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EFEITO DOS FATORES DETERMINANTES NO VALOR DE MERCADO DAS

EMPRESAS DE CAPITAL ABERTO LISTADAS NA BM&FBOVESPA

1 INTRODUÇÃO

A avaliação de empresas tem sido utilizada por investidores, analistas

financeiros e gestores de recursos para precificar um determinado ativo, pois eles

sabem que ao conhecer o valor de uma empresa ou de um ativo podem fazer

melhores investimentos e serem direcionados a uma melhor tomada de decisão.

O mercado está em constante mudança e possui muitos fatores que podem

influenciar no valor de uma empresa, assim para identificar o valor de mercado de

uma empresa, podem-se recorrer às métricas de valor e seus fatores determinantes.

(ASSAF NETO, 2017)

Segundo Assaf Neto (2017), a métrica de valor é o que se refere a um

conjunto de métodos capazes de mensurar o valor de uma empresa, enquanto os

fatores determinantes são aquelas variáveis indispensáveis na métrica de valor, por

exemplo, alguns indicadores econômico-financeiros como: margem de lucro e

retorno sobre o ativo.

Portanto, entende-se que para determinar o valor de uma empresa é

importante conhecer as métricas de valor e suas variáveis micro e

macroeconômicas. Assim, por meio de algumas análises das métricas de valor é

possível identificar o valor de mercado de uma organização. Entende-se que uma

empresa totalmente endividada, com baixo lucro, péssimo retorno aos acionistas e

sem nenhuma perspectiva de crescimento no futuro, provavelmente terá um baixo

valor de mercado.

Este trabalho aborda algumas variáveis presentes na métrica de valor,

contudo, ainda não foi possível discutir todos os fatores ou variáveis existentes que

influenciam no valor de uma empresa, haja vista a grande quantidade dessas

variáveis.

Os indicadores selecionados para esta pesquisa são: PIB, taxa de câmbio,

liquidez geral, liquidez corrente, endividamento geral, composição do endividamento,

participação de capital de terceiros, retorno sobre o investimento – ROI, retorno

sobre o patrimônio líquido – ROE, margem líquida, giro do ativo, lucro por ação e

valor patrimonial por ação.

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Sabe-se que são diversos os fatores que determinam o valor de uma

companhia, e são justamente esses fatores que precisam ser analisados e

compreendidos para que a empresa consiga gerar valor para seus acionistas e

stakeholders. Ciente disso, este estudo visa identificar o efeito dos fatores

determinantes no valor de mercado das empresas de capital aberto listadas na

BM&FBovespa no período de 2011 a 2017.

O estudo se justifica devido à relevância para o mundo dos negócios de se

conhecer o valor justo de um ativo e o de saber qual empresa é mais vantajosa

investir. Ao conhecer os efeitos de cada indicador a empresa/ gestor poderá optar

por dar maior prioridade a determinado indicador e tomar decisões mais assertivas e

eficientes, capazes de criar maior valor para a companhia.

O restante do trabalho está estruturado da seguinte forma: a próxima seção

apresenta uma breve discussão do valor de mercado das empresas, seus fatores

determinantes e estudos anteriores. A terceira explica a metodologia usada na

pesquisa e descreve os dados utilizados. A quarta seção apresenta o resultado e faz

uma análise dos mesmos. Na última seção é apresentada as considerações finais.

2 REVISÃO DA LITERATURA

2.1 VALUATION – O VALOR DE MERCADO DAS EMPRESAS

O termo “valuation” que significa avaliação de empresas em inglês é utilizado

no mundo dos negócios por ser um método sistemático que usa modelo quantitativo,

qualitativo e metodologia reconhecida e praticada no mundo todo. Diversos livros da

área financeira que utilizam essa expressão trazem consigo o ensinamento de como

se calcula o valor de mercado de uma empresa, determinando o seu preço justo e o

retorno do investimento em suas ações.

Segundo Assaf Neto (2017), a avaliação de empresas tem se tornado uma

ferramenta relevante para a estimativa de valor de um negócio e para a orientação

dos gestores no processo decisório. Para avaliar corretamente uma empresa, é

necessário que se tenha uma compreensão não somente dos seus indicadores

econômico-financeiros, mas também do cenário no qual está inserida, levando em

consideração seu histórico, a fim de traçar o futuro e entender qual o risco do

negócio, para que ela possa ser avaliada da forma mais justa.

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Para avaliar uma empresa existem alguns métodos dos quais se podem citar:

avaliação pelo valor contábil; pelo valor de liquidação; por múltiplos padronizados;

pelo valor de mercado; e pelo fluxo de caixa descontado.

Logo abaixo segue uma descrição sucinta de cada uma dessas avaliações:

a) avaliação pelo valor contábil;

A medida é dada pelo valor do patrimônio líquido. Ela não é muito utilizada e

substituída por outros métodos devido não considerar a continuidade da empresa e

outras variáveis importantes de decisão em seu cálculo, admitindo que a empresa

irá encerrar suas atividades ao término do exercício.

b) avaliação pelo valor de liquidação;

É aquele valor que a empresa tem caso seja necessário realizar a sua

liquidação, em situações em que seu valor de mercado é inferior ao seu valor

contábil. Essa avaliação não considera a continuidade da empresa, a sua marca e

carteira atual de clientes. Método utilizado por organizações que se encontram em

situações bastante desfavoráveis e que não se tem expectativa de retorno do

empreendimento. Neste sentido, Assaf Neto (2017) discorre que:

O valor de liquidação de uma empresa é o valor dos ativos existentes caso todos fossem negociados (liquidados) em certo momento pelo valor de mercado de cada um, como edificações, máquinas e equipamentos, estoques, carteira de recebíveis etc. Esse valor também pode ser entendido como o valor que sobraria aos acionistas após a alienação de todos os ativos tangíveis da empresa deduzido do pagamento de todas as dívidas (passivos) existentes. (ASSAF NETO, 2017, p.206)

Segundo Assaf Neto (2017, p.206), “pode-se entender o valor de liquidação

como o preço mínimo pelo qual uma empresa pode ser negociada; não há lógica em

vender uma empresa por preço inferior ao de liquidação de seus ativos.”

c) avaliação por múltiplos padronizados;

É um tipo de avaliação relativa, o qual tem como base empresas já avaliadas

que atuam no mesmo segmento, onde julga-se quanto vale um ativo, analisando o

que o mercado está pagando por ativos similares. Para Damodaran (2007), neste

método é necessário padronizar os valores de alguma forma, escalonando-os em

relação a uma variável comum. Geralmente os valores podem ser padronizados em

relação aos lucros gerados pelas empresas, ao valor contábil ou ao custo de

reposição das próprias empresas, às receitas geradas, ao EBITDA ou aos

indicadores econômico-financeiros específicos de um segmento. Neste método,

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considera-se, por exemplo, que a empresa vale “N vezes” sua receita gerada ou ao

seu EBITDA atual.

d) avaliação pelo valor de mercado;

É adquirido pelo produto da quantidade de ações emitidas pelo seu preço de

negociação em determinada data. Segundo Assaf Neto (2017), o método de

avaliação de empresa pelo valor de mercado não costuma se igualar com o método

de valor contábil do patrimônio líquido. Em geral, o valor de mercado é maior que o

valor contábil. Essas diferenças são justificadas principalmente porque o mercado

considera em sua precificação o valor de continuidade da empresa, agregando em

seu cálculo projeções futuras de retorno e oportunidade de crescimento.

Sendo:

e) avaliação pelo fluxo de caixa descontado.

Neste método o valor de uma empresa são os fluxos de caixa livres previstos

para o futuro, descontado a uma taxa de atratividade que reflita o risco associado a

esses fluxos e o custo de oportunidade dos proprietários de capital.

Para Póvoa (2007):

Dentre Todos os instrumentos de precificação de ativos, o Fluxo de Caixa Descontado (FCD) é considerado o mais completo. Os críticos do modelo chegam a afirmar que, dado o elevado número de hipóteses que devemos utilizar para calcular o “valor justo” da empresa, o resultado é pouco verossímil. Rebate-se o comentário com uma indagação: quem disse que o “valor justo” de um ativo é um número preciso? Adicionalmente, é um erro afirmar que métodos aparentemente mais simples, como múltiplos comparativos, não levem em conta implicitamente as mesmas variáveis consideradas no fluxo de caixa descontado. (PÓVOA, 2007, p. 105).

Para o cálculo do valor da empresa pelo método de fluxo de caixa descontado

é necessário somar o valor do fluxo de caixa explícito (valores projetados e

previsíveis) com o valor residual:

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Onde:

FCL = Fluxo de Caixa Livre ou disponível do período;

i = período do fluxo de caixa;

K = taxa de desconto (custo de capital), também conhecido como WACC;

n = número de anos do período explícito ou projetado;

g = taxa de crescimento constante anual dos fluxos de caixa

Segundo Assaf Neto (2017), não é recomendado avaliar uma empresa com

um período de fluxo de caixa projetado muito curto, inferior a cinco anos, por

exemplo. Período de previsões muito reduzido apresenta um nível de incerteza

muito alto no valor encontrado.

Pode-se observar um grande grau de subjetividade nos métodos de avaliação

de empresas que consideram a continuidade da organização. Por isso a importância

de se conhecer a empresa, o cenário no qual ela atua e o que ela poderá oferecer

em termos futuro, para que esse grau de subjetividade não venha fazer com que o

analista avalie de forma errônea uma empresa.

O valor de uma empresa é determinado por inúmeros fatores que precisam

ser analisados em conjunto para que o seu valor seja condizente com o que a

empresa ainda pode render no futuro. Essa avaliação não é uma ciência exata, onde

todos chegam a um mesmo resultado, nem somente arte, onde se chega ao valor

desejado, mas na sua combinação. Neste sentido, Damodaran (2007) salienta que:

Há dois extremos nas visões sobre o processo de avaliação. De um lado, há aqueles que acreditam que a avaliação, quando bem feita, é uma ciência exata, com pouca margem para a opinião de analistas ou para o erro humano. De outro, estão aqueles que consideram a avaliação uma forma de arte, em que analistas perspicazes podem manipular os números de modo a gerar o resultado desejado. A verdade está de fato no meio-termo. (DAMODARAN, 2007, p.01)

Uma empresa precisa criar valor para seus acionistas, pois eles pagam por

uma ação o que eles acreditam ser o seu valor justo. Para Assaf Neto (2017), uma

empresa cria valor para seus acionistas quando consegue um retorno de seus

investimentos maior que o custo de oportunidade do capital aplicado, ou seja, dentre

as opções de investimento ou carteira que o investidor possui, a empresa de valor é

a que lhe traz o melhor retorno. Quando esse resultado econômico é positivo,

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entende-se que houve uma criação de valor, quando negativo, ocorreu uma

destruição de valor, ou seja, não trouxe o melhor retorno ou não lhe atendeu as

expectativas.

2.2 DETERMINANTES DO VALOR DE MERCADO

Neste estudo são pesquisadas variáveis de controle micro e

macroeconômicas que também podem influenciar no valor de mercado das

empresas.

Como variáveis microeconômicas pode-se citar as características de

determinado setor, a oferta e a demanda dos produtos, os indicadores econômico-

financeiros da empresa, a tendência de crescimento, o risco do negócio, a

concorrência, o capital intelectual da organização, a marca da empresa, a carteira de

clientes, a demanda e oferta do produto ou serviço, o fluxo de caixa, dentre outros

fatores.

Já como variáveis macroeconômicas que são aquelas que podem influenciar

a economia de um país como um todo, tem-se o PIB, a taxa de desemprego, a taxa

de juros, a balança comercial, as crises nacionais e internacionais etc. Alguns

desses fatores são mais utilizados que outros na avaliação devido a sua maior

perceptividade e melhor facilidade de mensuração.

O estudo não tem o objetivo de abordar todas essas variáveis, tendo-se em

vista tamanha complexidade, mas é valido ressaltar a relevância de cada uma delas

na formação do valor de uma empresa.

Dentre esses fatores determinantes, os indicadores econômico-financeiros da

empresa são muito utilizados pelos usuários da administração financeira, pois esses

indicadores fornecem valiosas informações da situação econômico-financeira da

empresa. Eles são calculados com base em documentos históricos que resumem o

que aconteceu em determinado período, como por exemplo, o balanço patrimonial, a

demonstração do resultado do exercício, a demonstração dos fluxos de caixa, dentre

outras demonstrações financeiras.

Segundo Garrison (2013), todas as demonstrações financeiras das quais os

usuários da administração financeira utilizam como base para a tomada de decisão,

são documentos históricos. Entretanto, a maioria dos usuários das demonstrações

financeiras está interessada no que acontecerá futuramente. Por exemplo, os

acionistas ou proprietários estão interessados nos lucros e dividendos futuros, e os

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credores, na futura capacidade da empresa de pagar suas dívidas. Contudo, apesar

de ser de natureza histórica, ainda podem ser utilizadas para examinar tendências

dos principais dados financeiros.

Para elucidar melhor a relevância desses indicadores econômico-financeiros

na avaliação de uma empresa, serão apresentados a seguir de forma resumida,

todos fatores determinantes que foram utilizados nesta pesquisa e que de alguma

forma podem ter efeito no valor de mercado das empresas:

2.2.1 Produto Interno Bruto – PIB

O Produto Interno Bruto - PIB é uma variável macroeconômica e é um dos

principais indicadores de uma economia. Segundo o Portal Brasil (2016), “o PIB é a

soma de todas as riquezas produzidas e, para chegar a esse número, o IBGE

calcula a quantidade de veículos, alimentos, venda de serviços, estoques e tudo o

que é produzido”. O IBGE calcula o valor desses bens e serviços depois de

deduzidos os custos dos insumos. Ele representa a somatória de todos os bens e

serviços finais de uma região (País, Estado, Cidade) em determinado período de

tempo (trimestral, semestral, anual).

Ainda de acordo com o Portal Brasil, para chegar ao resultado final, só é

considerado o valor que for acrescentado em cada processo. As matérias-primas,

por exemplo, são desconsideradas para evitar a contagem repetida. O que já for

usado também não entra na conta porque já está no patrimônio do País.

Comunale (2010) reforça o significado do PIB com seguinte definição:

O PIB é o somatório dos valores de mercado de todos os bens e serviços finais produzidos em um país durante um determinando período de tempo, que geralmente leva um trimestre ou um ano. O Cálculo do PIB soma os preços de mercado de milhões de bens (sapatos, camisas, relógios, carros, geladeiras etc.) e serviços (consultas odontológicas, consultas médicas, serviços advocatícios, aulas de tênis etc.) diferentes. Perceba também que apenas são somados os valores de mercado dos bens finais, pois o valor dos bens intermediários já está embutido no preço dos bens finais. (COMUNALE, 2010, p.64)

2.2.2 Taxa de Câmbio

Segundo o Banco Central do Brasil (2014), “Taxa de câmbio é o preço de uma

moeda estrangeira medido em unidades ou frações (centavos) da moeda nacional”.

No Brasil, o dólar é a moeda estrangeira mais negociada, e por isso ela é a moeda

oficial para câmbio. O dólar é a moeda usada hoje em vários países, como Estados

Unidos, Canadá, Austrália, entre outros. O dólar está em constante flutuação,

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ocasionado pela sua oferta e demanda. Quando existe um aumento de procura

dessa moeda frente ao real, o dólar tende a aumentar e o real tende a cair,

ocasionando a desvalorização ou enfraquecimento da moeda nacional.

De acordo com o Portal Mises Brasil (2015), com o aumento do dólar, não são

apenas os preços dos produtos importados e das viagens internacionais que ficam

mais caros para os brasileiros. Bens produzidos nacionalmente também encarecem,

pois geralmente as indústrias produtoras utilizam insumos ou peças importadas.

Neste sentido, a desvalorização cambial também encarece os remédios (85% da

química fina é importada), commodities precificadas em dólar e até mesmo os

preços dos aluguéis e das tarifas de energia elétrica (ambos são reajustados pelo

IGP-M, índice esse que mensura commodities e matérias-primas, ambas sensíveis

ao dólar).

Para o Mises Brasil “uma moeda fraca, longe de afetar exclusivamente os

preços dos importados, afeta também todos os preços internos, inclusive dos bens

produzidos nacionalmente”.

2.2.3 Liquidez geral

Segundo Silva (2013) o Índice de Liquidez Geral (ILG) indica quanto a

empresa possui em dinheiro, bens e direitos realizáveis a curto e longo prazo, para

fazer face às suas dívidas totais.

Se os prazos de vencimento das obrigações forem inferiores aos de

realização dos ativos, a empresa, mesmo com um índice de liquidez aparentemente

bom (maior que um), poderá ter dificuldade de honrar seus compromissos. (SILVA,

2013)

2.2.4 Liquidez corrente

O Índice de Liquidez Corrente (ILC) indica quanto a empresa possui de

dinheiro mais bens e direitos realizáveis no curto prazo, comparado com suas

dívidas a serem pagas no mesmo período. (SILVA, 2013)

Ressalta-se que o índice de liquidez corrente é o mais famoso dos índices,

sendo utilizado por algumas pessoas como medidor da saúde financeira das

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empresas. Segundo Silva (2013), alguns autores acreditam que o índice tem de ser

maior que 1 (um), outros acreditam que acima de 1,5 (um e meio) já é muito bom. O

entendimento é de que o índice de liquidez corrente tem sua validade como

instrumento comparativo entre empresas do mesmo porte, do mesmo segmento e

da mesma região geográfica, porém, como medida isolada, não se pode afirmar que

a liquidez corrente é boa ou ruim. É possível encontrar empresas quebradas com

índice de liquidez corrente próximo de 2,00 e empresas saudáveis com o indicador

inferior a um.

2.2.5 Composição do endividamento

O índice de composição do endividamento (CE) indica quanto da obrigação

total da empresa deverá ser pago a curto prazo, isto é, as dívidas a curto prazo

comparadas com as obrigações totais. (SILVA, 2013)

Ainda de acordo com o autor, a interpretação do índice de composição do

endividamento é de que quanto maior, pior, mantidos constantes os demais fatores.

O motivo é que quanto mais dívidas a pagar a curto prazo, maior será a pressão

para que a empresa gere recursos para honrar seus compromissos.

2.2.6 Participação de capitais de terceiros

O índice de participação de capitais de terceiros (PCT) indica o percentual de

capital de terceiros em relação ao patrimônio líquido, retratando a dependência da

empresa em relação aos recursos externos. (SILVA, 2013)

A interpretação de um índice não é um processo fácil. A interpretação do

índice de capital de terceiros isoladamente, para o analista financeiro, cujo objetivo é

avaliar o risco da empresa, é de que quanto maior, pior, mantidos constantes os

demais fatores. Entretanto, para a empresa pode acontecer que o endividamento lhe

permita melhor ganho por ação, porém, associado ao maior ganho estará um risco

maior. (SILVA, 2013)

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2.2.7 Endividamento geral

O índice de endividamento geral (IEG) é utilizado pelas empresas para

identificar o quão comprometidos estão os ativos da empresa por terem sido

financiados pelo capital de terceiro, ou seja, por dívidas que devem ser liquidadas

em data futura.

Segundo Iudícibus (2010), se a taxa de despesas financeiras sobre o

endividamento médio for menor que a taxa de retorno obtida pelo uso, no giro

operacional, dos fundos obtidos por empréstimos, a utilização de recursos de

terceiros será benéfica para a empresa, desde que isso não determine situação de

liquidez insustentável em determinado período do ano.

O blog Controlle (2016) ressalta que, gerencialmente, o endividamento pode

ser bom para a obtenção de lucros, pois a empresa pode pagar uma remuneração

fixa de juros para os seus credores, pelos financiamentos realizados, e pode gerar

margens de lucro bem maiores com esses empréstimos. No entanto, essa

possibilidade de maiores ganhos representa também mais riscos para o negócio, já

que os prejuízos também podem ser maiores.

2.2.8 Retorno sobre o ativo - ROI

Conforme Marion (2012), o retorno sobre o ativo, a taxa de retorno sobre

investimento ou também conhecido como rentabilidade do ativo pode ser obtido por

meio da multiplicação da Margem de Lucro pelo Giro do Ativo, as empresas que

ganham mais na margem líquida, normalmente ganham no preço. As organizações

que ganham mais no giro visam quantidade. A rentabilidade de uma empresa ou

companhia é obtida por meio de uma boa conjugação entre Preço e Quantidade, ou

seja, entre Margem (lucratividade) e Giro (produtividade).

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2.2.9 Retorno sobre o patrimônio líquido - ROE

Para Iudícibus (2010), o retorno sobre o patrimônio Líquido reside em

expressar os resultados globais auferidos pela gerência na gestão de recursos

próprios e de terceiros, em benefício dos acionistas. A principal tarefa da

administração financeira ainda é a de maximizar o valor de mercado para os

acionistas e estabelecer um fluxo de dividendos compensador. Ao longo prazo, o

valor de mercado da ação é influenciado pelo índice de retorno sobre o patrimônio

líquido.

2.2.10 Margem Líquida

A margem líquida (ML) é um índice que compara o lucro líquido da

organização com suas vendas líquidas, ou seja, o retorno sobre as vendas.

Empresas com alta margem líquida tendem a ganhar na margem do produto ou

serviço vendido e não na sua quantidade. Conforme já dito anteriormente por Marion

(2012), as empresas que ganham mais na margem líquida, normalmente ganham no

preço.

Iudícibus (2010) discorre a margem líquida com a seguinte afirmação:

Este quociente, apesar dos esforços constantes para melhorá-lo, comprimindo despesas e aumentando a eficiência, apresenta-se baixo ou alto de acordo com o tipo de empreendimento. Por exemplo, normalmente a indústria automobilística (ou de refino de petróleo) tem margens pequenas e valor de venda muito alto. O inverso pode ocorrer para pequenos negócios comerciais, industriais etc. (IUDÍCIBUS, 2010, p.106)

2.2.11 Giro do ativo (GA)

Segundo Silva (2013, p. 236) “o giro do ativo é um dos principais indicadores

da atividade da empresa. Estabelece relação entre as vendas do período e os

investimentos totais efetuados na empresa”.

De acordo com Silva (2013), é importante destacar algumas observações

gerais, quanto ao giro do ativo:

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Existência de itens representativos no ativo, que não estejam

relacionados com produção e vendas, podem avaliar o ativo acima do seu real valor

e prejudicar o significado do indicador. A rigor, devem-se excluir os ativos que não

contribuíram para geração da respectiva receita.

Organizações em fase de expansão, que adquirem ativos permanentes

durante o período, também introduzem imperfeição no índice, uma vez que esses

ativos não foram utilizados no processo produtivo durante todo o período.

2.2.12 Lucro por ação (LPA)

Segundo Campos e Sherer (2001), o lucro por ação (LPA) é a parcela do lucro

líquido de uma companhia que está alocado para cada ação investida, medindo a

rentabilidade dessa empresa. Geralmente ele é utilizado para determinar o preço

justo de uma ação, pois é por meio dele que uma série de métricas de valor são

utilizadas para analistas realizarem a avaliação de uma empresa.

Para Campos e Scherer:

Em sua forma simplificada, o Lucro por Ação é obtido da divisão do lucro (prejuízo) líquido do exercício pelo número de ações ordinárias em circulação (no final do exercício, segundo a prática brasileira, e em função do número médio de ações no caso dos Estados Unidos e Europa). O cálculo do LPA pode tornar-se mais complexo nas hipóteses de existência de instrumentos financeiros diversos, tais como ações preferenciais conversíveis, debêntures conversíveis e bônus de subscrição, os quais podem ser convertidos em ações ordinárias. (CAMPOS; SCHERER, 2001, p. 2)

2.13 Valor patrimonial por ação (VPA)

De acordo com o site Trader Gráfico (2008), o VPA é o valor patrimonial de

uma ação e ele é calculado dividindo-se o patrimônio líquido pela quantidade total de

ações de uma empresa. O Trader Gráfico salienta também que o VP de uma ação é

uma fotografia de determinado momento da empresa, com base em fatos históricos.

Desta forma não há uma comparação direta entre o VP de uma ação e o seu valor

no mercado atual, uma vez que, as informação são obtidas por meio de documentos

históricos e o mercado é dinâmico modificando-se dia a dia. Geralmente, o Mercado

precifica ações baseados nos lucros futuros e na sua expectativa de desempenho, e

não somente no Patrimônio líquido da empresa. Em conjunto com o Lucro por ação,

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o Valor Patrimonial por Ação é um indicador que também deve ser avaliado pelo seu

crescimento.

2.3 ESTUDOS ANTERIORES DO VALOR DE MERCADO

Banz (1981) analisou a relação empírica entre o retorno e o valor de mercado

de empresas com ações ordinárias cotadas na bolsa de Nova Iorque (NYSE) entre o

período de 1926-1975, levando em consideração somente empresas que possuíam

no mínimo cinco anos de ações negociadas na NYSE. Evidenciou por meio de um

modelo generalizado de precificação de ativos que empresas de menor porte

tiveram seus retornos mais ajustados ao risco, em média, do que empresas maiores.

Esse “Efeito de tamanho” não era linear no valor de mercado e já existia há

pelo menos 40 anos, sendo uma evidência de que o modelo de precificação de

ativos (henceforth CAPM) era mal especificado.

Sarlo Neto et al. (2005) investigaram a relevância da informação contábil nos

preços das ações de 93 empresas com ações negociadas na Bolsa de Valores de

São Paulo (BOVESPA) entre o período de 1990 a 2002, procurando verificar como

os retornos das ações ordinárias ou preferenciais reagiam à divulgação dos

resultados contábeis anuais. A pesquisa comprovou a hipótese da relevância das

informações contábeis, já que as evidências encontradas indicaram que as

variações dos preços das ações preferenciais seguiam a mesma direção dos

resultados divulgados. Por outro lado, para as ações ordinárias a hipótese foi

confirmada parcialmente, pois somente a carteira com retornos negativos seguiu na

mesma direção dos resultados divulgados, indicando que, para os casos de lucros

anormais positivos, as informações contábeis divulgadas perdem relevância diante

de outras fontes de informações.

Aflatooni, Nikbakhat e Pourheidari (2008) utilizando a regressão de dados em

corte transversal examinaram o relacionamento entre as variáveis dividendo, valor

contábil do patrimônio e lucros com o valor de mercado das ações da Tehran Stock

Exchange (TSE) durante o período de 1996-2004. Encontrou evidências de que a

variável dividendo tinha grande conteúdo informacional, além de ter verificado

também um relacionamento positivo entre dividendos, valor contábil e lucros com o

valor de mercado das ações. Ressaltou ainda que para a estimativa dos preços das

ações e da tomada de decisões econômicas, era aconselhado aos investidores e

acionistas que, devido à alta taxa de inflação no Irã, não era interessante confiar

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apenas no valor contábil como variável de decisão, porque nesse país as variáveis

de dividendos e ganhos eram as que possuíam maior conteúdo informativo.

Galdi e Lopes (2008), utilizando teste de co-integração e em complemento a

investigação de causalidade de Granger, analisaram se existia relação de longo

prazo e de causalidade entre o lucro contábil e o preço das ações de 41 empresas

da América Latina no período de janeiro de 1995 a setembro de 2005. As

evidências da pesquisa apontaram que existia um relacionamento de longo prazo

entre o lucro e os preços das ações. Contudo, não se pôde estabelecer uma relação

clara de causa entre essas duas variáveis. Adicionalmente, os resultados indicaram

que o lucro apurado pela contabilidade Argentina apresentava comportamento mais

tipicamente estacionário e maior relação causal com o preço da ação quando

comparado com os lucros dos outros países da América Latina.

Oliveira, Montezano e Oliveira (2013) usaram uma amostra de dados de

mercado e informações contábeis de 219 empresas de capital aberto brasileiras do

período de 1995-2007, estudando o relacionamento empírico entre o preço de

mercado das ações e as variáveis contábeis, utilizando como suporte teórico uma

versão simplificada do modelo de Ohlson (1995). Concluíram que as variáveis

contábeis selecionadas foram relevantes na determinação dos preços das ações em

mercado. Porém, os efeitos de lucro e do valor patrimonial sobre preços são

assimétricos, dependendo do porte da empresa, sinal do lucro e do setor da

atividade.

3 METODOLOGIA

3.1 NATUREZA DO ESTUDO

A pesquisa é de natureza descritiva, pois registrou, analisou e ordenou os

dados dos indicadores econômico-financeiros para uma posterior análise. Para

Prodanov e Freitas (2013, p. 52) uma pesquisa é considerada descritiva quando ela

“observa, registra, analisa e ordena dados, sem manipulá-los, isto é, sem

interferência do pesquisador.”

É bibliográfica, pois trabalhou com livros que trata sobre avaliação de

empresas e que explica sobre os importantes indicadores financeiros utilizados

neste estudo, levantando conhecimentos sobre essa teoria, além de utilizar sites que

disponibilizam, ao público em geral, essenciais teorias referentes ao tema proposto.

É considerada documental por extrair dados das demonstrações financeiras

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que são documentos históricos que resumem o que aconteceu com a empresa em

determinado período.

E é quantitativa por trabalhar com dados passíveis de mensuração, como:

valor de mercado de uma empresa, valor do retorno sobre o ativo, lucro por ação

etc. Conforme Martins e Theóphilo (2009, p. 107), “As pesquisas quantitativas são

aquelas em que os dados e as evidências coletados podem ser quantificados e

mensurados”.

3.2 POPULAÇÃO E AMOSTRA

Para compor a amostra do estudo foram utilizadas as empresas que em

agosto de 2018 possuíam suas ações na formação do índice Bovespa (IBOV). Este

índice é o principal indicador médio de desempenho e representatividade do

mercado de ações do Brasil, e é formado pelas ações com maior volume negociado

nos últimos 12 meses, sendo revisado trimestralmente.

Para realizar a análise, inicialmente havia 65 empresas brasileiras para serem

calculados seus indicadores econômico-financeiros. Contudo, precisaram ser

retiradas da amostragem as instituições financeiras, por possuírem características

financeiras diferentes das demais empresas, e companhias que possuíam dados

inconsistentes para a análise. Neste sentido, foram retiradas da amostra as

seguintes empresas: seguradoras, corretoras, bolsas de valores/ mercadorias e

futuro e instituições financeiras (7 empresas); as que possuíam seus dados

incompletos por falta de algum indicador em um ou mais anos da análise (13

empresas); as que não foram possível a obtenção de seu valor de mercado em

todos os anos da análise, devido a falta de informações (10 empresas); e por fim,

foram eliminadas as que possuíam data de fechamento dos demonstrativos

contábeis diferente das demais empresas analisadas (2 empresas); restando na

amostragem 33 empresas.

Dessas 33 empresas restantes utilizadas para compor a amostra, foi utilizado

o valor de mercado de cada uma delas como variável dependente, e como variáveis

independentes foram utilizadas: o PIB, a taxa de câmbio, a liquidez geral, a liquidez

corrente, o endividamento geral, a composição do endividamento, a participação de

capital de terceiros, o retorno sobre o investimento – ROI, o retorno sobre o

patrimônio líquido – ROE, a margem líquida, o giro do ativo, o lucro por ação e o

valor patrimonial por ação.

16

3.3 COLETA DE DADOS

Nas técnicas de coletas de dados são utilizados procedimentos para reunir

informações, mediante definição de objetivos a serem alcançados. Trata-se da

elaboração de uma estratégia com a finalidade de facilitar a conclusão do trabalho,

desta forma pode-se definir que as técnicas de coleta de dados são as maneiras

diferentes de se obter informações. (ARIAS, 1999)

Ciente disso, os dados referentes às demonstrações financeiras foram

coletados do site da Comissão de Valores Mobiliários com o auxílio do programa

Empresas. NET na versão 13.0.0.2., e posteriormente calcularam-se os indicadores

econômico-financeiros das empresas durante o período de 2011 a 2017.

Para calcular o valor de mercado das companhias em cada ano, foi

necessário multiplicar a quantidade de ações pelo valor de cada ação, mas para

isso, foi essencial a extração da quantidade de ações do capital integralizado no site

da Bovespa. Após ter extraído a quantidade de ações referente a cada ano e a cada

empresa, foi obtido o valor de cada ação no site Infomoney. Utilizando para o cálculo

o último valor de fechamento da ação em cada ano.

O valor do PIB de todos os anos da análise foi disponibilizado pelo site do

IBGE e a cotação do dólar de 2011 a 2017 foi extraída do site Dólar Hoje.

3.4 TRATAMENTO DE DADOS

Os dados da pesquisa foram organizados em séries históricas e agrupados

em painel de forma balanceada para uma melhor análise. Conforme tabela abaixo:

Tabela 1 - Modelo de organização dos dados em painel balanceado.

EMPRESA ANO VM PIB TC LG LC EG CE PCT ML ROI ROE GA LPA VPA

Z1 2011

Z1 2012

Z1 2013

Z1 2014

Z1 2015

Z1 2016

Z1 2017

... ...

Z33 2017

Fonte: Elaborado pelo próprio autor, 2019.

17

Na primeira coluna foram colocados os nomes das 33 empresas da pesquisa,

na segunda os anos de 2011 a 2017 para cada empresa, na terceira o valor de

mercado correspondente a cada empresa em seus respectivos anos, considerando

o valor de mercado na análise como variável dependente, e da quarta coluna em

diante foram colocados os valores das variáveis independentes.

A análise das variáveis dependentes e independentes se deu por uma

regressão múltipla utilizando o Método Generalizado dos Momentos (MGM) e o

software estatístico E-Views na sua versão 9.5.

Adotou-se por uma estimativa MGM para que os problemas de endogenia

(proveniente, por exemplo, de causalidades reversas e variáveis omitidas)

pudessem ser tratados com a adição de variáveis instrumentais. Além do mais, tal

método trabalha de forma mais eficaz com o problema de heterocedasticidade.

Evidencia-se também que o MGM exibe melhores propriedades para pequenas

amostras (BUENO, 2012), o que vem a ser mais adequado para esta pesquisa.

4 APRESENTAÇÃO E ANÁLISE DOS DADOS

Para identificar o efeito dos fatores determinantes do valor de mercado das

empresas de capital aberto listadas na BM&FBovespa no período de 2011 a 2017,

utilizou-se a regressão múltipla pelo Método Generalizado dos momentos (MGM),

considerando a variável valor de mercado como variável dependente, e como

variáveis independentes, o PIB, a taxa de câmbio, a liquidez geral, a liquidez

corrente, o endividamento geral, a composição do endividamento, a participação de

capital de terceiros, o retorno sobre o investimento – ROI, o retorno sobre o

patrimônio líquido – ROE, a margem líquida, o giro do ativo, o lucro por ação e o

valor patrimonial por ação. Todas as variáveis são importantes determinantes que

possuem grande valor informacional para a tomada de decisão pelos analistas

financeiros.

Todas as variáveis utilizadas na pesquisa que não possuíam seus valores

representados em formato de índice tiveram seus valores corrigidos pelo efeito

inflacionário, tomando-se como base o ano de 2017.

Antes de realizar a regressão foi importante realizar a análise de correlação

entre cada uma das variáveis da pesquisa, já que é importante verificar a ausência

de multicolinearidade entre as variáveis, ou seja, duas ou mais variáveis explicando

o mesmo fenômeno (variáveis com informações similares). Se existe

18

multicolinearidade entre duas ou mais variáveis independentes, então o coeficiente

de correlação será alto, assim como as variâncias e as covariâncias para os

estimadores dos mínimos quadrados dos coeficientes de regressão também serão

altos. Isto implica que amostras diferentes, tomadas nos mesmos níveis de X

poderiam levar a estimativas amplamente diferentes dos parâmetros do modelo.

(MONTGOMERY; PECK; VINING, 2006).

Para verificar, simultaneamente, o grau de dependência ou associação

existente entre cada variável, utilizou-se a matriz de correlação:

Tabela 2 -Matriz de correlação das variáveis do ano de 2011 a 2017

VM PIB TXC LG LC EG CE PCT ML ROI ROE GA LPA VPA

VM 1

PIB -0,02 1

TXC -0,05 -0,02 1

LG -0,19 -0,00 -0,00 1

LC -0,04 -0,05 0,04 0,25 1

EG -0,11 -0,00 0,11 -0,38 0,04 1

CE -0,17 0,03 -0,04 0,59 -0,16 -0,09 1

PCT -0,09 0,00 0,10 -0,22 -0,28 0,57 -0,03 1

ML -0,04 -0,05 0,05 -0,03 0,82 0,24 -0,18 -0,05 1

ROI -0,02 0,04 -0,09 0,11 0,30 -0,13 -0,04 0,04 0,51 1

ROE -0,04 -0,00 0,07 -0,04 -0,15 0,23 -0,02 0,31 0,22 0,39 1

GA -0,02 0,11 -0,06 0,16 -0,02 0,11 0,35 0,03 -0,09 0,02 -0,02 1

LPA 0,04 -0,00 -0,23 0,05 0,15 -0,35 -0,04 -0,20 0,18 0,60 -0,16 -0,00 1

VPA 0,17 0,02 -0,15 -0,04 -0,03 -0,51 -0,19 -0,32 -0,09 -0,06 -0,12 -0,10 0,41 1

Fonte: E-viws 9.5, 2019.

Para uma melhor explicação dos valores encontrados na tabela 2, segue antes a

tabela de coeficiente de Pearson que determina se a correlação existente é

desprezível, fraca, moderada, forte ou muito forte:

Tabela 3 - Coeficiente de Pearson

0,9 Positivo ou Negativo indica uma correlação muito forte

0,7 - 0,9 Positivo ou Negativo indica uma correlação forte

0,5 - 0,7 Positivo ou Negativo indica uma correlação moderada

0,3 - 0,5 Positivo ou Negativo indica uma correlação fraca

0,0 - 0,3 Positivo ou Negativo indica uma correlação desprezível

Fonte: Martins e Theóphilo,2009

19

Na correlação da tabela 2 é possível observar uma desprezível correlação

entre a variável dependente e as variáveis independentes. Demonstrando que a

utilização de uma única variável independente possui desprezível relação linear com

o valor de mercado. Enfatizando que para se criar uma estimativa do valor de

mercado eficiente, uma única variável não é suficiente, o que torna necessário

utilizar um conjunto de variáveis independentes ou preditoras.

Ainda é possível elucidar na tabela 2 que as variáveis independentes

possuem em sua maioria desprezível ou fraca correlação linear uma com as outras,

com exceção de algumas que possuem correlação moderada ou forte, como, por

exemplo, no caso da moderada correlação entre ROI – LPA (0,60); LG – CE (0,59);

EG – PCT (0,57); ML – ROI (0.51); VPA – EG (-0.51); e no caso de forte correlação

existente entre a ML – LC (0,82), indicando uma multicolinearidade forte entre essas

duas últimas variáveis, ou seja, posteriormente uma dessas variáveis precisará ser

eliminada da regressão para que seja evitado o problema de multicolinearidade.

Para identificar o efeito que cada uma das variáveis utilizadas na pesquisa

tem sobre o valor de mercado das empresas, foi utilizada a regressão múltipla

utilizando o método generalizado dos momentos.

O valor de mercado da empresa (número de ações emitidas x preço da ação)

que é a variável resposta foi convertido em logaritmo de base dez. A conversão em

logaritmo foi devido diminuir os efeitos da heterocedasticidade na regressão, que é

quando a variância no erro não é constante para todas as observações.

(HOFFMANN, 2016).

Para saber se a regressão seria realizada pelo efeito fixo ou aleatório, utilizou-

se o teste de especificação de Hausman que apontou para o efeito aleatório. Para

Wooldridge (2002) o modelo com efeitos fixos é operacionalmente mais simples,

mas pode consumir muitos graus de liberdade quando há muitas unidades de corte

transversal e/ou temporal. Dessa forma, o modelo com efeitos aleatórios seria

especialmente atraente nas situações em que haja uma caracterização

substancialmente grande das variações de corte transversal e séries temporais.

Seus estimadores teriam menores variabilidades e consequentemente seriam mais

eficientes.

Na tabela a seguir, encontram-se os resultados da regressão pelo método

generalizado dos momentos:

20

Tabela 4 – Resultado das regressões pelo método generalizado dos momentos

REGRESSÃO - MÉTODO GENERALIZADO DOS MOMENTOS

1ª ETAPA 2ª ETAPA

VARIÁVEL DEPENDENTE

VALOR DE MERCADO DAS EMPRESAS

VARIÁVEIS INDEPENDENTES

INTERCEPTO VALOR P INTERCEPTO VALOR P

VPA -0,0012 0.6145 ELIMINADO ELIMINADO

TXC 0,0231 0.2523 ELIMINADO ELIMINADO

ROI 1,9345 0,0001*** 1,8079 0,0000***

ROE -0,0441 0,0831* -0,067 0,0000***

PIB_LOG 0,0998 0,9129 ELIMINADO ELIMINADO

PCT -0,0158 0,0576* -0,0156 0,0213**

ML -0,032 0,0002*** -0,0225 0,0000***

LPA 0,0082 0,5735 ELIMINADO ELIMINADO

LG -0,1323 0,3958 ELIMINADO ELIMINADO

LC 0,2637 0,0590* ELIMINADO ELIMINADO

GA -0,0035 0,9201 ELIMINADO ELIMINADO

EG 0,0009 0,9976 ELIMINADO ELIMINADO

CE 0,4671 0,0973* 0,2167 0,2163

CONSTANTE 8,427 0,4707 9,8515 0,0000***

R2

39,32% 38,02%

R2 AJUSTADO 35,68% 36,64%

Fonte: elaborado pelo próprio autor com base nos resultados gerados pelo E-viws, 2019. Nota: *** significativo a 1%, **significativo a 5% e *significativo a 10%.

A variável dependente foi utilizada em duas etapas pelo MGM, na primeira

etapa foram consideradas todas as variáveis independentes da pesquisa para

explicar a variável resposta, já na segunda etapa foram eliminadas as variáveis que

não tiveram resultado significativo na primeira etapa.

O indicador de Liquidez Corrente (LC), apesar de ter tido um p valor

significativo para o modelo estimativo, precisou ser eliminado por apresentar forte

correlação com a variável de Margem Líquida (ML). Como já dito anteriormente,

variáveis independentes com forte correlação precisam ser retiradas da regressão

para evitar possíveis problemas de multicolinearidade no modelo.

21

Os indicadores econômico-financeiros de valor patrimonial por ação (VPA),

lucro por ação (LPA), taxa de câmbio (TXC), Produto Interno Bruto em logaritmo

(PIB_LOG), Liquidez geral (LG), endividamento geral (EG) e Giro do ativo (GA)

demonstraram possuir baixo efeito explicativo sobre o valor de mercado das

empresas listadas na BM&FBovespa.

Provavelmente o VPA e o LPA não foram significativos devido aos diferentes

pesos provocados pelo número de ações, já que empresas com o mesmo valor de

mercado, mesmo valor patrimonial e lucro podem assumir facilmente diferentes

VPA’s e LPA’s, dependendo do número de ações emitidas, o que causa grandes

variações e inconsistências quando comparado com o valor de mercado. Esses

indicadores podem ser muito utilizados para análise do valor da ação já que também

tem como peso o número de ações, mas pouco provável para o valor de mercado.

A taxa de câmbio e o PIB possuíram efeitos não esperados. Acreditava-se

existir algum efeito desses indicadores, já que um país com moeda valorizada e em

crescimento econômico tende a atrair um maior número de investidores, o que

consequentemente deveria valorizar o valor das ações e o valor de mercado das

empresas do país.

Os indicadores de liquidez geral e o endividamento geral também se

comportaram de forma não esperada, já que uma empresa com alta liquidez e um

endividamento geral eficientemente controlado indicaria uma empresa capaz de

cumprir com suas obrigações e de melhor solvência, o que deveria valorizar a

companhia.

Por um lado, os investidores conservadores podem entender que uma

empresa com alta liquidez é uma empresa mais segura para investir, porém lhe trará

menor retorno. Por outro lado, os investidores mais agressivos ou arrojados podem

entender que uma empresa apesar de possuir baixa liquidez e alto grau de

endividamento, poderá lhe trazer um melhor retorno, porém, quanto menor for a

liquidez e maior for o retorno e o endividamento, maior será o risco do negócio.

Provavelmente devido aos diferentes comportamentos dos investidores frente a

essas variáveis, a regressão não apresentou nenhum efeito dessas variáveis no

valor de mercado.

Não houve na pesquisa nenhum efeito significativo do giro do ativo no valor

de mercado. Empresas com alto giro é sinal de bom volume de vendas, mas não é

fator determinante para alta rentabilidade e valor de mercado. Esses produtos são

22

específicos para determinados setores e costumam ter baixa margem líquida e valor

agregado, fatores de mais fácil percepção pelos investidores. Possivelmente devido

a regressão ter abordado empresas dos mais diversos tipos, essa variável

apresentou nenhum efeito. Talvez se na pesquisa as empresas tivessem sido

separadas pela sua característica de giro, tal variável obtivesse um resultado mais

explicativo.

Já dentre as variáveis que em algum momento apresentaram um efeito

significativo no valor de mercado tem se o retorno tem-se o retorno sobre o ativo

(ROI) e a composição do endividamento (CE) que obtiveram níveis significativos de

1% e 10% respectivamente. Ambos obtiveram efeitos positivos na regressão, ou

seja, quanto maior esses indicadores, maior será o valor das empresas no mercado.

Entende-se que quanto maior o lucro frente ao ativo total investido, mais valiosa será

essa empresa no mercado. Quanto a composição do endividamento, grandes

literaturas como Silva (2013) argumentam que a composição do endividamento alta

não é boa para a empresa, quando mantido constante as demais variáveis, já que

quanto mais dívidas a pagar a curto prazo, maior será a pressão exercida sobre a

empresa para que ela honre esses compromissos, deixando dúvida quanto ao seu

efeito positivo provocado. Contudo, quando o investidor analisa que a empresa está

tendo mais dívidas de curto prazo do que dívidas de longo prazo, ele pode entender

que a empresa gera mais dívidas de curto prazo porque tem capacidade de honrar

seus compromissos mais rapidamente. Assim, pode ser uma justificativa para o

efeito positivo deste índice no valor de mercado.

O retorno sobre o patrimônio líquido (ROE), a participação de capital de

terceiros (PCT) e a margem líquida (ML) obtiveram efeitos negativos em relação ao

valor de mercado, ou seja, quanto menor for esses indicadores, maior será o valor

de mercado.

No caso do ROE, uma possível explicação para esse fato é de que uma

empresa com alto ROE, ao mesmo tempo que pode significar o ganho de altos

lucros, também pode indicar baixo valor do patrimônio líquido, e empresa com baixo

patrimônio líquido costuma ter menor valor no mercado, ao menos que essa

empresa seja vista pelo mercado como empresa que poderá lhe proporcionar

grande retorno futuro e que tem oportunidade de crescimento no mercado. Outro

ponto é que um ROE alto também pode significar uma empresa com alta taxa de

endividamento, já que ele não mostra se a empresa tem uma dívida alta.

23

Já ao se tratar da ML, é possível a confirmação de tal efeito, já que no

mercado brasileiro as empresas de maior valor de mercado são empresas que

trabalham com produtos vendidos em grande escala e com menor margem líquida.

Para melhores análises futuras acredita-se ser interessante separar as empresas

que ganham na margem das empresas que ganham no giro, para uma possível

linearidade melhor no modelo.

A participação de capital de terceiros com efeito negativo está na mesma linha

de raciocínio das literaturas que afirmam que a alta taxa do PCT pode ser ruim para

a empresa, por representar alto grau de dependência da empresa em relação aos

recursos de terceiros. Contudo, conforme afirma Silva (2013) pode acontecer que o

endividamento da empresa lhe permita melhor ganho por ação, porém, associado ao

maior ganho estará também um risco maior.

A regressão múltipla contribui significativamente para a identificação do efeito

de cada uma das variáveis da análise ou fatores determinantes do valor de mercado

e indicou que somente os indicadores de ROI, ROE, PCT, ML e CE possuem efeitos

que conseguem explicar 38,02% do valor de mercado, resultando no seguinte

modelo:

Como pode ser observado, o valor de mercado é um indicador que é obtido

por meio da análise do efeito de vários fatores determinantes, e quanto mais

parecido uma empresa da outra, melhor será a análise do efeito desses

determinantes dentro de uma regressão.

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS

O valor de mercado uma empresa sofre efeito de vários fatores determinantes

que podem ser analisados em conjunto para que o seu valor seja condizente com o

que a empresa ainda pode oferecer em termos futuro.

Na pesquisa, alguns fatores determinantes exerceram efeito sobre o valor de

mercado. Por exemplo, do modelo que apresentou o melhor R2 ajustado, identificou-

se que somente o retorno sobre o ativo, o retorno sobre o patrimônio líquido, a

margem líquida, a participação de capital de terceiros e a composição do

endividamento conseguiram explicar 38,02% do valor de mercado das empresas. O

ROI e a CE obtiveram efeitos positivos, enquanto o ROE, a PCT e a ML obtiveram

24

efeitos negativos no valor de mercado das empresas brasileiras de capital aberto

listadas na BM&FBovespa.

Observou-se também que os indicadores econômico-financeiros de valor

patrimonial por ação (VPA), lucro por ação (LPA), taxa de câmbio (TXC), Produto

Interno Bruto em logaritmo (PIB_LOG), Liquidez geral (LG), endividamento geral

(EG) e Giro do ativo (GA) demonstraram não ter efeito significativo sobre o valor de

mercado das empresas analisadas. Fato que não os torna inferior, apenas realçou a

subjetividade do mercado na avaliação de empresas dentre o período analisado.

Pode ser que dentre outra amostragem de empresas, em diferente período, esses

indicadores tenham valor significativo.

Assim, o valor de mercado de uma empresa é bastante relativo e nem sempre

está de acordo com o seu valor patrimonial, mas sim, nas projeções futuras de

retorno e oportunidade de crescimento do negócio. Se a procura/ demanda de ações

for maior que o número de ações disponíveis, o valor da empresa pode aumentar

ainda mais.

As variáveis explicativas de valor de mercado, conforme já mencionado em

outros artigos, sofrem efeito dos seus indicadores econômico-financeiros, contudo,

dependendo do setor de atividade e porte da empresa, essas variáveis podem

possuir diferentes efeitos, o que causa assimetria nos resultados. Portanto, sugere-

se para os próximos estudos um número maior de empresas e período analisado,

discriminando ou eliminando empresas atípicas para que elas não venham impactar

nos resultados encontrados.

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