Livro Proprietário-mercado Financeiro

7/23/2019 Livro Proprietário-mercado Financeiro

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Mercado Financeiro

2015



Editorial

© UniSEB © Editora Universidade Estácio de SáTodos os direitos desta edição reservados à UniSEB e Editora Universidade Estácio de Sá.

Proibida a reprodução total ou parcial desta obra, de qualquer forma ou meio eletrônico, e mecânico, fotográco e gravação ouqualquer outro, sem a permissão expressa do UniSEB e Editora Universidade Estácio de Sá. A violação dos direitos autorais é

punível como crime (Código Penal art. 184 e §§; Lei 6.895/80), com busca, apreensão e indenizações diversas (Lei 9.610/98 – Leidos Direitos Autorais – arts. 122, 123, 124 e 126).

Comitê Editorial Durval Corrêa Meirelles

Juarez Jonas Thives Júnior Ornella Pacíco

Jair do Canto Abreu Júnior Andreia Marques Maciel

Autora do Original Beatriz Selan



S u m á r i o

Mercado Financeiro

Capítulo 1: Sistema Financeiro Nacional

e os Mercados Financeiros .............................. 7

Objetivos de sua aprendizagem ................................. 7Você se lembra? ................................................................ 7

Introdução .............................................................................. 8

1.1 Origem e Evolução Histórica do SFN .................................. 9

1.2 Estrutura atual do SFN ............................................................ 12

1.3 Subsistema Normativo ................................................................. 15

1.4 Subsistema Intermediação ................................................................ 19

1.5 Instituições de Liquidação e Custódia ................................................. 20

1.6 Organismos Internacionais do Sistema Financeiro Internacional ........... 23

1.7 Mercados Financeiros e seus instrumentos ............................................... 26

Atividades ............................................................................................................ 40

Reflexão .................................................................................................................. 40

Leitura recomendada ................................................................................................ 40

Referências ................................................................................................................. 41

No próximo capítulo .................................................................................................... 43

Capítulo 2: Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas ... 45Objetivos de sua aprendizagem ..................................................................................... 45

Você se lembra? .............................................................................................................. 45

Introdução ...................................................................................................................... 46

2.1 Definição de risco ................................................................................................... 46

2.2 Demais informações sobre risco ............................................................................ 51

2.3 Títulos de renda fixa e suas características .......................................................... 53

Atividades .................................................................................................................. 73

Reflexão .................................................................................................................. 73

Leitura recomendada ........................................................................................... 74

Referências ...................................................................................................... 77

No próximo capítulo ..................................................................................... 77

Capítulo 3: Mercados Acionistas e suas Importâncias ....................... 79

Objetivos de sua aprendizagem ............................................................ 79

Você se lembra? ................................................................................ 79

Introdução ..................................................................................... 803.1 Sobre ações e seus tipos.................................................... 82

3.2 Forma de circulação das ações e os rendimentos dosacionistas ....................................................................... 89



Rendimentos das Ações e Risco ..................................................................................... 90

3.3 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento ............................. 96

3.4 Abertura de capital: integrantes e processo .............................................................. 97

3.5 O mecanismo do Tag along ................................................................................... 102

3.6 As Bolsas de Valores .............................................................................................. 103Atividades ..................................................................................................................... 112

Reflexão ........................................................................................................................ 113

Leitura recomendada ..................................................................................................... 113

Referências .................................................................................................................... 114

No próximo capítulo ..................................................................................................... 115

Capítulo 4: Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais ........ 117

Objetivos de sua aprendizagem .................................................................................... 117

Você se lembra? ............................................................................................................ 1174.1 O que é risco .......................................................................................................... 118

4.2 Teoria dos Mercados Eficiente ............................................................................... 119

4.3 Risco total ............................................................................................................. 121

4.4 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor:teoria da preferência ...................................................................................................... 123

4.5 Teoria do Portfólio: retorno esperado .................................................................... 124

4.6 O que é um investidor institucional? ..................................................................... 126

Atuação dos Investidores Institucionais........................................................................ 1264.7 ANBIMA ................................................................................................................ 153

Atividades ..................................................................................................................... 153

Reflexão ........................................................................................................................ 153

Leitura recomendada ..................................................................................................... 153

Referências .................................................................................................................... 154

No próximo capítulo ..................................................................................................... 155

Capítulo 5: Avaliações de Ações e Mercados Derivativos ........................................ 157

Objetivos da sua aprendizagem .................................................................................... 157Você se lembra? ............................................................................................................ 157

5.1 Modelos de avaliação de ações .............................................................................. 158

5.2 Mercado de derivativos .......................................................................................... 166

5.3 Tipos de mercados derivativos ............................................................................... 170

5.4 Mercado de ouro no Brasil ..................................................................................... 179

Atividades ..................................................................................................................... 180

Reflexão ........................................................................................................................ 180

Leitura recomendada ..................................................................................................... 181Referências .................................................................................................................... 182

Gabarito......................................................................................................................... 183



A p r e

s e n t a ç

ã oPrezados(as) alunos(as)

Bem vindo(a) à disciplina Mercado Fi-

nanceiro! Ela é de fundamental importância para os alunos que serão futuros gestores. Seuobjetivo é levar o aluno a conhecer o funcionamen-

to do sistema nanceiro brasileiro e dos processos deintermediação nanceira. Estudar os principais métodos

de avaliação de carteira de títulos que proporcionem a me-lhor relação risco e retorno na gestão de investimentos.

Sua importância é visualizada com maior intensidade quando

se pensa na crescente globalização dos mercados nanceiros, principalmente dos mercados de capitais, em que o setor empresa-

rial vem exigindo maiores responsabilidades prossionais e uma só-lida formação acadêmica, sob os pontos de vista teórico e prático nas

técnicas de administração de investimentos e na avaliação de riscos decarteiras de títulos e valores mobiliários, visando a otimização de seusresultados nanceiros.

Neste cenário a disciplina Mercado Financeiro passa a ser de fundamen-tal importância para os alunos do curso de Administração. Além da com- preensão do funcionamento do mercado nanceiro brasileiro, será ofere-cido todo o instrumental analítico para as alternativas de investimentosnos principais ativos transacionados nos mercados monetário, de crédito,de capitais e cambial e, também, a metodologia da moderna teoria decarteira eciente com a nalidade de avaliar, medir e quanticar o riscode uma carteira de ações.

A disciplina proporciona o estabelecimento de relações interdiscipli-nares com os conteúdos de outras disciplinas, tais como:

- Matemática para Negócios;- Matemática Financeira;

- Estatística;- Administração Financeira.





C a p í

t u l o

1

Neste capítulo, vamos estudar a

estrutura do sistema nanceiro nacional

(SFN) e as principais características das ins-tituições que o compõem. Você vai ver que estasinstituições são responsáveis pela realização dos

uxos de recursos nanceiros entre os poupadores etomadores de recursos.

Você vai entender também, que é necessário o conheci-mento do sistema nanceiro devido à importância que o

mesmo exerce na economia e no segmento empresarial do país,

demonstrando como isto pode reetir na sua vida pessoal e pro-ssional.

Além disso, você vai conhecer alguns dos principais mercadosnanceiros e suas oportunidades de nanciamento para as diversas

necessidades dos gestores.• Conhecer a denição do Sistema Financeiro Nacional e a sua evolu-

ção no Brasil;

• Entender quais as instituições são responsáveis pela legislação e regu-lamentação;• Entender o papel e os mecanismos necessários para o bom funciona-

mento do sistema e as instituições de intermediação;• Conhecer os mercados nanceiros e seus principais instrumentos.

De ter feito algum nanciamento ou leasing de um imóvel ou de um ve-ículo? Estas são operações realizadas por instituições especializadas emoferecer este tipo de crédito para os agentes econômicos decitários,

como as nanceiras, as sociedades de arrendamento mercantil e, omais comum hoje em dia, os bancos múltiplos.

Introdução O Sistema Financeiro Nacional (SFN) pode ser deni-

do como o conjunto de instituições nanceiras, que tem natransferência de recursos dos agentes poupadores para os

agentes tomadores de recursos, sua principal função,



8

Mercado Financeiro

P r o i b i d a a r e p r o d u ç ã o – © U n i S E B

por meio da qual nancia o crescimento da economia. Logo, torna-se evi-dente a função, tanto econômica, quanto social, desse sistema.

A intermediação nanceira, por meio da qual é possível alocar osrecursos excedentes aos poupadores às mãos dos agentes tomadores, que

buscam tais recursos para nanciar seus projetos de investimentos, per -mite que todos os participantes deste mercado se encontrem em melhorsituação, isso porque, os poupadores auferem rendimentos como paga-mento pelos empréstimos e os tomadores conseguem fazer suas atividadese projetos se desenvolverem e funcionarem.

De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), a necessidade de conheci-mento do SFN é crescente ao longo do tempo, explicada pela importância

que o segmento empresarial de um país exerce na economia, como tam- bém, pela maior complexidade que suas operações vem apresentando.A evolução histórica do Sistema Financeiro Nacional pode ser divi-

dida em quatro grandes fases, que serão abordadas a seguir.O principal objetivo do sistema nanceiro nacional (SFN), segundo

Faria (2003, p. 1) é aproximar tomadores e aplicadores de recursos da ma-neira mais segura, objetiva e transparente possível.

Sua estrutura oferece aos agentes econômicos segurança e rapidez

nas operações de troca de recursos e alternativas variadas na destinaçãodestes recursos, promovendo o desenvolvimento equilibrado do país.

Assaf Neto (2003, p. 74), complementa que, por meio do SFN, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para investimentos eagentes capazes de gerar poupança e, consequentemente, em condições denanciar o crescimento da economia.

Mas como a maior fatia de todo dinheiro que nela circula está nos

bancos – parte mais importante do SFN –, toda atividade da economia,obviamente, é obrigada a passar por eles (FARIA, 2003, p.1).Assim, os bancos possuem diversos produtos nanceiros a m de

movimentar esta fatia de dinheiro, seja produtos para tomadores de recur-sos, por empréstimo para capital de giro, como produtos para os agentesaplicadores de recursos, a caderneta de poupança.



9

Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros – Capítulo 1

E A D - 1 5 - M e r c a d o F i n a n c e i r o

– P r o i b i d a a r e p r o d u ç ã o – © U

n i S E B

Sistema nanceiro é composto por instituições econômicas que ajudama promover o encontro entre poupadores (aqueles que consomem menos do que

ganham) e os investidores (aqueles que precisam de dinheiro emprestado). Quando umpaís poupa grande parte do seu produto, isso signica que mais recursos nanceiros estarão

disponíveis para futuros investimentos em capital, gerando maior produtividade e melhoriano padrão de vida do país. Portanto, o Sistema Financeiro transfere recursos escassos depoupadores para tomadores de empréstimo.

A título de ilustração, o Banco Central oferece a evolução da quanti-dade de instituições dentro do SFN. Percebemos uma tendência à reduçãona quantidade de instituições, o que pode indicar dois processos: fusõesde intermediários nanceiros ou enxugamento das agências em decorrên-

cia da crise nanceira de 2009 (Gráco 1.1). Essa redução é da ordem de15% em relação ao número de instituições em 2009.

24002339

2295

2218

2088

19

2300

2200

2100

2000

1900

18002009 2010 2011 2012 2013

Fonte: Banco Central do Brasil (2014)

O que é SFN, então? É um conjunto de instituições responsáveis pela captação de recursos nanceiros, pela distribuição e circulação de va-lores e pela regulação de processo. Na próxima seção, conheceremos um pouco da sua origem e da sua evolução histórica.

1.1 Origem e Evolução Histórica do SFN As quatro grandes fases que marcaram a evolução histórica do siste-

ma nanceiro nacional foram (BRITO, 2005, p. 2):

1. Da Família Real até a Primeira Guerra Mundial (1808 – 1914).2. Da Primeira Guerra Mundial até a Segunda Guerra Mundial

(1914 – 1945).



10

Mercado Financeiro


3. Após a Segunda Guerra Mundial até a Grande Reforma Finan-ceira (1.945 – 1.964).

4. Da Grande Reforma Financeira até hoje (1.964 – nossos dias).Os principais eventos que marcaram a primeira fase foram: a

abertura dos portos, com acordos comerciais diretamente entre as partesenvolvidas; a criação do Banco do Brasil; e em decorrência do comérciointernacional, a permissão para instalação de bancos estrangeiros no país.

Os principais eventos da segunda fase foram: a criação da InspetoriaGeral de Bancos em 1.920; a criação da Câmara de Compensação em 1.921;e o fortalecimento dos critérios e normas para atividade de intermediação -nanceira, com consequente crescimento da atividade bancária no país.

Com relação aos principais eventos ocorridos na terceira fase, o au-tor cita a criação, em 1.945, da Superintendência da Moeda e do Crédito(Sumoc), com função de supervisão e controle do mercado monetário,dividindo com o Banco do Brasil as demais funções executivas de auto-ridade monetária, em período que se estendeu por quase duas décadas;a criação do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social(BNDES), com o objetivo de fornecer créditos de longo prazo; e substi-tuição de importação, processo nanciado principalmente pelo BNDES.

Por m, entre os eventos da quarta fase estão:• Aprovação da Lei 4.595, de 31 de dezembro de 1.964 – Lei de

Reforma Bancária;• Criação do Banco Central;• Organização do Sistema Financeiro, sendo composto por: Ban-

co Central, Conselho Monetário Nacional, Banco do Brasil edemais instituições nanceiras públicas e privadas;

• Aprovação da Lei 4.728 – Lei da Regulamentação do Mercadode Capitais;• Em 21 de setembro de 1.988, foram estabelecidos os ban-

cos múltiplos, consolidando diversas atividades nanceirassob uma única entidade jurídica, por meio da Resolução1.524/1.988;

• Em 22 de abril de 2.002, iniciou-se um novo sistema de paga-mentos brasileiro, reduzindo o risco de liquidação nanceira

das transações bancárias e transferindo para o setor privado orisco de crédito do Banco Central com instituições nanceirasque apresentam saldo negativo na conta de reservas bancárias.

A seguir, será apresentada a atual estrutura do Sistema Financeiro Nacional.



11




n i S E B

Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006) evidenciam que até 1964,nosso SFN não era exatamente estruturado como mostra a evolução an-terior. Ele só se regulou como o sistema que conhecemos hoje em decor-rência das leis que possibilitaram seu reordenamento. O quadro 1.1 seguir

apenas sumariza como se deu esse reordenamento considerando os ins-trumentos necessários (ou seja, as leis que surgiram) e a solução colocada pela adoção de tal legislação.

Lei da Correção Mone-tária (Lei 4.357/64)

Instituiu normas para a indexação dos débitos scais,criou títulos públicos federais com cláusula de correçãomonetária (ORTN) que seriam destinados a antecipar

receitas, cobrir décits públicos e promover investimentos.

Lei do Plano Nacionalde Habitação (Lei

4.380/64)

Criou-se o Banco Nacional de Habitação (BNH) que cariaresponsável pela gestão do Sistema Brasileiro de Poupan-ça e Empréstimo (SBPE) voltado ao incentivo à constru-ção civil e obras de saneamento e infraestrutura urbana.

Ficaria responsável por instrumentos próprios de captaçãode recursos como as Letras Hipotecárias, as Letras Imo-biliárias e as Cadernetas de Poupança. Posteriormente,foram adicionados os recursos do Fundo de Garantia por

Tempo de Serviço – FGTS.

Lei da Reforma doSistema Financeiro

Nacional

(Lei 4.595/64)

Criação do Conselho Monetário Nacional (CMN) e do Ban-co Central do Brasil. Criação das normas operacionais, asrotinas de funcionamento e procedimentos de qualicação

das entidades do SFN no subsistema intermediação.

Lei do Mercado deCapitais (Lei 4.728/65)

Criação de normas e regulamentos básicos para a estru-turação do sistema de investimentos destinado a apoiaro desenvolvimento nacional e à crescente demanda por

crédito.

Lei da CVM (Lei6.385/67)

Criação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) paracuidar da responsabilidade de regulamentar e scalizar asatividades relacionadas ao mercado de valores mobiliários

como ações, debêntures etc.

Lei das S.A. (Lei6.404/76)

Criação de regras claras para as características, forma deconstituição, composição acionária, estrutura de demons-

trações nanceiras, obrigações societárias, direitos edeveres de acionistas e órgãos estatutários e legais.



12

Mercado Financeiro


Nova Lei das S.A. (Lei10.303/01), Decreto

3.995 e MP 8, todos de31/10/2002

Consolidação dos dispositivos da Lei da CVM e da Leidas S.A., melhorando a proteção aos minoritários e dando

força à atuação da CVM como órgão regulador e sca-lizador do mercado de capitais, incluindo os fundos de

investimento e os mercados de derivativos.

Resolução CMN 3.040de 28/11/2002

Criação de regras para disciplinar os requisitos e proce-dimentos para a constituição, autorização para funciona-mento, transferência de controle societário e reorganizaçãosocietária, bem como o cancelamento da autorização parafuncionar de instituições nanceiras e demais entidadesequiparadas que precisam de autorização prévia do BCpara operar no país.

Adaptado de Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006)

1.2 Estrutura atual do SFN De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), todo processo de desen-volvimento de uma economia exige a participação crescente de capitais,que são identicados por meio da poupança disponível em poder dosagentes econômicos e direcionados para os setores produtivos carentes derecursos mediante intermediários e instrumentos nanceiros.

O sistema nanceiro nacional é constituído por um subsistema nor -mativo e por um subsistema de intermediação, conforme gura a seguir:

Sistema Financeiro

Nacional (SFN)

Subsistema

normativo

Subsistema deintermediação

Fonte: Desenvolvido pelo autor

Para Assaf Neto (2011, p. 37), por meio do subsistema de interme-diação, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para in-vestimento e os agentes capazes de gerar poupança e, consequentemente,

em condições de nanciar o crescimento da economia. O subsistema nor -mativo é responsável por scalizar as atividades desenvolvidas por essesubsistema de intermediação.



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n i S E B

Segundo classicação de Cavalcante, Misumi e Rudege (2009, p. 36),o subsistema normativo regula e controla o subsistema de intermediação.Regulação e controle são exercidos por meio de normas legais, expedidas pela autoridade monetária, ou pela oferta seletiva de crédito levada a efei-

to pelos agentes nanceiros do governo. Já o subsistema de intermediaçãoé constituído pelas instituições nanceiras públicas ou privadas, que atu-am no mercado nanceiro.

A seguir serão apresentadas as estruturas detalhadas dos dois subsistemas.O SFN, segundo Assaf Neto (2003, p. 75), pode ser entendido como

um conjunto de instituições nanceiras e instrumentos nanceiros quevisam, em última análise, transferir recursos dos agentes econômicos su-

peravitários para os decitários.O sistema nanceiro possui uma função econômica e social em funçãodeste processo de distribuição de recursos no mercado, em que a poupançadisponível será direcionada para os setores produtivos carentes de recursos.

O SFN é dividido em dois grandes subsistemas: normativo e de in-termediação.

O subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercadonanceiro e de suas instituições, scalizando e regulamentando suas atividades.

Estas atividades são executadas pelo Conselho Monetário Nacional(CMN) e pelo Banco Central do Brasil (BACEN). A Comissão de ValoresMobiliários (CVM) é um órgão normativo de apoio, atuando mais espe-cicamente no controle e scalização do mercado de valores mobiliários(ações e debêntures).

Compõem ainda este sistema, três outras instituições nanceiras queapresentam um caráter especial de atuação, assumindo certas responsabi-

lidades próprias no mercado nanceiro: o Banco do Brasil (BB), o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e da CaixaEconômica Federal (CEF).

O subsistema de intermediação é composto de várias instituiçõesclassicadas em bancárias e não bancarias, de acordo com a capacidade queapresentam de emitir moeda, instituições auxiliares do mercado, e instituiçõesdenidas como não nanceiras, porém integrantes do mercado nanceiro.

Faz parte também dessa classicação o Sistema Brasileiro de Pou-

pança e Empréstimos (SBPE), cujos recursos captados são investidos noâmbito do sistema de habitação.



14

Mercado Financeiro


Comissões

consultivas

Conselho monetário

nacional – CMN

Banco Central do

Brasil – Bacen

Comissão de valores

mobiliários – CVM

Instituições

especiais

S u b s i s t e m a

n o r m a t

i v o

Caixa Econômica

Federal – CEF

Banco Nacional deDesenvolvimento

Econômico e

Social – BNDES

Instituições financeiras

bancárias

Institições financeiras

não bancárias

Sistema Brasileiro de

Poupança e Empréstimo – SBPE

Instituições

auxiliares

Instituições

não financeiras

Banco do

Brasil – BB

S u b s i s t e m a d o

i n t e r m e d i a ç ã o

S i s t e m a f i n a n c e i r o

n a c i o n a l

Figura 2 – Estrutura do Sistema Financeiro Nacional

Fonte: Assaf Neto (2003, p.76)

A seguir, você irá conhecer detalhadamente, as principais característicasde cada uma das instituições que compõem o Sistema Financeiro Nacional.

Essa diferenciação das instituições do sistema nanceiro nacionalfacilita o entendimento, então, de cada uma das suas funções. É importan-

te destacar que, seja no subsistema normativo seja no subsistema interme-diação, a preocupação maior é favorecer o encontro dos agentes econômi-cos superavitários e decitários de modo a ampliar a riqueza do país.



15




n i S E B

Conforme citado por muitos autores (FORTUNA, 2013; OLIVEI-RA et ali, 2006; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005), o encontrodesses dois agentes intensica o investimento do país, em decorrência dautilização de recursos monetários para os mesmos, e amplia a renda e o

produto nacional do país. Veremos nas demais seções quais são os papéiscentrais desses subsistemas e as instituições integrantes deles (comentan-do-as inicialmente).

É interessante caracterizar as instituições pertencentes à estrutura doSFN: intermediários nanceiros e as instituições auxiliares. As primeiras, segundo

Fortuna (2013) captam poupança diretamente do público por meio de iniciativa e responsa-

bilidade próprias na aplicação desses recursos junto aos agentes decitários. São exemplosdessa categoria os bancos. Já as instituições auxiliares colocam em contato os poupadores

com os investidores facilitando o acesso destes àqueles, como as bolsas de valores.

1.3 Subsistema Normativo A estrutura do subsistema normativo pode ser representada confor-

me gura a seguir:

Conselho Monetário

Nacional

(CMN)

Banco Central

(Bacen)

Comissão Valores

Mobiliários

(CVM)

Instituições

Especiais

B.B.

BNDES

CEF

Subsistema

Normativo

Figura 3 – Estrutura do subsistema normativo

Fonte: Desenvolvido pelo autor



16

Mercado Financeiro


Ações são títulos de proprieda-

de que representam uma parcela docapital social de uma entidade. Debêntu-

res são obrigações de longo prazo, tambémemitidas por sociedades anônimas, mas com

características de título de dívida, uma vez quecostumam pagar juros periódicos e o principal

no vencimento.

Assaf Neto (2011, p. 38) arma queo subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado -nanceiro e de suas instituições, sca-

lizando e regulamentando suas ati-vidades por meio, principalmente,do Conselho Monetário Nacional(CMN), órgão normativo máximo,e do Banco Central do Brasil (Ba-cen). A Comissão de Valores Mobili-ários (CVM) é um órgão normativo de

apoio ao sistema nanceiro, atuando maisespecicamente no controle e scalização domercado de valores mobiliários (ações e debêntures). O mercado de valoresmobiliários será estudado com detalhes nos próximos capítulos.

Ainda, segundo o mesmo autor, no subsistema normativo enqua-dram-se três outras instituições nanceiras que apresentam um caráterespecial de atuação, assumindo certas responsabilidades próprias e intera-gindo com vários outros segmentos do mercado nanceiro, como é o caso

do Banco do Brasil (BB), do Banco Nacional de Desenvolvimento Econô-mico e Social (BNDES) e da Caixa Econômica Federal (CEF).

Portanto, o Subsistema Normativo é o grande responsável pelaelaboração das regras e normas que deverão ser cumpridas pelas demaisinstituições nanceiras, bem como scalizá-las. Também fazem parte des-se subsistema, de acordo com Fortuna (2013), o Conselho de Recursos doSFN, a Superintendência de Seguros Privados e a Secretaria de Previdên-

cia Complementar.Sinteticamente, o órgão máximo do SFNé o Conselho Monetário Nacional (CMN)que, por excelência, não tem funçõesexecutivas, sendo o principal responsá-vel pela direção da política monetária,creditícia e cambial do país. Ele foicriado pela Lei 4.595/1964 e sofreu

algumas alterações na sua composiçãoao longo dos anos. Fortuna (2013) evi-dencia que podemos entendê-lo como umConselho de Política Econômica do país. A

Conexão:

Para conhecer maissobre o Subsistema Normativo,

acesse o site do Banco Central em

<http://www.bcb.gov.br/?sfncompev> .



17




n i S E B

Medida Provisória 542/1994 que dispõe sobre o Plano Real, simplicou acomposição do CMN como vista anteriormente. Isso ocorreu porque an-teriormente o conselho tinha uma quantidade variável de membros, sendoque no Governo de Castelo Branco ele era composto por seis membros e

no Governo Itamar até o surgimento do Plano Real ele era composto portreze membros.

Um dos mais importantes objetivos do conselho é estabelecer asmetas de inação e, sob a Lei 12.543/2011, fundar, para ns de políticamonetária e cambial, as condições especícas para a negociação de con-tratos de derivativos, estabelecendo limites, compulsórios e denindo as próprias características dos contratos existentes e criando novos (FORTU-

NA, 2013).Além disso, o conselho cou responsável por todo um conjunto deatribuições especícas destacando-se:

• Autorização de emissão de papel-moeda;• Aprovação dos orçamentos monetários preparados pelo Banco

Central;• Fixação de diretrizes e normas de política cambial;• Disciplinar o crédito em suas modalidades e as formas das ope-

rações creditícias;• Criação de limites para a remuneração das operações e serviços bancários ou nanceiros;

• Determinação da taxa de recolhimento compulsório das insti-tuições nanceiras;

• Regulação sobre as operações de redesconto de liquidez; e• Estabelecer ao Banco Central o monopólio de operações cam-

biais quando o Balanço de Pagamentos exigir.O site do Banco Central indica que, juntamente com o CMN, fun-ciona a Comissão Técnica da Moeda e do Crédito (Comoc) como órgãode assessoramento técnico na formulação da política da moeda e do cré-dito do País. A Comoc manifesta-se previamente sobre os assuntos decompetência do CMN.

O segundo órgão mais importante do SFN é o Banco Central (BC)que é o órgão executivo central do sistema nanceiro, sendo responsável

pelo cumprimento das disposições legais sobre o funcionamento do sis-tema decididas no CMN. O BACEN tem, portanto, uma função de sca-lizador do Sistema Financeiro Nacional, bem como Além disso, segundoFortuna (2013), são funções do BACEN:



18

Mercado Financeiro


• Controlar o uxo de capitais estrangeiros, garantindo que tenhaum correto funcionamento para o mercado cambial;

• Determinar periodicamente, via COPOM (Comitê de PolíticaMonetária), a taxa de juros de referência para operações de um

dia com títulos públicos (taxa Selic);• Formalizar e institucionalizar de forma complementar ao

COPOM, via Comitê de Estabilidade Financeira (Comef), os processos par a discussão interna via divulgação do Relatóriode Estabilidade Financeira e apresentando sua visão do sistemananceiro e suas condições de risco.

Podemos resumir, então, as tarefas do BC como sendo o

• Banco dos Bancos: com recolhimento de depósitos compulsó-rios e redescontos de liquidez;• Gestor do Sistema Financeiro Nacional: criador das normas,

autorizações, scalizações e intervenções;• Executor da Política Monetária: com a determinação da taxa

Selic, o controle dos meios de pagamento preocupando-se coma liquidez no mercado e a determinação do orçamento monetá-rio e os instrumentos da política monetária;

• Banco Emissor: responsável pela emissão do meio circulante(moeda) e preocupação com o saneamento desse meio circu-lante;

• Banqueiro do Governo: nanciando o Tesouro Nacional comemissão de títulos públicos, administrando as dívidas públicasinterna e externa, sendo o Gestor e Fiel Depositário das reser-vas internacionais do país, e sendo o representante no Sistema

Financeiro Internacional; e• Centralizador do Fluxo Cambial: criador das normas, autoriza-ções, registros e scalização/intervenção do mercado cambial.

Já a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) pode ser entendidacomo uma autoridade de apoio no SFN, segundo Fortuna (2013), que éresponsável por regular e scalizar o mercado de capitais e as sociedadesde capital aberto do país. A CVM foi criada pela Lei 6.385/1976 para

regular e scalizar o mercado de capitais, principalmente às sociedadesde capital aberto. É, portanto, um órgão normativo do SFN voltado parao desenvolvimento, a disciplina e a scalização do mercado de valoresmobiliários não emitidos pelo sistema nanceiro e pelo Tesouro Nacional.





20

Mercado Financeiro


ciedades anônimas e compreendem os bancos comerciais, os múltiplos eas caixas econômicas.

Oliveira et alii (2006) arma que suas funções são oferecer créditoàs empresas; criar moeda (sem que seja por meio de impressão de moeda,

atividade própria do Banco Central); prestar serviços às pessoas físicase jurídicas como o recebimento de cheques, prestação de serviços de co- brança, contas a pagar, arrecadação de tributos, custódia de títulos, servi-ços relacionados ao câmbio etc.

Por outro lado, as instituições não bancárias são aquelas que nãorecebem depósitos à vista e trabalham com ativos não monetários comoações, letras de câmbio, certicados de depósitos bancários (CBD), de-

bêntures etc. Essas instituições são conhecidas da população e geralmentesão formadas por corretoras, bancos de investimento, nanceiras, socieda-des de arrendamento mercantil etc.

Para facilitar, o quadro 1.2 abaixo indica os tipos de integrantes -nanceiros e não nanceiros desse subsistema.

Bancos Comerciais Bancos de Investimento Bolsas de Valores

Bancos Múltiplos Bancos de Desenvolvimento Sociedades Corretoras

Caixas Econômicas

Sociedades de crédito,nanciamento e investimen-tos. Sociedades de crédito

imobiliário

Bolsas de Mercadorias eFuturos

Sociedades de Arrendamen-to Mercantil

Sociedades Distribuido-ras de títulos e valores

mobiliários

Cooperativas de crédito

Sociedades corretoras

de câmbioInstituições Não Financeiras: Fomento Mercantil e Sociedades Seguradoras

Quadro 1.2 – Instituições do subsistema intermediação

1.5 Instituições de Liquidação e Custódia De acordo com Assaf Neto (2003, p. 107), grande parte dos títulos

públicos e privados negociados no mercado monetário são escriturais, ouseja, não são emitidos sicamente, exigindo maior organização em sua

liquidação e transferência.



21




n i S E B

A foicriada em outubro

de 2009 como resultado

da união da ANBID – AssociaçãoNacional dos Bancos de Investimento

com a ANDIMA – Associação Nacionaldas Instituições do Mercado Financeiro erepresenta 325 associados, entre bancos

comerciais, múltiplos e de investimento, asset

managements, corretoras, distribuidorasde valores mobiliários e consultores de

investimento

Desta maneira, todas as negociações referentes a estes valores sãocontroladas e custodiadas por dois sistemas especiais, denominados deSelic e Cetip.

1.5.1 Selic - Sistema especial de Liquidação e Custódia Segundo o Banco Central do Brasil, o Selic é o depositário central

dos títulos emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Banco Central do Bra-sil e nessa condição processa, relativamente a esses títulos, a emissão, oresgate, o pagamento dos juros e a custó-dia. Reforçando, todos os títulossão escriturais, isto é, emitidos

exclusivamente na forma ele-trônica.Este sistema cons-

titui-se de um grandecomputador, que, segundoAssaf Neto (2003, p. 107),tem por nalidade controlare liquidar nanceiramente as

operações de compra e vendade títulos públicos e manter suacustódia física e escritural. O sistema,que é gerido pelo Banco Central do Brasil e é por ele operado em parceriacom a ANBIMA - Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Fi-nanceiro e de Capitais.

Participam do sistema, na qualidade de titular de conta de custódia,

além do Tesouro Nacional e do Banco Central do Brasil, bancos comer-ciais, bancos múltiplos, bancos de investimento, caixas econômicas, dis-tribuidoras e corretoras de títulos e valores mobiliários, entidades opera-doras de serviços de compensação e de liquidação, fundos de investimentoe diversas outras instituições integrantes do Sistema Financeiro Nacional.

Tratando-se de um sistema de liquidação em tempo real, a liquida-ção de operações é sempre condicionada à disponibilidade do título ne-gociado na conta de custódia do vendedor e à disponibilidade de recursos

por parte do comprador. Se a conta de custódia do vendedor não apresen-tar saldo suciente de títulos, a operação é mantida em pendência pelo prazo máximo de 60 minutos ou até 18h30, o que ocorrer primeiro.



22

Mercado Financeiro


Vendedor Comprador Banco

Central

14

23

Comprador Vendedor Banco

Central

41

32

1. Compra de títulos associada com operação compromissada in

2. Volta de operações compromissadas intradia associada com

venda de títulos

Títulos Fundos

Figura 4 – Diagrama Selic – Exemplos de operações associadas

Fonte: Banco Central do Brasil

1.5.1.1 Cetip – Central de Custódia e de LiquidaçãoFinanceira de Títulos Privados

A Cetip é depositária principalmente de títulos de renda xa pri-vados, como por exemplo, CDB, RDB, CDI, Debêntures, etc, além detítulos públicos estaduais e municipais e títulos representativos de dívidasde responsabilidade do Tesouro Nacional, de que são exemplos os rela-cionados com empresas estatais extintas, com o Fundo de Compensação

de Variação Salarial - FCVS, com o Programa de Garantia da AtividadeAgropecuária - Proagro e com a dívida agrária (TDA).Segundo o Banco Central do Brasil, na qualidade de depositária, a

entidade processa a emissão, o resgate e a custódia dos títulos, bem como,quando é o caso, o pagamento dos juros e demais eventos a eles relacio-nados.

Com poucas exceções, os títulos são emitidos escrituralmente, istoé, existem apenas sob a forma de registros eletrônicos (os títulos emitidos

em papel são sicamente custodiados por bancos autorizados). As opera-ções de compra e venda são realizadas no mercado de balcão, incluindoaquelas processadas por intermédio do CetipNet (sistema eletrônico denegociação).



23




n i S E B

Conhecido ocialmente como Programade Recuperação Europeia foi o principal

plano dos Estados Unidos para a reconstru-

ção dos países aliados da Europa nos anosseguintes à Segunda Guerra Mundial. Fonte:

Wikipédia (http://pt.wikipedia.org/wiki/Pla-

no_Marshall)

1.6 Organismos Internacionais do SistemaFinanceiro Internacional

A globalização e as transações comerciais entre países possibilita-

ram o surgimento de instituições nanceiras internacionais para asseguraras relações de troca entre as moedas e empréstimos dos países. Os orga-nismos internacionais são responsáveis por manter o bom funcionamentodo sistema nanceiro internacional que também tem a função de interme-diar as relações entre poupadores e tomadores de empréstimos em nívelinternacional. Algumas dessas instituições serão conhecidas nessa seção.

1.6.1 Banco Mundial O Banco Mundial, mais conhecido como BIRD – Banco Interna-cional para Reconstituição e Desenvolvimento, foi fundado na década de1940 e possui cem países membros.

De acordo com Carvalho (2007) os re-cursos do Banco Mundial são aportados pelos países membros, a partir dasubscrição de capital, proporcional

à participação do país no comér-cio internacional. Inicialmente,seu objetivo era promover a res-tauração econômica da Europa,complementando os recursosdo Plano Marshall. Com o pas-sar dos anos, passou a ocupar um

papel importante como fonte derecursos de longo prazo para os paísesem desenvolvimento, em projetos de infra-estrutura.

O banco empresta a governos ou a projetos que tenham garantiagovernamental. O crescimento no volume e no montante de transações ea demanda por novas soluções e novos modelos de operação motivarama criação de várias instituições complementares a m de agregar aos seus

propósitos iniciais outras ações capazes de alavancar o desenvolvimentoeconômico.



24

Mercado Financeiro


É um banco responsável por empréstimos com baixas taxas de juros, crédito com taxas de juro zero e nanciamento para países em de-senvolvimento. Eles investem em diversas áreas como educação, saúde,administração pública, infraestrutura, desenvolvimento do setor nancei-

ro privado, da agricultura e da gestão do meio ambiente e dos recursosnaturais.

1.6.2 Banco para Compensações InternacionaisOs aspectos globais da economia atual envolvem as transações

internacionais por empresas multinacionais, governos soberanos e seus bancos centrais. Contudo, essa participação precisa ser conhecida e or-

ganizada por entidades internacionais que favoreçam as transferências derenda entre países em moedas internacionais. Assim, a organização dessesistema nanceiro internacional passa pelo Banco para Compensações In-ternacionais (BIS do inglês Bank for International Settlements).

O BIS é uma organização internacional que fomenta a cooperaçãoentre Bancos Centrais e outras agências de modo a trazer estabilidade mo-netária e nanceira. Ele surgiu em 1930 após as mudanças internacionaisdecorrentes da Crise de 1929, com a quebra da Bolsa de Nova York e as

reparações nanceiras após a 1ª Guerra Mundial. Pode ser considerado ainstituição nanceira internacionais mais velha do mundo e que retém o papel de centralizar as cooperações entre bancos centrais.

Atualmente, a missão do BIS é servir aos Bancos Centrais na busca pela estabilidade nanceira e monetária, permitir cooperação internacio-nal nestas áreas e agir como banco central dos Bancos Centrais. Assim,suas funções são:

• Promover a discussão e facilitar a colaboração entre BancosCentrais;• Oferecer suporte no diálogo entre as autoridades responsáveis pela estabilidade nanceira;

• Conduzir pesquisas sobre problemas de política monetária dos bancos centrais;

• Agir como a principal contrapartida para os bancos centrais nassuas operações nanceiras.





26

Mercado Financeiro


nha. É importante frisar que os EUA têm 18% dos votos o que os dá o di-reito de veto nas decisões mais importantes.

Vale ressaltar que o principal objetivo do FMI é “garantir um siste-ma monetário internacional ordenado, estável, previsível e livre, criando

as bases para o crescimento balanceado do comércio internacional e daeconomia dos países-membros” (FORTUNA, 2013, p. 1053). Ou seja,ele é o supervisor do sistema monetário internacional focando nas polí-ticas monetária e cambial dos países membros, servindo de consultor emmomentos de crise e concedendo crédito quando ocorrem desequilíbriostemporários do balanço de pagamentos dos países membros.

“Mas qual é o tamanho desse fundo?” você deve-se perguntar. Ele é

a soma da subscrição (quotas) de seus membros, que reetem a importân-cia de cada membro na economia mundial – elas são revistas a cada cincoanos e são conhecidas como Special Drawing Rights (SDR). Os SDRs sãoativos de liquidez internacional, criados pelo FMI e que circulam entre os bancos centrais via trocas por moedas fortes com outros países-membro.O gráco 1 abaixo indica o percentual de cada moeda que integra o SDR.O valor do SDR é determinado pelo movimento das taxas de câmbio entreestas moedas.

1.7 Mercados Financeiros e seus instrumentosO que vamos aprender nessa seção envolve os diversos mercados

nanceiros que compõem o SFN. Entende-se por mercados nanceiros omecanismo ou ambiente por meio do qual se produz um intercâmbio deativos nanceiros e se determinam seus preços. São mercados nos quaisos recursos nanceiros são transferidos dos agentes superavitários, isto é,

que tem um excesso de fundos, até aqueles agentes decitários, ou seja,que tem necessidade de fundos.De acordo com Assaf Neto (2003, p. 106), a intermediação nancei-

ra desenvolve-se de forma segmentada, com base em quatro subdivisõesestabelecidas para o mercado nanceiro.

• Mercado Monetário.• Mercado de Crédito.• Mercado de Capitais.

• Mercado Cambial.



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n i S E B

O quadro abaixo sumariza as principais características de cada tipode mercado.

Quadro 1.3 – Características dos mercados nanceiros segundo Pinheiros (2009).

Vamos conhecer um pouco de cada um desses mercados nas próxi-mas seções.

1.7.1 Mercado Monetário Segundo Assaf Neto (2003, p. 107), o mercado monetário encontra-

se estruturado visando o controle da liquidez monetária da economia. Os papéis são negociados nesse mercado tendo como parâmetro de referen-cia a taxa de juros, que se constitui em sua mais importante moeda de

transação. Os papéis que lastreiam as operações do mercado monetário;caracterizam-se pelos reduzidos prazos de resgate e alta liquidez.

Neste mercado, são negociados, os papéis emitidos pelo:• Banco Central do Brasil: voltados à execução da política mo-

netária do Governo Federal.• Tesouro Nacional: emitidos com o objetivo de nanciar o

orçamento público, além de diversos títulos emitidos pelos Es-

tados e Municípios. No mercado monetário ainda são negociados os certicados de de- pósitos internanceiros (CDI), exclusivamente entre instituições nancei-ras, e títulos de emissão privada, como o certicado de depósito bancário(CDB) e debêntures. Estes títulos serão vistos em detalhes no capítulo 2..

1.7.2 Mercado de crédito

Conforme Assaf Neto (2003, p. 118), o mercado de crédito tem porobjetivo fundamental suprir as necessidades de caixa de curto e médio prazos dos vários agentes econômicos, podendo ser por meio de conces-



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Mercado Financeiro


são de empréstimos às pessoas físicas ou por empréstimos e nanciamen-tos às empresas.

As operações desse mercado são, normalmente, realizadas por ins-tituições nanceiras bancárias, mais especicamente bancos comerciais

e múltiplos. Os bancos têm por objetivo principal reforçar o volume decaptação de recursos, percebe-se que suas atividades têm evoluído paraum processo de diversicação de produtos nanceiros, bem como na áreade serviços prestados.

As operações de nanciamento de bens de consumo duráveis pra-ticadas pelas sociedades nanceiras muitas vezes também são incluídasno campo do mercado de crédito. A atuação do mercado torna-se mais

abrangente considerando essa estrutura, pois disponibiliza recursos a mé-dio prazo aos consumidores de bens de consumo, por meio de instituiçõesnanceiras não bancárias.

Composição %

35 –

30 –

25 –

20 –

15 –

10 –

5 –

0 –Setor público Indústria Habitação Rural Comércio PF Outros serviços

2,24,2

24,2 21,5

5,2 6,5

8,7 7,910,2

9,6

31,732,7

17,917,5

• 2008 • 2009

Figura 5 – Direcionamento do crédito para as atividades econômicas

Fonte: Banco Central do Brasil (2014)

Além disso, esse mercado nanceiro é conhecido pelo famoso spre-

ad bancário. Dene-se como spread bancário a diferença entre os jurosque o banco cobra ao emprestar moeda a um agente decitário e a taxa

que ele mesmo paga ao captar dinheiro com um agente superavitário. Essevalor pode variar de acordo com a operação, já que cada uma delas envol-



29




n i S E B

ve certo risco. O Brasil, contudo, é famoso por ter um dos maiores spre-

ads bancários do mundo. O gráco abaixo indica a evolução mensal do spread bancário de 2011 a março de 2014 com dados do Banco Central.

Spread Bancário - Operações de Crédito Livres(até mar/14)

p o n

t o s p e r c e n t u a i s

323028262422201816

141210

m a r 1 1

j u n 1 1

s e t 1 1

d e z 1 1

m a r 1 2

j u n 1 2

s e t 1 2

d e z 1 2

m a r 1 3

j u n 1 3

s e t 1 3

d e z 1 3

m a r 1 4

Gráco 2 – bancário em operações de crédito livres (até março de 2014).

Banco Central do Brasil (2014).

Integra esse mercado, também, o Fundo Garantidor de Crédito(FGC). Também segundo o Banco Central (2014), o FGC é uma entidade privada, sem ns lucrativos, que administra um mecanismo de proteçãoaos correntistas, poupadores e investidores, que permite recuperar os de- pósitos ou créditos mantidos em instituição nanceira, até determinadovalor, em caso de intervenção, de liquidação ou de falência. Ele foi criadocom a Resolução 2.197 de 31 de agosto de 1995 e na Resolução 4.222 de

23 de maio de 2013 deu-se nova redação ao sistema de garantia do FGC.Estão associados ao FGC a Caixa Econômica Federal, os bancosmúltiplos, os bancos comerciais, os bancos de investimento, os bancos dedesenvolvimento, as sociedades de crédito, nanciamento e investimen-to, as sociedades de crédito imobiliário, as companhias hipotecárias e asassociações de poupança e empréstimo, em funcionamento no País, que:

• recebam depósitos à vista, em contas de poupança ou depósitosa prazo;



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Mercado Financeiro


• realizem aceite em letras de câmbio;• captem recursos mediante a emissão e a colocação de letras

imobiliárias, de letras hipotecárias, de letras de crédito imobili-ário ou de letras de crédito do agronegócio; e

• captem recursos por meio de operações compromissadas tendocomo objeto títulos emitidos, após 08.03.2012, por empresaligada.

Ele tem como nalidade, proteger os depositantes e investidores noâmbito do sistema nanceiro, até os limites estabelecidos pela regulamen-tação; contribuir para a manutenção da estabilidade do Sistema Financeiro

Nacional; e contribuir para prevenção de crise bancária sistêmica. Paratanto, o total de créditos de cada pessoa contra a mesma instituição asso-ciada, ou contra todas as instituições associadas do mesmo conglomeradonanceiro, será garantido até o valor de R$ 250.000,00 (duzentos e cin-quenta mil reais).

1.7.3 Mercado de Câmbio A moeda de uma economia é como se fosse um produto negociável

no mercado, que pode ser comprado ou vendido a determinado preço emrelação à outra moeda. A taxa de câmbio representa o valor com que aautoridade monetária de um país aceita negociar sua moeda por meio dacompra ou venda de moeda estrangeira. Assaf Neto (2003, p.53) armaque o Banco Central é o responsável por adquirir moeda estrangeira e por pagar em moeda nacional os exportadores de bens e serviços, assim como,os devedores que tenham obtido empréstimos no exterior.

A taxa de câmbio é o preço, em moeda nacional, de uma unidadede moeda estrangeira. Segundo Passos (2005), é o preço de uma moedaem termos de outra. Obviamente há pelo menos tantas taxas de câmbioquanto moedas estrangeiras. Contudo, a expressão “taxa de câmbio” ge-ralmente indica o preço de uma moeda internacional de referencia que, nocaso brasileiro, é o dólar-norte americano.

Assim, quando falamos que um dólar norte-americano vale R$ 2,00, já estamos expressando a taxa de câmbio entre duas moedas: US$ 1,00 =

R$ 2,00.De acordo com Maia (2011), como a taxa é o preço da moeda, está

sujeita à lei de oferta e da procura. As mesmas forças que, no mercado



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n i S E B

alteram o preço das mercadorias, também afetam a taxa cambial. Porexemplo:

• especulação – especular com moedas é mais fácil do que espe-cular com mercadorias, pois estas são de estocagem mais difícil

e tem menor liquidez;• governos – eles interferem com maior frequência no merca-

do cambial. Segundo Madura (2008), os governos de paísesestrangeiros podem inuenciar a taxa de câmbio de equilíbriode muitas maneiras, como: impondo barreiras ao câmbio e aocomércio estrangeiro, intervindo no mercado de câmbio estran-geiro e afetando variáveis macro, como inação e taxa de juros.

• taxas de juros – elas provocam migrações de capitais, que semovimentam de um país para outro à procura de um lucro maior.Quando a moeda nacional ca muito valorizada, prejudica a expor -

tação. Porém, uma desvalorização da moeda provoca outros problemas,tais como a elevação dos custos dos insumos importados, assim como ocrescimento do endividamento em moedas estrangeiras das empresas na-cionais. Em face disto, os governos passaram a intervir no mercado cambial, muitas vezes com reexos nocivos ao nosso comércio com o exterior

(MAIA, 2011).De acordo com Madura (2008), as oscilações da taxa de câmbio

afetam o valor de uma multinacional porque elas podem inuenciar o mon-tante de entradas no caixa recebido de exportações ou de uma subsidiária eo montante de saídas do caixa necessário para pagar as importações. Umataxa de câmbio mede o valor de uma moeda em unidades de outra moeda.

Quando as condições econômicas mudam, as taxas de câmbio po-

dem mudar consideravelmente. Madura (2008) arma que um declínio novalor de uma moeda é conhecido como desvalorização. Quando o real sedesvaloriza perante o dólar americano, isso signica que o dólar ameri-cano está se fortalecendo em relação ao real. O aumento do valor de umamoeda é conhecido como valorização.

Sistemas de taxas de câmbio De acordo com Madura (2008), os sistemas de taxas de câmbio

podem ser classicados de acordo com o grau em que as taxas de câmbiosão controladas pelo governo. Os sistemas de câmbio normalmente en-tram em uma das seguintes categorias:



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Mercado Financeiro


Sistema de taxa de câmbio fixa Em um sistema de câmbio xo, Maduro (2008) arma que, ou as ta-

xas de câmbio são mantidas constantes ou têm permissão de utuar dentrode limites bem estreitos. Se uma taxa de câmbio começar a oscilar demais,

os governos intervêm para mantê-la dentro dos limites. Em algumas situa-ções, um governo desvalorizará ou reduzirá o valor de sua moeda peranteoutras moedas. Em outras situações, ele valorizará ou aumentará o valorde sua moeda perante outras moedas.

Segundo Madura (2008), as vantagens deste sistema é que as mul-tinacionais podem se envolver com o comércio internacional sem se preocupar com a taxa de câmbio futura, tornando suas tarefas gerenciais

menos difíceis. Uma desvantagem é que ainda há o risco de o governoalterar o valor de uma moeda especíca. Embora uma multinacional nãoesteja exposta às oscilações contínuas de uma taxa de câmbio, enfrenta a possibilidade de que seu governo desvalorize ou valorize sua moeda. Ou-tra desvantagem é que, de um ponto de vista macro, este sistema poderáfazer com que cada país que mais vulnerável às condições econômicasde outros países.

Sistema de taxa de câmbio flutuante livre Em um sistema de taxa de câmbio utuante livre, o valor do câmbio

é determinado pelas forças de mercado sem a intervenção dos governos,ajustando-se sobre uma base contínua em resposta às condições de ofertae demanda dessa moeda.

As vantagens deste sistema é que o país se isola mais da inação eca mais afastado dos problemas de desemprego de outros países. Madura

(2008) arma que uma vantagem a mais deste sistema é que um bancocentral não é requerido para manter as taxas de câmbio constantementedentro de limites especícos. Portanto, não é forçado a implantar uma política de intervenção que possa ter um efeito desfavorável sobre a eco-nomia apenas para controlar as taxas de câmbio.

Madura (2008) comenta que os problemas econômicos de um país podem muitas vezes ser provocados pelas taxas de câmbio utuante livres.Sob um sistema assim, as multinacionais precisarão dedicar recursos subs-

tanciais para medir e gerenciar a exposição às taxas de câmbio utuante.



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n i S E B

F L A V A R O N E | D R E A M S T I M E . C O M

Modalidades de taxas de câmbio Neste tópico vamos fazer um breve comentário sobre algumas mo-

dalidades a respeito de taxas de câmbio.

Taxas Cruzadas (cross rates) Por meio de um exemplo, Maia (2011) explica o conceito de cross

rates: suponhamos que um operador de câmbio queira saber a equivalên-cia do franco suíço (Sw.Fr) com o euro (€). Ocorre que ele só dispõe dataxa dessas duas moedas em relação ao dólar (US$). Assim teríamos:

US$ 1,00 = Sw.Fr 1,4685US$ 1,00 = € 1,5865Logo,

Sw.Fr 1,4685 = € 1,5865Por meio de uma regra de três, saberíamos que Sw.Fr. 1,00 = €1,0803 ou € 1,00 = Sw.Fr. 0,9256. Portanto, a cross rat e é a cotação deduas moedas com base numa terceira.

Taxas prontas (spot) e futuras (forward) Segundo Maia (2011), uma operação de câmbio é realizada com

taxa pronta ( spot ) quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento

em moeda nacional.



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Mercado Financeiro


Exemplo de taxa pronta ( spot ): um importador compra câmbio,hoje, no Banco do Brasil, para liquidar uma importação devendo pagarna data estabelecida. Quando o Banco do Brasil receber o pagamento emmoeda nacional, expedirá a ordem para o exterior.

Quando uma operação de câmbio é realizada com taxa futura( forward ) é quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento emmoeda nacional são feitos além de dois dias da data de fechamento docontrato de câmbio.

Taxas livres e oficiaisTaxa livre, segundo Maia (2011), é aquela xada pela oferta e pro-

cura, formando-se dentro de um mercado totalmente livre. A única inter-venção do governo será comprar ou vender divisas quando a taxa atingir pontos preocupantes. Já a taxa ocial é a taxa xada pelo governo que,mesmo imposta pelas autoridades monetárias, não pode fugir muito darealidade de mercado.

Além disso, quando se fala em tipos de taxas de câmbio, tambémdevemos destacar as denições para câmbio turismo e comercial que sãoas mais comentadas na mídia. O Banco Central (2014) indica que as ter-

minologias câmbio comercial (ou dólar comercial) e câmbio turismo sãousadas no mercado para indicar as diferentes taxas praticadas de acordocom a natureza da operação.

O câmbio turismo é utilizado comumente para classicar as ope-rações relativas à compra e venda de moeda para viagens internacionais,geralmente em espécie. Já o câmbio comercial é usado para as demaisoperações realizadas no mercado de câmbio, tais como: exportação, im-

portação, transferências nanceiras, etc. Essas expressões são utilizadasmesmo quando as operações são realizadas em outras moedas estrangei-ras, como o euro, iene, etc.

Ainda segundo o Banco Central (2014), é importante destacar quea taxa de câmbio pode variar de acordo com a natureza da operação, daforma de entrega da moeda estrangeira e de outros componentes tais comovalor da operação, cliente, prazo de liquidação etc.

1.7.3.1 O mercado de crédito internacional



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n i S E B

A Libor (London Interbank OfferedRate) é a taxa de juros interbancária do

mercado de Londres, comumente utilizadanas operações internacionais de emprésti-

mos. Já a Prime Rate é a taxa de juros cobra-

da pelos bancos americanos de seus clientesclassicados como preferenciais.

É possível relacionar as atuações das empresas via empréstimos nomercado internacional.

De acordo com Carvalho (2007) os em- préstimos bancários internacionais dos

bancos comerciais internacionaistêm como uma das suas principaisfontes de fundos o euromercado.Estes empréstimos são referidoscomo créditos do eurodólar, ou“eurocréditos”.

O diferencial do euromer-

cado é o baixo spread (a diferençade juros entre empréstimos e a re-muneração dos depósitos) que o mer-cado do eurodólar aplica na concessãode empréstimos, cando normalmente abaixode 1% a diferença entre captação e aplicação de recursos.

Eurocréditos, de acordo com Carvalho (2007), são os empréstimos bancários do euromercado para empresas multinacionais, instituições

nanceiras internacionais, governos soberanos e empresas que apresen-tam perl internacional em suas operações vinculadas a euromoeda. Os juros destes empréstimos tomam como referencial a Libor, que é a taxa decaptação do euromercado aplicada aos eurocréditos. Em alguns casos, oeuromercado utiliza também como referencial a taxa de mercado de “di-nheiro” dos Estados Unidos, que é a prime rate.

As operações de eurocréditos possuem prazos de média de seis me-

ses não sendo permitido o pré-pagamento da operação. Os eurocréditossão estruturados em dois segmentos: uma linha de crédito em eurodólar euma linha de crédito garantida rotativa.

1.7.4 Mercado de CapitaisO mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as neces-

sidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversasmodalidades de nanciamentos a médio e longo prazo para capital de giro

e capital xo. É constituído pelas instituições nanceiras não bancárias,instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE)e diversas instituições auxiliares. Os nanciamentos de prazo indetermi-





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n i S E B

empresas carentes de recursos para investimentos de longo prazo. Os repasses podem ser internos e externos (ASSAF NETO, 2011, p. 84).

Os repasses internos consistem na alocação de disponibilidades provenientes de fundos governamentais em diversos ativos de empresas

nacionais considerados como de interesse econômico nacional. A trans-ferência desses recursos processa-se normalmente mediante a intermedia-ção de alguma instituição nanceira do mercado de capitais. As operaçõesde repasses de recursos externos processam-se por meio da contratação deempréstimos em moeda estrangeira por parte de instituições nanceirassediadas no país e seu consequente repasse às empresas comerciais, in-dustriais e de serviços nacionais, visando ao nanciamento de capital de

giro e capital xo (ASSAF NETO, 2011, p. 84).As garantias oferecidas para as operações de repasses são duplicatas,títulos de crédito, garantias reais, entre outras (ASSAF NETO, 2011, p. 84).

Arrendamento mercantil A operação de arrendamento mercantil (leasing ) pode ser compreen-

dida como uma forma especial de nanciamento. Basicamente, essa moda-lidade é praticada mediante a celebração de um contrato de arrendamento

(aluguel) efetuado entre um cliente (arrendatário) e uma sociedade de arren-damento mercantil (arrendadora), visando à utilização, por parte do primei-ro, de certo bem durante um prazo determinado, cujo pagamento é efetuadoem forma de aluguel (arrendamento) (ASSAF NETO, 2011, p. 84).

O arrendamento mercantil para pessoa física trata-se de uma ope-ração de arrendamento ou aluguel de veículos de passeio. A amortizaçãodessa modalidade de nanciamento ocorre de forma mensal e a longo

prazo – opcionalmente em 24 ou 36 meses. Após a aprovação do crédito,o bem é adquirido pela arrendadora, seguindo as especicações técnicasfornecidas pelo cliente. Ao nal do contrato o cliente poderá optar poruma das três alternativas: comprar o bem pelo seu valor residual, apresen-tar interessados na compra do bem pelo valor residual ou devolver o bemà arrendadora (SANTOS, 2011, p. 13).

Um arrendamento mercantil pode ser nanceiro ou operacional, deacordo com suas características, devendo a classicação ser feita no início

do contrato. A classicação adotada pelo CPC 06 leva em consideração dequem são os riscos e benefícios inerentes à propriedade do bem, do arren-dador ou do arrendatário. Ainda na classicação, é observada a essênciada transação e não a forma do contrato (IUDICIBUS et al., 2010, p. 255).



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Mercado Financeiro


As prestações do aluguel do bem, comumente denominadas contra- prestações, são normalmente mensais, iguais e sucessivas, nada impedindoque sejam estabelecidas outras formas de pagamento. Essa modalidade dearrendamento é denominada de leasing fnanceiro, amplamente adotada no

Brasil. O denominado leasing operacional , apesar de bastante difundidono exterior, expressa pouco uso no Brasil. Essa modalidade constituiu-seem locação de um bem, em que o valor residual obtidoao nal do contrato é avaliado por seu preço demercado. Os valores pagos na locação não podemultrapassar 75% do valor do bem, correndo todasas despesas de manutenção por conta da empre-

sa de leasing (arrendadora). O bem é geralmentedevolvido à empresa de leasing ao nal do prazocontratado, permitindo que seja novamente arren-dado no mercado (ASSAF NETO, 2011, p. 85).

Oferta pública de açõesA abertura de capital de uma empresa se concretiza quando ela

lança uma IPO ( Initial Public Offering ) de suas ações. A oferta pública

inicial é um evento importante na economia de um país: na verdade, todaempresa que possui ações listadas em mercados organizados e negociados publicamente já teve uma oferta pública inicial (CAVALCANTE, MISU-MI e RUDGE, 2009, p. 245).

Ao lançar sua IPO, a empresa deixa de ser privada e passa a ser propriedade de um conjunto de investidores, sendo que a maioria delesnão está envolvida nas operações diárias da empresa. Esses investidores

apenas detêm uma parcela das ações da empresa que foram compradas nomercado. Como não há nada que garanta a valorização das ações, o inves-tidor precisa fazer uma análise cuidadosa da empresa e do setor no qualela atua antes de decidir participar do IPO (CAVALCANTE, MISUMI eRUDGE, 2009, p. 246).

Por determinação da CVM, as instituições nanceiras não podemrecomendar ou desaconselhar o investimento e, como não existe um histó-rico prévio da companhia, as informações que poderão servir de base para

análise serão as que constam no prospecto da oferta pública. O investidordeve encarar a IPO da empresa para levantar dinheiro por meio da vendade uma parte de seu patrimônio aos sócios (CAVALCANTE, MISUMI eRUDGE, 2009, p. 246).

Conexão:

Para maiores informa-

ções acerca das operaçõesde leasing acesse o CPC 06

– Operações de arrendamentomercantil – pelo link <http://

www.cpc.org.br/pdf/CPC06_R1.pdf>



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n i S E B

Securitização de recebíveisO objetivo da securitização de recebíveis é permitir à empresa a

obtenção de recursos a taxas menores que as praticadas no mercado, semcomprometer o seu limite de crédito com os credores e sem alterar os

índices de endividamento do seu Balanço. A empresa deve ter carteira derecebíveis de curto prazo pulverizados (BRITO, 2005, p. 180).

Os ativos nanceiros são transformados em títulos negociáveis nomercado secundário. Os títulos emitidos são representativos de dívida, comrisco vinculado especicamente ao desempenho dos ativos securitizados. Orisco de crédito desse tipo não é analisado com base na avaliação individualde cada devedor, mas mediante cálculo atuarial, levando-se em conta o risco

de inadimplência da carteira de cada empresa (BRITO, 2005, p. 180).

Mercado de bônus (Bonds) O mercado internacional de dívidas permite também o levantamen-

to de recursos por meio da emissão de títulos pelos próprios tomadores. Nesse contexto, destacam-se duas importantes formas de captações dasempresas processadas pela emissão de bônus e commercial papers (AS-SAF NETO, 2011, p. 87).

Os bônus são, essencialmente, títulos de renda xa e representati-vos de dívidas de maior maturidade, emitidos diretamente pelos tomado-res de recursos. Não costumam apresentargarantia real, podendo eventualmenteser negociados com garantia porança bancária. Os emitentes des-ses títulos são geralmente em-

presas privadas e, até mesmo,governos e instituições públicas.Os bônus prometem pagamentos periódicos de juros e amortizaçãodo principal ao nal do prazo deaplicação. As taxas de juros pagassão xas ou utuantes (ASSAF NETO,2011, p. 87).

O commercial paper repre-

senta uma nota promissória de

natureza comercial emitida por socie-

dades anônimas abertas ou fechadas, cuja

colocação no mercado é intermediada poruma instituição nanceira. O prazo de emissãodesses títulos é geralmente inferior a um ano

e os títulos não possuem garantias reais(ASSAF NETO, 2011, p. 319).



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Mercado Financeiro


Atividades

01. Descreva as partes que compõem o sistema nanceiro nacional, bemcomo suas importâncias e papéis.

02. Explique a importância do subsistema normativo no SFN.

03. Como as instituições nanceira bancárias e não bancárias inuen-ciam no Subsistema Intermediação?

04. Descreva o propósito do Banco Mundial e do BID. Eles são distintos

entre as suas metas? Explique.

05. Quais são as funções do FMI? Explique-as.

06. Explique os mercados nanceiros indicando suas diferenças e seus propósitos.

07. Quais são os títulos do mercado de capitais? Explique-os.

Reflexão O Sistema Financeiro Nacional proporciona uma divisão clara das

tarefas de cada agente que faz a intermediação nanceira, oferecendoregras, normas e um ambiente que propicie a evolução dos investimentose da poupança no país. Parte integrante desse sistema, são os mercados -nanceiros e suas oportunidades de créditos e nanciamentos para os diver -

sos tipos de clientes e necessidades. Esses temas discutidos neste capítulomostram como esses conceitos são importantes para o conhecimento dequalquer gestor.

Leitura recomendada Você aprenderá mais sobre esses subsistemas do SFN ao ler o se-

guinte texto. A autora se propõe a analisar alguns integrantes do subsiste-ma intermediação e dos agentes especiais no mercado de crédito.

Artigo: Participação dos bancos públicos na recente expansão docrédito no Brasil

Autora: MARQUES, M.M.W.



41




n i S E B

Disponível em: < http://www.lume.ufrgs.br/handle/10183/77616>

Ano de publicação: 2011.

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nacional. Rio de Janeiro: Elsevier. 6ª reimpressão, 2004.

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BIS. 83rd BIS Annual Report 2012/2013. Disponível em <http://www.

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BRITO, Osias Santana de. Mercado nanceiro. São Paulo: Saraiva,2005.

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tais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005.

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nanceira no Brasil: inuência na taxa de captação sobre a taxa deaplicação. In: Congresso USP de Controladoria e Contabilidade, 6.,2006, São Paulo. Anais... São Paulo: USP, 2006, CD-ROM.

CONSELHO DE VALORES MOBILIÁRIOS. Atribuições. Disponí-vel em <http://www.cvm.gov.br/\>. Acesso em: 21 jul. 2010.



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Mercado Financeiro


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netária. 7 ed. rev., ampl. e atual. São Paulo: Atlas, 1998.

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ROSSETTI, José Paschoal. Introdução à Economia. 19 ed. São Pau-lo: Atlas, 2002.



43




n i S E B

No próximo capítulo No próximo capítulo, você aprenderá alguns conceitos sobre o que

são riscos das aplicações nanceiras e como podemos dividi-los parafacilitar o entendimento do risco que cada gestor aceita em determinado

projeto. Além disso, discutiremos o que são títulos de renda xa, quaissão os principais produtos desse tipo com seus cálculos e remunerações possíveis.



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Mercado Financeiro


Minhas anotações:





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Mercado Financeiro


Introdução É interessante destacar que os argumentos aqui expostos terão foco

nas empresas de capital aberto, isso é feito simplesmente pelo fato de asmaiores e mais complexas organizações terem esse formato, no entanto

nada impede dos conceitos aqui explorados serem utilizados em empresasconstituídas de forma diferente.

O risco e o retorno são dois fatores que o administrador nanceirodeve saber avaliar para poder maximizar o preço da ação da empresa. Va-mos começar explorando os conceitos desses dois elementos.

Figura 6 – Nuvem de palavras do capítulo

Elaboração pelo autor com base em: <http://www.wordle.net/create> © Todos os Direitos Reservados

2.1 Definição de risco Conforme Groppelli e Nikbakht (2006, p. 73), risco “é o grau de

incerteza de um investimento”. Mais fundamentalmente, de acordo comGitman (2004, p. 184), “risco é a possibilidade de perda nanceira”.Dessa forma, os ativos mais arriscados são aqueles que oferecem maiores possibilidades à perda nanceira.



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Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas – Capítulo 2



n i S E B

De maneira mais formal, o termo risco é utilizado como sinônimo deincerteza e está relacionado à variabilidade dos retornos associados a umativo. Por exemplo, um título público com valor de face de R$ 2.000,00, oqual garante ao seu proprietário juros de R$ 200,00 num prazo de trinta dias,não oferece risco, pois não há variabilidade associada à sua taxa de retorno.Por outro lado, um investimento de R$ 2.000,00 em ações de uma empresaqualquer, que pode no mesmo prazo gerar qualquer resultado entre R$ 0,00e R$ 400,00 pode ser compreendido como muito arriscado em função da

alta variabilidade de seu retorno. Assim, quanto mais certo for o retorno deum ativo, menos variabilidade e risco ele proporcionará (GITMAN, 2004).

Certos tipos de riscos afetam de forma direta tanto administradoresquanto acionistas. O quadro 1.3 descreve de forma sintética as principaisfontes comuns de riscos para empresas e acionistas. É necessário reforçarque o risco operacional e o risco nanceiro são mais especícos à empresa,tornando-os fundamentais para a atuação dos administradores nanceiros.

Assaf Neto (2009) dene o risco econômico como aquele intrínse-co à própria atividade da empresa e às características do mercado em queela atua, portanto independe de como a empresa está nanciada. Entreos exemplos associados a esse risco, estão a sazonalidade de mercado, atecnologia, a concorrência, a estrutura de custos etc. Esse autor dene orisco nanceiro como aquele associado à capacidade que a empresa temde liquidar seus compromissos nanceiros assumidos, ou seja, às decisõesde nanciamento, assim empresas com mais altos níveis de endividamento

apresentam risco nanceiro mais elevado que aquelas com baixos níveis deendividamento.



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Mercado Financeiro


Quadro 2.1: Fontes de riscos

Fontes populares de risco para administradores nanceiros e acionistas

Fontes de risco Descrição

Riscos especícos da empresa

Risco operacional

É a possibilidade de que a empresa não seja capazde cobrir seus custos de operação. Seu nível é de-terminado pela estabilidade das receitas da empresa(xos) e pela estrutura de seus custos operacionais(variáveis).

Risco nanceiro

É a possibilidade de que a empresa não seja capazde saldar suas obrigações nanceiras. Seu nível édeterminado pela previsibilidade d0os uxos de caixaoperacionais da empresa e suas obrigações nancei-

ras com encargos xos.Riscos especícos dos acionistas

Risco de taxa de juros

É a possibilidade de que as variações das taxas de juros afetem negativamente o valor de um investimen-to. A maioria dos investimentos perde valor quando ataxa de juros sobe e ganha valor quando ela cai.

Risco de liquidez

É a possibilidade de que um ativo não possa ser liqui-dado com facilidade a um preço razoável. A liquidez ésignicativamente afetada pelo porte e pela profundi-

dade do mercado no qual o ativo é costumeiramentenegociado.

Risco de mercado

É a possibilidade de que o valor de um ativo caia porcausa de fatores de mercado independentes do ativo(como eventos econômicos, políticos e sociais). Emgeral, quanto mais o valor do ativo reage ao compor -tamento do mercado, maior é seu risco; quanto menosreage, menor é o seu risco.

Riscos para empresas e acionistas

Risco de evento

É a possibilidade de que um evento totalmente ines-perado exerça efeito signicativo sobre o valor daempresa ou um ativo especíco. Esses eventos raros,como a decisão do governo de mandar recolher domercado um medicamento popular, costumam afetarum pequeno grupo de empresas ou ativos.

Risco de câmbio

É a exposição dos uxos de caixa esperados para fu-turas utuações das taxas de câmbio. Quanto maiora possibilidade de utuações cambiais indesejáveis,maior o risco dos uxos de caixa e, portanto, menor o

valor da empresa ou do ativo.



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Fontes populares de risco para administradores nanceiros e acionistas

Risco de poder aquisitivo

É a possibilidade de que a variação dos níveis de pre-ços, causada por inação ou deação na economia,afete desfavoravelmente os uxos de caixa e o valor daempresa ou de um ativo. Normalmente, as empresas

ou os ativos com uxos de caixa que variam com osníveis gerais de preços apresentam risco mais baixo devariação de poder aquisitivo. Ao contrário, se os uxosde caixa não variarem de acordo com os níveis geraisde preços, oferecem maior risco ao poder aquisitivo.

Risco de tributação

A possibilidade de que mudanças adversas na legis-lação tributária venham a ocorrer. Empresas e ativoscujos valores são sensíveis a essas mudanças impli-cam maior risco.

Gitman (2004, p. 185).

Não há dúvidas de que os administradores nanceiros, assim como osinvestidores em ações, devem levar em consideração esses e outros riscos para tomarem suas decisões de investimento.

Complementando essa análise, Gitman (2012, p. 203) dene riscocomo “a probabilidade de perda nanceira ou, mais formalmente, a va-riabilidade dos retornos associados a um dado ativo”. Isso signica que

quanto mais próximo da certeza de que haverá um retorno, menor será avariabilidade e, portanto, menor o risco de uma operação.

Assaf Neto (2012) mostra que os investidores podem tomar comomedida estatística de risco o desvio-padrão dos retornos discretos demodo a representar qual é a volatilidade do investimento. Assim, “o con-ceito de risco vincula-se estreitamente com o de probabilidade. Existerisco sempre que a probabilidade de um evento ocorrer for menor que

100%” (ASSAF NETO, 2012, p. 206). Uma fórmula para o cálculo dorisco de uma aplicação pode ser dado por

σ t j

j

n

jr r

=

=

−( ) ⋅∑ 2

1

Pr

Com rj como o retorno para o j-ésimo resultado, Pr j é a probabilida-de de ocorrência do j-ésimo resultado e r é a média dos retornos calcula-da da seguinte forma é a média dos retornos calculada da seguinte formar r j j

n

j= = ⋅∑ Pr



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Mercado Financeiro


Assim, um conceito que está intimamente ligado ao risco é o retor-no do investimento. Gitman (2012, p. 204) dene retorno como “o ganhoou perda total em um investimento em certo período”. Ele é calculadocomo indicado na fórmula abaixo:

r c P P

P t

t t t

t

=+ − −

−

1

1

em que a variável r t é a taxa de retorno esperada no período t; Ct é o uxode caixa recebido a partir do investimento no ativo durante o período t-1a t; Pt é o preço do ativo no tempo t e, por último, Pt-1 é o preço do ativono tempo t-1.

Imagine, por exemplo, que a empresa Zepellin possui duas máqui-nas sendo:• Alfa: adquirida por R$ 10.500 e com valor de mercado de R$ 9.000,

e que gerou R$ 5.000 de caixa após impostos no último ano;• Beta: adquirida por R$ 18.000, valor de mercado de R$ 15.500

e geração de R$ 3.500 de caixa após impostos no último ano.Qual o retorno das máquinas? E qual ela deveria escolher para ser

sua máquina principal apenas considerando o conceito de retorno?

Aplicando a fórmula anterior nos dois casos, temos:

ALFA: k R R R

R

R

R L

=+ −

= =$ . $ . $ .

$ .

$ .

$ ., %

5 000 9 000 10 500

10 500

3 500

10 50033 33

BETA: k R R R

R O

R

R R

=+ −

= =$ . $ . $ .

$ .

$ .

$ ., %

3 50 15 500 18 000

18 00

1 000

18 0005 55

Assim, considerando apenas o retorno de cada uma das máquinas,temos que a máquina Alfa é a que oferece maior retorno para a empresacom 33,3%, enquanto a máquina Beta traz apenas 5,6% de retorno.

É importante acrescentar na análise de risco as inuências quevariações nas taxas de juros implicam para os títulos e seus riscos. Seas taxas de juros dos demais ativos nanceiros variarem positivamente(negativamente), haverá uma tendência a aumentar (diminuir) a demanda pelos ativos que terão retornos mais elevados (taxas de juros maiores).

Esse fato inuencia nos preços dos ativos e pode gerar efeitos no risco dediversas aplicações, já que aumentos dos retornos de títulos do governoque são conhecidos por terem riscos baixíssimos poderão criar um efeitomanada dos investidores para esses títulos. Ao preferirem um ativo com



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n i S E B

menor risco, os investidores aplicarão recursos nanceiros em outros ati-vos se os rendimentos forem maiores do que os oferecidos pelo título comrisco zero.

2.2 Demais informações sobre risco

Os gestores, principalmente, devem seguir alguns procedimentos para reduzir os riscos de aplicações ou projetos de investimento. Uma for-ma de se fazer isso é oferecida pela teoria do portfólio de Markowitz queindica como os investidores devem selecionar uma carteira de investimen-to de forma a diluir os riscos dos diversos ativos. Uma dessas formas de

diversicação é incluir nas opções de investimento alguns ativos de rendaxa, de renda variável que não tenham correlação (não sofram inuênciasdos mesmos fatores) com o ativo já investido e/ou a inclusão de ativosque tenham uma taxa de retorno (ou uma taxa de juros) livre de risco. Nocaso brasileiro, uma taxa livre de risco é oferecida pelos títulos do gover-no federal que considera a taxa de juros básica do país: a taxa Selic. A Se-lic é a taxa dos títulos do governo que são negociados no SELIC (SistemaEspecial de Liquidação e Custódia) que é um agente do sistema nanceiro

nacional que se propõe a ser o el depositário dos títulos do governo fede-ral, assegurando as transações com ele e as suas liquidações.

É interessante ressaltar que as inclusões de diversos títulos nacarteira de investimento podem reduzir os riscos até um limite, já que ainclusão de innitos ativos na carteira de investimento não fará o riscoreduzir-se a zero.

Além dos riscos evidenciados anteriormente para acionistas, em-

presa e conjuntamente a esses dois agentes, ainda temos alguns outrostipos de risco que são listados abaixo, conforme informações do Banco doBrasil (2014):

• Risco de Mercado: decorre da possibilidade de perdas que podem ser ocasionadas por mudanças no comportamento dastaxas de juros, do câmbio, dos preços das ações e dos preços decommodities.

• Risco de Liquidez: pode estar associado ao risco de liquidez

de mercado ou ao risco de liquidez de uxo de caixa (funding). O primeiro é a possibilidade de perda decorrente da incapaci-dade de realizar uma transação em tempo razoável e sem perdasignicativa de valor. O segundo está associado à possibilidade



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Mercado Financeiro


de falta de recursos para honrar os compromissos assumidosem função do descasamento entre os ativos e passivos.

• Risco de Crédito: é a possibilidade de perda resultante da incer-teza quanto ao recebimento de valores pactuados com tomadores

de empréstimos, contrapartes de contratos ou emissões de títulos.• Risco Operacional: é a possibilidade de ocorrência de perdas

resultantes de falha, deciência ou inadequação de processosinternos, pessoas e sistemas, ou de eventos externos. Este con-ceito inclui o risco legal.

• Risco Legal: é a possibilidade de perdas decorrentes de multas, penalidades ou indenizações resultantes de ações de órgãos de

supervisão e controle, bem como perdas decorrentes de decisãodesfavorável em processos judiciais ou administrativos.• Risco de Conjuntura: decorre da possibilidade de perdas

decorrentes de mudanças vericadas nas condições políticas,culturais, sociais, econômicas ou nanceiras do Brasil ou deoutros países. Dentre os riscos de conjuntura, temos o risco es-tratégico, o famoso Risco-país e o Risco Sistêmico. O primeirodeles, o Risco Estratégico, envolve o risco de perdas pelo insu-

cesso das estratégias adotadas, levando-se em conta a dinâmicados negócios e da concorrência, as alterações políticas no Paíse fora dele e as alterações na economia nacional e mundial. ORisco-País é risco de perdas em função de alterações políticas,culturais, sociais, nanceiras /uxo de capitais/ou econômicasem outros países com os quais haja algum tipo de relaciona-mento econômico, principalmente investimentos. Já o último,

Risco Sistêmico, considera as perdas em virtude de diculda-des nanceiras de uma ou mais instituições que provoquem da-nos substanciais a outras, ou ruptura na condução operacionalde normalidade do Sistema Financeiro Nacional.

Algumas iniciativas para controle de risco podem ser realizadas pelas instituições nanceiras e pelos investidores como a utilização dediversicação de investimentos, principalmente naquelas aplicações que

tendem a ter comportamentos contrários para que haja a redução dos ris-cos da carteira de investimento. Uma das formas das empresas reduziremriscos também é por meio do investimento internacional para redução do



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risco. O exemplo apresentado por Gitman (2012) e que se encontra noBox Explicativo oferece alguns esclarecimentos sobre essa opção.

Um toque internacional na redução de risco (GITMAN, 2012, p. 221)

O que a ração para gatos Friskies, o chocolate Kit Kat, a Aspirina e a DirecTV têm emcomum? São todos produtos de empresas sediadas fora dos EUA. A Friskies e o Kit Kat

são da Nestlé SA (Suíça), a Bayer AG (Alemanha) produz a Aspirina; e a DirecTV faz partedo News Corporation (Australiana). Muitas empresas norte-americanas procuram fazer com

que seus produtos sejam usados internacionalmente. O resultado é uma economia maisintegrada em âmbito global.

Uma maneira de reduzir o risco de investimento é por meio da diversicação. Alocar partede uma carteira a títulos de fora dos EUA provou, historicamente, proporcionar melhores

retornos ajustados ao risco do que uma carteira composta exclusivamente com ativos norte-americanos. O benefício da diversicação entre dois ativos aumenta se as categorias a que

pertencem não forem fortemente correlacionadas e atinge seu nível máximo quando asduas categorias estão perfeita e negativamente correlacionadas.

Conheceremos nos capítulos seguintes mais informações sobre asrelações entre risco e retorno das aplicações e quais são as principais teo-rias que abordam esses temas na área de nanças. Falaremos agora sobreos títulos de renda xa e as suas características principais.

2.3 Títulos de renda fixa e suas característicasEntende-se por títulos de renda xa aqueles que têm regras bem de-

nidas sobre a remuneração do capital investido. Nesse tipo de aplicação,os investidores conhecem previamente a remuneração que terão ou conhe-cem o indexador (taxa de câmbio ou taxa de juros corrigida pela inação)que será o índice remunerador da aplicação.

D 1 3 2 0 8 3 6 8 ©

M A R Y 9 8 1 | D R E A M S T I M E . C O M



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Todo título de renda xa precisa seguir algumas característicascomo indicar o emissor, o prazo e a remuneração do título. Vamos conhe-cer um pouco sobre esses três fatores. Conhecer o emissor do título é importante para o investidor de modo a mensurar o risco de crédito envolvi-

do nessa aplicação, já que se conhece a empresa ou instituição nanceiraque está oferecendo um título de renda xa. Assim, deve-se vericar qualé o rating de crédito (ou seja, a situação nanceira da empresa ou insti-tuição nanceira) antes de se realizar a compra do ativo. Atualmente, nomercado brasileiro, os títulos do governo federal são considerados os maisseguros do país.

Quando se fala de prazo, todo título com prazos mais longos acaba

sendo inuenciado pela perspectiva de taxa de juros a ser obtida pelo in-vestidor, estando ligada novamente a possibilidade de aplicações mais oumenos arriscadas. Para tanto, deve-se considerar a saúde do emissor dotítulo para entender como ele estará exposto ao risco. De modo sintético, prazo do título está ligado tanto ao risco de crédito como aos riscos dasoscilações de taxa de juros principalmente se forem títulos de prazos maislongos.

Por m, os rendimentos oferecidos pelos títulos de renda xa

relacionam-se à denição do critério que corrigirá ou remunerará o inves-timento. Nesse caso, existem títulos com rendimento prexado como asLetras do Tesouro Nacional (LTN) e os Certicados de Depósito Bancário(CDB). Além dessa forma de rendimento, podemos ter títulos indexadosque podem ser atrelados ao câmbio, como as Notas do Tesouro Nacional(NTN-D) que são corrigidas pela variação dataxa cambial (Real versus Dólar Ameri-

cano), podem ser indexados às taxas de juro overnight como as LFTs (Letras Fi-nanceiras do Tesouro), ou indexados àíndices de inação, como as NTN-Bs,que rendem a variação acumulada doIPC-A (índice de preços ao consumi-dor – amplo) e as NTN-Cs, que rendema variação acumulada do IGP-M (índice

geral de preços do mercado).

Conexão:

Para obter maiores infor -mações sobre as variações das

taxas de juros básicas do país sobreos rendimentos das aplicações de rendaxa, acesse <http://exame.abril.com.br/

seu-dinheiro/noticias/selic-sobe-para-11-veja-como-cam-poupanca-e-renda-xa e

veja como funcionam as rentabilidadesdas aplicações de renda xa.>



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n i S E B

Quando se trata de títulos de renda xa, os principais impostos co- brados são o Imposto de Renda para pessoa física sobre os rendimentosdos títulos e, quando o investimento é menor do que 30 dias, há a cobran-ça de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras). A Lei 11.033/2004 diz

quais são as alíquotas para a cobrança de Imposto de Renda. De acordocom a Receita Federal (2014) e a Lei supracitada, as cobranças de Impos-to de Renda seguem a dinâmica mostrada na gura abaixo.

22,5% para aplicações

com prazo de até180 dias.

17,5% para aplicações

com 361 dias até

720 dias.

15% para aplicações

com mais de

720 dias.

20% para aplicações

com 181 dias até360 dias.

Receita Federal (2014).

Assim, dependendo do tipo de produto -nanceiro é preciso considerar o pagamentode IR nos rendimentos da aplicação e ape-nas no resgate das mesmas. A próximaseção apresenta os principais produtosnanceiros que podem ser usados pelosgestores como formas de nanciamento

e como aplicações nanceiras.

Conexão:

para conhecer mais sobre ostítulos de renda xa, acesse <http://www.infomoney.com.br/mercados/

renda-xa/noticia/368197/como-funciona-mercado-renda-xa>



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Mercado Financeiro


2.3.1 Principais produtos financeiros No mercado nanceiro existe uma série de produtos nanceiros

disponíveis, o que torna necessário reconhecê-los, assim como suas carac-terísticas principais. Com esse intuito, vamos explorá-los, enfatizando-se

suas principais referências e particularidades.

2.3.1.1 Certificado de Depósito Bancário/Recibo deDepósito Bancário – CDB/RDB

O Certicado de Depósito Bancário (CDB) e o Recibo de Depósito

Bancário (RDB) são os mais antigos e utilizados títulos de captação derecursos pelos bancos comerciais, bancos de investimento, bancos de de-senvolvimento e bancos múltiplos (FORTUNA, 2005, p. 168).

O CDB é um título de crédito, físico ou escritural, enquanto o RDBé um recibo, e sua emissão gera a obrigação das instituições emissoras pagar ao aplicador a remuneração prevista, ao nal do prazo contratado.

Assaf Neto (2003, p. 176) informa que os CDBs e RDBs são títulosde renda xa emitidos pelos Bancos Comerciais/Múltiplos e Bancos de

Investimentos destinados a lastrear operações de nanciamento de capitalde giro. A principal diferença entre o CDB e o RDB é que no CDB há a possibilidade de ser transferido a outros investidores por endosso nomina-tivo enquanto o RDB é um título intransferível.

O objetivo principal desse produto é captar recursos para serem repassados em operações de crédito.

Nas aplicações em CDB, há incidência de imposto de renda sobre

o rendimento auferido, dependendo do prazo da aplicação e/ou resgate,conforme tabela a seguir:

Prazo de Aplicação Alíquota de IR

Até 180 dias 22,5%

De 181 dias até 360 dias 20,0%

De 361 dias até 720 dias 17,5%

Acima de 721 dias 15,0%

Tabela 2.1 – Alíquotas Imposto de Renda sobre aplicações nanceiras

Fonte: adaptado de RECEITA FEDERAL DO BRASIL (2014)



57




n i S E B

Exemplo: Um investidor aplicou $ 15.000,00 em um CDB prexa-do de 30 dias em uma instituição nanceira. A taxa bruta da operação foide 18% a.a. Pede-se:

a) O montante (M) bruto de resgate

M = 15.000 x (1,18) 30/360 = 15.208,33 b)O IR, sabendo-se que é igual a 22,5% do juro auferido

IR = 0,225 x (15.208,33 – 15.000) = 46,87c) O montante líquido (montante após o pagamento do imposto)

Mliq = 15.208,33 – 46,87 = 15.161,46d)A taxa líquida da operação no período considerado

iliq = 15.161,46 / 15.000 – 1 = 0,0108 = 1,08% ao período

Veja a notícia publicada no site da Folha de São Paulo em dezembro de2009, sobre a rentabilidade das aplicações em CDB, acessando o link a seguir:

Rendimento menor diminui interesse por CDBs neste ano

http://www1.folha.uol.com.br/folha/dinheiro/ult91u666078.shtml

2.3.1.2 Certificado de Depósito Interfinanceiro – CDI

O objetivo desse produto é a captação de recursos no mercado in-ternanceiro. Muito utilizado para aplicação da posição líquida positivade caixa e captação de recursos para fechamento de posição de caixa dasinstituições nanceiras (BRITO, 2005, p. 116).

Pode-se armar que o CDI representa a referência do custo dodinheiro entre bancos. Brito (2005, p. 117) arma que a base do CDIacaba sendo a taxa de juros referenciais do governo brasileiro, ou seja, a

taxa Selic, que reete o preço que o governo paga para colocar os títulos públicos no mercado. Para alocar e captar recursos, as instituições nan-ceiras geralmente utilizam o CDI como parâmetro de preço. No caso dasinstituições nanceiras com diculdade em captar, vai pagar, geralmente,um prêmio acima do CDI, enquanto aquelas com facilidade em captar,geralmente o farão a custo inferior à taxa CDI.

Os CDIs são títulos que lastreiam as operações do mercado inter-nanceiro. Eles estão isentos de impostos e os juros são denidos pela cha-

mada taxa over, geralmente expressa como linear mensal e capitalizada pelos dias úteis previstos na operação (ASSAF NETO, 2003, p. 178).

Vamos utilizar um exemplo para ilustrar como se calcula a taxaefetiva e a taxa over nas operações de CDI. Imagine que a taxa over está



58

Mercado Financeiro


denida em 2,61% ao mês. Admitindo a existência de 22 dias úteis no pe-ríodo, vamos calcular

a taxa efetiva da operação.

1) Taxa Over = 2,61% / 30 Taxa Over = 0,087% ao dia

2) Taxa Efetiva = [1 + (Taxa Over / 30)]du – 1 Taxa Efetiva = [1 + 0,00087] 22 –1 Taxa Efetiva = 1,93% ao dia

Outro exemplo: operação interbancária.

Uma operação interbancária é efetuada por três dias. Sendo as taxasover mensais denidas em cada dia de: 2,17%, 2,23% e 2,30%, determi-nar a taxa efetiva no período e a taxa over média da operação.

Solução:

Over 1 = 2 17

30

, % = 0,0723 ao dia

Over 2 = 2 23

30

, % = 0,0743% ao dia

Over 3 = 2 30

30

, % = 0,0767% ao dia

Taxa Efetiva = [(1 + 0,000723) x (1 + 0,000743) x (1 + 0,000767)] –1Taxa Efetiva = 0,2235% no períodoTaxa Média = [(1 + 0,002235) –1] / 3Taxa Média = 0,0744% ao dia

2.3.1.3 Hot Money

O Hot Money é uma operação de curtíssimo prazo com objetivo denanciar cliente nesse perl.

Caracteriza-se por um empréstimo de normalmente um dia ou pou-co mais, chegando ao máximo de dez dias. Visa atender às necessidadesimediatas de caixa das empresas.

Geralmente se estabelece um contrato padrão já aprovado com ocliente, cando os pedidos de crédito considerados num limite global, oque agiliza a liberação de cada pedido (BRITO, 2005, p. 139).



59




n i S E B

O Hot Money utiliza o CDI como taxa referencial, acrescida de um spread cobrado pela instituição intermediadora. Essa operação incorreIOF calculado sobre a repactuação diária da taxa de juro (ASSAF NETO,2003, p. 180).

De acordo com Faria (2003, p.77), toda operação nanceira de cré-dito incide o IOF (imposto sobre operações nanceiras), hoje na alíquotade 0,0041% ao dia, incidente sobre o principal emprestado e a ser pago pelo cliente tomador do recursos. Nesta operação também incidem 0,65%de PIS e 3% de Cons, também repassada ao cliente.

Posição Instituição

Taxa de Juros (sem encargos) Encargos Taxa Total(4) = (1) +

(2) + (3)Mínima Máxima

Média

(1)

Operac.

(2)

Fiscais

(3)

1 BCO Triangulo S.A. 0,00 1,26 1,26 0,00 0,00 1,26

2 BCO Fibra S.A. 0,00 4,74 1,42 0,00 0,13 1,55

3 BCO Rural S.A. 0,00 4,88 1,49 0,00 0,13 1,62

4 BCO Citibank S.A. 0,88 7,06 1,77 0,00 0,11 1,88

5BCO Cruzeiro doSul S.A.

0,00 1,15 1,15 0,00 0,85 1,99

6 BCO Safra S.A. 0,85 7,50 1,61 0,11 0,39 2,11

7 BCO Arbi S.A. 1,06 5,78 2,10 0,00 0,74 2,83

8Caixa EconomicaFederal

1,56 3,91 1,93 0,11 0,85 2,89

9 BCO Bradesco S.A. 1,31 6,01 2,10 0,15 0,74 2,98

10BCO Mercantil doBrasil S.A.

0,00 6,00 2,96 0,03 0,73 3,72

11 Parana BCO S.A. 1,80 6,00 3,09 0,85 0,62 4,56

12 ITAÚ Unibanco 1,10 5,86 2,81 0,38 1,53 4,72

13 BCO Santander(Brasil) S.A.

1,34 8,00 5,42 0,13 0,07 5,61

14HSBC Bank BrasilS.A. BCO MULTIP

0,00 4,64 1,14 0,52 4,24 5,90

15BCO do EST doRS S.A.

0,00 7,23 6,42 0,01 1,84 8,27

16BRB BCO de Brasi-lia S.A.

1,70 9,01 9,01 4,20 0,92 14,13

Tabela 2.2 – Ranking das Taxas de Hot Money, entre os períodos de 23/07/2010 e 29/07/2010Fonte: Banco Central do Brasil



60

Mercado Financeiro


Exemplo: Admita uma operação Hot Money contratada por três diasno valor de R$ 2.500,00. As taxas over mensais estabelecidas para cadadia são, respectivamente, de 1,90%, 2,20% e 2,16%. São computados 23dias úteis no período da operação.

O banco intermediário cobra um spread de 0,09% ao dia, incidindotambém IOF de 0,0041% ao dia, descontado antecipadamente. O IOF é pago diariamente e os juros e o spread são acumulados ao montante dadívida e liquidados no nal da operação (3º dia).

Determinar os valores envolvidos na operação.Solução:

1º dia

Empréstimo R$ 2.500,00IOF: 2.500,00 x 0,0041% R$ 0,10

Empréstimo Liberado R$ 2.499,90

Juros + Spread

2.500,00 x (0,019 / 30 + 0,0090) R$ 3,83

Saldo Devedor R$ 2.503,73

2º diaEmpréstimo R$ 2.503,73

IOF: 2.503,73 x 0,0041% R$ 0,10


Juros + Spread

2.503,73 x (0,022 / 30 + 0,0090) R$ 4,09


3º dia

Empréstimo R$ 2.507,72

IOF: 2.507,72 x 0,0041% R$ 0,10


Juros + Spread

2.507,72 x (0,0216 / 30 + 0,0090) R$ 4,06




61




n i S E B

2.3.1.4 Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias

O objetivo das operações de desconto de títulos tem como objetivodisponibilizar liquidez de recursos para os clientes, utilizando como lastro ou

garantia, duplicatas, cheques, notas promissórias e outros títulos de crédito.Segundo Fortuna (2005, p. 186) é o adiantamento de recursos ao clien-

te, realizado pelo banco, sobre valores referenciados em duplicatas de cobran-ça ou notas promissórias, visando antecipar o uxo de caixa do cliente.

Assaf Neto (2003, p. 181) argumenta que geralmente as operações bancárias de desconto costumam usar o conceito de desconto simples porfora, no qual o juro incide sobre o montante da dívida e não sobre o prin-

cipal solicitado do empréstimo. Dessa maneira, apura-se uma taxa implí-cita na operação superior à taxa de desconto considerada.Além do juro antecipado as operações de desconto geralmente

cobram IOF e uma taxa de abertura de crédito (TAC) com o objetivo decobrir despesas operacionais do banco.

A seguir, vamos vericar como realizar o cálculo dos encargos -nanceiros e da taxa efetiva de custo das operações bancárias de descontode duplicatas, denidas por desconto bancário.

As operações de desconto praticadas pelos bancos comerciais costu-mam apresentar os seguintes encargos nanceiros: taxa de desconto, IOF

e taxa administrativa.Fórmula:

i d IOF

d IOF=

+

− +1 ( )

Exemplo: Sendo de 3,8% ao mês a taxa de desconto bancário (taxanominal), 0,0041% ao dia o IOF, e um prazo de desconto de 60 dias, o custoefetivo desta operação, aplicando-se a fórmula direta de cálculo, atinge:

i x x

x x=

+

− +[ ] =

( , ) ( , )

( , ) ( , )

,0 038 2 0 000041 60

1 0 038 2 0 000041 60

0 078446

0 921548 51

,, % . .= a b

Em termos de juros compostos, a taxa efetiva mensal equivalente é

de 4,17% ao mês.Admitindo-se, por outro lado, que o valor nominal (resgate) do títu-

lo descontado dois meses antes de seu vencimento e nas demais condiçõesacima, seja de $ 40.000,00, tem-se os seguintes resultados:



62

Mercado Financeiro


Valor Nominal do Título $ 40.000,00Desconto: 40.000,00 x 0,038 x 2 (3.040,00)IOF: 40.000,00 x 0,000041 x 60 (98,40)Valor Líquido Liberado $ 36.861,60

O custo efetivo, a partir desses resultados, é determinado por:

i Valor No al do Título

Valor Líquido Liberadoi= − =

min . ,

.1

40 000 00

38 8861 601

,− = 8,51% a.b.

2.3.1.5 Commercial Papers

Commercial papers, conforme Assaf Neto (2003, p. 185), são títulosde crédito emitidos visando a captação pública de recursos para o capitalde giro das empresas. Constitui-se em importante mecanismo de nancia-mento para as companhias de capital aberto alternativamente ao sistema bancário.

Entre suas vantagens, em relação as operações convencionais deempréstimos, estão o baixo custo nanceiro e a maior agilidade em tomar

recursos no mercado, devido a eliminação da intermediação bancaria. Aonecessitar de recursos de curto prazo, uma empresa pode colocar títulosde sua emissão junto a investidores no mercado.

Empresas que estejam negociando empréstimos maiores e de maislongo prazo podem usar a captação mais ágil do commercial paper comoum credito ponte (ASSAF NETO, 2003, p. 185).

Além dos juros pagos, a empresa emitente dos títulos incorre também

em despesas de emissão, tais como registro na CVM, publicações etc.Commercial papers são negociados no mercado por um valor des-contado (deságio), sendo recomprados pela empresa emitente pelo seuvalor de face (valor nominal), sendo que na negociação do titulo com de-ságio sobre seu valor nominal, ca implícita uma taxa efetiva de juros quetitulo paga aos investidores.

Estes títulos também podem ser colocados no mercado por meio dedealers. Esses agentes adquirem os títulos das sociedades emitentes e os

revendem ao publico em geral, auferindo uma margem de lucro (comissão).Os commercial papers costumam apresentar boa liquidez, devido

principalmente a possibilidade de recompra pela própria empresa emiten-te ou pelos dealers.





64

Mercado Financeiro


a) Garantia Real: todos os ativos da sociedade emissora sãodados como garantia aos debenturistas pelo pagamento de seusdireitos creditórios. Nessa espécie, a sociedade não pode nego-ciar seus ativos em garantia até o vencimento das obrigações

com os debenturistas. b)Garantia Flutuante: nesse caso, os titulares das debêntures assu-

mem uma prioridade geral sobre os ativos da sociedade emissora,sem que haja qualquer impedimento na negociação dos bens.

c) Garantia Subordinada: em caso de liquidação da sociedadeemissora, os investidores terão privilégios para reembolso docapital aplicado somente em relação aos acionistas.

Durante todo o prazo de emissão da debênture, os juros podem ser pagos periodicamente, no momento do resgate. Se o prazo de emissão dotitulo for superior a um ano, os juros são pagos, em geral, periodicamente.

De acordo com sua emissão, uma debênture pode ser simples ouconversíveis em ações sendo que as debêntures simples prometem aoaplicador somente uma remuneração sobre o valor do investimento e asconversíveis dão a opção de converter, a critério do investidor, o valor do

resgate em ações da empresa emitente, de acordo com uma fórmula deconversão previamente denida.

Assembleia de

acionistas – AGE

Registro na CVM

e na CETIP/SND

Coordenação da

emissão

Agente fiduciário

Colocação das debêntures

no mercado

Figura 7 – Fluxo da emissão de debêntures

Fonte: Assaf Neto (2003, p.197)



65




n i S E B

De forma a adequar a colocação das debêntures às taxas de jurosvigentes no mercado no momento do lançamento, Assaf Neto (2003, p.198) arma que os títulos podem ser negociados com ágio ou deságio. Adebênture pode prever, conforme deve constar da escritura de emissão,

diversas formas de remuneração, e ainda, são negociadas com cláusulade repactuação, a qual estabelece as novas condições de remuneração paracada período.

Abaixo, segue o link de uma notícia sobre a emissão dedebêntures na prática, pública no site do Jornal Estado de São Paulo, nodia 6 de agosto de 2010.

Rota das Bandeiras encerra emissão de R$ 1,1 bilhão em

debêntures Fonte: Jornal Estado de São Paulo

2.3.1.7 Export Note

Esse produto tem como objetivo o nanciamento ao exportador.Segundo Assaf Neto (2003, p. 194), trata-se de um título que repre-

senta uma cessão de créditos de exportação, é lastreado em negociações

de vendas a importadores estrangeiros. O export note é negociado pormeio de um desconto, nessa operação o investidor incorre IR na fonte. Aaquisição de export notes é uma forma das empresas com passivo em mo-eda estrangeira efetuarem hedge cambial . Dessa forma é possível que elasse protejam contra as variações nas taxas de câmbio.

Exemplo:Uma empresa exportadora rmou um contrato de exportação de pro-

dutos com um importador estrangeiro no valor de US$ EN. Em função denão ter obtido qualquer outro tipo de nanciamento sobre esse contrato, estáanalisando a viabilidade de emitir export note no valor de US$ EN.

O exportador emite export note com vencimento para D dias e taxade deságio de 1% a.a. linear.

CC EN

EN x

IxD

=

+

-

.

1 100

136 000

CC = custo da captação pelo período D, semconsiderar impostos e possível custo de coo- brigação

EN = valor de emissão do export note

I = taxa linear de deságio sobre o END = prazo de vencimento do export note em nú-

mero de dias.



66

Mercado Financeiro


O custo efetivo da captação apurado (CC), deve ser comparado comas demais alternativas de nanciamento disponíveis, observando a com- patibilidade de prazo e indexação.

As taxas de export notes registravam queda nominal, ao contrário

das cotações do dólar. Mas em termos reais, não há alteração nos custos.Seguem a seguir as taxas praticadas no mercado nanceiro, poden-

do variar de acordo com o cliente, volume e condições no momento daoperação.

• 30 dias: – 4,90% / – 4,80% – a.a.• 61 dias: – 1,65% / – 1,55% – a.a.• 90 dias: – 0,70% / – 0,60% – a.a.

• 120 dias: – 0,50% / – 0,40% – a.a.• 180 dias: 0,40% / 0,50% – a.a.• 362 dias: 1,10% / 1,20% – a.a.• 720 dias: 1,20% / 1,30% v a.a.

2.3.1.8 Factoring

Segundo Assaf Neto (2003, p. 182), o factoring é uma operação vol-

tada à prestação de serviços às pequenas e médias empresas, como gestãode caixas e estoques, controle de contas a pagar e receber, negociaçõescom fornecedores etc. Em função desses serviços prestados, a empresa de factoring adquire os direitos creditórios resultantes de vendas mercantis a prazo realizadas por empresas clientes.

Conforme Fortuna (2005, p. 781), no Brasil, a operação de facto-

ring , em essência, caracteriza-se pela venda de um direito de crédito, rea-

lizada diretamente pelo detentor deste crédito (o sacador) a uma institui-ção compradora (o factor ), o qual fornece recursos ao sacador, por meiode um deságio sobre o valor de face deste direito creditório que pode ser, por exemplo, uma duplicata ou um cheque.

Portanto trata-se de uma atividade de prestação de serviço comer-cial associada à aquisição de direitos de um contrato de venda mercantil,desenvolvida por uma empresa de caráter comercial.

Ressalta-se que a empresa de factoring não é classicada como uma

instituição nanceira, não sendo assim permitida a realização de opera-ções de concessão de crédito. Assim o factoring consiste em adquirir, nãodescontar, os títulos de crédito provenientes da atividade empresarial de



67




n i S E B

forma denitiva, assumindo todo o risco inerente ao crédito concedido pela empresa vendedora.

Segundo Assaf Neto (2203, p. 183), uma empresa de factoring nãocapta recursos junto aos poupadores de mercado, assim os empresários

respondem integralmente pelos resultados de seus negócios.A diferença entre o valor nominal dos créditos mercantis e o preço

pago pela compra dos títulos é que forma o lucro de uma empresa de fac-

toring .Exemplo: admita que uma empresa de factoring esteja operando da

seguinte forma:• Custo de oportunidade do capital (taxa efetiva): 2,1% ao mês

• Impostos: 1,1%• Despesas Fixas: 0,6%• Despesas Bancárias: 0,3%• Margem de lucro: 1,4%• Valor nominal dos títulos: $ 120.000,00• Prazo de Vencimento: 30 dias

Com base nestas informações, são efetuados os seguintes cálculos

para se obter o valor do fator a ser aplicado sobre o valor dos títulos emnegociação.

Custo de Oportunidade

Efetiva = 2,1%Transformação em taxa de desconto (d):

d i

i=

+

= =

1

0 021

0 021

,

,2,06%

Fator

Custo de oportunidade 2,06%Despesas Fixas 0,6%Despesas Bancárias 0,3%Margem de lucro 1,4%Fator (antes dos impostos) 4,36%

Impostos



68

Mercado Financeiro


Os impostos são incorporados na taxa do fator da forma “por den-tro”, sendo seu cálculo processado pelo critério “por fora”, ou seja:

Fator + Imposto 4, 41%=

−

= =

4 36

1 0 011

4 36

0 989

, %

,

, %

,

Este valor representa o custo da operação de factoring .

Preço de Compra dos títulos

Se o fator aplicado pelo critério “por fora”, o preço de compra dosdireitos creditórios atinge:

Valor Nominal 120.000,00(–) Fator (4,41%) 5.292,00Valor de compra 114.708,00

A taxa efetiva da operação atinge:

Taxa Efetiva 4, 6% a.m.= − =

120 000

114 708 001

.

. ,

2.3.1.9 Títulos Públicos

Os governos federal, estadual e municipal, costumam captar recur-sos, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 109), por intermédio da emissãode títulos representativos da dívida pública. Estes tí-tulos podem ser emitidos pelo Tesouro Nacional

e pelo Banco Central do Brasil.Títulos emitidos pelo Tesouro Nacio-

nal: estão voltados para a execução da polí-tica scal do Governo, antecipando receitasorçamentárias ou nanciando defcit scais.

Conexão:

você sabia que otesouro nacional oferece

ao público a possibilidade deinvestir em títulos públicos?

Para maiores detalhes acesse:<http://www.tesouro.fazenda.

gov.br/tesouro_direto/>.



69




n i S E B

Exemplos:Letras do Tesouro Nacional – LTN: possuem as seguintes carac-

terísticas:I – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da

emissão do título.II – Modalidade: nominativa.III – Valor nominal: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais).IV – Rendimento: denido pelo deságio sobre o valor nominal.V – Resgate: pelo valor nominal, na data de vencimento.

Letras Financeiras do Tesouro – LFT: terão as seguintes caracte-

rísticas:I – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando daemissão do título.

II – Modalidade: nominativa.III – Valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais).IV – Rendimento: taxa média ajustada dos nanciamentos diários

apurados no Sistema Especial de Liquidação e de Custódia - SELIC paratítulos públicos federais, divulgada pelo Banco Central do Brasil, calcula-

da sobre o valor nominal.V – Resgate: pelo valor nominal, acrescido do respectivo rendimen-

to, desde a data-base do título.

Notas do Tesouro Nacional – NTN-A1: terá as seguintes caracte-rísticas:

I – prazo: até dezesseis anos, observado o cronograma remanescen-

te de vencimento do BIB utilizado na operação de troca;II – taxa de juros: seis por cento ao ano, calculada sobre o valornominal atualizado;

III – Forma de colocação: direta, em favor do interessado, podendoser ao par, com ágio ou deságio.

IV – modalidade: nominativa.V – valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais).VI – atualização do valor nominal: pela variação da cotação de

venda do dólar dos Estados Unidos da América no mercado de câmbio detaxas livres, divulgada pelo Banco Central do Brasil, sendo consideradasas taxas médias do dia útil imediatamente anterior à data-base e à data dovencimento do título.



70

Mercado Financeiro


VII – pagamento de juros: todo dia quinze dos meses de março esetembro, com ajuste no primeiro período de uência, quando couber.

VIII – Resgate do principal: nas mesmas condições observadas para o pagamento do BIB que originou a operação de troca, com ajuste no

primeiro período de uência, quando couber.

Certicado Financeiro do Tesouro – CFT: destinado a atender preferencialmente as operações com nalidades especícas denidas emlei, que poderá ser emitido em oito séries distintas, CFT Série A - CFT-A,CFT Série B - CFT-B, CFT Série C - CFT-C, CFT Série D - CFT-D, CFTSérie E - CFT-E e CFT Série F - CFT-F, CFT Série G - CFT-G e CFT Sé-

rie H - CFT-H, e terá as seguintes características:I – Forma de colocação: direta em favor de interessado especíco;II – Modalidade: nominativa;III – Valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais).IV – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando

da emissão do certicado.V – Taxa de juros: denida pelo Ministro de Estado da Fazenda,

quando da emissão, em porcentagem ao ano, calculada sobre o valor no-

minal atualizado.

Certicado do Tesouro Nacional – CTN: destinado à prover re-cursos necessários à cobertura de defcit orçamentários, observados oslimites xados pelo Poder Legislativo.

O CTN poderá ser colocado ao par, com ágio ou deságio, em favorde interessado especíco, o qual deverá utilizá-lo para ns de garantia em

operações de crédito de que trata a Resolução no 2.471, de 26 de fevereirode 1998, do Conselho Monetário Nacional.O valor de face dos títulos a serem adquiridos pelos devedores deve

corresponder ao saldo devedor da operação de crédito.Para ns de cálculo das emissões permitidas na forma da alínea an-

terior, não serão computadas as securitizações efetuadas a partir de 1998,e suas respectivas amortizações, realizadas ao amparo das Leis no 9.364,de 16 de dezembro de 1996, e no 9.496, de 1997, e das Medidas Provisó-

rias no 2.192-68, de 2001, e no 2.162-70, de 28 de junho de 2001;II – Data de emissão: dia primeiro de cada mês;III – Prazo: vinte anos.IV – Forma de colocação: direta.



71




n i S E B

V – Valor nominal: R$ 1.000,00 (mil reais).VI – Preço unitário: calculado à taxa de desconto de doze por cen-

to ao ano sobre o valor nominal atualizado.VII – Atualização: com base na variação do IGP-M, divulgado pela

Fundação Getúlio Vargas, ou outro índice que venha a substituí-lo.VIII – Opção de recompra pelo emissor: com base no preço unitá-

rio, devidamente atualizado até a data da recompra, que poderá ser exerci-da a partir da liberação da garantia.

I M A G E N S : D R E A M S T I M E . C O M

Como Investir em Títulos Públicos

Fonte: BMF Bovespa

Títulos emitidos pelo Banco Central do Brasil: tem como objetivo principal a implementação e execução da política monetária. Desde 200, porresolução do Conselho Monetário nacional, o Banco Central não pode maisemitir títulos da dívida pública: Alguns exemplos: Bônus do Banco Central –BBC, Letras do Banco Central – LBC e Notas do Banco Central – NBC.

2.3.2 Tesouro direto O programa Tesouro Direto é uma parceria entre a BM&FBOVESPA

e o Tesouro Nacional para a venda de títulos públicos a pessoas físicas. Asaplicações nanceiras feitas por essa modalidade permitem aos investido-



72

Mercado Financeiro


res investimentos a partir de R$ 30 para períodos como curto, médio oulongo prazo, sendo realizadas via Internet.

A proposta do Tesouro Direto é permitir aos investidores (sejam eles pequenos ou grandes investidores) que gerenciem seus investimentos es-

colhendo as características dos títulos como prazos, indexadores dos títu-los públicos, perl de rentabilidade e liquidez associado a cada investidor.

Entende-se por títulos públicos os ativos de renda xa (em que seurendimento pode ser dimensionado no momento do investimento), co-nhecidos pela menor volatilidade desses ativos frente aos ativos de rendavariável (ações). Portanto, é um investimento de menor risco e mais con-servador. O investidor pode escolher os títulos que tenham características

compatíveis com o seu perl e com o seu objetivo de investimento. O sitedo Tesouro Nacional mostra que os títulos podem ser classicados em:• títulos prexados: a taxa de rentabilidade é determinada no mo-

mento da compra.• títulos pós-xados: o valor do título é corrigido por um inde-

xador denido, como os títulos remunerados por índices de preços e indexados à taxa de juros básica da economia, a Selic.

Títulos podem depender de um prazo, podendo ser de curto, médioou longo prazo, e realizar ou não pagamento de cupom semestrais de ju-ros. Mas quais são as principais características do programa Tesouro Dire-to? Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) oferecem indicações sobre essasindagações considerando que:

• o cadastramento do investidor é feito junto a um agente de cus-tódia habilitado a operar;

• os horários de compra são contínuos, exceto nos horários demanutenção no sistema;• a liquidez do título é garantida pelo Tesouro Nacional;• existe o pagamento de Imposto de Renda entre 15% e 22% ape-

nas sobre o rendimento obtido no período considerado, ocor-rendo no resgate do título;

• as cobranças de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras)ocorre se o período de aplicação for menor do que 30 dias.

Com essas características, caro aluno, é importante questionar quaissão, então, os procedimentos para participar do Tesouro Direto e as vanta-gens de se adquirir um título público.



73




n i S E B

O Tesouro Nacional indica que, uma vez selecionado o tipo de tí-tulo público que se tem interesse e se fez o cadastro no Tesouro Direto,o investidor compra os títulos e recebe os rendimentos da aplicação até ovencimento do papel (data predeterminada para o resgate do título), quan-

do os recursos são depositados na conta do investidor com o rendimentocombinado. É possível vender os títulos antes do vencimento ao Tesouro Nacional às quartas-férias considerando o valor de mercado do título.

Além disso, os títulos negociados pelo governo são bastante com- petitivos comparativamente a outras aplicações nanceiras de renda xa eas taxas de administração e de custódia são baixas. Outra vantagem para oinvestidor é a cobrança do imposto de renda apenas no momento de ven-

da, pagamento de cupom de juros ou vencimento do título.

Atividades

01. Explique como funciona o Tesouro Direto.

02. Indique e explique os tipos de risco associados às aplicações nancei-ras e às empresas.

03. Como as alíquotas de imposto de renda podem inuenciar os rendi-mentos das aplicações nanceiras? Explique.

04. Explique o que é risco e o que é retorno.

05. Como risco e retorno se relacionam? Explique.

06. Quais são os riscos especícos da empresa? Dê um exemplo para cadaum dos casos.

Reflexão Este capítulo mostrou algumas das principais denições sobre ris-

co e retorno das empresas e suas decisões de investimento. Saber ondeinvestir é extremamente importante para um gestor que deve, portanto,

considerar os riscos e retornos de cada aplicação para que a decisão sejacoerente com as estratégias da empresa. Além disso, conhecer as fontesde nanciamento via produtos nanceiros é um diferencial para qualquergestor.



74

Mercado Financeiro


Leitura recomendada Para ampliar seus conhecimentos e a aplicação sobre as variáveis de

risco e retorno, leia o texto abaixo extraído do Jornal O Valor Econômico.Autor: Marcelo D’Agosto

Título: Risco e retorno nas aplicações nanceirasLink: <http://www.valor.com.br/valor-investe/o-consultor-

nanceiro/2895132/risco-e-retorno-nas-aplicacoes-nanceiras>

Data: 07/11/2012, Seção “O Consultor Financeiro”/

Risco e retorno nas aplicações nanceiras

No mundo inteiro, transmitir aos investidores o conceito de que a

diversicação da carteira contribui para reduzir o risco e pode aumentaro retorno no longo prazo é sempre um desao para os prossionais denanças. O investidor, de qualquer nacionalidade, ca muito desconfor -tável com as oscilações de curto prazo e exige rentabilidade, segurança eliquidez para as aplicações.

No Brasil, devido ao longo histórico de instabilidade nanceira, ju-ros altos e inação elevada, as discussões conceituais sobre os benefíciosda diversicação sempre tiveram pouco sentido prático. As aplicações,

obrigatoriamente, deveriam prever a possibilidade de resgates a qualquermomento e precisavam estar vinculadas às taxas de juros do mercado in-ternanceiro.

A explicação estava na percepção de que o governo brasileiro, parananciar o orçamento desequilibrado, rolar uma dívida pública crescen-te, administrar eventuais defcit no balanço de pagamentos e evitar umacrise nanceira de grandes proporções, tinha que garantir remuneração

elevada aos bancos. Os investidores pegavam carona nesse ambiente deinsegurança, mas com o cuidado de preservar a liquidez das aplicações para tentar evitar os prejuízos com desvalorizações cambiais, conscos oucongelamentos.

Os investimentos em bolsa eram vistos como oportunidades ape-nas para aqueles que poderiam ter algum tipo de informação exclusiva.Compensaria apenas se fosse possível lucrar com as consequências daseventuais medidas macroeconômicas, tomadas como tentativa de domar a

inação. A diversicação da carteira era vista como sinônimo de especu-lação, restrita a poucos mais bem informados.



75




n i S E B

Os números da economia davam suporte à atitude reticente dos in-vestidores. Na década de 70 a inação média foi de 33% ao ano, patamarsemelhante ao dos juros das operações de curto prazo. Nos anos 80 e 90,a inação média anual saltou para 265% e 270%, respectivamente. Já os

juros das aplicações internanceiras subiram ainda mais, para 280% aoano na década de 80 e 340% ao ano durante o período entre 1990 e 1999.

O rendimento acima da inação — chamado de juro real — dosinvestimentos vinculados aos juros dos Certicados de Depósitos Inter-nanceiros (CDI) atingiu o ponto máximo nos anos 90, quando foi de 18%ao ano. Ainda que o Imposto de Renda (IR) sobre os rendimentos dasaplicações tenha consumido boa parte desse ganho real, os lucros foram

excelentes. Nos dez anos entre 2000 e 2009 houve a queda acentuada da in-ação média anual, para 6,6%. No entanto, apesar da maior estabilidadenanceira, a rentabilidade das aplicações de curto prazo continuou pro- porcionalmente elevada, cando na média de 16% ao ano. O ambientenanceiro continuou inibindo a diversicação.

400

320

240

160

80

0

33 33

70–79

265 279

80–89

271

338

90–99

7 16

00–09

Inflação Juros

Fim da instabilidade financeiraInflação e juros das aplicações de curto prazo - média de dez anos entre 1970 a 2009*

Atualmente, com a inação no patamar de 5,5% ao ano e os juros

de curto prazo, balizados pela taxa Selic, em 7,25% ao ano, houve umamudança de comportamento. Os investidores passaram a buscar o alonga-mento do prazo dos investimentos de renda xa e a diversicação passoua ser fundamental para conseguir aumentar os ganhos, apesar dos riscos.



76

Mercado Financeiro


A remuneração da caderneta de poupança hoje é de 70% da taxaSelic, equivalente a 5,08% ao ano, livre de IR. É o piso para as aplicaçõesde renda xa e, ainda assim, vem atraindo volumes cada vez maiores. Masexistem alternativas.

O Tesouro Direto, o sistema de negociação de títulos públicos viainternet, é uma delas. O investidor pode comprar diversos tipos de papéise as simulações da rentabilidade podem ser feitas com a calculadora dis- ponível no próprio site.

A tarifa de negociação sobre o montante da transação, a taxa dacustódia dos títulos e o impacto do recolhimento do Imposto de Rendasobre o rendimento dos papéis no vencimento são padronizados e já estão

incluídos nos cálculos. Mas é preciso estimar a taxa de administração dainstituição nanceira intermediadora, por que é um valor livremente estabelecido por cada banco ou corretora.

Considerando que a taxa é de 0,3% ao ano e partindo da suposiçãode que a Selic continuará em 7,25% ao ano e a inação cará estável em5,5% ao ano, é possível comparar o retorno líquido dos diferentes papéisdisponíveis. No próprio site do Tesouro há uma lista com os valores co- brados por cada instituição.

De acordo com essas premissas, a remuneração esperada para aLetra Financeira do Tesouro (LFT), corrigida pela taxa básica de juros,com vencimento em março de 2017 e taxa de mercado equivalente a Selicmenos 0,1% ao ano é de 5,64% ao ano após os impostos. Mais do que a poupança.

Para a Letra do Tesouro Nacional (LTN), papel prexado e comvencimento em janeiro de 2016, a expectativa de rentabilidade líquida

é de 6,51% ao ano. E a Nota do Tesouro Nacional da série B Principal(NTN-B Principal), corrigida pelo IPCA, possui rentabilidade esperada de6,12% ao ano.

Prever o comportamento da Selic e da inação para os próximostrês anos é tarefa quase impossível. No entanto, considerando que a mar-gem de erro das estimativas é muito mais baixa do que já foi no passado,a relação entre a possibilidade de ganhos adicionais e o risco de perdasinesperadas parece bem favorável.



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n i S E B

Referências

ASSAF NETO, A. A. Finanças corporativas e valor. 4. ed. São Pau-lo: Atlas, 2009.

ASSAF NETO, A. A. Mercado Financeiro. 8. ed. São Paulo: Atlas,2008.

ASSAF NETO, A.; LIMA, F.G. Curso de administração nanceira.São Paulo: Atlas, 2009.

BANCO DO BRASIL. Tipos de risco. Disponível em: <http://www. bb.com.br/portalbb/page3,136,2545,0,0,1,8.bb>. Acesso em: 20 out.2014.

ESTADÃO. Disponível em: <http://economia.estadao.com.br/noticias/not_30559.htm>.

FOLHA DE S. PAULO. Disponível em: <http://www1.folha.uol.com.

br/folha/dinheiro/ult91u666078.shtml>.

GITMAN, L.J. Princípios de administração nanceira. 3. Reimpres-são. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2012.

RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Aplicações Financeiras de RendaFixa. Disponível em: <http://www.receita.fazenda.gov.br/pessoajuri-

dica/dirf/Mafon2003/rendcapital/aplicacaonanrenxapj.htm. Acessoem: 20/10/2014>.

ROSS, S.; WESTERFIELD, R.; JAFFE, J. Administração nanceira:

corporate nance. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2002.



78

Mercado Financeiro


No próximo capítulo Veremos no próximo capítulo como funciona o mercado acionário.

Para isso, discutiremos os locais em que os investidores podem atuar,qual é o funcionamento do mercado acionário e como as ações podem ser

divididas, bem como os rendimentos associados a elas. Veremos que asempresas podem usar-se do processo de abertura de capitais para ampliarsuas fontes de nanciamento de longo prazo, bem como o funcionamentodetalhado do mercado secundário (representado pelas Bolsas de Valores).Por m, falaremos das funções das bolsas de valores e das denições derisco no mercado secundário.



C a p í

t u l o

3

Mercados Acionistas e

suas ImportânciasEsse capítulo mostra os principais con-

ceitos do mercado acionista, explicando os principais mercados em que as empresas abertas podem atuar, como se ocorre o funcionamento de

cada um deles, o que são as ações e como as empresas podem abrir capital.

Objetivos da sua aprendizagem• Conhecer o mercado acionário;

• Conhecer o funcionamento dos mercados que transacio-nam as ações;

• Entender os diversos processos para abertura de capital;• Aprender a história das Bolsas de Valores e a importância da Bol-sa de Valores Brasileira.

Você se lembra?

De ter ouvido falar em compras de ações da Petrobrás com o uso doFGTS em 2000 e das mesmas menções para as ações da Vale em 2002?Veremos o conceito de ações e sua importância para o mercado de capi-tais como forma de nanciamento de longo prazo das empresas.



80

Mercado Financeiro


O mercado de

valores mobiliários brasilei-ro negocia, predominantemente,

ações, debêntures e quotas de fundosde investimento. Entretanto, existem váriosoutros tipos de valores mobiliários, como

bônus de subscrição, cupons, direitos, recibosde subscrição e certicados de desdobramen-

to relativos aos valores mobiliários, contratosfuturos, de opções e outros derivativos.

Introdução Segundo Assaf Neto (2003, p. 220), à

medida que a economia se expande maisrelevante se apresenta o sistema de

distribuição de valores mobiliárioscomo fator multiplicador da ri-queza nacional. A participaçãodos resultados, em função da participação dos acionistas,impulsiona o crescimento dasempresas, gerando sucesso dos

investimentos produtivos.As principais fontes de fi-nanciamento de uma empresa são:empréstimos (capital de terceiros), geraçãoe reinvestimentos de lucros e aporte de capital de acionistas. Através da participação dos acionistas, as empresas possuem melhores condiçõesnanceiras de viabilizarem seus projetos de investimentos, seja pela natu-reza permanente da captação, seja pelo baixo comprometimento do caixa.

Mercado de Bolsas

N e g o c i a ç ã

o u r e g i s t r o

Selic

TPFCetip

TDC

TPE

DI

Swaps

Outros

BM&F

Câmbio

CI

BM&F

Ativos

TPF

Soma

Ações

TDC

Bovespa

Ações

Opções

TDC

CLBC

BM&F

Deriv.

Derivativos

Mercadorias

C o m p

e n s a ç ã o

L i q u i d a ç ã o

Banco central do Brasil STR/RB Contas de liquidação

TPF – Titulo Público Federal

TPF – Titulo Público Estadual

CI – Câmbio Interbancário

TDC – Titulo de Divida Corportativa

DI – Depósito InterfinanceiroLDL LBTR

Mercado de Balcão

Figura 8 – Visão geral do mercado de títulos e valores mobiliários

Fonte: Banco Central do Brasil



81

Mercados Acionistas e suas Importâncias– Capítulo 3



n i S E B

A função básica do mercado de capitais, de acordo com Assaf Neto(2003, p. 220), é a de promover a riqueza nacional por meio da participa-ção da poupança de cada agente econômico. Nesse mercado, os principaisativos negociados são as ações das empresas.

Pinheiro (2009, p. 174), complementa que o mercado de capitaisrepresenta um sistema de distribuição dos valores mobiliários que temo propósito de viabilizar a capitalização das empresas e dar liquidez aostítulos emitidos por elas.

Em função do mercado de crédito ter deixado de atender as neces-sidades da atividade produtiva, deixando de garantir um uxo de recursosnas condições adequadas em termos de prazos, custos e exigibilidades,

surgiu o mercado de capitais, fundamentado em dois princípios, segundoPinheiro (2009):• Contribuir para o desenvolvimento econômico, atuando como propulsor de capitais para os investimentos, estipulando a for-mação da poupança privada.

• Permitir e orientar a estruturação de uma sociedade pluralista, baseada na economia de mercado, permitindo a participação co-letiva de forma ampla na riqueza e nos resultados da economia.

A seguir veremos como funciona o mercado de ações à vista, conhe-cido geralmente como o que liquida todas as operações de compra e vendade ações no prazo máximo de dois dias.

O mercado de capitais assume um papel relevante no processo dodesenvolvimento econômico. É o grande municiador de recursos perma-nentes para a economia, em virtude da ligação que se efetua entre os que

tem capacidade de poupança, ou seja, os investidores, e aqueles carentesde recursos de longo prazo, isto é, aqueles que apresentam defcit de in-vestimento (ASSAF NETO, 2011, p. 74).

O mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as neces-sidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversasmodalidades de nanciamentos a médio e longo prazo para capital de giroe capital xo. É constituído pelas instituições nanceiras não bancárias,instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE) e

diversas instituições auxiliares, já desenvolvidas no capítulo 1. Os nan-ciamentos de prazo indeterminado são operações que envolvem a emissãoe a subscrição de ações (ASSAF NETO, 2011, p. 74).



82

Mercado Financeiro


Tag Along é ummecanismo previsto na

legislação brasileira (Lei das S.A.)e tem como principal objetivo proteger o

acionista minoritário no caso de uma even-

tual troca de controle da companhia. Por lei,todas as empresas constituídas sob o regimede sociedade anônima devem oferecer um tag

along mínimo de 80% para ações com direitoa voto, ou seja, as ações ordinárias ON

3.1 Sobre ações e seus tiposSegundo Assaf Neto (2003, p. 222) as ações constituem-se em tí-

tulos representativos da menor fração do capital social de uma empresa(sociedade anônima, sociedade por ações ou companhia). O acionista não

é um credor da companhia, mas um co-proprietário com direito à partici- pação em seus resultados.

Pinheiro (2009, p. 198) arma que as ações são títulos de proprie-dade de uma parte do capital social da empresa que as emitiu. Quem temações, portanto, pode se considerar sócio da empresa emissora.

O acionista, ao investir em ações, adquire uma série de direitos eresponsabilidades, denidas pela lei 6.404/76, como:

• Direito de participar nos lucros.• Direito de scalização.• Direito à informação.• Direito à preferência na

subscrição de açõesem aumento de capi-tal.

• Direito de retirada.

• Direito de voto.• Direito de indicação de

membros do Conselho deAdministração.

• Direito de requerer a convo-cação e o adiamento de assembleiasgerais.

• Direito de participar de oferta pública por alienação do controlede companhia aberta (tag along ).• Direito de transmissão.• Direito de propor ações indenizatórias em benecio da companhia.

As ações podem ser emitidas sob duas formas: física de cautelas,comprovando a existência e a posse de certa quantidade especicada deações e escritural sem emissão física, sendo o controle efetuado em insti-

tuição depositária, em nome dos seus titulares.Segundo Assaf Neto (2003, p. 222), uma ação não tem prazo de

resgate, sendo convertida em dinheiro a qualquer momento mediante ne-



83




n i S E B

gociação no mercado. O investidor pode, sempre que desejar, alterar sua participação acionária.

As companhias que emitem ações são as sociedades anônimas, podendo ser de dois tipos: companhia aberta, que tem suas ações dis-

tribuídas entre um número mínimo de acionistas, podendo ser negociadaem bolsa de valores. E companhia de capital fechado, com circulação desuas ações restritas a um grupo identicado de investidores, tipicamenteempresas familiares.

A seguir, vamos conhecer os principais tipos de ações emitidas pe-las sociedades anônimas.

3.1.1 Tipos de AçõesAs ações são classicadas em ordinárias e preferencias.Ações Ordinárias: segundo Assaf Neto (2003, p.222) são as que

comandam a assembleia de acionistas de uma empresa, conferindo ao seutitular o direito de voto. Os acionistas ordinários podem: eleger e destituiros membros da diretoria e do Conselho Fiscal, reformar o estatuto social,decidir sobre o destino dos lucros, votar contas patrimoniais, autorizaremissão de debêntures etc.

Pinheiro (2009, p. 202), conrma que as ações ordinárias têm comocaracterística principal o direito ao voto. Numa sociedade anônima, é pormeio do voto que o acionista tem o direito legal do controle da organização.

Uma ação ordinária equivale a um voto, ou seja, é nas assembleias ge-rais de acionistas e nas convocações especiais que o acionista ordinário vota,onde o peso do seu voto corresponde á quantidade de ações que possui.

Nos sistemas de votos das ações ordinárias, de acordo com Pinheiro

(2009): • O numero de votos conrma as decisões na companhia. O au-mento de poder por meio da compra de mais ações por um in-vestidor ou um grupo pode ser intensicado por outros grupos,cujas ideias sejam contrarias as daquele que iniciou as compras.

• Esses deverão também reforçar suas posições em ações. O au-mento da procura vai gerar, inevitavelmente, movimento nos pregos das ações nos mercados em que são negociadas.

• Ao mesmo tempo, a pulverização das ações por grande numerode acionistas permite que um grupo com pequena quantidadedas ações nos mercados em que são negociadas tenha maior participação nas decisões.



84

Mercado Financeiro


Assaf Neto (2003, p. 222) complementa que, uma maior pulveri-zação das ações, permite que os investidores com menor participaçãoacionária assumam o controle da empresa, incentivando uma maior parti-cipação no capital votante.

Com o desenvolvimento do mercado de capitais, ocorre o aumen-to da quantidade de acionistas com a maior distribuição das ações entreinvestidores, exigindo-se menor concentração no capital votante para seexercer o controle acionário de uma empresa.

De acordo com Pinheiro (2009, p. 203), as características dos di-reitos gerais de um acionista ordinário são relativamente uniformes emmuitos aspectos e estão estabelecidas por leis. As mais importantes são:

• Adotar e corrigir o estatuto da companhia.• Eleger a junta de dirigentes.• Autorizar a fusão com outra companhia.• Autorizar a venda do ativo xo ou imobilizado.• Mudar a quantia autorizada das ações ordinárias.• Autorizar a emissão de ações preferenciais, debêntures e outros

tipos de títulos.

As ações ordinárias pagam 10% a menos de dividendos, em relaçãoàs ações preferenciais, além de possuírem valor de mercado e liquidezmenores. Isto deve-se ao fato de que a maioria dessas ações encontram-seem poder de proprietários que desejam controlar a empresa, e não estãodispostos a negociá-las.

Ações Preferenciais: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 223), nãoatribuem a seu titular o direito de voto, porém conferem certas preferên-

cias, como:• Prioridade no recebimento de dividendos, geralmente um per-centual mais elevado que o valor das ações ordinárias;

• Prioridade no reembolso do capital na hipótese de dissoluçãoda empresa.

Para o investidor que adquire estas ações, o lucro é mais importanteque o controle da companhia, priorizando a distribuição dos resultados.

Se uma companhia passar três anos consecutivos sem distribuir di-videndos preferenciais, essas ações adquirem o direito de voto, situaçãoessa capaz de alterar o controle acionário. De outro modo, as ações prefe-



85




n i S E B

renciais podem ter direito a voto se estipuladas no estatuto da companhia.(ASSAF NETO, 2003, p. 223)

De acordo com Pinheiro (2009, p. 204), conforme a forma de parti-cipação, temos os seguintes tipos de ações.

• Ações com direito a um primeiro dividendo xo, pago às pre-ferenciais e ordinárias, mais um segundo dividendo xo (se oslucros o permitem), cabendo o restante do lucro às ações prefe-renciais.

• Ações com o direito a um primeiro dividendo xo, pago à preferenciais e ordinárias e participação total nos lucros que

restarem, desde que seja concedido primeiro uma bonicaçãosuplementar às ações ordinárias.• Ações com direito a um primeiro dividendo xo pagos a prefe-

renciais e ordinárias e participação integral nos lucros restantes.• Ações com direito a um primeiro dividendo xo pago mais uma bonicação suplementar que as ordinárias não recebem por não participarem integralmente nos lucros restantes. Já as preferen-ciais são ações que participam integralmente dos lucros restan-

tes. As que não possuem essas características são chamadas deações preferenciais de participação parcial. As preferenciais de participação integral são as classes de ações que maior interes-se apresentam para a generalidade dos investidores.

Ação

Ordinária

Preferencial{

Direto a voto

Prioridade recebimento

dividendos

Figura 9 – Classicação das ações.

Fonte: Elaborado pelo autor

Segundo o art. 17, da Lei das Sociedades por Ações, as ações prefe-

renciais deverão conferir aos seus titulares, ao menos uma das vantagens:• Direito a participar de uma parcela correspondente a, no mí-

nimo, 25% do lucro líquido do exercício, sendo que, dessemomento, lhes será garantido um dividendo prioritário de pelo



86

Mercado Financeiro


menos 3% do valor do patrimônio líquido da ação e, ainda, odireito de participar de eventual saldo desses lucros distribuí-dos, em igualdade de condições com as ordinárias, depois de aestas assegurado dividendo igual ao mínimo prioritário;

• Direito de receber dividendos pelo menos 10% maiores que os pagos às ações ordinárias.

• Direito de serem incluídas na oferta pública em decorrência deeventual alienação de controle.

As ações podem também, durante sua emissão ter diferentes classes,de acordo com objetivos especícos em relação aos direitos dos acio-nistas. Segundo Pinheiro (2209, p. 207), cada classe reúne ações cujos

titulares têm os mesmos direitos e restrições. Algumas recebem letras paradiferenciá-las (A, B, C etc.)Algumas classes: PNA (preferenciais nominativas classe A), PNB

(preferenciais nominativas classe B), etc.

3.1.2 O acionista O acionista é o proprietário de ações integralizadas da companhia.

Atua nela na qualidade de sócio. Difere do cotista de uma sociedade limitada

porque a companhia é uma sociedade de capitais, enquanto a limitada é umasociedade de pessoas. As pessoas são atraídas para possuir ações de algumascompanhias quando elas harmonizam a função econômica com a estrutura jurídica necessárias para atrair capitais de terceiros, em busca de resultadoseconômicos. Os principais tipos de acionistas estão relacionados no quadro aseguir. (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 79)

Acionista Descrição

Acionista • Proprietário de ações já integralizadas de uma companhia. Açãonão integralizada não confere direitos de sócio ao subscritor.

Acionistacontrolador

• Acionista titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modopermanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembleia ge-ral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia.

• Usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais eorientar o funcionamento dos órgãos da companhia.

• Tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas daempresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em queatua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender.



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n i S E B

Acionistaminoritário

• Proprietário de ações de uma empresa com direito a voto sem, noentanto, ter seu controle acionário.

• Tecnicamente, um acionista com ações preferenciais, que não temdireito a voto, não deve ser considerado minoritário, porque sua par -ticipação limita-se ao interesse de auferir resultados. Não obstante,a legislação brasileira não é precisa no tratamento do conceito deminorias acionárias.

• Muitos autores adotam, para efeitos didáticos, o critério de conside-rar os direitos de acionistas preferenciais como equivalentes ao dasminorias.

Acionistaordinário

Acionista proprietário de ações ordinárias, que lhe conferem direitoa voto.

Acionista

preferencial

Acionista proprietário de ações preferenciais.

Quadro 3.1 – Tipos de acionistas.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 79).

3.1.2.1 Direitos dos acionistas

Entre os principais direitos dos acionistas estão: dividendos, ações

preferenciais e dividendos, direito de scalização e informação, preferên-cia na subscrição, direito de recesso ou de retirada, direito a voto, convo-cação de assembleias e direito a tag along . A seguir serão resumidos essedireitos de acordo com Assaf Neto (2011, p. 200).

• Dividendos: todos os acionistas de uma companhia possuem odireito a participar de seus resultados sociais anuais, sob a for-ma de dividendos, toda vez que for apurado lucro. O pagamen-

to do dividendo deixa de ser obrigatório no exercício em que acompanhia demonstrar incapacidade nanceira.• Ações preferenciais e dividendos: as ações preferenciais, por

apresentarem geralmente restrições ao direito de voto, devemoferecer aos seus titulares alguma vantagem econômica emrelação às ações ordinárias, como prioridade no pagamente dedividendos e reembolso de capital, prêmio, distribuição de di-videndo xo ou mínimo, ou o acúmulo dessas vantagens.

• Direito de scalização e informação: todos os acionistas deuma companhia tem o direito de scalizar a gestão dos negó-cios, de acordo com as formas previstas em lei. Todo acionista



88

Mercado Financeiro


possui o direito, ainda, a requerer informações a respeito dacompanhia e seus administradores.

• Preferência na subscrição: a preferência na subscrição éassegurada a todos os acionistas de ações que venham a ser

emitidas por aumento de capital, na proporção da participaçãoacionária atual.

• Direito de recesso ou de retirada: todo acionista minoritário,desde que não concorde com certas deliberações da AssembleiaGeral da companhia, nos casos previstos em lei, tem o direitode retirada ou recesso, recebendo o valor de suas ações.

• Direito a voto: nas sociedades anônimas, as decisões sociais

da companhia são tomadas por meio doexercício do direito a voto. Todoacionista tem o direito de parti-cipar em Assembleias Gerais,expressando sua opinião sobre osassuntos em pauta e solicitandotambém esclarecimentos. Taldireito, normalmente, é atribuído

aos acionistas ordinários, represen-tando cada ação um voto.

• Convocação de assembleias: a AssembleiaGeral de uma sociedade pode ser convocada pelos acionistasminoritários em diversas condições, conforme estabelecido naLei das SAs (6.404/76 e 11.638/07).

• Direito a tag along: em caso de alienação do controle acioná-

rio de uma companhia, o novo controlador tem a obrigação derealizar uma oferta pública visando à aquisição das ações comdireito a voto pertencentes aos acionistas minoritários. Esta possibilidade é denominada por direito a tag along. O preço aser pago na oferta pública pelas ações dos acionistas minoritá-rios deve corresponder a um mínimo do valor pago aos acionis-tas que alienaram o controle da companhia.

O que se deve considerar, também, ao decidir pelo investimento em

ações, é a quantidade de risco que uma determinada ação terá. Isso ocorre porque as ações são investimentos de renda variável, o que signica quequaisquer alterações no ambiente competitivo ou na dinâmica econômico-nanceira da empresa irão impactar nas ações.

Conexão:

O caderno da Comissãode Valores Mobiliários –

CVM – “Proteção ao Investidor”,disponível em <www.cvm.gov.

br>, descreve os principais direitosatribuídos aos acionistas no Brasil

e, em especial, aos acionistas

minoritários.



89




n i S E B

Por exemplo, as divulgações de lucros/prejuízos da empresa ou aqui-sições de/fusões com outras empresas tendem a alterar o preço de mercadodas ações de uma empresa. Tal fato pode afetar os ganhos dos acionistas deforma positiva ou negativa, dependendo da notícia divulgada.

Além disso, outro fator que inuencia as ações é o pagamento deimposto de renda sobre o rendimento. Novamente, as alíquotas de impos-to de renda para esse tipo de aplicação são as mesmas daquelas quandodiscutimos os investimentos em renda xa.

Impostos que incidem sobre a empresa

Imposto de Renda sobre o lucro empre-sarial. Impostos relativos à atividade eco-nômica, que se reetem no desempenhoeconômico e no lucro da companhia.

Impostos que incidem sobre os dividendos

Os dividendos das companhias são isen-tos, pois o lucro que lhes deu origem já foitributadoJuros sobre o capital são tributa-dos em 15% na fonte.

Quadro 3.2 – Principais impostos das ações

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005).

3.2 Forma de circulação das ações e os rendimentos

dos acionistas

Além dos tipos estudados anteriormente, as ações podem ser classi-cadas de acordo com sua forma de circulação. Assim temos ações: nomi-nativas, ao portador e escriturais.

Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), as ações nominativas são representadas por cautelas (certicados) e trazem o nome do investidor

registrado em livro de registro das ações nominativas. A cautela identica,entre outros dados, a companhia, o proprietário, o tipo de ação, a forma deemissão e os direitos já exercidos com menção às assembleias onde elesforam decididos.

De acordo com Pinheiro (2009, p. 207), as ações nominativas po-dem ser:

• Nominativas, emitidas com o nome do comprador, e só podemser transferidas mediante o termo de transferência assinado

pelo comprador e pelo vendedor em livro próprio da compa-nhia. Essa transferência pode ser feita por procuração passadaao corretor ou a outro agente, sendo mais fácil de transferir;



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Mercado Financeiro


• Nominativas endossáveis que se transferem na prática por en-dosso, mas não dispensam o termo de transferência na compa-nhia, que continua a reconhecer como seu acionista aquele cujonome as ações estão registradas em seus livros. Na maioria dos

casos, as companhias reconhecem aos seus acionistas o direitode converter as suas ações de uma forma para outra, passando-as ao portador para ações nominativas ou nominativas endossá-veis e vice-versa. Isto é feito mediante pagamento de uma taxa.

As ações ao portador são emitidassem constar o nome do comprador e são

transferidas de uma pessoa a outra portransferência manual. Gozam de pre-ferência de muitos investidores, ten-do geralmente curso mais amplo nomercado (PINHEIRO, 2009, p. 207).

As ações nominais, sem suasrespectivas cautelas são denominadasações escriturais. Segundo Assaf Neto

(203, p. 224), essas ações têm seu controleexecutado por uma instituição el depositáriadas ações da companhia, a qual mantém uma conta de depósito em nomedos seus proprietários. A movimentação destas ações, pelo fato de não ha-ver manuseio físico, ocorrem mediante extratos bancários emitidos pelasinstituições depositárias.

Rendimentos das Ações e Risco De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226) ação é um título de rendavariável, oferecendo resultados (ganhos ou perdas) ao investidor baseadosno comportamento de seus preços de mercado. Esses resultados depen-dem de diversos fatores ligados ao desempenho esperado da empresa emi-tente, das condições de mercado e evolução geral da economia.

Basicamente, uma ação oferece duas formas de rendimentos aosseus investidores: dividendos e valorização de seu preço de mercado.

Conexão:

Você tem interesse emparticipar do mercado acioná-

rio, comprando ações na bolsa devalores? Acesse <http://www.bmfboves-

pa.com.br/pt-br/educacional/iniciantes/mercado-de-acoes/mercado-de-acoes.aspx?idioma=pt-br>. E conheça passoa passo o processo para investidores

iniciantes.



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n i S E B

Para Pinheiro (2009, p. 209), as ações têm rendimentos e resultadosdistribuídos pela própria companhia, ou seja, benefícios propiciados aseus acionistas, sob a forma de proventos (dividendos, bonicações) ou dedireito de preferência na aquisição de ações (subscrição); e outros decor-

rentes dos movimentos de preços dos mercados organizados.

S A I Y E U N G C

H A N

| D R E A M S T I M E . C O M

Figura 10 – Variação dos preços das ações

Complementando, Assaf Neto (2003, p. 226) comenta que maisrecentemente no Brasil, foi introduzida a gura dos “juros sobre o capital próprio” pagos aos acionistas com base nas reservas de lucros da empresa.

Dividendos: de acordo com Pinheiro (2009, p. 209) são valoresrepresentativos de parte dos lucros da empresa, que é distribuído aos acio-nistas, em dinheiro, na proporção da quantidade de ações possuídas. Esta

distribuição é resultado de lucros obtidos por uma empresa, no exercíciocorrente ou passado, sendo creditado ao acionista, mesmo que este não várecebê-lo.

A decisão de distribuição de dividendos envolve uma decisão sobreo lucro líquido da empresa, podendo ser retido, com o objetivo de rein-vestir na própria atividade ou distribuí-lo, sob a forma de dividendos aosacionistas.

Segundo Assaf Neto (2003, p. 227) todos os acionistas (ordinários

e preferenciais) tem o direito de receber dividendos em cada exercício,tornando-se uma pratica obrigatória para as sociedades por ações. A atuallegislação brasileira sobre distribuição de dividendos encontra-se prevista basicamente na lei das sociedades por ações. Os lucros são distribuídos



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Mercado Financeiro


com base no previsto nos estatutos sociais, tendo como percentual míni-mo obrigatório 25% sobre o lucro liquido ajustado do período. No casodo estatuto social da companhia ser omisso com relação a esse dividendo,a legislação prevê a distribuição de 50% desse resultado ajustado a todos

os acionistas, devendo ainda os acionistas preferenciais receberem 10% amais de dividendos que os ordinários.

Dependendo da situação nanceira da companhia aberta, o divi-dendo pode não ser distribuído, porém são registrados em conta especial,devendo ser pagos como dividendos assim que as condições da empresa permitam, desde que não tenham sido absorvidos por prejuízos futuros.

Conforme Pinheiro (2009, p. 210) opcionalmente, os dividendos

podem ser xados em 6% sobre o capital ou 36% do Patrimônio Líquido,ou, se o estatuto for omisso, metade do lucro líquido do exercício diminu-ído ou acrescido dos seguintes valores:

• Cota destinada à constituição da reserva legal.• Importância destinada á formação de reservas para contingên-

cias e reversão das mesmas reservas formadas em exercíciosanteriores.

• Lucros a realizar transferidos para a respectiva reserva e lucros

anteriormente registrados nessa reserva que tenham sido reali-zados no exercício.

Valorização: de acordo com Assaf Neto (2009, p. 228), valorizaçãodo preço de mercado de uma ação é consequência do comportamento demercado e do desempenho da empresa em determinado período. Os inves-tidores especulam sobre a possibilidade de ganhos futuros e valorização

do papel, adquirindo ações na expectativa de crescimento de seu valor demercado, em relação ao valor pago e tomando decisões de venda em pro- jeções de baixa.

Para obter ganhos com ações existe um aspecto fundamental cha-mado timing (momento oportuno) de entrar e sair do mercado. Ou seja, odiferencial do bom investidor está em saber antecipar-se aos movimentosdo mercado nanceiro: em tendência de alta, adquirir ações antes dos de-mais investidores e vendê-las antes da desvalorização, também antes dos

outros investidores.Bonicação: segundo Pinheiro (2009, p. 211) as bonicações con-

sistem no recebimento gratuito de um número de ações proporcional à



93




n i S E B

quantia já possuída. Resultam do aumento de capital, por incorporação dereservas ou lucros em suspenso.

Representa uma transferência de contas patrimoniais, para atualiza-ção da participação do acionista no capital da empresa, não promovendo

qualquer alteração na estrutura econômica e nanceira da empresa, nãodeterminando variações em seu preço de mercado.

Direito de subscrição: segundo Assaf Neto (2009, p. 232). A subs-crição é o direito de todos os acionistas em adquirir novas ações emitidas por uma companhia. A sociedade emite e oferece para subscrição, atravésda elevação do seu capital social, novas ações aos investidores, compro-metendo-se a dar preferência de compra aos atuais acionistas por certo

período e preço preestabelecido na proporção das ações possuídas.A aquisição é efetuada pelo preço denido de subscrição, geralmen-te inferior ao valor de mercado, promovendo um ganho ao subscritor peladiferença vericada nestes valores. Caso o acionista não desejar exercerseu direito, poderá vendê-lo, transferindo o direito a terceiros.

Os recursos dos pagamentos efetuados pelos acionistas à socieda-de emitente das novas ações são direcionados para nanciar projetos deinvestimentos e reforço de capital de giro (ASSAF NETO, 2003, p.233).

Juros sobre capital próprio: os Juros sobre Capital Próprio (patri-mônio líquido), a partir de 1.996 passou a ser uma importante ferramenta para o planejamento tributário, visto que a partir do período-base de 1.996é dedutível para ns do cálculo do Imposto sobre a Renda da Pessoa Jurí-dica (IRPJ), e a partir do ano-base de 1.997, passou a ser também dedutí-vel para o cálculo da Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL).

A pessoa jurídica poderá deduzir os juros pagos ou creditados indi-

vidualizadamente a titular, sócios ou acionistas, a título de remuneraçãodo capital próprio, calculados sobre as contas do patrimônio líquido e li-mitados à variação, pro rata dia, da Taxa de Juros de Longo Prazo – TJLP(Lei 9.249/1995, art. 9°).

O montante dos juros remuneratórios do patrimônio líquido passívelde dedução para efeitos de determinação do lucro real e da base de cálculoda contribuição social limita-se ao maior dos seguintes valores:

I – 50% (cinquenta por cento) do lucro líquido do exercício antes

da dedução desses juros.II – 50% (cinquenta por cento) do somatório dos lucros acumu-lados e reserva de lucros, sem computar o resultado do períodoem curso.



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Mercado Financeiro


Para os efeitos do limite referido no item I, o lucro líquido do exer-cício será aquele após a dedução da contribuição social sobre o lucrolíquido e antes da dedução da provisão para o imposto de renda, sem computar, porém, os juros sobre o patrimônio líquido.

3.2.1 Valor das açõesConforme as circunstâncias ou de acordo com os objetivos de aná-

lise, as ações apresentam valores monetários diferentes. Abaixo seguedescrição de cada um destes valores.

Valor Nominal: é o valor atribuído no estatuto social da companhia,correspondendo ao capital dividido pelo número de ações emitidas. Seu

objetivo é a garantia contra a diluição do Patrimônio acionário no caso doaumento de capital com emissão de novas ações.Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), uma ação pode ser emitida com

e sem valor nominal, sempre de acordo com o regulamentado no estatutoda empresa. Se forem emitidas ações sem valor nominal, todas as açõesdeverão ter o mesmo valor.

Ainda neste caso, o preço de emissão é denido pelos sócios funda-dores da sociedade e pela assembleia geral de acionistas. A empresa pode

estabelecer qualquer valor para suas ações, não havendo a necessidade dese respeitar um valor mínimo.

Valor patrimonial: representa a parcela do patrimônio liquido, quecompete a cada ação emitida, determinada pelo valor do patrimônio liqui-do dividido pelo número de ações emitidas. Por exemplo, se o patrimôniolíquido de uma empresa for de $ 100 milhões e ela tiver $ 50 milhões deações emitidas, determina-se um valor patrimonial de $ 2,00 por ação,

indicando que cada ação emitida participa com R$ 2,00 do patrimônio dasociedade.A realização nanceira total do valor patrimonial de uma ação so-

mente vai ocorrer se houver dissolução da sociedade. Parte do capital próprio é distribuída aos acionistas sob a forma de dividendos, a cadaexercício vericando-se, ao mesmo tempo, um crescimento do patrimôniolíquido pela retenção de lucros e integralização de novas ações.

Segundo Assaf Neto (2003, p. 225) a realização nanceira do valor

patrimonial de uma ação depende, ainda, da alienação de todos os ativosda empresa pelos preços registrados nos relatórios nanceiros elaborados pela Contabilidade.



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n i S E B

O valor patrimonial é uma informação estática e histórica, medidacom base em valores acumulados no passado, devendo ser desvinculadaqualquer relação mais estreita entre o valor patrimonial de uma ação comseu efetivo preço de mercado.

Valor intrínseco: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 225), equiva-le ao valor presente de um uxo esperado de benefícios de caixa. Este u-xo é descontado a uma taxa de retorno mínima requerida pelos investido-res, a qual incorpora o risco associado ao investimento. Nele está inseridoo potencial de remuneração da ação, baseando-se no desempenho futuroda empresa e no comportamento da economia.

Valor de mercado: é o preço de negociação da ação, denido a

partir das percepções dos investidores com relação ao desempenho daempresa e da economia.De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226), uma decisão de investi-

mento em ação exige que se localizem papéis que estejam sendo negocia-dos no mercado a um preço inferior a seu valor intrínseco, identicando-se uma recomendação de compra.

Valor de liquidação: denido no encerramento da atividade de umaempresa, indicando quanto compete do resultado da liquidação para cada

emitida.Valor de emissão: preço denido no lançamento da ações, no mo-

mento de abertura de capital de uma empresa, sendo determinado com base nas perspectivas da empresa emitente, do volume de emissão e deoutras variáveis de mercado.

3.2.2 O aluguel de ações

O site da BM&FBOVESPA arma que o aluguel de ações é um ser -viço que oferece as seguintes vantagens aos investidores em geral, sejameles pessoas físicas ou jurídicas, inclusive instituições nanceiras:

• remuneração adicional acertada no início do contrato para oinvestidor que aluga seus ativos;

• receita extra de 0,05% ao ano sobre o volume emprestado, lí-quida de tributos, concedida pela BM&FBOVESPA ao doadorresidente no Brasil;

• quem empresta os ativos não deixa de receber eventuais pro-ventos (juros sobre o capital próprio e dividendos, por exemplo) concedidos pela companhia emissora mesmo que seusativos estejam temporariamente nas mãos de terceiros;



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Mercado Financeiro


• o tomador do aluguel garante sua necessidade temporária de terum ativo para implantar suas estratégias de investimento.

Mas qual é o processo de pactuação de um aluguel de ações? “Para

efetivar a operação o tomador do aluguel se compromete a pagar ao doa-dor do ativo uma taxa livremente pactuada entre as partes e o emolumentocobrado pela BM&FBOVESPA. No nal do prazo acordado o tomadordeve devolver os ativos alugados ao proprietário”.

Esse serviço faz com que os mercados se tornem mais líquidos,aumentando sua eciência e exibilidade, bem como beneciando inves-tidores com estratégias de curto e longo prazo. A Bolsa atua como contra-

parte central e garante as operações.

3.3 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento

O mercado nanceiro pode ser classicado segundo a natureza dotítulo negociado (ações, títulos de renda xa, crédito etc.), maturidade(mercado monetário de curto prazo e mercado de capitais de médio ou

longo prazo), além do momento da negociação. Esse último ponto é es-sencial para a empresa, principalmente para o recebimento dos recursosnanceiros disponíveis no mercado. O lançamento de um novo ativonanceiro ocorre no mercado primário. As negociações posteriores emBolsa ou no mercado de Balcão são realizadas no mercado secundário.

1. Mercado Primário

Esse mercado canaliza diretamente os recursos monetários supera-

vitários dos poupadores para o nanciamento das empresas com a vendainicial de ações emitidas. As empresas buscam mais efetivamente os re-cursos próprios necessários para a consecução de seu crescimento.

A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamen-

to no mercado primário. Quando essa colocação é feita pela primeiravez, no caso de ações, por exemplo, diz-se que a empresa está sendo lista-da em bolsa (em inglês IPO- Initial Public Offering).

2. Mercado Secundário

A renegociação entre os agentes econômicos das ações adquiridas nomercado primário ocorre nos mercados secundários especícos. No Brasil,temos as bolsas de valores em que se negociam ações; a Cetip (Central deCustódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados) para os títulos de



97




n i S E B

dívida das empresas; e o Selic (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) para títulos públicos. Os valores monetários obtidos nesse mercado nãosão transferidos para o nanciamento das empresas. O papel do mercado

secundário é dar liquidez ao mercado primário, viabilizando o lançamento

de ativos nanceiros. Um mercado secundário mais dinâmico somente é possível mediante certas condições de liquidez para as ações emitidas e ve-ricadas nas transações em Bolsa. Além disso, o papel informacional dessemercado envolve a incorporação das informações relevantes aos preços dos papéis negociados, possibilitando transferência de riscos.

3.4 Abertura de capital: integrantes e processo

O nanciamento de uma empresa mediante recursos próprios podedesenvolver-se pela retenção de seus resultados líquidos (autonancia-mento) e, principalmente, pelo lançamento de ações ao público (ASSAF NETO, 2011, p. 194).

O investidor deve encarar a oferta inicial de ações (IPO) como umainiciativa da empresa para levantar dinheiro por meio da venda de uma parte de seu patrimônio aos sócios. Os recursos obtidos com a IPO pode-rão servir, entre outras atividades (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE,

2009, p. 248):• comprar equipamentos novos ou modernizar equipamentos

antigos;• expandir-se em uma nova região ou em um novo tipo de ne-

gócios;• honrar dívidas antigas e evitar o pagamento de juros;• gerar liquidez para o proprietário ou para os investidores originais.

O lançamento de ações interessa ainda (CAVALCANTE, MISUMIe RUDGE, 2009, p. 248):

• aos funcionários e a fornecedores da empresa: eles poderão participar do êxito empresarial;

• ao governo: pelo disclosure de informações e modernizaçãodas práticas contábeis.

Para a empresa, lançar ações por meio de uma IPO apresenta tam-

bém (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248):• assumir as obrigações de realizar suas atividades sob um novo padrão empresarial;

• assumir os custos inerentes a essa lançamento;



98

Mercado Financeiro


• obedecer a um novo estágio de obrigações e regulamentos queregem as companhias abertas;

• abrir seus relatórios nanceiros à divulgação pública;• submeter suas decisões a novos sócios;

• estimular a conquista de novos sócios, por meio de uma distri- buição de resultados compensadora.

Portanto, a abertura de capital é uma decisão, em geral, difícil de sertomada pelos controladores e envolve uma série de estudos e pesquisas,além da aceitação de uma nova cultura dentro da companhia. Uma veztomada a decisão de abrir o capital, há de se passar por diversas fases den-

tro do processo, que diferem um pouco quando a abertura se dá mediantelançamento de ações ou de debêntures (BRITO, 2005, p. 156).As empresas que desejam abrir capital devem providenciar altera-

ções legais, contratuais e administrativas, para concretizar a decisão:

Alterações Descrição

Nova denominaçãoe denição do capital

social

• Capital autorizado.

• Ações com ou sem valor nominal.

• Denição da proporção entre ações ordinárias e açõespreferenciais.

Consolidação doestatuto social

• Criação do conselho de administração.

• Inclusão das novas características do capital social.

• Disposições para posteriores alterações nas característi-cas e composição do capital social.

Formato (por subscri-ção, capitalização dereservas, conversão

de debêntures)

• Previsão para que o conselho administrativo delibere so-

bre futuros aumentos de capital.

• Possibilidade de a empresa manter ações em tesouraria.

• Fixação de dividendo mínimo.

• Funcionamento do conselho scal.

• Outras modicações.

Quadro 3.3 – Alterações legais, contratuais e administrativas para a abertura de capital deuma empresa.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 250).



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A colocação de ações no mercado pode ocorrer tanto pela emissão denovas ações pela empresa, como pela oferta pública de ações detidas porum investidor. Para ter ações negociadas no mercado, a sociedade deve, em primeiro lugar, ser registrada como “Companhia Aberta” junto à Comissão

de Valores Mobiliários. Uma companhia é aberta ou fechada conforme osvalores mobiliários de sua emissão estejam ou não admitidos à negociaçãono mercado de valores mobiliários (ASSAF NETO, 2011, p. 194).

A abertura de capital efetua-se por meio da colocação de ações parao público investidor. Tal fato poderá ocorrer em razão de duas fórmulas(BRITO, 2005, p. 156):

• operação de aumento de capital com colocação de novas ações

para o público investidor (underwritting );• leilão de ações antigas (de posse da companhia ou de algumacionista), com colocação para o público investidor (block-

trade).

Abertura de Capital

Emissão de ações

Underwritting

Block-trade

Conversíveis

Simples

Emissão de debêntures

Figura 11 – Sistema Financeiro Nacional.

Fonte: Brito (2005, p. 156).

As vantagens e as desvantagens que a abertura de capital proporcio-nam estão listadas a seguir (BRITO, 2005, p. 157).Vantagens

• acesso a amplo volume de recursos, sem prazo de liquidação esem incorporação de juros elevados ao principal da dívida;

• fortalecimento da empresa com a criação de um instrumento decapitalização permanente de recursos, reduzindo-se a vulnera- bilidade a outras formas de nanciamento;

• fortalecimento da imagem institucional da empresa para comos meios nanceiros, clientes e fornecedores;



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Mercado Financeiro


• maior exibilidade nanceira, com a possibilidade de ampliaros instrumentos de captação, entre eles a emissão de debênturese a captação de recursos no exterior;

• divisão de riscos com novos sócios;

• possibilidade de valorização patrimonial da empresa, com cota-ção pública dos títulos de sua emissão;

• criação de liquidez para o patrimônio do acionista;• aumento da alavancagem nanceira e da capacidade de nego-

ciação;• maior prossionalização da empresa, com impacto positivo na

eciência administrativa.

Desvantagens:

• alto custo da abertura de capital;• alto custo da manutenção como empresa de capital aberto;• maior distribuição de dividendos;• concentração das ações em mãos de poucos investidores que possam inuenciar nas decisões da companhia;

• acréscimo de custos administrativos;

• maior cobrança e pressão sobre a gestão da empresa.

A remuneração recebida pela instituição nanceira em operaçõesde underwritting é variável em função dos aspectos que precedem suaxação. Esses fatores estão ligados, principalmente, ao risco da operaçãoe são os seguintes: valor da emissão, maior ou menor diculdade de co-locação, preço xado para os títulos, condições vigentes no mercado de

ações, momento econômico, entre outros. Na análise do custo de emissão,a companhia deve estar mais preocupada com a qualidade dos serviços doque com pequenas economias que podem comprometer a operação (BRI-TO, 2005, p. 166).

Para que a ação possa ser negociada no mercado secundário (Bolsade Valores) é necessário que se obtenha o registro nas Bolsas de Valoresem que se deseja que o papel seja negociado, além do registro na Co-missão de Valores Mobiliários. Como regra geral, para a obtenção desse

registro, se faz necessário o envio de cópia da mesma documentação en-viada com número de registro na CVM e requerimento de solicitação. O processo é examinado pelo Conselho de Administração da Bolsa e apósanálise, se favorável, marca-se o dia para o início das negociações. Ao



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registrar-se na Bolsa de Valores, a empresa assume o compromisso deatualizar periodicamente as informações e os documentos constantes do processo do registro (BRITO, 2005, p. 171).

Para as operações de block-trade também existe a necessidade de anu-

ência da CVM, mesmo porque a empresa passará a ser de capital aberto. Comrelação às informações sobre a companhia, a documentação é a mesma daoperação de underwritting . Já no caso dos dados da operação, é exigido umedital de oferta pública. Uma vez aprovado o edital pela CVM, ele deverá ser publicado nos jornais de grande circulação (BRITO, 2005, p. 175).

O fechamento de capital é o processo inverso, identicado quandouma empresa deseja retirar suas ações de negociações em Bolsas de Va-

lores. Para o fechamento de capital é necessário que no mínimo 2/3 dosacionistas com direito a voto aprovem a operação, tornando a companhiafechada (ASSAF NETO, 2011, p. 195).

Assim, de forma esquemática, o processo de subscrição pública deações segue a estrutura indicada na gura abaixo.

Empresa

emitente de

novas ações

Instituição

Financeira

Intermediária

Mercado

Primário

Mercado

Secundário

Fonte: Elaborado com base em Assaf Neto (2003).

A decisão de aumentar capital por meio da subscrição de ações e daintegração de novas ações pressupõe que a empresa emitente deve ofere-cer certas condições de atratividade econômica para os investidores. Al-guns desses pontos são resultados econômicos, nanceiros e conveniênciade abertura de capital, estudo setorial, características básicas da emissão elançamento das ações, escolha da IF (Instituição Financeira) que é exigida

pela Lei das SAs e inuencia o sucesso da colocação de ações, e audito-ria independente credenciada na CVM, além de cenários conjunturais domercado acionário geral.



102

Mercado Financeiro


Os intermediários nanceiros (IF) ligam os tomadores de recursose os poupadores no mercado primário. Quando uma empresa decide abrircapital, ela deve procurar uma IF que pode ser uma sociedade corretora,sociedade distribuidora, banco de investimento ou um banco múltiplo que

subscreve as ações visando a colocação das ações no mercado primário.Os IFs podem organizar-se mediante um pool de IFs que participa-

rão de todo o processo de colocação dos valores emitidos. Nesse pool , sãodenidos o coordenador, que trata de todo o processo de subscrição desdeseu registro na CVM até a efetiva liquidação nanceira, e as instituiçõeslíderes e consorciados, assim denidas em função do volume (lote) deações a ser distribuído. É importante notar que o pool é rmado sem qual-

quer ônus à empresa emitente da ação.

3.4.1 Preço da emissão das açõesUm fator importante para a subscrição das ações é a determinação

do preço de emissão da ação. É a xação do preço da ação que, segundoAssaf Neto (2003), favorecerá o sucesso da operação de subscrição públi-ca, especialmente ao denir o direito de preferência dos acionistas atuais.

A atual Lei das SAs prevê um preço xado por meio da cotação

das ações no mercado, o valor do patrimônio líquido e as perspectivasde rentabilidade da companhia. Ou seja, com essa proposição, evita-se adiluição injusticada dos antigos acionistas que não exerçam seu diretode preferência de subscrição. Vamos conhecer nas próximas seções maisalguns conceitos do mercado acionário que são importantes para o gestor.

3.5 O mecanismo do Tag along

Segundo a BM&FBoVESPA, o tag along é um mecanismo previsto pela Lei das SA (Lei nº 10.301) de 2001 que assegura a alienação diretaou indireta do controle acionário de uma companhia ocorrerá condiciona-da a possibilidade do acionista adquirente se obrigue a fazer oferta públicade aquisição das demais ações ordinárias, de modo a assegurar a seus de-tentores o preço mínimo de 80% do valor pago pelas ações integrantes do bloco de controle.

Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p. 57) armam que

[o adquirente do controle acionário poderá oferecer aos acionistasminoritários a opção de permanecer na companhia, mediante o pagamentode um prêmio equivalente à diferença entre o valor de mercado das açõese o valor pago por ação integrante do bloco de controle.]



103




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Assaf Neto (2003) indica que essa operação procura conceder aosacionistas minoritários ordinaristas o recebimento de um preço próximoao recebido pelos controladores. Contudo, esse direito não é obrigatório para os acionistas preferenciais, mas algumas companhias estendem esse

direito voluntariamente aos detentores de ações preferenciais. Além disso,o pagamento do acionista minoritário do valor mínimo estabelecido é deresponsabilidade do adquirente do controle.

3.6 As Bolsas de ValoresAs ações são comercializadas em um mercado de leilões organiza-

do, conhecido como bolsa de valores. Até poucos anos atrás, a negocia-

ção ocorria sicamente nos prédios das bolsas de valores. Era o pregãoviva-voz, atualmente substituído pelo pregão eletrônico. A história da bolsade valores no mundo é controversa. Alguns autores citam a Bourse de Paris,fundada em 1.141 por Luiz VII, como a mais antiga. Mas a primeira bolsa domundo a instituir negociação contínua e, por isso, considerada por alguns au-tores a mais antiga do mundo, foi a de Amsterdã (KERR, 2011, p. 93).

Para Assaf Neto (2011, p. 203), as bolsas de valores são entidadescujo objetivo básico é o de manter um local em condições adequadas para

a realização, entre seus membros, de operações de compra e venda de títu-los. É preocupação das bolsas de valores, ainda, a preservação dos valoreséticos nas negociações realizadas em seu âmbito, e a divulgação rápida eeciente dos resultados de todas as transações realizadas.

No Brasil, atualmente, a única bolsa de valores é a BM&FBOVESPA,formada pela fusão de duas grandes bolsas de São Paulo: a Bolsa de Valoresde São Paulo (BOVESPA) e a Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F). A

fusão ocorreu em 2.007, depois de uma reorganização societária que transfor-mou a BOVESPA em sociedade anônima, em um processo conhecido comodesmutualização (KERR, 2011, p. 93).

As bolsas de valores podem desempenhar um importante papel social, beneciando todos os agentes econômicos e a sociedade, pois ajudam as empresas a levantar capital para aplicá-lo em projetos de investimento, e permi-tem que pequenos investidores sejam acionistas de grandes empresas, partici- pando, portanto, desses projetos de investimento e tornando mais equitativa a

distribuição de renda de uma sociedade (KERR, 2011, p. 93).



104

Mercado Financeiro


No

caso brasileiro,iremos discutir o histórico

da Bovespa na próxima seção. O

importante é acrescentar que a Bolsade Valores é uma instituição que faz partedo SFN, dentro do subsistema intermediaçãocomo uma auxiliar ao processo de transação

de moedas. Ela é subordinada à CVM econstituída por corretoras de títulos e valores

mobiliários. Esses temas foram bem dis-

cutidos no capítulo 1 desse material.

Complementa essa ideia o entendi-mento do histórico das Bolsas de Va-lores. Cavalcante, Misumi e Rudge(2005) indicam que a origem das

bolsas de valores remota os gre-gos, romanos e os palestinos queutilizavam de um local para atri- buições não totalmente vincula-das aos valores mobiliários. Con-tudo, eram mercados marcados pela negociação viva voz, superando

barreiras geográficas, linguísticas eideológicas.A palavra bolsa, no sentido que conhecemos

comercialmente, nasceu em Bruges na Bélgica, onde eram realizadasassembleias de comerciantes. A primeira bolsa de valores ocial foi fun-dada em 1698 em Londres conhecida como Bolsa de Fundos Públicos deLondres, que não era de acesso para o público em geral, mas era orientada por um delegado com associados brokers (corretores intermediários) e os

jobbers (que negociavam por conta própria).Vamos conhecer, na próxima seção, o desenvolvimento da bolsa de

valores brasileira, sua importância e alguns fatos interessantes que devemser discutidos sobre a Bovespa.

3.6.1 Histórico da Bolsa de Valores brasileira A Bolsa de Valores de São Paulo promoveu uma importante reor-

ganização societária em 2.007, transformando-se de uma associação civilsem ns lucrativos para uma sociedade por ações denominada de BovespaHolding (ASSAF NETO, 2011, p. 204).

A história das bolsas de valores no Brasil ini-cia-se em 1.845 com a criação da Bolsa de Valoresdo Rio de Janeiro. Posteriormente, foram surgindooutras bolsas de valores no país, entre elas a BolsaLivre (1.890), que passou a denominar-se Bolsa

de Fundos Públicos de São Paulo (1.895) e tevenalmente alterada sua denominação em 1.960 paraBolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA). No anode 2.000 houve no Brasil um acordo de integração de todas as bolsas de

Conexão:

Informações deta-

lhadas sobre a BovespaHolding estão disponíveis

em <www.bovespahol-ding.com.br>.



105




n i S E B

valores em atuação, cando todas as negociações com títulos de renda va-riável sob a responsabilidade única da BOVESPA (ASSAF NETO, 2011, p. 204).

Os principais feitos históricos da Bolsa de Valores de São Paulo são

resumidos a seguir (ASSAF NETO, 2011, p. 204).

1890 – Origem da BOVESPA com a criação da Bolsa Livre.1960 – Formada a instituição mutualizada Bolsa de Valores deSão Paulo (BOVESPA) sem ns lucrativos. Esta estrutura per -durou até o ano 2.007 com a transformação em uma sociedadeanônima (desmutualização).

1970 – As cotações e demais informações passaram a ser di-vulgadas entre investidores e interessados de forma eletrônicae imediata. Foram introduzidas, de forma pioneira no Brasil, asoperações com opções.1980 – Foram criados os Fundos Mútuos de ações e previdência.A custódia foi transformada em escritural, agilizando bastante aliquidação dos negócios.1990 – Introdução do sistema eletrônico de negociação de renda

variável. Foi criada também a Companhia Brasileira de Liquida-ção e Custódia (CBLC) com o objetivo de oferecer uma estruturade câmara de compensação.2000 – Foi lançado o Bovespa Fix, sistema eletrônico de nego-ciação de títulos de renda xa corporativos.2002 – As negociações em bolsa passaram a ser realizadas deforma totalmente eletrônica.

2007 – Conforme destacado acima, houve a desmutualização daBovespa, sendo criada a Bovespa Holding S/A.2008 – Integração da Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F)com a Bolsa de Valores de São Paulo, criando a BM&F BOVES-PA S/A – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros.

Como principal instituição brasileira de intermediação para opera-ções do mercado de capitais, a companhia BM&FBOVESPA desenvolve,

implanta e provê sistemas para a negociação de ações, derivativos deações, títulos de renda xa, títulos públicos federais, derivativos nancei-ros, moedas à vista e commodities agropecuárias.



106

Mercado Financeiro


Por meio de suas plataformas de negociação, realiza o registro, acompensação, a liquidação de ativos e valores mobiliários transacionados, alistagem de ações e de outros ativos, bem como, divulga informação de suporte ao mercado. A companhia também atua como depositária central dos

ativos negociados em seus ambientes, além de licenciar softwares e índices.A bolsa brasileira desempenha também atividades de gerenciamento

de riscos das operações realizadas por meio de seus sistemas. Para tanto, possui uma robusta estrutura de clearings de ações, derivativos, câmbio eativos, que atua de forma integrada, com o Banco BM&F, de maneira aassegurar o funcionamento eciente de seus mercados e a consolidaçãoadequada das operações.

Clearings (câmaras) são instituições que fornecem serviços de compensação

e liquidação de operações realizadas em bolsas de valores e em outros mercados

organizados. A atuação de uma clearing tem por objetivo garantir o correto cumpri-

mento de todos os negócios realizados no mercado em que atua. São formadas

clearings em bolsas de mercadorias, bolsas de futuros e outros derivativos, transa-

ções eletrônicas, transferência de fundos, operações de câmbio, compensação de

cheques, entre outros (ASSAF NETO, 2011, p. 206).

A BM&FBOVESPA ainda exerce o papel de fomentar o mercadode capitais brasileiro. Para tanto, desenvolve inúmeros programas deeducação e popularização de seus produtos e serviços. Também gerenciainvestimentos sociais, com foco no desenvolvimento de comunidades que

se relacionam com seu universo.Tendo em vista sua área de atuação, a BM&FBOVESPA está sujeitaà regulação e à supervisão da Comissão de Valores Mobiliários e do Ban-co Central do Brasil.

3.6.1.1 Empresas do grupo BM&FBovespa

A BM&FBOVESPA é uma companhia que tem como principais ob-

jetivos administrar mercados organizados de títulos, valores mobiliários econtratos derivativos, além de prestar serviços de registro, compensação eliquidação, atuando, principalmente, como contraparte central garantidorada liquidação nanceira das operações realizadas em seus ambientes.



107




n i S E B

Para isso, ela oferece vários produtos e serviços como negociaçãode ações, títulos de renda xa, câmbio pronto e contratos derivativos re-ferenciados em ações, ativos nanceiros, índices, taxas, mercadorias, mo-edas, entre outros. Ela segue a seguinte estrutura em termos de empresas

integrantes do grupo BM&FBOVESPA.

BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores

Mercadorias e Faturas

BM&FBOVESPA

Supervisão de

Mercados(”BSM”)

Banco

BM&FBOVESPA

de Serviços de

Liquidação de

Custódia S.A.

Bolsa Brasileira

de Mercadorias

(”BSM”)

Bolsa Brasileira

de Rio de Janero

(”BVRJ”)

BM&FBOVESPA

(UK) Ltd.

Instituto

BM&FBOVESPA

BM&F (USA)

INC.

0,01% 99,99%

52,32%

100,00%

100,00%

86,95%

99,99%

100,00%

BM&FBOVESPA

O site da BM&FBOVESPA explica o que cada uma dessas empre-sas representam no grupo:

• Banco BM&FBOVESPA de Serviços de Liquidação e CustódiaS.A.: banco BM&FBOVESPA, constituído em 2004 como sub-sidiária integral da Bolsa de Mercadorias & Futuros, tem como

nalidade facilitar a compensação e a liquidação nanceira dasoperações realizadas em seus ambientes de negociação e fun-cionar como importante mecanismo de mitigação de risco e desuporte operacional.



108

Mercado Financeiro


• BM&F (USA) Inc.: subsidiária integral, localizada na cidadede Nova York e também com escritório de representação emShangai, tem como objetivo representar a BM&FBOVESPAno Exterior, mediante o relacionamento com outras bolsas e

agentes reguladores, além de auxiliar na prospecção de novosclientes e disseminar informação sobre o mercado brasileiro.

• BM&FBOVESPA (UK) Ltd.: subsidiária integral, localizadaem Londres. O escritório foi aberto em 2009 e vem promoven-do a Bolsa, seus mercados, produtos e serviços para investido-res institucionais na região da Europa, África e Oriente Médio(EMEA). O escritório é responsável pelo relacionamento da

BM&FBOVESPA com entidades regulatórias, órgãos governa-mentais e bolsas estrangeiras na região e auxilia na prospecçãode novos clientes para o mercado.

• Bolsa Brasileira de Mercadorias: a BM&FBOVESPA é deten-tora de 203 títulos patrimoniais da Bolsa Brasileira de Mer-cadorias, com participação correspondente a 50,12% do seu patrimônio social. A Bolsa Brasileira de Mercadorias é uma as-sociação civil sem ns lucrativos com o objetivo de desenvol-

ver e prover o funcionamento de sistemas para negociação demercadorias, bens, serviços e títulos, nas modalidades a vista,a prazo e a termo, viabilizando a formação de grande mercadonacional para commodities agropecuárias, com mecanismosmodernos de formação de preços e sistema organizado de co-mercialização.

• Instituto BM&FBOVESPA: organização da Sociedade Civil

de Interesse Público, criada em 2007, para integrar e coordenaros projetos de investimento social da Bolsa. Não é consolidadanas Demonstrações Financeiras da Companhia.

• BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM): associaçãocivil criada com a nalidade de scalizar a atuação da própriaBM&FBOVESPA e de seus participantes, nos termos da Ins-trução CVM 461/07. Não é consolidada nas DemonstraçõesFinanceiras da Companhia.



109




n i S E B

3.6.2 Índices de bolsa O índice de bolsa de valores é um valor que mede o desempenho

médio dos preços de uma suposta carteira de ações, reetindo o comporta-mento do mercado em determinado intervalo de tempo. O valor absoluto

do índice da carteira expressa o valor de mercado da carteira de açõesnegociadas na bolsa de valores, sendo as variações vericadas de um perí-odo para outro entendidas como sua lucratividade. Para o analista, a infor-mação relevante do índice é sua lucratividade, e não seu valor monetárioabsoluto (ASSAF NETO, 2011, p. 210).

É demonstrado que as ações seguem, normalmente, o comporta-mento geral do mercado, permitindo que se compreenda a oscilação de

uma ação a partir do desempenho estabelecido pelo mercado como umtodo. Em verdade, uma parte considerável das utuações das ações podeser explicada pela evolução do mercado, o que vem a reetir-se no índiceda bolsa de valores (ASSAF NETO, 2011, p. 210).

O índice de mercado acionário é bastante útil, pois reete o compor -tamento dos investimentos em ações e, em consequência, as tendênciasgerais da economia. Analisando suas variações periódicas, é possível dis-tinguir certos ciclos que caracterizam o funcionamento da economia, for-

mando as expectativas dos investidores com relação a seu comportamentoesperado (ASSAF NETO, 2011, p. 210).

Para exemplicar, os índices da Bovespa podem se dividir entre Ín-dices Amplos (que contém o IBOVESPA), Índices Setoriais (relacionadosaos setores de atividade econômica das empresas listadas como o relacio-nado ao setor de Energia Elétrica ou o setor de Materiais Básicos), Índicesde Sustentabilidade, Índices de Governança, Índices de Segmento e outros

tipos de índices.

3.6.2.1 IBOVESPA 1

O Índice Bovespa é o mais importante indicador do desempenhomédio das cotações do mercado de ações brasileiro. Sua relevância ad-vém do fato do Ibovespa retratar o comportamento dos principais papeisnegociados na BM&FBOVESPA e também de sua tradição, pois o índice

manteve a integridade de sua série histórica e não sofreu modicaçõesmetodológicas desde sua implementação em 1968.

1 Todas as informações contidas no item 3.6.2.1 IBOVESPA foram retiradas do site da BM&F BOVESPA,disponível pelo link <http://www.bmfbovespa.com.br/home.aspx?idioma=pt-br>.



110

Mercado Financeiro


É o valor atual, em moeda corrente, de uma carteira teórica de açõesconstituída em 02/01/1968 (valor-base: 100 pontos), a partir de uma aplicaçãohipotética. O Índice sofreu, unicamente para efeito de divulgação e sem prejuízode sua metodologia de cálculo, as seguintes adequações: (1) divisão por 100, em

03/10/1983; (2) divisão por 10, em 02/12/1985; (3) divisão por 10, em 29/08/1988;(4) divisão por 10, em 14/04/1989; (5) divisão por 10, em 12/01/1990; (6) divi-são por 10, em 28/05/1991; (7) divisão por 10, em 21/01/1992; (8) divisão por10, em 26/01/1993; (9) divisão por 10, em 27/08/1993; (10) divisão por 10, em10/02/1994; (11) divisão por 10, em 03/03/1997.

Supõe-se não ter sido efetuado nenhum investimento adicional desdeentão, considerando-se somente os ajustes efetuados em decorrência da

distribuição de proventos pelas empresas emissoras (tais como reinversãode dividendos recebidos e do valor apurado com a venda de direitos desubscrição, e manutenção em carteira das ações recebidas em bonicação).Dessa forma, o índice reete não apenas as variações dos preços das ações,mas também o impacto da distribuição dos proventos, sendo consideradoum indicador que avalia o retorno total de suas ações componentes.

A nalidade básica do Ibovespa é a de servir como indicador mé-dio do comportamento do mercado. Para tanto, sua composição procura

aproximar-se o mais possível da real conguração das negociações à vista(lote-padrão) na BM&FBOVESPA.

A BM&FBOVESPA é responsável pela gestão, cálculo, difusão emanutenção do Ibovespa. Essa responsabilidade assegura a observânciaestrita às normas e procedimentos técnicos constantes de sua metodologia.

3.6.3 Políticas de disclosure

Disclosure é o termo em inglês para indicar a política de divulgaçãode informações ao público investidor de uma empresa. Se a empresa é decapital aberto, promover uma boa política de divulgação de informaçõesao mercado é essencial para respeitar o investidor que aplicou na empresae para reduzir o risco do investimento, o que tende a valorizar as açõesda empresa no mercado secundário e reduzir os custos para a captação derecursos no mercado. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) mostram queuma boa política de disclosure deve ser:

• Persistente: os resultados alcançados no longo prazo quandoos investidores ganham conança nas intenções da companhia;









114

Mercado Financeiro


Referências


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BM & F BOVESPA. Como e por que tornar-se uma companhia

aberta. Utilizando o mercado de capitais para crescer. 2009. Disponí-vel em: <http://www.bmfbovespa.com.br/empresas/download/guiaa- ber.pdf.>. Acesso em: 20 jul. 2010.

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BRITO, O. Mercado nanceiro: estruturas, produtos, serviços, riscos,controle gerencial. 1. ed. São Paulo: Saraiva, 2005.

CAVALCANTE, F.; MISUMI, J. Y.; RUDGE, L. F. Mercado de capi-

tais: o que é, como funciona. 7. ed. Rio de Janeiro: Elsevier, 2009.



115




n i S E B


tais: O que é, Como Funciona. Rio de Janeiro: CNB/Campus, 2005.

KERR, R. Mercado nanceiro e de capitais. 1. ed. São Paulo: Pear-

son, 2011.

PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e técnicas. 3. ed.São Paulo: Atlas, 2005.

Portal do investidor. Disponível em: < http://www.portaldoinvestidor.gov.br/>.

PINHEIRO, Juliano Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e téc-nicas. 5. Ed. São Paulo: Atlas, 2009.

PINHEIRO, J. L. Mercado de Capitais: Fundamentos e Técnicas. SãoPaulo: Atlas, 2005.

No próximo capítulo Falaremos detalhadamente sobre a importância do risco para as

aplicações nanceiras, como as empresas podem utilizar as teorias denanças corporativas para decidir pelas melhores operações. Falaremossobre o risco e o retorno esperado, calculando esses valores para uma car-teira de investimentos. Por m, falaremos sobre os investidores institucio-nais que são os grandes investidores do mercado nanceiro, conhecendoseus integrantes, suas características e principais benefícios.



116

Mercado Financeiro


Minhas anotações:



C a p í

t u l o

4

Teorias de Finanças

Corporativas eInvestidores Institucionais

Esse capítulo procura complementar as aná-lises de risco por meio das teorias de nançascorporativas que incluem os riscos como indica-

dores essenciais para a dedução de um retorno para aempresa e/ou investidor. Vamos aprender as principais

teorias de nanças, as demais divisões de risco e suas apli-cações, bem como o funcionamento dos investidores institu-

cionais.

Objetivos da sua aprendizagem• Entender as principais teorias de nanças corporativas;

• Entender o que é risco sistemático e não sistemático;• Aplicar o conhecimento de risco no modelo CAPM;

• Aprender como funcionam os investidores institucionais como osfundos e clubes de investimento, as associações de previdência com-

plementar e as companhias seguradoras e de capitalização.

Você se lembra?Que discutimos sobre risco e retorno no capítulo 2? Agora falaremos deaplicações de risco e retorno sobre carteiras de investimento e dos principais modelos teóricos de nanças que associam risco e retorno.



118

Mercado Financeiro


4.1 O que é risco Já iniciamos nosso estudo sobre o risco no capítulo 2 desse material.

Vamos agora aprofundar os conceitos e as teorias sobre risco dentro daárea de nanças e sua importância para o mercado nanceiro.

O mercado acionário, principalmente, tem uma alta possibilidadede resultados favoráveis aos investidores, o que o torna mais arriscado.Considerar que esse mercado pode ser mais arriscado está relacionado a possibilidade de um evento não acontecer. Por exemplo, ao fazer o inves-timento em ações da empresa A, um investidor espera um retorno positi-vo, mas se as ações da empresa A forem muito arriscadas, a probabilidadede ele perder dinheiro pode ser elevada.

Assim, as medidas de risco são usadas para entender os desvios positivos ou negativos de qualquer aplicação nanceira em relação ao re-torno médio esperado. Assaf Neto (2012) mostra que exemplos de riscosestão em diversos setores. No setor aéreo, por exemplo, há risco para umaseguradora, existe o risco de contrair uma doença para uma pessoa qual-quer e existe o risco de insucesso de um negócio para um empresário.

Segundo a Resolução 3.464 do Banco Central, “o risco de mercadoé a possibilidade de ocorrencia de perdas resultantes de alterações nos

valores de mercado de posições detidas por uma Instituição Financeira”.Duas medidas distintas do risco de mercado são:

• Risco de mercado relativo: é a medida de variação da rentabili-dade de um determinado portfólio em comparação a um índiceutilizado como benchmark . Existem diversas métricas que po-dem ser utilizadas no cálculo do risco de mercado de um ativoou de uma carteira.

• Risco de mercado absoluto: é a medida das perdas de uma car-teira de investimentos em relação ao seu próprio valor anterior,sem que se façam comparações com índices de mercado.

Por outro lado, duas denições sobre a abrangência do risco devemser consideradas na avaliação de uma empresa para investimento: o riscoeconômico e o risco nanceiro. Entende-se por risco econômico, segundoAssaf Neto (2012), aqueles riscos de conjuntura econômica (como altera-

ções na economia, no nível de tecnologia etc.), de mercado (crescimentoda concorrência, mudança da estrutura de mercado etc.) e do próprio planejamento e gestão da empresa (como o nível de vendas, de custos,



119

Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais– Capítulo 4



n i S E B

preços e investimentos). Em contrapartida, o risco nanceiro é aquelerelacionado diretamente ao endividamento da empresa (número de passi-vos), sua capacidade de pagamento das obrigações e não está relacionadoàs decisões de ativos.

4.2 Teoria dos Mercados Eficiente Nas teorias de nanças, até 1950, os pesquisadores estavam preocu-

pados principalmente com usar o instrumental das Ciências Econômicas para entender como ocorreriam as otimizações de carteiras de investimen-to. Uma das teorias que ajudou a fundamentar as bases para as nançascorporativas foi a Teoria dos Mercados Ecientes. Entende-se por essa

teoria que toda a informação do passado reete no preço de um produtonanceiro hoje, principalmente os preços das ações.Para os pensadores desse tipo de teoria, as fricções de mercado no

curto prazo servem para fazer ajustes como o comportamento especula-tivo de alguns investidores. Conjuntamente a essa ideia, algumas hipóte-ses para que a teoria funcione são oferecidas pelos principais autores daépoca, como Jensen (1976) e Famá (1960). As principais hipóteses dessetipo de mercado são: mercado atomizado (com muitos ofertantes de de-

mandantes de ações, por exemplo), os produtos são homogêneos, existelivre mobilidade de capitais o que implica na não existência de barreiras aentrada ou saída de capitais e todos os integrantes do mercado têm conhe-cimento pleno do mercado.

Como as informações do passado reetem no preço de hoje, pode-mos dizer que os preços de mercado são críveis e que não é possível terretornos maiores do que os retornos dos títulos do governo.

Assaf Neto (2013, p. 90) arma que existem três tipos de eciênciade mercado: fraca, semiforte e forte. Para a eciência fraca, pressupõe-seque os preços dos ativos são formados considerando-se todas as informa-ções históricas. Isso signica que os retornos esperados são formados emequilíbrio, não tendo ganhos acima do normal. “Na eciência semiforte,os preços reetem o comportamento passado dos retornos e também todasas informações disponíveis no mercado no momento”. Ao considerar essaunião de preços passados e informações como impactantes dos preços

correntes, pode-se dizer que os preços de mercado se ajustam quase queinstantaneamente às novas informações divulgadas.



120

Mercado Financeiro


Já a eciência forte indica que “os preços dos ativos incorporamtodas as informações disponíveis, sejam históricas, atuais e públicas e as privadas” (ASSAF NETO, 2013, p. 90). Nesse caso, não existem infor-mações privilegiadas o que implica que nenhum investidor, mesmo que

tivesse informações privilegiadas, conseguiria obter ganhos anormais.

Quadro resumo das principais características do Mercado Eciente

• Preços reetem as informações disponíveis e apresentam grandesensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente a outrosambientes. Os preços não devem ser tendenciosos.

• Nenhum participante sozinho tem capacidade de inuenciar os pre-ços nas negociações.• Constituído de investidores racionais.• Informações disponíveis, gratuitas e instantâneas.• Inexistência de racionamento de capital.• Os ativos são divisíveis e negociáveis sem restrições.• Expectativas dos investidores homogêneas.• Rapidez na execução das ordens de compra e venda num ambiente

organizado.• Elevado número de participantes envolvidos na negociação de

ações.• Disseminação das informações das empresas, muitas vezes analisa-

das por especialistas.• Os retornos oferecidos pelos diversos investimentos devem remu-

nerar seu risco, com visão de longo prazo.

4.2.1 Ineficiência de Mercado Por outro lado, as informações do mercado indicam que a hipótese

de eciência de mercado não seja sempre válida porque os investidoresnão respondem as novas informações de forma instantânea. Assim, é maisconcreto supor a existência de ineciência de mercado do que manter ahipótese de eciência de mercado como a única correta. Isso porque é possível haver manipulação de preços de ativos no mercado o que tende-

ria a gerar um efeito de irracionalidade dos investidores para compra/ven-da de um ativo sem fundamentos concretos de seu retorno. Além disso,os preços são movidos pelas informações, o que indica que nem todos osagentes terão acesso total as informações disponíveis no mercado. Todas



121




n i S E B

as interferências que ocorrem no curto prazo indicam que o mercado, pelomenos nesse período, é ineciente.

4.3 Risco totalQuando se considera o risco total de qualquer ativo, deve-se con-

siderar tanto sua parte sistemática (risco sistemático ou de mercado) e a parte não sistemática (risco especíco do ativo ou risco diversicável).

Assaf Neto (2012) e Gitman (2012) armam que o risco sistemáticoé aquele presente em todos os ativos negociados no mercado e que sofrem por eventos políticos, econômicos e sociais. É possível que cada ativo secomporte de uma forma acerca da conjuntura estabelecida o que indica a

impossibilidade em evitar totalmente os riscos sistemáticos via diversi-cação. Por isso, esse tipo de risco é conhecido como risco não diversi-cável. Já o risco não sistemático (diversicável) é denido como o riscoassociado às características do próprio ativo/investimento realizado. Suaeliminação é possível pela inclusão de ativos que não tenham correlação positiva entre si.

Por exemplo, é possível criar uma carteira de ativos diversicadaque contenha títulos de renda xa e de renda variável que sejam atingidos

diferentemente a elevações nas taxas de juros da economia ou a comprade ações de empresas cíclicas (montadoras de veículos, construção civiletc.) que tenham maior risco, com a compra de empresas mais estáveis oumenos cíclicas como as indústrias de alimentos. Portanto, o risco total daempresa pode ser dado da seguinte forma Risco Total = Risco Sistemático

+ Risco Não Sistemático.

Em termos de mensuração do risco de um investimento/ativo é inte-

ressante retomar alguns conceitos estatísticos associados à probabilidadede um evento acontecer. Essa denominação de probabilidade pode servista sob dois aspectos: probabilidade objetiva que utiliza séries histó-ricas de dados, informações e experiências acumuladas no passado paracalcular a probabilidade de um evento ser mais ou menos arriscado. Já a probabilidade subjetiva usa a intuição, o conhecimento e a experiência doinvestidor para a tomada de decisão.

Vamos considerar um exemplo para o cálculo do risco e do retorno

de uma aplicação nanceira. Imaginemos dois ativos A e B que tenham as probabilidades de retorno apresentadas na tabela abaixo. Para o cálculo doretorno esperado por cada título, é importante fazer uma média pondera-da dos retornos, seguindo a fórmula E R R j j

n

j( ) = ⋅∑ Pr 1

, em que Pr j é a



122

Mercado Financeiro


probabilidade do retorno, R j é o retorno e E(R j) é o retorno esperado ouretorno ponderado.

Ativo A Ativo B

Retorno Probabilidade Retorno Probabilidade7% 10% -5% 20%

12% 30% 0% 30%

15% 40% 10% 40%

20% 20% 30% 10%

Os retornos esperados podem ser calculados da seguinte forma:

E (R A) = (7% x 0,10) + (12% x 0,30) + (15% x 0,40) + (20% x 0,20) = 14,3%E (R B) = (–5% x 0,20) + (0% x 0,30) + (10% x 0,40) + (30% x 0,10) = 6%

Assim, o retorno médio do ativo A é maior do que o retorno mé-dio do ativo B. Além desse procedimento, é importante entender qualé o ativo mais arriscado. Para tanto, é importante calcular a o desvio padrão do retorno que é a raiz quadrada da variância do retorno de cadaativo. Da estatística, calcula-se a variância usando a seguinte fórmula

Var R R R j j

n

j j( ) = ⋅ −( )∑ Pr 1

2

em que R j é a média dos retornos (ou o re-torno esperado). Para calcular o desvio padrão, é necessário apurar a raizquadrada da variância.

Ativo A

RA PrA R R A A−

( ) R R

A A−

( )

2 Pr x R R A A−

( )

2

7% 10% 0,07-0,143= -0,073 0.005329 0.000533

12% 30% -0,023 0.000529 0.000159

15% 40% 0,007 0.000049 0.000020

20% 20% 0,057 0.003249 0.000650

R A = 14,3%Var(RA) = 0.1361%

Desvio-padrão = 3.689%



123




n i S E B

Ativo B

RB Pr B R R B B−( ) R R

B B−( ) 2 Pr x R R

B B−( ) 2

-0,05 0,2 -0,11 0,012100 0,002420

0 0,3 -0,06 0,003600 0,001080

0,1 0,4 0,04 0,001600 0,000640

0,3 0,1 0,24 0,057600 0,005760

R B

= 6%Var(RB) = 0,99%

Desvio-padrão = 9,95%

Assim, além de oferecer o menor retorno, o ativo B ainda tem o

maior grau de risco em comparação ao ativo A. Ou seja, o risco está asso-ciado a variabilidade em torno do retorno médio. Quanto maior a variabi-lidade (dispersão), maior será o risco, conforme indica o gráco abaixo.

Frequência

Conceito de Risco

Menor dispersão,

menor risco

Maior dispersão,

maior risco

X média Variável (Retorno)

4.4 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor: teoria da preferência

Dentro da teoria de análise de riscos, podemos entender a percepçãodo risco do gestor de acordo com uma preferência dele de acordo com um

nível gerencialmente aceitável de risco. Gitman (2012) indica que pode-mos ter três tipos básicos de comportamento em relação à preferência pelorisco do gestor: aversão ao risco, indiferente ao risco e propenso ao risco.



124

Mercado Financeiro


• O gestor indiferente ao risco é aquele em que o retorno exigidonão muda se o risco aumentar de A para B;

• O gestor avesso ao risco é aquele em que o retorno exigidoaumenta com o risco. Deve-se lembrar que a maioria dos acio-

nistas é avessa ao risco, assim como os gestores, exigindo umaumento do retorno sobre seu investimento na empresa.

• O gestor propenso ao risco é aquele em que o retorno exigidodiminui com o aumento do risco. Teoricamente, são pessoasque gostam de risco e aceitam abrir mão de parte do retorno para aceitar mais riscos.

Esses comportamentos são retratados no gráco abaixo.

Risco

Avesso ao risco

Indiferente ao risco

Propenso ao risco

R e t o r n o E

x i g i d o

Fonte: Gitman (2012)

Ou seja, dependendo do perl do agente, podemos escolher mais oumenos riscos nas nossas aplicações nanceiras. Isso é importante porqueo gestor de uma empresa, independente do tamanho dela, também podeser dividido nesses tipos de comportamento.

4.5 Teoria do Portfólio: retorno esperado A teoria do portfólio analisa, basicamente, qual é a composição de

uma carteira ótima de ativos, buscando maximizar a satisfação do inves-

tidor em relação ao risco/retorno. Como vimos anteriormente, o retornoesperado é a média ponderada de retorno de cada ativo relativamente a participação no total da carteira (ou na probabilidade de ocorrência de umretorno para um mesmo ativo).



125




n i S E B

Se tivermos uma carteira que tenha dois ativos (X e Y), podemosentender o retorno esperado da carteira pela fórmula

E R R W R W R p p X Y ( ) = = ⋅[ ] + −( ) ⋅ 1

Em que E (R p) = R p é o retorno esperado ponderado da carteira;W é o percentual da carteira aplicado na ação X;(1-W) é o percentual da carteira aplicado na ação Y;R X, R Y são os retornos esperados das ações X e Y, respectivamente.

Além disso, o risco associado a estrutura da carteira de ativos tam-

bém pode inuenciar as decisões dos gestores. O risco da carteira, comovisto anteriormente, será reduzido se incluirmos ativos que não sejam positivamente correlacionados aos ativos já integrantes da carteira. Ouseja, quando os investimentos são perfeitamente correlacionados nega-tivamente, é possível reduzir o risco do portfólio. Contudo, na prática édifícil encontrar ativos que tenham esse comportamento, o que implica nanecessidade de estudar a carteira de ativos de modo a selecionar aquelaque pode ser entendida como ótima para um investidor, relacionando o

maior retorno possível com o menor grau de risco.Apenas para ilustração, a reta de mercado de capitais (CML) no gráco

abaixo indica a relação entre risco e retorno das diferentes classes de ativos ea sua inclinação favorece a remuneração (prêmio) exigido pelo mercado paracada unidade de risco apresentada pelo ativo (ASSAF NETO, 2012).

Risco (σ)

Títulos

Públicos

rendafixa

Títulos

Privados

rendafixa

Bens

Imóveis

Ações

Interna-

cionais

Ações

Locias

Capital

de Risco

R e t o r n o E

s p e r a d o E

( R )

CML

Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2012).



126

Mercado Financeiro


4.6 O que é um investidor institucional? O mercado nanceiro pode ser entendido como um sistema que in-

terliga os agentes superavitários (aqueles que possuem os recursos), e osagentes decitários (aqueles que necessitam dos recursos).

Dos agentes decitários entende-se serem as entidades que deman-dam recursos para o nanciamento de suas atividades operacionais e deinvestimento, e buscam no mercado nanceiro soluções que se adaptamàs suas necessidades e exigências, incluindo prazos, riscos e condições de pagamento.

Já dos agentes superavitários, entende-se serem as entidades que buscam maximizar ou manter o seu patrimônio, alocando seus recursos

aos agentes decitários, em troca de uma remuneração que cubra os ris-cos envolvidos na operação, e lhe dê retorno do capital investido. Dessesagentes, podemos destacar os bancos, as empresas, o governo, as pessoasfísicas etc.

Porém, dentro deste grupo, existem investidores especiais queaplicam grandes montantes no mercado nanceiro promovendo maiordinamismo e crescimento da economia diante de uma elevada oferta derecursos para investimentos.

Esses tipos especiais de investidores são conhecidos por “Investi-dores Institucionais”.

Atuação dos Investidores InstitucionaisDe acordo com Assaf Neto (2003, p. 385), investidores institucio-

nais são pessoas jurídicas que atuam no mercado nanceiro e de capitaise que tem por obrigação legal investir parte de seu patrimônio. Como

exemplos de investidores institucionais, podem-se citar os fundos de in-vestimentos, fundos de pensão, companhias seguradoras, sociedades decapitalização, clubes de investimentos, entidades de previdência privadaaberta e fechada, dentre outros.

Por acumularem grandes recursos, os investidores institucionais possuem uma carteira de investimentos bem relevante aplicada no merca-do nanceiro, e atuam com o objetivo de crescer o seu patrimônio, e, con-sequentemente o patrimônio de seus cotistas, através das rentabilidades de

suas aplicações. A fonte dos recursos dos investidores institucionais são ascaptações por parte de diversos agentes superavitários, e por rendimentosque lhe são reaplicados.



127




n i S E B

Reserva Técnica,é a parcela reduzida do

lucro da empresa, que se destinadaa um m especíco, como no caso de

empresas dos ramos de seguro e previdên-

cia, que visam o aprovisionamento de valoresconsiderados como necessários para paga-

mentos futuros de contingências.

Os investidores, por possuírem uma grande quantidade de recursos para serem aplicados, são peça chave no mercado nanceiro, pois eles sãoos principais responsáveis por tornar o mercado de capital mais dinâmico,dando uma robustez maior à economia, uma vez que esses recursos são

aplicados nas entidades que demandam recursos para nanciarem suasatividades operacionais e de investimento.

Ainda segundo Assaf Neto (2003, p. 385), os investidores insti-tucionais operam geralmente dentro de uma visão de retorno de longo prazo, selecionando as melhores alocações de seus recursos, aceitando ummaior risco, desde que ofertado um retorno maior. Entretanto, cabe ressal-tar que nem todos os recursos dos investidores institucionais são aplica-

dos em ativos de riscos, sendo suas aplicaçõesdiversicadas, e também de forma a criarcerta reserva técnica para qualquercontratempo que possa ocorrer naeconomia.

A participação dos inves-tidores institucionais, sem amenor dúvida, constitui-se numa

das mais signicativas caracte-rísticas dos atuais mercados inter-nacionais de capitais, pois, ao con-trário dos investidores individuais,os investidores institucionais possuemuma imensa capacidade de levantar recursosnanceiros e direcioná-los de maneira diversicada para a composição de

seus portfólios de ativos.Veja no link a seguir a notícia que saiu no portal da Revista Exameem julho de 2010, com o título “Investidores institucionais crescem, massão limitados por pouca diversicação”, mostrando que apesar do cresci-mento dos investimentos institucionais, o mercado de renda xa limita adiversicação no país.

<http://exame.abril.com.br/mercados/noticias/investidores-institucionais-crescem-brasil-sao-limitados-falta-diversicacao-576503>





129




n i S E B

A taxade performance é

cobrada em função do alcan-

ce da rentabilidade estabelecida noestatuto social do fundo, toda vez que

o gestor do fundo conseguir superar esseobjetivo, a mesma será cobrada.

Para funcionar, o Fundo precisa ter autorização prévia da CVM,o qual também supervisiona o seu funcionamento. Além disso, o Fundodeverá ter um administrador, eleito pelos cotistas, o qual cobrará uma taxade administração pelos serviços prestados. O Administrador é responsável

pela administração da carteira de investimentos, e também pela execuçãodas atividades operacionais e legais o qual o fundo está obrigado a cumprir com os órgãos reguladores e com seus cotistas.

Pode existir também a gura do Gestor da carteira de um Fundo deInvestimento, o qual ele é o responsável por gerir os recursos dos cotistas,de modo a alocá-los de acordo com as políticas de retorno e risco assumi-das no regulamento do Fundo.

Para exercerem suas funções, o Administrador e o Gestor da carteiradevem ser credenciados na CVM para exercerem suas funções, que é oórgão que supervisiona a atuação dos mesmos.

Além da taxa de administração cobradaaos cotistas, pode ainda ser estipulada emseu regulamento, uma taxa de perfor-mance, a qual é cobrada de acordocom a rentabilidade da carteira. Por

exemplo, caso a carteira exceda arentabilidade em determinado per-centual, é cobrado uma taxa pelodesempenho extraordinário desseinvestimento.

Normalmente, como os cotis-tas podem entrar e sair diariamente em

função das suas necessidades de capital, etambém em função dos movimentos do mer-cado nanceiro como um todo, os valores aplicados pelos Fundos variamdiariamente, e, consequentemente, os Fundos, geralmente, divulgam deforma diária o valor da cota.

Por exemplo, imagine que o valor da cota de um Fundo de Investi-mento fosse R$35,40/cota no dia 10/10/20X8. Se neste dia, uma pessoadecidir investir R$5.000,00 nesse Fundo, o investidor terá direito a 141,24

cotas. Suponha que o mesmo investidor resolva resgatar seu dinheiro apli-cado 1 mês depois, e o gestor da carteira lhe informa que a cota na datado resgate está avaliada em R$42,50. Fazendo as contas (141,24 cotas xR$42,50), o investidor resgatará um montante total de R$6.002,70.



130

Mercado Financeiro


O

benchmark no

caso dos fundos de investi-

mento, serve como um parâmetro de

comparação, geralmente um indicador eco-

nômico, para avaliar a rentabilidade do fundo.

No exemplo apresentado, a rentabilidade deste Fundo foi de aproxi-madamente 20%, porém o retorno gerado, na vida real, depende de qualestratégia que o Fundo está adotando. Classicamente, há três categorias deinvestimento: (1) agressivo; (2) moderado; e (3) conservador. Conforme

o próprio nome diz, o fundo com característica agressiva tende a arriscaruma porção maior de seu patrimônio em ativos com maiores riscos, e quetrazem, consequentemente, maiores retornos. Os Fundos moderados ten-tam equilibrar a rentabilidade com riscos, eos mais conservadores aplicam todo ouquase todo seu patrimônio em ativosque trazem o mínimo de risco pos-

sível. De acordo com a classi-cação explicitada apresentado, pode-se denir que há basica-mente dois tipos de Fundos: umde renda variável e outra de rendaxa.

A de renda variável volta-se

principalmente aos fundos agressivos emoderados, pois uma parte de seus ativos estáalocada em títulos de renda variáveis (ações de empresas, por exemplo),os quais estão expostos a maiores riscos, porém a maiores retornos, prin-cipalmente quando o foco do investimento é o longo prazo.

Já os de renda xa, conforme o próprio nome diz, são os investi-mentos que proporcionam uma rentabilidade xa. De acordo com a Asso-

ciação Nacional de Bancos de Investimentos (Anbid), os fundos de rendaxa podem ser classicados em três categorias: (1) referenciados; (2) nãoreferenciados; e (3) genéricos.

Os Fundos referenciados são os que procuram manter a sua rentabi-lidade “referenciada” em algum indicador, como por exemplo, o CDI, TR,IGP-M, etc. Dessa forma, os Fundos referenciados utilizam-se de algumindicador econômico como benchmark.

De modo contrário, os Fundos não referenciados não precisam

acompanhar por benchmark algum indicador econômico, ou seja, eles podem ser compostos por títulos que não seguem uma linha de tendênciacomum como acontece nos Fundos referenciados.



131




n i S E B

Poupança versus Fundos DI*

A perspectiva de mais elevações Selic acirra disputa entre aplicações

• Selic de 12% ao ano

Mês TrimestreSemes-

treAno

Poupança (0,57%) 0,57% 1,75% 3,47% 7,06%

CBD (94% do CDI) 0,70 2,12 4,28 9,02%

Fundo DI (1% tx. de adm) 0,66% 2,00% 4,05% 8,60%

Fundo DI (2% tx. de adm) 0,58% 1,75% 3,55% 7,60%

• Selic de 12,5% ao ano


treAno

Poupança (0,57%) 0,57% 1,72% 3,47% 7,06%

CBD (94% do CDI) 0,73 2,20 4,45 9,40%

Fundo DI (1% tx. de adm) 0,69% 2,09% 4,23% 9,00%

Fundo DI (2% tx. de adm) 0,61% 1,84% 3,73% 8,00%

• Selic de 13% ao ano


treAno

Poupança (0,57%) 0,57% 1,72% 3,47% 7,06%

CBD (94% do CDI) 0,76 2,29 4,63 9,78%

Fundo DI (1% tx. de adm) 0,72% 2,18% 4,42% 9,40%

Fundo DI (2% tx. de adm) 0,64% 1,93% 3,92% 8,40%Fonte: Way Investimentos * Considerando a variação do DI idêntica a da taxa Selic. Obs. No mês, trimestre e semes-

tre, IR 22,5% sobre ganho. Após um ano, IR de 20%

Figura 12 – Rendimentos das aplicações de acordo com a variação da SELIC

Fonte: Way Investimentos (http://www.wayinvestimentos.com.br) I27

E, por último, os Fundos Genéricos são considerados como maisagressivos em relação aos Fundos referenciados e não referenciados, pois possuem uma maior liberdade em selecionar os ativos para investimentos.

Como exemplos, pode-se citar os Fundos de multicarteiras, que investemtanto em renda xa, quanto em renda variável.



132

Mercado Financeiro


Outro ponto a ser analisado é o risco. Risco em investimento é a probabilidade de não se obter o que se esperava. Em se tratando de fundosde investimento temos duas dimensões para o risco:

• Risco de Crédito: É a probabilidade de que o emissor do título

que compõe a carteira do fundo não pague o valor do título noseu vencimento.

• Risco de Estratégia ou Mercado: É a probabilidade de que aestratégia de investimento do gestor do fundo não produza osresultados esperados, o risco de estratégia poderá resultar em patrimônio negativo e se isso ocorrer o cotista será obrigado aaplicar mais recursos de tal forma a zerar o patrimônio negativo .

Portanto é primordial que o investidor em fundos de investimentotenha a exata noção dos riscos que está correndo ao investir em um fundode investimento.

Lei 4.728, de 14 de julho de 1965“Art. 50. Os fundos em condomínios de títulos ou valores mobiliários poderão converter-se em sociedades anônimas de capital autorizado, a que se refere a Seção VIII, cando

isentos de encargos scais os atos relativos à transformação.§1°. A administração da carteira de investimentos dos fundos, a que se refere este artigo, será

sempre contratada com companhia de investimentos, com observância das normas gerais queserão traçadas pelo Conselho Monetário Nacional.

§2°. Anualmente os administradores dos fundos em condomínios farão realizar assembleiageral dos condôminos, com a nalidade de tomar as contas aos administradores e deliberar

sobre o balanço por eles apresentado.§3°. Será obrigatório aos fundos em condomínio a auditoria realizada por auditor independen -

te, registrado no Banco Central.§4°. As cotas de Fundos Mútuos de Investimentos constituídas em condomínio poderão ser

emitidas em forma nominativa, endossável.

Assim, todo fundo de investimento tem algumas características emcomum. Vamos tratar delas nesse momento. Para que um fundo de inves-timento seja constituído, é preciso que o administrador do fundo preenchaos requisitos estabelecidos pela CVM e que se tenha aprovado o regula-mento do fundo. Além disso, para que ele possa funcionar, é indispensávelo prévio registro na CVM. Um documento essencial para entender como

funcionará o fundo, quais são as propostas e o perl dos investimentos é oRegulamento. O Regulamento do fundo é um documento que estabeleceas regras de funcionamento e operacionalização de um fundo de investi-



133




n i S E B

mento, segundo legislação vigente estabelecida pela CVM (como a Ins-trução Normativa da CVM 409 nos seus artigos 41 a 46).

Apenas para ilustração, o gráco abaixo indica a evolução da rentabilidade dos fundos de ações, um dos tipos negociados, e o perl do saldo

mensal em milhões de reais considerando um período de janeiro de 1997a setembro de 2014. Perceba, caro aluno, que a rentabilidade (em laranja)manteve uma variação em torno de uma média próxima a 2%-2,5% aolongo do período e as principais quedas (1999 e 2009) são reexos dascrises nacional e internacional que vivenciamos. O interessante do grácoé a popularização dos fundos de investimento a partir de meados de 2004com o aumento do acumulado em reais.

–18

–14

–10

–6

–2

2

6

10

14

7 8 3 4 ( %

a . m . )

01/1997 01/1999 01/2001 01/2003 01/2005 01/2007 01/2009 01/2011 01/20130

20.000

40.000

60.000

80.000

7 8 3 9 ( u . m . c . ( m i l h õ e s ) )

100.000

120.000

140.000

160.000

180.000

200.000

220.000

Data

7834 – Fundos de ações – Rentabilidade acumulada no mês

7839 – Fundos de a ões – Saldo – mensal

Gráco 3 – Evolução dos fundos de ações: rentabilidade e saldo do mês – 01/1997 a 09/2014

Banco Central

4.6.1.1 Estrutura do fundo de investimento e tipos de fundosAlgo que se deve entender bem é a estrutura que um fundo de in-

vestimento pode ter. Por se enquadrarem em condomínios voluntários,os fundos precisam ter uma estrutura fácil de ser entendida pelos investi-dores. Dessa forma, a CVM (2014) arma que os fundos de investimen-to podem investir em diferentes ativos nanceiros como CDB, ações,debêntures, moeda estrangeira, investimento estrangeiro, derivativos e

tantos outros. E é possível classicar cada fundo de acordo com algumascaracterísticas básicas como o tipo de emissão, os ativos que compõem acarteira de investimento dentre outras considerações.





135




n i S E B

Fundo de Renda Fixa

Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionadosdiretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de riscoque dá nome à classe (variação de taxa de juros domésticaou de índice de inação, ou ambos).

Fundo de Ações

Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados

diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de riscoque dá nome à classe (variação de preços de ações admi-tidas à negociação no mercado à vista de Bolsa de Valoresou entidade do mercado de balcão organizado).Possuir, nomínimo, 67% da carteira em ações admitidas à negociaçãono mercado à vista de Bolsa de Valores ou entidade de bal-cão organizado.

Fundo Cambial

Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionadosdiretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de riscoque dá nome à classe (variação de preços em moeda es-

trangeira).

Fundo de DívidaExterna

Aplicar, no mínimo, 80% de seu patrimônio em títulos repre-sentativos da dívida externa de responsabilidade da União,sendo permitida a aplicação de até 20% do patrimônio líqui-do em outros títulos de crédito transacionados no mercadointernacional.Os títulos representativos da dívida externa deresponsabilidade da União devem ser mantidos, no exterior,em conta de custódia em nome do fundo, no Sistema Euro-clear ou na LuxClear - Central Securities Depositary of Lu-xembourg (CEDEL).

Fundo MultimercadoPossuir políticas de investimento que envolvam vários fato-res de risco, sem o compromisso de concentração em ne-nhum fator em especial ou em fatores diferentes das demaisclasses previstas.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005).

4.6.1.2 Tributação dos fundos de investimento

A Instrução Normativa RFB nº 1.022 de 05 de abril de 2010, no seuartigo 18, indica que a tributação que será seguida pelos fundos de investi-mento são determinados da seguinte forma:

Art. 18. Os cotistas dos fundos de investimento em ações serão

tributados pelo imposto sobre a renda exclusivamente no resgate de

cotas, à alíquota de 15% (quinze por cento).

§ 1 º A base de cálculo do imposto será constituída pela diferença

positiva entre o valor de resgate e o custo de aquisição da cota, con-

siderados pelo seu valor patrimonial.§ 2 º Para efeito do disposto neste artigo, consideram-se fundos de

investimento em ações aqueles cujas carteiras sejam constituídas,

no mínimo, por 67% (sessenta e sete por cento) de ações negociadas



136

Mercado Financeiro


no mercado à vista de bolsa de valores ou entidade assemelhada, no

País ou no exterior, na forma regulamentada pela Comissão de Va-

lores Mobiliários (RECEITA FEDERAL DO BRASIL, 2010).

A BM&FBovespa indica que existem dois tipos de alíquotas que po-dem ser usadas e são representadas no quadro abaixo. É importante frisarque não há a incidência de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras), principalmente se o investidor aplicar seu dinheiro por mais de 30 dias.

Momento da cobrança Alíquota

Semestralmente (maio e novembro) 15%

No resgate da aplicação, dependendodo prazo da aplicação

Aplicações até 180 dias: 22,5%;

Aplicações de 181 a 360 dias: 20%;

Aplicações de 361 a 720 dias: 17,5%;

Aplicações acima de 720 dias: 15%.

Quadro 4.1 – Alíquotas aplicadas nas cobranças de Imposto de Renda dos fundos

Fonte: BM&FBOVESPA

4.6.2 Clubes de Investimento Segundo a BOVESPA, Clube de Investimento trata-se de uma apli-

cação nanceira criada por um grupo de pessoas que desejam investir seudinheiro em ações das empresas, ou seja, tornar-se sócias delas.

E, ao se tornar sócio de uma empresa, comprando suas ações, vocêterá direito a uma parcela dos lucros dela, porque cada uma das ações representa um pedacinho do valor dessa empresa.

Um Clube de Investimento pode ser criado por empregados oucontratados de uma mesma entidade ou empresa, ou ainda por um grupode pessoas que têm objetivos em comum, como metalúrgicos, médicos,aposentados, entre outros.

Para criar o Clube de Investimento, segundo a BOVESPA, você vai precisar de um administrador – que deve ser uma Corretora de Valores,uma distribuidora de títulos ou um banco. A Corretora escolhida cuidaráde todos os documentos e dos registros legais e vai zelar pelo bom funcio-

namento do clube.



137




n i S E B

Ela também vai lhe mostrar que cada Clube de Investimento temseu estatuto social, ou seja, o regulamento para sua criação. O regulamen-to de acordo com BOVESPA é o conjunto de normas e leis que devem serseguidas para o funcionamento do clube.

Além dos processos burocráticos descritos anteriormente, a Corre-tora que estiver administrando o seu Clube de Investimento também pode-rá ser a responsável pela escolha das ações que compõem a carteira dele.

Aplicação Solidária

Evolução dos Clubes de Investimentos

Clubes InvestidoresPatr. Li-

quido (R$

milhões)1996 154 32.373 79,8

1997 162 62.634 97,6

1998 149 67.771 101,4

1999 180 55.849 276,9

2000 379 115.087 1.269,1

2001 457 140.692 1.413,3

2002 473 139.524 1.404,92003 755 113.028 3.877,2

2004 1.016 107.946 5.726,2

2005 1.323 112.306 6.994,7

2006 1.631 131.696 9.646,5

2007 2.160 154.102 14.782,5

2008 2.776 148.637 8.217,1

2009* 2.854 144.049 12.310,0* Até outubro. Os demais dados são referentes a 31 de dezembro. Fonte:

BM&FBovespa

Figura 13 – Evolução Clubes de Investimentos no Brasil

Fonte: BM&F BOVESPA

Carteira de ações é o nome dado ao conjunto de papéis que serãocomprados para o Clube, com o dinheiro de todos os participantes e o

rendimento das aplicações, bem como outras informações, será informado pela Corretora.



138

Mercado Financeiro


O Clube, segundo BOVESPA, pode ter no máximo 150 participan-tes, porém, no caso de um clube que reúna funcionários, empregados oucontratados de uma mesma entidade, empresa ou qualquer grupo de socie-dade, o número de membros pode ser maior que 150.

Entretanto, um único participante não pode ter mais de 40% do totaldas cotas; e novos membros podem ser aceitos num Clube de Investimento.

Além disso, é importante indicar quais são as vantagens e desvanta-gens dos clubes de investimento. De acordo com a BM&FBOVESPA, umclube de investimentos traz grandes vantagens porque é mais fácil participar de um fundo no qual você pode opinar e ajudar nas decisões sobre asdireções que serão tomadas, melhorando seus conhecimentos do mercado

nanceiro. Além disso, eles são simples, já que a corretora faz todas ascontas sobre as cotas e impostos que devem ser pagos pelos cotistas. Criauma certa disciplina no grupo em termos de discussões sobre as decisõesde modo a evitar operações impulsivas. Pode-se dizer que é uma forma deaprender a investir, dadas às discussões do clube criando um processo deaprendizagem e preparando cada um investidor para atuar individualmen-te no mercado nanceiro. Uma das principais vantagens é a promoção da poupança via o aporte de alguma quantia mensalmente que pode ser uma

das formas de se ampliar o montante do clube.Por outro lado, as desvantagens envolvem principalmente a lentidão

nas decisões, já que todos devem participar das decisões, o que tende a le-var a investimentos mais conservadores, impedindo que alguns investido-res com comportamentos mais voltados para a incorporação de riscos nacarteira sejam inibidos. Independentemente das opiniões que um membrodo clube tenha, ele sozinho não pode decidir a composição da carteira de

investimentos, o que tende a gerar saídas de alguns indivíduos.4.6.3 Fundos de previdência complementar: abertos e fechados

De acordo com Assaf Neto (2003, p. 394), Previdência Privada éuma alternativa de aposentadoria complementar à previdência social.Em resumo, pode-se dizer que é um sistema que acumula recursos que

garantam uma renda mensal no futuro, especialmente no período emque se deseja parar de trabalhar. Num primeiro momento, era vista comouma forma uma poupança extra, além da previdência ocial, mas como o benefício do governo tende a car cada vez menor, muitos adquirem um



139




n i S E B

plano como forma de garantir uma renda razoável ao m de sua carreira prossional.

A principal característica é que a Previdência Privada é uma práticaopcional, diferente da Previdência Social, de caráter público e obrigatório.

Há dois tipos de planos de previdência no Brasil. A aberta e a fecha-da. A aberta pode ser contratada por qualquer pessoa, enquanto a fechadaé destinada a grupos, como funcionários de uma empresa, por exemplo.

Segundo Assaf Neto (2003, p. 394), as sociedades de previdência privada costumam oferecer diversos planos de benefícios aos participan-tes, sendo que o mais praticado é o de arrecadação em parcelas mensais por certo período de anos, prevendo ao nal, pagamentos de benefícios

aos participantes.O funcionamento de uma sociedade de previdência privada é seme-lhante aos das companhias seguradoras, pois com os recursos aportados pelos participantes, elas atuam no mercado nanceiro como investidoresinstitucionais, auferindo rendas pela aplicação dos recursos em títulos derenda xa e variável.

A grande diferença entre as companhias seguradoras e as sociedadesde previdência privada, é que os rendimentos dos aplicados, neste último

caso, são transferidos aos participantes, enquanto que nas companhiasseguradoras, as receitas auferidas no mercado são apropriadas na própriacompanhia de forma a remunerar o risco pelo seguro.

Os principais tipos de previdência privada atualmente são o PGBL eo VGPL, que serão explicitados a seguir.

O PGBL (Plano Gerador de Benefício Livre) é uma alternativa deinvestimento, principalmente direcionado para pessoas que se preocupam

em manter um certo nível de renda no momento de sua aposentadoria.Em essência, o plano funciona como um fundo de investimento ex-clusivo que é administrado por um gestor que aloca os recursos em títulosde renda variável, xa, imóveis, etc., de modo a obter um retorno sobre ocapital investido, que é remetido aos participantes. É uma aplicação emque incide risco, já que não há garantia de rentabilidade, que inclusive pode ser negativa. Ainda assim, em caso de ganho, ele é repassado inte-gralmente ao participante.

De acordo com Assaf Neto (2003, p. 395), os principais atrativosque um PGBL oferece aos investidores são:



140

Mercado Financeiro


• Benefício scal, já que as contribuições podem ser deduzidasdo cálculo do imposto de renda até o limite de 12% da renda bruta do investidor.

• A tributação sobre os rendimentos ocorre somente no momento

do saque, permitindo, dessa forma que se reaplique todo o ren-dimento auferido na alocação dos recursos dos fundos.

• Transparências nas informações, pois geralmente os gestoresda carteira evidenciam diariamente os seus principais indicado-res de desempenho.

• Vantagem de escolher o tipo de investimento, de acordo com oseu grau de aceitação de risco, podendo ser uma aplicação mais

agressiva, moderada ou conservadora.Um investidor, ao optar por um plano de previdência tipo PGBL,deve optar no início do contrato em um dos seguintes benefícios:

• Renda Vitalícia, o qual benecia o investidor a uma renda portoda a sua vida, a partir de determinada idade ou prazo de con-tribuição

• Renda Temporária, os quais os benefícios são pagos a partir decerta idade e durante um determinado período de tempo, con-

forme contratado no termo de adesão ao plano.• Renda Vitalícia por Prazo Mínimo, que consiste numa renda vi-

talícia ao investidor, e após o seu falecimento, a renda é trans-ferida a um beneciário por período predeterminado.

Outra modalidade de previdência privada é o VGBL, ou Vida Ge-rador de Benefício Livre. É aconselhável para aqueles que não têm rendatributável, já que não é dedutível do Imposto de Renda, ainda que seja

necessário o pagamento de IR sobre o ganho de capital. Este seria o prin-cipal diferenciador em relação ao PGBL, sendo as demais características praticamente iguais.

Ou seja, as entidades de previdência privada são organizações foca-das a um grupo de contribuintes que visam a valorização de seu patrimô-nio, com o intuito de complementar a aposentadoria deles. Por isso, apli-cam parte de suas reservas técnicas no mercado nanceiro e de capitais(FORTUNA, 2013). Ou seja, são empresas que instituem planos privados

de concessão de rendas, benefícios complementares ou assemelhados aoda Previdência Social por meio da contribuição de seus participantes. Elas podem ser classicadas como abertas ou fechadas.



141




n i S E B

Entende-se por entidades fechadas de previdência privada aquelesconhecidos fundos de pensão. Ou seja, são entidades ligadas a um grupoespecíco de contribuintes que querem valorizar seu patrimônio para ga-rantir um complemento das aposentadorias (OLIVERIA et alii, 2006).

Já as entidades abertas de previdência privada são aquelas que po-dem ser individuais ou coletivas (de acordo com a Lei Complementar109/2001) e geralmente são sociedades anônimas que são scalizadas eregulamentadas pela SUSEP. O contribuinte escolhe a empresa de sua preferência e o plano em que deseja colocar seus recursos (OLIVEIRA etalii, 2006.

Vamos comentar um pouco sobre os dois grandes órgãos normati-

vos do setor de previdência privada no Brasil.a) Conselho de Gestão de Previdência Complementar

O Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC) eraum órgão integrante do Sistema Financeiro Brasileiro que era vinculadoao Ministério da Previdência Social e tinha a função de normatizar e coor-denar as atividades das Entidades Fechadas de Previdência Complementar(conhecidas como fundos de pensão). Também julgava, em última ins-tância, os recursos interpostos contra as decisões da extinta Secretaria de

Previdência Complementar - SPC.Contudo, em Março de 2010, o CGPC foi extinto e em seu lugar fo-

ram criados o Conselho Nacional de Previdência Complementar (CNPC)e a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC). Ou seja,houve uma separação nas tarefas que antes compunham o CGPC nessesdois órgãos colegiados: Conselho Nacional de Previdência Complementare a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (PREVIDÊNCIA,

2014).Assim, o CNPC (Conselho Nacional de Previdência Complementar)cou responsável por regular o regime de previdência complementar ope-rado pelas entidades fechadas de previdência complementar. Ele é presidi-do pelo ministro da Previdência Social e composto por representantes daPrevic, da Secretaria de Políticas de Previdência Complementar (SPPC),da Casa Civil da Presidência da República, dos Ministérios da Fazendae do Planejamento, Orçamento e Gestão, das entidades fechadas de pre-

vidência complementar, dos patrocinadores e instituidores de planos de benefícios das entidades fechadas de previdência complementar e dos participantes e assistidos de planos de benefícios das referidas entidades.





143




n i S E B

4.6.4 Mercado de SegurosUma companhia seguradora é uma empresa que tem por objetivo

assumir, mediante pagamento de uma quantia previamente ajustada, osriscos corridos por terceiros.

A partir da Lei 4.595 de 31 de Dezembro de 1964, a qual reformu-lou o Sistema Financeiro Nacional, as Seguradoras passaram a ser enqua-dradas como instituições nanceiras, uma vez que estas captam recursosde indivíduos em troca de garantias futuras, subordinando-as a novas dis- posições legais, sem, contudo, introduzir modicações de profundidadena legislação especíca aplicável à atividade.

Dentre as principais nalidades de uma empresa de seguros, desta-

cam-se: • Proteção aos indivíduos: através da liberação de recursossucientes para a reposição de suas perdas. Mediante pequenasoma em dinheiro, pode-se, por exemplo, repor um bem quevenha a sofrer um dano de maior monta ou indenizar um bene-ciário pela falta de ente familiar.

• Promover a formação de poupança: Os prêmios arrecadadossão convertidos em aplicações nanceiras ou investimentos,

com o objetivo de garantir as operações de seguros. Ao mesmotempo em que constitui a garantia de suas obrigações torna-seimportante investidor institucional.

• Garantir operações mercantis a créditos: Nas transações co-merciais, o seguro tem propiciado maior segurança tanto para ocontratante como para o contratado. As empresas com essa ga-rantia passam a ter maior liberdade para realizar seus negócios.

• Contribuir para a minimização de sinistros: A m de evitar perdas, o segurador toma ou aconselha medidas preventivas para a proteção pessoal e do patrimônio. Para tanto, procuraaconselhar, oferecer bônus por bom desempenho e propor me-didas físicas ou jurídicas de proteção, como por exemplo, o usode cintos de segurança, colocação de extintores de incêndio etc.

No Brasil, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 389), o mercado deseguros tem a seguinte estrutura regulamentadora:



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Mercado Financeiro


Conselho Nacional de

Seguros Privados

CNSP

Superintendência de

Seguros Privados

SUSEP

Instituto de Resseguros

do Brasil

IRB

Sociedades Autorizadas

a Operar: Seguradoras,

Prividência Privada e Capitalização

Corretores habilitados

Figura 14 – Estrutura Regulamentadora de Seguros no Brasil

Fonte: adaptado de Assaf Neto (2009)

Para você ter ideia do tamanho do mercado de seguradoras no Bra-sil, veja a seguir o link , da notícia publicada no site UOL Economia, com

o título “Mercado de seguros deve crescer 12% em 2011”:Fonte: disponível em: <http://economia.uol.com.br/ultimas-noticias/

infomoney/2010/12/14/mercado-de-seguros-deve-crescer-12-em-2011.jhtm>

O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão nor-mativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também,o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é o

órgão de cúpula.



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n i S E B

A principal atribuição do CNSP, na época da sua criação, era a dexar as diretrizes e normas da política governamental para os segmentosde Seguros Privados e Capitalização, tendo posteriormente, com o adven-to da Lei nº 6.435, de 15 de julho de 1977, suas atribuições se estendido à

Previdência Privada, no âmbito das entidades abertas.O CNSP tem se submetido a várias mudanças em sua composição,

sendo a última através da edição da Lei nº10.190, de 14 de fevereiro de2001, que lhe determinou a atual estrutura.

As suas principais atribuições são as seguintes.• Fixar as diretrizes e normas da política de seguros privados.• Regular a constituição, organização, funcionamento e sca-

lização dos que exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados, bem como a aplicação das pena-lidades previstas.

• Fixar as características gerais dos contratos de seguros, previ-dência privada aberta e capitalização.

• Estabelecer as diretrizes gerais das operações de resseguro.• Prescrever os critérios de constituição das Sociedades Segura-

doras, de Previdência Privada Aberta e de Capitalização, com

xação dos limites legais e técnicos das respectivas operações.• Disciplinar a corretagem do mercado e a prossão de corretor.

A SUSEP, Superintendência de Seguros Privados, é o órgão respon-sável pelo controle e scalização dos mercados de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro. Autarquia vinculada ao Minis-tério da Fazenda, foi criada pelo Decreto-lei nº 73, de 21 de novembro de1966, que também instituiu o Sistema Nacional de Seguros Privados.

Dentre as suas principais atribuições, segundo Assaf Neto (2003, p.390), pode-se destacar:• Fiscalizar a constituição, organização e funcionamento das so-

ciedades do mercado segurador brasileiro.• Atuar em defesa dos interesses dos consumidores do mercado.• Preservar a liquidez e a solvência das instituições do mercado.• Promover estabilidade do mercado segurador, incentivar sua

expansão e atuar no sentido de oferecer maior eciência opera-

cional às instituições.• Cumprir e fazer cumprir as deliberações do Conselho Nacional

de Seguros Privados.



146

Mercado Financeiro


O Instituto de Resseguros do Brasil (hoje IRB-Brasil Re) atua no in-tuito de scalizar as operações de resseguros realizadas no país e no exterior.

Quanto vale um satélite, um complexo industrial ou uma plataformade petróleo? Que empresa poderia se responsabilizar pelo sinistro de um

ou mesmo vários desses bens simultaneamente? Para responder e solucio-nar essas questões é que existe o resseguro.

Como o nome sugere, resseguro é o seguro do seguro. Quando umacompanhia assume um contrato de seguro superior à sua capacidade nan-ceira, ela necessita repassar esse risco, ou parte dele, a uma resseguradora.

O resseguro é uma prática comum, feita em todo o mundo, comoforma de mitigar o risco, preservar a estabilidade das companhias segura-

doras e garantir a liquidação do sinistro ao segurado.O IRB-Brasil Re foi criado em 1939 pelo então presidente GetúlioVargas com objetivo bem delineado: fortalecer o desenvolvimento domercado segurador nacional, através da criação do mercado ressegurador brasileiro. A medida pretendia ainda aumentar a capacidade seguradoradas sociedades nacionais, retendo maior volume de negócios em nossaeconomia, ao mesmo tempo em que captaria mais poupança interna.

As Companhias Seguradoras são as instituições que operacionali-

zam o seguro, garantindo a cobertura do ativo segurado em troca de um prêmio cobrado dos segurados.

Para poder cobrir com os riscos segurados, e também para evitarsua solvência, as companhias segurados constituem reservas a partir dosvalores recebidos pelos segurados, e somados a outros recursos da própriainstituição, atuam no mercado nanceiro como um investidor institucio-nal, aplicando seus recursos em títulos de renda xa e variável.

A boa gestão da carteira, além de garantir o cumprimento dos riscosassumidos com os associados, pode lhe garantir umarentabilidade extra pela atuação junto ao merca-do nanceiro.

Por último, os Corretores são as pessoashabilitadas a operarem e a remeterem as in-formações dos seguradas às seguradoras, re-cebendo em troca uma comissão pelos servi-

ços de intermediação realizados entre as partes.De acordo com Assaf Neto (2003, p. 391),

o corretor é um prossional autônomo sem vínculos

Conexão:

para saber em detalhessobre seguros e o que cobrecada um destes tipos, acesse

o site da SUSEP: <http://www.susep.gov.br/menuatendimento/

index_seguros.asp>



147




n i S E B

com a seguradora, que na intermediação do negócio, deve agir no intuitode defender os interesses do segurado perante a seguradora.

Segundo a SUSEP, os principais tipos de seguros são: Seguro Rural,Seguro Compreensivo, Seguro Garantia, Seguro de Pessoas, Seguro de

Transportes e Seguro de Crédito Internos.

4.6.4.1 Características do mercado de seguros brasileiro

Algumas estatísticas para caracterizar o setor podem ser encontra-das no site da SUSEP (2014) como as indicadas abaixo. Considerandoinformações de janeiro a agosto de 2014, podemos visualizar no gráco

1 que o estado de SP responde por um percentual de 44,3% dos prêmiose sinistros realizados no país nesse período, seguido pelo RJ (11,7%) edos demais estados. Ou seja, existe uma concentração nos estados do Sul-Sudeste brasileiros para as demandas de prêmio e sinistros do mercado deseguros. Além disso, os dados da SUSEP (2014) indicam que, para esse período, são aproximadamente 120 seguradoras no mercado brasileiro.

19,6

44,3

11,78,4

6,4

6,1

3,7

SP RJ MG PR RS SC Demais estados

Gráco 4 – Percentual de cada estado em termos de Prêmio e Sinistros realizados entre janeiro e agosto de 2014.

Fonte: SUSEP

A tabela abaixo indica as 10 maiores seguradoras para prêmio e si-

nistro de janeiro a agosto de 2014 com dados da SUSEP. Essas empresas,conjuntamente, correspondem a 66,6% dos valores arrecadados nesse período por todas as seguradoras brasileiras. A principal delas é a BRA-



148

Mercado Financeiro


SILPREV com 16,4%, seguida pela Bradesco Vida e Previdência (12,9%)e o Itaú Vida e Previdência (8,9%).

R$ Bilhões % Do Total

BRASILPREV Seguros E Previdência S/A 17.1 16.4Bradesco Vida E Previdência S.A. 13.5 12.9

Itaú Vida E Previdência S.A. 9.2 8.9

Seguradora Líder Dos Consórcios Do SeguroDPVAT S.A.

6.6 6.3

Itau Seguros S/A 4.5 4.4

Companhia De Seguros Aliança Do Brasil 4.0 3.8

Porto Seguro Cia De Seguros Gerais 3.9 3.7

Zurich Santander Brasil Seguros E Previdência S.A. 3.8 3.7

Bradesco Auto/Re Companhia De Seguros 3.6 3.5

Mapfre Seguros Gerais S.A. 3.2 3.0

SUSEP

NOTA: os valores em bilhões correspondem aos prêmios e sinistrosdessas sociedades seguradoras entre janeiro e agosto de 2014. Os valores

em percentual referem-se ao total arrecadado em prêmios e sinistros detodas as seguradoras do Brasil neste período.

4.6.4.2 Instituições normativas do mercado de seguros

Algumas instituições são importantes para a criação de regras den-tro do mercado de seguros. São elas:

a) Conselho Nacional de Seguros Privados:O Decreto-lei nº 73 de 1966 que instituiu o Sistema Nacional de Se-guros Privados, criou também o Conselho Nacional de Seguros Privados,o IRB e as sociedades autorizadas a operar em seguros privados, capitali-zação, previdência privada aberta e corretores.

O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão nor-mativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também,

o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é oórgão de cúpula (MINISTÉRIO DA FAZENDA, 2014).





150

Mercado Financeiro


• Zelar pela defesa dos interesses dos consumidores desses mer-cados;

• Zelar pela liquidez e solvência das sociedades que integram omercado;

• Disciplinar e acompanhar os investimentos daquelas entidades, principalmente os efetuados em bens garantidores de provisõestécnicas;

• Cumprir e fazer cumprir as deliberações do CNSP.

c) Instituto de Resseguros do Brasil (IRB):

Em 1939, criou-se o Instituto de Resseguros do Brasil (IRB), via

Decreto-lei n° 1.186/1939. Naquela época, o resseguro era feito quasetotalmente no exterior, de forma direta ou por intermédio de companhiasestrangeiras que operavam no Brasil. Isso indicava uma demanda reprimi-da por aumento da capacidade seguradora das sociedades nacionais, o queindicava a necessidade de uma empresa brasileira.

Assim surgiu o IRB, que era uma sociedade de economia mista, ju-risdicionada ao Ministério do Trabalho, da Indústria e do Comércio, como propósito de regular o cosseguro, o resseguro e a retrocessão, bem como

promover o desenvolvimento das operações de seguros no País.Ou seja, nesse momento, as sociedades seguradoras caram obriga-

das a ressegurar no IRB as responsabilidades que excedessem sua capaci-dade de retenção própria. Com esta medida, o Governo Federal procurouevitar que grande parte das divisas fosse consumida com a remessa, parao exterior, de valores elevados relativos aos prêmios de resseguros emcompanhias estrangeiras.

Segundo a SUSEP (2014), o “IRB adotou, desde o início de suasoperações, duas providências ecazes visando criar condições de com- petitividade para o aparecimento e o desenvolvimento de seguradoras decapital brasileiro: o estabelecimento de baixos limites de retenção e a cria-ção do chamado excedente único. Ao adotar baixos limites de retenção edo mecanismo do excedente único, empresas pouco capitalizadas e menosinstrumentadas tecnicamente passaram a ter condições de concorrer comas seguradoras estrangeiras, uma vez que tinham asseguradas a automati-

cidade da cobertura de resseguro”.



151




n i S E B

Dene-se por títulode capitalização a “modalidade

de aplicação em que o subscritorconstitui um capital, de acordo com as con-

dições estabelecidas no próprio título, e queserá pago em moeda corrente até determinado

prazo” (OLIVEIRA et alii, 2006, p.52).

A partir de 2007 (com a Lei Complementar 126/2007), com a aber-tura do mercado brasileiro de resseguros, a empresa passou a vivenciaruma nova fase histórica, já que a retomada do crescimento no mercadointerno fez com que o IRB Brasil RE iniciasse sua expansão internacional

para os mercados da América Latina e África.Espera-se o crescimento do IRB Brasil RE no mercado global de

resseguros, com maior diversicação ao portfólio de negócios, novassoluções em resseguro e maior amplitude geográca dos riscos cobertos.

4.6.5 Companhias de capitalização As Companhias de Capitalização incentivam a poupança popular,

por meio da captação de recursos e com sorteios de prêmios periódicos.Caso o investidor não ganhe durante o prazo da capitalização em nenhumsorteio, o mesmo receberá de volta o seu capital investido, no prazo predeterminado, corrigido monetariamente por algum tipo indexador.Geralmente, os títulos de capitalização remuneram às mesmas taxas da poupança.

A comercialização é feita ao grande público por meio de venda detítulos, geralmente nos Bancos Comerciais, como forma de diversicar

a geração de receitas a essas InstituiçõesFinanceiras.

Segundo a SUSEP, um títulode capitalização é uma aplicação pela qual o Subscritor constituium capital, segundo cláusulase regras aprovadas e mencio-

nadas no próprio título (Con-dições Gerais do Título) e queserá pago em moeda correntenum prazo máximo estabelecido esão considerados, para todos os nslegais, títulos de crédito.

Os títulos mais comuns negociados no mer-cado são:

• PM – plano em que os seus pagamentos, geralmente, são men-sais e sucessivos. É possível que após o último pagamento, o plano ainda continue em vigor, pois seu prazo de vigência podeser maior do que o prazo de pagamento estipulado na proposta.



152

Mercado Financeiro


• PU – É um plano em que o pagamento é único (realizado umaúnica vez), tendo sua vigência estipulada na proposta.

Veja na gura abaixo as vantagens e desvantagens de investir emum título de capitalização:

Vantagens

Sorteio de prêmios

Obrigação de “poupar”

objetivando não atrasar

os pagamentos

Desvantagens

Capital constituído

iferior se comparado

ao da caderneta de

poupança

Prazo de carência para

retirar o capital

Proibição a depósitos

aleatórios

Penalidde em caso de

resgate antecipado, isto

é, antes de encerrado o

prazo de validade

Figura 15 – Vantagens e Desvantagens dos Títulos de Capitalização

Fonte: SUSEP (http://www.susep.gov.br/principal.asp)

Veja a seguir, o link uma análise a respeito dostítulos de capitalização, realizada pelo consul-tor de serviços nanceiros do HSBC, GeriAdriano Burner:

<http://www.noticenter.com.

br/1105/edicao19/capitalizacao.htm>

Conexão:

Você quer conhecer maisdetalhes sobre os títulos de capi-

talização? Então acesse: <http://www.susep.gov.br/menuatendimento/index_ca-

pitalizacao.asp>



153




n i S E B

4.7 ANBIMA A ANBIMA (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados

Financeiro e de Capitais) representa as instituições que atuam no mercadode capitais brasileiro de forma a reunir o maior número de protagonistas

do setor para uma atuação coesa junto ao governo, ao próprio mercado eà sociedade. Ela tem por objetivo fortalecer os segmentos que representa, para apoiar a evolução de um mercado de capitais capaz de nanciar o de-senvolvimento econômico e social do país e inuenciar o mercado global.

Atividades

01. Quais são os principais riscos em se tratando de Fundos de Investi-mento?

02. Pesquise mais sobre clubes de investimento e diga se você se encaixa-ria em algum deles.

03. Explique como é possível fazer a mensuração do risco.

04. Explique a teoria do portfólio e a teoria da preferência.

05. Como o mercado pode ser eciente? O que a teoria diz sobre os mer -cados inecientes? Explique.

Reflexão Esse capítulo mostrou mais alguns conceitos sobre risco e propos-

tas sobre a forma de mensuração e utilização do risco para a decisão dascarteiras de ativos. Além disso, vimos o principal papel dos investidoresinstitucionais que podem favorecer o mercado nanceiro ao serem porta-dores de grandes somas de dinheiro.

Leitura recomendada Quer conhecer mais sobre os fundos de investimento? Leia o texto

abaixo:

Artigo: A indústria de fundos de investimentos no BrasilAutores: Gyorgy Varga e Maxim WengertAno: 2011



154

Mercado Financeiro


Disponível em: <http://quantumfundos.com/educacional/artigos/industria_brasileira_fundos.pdf >

Resumo: Descrevem-se a evolução da indústria brasileira de fundosde investimento, seus aspectos regulatórios, organização, tipos de investi-

dores, tipos de gestores e meio ambiente econômico. Mostram-se o fortecrescimento absoluto e relativo dos fundos no Brasil e alguns motivos queexplicam esse crescimento. Verica-se que várias crises ocorreram, mascom impacto passageiro e não signicante no crescimento da indústriade fundos. Também se destaca o crescimento acentuado de gestores independentes que atuam em ativos e estratégias mais arriscadas e operam deforma semelhante aos hedge funds internacionais.

Referências


BM & F BOVESPA. Clube de Investimento. 2008. Disponível em:<http://www.bmfbovespa.com.br/pt-br/educacional/download/clube-

de-investimento.pdf>. Acesso em 23 fev. 2011.


tais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005.

FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 19ª Ed. Riode Janeiro: Qualitymark Editora, 2013.

JENSEN, M.C.; SMITH, C.W. The theory of corporate nance: a

historical overview. The Modern Theory of Corporate Finance. NewYork: McGraw-Hill Inc, 1984.

OLIVEIRA, V. et alii. Mercado Financeiro: uma abordagem práticados principais produtos e serviços. Rio de Janeiro: Elsevier, 2006.

RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Instrução Normativa RFB nº1.022 de 5 de abril de 2010. Disponível em <http://www.receita.fazenda.gov.br/legislacao/ins/2010/in10222010.htm>. Acesso emout./10/2014.



155




n i S E B

SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Informações sobreSeguros. Disponível em: http://www.susep.gov.br/menuatendimento/index_seguros.asp. Acesso em 23. fev.2011

SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Principais dúvidassobre capitalização. Disponível em: <http://www.susep.gov.br/menua-tendimento/index_capitalizacao.asp>. Acesso em 23. fev.2011

No próximo capítulo Veremos as principais técnicas para a avaliação das ações, começan-

do com as análises técnicas e fundamentalistas identicando seus fatores

e suas importâncias. Posteriormente, serão discutidos alguns conceitos demercado de derivativos, os tipos de mercados derivativos como o merca-do futuro e seus contratos, e o mercado de opções.



156

Mercado Financeiro


Minhas anotações:



C a p í

t u l o

5

Avaliações de Ações e

Mercados Derivativos Neste capítulo, discutiremos temas im-

portantes sobre as avaliações das ações, con-siderando as técnicas grasta e fundamentalista para entender como os corretores e os investidores

estabelecem as suas decisões. Além disso, discuti-remos o que é o mercado de derivativos que, como a

própria palavra indica, analisa os ativos nanceiros quederivam de outros ativos. Veremos quais são as suas caracte-

rísticas, os tipos de mercado e contratos que formam o mercado

de derivativos, quais as vantagens desses mercados dentre outrostemas.

Objetivos da sua aprendizagem• Conhecer as técnicas de avaliação de ações;

• Entender como é possível usar essas diversas técnicas para escolheras formas de investimento das empresas;

• Conhecer o mercado de derivativos;• Aprender os tipos de contratos dentro do mercado de derivativos.

Você se lembra?De ter visto na mídia discussões sobre as transações com taxa de câmbiofutura, taxa de juros para os próximos meses e commodities? Lembra-sede ter visto algum investidor analisar a evolução dos preços das açõese, com base nos grácos, tomar decisões sobre momentos de compra e

venda daquelas ações? Discutiremos esses fatos aqui.



158

Mercado Financeiro


5.1 Modelos de avaliação de açõesO sucesso do investimento em ações depende fundamentalmente da

capacidade de análise do investidor. O objetivo nal da análise de investi-mento é descobrir que ações comprar ou vender. Para avaliar se uma ação

está sub ou superavaliada é necessário comparar o preço de mercado comseu preço justo (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 263).

Apesar de o processo de decisão de investimento acionário ser,

muitas vezes, desenvolvido de maneira mais intuitiva, é indispen-

sável, para efeito de um posicionamento mais racional de mercado,

que a aplicação nanceira seja reexo de uma avaliação mais for -

mal desses ativos (ASSAF NETO, 2011, p. 223).

É incompreensível que, em pleno século XXI, podendo socorrer-sede um número innito de informações de toda ordem, alguém imagine in-vestir capitais sem analisar as alternativas de investimento existentes. Noentanto, é justamente essa innidade de informações que pode confundira avaliação que cada investidor deve fazer das diferentes alternativas deinvestimento. Por essa razão, a própria experiência de mercado impôs que

se sistematizassem as diferentes formas de análise, o que acabou por criarum conjunto de escolas de análise de investimento, que conduzem o pro-cesso de decisão de investir.

Os modelos de avaliação procuram, em essência, projetar o com-

portamento futuro dos ativos nanceiro, formulando previsões com

relação às variações de seus preços no mercado. Basicamente, são

adotados dois critérios de análise de investimento em ações: análisetécnica e análise fundamentalista (ASSAF NETO, 2011, p. 223).

• Análise técnica: também conhecida por análise gráca, dedica-se

a estabelecer projeções sobre o comportamento das ações a partir de

padrões observados no desempenho passado do mercado. Desenvol-

vida por meio do estudo do comportamento das ações no mercado,

sendo considerados, principalmente, os parâmetros de oferta e pro-

cura de papeis e a evolução de suas cotações, a partir dos quais são

efetuadas projeções sobre o desempenho futuro dos preços das ações.• Análise fundamentalista: Adota a hipótese da existência de

um valor intrínseco para cada ação, com base nos resultados

apurados pela empresa emitente. O estudo dessa análise está



159

Avaliações de Ações e Mercados Derivativos– Capítulo 5



n i S E B

baseado no desempenho econômico e nanceiro da empresa e

processa, ainda, sosticadas avaliações e comparações setoriais,

bursáteis e conjunturais. A técnica fundamentalista considera

a análise das variáveis internas e externas à empresa, as quais

exerceram inuências sobre seu desempenho e, em consequên-cia, sobre o valor intrínseco de suas ações. Os principais subsí-

dios desse critério são os demonstrativos nanceiros da empresa

e os diversos dados e informações referentes ao setor econômico

de atividade, ao mercado acionário e à conjuntura econômica.

São aplicados modelos quantitativos e nanceiros com o objeti-

vo de relacionar as decisões de compra ou venda de determinada

ação com seu valor de mercado.

Os indicadores de análise objetivam avaliar os reexos do desempenho

da empresa sobre o valor de mercado de suas ações. São de grande uti-

lidade para os analistas de mercado, acionistas e investidores em geral,

como parâmetros de apoio a suas decisões nanceiras. A evolução das

cotações de mercado das ações apresenta-se geralmente identicada

nestes indicadores de análise, sendo possível inclusive estabelecer al-

gumas tendências futuras (ASSAF NETO, 2011, p. 224).

Conexão:

Entre os principais indicadores de análise estão o Lucro por Ação, os Indicadores

de Dividendos, o Índice Preço/ Lucro, o PL a preços de mercado/ EBITDA e o Q de

Tobin. Para maiores detalhes como tais indicadores são calculados e interpretados

leia o Capítulo 13 do livro Mercado Financeiro de ASSAF NETO, 2011. Entre os

principais métodos de avaliação estão Avaliação de Ações por Múltiplos, EVA/MVA e Fluxo de Caixa Descontado. Para maiores detalhes como tais métodos são

aplicados e interpretados leia o Capítulo 16 do livro Mercado de Capitais de CAVAL-

CANTE, MISUMI, RUDGE, 2009.

Assim, os modelos de avaliação de ações, como Cavalcante, Misumi

e Rudge (2005) armam, são os principais instrumentos para o investidorconhecer quais são as ações que ele pode/deve comprar ou vender. É necessá-rio, portanto, entender se a ação está com seu preço sub ou superavaliado pormeio de uma comparação do preço de mercado com um “preço justo”.



160

Mercado Financeiro


5.1.1 Análise Técnica Como mencionado anteriormente e por Assaf Neto (2003), a análise

técnica é desenvolvida pelo estudo do comportamento das ações no mer-cado, considerando a oferta e a demanda dos papeis e a evolução de suas

cotações. E é a partir do conhecimento da evolução de preços e volumetransacionado que os investidores que utilizam essa técnica podem fazer projeções sobre o desempenho futuro das ações.

Assaf Neto (2003, p. 294) arma que uma hipótese desse modelo éque “as variações nos preços das ações guardam uma relação entre si, des-crevendo uma tendência de mercado”. Isso signica que movimentações passadas podem explicar o futuro das ações, por meio da utilização de

grácos de acompanhamento, grácos de barras (tem informações sobreos preços de abertura, de máxima, de mínima e de fechamento em cada período. Esses dados complementares contribuem para uma análise mais precisa e irão dar subsídios para que a Teoria da Análise Técnica possa seraplicada de forma mais ecaz) e grácos ponto-gura.

Um exemplo de gráco de acompanhamento usado pela análise téc-nica está ilustrado na gura abaixo.

68000

64000

60000

56000

54297.73

52000

480002012 set out nov dez 2013 fev mar abr



80

800 M600 M400 M200 M0 K

604020

22/04/2013:

22/04/2013:

Volume 417882800.00

Média Móvel Exponencial(21) 54862.41IBOV, D O: 53930.05 H:54297.97 L: 53419.90 C: 54297.73

Média Móvel Exponencial(50) 56184.44Média Móvel Exponencial(200) 58024.50

22/04/2013: RSI(14) 44.86

Gráco 5 – Utilização de grácos para a análise técnica de avaliação de ações





162

Mercado Financeiro


Pontos positivos

•Mercado é o melhor “precicador” de ativos, por gerar tendências que podem ser identi -cadas pelo mercado. Isso é muito importante porque a empresa, além de ter excelentesresultados operacionais e fundamentos, ela deve interagir com o ambiente em que atua ecom a sociedade.

•As informações que constam nos grácos são verídicas, ocorreram em negociaçõesabertas e, portanto, são extremamente conáveis. A única ressalva a ser feita emrelação a esse ponto são as manipulações de alguns ativos, e os mercados mundiaiscada vez mais trabalham no intuito de coibi-las.

•Mesmo que eu não conheça os donos de determinada empresa, mesmo que eu nãotenha acesso a nenhum tipo de informação privilegiada, acompanhando o mercadoe seus participantes mais relevantes, quem realmente gera grandes oscilações nomercado, eu já tenho subsídios sucientes para acompanhar tendências de preços,perceber mudanças nessas tendências e adotar estratégias operacionais vencedoras.

•A análise Gráca nos dá subsídios sucientes para a adoção de estratégias opera-cionais. Desde pontos interessantes de entrada em determinada operação, até pro- jeção de preços, estimativas de ganhos e proteção dos mesmos. Além disso, nos dáferramentas capazes de adotar estratégias que irão garantir a proteção do capitalinvestido, pelo menos uma grande parcela deste.

•Atualmente existem softwares especícos para a elaboração de Análise Técnica e émuito mais fácil o acesso a dados conáveis. Ao mesmo tempo em que mais pessoastêm acesso à ferramenta, mais ativos podem ser acompanhados de forma dinâmica

e próxima.Pontos negativos

•O fato de não ser necessário conhecer os fundamentos da empresa, o cenário ma-croeconômico, as perspectivas setoriais em que aquela instituição analisada está in-serida, muitas vezes causa estranheza.

•Falta de credibilidade perante parcela dos investidores.

•Margem à manipulação em ativos com pouca liquidez: necessidade de trabalhar compapéis que tenham bastante liquidez, que suas ações sejam pulverizadas. Só assim orisco de manipulação se reduz drasticamente. Entretanto, ao utilizarmos esse remédioestaremos abrindo mão de inúmeras oportunidades, de empresas sólidas, rentáveis,mas que ainda não caíram no gosto do mercado (e, portanto, possivelmente, estarãocom preços atraentes).

•Nunca se pretende encontrar o topo da montanha nem o fundo do poço.

Quadro 5.1 – Vantagens e desvantagens da análise técnica

5.1.2 Análise Fundamentalista Assaf Neto (2003) arma que a análise fundamentalista, ao con-

trário da análise técnica, adota a hipótese de que o valor intrínseco decada ação, baseada nos resultados apurados, é o que fará o diferencial naanálise do investidor. Para ele, o desempenho econômico e nanceiro da





164

Mercado Financeiro


• determinar um Valor Exato de Preço Justo ou uma Região deAtuação;

• usar o maior número de variáveis possíveis ou somente as maisimportantes;

• usar Múltiplos Comparativos ou FCD.Outra metodologia utilizada além do Fluxo de Caixa Descontado é a

Análise de Múltiplos que baseia-se na análise de alguns indicadores comoPreço Lucro, Preço/Valor Patrimonial, VE/EBITDA, Dividendos.

O indicador Preço Lucro indica o tempo de retorno do investimento, partindo-se da premissa de que o lucro projetado para um ano se repetirános anos seguintes. Sua apuração é simples e representada pela fórmula

P/L = Preço de Mercado da Ação/Lucro por Ação (LPA).Já o múltiplo Preço/Valor Patrimonial compara o preço da ação como patrimônio líquido da empresa, relacionando expectativas futuras daempresa que impactem o preço de mercado. Ele é calculado como P/VPA= Preço de Mercado da ação/(Patrimônio Líquido/quantidade de açõesemitidas). Esse indicador é vantajoso, pois tem (i) característica de trazeruma medida relativamente estável e intuitiva de valor que pode ser com- parada com o preço de mercado; (ii) fato de ser utilizado para se ter uma

medida de sub ou supervalorização da empresa; (iii) se empresas têm pre- juízo, este múltiplo substitui bem o P/L que ca sem sentido neste caso.Contudo, são desvantagens desse múltiplo:

• Fato de que valores contábeis, assim como os lucros são afeta-dos por decisões da empresa sobre depreciação e outras variá-veis.

• Quando as decisões contábeis são muito diferentes entre as em-

presas, o múltiplo perde seu poder de comparação.• No caso de empresas de serviços, não é muito utilizado, pois o patrimônio é muito baixo e distorceria o resultado.

O múltiplo VE/EBITDA é a razão entre o Valor da Empresa e o lu-cro antes do juros, impostos, depreciação e amortização. Ela indica qualo prazo para o retorno do capital total assumindo-se que a empresa temuma geração de caixa equivalente a indicada pelo EBITDA em regime de

perpetuidade.Por m, temos dois índices de dividendos que podem ajudar na

análise fundamentalista de remuneração dos acionistas: índice de payout

e o dividend yield . Para fazer uma análise do histórico de distribuição



165




n i S E B

de dividendos de uma empresa calcula-se o Índice de Payout, que se dá pela relação entre os Dividendos / Lucro Líquido da empresa. Contudo,nem sempre a empresa que tem um alto payout é a melhor opção para oinvestidor, pois quando uma empresa distribui grande parte do seu lucro é

porque não tem um projeto para investir.Já o dividend yield indica a remuneração por dividendos do acionis-

ta realizada sobre o capital investido. ele segue a seguinte fórmula Divi-dend Yield = dividendos/preço de mercado da ação.

Por m, o quadro abaixo indica as principais diferenças entre asduas técnicas de avaliação de ações.

Análise fundamentalista Análise técnica

Enxerga em longo prazo Enxerga em curto prazo

Externa a cabeça do analista Externa o mercado

Aponta a áreas Aponta os números

Supõe Arma

Analisa o mercado Analisa os grácos

Examina o desempenho da empresa Examina a evolução dos preços

Quadro 5.2 – Comparativo das análises para a avaliação das ações

Costa e Vargas (2011).

Modelo de Crescimento de Gordon

Esse modelo considera a relação entre o valor da ação e o valor daempresa por meio da utilização do valor de aquisição (valor intrínseco) daação (P0), os dividendos previstos para receber ao nal do período (Dn),o preço de venda da ação ao nal do período (Pn) e a taxa de desconto

(valor requerido pelo investidor), K. Assim, é uma análise que considerao impacto dos dividendos sobre o valor intrínseco da ação. Gitman (2012)mostra que o modelo de Gordon considera que o crescimento da taxa dedividendos terá uma taxa constante, mas que pode ser inferior ao retornorequerido. Ou seja, pode-se prever o crescimento periódico no valor dosdividendos.

Essa premissa é importante porque uma taxa de crescimento cons-tante, g, menor do que o retorno requerido, K, é uma condição matemática

necessária para a derivação do modelo. A fórmula para esse modelo é

P D

k g o

o=

−



166

Mercado Financeiro


Exemplo: se a empresa estima pagar dividendos a partir de 2010,D0, no valor de $1,5/ação por ano com uma taxa de crescimento de 7%ao ano. Se o investidor requer uma taxa de retorno de 15%, qual é o valorda ação?

P por açãoo

=

−

= =

1 5

0 15 0 07

1 5

0 0818 75

,

, ,

,

,$ ,

5.2 Mercado de derivativosO mercado de derivativos é resultante do mercado à vista, isto é,

todos os produtos negociados nesse mercado, assim como a formação de

seus preços, derivam do mercado à vista. São instrumentos nanceirosque dependem do valor de outro ativo conhecido como ativo de referên-cia. Geralmente, os derivativos são produtos de risco e de alavancagemnanceira que podem ser utilizados por recursos de terceiros para aumen-tar o lucro sobre o próprio capital da empresa. Entretanto, o mercado dederivativos é um instrumento que tem como principal objetivo proteger oinvestidor de grandes oscilações de preços no mercado.

Um contrato derivativo não apresenta um valor próprio já que deri-

va de um bem básico que tem preço livremente estabelecido no mercado.Entende-se por bem básico as commodities (produtos primários comoo petróleo), ações, taxas de juros, ouro e metais preciosos, obrigações etítulos do governo, além de moedas estrangeiras.

Uma importante característica do mercado de derivativos, então,é a negociação de commodities, que são ativos negociados na Bolsa deMercadoria e Futuros (BM&F) como ouro, índice Bovespa, moedas,

cupom cambial, juro interbancário, títulos da dívida externa (C-Bonds, EI-Bonds, FRB) e ativos agropecuários (boi gordo, bezerro, algodão, soja,açúcar, álcool, milho e café). O site da BM&F exemplica o mercado dederivativos da seguinte forma: “o mercado futuro de petróleo é uma mo-dalidade de derivativo cujo preço é referenciado dos negócios realizadosno mercado à vista de petróleo, seu instrumento de referência”.

Esse tipo de mercado permite a montagem de estratégias de inves-timentos exíveis como alavancagem de posições, limitação de prejuízos

e arbitragem de taxas de juros que seria a sua principal vantagem. Todoo mercado é negociado em Bolsas especícas e com grandes volumes detransações. No caso brasileiro, começou a ser negociado em 31 de janeirode 1986 com o início das atividades da BM&F. As transações são reali-



167




n i S E B

zadas nos mercados futuro, a termo, opções , swap etc. (ASSAF NETO,2003).

Nos mercados futuro e de opções, os investidores têm tomadade decisão mais técnica, melhorando o entendimento do mercado com

relação ao desempenho das alternativas de investimento em condições derisco. Além disso, eles se protegem contra prejuízos ocasionados por al-terações desfavoráveis nas cotações dos ativos e têm possibilidade de nãointegralizar investimentos em seu vencimento se a cotação no mercadofor adversa. Esse tipo de mercado estimula a liquidez do mercado físico(ASSAF NETO, 2003).

De acordo com Assaf Neto (2003) e Cavalcante, Misumi e Rudge

(2005), os tipos de contrato da BM&F são:→ Contratos futuros: são contratos realizados entre duas contrapar -tes com vencimento futuro (ou seja, se obrigam a negociar um determi-nado ativo em data futura), da qual são xados os montantes e valores decompra e venda de um determinado ativo, obedecendo a um ajuste diáriode posições e de margens. Alterações podem ser cobradas ou pagas peloscompradores e vendedores. Os principais produtos desse mercado são: produtos agropecuários, taxas de juros, taxas de câmbio, ouro, Ibovespa

etc.→ Opções: o detentor de uma opção tem o direito, adquirido pelo

pagamento de um prêmio, de comprar ou vender, em certa data futura,determinado ativo a um preço preestabelecido. Esse tipo é usado caso ascondições econômicas sejam atraentes, caso contrário ele não exerce odireito e perde o prêmio pago. Taxa de juros, câmbio, produtos agropecu-ários, Ibovespa, ouro etc são os principais produtos.

→ Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, indexados a determinado índice por outras comdiferentes índices de reajuste. Ou seja, uma operação swap possibilita atroca de índices entre dois investidores com o objetivo de evitar riscos. Amaioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desvaloriza-ções de moedas. Exemplo: imagine que um investidor A tenha uma dívi-da em dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagá-la, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas

durante esse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Essemesmo investidor então gastará muito mais reais para cobrir sua dívidaem dólar. Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar parareais, teria evitado essa brusca oscilação do mercado. Esse mecanismo



168

Mercado Financeiro


de proteção se chama hedge. Isto é, uma operação swap permite transfor-mar uma dívida pós-xada em pré-xada, um ativo de renda variável emrenda xa etc.

A BM&F cumpre suas funções básicas de oferecer facilidades paraa realização dos negócios e controle de operações, permitindo a livreformação de preços, oferecendo garantias às operações realizadas e me-canismos de custódia e liquidação dos negócios. Os três participantes domercado de derivativos são listados abaixo.

1. Hedger é um investidor que tem o intuito de desenvolver pro-teção diante de riscos de utuações nos preços de diversos ati-

vos como moeda, ações, commodities, taxas de juros etc. Ge-ralmente, ele toma uma posição contrária ao mercado à vista.2. Especulador é um investidor que adquire o risco do hedger,

motivado pela possibilidade de ganhos nanceiros. Ou seja,ele assume os riscos de variações de preços.

3. Arbitrador é aquele que procura tirar vantagens nanceirasquando percebe que os preços em 2 ou mais mercados apre-sentam-se distorcidos. Ele opera em baixo nível de risco, man-

tendo certa relação entre os preços futuros e à vista.

Além disso, o uso de derivativos no mercado nanceiro oferece,entre outras, as seguintes vantagens:

• maior atração ao capital de risco, permitindo uma garantia de preços futuros para os ativos;

• melhor gerenciamento do risco e, por conseguinte, redução dos

preços dos bens;• criar defesas contra variações adversas nos preços;• estimular a liquidez do mercado físico;• realizar negócios de maior porte com um volume relativamente pequeno de capital e nível conhecido de risco.

5.2.1 Derivativos padronizados e não padronizadosOs derivativos não padronizados são os contratos negociados em

balcão, cujas especicações (tais como preços, quantidades, cotações elocais de entrega) são determinadas diretamente entre as partes contra-tantes não são intercambiáveis. Nesses títulos, dicilmente, o participan-te conseguirá transferir sua obrigação a outro, porque esse contrato foi



169




n i S E B

negociado para satisfazer às necessidades dos participantes que o celebra-ram, de modo que as partes cam amarradas umas às outras até a data devencimento do contrato.

Já os derivativos padronizados consistem em contratos padroni-

zados e negociados em bolsa, e que são muito líquidos porque, sendouniformes, atendem às necessidades de todos os participantes do merca-do. Tais contratos são intercambiáveis, podendo ser repassados a outros participantes a qualquer momento.

Quando se trabalha com mercado de derivativos, deve-se saber oque é uma posição de derivativos. Assim, dene-se tal conceito comoo saldo líquido dos contratos negociados pelo mesmo contratante para

a mesma data de vencimento. O participante abre uma posição quandoassume uma posição comprada ou vendida em determinado vencimentoque anteriormente não possuía. Classica-se um participante, de acordocom sua posição líquida em determinado vencimento, como:

• vendido (short) - se o número de contratos vendidos for maiorque o número de contratos comprados, sua posição será vende-dora;

• comprado (long) - se o número de contratos vendidos for me-

nor que o número de contratos comprados, sua posição serácompradora.

As operações com derivativos não padronizados podem ser liqui-dadas diretamente entre as partes contratantes, sendo que ambas as partesassumem o risco de não cumprimento as obrigações do contrato. Poroutro lado, com derivativos padronizados, as liquidações ocorrem via

câmaras de compensação ligadas às bolsas que garantem o cumprimentode todas as obrigações assumidas pelas partes. Dentro desse contexto deliquidação, existem duas formas: a liquidação nanceira e a liquidaçãofísica.

A liquidação nanceira é feita por diferença nanceira. Utiliza-seo preço de referência no dia de vencimento do contrato e registra-se umavenda para o comprador original e uma compra para o vendedor original.Por outro lado, a liquidação física consiste no negócio sendo liquidado

mediante a entrega física do ativo negociado. Isso signica que a liquida-ção física, mais comum nos mercados agropecuários e de energia, con-siste na entrega física do ativo em negociação na data de vencimento docontrato.



170

Mercado Financeiro


Mas qual dessas opções escolher? É possível que algumas situaçõestenham uma liquidação física muito dispendiosa ou indesejável, pois o participante pode não ter nenhum interesse pelo ativo-objeto, sendo seuúnico intuito a obtenção do valor do diferencial entre a compra e a venda

desse ativo (como é o caso dos especuladores). Nesses casos, ele opta pela liquidação nanceira.

5.3 Tipos de mercados derivativosEssa subseção discutirá os principais mercados de derivativos.

a) Mercado Futuro

Nesse mercado, o compromisso de compra ou venda de determi-nado ativo em certa data futura é a sua sustentação, já que o preço doobjeto de negociação é xado previamente. Ele é sempre estabelecido enegociado por uma operadora de mercado futuro que montará o contrato.Esse mercado se caracteriza pelo uso constante de um contrato (ASSAF NETO, 2003).

No mercado à vista acontece a negociação efetiva do bem e nomercado futuro, as operações são liquidadas em moeda, sem entrega

física do que foi negociado. Inicialmente, os produtos negociados nomercado futuro eram apenas produtos agrícolas como café, soja, trigo etc,sendo recente a incorporação de ações, índices de preços (taxa de ina-ção), produtos pecuários, metais preciosos, moedas e outros itens.

Os contratos no mercado futuro são padronizados apresentando amesma estrutura para diversos tipos de mercadoria, com a quantidadenegociada, a unidade de negociação seja um lote-padrão seja outra unida-

de, data de vencimento do contrato e forma de cotação (ASSAF NETO,2003; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005).É importante destacar que há a possibilidade de limites diários de

preços já que em mercados mais voláteis os especuladores atuam maisfortemente. Ou seja, o mercado em um dia pode ter um preço limite eoutro limite no dia seguinte. Além disso, existe a exigência de garantiascaso haja desvalorização no contrato depositado.

Um exemplo desse mercado pode ser visualizado da seguinte

forma: um investidor decide comprar um contrato futuro de um metal precioso ao preço de $300 o grama. O que ele espera com esse contrato?Que ao nal do prazo contratado o preço do metal seja superior a $300/





172

Mercado Financeiro


exigir garantias formalizadas (exigência de um depósito inicial conhecidocomo margem de garantia) denidos pela BM&F. Essas garantias são re-cursos monetários, carta de ança, títulos, ouro ou ações (ASSAF NETO,2003).

b) Mercado de Opções

Uma opção é um tipo de derivativo que confere ao investidor o direitode comprar ou vender uma quantidade predeterminada de um ativo-objeto aum preço xo (denominado preço de exercício) até ou na data de vencimen-to da opção. O investidor decidirá na data acordada, de acordo com seu inte-resse, o exercício ou não de seu direito, dependendo do preço no mercado à

vista do ativo-objeto. Para ter esse direito, o investidor paga um prêmio, queé submetido à cotação, até a data em que pode exercer ou não o direito ad-quirido. O investidor pode manter-se como titular desse direito até a data deexercê-lo, ou pode negociá-lo no mercado, pelo valor de cotação apregoadono momento da negociação. Esses direitos podem ser de compra (call ) oude venda ( put ) (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 170).

Titular de uma opção

Ganha

Se levar a posição ao

vencimento, ganha o

diferencial entre o preço de

mercado e o preço de

exercício, menos o valor

do prêmio (ganho limitado).

Perde, no máximo, o valor

investido no prêmio (perda

determinada).

Perde

Lançador de uma opção

Ganha

Se reverter a posição, ele

ganha a diferença entre os

valores dos prêmios de

compra e de venda (ganho

limitado).

O lançador de uma opção de

compra assume a

possibilidade de vender a ação

ao titular da opção (troca um

ganho limitado por uma perda

ilimitada).

Perde

Quadro 5.3 – Ganhos e perdas das opções.

Fonte: PINHEIRO, 2005, p. 339.



173




n i S E B

As opções são classicadas como opções de compra e opções devenda. Opção de compra é um contrato que permite adquirir da parte lan-çadora, da opção, determinada porção de um ativo-objeto, sendo o preço previamente acertado em contrato no início da operação. A aquisição pode

ocorrer a qualquer momento até o vencimento da operação. Este ativo não precisa ser negociado em bolsa, desde que as partes concordem com suascaracterísticas (BRITO, 2005, p. 95).

A opção de venda também é formalizada por meio de um contrato, possibilitando ao comprador vender porção de um ativo-objeto por umdeterminado preço de exercício, até o vencimento do contrato (BRITO,2005, p. 95).

Há paridade entre opção de compra e de venda quando há relaçãoentre os preços de opções de compra, de venda, da ação-objeto e da taxade juros, que não pode ser violada, sob pena de haver oportunidades dearbitragem. Mesmo que essa relação seja brevemente violada, a açãodos arbitradores tenderá a fechar a janela de arbitragem, como foi vistoanteriormente, fazendo os preços da relação de paridade voltarem a valer(KERR, 2011, p. 191).

A bolsa estabelece, para a negociação com opções, quantidades de

ações por opção, lote-padrão, data de vencimento das opções e o preço deexercício das opções a serem lançadas. Os investidores em opções pagam à bolsa uma taxa de registro e corretagem às sociedades corretoras, incidentessobre o valor do prêmio (não sobre o valor de exercício da opção), além datributação vigente (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 172).

As opções são divididas em americanas e europeias. A diferença bá-sica é relativa ao direito de exercício da opção. No caso das opções ame-

ricanas, o comprador de uma opção de compra pode exercê-la no períodocompreendido entre a compra da opção e o vencimento do contrato. Jácom as opções europeias, o direito de exercer a opção só pode ser realiza-do no vencimento do contrato (BRITO, 2005, p. 95).

Os compradores de opções perdem o prêmio pago ao não desejaremexercer seu direito. Para esses participantes do mercado, não são exigidasgarantias de suas operações. De outro modo, os vendedores de opções,sendo obrigados a exercer o direito negociado, podem incorrer em eleva-

dos prejuízos, sendo, portanto, necessário o oferecimento de garantias decumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir que, em casode inadimplência, possa ser efetuada a liquidação integral do contrato deopção (ASSAF NETO, 2011, p. 297).



174

Mercado Financeiro


O vendedor da opção pode ser dispensado da garantia na hipótese dedepositar integralmente os ativos-objeto do contrato em custódia nas bolsasde valores. Esse depósito é denominado de cobertura, sendo o vendedor daopção conhecido por vendedor coberto (ASSAF NETO, 2011, p. 297).

O que diferencia um contrato futuro de um contrato de opção é a obri-gação que o primeiro apresenta de se adquirir ou vender algo no futuro. Ocontrato de opção, ao contrário, registra unicamente o direito do titular deexercer sua opção de compra ou venda a um determinado preço no futuro,não sendo obrigatório seu exercício (ASSAF NETO, 2011, p. 295).

Esse mercado é uma alternativa ao mercado futuro, já que teve o seudesenvolvimento mais recentemente. Esse tipo de mercado pode ser usa-

do como hedge para o investidor. Além disso, o mercado futuro e o mer-cado de opções têm os mesmos princípios, mas atuam de forma distinta.

Contrato Futuro

OBRIGAÇÃO DIREITO

Contrato de Opção

O mercado de opções é realizado com dois tipos de contratos: – Opções de compra (calls) dão ao titular do contrato o direi-to e não a obrigação de adquirir no futuro um determinado

ativo por um preço previamente estabelecido. Nesse caso ovendedor é obrigado no futuro a entregar os ativos negocia-dos naquele preço se o comprador assim exigir. – Opções de venda (puts) dão ao detentor do contrato (compra-dor da opção de venda) o direito e não a obrigação de venderno futuro um ativo por um preço preestabelecido. Nessecaso, o vendedor dessa opção tem a obrigação de entregar nofuturo, se o comprador exigir, os ativos contratados.

O exercício da opção pode acontecer a qualquer momento ou numúnico momento, a ser denido pelo comportamento do mercado. Se o di-reito de exercício da opção for realizado num único momento, chamamos



175




n i S E B

a operação de europeia. Mas se ele puder ser feito em qualquer momento,caracteriza-se uma operação americana. Essas denições estão associadasao comportamento de preços de mercado.

Um exemplo da utilização desse mercado é a seguinte: se um inves-

tidor de ações deseja se proteger contra uma possível desvalorização demercado, ele pode comprar opções de venda de ações a um preço preestabelecido. Esse contrato garante ao investidor o direito e não a obrigação àvenda das ações no futuro a um preço xado hoje. Se o preço cair abaixodo preço da opção de venda ele pode exercer o seu direito e ter um resul-tado positivo ou estável, mas se o preço for superior ao preço da opção devenda, o investidor prefere não exercer seu direto.

No mercado de opções, o investidor que compra a opção paga um prêmio denido pelas forças de mercado para o vendedor. Esse valor não édevolvido pelo vendedor da opção independentemente do contrato ser ounão exercido. O valor desse prêmio depende do preço do ativo-referência,do tempo de vencimento e da volatilidade. Se o preço do ativo de referên-cia é alto ou se o período de vencimento é longo ou se é um ativo que temmuita utuação, então o prêmio será maior em todas essas circunstâncias.

Como funciona o mercado de opções e quais são os seus participantes?

O mercado de opções é negociado na Bovespa e regulado pela Co-missão de Valores Mobiliários (CVM). Para se comprar uma opção asordens são semelhantes às de compra de ações. É comum os investidoresutilizarem as opções para alavancar seus rendimentos, uma vez que o prêmio pago é muito inferior ao preço da ação e os preços são muito maissensíveis às oscilações. Também há a possibilidade de operações de hed-

ge, onde um investidor pode se proteger das variações de preço de açõesxando o preço de venda ou de compra desse ativo. Novamente, nesse mercado temos como participantes alguns atores

já conhecidos como os hedgers, os especuladores e os arbitradores. Eles podem ser, de acordo com Assaf Neto, classicados da seguinte forma:

– Hedgers têm como objetivo se proteger de riscos futuros,determinados pelas variações de preços de ativos possuídos por eles. Assim, se um investidor acredita que haverá uma

desvalorização do seu ativo (baixa), então ele pode compraruma opção de venda ou vender uma opção de compra. Poroutro lado, se ele acredita que haverá uma valorização do



176

Mercado Financeiro


ativo (alta), então ele pode comprar uma opção de compra ouvender uma opção de venda. – O especulador deseja altos ganhos no mercado especulativo,trazendo mais liquidez ao mercado. Contudo, os ganhos po-

tenciais (ou perdas potenciais) serão maiores no mercado fu-turo que se baseia na obrigação, mas no caso do mercado deopções, eventuais perdas acontecem em menor intensidade ereferem-se a apenas o valor pago pela opção. – Arbitrador deseja aproveitar eventuais desajustes vericadosentre os mercados à vista e futuro, por exemplo, efetuandotransações simultâneas e realizando lucros. Geralmente essas

transações ocorrem no curto prazo.

Os compradores de opções perdem o prêmio pago se não exerceremseu direito e, consequentemente, não se exige garantias nas operações.Por outro lado, os vendedores de opções são obrigados a exercer o direitoe podem ter elevados prejuízos. Por isso, existe o oferecimento de garan-tias de cumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir a liqui-dação integral do contrato em caso de inadimplência.

c) Mercado a termo

Nesse tipo de mercado, acordos de compra e venda de certo ativoque será entregue em data futura a preço preestabelecido são os mais co-muns. Além disso, os contratos desse mercado são obrigações como nomercado futuro, mas que apresentam as suas diferenças. Sobre esse ponto,é possível encontrar distinções em:

• Não segue um padrão imposto pela bolsa no momento da ela- boração do contrato, já que são contratos particulares rmadosentre duas partes;

• Não são geralmente negociados na bolsa de valores;• Os prazos não são padronizados: são geralmente xados em 30,

60, 90, 120 ou 180 dias;• Não sofrem ajustes periódicos a valores de mercado como

acontecem com os contratos do mercado futuro; e

• São raras as liquidações antecipadas que podem acontecer nomercado futuro.



177




n i S E B

No mercado a termo, o comprador é obrigado a pagar o preço e ovendedor a entregar o ativo. Exemplo desse mercado: Imagine que uminvestidor esteja interessado em comprar determinado papel, porém não possui capital disponível para fazer a compra à vista. Por conta dessa pro-

cura, surgem no mercado outros investidores para nanciar a compra deações a prazo. Eles competem entre si oferecendo a melhor taxa de juros para o investidor inicial. Ao fechar um contrato a termo, o comprador atermo recebe as ações do vendedor praticamente à vista, e se dispõe a pagar essas ações no prazo determinado do contrato. Para garantir o paga-mento, a CVM exige um depósito de margem de garantia.

d) SwapsSwaps são contratos que preveem a troca de obrigações de paga-mentos periódicos, por outras obrigações com índice de reajuste diferente.Por exemplo, a operação de swap permite transformar uma dívida pós--xada em prexada, um ativo de renda variável em xo, e assim por diante(ASSAF NETO, 2011, p. 283).

A empresa A paga uma taxa fixa à empresa B, calculada sobre um valor principal de referência.

A empresa B paga uma taxa variável à empresa A, calculada sobre o mesmo valor.

Os pagamentos ocorrem na mesma data e a liquidação é feita por diferença.

Empresa A Empresa B

Taxa Libor

Flutuante

Taxa fixa

Quadro 5.4 – Esquema de um swap.

Fonte: PINHEIRO, 2005, p. 351.

Em outras palavras, os swaps são acordos estabelecidos entreduas partes visando a uma troca de uxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo a uma metodologia de cálculo previa-mente denida. Por exemplo, ao se permutar uxos de caixa associa-dos a moedas internacionais, um agente assume a obrigação da varia-

ção de certa moeda e recebe uxos de caixa expressos em outra moeda(ASSAF NETO, 2011, p. 301).



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Mercado Financeiro


É interessante ressaltar que os agentes trocam indexadores dasoperações de captação ou aplicação de recursos, sem interferir sobre o principal. Uma operação de swap é realizada entre duas partes, sendogeralmente montada por uma instituição nanceira. O acordo é registrado

na BM&F e na CETIP. Nenhuma das duas instituições se responsabiliza pela inadimplência das partes envolvidas, sendo a operação realizada semgarantia (ASSAF NETO, 2011, p. 301).

A CETIP é uma companhia de capital aberto que oferece serviços deregistro, central depositária, negociação e liquidação de ativos e títulos, aomercado nanceiro. Por meio de soluções de tecnologia e infraestrutura, pro-

porciona liquidez, segurança e transparência para as operações nanceiras,contribuindo para o desenvolvimento sustentável do mercado e da sociedadebrasileira. Entre as instituições que utilizam os serviços da CETIP estão fun-

dos de investimento; bancos comerciais, múltiplos e de investimento; correto-

ras e distribuidoras; nanceiras, consórcios, empresas de leasing e créditoimobiliário; cooperativas de crédito e investidores estrangeiros; e empresasnão nanceiras, como fundações, concessionárias de veículos e seguradoras.

Ou seja, são acordos estabelecidos entre duas partes visando a trocade uxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo umametodologia de cálculo previamente estabelecida.

A maioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desva-lorizações de moedas. Imagine que um investidor A tenha uma dívida em

dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagá-la, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas duranteesse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Esse mesmoinvestidor então gastará muito mais reais para cobrir sua dívida em dólar.Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar para reais, teriaevitado essa brusca oscilação do mercado.

O vencimento dos contratos é determinado pelas contrapartes enormalmente não é possível a venda ou a liquidação com antecedência. A

grande utilização de swaps é notada quando uma instituição tem ativos e passivos com indexadores distintos e outra instituição possui uma posiçãooposta à primeira.



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n i S E B

5.4 Mercado de ouro no Brasil

I R A I D K A | D R E A M S T I M E . C O M

Figura 16 – Mercado de ouro.

O mercado de ouro no Brasil, assim como em outras economias domundo, tem suas cotações baseadas nos preços internacionais do metal.As principais variáveis que afetam os preços do ouro no nosso país são(ASSAF NETO, 2011, p. 90):

• comportamento das taxas de juros internas;• paridade cambial da moeda nacional com o dólar;• risco país.

A principal bolsa de ouro do mundo é a Commodities Exchange (COMEX) da Bolsa de Valores de New York. As cotações internacionaisdo ouro são fornecidas diariamente em dólar por onça-troy, que equivale

a 31,1035 gramas. No Brasil, as cotações são estabelecidas em reais porgrama de ouro puro. Os principais negócios com ouro no Brasil são rea-lizados por meio da Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) e suas co-tações reetem, de alguma forma, os preços dos mercados internacionais, principalmente de Londres e New York (ASSAF NETO, 2011, p. 90).

As negociações com ouro no Brasil podem ser realizadas por meiodos mercados citados a seguir. (ASSAF NETO, 2011, p. 90).

• Mercado de balcão – as operações são realizadas pelos inves-

tidores fora do ambiente das bolsas de valores. Neste mercado,o comprador deve retirar sicamente o metal ou mantê-lo cus-todiado em alguma instituição nanceira.



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Mercado Financeiro


• Mercado spot – é o mercado à vista, sendo as operações realiza-das em bolsas por meio de pregões eletrônicos. O ouro negocia-do é transferido automaticamente do vendedor para o comprador. No mercado spot o ouro é negociado para entrega imediata.

• Mercado futuro – no mercado futuro, o ouro físico é negocia-do entre os investidores para entrega no futuro, tendo sido o preço da transação previamente estabelecido.

• Mercado de opções – neste mercado são negociados direitosde compra ou venda do metal no futuro, a um preço previamen-te acordado entre as partes e denominado de preço de exercício.O investidor não é obrigado a adquirir o produto, tem somente

a opção de fazê-lo caso haja interesse no negócio. Para ter estaopção realiza um pagamento, conhecido por prêmio.• Mercado a termo – o ouro é negociado a termo, para entrega

futura e mediante um preço ajustado entre as partes.

Atividades

01. Analise comparativamente os tipos de derivativos.

02. Quais as características dos contratos a termo?

03. Como funcionam as opções de compra e as opções de venda?

04. O que é e como funciona uma operação de swap?

05. Analise, comparativamente, contratos à vista, a termo, futuro, opçõese swap.

06. Faça uma análise comparativa entre os dois mecanismos utilizados naavaliação de ações: Análise técnica e fundamental.

Reflexão Vimos nesse capítulo considerações interessantes sobre as análises

para a avaliação de ações. Conhecemos a análise técnica que se baseiamais pela visualização dos preços de mercado das ações em grácos para prever comportamentos futuros, enquanto a análise fundamentalista se baseia nos indicadores de desempenho econômico-nanceiro para decidir





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Mercado Financeiro


Referências

ASSAF NETO, A. Mercado nanceiro. 10. ed. São Paulo: Atlas, 2011.

ASSAF NETO, A. Mercado Financeiro. 5a. ed., São Paulo: Atlas,2003.

BM&F BOVESPA. Disponível em <http://www.bmfbovespa.com.br/home.aspx?idioma=pt-br >. Acesso em 10 jan. 2012.

BRITO, O. Mercado nanceiro: estruturas, produtos, serviços, riscos,

controle gerencial. 1. ed. São Paulo: Saraiva, 2005.

CAVALCANTE, F.; MISUMI, J. Y.; RUDGE, L. F. Mercado de capi-

tais: o que é, como funciona. 7. ed. Rio de Janeiro: Elsevier, 2009.


tais: O que é, Como Funciona. Rio de Janeiro: CNB/Campus, 2005.

COSTA, I.J.; VARGAS, J. Análise fundamentalista e análise téc-

nica: agregando valor a uma carteira de ações. Destarte. v.1, n.1,2011.

KERR, R. Mercado nanceiro e de capitais. 1. ed. São Paulo: Pear-son, 2011.

PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e técnicas. 3. ed.São Paulo: Atlas, 2005.

PORTAL DO INVESTIDOR. Disponível em < http://www.portaldoin-vestidor.gov.br/>. Acesso em 10 jan. 2012.



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n i S E B

Gabarito

Capítulo 1

01. Descreva as partes que compõem o sistema nanceiro nacional, bem como suas

importâncias e papéis.

O sistema nanceiro nacional é formado por duas partes: o subsistema normativo e o

subsistema intermediação, conforme a gura abaixo.

SFN

Subsistema

Normativo

Subsistema

Intermediação

Cada um desses subsistemas tem uma função diferenciada: o normativo cria as regras de

todo o sistema nanceiro nacional, enquanto o intermediação segue as regras e se rela-

ciona com os clientes do sistema nanceiro nacional.Eles são formados por instituições nanceiras e não nanceiras que contribuem para o

atendimento das necessidades das pessoas físicas e jurídicas.

02. Explique a importância do subsistema normativo no SFN.

O subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado nanceiro e de

suas instituições, scalizando e regulamentando suas atividades. Estas atividades são

executadas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) e pelo Banco Central do Brasil(BACEN).

03. Como as instituições nanceira bancárias e não bancárias inuenciam no Sub-

sistema Intermediação?

Sabemos que o subsistema intermediação é formado por instituições que fazem a relação

mais próxima com o cliente nal, seja ele uma pessoa física seja ele uma pessoa jurídica.

Dene-se uma instituição bancária aquela que pode criar moeda por meio do recebi-

mento de depósitos à vista, por exemplo, como é o caso dos bancos múltiplos. A função

dessas instituições é oferecer crédito às empresas; criar moeda (sem que seja por meio

de impressão de moeda, atividade própria do Banco Central); prestar serviços às pessoas

físicas e jurídicas como o recebimento de cheques, prestação de serviços de cobrança,



184

Mercado Financeiro


contas a pagar, arrecadação de tributos, custódia de títulos, serviços relacionados ao

câmbio etc.

Por outro lado, as instituições não bancárias são aquelas que não recebem depósitos á

vista e trabalham com ativos não monetários como ações, letras de câmbio, certicados

de depósitos bancários (CBD), debêntures etc. Essas instituições são conhecidas da po- pulação e geralmente são formadas por corretoras, bancos de investimento, nanceiras,

sociedades de arrendamento mercantil etc

04. Descreva o propósito do Banco Mundial e do BID. Eles são distintos entre as

suas metas? Explique.

O Banco Mundial é um organismo internacional que tem como característica ser a fonte

de recursos de longo prazo para os países em desenvolvimento, em projetos de infraes-trutura. Ou seja, ele empresta a governos ou a projetos que tenham garantia governamen-

tal. É um banco responsável por empréstimos com baixas taxas de juros, crédito com

taxas de juro zero e nanciamento para países em desenvolvimento.

Já o BID é o Banco Interamericano de Desenvolvimento para nanciar projetos viáveis

de desenvolvimento econômico, social e institucional e promover a integração comercial

regional na área da América Latina e o Caribe. Ou seja, uma das suas principais ban-

deiras, segundo informações do seu site, é auxiliar os clientes a eliminar a pobreza e a

desigualdade, promovendo o crescimento econômico sustentável.Ou seja, apesar de terem locais de atuação diferentes, eles têm as mesmas metas de forma

a promover o crescimento e desenvolvimento econômico, social e ambiental dos países.

05. Quais são as funções do FMI? Explique-as.

O principal objetivo do FMI é garantir um sistema monetário internacional ordenado,

estável, previsível e livre, criando as bases para o crescimento balanceado do comércio

internacional e da economia dos países-membros. Ou seja, ele é o supervisor do sistemamonetário internacional focando nas políticas monetária e cambial dos países membros,

servindo de consultor em momentos de crise e concedendo crédito quando ocorrem dese-

quilíbrios temporários do balanço de pagamentos dos países membros.

06. Explique os mercados nanceiros indicando suas diferenças e seus propósitos.

Os mercados nanceiros podem ser divididos de acordo com o quadro abaixo.



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n i S E B

Mercado de... Características

Crédito

Supre as necessidades de crédito de curtoe médio prazos, por exemplo, capital degiro para empresas e consumo para asfamílias.

Capitais

Supre as necessidades de nanciamentode longo prazo, por exemplo, investimen-tos para empresas e aquisição de bensduráveis para as famílias.

Monetário

Supre as necessidades do governo defazer política monetária e dos agentes eintermediários de caixa. Nesse segmentosão realizadas operações de curto e cur-tíssimo prazo e sua liquidez é reguladapelas autoridades monetárias.

Cambial

Supre as necessidades quanto à realiza-ção das operações de compra e venda demoeda estrangeira (fechamento de câm-bio). Como exemplo destas necessidades,temos as importações (necessidade decompra de moeda estrangeira) por partedas empresas.

07. Quais são os títulos do mercado de capitais? Explique-os.

1. Financiamento de capital de giro: são empréstimos oferecidos pelos bancos por meio de uma formalização contratual que estabelece as condições bá-

sicas da operação, como garantias, prazo de resgate e encargos nanceiros.

Geralmente, eles servem para suprir as necessidades de recursos do ativo

circulante de uma empresa (capital de giro), tendo um prazo de resgate de 6

a 24 meses ao nal do período.

2. Operações de Repasses: são empréstimos contratados por instituições

nanceiras do mercado de capitais e repassados a empresas carentes derecursos de investimento de longo prazo. Geralmente são duas categorias:

• Operações de Repasses de recursos internos é a alocação de disponibilida-

des provenientes de fundos governamentais em diversos ativos de empresas

nacionais. Eles visam o desenvolvimento de diversos segmentos como o

apoio nanceiro às pequenas e médias empresas, incentivos à produção de

bens de capital no país etc. São de longo prazo e as taxas de juros são infe-

riores ao mercado, já que originam-se de dotações orçamentárias da União,

da poupança compulsória (PIS, Finsocial etc.) e são executados pelo BN-

DES (via BNDESPAR e Finame), Bancos regionais de desenvolvimento,

Caixa Econômica e Banco do Brasil.



186

Mercado Financeiro


• Operações de Repasses de recursos externos é a contratação de emprés-

timos de moeda estrangeira pelos bancos, sendo repassados às empresas

comerciais, industriais e serviços nacionais para o nanciamento do capital

de giro. O processo tem a seguinte estrutura: um banco estrangeiro empresta

recurso para um banco nacional que o capta e repassa para a empresa se-diada no país tomador de empréstimo. Essas operações são reguladas pelo

Banco Central (BaCen).

3. Arrendamento Mercantil: é uma forma especial de nanciamento, já que

há a celebração de um contrato de arrendamento (aluguel) e uma sociedade

de arrendamento mercantil (arrendadora) para a utilização de um certo bem

durante um prazo determinado com o pagamento ocorrendo na forma de

um aluguel.4. Oferta Pública de Ações e Debêntures: é tipicamente feita por sociedades

anônimas e é a mais vantajosa para a empresa. Nos dois casos, ela segue

uma sistemática legal que precisa da aprovação e enquadramento para que

ocorra. Se a oferta for pública, é essencial usar intermediários nanceiros,

com a sistemática das ações e há a necessidade de efetuar o registro e rece-

ber a aprovação na CVM – Comissão de Valores Mobiliários.

5. Securitização de Recebíveis: são títulos emitidos pelos próprios tomadores

de recursos, substituindo os empréstimos convencionais. É realizada porempresas que apresentam uma carteira de recebíveis com uma empresa

criada especialmente para essa nalidade (SPE – Sociedade de Propósitos

Especícos) que levanta recursos no mercado mediante a emissão de títulos

(debêntures) lastreados nesses valores adquiridos. Com esses recursos, a

SPE compra uma carteira de recebíveis de curto prazo para realizar novos

negócios.

6. Mercado de Bônus (Bonds): é o mercado internacional de dívidas que per-mite levantar recursos via emissão de títulos pelos próprios tomadores. São

dois tipos mais importantes: Emissão de bônus e Commercial papers ou

Bradies bonds (que são representativos da dívida externa brasileira). São

fontes de recursos de longo prazo, ou seja, são títulos de renda xa, repre-

sentativos de dívidas de maior maturidade, emitidos diretamente pelos to-

madores de recursos. Não costumam apresentar garantias reais, mas podem

ser emitidos por empresas privadas, governo e instituições públicas. É uma

promessa de pagamentos periódicos de juros e amortização do principal.

São títulos com única data de vencimento, mas pode haver a possibilidade

de resgate antes do vencimento. Geralmente, as taxas de juros pagas são

xas (mesmo percentual todo o prazo) ou utuantes (repactuadas pe-



187




n i S E B

riodicamente) e a remuneração é denida com base nas taxasde juros pagas por um treasury bond que é uma obrigação emi-tida pelo governo dos EUA.

Capítulo 2

01. Explique como funciona o Tesouro Direto.

O Tesouro Direto é uma parceria do Tesouro Nacional com a BOVESPA para venda de

títulos públicos a pessoas físicas, permitindo que os investimentos sejam a partir de R$

30 para períodos como curto, médio ou longo prazo, sendo realizadas via Internet.

Assim, permite-se o gerenciamento dos investimentos escolhendo as características dos

títulos como prazos, indexadores dos títulos públicos, perl de rentabilidade e liquidezassociado a cada investidor. Para participar do Tesouro Direto, após a seleção do tipo de

título público que se tem interesse e se fez o cadastro no Tesouro Direto, o investidor

compra os títulos e recebe os rendimentos da aplicação até o vencimento do papel (data

predeterminada para o resgate do título), quando os recursos são depositados na conta

do investidor com o rendimento combinado. É possível vender os títulos antes do venci-

mento ao Tesouro Nacional às quartas-férias considerando o valor de mercado do título.

02. Indique e explique os tipos de risco associados às aplicações nanceiras e às

empresas.

Risco de evento: é a possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito

signicativo sobre o valor da empresa ou um ativo especíco. Esses eventos raros, como

a decisão do governo de mandar recolher do mercado um medicamento popular, costu-

mam afetar um pequeno grupo de empresas ou ativos.

Risco de câmbio: é a exposição dos uxos de caixa esperados para futuras utuações

das taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade de utuações cambiais indesejáveis,maior o risco dos uxos de caixa e, portanto, menor o valor da empresa ou do ativo.

Risco de poder aquisitivo: é a possibilidade de que a variação dos níveis de preços, cau-

sada por inação ou deação na economia, afete desfavoravelmente os uxos de caixa e

o valor da empresa ou de um ativo. Normalmente, as empresas ou os ativos com uxos

de caixa que variam com os níveis gerais de preços apresentam risco mais baixo de va-

riação de poder aquisitivo. Ao contrário, se os uxos de caixa não variarem de acordo

com os níveis gerais de preços, oferecem maior risco ao poder aquisitivo.

Risco de tributação: é a possibilidade de que mudanças adversas na legislação tributária

venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores são sensíveis a essas mudanças impli-

cam maior risco.







190

Mercado Financeiro


do seu próprio rendimento). Além disso, há uma melhora da imagem institucional e do

relacionamento com seus públicos já que a empresa ganha visibilidade por ser mencio-

nada na mídia regularmente e acompanhada pela comunidade nanceira. Ela pode ainda

utilizar o recurso captado para fazer a reestruturação de seus passivos de modo a melho-

rar seu dinamismo.

04. Qual a importância do mercado primário e do mercado secundário para o

mercado de capitais?

O Mercado Primário é o responsável por canalizar diretamente os recursos monetários

superavitários dos poupadores para o nanciamento das empresas com a venda inicial

de ações emitidas. A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamento

no mercado primário. Já no Mercado Secundário, ocorrem as renegociações entre osagentes econômicos das ações adquiridas no mercado primário ocorre nos mercados

secundários especícos. O papel do mercado secundário é dar liquidez ao mercado pri-

mário, viabilizando o lançamento de ativos nanceiros. Um mercado secundário mais di-

nâmico somente é possível mediante certas condições de liquidez para as ações emitidas

e vericadas nas transações em Bolsa. Além disso, o papel informacional desse mercado

envolve a incorporação das informações relevantes aos preços dos papéis negociados,

possibilitando transferência de riscos.

05. Analise as etapas do processo de abertura de capital de uma empresa

O processo segue a seguinte estrutura

Empresa

emitente de

novas ações

Instituição

Financeira

Intermediária

Mercado

Primário

Mercado

Secundário

Ou seja, a empresa emitente procura uma instituição nanceira intermediária que irá aju-

dá-la no processo de abertura de capital. Para que isso ocorra tranquilamente, a empresa

emitente deve oferecer certas condições de atratividade econômica para os investidores

como resultados econômicos, nanceiros e conveniência de abertura de capital, estudo

setorial, características básicas da emissão e lançamento das ações, escolha da IF (Insti-

tuição Financeira) que é exigida pela Lei das SAs e inuencia o sucesso da colocação de

ações, e auditoria independente credenciada na CVM, além de cenários conjunturais do





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Mercado Financeiro


carteira aplicado na ação X; (1-W) é o percentual da carteira aplicado na ação Y; R X, R Y

são os retornos esperados das ações X e Y, respectivamente.

Por outro lado, a teoria da preferência indica qual é o comportamento que o investidor

terá de acordo com um nível gerencialmente aceitável de risco. Gitman (2012) indica

que podemos ter três tipos básicos de comportamento em relação à preferência pelo riscodo gestor: aversão ao risco, indiferente ao risco e propenso ao risco.

• O gestor indiferente ao risco é aquele em que o retorno exigido não muda se

o risco aumentar de A para B;

• O gestor avesso ao risco é aquele em que o retorno exigido aumenta com o

risco. Deve-se lembrar que a maioria dos acionistas é avessa ao risco, assim

como os gestores, exigindo um aumento do retorno sobre seu investimento

na empresa.• O gestor propenso ao risco é aquele em que o retorno exigido diminui com o

aumento do risco. Teoricamente, são pessoas que gostam de risco e aceitam

abrir mão de parte do retorno para aceitar mais riscos.

05. Como o mercado pode ser eciente? O que a teoria diz sobre os mercados ine-

cientes? Explique.

A Teoria dos Mercados Ecientes arma que toda a informação do passado reete no

preço de um produto nanceiro hoje, principalmente os preços das ações. Assim, comoas informações do passado reetem no preço de hoje, podemos dizer que os preços de

mercado são críveis e que não é possível ter retornos maiores do que os retornos dos títu-

los do governo. Suas principais características são:

• Preços reetem as informações disponíveis e apresentam grande sensibili-

dade a novos dados, ajustando-se rapidamente a outros ambientes. Os pre-

ços não devem ser tendenciosos.

• Nenhum participante sozinho tem capacidade de inuenciar os preços nasnegociações.

• Constituído de investidores racionais.

• Informações disponíveis, gratuitas e instantâneas.

• Inexistência de racionamento de capital.

• Os ativos são divisíveis e negociáveis sem restrições.

• Expectativas dos investidores homogêneas.

• Rapidez na execução das ordens de compra e venda num ambiente organi-

zado.

• Elevado número de participantes envolvidos na negociação de ações.

• Disseminação das informações das empresas, muitas vezes analisadas por

especialistas.



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n i S E B

• Os retornos oferecidos pelos diversos investimentos devem remunerar seu

risco, com visão de longo prazo.

Já a teoria de ineciência de mercado mostra que os investidores não respondem da mes-

ma forma a novas informações. Isso porque é possível haver manipulação de preços de

ativos no mercado o que tenderia a gerar um efeito de irracionalidade dos investidores para compra/venda de um ativo sem fundamentos concretos de seu retorno.

Capítulo 5

01. Analise comparativamente os tipos de derivativos.

Os mercados de derivativos são:

a. Mercado Futuro: estabelece-se o compromisso de compra ou venda de determinadoativo em certa data futura é a sua sustentação, já que o preço do objeto de negociação é

xado previamente.

b. Mercado a termo: o comprador tem direito de adquirir o ativo objeto (ação) por pre-

ço acertado entre as partes, e o vendedor tem a obrigação de entregar o contrato na data

correta e com o preço denido. O contrato a termo geralmente é negociado no mercado

de balcão e bolsas. As operações, em geral, concentram-se no prazo de 30 dias. As opera-

ções a termo são formalizadas em contratos especícos, emitidos e registrados na bolsa.

c. Mercado de Opções: opção é um tipo de derivativo que confere ao investidor odireito de comprar ou vender uma quantidade predeterminada de um ativo-objeto a um

preço xo (denominado preço de exercício) até ou na data de vencimento da opção. O

investidor decidirá na data acordada, de acordo com seu interesse, o exercício ou não de

seu direito, dependendo do preço no mercado à vista do ativo-objeto.

d. Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos,

por outras obrigações com índice de reajuste diferente.

02. Quais as características dos contratos a termo?

Eles são acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em data futura a

preço preestabelecido, sendo também uma obrigação como no mercado futuro, mas que

apresentam as suas diferenças:

• Não segue um padrão imposto pela bolsa no momento da elaboração do contrato, já

que são contratos particulares rmados entre duas partes;

• Não são geralmente negociados na bolsa de valores;

• Os prazos não são padronizados: são geralmente xados em 30, 60, 90, 120 ou 180

dias;

• Não sofrem ajustes periódicos a valores de mercado como acontecem com os con-

tratos do mercado futuro; e



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Mercado Financeiro


• São raras as liquidações antecipadas que podem acontecer no mercado futuro.

03. Como funcionam as opções de compra e as opções de venda?

O mercado de opções é realizado com dois tipos de contratos:

a. Opções de compra (calls) dão ao titular do contrato o direito e não a obrigação deadquirir no futuro um determinado ativo por um preço previamente estabelecido. Nesse

caso o vendedor é obrigado no futuro a entregar os ativos negociados naquele preço se o

comprador assim exigir.

b. Opções de venda (puts) dão ao detentor do contrato (comprador da opção de venda)

o direito e não a obrigação de vender no futuro um ativo por um preço preestabelecido.

Nesse caso, o vendedor dessa opção tem a obrigação de entregar no futuro, se o compra-

dor exigir, os ativos contratados.

04. O que é e como funciona uma operação de swap?

Operações Swap são acordos estabelecidos entre duas partes visando a troca de uxos

de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo uma metodologia de cálculo

previamente estabelecida. Uma operação de swap é realizada entre duas partes, sendo

geralmente montada por uma instituição nanceira. O acordo é registrado na BM&F e na

CETIP. Nenhuma das duas instituições se responsabiliza pela inadimplência das partes

envolvidas, sendo a operação realizada sem garantia.

05. Analise, comparativamente, contratos à vista, a termo, futuro, opções e swap.

→ Contratos à vista: são contratos negociados na bolsa de valores com liquidação da

operação em até 2 dias úteis.

→ Contratos futuros: são contratos realizados entre duas contrapartes com vencimento

futuro (ou seja, se obrigam a negociar um determinado ativo em data futura), da qual são

xados os montantes e valores de compra e venda de um determinado ativo, obedecendoa um ajuste diário de posições e de margens.

→ Opções: o detentor de uma opção tem o direito, adquirido pelo pagamento de um

prêmio, de comprar ou vender, em certa data futura, determinado ativo a um preço prees-

tabelecido. Esse tipo é usado caso as condições econômicas sejam atraentes, caso contrá-

rio ele não exerce o direito e perde o prêmio pago.

→ Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos,

indexados a determinado índice por outras com diferentes índices de reajuste. Ou seja,

uma operação swap possibilita a troca de índices entre dois investidores com o objetivo

de evitar riscos.

→ Mercado a termo: acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em

data futura a preço preestabelecido são os mais comuns.



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n i S E B

06. Faça uma análise comparativa entre os dois mecanismos utilizados na avalia-

ção de ações: Análise técnica e fundamental

A análise técnica é desenvolvida pelo estudo do comportamento das ações no mercado,

considerando a oferta e a demanda dos papeis e a evolução de suas cotações. E é a partir

do conhecimento da evolução de preços e volume transacionado que os investidores queutilizam essa técnica podem fazer projeções sobre o desempenho futuro das ações. Já a

análise fundamentalista adota a hipótese de que o valor intrínseco de cada ação, baseada

nos resultados apurados, é o que fará o diferencial na análise do investidor. Assim, o

desempenho econômico e nanceiro da empresa é que ajudará na avaliação e na compa-

ração setorial dos papeis disponíveis. Ou seja, essa técnica considera variáveis internas

e externas à empresa que podem inuenciar o desempenho da empresa e, portanto, sua

concepção de valor intrínseco das ações.



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Mercado Financeiro


Minhas anotações:



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Minhas anotações:



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Mercado Financeiro


Minhas anotações:



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Minhas anotações:



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Minhas anotações:

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Livro Proprietário-mercado Financeiro