Cenário Macroeconômico e Oportunidade em Ações

Safra Research/Macroeconomia

Novembro, 2017

2

Cenário Internacional

3

Cenário Internacional

� No cenário internacional, destacamos o fortalecimento do dólar frente às demais moedas no mundo em outubro. Talmovimento parece ter sido consequência da perspectiva de avanço da reforma tributária, além das surpresaspositivas com indicadores de atividade nos EUA e as especulações em torno do nome que pode vir a substituir apresidente do FED, Janet Yellen.

�Na Europa, a sinalização do Banco Central Europeu sobre a possibilidade de continuação do programa de compra deativos para além de setembro, assumindo um tom mais acomodatício com a política monetária, fez com que o eurose depreciasse em outubro, seguindo movimento de enfraquecimento observado após as eleições na Alemanha emsetembro.

4

Expectativas para o crescimento global em 2017 em elevação, com destaque para China e Zona do Euro

Projeções de PIB (consenso)

Taxa de Crescimento do PIB

Fonte: Bloomberg e Safra

3.5

2,2

6,7

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

jan/15 jul/15 jan/16 jul/16 jan/17 jul/17

Mundo - esq EUA - esq Zona do Euro - esq China - dir

5

Taxa de desemprego recua e já se encontra abaixo do patamar neutro (NAIRU), com potencial impacto sobre a inflação.

EUA: Taxa de Desemprego (jul)

Taxa de Desemprego

Fonte: Bloomberg, CBO, BLS e Banco Safra

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Recessão

NAIRU*

"NAIRU" Fed

Taxa de Desemprego

6A inflação aos consumidores mostrou surpresas baixistas nos últimos meses.

EUA: Inflação Se Mantém controlada, sem grandes pressões

Fonte: Bloomberg e Banco Safra (acum. em 12 meses)

-2,0%

-1,0%

0,0%

1,0%

2,0%

3,0%

4,0%

5,0%

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

PCE

Núcleo do PCE

7Projeção do Fed é de três altas da taxa básica em 2017, 2018 e 2019. Alta gradual tende a manter cenário favorável para ativos de países emergentes.

EUA: Ciclo de Aperto Monetário

Fonte: Bloomberg e Banco Safra

0,00%

0,25%

0,50%

0,75%

1,00%

1,25%

1,50%

1,75%

2,00%

2,25%

2,50%

2,75%

3,00%

3,25%

2015 2016 2017 2018 2019

Curva de Mercado (Fed Funds Future)

Curva 1 Mês Atrás

''Dots'' do Fed

8Apesar do crescimento econômico contínuo, inflação baixa nos Estados Unidos ainda garante taxas de juros de longo prazo historicamente baixas.

EUA: Taxa de juros de 10 anos

Fonte: Bloomberg e Banco Safra

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

9Commodities voltaram a ter performance mais positiva, respondendo a perspectivas de maior crescimento global, mesmo que distantes dos níveis verificados no início da década.

Commodities – Preços (em US$)

Fonte: Bloomberg e Banco Safra

0

250

500

750

1.000

1.250

1.500

1.750

2.000

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Petróleo (WTI) - esq Minério de ferro - esq Soja - dir

Preços (em US$)

10

Cenário Doméstico

11

Cenário Doméstico� Conjuntura Econômica

� Quanto à conjuntura econômica, os dados disponíveis até o momento confirmam uma recuperação lenta da economia, puxada

pela retomada do consumo das famílias, que tem respondido à melhora do mercado de trabalho (a taxa de desemprego voltou

para 12,4% em setembro) e do mercado de crédito (à pessoa física).

� O crédito à pessoa jurídica, entretanto, continua mostrando fraco desempenho, puxado pela contração do crédito direcionado, o

que limita a recuperação do investimento. Nesse cenário, mantemos nossa projeção para o PIB desse ano e de 2018 em 0,6% e

2,5%, respectivamente.

� Comportamento da Taxa de Câmbio

� A taxa de câmbio depreciou ao longo de outubro, refletindo, além do cenário internacional, uma piora da percepção do cenário

político doméstico e seus efeitos sobre as chances de aprovação de reformas estruturais no curto prazo.

� O Banco Central (BC) deixou vencer parte do estoque de swaps cambiais, que passou de US$ 27,8 bilhões para US$ 23,8 bilhões em

outubro. Assim, o real terminou o mês cotado a R$ 3,28/US$, acima dos R$ 3,17/US$ no final do mês passado.

� Apesar disso, mantemos nossa expectativa para o câmbio ao final de 2017 e 2018 em R$ 3,20/US$ e R$ 3,30/US$,

respectivamente.

� Política Monetária

� Sobre a política monetária, o Copom reduziu a taxa Selic em 75 pontos base (p.b.) na reunião de outubro, para 7,50%, confirmando

tanto nossa expectativa como a do mercado.

� O BC sinalizou que deve reduzir o ritmo de corte mais uma vez na próxima reunião. Contudo, quando retirou a menção ao

"encerramento gradual do ciclo" e, ao mesmo tempo manteve indicações de que o corte de juros depende do cenário e da

estimativa para o orçamento total do ciclo, acreditamos que o Copom deixou a porta aberta para a possível continuidade da

flexibilização monetária após o corte de dezembro.

� Nesse cenário, nossa visão mais benigna sobre a inflação combinada à percepção de recuperação apenas gradual da economia nos

levaram a manter a expectativa de que a Selic, após atingir 7,00% no final do ano, siga para 6,5% no 1T18, permanecendo nesse

nível até o início de 2019.

12

Cenário Doméstico� Carteira Recomendada

� Em outubro, a Carteira Recomendada apresentou variação de +1,31% contra +0,02% do Ibovespa.

� Das ações que compunham nossa carteira, os destaques foram: FIBR3 (+22,1%), PETR4 (+9,6%), MYPK3 (+4,2%), RAIL3 (+5,0%) e

RADL3 (+4,3%).

� Com estratégia levemente mais defensiva, mas ainda com beta próximo ao do IBOV e continuidade da exposição à queda da taxa

de juros, para novembro, excluímos as ações de Movida (MOVI3) e MRV (MRVE3). Por outro lado, incluímos Localiza (RENT3) e

Qualicorp (QUAL3).

Código Companhia Setor

Cot. Fech.

31/10/2017

(R$/ação)

Preço-alvo

(R$/ação)

Potencial

valorizaçãoP/L 2018E

Peso

Recomend.

na Carteira

ITUB4 ITAÚ Serviços Financeiros 42.05 50.00 19% 11.6x 14%

BBAS3 BANCO DO BRASIL Serviços Financeiros 34.44 40.50 18% 10.4x 8%

BVMF3* B3 Serviços Financeiros 23.90 23.80 0% 23.5x 8%

EQTL3 EQUATORIAL Energia Elétrica 61.00 71.10 17% 20.6x 7%

RENT3 LOCALIZA Transportes 57.87 65.00 12% 20.4x 6%

RAIL3 RUMO LOGÍSTICA Transportes 12.70 14.00 10% 52.6x 6%

MYPK3 IOCHPE-MAXION Indústria 22.39 26.00 16% 16.0x 4%

QUAL3 QUALICORP Saúde 35.00 39.60 13% 14.6x 6%

RADL3 RD Saúde 78.21 75.10 -4% 37.7x 9%

ESTC3 ESTÁCIO Educação 29.33 40.30 37% 12.2x 5%

VVAR11 VIA VAREJO Consumo 22.57 32.90 46% 14.8x 6%

FIBR3* FIBRIA Papel e Celulose 52.34 53.75 3% 12.1x 5%

PETR4* PETROBRAS Petróleo 16.77 18.58 11% 10.4x 10%

BRAP4 BRADESPAR Mineração 24.00 31.90 33% 6.7x 6%

Fonte: J Safra e (*) Consenso Bloomberg

13

Crédito pessoal apresenta tendência de elevação na margem.

Concessões de Crédito – Crédito Pessoal (jun)

Concessões de crédito

200

400

600

800

1.000

1.200

jan/08 jan/09 jan/10 jan/11 jan/12 jan/13 jan/14 jan/15 jan/16 jan/17

Tendência (filtro HP)

Fonte: Bacen e Safra

200

400

600

800

1.000

1.200

jan/08 jan/09 jan/10 jan/11 jan/12 jan/13 jan/14 jan/15 jan/16 jan/17

Tendência (filtro HP)

14

O IPCA encerrou 2016 em 6,3%, abaixo do teto da meta de inflação (6,5%), depois de ter atingido 10,7% em 2015. Para 2017 nossa expectativa é de 3,3% e de 4,1% para 2018.

IPCA – Acumulado em 12 meses (jul)

IPCA – Acumulado

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

IPCA Alimentos Livres ex-alimentos Administrados

Fonte: IBGE, FGV e Safra

15

Gastos obrigatórios correspondem a 96,7% das receitas líquidas da União, engessando o Orçamento e dificultando o ajuste fiscal frente à queda do produto potencial e crescimento mais lento das receitas.

Principais despesas rígidas do Orçamento Federal

Benefícios previdenciários 48,7%

Pessoal (ex-saúde e educação) 22,7%

Saúde* 9,1%

Educação* 5,5%

Abono sa laria l e Seguro desemprego 5,0%

LOAS e RMV 4,7%

Bolsa Famíl ia 2,2%

Total 95,8%

Despesas como % da Receita líquida (acum. 12 meses - jun/17)

Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional e Safra

16

Deterioração fiscal e seguidos aportes de recursos aos bancos públicos elevaram a dívida bruta, levando o país a perder o grau investimento.

Dívida Líquida e Dívida Bruta – % do PIB (jun)

Dívida Líquida e Dívida Bruta

20

30

40

50

60

70

80

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Dívida Bruta Dívida Líquida

Fonte: Bacen e Safra

17

Reforma da previdência não é suficiente para garantir o cumprimento do teto de gastos (pouco impacto no curto prazo). Nos primeiros dois anos de vigência do teto (2017 e 2018), será possível compressão de medidas discricionárias, mas, à frente, medidas compensatórias precisarão ser adotadas – fim do abono salarial e correção real do SM, queda real de salários de servidores, fim de subsídios e desonerações.

Dívida Líquida e Dívida Bruta – % do PIB (jun)

Limite para gastos

14%

16%

18%

20%

22%

24%

26%

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

Sem teto de gastos Com reforma da Previdência

Com teto de gastos

Fonte: Bacen e Safra

18

Recuperação econômica será lenta e dependente do avanço das reformas estruturais. Por isso, esperamos um ciclo menos acelerado de redução da taxa de juros.

Cenário

Fonte: Safra

PIB (%) -3,8 -3,6 0,6 2,5

Selic (%) 14,25 13,75 7,00 6,50

R$/US$ - eop 3,90 3,26 3,20 3,30

R$/US$ - méd 3,33 3,49 3,17 3,25

Déficit em Conta Corrente (US$ bi) 59,4 23,5 17,8 25,4

Déficit em Conta Corrente (% PIB) 3,3% 1,3% 0,9% 1,2%

Resultado Primário (% PIB) -1,9% -2,5% -2,5% -2,3%

Dívida bruta (% PIB) 66,2 69,9 75,8 77,2

IPCA (%) 10,7 6,3 3,2 4,0

2018Projeção Atual 2015 2016 2017

19

Carteira Recomendada de Ações Locais

20

Liquidez internacional permite um cenário favorável para a bolsa

Conjuntura internacional extremamente benigna

CDS – Brasil x México S&P Index

0

100

200

300

400

500

600

700

BRAZIL CDS 10Y MEXICO CDS 10Y CHILE CDS 10Y

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

no

v-1

2

fev-

13

mai

-13

ago

-13

no

v-1

3

fev-

14

mai

-14

ago

-14

no

v-1

4

fev-

15

mai

-15

ago

-15

no

v-1

5

fev-

16

mai

-16

ago

-16

no

v-1

6

fev-

17

mai

-17

ago

-17

no

v-1

7

S&P500 LAST PRICE

21

Volume de emissão de ações no primeiro semestre de 2017 é maior do que o captado no ano inteiro de 2016

Mercado de capitais apresenta forte melhora em relação aos anos anteriores

Emissões de ações em 2017

IPOs

Follow-on

7.466 4.396

17.655

418 873 766 6.007

18.040

11.516

9.904

6.240

14.992 17.461

9.967

4.726

8.848

2011 2012 2013 2014 2015 2016 9M16 9M17

Follow-on

IPO

Emissões (R$ milhões)

11

3

10

1 2

1

8

15

12

10

8

1

4

9

4

11

2011 2012 2013 2014 2015 2016 9M16 9M17

IPO

Follow-on

Emissões (# de operações)

22

Target Ibovespa final de 2017 – Análise Top-Down

Variação do Ibovespa (2018)

Projeção para o Ibov em 2019 é razoavelmente otimista (+21% vs. 2018)

Análise de sensibilidade baseada em múltiplo P/E (12m fwd) em função do crescimento no longo prazo e o custo de capital próprio (Ke)

Variação do P/E do Ibovespa (2018)

Análise bottom-up: Analise upside do ibovespa bottom-up por setor

Upside Upside Ponderado

Total 10.0%

Consumer Discretionary -6.0% -0.37%

Consumer Staples 7.5% 1.07%

Energy 20.9% 2.43%

Financials 7.0% 2.56%

Health Care -10.8% -0.19%

Industrials 3.2% 0.18%

Materials 22.0% 3.14%

Real Estate -4.5% -0.07%

Telecom 6.6% 0.17%

Utilities 18.5% 1.09%

Ibovespa hoje: 74.000

P/E (2018): 12,6x

P/E Target P/E Sensitivity (2019) Upside

10.0x 69.995 1.8%

10.5x 73.448 6.9%

11.0x 76.945 12.0%

11.5x 80.443 17.1%

12.0x 83.940 22.2%

12.5x 87.438 27.2%

13.0x 90.935 32.3%

Cenário base

P/E (2019): 10,4x

Ke

10.0% 10.5% 11.0% 11.5% 12.0%

6.50% 12.7x 11.1x 9.9x 8.9x 8.1x

7.00% 14.8x 12.7x 11.1x 9.9x 8.9x

7.50% 17.7x 14.8x 12.7x 11.1x 9.9x

8.00% 22.2x 17.7x 14.8x 12.7x 11.1x

8.50% 29.6x 22.2x 17.7x 14.8x 12.7xCre

scim

ento

(LP

)10.0% 10.5% 11.0% 11.5% 12.0%

6.50% 76.658 67.075 59.623 53.660 48.782

7.00% 89.434 76.658 67.075 59.623 53.660

7.50% 107.321 89.434 76.658 67.075 59.623

8.00% 134.151 107.321 89.434 76.658 67.075

8.50% 178.868 134.151 107.321 89.434 76.658

Ke

Cre

scim

ento

(LP

)

23

Escolha da Carteira Recomendada de Ações

� Em outubro, a Carteira Recomendada apresentou variação de +1,31% contra +0,02% do Ibovespa.

� Das ações que compunham nossa carteira, os destaques foram: FIBR3 (+22,1%), PETR4 (+9,6%), MYPK3 (+4,2%), RAIL3 (+5,0%) e RADL3 (+4,3%). Com estratégia levemente mais defensiva, mas ainda com beta próximo ao do IBOV e continuidade da exposição à queda da taxa de juros, para novembro, excluímos as ações de Movida (MOVI3) e MRV (MRVE3).

� Por outro lado, incluímos Localiza (RENT3) e Qualicorp (QUAL3).

Pesos por setor

Serviços Financeiros: Beneficiário direto de nosso cenário de recuperação, ainda que

gradual, da atividade econômica

Ambiente melhor para commodities, sustentado por expectativa de crescimento global em patamares relativamente bons, decisão da OPEP de estender o corte de

produção em nove meses pode dar suporte aos níveis de preços atuais.

Transportes: Infraestrutura como vetor de crescimento e queda da taxa de juros

Saúde: Caráter defensivo + histórico consistente de resultados

24Fonte: Bloomberg e Safra

* Consenso Bloomberg

Safra Carteira Recomendada - Novembro

Alocação Alocação setorial

Itau ITUB4 Financial Services 42,04 50,00 18,9% 11,6x

Banco do Brasil BBAS3 Financial Services 34,44 40,50 17,6% 10,4x

B3 * BVMF3 Financial Services 23,90 23,80 -0,4% 23,5x

Equatorial EQTL3 Util ities 61,00 71,10 16,6% 20,6x

Localiza RENT3 Transportation 57,87 65,00 12,3% 20,4x

Rumo Logística RAIL3 Transportation 12,70 14,00 10,2% 52,6x

Iochpe-Maxion MYPK3 Capital Goods 22,39 26,00 16,1% 16,0x

Qualicorp QUAL3 Healthcare 35,00 39,60 13,1% 14,6x

RD RADL3 Healthcare 78,21 75,10 -4,0% 37,7x

Estácio ESTC3 Education 29,33 40,30 37,4% 12,2x

Via Varejo VVAR11 Retail 22,57 32,90 45,8% 14,8x

Fibria * FIBR3 Pulp & Paper 52,34 53,75 2,7% 12,1x

Petrobras * PETR4 Oil & Gas 16,77 18,58 10,8% 10,4x

Bradespar BRAP4 Metals & Mining 24,00 31,90 32,9% 6,7x

Ibovespa Ibov Index 74.308 - - -

Upside

Potential (%)PE 2018ECompany Ticker Sector

Prices as of

October 31st (R$/share)

Target Price

(R$/share)

14%

10%

8%

7%

6%6%4%

6%

9%

5%

6%

5%

10%

6%ITUB4

BBAS3

BVMF3

EQTL3

RENT3

RAIL3MYPK3

QUAL3

RADL3

ESTC3

VVAR11

FIBR3

PETR4

BRAP4

30%

7%

12%4%

5%5%

10%

6%

15%

6%

Financial Services

Utilities

Transportation

Capital GoodsEducation

Retail

Pulp & Paper

Oil & Gas

Metals & Mining

Healthcare

25Fonte: Bloomberg e Safra

Safra Carteira Recomendada - Novembro

Retorno desde 2012 (base 100)

Retorno em 2017 (Jan-Out) Retorno em 201712.8 p.p. acima do Ibovespa

36,4%

23,6%

Portfolio Ibovespa

5,6%

3,7%

0,4%

2,0%

-2,3%

0,4%

3,7%

10,6%

6,9%

1,3%

7,4%

3,3%

-2,5%

0,7%

-4,1%

0,3%

4,8%

7,5%

4,9%

0,0%

jan/17 fev/17 mar/17 abr/17 mai/17 jun/17 jul/17 ago/17 set/17 out/17

Portfolio

Ibovespa

228

131

Portfolio Ibovespa

Fonte: Safra 26

Safra Carteira Recomendada - Novembro

Empresa Tese de Investimento

Nós mantemos o Itaú-Unibanco (ITUB4) em nosso portfólio. Vemos como positiva a sinalização do banco de aumento dopayout que deve suportar a manutenção do ROE em bons níveis. Além disso, acreditamos que os ganhos devem manter-serobustos nos próximos trimestres, refletindo a redução das provisões para créditos de liquidação duvidosa, em detrimentoda abordagem conservadora de provisionamento do banco e esforços de melhoria na qualidade do crédito.

Nós mantemos o Banco do Brasil (BBAS3) em nosso portfólio, pois estamos confiantes de melhorias graduais do nível derentabilidade da empresa, como resultado de iniciativas de eficiência e melhorias na qualidade do crédito. Além disso,ainda vemos o BBAS3 P/E múltiplos negociando com desconto em relação a seus pares (9.6x vs. 10.4x). Acreditamos que oBB deve continuar se beneficiando de uma possível melhoria no risco do Brasil e um melhor sentimento econômico.

Estamos mantendo a B3 no portfólio, principalmente devido a uma boa perspectiva de crescimento de receita aliadaaos ganhos de eficiência de sinergias com a fusão Cetip. Além disso, o cenário favorável de cortes nas taxas de jurosdeve continuar a favorecer a expansão dos mercados de capitais, o que deverá permitir que os volumes B3melhorem, por exemplo, continuamos acreditando em um bom pipeline de IPOs nos próximos trimestres.

Estamos incluindo Localiza em nosso portfólio, uma vez que as ações da companhia sofreram uma recente queda, sem justificativas, em nossa opinião, o que consideramos ser uma boa janela de investimento de curto prazo. Além disso, o resultado do 3T17 deve continuar mostrando a manutenção do crescimento da companhia, com aumentode frota e lucro, refletindo sua operação impecável.

Decidimos incluir Rumo em nosso portfólio, nossa nova Top Pick no setor de transporte. Vemos espaço em valuatione potenciais catalisadores de curto prazo para continuar puxando o papel para cima: (i) aprovação do crédito juntoao BNDES, (ii) conclusão da oferta de aumento de capital, (iii) renovação da Malha Paulista e (iv) desenrolar daquestão da Ferrovia Norte-Sul.

Com continuidade na aderência da política de preços ao mercado internacional (mantendo uma margem superior) ea manutenção do guidance de desinvestimentos para o biênio 2017-2018, aumentam as chances de que acompanhia consiga entregar uma alavancagem em 2,5x em 2018.

Estamos incluindo Qualicorp devido ao valuation atrativo com elevado retorno em dividendos (5%), perspectiva de ganhos de margem e cenário positivo para a economia. Acreditamos que a empresa ainda possui espaço para ganhos de eficiência com novas versões de sistemas de TI, redução de perdas com normativa 412 da ANS, e redução de cancelamentos com lançamento de novos produtos e melhora da economia.

27Fonte: Safra

Safra Carteira Recomendada - NovembroEmpresa Tese de Investimento

Mesmo após a forte alta recente, decidimos manter Iochpe em nosso portfólio por acreditarmos que a recentereestruturação financeira deva começar a aparecer em resultados já a partir do 3T17. A recuperação do setorautomotivo também nos deixa confiantes na melhora de resultado de curto prazo da empresa.

As ações da Fibria podem se favorecer no curto/médio prazo por: (i) o setor possui boa exposição à melhora dedemanda da China ocorrida em 2017, refletida nos preços de celulose, (ii) cenário de redução da alavancagem paraos próximos resultados e (iii) dado o bom nível de caixa, a empresa deve reinvestir e pagar dividendos.

Nós estamos incluindo Estácio na carteira por conta da recente entrada do Fundo de Private Equity Advent na gestãoda empresa (inclusão de dois membros no Conselho de Administração). A Advent possui um forte track record emcases como Kroton e Fleury e nós acreditamos que há amplo espaço para melhorias na gestão da empresa,operacionais e ganhos de margem.

Após a correção ocorrida no mês de setembro, acreditamos ser um bom ponto de entrada, dado o nosso preço-alvo emR$31,9. Preferimos Bradespar para uma exposição à oscilação do minério de ferro, pois existe espaço para fechamentoadicional do desconto (vs. Vale) aplicado pelo mercado. Ainda, no nível atual, as ações precificam a cotação do minério emtorno de US$58 (vs. US$62,05 atualmente) e temos target de equilíbrio em US$65/ton para a commodity.

Decidimos por incluir Via Varejo na nossa carteira por conta da nossa positiva perspectiva em relação a retomada daeconomia brasileira. VVAR continuará a se beneficiar dos cortes na taxa de juros em razão da sua elevada alavancagemoperacional e financeira. Ademais, a companhia vem promovendo mudanças internas como a integração com CNOVA,introdução do Click & Collect, projeto MOVVE, entre outros que permitirão melhorias nos resultados operacionais(crescimento de duplo dígito de SSS esperado no 3T17).

Decidimos manter Raia Drogasil na nossa carteira por acreditarmos nos sólidos fundamentos de logo prazo naempresa por conta do (i) envelhecimento populacional, (ii) boas perspectivas de crescimento de receita, (iii) a rápidaexpansão de lojas e (iv) crescimento de margem com diluição de despesas operacionais. Consideramos RADL3 umativo defensivo, menos sensível às condições macroeconômico adverso inserido em um setor resiliente queapresenta crescimentos anuais.

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Pontos de observação

Eventos Recentes que ainda podem ser precificados no mercado

� Educação - FIES – Governo relançou o programa, mais restritivo, porém deixa o programa mais sustentável no LP. Manteve alocação regionalbeneficiando N, NE, CO. Alocação do FIES por região beneficia mais SER, e é mais prejudicial Anima.

�Reforma trabalhista - Impacto maior em empresas mais intensivas em mão de obra (Indústria, Varejo, TI/Call Center...).

� Lei Desoneração – expectativa entrar em vigor a partir de 2018. Antecipação seria negativo para alguns setores beneficiados pela medida.

� MP do Setor Elétrico, em consulta pública – Beneficia o setor especialmente Eletrobrás, mas também boa parte das Distribuidoras eGeradoras.

� Airlines – Expectativa de liberação do controle, por capital estrangeiro. POSITIVO. Azul é a nosso call.

� Real Estate e Homebuilders – Regulamentação da Lei do Distrato – (regular % de devolução dos valores pagos aos clientes dasincorporadoras que adotarem o distrato) Importante para incorporadoras de média e alta renda (Cyrela, Even, Eztec, Tecnisa, Gafisa); (hojedistrato está em 30-45% vs histórico entre 10-15%).

� Telecom – Lei das Teles PLC 79/16. Liberando migração de regime de concessão para autorização. – Positivo para setor (VIVO e Oi).

� Barreira de Importação de Aço- Trump. Os EUA abriram uma investigação que pode levar a imposição de tarifas na importação de aço, sob oargumento que a barreira é necessária para a defesa da segurança nacional. O Brasil foi o segundo maior exportador de produtos siderúrgicospara o mercado americano em 2016. Bom para Gerdau, ruim para USIM e CSN.

Eventos que ainda podem impactar o Mercado

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Pontos de preocupação

Instabilidade política

Atraso da reforma

Ambiente fiscal

Volatilidade decorrente de eleições

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Carteira Recomendada de Ações BDR

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Tese de Investimento

Escolha da carteira de ações

� Visão favorável para a economia americana (PIB de 2,35% e 2,15% em 2017-18)

� Definição dos setores ganhadores a partir dos fatores macro (análise top down)

� Análise e seleção detalhada de empresas integrantes dos setores escolhidos (bottom up). Adição de peso em empresas de mídia,consumo, bancos, serviços financeiros, material de construção, alimentos e bebidas, medicamentos, cosméticos dentre outros.

Característica do BDR:

� Oferece diversificação, com dupla exposição ao investidor:

� (i) variação cambial;

� (ii)variação dos ativos no mercado de origem.

� Possibilita a exposição a setores pouco representativos na bolsa brasileira. Exemplo: Farmacêuticas e empresas de Tecnologia;

� Do ponto de vista tributário, ganhos advindos em BDR’s possibilitam compensação de prejuízos acumulados em açõesbrasileiras, e vice-versa.

32Fonte: Bloomberg e Safra

* Consenso Bloomberg

Carteira Recomendada - BDR

� Em outubro, a Carteira Recomendada de BDR apresentou variação em Reais de +5,72%, contra uma variação doíndice S&P 500 de +5,55%.

� Das ações individuais que compunham nossa carteira, os destaques foram: Amazon (+18,29% em Reais), JPMorgan (+8,66%) e MasterCard (+8,68%).

� Para o mês de novembro, incluímos Alphabet (Google) em nosso portfólio recomendado.

Fonte: Safra 33

Carteira BDR Recomendada - Novembro

Empresa Tese de Investimento

A diversificação de seus negócios oferece veículo de exposição ao crédito, ao consumo e ao negócio de banco de investimentos. Além disso, vemos os resultados do setor, e os de JP Morgan, em particular, como ganhadores do ciclo de alta de juros pelo Fed, ainda que de forma muito gradual, tanto nos maiores spreads bancários, quanto na receita financeira de títulos.

Com modelo verticalizado, Starbucks vende, torra e fornece sua própria marca de café especializado. A empresaoperara lojas ao redor do mundo e vende grãos de café através de seu time de vendas, negócio de respostadireta, supermercados e no e-commerce. A Starbucks também trabalha com bebidas de café engarrafadas e umalinha de sorvetes. Os papéis da empresa atualmente negociam a um P/E de 25,9x, 17% inferior à média históricade 31,2x. A ação desvalorizou 14% nos últimos 3 meses e esperamos uma retomada suportada pela renda econsumo das famílias americanas.

Acreditamos que as ações da empresa ainda devam continuar a refletir o momento positivo para o setor de reformas e materiais de construção nos EUA. Estoques baixos de moradias, continuidade da recuperação de preços de residências (como fator motivador da confiança e de dispêndios em reformas e benfeitorias), além de fatores demográficos positivos (como jovens deixando as casas de seus pais, com o fortalecimento do mercado de trabalho), devem continuar a impulsionar os resultados da companhia.

Gostamos do modelo de negócios de Disney, marcado pela presença de ícones consagrados de conteúdo, alémda contribuição positiva entre as diversas unidades de negócios (produções cinematográficas, parques e resortse produtos de bens de consumo). O momento favorável de lançamentos de novos filmes, alta utilização de seusparques e resorts e oportunidades de crescimento em mídia, devem continuar a guiar resultados favoráveis paraa empresa nos próximos anos.

Estamos incluindo Amazon em nosso portfólio, principalmente devido à boa perspectiva de crescimento de receita líquida impulsionada pelo crescimento do Amazon Prime, aquisição da WholeFoods e maior ganho de participação no mercado de varejo nos EUA. A empresa está operando com PE de 249,3x, desconto de 31% em relação à níveis históricos..

Fonte: Safra 34

Carteira BDR Recomendada - Novembro

Empresa Tese de Investimento

O crescimento da economia americana deve impulsionar os resultados, visto que o mercado doméstico é responsável por 70% das receitas da empresa. Acreditamos em maiores ganhos operacionais advindos de sinergias com a Heinz. O Valuation da empresa é atrativo (EV/EBITDA de 16,9x representa um desconto de 11% em relação a níveis históricos).

Continuamos a gostar de sua liderança no mercado de produtos de higiene e uso pessoal, força da marca, o fato de ser um parceiro preferencial dos varejistas e sua orientação para a redução de custos.

A empresa é uma das líderes mundiais em snacks e bebidas não-alcoólicas, tanto gaseificadas quanto não-gaseificadas. Engloba nomes como Pepsi, Mountain Dew, Gatorade, Tropicana, Lay's, Doritos e Quaker. Economias de escala e a força de suas marcas devem continuar a garantir destacados retornos sobre o capital investido. A característica intrínseca de sua atividade confere caráter mais defensivo à carteira recomendada de BDR. Ainda, no curto prazo, a companhia pode se favorecer mais do que suas pares em eventuais cortes de impostos, dada a sua maior carga.

Esperamos que os resultados da companhia continuem a crescer a dois dígitos no médio/longo prazo, impulsionados pela dominância de sua máquina de busca e em publicidade on-line, além da já significativa contribuição de Youtube. Além disso, a nova CFO da companhia, vinda do banco Morgan Stanley, tem guiado aspectos bastante construtivos na divulgação dos resultados trimestrais da companhia, como maior disciplina de custos e Capex, além de estabelecer um diálogo positivo com o mercado.

Fonte: Safra 35

Safra Quiz

1) Qual a expectativa do Safra para a taxa básica de juros ao final de 2018?

a) 8,0% a.a.b) 7,5% a.a.c) 7,0% a.a.d) 6,5% a.a.

Fonte: Safra 36

Safra Quiz

2) Para reduzir o risco (em termos de volatilidade) de uma carteira de investimentos, qual das alternativa s seria a mais provável?

a) Incluir um ativo negativamente correlacionado com os papeis da carteirab) Incluir um ativo positivamente correlacionado com os papeis da carteirac) Incluir um ativo com beta (em relação ao seu benchmark) maior do que 1d) Incluir um ativo negativamente correlacionado com o dólar

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HEAD OF EQUITIESMaurício Ceará (55 11) 3175-7785 mauricio.ceara@safra.com.br

EQUITY RESEARCH

STRATEGYLuis Azevedo - Head of Research (55 11) 3175-9341luis.azevedo@safra.com.brYuri Pereira (55 11) 3175-4140yuri.pereira@safra.com.br

AIRLINESLuis Peçanha (55 11) 3175-4284luiz.pecanha@safra.com.brRenato Tano (55 11) 3175-9839renato.tano@safra.com.br

CAPITAL GOODSLucas Marquiori (55 11) 3175-7931lucas.marquiori@safra.com.brRenato Tano (55 11) 3175-9839renato.tano@safra.com.br

EDUCATIONMarcio Osako, CFA (55 11) 3175-7517marcio.osako@safra.com.br

FINANCIAL INSTITUTIONS Luis Azevedo (55 11) 3175-9341luis.azevedo@safra.com.brSilvio Dória (55 11) 3175-7929silvio.v@safra.com.br

HEALTHCAREMarcio Osako, CFA (55 11) 3175-7517marcio.osako@safra.com.brMax Goldberg (55 11) 3175-9693max.goldberg@safra.com.br

MALLSMarcio Osako, CFA (55 11) 3175-7517marcio.osako@safra.com.br

METALS & MININGYuri Pereira (55 11) 3175-4140yuri.pereira@safra.com.brSilvio Dória (55 11) 3175-7929silvio.v@safra.com.br

HOMEBUILDERSLuis Peçanha (55 11) 3175-4284luiz.pecanha@safra.com.brRenato Tano (55 11) 3175-9839renato.tano@safra.com.br

RETAILMarcio Osako, CFA (55 11) 3175-7517marcio.osako@safra.com.br

TELECOM/TECHNOLOGYLuis Azevedo (55 11) 3175-9341luis.azevedo@safra.com.brSilvio Dória (55 11) 3175-7929silvio.v@safra.com.br

TRANSPORTATIONLucas Marquiori (55 11) 3175-7931lucas.marquiori@safra.com.brRenato Tano (55 11) 3175-9839renato.tano@safra.com.br

UTILITIES/ENERGYKaique Vasconcellos (55 11) 3175-4369kaique.vasconcellos@safra.com.brMax Goldberg (55 11) 3175-9693max.goldberg@safra.com.br

EQUITY SALES & TRADING

EQUITY DISTRIBUTION (55 11) 3175-9966Alec Cunningham - Headalec.cunningham@safra.com.brGil Henrique Juliogil.julio@safra.com.brDaniel Mere (55 21) 3797-4375daniel.mere@safra.com.br

CORPORATE ACCESS (55 11) 3175-7458Vanessa Moretivanessa.felizardo@safra.com.br

TRADING (55 11) 3175-9777 Orlando Cardoso - Headorlando.cardoso@safra.com.brAndre Borghesanandre.borghesan@safra.com.brLuiz Eduardo Spositoluiz.sposito@safra.com.br

LOAN DESK (55 11) 3175-9354Jefferson Diasjefferson.dias@safra.com.brCaroline Aracaroline.ara@safra.com.br

RETAIL INVESTORS

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Equity Research, Economists, Trading and Sales

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Para cada ação, estabelecemos uma taxa de retorno exigida calculada a partir do custo de capital para o mercado de ações local. O preço-alvo para uma ação representa o valor justo da empresa que o analista calcula para uma determinada data, que atualmente está definido como sendo o final de 2017. O valor justo é calculado por diversas métricas, sendo o mais utilizado o fluxo de caixa descontado, seguido pelos modelos de lucro residual, dividendos descontados e soma-das-partes. Múltiplos setoriais são utilizados para a comparação de empresas do mesmo setor. O retorno esperado equivale à diferença percentual entre o preço atual da ação e ao preço alvo, incluindo a previsão do retorno de dividendos.

O stock-guide é um guia de investimento em ações em que estão definidos o universo de cobertura do J.Safra. Este guia está segmentado pelos setores mais representativos do Bovespa e possui alguns dos principais indicadores seguidos pelos investidores, como: preço-alvo, retorno esperado, recomendação, lucro líquido e geração de caixa (EBITDA), múltiplos de lucro (P/L), EV/EBITDA e dividend-yield. Os setores cobertos são: financeiro, serviços financeiros, bens de capital, consumo e varejo, educação, saúde, energia elétrica e saneamento, transportes e recursos naturais.

Ações classificadas como OUTPERFORM (Compra) são as que apresentam expectativas de desempenho em bolsa acima da média de retorno do grupo de cobertura definido pelo stock-guide.

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As ações entre essas as faixas OUTPERFORM e UNDERPERFORM são classificadas como NEUTRAL (Manutenção).

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