Rui Tabakov Rebouças 12 de setembro de 2013 - cvib.com.br · ¹² Graham, Benjamin — O Investidor Inteligente (Capítulo 8) ¹³ Montier, James — Clear and present danger: the

Warren Buffett: trajetória e valor

Rui Tabakov Rebouças

12 de setembro de 2013

Esta apresentação tem natureza meramente informativa e não caracteriza qualquer atividade de consultoria de valores mobi-liários e/ou de gestão de recursos (para os fins de que tratam a Instrução CVM n.° 306/99 e a Instrução CVM n.° 43/85), por parte de Rui Tabakov Rebouças, Value Investing Brasil C. T. Ltda. ou outras pessoas que tenham seu trabalho reproduzido ou que sejam citadas. Decisões de investimento que venham a ser tomadas com base nas informações publicadas nesta apresentação serão de responsabilidade exclusiva do leitor e/ou investidor interessado.

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Warren Buffett:


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© Depositphotos.com/Adam Asar



Warren Buffett:

Aos 83 anos, Warren Buffett tem patrimônio estimado em US$ 53,5 bilhões (Forbes, março de 2013) e é o

quarto homem mais rico do mundo. Diferentemente de muitos outros multibilionários, sua fortuna não foi

construída “por meio de um produto inovador, de uma idéia revolucionária ou da implementação mais

eficiente de mercadorias ou serviços já estabelecidos” ¹, mas pela metódica negociação de valores mobiliários e pela consistente gestão de sua

carteira de empresas.


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Resultados 1957 - 2012:

(56 anos)

1. Índice S&P 500:

• Retorno de 9,7% a.a.

• Aumento patrimonial de 177 vezes

2. Warren Buffett:

• Retorno de 22,4% a.a.

• Aumento patrimonial de 80.931 vezes!


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Resultados 1957 - 2012:


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Retorno de Buffett: de 1957 a 1968, os retornos são o resultado bruto da Buffett Partnership (entre 1957 e 1962, quando havia mais que uma “Buffett Partnership”, foram usadas as médias); de 1969 em diante, os retornos são o crescimento do valor patrimonial contábil das ações da Berkshire Hathaway. Retorno do índice S&P 500: inclui dividendos. Fontes: Berkshire Hathaway Inc. e Value Investing Brasil C. T. Ltda.

0

22,500

45,000

67,500

90,000

1957 1961 1965 1969 1973 1977 1981 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009

S&P 500 Buffett



Fase 1 - 1956 até (≅) 1972 ²:

(Da Buffett Partnership até a compra da See’s Candies pela Blue Chip Stamps)

• Estilo “Benjamin Graham”

• Carteira diversificada; abordagem quantitativa e probabilística; empresas com menos qualidade

• Foco no balanço (margem de segurança dos ativos)

• Generals (participações minoritárias - net-nets); workouts (arbitragem de eventos corporativos); control situations (participações de controle).


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Fase 2 - (≅) 1972 até (≅) 1995:

(Da compra da See’s Candies até a compra dos 50% restantes da GEICO, pela Berkshire Hathaway)

• Estilo “Philip Fisher” ou “Charlie Munger”

• Carteira concentrada; abordagem também qualitativa

• Foco na sustentabilidade de vantagens competitivas

• Concentrada carteira de participações minoritárias *; alguma arbitragem; participações de controle cada vez mais freqüentes.

* Em 1987, a carteira de ações de US$ 2,1 bilhões da Berkshire Hathaway tinha apenas três posições: Capital Cities ABC, GEICO e The Washington Post.


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Contraste das Fases 1 e 2:

• Estilo Graham: foco nos ativos tangíveis

• Estilo Fisher-Munger: foco no moat susten-tável no longo prazo (estratégia empresarial)

Graham comprava um dólar por 50 centavos; Buffett [fase 2] passou a comprar um dólar por 80 ou 90 cen-tavos mas esse dólar, em um ano, se tornaria um dólar e quinze centavos, em dois anos, um dólar e trinta cen-tavos… (Buffett passou a comprar negócios melho-res, sem pagar antecipadamente pelo crescimento)


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Fase 3 - (≅) 1995 até hoje:

(Da compra dos 50% restantes da GEICO até hoje)

• Estilo “private equity sem flipping”

• Carteira de ações ofuscada pela carteira de empre-sas adquiridas (controle); universo de investimentos muito limitado devido à enorme base de capital (mí-nimo em capitalização de mercado = US$ bilhões)

• No fim de 2012 a Berkshire Hathaway possuía 81 empresas, incluindo a Marmon Group, outra holding com mais de 150 empresas


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Conceito OPMI:Outside passive minority investor: “Investidor passivo, minoritário, que não faz parte da administração” (Martin Whitman - Third Avenue Mgmt)


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Mercadox

“Ecossistema”

Empresa (entidade) Administração

Traders (curto prazo)

Controladores (Buffett aqui)

Banqueiros, advogados, contadores

OPMIs

Credores

Comunidade(s)

Governo(s)

Sindicatos



Mercado x “Ecossistema”:

Cada constituinte tem comunhões de interesses e conflitos de interesses com outros constituintes: a empresa em si, a administração da empresa, os traders de curto prazo, os investidores de longo

prazo, os credores financeiros, os credores comerciais (trade creditors), acionistas de controle,

OPMIs, sindicatos, governos, comunidades, profissionais financeiros (banqueiros de investimento,

advogados, contadores).


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Lições para o OPMI - (1) Margem de Segurança:

Comprar um ativo por um preço menor do que o seu valor intrínseco (ou vender um ativo por um preço

maior que esse valor).

preço ≠ valor

“Preço é o que se paga. Valor é o que se recebe.”— Benjamin Graham ³

“[Value investing é] simples mas não é fácil”— Warren Buffett ⁴

(a) Valuation, (b) aspectos comportamentais


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• Presente nas três fases de Buffett e na estraté-gia de inúmeros investidores bem-sucedidos (princípio central do value investing)

• Protege contra (a) flutuações de preços e (b) análise equivocada

“Nunca conte com uma boa venda. Faça o preço de compra ser tão proveitoso que mesmo

uma venda medíocre traga bons resultados.”— Warren Buffett ⁵


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Se vamos construir uma ponte para caminhões de 20 toneladas, é melhor que ela aguente 30 — ou 40 —

toneladas, ou então:


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Lições para o OPMI - (2) Círculo de Competência:

“O que um investidor precisa é de capacidade para avaliar corretamente os negócios selecionados.

Observem essa palavra ‘selecionados’: ele não tem de ser um expert em todas as companhias, ou

mesmo em muitas. É necessária somente a capa-cidade para avaliar companhias dentro de seu

círculo de competência. O tamanho desse círculo não é muito importante; conhecer suas fronteiras,

contudo, é vital.” — Warren Buffett ⁶


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Lições para o OPMI - (2) Círculo de Competência:

É melhor conhecer bem alguns setores do que “saber tudo sobre tudo”

A maior vantagem de Buffett é (tendo um círculo de competência bem amplo) compreender

vantagens competitivas e enxergar sua sustentabilidade melhor do que o mercado

(Essa aptidão não é adquirida do dia para a noite…)


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Lições para o OPMI - (1) + (2):

Grau de certeza sobre a Margem de Segurança ⁷, uma maneira melhor de pensarmos sobre risco


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grau de certeza

valor intrínseco



Lições para o OPMI - (3) Pensamento Independente:

“Você não está certo nem errado apenas porque o mercado discorda de você. Você

está certo porque seus dados e seu raciocínio estão corretos.”

— Benjamin Graham ⁸


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Lições para o OPMI - (4) Contrarianismo:

“Vou lhes dizer como se fica rico. Fechem as portas. Sejam medrosos quando os outros

forem gananciosos. Sejam gananciosos quando os outros forem medrosos.” — Warren Buffett ⁹

Por definição, é muito mais fácil falarmos que devemos ser contrarians do que, efetivamente,

sermos contrarians.


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Lições para o OPMI - (4) Contrarianismo:

“Comprar quando os outros estão deprimidos, vendendo, e vender quando os outros estão

comprando avidamente exige grande coragem e resulta na maior recompensa final.”

— John Templeton ¹⁰

É simples mas não é fácil!


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Risco de carreira - ligado às lições (3) e (4):

Vantagem: o OPMI não está sujeito ao “risco de carreira”Como funciona o mundo dos investimentos: administra-se os riscos

da própria carreira, não os riscos dos clientes ¹¹


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Fonte: Jeremy Grantham; Newsletter Value Investing Brasil, Edição 3



Lições para o OPMI - (5) Sr. Mercado ¹²:

1. Aparece sem falta, diariamente

2. Não se importa se for ignorado

3. Escolhe um preço pelo qual ele irá comprar as suas participações ou vender as dele para você

4. Mesmo que as empresas tenham fundamentos estáveis, as cotações oscilarão muito — pois o Sr. Mercado é maníaco-depressivo

Tire proveito de sua capacidade financeira, mas não se submeta à sua influência!


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Lições para o OPMI - (5) Sr. Mercado:

Volatilidade não é risco!

Risco: Possibilidade de “perda permanente de capital”— Benjamin Graham ¹³

Volatilidade: “Sintoma de que as pessoas não têm idéia do valor subjacente [dos ativos]”

— Jeremy Grantham ¹⁴

“… o verdadeiro investidor saúda a volatilidade”— Warren Buffett ¹⁵


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Lições para o OPMI: (1) + (2) + (3) + (4) + (5):

Conheça algumas empresas melhor que o Sr. Mercado; compre-as com margem de segurança

”Como dizem no pôquer, ‘se você está no jogo há 30 minutos e não sabe quem é o trouxa, você é o

trouxa’.” — Warren Buffett ¹⁶


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© Depositphotos.com/Thodoris Tibilis



Exemplo (1) + (2) + (3) + (4) + (5):

Quilmes, ARG (NYSE) - Março 2002 ¹⁷

(1) Margem de segurança:Valor de reposição US$17.24Preço US$12.52 / MS = 27%, upside 38%

(2) Círculo de competência:Negócio não complexo, existe há milhares de anos

(3) Pensa. indep.(4) Contrarianismo(5) Sr. Mercado

Upside efetivo = 140% (US$ 30.00 por ação - AmBev)


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} Corralito: congelamento parcial das contas bancárias; suspensão

dos saques em dólares



Warren Buffett - Aspectos Pessoais:

Buffett tem uma predisposição genética para fazer o que faz — altíssima capacidade

intelectual e aptidão para avaliar negócios

Sua integridade é também um componente bem importante (Buffett jamais tratou seus

investidores ou acionistas minoritários de forma injusta), que gerou e gera goodwill

Não precisa gastar para “aproveitar” a vida, seu principal hobby é jogar bridge


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Referências Bibliográficas:¹ Rebouças, Rui Tabakov — Os Ensaios de Warren Buffett: Lições para Investidores e Administradores

² Codorniz, Luiz — Qual Buffett serve melhor aos investidores em ações — Valor Econômico, 30 de maio de 2008

³ 2008 Letter to The Shareholders of Berkshire Hathaway *

⁴ Assembléia Anual da Berkshire Hathaway de 2009

⁵ 1962 Buffett Partnership Letter

⁶ Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway de 1996 (Os Ensaios de Warren Buffett)

⁷ van Biema, Michael — Value Investing, Como Funciona (Congresso Value Investing Brasil 2008)

⁸ Graham, Benjamin — The Intelligent Investor

⁹ Pabrai, Mohnish — The Dhandho Investor. Citação semelhante na Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway de 2004. A expressão é atribuída a Ben Graham (Schroeder, Alice — A Bola de Neve)

¹⁰ Templeton, Lauren — Investing the Templeton Way

¹¹ Grantham, Jeremy — Newsletter Value Investing Brasil, Edição 3

¹² Graham, Benjamin — O Investidor Inteligente (Capítulo 8)

¹³ Montier, James — Clear and present danger: the trinity of risk — Mind Matters (Société Générale Cross Asset Research), 27 de janeiro de 2009

¹⁴ Grantham, Jeremy — Henry Blodget Debates Jeremy Grantham — Forbes (EUA), 12 de junho de 2000

¹⁵ Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway de 1993 (Os Ensaios de Warren Buffett)

¹⁶ Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway de 1987 (Os Ensaios de Warren Buffett)

¹⁷ Codorniz, Luiz — Quilmes Industrial S.A. (LQU) — Value Investors Club — 12 de março de 2002

* Quando os trabalhos citados são os originais em inglês, a tradução livre foi de Rui Tabakov Rebouças.


28



Obrigado!

Rui Tabakov Rebouç[email protected]@selettovalue.com


mailto:[email protected]?subject=

mailto:[email protected]?subject=



Apêndice:

Valuation gradativo; análise qualitativa com foco no quadro competitivo:


30

Fonte: Michael van Biema; Congresso Value Investing Brasil 2008



Apêndice:

Valuation gradativo; análise qualitativa com foco no quadro competitivo:


31

Fonte: Michael van Biema; Congresso Value Investing Brasil 2008



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