhões.

1.334

2.693

4.395

3.236

3.743

2012 2013 2014 9M14 9M15

397

743

1.217

8691.151

29,8%27,6% 27,7% 26,9%

30,8%

2012 2013 2014 9M14 9M15

65137

355253

311

4,8% 5,1%

8,1% 7,8% 8,3%

2012 2013 2014 9M14 9M15

31 26

12080

107

2,3%1,0%

2,7% 2,5% 2,9%

2012 2013 2014 9M14 9M15(1) (1)


Informações financeiras consolidadas da Vigor (cont.)

16

Balanço patrimonial consolidado – ativo Balanço patrimonial consolidado – passivo

Fonte: Demonstrações financeiras da Companhia.

R$ milhões 2012 2013 2014 3T15

Caixa e equivalentes de caixa 93,0 288,9 264,2 348,9

Contas a receber de clientes 182,3 474,3 495,6 651,1

Estoques 113,0 311,1 321,0 324,7

Impostos a recuperar 129,5 153,4 162,4 166,5

Despesas antecipadas 0,5 0,9 4,5 35,1

Outros ativos circulantes 8,0 13,9 22,9 38,8

Ativo Circulante 526,3 1.242,3 1.270,7 1.565,1

Transações com partes relacionadas 0,5 0,7 1,3 0,0

Depósitos, cauções e outros 19,8 23,1 26,6 36,5

Impostos a recuperar - 65,4 93,5 128,3

Investimentos em controladas 23,6 22,2 27,3 0,0

Imobilizado 459,1 986,5 1.040,5 1.163,5

Intangível 878,3 1.166,1 1.164,7 1.423,8

Ativo Não Circulante 1.381,4 2.263,9 2.354,0 2.752,1

Total do ativo 1.907,6 3.506,2 3.624,7 4.317,1

R$ milhões 2012 2013 2014 3T15

Fornecedores 134,2 310,9 376,7 529,6

Empréstimos e financiamentos 105,9 365,2 359,2 521,5

Debêntures - 24,1 38,5 109,0

Obrigações ficais, trabalhistas e sociais 54,3 100,1 116,6 139,3

Dividendos a pagar - 5,5 19,9 -

Outros passivos circulantes 11,4 55,7 47,9 65,1

Passivo Circulante 305,8 861,5 958,9 1.364,6

Empréstimos e financiamentos 82,7 320,9 228,1 179,9

Debêntures - 404,8 405,6 324,2

Obrigações ficais, trabalhistas e sociais 249,5 242,1 235,7 230,9

Imposto de renda e contribuição social diferidos 40,6 107,2 122,1 192,7

Outros passivos não circulantes 4,8 8,7 22,2 31,5

Passivo não circulante 377,6 1.083,7 1.013,8 959,2

Capital social 1.191,4 1.191,4 1.191,4 1.347,6

Reserva de lucros 30,7 20,6 71,0 71,0

Ajustes acumulados de conversão 2,3 6,4 6,4 6,4

Lucro do período - - - 174,7

Total do patrimônio líquido 1.224,3 1.218,4 1.268,8 1.599,8

Participação dos acionistas não controladores - 342,7 383,2 393,6

Total do passivo e patrimônio líquido 1.907,6 3.506,2 3.624,7 4.317,1


Estratégias competitivas da Companhia

17

Otimização da estrutura de custos

Busca de melhoria contínua de processos produtivos e logísticos investindo em tecnologia da informação e qualificação profissional

Busca de

excelência

operacional

Intensificar os

investimentos em

marketing nas

marcas

Aumento do

portfólio de

marcas e produtos

com maior valor

agregado

Foco no fortalecimento e consolidação das principais marcas nos mercados de atuação e ganho de participação em regiões onde a presença é menor

Investimentos em campanhas publicitárias e promocionais

Reformulação e reposicionamento de embalagens, produtos e marcas

Reforço no relacionamento com os principais públicos alvo

Promoções de produtos nos pontos de venda ao consumidor (equipes de promoção e trade marketing qualificado)

Expansão da oferta de marcas e de produtos de alto valor agregado

Investimento no desenvolvimento de novos produtos, construção e ampliação das instalações de produção, aquisições e em parcerias estratégicas e capturas de sinergias operacionais

Diversificação do portfólio de marcas e produtos que estão posicionados em destaque no mercado consumidor

Expansão da estrutura de distribuição e vendas com maior número e variedade de produtos

Investimentos na ampliação da malha logística tendo como base a capilaridade do modelo do sistema de distribuição utilizado na região Sudeste do Brasil e no Estado de São Paulo

Ampliação da rede

de distribuição e

capilaridade

Fonte: Formulário de Referência 2015 da Companhia, versão 1.


9,6%

4,9%4,2% 4,1%

3,4%

1,4%0,7%

(0,4%) (0,4%)China Turquia Índia Brasil Nova

Zelândia

Estados

Unidos

Alemanha França Rússia

Produção de leite (2013)

Produção mundial de lácteos

(2013)

Produção de leite (CAGR 2000-2013)

Produção mundial anual de leite

18

Informações sobre o setor de atuação da Companhia

Milhões de toneladas

Milhões de toneladas

2,1~0,4 116,9 ~2,1 0,4~0,0

4º

Leite

747 milhões de toneladas 1,9% CAGR 00’-13’

Manteiga

9 milhões de toneladas

Queijo

21 milhões de toneladas

18

136

91

41 34 31 31 25 19 18

Índia Estados Unidos China Brasil Alemanha Rússia França Nova Zelândia Turquia

América Latina e Caribe

Mundo

(%)

Fonte: FAO Statistical Year Book 2013 (FAOSTAT), disponível no seguinte endereço eletrônico: http://www.fao.org/docrep/018/i3107e/i3107e.PDF e base de dados da FAOSTAT(2013) disponível no seguinte endereço eletrônico http://faostat3.fao.org/search/milk/E, considerando a produção total de leite.

http://www.istockphoto.com/file_closeup/object/4056235_flag_lapel_button_new_zealand.php?id=4056235

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http://www.fao.org/docrep/018/i3107e/i3107e.PDF

http://www.fao.org/docrep/018/i3107e/i3107e.PDF

http://faostat3.fao.org/search/milk/E

http://faostat3.fao.org/search/milk/E


1719

2225

2831

2009 2010 2011 2012 2013 2014

1921

2427

2932

2009 2010 2011 2012 2013 2014

1,7 1,7 1,82,1 2,2 2,3

2009 2010 2011 2012 2013 2014

Evolução do mercado de spreads no Brasil nos últimos anos (R$ bilhões)(3)

Evolução do mercado de leite líquido e em pó no Brasil nos últimos anos (R$ bilhões)(2)

Evolução do mercado de lácteos no Brasil nos últimos anos (R$ bilhões)(1)

19

Fonte: Euromonitor International - Sector Capsule: Yoghurt and Sour Milk Products in Brazil, Drinking Milk Products in Brazil, Oils and Fats in Brazil e Cheese in Brazil. A definição dos produtos que compõem um determinado segmento não é padronizada e, assim, pode não ser igual ou comparável ao critério utilizado por outras entidades ou companhias.

Notas: (1) Inclui bebidas lácteas, iogurtes e queijos (processados e não processados). (2) Inclui leite pasteurizado, UHT, leite de cabra, bebidas lácteas aromatizadas, leite de soja e leite em pó. (3) Inclui apenas manteiga e margarina.

Informações sobre o setor de atuação da Companhia

(cont.)

O mercado de lácteos no Brasil, que inclui bebidas lácteas, iogurtes e queijos (processados e não processados), cresceu a um CAGR de 13,5% nos últimos 6 anos e atingiu R$ 31bilhões de vendas em 2014

A forte expansão dessa categoria tem sido motivada pelo lançamento de novos produtos com maior valor agregado e qualidade, i.e. Iogurte Grego

O mercado brasileiro de leite líquido e em pó atingiu R$32bilhões de vendas em 2014

O crescimento das vendas de leite líquido e em pó no Brasil tem sido impulsionado pelo aumento da renda do consumidor brasileiro nos últimos anos e devido ao aumento do consumo per capita de leite, especialmente no Nordeste, região que apresentou expansão econômica acima da média do Brasil

O mercado de spreads, que inclui manteigas e margarinas, cresceu a um CAGR de 6,5% nos últimos 6 anos e atingiu R$2,3 bilhões de vendas em 2014

O crescimento mais moderado de spreads está atrelado à alta penetração que a categoria já possui nos lares brasileiros e a mudança de hábito de consumo, no qual os consumidores têm buscado produtos mais naturais e com apelo mais saudável

Leite líquido

e em pó(2)

Lácteos(1)

Spreads(3)

20

3. Avaliação da Vigor

3.2. Avaliação por fluxo de caixa descontado


Avaliação por fluxo de caixa descontado

Metodologia

Método de fluxo de caixa descontado

Projeção dos fluxos de caixa desalavancados

Os fluxos são descontados pelo custo médio ponderado do capital (WACC) para o cálculo do seu valor presente

Projeções

O Credit Suisse utilizou, para o propósito do Laudo de Avaliação, projeções operacionais e financeiras fornecidas, discutidas e

validadas pela administração da Vigor, em R$ nominais

Moeda

Projeções em R$ nominais

O fluxo de caixa desalavancado é convertido ano a ano para US$ para ser descontado

Fluxo de caixa descontado

Data base: 12 de janeiro de 2016

Horizonte de projeção: 3 meses entre 1 de outubro de 2015 e 31 de dezembro de 2015 e períodos anuais de 2016 a 2024

Assume que os fluxos são gerados ao longo do ano (“mid-year convention”)

Fluxo de caixa descontado em US$ nominais

21


22

Principais premissas

Todas as premissas que levaram ao fluxo de caixa foram fornecidas e validadas pela Companhia

Cenário macroeconômico do Relatório Focus do Banco Central datado de 8 de janeiro de 2016 (inflação no Brasil, taxa de câmbio R$ / US$ e Selic) e Economist Intelligence Unit datado de 8 de dezembro de 2015 (inflação nos EUA)

Custos dos produtos vendidos são projetados como percentual da receita líquida conforme Plano de Negócios da Companhia e refletem a evolução de margem bruta para cada um dos segmentos de atuação da Companhia, bem como a mudança de mix de produtos que a Companhia terá no horizonte de projeções

Com base nas projeções de volumes e preços fornecidas pela Companhia, a receita líquida com produtos vendidos cresce a um taxa composta anual de crescimento (CAGR) de 13,0% de 2015 a 2019, devido ao crescimento de volume em média de 7,2% ao ano e um aumento médio de preço de 5,5% ao ano. De 2019 em diante, a receita líquida cresce a um CAGR de 8,3% devido à uma expansão anual de volume mais moderada, em torno de 3,7%, e um ajuste de preço anual de 4,5%. O crescimento da receita estabiliza a partir de 2019 devido à um menor crescimento dos segmentos de produtos da Vigor

Despesas operacionais crescem com base no plano de negócios da Companhia e refletem uma diluição das despesas operacionais fixas advindas do maior crescimento da receita líquida e ganhos de escala. Essa dinâmica se refletirá em uma expansão de margem operacional de 2,0% de 2015 a 2024, atingindo o patamar de 9,4%, nível de margem operacional que deve ser atingido considerando ganhos de escala que a Companhia consegue extrair do volume de vendas projetado

Macroeconômicas

Custo dos produtos

vendidos

Receita líquida com

produtos vendidos

Despesas

operacionais

Investimentos em manutenção e expansão da capacidade produtiva e da estrutura logística, conforme plano de negócios da Companhia

− Investimentos em expansão para aumentar a capacidade de produção e de armazenagem, necessários para sustentar o crescimento do volume de vendas estimado até 2024. Esses investimentos incluem a construção da nova fábrica no estado do Rio de Janeiro

− Investimentos em manutenção necessários para manter o parque industrial e logístico atual da Companhia, em linha com a depreciação dos ativos existentes e novos ao longo do período de projeção

− Os investimentos totais estimados são de R$120 milhões em 2016, R$170 milhões em 2017 e R$190 milhões em 2018

Depreciação projetada com base na depreciação de ativo fixo existente e na depreciação do investimento realizado a partir do quarto trimestre de 2015 (inclusive)

Investimentos e

depreciação


23

Principais premissas (cont.)

Ciclo de caixa, composto por contas a receber, estoque e contas a pagar, projetado com base em dias de receita líquida, atingindo 51 dias em

2024

Obrigações trabalhistas e sociais projetada com base em dias de receita líquida constante em 7 dias

Impostos a recuperar projetados conforme expectativa da Companhia de geração e compensação de créditos fiscais ao longo do horizonte de

projeção

Capital de giro

Custo médio do financiamento da Companhia de CDI + 1,0%(1) (custo all in) para as linhas de crédito atuais e CDI + 2,7% para as debêntures, conforme reportado nas demonstrações financeiras do terceiro trimestre de 2015 da Companhia para debêntures com vencimento em abril de 2020

Endividamento

Alíquotas efetivas de IR e CSLL projetadas considerando as taxas aplicáveis e despesas redutoras da base de cálculo de tais tributos Impostos e

contribuição social

O plano de negócios da Companhia considera ágio de R$876 milhões, contabilizados no balanço patrimonial de 30.09.2015 e a utilização da amortização do ágio segue a Instrução Normativa SRF nº 011, de 10 de fevereiro de 1999

Ágio

Assume uma taxa de crescimento de 1,9% em termos nominais, em dólares, na perpetuidade

Esta premissa está embasada em uma expectativa de que a Companhia atingirá sua maturidade em 2024, não havendo previsão de investimentos industriais adicionais para expansão após esse ano

Valor terminal

Taxa de desconto calculada com base em: (i) taxa de retorno sem risco, (ii) prêmio de risco de mercado, (iii) beta alavancado do setor e (iv) risco país (vide Apêndice A)

Taxa de desconto

e data base

Todas as premissas que levaram ao fluxo de caixa foram fornecidas e validadas pela Companhia

Nota: (1) Conforme informações prestadas pela administração da Companhia a partir de uma análise conduzida pela Vigor, o custo reflete as últimas captações realizadas até a data base do laudo de avaliação.



Premissas macroeconômicas As premissas macroeconômicas detalhadas abaixo representam as estimativas do Relatório Focus do Banco

Central, de 8 de janeiro de 2016, e do Economist Intelligence Unit, de 8 de dezembro de 2015

24

Notas: (1) Devido à ausência de projeções para inflação a partir de 2019, consideraram-se valores constantes para IPCA a partir de 2020 (inclusive). (2) Como as projeções do Relatório Focus terminam em 2019, a partir de 2020 (inclusive) as projeções de taxa de câmbio refletem a manutenção da paridade do poder de compra

entre as moedas dos EUA e do Brasil.

2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E

Índice de inflação

Brasil (IPCA) (1) 10,7% 6,9% 5,2% 5,0% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5%

EUA (CPI ) 0,1% 1,6% 2,3% 2,5% 1,7% 1,9% 2,0% 1,9% 1,9% 1,9%

Taxa de câmbio

R$ / US$ (média do período) (2) 3,34 4,14 4,10 4,15 4,20 4,32 4,43 4,54 4,66 4,78

Taxa de juros

SELIC (média) 13,6% 15,4% 13,2% 11,5% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7%


(R$ milhões) 2014A 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E

Receita líquida 4.394,6 5.550,4 6.240,9 7.129,8 8.131,4 9.058,4 9.960,2 10.806,8 11.665,1 12.541,1 13.465,1

Custos dos serviços prestados (3.178,0) (3.847,1) (4.363,9) (4.939,9) (5.604,6) (6.234,2) (6.855,2) (7.449,8) (8.056,2) (8.677,5) (9.329,5)

Lucro bruto 1.216,6 1.703,3 1.877,0 2.190,0 2.526,7 2.824,2 3.105,0 3.357,0 3.608,9 3.863,6 4.135,6

Margem bruta 27,7% 30,7% 30,1% 30,7% 31,1% 31,2% 31,2% 31,1% 30,9% 30,8% 30,7%

Despesas administrativas e gerais (181,9) (261,2) (290,2) (319,1) (351,4) (382,0) (413,1) (444,4) (476,7) (510,1) (544,5)

Despesas de vendas (767,9) (1.058,6) (1.185,5) (1.341,9) (1.517,5) (1.677,9) (1.831,1) (1.972,5) (2.113,7) (2.256,0) (2.404,6)

Outras receitas (despesas) 33,2 28,8 31,7 36,6 42,1 47,0 52,1 57,0 62,0 67,2 72,6

Lucro operacional 300,0 412,3 433,0 565,5 700,0 811,3 912,8 997,0 1.080,5 1.164,6 1.259,1

Margem operacional 6,8% 7,4% 6,9% 7,9% 8,6% 9,0% 9,2% 9,2% 9,3% 9,3% 9,4%

Depreciação e amortização 54,9 64,6 80,9 92,6 109,1 125,3 140,2 154,3 167,7 180,6 191,3

EBITDA 354,9 476,8 513,9 658,1 809,0 936,7 1.053,0 1.151,3 1.248,2 1.345,2 1.450,5

Margem EBITDA 8,1% 8,6% 8,2% 9,2% 9,9% 10,3% 10,6% 10,7% 10,7% 10,7% 10,8%

Resultado financeiro líquido (130,3) (176,2) (191,8) (144,7) (100,7) (54,9) (13,4) 4,2 16,5 24,6 36,4

EBT 169,7 236,1 241,2 420,8 599,2 756,4 899,5 1.001,2 1.097,0 1.189,2 1.295,5

IRPJ/CSLL (49,6) (75,6) (81,7) (139,0) (196,1) (246,5) (292,2) (324,4) (354,7) (383,8) (417,4)

Lucro líquido 120,0 160,5 159,5 281,7 403,1 509,9 607,2 676,8 742,3 805,5 878,2

Margem líquida 2,7% 2,9% 2,6% 4,0% 5,0% 5,6% 6,1% 6,3% 6,4% 6,4% 6,5%


Considera 100% da Itambé(1)

25

Demonstrativo de resultado consolidado

Fonte: Demonstrações financeiras e projeções da Companhia. Nota: (1) Após o investimento na Itambé, em 28 de junho de 2013, a Vigor passou a exercer o controle e a consolidar 100% do resultado da empresa nas demonstrações financeiras da Companhia – de acordo com os

atributos previstos pela normativa do CPC 36 – Demonstrações Consolidadas. (2) Ajustado excluindo o efeito do ganho de ágio da aquisição da Danubio no primeiro semestre de 2015, sendo o ágio total de R$ 128,9 milhões e ganho líquido de IR/CSLL de R$ 85,1 milhões.

(2)

(2)

Detalhar pronunciamento técnico que pede para consolidar 100%


Fluxo de caixa descontado

Considera 50% da Itambé

26

Cálculo do fluxo de caixa livre para a firma

O valor econômico por ação da Vigor, calculado utilizando-se o método de fluxo de caixa

descontado, situa-se entre R$23,73 e R$26,10

Notas: (1) Fator de desconto = 1/(1+WACC)^P, sendo WACC a taxa de desconto e P o período em que o fluxo de caixa é descontado até a data base do Laudo de Avaliação. (2) O cálculo da dívida líquida considera o valor do parcelamento fiscal (REFIS), as provisões para contigências e depósitos judiciais. Considera 50% da dívida líquida da Itambé. (3) Fluxo normalizado para cálculo do valor terminal da Companhia. (4) Taxa de câmbio BRL/USD média fornecida pelo Banco Central do Brasil dos 30 dias anteriores a 12 de janeiro de 2016. (5) Intervalo utilizado de 4,75% em relação ao ponto médio para que a faixa de valores mínimo e máximo não ultrapasse 10%, conforme exigido na Instrução CVM no 361.

Avaliação da Companhia

US$ mi R$ mi

Valor da Firma 1.276 4.972

(-) Dívida líquida 3T2015(2)

235 917

Valor das ações 1.040 4.055

Taxa de câmbio BRL/USD média(4) 3,90

(4,75%)(5)

Ponto Médio 4,75%(5)

Valor das ações R$ milhões 3.863 4.055 4.248

Número de ações milhões 162,8 162,8 162,8

Valor das ações R$ / ação 23,73 24,91 26,10

R$ milhões, exceto quando indicado 4T2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Perp. (3)

EBIT 103,6 403,4 514,7 628,8 723,9 808,4 877,8 945,7 1.013,7 1.090,4 1.090,4

(-) Imposto marginal 34% (35,2) (137,2) (175,0) (213,8) (246,1) (274,9) (298,4) (321,5) (344,7) (370,7) (370,7)

NOPAT 68,4 266,2 339,7 415,0 477,8 533,6 579,3 624,2 669,0 719,7 719,7

(+) Depreciação e amortização 24,1 63,0 71,5 84,4 97,3 109,2 120,5 131,3 141,6 149,7 149,7

(+/-) Variação no capital de giro (76,0) (87,6) (86,0) 33,8 32,8 (66,4) (61,8) (62,6) (58,3) (73,2) (73,2)

(-) Capex (38,9) (120,0) (170,0) (190,0) (172,9) (160,6) (154,4) (149,2) (138,3) (145,4) (149,7)

(+) Amortização do ágio 28,7 80,3 123,5 36,5 - - - - - - -

Caixa livre para a firma (FCFF) R$ mi 6,3 201,9 278,7 379,6 435,1 415,8 483,6 543,7 614,1 650,8 646,4

FCFF US$ mi 1,6 48,8 68,0 91,5 103,6 96,1 109,1 119,7 131,8 136,2 135,3

Fator de desconto(1)

1,0 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,6 0,5 0,5 0,4 0,4

Valor Presente do FCFF US$ mi 1,7 46,6 58,8 71,7 73,6 62,0 63,7 63,4 63,2 59,2 711,7

27


3.3. Avaliação por múltiplos de mercado


Tabela de múltiplos de mercado

28

Fonte: Factset em 12 de janeiro de 2016 e demonstrações financeiras das companhias comparáveis.

Dada a falta de comparáveis diretos no mercado brasileiro de lácteos, incluímos: (i) empresas de lácteos comparáveis nos EUA,

Canadá e Europa como parâmetro; e (ii) as processadoras de carne, por fazerem parte da mesma cadeia de valor que a Vigor e

por possuírem exposição à dinâmica do setor de consumo de alimentos no Brasil, especialmente de proteínas. Entretanto,

reiteramos que o fluxo de caixa descontado é, na nossa opinião, a metodologia mais adequada para apurar o intervalo de valor

para a Vigor

(milhões de US$, com exeção do preço por ação)

Preço por Valor da Valor de

Companhia País ação firma mercado 2015E 2016E

Lácteos

Dean Foods Company EUA $ 17,85 $2.452 $1.675 6,0x 6,1x

Saputo Inc. Canadá C$ 32,46 $10.248 $9.033 13,3x 12,2x

Dairy Crest Group plc Reino Unido £ 6,51 $1.584 $1.279 12,0x 11,4x

Danone SA França € 60,27 $44.658 $38.788 11,2x 10,6x

Nestle S.A. Suiça CHF 71,80 $242.118 $228.089 14,1x 13,4x

Processadoras de carne

BRF SA Brasil R$ 50,27 $12.568 $10.771 9,4x 8,4x

JBS S.A. Brasil R$ 11,10 $18.593 $7.917 5,4x 4,4x

Marfrig Global Foods SA Brasil R$ 5,84 $2.585 $751 5,5x 5,0x

Minerva S.A. Brasil R$ 12,15 $1.463 $576 6,2x 5,2x

Média total 9,2x 8,5x

Mediana total 9,4x 8,4x

EV/EBITDA


Avaliação por múltiplos de mercado

29

Fonte: Factset e demonstrações financeiras das companhias comparáveis, em 12 de janeiro de 2016. Notas: (1) Considera a mediana dos múltiplos de mercados das companhias comparáveis. (2) Considera 50% da Itambé. (3) O cálculo da dívida líquida considera o valor do parcelamento fiscal (REFIS), as provisões para contingências e depósitos judiciais. Considera 50% da dívida líquida da Itambé.

O valor econômico por ação da Vigor, calculado utilizando-se o método de múltiplos de mercado,

situa-se entre R$18,11 e R$18,47

2015 E 2016 E

Múltiplo de Valor da Firma / EBITDA(1) 9,4x 8,4x

(x) EBITDA da Vigor (R$ milhões)(2) 410,0 466,4

(=) Valor da firma (R$ milhões) 3.864,7 3.923,2

(-) Dívida líquida 3T 2015 (R$ milhões)(3) 916,9 916,9

(=) Valor das ações (R$ milhões) 2.947,8 3.006,2

Quantidade de ações (milhões) 162,8 162,8

(=) Preço por ação (R$) 18,11 18,47

30


3.4. Avaliação por preço de mercado


Preço e volume das ações da Vigor (VIGR3) negociadas na BM&FBOVESPA

Avaliação por preço de mercado

Preço médio ponderado pelo volume de negociação

31

Fonte: Factset, em 12 de janeiro de 2016.

Média ponderada

12 meses

(18.08.2014 a

14.08.2015):

R$7,75

(R$/ação) Volume (mil ações / dia)

O valor médio das ações da Vigor calculado no ano anterior ao Fato Relevante é de R$7,75,

enquanto o preço médio desde o fato relevante até 12 de janeiro de 2016 é de R$9,22

Média ponderada

(17.08.2015 a

12.01.2016):

R$9,22

Fato Relevante

(17.08.2015)

5,01

9,50

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

14,0

16,0

4,00

5,00

6,00

7,00

8,00

9,00

10,00

11,00

ago-1

4

set-

14

out-

14

dez-

14

jan-1

5

fev-

15

mar-

15

abr-

15

jun-1

5

jul-1

5

ago-1

5

set-

15

out-

15

nov-

15

jan-1

6

32


3.5. Avaliação por patrimônio líquido


33

O valor patrimonial por ação da Vigor em 30 de setembro de 2015 é de R$9,83

Valor patrimonial das ações

Fonte: Formulário de Referência e demonstrações financeiras auditadas da Companhia.

Cálculo do valor patrimonial das ações

Patrimônio líquido em 30.09.2015 R$ milhões 1.599,8

Número de ações milhões 162,8

Valor patrimonial R$ / ação 9,83

34

Apêndice

A. Custo de capital (WACC)


Cálculo da taxa de desconto (WACC)

35

Taxa livre de risco

Taxa Livre de Risco calculada pelo Financial Strategies Group do Credit Suisse, em termos nominais, considerando a média do retorno do Título do governo dos EUA, referência 10 anos, nos últimos 6 meses

Prêmio de risco político

Prêmio de risco político, do Brasil com relação aos EUA, reflete os riscos de crédito a que investidores estrangeiros estão submetidos quando investem no País, mensurado pelo Financial Strategies Group do Credit Suisse, considerando a média do Credit Default Swap (CDS) de 10 anos do Brasil nos últimos 6 meses

Prêmio de mercado

Prêmio de risco do mercado acionário no longo prazo, calculado pelo Financial Strategies Group do Credit Suisse, considerando a média nos últimos 6 meses do prêmio calculado pela metodologia de Dividend Discount Model

WACC

WACC = D / (D + E) * Kd + E / (D + E) * Ke

WACC = 20% * 6,6%+ 80% * 11,3% =10,3%

Beta

Beta alavancado: Beta desalavancado do setor x Fator de alavancagem

Beta alavancado = Beta desalavancado do setor * { 1 + [(D/(D+E))/(1-(D/(D+E))]*(1-34%)}

Beta alavancado = 0,7 * { 1+ [20%/(1-20%)]*(1-34%)} = 0,8

A taxa de desconto (WACC) calculada é de 10,3% em dólares, em termos nominais

Cálculo do WACC da Vigor Premissas utilizadas para o cálculo do WACC da Vigor

Fonte: Financial Strategies Group do Credit Suisse e Barra, Inc.

Estrutura de capital

Notas: (1) A estrutura de capital estimada foi baseada na estrutura de capital atual da Companhia e está em linha com a expectativa da administração da Vigor quanto ao nível de alavancagem ótima da Companhia, além de estar em linha com a média da estrutura de capital das companhias comparáveis. Adicionalmente, a Companhia acredita que essa estrutura de capital reflete o perfil de endividamento necessário para sustentar o crescimento projetado de longo prazo. (2) Média dos betas desalavancados de companhias comparáveis (Dean Food Company, Saputo Inc, Dairy Crest Group, Danone S.A., Nestle S.A., BRF S.A., JBS S.A., Marfrig Global Foods S.A. e Minerva S.A.) realavancando para a estrutura de capital da Vigor. (3) Vide Apêndice B para detalhes sobre o cálculo do custo de capital. (4) Custo da dívida calculado considerando um prêmio de 300bps sobre a média dos últimos 6 meses do yield to maturity do Bond da JBS S.A., escolhido pelo maior indicador de relevância na Bloomberg. (5) Estrutura de capital atual calculada considerando a dívida líquida financeira e o valor da firma da Vigor, conforme fórmula abaixo: {[dívida líquida financeira controladora + (dívida líquida financeira consolidada – dívida líquida financeira controladora) * 50%] / valor da firma}.

Custo de capital

Taxa livre de risco 2,2%

Prêmio de risco político 4,2%

Prêmio de mercado 6,2%

D / D + E (1) 20,0%

IR e CSLL 34,0%

Beta (alavancado) (2) 0,8

Custo do equity (Ke , em US$ nominais) (3) 11,3%

Custo da dívida (US$ nominais) 10,0%

Custo da dívida após impostos (Kd, US$ nominais) 6,6%

Custo de capital (WACC , em US$ nominais) 10,3%

Estrutura de capital

Estutura de capital atual(5) 14,5%

Estutura de capital alvo estimada(1) 20,0%


Cálculo da taxa de desconto (WACC) (cont.)

36

Cálculo do WACC da Vigor com Beta da mediana de mercado

Fonte: Barra Beta em 30 de novembro de 2015, demonstrações financeiras das Companhias e Factset, acesso em 12 de janeiro de 2016.

Companhia País

Valor de mercado

em moeda local

(bilhões)

Dívida líquida

em moeda local

(bilhões)

Dívida líquida /

Valor de

mercado

Dívida líquida/

(Valor de

mercado +

Dívida líquida)

Alíquota

de

imposto

Beta

alavancado

Fator de

alavancagem

Beta

desalavancado

Lácteos

Dean Foods Company EUA $ 1,7 $ 0,8 46% 32% 40% 0,9 1,3 0,7

Saputo Inc. Canadá C$ 12,9 C$ 1,7 13% 11% 27% 0,8 1,1 0,7

Dairy Crest Group plc Reino Unido £ 0,9 £ 0,2 24% 19% 20% 0,6 1,2 0,5

Danone SA França € 35,8 € 5,4 15% 13% 33% 0,8 1,1 0,8

Nestle S.A. Suiça CHF 228,9 CHF 12,3 5% 5% 18% 0,9 1,0 0,9

Processadoras de carne

BRF SA Brasil R$ 43,6 R$ 6,9 16% 14% 34% 1,1 1,1 1,0

JBS S.A. Brasil R$ 32,0 R$ 41,7 130% 57% 34% 1,2 1,9 0,6

Marfrig Global Foods SA Brasil R$ 3,0 R$ 7,2 238% 70% 34% 1,3 2,6 0,5

Minerva S.A. Brasil R$ 2,3 R$ 3,6 154% 61% 34% 1,2 2,0 0,6

Média 71% 31% 1,0 0,7

Mediana 24% 19% 0,9 0,7

37

Apêndice

B. Descrição da metodologia de avaliação utilizada


Fluxo de caixa descontado para a firma (“FCD”)

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Metodologia de elaboração do FCD

Premissas da

administração do

plano de negócios

Valor econômico

da Companhia

(Valor da firma)

Fluxo de caixa

desalavancado

Valor presente do fluxo

de caixa desalavancado

VP do valor terminal

Perpetuidade do fluxo de caixa desalavancado

WACC

(-) dívida líquida

Valor econômico

das ações

(valor das ações)

A metodologia de fluxo de caixa descontado consegue capturar de forma melhor as mudanças no setor e no desempenho da Companhia no curto, médio e longo prazo através do impacto desses fatores nos fluxos de caixa projetados


Cálculo do WACC

O WACC foi calculado pela combinação do custo do capital próprio (Ke) e do custo da dívida (Kd)

estimado, considerando-se uma estrutura alvo de capital

O Ke foi estimado pelo Credit Suisse a partir do modelo CAPM - Capital Asset Pricing Model, ajustado para o risco-país

O Kd foi estimado pelo Credit Suisse considerando-se o risco de crédito e a situação do mercado de dívida

39

Custo da dívida (Kd) Custo do capital próprio (Ke)

Taxa livre de

risco dos EUA

(Rf)

Beta (ß)

Prêmio de risco

esperado do

mercado

acionário (PRm)

Prêmio de

risco

país (CRP)

Kd = Kdb * (1- alíquota de imposto) Ke = Rf + (ß * PRm) + CRP WACC = D / (D + E) * Kd + E / (D + E) * Ke

WACC

40

Glossário


Glossário

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Beta: índice que mede o risco não diversificável de uma ação. É um índice que mede a relação entre o retorno da ação e o retorno do mercado. Desta forma, o prêmio por risco será sempre multiplicado por este coeficiente, exigindo um prêmio maior por risco quanto maior a variação da ação em relação à carteira de mercado

Spreads: categoria de gordurosos compreende a produção de derivados de óleo vegetal, em especial margarina, maionese, cremes vegetais e óleos vegetais comestíveis

CAPM: do inglês, Capital Asset Pricing Model, ou Modelo de Precificação de Ativos

EBITDA: do inglês, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, significa, com relação um período, a soma do lucro operacional antes das despesas e receitas financeiras, impostos, depreciação e amortização

FCFF: do inglês, Free Cash Flow to Firm, ou fluxo de caixa da firma

Mid-year convention: convenção na qual se assume que os fluxos de caixa de uma companhia concentram-se na metade de cada período

VWAP: do inglês, Volume Weighted Average Price, significa preço médio ponderado pelo volume de negociação

PDV: acrônimo de Ponto de Venda

SKU: do inglês, Stock Keeping Unit, significa Unidade de Manutenção de Estoque

AS-15: período de tempo compreendendo os meses de agosto de 2015 a setembro de 2015

CDI: certificado de depósitos interbancários

9M14: período de tempo compreendendo os meses de janeiro a setembro de 2014

9M15: período de tempo compreendendo os meses de janeiro a setembro de 2015

Credit Default Swap (CDS): contrato bilateral que permite ao investidor comprar proteção para crédito específico contra evento de crédito do emissor de determinado ativo

42

Avisos importantes


Avisos Importantes

43

O Banco de Investimentos Credit Suisse (Brasil) S.A. (“Credit Suisse”) foi contratado pela FB Participações S.A. (“FB”) para preparar e entregar um Laudo de Avaliação (conforme abaixo definido) no contexto da OPA (conforme abaixo definido). “Laudo de Avaliação” significa um laudo de avaliação da Vigor Alimentos S.A. (“Vigor”) preparado para os fins da OPA, na forma da Instrução da Comissão de Valores Mobiliários – CVM (“CVM”) nº 361 de 05 de março de 2002, conforme alterada (“Instrução CVM 361”) e do Regulamento de Listagem do Novo Mercado, observado o referido na Cláusula 4 abaixo. “OPA” significa a oferta pública de aquisição de ações ordinárias de emissão da Vigor a ser lançada pela FB visando (a) ao cancelamento de registro de companhia aberta da Vigor perante a CVM; e (b) à saída da Vigor do segmento especial de negociação de valores mobiliários, denominado “Novo Mercado” da BM&FBovespa S.A. - Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (“BM&FBovespa”), conforme descrita no fato relevante divulgado pela Vigor em 17 de agosto de 2015 (“Fato Relevante”). As informações a seguir são importantes e devem ser cuidadosa e integralmente lidas: 1. Este Laudo de Avaliação foi preparado para o uso dos destinatários da OPA, no contexto da OPA, nos termos da Instrução CVM 361 e do Regulamento de Listagem do Novo Mercado, não devendo ser utilizado por quem quer que seja em quaisquer outros contextos, incluindo, mas não se limitando, para os fins do artigo 8º da lei 6.404 de 15 de dezembro de 1976 (“Lei das S.A.”). Este Laudo de Avaliação foi preparado exclusivamente em português e caso venha a ser traduzido para outro idioma, a versão em português deverá prevalecer para todos os efeitos. Nos termos da Instrução CVM 361, os termos grafados em idioma estrangeiro ao longo deste Laudo de Avaliação encontram-se devidamente traduzidos em sua seção “Glossário”. 2. Este Laudo de Avaliação, incluindo suas análises e conclusões, não constitui uma recomendação para a FB, qualquer acionista ou membro da administração da Vigor, da FB ou quaisquer de suas Afiliadas (conforme abaixo definido) sobre como votar ou agir em qualquer assunto relacionado à OPA. Este Laudo de Avaliação e as análises dele constantes não poderão ser utilizados para justificar o voto de qualquer pessoa em relação a qualquer aspecto da OPA. “Afiliadas” significa, com relação a uma pessoa física, pessoa jurídica, fundo de investimento ou qualquer outra espécie de veículo ou universalidade de direitos (“Pessoas”), as Pessoas que, direta ou indiretamente, (a) controlam, administram ou gerem tal Pessoa; (b) são controladas, administradas ou geridas por tal Pessoa; ou (c) estão sob controle, administração ou gestão comum de tal Pessoa ou Pessoas de seu grupo econômico. 3. Para chegar às conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação: (a) analisamos o Fato Relevante; (b) analisamos as demonstrações financeiras individuais e consolidadas da Vigor referentes aos exercícios sociais encerrados em 31 de dezembro de 2012, 2013, 2014, auditadas pela KPMG Auditores Independentes (“KPMG”), e períodos findos em 30 de setembro de 2015 e 30 de setembro de 2014, objeto de revisão limitada da KPMG; (c) revisamos e discutimos com a administração da Vigor as projeções financeiras e operacionais da Vigor e das Pessoas controladas pela Vigor até o ano 2024, fornecidas pela administração da Vigor; (d) conduzimos discussões com membros integrantes da administração da Vigor sobre os negócios e perspectivas da Vigor e das Pessoas controladas pela Vigor; e (e) levamos em consideração outras informações, estudos financeiros, análises, pesquisas e critérios financeiros, econômicos e de mercado que consideramos relevantes (em conjunto, as “Informações”).

OK


Avisos Importantes (cont.)

44

4. Sem prejuízo do disposto no inciso III do Anexo III à Instrução CVM 361, no âmbito da nossa revisão, não assumimos qualquer responsabilidade por investigações independentes e confiamos que as Informações estavam completas e precisas em todos os seus aspectos relevantes. Além disso, não fomos solicitados a realizar, e não realizamos, uma verificação independente das Informações, ou uma verificação independente ou avaliação de quaisquer ativos ou passivos (contingentes ou não) da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor; não nos foi entregue qualquer avaliação a esse respeito e não avaliamos a solvência da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor considerando as leis relativas a qualquer assunto, inclusive a falência, insolvência ou questões similares. 5. Ao Credit Suisse foi declarado pela Vigor: (a) que todas as Informações são completas, corretas e suficientes; (b) que todas as Informações foram preparadas de forma razoável e que refletem as melhores estimativas e avaliações na época em que foram disponibilizadas e o melhor juízo por parte da administração da Vigor quanto ao seu desempenho financeiro futuro; e (c) que, desde a data da entrega das Informações até o presente momento, a Vigor não tem ciência de qualquer informação ou evento que impacte ou possa impactar de forma relevante o negócio, a situação financeira, os ativos, os passivos, as perspectivas de negócio, as transações comerciais ou o número de ações emitidas pela Vigor, assim como não têm ciência de qualquer outro fato significativo que pudesse alterar o seu desempenho futuro ou as Informações tornando-as incorretas ou imprecisas em quaisquer aspectos materialmente relevantes ou que poderia causar um efeito materialmente relevante nos resultados e análises contidos neste Laudo de Avaliação. 6. Não fazemos, nem faremos, expressa ou implicitamente, qualquer declaração em relação a qualquer Informação (incluindo projeções financeiras e operacionais da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor ou presunções e estimativas nas quais tais projeções se basearam) utilizada para elaboração do Laudo de Avaliação. Além disto, não assumimos nenhuma obrigação de conduzir, e não conduzimos, nenhuma inspeção física das propriedades ou instalações da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor. Não somos um escritório de contabilidade e não prestamos serviços de contabilidade ou auditoria em relação a este Laudo de Avaliação ou à OPA. Não somos um escritório de advocacia e não prestamos serviços legais, regulatórios, tributários ou fiscais em relação a este Laudo de Avaliação ou à OPA. 7. O Credit Suisse não realizou processo de auditoria ou diligência (due diligence) contábil, financeira, legal, fiscal ou de qualquer espécie na Vigor, em qualquer de suas Afiliadas ou em quaisquer outros terceiros. Os resultados de tais procedimentos, caso realizados, poderiam alterar as análises e conclusões deste Laudo de Avaliação. 8. Nenhuma declaração ou garantia, expressa ou tácita, é feita pelo Credit Suisse no tocante à precisão, completitude, veracidade ou suficiência das Informações contidas neste Laudo de Avaliação ou nas quais ele foi baseado. Nada contido neste Laudo de Avaliação será interpretado ou entendido como sendo uma declaração do Credit Suisse quanto ao presente, ao passado ou ao futuro.



45

9. As projeções operacionais e financeiras da Vigor e das Pessoas controladas pela Vigor contidas neste Laudo de Avaliação foram fornecidas pela administração da Vigor e/ou baseadas em Informações públicas. Assumimos, sem investigação independente, que tais projeções foram preparadas de modo razoável em bases que refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis e o melhor julgamento da administração da Vigor com relação à futura performance financeira da Vigor. Caso essa premissa não seja verdadeira, as análises e conclusões deste Laudo de Avaliação podem se alterar de forma significativa. 10. Projeções relacionadas à demanda e ao crescimento do mercado foram baseadas em fontes públicas corroboradas pela Vigor e em projeções disponibilizadas pela administração da Vigor. Assumimos, sem investigação independente, que tais projeções foram preparadas de modo razoável em bases que refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis à administração da Vigor, assim como seu melhor julgamento com relação a esses assuntos. Caso essa premissa não seja verdadeira, as análises e conclusões deste Laudo de Avaliação podem se alterar de forma significativa. 11. Este Laudo de Avaliação não é: (a) uma opinião sobre a adequação (fairness opinion) relativa à OPA; (b) uma recomendação, explícita ou implícita, a respeito de quaisquer aspectos da OPA; e/ou (c) um “laudo” ou “laudo de avaliação” emitido para os fins e de acordo com quaisquer dispositivos regulatórios que não a Instrução CVM 361 e o Regulamento de Listagem do Novo Mercado. 12. Este Laudo de Avaliação não expressa qualquer opinião sobre quaisquer efeitos benéficos ou maléficos que eventualmente possam impactar a Vigor, as suas Afiliadas e/ou os destinatários da OPA como consequência de sua realização, bem como não cria para o Credit Suisse qualquer responsabilidade em relação ao resultado da OPA. Este Laudo de Avaliação não representa nem deve ser interpretado como uma recomendação para qualquer membro do Conselho de Administração ou acionista da Vigor ou para a própria Vigor, tampouco para quaisquer de suas Afiliadas, sobre como deliberar ou agir em relação a qualquer tema relacionado à OPA, não podendo ser utilizado para justificar o voto ou o exercício de qualquer direito por qualquer terceiro, interessado ou não na OPA, sobre qualquer assunto, especialmente os acionistas da Vigor. 13. Na metodologia de fluxo de caixa descontado, presumimos um cenário macroeconômico divulgado pelo Banco Central do Brasil em seu Relatório Focus, o qual reflete a média das expectativas do mercado, assim como os cenários macroeconômicos para a economia mundial divulgados pela Economist Intelligence Unit, em seu relatório de análise macroeconômica, os quais podem se revelar substancialmente diferente dos resultados futuros efetivos. Dado que a análise e os valores são baseados em previsões de resultados futuros, eles não necessariamente indicam a realização de resultados financeiros reais e futuros para a Vigor e/ou para as Pessoas controladas pela Vigor, os quais podem ser significativamente mais ou menos favoráveis do que os sugeridos pela nossa análise. Além disso, tendo em vista que essas análises são intrinsecamente sujeitas a incertezas, sendo baseadas em diversos eventos e fatores que estão fora do nosso controle e do controle da Vigor e de suas Afiliadas, não seremos responsáveis de qualquer forma caso os resultados futuros da Vigor difiram substancialmente dos resultados apresentados neste Laudo de Avaliação. Não há nenhuma garantia de que os resultados futuros da Vigor corresponderão às projeções financeiras utilizadas como base para nossa análise. As diferenças entre referidas projeções e os resultados financeiros da Vigor poderão ser relevantes. Os resultados futuros da Vigor também podem ser afetados pelas condições econômicas e de mercado.



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14. A preparação de uma análise financeira é um processo complexo que envolve várias definições a respeito dos métodos de análise financeira mais apropriados e relevantes, bem como da aplicação de tais métodos. Para chegar às conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação, realizamos um raciocínio qualitativo a respeito das análises e fatores considerados. Chegamos a uma conclusão final com base nos resultados de toda a análise realizada, considerada como um todo, e não chegamos a conclusões baseadas em, ou relacionadas a, qualquer dos fatores ou métodos de nossa análise isoladamente. Desse modo, acreditamos que nossa análise deve ser considerada como um todo e que a seleção de partes da nossa análise e fatores específicos, sem considerar toda a nossa análise e conclusões, pode resultar em um entendimento incompleto e incorreto dos processos utilizados para nossas análises e conclusões. 15. Avaliações de outras empresas e outros setores elaborados pelo Credit Suisse em outras operações de natureza semelhante à OPA, ou não, poderão tratar as premissas de mercado aqui utilizadas de forma diferente da abordagem contida neste Laudo de Avaliação, de forma que quaisquer áreas, pessoas, ou executivos do Credit Suisse e de quaisquer de suas Afiliadas podem utilizar em suas análises, relatórios, documentos e/ou publicações, quaisquer estimativas, projeções e metodologias diferentes das que foram utilizadas no presente Laudo de Avaliação, podendo tais análises, relatórios, documentos e/ou publicações chegar a conclusões diversas das expressas neste Laudo de Avaliação. 16. Este Laudo de Avaliação versa somente sobre o valor econômico das ações de emissão da Vigor e não avalia qualquer outro aspecto ou implicação da OPA ou qualquer contrato, acordo ou entendimento firmado com relação à OPA. Não expressamos qualquer opinião a respeito de qual será o valor pelo qual as ações da Vigor serão ou poderiam ser negociadas no mercado de valores mobiliários a qualquer tempo. Este Laudo de Avaliação não trata dos méritos da OPA se comparada a outras estratégias que podem estar disponíveis para a Vigor e para a FB, nem trata da sua eventual decisão no sentido de realizar a OPA. Os resultados apresentados neste Laudo referem-se exclusivamente à OPA e não se aplicam a qualquer outra questão ou operação, presente ou futura, relativa à Vigor, ao seu grupo econômico ou ao setor em que atua. 17. Na confecção deste Laudo de Avaliação não foram consideradas quaisquer avaliações prévias da Vigor ou de quaisquer valores mobiliários de sua emissão efetuadas pelo Credit Suisse ou por qualquer terceiro no contexto de quaisquer outras operações, ofertas ou negociações passadas das quais a Vigor ou qualquer das Pessoas controladas pela Vigor tenha participado ativa ou passivamente, tampouco quaisquer projeções financeiras e operacionais que tenham sido fornecidas ao Credit Suisse pela administração da Vigor ou por quaisquer terceiros no contexto de tais avaliações prévias. 18. A data base utilizada neste Laudo de Avaliação é 12.01.2016 e ele é necessariamente baseado em Informações que nos foram disponibilizadas até 12.01.2016. Muito embora eventos futuros e outros desdobramentos possam afetar as conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação, não temos qualquer obrigação de atualizar, revisar, retificar ou revogar este Laudo de Avaliação, no todo ou em parte, em decorrência de qualquer desdobramento posterior ou por qualquer outra razão.



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19. A FB concordou em reembolsar o Credit Suisse e suas Afiliadas pelas despesas incorridas em conexão com a elaboração e entrega do Laudo de Avaliação, assim como a indenizá-los por conta das responsabilidades e despesas que possam surgir em decorrência de sua contratação. Os detalhes a respeito da remuneração cabível ao Credit Suisse pela preparação e entrega deste Laudo de Avaliação estão descritos no item “Declarações do Avaliador”, conforme constantes da página 11 deste Laudo de Avaliação. 20. Prestamos, de tempos em tempos, no passado, serviços de investment banking e outros serviços financeiros para a FB, para a Vigor e/ou suas Afiliadas, pelos quais fomos remunerados, e poderemos, no futuro, prestar tais serviços à FB, à Vigor e/ou a quaisquer de suas Afiliadas, pelos quais esperamos ser remunerados. Somos uma instituição financeira que presta uma variedade de serviços financeiros e outros relacionados a valores mobiliários, corretagem e investment banking. No curso normal de nossas atividades, podemos adquirir, deter ou vender, por nossa conta ou por conta e ordem de nossos clientes, ações, instrumentos de dívida e outros valores mobiliários e instrumentos financeiros (incluindo empréstimos bancários e outras obrigações) da FB, da Vigor, de quaisquer Afiliadas destas e de quaisquer outras companhias que estejam envolvidas na OPA, bem como fornecer serviços de investment banking e outros serviços financeiros para tais Pessoas, suas Afiliadas e seus administradores. Além disto, os profissionais de nossos departamentos de análise de valores mobiliários (research) e de outros departamentos podem basear suas análises e publicações em diferentes premissas operacionais e de mercado e em diferentes metodologias de análise quando comparadas com aquelas empregadas na preparação deste Laudo de Avaliação, de forma que os relatórios de pesquisa e outras publicações preparados por eles podem conter resultados e conclusões diferentes daqueles aqui apresentados. Adotamos políticas e procedimentos para preservar a independência dos nossos analistas de valores mobiliários, os quais podem ter visões diferentes daquelas do nosso departamento de Investment Banking. Também adotamos políticas e procedimentos para preservar a independência entre o Investment Banking e demais áreas e departamentos do Credit Suisse, incluindo, mas não se limitando, ao asset management, mesa proprietária de negociação de ações, instrumentos de dívida, outros valores mobiliários e demais instrumentos financeiros. 21. Este Laudo de Avaliação é de propriedade intelectual do Credit Suisse e não deve ser utilizado para qualquer outra finalidade que não no contexto da OPA, não podendo ser divulgado ou encaminhado a terceiros, ou distribuído, reproduzido, resumido ou citado em quaisquer documentos públicos ou privados, sem a prévia e expressa autorização, por escrito, do Credit Suisse, exceto quando tratar-se da divulgação do Laudo de Avaliação aos acionistas da Vigor e da disponibilização da versão eletrônica do Laudo de Avaliação para a CVM e para BM&FBovespa, em qualquer caso, conforme expressamente requerido nos termos da legislação e regulamentação aplicáveis. Na divulgação deste Laudo de Avaliação, nos termos da lei e da regulamentação aplicáveis, deverá ser observado o seguinte: o Laudo de Avaliação somente pode ser divulgado na íntegra, e qualquer descrição ou referência ao Credit Suisse em razão de tal divulgação deverá ser expressamente aceita e autorizada pelo Credit Suisse.



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22. Os cálculos financeiros contidos neste Laudo de Avaliação podem não resultar sempre em soma precisa em razão de arredondamento. São Paulo, 29 de fevereiro de 2016.

__________________________________________________ GUSTAVO FALCIANO __________________________________________________ HEITOR FIOR

__________________________________________________ BANCO DE INVESTIMENTOS CREDIT SUISSE (BRASIL) S.A. __________________________________________________ FÁBIO MOURÃO __________________________________________________ DIEGO SAITO


49

BANCO DE INVESTIMENTOS CREDIT SUISSE (BRASIL) S.A.

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Laudo de Avaliação da Vigor Alimentos S.A.sistemas.cvm.gov.br/dados/LaudEditOpa/RJ-2015-09905/20160318_L… · 2. Informações sobre o avaliador 07 3. ... Diego trabalhou em diversas